公司发布2024年半年度报告24Q2收入7.7亿，同比-3%；归母净利1.1亿，同比+43.2%；扣非归母净利1亿，同比+10%；24H1收入14.5亿，同比+3.8%；归母净利2.2亿，同比+83.7%；扣非归母净利2.1亿，同比+53.7%。 我们预计收入承压主要系内需疲软，业绩增长主要系：1）公司于23Q3剥离了亏损的“松霖·家”业务。2）公司坚持品类导向，拥抱老客户、积极开拓新客户，公司国外业务实现稳健增长，受国内宏观经济影响，国内业务有所下滑，整体主营业务表现稳中有进。 分区域，24H1内销收入3.85亿，同比-18.98%；外销收入10.63亿，同比+15.5%；我们预计内需受到国内地产环境及内需低迷影响，海外市场补库拉动、需求具备韧性；分产品，24H1厨卫业务收入12.7亿，同比+6.0%，美容健康业务收入1.4亿，同比-0.4%；我们预计厨卫国内业务或受到内销经营环境影响，外销增长稳健，美容健康业务或受到国内“射频类美容仪未取得第三类医疗器械注册证不得生产、进口及销售”的政策影响。 公司2024年中期拟分红1.1亿元（含税），现金分红比例为49.79%，中期高分红回馈股东。 深耕厨卫、产品升级，积极拓展美健细分单品公司深耕厨卫品类，把握消费者对厨卫健康单品或厨卫健康空间的新型消费需求，对花洒、龙头、智能马桶等领域进行全新升级；此外，美容花洒、面盆技术、智能温控直饮、智能龙头、多功能浴室柜等高性能、更高附加值创新单品持续推出，有利于获得更高的毛利率。 美容健康方面持续推进技术创新，24H1进一步拓展脸部护理的家用皮肤护理技术、口腔护理的日常口腔深度清洁和检测技术、头部护理的头皮头发养护和检测技术、皮肤检测的光谱透视技术等的实现方式和应用场景；在共享厨卫客户资源外持续拓展全球知名美容仪器、个护健康等客户资源，24H1新项目的转化数量和新客户的开发均取得一定的进展。 越南工厂稳步建设，供应链风险可控公司越南基地目前处于厂房建设阶段，预计25H2投产。越南工厂的产品线规划是以生产塑胶类底层制造为主的产品，并配备龙头、智能马桶、软管等产品的装配线，目标市场为欧洲、北美、日本等国际品牌客户。我们预计投产后或将有效规避关税风险，保障经营安全。 毛利率稳健，剥离松霖家优化利润结构24Q2毛利率35.2%，同比+0.3pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为3.0%/9.4%/7.6%/-1.3%，分别同比-1.2pct/+1.2pct/+1.4pct/+1.1pct，归母净利率14.3%，同比+4.6pct。 公司毛利率表现稳健，未受金属材料价格波动影响（厨卫龙头收入占比较低）；此外积极采取套保对冲汇兑风险，FOB有效转嫁海运费上涨影响，整体费用率表现平稳，盈利能力提升主要系剥离亏损的松霖家业务。 调整盈利预测，维持“买入”评级公司以“IDM硬件隐形冠军孵化平台”战略为导向，聚焦主业优化利润结构。根据24年中期报告，考虑国内消费环境疲软，且美容健康业务受政策短期扰动，我们预计24-26年归母净利分别为4.7/5.6/6.6亿元（前值分别为4.90/5.98/7.21亿元），对应PE分别为15/12/11X。 风险提示：原材料价格波动风险；汇率波动风险；新品推出不及预期风险等。

事件：公司披露2024年半年度报告，实现营业收入14.48亿元，同比增长3.77%；归母净利润2.21亿元，同比增长83.69%；扣非净利润2.05亿元，同比增长53.75%。对此点评如下：境外收入增长向好，上半年业绩高增84%。2024年Q2，公司实现营业收入7.66亿元，同比下降3.00%；归母净利润1.10亿元，同比增长43.23%；扣非净利润1.03亿元，同比增长9.95%。1）主营收入稳中有增，境外业务继续发力；分业务看，上半年公司实现厨卫业务营业收入12.71亿元，同比增长6.01%；美容健康业务（2024年将新兴智能硬件纳入统计口径）营业收入1.40亿元，同比减少0.42%。分地区看，上半年公司实现境外营业收入10.63亿元，同比增长15.51%；受国内宏观经济影响境内营业收入3.85亿元，同比减少18.98%。2）期间费用率降低，净利率同比高增5.54pct。上半年，公司毛利率为35.34%，同比增长1.02pct。期间费用率为18.56%，同比下降0.88pct，其中销售/管理（含研发）/财务费用率分别为2.91/16.74/-1.10%，分别同比变动-1.56/+1.05/-0.37pct。经营性现金流量净额1.93亿元，同比增长83.79%。销售/财务费用下降及经营性现金流量净额增加主要系公司营收增长以及2023年9月处置了松霖家居公司所致。综合影响下，上半年公司净利率为15.28%，同比增长5.54pct。 中期现金分红比例约50%，与股东分享经营发展成果。8月19日，公司发布2024年中期利润分配方案，拟每10股派2.7元，合计派发现金红利1.1亿元，占中期合并报表归母净利润的49.79%。上半年，公司基本每股收益0.55元，同比增长83.33%。公司中期分红以进一步回馈投资者，兼顾投资者短期收益和长期利益，与股东积极分享经营发展成果。 股票激励绑定核心人员，提振未来发展信心。2023年11月30日，公司发布2023年限制性股票激励计划（草案），本次激励计划拟授予的限制性股票数量为880万股，占公告时公司股本总额的2.19%。本激励计划首次授予的激励对象人数为127人，包括公司公告本激励计划时在公司任职的董事、高级管理人员、中层管理人员及核心技术（业务）人员，首次授予限制性股票的授予价格为每股8.89元。本次激励计划首次授予的限制性股票解除限售的业绩条件为：以2022年归母净利润为基数，2024/2025/2026年归母净利润增长率分别不低于80%/120%/160%，对应当年归母净利润分别为4.70/5.75/6.79亿元。 投资建议：境外业务持续发力，业绩增长符合预期，维持增持评级。预计公司2024~2026年归母净利润分别为4.82、5.84、7.16亿元，同比分别增长37%、21%、23%，对应估值分别为14、12、9倍。公司深耕健康硬件IDM业务，以打造细分品类的IDM隐形冠军为目标；剥离“松霖·家”后业务更加聚焦，未来成长可期。 风险提示：行业竞争加剧风险；原材料价格波动风险；下游需求低迷风险；贸易摩擦及汇率波动带来的风险等。

