事件： 公司发布《2025年向特定对象发行 A 股股票预案》和《关于筹划公司控制权变更事项进展暨复牌的公告》。 计划定增募集不超过 7.39亿元，江泽星获得 15%股权成为新实控人。 2025年 5月 9日，江泽星与公司实控人张宏俊签署《股权转让协议》，同时公司拟向特定对象发行股票，拟募集资金总额不超过 7.39亿元，全部用于补充流动现金，同时张宏俊与金石一号、宝金石一号签署《股权转让协议》，将其持有的汇纳科技 1201.14万股股份及其所对应股东权利和权益转让给金石一号，将其持有的汇纳科技 600.57万股及其所对应的股东权利和权益转让给宝金石一号，本次交易结束后，江泽星通过控制金石一号、宝金石一号拥有上市公司表决权股份数合计达到 1801.71万股，占上市公司总股本的 15%，成为上市公司新的实控人。 致力构建“高端制造+人工智能”融合发展业务，公司将逐步拓展 3D 打印业务。 本次收购旨在深度整合双方核心技术与资源优势，构建“3D 打印+AI+算力”融合产业生态，为制造业数字化转型注入新兴动能。本次定增完成后将加强公司现金实力，同时公司将把握增材制造行业快速增长的市场机遇，利用上市公司平台择机、逐步开展增材制造相关业务，优化现有产品结构，提升公司销售规模及市场份额，实现业务横向扩展并提高公司综合竞争力。 公司为客流分析领域佼佼者。 公司为人工智能和大数据应用方案提供商，综合运用人工智能、大数据等技术，赋能线下实体商业、 公共服务行业等各行业领域，为客户提供行业数字化解决方案，目前已布局形成商业服务与公共服务两大业务板块，主要产品及服务包括客流数据分析与远程巡店系统、数据与运维服务、智能屏管理系统、大数据平台开发以及数字化软硬件集成等。 盈利预测：首次覆盖，给予公司“增持”评级。 我们预计公司 2025-2027年营业收入分别为 4.76/6.01/7.48亿元，归母净利润分别为 0.34/0.79/1.40亿元，对应 PE 分别为 102.47x/44.82x/25.22x。 风险提示： 国内外宏观形势变化超出预期，算力租赁领域行业竞争加剧， AI 技术落地不及预期，新行业拓展不及预期，盈利预测和估值模型不及预期

亏损收窄，数字化转型成果初显。 2024年公司实现营业收入 3.63亿元，归母净利润亏损收窄至 2386万元。 2025年一季度，公司实现营业收入 5236万元，归母净利润同比减亏 1830万元至仅亏损 264万元。主要是由于核心业务结构优化，聚焦智能算力与数据要素“双轮驱动”，在 Re-ID 行人再识别、边缘计算等 AI 能力基础上，构建商业服务与公共服务领域的智能决策体系，有效提升了市场竞争力。同时，通过 AIoT 架构整合线下商业全域数据，推出客流分析系统与远程巡店系统，实现商业空间数字化重构，赋能实体经济的精准运营与降本增效。公司加强供应链管理与研发投入的有效控制，优化产品结构，提升运营效率，推动了亏损的持续收窄。 大模型驱动产业变革， AI 重塑商业生态新图景。 开源生态的繁荣推动了垂直应用创新， DeepSeek、豆包 Video World 等开源平台降低了开发门槛，为行业提供多元技术支持。豆包 Video World 作为纯视觉大模型，突破了传统多模态模型对语言标签的依赖，通过 VQ-VAE 与潜在动态模型（LDM）实现无标签视觉学习，在围棋和机器人任务中展现了超参数规模性能。随着 AI 技术的发展，汇纳科技的商业数字化边界有望重构：视频生成无需文本提示，直接解析动态规律；客流分析终端升级为自主学习硬件，降低长尾场景开发成本；营销端结合文生图/视频技术与 AI Agent 重构“感知-决策-交互-营销”全链路服务，推动商业流程的自动化与精准化。 短期盈利承压，数据化转型强化长期价值。 汇纳科技近年营收波动及短期盈利承压，主要受研发投入和股份支付等刚性支出影响。但公司通过战略转型已实现结构性突破， 高毛利率的数据服务业务占比持续提升，盈利结构显著优化，验证 AI 解决方案替代传统硬件路径的有效性。公司通过算力布局、感知网络建设与大模型迭代，已构建“采集-分析-赋能”的技术闭环。随着 AI 解决方案落地提速及费用结构改善，叠加政策红利加持，技术优势正加速转化为商业价值，盈利拐点渐近。 投资建议： 汇纳科技以“智能算力+数据要素”双引擎驱动深度转型，战略成效显著。依托“汇客云”平台整合百亿级商业数据资产，构建"数据采集-智能分析-场景应用"的闭环生态， 充分释放“AI＋数据“的商业价值；纯视觉大模型将以无标签学习重构多模态学习范式， AI 技术的持续发展将深度赋能客流分析、精准营销等场景，全面革新汇纳商业数字化效能。 预计公司 2025-2027年归母净利润分别为 0.12亿元、 0.27亿元、 0.55亿元， EPS 分别为 0.10元、 0.22元、0.46元，对应当前股价 PE 分别为 285x、 128x、 62x，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示： AI 技术落地不及预期；数据合规成本攀升；算力“价格战”风险。

