季报业绩略好于预期。 公司1-3季度实现收入40.7亿元,净利润1.84亿元,分别同比增长2%、-6%;EPS0.21元,略好于我们中报前瞻预期的0.19元。3季度单季度实现收入14.1亿元(同比16%,环比-12%),净利润8200万元(同比24.5%,环比35.6%),EPS0.09元。 3季度销量和库存平稳。 预计3季度玻纤销量约22万吨左右,环比变化不大;季末存货16亿元,较年初增加1亿元,较中报环比持平。应收账款环比增加约2.4亿元,导致3季度经营性现金流-1.1亿元。毛利率环比有所回升,3Q12综合毛利率回升至32.7%。 需求好转不明显,期待供给收缩。 从目前环境看,下游需求尚无明显好转;4季度将迎来传统淡季,落后产能盈利压力将增加,冷修产能可能增加。由于行业中多数企业持续亏损4个季度,13年落后产能淘汰的压力将增加,13年可能迎来供给收缩。 维持增持评级。维持12-13EPS预测0.29元、0.45元,当期股价对应PE26倍、18倍,公司对玻纤价格弹性较大,当前处于价格底部,维持增持评级。

业绩略超预期。公司2012年前三季度实现收入114.2亿元(YoY+8.67%),实现归属于母公司净利润16.48亿元(YoY+7.15%),EPS0.76元,略超申万化工三季报前瞻中的0.75元的预期。其中三季度单季度实现收入42.60亿元(YoY+17.34%,QoQ+9.83%),实现归属于母公司净利润6.65亿元(YoY+23.04%,QoQ+22.65%),EPS0.31元。 受益策略转变,综合毛利率持续提高。2012年以来,万华策略从“以产定销”向“以销定产”转变,公司毛利率持续改善,12Q1-Q3单季度综合毛利率分别为32.46%、33.03%、35.87%;从挂牌价看,2012年1-10月纯MDI、聚合MDI挂牌价分别提高了5次、6次,结算价分别提高了6次、5次,价格整体呈现单边上扬趋势。同时我们认为近期聚合MDI价格下跌主要是前期涨幅过大、需求逐步进入淡季的正常回落。 提价并未明显影响销量。公司12Q1-Q3收入环比增速分别为4%、18%、10%。 申万化工跟踪的纯MDI、聚合MDI市场价12Q3环比分别增长6.8%、11.8%,12Q3月度结算价平均值环比分别增长3.6%、2.8%,而公司整体收入环比增长10%,显示价格的上扬并未对销量产生明显影响(公司整体库存亦环比下降15%)。 从MDI向聚氨酯的扩张是必然,不必过于悲观。MDI向聚氨酯的扩张是相关多元化的必然结果,亦是最优路径。巴斯夫聚氨酯业务(主要包括MDI、TDI、多元醇、TPU等产品)2011年实现58.5亿欧元(对第三方)收入,EBIT约7亿欧元。相关产品万华均已实现或即将产业化,高端的HDI、ADI等产品亦陆续产业化中,结合万华优异的成本控制力和执行力,我们认为对八角项目整体盈利水平不必过于悲观。 维持增持评级。我们预计公司12-13年EPS分别为1.04元、1.35元,目前股价对应12-13年PE分别为13倍、10倍,维持增持评级。

