事件2024年 8月 23日，公司发布 2024年半年报， 2024H1公司实现营业收入 4.92亿元（YoY+5.05%），归母净利润 1.80亿元（YoY+12.26%），扣非净利润 1.72亿元（YoY+12.44%）。 观点Q2收入同比小幅下降， 毛利率大幅提升。 公司营收及利润持续增长，2024H1营收及利润均达历史最高水平， 毛利率为 59.80%（YoY+1.80pct），净利率为 36.52%（YoY+2.34pct）。 单季度来看， 2024Q2，公司实现营收1.91亿元（YoY-7.12%）， 归母净利润 0.67亿元（YoY+1.24%）， 扣非净利润 0.64亿元（YoY+4.52%）， 毛利率为 62.19%，同比+5.32pct，环比+3.90pct，净利率为 35.17%，同比+2.90pct，环比-2.21pct。 我们认为 Q2收入同比下降，毛利率及净利率同比提升的主要原因是， 毛利率较高的肝病类、 心脑血管类、抗菌类产品销售收入增长，占比提升，毛利率较低的痛风类等产品销售收入下降，占比下降。 产能建设持续进行，新产能将有序释放。 在原料药及中间体方面，公司非公开发行募投项目 7个车间均已完成厂房建设，其中 3个车间已完成竣工验收、 1个车间正在进行试生产、 1个车间待试生产、 2个车间待设备安装。在制剂方面，高活性制剂车间、口服固体制剂车间已完成厂房建设及设备安装， 有望于 2025年投产。 制剂将迎来收获期，打造第三增长曲线。 公司与 STADA 合作的第一个制剂产品甲磺酸伊马替尼片有望于 2024年 H2在欧洲获批，于 2025年 H1在中国获批，并将于 2025年开始贡献销售收入。此外，公司积极布局创新药业务，一方面投资新药公司，另一方面引进、开发新药，公司正在开发的用于治疗缺血性脑卒中的 1.1类新药布罗佐喷钠尚待进入Ⅲ期临床。 投资建议我们预测公司 2024/25/26年收入为 9.63/11.64/15.81亿元，净利润为 3.17/3.84/5.06亿元，对应当前 PE 为 18/15/11X，考虑到公司原料药及 CDMO 业务增长稳定，且制剂业务有望于 2025年开始贡献增量收入，持续给予“买入”评级。 风险提示行业政策风险；市场竞争加剧风险；产品价格下滑风险；产品研发失败风险；

公司2024年中报：2024年上半年公司实现营业收入4.92亿元，同比增加5.05%；归母净利润1.80亿元，同比增加12.26%；扣非归母净利润1.72亿元，同比增加12.44%。2024年第二季度，公司实现营业收入1.91亿元，同比减少7.12%；归母净利润6735万元，同比增加1.24%；扣非归母净利润6381万元，同比增加4.52%。 24H1整体经营稳健，管理/研发费用率下降明显，盈利能力提升。24H1毛利率为59.80%（同比+1.80pp），24Q2毛利率62.19%（同比+5.32pp，环比+3.90pp）。24H1净利率为36.52%（同比+2.34pp），24Q2净利率35.17%（同比+2.90pp，环比-2.21pp）。24H1，公司期间费用率为16.27%（同比-1.99pp），其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别-0.32/-3.32/-2.01/+3.68pp，管理/研发费用率下降明显，体现公司加强内部管理，改善工艺和控制成本的良好效果，财务费用变动主系美元汇率变动导致汇兑损益减少所致。 分产品收入拆分：肝病类收入1.65亿元（yoy+3.01%），毛利率75.30%；心脑血管类收入1.03亿元（yoy+18.74%），毛利率51.57%；抗菌类收入0.86亿元（yoy+17.46%），毛利率49.84%；其他类收入0.44亿元（yoy-22.78%），毛利率44.27%；痛风类收入0.41亿元（yoy-26.12%），毛利率26.75%；技术服务费收入0.29亿元（yoy+66.65%），毛利率92.50%；前列腺素类收入0.15亿元（yoy+11.05%），毛利率83.10%；神经系统类收入0.04亿元（yoy+28.16%），毛利率20.30%；抗肿瘤类收入0.03亿元（yoy+2719%），毛利率54.90%；高端氟产品收入0.02亿元（yoy+9.64%），毛利率81.45%。以特色原料药为基石，坚持研发驱动发展，产品竞争力不断提升。公司主要产品恩替卡韦、双环醇、泊沙康唑、西他沙星、奈必洛尔、非布索坦等国际市占率位居前列。公司坚持“没有研发就没有未来；研发驱动发展，大研发实现超常规快速发展”的发展理念，不断加大工艺改进和提升生产管理水平，大幅降低生产成本，确保了公司产品的竞争力。 