事件： 公司发布 2023年度业绩预告， 2023年预计实现归母净利润 2.9亿元-3.5亿元，与上年同期（法定披露数据） 相比增长 1500%-1831%，与上年同期（追溯调整后的财务数据）相比增长 20.70%-45.67%；预计实现扣非归母净利润2.85亿元-3.44亿元，与上年同期（法定披露数据）相比增长 5149%-6235%。 23年矿产量高增助力公司业绩提升公司 2023年业绩增长主要受益于 1） 2023年公司自有矿山综合金属销量同比增长 30%左右，有效弥补锡、锌等主要金属市场价格同比下降造成的损失； 2） 公司加强安全管理，管理费用同比减少； 3） 公司优化融资结构，计息负债和融资成本下降，财务费用同比减少。 看好 24年锡价中枢抬升，公司有望充分受益23年 SHFE 锡均价 21.24万元/吨，同比下降 13.18%；截至 2024/2/22， SHFE锡均价 21.33万元/吨，同比提高 0.44%。 24年锡需求端在半导体、光伏、新能源汽车等多重催化下有望提升，而供给端因缅甸佤邦锡矿出口征税政策变化，锡矿复产不确定性仍存以及全球新投产项目多处于产能爬坡期，供给增量有限； 供需缺口扩大，锡价中枢有望抬升。 高峰矿完成增储，矿山产量增长可期2024/01/24公司公告控股子公司高峰公司资源储量核实报告通过评审备案。高峰公司采矿许可证范围内保有资源储量较 2021年大幅增长，保有资源量由 936.3万吨增长至 1114.78万吨，增长 178.48万吨，增幅 19%；锡/锌/铅/锑保有金属量为 18.05/72.07/21.08/18.69万吨，增长 33.5%/30.7%/17.1%/16.4%；银保有金属量为 851.45吨，增长 18.7%。 高峰公司资源储量大幅增加，有助于矿山延长服务年限或扩大生产规模。 盈利预测与投资建议我们预计公司 2023-2025年归母净利润分别为 3.37/5.76/6.17亿元，分别同比增长 1762%/70.80%/7.07%； EPS 分别为 0.53/0.91/0.98元。参考可比公司估值，我们给予华锡有色 2024年 15倍 PE，目标价 13.67元， 维持“增持” 评级。 风险提示： 产品价格波动风险；海外政治与安全风险；汇率波动风险；产量不及预期。

投资要点：背靠广西有色集团，转型金属资源开发。2023 年初公司通过发行股份收购广西有色集团旗下华锡矿业 100%股权，华锡矿业旗下拥有铜坑矿(100%权益)、高峰矿(合计 58.75%权益)两座矿山，主要产品包括锡锭、锌锭以及铅锑精矿。公司背靠广西有色集团，未来长期聚焦有色资源开发，打造地区特色资源开发企业。 全球锑供需持续趋紧，锑价高位延续。供给端：产量持续收缩，新增供给有限。根据美国地质调查局数据，2021 年全球锑储量约 197 万吨，主要集中在中国、俄罗斯、玻利维亚、吉尔吉斯斯坦等国家；2018-2021 年全球锑矿产量由 14.7 万吨下降至 10.9 万吨，产量下降 25.9%。华钰矿业旗下塔吉克斯坦康桥奇锑金矿于 2022Q2 投产，规划产能 1.6 万吨锑/年，产能爬坡周期预计在两年左右。需求端：光伏玻璃澄清剂拉动锑需求持续增长。焦锑酸钠是光伏玻璃澄清剂主要成分，根据测算 2023-2025 年全球光伏玻璃澄清剂锑需求分别为 2.87 万吨/3.45 万吨/4.14 万吨，2022-2025 年 CAGR 为 21.7%，拉动锑需求持续上升。供需：2023-2025 年全球锑供需平衡分别为-2.02 万吨/-0.87 万吨/-1.82 万吨，锑供需持续趋紧，预期未来锑价长期向上。 锡供给扰动延续，未来价格上行确定性高。根据 USGS(美国地质调查局)最新统计数据，2022 年全球锡资源储量 460 万吨，2022 年全球锡精矿产量 31 万吨，静态储采比为 14.8年，属于极度稀缺资源。