业绩符合申万预期,略超市场预期。公司2012年前三季度实现收入50.19亿元(YoY+30.54%),实现归属于母公司净利润3.27亿元(YoY+17.93%),EPS0.34元,与申万化工三季报前瞻中的0.35元基本一致。其中三季度单季度实现收入19.65亿元(YoY+84.19%,QoQ+15.39%),实现归属于母公司净利润1.08亿元(YoY+566.84%,QoQ-22.20%),EPS0.11元,略超市场预期的0.09-0.10元。 受益煤价下降和新气化炉投产,综合毛利率环比仅下滑3.22个百分点。公司主要产品三季度价格均有所下滑,其中:12Q3国内尿素出厂均价2061元/吨,环比12Q2的2354元/吨下滑12.5%;DMF12Q3均价为5644元/吨,环比12Q2下降3%;醋酸12Q3均价为2932元/吨,环比12Q2下降8%。但由于公司原料煤价格持续下跌,目前到厂价约680元/吨,较年初的860元/吨下滑超过20%,同时新投产的2台30万吨气化炉带来成本节约,三季度公司主要产品毛利率除尿素外相对上半年均有所提升,我们估算尿素约23%(12H1为28%),DMF约18%(12H1为12%),醋酸约10%(12H1为-8%)。受益负荷的提高和单耗等成本控制得当,己二酸单吨净亏损约400-500元,较前期1000元/吨的亏损亦明显收窄。 合成气制乙二醇进入攻坚阶段。公司合成气制乙二醇装置经过前期消缺改造后,近期重新开车后,负荷最高50%左右,目前负荷维持在40-50%左右。产品除紫外透过率外其余指标均已达到聚酯级,项目进入攻坚阶段。 上调盈利预测,维持增持评级。鉴于公司成本控制超预期,我们上调华鲁恒升12-13年盈利预测至0.45元、0.60元(原预测分别为0.43元、0.60元),目前股价对应12-13年PE分别为15倍、11倍,PB1.2倍,维持增持评级。

12年三季报业绩略超市场预期。1-3Q12公司实现收入9.70亿元、净利润1.29亿元,分别同比增长34.08%、45.55%;1-3Q12综合毛利率为24.18%,同比提升1.37%。EPS0.626元,略超市场此前预期的0.60元,基本符合我们在三季报前瞻中预测的0.62元。 主要产品吡虫啉提价和新产能投放是公司业绩快速增长的主要驱动力。公司产品线相对分散,主要品种吡虫啉和氟磺胺草醚分别占销售收入的21%和19%。 二季度末,公司吡虫啉长单价格已提升至15.5万元/吨(较11年同期高30%),测算吡虫啉毛利率40%左右。根据目前公司的长单接单情况,我们预计吡虫啉的景气周期有望持续至2Q13。另外,公司12年上半年达产的300吨烟嘧磺隆、500吨稻瘟酰胺、1200吨丁醚脲等产能亦是公司业绩快速增长的重要因素。 公司未来来自全球农药巨头的采购量有望持续增加。公司近年来持续深化与跨国公司的合作:公司于06、08、12年荣获先正达评选的亚太地区HSE供应商;11年公司收入约40%来自全球“六大”农化企业的直接采购。由于公司南通项目多数产品是与全球农化龙头企业的需求相匹配的,所以公司未来来自全球农药巨头的采购量有望持续增加。 南通项目保障产能增长。南通一期8个项目包括2000吨麦草畏,3000吨S-异丙甲草胺等,计划投资3.7亿元,预计将于13-15年陆续达产,完全达产后预计将实现销售收入10亿元(基本相当于目前长青股份的销售规模)。 上调盈利预测,维持增持评级。调整公司12-14EPS预测至0.80元、0.90元、1.03元(原预测0.71元、0.83元、1.00元)。考虑到公用工程折旧等因素,南通项目13年对公司盈利贡献将有限,不应预期过高。维持增持评级。

业绩基本符合预期。公司2012年前三季度实现收入26.60亿元(YoY+12.89%),实现归属于母公司净利润2.16亿元(YoY-37.55%),EPS0.56元,基本符合申万化工三季报前瞻中0.57元的预期。其中三季度单季度实现收入8.39亿元(YoY-9.21%,QoQ-15.15),实现归属于母公司净利润0.78亿元(YoY-38.51%,QoQ+15.69%),EPS0.19元。同时公司预计2012年全年净利润同比下滑25-45%,对应EPS0.67元-0.92元,业绩同比下滑主要是主打产品分散染料价格同比大幅下跌所致。 分散染料价格与盈利底部确认。分散染料价格在12年7-8月见底后,9月中下旬开始缓慢爬升,截止目前市场价累计升幅在8%左右,但价格仍在近年来底部,目前状况下小企业仍无利可图。行业龙头的综合成本优势彰显,保险粉、H酸等综合配套产品均继续维持较好的盈利状态,公司三季度单季度综合毛利率25.19%,逆势环比提升1.44个百分点。近期由于下游集中放量导致染料集中出货,包括经销商在内的整体社会库存均处于低位。我们认为分散染料的价格与盈利的底部已经确认。 看好新一轮提价周期到来。历史上分散染料盈利呈现出以5年左右为一个周期的特征(上一轮周期是06-11年),由于行业环保、成本、市场等综合性的高壁垒,行业龙头通过大周期的强制洗牌和短期的价格波动持续提高集中度和对行业的控制力。经过12年持续一年盈利低点的洗礼,随着行业集中度的持续提高,预计13年行业整体将进入新一轮提价周期。 维持增持评级。我们维持公司12、13年EPS0.86元、1.03元的盈利预测,目前股价对应12-13年PE分别为16倍、13倍,PB1.36倍,维持增持评级。