原料药制剂一体化逐步进入兑现期：公司“高端制剂国际化项目”按项目时间表正常推进，该项目主要产品为高活性靶向抗肿瘤片剂/胶囊、普通口服固体片剂/胶囊，我们预计随着制剂产能的逐步落地以及与STADA合作的制剂品种陆续获批，公司将逐步开拓新的增长曲线。 盈利预测与投资评级：公司大研发驱动发展，持续强化特色原料药中间体产品竞争力，制剂加快发展中，随着公司与STADA合作稳步推进，我们预计有望迎来制剂品种催化，新增长曲线逐步清晰。我们预计公司2024-2026年归母净利润为3.2/4.0/5.2亿元，同比增速为28%/24%/30%，对应PE为18/14/11倍，维持“强烈推荐”投资评级。 风险提示：研发进度不及预期，安全环保、产品商业化、地缘政治等风险。

以特色原料药为基石，持续拓展CDMO、制剂业务。公司成立于2010年4月，于2017年上市，成立初期主要从事特色原料药研发、生产及销售；2018年布局CRO/CDMO/CMO业务；2021年开始布局制剂业务，制剂业务将于2025年开始贡献收入。目前，公司产品主要分为肝病类、呼吸系统类、心脑血管类、高端氟产品类、前列腺素类、抗菌类、痛风类、抗肿瘤类和神经系统类九大类，手性结构多，研发难度较大。2019-2023年，公司营收及利润持续增长，盈利能力快速提升，期间营收复合增速为27.62%，利润复合增速为45.95%，毛利率增加3.27pct，净利率增加12.78pct。 原料药及CXO业务稳健增长，产品矩阵持续丰富。公司产品种类丰富，研发驱动产品梯队迭代放量，2019-2023年，公司研发投入的复合增速约为13%，2023年达到7,805.79万元，研发费用率近10%，助力公司产品梯队日益完善。第一梯队产品能够贡献稳定的收入和利润，包括双环醇、恩替卡韦、泊沙康唑、非布司他、奈必洛尔、西他沙星等，其中恩替卡韦、双环醇、泊沙康唑等在国际市场占有率位居前列；第二梯队是有望快速放量的产品，这些产品将支撑未来3年收入及利润的增长，如舒更葡糖钠、毛果芸香碱等；第三梯队是当前处于研发阶段，3年后有望开始放量的产品。 制剂将迎来收获期，打造第三增长曲线。公司与STADA深度合作，推进制剂国际化进程，2021年11月，公司与STADA签订了《合作开发和商业化战略合作协议》，进一步拓宽公司产品线，第一个制剂产品甲磺酸伊马替尼片有望于2024年H2在欧洲获批，于2025年H1在中国获批，并将于2025年开始贡献销售收入。制剂产能“高端制剂国际化项目（一期）”项目建设稳步推进，有望于2025年投产。此外，公司积极布局创新药业务，一方面投资新药公司，另一方面引进、开发新药，公司正在开发的用于治疗缺血性脑卒中的1.1类新药布罗佐喷钠处于临床Ⅱ期阶段。 盈利预测我们预测公司2024/25/26年收入为9.63/11.64/15.81亿元，净利润为3.17/3.84/5.06亿元，对应当前PE为18/15/11X，考虑原料药及CXO业务增长稳定，且制剂业务有望于2025年开始贡献增量收入，估值应具备溢价，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示行业政策风险；市场竞争加剧风险；产品价格下滑风险；产品研发失败风险；

公司2023年年报：2023年公司实现营业收入8.17亿元，同比增加6.83%；归母净利润2.54亿元，同比增加7.87%；扣非归母净利润2.43亿元，同比增加6.57%。2023年第四季度，公司实现营业收入1.45亿元，同比减少22.25%；归母净利润0.29亿元，同比减少51.00%；扣非归母净利润0.31亿元，同比减少50.17%。 公司2024年一季报：2024年一季度公司实现营业收入3.01亿元，同比增加14.61%；归母净利润1.12亿元，同比增加20.08%；扣非归母净利润1.08亿元，同比增加17.69%。 保持较好盈利水平，24Q1费用率下降。23年，公司毛利率55.05%（同比+3.55pct），净利率31.09%（同比+0.3pct）；24Q1毛利率58.29%（同比-0.6pct），净利率37.38%（同比+1.7pct）。24Q1，公司销售费用率为0.79%，同比+0.19pct；管理费用率为6.65%，同比-0.71pct；研发费用率为7.73%，同比-0.45pct；财务费用率为-1.95%，同比-1.71pct。 产能建设如期推进，产能逐步突破瓶颈。原料药中间体产能方面，7个车间均已完成厂房建设，其中1个车间已完成竣工验收、3个车间正在进行试生产、1个车间已完成设备安装、2个车间待设备安装。