2023 年 8 月 1 日缅甸矿山停产后，10 月底缅北发生地区冲突，供应端扰动延续，复产预期推迟。根据 ITA(国际锡业协会)数据，2022 年缅甸锡矿产量为4.05 万吨，其中佤邦地区产量占缅甸总产量 70%以上，届时将有超过 2.8 万吨锡矿产能开采受影响，占全球锡原矿产量 9%。当前全球锡供需处于相对紧平衡，根据测算 2023-2025年全球锡供需平衡分别为-2.4/-2.6/-3.9 万吨，本次缅甸停产周期延长最终将传导到锡价中，预期未来锡价上行确定性高。 首次覆盖给予增持评级。公司目前主要产品为锡锌铅锑，预期未来锡、锑等产品价格长期向上，公司产品盈利能力具备较好弹性。根据测算预期公司 2023-2025 年实现归母净利润 3.82/4.93/4.92 亿元，对应 PE 分别为 20 倍/15 倍/16 倍，选取 2024 年作为基准年，公司 2024 年 PE 估值低于可比公司平均，首次覆盖给予增持评级。 风险提示光伏新增装机量需求不及预期风险、矿产品位下滑风险

事件：公司发布 2023 年三季报。 2023 年前三季度，公司实现营业收入 19.66亿元，同比减少 4.42%，归母净利润 2.48 亿元，同比增长 36.93%，扣非归母净利润 2.30 亿元，同比增长 2901.57%。单季度来看， 2023Q3，公司实现营业收入 6.90 亿元，环比增加 1.38%，同比增加 5.08%；实现归母净利润 8790 万元，环比增加 3.65%，同比增加 99.30%；实现扣非归母净利润 8337 万元，环比减少 0.87%，同比增加 5496.59%。 点评： 锡板块量价齐升，业绩同比增长 量：金属产销量同比增长。 2023Q3，公司锡精矿（含低度锡）产量 1626吨，同比增长 11.60%，销量 66 吨，同比减少 25.98%，委托加工量 1384 吨，同比增加 6.26%；公司锌精矿产量 8487 吨，同比增长 2.24%，销量 1743 吨，同比增长 43.37%，委托加工量 6084 吨，同比减少 10.22%；公司铅锑精矿产量为 3192 吨，同比减少 12.69%，销量为 3192 吨，同比减少 13.94%；公司锡锭（自产精矿加工）产量 1705 吨，同比增长 80.61%，销量 1244 吨，同比增长10.32%；锡锭（外购精矿、粗锡加工）产量 549 吨，同比增加 1678.06%，销量 549 吨，同比增加 1678.06%；锌锭（自产精矿加工）产量 6665 吨，同比增长 19.12%，销量 6665 吨，同比增长 19.12%。 价： 锡价上涨抬升锡板块盈利，锌、锑价格下跌盈利下滑。 2023 年前三季度，公司毛利率为 41.51%，同比提升 6.62pct； 2023Q3，公司毛利率为 39.98%，环比下降1.92pct，同比提升12.65pct。分产品， 2023Q3，锡锭毛利率为47.13%，环比下降 2.20pct，同比提升 30.76pct，锌锭毛利率为 22.99%，环比提升11.33pct，同比下降 5.18pct，铅锑精矿毛利率为 72.16%，环比下降 5.96pct，同比提升 0.92pct，锌精矿毛利率为 46.47%，环比下降 5.60pct，同比下降2.25pct。看金属价格， 2023Q3，锡期货结算价均价为 22.35 万元/吨，环比提升 8.05%，同比提升 17.93%；锌期货结算价均价为 2.08 万元/吨，环比提升0.25%，同比下降 13.44%；锑均价为 7.90 万元/吨，环比下降 3.84%，同比下降2.70%；铅期货结算价均价为1.62万元/吨，环比提升6.10%，同比提升7.91%。 核心看点： 公司为锡、锑双龙头，矿产资源储量丰富。