三季报业绩完全符合预期。公司2012 年前三季度实现营业收入74.04 亿元(yoy+47%),实现归属母公司净利润2.52 亿元(+31%),EPS 0.69 元,与申万化工三季报前瞻完全吻合。其中三季度单季度实现收入27.08 亿元(yoy+53%,QoQ+5%),实现归属母公司净利润0.926 亿元(yoy+17%,QoQ-1%),EPS 0.25 元。 磷矿石销量短期波动,长期产量仍将持续增长。公司重介质选矿项目于2012年8 月投放60 万吨/年产能,其余60 万吨/年预计将在2013 年一季度投放。 由于60 万吨/年磷肥装置亦在报告期内试车,预计公司预留了部分磷矿石库存以满足试车之用,三季度磷矿石外销量受到影响。按照公司磷矿石产能的投放节奏,预计磷矿石产量仍将稳步增长,在2011 年250 万吨产能基础上,2015年有望达到600 万吨产能。 单季度同比增长源自投资收益。公司单季度投资收益0.23 亿元(去年同期亏损180 万元),主要源自参股的泰盛、金信、三福明公司。其中参股24%的泰盛化工拥有年产5 万吨草甘膦产能(2010-2011 年产量分别为4.65 万吨、3.19万吨),参股50%的金信化工拥有年产8 万吨氯乙酸、5 万吨甘氨酸产能,两者均受益于今年草甘膦价格的持续上涨。同时公司通过持股90.94%的湖北兴福电子拥有三福明(上海)贸易公司50%权益。 维持增持评级。不考虑增发摊薄,维持原有盈利预测,预计12-14EPS 为0.97元、1.21 元、1.66 元,对应PE 分别为21、17、12 倍。看好磷矿资源长期价值,维持增持评级。

12年三季报业绩低于市场预期。1-3Q12实现收入20.67亿元、净利润1.29亿元,分别同比增长26.94%、0.55%;1-3Q12综合毛利率为23.2%,同比下降5.7%。EPS0.63元,低于我们此前预期的0.70元。 贵州酒博会影响公司炸药生产是公司三季度业绩低于市场预期的主因。9月贵阳召开第二届酒博会,规模同比扩大,贵州省对危险品生产企业实施严格的生产和运输管控。公司停产约2周左右,则测算此事件影响久联发展的炸药产销量约4000吨,是三季度公司业绩低于预期的主因。另外折旧增加、人工成本提高导致公司营业成本提升亦有影响。 贵州炸药供需缺口增大,13年炸药生产恢复增长。贵州炸药需求仍然增长,13年公司产量下降主要受运输限制及安全因素影响,产量下降使得省外调入量增加。我们测算13年贵州炸药的供需缺口将超过2万吨。公司13年炸药产量增长来自于河南神威2万吨并表、工信部12年新批3万吨、贵州12年下滑产量恢复至11年水平。 西藏矿山爆破新单标志爆破工程业务走出贵州,并进入矿山领域。孙公司中金新联与四川宏泰签订的《邦铺矿山铜(钼)矿露天采剥工程爆破分包协议书》。 基建期合同金额预计为1.6亿元,建设工期预计为2年,投产后的采矿和剥离业务开展由双方再行协商确定。虽然这一合同金额不大,但付款方式好(月结)、资金占用少,且公司在西藏的地面混装车投产后毛利将进一步提高。 未来爆破工程将在贵州、西藏、山西多地拓展,从市政走向矿山爆破。公司在山西也成立了分公司,期待在产煤大省进入煤炭开采领域。公司在贵州遵义以为也积极拓展业务。预计13年爆破业务仍有望实现30%左右收入增长。 季报虽低于预期,但13年增长仍比较明确,维持增持评级。调整公司12EPS预测至1.10元(原预测1.25元),预计13-14EPS1.48元、1.82元,对应PE16倍、13倍,维持增持评级。