制剂产能方面，高活性制剂车间、口服固体制剂车间已完成厂房建设及设备安装，各产品项目如期推进。 研发项目不断推进。截至23年末，公司共有在研项目43个，其中已申报项目6项。同时公司还储备了大量技术难度高、市场前景良好的待研发项目。 制剂项目逐步落地中：23年公司已有3个制剂项目（痛风类、神经系统类、抗肿瘤类）处于中试阶段，已有2个制剂项目（抗菌药、抗肿瘤药）处于报产阶段。原料药有9个项目处于国内外审评审批阶段。 创新药合作与自研并举：公司在创新药方面通过投资新药公司，并拓展新药CRO/CDMO/CMO业务以及自主开发推进并行，公司正在开发的治疗缺血性脑卒中的1.1类新药布罗佐喷钠Ⅱ期临床试验已结束，尚待进入Ⅲ期临床。 盈利预测与投资评级：公司特色原料药+制剂加快发展，制剂国际化与STADA合作稳步推进，未来有望打开更大空间。考虑到CDMO行业受国际环境影响大，我们调整公司盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润为3.2/4.0/5.2亿元，同比增速为28%/24%/30%，对应PE为20/16/12倍，维持“强烈推荐”投资评级。 风险提示：研发进度不及预期，安全环保、产品商业化、地缘政治等风险。

事件：公司发布2023年年三季，报，前三季度实现入营业收入6.72亿元，同比增长16.22%，润归母净利润2.25亿元，同比增长27.25%，扣非净利润2.12亿元，同比增长28.62%。 业绩符合预期，高毛利新品种持续拉动增长。前三季度公司在行业整体承压的环境下收入利润仍保持快速增长，我们预计主要受特色原料药新品种快速增长带动；利润端增速快于收入端，主要因为产品结构变化带来毛利率增加。分季度看，2023Q3营业收入2.03亿元（同比+3.3%，下同），归母净利润6514万元（+20.5%），扣非净利润5921万元（+23.6%），毛利率56.92%（+7.15pp）。展望全年，在新产能逐步释放及高毛利新品种持续强劲增长带动下，公司业绩有望保持快速增长态势。 费用率：毛利率提升、费用率上升，持续增加研发投入。毛利率：前三季度毛利率57.67%（+7.02pp），23Q3毛利率56.92%（+7.15pp）。费用率：前三季度销售费用率1.56%（-0.44pp），管理费用率11.64%（-1.19pp），财务费用率-4.74%（+2.82pp），三项费用率合计8.46%（+1.19pp），费用率略微上升。23Q3销售费用率1.10%（-2.73pp），管理费用率9.17%（-8.46pp），财务费用率-0.83%（+10.20pp），三项费用率合计9.44%（-0.99pp）。研发投入：：前三季度研发费用7369万元（+40.10%），占收入比例为10.97%（+1.87pp）；23Q3研发费用2578万元（+8.20%），占收入比例为12.70%（+0.58pp），公司保持着较高的研发投入。 盈利预测与投资建议：根据三季报，综合考虑公司产能、产品节奏及行业短期承压等因素，我们调整盈利预测，预计公司23-25年收入9.25、12.05、16.22亿元（调整前10.08、13.34、18.32亿元），同比增长21.0%、30.2%和34.6%；归母净利润3.07、4.00、5.62亿元（调整前3.07、4.00、5.61亿元），同比增长30.3%、30.4%和40.4%。 当前股价对应23-25年PE为27/21/15倍。考虑公司以研发驱动，利润持续快速增长，仿制药、创新药业务打造中长期新增长点，维持“买入”评级。 风险提示事件：产品研发和技术创新风险；国际贸易环境变化风险；环保与安全生产风险；汇率波动风险；公开资料信息滞后或更新不及时风险。

以研发为驱动，打造“API+制剂”一体化战略。公司成立于2010年4月，2017年于上海证券交易所挂牌上市，立足于特色原料药及医药中间体的研发、生产与销售，公司业务逐步向CDMO、制剂、创新药板块延伸。 特色原料药基本盘稳固，产能建设释放增长动能。1）研发构筑竞争优势：以恩替卡韦为例，公司生产工艺相比原研从13步简化到5步，集采背景下技术带来的成本优势进一步凸显。2）产品结构不断丰富：2010年成立至今，公司API业务已形成九大产品类别，且新项目仍持续推进。2022年，公司6个原料药项目通过了国内、日本、欧洲等地的9个审批。3）公司原料药产能建设有序推进：20年募投项目“特色原料药及关键医药中间体生产基地建设项目（一期）”7个车间均已完成厂房建设，23年有望陆续投产，预计满产后可贡献收入6.47亿元。23年1月公司完成了“高端制剂国际化项目与特色原料药及关键医药中间体产业化项目（二期）”的非公开发行，募集资金净额为4.74亿元，定价22.29元。 