业绩回顾公司发布2022 年年报和2023 年一季报，2022 年实现营收4.01 亿元，同比下滑45.07%，归母净利润0.86 亿元，同比下滑63.59%。主要系疫情导致项目推进或部分军兵种采购进度严重滞后，同时2022 年处于研制阶段的关键年份，公司进一步加大了研发投入，加上税收优惠政策调整，致使营收和利润均未达到预期水平。此外，公司2023 年Q1 实现营收0.77 亿元，同比增长342.86%，归母净利润微亏，同比增长59.28%，主要由于部分合同由去年Q4 延期至今年Q1 确认收入。由于公司所处行业计划较强，预计今年在补齐延期的项目或订单的基础上，还能享有一定的增长，放长远看，公司成长逻辑并没有改变。 税收政策调整同时影响收入和毛利率，2023 年该不利因素有可能减轻2022 年初军品免征增值税政策调整，公司出于谨慎性原则无法按合同额的100%确认收入，同时，2022 年度综合毛利率59.37%，较上年度减少4.38pct。其中Q1、Q2、Q3、Q4 分别为65.09%、56.40%、62.13%、47.34%，毛利率的季节性变化主要是由于各军兵种对装备的需求有所不同导致产品毛利率存在一定差异，各个军兵种的交付节奏不同导致公司整体毛利率有一定波动。此外，新的税收政策或补贴方案有望接续，同时，公司亦可选择软件产品增值税即征即退等其他税收筹划方案替代，对公司整体属于短期影响，2023 年该不利因素有可能减轻或消除。 军用宽带通信核心供应商，公司纵横发展路径清晰、空间较大短期看好公司军用宽带装备规模列装。公司是军用宽带的核心供应商，承担了大部分军用宽带型号装备的研制任务，拥有生产、销售及在研的型号产品40 型左右，公司在原有火箭军、陆军、空军和战支基础上，又取得了武警方面的突破，公司横向的延展性较好；中长期看好公司产品矩阵扩张。军品方面，公司拥有基于SDR 平台的宽窄带兼容无线通信系统、新一代接入波形和自组网波形、基于军用需求的军用5G 产品、新一代骨干网微波网络电台产品等研发项目储备，民品方面，国产5G小基站已拿到工信部入网证与型号核准证，后续将根据市场定制需求进行产品化。公司纵向的延续性较强。 投资建议公司作为军用宽带龙头企业，将持续受益国防信息化建设和军用宽带渗透率提升，且公司前瞻性布局下一代军用通信体制和国产5G 小基站，远期定位由军用4G 向以宽带为特色的信息化装备领域拓展。我们调整公司2023-2024 年归母净利润至2.55、3.55 亿元（前值4.09、5.54 亿元），新增2025 年预测值4.78 亿元，对应EPS 分别为0.41、0.57、0.76 元，当前股价对应2023-2025 年PE 分别为29.87X/21.40X/15.90X，维持“买入”评级。 风险提示1）国内疫情反复影响公司项目进度及产品交付；2）各军兵种信息化建设不及预期；3）税收政策变动风险。

事件回顾： 公司发布 2022年年报和 2023年一季报，2022年度实现营收 5.41亿元，同比增长 20.35%，实现归母净利润 0.75亿元，同比下降32.40%。收入方面，受国内疫情和成都地区高温限电影响，导致部分产品不能按期交付或确认收入。成本方面，受原材料价格上涨，销售结构变化、国产化因素影响，毛利率持续下降。费用方面，随着公司人员规模扩大，薪酬及福利等费用有较大幅度上涨。此外，参股公司铭科思继续亏损。 2023年 Q1实现营收 0.68亿元，同比下降 32.18%，因军品特点部分前期交付产品尚未签订合同无法确认收入，公司 Q1发出商品余额较去年同期增长 69%，同时，截至一季度末，公司在手订单 6.04亿元（含口头订单），较上年同期增长 19.6%。由于公司所处行业计划较强，预计今年在补齐收入缺口的基础上，还能享有一定的增长，放长远看，公司成长逻辑并没有改变。 行业景气度延续，公司机载领域市场空间大、弹载领域成长性好机载领域，航电系统占到整个军用飞机价值量接近一半，受益于主战机型放量以及航电系统价值量提升，公司机载嵌入式计算机有望实现稳步增长；弹载领域，受益于主战弹型放量以及精确制导渗透率提升，公司弹载嵌入式计算机有望维持较高增速；车载和舰载领域，主要受益于武器平台的信息化改造，有望跟随行业平稳增长，公司车载和舰载嵌入式计算机由于历史基数原因存在一定波动。目前，军用嵌入式计算机供不应求、外协需求旺盛，未来，军用无人机和电子对抗领域的需求增加将给行业带来进一步扩容。 军用嵌入式计算机行业格局较为分散，国内目前主要由各军工院所的计算机所主导，民参军企业作为作为配套和补充市场份额还很低，公司在元器件国产化方面先发优势明显，同时在多个新技术方向上持续提升核心竞争力。在计算控制方向，持续适配主流的处理器平台与国产操作系统，对多个新处理平台进行预研验证；在无人机领域，飞控计算机、任务计算机、视觉导航计算机等系统成功列装应用；在信号处理方向，提升团队 AI 处理的能力，在多个主流 AI 平台上完成运行LeNet 等多种 AI 网络模型；在大容量存储方向，完成文件系统优化，并着手开发新型文件系统；在图形图像方向，红外图像读出在640*512分辨率下成熟应用、列装和量产，在 1K 分辨率下完成技术预研和技术积累。未来，公司份额提升空间还很大。 投资建议我们认为，公司符合大市场小公司的特性，配套主流型号装备、产品高度定制化构筑竞争壁垒，在研项目饱满、远期成长动能充沛，精细化管理、平台化研发体系运行效率稳步提升，股权激励费用摊销下降，铭科思微也有望扭亏后实现并表。我们调整公司 2023-2024年归母净利润预测值 1.43亿元和 2.03亿元（前值 1.92亿元和 2.82亿元），新增 2025年预测值 3.01亿元。对应 EPS 分别为 2.83、4.02元和 5.95元，当前股价对应 2023-2025年 PE 分别为30.59X/21.53X/14.54X。维持“买入”评级。 风险提示1）下游订单释放节奏不及预期；2）元器件国产化、进口料涨价、产品结构变化以及军审价导致毛利率持续下滑风险。

