军用宽带移动通信领域龙头，积极拓展业务边界。 （1）公司前身是成立于2006 年的上海睿智通无线技术有限公司， 2016 年完成股份制改革， 2019 年在深交所创业板上市。 公司主要从事军用宽带移动通信设备的研发、制造、销售，目前已实现陆、海、空、火箭军、战略支援部队等全军种列装布局。 公司背靠上海微系统所，多名所内核心研发成员兼任公司职位，造就公司雄厚科研实力，巩固公司龙头地位。（ 2）受益于军兵种宽带无线通信装备列装需求，公司2017~2021 年营收 CAGR 达到 17.23%。 2022 及 2023H1 受外部环境波动影响，业绩短期承压，我们看好后续公司实现业绩补偿式增长。 军用区宽增长需求确定，公司作为龙头有望充分受益。（1） 目前我国刚刚进入信息化四阶段第二阶段， 和发达国家之间存在较大差距，我们认为军费将持续向国防信息化领域倾斜。 随着战场信息要素的愈加复杂以及战争理念的演进，军事通信中的军用区宽将成为刚需，目前我国军用宽带移动通信系统处于装配初期，渗透率亟待提高。（2）军用区宽领域壁垒高筑，竞争格局优秀，公司龙头地位稳固，有望充分受益。我们认为公司将逐渐摆脱外部消极因素， 23 年 H2、 24年主业有望迎来补偿性增长。 5G+数据链双轮驱动，为公司打开第二增长曲线。（1） 5G 的低功耗大连接、低时延高可靠等特点在武器平台、无人机集群作战中具有广阔的应用场景。公司在 5G 领域早有布局：一方面公司发布定增， 用于投入 5G 小基站设备研发及产业化项目；另一方面公司聚焦 5G 军用终端， 是多项国家十三五计划 5G 相关预研及产业化项目的承担单位。 预计 24 年公司 5G 相关产品将开始形成收入（2）宽带情报链能够实现高速作战平台之间大容量数据的传输，发展需求确定。 5G+数据链是公司军用通信的第二增长曲线。 卫星互联网大有可为，我们的征途是星辰大海。 卫星互联网是低轨卫星轨道资源稀缺， 发展卫星互联网有重要的战略意义。日前 G60 星座计划发布， 一期将实施 1296 颗，未来将实现一万两千多颗卫星的组网，相关产业链迎来重大机遇。公司作为作为专网宽带通信服务领先厂商，有望充分受益。 投资建议： 在国家国防开支向国防信息化倾斜的大背景下，我国军用宽带通信将加速渗透。公司作为军用宽带领域的先行龙头，将充分受益于已定型 4G 产品的采购装配和 5G、数据链等新产品的定型列装，我们看好公司军用宽带业务快速回暖提升。预计公司 2023-2025 年归母净利润分别为 1.99、 3.15、 4.00 亿元，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示： 市场竞争加剧，客户订单变动，新产品落地不及预期

短期业绩承压， 计提坏账准备和存货减值2023年前三季度， 宽带移动通信设备销售收入下降， 公司营收 2.16亿元， 同比-44%，归母净利润-6280.16万元， 同比-170%，扣非归母净利润-8538.25万元，同比-210%。 毛利率 43.87%，同比-15.94pct。 公司持续加大研发投入， 同时研发费用资本化降低，研发费用同比+62.84%，达到 1.47亿元。公司计提的应收账款坏账准备和存货减值增加，信用减值损失 3061.25万元， 资产减值损失 303.89万元，拖累当期业绩。 Q3单季度营收 6943.4万元，同比-66%，归母净利润-4804.95万元，同比-173%，扣非归母净利润-5025.01万元，同比-184%。 多个项目持续推进， 持续加码无人化智能化作战领域公司多个型号研制项目顺利推进。 新中标某军种的 2型型号设备的研制任务，预计将于 23年底至 24年陆续完成型号鉴定工作后批量列装； 承研特种 5G 系列产品研制任务陆续完成接入回传一体化、抗干扰等定制化开发任务，相关成果通过前期演示验证验收，即将转入型号研制阶段。上述项目群不仅夯实了公司在宽带战术通信的行业领导地位，也将产品编配范围扩展至班组级和单兵。 公司积极开拓网链类业务，已获取各类信息装备组网及火控等四个型号研制任务， 并有望于 23年底至 24年完成鉴定及开始批量列装。公司与各总体及平台单位合作，开发了多型应用于无人机、无人车、无人艇的通信、测控装备，在各次演示测试中效果良好，未来将在无人化智能化作战领域投入更多研发力量。 卫星互联网加快推进， 公司前瞻布局卫星互联网具有广覆盖、低延时、宽带化、低成本的特点，可以作为地面通信的有效补充。 全球卫星互联网建设加速， Starlink 脱颖而出。 2023年 10月 22日，SpaceX 将第 116批 23颗星链卫星送入了地球轨道， 累计总数增加到 5331颗。 由于近地轨道和频谱资源稀缺，国内低轨卫星互联网项目有望加速追赶推进。 上海将加快打造低轨宽频多媒体卫星“G60星链”，是低轨卫星互联网的新增量，实验卫星完成发射并成功组网，一期将实施 1296颗，未来将实现一万两千多颗卫星的组网。 公司在特种通信领域深耕多年， 业务上已经向卫星通信延伸，有望持续赋能国内卫星互联网发展。 盈利预测与估值公司是特种宽带通信龙头，已形成在 5G 时代的“芯片-模块-终端-基站-系统”的全产业链布局，前瞻布局卫星通信领域，预计公司 2023-2025年净利润为 1.81亿元/3.42亿元/5.47亿元， 对应 PE 分别为 62X/33X/21X， 维持“买入”评级。 风险提示军用宽带市场发展不及预期；市场竞争加剧的风险；卫星互联网发展不及预期

