尔康制药是我们在3月28日《光大证券2016年医药行业年度策略报告-龙头公司优势持续扩大,推荐有望持续高增长“7+3”个股组合》重点推荐的股票之一,我们早在该策略报告中指出公司未来几年将保持高速增长,是为数不多的可以多年持有的成长股。 2016年一季报回顾和分析: 公司今日公布了2016年一季报:2016年一季度实现收入、归母净利润、扣非归母净利润5.1亿、1.7亿元、1.5亿元,分别同比增长73.2%、86.5%、65.2%,EPS0.16元。每股经营性现金流-0.18元,业绩增长大幅超预期。 Q1收入大幅增长的原因预计主要由于改性淀粉和胶囊(约1亿元)、磺苄西林钠(约1亿元)、高附加值的药用辅料(约5000万)销售增长所致。Q1收入同比增速快于扣非归母净利润同比增速,主要由于Q1整体毛利率下降了5.41个百分点至44.3%。非经常损益2252万元,同比增长11倍左右,主要由于政府补助增加所致。期间费用率同比减少4.74个百分点至11.62%。在建工程同比增长117.2%,主要是木薯淀粉空心胶囊项目投入增加2.3亿元。 2016年经营展望、盈利预测和投资评级: 2015年11月30日,非公开发行股本1.16亿股,定增价17.18元/股,募集资金19.99亿元。发行对象为实际控制人帅放文(3.99亿元)、彭杏妮(7.99亿元)、夏哲(3.99亿元)、泰达宏利基金(3.99亿元),锁定期3年。2016年3月5日公司公告,拟投资25亿元,其中拟使用定增资金不超过20亿元,拟用于投资建设“年产1000亿粒淀粉植物空心胶囊与年产3万吨改性淀粉”项目,建设期为2年。 公司的磺苄西林纳制剂的竞争厂家少,销售和盈利稳定。2015年保持了约2.8亿元的销售额和8000万的利润。我们初步预计公司2016年净利润将增长55%、EPS0.91元,对应2016年PE32倍,公司业绩高增长,该估值不贵,维持“买入”评级。 2016年可能的催化剂: 淀粉胶囊销售超预期;制剂品种(阿莫西林和盐酸雷尼替丁胶囊)中标 风险提示: 受突发因素影响,业绩增速可能低于预期

2016年1季报回顾和分析 公司今日公布了2016年1季报:一季度实现收入、归母净利润、扣非归母净利润分别为6.4亿元、3967万元和3724万元、分别同比增长93.2%、48.7%和51.4%,EPS0.135元,每股经营性现金流为-0.32元,业绩快速增长符合我们预测。 第1季度,由于同比新增并表了北京执信、福瑞达和新疆元鼎等公司,这些公司主营代理销售诊断产品、毛利率较低,因此拉低了整体毛利率4.9个百分点。 2016年4约12日,公司公告继续增持新疆元鼎医疗器械公司股权从原51%到60%。同日公告拟向迪安证鉴增资4,000万元,增资后迪安证鉴注册资本达到5000万元,仍为公司全资子公司,迪安证鉴主营司法鉴定。 2016年经营展望、盈利预测和投资评级: 公司是国内大型连锁化独立医学实验室之一,公司主业为ICL(独立第三方检验),主要服务于基层医疗机构,2015年报显示该项主业收入10.79亿元。公司已在全国18个省市建立21家独立实验室。公司通过收购等外延式扩张策略、主业延伸到了健康体检、司法鉴定、冷链物流、CRO合作等多个新领域。公司2011年IPO上市,过去5年基本都实现了40%左右的净利润同比增速,公司的业绩增长没有低于市场预期,所以市场一直给予公司高估值,当前对应的动态PE74倍。公司业绩基数还不大(2015年净利润1.75亿元),综合考虑公司新业务的产出、ICL的快速增长和扩张,我们维持预计公司2016年净利润将增长40%、对应最新股本EPS0.81元。我们判断:公司的ICL业务未来将持续受益于政府推进分级诊疗所带来的基层医疗市场的检验增量,这是我们看好和推荐该股的核心逻辑。 公司是为数不多的可以多年持有的成长股,但短期估值偏高,维持“增持”评级。 2016年可能的催化剂: 外延式并购取得进展。 风险提示: 业务增速不达预期。