事件回顾：公司发布业绩快报显示，2022 年实现营收142.30 亿元，同比增加26.36%，实现归母净利润6.24 亿元，同比增加74.22%，略高于此前业绩预告的6 亿元。单季度来看，2022 年Q4 实现营收40.94 亿元，环比增加18.77%，实现归母净利润1.88 亿元，环比增加18.24%，环比改善明显。公司实现营收稳步增长、净利润超预期增长，主要系4G/5G 模组、车载模组和智能模组稳步增长，ODM、天线、云平台、智慧城市等新业务持续快速扩大，同时公司不断加强供应链管理，提升运营管理效率，盈利能力得以显著提升。 海外物联网韧性强，国内需求持续复苏，边缘AI 提升行业景气度Counterpoint 最新数据显示，2022 年全球蜂窝物联网模块出货量同比增长14%，中国继续引领全球市场，北美和西欧稳步增长，印度增速最快。行业增长驱动力主要来自智能电表实施的恢复、零售POS 的持续升级、智能资产追踪以及智能网联汽车的持续增长。份额方面，移远38.5%出货量全球第一。展望今年，尽管海外经济衰退风险，但是物联网已经成为企业降本增效的有力手段和消费者现代生活的必要环节，我们认为海外需求具有相当韧性，同时Q1 国内消费复苏初现，预计公司在PC 等新进入领域以及车载、CPE、能源等优势领域将维持高速增长，在支付、表计等传统领域将维持增长，天线、ODM、GNSS 等横向拓展领域也将步入收获期。此外，随着越来越多的AI 大模型推出其行业应用或终端应用，公司智能模组和5G+AI 模组有望受益边缘AI 和新一轮终端智能化浪潮。 卫星互联网开启卫星通信新纪元，公司面向物联网布局卫星通信模组在美国Starlink、英国OneWeb 等星座加速建设的背景下，由于轨道、频谱资源有限且地面网络覆盖局限，全球正在展开一场低轨卫星星座的“太空竞赛”。卫星互联网起初面向特种领域用户解决网络覆盖问题，目前正在探索C 端用户端手机直连卫星，成为应急通信手段和新新点，我们认为，卫星互联网用户最终将下沉至物联网，实现真正万物互联。 公司推出CC200A-LB 卫星通信模组，搭载ORBCOMM 的卫星物联网连接平台，使用Inmarsat GEO 星座的L 频段，通过IsatData Pro (IDP)卫星服务提供可靠的全球连接，并支持双向通信、低延时和近乎实时的报告功能，未来在海事、运输、重型设备、农业、采矿以及石油和天然气监测等场景应用前景广阔。CC200A-LB 模组已于今年3 月提供工程样片，6 月份将提供客户样片，9 月份正式量产。 投资建议我们认为公司基本面过硬，经营和管理层面双双出现改善。公司作为一家全球化经营的企业，面对极其不利的外部环境，业务规模仍然持续快速扩张。一方面，行业需求和格局的变化给国内模组厂商带来了历史性机遇，另一方面，公司通过自身努力，绑定高通获得龙头基因、持续地研发认证投入以及选择合适的市场竞争策略等，抓住了机遇、快速成长为行业龙头。预计公司2023-2024 年归母净利润9.58、14.29 亿元，对应EPS 分为5.07、7.56 元，当前股价对应2023-2024年PE 分别为24.48X/16.42X，维持 “买入”评级。 风险提示1）海外经济衰退、国内疫情反复影响下游需求；2）智能模组渗透率不及预期。

公司发布2023年Q1业绩预告，预计一季度实现归母净利润7800-8100万元，同比增长16.90%-21.39%；扣非后净利润6100-6400万元，同比增长21.43%-27.40%。公司2023年一季度业绩稳步向上，主要由于下游卫星导航应用需求稳步提升，公司资源与公共事业、机器人与自动驾驶业务实现快速增长。此外，公司坚持战略研发投入，在算法、芯片、激光雷达等关键领域持续突破，持续巩固核心技术优势品和打造牌影响力，同时，公司也注重降本控费进一步提升经营管理效率。展望全年，卫星互联网的建设带动整个卫星产业空前景气，导航、遥感和通信卫星的应用遍地开花，公司聚焦高精度导航定位，迎来新型测绘受益数字经济建设、海外营收占比提升、定位增强服务拓展SaaS模式等多重发展机遇。 公司逻辑1）测量测绘是立身之本，实景三维、灾害监测提供新增长点。我们测算2025年国内RTK设备市场规模约66亿元，公司国内市场份额稳定，国外市场占有率有望不断提升。实景三维建设推动测绘行业向信息化转型升级，对无人机、无人船、激光雷达等新型装备的需求不断提升，地址灾害、桥梁、水库、矿山等实时位移监测需求则提供新价值蓝海。 2）农机自动驾驶补贴退坡行业出清，公司份额有望加速提升。我国农机自动驾驶渗透率不足2%，远远低于美国90%渗透率水平，基于北斗系统的国产自动驾驶设备市场占有率不断提高，我们测算2025年国内农机自动驾驶系统市场规模约180亿元，随着农机自动驾驶补贴退坡、其他竞争者陆续出清，行业渗透率、公司份额有望加速提升。 3）乘用车自动驾驶星辰大海，2023年将开启加速成长元年。 GNSS+INS组合定位模块已成为L3及以上自动驾驶标配功能组件，2023年起随着L3级自动驾驶汽车量产上路，出货量有望高速增长。 我们测算2023年L3渗透率约0.49%、2026年L3及以上渗透率约2.21%。目前产品价格较高，随着出货量提升，产品价格将不断下降，市场规模将随之增长。 投资建议预计2023-2024年归母净利润分别为5.07、6.70亿元，对应EPS分别为0.95、1.25元。当前股价对应2023-2024年PE分别为29.19X/22.08X，维持“买入”评级。风险提示海外市场开发受宏观环境影响增速不及预期、测绘解决方案受市场需求影响增速不及预期、自动驾驶解决方案受渗透率影响增速不及预期。