事件： 2023年 8月 30日， 上海瀚讯发布 2023年上半年报告， 2023年上半年公司实现营业收入 1.47亿元， 同比减少 19.67%， 实现归母净利润-0.15亿元， 同比减少163.13%， 扣非归母净利润为-0.35亿元， 同比减少 297.79%。 全链布局宽带移动通信，短期业绩波动静待修复。公司产品覆盖行业宽带通信芯片、通信模块、 终端、 基站、 应用系统等， 已形成了“芯片－模块－终端－基站－系统”的全产业链布局， 实现了研发生产自主可控， 并多次在客户宽带移动通信项目的评比中位列性能第一。 在行业宽带移动通信领域， 公司在技术储备、 产品化能力、 型号装备数量和市场占有率方面都处于领先地位。 由于外部因素影响， 公司业绩遭遇短期波动， 2023上半年公司实现营业收入 1.47亿元， 同比减少 19.67%， 实现归母净利润-0.15亿元， 同比减少 163.13%， 扣非归母净利润为-0.35亿元， 同比减少297.79%。 宽带战术通信地位稳固， 网链、 无人化业务多点突破。 2023年上半年， 项目群顺利推进， 夯实了公司在宽带战术通信的行业领导地位， 并将公司产品编配范围扩展至班组级和单兵： ①传统特种宽带通信业务领域， 公司多个型号研制项目继续顺利推进， 并新中标某军种的 2型型号设备的研制任务； ②公司承研的特种 5G 系列产品研制任务陆续完成接入回传一体化、 抗干扰等定制化开发任务， 即将转入型号研制阶段； ③在某军种新一代末端通信系统研制任务竞争中， 在所有两大技术系列比测中成绩优异。 另外， 公司还积极开拓网链类业务， 已获各类信息装备组网及火控等四个型号研制任务， 今年底至明年完成鉴定及开始批量列装， 同时， 公司也加强与各总体及平台单位合作， 开发了多型应用于无人机、 无人车、 无人艇的通信、 测控装备， 未来将持续投入更多研发力量。 强研发积蓄长期动能， 技术创新实现突破。 2023年上半年研发投入为 0.95亿元，同比增加 69.74%。 公司作为技术总体单位参与研制了“行业宽带移动通信系统某通用装备型号研制项目” ， 在民用第四代移动通信技术（4GTD-LTE） 的基础上，针对客户应用的特殊需求， 在高机动远距离通信、 自组织组网通信、 频谱感知、 宽带抗干扰通信、 系统自同步等方面实现了一系列技术创新和突破。 截至 2023年 6月底， 公司已拥有 38项核心专利、 115项软件著作权， 核心知识产权自主可控，陆续被认定为高新技术企业、 上海市创新型企业、 上海市市级技术中心， 上海市小巨人企业、 国家规划布局内重点软件企业和工信部“专精特新” 企业。 卫星工厂预计 2023年底投用， “G60星链” 有望加速发展。 上海松江加快打造低轨宽频多媒体卫星“G60星链”， 实验卫星完成发射并成功组网， 一期将实施 1296颗， 未来将实现一万两千多颗卫星的组网。 “G60星链” 产业项目以全球低轨卫星通信网络建设运营为抓手， 带动卫星及部组件研发制造、 通导遥终端与网络设备、网络运营和卫星运维、 行业应用与增值服务等集群发展， 项目分三期建设， 目前一期工程将建设数字化卫星制造工厂、 卫星在轨测运控中心和卫星互联网运营中心， 其中， 卫星工厂的设计产能将达到 300颗/年， 单星成本将下降 35%， 预计 2023年底投入使用。 随着国内卫星互联网的加速建设， 卫星通信有望成为国防信息化的重要组成部分， 公司作为专网宽带移动通信系统的设备供应商及整体解决方案供应商， 或将受益行业的发展。 投资建议： 公司在行业宽带移动通信领域具有领先优势， 在国防信息化战略地位提升的背景下， 公司将长期持续受益。 我们预测 2023-2025年实现营业收入7.49/10.82/18.39亿元， 同比增长 86.9%/44.5%/69.9%， 归母净利润分别为2.33/3.42/5.22亿元，同比增长 172.3%/47.0%/52.6%，对应 EPS 为 0.37/0.54/0.83元， PE 为 44.8/30.5/20.0， 首次覆盖， 给予“增持” 评级。 风险提示： 客户采购订单波动， 卫星建设不及预期， 市场竞争加剧。

短期业绩承压，持续加大研发投入2023年上半年，公司营收 1.47亿元，同比-19.67%，归母净利润-1475万元，同比-163%，扣非归母净利润 3513万元，同比-280%。毛利率 49.56%，同比-7.67pct。 销售/管理/研发/财务费用率分别为 12.14%/14.92%/64.90%/-15.91%，同比分别+3.07/+3.07/+34.03/-9.37pct，公司积极拓展业务，加大研发投入，研发费用资本化减少导致研发费用快速增长，上半年研发投入为 9473万元，同比+70%。 在手项目推进顺利，积极开拓网链类业务传统特种宽带通信业务领域，公司多个型号研制项目顺利推进。新中标某军种的2型型号设备的研制任务，预计将于 23年底至 24年陆续完成型号鉴定工作后批量列装；承研特种 5G 系列产品研制任务陆续完成接入回传一体化、抗干扰等定制化开发任务，相关成果通过前期演示验证验收，即将转入型号研制阶段；公司在某军种新一代末端通信系统研制任务竞争中，在所有两大技术系列比测中取得优异成绩，支撑军方完成型号研制立项论证工作。上述项目群不仅夯实了公司在宽带战术通信的行业领导地位，也将产品编配范围扩展至班组级和单兵。 公司积极开拓网链类业务，截止 2023H1，公司已获取各类信息装备组网及火控等四个型号研制任务，并有望于 23年底至 24年完成鉴定及开始批量列装。公司与各总体及平台单位合作，开发了多型应用于无人机、无人车、无人艇的通信、测控装备，在各次演示测试中效果良好，未来将在无人化智能化作战领域投入更多研发力量，确保公司新型高科技军工骨干企业目标定位的实现和巩固。 卫星互联网加快推进，公司前瞻布局卫星互联网具有广覆盖、低延时、宽带化、低成本的特点，可以作为地面通信的有效补充。全球卫星互联网建设加速，Starlink 脱颖而出。2023年 9月 4日，第6组第 12批的 21颗小型第二代“星链”卫星由“猎鹰九号”运载火箭发射升空，卫星进入近地轨道。由于近地轨道和频谱资源稀缺，国内有望加速追赶推进。 上海将加快打造低轨宽频多媒体卫星“G60星链”，是低轨卫星互联网的新增量，实验卫星完成发射并成功组网，一期将实施 1296颗，未来将实现一万两千多颗卫星的组网。公司在特种通信领域深耕多年，业务上已经向卫星通信延伸，有望持续赋能国内卫星互联网发展。 盈利预测与估值公司是特种宽带通信龙头，已形成在 5G 时代的“芯片-模块-终端-基站-系统”的全产业链布局，前瞻布局卫星通信领域，预计公司 2023-2025年净利润为 1.81亿元/3.42亿元/5.47亿元，对应 PE 分别为 56X/30X/19X，给予“买入”评级。 风险提示军用宽带市场发展不及预期；市场竞争加剧的风险；卫星互联网发展不及预期