事件： 11月 11日，汇纳科技公布其旗下四川汇算智算科技有限公司（简称“汇算智算”）与四川能投集团旗下四川省天府云数据科技有限责任公司（简称“天府云”）签署合作备忘录。双方就汇算智算“智算西南总部项目” 合作事项初步达成一致意见。 与天府云合作布局万 P 算力容量智算中心项目。 天府云初期将为汇算智算提供 216个定制机柜，机房等级达到国家 A 级标准，具备数据中心正规运营资质，全部投产后算力容量规模达 12,000P。本次备忘录的签署标志着双方在数据中心领域战略合作正式启动，双方将在数据中心模块整租服务、数据中心定制、网络带宽或裸光纤租用服务等领域开展全方位合作，发挥各自职能和资源优势，充分进行开发利用达到双赢目的。 算力运营经验丰富，合资股东四川并济长期布局算力租赁。 汇算智算为汇纳科技（占股 51%）与四川并济科技共同合资成立。四川并济其自 2020年起开展相关业务，属于行业早期参与者，已实现供应环节与客户环节的全打通：在客户端，其拥有各类客户的成功经验，包括运营商、央国企、科研机构及顶尖高校等，积累了大量项目经验与客户资源；在供应端，其拥有 320台市场稀缺的英伟达 A100和 A800系列服务器， H800系列服务器也在陆续到货中，供应能力持续稳定。 本次合作方天府云隶属四川能投，背景实力雄厚。 天府云隶属于四川省能源投资集团有限责任公司（简称“四川能投”），负责建设和运营四川能投天府云数据产业基地。四川能投是四川省人民政府批准成立的大型国有资本投资公司，成立于 2011年 2月，注册资本金 175.06亿元，公司资产规模超 2600亿元、年营业收入近 1000亿元，控股川能动力等 4家上市公司。四川能投天府云数据产业基地纳入全国一体化算力网络成渝国家枢纽节点规划，是国家级天府数据中心集群首批起步区示范项目。基地位于简阳空天产业园，规划总投资 100亿元，园区规划占地 500亩，项目分四期规划，建设 5万机架。 投资建议： 增长点来自于商业服务业复苏和算力租赁业务。商业服务这一块受益于经济复苏和线下商业恢复，公司具有卡位优势。公司通过与四川并济共同出资设立合资公司四川汇算智算科技有限公司进入算力租赁业务。预计公司2023-2025年归母净利润分别为 0.02亿、 1.04亿和 2.16亿元， EPS 分别为0.02、 0.86、 1.77元， 当前股价对应 24-25年 PE 分别为 31、 15倍，维持“推荐”评级。 风险提示： 算力租赁领域行业竞争加剧； AI 技术落地不及预期；业务发展不及预期。

公司近期公告： 1） 2023三季报：前三季度公司实现营收1.92亿元，同比下降 24.20%，实现归母净利润亏损 3309.07万元，同比下降 48.34%，扣非后的归母净利润亏损 3830.36万元，同比下降 49.32%； 2）控股子公司四川汇算智算与供应商 A 签订《服务器购销合同》，采购 100台用于 AI 训练推理的内嵌英伟达 GPU 芯片的高性能运算服务器及配套软件，合同金额 16750万元。 对此，我们点评如下： 投资要点 股权支付费用影响， 业绩有所承压2023年前三季度公司实现营收 1.92亿 元，同比下降24.20%，主要系部分数字化软硬件集成项目减少所致。实现归母净利润亏损 3309.07万元，同比下降 48.34%，扣非后的归母净利润亏损 3830.36万元，同比下降 49.32%，利润下降较多主要受营收减少及股份支付费用增加所致。公司的销售/管理 /研发 /财务费用率分别为 18.19%/38.32%/22.18%/-0.37%，分别同比增加 1.99/11.31/4.91/0.57pct，期间费用率为 78.32%，同比提高 18.78pct。公司前三季度销售毛利率为 49.32%，同比提高 4.78pct。 多模态大模型技术应用有望带动传统主业新增长公司是一家领先的人工智能和大数据应用方案提供商， 通过综合运用人工智能、大数据等技术，赋能线下实体商业、政务及政法等各行业，为客户提供行业数字化解决方案，目前已布局形成数字商业、数字政务、数字政法三大业务板块。 未来随着多模态大模型技术进一步研发和利用，公司主营业务有望产生新的增长：一方面将多模态大模型技术与现有产品和业务相结合， 将给公司数据采集产品与数据服务产品带来新的应用可能性。 目前公司已在线下部署了数十万的内置算力单元的视觉传感器， 基于多模态大模型的技术能力，以视觉传感器为“眼”，帮助客户实时优化门店管理经营活动；另一方面在多模态大模型领域,公司未来的开发方向主要有三方面： 1） 在具体场景化应用上，公司将基于自身的 AI算法能力，积极研发各类场景下的垂类行业大模型，并为客户提供相应解决方案； 2） 积极推进与头部大模型厂商的合作，将自身的模型训练成果以数据接口的方式接入头部大模型厂商的通用大模型服务，借助头部大模型厂商的技术优势和渠道优势，协作赋能各类行业客户； 3） 在政企服务场景中，公司将结合自身在垂类大模型训练、微调、部署、应用及数据上的优势，为政企客户提供专属大模型训推一体化解决方案及隐私计算服务。 算力租赁业务稳步推进， 成为新的增长极公司围绕数据、算法、算力三大人工智能要素积极布局，目前算力业务稳步推进： 1） 与并济科技共同投资的算力平台运营主体四川汇算智算已完成企业登记注册，坐落在四川成都简阳， 是八大算力网络国家枢纽节点的成渝节点； 2）四川汇算智算与供应商 A 签订《服务器购销合同》，采购 100台用于 AI 训练推理的内嵌英伟达 GPU 芯片的高性能运算服务器及配套软件，此次采购服务器金额 1.675亿元，处于此前双方战略安排 4.7亿元对外投资（含采购设备等）范围内，预计将形成算力规模约 4500P； 3） 在现有算力及服务能力上，公司自建的算力平台可以提供稳定的英伟达 A100千卡级大模型训练集群，同时，也可以实现算力服务灵活部署，利用小规模的分布式大模型推理能力，为客户提供基于训练任务量的定制化模型训练服务； 4） 在算力服务订单方面，公司已完成部分 A100服务器算力需求订单的签署。 