松霖科技布发布24H1业绩公告24H1实现收入14.48亿元（同比+3.8%），归母净利润2.21亿元（同比+83.7%），扣非后2.05亿元（同比+53.8%），其中24Q2实现收入7.66亿元（同比-3%），归母净利润1.10亿元（同比+43.2%），扣非后1.03亿元（同比+10.0%）。Q2收入承压主因内销多因素扰动，利润优化显著来自松霖家业务剥离。 外销延续快增，内销扰动承压，美容健康静待回暖分区域看：外销快增，内销承压。24H1外销收入10.63亿元（同比+15.5%），收入占比73.4%，主因卫浴出口去库结束、海外需求修复，内销收入3.85亿元（同比-19%），主因国内地产承压及政策波动影响。 分品类看：厨卫稳健、美健调整。1）厨卫健康：24H1收入12.7亿元（同比+6%），收入占比87.8%，我们预计国际客户在国内销售承压，受地产环境承压与消费降级影响较大；2）美容健康：24H1收入1.40亿元（同比-0.4%），我们预计下游客户销售受国内新规影响较大（自2024年4月1日起，射频类美容仪未依法取得Ⅲ类医疗器械注册证不得生产、进口和销售），同时国际客户受国际形势影响下单有波动，后续期待新品类新客户起量。 松霖家剥离减亏，利润优化明显24Q2年毛利率为35.2%（同比+0.24%，环比-0.38%，基本稳定），期间费用率18.7%（同比+2.5%，环比+0.4%），归母净利率14.34%（同比+4.63%，环比-2.01%），归母净利率同比提升较大与亏损的松霖家剥离有关。 盈利预测与估值我们看好公司中长期基于IDM模式持续提升市占、延展高毛利新品类。基于短期国内地产承压、美容健康业务调整，我们调整预期，预计2024-2026年公司实现营业收入32.1/37.3/43.5亿元，同比增长7.6%/16.3%/16.5%，实现归母净利润4.49/5.44/6.28亿元，同比增长27.3%/21.3%/15.4%，对应当前市值PE为14.7/12.1/10.5，维持“增持”评级。 风险提示出口需求波动；美联储降息不及预期，原材料成本及汇率变动；大客户订单波动；智能健康新品放量不及预期等。

介绍： 公司主营业务为花洒、淋浴系统、龙头、软管、升降杆及零配件等卫浴配件产品的研发、生产和销售， 2023年国外收入占比约 65%。 2023年公司剥离松霖家、收购倍杰特少数股权，聚焦制造业战略清晰。 收入逐步回暖、美容健康亮眼，毛利率爬升。 1） 此前公司公布的 2023年年报显示， 2023年营业收入约 29.8亿元、同比下降 6.20%， 归母净利润约 3.5亿元、同比增长 34.94%， 扣非归母净利润约3.6亿元、同比增约 24.21%； 2024Q1实现营收约 6.8亿元、同比增长12.61%，归母净利润约 1.1亿元、同比大增 154.72%，扣非归母净利润 1亿元、同比大增 156.89%。 2） 2023年厨卫健康收入 26亿元、同比下降 7.46%，美容健康表现亮眼收入2.6亿元、同比增长 79.19%。 24Q1公司剥离松霖家后实现收入 6.8亿元、同比增长 12.61%，健康硬件单季度收入仍保持正增长。 3） 公司厨卫健康 2023年实现 33.36%的毛利率、同比增加 2.73pct，美容健康毛利率同比提升 3.53pct 至 58.25%的高位； 24Q1公司综合毛利率达到35.5%、同环比均有不同幅度提升。 剥离松霖家费用压力缓解。 公司 2023年剥离松霖家业务，费用压力有明显缓解， 23Q4、 24Q1的销售费用率分别同比下降 2.1pct、 2.0pct，即便在有股权激励影响的背景下管理费用率分别仍同比下降 1.6pct、 -0.5pct。公司24Q1净利率提升至 16.35%的高位。 剥离松霖家，收购倍杰特少数股权，聚焦制造业的战略清晰。 公司 2023年剥离持续亏损数年的松霖家业务，聚焦制造业的战略清晰，公司净利润有望回归正常；公司收购倍杰特 49%少数股权（2023年倍杰特实现净利润 8210万元），加大向卫生洁具领域拓展力度。 给予“优于大市”评级。 公司剥离松霖家回归制造业，收购倍杰特少数股东股权，聚焦制造业战略清晰，股权激励目标较高。我们预计公司 2024-2026年EPS 分别约 1.19、 1.50、 1.73元，给予 2024年 PE17-20倍，合理价值区间20.23~23.80元，“优于大市”评级。 风险提示。 海外需求大幅放缓，大客户依赖风险。

松霖科技发布 23A 及 24Q1 业绩公告23 年实现收入 29.83 亿元（ 同比-6.2%），归母净利润 3.52 亿元（ 同比+35.0%），扣非后 3.58 亿元（ 同比+24.2%），其中 23Q4 实现收入 7.90 亿元（同比+13.7%），归母净利润 0.48 亿元（同比+49.7%），扣非后 0.68 亿元（同比+127.8%）。 24Q1 实现收入6.81 亿元（同比+12.6%）， 归母净利润 1.11 亿元（同比+154.7%），扣非后 1.02 亿元（同比+156.9%）。 厨卫出口修复， 美容健康高增，松霖家剥离厨 卫 健 康 23 年 收 入 26.15 亿 元 （ 同 比-7.5%） ， 其 中 23H1/23H2 收 入 同 比- 23.6%/+12.7%。 1）行业层面： 卫浴出口去库结束，需求修复明显。 23Q4/24Q1 卫生陶 瓷 出 口 额 同 比-31.9%/+27.2%， 龙 头 同 比-3.0%/+7.9%， 花 洒 淋 浴 器 等 同 比- 13.2%/+38.4%，我们预计后续需求将受益于美国地产需求向好， 及美联储降息预期落地； 2）公司层面： 公司首创 IDM 模式，厨卫产品偏中高端， 毛利率高于同行，我们预计公司直接受益于出口修复弹性，同时积极延伸龙头、淋浴器等新品类，厨卫市占率有望提升， 另外，公司于 23Q4 全系收购倍杰特， 经组织架构及产品客户优化升级后， 智能马桶有望放量。美容健康 23 年收入 2.59 亿元（同比+79.19%）。 1）行业层面： 美容个护赛道高景气， 全球线上美容个护产品市场 23-30 年复合增长为 18.8%， 全球美容仪市场 23-30年复合增长为 16%。 2）公司层面： 公司以产品创新驱动， 持续推出美容花洒、 美容仪、冲牙器、健发仪、智能测肤仪等细分单品，有望持续放量。松霖家 23 年收入 0.32 亿元（同比-73%）。 该业务多年亏损，公司于 23Q3 剥离，业务聚焦智能健康。 松霖家剥离减亏， 业务结构优化， 利润优化明显23 年毛利率为 35.0%（同比+4.2pct）， 主要受益于业务结构优化（ 低毛利松霖家业务剥离，高毛利美容健康业务占比提升） +汇率优化+原材料价格下降，拆分看， 23 年厨卫健康/美容健康/松霖家毛利率分别为 33.4%/58.3%/16.7%，同比+2.73/+3.53/ +0.6pct。