业绩回顾公司发布2022 年年报和2023 年一季报，2022 年实现营收4.01 亿元，同比下滑45.07%，归母净利润0.86 亿元，同比下滑63.59%。主要系疫情导致项目推进或部分军兵种采购进度严重滞后，同时2022 年处于研制阶段的关键年份，公司进一步加大了研发投入，加上税收优惠政策调整，致使营收和利润均未达到预期水平。此外，公司2023 年Q1 实现营收0.77 亿元，同比增长342.86%，归母净利润微亏，同比增长59.28%，主要由于部分合同由去年Q4 延期至今年Q1 确认收入。由于公司所处行业计划较强，预计今年在补齐延期的项目或订单的基础上，还能享有一定的增长，放长远看，公司成长逻辑并没有改变。 税收政策调整同时影响收入和毛利率，2023 年该不利因素有可能减轻2022 年初军品免征增值税政策调整，公司出于谨慎性原则无法按合同额的100%确认收入，同时，2022 年度综合毛利率59.37%，较上年度减少4.38pct。其中Q1、Q2、Q3、Q4 分别为65.09%、56.40%、62.13%、47.34%，毛利率的季节性变化主要是由于各军兵种对装备的需求有所不同导致产品毛利率存在一定差异，各个军兵种的交付节奏不同导致公司整体毛利率有一定波动。此外，新的税收政策或补贴方案有望接续，同时，公司亦可选择软件产品增值税即征即退等其他税收筹划方案替代，对公司整体属于短期影响，2023 年该不利因素有可能减轻或消除。 军用宽带通信核心供应商，公司纵横发展路径清晰、空间较大短期看好公司军用宽带装备规模列装。公司是军用宽带的核心供应商，承担了大部分军用宽带型号装备的研制任务，拥有生产、销售及在研的型号产品40 型左右，公司在原有火箭军、陆军、空军和战支基础上，又取得了武警方面的突破，公司横向的延展性较好；中长期看好公司产品矩阵扩张。军品方面，公司拥有基于SDR 平台的宽窄带兼容无线通信系统、新一代接入波形和自组网波形、基于军用需求的军用5G 产品、新一代骨干网微波网络电台产品等研发项目储备，民品方面，国产5G小基站已拿到工信部入网证与型号核准证，后续将根据市场定制需求进行产品化。公司纵向的延续性较强。 投资建议公司作为军用宽带龙头企业，将持续受益国防信息化建设和军用宽带渗透率提升，且公司前瞻性布局下一代军用通信体制和国产5G 小基站，远期定位由军用4G 向以宽带为特色的信息化装备领域拓展。我们调整公司2023-2024 年归母净利润至2.55、3.55 亿元（前值4.09、5.54 亿元），新增2025 年预测值4.78 亿元，对应EPS 分别为0.41、0.57、0.76 元，当前股价对应2023-2025 年PE 分别为29.87X/21.40X/15.90X，维持“买入”评级。 风险提示1）国内疫情反复影响公司项目进度及产品交付；2）各军兵种信息化建设不及预期；3）税收政策变动风险。

业绩回顾公司三季报显示，2022年前三季度实现营收 3.86亿元，同比增速+2.02%，归母净利润 0.89亿元，同比增速+10.01%，扣非后 0.78亿元，同比增速+25.02%。其中，Q3实现营收 2.04亿元，同比增速-1.98%，归母净利润 0.66亿元，同比增速+11.03%。由于公司市场位于北京、生产位于南京，研发及管理部门位于上海，Q1国内散发性疫情，拖累了部分项目进度和产品交付，而 Q2上海疫情对公司生产经营影响有限，公司奋起直追、实现业绩反转，Q3则稳扎稳打、平稳过渡。我们认为，公司所处行业计划性较强，季节性波动不影响全年既定目标的实现。 毛利率因供货结构变动短期上扬，军品免征增值税政策调整影响有限公司前三季度综合毛利率 59.81%，其中 Q1、Q2、Q3分别为 65.09%、56.4、62.13%，毛利率的季节性变化主要是由于各军兵种对装备的需求有所不同导致产品毛利率存在一定差异，各个军兵种的交付节奏不同导致公司整体毛利率有一定波动，预计全年毛利率维持稳定。年初军品免征增值税政策调整，公司出于谨慎性原则无法按合同额 100%确认收入，但是新的税收优惠政策有望接续，同时，公司亦可选择软件产品增值税即征即退等其他税收筹划方案替代，对公司整体属于短期影响。 军用宽带通信核心供应商，公司成长路径清晰、空间较大短期看好公司军用宽带装备规模列装。公司是军用宽带的核心供应商，承担了大部分军用宽带型号装备的研制任务，拥有生产、销售及在研的型号产品近 40型，公司在原有火箭军、陆军、空军、战支基础上，又取得了武警方面的突破，未来海军也将是公司重点目标客群，公司成长的延展性较好；中长期看好公司产品矩阵扩张。军品方面，公司拥有基于 SDR 平台的宽窄带兼容无线通信系统、新一代接入波形和自组网波形、基于军用需求的军用 5G 产品、新一代骨干网微波网络电台产品等研发项目储备，民品方面，国产 5G 小基站已拿到工信部入网证与型号核准证，完成第一代一体化站原理样机研制，后续将根据市场定制需求进行产品化。 投资建议公司作为军用宽带龙头企业，将持续受益国防信息化建设和军用宽带渗透率提升，且公司前瞻性布局下一代军用通信体制和国产 5G 小基站，远期定位由军用 4G 向以宽带为特色的信息化装备领域拓展。我们调整公司 2022-2024年归母净利润至 3.06、4.09、5.54亿元（前值 3.25、4.38、5.85亿元），对应 EPS 为 0.49、0.65、0.88元，当前股价对应2022-2024年 PE 分别为 24.12X/18.07X/13.35X，维持“买入”评级。