两条主线发展。依托内蒙区域特点和资源优势,公司发展围绕两条主线:一是推进‘点对网’电源项目建设;二是发展煤电联营,未来几年将公司打造成大容量火电和煤电一体化为主的综合能源公司。 ‘点对网’巩固公司盈利优势。1)受益于低煤价、高电价、高负荷,‘点对网’电厂盈利能力突出。2)公司‘点对网’权益装机占比53%,净利润贡献超过100%。3)后备项目以‘点对网’为主(装机占比84%),继续巩固公司竞争优势。 ‘煤电联营’助推公司转型。1)收购魏家峁煤电联项目是公司战略转型重要拐点。2)大股东电力、煤炭及配套资源丰富,公司作为其唯一业务整合平台,资产注入可期。12-13年将陆续注入多个煤电项目,使公司煤电资源互补,中长期业绩增厚作用明显。 维持‘增持’评级。看好公司业绩确定性的增长,预计2012-2014年实现(归属母公司)净利润分别为12.29、15.20和16.03亿元,对应摊薄后EPS分别为0.48元、0.59元和0.62元。对应当前股价,12-14年PE水平分别为14.1、11.5和10.9倍。估值安全,关注火电资产在经济下行背景下较强的防御性所带来的相对收益。维持‘增持’评级。 核心假定的风险需求超预期回升带动煤价快速攀升;利用小时下降幅度超预期;电价下调。

投资要点: 染料行业竞争格局进一步优化。过去十年我国染料产量复合增长率达8.6%;2011年我国染料产量77.24万吨(分散占42.23%、活性占24.47%),同比增加2.17%。染料企业以民营企业为主导,行业集中度高,呈寡头特征,主要染料公司定价能力较强。2011年,分散染料前三家(浙江龙盛、闰土股份、杭州吉华)产能、产量分别占市场总份额的82%、84%,活性染料前四家(湖北华丽、浙江龙盛、传化泰兴锦云、闰土股份)产能、产量分别占全市场份额的74%、65%。行业将继续走向集中。 行业的壁垒表现在:环保壁垒(新批难度大,靠存量改造)、资金投入(70%投入在流动资金)、工艺技术(常见牌号超过600个,工艺流程长)、渠道壁垒(染料占下游成本小,客户需稳定、高品质、多品种、有新品开发实力的供应商)、成本优势(原材料品种多,大企业有明显的采购或自产配套优势)。 公司专营染料,稳步发展。金融危机后公司市占率从不足15%迅速提至18%以上,其中分散30%、活性15%;染料行业平均毛利率仅15%,龙头表现出非常明显的综合优势和盈利能力;同时公司大力培育自主创新能力,实施向后一体化战略,继续努力深挖护城河。 分散染料提价逐步兑现。浙江市场下游客户开工率从40-50%回升到了70-80%;公司销售情况环比明显回暖;行业库存水平不高;历史规律看,原油价格上涨往往成为提价的理由。从行业了解到浙江龙盛分散染料已经开始提价,我们预计闰土股份也将跟随。 重申闰土股份“增持”评级。目前公司股价在PB1.36倍,同时分散染料价格和盈利水平均处于底部,而行业格局在继续优化。不考虑提价,预计公司12-13年EPS分别为0.86元、1.03元,对应12-13年PE为16倍、13倍。静态看,分散染料每提价1000元/吨(含税),对应公司EPS可增厚0.23元。