公司拥有铜坑矿、高峰矿两大矿山的采矿权，截至 2020 年 9 月，铜坑矿保有资源储量锡/锑/铅/锌11.1/5.9/12.2/244 万吨，平均品位 0.13/0.29/0.73/2.67%，采选产能为 237.6万 吨 / 年 ； 截 至 2021 年 4 月 ， 高 峰 矿 保 有 资 源 储 量 锡 / 锑 / 铅 / 锌13.5/16.1/18.0/55.1 万吨，平均品位 1.44/1.72/1.92/5.89%，采选产能为 33万吨/年。此外公司共有大厂矿田铜坑矿（巴力-长坡锌矿） 、 大厂矿田铜坑矿（黑水沟-大树脚矿段） 、 大厂矿田翁罗-贯洞区锌铅矿、 大厂矿田羊角尖区锌铜矿等探矿权，未来仍有进一步增储空间。 投资建议： 我们预计公司 2023-2025 年归母净利润分别为 3.22/3.93/4.30亿元，对应 10 月 30 日收盘价， 2023-2025 年 PE 依次为 28/23/21 倍，维持“谨慎推荐”评级。 风险提示： 项目不及预期风险，原材料价格波动风险， 下游需求不及预期等

投资要点事件：公司发布 2023 年半年报，报告期内公司实现营业收入12.77 亿元，同比（追溯）下降 8.87%；实现归母净利润 1.60 亿元，同比（追溯）增长 16.86%，实现扣非归母净利润 1.47 亿元。Q2 公司实现营收 6.80 亿元，环比增长 14.09%，实现归母净利润 0.85 亿元，环比增长 13.33%。公司业绩符合预期。 锡:量增价减，毛利稳定。上半年，公司锡精矿(含低度锡) 产量为 2797.30 吨，同比增长 66.57%，锡锭（自产精矿加工）销量为 2458.22吨，同比增长 7.28%，锡锭均价同比下降 36.96%，毛利率增长 5.57 个百分点。 锌：量增价减，毛利下降。上半年，公司锌精矿产量为 15437.94吨，同比增长 65.54%，锌锭（自产精矿加工）销量为 11035.84 吨，同比增长 78.87%，锌锭均价同比下降 15.36%，毛利率减少 28.04 个百分点。 铅锑精矿：量价同增，毛利提升。上半年，公司铅锑精矿产/销量均为 6734.30 吨，同比增长 77.01%，均价同比上涨 20.09%，毛利率增加 13.74 个百分点。 经营稳定，单位采矿成本下滑。公司在上半年持续稳定生产，采矿单位成本相比去年同期下降，根据我们测算，锡产品/锌产品/铅锑精矿单位成本为 8.51/1.25/0.86 万元/吨，相较于同行具备成本优势。 看好锡、锑价格下半年表现。我们认为下半年锡、锑价格表现将优于上半年，一方面，缅甸佤邦停产已实质性落地，锡精矿供给逐步收缩，另一方面，国内稳增长、促消费政策陆续落地，政策加码下锡下游消费电子及锑下游阻燃剂需求等较上半年将有提升，供需矛盾逐步改善。 投资建议：结合公司上半年产销量，我们下调了公司全年产销量预测，我们预计公司 2023/2024/2025 年实现营业收入25.17/27.86/30.97 亿元，分别同比变化 327.33%/10.67%/11.16%；归母净利润分别为 5.18/6.14/7.28 亿元，分别同比增长2757.32%/18.56%/18.49%，对应 EPS 分别为 0.82/0.97/1.15 元。 以 2023 年 8 月 28 日收盘价 15.20 元为基准，对应 2023-2025E对应 PE 分别为 18.57/15.66/13.22 倍。维持公司“买入”评级。 风险提示：金属价格波动风险；下游需求不及预期风险；模型假设与实际不符；政策超预期风险等。