公司业绩快报显示，2022年度实现营收5.41亿元，同比增速+20.35%，实现归母净利润0.75亿元，同比增速-32.31%，扣非后归母净利润0.71亿元，同比增速-30.03%。受国内疫情反复，导致Q4部分产品不能按期交付，实现营收1.95亿元，同比增速+12.07%，预计部分收入将延期确认至今年Q1。成本方面，受原材料价格上涨，销售结构变化、国产化等因素，毛利率持续下降。费用方面，公司人员规模扩大，薪酬及福利等费用有较大幅度上涨。此外，公司参股公司继续亏损。 目前，疫情影响基本消除，国产元器件供货也逐步缓解，展望全年，两会后军费预算逐步明朗，公司收入端基本盘仍在，利润端或迎来改善；中长期看，公司所处机载、弹载嵌入式计算机行业景气度延续，在手订单充裕、新增项目饱满（205个，+23%），公司或在去年考验中加强了供应链管理能力，有望行稳致远。 行业景气度延续，公司机载领域市场空间大、弹载领域成长性好机载领域，航电系统占到整个军用飞机价值量接近一半，受益于主战机型放量以及航电系统价值量提升，公司机载嵌入式计算机有望实现稳步增长；弹载领域，受益于主战弹型放量以及精确制导渗透率提升，公司弹载嵌入式计算机有望维持较高增速；车载和舰载领域，主要受益于武器平台的信息化改造，有望跟随行业平稳增长，公司车载和舰载嵌入式计算机由于历史基数原因存在一定波动。目前，军用嵌入式计算机供不应求、外协需求旺盛，未来，军用无人机和电子对抗领域的需求增加将给行业带来进一步扩容。军用嵌入式计算机行业格局较为分散，国内目前主要由各军工院所的计算机所主导，民参军企业作为作为配套和补充市场份额还很低，公司在元器件国产化方面先发优势明显，份额提升空间较大。 投资建议我们认为，公司符合大市场小公司的特性，配套主流型号装备、产品高度定制化构筑竞争壁垒，在研项目饱满、远期成长动能充沛，精细化管理、平台化研发体系运行效率稳步提升，股权激励费用摊销下降，铭科思微也有望扭亏后实现并表。我们预计公司2023-2024年归母净利润1.92亿元和2.82亿元，对应EPS为3.81、5.58元，当前股价对应2023-2024年PE分别为30.48X/20.81X。维持“买入”评级。风险提示1）上游元器件有效产能不足导致交付延期；2）元器件国产化、进口料涨价、产品结构变化以及军审价导致毛利率持续下滑风险。

事件回顾：公司发布业绩快报显示，2022年度实现营收24.78亿元，同比增速+68.72%，实现归母净利润2.69亿元，同比增速+34.34%，扣非后归母净利润2.27亿元，同比增速+50.27%。其中，Q4实现营收10.86亿元，同比增速+65.30%，实现归母净利润1.86亿元，同比增速+29.17%。总体而言，公司收入超预期增长，在手订单依旧非常饱满，全年业绩拥有坚实基础，展望2023，公司“PIE+行业”有望继续保持高增长，云服务有望开始贡献业绩。 公司收入增长超预期，发展路径清晰、成长动能充沛公司收入超预期，主要由于：1）随着航天航空载荷能力持续提升、数据源不断丰富和以云计算、人工智能为代表的新兴技术不断革新，遥感应用可触达行业及场景不断增加，整体市场空间快速扩容；2）公司通过持续的研发投入，产品线不断丰富、产品竞争力不断增强。业务也逐步由系统开发向“数据+服务”转型过渡，云服务收入继续保持高速增长，落地公司首个城市级遥感云服务；3）公司营销网络不断完善、产品下沉能力持续增强，实现业务在政府各层级的落地，“PIE+行业”产品线收入快速增长，新签订单创新高；4）公司积极参与特种领域信息化建设，成为少数具备承担总体项目能力的单位之一，客户由单一军兵种向多军兵种拓展，业务延伸至战场环境保障、高精度数据生产、演习训练装备研制等方面，行业景气度高涨，带动特种领域收入稳步提升。 投资建议展望未来，公司正由一家基于遥感应用的解决方案提供商转型为上游有数据、中游有平台、下游有应用的平台型服务商，PIE+行业增长动能充足，SaaS 服务成长路径清晰。预计公司2023-2024年归母净利润分别为4.30亿元和6.05亿元，对应EPS 为2.32和3.26元，当前股价对应2023-2024年PE 分别为39.83X 和28.32X，维持“买入”评级。 风险提示1）风普后续、实景三维、云服务等业务拓展不及预期；2）特种领域信息化建设进度不及预期；3）公司InSAR 卫星星座折旧摊销拖累业绩风险。