其中 23Q4/24Q1 毛利率分别为 34.9%/35.5%。23 年归母净利率 11.8%（ 同比+3.6pct）， 其中 23Q4 归母净利率为 6.14%， 主因全资收购倍杰特费用增加，以及松霖家业务已剥离后税收抵扣减少， 23Q4 扣非归母净利率为 8.6%。 24Q1 归母净利率为 16.4%（同比+9.1%），主因全资收购倍杰特后提升归母净利率+松霖家剥离减亏。我们认为：剥离松霖家后对 24 年公司利润有明显优化，同时中长期受益于美容健康占比提升，利润有持续优化空间。 盈利预测与估值我们看好公司短期出口修复弹性，中长期基于 IDM 模式持续提升市占、延展高毛利新品类。我们预计 2024-2026 年公司实现营业收入 36.42/43.48/51.43 亿元，同比增长22.1%/19.4%/18.3%，我们预计 2024-2026 年公司实现归母净利润 4.86/5.96/7.11 亿元， 同比增长 37.8%/22.7%/19.3%， 对应当前市值 PE 为 16.04/13.07/10.95， 维持“增持”评级。 风险提示出口需求波动；美联储降息不及预期，需求传导不及预期；原材料成本及汇率变动；大客户订单波动；智能健康新品放量不及预期等

公司发布年报及一季报24Q1收入7亿，同增13%；归母净利润1.1亿，同增155%。扣非归母净利润1亿，同增157%；23A收入30亿，同增-6%，归母净利润3.5亿，同增35%；其中23Q4收入8亿，同增14%，归母净利润0.5亿，同增50%，扣非归母净利润0.7亿，同增126%。分产品看，23年厨卫健康产品收入26亿，同减7%；毛利率33%，同增2.7pct；美容健康产品收入2.6亿，同增79%；毛利率58%，同增3.5pct；分地区，23年境外收入19亿，同减10%；毛利率40%，同增5pct；境内10亿，同增2%；毛利率25%，同增3pct。24Q1公司毛利率35.5%，同增2pct；净利率16.4%，同增8pct。 持续升级厨卫品类，打造智能联动的健康厨卫空间公司持续拓展和深耕：具有多种技术辅助的美容功效的花洒；具有冲牙集成的面盆技术、净水一体智能温控直饮、厨房用水多系统联动智能控制中心等具备健康功效或健康检测的智能龙头；具备与美容健康的脸部、手部、口腔等护理产品的场景智能互动的多款智能多功能浴室柜；具备多项身体健康辅助检测功能的智能马桶技术。加速发展美容健康品类，积极拓展美健领域细分单品类公司持续加大研发投入，推进涵盖SPA美容花洒、美容仪、冲牙器、健发仪、智能测肤仪等细分单品更具深度和广度的技术创新，23年进一步拓展了美容花洒的“亿级微气泡”技术、脸部护理的家用皮肤护理技术、口腔护理的日常口腔深度清洁和检测技术、头部护理的头皮头发养护技术、皮肤检测的光谱透视技术等的实现方式和应用场景。 美容健康事业部除共享厨卫健康类品牌客户资源外，其目标客户还包括全球知名的美容仪器品牌、个护健康品牌、综合家电品牌、美妆日化品牌等各类客户，并已同全球多个主要客户建立合作项目。23年，新产品新项目的转化数量和新客户的开发均取得较大的突破。积极布局新兴智能健康品类，实现创新成果转化公司借助内生研发技术共享平台，逐步进行新的智能健康硬件孵化，加快布局新兴智能健康赛道，将健康智能硬件向更广的领域延伸。AIOT技术为“IDM硬件平台”战略赋能公司智能电子事业部为各品类产品在智能技术及空间互联集成等方面提供底层技术支持与应用创新，既为各单品类产品提供软硬件支持，也为多品类一体化的智能场景或空间方案赋能。 更新盈利预测，维持“买入”评级公司以“IDM硬件隐形冠军孵化平台”战略为导向，主要业务包括厨卫健康品类、美容健康品类和新兴智能健康品类；IDM（InnovationDesignManufacturer，创新设计制造商）模式是对传统ODM的升级和优化，由公司利用自有资源对区域市场状况及消费需求趋势进行分析研究，提出产品创新概念，形成完整的产品策划方案。预计公司24-26年归母净利分别为4.90/5.98/7.21亿元，EPS分别为1.20/1.47/1.77元/股，对应PE分别为16/13/11X。 风险提示：原材料价格波动风险；汇率波动风险；新品推出不及预期风险等。

事件：公司发布2024年一季报，实现营业收入6.81亿元，同比增长12.61%；归母净利润1.11亿元，同比增长154.72%；扣非净利润1.02亿元，同比增长156.89%。公司发布2023年年报，实现营业收入29.83亿元，同比下降6.20%；归母净利润3.52亿元，同比增长34.94%；扣非净利润3.58亿元，同比增长24.21%。对此点评如下：24年Q1业绩迎开门红，产品结构进一步优化。Q1公司厨卫健康品类及美容健康品类实现稳步增长，产品结构进一步优化，带动业绩高增。Q1公司毛利率/净利率分别为35.54/16.35%，同比分别增长2.01/7.94pct。公司经营性现金流净额为1.31亿元，同比增长37.25%。公司期间费用率为18.37%，同比下降5.29pct。其中销售/管理（含研发）/财务费用率分别为2.79/16.40/-0.82%，同比分别下降2.01/0.91/2.37pct，主要系处置松霖家居影响及汇率波动所致。 全年业绩增势向好，美容健康及海外业务持续发力。Q4公司收入为7.90亿元，同比增长13.71%；归母净利润为4845.85万元，同比增长49.57%；扣非净利润为6750.77万元，同比增长127.76%。1）美容健康收入增长向好，“松霖家”业务成功剥离。分产品看，2023年，厨卫健康/美容健康产品收入分别为26.15/2.59亿元，同比分别变动-7.46/+79.19%。“松霖家”业务收入为3206.43万元，同比下降72.89%。2023年，公司顺利剥离“松霖家”业务，后续将进一步聚焦主业发展。分地区看，境外/境内地区收入分别为19.40/10.43亿元，同比分别变动-10.26/+2.42%。2）美容健康产品量价齐升。2023年，厨卫健康产品产量/销量/库存量分别为5568/5534/226万件，同比分别变动+6/-1/+13%；美容健康产品产量/销量/库存量分别为445/433/15万件，同比分别增长68/63/200%；根据我们测算，2023年，厨卫健康/美容健康均价分别为47.26/59.86元/件，同比分别变动-6.73/+9.61%。3）盈利能力同比改善。2023年，公司毛利率/净利率分别为35.02/13.11%，同比分别增长4.23/4.14pct，我们判断主要系产品结构改善所致。