公司12年半年报业绩符合预期。1H12公司实现销售收入60.36亿元,同比增长2.51%;实现净利润3.98亿元,同比下降29.9%(扣除非经净利润3.58亿元,同比增长5.71%);1H12综合毛利率为17.5%,较1H11下降0.3%,1H12EPS0.16元,基本符合我们此前中报前瞻中对公司业绩的预测(申万基础化工中报前瞻预测公司1H12EPS0.17元)。公司经营数据二季度环比明显好转,2Q12公司销售收入环比增长20.5%;毛利率环比提升2.0%;净利润环比增长63.8%。 车用改性塑料高速增长拉动公司改性塑料销量持续逆势增长。1H12,公司改性塑料业务的主要下游汽车、家电、电子电气等行业的产销量增速明显放缓,但公司通过加强车用改性塑料的技术和市场开拓力度,在国内汽车销量同比增长不到3%的情况下,实现了车用改性塑料12%的增长。1H12公司改性塑料销量32.13万吨,同比增长4%。 增发募投项目有序推进,新材料业务尚未进入收获期。公司12年公开增发的募投项目有序进行:多数项目进度在20%左右,其中广州20万吨车用塑料项目、15万吨再生塑料项目已经开始产生收益。新材料业务则进展相对缓慢,受珠海万通降解塑料设备停车检修影响,我们预计降解塑料业务12年仍难以对公司业绩形成积极影响;碳纤维、木塑材料、特种工程塑料等其他化工新材料也正处于产品研发和市场导入期。 维持增持评级。我们维持公司的盈利预测:预计公司12-14年EPS分别为0.36元、0.44元、0.59元,目前股价对应12-14PE分别为14X,12X,9X。公司改性塑料主业的销量在车用塑料的带动下有望稳定增长,目前在培育的新材料业务将为公司未来的发展打开空间。维持增持评级。

公司12年半年报业绩符合预期。1H12公司实现销售收入12.32亿元,同比增长20.9%;实现净利润1.07亿元,同比增长25.8%;1H12综合毛利率为17.4%,较1H11下降0.05%,综合毛利率出现微降的主要原因为低毛利率的除草剂业务销售收入同比大幅增长。1H12EPS0.62元,基本符合我们此前中报前瞻中对公司业绩的预测(申万基础化工中报前瞻预测公司1H12EPS0.63元)。 除草剂业务盈利能力显著提升,杀虫剂业务小幅增长。扬农化工的除草剂业务主要为草甘膦原药的生产销售(约占公司除草剂业务销售额的80%)。1H12草甘膦的需求在补库存、转基因作物面积增加等因素的刺激下出现恢复性增长,草甘膦行业1-6月产量较去年同期增长35.3%,导致公司除草剂业务的销售收入同比增长88.5%;同时,草甘膦的价格、价差均出现了较大幅度的上涨,公司除草剂业务毛利率由1H11的4.76%大幅提升至10.12%。展望下半年,由于公司草甘膦业务采用和国际制剂企业签订长单的模式进行销售,所以产品价格的上涨会滞后于市场价的上涨,随着长单价格的走高,预计下半年公司草甘膦毛利率将进一步提升。公司的杀虫剂业务增长相对稳定,卫生菊酯方面,公司继续加大专利品种氯氟醚菊酯的推广力度;农用菊酯方面,公司加强制剂的销售渠道建设,1H12公司杀虫剂销售收入增长4.7%,毛利率基本与1H11持平。 在手现金充裕,投资能力强。1H12公司在手现金高达14.8亿元,而固定资产仅有7.5亿元,且公司已经连续三年没有进行大额投资,与此同时,公司的研发部门已积累了多个新项目。我们认为,待扬州化工园区的配套设施更加完善后,公司或将继续围绕农药产业链展开新项目的投资。 维持增持评级。1H12,国内非法侵权产品和住友四氟甲醚菊酯的推出对公司卫生菊酯的冲击已接近尾声,公司草甘膦业务在行业回暖的带动下也出现了盈利能力的显著提升。维持公司12-14盈利预测,预计12-14EPS为1.06元、1.23元、1.37元(未考虑投资新项目)。对应12-14PE为21X,18X,17X。 PE和市值在A股农药上市公司中均偏低,维持增持评级。