公司1月6日晚发布业绩预告，预计2022年实现归母净利润2.25-2.75亿元，同比增长206.06%-229.63%；扣非后净利润2.00-2.50亿元，同比增长188.58%-210.72%。公司2022年实现业绩反转主要是因为：一方面公司民用通信和军工电子两大主业整体趋势向好，订单逐步交付，收入和利润较2021年同期有较大幅度增长，另一方面公司去年针对剥离合正电子产生的其他应收款计提了2.91亿元信用减值损失，2021年利润基数较低。业绩预告符合预期，公司2022年以来连续四个季度兑现，2023年公司军工电子业务有望延续高增长。 推荐逻辑重申1）有源相控阵雷达产业景气度高，公司配套主流型号、积极扩产。军用雷达由传统机械扫描式向相控阵体系演进，有源相控阵性能优势显著、应用场景广泛，由态势感知拓展到火力控制和精确制导领域。近年来弹载、机载有源相控阵雷达快速放量，公司所处变频及控制环节是相控阵微系统核心之一，价值量仅次于T/R组件。创新达配套多型弹道、空空导弹弹载相控阵雷达，恒电配套多型歼击机、驱逐舰等机载、舰载相控阵雷达，两家子公司均处于积极扩产中。 2）大股东参与大额定增增持给后市信心。公司2022年7月25日发布定增预案，拟向实际控制人杨华先生发行1.17亿股、每股5.96亿元，募集不超过7亿元，其中2亿元用于成都创新达新型微波、毫米波组件系统研发生产中心建设项目，5亿元用于母公司补流。若全额批复，定增完成后实际控制人杨华先生持股比例将提升至20.17%，彰显对公司未来发展前景的信心。 3）公司掌握前沿核心技术，有望在6G时代占据先发优势。公司在超宽带上下变频技术方面处于国内领先地位，可与民用5G有源相控阵技术、5G毫米波天线技术融合发展，公司正按照“天基组网、地网跨代、天地互联”的思路，以地面网络为基础、空间网络为延伸，积极布局6G技术的研发工作，研究覆盖太空、空中、陆地、海洋的综合信息网络的相关技术和产品，未来军民融合业务的延展性较好。 投资建议公司聚焦民用通信和军工电子两大主业，民用通信业务订单饱满，基站/室分天线在国内占据稳定份额，微波/毫米波天线进入海外主流供应序列；军工电子业务有源相控阵雷达产业景气度高，公司配套主流型号、积极扩产，短中期业绩确定性强。远期来看，公司掌握超宽带上下变频技术以及有源相控阵技术，未来有望在6G时代占据先发优势，打开成长天花板。预计公司2022-2024年归母净利润分别为2.47、3.47、4.51亿元，对应EPS为0.27、0.38、0.49元，当前股价对应2022-2024年PE分别为39.13X/27.85X/21.41X。维持“买入”评级。 l风险提示1）产能扩张节奏不及预期；2）疫情反复导致产能利用率不足风险；3）军审定价导致毛利率下滑风险。

公司概况华测导航成立于2003年，聚焦高精度卫星导航定位（GNSS）应用，是国内北斗高精度卫星导航定位产业的领军企业之一。公司主营业务含建筑与基建（45%）、地理空间信息（18%）、资源与公共事业（32%）、机器人与无人驾驶（5%）四大行业应用解决方案，产品及解决方案已广泛应用于自然资源、建筑施工、交通、水利、农业等行业，并且成功进入智慧城市、自动驾驶、人工智能等新兴领域。公司近五年营收复合增速29.44%、归母净利润复合增速22.87%，公司激励机制到位、分享文化浓郁，经营管理持续优化、盈利能力稳步提升。 行业概览2020年是北斗与GNSS系统和产业发展转折点，全球卫星导航产业从GNSS系统建设转入应用与服务产业高速度发展阶段。EUSPA数据显示，2021年全球GNSS设备和下游服务的市场规模已达到1990亿欧元，预计2031年全球GNSS设备和下游服务的市场规模将增长至4920亿元，CAGR约为9%。其中基于位置服务的智能手机和电脑等消费解决方案和车载导航系统、ADAS和车辆管理设备等道路应用将占据主导。依托北斗，我国高精定位市场高速增长。2021年各类高精度应用终端总销量接近170万台，高精定位市场规模从2010年的11亿元已快速增长至2021年的151.9亿元，CAGR约为24.5%。 公司逻辑梳理11）测量测绘是立身之本，实景三维、灾害监测提供新增长点。我们测算2025年国内RTK设备市场规模约66亿元，公司国内市场份额稳定，国外市场占有率有望不断提升。实景三维建设推动测绘行业向信息化转型升级，对无人机、无人船、激光雷达等新型装备的需求不断提升，地址灾害、桥梁、水库、矿山等实时位移监测需求则提供新价值蓝海。 22）农机自动驾驶补贴退坡行业出清，公司份额有望加速提升。我国农机自动驾驶渗透率不足2%，远远低于美国90%渗透率水平，基于北斗系统的国产自动驾驶设备市场占有率不断提高，我们测算2025年国内农机自动驾驶系统市场规模约180亿元，随着农机自动驾驶补贴退坡、其他竞争者陆续出清，行业渗透率、公司份额有望加速提升。 33）乘用车自动驾驶星辰大海，223023年将开启加速成长元年。GNSS+INS组合定位模块已成为L3及以上自动驾驶标配功能组件，2023年起随着L3级自动驾驶汽车量产上路，出货量有望高速增长。我们测算2023年L3渗透率约0.49%、2026年L3及以上渗透率约2.21%。目前产品价格较高，随着出货量提升，产品价格将不断下降，市场规模将随之增长。投资建议预计2022-2024年归母净利润分别为3.72、5.07、6.70亿元，对应EPS分别为0.69、0.95、1.25元。当前股价对应2022-2024年PE分别为42.55X/31.19X/23.59X。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示海外市场开发受疫情影响增速不及预期、测绘解决方案受市场需求影响增速不及预期、自动驾驶解决方案受渗透率影响增速不及预期。