2015年报回顾和分析: 公司今日公布了年报:2015年实现收入、归母净利润、扣非归母净利润207.4亿,27.7亿元、26.2亿元,分别同比增长了10.22%、10.56%和15.37%。EPS2.66元,每股经营性现金流2.09元。非经常性损益是公司购买理财产品获得的1.75亿投资收益,期末公司账上货币资金高达26.5亿元。拟每10股分红6元(含税)。业绩稳健增长,符合我们预期。 四季度经营分析:期间费用率下降,扣非净利润高速增长 2015年四季度,公司收入60.5亿,同比增长10.07%;扣非净利润6.3亿,同比增长38.9%。扣非净利润高于前三季度10.32%的增速,是因为公司四季度销售费用率、管理费用率和财务费用率分别同比下降2.19、1.48和0.55个百分点。 大健康战略持续推进,大健康和中药资源产品成为业绩增长亮点 公司对个人健康护理及原生中医药资源产业持续投入,实现了以云南白药系列、三七系列和云南民族特色药品系列为基石,日化、养生、健康管理服务产品为两翼的战略转型升级。2015年健康产品事业部收入33.5亿,同比增长21.84%。随着专业化的营销推广、品牌认可度的持续提升,白药牙膏的市占率不断提升,去年3月份以来,白药牙膏市占率跃居至国内市场第二(市占率15.6%),成为公司大健康产品收入增长的主要动力。 中药资源事业部收入6.5亿,同比增长44.59%。公司立足云南药材资源丰富的特点,将药材种植、贸易、加工、提取到保健食品进行产业链梳理,近年来推出了包括豹七三七、千草美姿、高原维能、螺旋藻精片等保健、日化、养生系列产品,并在渠道上开展O2O等尝试。我们预计随着市场培育逐渐成熟,产品线的不断丰富,将成为公司业绩新的增长点。 医药商业增长稳健,药品收入小幅增长 公司是云南省最早最大的医药流通企业,近年来保持较为平稳健康的发展。2015年,省医药有限公司收入122.7亿,同比增长9.24%。未来,通过渠道的持续完善和业态的不断创新,预计公司医药商业业务保持稳健增长。 在医院控制药占比、药品零差率、药品招标降价和辅助用药限制力度加大等政策的背景下,公司药品事业部仍实现了收入51亿、同比增长2.38%。我们认为公司的名牌产品如云南白药气雾剂、云南白药创可贴等,品牌、质量优势突出,市场占有率明显,未来将将保持小幅增长。 2016年经营展望、盈利预测和投资评级: 公司未来仍将持续加大对“大健康”产业的持续投入,通过探索圈层经济,加快线上线下推广的融合,实现跨界扩张的加速发展,让传统中药融入现代生活。我们预计云南白药牙膏产品将继续保持较快增长;养元青产品随着市场培育成熟,将逐渐开始放量;公司稳步推进清逸堂组织架构调整,大力推动产品转型升级,积极提升产品品质,实施产品和品牌年轻化策略,日子卫生巾有望成为新的增长点。 公司以“新白药,大健康”战略为指引,深挖独家核心品种价值并提升产品品质,成功实现以日化、养生、健康管理服务产品为两翼的战略转型升级。我们认为公司将会以现有资源为依托,在医疗产品与服务、健康产品与服务、健康管理及养生养老等领域内取得更进一步的发展。 由于公司现有激励机制不完善,原有药品业务和商业流通业务收入基数较大等因素影响,预计未来公司整体收入将保持稳健增长。我们预测公司2016~2018年净利润将同比增长15%、13%和11%,EPS2.95/3.33/3.68元,给予“增持”评级。 风险提示:健康日化产品低于预期。