依托丰富的研发经验与良好的国际cGMP体系，CRO/CDMO/CMO业务成近年主要增长动力。2019年至2022年，CRO/CDMO/CMO业务从0.82亿元增长至4.05亿元，CAGR高达49.2%。截至2022年进行中的CRO/CDMO/CMO业务项目共33个，其中API项目14个，高级中间体项目19个。目前，公司已成为诺华、LONZA、艾尔建等多家国际大型制药企业的战略供应商，在欧美市场得到一批客户的认可。 围绕国内外Co-Development模式，打造制剂业务新增长极。公司与全球领先药企STADA就化学仿制药制剂产品联合开发及全球化营销开展长期全面合作，由此打开公司与欧洲仿制药企业的codevelopment合作模式。同时，公司依托原料药业务，构建“中间体+特色原料药+制剂+国内国外”的一体化模式，在国内外市场同步申报。创新药方面两条腿前瞻性布局，1.1类新药布罗佐喷钠挑战百亿缺血性脑卒中市场，目前Ⅱ期临床已完成，待进入Ⅲ期临床；同时，投资新药公司并协同拓展CXO业务。 盈利预测、估值和评级我们预测，2023-2025E归母净利润3.13/4.12/5.55亿元，同比+32.9%/+31.74%/+34.68%，对应EPS分别为0.74/0.97/1.31。参考可比公司博瑞医药、诺泰生物、九洲药业和美诺华，我们给予公司23年PEG1.26倍，对应目标价28.55元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示产品研发和技术创新风险，政策监管风险，环保风险，安全生产风险，汇率波动风险，限售股解禁风险。

业绩表现：Q3利润快速增长2022年年Q1-Q3：公司实现营业收入5.78亿元，同比增长34.5%；归母净利润1.77亿元，同比增长60.5%；扣非归母净利润1.65亿元，同比增长52.1%。 2022年年Q3：公司实现营业收入1.97亿元，同比增长36.5%；归母净利润0.54亿元，同比增长95.7%；扣非归母净利润0.48亿元，同比增长76.6%。 成长性分析：CDMO、优势品种持续放量，产能建设稳步推进根据公司三季报，2022年Q1-Q3“公司业务保持稳定增长，特别是CDMO业务、痛风类、神经系统类等增长较快”、“国际业务较去年同期增长52%”，我们认为，公司CMO/CDMO业务将继续保持较高增速；API业务随产品梯队、产能释放有望持续放量；仿制药、创新药业务布局将打开长期天花板。 CDMO业务快速成长，项目结构不断优化：根据公司中报，从项目结构看“公司进行中的CRO/CDMO/CMO业务项目总数有19个（CRO/CDMO项目13个、CMO项目6个），其中API项目11个，高级中间体项目8个”，从项目阶段看“临床阶段的项目12个，商业化阶段的项目7个”商业化项目占比增多，项目结构不断优化。 API业务稳步推进，优势品种市占率领先：根据公司中报“公司主要产品恩替卡韦、双环醇、泊沙康唑、西他沙星、奈必洛尔、非布司他等在国际市场占有率位居前列”，我们看好在公司“时间窗口”的API立项战略下，API中间体业务有望保持稳健增长。 产能建设稳步推进：根据公司中报，特色原料药及关键中间体项目：“7个车间均已完成厂房建设，其中4个车间正在进行设备安装、1个车间已进入试生产”制剂项目：“高活性制剂车间、口服固体制剂车间都已完成厂房建设及设备安装，各产品按计划推进工艺验证等后续工作中”，我们看好公司API及中间体产能逐步释放，业绩有望保持快速增长。 盈利能力分析：Q3毛利率改善，净利率提升2022Q3毛利率为49.8%，同比上升1.2pct，环比上升3.9pct，明显改善；期间费用率分析显示，2022Q3财务费用率为-11.0%、同比下降9.1pct，主要系汇兑收益影响，研发费用率为12.1%、同比上升1.0pct，管理费用率为17.6%、同比上升1.1pct，销售费用率为3.8%、同比上升2.7pct，以上因素影响下，公司2022Q3净利率27.5%，同比提升8.3pct，综合考虑公司产品毛利率和结构变化、研发投入支出、海外销售市场开拓、新产能释放下折旧摊销费用增加，我们预计2022-2024年，公司整体净利率将略有下降。 经营质量分析：回款增加，看好资产周转加速2022Q3公司经营活动现金流流入2.68亿元，同比增长77.5%，高于同期收入增速；经营活动现金流出1.81亿元，同比增长33.1%，导致公司经营活动产生的现金流量净额同比增加482.3%，主要系“公司收回的货款增加所致”；从周转率看，2022年三季报公司固定资产周转率为2.61，同比有所上升（2021年三季报该数据为1.98），看好资产周转加速，经营质量持续提升。 盈利预测与估值我们预计公司2022-2024年EPS分别为0.56、0.70、0.91元/股，2022年11月4日收盘价对应2022年50倍PE。我们看好公司在API以及CMO/CDMO领域的技术能力、客户基础和合规产能优势，维持“增持”评级。 风险提示生产安全事故及质量风险；汇率波动风险；订单交付波动性风险；医药监管政策变化风险