公司概况美格智能作为后起之秀，凭借智能模组的差异化竞争成功切入物联网模组行业，深耕车载和 FWA 景气赛道，依靠多年华为合作技术底蕴和比亚迪等客户资源禀赋，一跃成长为全球智能模组龙头。公司成立于2007年，2012年获得高通授权，2014年进入华为供应商体系，给华为提供技术开发服务，2017年中小板上市，逐渐剥离精密组件业务，聚焦物联网模组和解决方案，2020-2021年领先行业推出了基于高通平台的 5G 高算力智能模组系列。 公司聚焦车载、FWA 和泛 IoT 三条业务线，提供智能模组、算力模组、数传模组、物联网解决方案及相关技术开发服务。车载业务，公司主要提供应用于智能座舱域控制器、ADAS\DMS、辅助驾驶、车载监控等环节的智能模组或数传模组，其中公司 5G 智能模组在比亚迪多款车型规模应用；FWA 业务，公司主要给海外运营商和品牌客户提供FWA 终端产品或解决方案，包括室内 CPE、室外 ODU、4G/5G BOX和 4G/5G MiFi 等；泛 IoT 业务，公司主要向新零售、金融支付、现代物流或共享经济等领域的大客户提供模组、终端或解决方案。 行业概览物联网模组行业高景气，国内厂商全面领先，万物互联到万物智联，智能模组有望引领 AIOT 时代。2022年 Q2全球蜂窝物联网模块出货量同比增长 20%，竞争格局方面，移远、广和通、美格三龙头产品矩阵不断完善，聚焦打造 OpenCPU、天线服务、eSIM 服务等软实力护城河。与数传模组相比，智能模组主要增加了芯片算力和操作系统，具备更加开放安全的软件环境，底层芯片算力更强、集成度更高。 2021年智能模组渗透率约 3.75%、应用前景广阔，在我国车载模组市场需求旺盛，或将成为智能座舱域及车身舒适域控制器主流方案。 公司推荐逻辑1）物联网海外需求韧性好，与国内消费复苏共振。车载业务随着比亚迪汽车销量快速突破有望带动公司智能模组出货量持续增长；FWA 业务海外 CPE 需求旺盛、公司在手订单饱满，业务增长持续性好；泛IoT 业务随着疫情缓解消费复苏，国内新零售、金融支付、现代物流和共享经济等领域的需求有望恢复。 2）华为合作技术底蕴深厚，大客户资源禀赋优秀。研发驱动型公司，给华为提供多年技术开发服务，构建完整研发体系，业务延展性好。 同时坚持大客户战略，深度绑定国内比亚迪、商米、东集等大客户，拓展海外运营商、上市公司以及品牌客户，业务爆发性好。 投资建议公司聚焦物联网模组和解决方案，深耕车载、FWA 和泛 IoT 领域，多年华为合作技术底蕴深厚、客户资源禀赋优秀。物联网海外需求韧性好、国内消费复苏共振下，公司车载和 FWA 业务增长确定性强，盈利能力稳步提升。预计公司 2022-2024年归母净利润分别为 1.82、2.77、3.99亿元，对应 EPS 为 0.76、1.16、1.67元，当前股价对应2022-2024年 PE 分别为 39.54X/25.94X/18.01X。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示1）海外需求疲软、国内消费复苏不及预期；2）车载、FWA 业务订单释放不及预期；3）疫情反复导致新一轮原材料缺货涨价。

公司发布三季报显示，2022前三季度实现营收13.92亿元，同比增速+71.61%，实现归母净利润0.83亿元，同比增速+47.76%。其中，Q3实现营收6.11亿元，同比增速+63.02%，实现归母净利润0.75亿元，同比增速+47.26%。公司通过持续的研发投入，产品线不断丰富、产品竞争力不断增强，同时随着营销网络不断完善，带动前三季度新增订单继续翻倍式增长。总体而言，公司在手订单依旧非常饱满，全年业绩拥有坚实基础，展望明年，公司现有业务有望继续保持高增长，第二增长曲线初具雏形、成长路径清晰。 风普后续、特种和水利成为明年增长引擎，PIE+行业产品线持续高增应急领域，2022年风普专项面向2800个区县全面开展，公司累计中标900多个，公司斩获15-20%的市场份额，同时，风普后续评估区划、城市生命线监测预警等业务也已陆续展开，单体金额更大、毛利率更高；特种领域，公司客户由单一军兵种向多军兵种拓展，业务在原有的遥感卫星地面应用系统的基础上，延伸至战场环境保障、高精度数据生产、演习训练装备研制等方面，行业景气度高涨，有望维持高速增长态势；自然资源领域，实景三维试点持续取得突破，公司参与北京等多个重要试点，形成了体系完整、技术先进的实景三维解决方案，综合竞争实力得到验证、中标节奏明显加快；水利、农业等其他领域，在经济稳增长和大力发展数字经济背景下，公司有望充分受益数字孪生水域、数字乡村等时空底座建设，水利和农业有望成为继风普之后的又一个爆发点。 向上建设自主航空航天数据源，向下拓展2G、2B和2CSaaS服务公司扎实推进全产业链布局，彰显做大做强的宏图和决心。向上游加快发展以航天、航空为主的自主数据源建设。航天领域，公司稳步推进建设分布式干涉雷达卫星星座进程，目前“航天宏图一号”卫星星座已完成火箭排期、频率协调等工作，预计明年年初发射。航空领域，通过发行可转债自建无人机生产线，形成高频次、高灵动的区域级地图测绘、要素监测、线网巡查、支援保障等航空遥感数据采集能力。向下游稳步拓展2G、2B和2CSaaS服务。ToG领域，城市级SaaS服务可有效解决政府痛点，公司已实现首单突破，项目单体规模大、可复制性强。ToB领域，公司PIE-Engine平台用户数量快速增加，已经出现流量的自然增长和自主变现。