其中厨卫健康/美容健康产品毛利率分别为33.36/58.25%，同比分别增长2.73/3.53pct。4）现金流维持较好水平，费用率略有增长。公司经营性现金流净额为4.77亿元，同比下降22.54%。公司期间费用率为19.32%，同比增长1.48pct。其中销售/管理（含研发）/财务费用率分别为3.98/15.55/-0.21%，同比分别变动-1.04/+1.48/+1.04pct。 股票激励绑定核心人员，提振未来发展信心。2023年11月30日，公司发布2023年限制性股票激励计划（草案），本次激励计划拟授予的限制性股票数量为880万股，占公告时公司股本总额的2.19%。本激励计划首次授予的激励对象人数为127人，包括公司公告本激励计划时在公司任职的董事、高级管理人员、中层管理人员及核心技术（业务）人员，首次授予限制性股票的授予价格为每股8.89元。本次激励计划首次授予的限制性股票解除限售的业绩条件为：以2022年归母净利润为基数，2024/2025/2026年归母净利润增长率分别不低于80%/120%/160%，对应当年归母净利润分别为4.70/5.75/6.79亿元。 投资建议：业绩表现靓丽，产品结构持续优化，维持增持评级。预计公司2024~2026年归母净利润分别为4.82、5.84、7.16亿元，同比分别增长37%、21%、23%，对应估值分别为15、12、10倍。公司深耕健康硬件IDM业务，以打造细分品类的IDM隐形冠军为目标；剥离“松霖·家”后业务更加聚焦，未来成长可期。 风险提示：行业竞争加剧风险；原材料价格波动风险；下游需求低迷风险；贸易摩擦及汇率波动带来的风险等。

事件：公司3月29日公布2023年度业绩快报，实现营业收入29.8亿元，同比-6.20%，归母净利润3.5亿元，同比+35.29%。4月2日公布2024年第一季度业绩公告，实现归母净利润1.03亿元~1.23亿元，同比+135.7%~181.4%。 点评：业绩高增趋势延续。推算2023Q4公司营收7.9亿元，同比+14%，归母净利润4928万元，同比+13%。公司全年归母净利润高增，主要原因包括2023年第三季度剥离了“松霖家”业务；美容健康业务发展势头迅猛，收入增长79%；厨卫健康业务盈利能力提升。2024Q1公司延续趋势实现利润高增。 利润率修复明显。据业绩快报，推算2023年归母销售净利率11.7%，同比提高3.6pct。公司坚持品类导向，拥抱老客户、积极开拓新客户，厨卫健康品类及美容健康品类实现稳步增长，进一步优化产品结构，持续推动精益运营，超额完成公司净利润目标。 投资越南工厂。公司2023年10月公告，计划建设越南智能健康硬件生产基地项目，为公司第一个海外生产基地，项目预计总投资金额不超过5,000万美元，旨在扩大产能，配套海外品牌客户订单，增强海外竞争力。 有望受益美国降息带来的需求改善。据华尔街见闻，美联储2024年或三次降息。2023H1公司出口收入占比66%，产品出口地以美国、欧洲等地为主，有望受益美国降息带来的海外地产链需求改善。 限制性股票激励计划释放增长动能。公司2024年1月实施限制性股票激励，首次授予116人697.5万限制性股票，解除限售业绩条件为：以2022年净利润为基数，2024年~2026年净利润增长率不低于80%/120%/160%。不考虑基数调整的情况，按此推算，2024年~2026年需完成净利润5.13/6.27/7.41亿元。 维持“增持”评级。根据业绩预告下调盈利预测，预计2023年~2025年营业收入为29.8/38.5/46.0亿元，归母净利润为3.5/4.7/5.6亿元（前值为4.0/4.9/5.8亿元），对应PE为22/16/14倍。 风险提示：海外需求不及预期，汇率波动风险，公司业绩不及预期

公司发布2023年业绩快报及及2024年第一季度业绩公告24Q1预计实现归母净利润1.03-1.23亿元，同增135.66%-181.42%；预计实现扣非归母净利润0.95-1.15亿元，同增138.74%-189.00%，公司深化“IDM硬件平台战略”，坚持高质量发展，以品类为导向，拥抱老客户，开拓新客户，厨卫健康品类及美容健康品类稳步增长，进一步优化产品结构，持续推动精益运营，超额完成净利目标。 根据公司业绩快报，23Q4公司实现收入7.89亿元，同增13.6%；归母净利润0.49亿元，同增52.7%；扣非归母净利润0.67亿元，同增127.8%；根据公司业绩快报，23年公司实现收入29.83亿元，同比-6.2%；归母净利润3.53亿元，同增35.3%；扣非归母净利润3.57亿元，同增24.3%，业绩高增主要系23Q3公司剥离“松霖家”业务。 美容业务高增，健康厨卫盈利能力提升公司战略定位于打造“IDM硬件品类冠军孵化平台”，以厨卫产品为主，基于产品“绿色、智能、健康”的特点以及底层“技术、制造”共享，稳步拓展美容健康和新兴智能健康品类。 23年公司美容健康业务发展势头迅猛，收入增长79%，其中美容健康收入主要来自美容花洒和美容仪，伴随健发仪、脱毛仪等的开发与推出及新项目的逐步落地，营收有望持续增长。 23年厨卫健康业务盈利能力提升，主要通过产品系统化、集成化、技术创新等手段推出新产品、新功能，拓展新类型品牌客户，有望受益于美国地产后周期复苏。 剥离“松霖家”聚焦主业，优化报表质量23年公司转让松霖家居股权，我们认为有利于进一步集中优质资源做优做强做大“IDM硬件”业务，提升公司核心竞争力，以应对市场挑战，实现长期可持续发展，提升上市公司价值。 此外，公司拟以自有资金3.42亿元购买公司控股子公司倍杰特49%剩余股权，希望将其盖板与智能马桶业务由传统代工升级为IDM模式，把握智能马桶发展红利期，增强持续盈利能力。 产能全球布局，保障供应链安全公司国内落实美容健康及花洒扩产及技改项目、提升产能；越南工厂主要规划为塑胶类产品装配，满足公司增量订单需求，更好地为客户提供产品和安全性供应链保障。 调整盈利预测，维持“买入”评级公司以IDM模式运营，厨卫有望受益于美国地产复苏，美容健康产品打造第二成长曲线，根据业绩快报，我们调整盈利预测，考虑新建产能爬坡，预计24-25年归母净利分别为4.90/5.98亿（前值为4.95/5.98亿），对应PE分别为16X/13X。 风险提示：原材料价格波动风险；汇率波动风险；新品推出不及预期风险等；业绩快报仅为初步测算，具体以2023年报为准等。