事件：8月22日，公司发布2022年半年报，实现营业收入1.82亿元，同比增长6.88%；归母净利润0.23亿元，同比增长7.23%。 二季度营收、利润大幅增长，期间费用率明显下降。2022Q2公司实现营收1.65亿元，同比增长53.60%；实现归母净利润0.44亿元，同比增长209.48%。2022H1公司整体毛利率57.23%，同比下降7.75pct，可能和公司产品结构变化及税收政策有关。2022H1公司期间费用率44.96%，同比下降24.06pct。其中：销售费用率9.07%，同比下降4.69pct，主要是公司组织架构部门之间变动导致销售人员工资薪金减少所致；管理费用率11.85%，同比下降4.72pct，由公司实施股权激励计提的股份支付减少所致；研发费用率30.57%，同比下降12.91pct；财务费用率-6.54%，同比减少1.73pct，主要和报告期内存款利息收入增加有关。 我军信息化水平提升需求迫切，公司作为军用宽带核心供应商有望充分受益。目前我国主战装备仍以窄带通信为主，与国外军队信息化水平有不小的差距。十四五是国防信息化建设的关键时期，相关信息化装备列装已进入明确的部署和执行期。公司在通信芯片、通信模块、终端、基站、应用系统均有布局，形成了完整的军用宽带通信产业链。公司下游覆盖陆军、火箭军、海军、空军、武警及战略支援部队，是军用宽带通信设备的核心供应商，将充分受益于军用宽带信息化建设。 技术水平世界先进，大量研制型号未来批产将增厚公司业绩。公司承担了多个兵种的通信设备研制任务，研发生产自主可控，多次在军方宽带移动通信项目评比中位列性能第一，公司产品已达到与外军最先进宽带移动通信设备同等水平。上半年度公司在研项目包括基于SDR平台的宽窄带兼容无线通信系统、装备平台无线宽带通信类产品、新一代接入波形和自组网波形、基于军用需求的5G产品、新一代骨网微波网络电台产品、小型低功耗自组网终端模组及小终端通信产品、空域抗干扰技术的升空产品等。公司在研项目种类、数量较多，未来陆续定型量产，有望增厚公司业绩。 投资建议：军用通信设备正由窄带（2G）向宽带（4G）跨域，十四五期间是国防信息化建设的关键期，军用宽带移动通信行业有望迎来爆发式增长。公司为军用宽带通信设备的核心供应商，技术水平世界先进，产品覆盖全兵种，有望充分受益于军用宽带通信建设。预计公司2022年-2024年净利润分别为3.18亿元、4.08亿元、5.33亿元，对应PE分别为29.4、22.9、17.5。首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：新冠疫情导致产品交付不及预期、研发成果不及预期。

公司公告：公司发布2021年年报及2022年一季报，2021年公司实现营业收入7.29亿元，同比增长；实现归属于上市公司股东的净利润2.35亿元，同比增长40.53%。2022Q1公司实现营业收入1743万元，同比减少72.47；实现归属于上市公司股东的净利润-2033万元，同比减少365.05%。全年业绩高增长，短期受上海疫情拖累。受益于国防信息化建设需求增加，公司持续加大研发投入与市场推广，不断获取新签订单。分业务来看，公司专注军用宽带移动通信设备，2021年实现业务收入7.12亿元，同比增长11.86，业务营收占比97.68%。公司新客户进展顺利，前五大客户营收占比下滑6.02个pct。在上游原材料涨价等不利因素下，公司综合毛利率为63.75，同比降低0.19个pct。费用率方面，销售/管理/财务/研发费用率分别为6.62/9.29%/-3.94/20.55，同比分别-0.31/+3.16/-2.2/-4.4个pct，其中管理费用增长较快主要系公司实施的股权激励计提的股份支付所致，研发费用率下滑主要系公司研发资本化提升。经营质量持续改善，经营活动产生的现金流量净额达2.22亿元，同比增长193.48。2022Q1，公司受上海疫情和特殊行业季节性波动影响拖累，目前国内正处于国防信息化建设部署期，公司作为军用宽带领军企业，产品有望得到更广泛应用。 同时公司募投项目5G小基站已完成设备研制，目前处于降成本与市场推广阶段，未来有望打造公司第二成长极。军用宽带通信领军企业，加强在全产业链布局。军用宽带移动通信是未来发展方向，国防信息化持续推动军用宽带移动通信市场需求增长。我国军工通信系统与发达国家存在较大差距，以卫星通信为例，美国及北约军事卫星承担军用通信近85%的通信量，我军则不足5%。相较于发达国家对军工通信系统建设占国防开支5%的投入，我国军工通信系统建设开支仅占国防经费2%以下，提升空间较大。公司作为技术总体单位参与研制了“军用宽带移动通信系统某通用装备型号研制项目”，主要产品包括军用4G/5G战术通信装备，产品将覆盖宽带通信芯片、通信模块、终端、基站、应用系统等，以形成在5G时代的“芯片-模块-终端-基站-系统”的全产业链布局，目前已定型和在研的型号装备共计38型，全年新增9款产品。产品覆盖了陆、海、空、火箭军、战略支援部队等军种，新型号产品继续在多领域多兵种扩展。在军用宽带移动通信领域，公司在技术储备、产品化能力、型号装备数量和市场占有率方面都处于领先地位。研发投入稳健增长，加快军用5G项目建设。2021年公司研发投入为2.20亿元，同比增长15.1%，占当期营收比重为30.12%。研发人员合计305人，占公司总人数的61.2，全年新增123人次。公司在军用宽带领域具有技术领先优势，作为主要研制单位承担了全部9型宽带接入装备的研制任务，同时也是陆军、火箭军、海军、空军等军兵种相关派生型装备研制项目的技术总体单位。公司持续加大研发投入，完成了多个波形的预研验收工作，军用5G小站及多模融合终端原理样机的研制、十四五宽带自组网波形和接入波形核心软件第一节点研制，以及完成微波网络电台初样机开发，进入全系统联试及功能演示验证阶段。期间公司申请发明专利8项，取得发明专利授权3项，申请并获得软件著作权15项，目前已拥有34项核心专利、71项软件著作权，公司核心知识产权自主可控，具备快速定制的研发能力。 投资建议：国防信息化将是军费开支的重要方向，随着军工装备的现代化发展，将推动军用通信从窄带向宽带升级，军用宽带通信市场将迎来快速增长，公司有望充分受益。考虑到公司新产品新客户开拓进度，我们调整盈利预测，预计公司2022-2024年净利润为3.12亿元3.88亿元4.69亿元（2022-2023原预测为2.93亿/3.57亿），EPS分别为0.79元/0.99元/1.2元，维持“买入”评级。风险提示：军用宽带市场发展不及预期；市场竞争加剧的风险。