ToC领域，宏图实景APP成功上市，目前正处于种子用户培育期，公司将通过对APP工具化、社交化或游戏化的探索描绘用户画像，以期在2024-2025年实现盈亏平衡。综上，公司云服务产品线有望在2023年进入收获期。投资建议展望未来，航天宏图正由一家基于遥感应用的解决方案提供商转型为上游有数据、中游有平台、下游有应用的平台型服务商，PIE+行业增长动能充足，SaaS服务成长路径清晰。预计公司2022-2024年归母净利润分别为3.00亿元、4.32亿元、6.05亿元，对应EPS为1.62、2.34、3.27元，当前股价对应2022-2024年PE分别为52.29X/36.33X/25.94X。维持“买入”评级。 风险提示1）风普后续、实景三维、云服务等业务拓展不及预期；2）特种领域信息化建设进度不及预期；3）公司InSAR卫星星座折旧摊销拖累业绩风险。

事件回顾：公司发布三季报显示，2022年前三季度实现营收101.36亿元，同比增速+35.58%，实现归母净利润4.36亿元，同比增速+83.83%，扣非后归母净利润3.31亿元，同比增速+47.17%。单季度来看，2022年Q3实现营收34.47亿元，环比增速+9.08%，实现归母净利润1.59亿元，环比增速+53.52%。面对国内外复杂宏观环境，公司凭借优秀的供应链管理能力和市场营销能力，实现了车载、车载、PC、CPE等领域业务等领域业务快速增长，同时海外业务收入持续增长，毛利率稳步向上、盈利能力进一步增强。 海外物联网韧性强，国内需求复苏可期，收入端持续增长动能充足国内需求复苏可期，收入端持续增长动能充足Counterpoint数据显示，2022年Q2全球蜂窝物联网模块出货量同比增长20%，北美和西欧稳步增长，印度增速最快（+264%），中国仍然贡献一半以上需求，较上Q1略有回升。分场景来看，车载、CPE、能源领域需求强劲，两轮车、支付、表计等场景受国内消费影响增速放缓。 份额方面，移远第一，Q2市场份额38.9%，模块出货量同比增长47%，进一步拉大专其余厂商的差距。展望未来，尽管海外经济衰退风险，但是物联网已经成为企业降本增效的有力手段和消费者现代生活的必要环节，我们认为海外需求具有相当韧性，同时国内消费复苏可期，预计公司在PC等新进入领域以及车载、CPE、能源等优势领域将维持高速增长，在支付、表计等传统领域将恢复增长，天线、ODM、GNSS等横向拓展领域也将进入收获期。 原材料趋缓以及海外收入占比提升，公司盈利能力或进一步增强关键财务指标方面，1））非经常性损益，公司为规避外汇汇率波动风险，开展了与外币借款相对应的外汇套期保值，产生了8000万左右的非经常性损益；2））资产减值准备，公司前期为应对芯片短缺备货备料，目前部分原材料存在降价情况，计提了6600万左右的资产减值准备，后期存在转回可能；3）毛利率，公司Q3综合毛利率19.19%，环比继续提升，主要系海外高毛利率业务收入占比提高；4）费用率，）费用率，公司Q3研发、管理和销售合计费用率有所上升，主要系新业务拓展以及相关研发人员结构性调整带来的脉冲式回升，长期看公司整体费用率下降趋势。综上，国内疫情充分考验了公司的供应链管理和市场营销能力，上游原材料供应趋缓、原材料涨价向下游传导、公司海外收入占比提升以及费用率长期下降趋势，这些因素叠加在一起，我们认为公司的净利润率仍有进一步提升的空间。投资建议我们认为公司基本面过硬，经营和管理层面双双出现改善。公司作为一家全球化经营的企业，面对极其不利的外部环境，业务规模仍然持续快速扩张。一方面，行业需求和格局的变化给国内模组厂商带来了历史性机遇，另一方面，公司通过自身努力，绑定高通获得龙头基因、持续地研发认证投入以及选择合适的市场竞争策略等，抓住了机遇、快速成长为行业龙头。预计公司公司2022-2024年归母净利润6.03、、9.58、14.29亿元亿元，对应对应EPS分为3.19、5.07、7.56元，当前股价对元，当前股价对应应2022-2024年PE分别为32.28X/20.31X/13.62X，维持维持“买入”评评级。 风险提示1）海外经济衰退需求下滑；2）国内消费复苏不及预期；3）5G模组放量不及预期。

三季报业绩 10月30日公司发布三季报显示，2022年前三季度实现营收10.86亿元，同比增长61.29%，归母净利润1.92亿元，同比增长1214%；其中，Q3实现营收3.41亿元，同比增长44.14%，归母净利润0.69亿元，同比增长414.34%。公司前三季度业绩大幅增长主要是因为：一方面公司民用通信和军工电子两大主业整体趋势向好，订单逐步交付，收入和利润较2021年同期有较大幅度增长，另一方面公司去年针对剥离合正电子产生的其他应收款计提了6030万元信用减值损失，2021年前三季度利润基数较低。Q3业绩符合预期，公司2022年以来连续三个季度兑现，业绩拐点确立。 公司概况 盛路通信成立于1998年，上市之后开启多元化发展战略，于2014年收购合正电子进军汽车电子领域，于2015年和2018年先后收购南京恒电和成都创新达切入军工电子赛道。2020年公司重回聚焦发展战略，于同年9月剥离合正电子，集中优势和资源发展民用通信和军工电子两大主业。 公司民用通信业务包括基站天线、微波/毫米波天线以及室内网络覆盖产品和智能终端天线等，下游客户主要为移动、华为等运营商和主设备商，公司在国内与运营商和主设备商建立了稳固的合作关系并持续获得份额，在海外线已进入俄罗斯、法国、以色列、意大利、新加坡等地的主流微波设备商的供应商体系。 