事件:6月6日，公司证券简称由“南化股份”正式更名为“华锡有色”。 明确公司定位，建立品牌形象。由于公司重大资产重组已实施完毕，主营业务、经营理念、发展战略发生重大变更，有色金属采选已成为公司主营业务，且公司名称已更改为“广西华锡有色金属股份有限公司”，更改简称有助于体现公司品牌形象，建立统一的形象识别，使公司证券简称与公司全称相匹配。 资源禀赋优秀，未来大有可为。公司资源禀赋优秀，现有高峰、铜坑两大矿山，保有资源储量为锡/锑/锌/铅/铜24.65/21.93/308.27/30.19/9.39万吨，其中锡和锑的权益金属储量为19.07和15.30万吨。探矿权部分，公司共有矿田铜坑矿深部锌多金属矿、大厂矿田羊角尖区锌铜矿、龙口铅锌矿、大厂矿田翁罗-贯洞区锌铅矿、冷水塘锌矿5个探矿权，未来仍有进一步增储空间。 投资建议：公司作为广西唯一的国有有色金属行业上市公司，平台优势显著，我们维持公司买入评级，以6月5日收盘价为基准，2023-2025年对应PE分别为18.10/14.79/12.63倍。 风险提示：金属价格波动风险；安全事故风险；政策超预期风险等。

投资要点公司发布2023年一季报，报告期内公司实现营业收入/归母净利5.96/0.75亿元，同比减少18.96%/19.41%，实现扣非归母净利0.63亿元，业绩略低于预期。 锡价下跌拖累业绩，铅锑产品表现亮眼。分业务看，公司锡锭/锌锭/锡精矿/铅锑精矿/锌精矿产品实现营收2.56/1.01/0.13/1.09/0.14亿元，同比变化-48.28%/100.00%/-40.10%/61.00%/-80.83%毛利率较上年变化4.98/13.47/-29.50/10.81/-5.49个百分点。其中锡精矿及锡锭产品营收下降主要由于锡价均价同比下跌37.08%，锌精矿产品主要用于冶炼锌锭，对外销售收入有所下滑。产量端，公司生产锡锭/锌锭/锡精矿/铅锑精矿/锌精矿产品1269/5009/77/3010/965吨，同比变化24.16%/100.00%/-11.08%/40.85%/-77.40%，矿山生产基本恢复正常。 经营稳定，募资6亿元加速铜坑矿开发。公司一季度销售费用/管理费用/财务费用占比为0.34%/7.21%/3.86%，资产负债率为57.88%，其中流动负债占总负债比例为93.89%，总体经营稳定，财务状况良好。此外公司向特定投资者募集资金6亿元用于广西南丹县铜坑矿区锡锌矿矿产资源开发项目，储量/产量有望再上台阶。 电子用锡或提前复苏，光伏用锑持续景气。锡的主要下游为电子用锡，从库存与新增订单观察均有复苏迹象，23年在AI需求带动下有望提前复苏，锑价在光伏需求支撑下高位运行，传统需求阻燃剂随地产行业缓慢复苏，下半年中枢或抬升至9万元/吨。 投资建议：公司作为国内锡/锑主要生产商，经营稳健，看好公司业绩下半年在锡/锑价格驱动下稳步增长。预计公司2023/2024/2025年实现营业收入26.29/29.15/32.47亿元，分别同比增长346.36%/10.89%/11.37%；归母净利润分别为6.17/7.47/8.81亿元，分别同比增长3302.73%/21.10%/17.93%，对应EPS分别为1.04/1.26/1.49元。以2023年4月27日收盘价17.97元为基准，对应2023-2025E对应PE分别为17.26/14.25/12.09倍，维持公司买入评级。 风险提示：锡、锑、锌价格波动风险；市场竞争加剧风险；安全事故风险；政策超预期风险等。

体系内整合，打造新有色资源上市企业。重组后，南化股份持有华锡矿业100%股权，成为广西唯一有色金属上市公司，国内第二大锡金属和主要锑铟上市公司，后续将继续积极整合优势资源。 资源禀赋优秀，产能继续升级。公司两大采矿权锡、锌、锑储量共计分别24.7、309.1和21.6万吨，权益储量19.1、282.2、15.1万吨，其中，高峰矿拥有世界罕见的两个特富锡多金属矿体，资源品位明显高于可比公司；巴里选矿厂替代升级，最大限度地回收有用金属和有用元素，锡/锌/锑产能有望分别达到0.78/5.43/0.96万吨；铜坑矿采矿许可证生产规模为 237.6万吨/年，现有生产规模165万吨/年，开发利用方案设计未来生产规模将扩产至 330万吨/年，我们预计将在2024年完全投产。 