2015年报回顾和分析: 公司今日公布了2015年报:实现收入18.9亿、同比增长30%,扣非归母净利润4.6亿元、同比增长20%,EPS1.16元,每股经营性现金流0.76元,业绩符合市场预期。拟每10股送5股派3.5元(含税)。同时公告了2016年一季度报告,收入和扣非后净利润分别为4.7亿元和1.6亿元,分别增长24%和26%,EPS 为0.36元。 第四季度经营分析。2015年Q4公司收入5.5亿元,同比增长51%, Q4扣非后净利润0.9亿,同比增长2.3%。收入增速远高于前三季度22%的增速,是公司于去年7月30日通过现金购买的方式获得了孙公司漳州片仔癀宏仁医药有限公司65%的股权,从收购日到去年年底, 该孙公司共取得收入1.92亿元(净利润只有1.3万元)。净利润0.94亿元,同比下降33%,大大低于前三季度25%的增速,主要是由于2014年12月公司出售了500万股兴业证券的股票产生了0.5亿元投资收益,而今年没有相关投资收益。 通过并购基金、直投公司等方式大力布局健康产业。2015年公司先后与兴业证券、北京清科集团、信业基金、丰圆资本合作成立并购基金, 并在10月份投资设立片仔癀投资公司。采用“上市公司+PE”的方式, 有助于公司充分利用各专业投资机构的资源优势,有效挖掘全国优质的医疗项目,实现与片仔癀产业发展匹配的并购投资;通过成立直投全资子公司,以厦门自贸区、一带一路核心区为平台,将并购视野进一步拓展到了海外。我们预计公司未来在大健康领域的布局将获得丰硕成果,通过外延式扩张实现跨越式发展。 营销改革提升品牌影响力,促进日化和食品销售。去年公司销售费用1.7亿元(+29%),主要是公司改变了营销模式、加大了广告推广力度。公司推广“片仔癀”体验馆的商业模式,将“文化传播+品牌展示+产品推介+现场体验”有机结合起来,一年左右的时间已有二十多家体验馆投入运营,范围覆盖国内名胜风景区、机场、城市文化街区或繁华商业区,在提升公司品牌形象的同时提升了片仔癀系列产品的销售。通过与银之杰的合作,公司也在积极探索“互联网+”模式,实现“线上线下”互联,打造专门服务于高端客户的VIP 模式。化妆品专营店和电商渠道的建设,促进了片仔癀大健康产品的销售,2015全年日化产品销售总额2.3亿元(+32.5%),而上半年收入只有0.93亿元(+16.4%),食品销售也取得高速增长、收入1253万元(+235%)。 由于日化产品和食品的毛利率低于片仔癀、分别为59%和40%,且收购的药品分销业务毛利率只有7%左右,这些因素导致了公司整体毛利率同比下降3个百分点至47%。 2016年经营展望、盈利预测和投资评级: 公司去年9月与太尔科技(该公司新型骨传导智能穿戴设备在国内技术领先)签署合作协议成为该公司的战略投资者,今年3月太尔科技已完成向片仔癀定增1800万股(占太尔科技27%的股份),这为公司在大健康战略下打造智能可穿戴设备提供了技术与运营平台。在注重新的营销模式的同时,公司也加强了与传统渠道商的合作,今年2月2日与上海家化成立的合资公司片仔癀家化成立,预计2016年将有7000万元左右的牙膏产品通过上海家化的渠道进行销售,借助上海家化在日化产品领域稳定的市场份额及广泛的销售渠道,将进一步推动美肤、牙膏等大健康产品的销售。 原材料麝香、蛇胆、牛黄的稀缺性特点决定了片仔癀成为中药中难得的投资性品种。“文化传播+品牌展示+产品推介+现场体验”的营销模式改革, 提升品牌影响力的同时给公司的发展带来了新的活力。预计并购基金或者直投方面的布局也将加速公司在外延式扩张方面取得良好的进展我们看好公司锁定“一核两翼”的发展战略,突出创新活动,着力打造“传统中医药+现代健康生活+现代流通方式”发展模式的中长期成长能力, 公司在2015年报里面表示2016年力争实现销售收入增长30%,实现净利润增长7.5%。 考虑到公司收购宏仁医药的批发业务毛利率远低于主营片仔癀产品,且未来日化和食品业务收入会增长较快,我们判断未来公司整体毛利率将呈下降趋势。预测公司2016~2018年净利润同比增长13%/11%/10%,EPS 1.32/1.46/1.60元,当年动态PE 42倍,给予“增持”评级。 2016年可能的催化剂: 片仔癀产品提价;并购基金或直投子公司外延式并购取得阶段性进展。 风险提示: 麝香、牛黄等原材料价格大幅上涨风险。