业绩表现：利润较快增长 2022H1：公司实现营业收入3.8亿元，同比增长33.5%；归母净利润1.2亿元，同比增长48.8%；扣非归母净利润1.2亿元，同比增长44.0%。 2022Q2：公司实现营业收入1.8亿元，同比增长24.4%；归母净利润0.5亿元，同比增长34.8%；扣非归母净利润0.5亿元，同比增长21.8%。我们认为公司2022H1和Q2的收入和利润增速符合我们的预期。 成长性分析：CDMO业务快速增长，产能建设逐步推进 CDMO业务快速成长，项目结构不断优化：公司2022H1CDMO业务收入2.2亿元、同比增长49.2%，收入占比提升至57.7%（2021H1收入占比51.5%），从项目结构看“公司进行中的CRO/CDMO/CMO业务项目总数有19个（CRO/CDMO项目13个、CMO项目6个），其中API项目11个，高级中间体项目8个”，从项目阶段看“临床阶段的项目12个，商业化阶段的项目7个”商业化项目占比增多，项目结构不断优化。 API业务稳步推进，优势品种市占率领先：根据公司中报“公司主要产品恩替卡韦、双环醇、泊沙康唑、西他沙星、奈必洛尔、非布司他等在国际市场占有率位居前列”，我们看好在公司“时间窗口”的API立项战略下，API中间体业务有望保持稳健增长。 产能建设稳步推进：根据公司中报，特色原料药及关键中间体项目：“7个车间均已完成厂房建设，其中4个车间正在进行设备安装、1个车间已进入试生产”制剂项目：“高活性制剂车间、口服固体制剂车间都已完成厂房建设及设备安装，各产品按计划推进工艺验证等后续工作中”，我们看好公司新建产能陆续建成投产后带来盈利能力提升。 盈利能力分析：2022H1毛利率下降、净利润率提升 2022H1毛利率为51.1%，同比下降6.3pct，我们认为主要是由于原材料涨价导致；期间费用率分析显示，2022H1财务费用率-5.8%、同比下降6.0pct，主要系汇兑收益影响，研发费用率7.5%、同比下降4.1pct，展望全年我们预计研发费用率仍将维持较高水平，管理费用率10.4%、同比下降1.0pct，销售费用率1.1%、基本维持不变，以上因素影响下，公司2022H1净利率32.3%，同比提升3.3pct，综合考虑公司产品毛利率和结构变化、研发投入支出、海外销售市场开拓、新产能释放下折旧摊销费用增加，我们预计2022-2024年，公司整体净利率将略有下降。 经营质量分析：经营性现金流同比下降 2022H1公司经营活动产生现金流0.3亿元，同比下降84.1%，从收入和利润的现金流转化看，公司“销售商品提供劳务收到的现金/营业收入”从2021H1的105.0%下降至2022H1的81.8%，“经营活动产生的现金流量净额/经营活动净收益”从2021H1的175.2%下降至2022H1的18.8%，我们认为主要源于2022H1公司购买商品、接受劳务支付的现金同比明显增多（同比增速249.1%）的同时应收账款增多，我们认为可能和供应链备货等因素有关。 观点：从API利基品种，到分享新业务及规模化品种大空间 我们认为，公司在小而美的高壁垒API品种中证明了技术能力、客户基础和合规产能的比较优势，基于公司不断拓展的客户，我们认为CMO/CDMO业务将继续保持较高增速；API业务随产品梯队、产能释放有望持续放量；仿制药、创新药业务布局将打开长期天花板。 盈利预测与估值 我们预计公司2022-2024年EPS分别为0.56、0.70、0.91元/股，2022年9月2 日收盘价对应2022年49倍PE。我们看好公司在API以及CMO/CDMO领域的技术能力、客户基础和合规产能优势，维持“增持”评级。 风险提示 生产安全事故及质量风险；汇率波动风险；订单交付波动性风险；医药监管政策变化风险