五大探矿权，增储仍有潜力。公司拥有五个探矿权，分别为大厂矿田铜坑矿深部锌多金属矿、大厂矿田羊角尖区锌铜矿、大厂矿田翁罗-贯洞区锌铅矿，资源有保障，增储仍有潜力。 新能源需求带动，锡、锑资源价值愈发凸显。锑、锡全球静态储采比常年处于有色金属低位，新能源汽车和光伏高速发展将带动需求爆发式增长，而供应端增量相对有限，金属供需缺口难以改善。我们预计2023年国内锑矿资源缺口将扩大至2.5万吨，全球精锡缺口将扩大至1.3万吨，2023年锡、锑价格有望继续走高，资源价值日益凸显，带动公司业绩。 盈利预测与投资建议：2022年华锡矿业尚未并入上市公司体内，我们预计 2023/2024年公司归母净利润为 8.37/11.37亿元，对应当前股本EPS 为 1.41/1.92元/股，对应3月7日收盘价18.6元/股 PE 为 13.2/9.7倍，低于可比公司均值。考虑公司2024年增量预期以及锑价格上行概率较大，2023年给予公司17倍PE，对应目标价格23.97元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：金属价格变化不及预期；矿产资源开发存在不确定性的风险；安全生产风险

大股东集中控股，广西国资委为公司实控人。公司通过发行股份方式取得华锡矿业100.00%股权，目前已完成标的资产登记，预计2023年或将完成剩余流程。重组完成后，北部湾集团持股比例达73%，股权集中，广西国资委为公司实控人。公司成为广西唯一的国有有色金属行业上市公司，后续将积极整合优势有色资源，打造区域有色资源开发龙头企业。 资源禀赋优秀，锡/锑权益储量达19.07/15.30万吨，正常年份产量约为0.82/0.75万吨。锡和锑是公司的优势金属之一，根据公司交易报告书，高峰、铜坑两大矿山采矿+探矿权范围内共有权益金属量锡/锑/锌/铅/铜19.07/15.30/281.74/22.76/9.39万吨。产量上，公司2021-2022H1因安全事故产量下滑，我们以2020年作为正常年份估算公司锡/锑/锌/铅金属产量为0.82/0.75/4.70/0.91万吨。 看好新能源需求驱动锡/锑金属价格持续上涨，公司业绩弹性可观。我们认为锡和锑将是2023年最亮眼的小金属之一，供给端，锡、锑金属都存在新增项目少、现有矿产品位下降的供给困境，未来供给增量有限，需求端，锡金属可用于光伏焊带，新能源汽车渗透率的不断提升也将带动汽车电子焊料的需求，预计2025年供需缺口扩至2.82万吨，新能源相关需求占比将从10.84%增至26.06%。锑金属在光伏玻璃澄清剂中的应用同样可观，叠加传统需求如阻燃剂等的复苏，预计锑行业2025年供需缺口将扩至3.2万吨，光伏领域下游需求占比预计将从11.40%增至28.89%。 我们认为锡、锑两大金属未来三年将持续供不应求，公司在储量/产量两端均处于行业第一梯队，将充分受益于价格上涨，业绩弹性可观。 盈利预测根据华锡矿业业绩承诺，2023-2025年实现扣非归母净利润不低于2.8、2.85、2.9亿元，该承诺主要选取过去三年平均价格进行测算，我们以2023年以来平均价格进行测算，预计华锡矿业公司2023/2024/2025年可实现扣非归母净利润不低于6.26/7.38/8.69亿元，合计不低于22.33亿元，公司承诺业绩完全可实现。 由于2022年华锡矿业尚未并入上市公司体内，我们预计2022/2023/2024年公司归母净利润为0.06/6.77/8.77亿元，对应EPS为0.03/2.88/3.73元，对应PE为721/6.40/4.94倍，首次覆盖，给予“买入”评级风险提示：债务无法偿还风险；金属价格波动风险；安全事故风险等。