2015年报回顾和分析: 公司今日公布了年报:2015年实现收入、归母净利润、扣非归母净利润分别为28.2亿,3.6亿元、3.5亿元,分别同比增长10.1%、13.4%、10.9%,EPS0.71元,拟每10股送红股2股,每10股拟分红0.8元(含税)。每股经营性现金流1.00元,业绩基本符合市场预期。 Q4业绩增速显著低于去年前三季度。2015年Q4实现收入6.8亿元,同比增长0.8%,远远低于前三季度13.4%的增速。Q4归母净利润为7405万元,同比增长6.35%,低于前三季度15.3%的增速。Q4业绩增速显著低于去年前三季度,主要由于Q4收入增速放缓以及Q4整体毛利率同比下滑0.24个百分点。2015年全年整体毛利率略微下滑0.13个百分点至74.69%,期间费用率为58.8%,基本与2014年持平。 胶囊产品毛利率大幅上升,经营活动现金流较好。分产品来看,注射液实现收入14.4亿元,同比增长8.7%;毛利率76.94%,同比下滑2.57个百分点。胶囊实现收入7.5亿元,同比增长12.4%,毛利率同比上升6.81个百分点至73.69%。片丸剂和口服液实现收入分别为1.1亿元、9367万元,分别同比增长70.9%、28.5%;其中片丸剂毛利率上升6.83个百分点至70.85%,口服液由于部分中药材价格上涨导致成本增加,毛利率下滑4.88个百分点至77.67%。从现金流来看,经营活动产生的现金流量净额5.1亿元,同比增长65.2%,主要是公司经营持续增长,营销改革推动账款回收及时所致;筹资活动产生的现金流量净额:同比减少289.4%,主要是偿还银行借款所致。固定资产同比增长46.6%和在建工程同比减少76.1%,主要是由于中药智能制造技术研究项目投产建成所致。其他主要财务指标:货币资金2.2亿元,同比减少60.0%,主要是14年定增募集资金使用完毕。应收票据7.1亿元,同比增长46.2%,主要是公司取得的银行承兑汇票未到期所致。 公司坚持创新驱动战略,部分产品和项目取得明显进展。1)热毒宁注射液和银杏二萜内酯葡胺注射液循证医学评价研究均取得实质性成果,为市场推广提供了科学证据。龙血通络胶囊完成产业化研究及市场布局,同时积极开展了四期临床。2)去年公司已完成桂枝茯苓胶囊美国Ⅱb期临床试验,今年积极准备Ⅲ期临床研究试验前的工作。此外,桂枝茯苓胶囊相关研究获得国家科技进步二等奖,有望豁免药品一致性评价。3)中药智能制造技术研究取得显著成果,获批国家首批智能制造示范试点项目和国内首个中药智能制造领域国家工程研究中心。 2016年经营展望、盈利预测和投资评级: 我们估算银杏内酯注射液单支价格在620元/支左右。该产品目前中标省份有11个,新增中标省份至少有7个。进入5个省市医保目录,新增补进2个省份(江苏和四川)医保目录,该产品今年有望快速放量,我们预计今年收入可达1亿元左右。 预计胶囊产品今年有望保持平稳增长。1)天舒胶囊、桂枝茯苓胶囊、腰痹通胶囊等产品已中标省份高达23个以上,其中桂枝茯苓胶囊和腰痹通胶囊新增两个中标省份(福建和海南)。2)龙血通络胶囊去年已完成产业化研究及市场布局,并且新增补进江苏医保目录,预计今年有望放量。3)龙血通络胶囊、苁蓉总苷胶囊、淫羊藿总黄酮胶囊今年处于大力推广期,目前基数小,有望快速增长。 