厨卫+美容健康双引擎驱动，收购倍杰特抓住智能马桶发展红利"健康硬件IDM"为公司核心业务，包括厨卫健康品类、美容健康品类和新兴智能健康品类，通过IDM模式、ODM模式为全球各大知名厨卫企业、美容产品品牌企业提供健康产品。 分业务板块来看，①厨卫空间的智能健康联动方案将是公司后续重点的创新方向；②美容健康品类面向新兴快速成长的市场，具有极大的成长空间和发展前景，已成为公司“健康硬件IDM”业务的第二增长点；③同时公司已开始孵化其他新兴智能健康硬件，目前主要聚焦于智能健身及智能睡眠监测系统两大品类及场景，在技术创新和产品转化方面已存在一定的积累，正在加快有价值客户开发，预计未来有着较大的市场成长空间。 （1）收购倍杰特协同公司厨卫健康品类形成更系统的整体解决方案。公司于2021年8月以2.86亿元收购厦门倍杰特51%股权，2023年10月发布公告，拟以自有资金3.42亿元购买公司控股子公司倍杰特49%剩余股权，若收购完成后，公司希望倍杰特盖板业务与智能马桶业务将由传统的代工、加工业务升级到以IDM模式经营为主，研发创新力度进一步加强，抓住智能马桶业务发展的红利期，增强持续盈利能力。 （2）拟剥离“松霖·家”业务，聚集主业。公司剥离“松霖·家”业务，主要系结合聚焦主业战略发展规划需求，进一步集中优势资源做优做强做大“健康硬件IDM”业务。松霖家居2022年净亏损1.09亿元，截至2023年7月31日净亏损0.47亿元，净利润绝对值分别占公司最近一年净利润的41.88%和18.15%，转让松霖家居股权有利于提高公司盈利水平。 海外营收占比较大，23Q3业绩大幅改善公司海外营收占比近70%，2023年以来内销占比有小幅提升。公司的国外客户以高端厨卫、家居、美容健康等领域的品牌商为主，在某些区域也会与渠道商合作，如品牌商较为分散的欧洲。美容健康品类主要以外销为主。 23Q1-3公司实现营业收入21.94亿元同减11.76%，归母净利3.04亿元同增32.9%；23Q3单季度实现营收7.99亿元同增3.1%，归母净利1.8亿同增151.9%；扣非净利润1.6亿元同增82.7%。23Q3业绩增长较快主要系投资收益增加（松霖家居股权转让）和所得税费用减少。此外，健康硬件IDM业务利润增长稳健，23Q1-3健康硬件IDM归母净利3.8亿元同增14.3%。 智能厨卫发展红利期，美容个护行业需求多元化厨卫产品风格化、个性化、智能化已逐渐成为被关注和需求的热点。卫浴行业集中度持续提高，带动卫浴冲水系统行业同步发展，同时国产卫浴品牌市占率也逐步提升，根据奥维云网数据，国产卫浴品牌市场份额从2016年的11.2%增长至2023年1-6月的32.2%。 “健康+颜值”成为生活的关键需求，与欧美发达国家相比，国内个人护理小家电的普及率仍处于较低水平。国内经济水平提升带动居民消费能力、消费意愿以及个人健康护理意识的增强，为个人护理小家电行业的发展提供内在驱动力。 IDM模式提升盈利空间，国内外基地扩产进行时IDM模式是对传统ODM模式的升级和优化，通过IDM模式，公司聚焦研发端，形成了独有的以客户需求为导向，研发与销售联动的研发模式，为下游客户提供附加值更高的产品，凭借先进技术方案保证公司的竞争优势和盈利能力。 目前公司整体产能利用率在80%-90%之间，国内目前在建项目为美容健康及花洒扩产及技改项目，以提高厨卫、美容硬件和智能健康硬件等品类的生产产能；越南工厂主要规划为塑胶类产品装配，在海外投建制造基地将提高公司产品的本土交付能力，进一步满足公司海外业务拓展的需求。 首次覆盖，给予“买入”评级公式以IDM模式运营，以技术创新提升产品竞争力和附加值，定位全球市场，锁定目标客户，客户大多定位为各区域的头部品牌商和渠道商；未来随着国内外扩产落地，交付能力将进一步提升；倍杰特聚焦智能马桶发展，剥离“松霖·家”聚焦主业，提升公司核心竞争力，我们预计公司23-25年收入分别为30.65/39.20/50.74亿人民币，归母净利分别为3.90/4.95/5.98亿人民币，EPS分别为0.97/1.23/1.49元/股，对应PE分别为18/14/12x。由于公司近年发力美容健康类产品，美容健康品类面向新兴快速成长的市场，具有极大的成长空间和发展前景，需求空间较大，已成为公司“健康硬件IDM”业务的第二增长点，故参考可比公司估值平均值，给予公司24年合理19倍PE，目标价为23.37元人民币。 风险提示：原材料价格波动风险、汇率波动风险、全球宏观经济波动风险、海外投资不确定性风险等。

事件：公司发布 2023 年限制性股票激励计划（草案），对此点评如下：股票激励绑定核心人员，提振未来发展信心。11 月 30 日，公司发布 2023年限制性股票激励计划（草案），本次激励计划拟授予的限制性股票数量为880 万股，占公告时公司股本总额的 2.19%。本激励计划首次授予的激励对象人数为 127 人，包括公司公告本激励计划时在公司任职的董事、高级管理人员、中层管理人员及核心技术（业务）人员，首次授予限制性股票的授予价格为每股 8.89 元。本次激励计划首次授予的限制性股票解除限售的业绩条件为：以 2022 年归母净利润为基数，2024/2025/2026 年归母净利润增长率分别不低于 80%/120%/160%，对应当年归母净利润分别为 4.70/5.75/6.79亿元。 Q3 业绩高增，毛利率同环比改善。前三季度公司实现营业收入 21.94 亿元，同比下降 11.76%；归母净利润 3.04 亿元，同比增长 32.85%；扣非净利润2.90 亿元，同比增长 12.44%。其中 Q3 实现营业收入 7.99 亿元，同比增长3.14%；归母净利润 1.84 亿元，同比增长 151.88%；扣非净利润 1.57 亿元，同比增长 82.65%。Q3 业绩增长较快主要系本期投资收益增加和所得税费用减少所致。1）健康硬件 IDM 业务利润增长稳健。前三季度公司健康硬件 IDM业务实现收入 21.62 亿元，同比下降 10.27%；归母净利润 3.80 亿元，同比增长 14.28%。 “松霖·家”业务实现营业收入 3206.43万元，同比下降 58.36%；归母净利润-7595.26 万元，同比增长 26.73%。2）Q3 毛利率同环比改善。 前 三 季 度公 司毛 利 率 /净利 率 分别 为 35.07/15.26%， 同 比 分 别 增长5.04/5.50pct，我们判断主要是产品结构改善所致。其中 Q3 毛利率/净利率分 别为 36.39/24.89%， 同 比分 别增长 5.01/14.65pct， 环 比分 别增长1.48/14.13pct。3）现金流维持较好水平，费用率有所上升。前三季度公司经营性现金流净额为 2.99 亿元，同比下降 40.53%。期间费用率为 19.24%，同 比 增 长 2.99pct。 