公司军工电子业务面向军用雷达和电子对抗领域，主要产品包括微波模块、滤波器、频率源、频综产品以及变频组件、收发组件等，覆盖弹载、机载、舰载、星载以及地面武器作战平台。客户涵盖电科、电子、航天、中船、兵器等军工院所和整机厂，公司主导产品微波模块市场占有率在在民营企业中位居前列。 公司推荐逻辑 1）有源相控阵雷达产业景气度高，公司配套主流型号、积极扩产。军用雷达由传统机械扫描式向相控阵体系演进，有源相控阵性能优势显著、应用场景广泛，由态势感知拓展到火力控制和精确制导领域。近年来弹载、机载有源相控阵雷达快速放量，公司所处变频及控制环节是相控阵微系统核心之一，价值量仅次于T/R组件。创新达配套多型弹道、空空导弹弹载相控阵雷达，恒电配套多型歼击机、驱逐舰等机载、舰载相控阵雷达，两家子公司均处于积极扩产中。 2）大股东参与大额定增增持给后市信心。公司7月25日发布定增预案，拟向实际控制人杨华先生发行1.17亿股、每股5.96亿元，募集不超过7亿元，其中2亿元用于成都创新达新型微波、毫米波组件系统研发生产中心建设项目，5亿元用于母公司补流。若全额批复，定增完成后实际控制人杨华先生持股比例将提升至20.17%，彰显对公司未来发展前景的信心。 3）公司掌握前沿核心技术，有望在6G时代占据先发优势。公司在超宽带上下变频技术方面处于国内领先地位，可与民用5G有源相控阵技术、5G毫米波天线技术融合发展，公司正按照“天基组网、地网跨代、天地互联”的思路，以地面网络为基础、空间网络为延伸，积极布局6G技术的研发工作，研究覆盖太空、空中、陆地、海洋的综合信息网络的相关技术和产品，未来军民融合业务的延展性较好。 投资建议 公司聚焦民用通信和军工电子两大主业，民用通信业务订单饱满，基站/室分天线在国内占据稳定份额，微波/毫米波天线进入海外主流供应序列；军工电子业务有源相控阵雷达产业景气度高，公司配套主流型号、积极扩产，短中期业绩确定性强。远期来看，公司掌握超宽带上下变频技术以及有源相控阵技术，未来有望在6G时代占据先发优势，打开成长天花板。预计公司2022-2024年归母净利润分别为2.47、3.47、4.51亿元，对应EPS为0.27、0.38、0.50元，当前股价对应2022-2024年PE分别为37.88X/26.96X/20.73X。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 1）产能扩张节奏不及预期；2）疫情反复导致产能利用率不足风险；3）军审定价导致毛利率下滑风险。

业绩回顾公司三季报显示，2022年前三季度实现营收 3.86亿元，同比增速+2.02%，归母净利润 0.89亿元，同比增速+10.01%，扣非后 0.78亿元，同比增速+25.02%。其中，Q3实现营收 2.04亿元，同比增速-1.98%，归母净利润 0.66亿元，同比增速+11.03%。由于公司市场位于北京、生产位于南京，研发及管理部门位于上海，Q1国内散发性疫情，拖累了部分项目进度和产品交付，而 Q2上海疫情对公司生产经营影响有限，公司奋起直追、实现业绩反转，Q3则稳扎稳打、平稳过渡。我们认为，公司所处行业计划性较强，季节性波动不影响全年既定目标的实现。 毛利率因供货结构变动短期上扬，军品免征增值税政策调整影响有限公司前三季度综合毛利率 59.81%，其中 Q1、Q2、Q3分别为 65.09%、56.4、62.13%，毛利率的季节性变化主要是由于各军兵种对装备的需求有所不同导致产品毛利率存在一定差异，各个军兵种的交付节奏不同导致公司整体毛利率有一定波动，预计全年毛利率维持稳定。年初军品免征增值税政策调整，公司出于谨慎性原则无法按合同额 100%确认收入，但是新的税收优惠政策有望接续，同时，公司亦可选择软件产品增值税即征即退等其他税收筹划方案替代，对公司整体属于短期影响。 军用宽带通信核心供应商，公司成长路径清晰、空间较大短期看好公司军用宽带装备规模列装。公司是军用宽带的核心供应商，承担了大部分军用宽带型号装备的研制任务，拥有生产、销售及在研的型号产品近 40型，公司在原有火箭军、陆军、空军、战支基础上，又取得了武警方面的突破，未来海军也将是公司重点目标客群，公司成长的延展性较好；中长期看好公司产品矩阵扩张。军品方面，公司拥有基于 SDR 平台的宽窄带兼容无线通信系统、新一代接入波形和自组网波形、基于军用需求的军用 5G 产品、新一代骨干网微波网络电台产品等研发项目储备，民品方面，国产 5G 小基站已拿到工信部入网证与型号核准证，完成第一代一体化站原理样机研制，后续将根据市场定制需求进行产品化。 投资建议公司作为军用宽带龙头企业，将持续受益国防信息化建设和军用宽带渗透率提升，且公司前瞻性布局下一代军用通信体制和国产 5G 小基站，远期定位由军用 4G 向以宽带为特色的信息化装备领域拓展。我们调整公司 2022-2024年归母净利润至 3.06、4.09、5.54亿元（前值 3.25、4.38、5.85亿元），对应 EPS 为 0.49、0.65、0.88元，当前股价对应2022-2024年 PE 分别为 24.12X/18.07X/13.35X，维持“买入”评级。