并济科技实控人业绩对赌合资公司 2023- 2024每年获得算力服务订单均不 低 于 2亿 元 ， 且 2023-2025年 净 利 润 分 别 不 低 于1000/5000/5000万元，有望成为率先释放算力业绩的公司之一，算力租赁业务成为公司新的增长极。 盈利预测预测公司 2023-2025年净利润分别为 0.32、 1.23、 1.70亿元， EPS 分别为 0.26、 1.00、 1.39元，当前股价对应 PE 分别为 97、 25、 18倍， 维持公司“买入”投资评级。 风险提示宏观经济下行风险、客流分析系统下游需求放缓的风险、业务拓展不及预期的风险、算力行业发展不及预期、大模型需求及东数西算推进低于预期、市场竞争加剧的风险等

事件： 2023年 10月 27日晚公司发布三季报， 2023前三季度实现营收、归母净利润、扣非净利润分别为 1.92亿元（yoy-24.2%）、 -0.33亿元（yoy-48.34%）、 -0.38亿元（yoy-49.32%）。 经营现金流 0.03亿，同比增长 106.05%。 转型带来短期业绩承压，算力租赁业务后发先至。 今年 9月，公司通过与并济科技共同投资成立算力平台运营主体四川汇算智算科技，进入算力租赁业务。 算力租赁业务后发先至：预计初期形成算力规模 4500P，远期规划新增运营算力总规模不低于 10000P；在订单方面，公司已完成部分 A100服务器算力需求订单的签署。在未来布局方面，子公司汇算智算坐落于四川成都简阳，该地属于八大算力网络国家枢纽节点的成渝节点，算力产业存在较大的发展空间。 10月 11日，公司发布股权激励计划草案， 激励计划在 2023年-2024年会计年度中，分年度对公司的业绩指标进行考核，以达到公司业绩考核目标作为激励对象当年度的归属条件之一，彰显长期信心。 多模态带来业务增长新空间。 汇纳科技已在线下部署了数十万的具备高算力的视觉传感器，基于多模态大模型的技术能力，以视觉传感器为眼，围绕线下门店的数字化经营管理需求，通过多模态大模型实现更真实、实时、灵敏的物理世界信息反馈，从而联动响应数字化管理行为。公司同时积极推进与头部大模型服务厂商的合作，将自身的模型训练成果以数据接口的方式接入大厂的通用大模型。多模态打开数据服务业务的潜在应用空间， 大幅提升人机交互方式。 积极布局算力和数字人业务，打通 AI 从基础设施供给侧到应用侧全链条。 除了算力租赁业务以外， 2023年 7月，公司以股权收购结合增资的方式对来画科技投资，将主要用于来画数字内容创作领域的深入研发，持续探索更多数字化运用场景落地。高频率、视频化、创意化的数字内容成为新兴趋势，以数字人、AIGC 等为代表的内容生产新方式正在不断涌现。公司致力于于人工智能及大数据解决方案能力，拓展行业应用边界，利用数字人等相关 AIGC 技术赋能现有业务场景，从而为终端用户提供线下沉浸式服务，不断提升线下空间智慧化交互体验，并进入数字 IP 等文创领域。 投资建议： 增长点来自于商业服务业复苏和算力租赁业务。商业服务这一块受益于经济复苏和线下商业恢复，公司具有卡位优势。公司通过与四川并济共同出资设立合资公司四川汇算智算科技有限公司进入算力租赁业务。 公司预计公司2023-2025年归母净利润分别为 0.02亿、 1.04亿和 2.16亿元， EPS 分别为0.02、 0.86、 1.77元，对应当前股价 PE 分别为 1231、 28、 14倍， 维持“推荐”评级。 风险提示： 算力租赁领域行业竞争加剧； AI 技术落地不及预期；业务发展不及预期。

事件： 10月 11日盘后，汇纳科技发布股票激励计划草案，拟授予激励对象的限制性股票数量为 220万股，约占本激励计划草案公布日公司股本总额12,186.9987万股的 1.81%。本次授予为一次性授予，无预留权益。本激励计划限制性股票的授予价格为 13.83元/股。 股权激励计划出炉，彰显公司长期信心。 激励计划在 2023年-2024年会计年度中，分年度对公司的业绩指标进行考核，以达到公司业绩考核目标作为激励对象当年度的归属条件之一。考核目标分为三个目标阶段： 2023年营业收入目标为分别为不低于 4、 4.5、 5亿元和 2024年营业收入目标分别为不低于 4.8、5.4、 6亿元。 公司直接受益线下经济修复。 随着经济复苏和线下商业的回暖，在商业地产、旅游街区、展览场馆、产业园区、交通枢纽等人群聚集场所客流人数或大幅增长； 而汇纳科技作为国内视频客流数据采集和分析领域的领头羊，具有卡位消费数据要素、市占率高、覆盖面广的先发优势。公司正在利用多模态大模型技术，对全系列的数据产品进行深度改造。 多模态带来业务增长新空间。 汇纳科技已在线下部署了数十万的具备高算力的视觉传感器，基于多模态大模型的技术能力，以视觉传感器为眼，围绕线下门店的数字化经营管理需求，通过多模态大模型实现更真实、实时、灵敏的物理世界信息反馈，从而联动响应数字化管理行为。公司同时积极推进与头部大模型服务厂商的合作，将自身的模型训练成果以数据接口的方式接入大厂的通用大模型。多模态打开数据服务业务的潜在应用空间，带来颠覆性的人机交互方式。 积极布局算力和数字人业务，打通 AI 从基础设施供给侧到应用侧全链条。 