事件：公司发布 2022年半年报， 2022年上半年实现营业收入 3.81亿元，同比增长 33.51%， 归母净利润 1.23亿元，同比增长 48.78%， 扣非净利润 1.17亿元，同比增长43.97%。 疫情不改强劲增长势头，产能建设顺利推进。 上半年公司收入、利润均保持快速增长，主要受优势品种的快速增长带动， 其中利润增速大于收入端，主要由于费用减少， 期间费用率（含研发） 合计 24.10%，同比减少 10.90%。 分季度看， 22Q2营收 1.76亿元，同比增长 24.42%；归母净利润 5230万元，同比增长 34.76%；扣非净利润 4645万元，同比增长 21.76%。 公司各项目产能建设顺利推进，产能瓶颈将逐步得到解除，新产能有望带动公司业绩保持快速增长。 分业务： CRO/CDMO 快速发展， API 中间体增长稳健，创新药顺利推进。 1） CRO/CDMO 快速发展，项目结构不断优化、客户数稳步提升， 22H1进行中的项目总数 19个（CRO/CDMO 项目 13个、 CMO 项目 6个），其中 API 项目 11个，高级中间体项目 8个，分布在不同的阶段，其中临床阶段的项目 12个，商业化阶段的项目 7个。 2）API 中间体增长稳健，成熟品种放量在即。我们预计当前的快速增长主要受双环醇、恩替卡韦、非布司他、泊沙康唑、奈必洛尔等品种快速增长带动， 公司 API 中间体品种梯度配置合理，在新产能、品种带动下，我们认为公司 API 中间体业务有望保持稳健增长。 3）创新药布罗佐喷钠Ⅱ期临床已完成病人入组，其具有重磅炸弹潜力，有望带来远期新增长点。 费用率： 成本、产品结构影响毛利率，费用率下降，保持高比例研发投入。 毛利率： 22H1、 22Q2毛利率分别为 51.11%（同比-6.63pp，下同）、 45.84%（-14.26pp），我们预计毛利率下降主要受原材料涨价、产品结构的影响。 费用率： 22H1、 22Q2销售费用率 1.06%（+0.24pp）、 1.50%（+0.49pp），管理费用率 10.36%（-1.00pp）、 14.52%（+1.25pp），财务费用率-5.76%（-6.03pp）、 -13.56%（-16.71pp），三项费用率合计 5.66%（-6.79pp）、 2.46%（-14.98pp），其中财务费用率同比大幅下降，主要由于美元汇率变动导致汇兑收益增加所致。 研发费用： 22H1、 22Q2公司研发费用 2877万元（-13.58%）、 1817万元（+2.70%），占收入比例 7.54%（-4.11pp）、 10.31%（-2.17pp），公司保持高比例研发投入，我们预计收入占比下降主要由于营业收入快速增长所致。 盈利预测与投资建议： 我们预计公司 2022-2024年收入 8.08、 10.94和 14.83亿元，同比增长 41.9%、 35.3%、 35.6%； 归母净利润 2.19、 3.13和 4.45亿元，同比增长 50.2%、 43.0%、 41.9%。当前股价对应 2022-2024年 PE 为 52/37/26倍。 考虑公司 CRO/CDMO 快速发展， API 中间体随品种、产能释放的催化有望持续放量，仿制药、创新药业务布局打造远期新增长点，维持“买入”评级。 风险提示事件： 产品研发和技术创新风险；国际贸易环境变化风险；环保与安全生产风险；汇率波动风险；公开资料信息滞后或更新不及时风险。

事件：公司发布2021 年报和2022 年一季报，2021 年实现营业收入5.70 亿元，同比增长39.21%，归母净利润1.46 亿元，同比增长68.04%，扣非净利润1.33 亿元，同比增长56.02%；2022 年一季度实现营业收入2.05 亿元，同比增长42.45%，归母净利润7072.26 万元，同比增长61.18%，扣非净利润7080.72 万元，同比增长63.54%。 业绩超预期，CRO/CDMO 带动持续快速增长。公司收入、利润均保持快速增长，其中利润增速大于收入增速，主要由于费用端减少，2021、2022Q1 期间费用率（含研发）合计分别为27.35%、13.57%，同比分别减少4.73%、4.82%。分季度看，2021Q4 营收1.40 亿元，同比增长30.40%；归母净利润3562 万元，同比增长72.49%；扣非净利润2488 万元，同比增长9.56%。公司2022Q1 收入、利润均创单季度历史新高，我们预计业绩快速增长主要受CRO/CDMO 业务快速发展以及部分API 成熟品种销售快速增长带动，其中CRO/CDMO 业务2021 年实现营业收入2.77 亿元，同比增长88.15%，收入占比48. 65%，我们预计主要受AGN-H、LA-05 等品种销售快速增长带动。公司各项目产能建设顺利推进，产能瓶颈将逐步得到解除，新产能有望带动公司业绩保持快速增长。 分业务：CRO/CDMO 快速发展，API 中间体增长稳健，创新药顺利推进。1）CRO/CDMO快速发展，项目、客户数稳步提升，2021 年进行中的项目总数27 个（API 项目7 个，高级中间体项目20 个；临床阶段21 个，商业化阶段6 个）。