中报符合预期，上市以来首次实现半年度盈利公司 2021年上半年实现营收 1.71亿元，同比增速+48.18%，归母净利润 2179.28万元，同比增速+265.59%，扣非后 1246.94万元，同比增速+175.30%；单季度来看，Q2实现营收 1.07亿元，同比增速+43.82%，环比增速+69.83%，归母净利润 1412.10万元，同比增速+323.56%，环比增速+84.06%。公司经营稳健、订单可持续性强，上市以来首次实现半年度盈利。 行业景气度延续，军用无线宽带通信设备加速渗透自 2019年三季度以来国防军工行业景气度持续向上，2021年上半年国防军工（中信）上市公司合同负债总额 1461.68亿元，同比增速209.44%，环比增速 75.66%。“十四五”期间国防建设重心由机械化向信息化转移，其中军工通信是中枢神经和短板，而军用无线宽带通信是军工通信中最为匮乏和迫切的手段。公司上半年军用无线宽带通信装备实现出货 838套，同比增长 161.88%。公司通常上半年备料生产、下半年集中交付，因此全年有望维持高速增长。我们认为，无线宽带通信装备列装部队较晚，覆盖率还很低，市场前景广阔。 财务状况向好，经营性现金流由负转正收入结构方面，公司上半年军用宽带装备实现收入 1.67亿元，收入占比 99.49%，军品主营业务突出；毛利率方面，公司上半年综合毛利率64.48%，较去年同期增加 0.43pct，主要系军用宽带装备进入规模量产阶段，毛利率较去年同期提升 1.52pct；现金流方面，公司上半年经营性现金流净额 1.06亿元，上市以来首次实现半年度经营性现金流为正，且 Q1、Q2季度环比改善，主要系公司在手订单充足，持续交付及回款能力加强。此外，公司上半年冲回计提的应收账款坏账准备 2506.07万元，经营质量不断提升。 军用宽带绝对龙头，成长路径清晰、空间巨大短期看好公司军用宽带装备规模列装。公司是军用宽带技术总体，几乎承担了全部军用宽带型号装备的研制任务，拥有生产、销售及在研的型号产品 29型，全军兵种覆盖；中期看好公司产品矩阵扩张。军品方面，公司进行宽带自组网、相控阵天线等技术平台项目的研发，为小型化进行技术储备，民品方面，公司完成定向增发，积极推进国产化 5G 小基站等预研项目；远期看好公司军用 5G 装备的技术和份额领先。公司成立军民融合 5G 技术实验室，率先研发出了军用 5G 原理样机，有望在下一代军用通信体制继续保持领先优势。 投资建议我们认为，公司作为军用宽带绝对龙头企业，将持续受益国防信息化建设和军用宽带渗透率提升，且公司前瞻性布局下一代军用通信体制和国产 5G 小基站，成长路径清晰。我们将公司 2021-2022年归母净利润预测值调整至 2.35、3.24亿元（前值 2.32、3.37亿元），新增 2023年归母净利润预测值 4.40亿元，对应 EPS 为 0.60、0.83、1.12元，当前股价对应 2021-2023年 PE 分别为 52.42X/37.96X/27.99X，维持“买入”评级。 风险提示1）国防信息化建设及军用宽带装备需求不及预期；2）军用宽带装备价格下降风险。

事件：公司于2021年8月23日发布 2021年半年报：上半年实现营业收入1.71亿元，同比增长48.18%；归母净利润0.22亿元，同比增长265.59%；扣非后归母净利润0.12亿元，同比增长175.30%；实现净资产收益率1.41%，同比增长2.50%。 点评：业绩同比扭亏为盈，毛利率稳中有升。2021上半年公司业绩扭亏为盈，主营业务表现突出，主要来源于军用无线宽带通信设备的销售。 上半年公司毛利率为64.98%，同比提升1.52%。公司销售费用和管理费用同比分别提高25.71%、50.32%，主要系公司销售规模扩大、计提股份支付导致。 受益于国防信息化建设持续发展，主营业务市场渗透率有望加速提升。公司是军用行业无线宽带通信设备的核心供应商，产品应用覆盖陆军、海军、空军、火箭军、战略支援部队等各军兵种。当前我国人均国防支出水平较低，军队信息化建设尚处于初步阶段，公司主营的军用无线宽带通信设备自十三五中后期才开始正式列装采购。随着我军日益重视对信息化建设的投入，预计十四五期间我国人均国防支出将获得较大增长，带动军工行业景气度加速上行。军用宽带移动通信行业准入门槛极高，公司作为行业稀有领军企业，主营业务市场渗透率有望加速提升。 持续加强研发投入，发挥竞争优势积极布局5G 通信。2021上半年公司研发投入0.74亿，同比增长22.15%，占主营业务收入比例43.49%。 公司通过对前沿科技和关键技术领域的预研为产品研发打下基础，打造产品差异化竞争优势。历经十余载的研发积累，公司核心知识产权自主可控，现已具备快速定制的研发能力。公司正积极布局5G 通信，致力于借助研发优势推动5G 小基站快速实现全国产业化。 投资建议：我们预测公司2021-2023年营业收入分别为8.38/10.99/14.17亿元，归母净利润分别为2.34/3.05/4.30亿元，对应EPS 为0.60/0.78/1.10元，对应PE57.86/44.37/31.54X, 维持“买入”评级。 风险提示：军用信息化建设不及预期、订单增长不及预期、竞争加剧