预计热毒宁去年收入在14亿元左右(不含税),单支价格在27元左右。该产品已进入多个疾病防治指南,先后被列为甲型H1N1流感诊疗方案用药(2010年),手足口病诊疗方案用药(2013版)、人感染H7N9禽流感诊疗方案(2014版)、登革热诊疗用药(2014第2版)和中医中药治疗中东呼吸综合征(邪毒壅肺)的首选中药注射液用药(2015版),我们判断该产品相对其他中药注射剂被医保控费的压力较小。但该产品去年在湖南省和浙江省招标价格不理想而未中标,因此我们对热毒宁的销售增长持谨慎预测。 2014年12月,定增发行股份1493万股,募集资金3.6亿元,定增价格24.11元,锁定期3年,预计2017年12月22日解禁。其中控股股东康缘集团认购1.2亿元(497万股),汇康资产管理计划认购2.4亿元(995万股)。公司董事(不包括独立董事)、高级管理人员及核心人员等62人和康缘医药商业参与该资管计划,分别认购1.08亿元、1.32亿元。 我们预测公司2016~2018年净利润分别同比增长10.8%/9.8%/8.6%,EPS0.78/0.86/0.93元,当年动态PE25倍。考虑银杏内酯注射液有望成为继热毒宁注射液之后第二个过十亿元的品种,我们看好该产品对公司未来多年业绩增长构成强力支撑,给予“增持”评级。

2015年报回顾和分析: 公司今日公布了年报:2015年实现收入、归母净利润、扣非归母净利润16.7亿,4.9亿元、4.6亿元,分别同比增长了15%、76.2%和62.9%,EPS0.43元,拟每10股送红股2股并分红2元(含税)。每股经营性现金流0.26元,业绩快速增长符合我们预期。 二代胰岛素销售收入13.7亿元,同比增长了21.9%,毛利率85.56%、规模效应导致毛利率同比上升了4.46个百分点。公司二代胰岛素2015年市场占有率约20%、覆盖了300多万糖尿病人,除了西藏以外,公司二代胰岛素已经覆盖了全国广泛的基层医院市场。出口二代胰岛素4859万元,与往年基本持平。去年公司有两项非经常性收益:1)胰岛素增值税率开始从6%下调到了3%、大约新增了4000万元收入。2)出售通葡300万股带来3800万元投资收益。 各项财务指标分析请见第2页图标,在此不再赘述。 2016年经营展望:三代胰岛素和慢病管理是更高更强驱动力 从2011年起,公司开始4个三代胰岛素--甘精、门冬、地特、赖脯胰岛素的临床研究。公司在年报里预计甘精胰岛素今年8月完成全部临床试验并同时申报生产,我们预计2017年将获批上市并贡献业绩。后续的门冬胰岛素预计2017年2月完成全部临床研究。甘精胰岛素是第三代长效胰岛素、属医保乙类药品、个人自付比例在25%~30%,是我们高度看好的、是驱动公司未来业绩更快、更高弹性增长的新产品。 2016年3月9日,公司定增获得发审委通过。定增不超过4604万股,定增价拟为22.61元/股,发行对象为控股股东东宝实业集团(拟认购2302万股)、东宝实业及相关子公司管理层(拟认购170万股)、公司实际控制人李一奎(拟认购390万股)、吉祥创赢(拟认购840万股)、吉发智盈(拟认购361万股)等9名投资者。上市公司管理层和销售骨干通过吉祥创赢和吉发智盈间接参与了定增,锁定期3年。募投用于认购台湾华广生技17.79%股权和建设糖尿病慢病管理平台(其中:用于“你的医疗”1.1亿元、患者线上导入及日常健康教育5.6亿元、线下实体药店加盟合作及日常运营7000万元、物联网体系建设及物流仓储8000万元。公司计划2016年上线运营该“糖尿病慢病管理平台”。 2016年2月,公司口服降血糖药--瑞格列奈二甲双胍片、瑞格列奈片等获批临床试验,琥珀酸曲格列汀片已获药品注册申请受理。 