公司与并济科技共同投资的算力平台运营主体四川汇算智算科技，通过参股来画科技，拓展 AI 应用边界，利用数字人等相关 AGC 技术赋能现有业务场景。算力租赁业务后发先至：预计初期形成算力规模 4500P，远期规划新增运营算力总规模不低于 10000P；在订单方面，公司已完成部分 A100服务器算力需求订单的签署。在未来布局方面，子公司汇算智算坐落于四川成都简阳， 该地属于八大算力网络国家枢纽节点的成渝节点，算力产业存在较大的发展空间。 投资建议： 增长点来自于商业服务业复苏和算力租赁业务。商业服务这一块受益于经济复苏和线下商业恢复，公司具有卡位优势。 公司通过与四川并济共同出资设立合资公司四川汇算智算科技有限公司进入算力租赁业务。预计公司2023-2025年归母净利润分别为 0.41亿、 1.71亿和 2.16亿元， EPS 分别为0.34、 1.41、 1.77元，对应当前股价 PE 分别为 72、 17、 14倍。 风险提示： 算力租赁领域行业竞争加剧； AI 技术落地不及预期；业务发展不及预期。

由商业客流分析龙头，发展为人工智能与大数据应用方案提供商。公司业务定位为综合运用人工智能、大数据等技术，赋能线下实体商业、政务等各行业，为客户提供行业数字化解决方案。公司转型数字服务商取得一定进展。数字商业方面，公司业务可具体展开为数据服务业务和数据采集业务。数字政务方面，公司充分发挥 AI 和大数据能力，多维度赋能政企客户数字化转型。随着经济复苏和线下商业的回暖，在商业地产、旅游街区、展览场馆、产业园区、交通枢纽等人群聚集场所客流人数或大幅增长；而汇纳科技作为国内视频客流数据采集和分析领域的领头羊，具有卡位消费数据要素、市占率高、覆盖面广的先发优势。 持续研发，以“人工智能+大数据”技术赋能“零售+政务”。公司研发投入和研发投入营收占比近年来持续处于高位，公司不断打磨在 AI、大数据和数据科学方面的技术实力。AI 算法方面，公司持续迭代数据采集核心算法，提升复杂场景下的适应度以此提升数据采集产品市场竞争力。卡位商业流量数据，数据服务业务有望享受数据要素行业发展红利成为新的增长方向。零售业务方面，消费诉求趋向理性和个性化，实现精准“人货匹配”或为实体零售发展关键。公司在不同场景下提供了多款产品，为线下零售商的流量精细化运作提供实施工具。 积极布局算力和数字人业务，打通 AI 从基础设施供给侧到应用侧全链条。 公司陆续布局算力租赁业务和数字人业务。随着人工智能浪潮持续加速，云计算和虚拟化技术不断进步，互联网、科技企业纷纷推出 AI 大语言模型，并相应地催生了算力云端租赁服务的兴起。公司正加速推进全端口、多维度的算力布局成立合资公司，布局算力租赁业务提供支撑。2023年 9月，公司与并济科技共同出资设立四川汇算智算科技有限公司，并济科技具备行业先发优势、稳定客户资源、持续设备采购能力与稀缺算力资源等核心竞争优势。同时，参股来画科技，拓展行业应用边界，利用数字人等相关 AGC 技术赋能现有业务场景。 投资建议：增长点来自于商业服务业复苏和算力租赁业务。商业服务这一块受益于经济复苏和线下商业恢复，公司作为国内视频客流数据采集和分析领域的领头羊，具有卡位消费数据要素、市占率高、覆盖面广的先发优势。公司通过与四川并济共同出资设立合资公司四川汇算智算科技有限公司（汇纳科技占股51%），进入算力租赁业务。预计公司 2023-2025年归母净利润分别为 0.41亿、1.71亿和 2.16亿元，EPS 分别为 0.34、1.41、1.77元，对应当前股价 PE 分别为 81、19、15倍，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：算力租赁领域行业竞争加剧；AI 技术落地不及预期；业务发展不及预期。

公司近期公告：公司与并济科技共同出资设立四川汇算智算科技有限公司已完成相应工商登记手续，并取得四川省成都市简阳市市场监督管理局核发的《营业执照》，汇算智算拟开展的业务方向为：提供人工智能算力租赁服务、模型训练和推理服务，数据处理与分析服务，算力中心整体解决方案等。对此，我们点评如下： 投资要点收购并济科技 5%股权并设立合资公司布局算力租赁业务2023年 9月 4日公司与四川弘智远大科技有限公司及王晓丹签署协议，拟以人民币 5000万元收购弘智远大持有的四川并济科技 5%股权，同时与并济科技共同出资设立合资公司四川汇算智能有限公司（汇纳科技占 51%），合资公司拟开展 AI算力租赁服务、模型训练和推理服务，数据处理与分析服务，算力中心整体解决方案等。此外公司与并济科技签署《高性能服务器授权运营协议》，双方约定了总数不超过200台内嵌英伟达 A100GPU 高性能服务器的授权运营事宜，每台服务器的实际运营期限不少于 2年。 并济科技主营高性能算力服务业务，并且具备行业先发优势、稳定客户资源、持续设备采购能力与稀缺算力资源等核心竞争优势。其自 2020年起开展相关业务，属于行业早期参与者，已实现供应环节与客户环节的全打通：在客户端，拥有各类客户的成功经验，包括运营商、央国企、科研机构及顶尖高校等，积累了大量项目经验与客户资源；在供应端，其拥有 320台市场稀缺的英伟达 A100和 A800系列服务器，H800系列服务器也在陆续到货中，并且并济科技与英伟达、国内主流服务器厂商等都建立了紧密深厚的合作关系，获取高性能算力服务器的持续性和稳定性均较高。并济科技当前使用的数据中心在架高性能服务器近 500台，其中自营服务器超 320台，算力规模约 1600P；其目前在建数据中心可容纳 2800台英伟达 H 系列服务器，最高可支持44800P 算力。 