投资要点: 半年报 EPS0.078元,超出预期。上半年公司发电量同比上升3.25%,营业收入和营业成本分别为267.0亿和218.6亿元,较上年同期分别增长11.5%和9.4%。实现归属母公司净利润12.0亿,同比增幅6.2%,EPS 为0.078元,同比增长5.4%,环比大幅改善,超出中报前瞻中0.04元的预期。 多因素助推业绩超预期。1)动力煤价2Q 以来快速下行,公司电力业务毛利率同比增长2.8%至20.4%。2)汛期提前,大渡河、瓯江流域偏丰近2成,2Q水电发电量环比增长160%。3)5-6月,公司出售持有国电南瑞及远光软件部分股权产生收益1.5亿,贡献净利润占比7.4%。 高企财务费用吞噬利润。公司上半年财务费用为31.6亿元,同比大幅增长42.1%。其中利息支出31.1亿,同比增幅41.4%,主要系贷款金额增加所致。 看好下半年业绩增长。1)煤价下跌利好因素将充分体现,预计下半年入炉综合标煤价将同比降低10%,燃料成本将出现明显下降。电力业务毛利率将进一步提升。2)三季度是传统丰水期,汛期水电发电量、业绩提升是大概率事件。 3)6月央行2次降息,并有望进入新一轮降息通道,公司将显著受益于降息带来的财务费用下降。 维持‘买入’评级。随着大渡河水电项目和英力特宁东项目陆续投产以及集团电力资产的逐步注入,预计2012-2014年净利润分别为41.6、42.8和46.6亿元,EPS0.27元、0.28元和0.30元;对应12年PE 和PB 分别为9.7倍、1.4倍,低于行业水平(PE=25X,PB=1.6X),是‘估值安全,景气向好’的良好标的,维持‘买入’评级。 核心假定的风险 主要来自电价和煤价的大幅波动和未来经济持续下行。

中报净利润同比下降14.69%,实现EPS0.21元。12年上半年公司实现营业收入49.8亿元,同比增长18.2%,净利润7.1亿,同比降低14.7%,归属上市公司净利润4.8亿,同比下降21.8%,实现每股收益0.21元。 经济低迷、燃料成本上涨、投资收益下降拖累业绩。1)宏观经济低迷影响,公司发电利用小时同比下降14.5%。2)去年煤价高位且坑口煤矿对今年沿海煤价下降存在‘时间滞后’和‘幅度递减’,上半年公司标煤价仍上涨28.9元/吨,增幅8.9%,电力业务毛利率下降1.9%至24.6%。3)受上述原因影响,公司重点参股电厂贡献收益较去年同期减少18.8%。 公司战略明确,下半年亮点多。1)发展‘点对网’电源项目,目前‘点对网’权益装机409万千瓦,占比53%,后备项目240万千瓦,区域龙头显现;煤电一体化助推公司转型,收购魏家峁项目,后续四个煤矿项目注入。2)煤价下降传导到位,燃料成本将出现明显下降。受此影响参股电厂收益贡献也将相应增长。3)魏家峁煤矿实现销售利润。4)京隆电厂5月并网成功,下半年将贡献正收益。 首次给予‘增持’评级。看好公司业绩确定性的增长,预计2012-2014年实现(归属母公司)净利润分别为13.5、16.8和17.7亿元,对应摊薄后EPS分别为0.52元、0.65元和0.68元。对应当前股价,12-14年PE水平分别为14、11和11倍。估值安全,给予‘增持’评级。 核心假定的风险主要来自电价和煤价的大幅波动和未来经济持续下行。

维持增持评级。我们假设12-13氯化钾销量260万吨、300万吨,含税均价3000元/吨,综合利用一期12年全部转固,二期项目和甘河项目13年部分转固。12-13年钾肥价格保持平稳,销量仍有增长,但综合利用项目试生产将吞噬部分盈利。预计12-13EPS1.70元、1.90元,对应PE20倍、18倍,考虑资源价值和农产品价格上涨的主题效应,维持增持评级。

维持 “增持”评级。我们维持公司12-13年EPS 分别为1.04元、1.40元的盈利预测,目前股价分别对应12、13年PE 12倍、9倍,维持“增持”评级。