其 中 销 售 /管 理 （ 含研 发 ） /财 务费 用 率分 别为4.41/15.21/-0.39%，同比分别变动-0.66/+2.12/+1.52pct。 剥离“松霖·家”，聚焦主业发展。8 月 29 日，公司发布公告，拟向松霖投资转让松霖家居 100%的股权，转让价格为 1.95 亿元。剥离“松霖·家”业务，主要系结合聚焦主业战略发展规划需求，进一步集中优势资源做优做强 做大“健康硬件 IDM”业务。松霖家居 2022 年净利润为-1.09 亿元，2023年 7 月 31 日为-0.47 亿元，转让松霖家居股权有利于提高公司盈利水平。 投资建议：股票激励提振信心，战略规划愈发清晰，维持增持评级。预计公司 2023~2025 年归母净利润分别为 3.95、4.82、5.84 亿元，同比分别增长51%、22%、21%，对应估值分别为 18、15、12 倍。公司深耕健康硬件 IDM业务，以打造细分品类的 IDM 隐形冠军为目标；剥离“松霖·家”后业务更加聚焦，未来成长可期。 风险提示：行业竞争加剧风险；原材料价格波动风险；下游需求低迷风险；贸易摩擦及汇率波动带来的风险等

1、公司介绍：专注厨卫、美容健康等领域，打造“IDM+松霖·家”双引擎。 公司致力于为全球各大知名厨卫企业提供技术一流、质量领先的厨卫健康产品。公司前五大股东持股总计达到84.95%，股权集中度较高。公司2021年实现营业收入29.77亿元，同比增加46.30%，实现归属母公司股东的净利润3.01亿元，同比增加11.39%。2021年，厨卫品类营收占比达88%，是公司的主导产业。 2、卫浴配件行业：国内外需求逐渐释放，市场空间广阔美国、欧洲、日本等地起步较早，市场规模稳步增长。据MarketsandMarkets的预计，全球卫生洁具及配件产品市场规模将从2015年的747.20亿美元增长至2021年的1020.70亿美元，年复合增长率为5.45%。 海外新建住房销售回暖，发达国家卫浴产品更换需求旺盛。海外发达国家和新兴市场国家首次装修需求旺盛，以美国为例，2021年新建住房销售量达到770千套。卫浴配件行业更换维修市场主要集中在美国、欧洲等发达地区。美国2013-2021年，房屋建造中的维护和发展支出由59.67亿美元增加至75.85亿美元，年均复合增长率为3.04%。 城镇化建设、老旧小区改造稳步进行，消费升级催生国内新需求。2021年我国住宅商品房销售面积为15.7亿平方米，同比增长1.03%。2021年，我国城镇化率64.72%，低于发达国家80%的平均水平，未来还有较大的发展空间。长期来看，我国居民消费升级的趋势明显。卫浴配件行业国内市场规模超300亿，其中首次装修市场规模107亿，更换需求市场规模210亿。 公司毛利率、研发投入占比、现金流水平在可比公司中领先。2021年，松霖科技毛利率、净利率分别为29.54%、10.48%，位列同业可比公司前茅。2021年公司研发投入占营业收入比例为5.71%，经营活动产生的现金流净额占主营收入比例为9.67%，在可比公司中处于领先地位。 3、公司业务：公司业务：件健康硬件IDM业务优势明显，“松霖·家”发展未来可期件健康硬件IDM业务：专注创新和设计，打造领先优势。健康硬件IDM业务主要包括健康厨卫品类业务、美容健康品类。公司聚焦创新研发体系，截止2021年底，公司拥有研发科技人员数量732人，持有国内外有效授权专利1328项。公司产品多次获得“iF设计奖”、“红点奖”、“IDEA”、“G-Mark”等国际工业设计领域的顶尖奖项。2021年健康硬件IDM业务增长迅猛，全年实现营业收入28.75亿元，同比增长42.57%。 发行可转债助力产能升级，扩大业务规模。公司拟发行可转债6.1亿元，投入“美容健康及花洒扩产及技改项目”。项目投产后预计每年新增花洒、美容健康1000万产量，完全达产当年可实现销售收入6.49亿元。 “松霖·家”：全新模式扬帆起航，打造一站式服务。“松霖·家”业务为目标客户提供从室内设计及装修、全屋定制及软饰等真正一站式的产品及服务。2021年实现营收1.02亿元，同比增长468.27%，毛利率达15.76%。 收购倍杰特，拓宽利润增长点。2021年4月30日，公司顺利以2.86亿元完成对厦门倍杰特51%股权的收购。收购后有望增加公司收入，2021、2022、2023年承诺实现归母净利润不低于5666万元，承诺净利润分别为5000万元、5600万元、6400万元。 4、投资建议：首次给予增持评级。预计公司2022~2024年归母净利润分别达到3.5、4.1、4.9亿元，同比增长15%、18%、19%，对应估值19、16、14倍。 公司深耕健康硬件IDM业务，提出“IDM细分品类冠军”战略；并购优质标的倍杰特，收购后将产生良好的协同效应；IPO募投项目进展顺利，可转债项目也提上日常，未来产能有望大幅提升；公司持续创新，全新模式“松霖·家”业务扬帆起航，为客户提供一站式服务。 5、风险提示：行业竞争加剧；原材料价格波动风险；下游需求低迷风险；市场需求低于预计风险；房地产调控风险；募投项目投产后具有成长性风险；贸易摩擦及汇率波动带来的风险；卫浴市场预测数值和假设参数与实际数值偏差的风险。

事件 2021年一季度公司实现营业收入5.31亿元，同比增长64.20%，同比2019Q1增长56.61%；实现归属母公司净利润0.74亿元，同比增长110.05%，同比2019Q1增长52.57%；实现归属母公司扣非净利润0.67亿元，同比增长82.00%，同比2019Q1增长86.66%；实现经营性现金流量净额为619.24万，较上年同期减少85.47%。 料公司21Q1凭借传统厨卫稳步增长与新兴业务高成长延续20年景气趋势，规模与业绩同步高增强化多轮驱动新模式落成预期 2021年一季度公司实现总营业收入5.31亿元，较上年同期增加2.08亿元，同比增长64.20%，同比2019Q1增加1.92亿元，同比增长56.61%，公司2019Q1-2021Q1总营收复合增速达到25.14%，环比2020Q4单季度总营收36.61%的同比增速而言略有回落，但是考虑到美欧等国四季度为传统节假日消费旺季以及公司海外品牌商客户为来年备货的需求或集中于四季度，一季度同比增速环比前年四季度出现回落符合预期。尽管复合增速环比2020Q4单季度出现回落，但该水平已然成为公司自19年以来单季同比增速第二高，进一步验证公司自2020年起呈现出的整体景气度抬升趋势。