大模型及东数西算带动算力需求提升，算力租赁迎来发展良机chatgpt 3发布掀开了人工智能的浪潮，谷歌、微软、Meta、黑体 字节、百度等国内外企业展开大模型竞赛，截止 2023年 7月，国外大模型发布数量累计达 138个，而国内也有 130个大模型问世。同时在国家东数西算政策推动下，至少 30个城市正在建设或者拟建设智算中心，大模型竞赛和东数西算带动算力需求提升，此外，美国限制英伟达高端芯片出口中国进一步加剧了芯片紧缺的局面，导致英伟达 A100和 A800价格从 2022年 12月到 2023年 4月分别上涨了 37.5%和20%，并且交付周期也从 1个月拉长到 3个月。 根据英伟达的估算，训练一个 ChatGPT-175B 的大模型，训练时间 1个月，需要 1024块 A100，也就是 128台 8卡A100服务器。A100服务器按 120万元/台，仅仅考虑采购服务器至少需要 1.54亿元，如果换成算力租赁的方式，大模型训练一次，按每台 A100服务器 5万元/月，租用 128台服务器，租用 30天来算，则训练一次的成本是 640万元，远低于自己购买算力的成本，算力租赁能够大大降低中小企业训练大模型的入门门槛，有望迎来发展良机。 算力业绩率先释放，成为新的增长极汇纳科技是一家领先的人工智能和大数据应用方案提供商，经过二十多年的积累，在人工智能算法、数据资源管理、大数据建模、AI 产品研发、数据安全及合规等方面拥有深厚技术积累和多类自主知识产权产品。通过与并济科技的合作，将有助于进一步完善公司在数据、算法、算力三方面的储备与布局。 合资公司汇算智算目前拥有 1000P 算力的运营权（200台A100服务器），根据双方初期战略安排，汇算智算对外投资（含采购设备等）初期投资上限为 4.7亿元，预计形成算力规模约 4500P，远期规划新增运营算力 总规模不低于10000P。并济科技实控人业绩对赌合资公司 2023- 2024每年获得算力服务订单均不低于 2亿元，且 2023-2025年净利润分别不低于 1000/5000/5000万元，有望成为率先释放算力业绩的公司，算力租赁业务成为公司新的增长极。 盈利预测我们看好公司线下客流分析系统的龙头地位以及卡位稀缺商业客流数据资源有望受益于数据要素行业市场发展，同时算力租赁业务打开新的成长空间。我们上调公司的盈利预测，预计公司 2023-2025年归母净利润分别为 0.32、1.23、1.70亿元，EPS 分别为 0.26、1.00、1.39元，当前股价对应 PE分别为 92、24、17倍，维持公司“买入”评级。 风险提示宏观经济下行风险、客流分析系统下游需求放缓的风险、业 务拓展不及预期的风险、算力行业发展不及预期、大模型需求及东数西算推进低于预期、市场竞争加剧的风险等。

楷体黑体 客流分析系统龙头，内外生拓展政务、政法业务公司是一家人工智能和大数据应用方案提供商，通过综合运用人工智能、大数据等技术，赋能线下实体商业、政务及政法等各行业，为客户提供行业数字化解决方案，目前已布局形成数字商业、数字政务、数字政法三大业务板块，其中数字商业是公司最主要的收入来源（2022年营收占比 68%），该业务主要做线下实体商业消费行为数据的采集分析及应用，产品包括客流分析系统与远程巡店系统等，是国内客流分析系统龙头企业。近几年公司通过将在线下商业实体内对人与场所的综合感知与分析能力应用到政务领域，2021年通过收购多融科技，切入数字政法领域。公司营收从 2012年的6202万元增长到 2021年的 3.89亿元，CAGR 为 22.62%，对应的净利润也从 1865万元增长到 3554.22万元，增长了90.57%，业绩稳步增长，2022年受疫情影响业绩有所下滑，随着经济逐步恢复，公司业绩拐点有望出现。 提升 AI 技术能力，提高产品竞争力赋能政企客户公司从 2004年成立时就开始将人工智能技术与实体商业场景结合落地商用，目前拥有以胡宇教授为首的人工智能和大数据研发团队，具备计算机视觉、自然语言处理、语音等 AI 技术，并自研 AI 硬件产品。同时公司紧跟行业与技术趋势，不断提升 AI 技术实力，在 AI 算法方面，公司持续迭代数据采集核心算法，立足于行业领先的多特征融合行人 Re-ID 技术能力，业内首推顶视频 Re-ID 和斜照 Re-ID 融合技术并开发新一代行人识别系统，大大提升公司产品的竞争力，赋能商业政企等客户，为商业客户提供 AI 建模、AI 客流服务、AI 智能巡店等，为政府和国有企业客户提供数据资源管理、治理和数据应用等业务。 卡位稀缺商业客流数据，数据服务业务有望成为新的增长极作为线下客流分析系统龙头，公司至今已持续为全国 400多座城市、2700多个商圈、1.2万家商场、1000多个品牌以及16万家零售门店提供线下大数据分析服务，每年客流统计人次超过 150亿，公司逐步由系统服务商向数据服务商转型，“汇客云”以公司独有的多年线下数据积累为核心，通过自采以及整合多方数据资源，构建了包含商业环境、商圈概况、商场基础信息、商场品牌库、互联网数据等的一个标准化实体商业数字底座，并持续迭代，掌握着国内规模最大的线下商业客流数据资源，可以为商场、零售等线下实体商业客户及楷体黑体楷体 政府金融机构等行业客户提供多种数据服务产品。公司是上海市数商协会首批会员单位，汇客云大数据平台内以 AI 投射客流为核心的多项数据产品及服务分别在国内头部省级大数据交易所实现登记上架。