军用通信装备是一条由2.5G向4G、5G不断升级、拓展、渗透的长期成长赛道，当前我国军用4G通信装备渗透率较低，有很大提升空间。 1）市场空间：军用通信由2G向4G升级是大势所趋。当前我国军用通信仍以2G通讯为主，在带宽、传输速率、集成度等方面无法满足战场态势灵敏感知、作战指令快速传达等信息化战争的需要；而军用4G通信具有高带宽、传输速率快等特点，可以满足各类文字图像视频等大数据量业务传输、随时获取战场态势信息等作战需求。因此军用通信向4G升级是大势所趋。军用4G目前处于导入期，在各个军兵种的渗透率很低，未来还有很大提升空间。 2）竞争格局：军用通信行业门槛较高，产业链内从事相关通信装备的企业不多，且各家产品呈差异化。军用通信装备领域企业包括上海瀚讯、中电科十所、大唐联诚、七一二、海格通信等，各家产品的通信体制、产品类型及应用场景略有不同，目前上海瀚讯是唯一一家以军用4G通信装备为主的上市公司。产品差异化导致军用通信装备企业的产品一旦定型列装，即可获得长期稳定成长，以国内军用2G通信装备供应商七一二为例，其型号定型十余年，经历小批量列装、向各军兵种逐渐渗透，目前仍在不断迭代并大规模列装，公司业绩相应进入高增长期，2016-2020年七一二营收复合增速为18.02%，归母净利润复合增速为34.71%。随着4G通信装备的不断渗透，上海瀚讯作为我国军用4G通信装备的主供应商，将获得快速成长。 上海瀚讯是国内军用4G通信装备领域的核心卡位企业，未来将受益于军用通信由2G向4G、5G升级的大趋势，未来5年业绩复合增速有望达到40%以上。 上海瀚讯主要从事军用宽带移动通信系统及军用战术通信设备的研发、制造、销售及工程实施，结合业务应用软件、指挥调度软件等配套产品，向军方等行业用户提供宽带移动通信系统的整体解决方案。公司是军用4G移动通信系统的技术总体单位和标准制定者，是国内少有的具有军用4G通信系统自主研发能力的创新型军工企业。公司首批型号装备于2016年定型，2016~2020年营收复合增速为14.85%，归母净利润复合增速为45.82%。 1）成长逻辑一：公司产品具备纵向（向下延伸）横向（扩大军兵种应用）渗透率提升的双重逻辑。一是纵向延伸，已列装军种会继续按编配计划，当前列装产品仅应用在较高等级单位，后续将下沉应用至更低层级的单位；二是横向拓展，公司产品线丰富，同时在不同的军兵种应用上会不断渗透，进而带来批量采购订单。总体上看，军用4G通信装备目前仍处于导入期，渗透率还有很大提升空间，未来5年或将迎来5倍以上增长空间，再加上军用5G通信装备未来成长空间持续、巨大。 2）成长逻辑二：前瞻布局5G小基站，军、民共用前景广阔。小基站是一种从产品形态、发射功率、覆盖范围等方面都比传统宏基站小得多的通信装备，可以作为宏基站的补充，降低宏基站部署成本。军用领域可以提高军用通信的覆盖范围，提高宽带通信的整体应用效能；民用领域面向包括公共安全、应急管理、铁路轨交、电力水利等特种行业的市场，实现室内覆盖、室外热点补盲等功能；此外公司计划定增募资2.43亿元用于5G小基站项目，预计建设周期4年。 3）公司核心竞争力：从研发实力来看，公司核心团队源起中科院微系统所，在国内率先研究4G关键技术，每年均投入大量研发资金，2016~2020年研发支出占营收分别为30.98%、31.30%、25.19%、24.96%、29.77%；从公司机制来看，公司已形成“管理团队控股、国有股东参股”股权架构，目前公司是中科院体系内唯一国防通信领域上市公司，是典型混合所有制民参军企业，既有中科院的背书支持，又保证了公司的高效和持续创新能力；从产品角度来看，公司已形成“芯片－模块－终端－基站－系统”的全产业链布局；从下游客户来看，公司产品广泛用于火箭军、陆军、海军等各军兵种。 投资建议：根据业绩预告，2021H1公司实现归母净利润（0.20~0.22亿元，去年同期为-0.13亿元），扣非归母净利润（0.11~0.13亿元，去年同期为-0.17亿元）；其中2021Q2实现归母净利润（0.12~0.15亿元，去年同期为-0.06亿元，环比+59.00%~90.94%）。我们认为公司作为国内领先的军用4G通信装备核心供应商，未来有望充分受益于军用通信由2G向4G升级的大潮。我们上调公司盈利预测，预计公司2021~2023年归母净利润分别为2.44/3.47/4.85亿元，对应当前估值为40X/28X/20X，维持“买入”评级。 风险提示：国防信息化建设及军用4G通信建设进度不及预期。

公司公告：公司发布2021年中报预告，预计上半年归属于上市公司股东的净利润为1987万元-2232万元，去年同期亏损1316.09万元。扣除非经常性损益后的净利润为1055万元-1300万元，去年同期亏损1655.87万元。 经营持续向好，上半年同比实现扭亏。上半年公司经营情况同比显著提升，实现扭亏为盈，预计上半年归母净利润中值为2109.5万元，同比增长260%。单季度来看，预计单二季度归母净利润为1219.82万元-1464.82万元，同比增长293%-332%，环比增长59%-90.94%。公司作为国内军用宽带通信领军企业，是军用4G移动通信系统的技术总体单位和标准制定者，目前公司军用宽带设备已经在火箭军、陆军、空军等多个军种实现大批量列装。2021年是军队十四五建设规划元年，公司下一步将围绕满足列装销售的生产经营布局，通过加大市场开拓力度使得更多新项目落地，定型产品列装稳步放量，推动公司业绩快速成长。通过人才引进机制和优化生产制造流程等措施提升公司运营管理水平，保障公司长期可持续发展。公司业绩季节性明显，下半年往往是公司交付和订单确认旺季，上半年优异的业绩表现为全年业绩高增长奠定了基础。 军队信息化建设是十四五规划重点，军用宽带市场大有作为。当今全球单边保护主义盛行，外部地缘政治风险提升。随着我军内部军改完成，党中央要求已经从“强军目标稳步推进”转变为“全面加强练兵备战”。根据《十九大报告》等多项政策文件要求，力争到2035年基本实现国防和军队现代化，到本世纪中叶全面建成世界一流军队。