促成公司景气度抬升的驱动因素我们认为主要包括两方面：1）公司传统厨卫产品在受益于美国房地产市场在2020年低利率环境下的火爆销售表现的同时，依靠公司独具特色的IDM模式维持与海外知名头部厨卫品牌的深入合作关系确保了订单的稳定，从而呈现出稳中有升的良好增长趋势；2）公司在确保传统厨卫外贸代工业务稳中提升的情况下，积极进行基于原料与技术平台优势的产品品类横向拓展，例如美容花洒、美容洁面仪以及洁牙器等产品，配合跨领域跨品类进行“松霖·家”内销业务布局的尝试，为公司规模端增长带来额外增量。考虑到公司外销业务仍占据绝对主导地位且主要出口国为美、欧等国家与地区，尽管2021年上述国家与地区的新冠肺炎疫情大概率有望于年内得到充分控制，但美、欧等国家与地区较为宽松的财政与货币政策大概率仍将延续一段时间直至经济增长出现过热迹象，基于此我们预计2021年以美欧等国家与地区为首的海外发达经济体对卫浴配件产品住宅类需求虽然会环比2020年疫情期间有所回落，但仍将保持稳健增长，与此同时伴随助力经济复苏的基建投资计划逐步落地，卫浴配件品类的商用需求或将成为推动下游需求增长的新动力。我们预计未来公司其余主营业务，尤其是伴随着家具品类与美容健康品类产品的迅速崛起，并继续维持公司未来或有望逐步形成多轮驱动新发展模式的判断与预期。公司2021年一季度实现归母净利0.74亿元，较上年同期增加0.25亿元，实现同比增长110.05%，同比2019Q1增长52.57%；对应归母扣非净利为0.67亿元，较上年同期增加0.31亿元，实现同比增长82.00%，同比2019Q1增长86.66%。2021年一季度公司共计确认非经常性损益707.79万元，较去年同期大幅增加859.34万元，2021年一季度非经常性损益主要包括计入当期损益的政府补助274.37万元以及各类金融资产产生的投资收益524.21万元，主要是受益于外汇期权合约到期交割收益及结构性存款赎回收益所致。2019Q1-2021Q1公司归母净利润复合增速达到23.52%，2019Q1-2021Q1公司归母扣非净利润复合增速达到36.62%，基本于公司2019Q1-2021Q1营收规模复合增速25.14%的水平相当，并且扣非净利润复合增速显著优于规模增速，充分表明公司在规模保持可观增长的同时并未因此放松对运营效率与盈利能力的持续提升与改善。基于我们对公司2021年营收端或将延续较为可观的增长的判断，我们预计公司归母净利润与归母扣非净利润表现大概率将与营收规模增速相匹配，全年各季度增速水平大概率呈现“U字形”走势。 受会计准则变更、营收结构变化以及在成本端与出厂价端可能遇到的纷扰影响综合毛利率下滑3.29pct，营收规模在低基数基础上骤增致使期间费用率降低4.49pct 公司2021年一季度综合毛利率为31.86%，较去年同期降低3.29个百分点，环比2020Q4降低0.18个百分点，环比2019Q1降低1.64个百分点。我们认为造成公司2021年一季度综合毛利率下滑的原因可能包括三方面因素：1）由于会计准则变化使得原先计入销售费用的运输费用和报关及港杂费计入主营业务成本，造成成本提升；2）由于公司新布局的家具品类与美容健康类产品的毛利率受到前期规模化生产效益不足的影响波动较大，并且新业务增长迅猛使得公司综合毛利率出现结构化降低现象；3）自2020年四季度开始全球经济复苏带来的通胀预期拉动大宗商品价格骤增或可能会对公司当前以塑料米与五金配件为核心原材料的厨卫产品成本端造成一定压力，在此基础上叠加人民币升值带来的汇率影响，进而对公司核心产品的出厂价形成一定压制，最终引发公司综合毛利率的下滑。 公司2021年一季度销售净利率为13.87%，同比增加3.03个百分点；2021年一季度公司期间综合费用率为16.89%，相比上年同期减少4.49个百分点。具体拆分，2021年一季度公司销售/管理（含研发）/研发/财务费用率为别录得3.48%/14.48%/6.10%/-1.08%，分别较上年同期变化-1.92/-5.23/-1.83/2.65个百分点，较2019Q1变动-1.15/-1.63/-0.91/-1.43个百分点。其中，2021年一季度公司销售费用额为0.18亿元，较去年同期增加0.01亿元（YOY5.93%），或可能是由于会计准则变更使得运输费用与报关及港杂费转移至主营业务成本所产生的降费效果与职工薪酬和办公费用的增长部分抵消，致使销售费用提升幅度不及营收规模增速，促成销售费用率的降低；2021年一季度公司剔除研发费用的管理费用额为0.45亿元，较去年同期增加0.06亿元（YOY16.85%），或可能是由于公司为发展新业务致使相关板块管理人员增加推动员工薪酬提升所致，并且增幅不及公司营收规模增速，故而剔除研发费用的管理费用率较去年同期降低3.40个百分点；2021年一季度公司的研发费用额为0.32亿元，较去年同期增加0.07亿元（YOY26.35%），主要是由于公司对新业务的全面推进促使新品类与现有品类的研发投入有所增加所致，提升幅度略低于营收规模增幅，导致研发费用率小幅降低；2021年一季度公司财务费用额为净流入0.06亿元，较去年同期净收入0.12亿元减少0.06亿元（YOY-62.66%），主要是由于公司于报告期内购买封闭式结构性存款，而其所得收益计入投资收益，致使利息收入大幅减少，进而使得财务净收入减少，导致使得财务费用率有所提升。 独具特色的IDM模式助力公司与头部客户达成深入合作，技术研发持续投入收获颇丰频获国内外设计大奖 尽管公司各主营产品基于常识判断属于同质化程度高且技术含量偏低的常见家用轻工产品，但实际上其背后隐含了公司对环保材料、节水技术、智能化、电子化以及人性化设计等多个方面的核心技术。从研发投入角度来看，2015年至今公司研发费用率从未低于5%，并且过去5年均值更是达到6%，远高于同属家用轻工范畴的定制家居行业过往5年内3%-4%的平均水平，足见公司对技术与产品研发的重视程度与投入决心。从研发成果来看，截止2020年公司已获授权的境内外专利数量共计848项，其中发明专利392项，实用新型专利267项，外观设计专利189项；2020年，公司新申请发明专利70个，实用新型专利52个，外观专利13个。其中，公司在卫浴配件产品电子化、智能化等未来行业发展道路上已经形成显著的技术研究成果和优势，共计获得包括像卫浴配件产品的电子触摸控制、智能温控、液晶显示、红外感应等前沿技术领域在内共计56项专利技术授权，而且由公司自主研发设计的雨淋花洒、电子淋浴系统、面盆龙头、厨房龙头等产品还曾多次荣获“iF设计奖”、“红点奖”、“IDEA”、“G-Mark”等国际工业设计领域的顶尖奖项，充分体现出公司在卫浴配件这一细分领域的技术研发方面已经具备一定优势。当然，长年累月实现的技术积累与研发优势不仅仅为公司带来了一项又一项大奖与一份又一份专利证书，还为公司独创出有别于同行的“IDM”代工模式提供了强有力的支撑。