2022年公司数据与运维服务实现营收 9754.45万元，同比大增 43.30%，增速远超于营收整体增速（-7.04%），我们认为公司卡位稀缺商业数据资源，有望充分受益于数据要素行业的发展，数据要素服务业务有望成为公司新的业绩增长极。 限制性股票和员工持股计划绑定员工利益，彰显公司未来发展信心公司近期同时发布限制性股票和员工持股计划，其中限制性股票的激励对象包括董高、首席数据科学顾问及核心技术骨干等 22人，授予价格为 11.40元/股。员工持股计划的持有人包括董事监事核心技术骨干等不超过 10人，购买价格为11.40元/股。两种股权激励方案的业绩考核一样：2023年归属 期 内 ， 公 司 层 面 分 为 ABC 三 档 ， 解 锁 系 数 对 应100%/90%/80%,分别对应 2023年营收不低于 5/4.5/4亿元； 2024年归属期内，公司层面分为 ABC 三档，解锁系数对应100%/90%/80%,分别对应 2024年营收不低于 6/5.4/4.8亿元。限制性股票和员工持股计划绑定员工利益，利于公司长期发展，同时业绩考核彰显出管理层对公司未来发展充满信心。 盈利预测我们看好公司线下客流分析系统的龙头地位以及卡位稀缺商业客流数据资源有望受益于数据要素行业市场发展。我们调整公司的业绩，预测公司 2023-2025年归母净利润分别为0.27、0.39、0.74亿元，EPS 分别为 0.22、0.32、0.61元，当前股价对应 PE 分别为 118、81、43倍，由于计算机行业景气度较高同时公司卡位稀缺商业客流数据要素，维持公司“买入”评级。 风险提示宏观经济下行风险、客流分析系统下游需求放缓的风险、业务拓展不及预期的风险、数据要素行业政策及公司业务执行低于预期的风险、市场竞争加剧的风险等。

公司发布 2022年半年度报告，实现营收 1.68亿元，同比增长 40.79%，归母净利润亏损 2,668.30万元，同比减少 129.56%，全面摊薄 EPS 为-0.22元，符合我们的预期。 点评： Q2环比减亏，数字化软硬件集成半年度增长亮眼Q2公司实现营收 1亿元，同比增长 52.84%，增速同环比分别提升 14.13百分点和 26.66百分点，实现归母净利润环比减亏 1,714.54万元。上半年，公司数字化软硬件集成业务实现收入 7,498.54万元，同比增长 273.87%，成为收入快速增长的重要驱动。数字化软硬件集成业务主要包括智慧科技法庭系统与司法业务大数据平台开发及集成技术服务，其中，司法业务大数据平台截至目前已为多家法院客户设计开发 10多项产品，下游客户包括上海市第三中级人民法院、长宁法院、杨浦法院、奉贤法院、青浦法院、松江法院和崇明法院等，实现了上海法院信息化运维的全覆盖。 新客户+新系统+新产品，公司数字商业发展实现厚积上半年，公司立足于多特征融合行人 Re-ID 技术，开发新一代行人识别系统，有效降低综合成本，大幅提升场景适应性和整体效果。客户开发方面，公司与子公司齐头并进。公司层面新签优衣库、vivo、Timberland 等一线品牌，同时通过为苹果公司大陆销售门店等存量客户提供全面数据采集设备更新迭代服务，积极发力存量客户二次开发。子公司云盯科技新增红豆、361度、福特等客户。公司进一步实现客户多元化，并扩大了下游可覆盖行业。产品开发方面，子公司千目信息发力打造 AR 产品与解决方案，通过沉浸内容体验+科技+商业的跨界整合，满足行业多元化诉求。目前，已陆续交付十多项 AR 应用场景项目。我们认为，上半年公司客流数据分析与远程巡店系统收入虽然下滑 19.37%，但在客户、系统和新产品等方面却迎来新进展，为后续发展打下了坚实基础。 公司 AI+大数据能力实现对多行业赋能公司优化“汇客云”大数据平台云成本，提升底层技术支撑能力。依托于 AI+大数据，上半年公司利用数字技术研发健康核验一体机（即“数字哨兵”），助力精准防疫；利用“汇客云”服务智慧商圈国家战略；利用客流采集和大数据分析能力，承建上海市党群服务阵地态势感知和分析平台，已经覆盖全市所有16个区县、近 400家党群服务阵地。此外，公司还在城市公园、社区文化服务中心、展览馆等其他公共空间推进公共空间态势感知分析平台，赋能线下空间的数字化转型。 投资建议与盈利预测考虑到公司数字政务业务持续推进，且收入高速增长；数字商业储备新客户、 升级优化系统、积极开发新产品，进一步夯实发展基础；AI+大数据能力的不断提升，将助推公司为更多行业数字化转型赋能。我们维持对公司 2022-2024年的盈利预测，预计实现 EPS 分别为 0.17、0.66、0.81元，对应 PE 分别为 85、21、17倍，维持“增持”的投资评级。 风险提示新商业模式盈利不及预期风险；行业竞争加剧风险；宏观经济下行风险；政策落地不及预期风险；疫情影响超预期风险疫。