十三五期间，我军已基本实现机械化，预计十四五期间将加速我军信息化建设。根据国家统计局披露，2021年我国军费开支预算为1.35万亿，同比增长6.8%，为增强我国国防实力提供保障。军用通信技术是信息化建设的基础，我军过去通信以语音、文字为主的数据流无需太多带宽资源，主战装备以窄带（2G）通讯技术为主，随着国防信息化发展，对数据依赖度提升，带宽的瓶颈愈发突出，未来将有更多的应用场景采用宽带通信技术，预计我国军用宽带市场在百亿级规模。 定增加码5G产品线，成立创投基金向上下游部署延伸。目前民用通信已发展到5G阶段，公司积极布局5G领域，未来有望在军民领域广泛应用。公司定增募资净额9.93亿元，用于研发基地建设和5G小基站研发及产业化。研发基地的建设将有助于加强公司在芯片测试、多功能仿真分析和系统支撑试验等方面能力，拓宽公司研发能力，增厚技术积累，提升产品自主可控能力。5G小基站方面项目总投资预计3.64亿元，是基于公司现有宽带移动通信专网的技术体制及设备的基础上，针对5G通讯设备，完成用于5G信号覆盖的小基站研制，以在专网和公网领域提供稳定高质量信号覆盖服务。此外，公司出资5000万与专业投资机构合作设立创业投资基金，目标企业主要以新一代信息技术包括移动通信网络、物联网、工业互联网半导体和集成电路、云计算、大数据、人工智能等为主，其他领域为辅。在业务层面，有利于公司业务拓展及及产业链延伸，并且投资基金可通过项目投资实现资本增值，有利于公司实现持续稳定发展。 投资建议：国防信息化将是军费开支的重要方向，随着军工装备的现代化发展，将推动军用通信从窄带向宽带升级，对比民用市场2G向4G移动的通信的演进，军用宽带通信市场将迎来快速增长，公司有望充分受益。预计公司2021-2023年净利润为2.29亿/2.93亿/3.57亿，EPS分别为0.58元/0.75元/0.91元，维持“买入”投资评级。 风险提示：军用宽带市场发展不及预期；市场竞争加剧的风险；行业规模测算偏差风险

4月 26日晚公司披露 2020年年度报告及 2021年第一季度定期报告。 2020年实现营收 6.41亿元，同比增加 17.38%；归母净利润 1.67亿元，同比增加 45.27%。2021年第一季度公司实现扭亏为盈，营收 0.63亿元，同比增加 56.22%；归母净利润为 767.18万元，同比增加212.09%；归母扣非净利润为 255.02万元，较去年同期增长 125.81%。 公司是军用宽带移动通信系统稀有领军企业，产品应用覆盖陆军、海军、空军、火箭军、战略支援部队等各军兵种。当前军工宽带通信刚刚跨过导入期，处于发展期前期，我们判断当前军工宽带通信市场空间为十亿量级，中长期市场空间可达到百亿量级，市场空间成长性强。 目前军工宽带通信主要覆盖军兵种为主要为陆、火、装发、战支等，渗透率逐步提升。当前主要产品为基于 4G 针对军事应用特殊需求，研发的一系列自主可控的军用宽带移动通信产品，主要包括基站类、中继类、终端类、模块类、系统软件类。同时，在军用 5G、军用多功能芯片和空天地海一体化组网等方向开展原创技术研究和创新，奠定持续发展基础。截至 2020年底，公司已定型和在研的型号装备共计 29型，公司新型号产品继续在多领域多兵种扩展。生产装配调测能力有了显著提高产品交付批次合格率保持 100%高水平。公司再融资投向研发基地建设、5G 小基站设备研发及产业化、以及补充流动资金项目，将进一步坐实资产质量、补齐产品线、降低财务费用。 收入增长、利润提速，期间费用率边际下降效应明显，保持高研发支出。2020年利润增速超越收入增速且呈现明显扩大趋势，销售费用率 6.93%，管理费用率 6.13%，均有不同程度下降。相比之下，公司保证较高的研发投入，研发费用/营业收入 24.95%，基本稳定。2020年 10月公司宣布实施限制性股票激励计划，拟向核心技术、业务人员授予第一类限制性股票及第二类限制性股票，合计 204万股。 盈利预测：微调盈利预测。预计 2021~2023年营收为 8.35、10.81、13.55亿元，归母净利润为 2.34、3.17、4.00亿元，EPS 为 1.09、1.48、1.87元，PE 40.20、29.64、23.50倍，维持买入评级，目标价 59.50元。 风险提示：系统性风险，订单不及预期

1） 营收层面： 主营产品军用宽带通信设备稳健增长，且一季度首次盈利， 或预示全 年业绩高增长可期： 2020年公司主营产品宽带移动通信设备实现营收（ 6.37亿元， +22.26%）。 2020年公司加强市场开拓力度，在某军兵种实现批量列装销售，订单 量同比大幅增加，列装收入占比稳步提升。截至 2020年底公司已定型和在研型号装 备共 29型，公司新型号产品继续在多领域多兵种扩展，为可持续发展奠定基础。 从 历史数据看，公司历年 Q1营收占比较低且均未实现盈利， 2021年 Q1首次盈利或 预示行业高景气度，全年业绩高增长可期。 2） 毛利率及净利率双双提升，期间费用率进一步改善， 且持续加大研发投入： 2020年公司毛利率 63.94%， +0.94pct；净利率 26.07%， +5.49pct。期间费用率同比下 降 23.9%： 其中管理费用同比下降 20.61%，主要系疫情期间国家实施免缴社保费 政策及子公司压缩固定支出；销售费用同比增加 5.37%，主要系销售费用随公司营 收规模扩大相应增加所致；财务费用同比下降 398.19%，主要系公司销售回款良好， 偿还短期流动资金借款并进行现金管理增加利息收入；研发费用同比增加 17.34%， 主要系公司加大研发产品投入。 2020年公司研发投入 1.91亿元，营收占比为 29.77%，公司不断强化核心技术能力，为产品研发打下基础，并通过军品型号产品 及其派生应用的研发不断加强产品研发能力，以丰富公司的产品品类。 此外公司提 前布局 5G 等前沿技术，开展自主创新与技术积累，不断巩固技术领先优势。 