2）API 中间体增长稳健，成熟品种放量在即。我们预计当前的快速增长主要受双环醇、恩替卡韦、非布司他、泊沙康唑、奈必洛尔等品种快速增长带动，公司API 中间体品种梯度配置合理，在新产能、品种带动下，我们认为公司API 中间体业务有望保持稳健增长。3）创新药布罗佐喷钠Ⅱ期临床已完成病人入组，其具有重磅炸弹潜力，有望带来远期新增长点。 费用率：毛利率保持稳定，费用率逐步下降，研发投入持续增加。毛利率：2021 年毛利率54.79%（+1.64pp，同比变动，下同），其中收入占比较大的肝病类、抗菌类、神经系统类、痛风类毛利率分别为70.8%（+1.16pp）、46.7%（-7.19pp）、48.8%（-1.72pp）、24.2%（-0.59pp），基本保持稳定，我们预计抗菌类毛利率波动主要由于订单量的波动；2022Q1 毛利率55.64%（+0.23%），保持稳定。费用率：2021 年销售费用率1. 26%（+0.54pp），管理费用率13.01%（-0.90pp），财务费用率1.01%（-4.04pp），财务费用率同比减少约4pp，主要由于美元汇率变动导致汇兑损益减少所致；2022Q1 三项费用率合计8.40%（+0.84%），基本保持稳定。研发费用：2021 年研发费用6882 万元（+35.56%），占收入比例12.08%（-0.33pp）；2022Q1 研发费用1060 万元（-32.05%），占收入比例5.17%（-5.67pp），我们预计收入占比下降主要由于营业收入快速增长所致。 盈利预测与投资建议：根据最新公告，我们调整盈利预测，预计公司2022-2024 年收入8.08、10.94 和14.83 亿元（2022、2023 年调整前7.81、10.58 亿元），同比增长41.85%、35.33%、35.56%；归母净利润2.19、3.13 和4.45 亿元（2022、2023 年调整前2.03、2.93 亿元），同比增长50.16%、43.00%、41.95%。当前股价对应2022-2024 年PE 为96/67/47 倍。考虑公司CRO/CDMO 快速发展，API 中间体随品种、产能释放的催化有望持续放量，仿制药、创新药业务布局打造远期新增长点，维持“买入”评级。 风险提示事件：产品研发和技术创新风险；国际贸易环境变化风险；环保与安全生产风险；汇率波动风险；公开资料信息滞后或更新不及时风险。

事件：公司发布 2022年度非公开发行股票预案， 拟发行不超过当前总股本的 10%，即不超过 2870.48万股（含），募资总额不超过 5亿元（含），扣除发行费用后的净额拟投资于高端制剂国际化项目（一期）、特色原料药及关键医药中间体产业化项目（二期）以及补充流动资金。 一体化产业链持续升级， 扩充产能提升整体竞争力。 1）高端制剂国际化项目（一期）计划总投资 5.16亿元，拟使用募集资金 2.90亿元，本项目为“台州湾循环经济产业集聚区浙江麒正药业有限公司年产 4.5亿片抗肿瘤片剂胶囊、 39亿片固体片剂胶囊等制剂项目”的一期项目，公司依托原料药研发生产平台优势，向制剂研发和生产端拓展，持续推进中间体+特色原料药+制剂一体化产业链升级战略，有望进一步优化业务结构； 2） 特色原料药及关键医药中间体产业化项目（二期） 计划总投资 1.62亿元，拟使用募集资金 1.30亿元， 公司储备项目丰富，已有多种掌握核心技术的中间体、原料药产品及多种工艺成熟的储备产品，同时下游制剂客户新药临床后期乃至获批上市后商业化阶段的产能需求增大，本项目的实施有望解决公司产能结构化紧张、资金短缺等问题，为满足持续增长的国内外市场需求提供产能支持。整个募投项目的实施将有利于公司进一步建立和发挥产业链一体化优势，培育新的利润增长点，持续提升整体竞争力。 科技型企业家掌舵、“大研发”体系支撑的快速成长型 API 企业， CDMO 快速转型发展，API 及中间体品种不断接力，高举高打的制剂战略带来远期新增长点，看好公司长期成长性。 公司以“大研发实现超常规快速发展”为理念，大力投入科技创新，并形成丰富的产品梯度组合，带动公司快速发展。创始人郑治国多年深耕医化产业研发， 带领公司快速成长， 成立 10余年已跻身国内医药制造领先梯队。公司 CDMO 快速发展， 2021H1收入占比过半，加上 API 及中间体产能逐步释放，业绩有望保持快速增长，此外向制剂的延伸预计带来远期新增长点，其中缺血性脑卒中治疗药物 BZP 更是具有重磅炸弹潜力，有望于 2025年上市。 