专注客流分析十余年，是客流分析领域领跑者公司是我国客流分析领域的领军企业，对行业具有敏锐洞见，目前已持续为全国2000多座购物中心以及超5万家品牌零售店提供线下大数据分析服务。 公司“汇客云”大数据平台上的商业客流数据池的数据资源规模为国内首位。 盈利模式跃升，持续现金流为公司未来稳定发展提供保障升，持续现金流为公司未来稳定发展提供保障公司逐步由系统提供商向数据服务商转型。公司之前盈利的主要来源是客流分析系统的销售及维护等服务；近年来，公司逐步推广数据服务导向的盈利模式。目前，公司向用户提供数据采集和数据增值服务，并开始实现收益。 客流分析赋能实体零售企业，潜在市场规模大客流分析可以实现对消费者行为的精准刻画，赋能线下零售企业，提升门店的经营效益。现有大型商场的市场规模约为44-55亿元，存量较大；2021年，我国社会消费品零售总额44.1万亿，线下零售潜在市场规模较大。 公司合作企业众多，市场优势大、核心竞争力强优势大、核心竞争力强公司客流分析系统已基本覆盖诸如万达广场、龙湖天街、银泰中心等知名购物中心，以及屈臣氏、耐克、苹果等品牌零售店铺。截至目前，公司业务遍布全国400多个城市和地区，覆盖范围广、市场占有率高。公司研发团队、核心产品实力强，2021年对多融科技的收购更使公司在政企领域如虎添翼。 首次覆盖、给予“增持”评级我们预计随着疫情精准防控水平的提高，制约线下消费的风险因素将会逐步消除；此外，国内促消费政策将陆续发挥效力；加之公司在下游领域的不断开拓；以及国家对受疫情严重冲击的行业、中小微企业等实施的纾困帮扶政策的出台。在多重利好因素的共同驱动下，公司主营收入有望在2022年继续扭转回升，在2023年迎来大幅增长，我们给予公司“增持”的投资评级。 风险提示：新商业模式盈利不及预期风险；行业竞争加剧风险；宏观经济下行风险；政策落地不及预期风险；疫情影响超预期风险。

事件：公司2020H1业绩符合我们预期，营收0.89亿元（-18.27%），亏损846万元；Q2实现营收0.47亿元（-29.04%），亏损74万元，环比收窄，单季度边际改善。投资要点收入：客流分析受疫情影响小幅下降，数据服务业务大幅增长公司20H1客流分析系统收入0.65亿元（-6.26%），智能巡店系统收入709万元（+30.76%）。前者下降主要系疫情影响线下实体商业，新建项目延期所致。由于公司转型SaaS，收入需要按月分摊，较订单有一定滞后，我们认为Q2收入下滑主要受到Q1疫情影响了订单签约所致，而从5月起，据我们线下草根调研，预计订单逐渐恢复，Q3收入有望恢复正常，且疫情后也促使商业地产客户加大数据服务产品投入，上半年汇客云平台样本数据量增加约90家，实现数据服务收入756万元，超过2019年全年约500万收入，20H2有望持续快速增长。 盈利能力：毛利率持稳，费用率由于股权激励有所提升20H1公司实现毛利0.49亿元（-19.81%），毛利率为54.48%（-1.05pct），其中客流分析系统业务毛利率为63.29%（-5.1pct），智能巡店系统业务毛利率为51.06%（+7.98pct）。20Q2实现毛利0.28亿元（-36.06%），毛利率为59.78%（-6.57pct）。费用方面，20H1销售/管理/研发费用率分别为24.35%/36.06%/35.03，同比变化+3.56%/+17.05%/+14.55%；20Q2公司销售/管理/研发费用率分别为22.12%/33.67%/48.31%，同比变化+5.86%/+15.27%/+30.11%，管理费用率提升幅度大主要系股份支付费用增加所致。20H1/20Q2公司净利率分别为-11.32%/-2.19%，亏损收窄。经营能力：经营现金流转正，合同负债保持平稳Q2经营现金流72万转正，H1合同负债2873万环比Q1下降500万，基本平稳，考虑到疫情影响符合预期，整体稳健向上，显现恢复趋势。 展望：加快对外数据合作，业务TAM有望拓展超预期智能巡店业务的快速增长将推进商业地产客户店铺级数据积累，公司依托汇客云构建大数据平台并实现多种增值服务变现，有望借助数据服务产品切入品牌客户市场，同时拓展公共服务领域。公司上半年入选首批“上海市公共数据开放试点项目”，中标“浦东新区企业专属网页建设项目”，对外数据合作业务正加速推进中。我们认为公司将逐渐从原有客户壁垒发展为数据壁垒，再形成平台壁垒，最终成为“人工智能+大数据”公司。 盈利预测及估值Q3随线下商业逐渐向好，客户支付能力恢复，后疫情的数字化趋势提速，H2客户有望加大投入。股权激励目标20-21年收入不低于6亿、8亿元，净利润不低于1.25亿、1.63亿，我们维持原有预测，预计公司2020-2022年营收4.39/6.32/8.18亿元，同增35.3%/43.8%/29.4%，归母净利0.91/1.49/2.06亿元，EPS为0.9/1.47/2.04元。对比A股其余垂直行业SaaS可比公司估值，我们基于谨慎原则，给予21年40XPE估值，对应目标价为58.8元，给予“买入”评级。风险提示疫情使部分实力较弱的购物中心关门、采集技术变革较快等。

事件：（1）公司发布2020年半年报，报告期内实现营收8923万元同降18.27%，实现归属于上市公司股东的净利润-846万元同降136%，实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润-1354万元同降163%，实现经营活动产生的现金流量净额-2855万元。（2）公司发布2020年第二期限制性股票激励计划，拟以20.86元/股的价格向包括三名董事在内的十三名核心人员授予39.4万份限制性股票。 扣除一次性影响公司上半年营收同比持平公司2019年上半年收入中有1751万元给某大客户定制的智能防火视频分析系统的一次性收入，扣除该部分影响，公司2020年上半年收入与去年同期基本持平。其中客流分析系统实现营收6453万元同增0.9%，智能巡店系统实现营收709万元同增30.76%。综合毛利率、销售费用率、管理费用率、研发费用率相比去年同期变动-1、3.6、17.1、1.4pcts。