事件回顾： 公司三季报显示，2022前三季度实现营业收入 37.20亿元，同比增速+30.38%，归母净利润 2.86亿元，同比增速-11.60%，扣非后 2.70亿元，同比增速-8.88%；单季度来看，Q3实现营业收入 13.03亿元，同比增速+26.27%，归母净利润 0.82亿元，同比增速-32.04%。收入端，车载和 CPE 模组维持高增长，笔电和 POS 模组受到消费大环境影响有所下滑；成本端，原材料价格变动不大，由于高毛利率的 PC模组占比下降导致毛利率继续承压；费用端，除增加少部分汇兑损益和利息支出以外，公司费用率控制良好。Q3整体而言，收入端基本盘仍在，利润端由于产品结构变化短期承压。 车载/CPE 放量+笔电翘尾+ODM/天线多元化经营，经营有望迎来改善Counterpoint 预测，到 2030年全球蜂窝物联网模组出货量将超过 12亿，年复合增速为 12%，行业景气度中长期看仍然比较确定。2022年Q2全球蜂窝物联网模块出货量同比增长 20%，其中广和通出货量同比增长 12%，份额 8.7%（Q1份额 8.6%）、全球第二。展望 Q4，公司车载和 CPE 模组订单充裕，笔电即将进入密集交货期，公司提前增加备料提拉库存（Q3末存货增加 22%），公司 Q4经营有望迎来改善。 展望明年，1）越来越多的车载模组由定点转到批量；2）海外 CPE 仍处于需求增长期，有望持续放量；3）笔电、POS 等消费电子也有望迎来复苏，由增量逻辑转为渗透率提升逻辑；4）光伏、安防以及工业等领域有望成为公司模组新的增长点。同时，公司在天线和 ODM 领域的多元化布局也将进入收获期，随着对锐凌无线的收购交割完成，将大大增强公司在车载领域的综合竞争力。 投资建议广和通经营稳健、财务健康、股权激励到位。公司业务正由传统笔电模组主导向笔电、车载、CPE 和泛 IoT 模组以及天线、ODM 等多元化经营转型。展望未来，公司面临车载/CPE 模组放量、天线/ODM 新业务延伸以及海外市场开拓三重发展机遇。考虑 2023Q1并表锐凌无线，我们调整公司 2022-2024年归母净利润为 4.37/6.32/8.97亿元（前值为 5.64/7.76/10.09亿元），对应 EPS 为 0.7、1.01、1.44元，当前股价对应 2022-2024年 PE 分别为 26.39X/18.24X/12.85X，维持“买入”评级。 风险提示1）笔电、POS 需求进一步下滑；2）车载、CPE 模组需求不及预期； 3）海外资产并表不及预期。

事件回顾：公司半年报显示，2022上半年实现营业收入24.18亿元，同比增速+32.71%，归母净利润2.04亿元，同比增速+0.56%，扣非后1.96亿元，同比增速+10.48%；单季度来看，Q2实现营业收入12.39亿元，同比增速+28.89%，归母净利润0.99亿元，同比增速-18.89%。上半年以来，公司坚持高强度的研发投入、积极进行产品认证，对内部和供应链进行精细化管理以克服行业不利因素，成效显著，实现收入持续高增长，同时，由于笔电业务下滑，叠加原材料压力体现到报表，导致公司半年度业绩承压，未来随着笔电业务回暖、成本压力趋缓、车载/5G/ODM/天线等业务多点开花，公司盈利能力有望持续向好。 笔电回暖+车载/5G 放量+ODM/天线多元化经营，下半年收入增长无忧Counterpoint 预测，到2030年全球蜂窝物联网模组出货量将超过12亿，年复合增速为12%。其中5G 出货量年复合增速有望超过60%。 我们认为笔电市场将逐步下滑至疫情前水平，由增量逻辑转为渗透率提升逻辑，预计公司下半年笔电业务占比将有所回升，而智能座舱、海外CPE、边缘计算网关等场景需求增加将接力公司高速率模组持续放量。公司2022Q1出货量同比增长24%，市场份额8.6%（不含锐凌无线3.2%），较2021Q4的5.0%有较大提升。公司深度绑定国内自主龙头车企在内的大客户，在车载、5G 等高成长赛道保持了先发优势，同时，在天线和ODM 领域的多元化布局也将进入收获期，随着对锐凌无线的收购交割完成，将大大增强公司在车载领域的综合竞争力，稳坐全球模组厂商前二的位置。 原材料压力释放+产品结构调整毛利率承压，公司精细化管理成效显著毛利率方面，公司2022上半年综合毛利率21.39%，较去年同期下降4.13pct，单季度来看，Q1/Q2毛利率分别为22.00%和20.81%，毛利率下滑主要是由于前期上游原材料成本压力的释放，加上高毛利率的笔电业务下滑。费用方面，公司2022上半年销售、管理和研发费用率合计14.06%，同比减少1.84pct，其中Q1/Q2分别为14.74%和13.43%，逐季优化、趋势显著，公司通过完善人才梯队培养和干部晋升机制，提升组织运行效率，规模效应进一步显现出来。我们认为，面对前期上游原材料成本压力以及产品结构调整带来的阵痛，公司通过精细化管理，维持了良好的经营状况。往后来看，上游原材料压力趋缓，费用率整体控制得当，公司盈利能力有望持续向好。 投资建议广和通经营稳健、财务健康、股权激励到位。公司业务正由传统笔电主导向笔电、车载和泛IoT 以及天线、ODM 等多元化经营转型。展望未来，公司面临车载/5G 模组放量、天线/ODM 新业务延伸以及海外市场开拓三重发展机遇。考虑2022Q4并表，我们调整公司2022-2024年归母净利润为5.64/7.76/10.09亿元（前值为5.75/8.22/11.10亿元），对应EPS 为0.91、1.25、1.62元，当前股价对应2022-2024年PE 分别为31.66X/23.01X/17.69X，维持“买入”评级。 风险提示1）上游原材料价格进一步扰动；2）笔电需求进一步下滑；3）下游车载、5G 模组需求不及预期；4）海外资产并表不及预期。