盈利预测与投资建议： 我们预计公司 2021-2023年收入 5.48、 7.81、 10.58亿元，同比增长 33.9%、 42.6%、 35.5%；归母净利润 1.35、 2.03、 2.93亿元，同比增长 55.4%、50.7%、 43.9%；对应 EPS 为 0.47、 0.71、 1.02元。 可比公司平均估值在 2021年 66×左右，目前公司股价对应 2021/2022/2023年 99/66/46倍 PE， 考虑公司 CDMO快速发展， API 及中间体业务随品种、产能释放的催化有望持续放量， 仿制药、创新药业务布局打造远期新增长点，维持“买入”评级。 风险提示事件： 产品研发和技术创新风险；国际贸易环境变化风险；环保与安全生产风险；汇率波动风险；公开资料信息滞后或更新不及时风险。

报告导读2021Q3归母净利润在材料成本上涨、毛利率承压的背景下仍实现高增长，符合我们的预期，我们建议关注公司C(D)MO 商业化及募投产能投放节奏。 投资要点 财务表现：低基数下高增长，符合预期公司发布2021年三季报，1-9月收入同比增长42.3%、归母净利润同比增长66.7%、归母净利润率为25.7%。单季度看，2021Q3收入同比增长56.6%、归母净利润同比增长103.3%、归母净利润率19.2%（环比2021Q2下降8.2pct）。 我们认为，公司三季度业绩增长符合我们自己的预期。 边际变化：关注毛利率变化趋势和C(D)MO 商业化节奏盈利能力：毛利率承压，关注价格传导。根据公司公告，2021Q3毛利率环比2021Q2明显下降（下降11.6pct），拖累了整体净利润率表现，我们认为毛利率下降可能和原材料成本端涨价有关，建议关注主要API 品种定价策略和化工涨价幅度。 增长趋势：预期C(D)MO 业务仍在增长快车道。根据公司中报，截至2021H1，公司C(D)MO 收入占总收入比例达51.5%，①从项目结构看，“公司进行中的CDMO/CMO 业务项目总数有19个（CDMO 项目17个、CMO 项目2个），其中API 项目4个，GMP 高级中间体项目5个，起始物料项目10个，分布在不同的阶段，其中临床阶段的项目14个，商业化阶段的项目5个”，我们预期“商业化放量+临床项目储备”的结构是公司C(D)MO 业务持续增长的基础。②从产能准备看，“在特色原料药及关键中间体项目产能建设上，公司现有厂区1个车间已完成设备安装，即将投产；此外，非公开发行募投项目开工建设，现已有1个车间完成厂房建设正在进行设备安装，6个车间正在厂房建设”。我们看好公司EHS 建设和合规产能投放下公司C(D)MO 项目商业化放量空间。 盈利预测及估值我们预计公司2021-2023年EPS 分别为0.63、0.86、1.19元/股，2021年10月25日收盘价对应2021年43倍PE、2022年32倍。我们认为，公司在小而美的高壁垒API 品种中证明了技术能力、客户基础和合规产能的比较优势，在CMO/CDMO 领域的项目拓展存在超预期空间，维持“增持”评级。 风险提示生产安全事故及质量风险；核心制剂品种销售不及预期风险；汇率波动风险；订单交付波动性风险；医药监管政策变化风险。

公司发布2019年年报,2019年实现收入3.08亿元,同比增长26.25%; 归母净利润 0.56亿元,同比增长 28.55%,扣非后同比增长 41.76%;经营性现金流同比增长 662.63%。 公司产品目前主要分为八大类:肝病类、呼吸系统类、心脑血管类、高端氟产品类、前列腺素类、抗菌类、痛风类和抗肿瘤类,此外公司还有 1.1类在研新药布罗佐喷钠。未来公司坚持中间体+原料药+制剂发展的道路,同时兼顾国内与国外市场,持续创新商业模式,实现全球市场驱动。 肝病类和呼吸系统类产品是公司最早起源的业务,后来随着公司逐步发展,抗菌类贡献占比迅速增加且增速较快,成为第一大类业务,2019年收入占比 37.38%;此外心血管类产品收入也在快速增加,2019年收入占比8.6%;未来公司抗肿瘤与风湿业务也将快速发展。公司 2017年 IPO 募投项目包括泊沙康唑、非布司他、奈必洛尔、替格瑞洛等重磅品种,目前多个募投产品均开始贡献收益,2019年为公司业务高增长的元年,诸多募投品种将陆续贡献收益,助力公司在抗菌类、风湿和抗肿瘤等方面业务继续快速增长。 公司盈利预测及投资评级:我们预计公司 2020-2022年净利润分别为0.75、1.0和 1.30亿元,对应 EPS 分别为 0.47、0.62和 0.81元,看好公司广阔的发展潜力与重磅品种带来的快速增长,首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示:原料中间体市场竞争激烈风险、公司研发进度不及预期、产品销售不及预期。