三项费用率大幅上升，主要是当期计提的股权激励费用相比去年同期增加788万元所致。 线下卡位价值突出，新一代客流产品有望迎量价齐升公司作为客流统计龙头企业，覆盖全国超过四分之一购物中心，是高端购物中心数字化的赋能者，在新零售大背景下卡位价值突出。线下购物受电商冲击的背景下，数字化是购物中心转型的重要基础。同时云转型，带来针对客户不同需求提供更丰富的增值服务的机会，并向客户全生命周期需求延伸，从而有望提升单客户ARPU值，迎来更大市场价值。公司上半年发布新一代精准客流分析产品及数据应用模块，将大幅增加实体商业客流数据采集的维度和数据分析的价值，采集设备有望量价齐升。新的数据模块推广普及将显著提升单购物中心年均收入贡献水平。基于同样的技术基础公司后续预计还有更多增值服务产品在储备中。 投资建议：维持公司2020-2022年归属于上市公司股东净利润分别为0.95、1.44、1.74亿元，对应2020-2022年EPS分别为0.78、1.18、1.43元/股，维持“买入”评级。 风险提示：疫情对于需求的短期冲击，汇客云推广不达预期。

投资逻辑：核心业务转型SaaS模式加速店铺级数据积累，基于数据提供增值服务变现，以数据产品切入品牌端并进行行业延伸，构建壁垒。 1）公司：已成为线下客流分析领域龙头，核心业务由买断模式转向SaaS模式推进商业地产客户店铺级数据服务，依托汇客云构建大数据平台并实现多种增值服务变现，借助数据服务产品切入品牌客户市场，同时拓展公共服务领域。 我们认为随公司纵向挖掘现有客户，横向延伸公共服务领域，积累的数据资产和技术优势有望在此阶段开始释放，快速提高客户数和覆盖领域，从原有客户壁垒发展为数据壁垒，再形成平台壁垒，最终成为“人工智能+大数据”公司2）行业：传统零售业受电商冲击，在新零售背景下亟待数字化转型，客流分析系统作为全面数字化的重要工具，发展正逢其时。 超预期点：数据资产价值的拓展与重估，有望超市场预期市场对于公司深耕的商业地产市场天花板较低颇有诟病，但我们认为市场忽略或低估了垂直领域龙头积累的数据资产价值，通过商业渠道的数据公司可以将业务扩展到品牌端，甚至是公共服务和政企业务，打开垂直行业的TAM，核心数据资产价值有望迎来重估，超市场预期。 盈利预测及估值预计公司2020-2022年营收4.39/6.32/8.18亿元，同增35.3%/43.8%/29.4%，归母净利0.91/1.49/2.06亿元，EPS为0.9/1.47/2.04元。对比A股其余垂直行业SaaS可比公司估值，我们基于谨慎原则，给予21年40XPE估值，对应目标价为58.8元，给予“买入”评级。 催化剂：月度订单数量边际改善、店铺级购物中心拓展超预期风险提示：疫情使部分实力较弱的购物中心关门、采集技术变革较快等

线下客流分析系统龙头企业，业绩稳步增长公司主营线下实体商业消费行为数据的采集分析及应用，产品包括客流分析系统等，已持续为全国1800多座购物中心以及超过5万家品牌零售店提供线下大数据分析服务，每年客流统计人次超过100亿，市占率超过70%，是国内线下客流分析系统龙头企业。受益于线下客流分析行业的发展，公司营收从2012年的6202万元增长到2019年的3.25亿元，7年时间增长了4.24倍，对应的净利润也从1865万元增长到6845万元，CAGR20.41%，业绩稳步增长。 线下实体商业亟需转型，客流分析百亿市场空间受电商的冲击，传统线下零售额占比从2014年的89.37%逐步下降到2019年的74.17%，未来仍有下降的趋势，因此购物中心等线下实体商业面临压力，亟需经营模式转型。不同于线上销售具备天然的数据痕迹优势，线下实体商业消费者数据匮乏，但逐步意识到数据的重要性，因此客流分析行业需求向好。仅考虑购物中心和零售店，我们测算到2025年线下客流分析系统行业的市场空间分别为81.52/18.79亿元，如果考虑旅游景区、交通枢纽、展会等行业，客流分析系统行业将远超100亿元。 “汇客云”加速落地，云saas转型助力新成长公司深耕线下客流分析行业16年，构建了研发、客户、服务三重壁垒，行业龙头地位凸显。为了顺应行业数据化的发展趋势以及进一步提高公司的市占率，公司在原有系统销售方式的基础上，积极拓展数据服务模式，搭建了“汇客云”大数据服务平台，推出主要以saas交付的数据服务产品，为线下商业实体提供诊断、评估、预测和决策支持的全面解决方案。根据我们的测算，“汇客云”模式下，基础服务+增值服务每年的市场空间高达22.5亿元，行业的市场空间打开。截止2019年底，接入“汇客云”平台的样本数量已超过1500家，已成为国内规模最大的线下实体商业大数据平台，并且随着数据服务理念的逐步深入以及公司数据服务战略的不断推进，“汇客云”平台用户接入数量将逐年增长，预计未来会形成滚雪球和传帮带效应，相较于公司2019年的营收3.25亿元以及数据服务模式下潜在22.5亿元/年的市场空间，公司的成长空间打开。 盈利预测和投资评级：首次覆盖，给予公司“增持”评级。我们看好公司在线下客流分析系统的龙头地位以及“汇客云”平台向云转型的发展前景。预计公2020-2022EPS分别为0.70、0.95、1.20元，对应当前股价PE为60、44、35倍，首次覆盖给予公司“增持”评级。 风险提示：客流分析系统下游需求放缓的风险、公司订单获取及执行低于预期风险、募投项目低于预期风险、股东减持的风险、利率上行风险、新冠疫情反复的风险、宏观经济下行风险。