3） 现金流量表大幅改善 ： 2020年公司经营活动现金流量净额（ 0.76亿元， +1385.11%），主要是公司应收账款回笼增加所致； 投资活动现金流量净额（ 0.42亿元， +131.91%），主要系公司理财产品到期赎回所致。 4） 股权激励计划实施， 进一步提高公司经营管理水平。 公司于 2020年 10月宣布 实施限制性股票激励计划，拟向核心技术、业务人员授予第一类及第二类限制性股 票，合计 204万股。并于 12月完成第一类限制性股票授予登记，向 48名激励对象 授予 82.35万股第一类限制性股票。此举是公司自登陆 A 股市场以来首次为了健全 公司长效激励机制而进行的重要举措，将有利于提高公司经营管理水平。 受益于军用通信由 2G 向 4G 升级的大潮，我们预计上海瀚讯将迎来 5~10年的持 续增长期。 1）军用通信由 2G 向 4G 升级是大势所趋。 当前我国军用通信仍以 2G 通讯为主， 在带宽、传输速率、集成度等方面无法满足战场态势灵敏感知、作战指令快速传达 等信息化战争的需要；而军用 4G 通信具有高带宽、传输速率快等特点，可以满足各 类文字图像视频等大数据量业务传输、随时获取战场态势信息等作战需求。 2）军用 4G 目前处于导入期，渗透率还有很大提升空间。 上海瀚讯作为国内首个军 用 4G 通信系统某通用装备型号研制项目的技术总体单位，目前型号产品仅列装少量 军兵种， 未来已定型产品具备纵向及横向渗透率提升的双重逻辑。 投资建议： 公司是国内领先的军用 4G 通信设备核心供应商，在核心技术、型号装备 数量、 客户资源等方面具有领先优势， 未来有望充分受益于军用通信由 2G 向 4G 升 级的大潮。 我们预计公司 2021~2023年归母净利润分别为 2.34/3.23/4.47亿元，对 应当前估值为 40X/29X/21X， 维持“买入” 评级。

公告概要： （1）公司发布2020年报，全年实现营收6.41亿元，同比增长17.37%，实现归母净利润1.67亿元，同比增长45.27%。 （2）公司发布2021年一季报，期间实现营业收入6329.71万元，同比增长56.22%，实现归属于上市公司股东的净利润767.18万元，同比增长212.09%，归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润255.02万元，同比增长125.81%。 全年业绩符合预期，经营质量显著改善。2020年公司克服疫情影响，全年实现业绩高速增长。毛利率稳中有升，全年综合毛利率为63.94%，同比提升0.94个pct。公司进一步强化治理，销售费用和管理费用分别为4438万元和3929万元，同比+5.39%和-20.61%，销售费用率和管理费用率分别为6.93%和6.13%，同比下降0.78个pct和2.93个pct，管理费用下降一方面是疫情期间实施社保免缴政策，另一方面公司主动压缩固定支出。经营质量不断提升，应收账款回款显著改善，全年经营性现金净流量为7578.97万元，自上市以来首次为正。2020年是我国军队机械化收官之年，也是军队信息化开局之年，公司积极加大市场开拓力度，在某军兵种实现了批量列装销售，销售量较上一年度大幅增加，全年宽带设备销售量达2060台，同比增长72.53%。截止2020年底，公司已定型和在研的型号装备共计29型，公司新型号产品继续在多领域多兵种扩展，保障公司长久可持续发展。 2021Q1扭亏扭亏为盈，持续高研发投入。一季度延续向好态势，实现上市以来首次一季度盈利。毛利率同比虽有下滑，但公司军工业务特性导致季节性表现差异较大，一般一季度收入为全年最低，订单确认集中在四季度，2020Q4营收占全年48.99%，我们认为公司在国内军队信息化开局之年仍有较好的表现。 此外，一季度研发费用高达3156万元，同比增长72.23%，研发费用率达到49.87%，延续了公司持续搞研发投入。2020年公司研发费用为1.60亿元，同比增长17.34,%，研发费用率为24.95%。研发人员方面，2020年新增26名研发人员，总人数达到182人，占总人数52.15%。作为国内军用宽带通信领军企业，公司紧跟国家战略规划，除了军兵种型号产品相关研制外，在5G等前沿技术方向提前布局，定增5G小基站项目，开展自主创新与技术积累，进行宽带自组网、相控阵天线等技术平台项目的研发，为小型化进行技术储备，夯实公司在军用无线宽带通信行业的技术领先地位。 国防信息化是长期需求，股权激励强化长远发展信心。公司深耕军用通信十余载，拥有科研院所和国资委双重背景，业务快速扩展。目前全球单边保护主义盛行，外部地缘政治风险提升，内部军改完成，党中央要求已经从“强军目标稳步推进”转变为“全面加强练兵备战”。我们预计十四五期间将加速我军信息化发展，根据国家统计局披露，2021年我国军费开支预算为1.35万亿，同比增长6.8%，为增强我国国防实力提供保障。2020年公司通过股权激励方案，并向48名核心技术和业务人员授予198.7万股限制性股票，本次股权激励股数占总股本0.94%。对应解锁条件为2020年、2021年和2022年三年营收分别不低于6.01亿元、6.91亿元和7.94亿元。股权激励方案落地，彰显公司对未来发展的信心，进一步健全和完善公司长期激励约束机制，绑定核心管理层、骨干员工与公司利益，推动公司的经营可持续和健康发展。 投资建议：国防信息化将是军费开支的重要方向，随着军工装备的现代化发展，将推动军用通信从窄带向宽带升级，对比民用市场2G向4G移动的通信的演进，军用宽带通信市场将迎来快速增长，公司有望充分受益。预计公司2021-2023年净利润为2.29亿/2.93亿/3.57亿，EPS分别为1.07元/1.37元/1.67元，维持“买入”投资评级。风险提示：军用宽带市场发展不及预期；市场竞争加剧的风险；行业规模测算偏差风险；研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险；定增进度不及预期或失败风险