公司独创的“IDM”模式是对行业内传统的ODM模式进行升级和优化，通过公司自行完成区域市场调研、消费需求分析以及产品策划设计，研究开发产品相关技术解决方案，待产品或相关技术成型后主动向目标客户推介，最终以客户的品牌销售的商业模式，相较于传统ODM模式而言更加注重自我主导的创新设计制造模式，而非是依据客户所提及的需求进行有针对性的研发与创新。公司凭借“IDM”模式的推广与公司自身在产品设计方面的领先优势持续获得包括“Moen”、“TOTO”、“Grohe”、“AmericanStandard”、“Waterpik”、“Kohler”等国际知名卫浴品牌商和包括“ADEO”、“Kingfisher”等在内的国际大型连锁建材零售商的客户订单，为公司实现长期稳定发展奠定了基础。 切入美容健康高成长赛道扩充品类，松霖·家战略布局力争实现多核驱动 为了更好地将自身积累的技术研发优势与成果应用于更多领域，公司主动选择了制造工艺相近、原材料相近，但产品更偏向于日常消费品的美容健康赛道。公司在2019年年报中首次披露美容健康品类的划分，包括美容花洒、美容仪、冲牙器共计三大产品线，其中美容花洒、美容仪均已实现研发设计的转化并与细分行业的头部品牌客户进行合作，并且公司所产品均已经获得美国FDA产品资质认证。区别于公司当前卫浴配件偏向于家装建材类需求，美容仪与冲牙器的可选消费品属性更为明显，故而此类产品在消费频次与产品定倍率方面更具备优势，并且这两类需求的增长空间与成长性相较于卫浴配件市场而言更优。除了积极布局美容健康领域实现产品矩阵的横向拓展外，公司还在进行跨行业的布局。2020年初，公司正式对外提出的“松霖·家”战略是以解决用户真实需求“一个家的需求”为使命，以一城一馆的形式创立自品牌闭环平台，为用户提供体验、室内设计、整屋家居产品、整装、售后服务五位一体的产品及服务的新商业模式。公司计划通过将产品与服务进行高度融合以此颠覆当前较为分散的设计装修及家居的模式，并且公司还将在服务开始时便向消费者提供完整的包括硬装、软装、成品家具在内的完整的家装设计，然后通过公司自有工厂与自建供应链体系实现“产品+服务”的“一站式”全方位设计方案，最后还会为消费者提供完整的售后服务。尽管当前美容健康领域与“松霖·家”战略尚处于发展初期，并未为公司贡献过多营收与利润，但预计未来短期内公司仍将继续对品类扩充与跨领域发展这两大战略发展方向投入时间与精力以期实现多核驱动。 投资建议 基于公司2021年取得的亮眼表现，考虑到2021年尽管海外疫情大概率将得到有效控制，但美欧等发达国家与地区的财政与货币支持力度大概率仍将延续，预计海外市场卫浴配件产品住宅类需求或环比疫情期间有所回落，但基建类商用需求或将接棒继续推动需求维持高位，在此基础上再结合美容健康类产品以及“松霖·家”门店和家具品类尚处于持续扩张阶段，我们预计公司2021E/2022E/2023E年将有望实现营收23.70/27.22/30.78亿元，实现归母净利润3.14/3.64/4.21亿元，对应PS3.02/2.63/2.32倍，对应PE23/20/17倍，维持“推荐评级”。 风险提示 原材料价格大幅抬升的风险；行业竞争加剧的风险。

事件：公司4月12日晚发布年报，2020年实现营收20.35亿元，同比增长17.04%，实现归母净利润2.70亿元，同比增长15.51%，实现扣非净利润2.24亿元，同比下降3.55%。其中，2020Q4实现营收6.57亿元，同比增长36.61%，实现归母净利润0.78亿元，同比增长15.15%，实现扣非净利润0.38亿元，同比下降29.87%。 点评： 海外需求旺盛，业绩有望持续增长。分品类看，厨卫/家具/美容健康品类全年收入分别为18.48/0.76/0.46亿元，分别增长10.64%/505%/109%。 分地区看，境外/境内收入分别为14.58/5.77亿元，同比增长20.1%/10.0%。受益于海外需求旺盛，公司Q4收入增速36.61%，较Q3的16.50%提速明显。2月美国成屋年化销量为622万套（yoy+9.1%），同时供应紧缺推升成屋售价中值至31.3万美元（yoy+15.8%）创历史同期新高，预计海外地产销售将带动公司业绩保持增长。 毛利率环比下降，费用率同比上升。从毛利率看，公司Q4毛利率32.04%，环比Q3的37.40%有所下滑，我们预计主要系原材料涨价以及产品结构变化所致。从费用端看，2020年费用率同比上升2.38pct至20.42%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比变动-0.64/+0.52/-0.40/+2.90pct至3.79%/8.94%/6.33%/1.36%，其中财务费用上升主要系利息收入及汇兑损益变动影响所致。 智能制造助力“松霖·家”，开拓F2C家装新模式。公司旗下家装品牌“松霖·家”大力发展自有供应链，通过F2C模式减少中间差价，2020年5月第一家直营大店已于厦门开业。同时，公司漳州松霖智能家居园工程三期已于2020年底开工，打造家居界首家5G+“关灯工厂”，旨在提高生产效率压缩生产成本，未来有望在其它九大生产基地中复制推广，为市场带来智能制造的成本红利。 盈利预测：根据年报调整盈利预测，预计2021-2023年EPS至0.80/0.91/0.98元，对应PE分别为21.57/19.08/17.74x。维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期，原材料价格及汇率波动。

投资建议 尽管公司2020Q1受国内疫情冲击外销遭遇境内生产出货不及时与货运计划推迟影响出现规模与业绩的下滑，但当国内疫情防控在二季度进入常态化后，公司得益于海外消费者居家时长被迫拉长、美国房地产市场交投活跃销售火热以及海外部分原有产能供应受限，公司外销客户订单迅速恢复并自二季度起重拾双位数正增长。考虑到2021年海外疫情大概率将得到有效控制，但美欧等发达国家的财政与货币支持力度大概率仍将延续，预计海外市场卫浴配件产品住宅类需求或环比疫情期间有所回落，但基建类商用需求或将接棒继续推动需求维持高位，在此基础上再结合美容健康类产品以及“松霖·家”门店和家具品类尚处于持续扩张阶段，我们预计公司2021E/2022E/2023E 年将有望实现营收23.70/27.22/30.78亿元， 实现归母净利润3.14/3.64/4.21亿元，对应PS 2.93/2.55/2.25倍，对应PE 22/19/16倍，首次覆盖予以“推荐评级”。 风险提示 原材料价格大幅抬升的风险；行业竞争加剧的风险。