2016年1月7日,公司和瑞士YpsomedAG公司签署了胰岛素注射笔及针头的独家经销协议,该系列针头已通过了CFDA、欧盟和美国FDA认证,公司可以在销售这些产品时自由定价。 公司中长期核心竞争力分析、盈利预测和投资评级: 我国基层医院市场仍有90%的糖尿病人未得到诊断,通化东宝持续了几年的培训基层医院糖尿病医生的“蒲公英计划”已经累计教育了县级医院的几万名医生,二代胰岛素早已是纳入糖尿病临床治疗指南的国家基本药物之一、患者是刚性消费、终身使用,医保支付比例超过90%,我们预计,公司未来3年二代胰岛素有望继续保持不低于20%的销售增长。公司今年将投入运营的“糖尿病慢病管理平台”,旨在帮助医生管理病人,已经或将要为患者提供了血糖仪(认购了台湾华广生技股权)、注射笔和针头(代理瑞士厂家)、二代、三代胰岛素、口服降糖药等全系列产品。我们认为,公司将搭建起一个强大的糖尿病医生、病人、全系列产品、服务(血糖监测和管理)的闭环生态圈,牢固树立起糖尿病综合服务商的竞争壁垒。 我们保守预测公司2016~2018年净利润将同比增长35%、33%和30%,EPS0.58/0.77/1.01元,公司核心竞争力独特而强大,公司是为数不多的可以多年持有的成长股,维持“买入”评级。我们估计公司甘精胰岛素将会引起商业医疗保险极大的团购兴趣,这将为公司明后年业绩的增长带来高弹性,业绩有望超过我们的预期。 2016年可能的催化剂: 三代胰岛素可能获得商业医疗保险的青睐和合作。 风险提示:三代胰岛素获准生产上市的进度低于预期。

2016年一季报回顾和分析 公司今日公布了2016年一季报:一季度实现收入9.2亿、扣非归母净利润3.5亿元,分别同比增长16.9%%和13.0%,EPS 0.34元。每股经营性现金流0.29元,业绩符合市场预期。 Q1整体毛利率同比下滑1.11个百分点。2016年Q1实现收入同比增速快于扣非归母净利润同比增速,主要由于Q1整体毛利率同比下滑1.11个百分点至76.38%。 期间费用率29.32%,同比上升了0.23个百分点。Q1公司账面货币资金12.7亿元,现金流量状况良好。经营活动产生的现金流量净额3.1亿元,同比增长58.8%。投资活动产生的现金流量净额同比减少近4亿元左右,主要由于同比购买理财产品减少所致。 研发投入持续加大。Q1子公司苏州金盟支付的研发支出资本化投入增加,导致固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金同比增长 43.49%。去年公司收购了金盟和金凯后,高毛利的处方药新药梯队雄厚、在研生物药2018年、 2019年将密集上市,奠定了未来多年业绩持续较快增长的坚实础。最快的是甲状旁腺素(治疗骨质疏松症)今年报生产,预计 2018年开始贡献业绩。 2016年经营展望、盈利预测和投资评级: 公司近期积极布局基因治疗和医疗器械领域。1)2016年3月26日, 公司受让基因治疗产品“重组 SeV-hFGF2/dF 注射液”的,该产品主要针对于糖尿病并发症,我们认为这是公司完善生物制药产业链重要一环。2) 2015年11月25日,公司收购并增资科奕顿,共计持有72.97%的股权,获得房颤领域产品左心耳封堵器和抗静脉 血栓领域产品腔静脉过滤器(均处于在研阶段),这将与公司心脏支架系列品种形成互补,完善心血管领域产品线。今年公司将启动完全可降解支架临床实验,大力推进科奕顿公司的项目研发、完善和落实医疗器械板块的拓展策略。 去年公司氯吡格雷预计实现税后销售收入24亿元。受益于药物临床试验数据自查核查,未来三年氯吡格雷将继续保持较好的竞争格局(赛诺菲-安万特、信立泰和河南新帅克3家),短期很难有新的竞争对手进来。此外,广东药交所发布新规,公司氯吡格雷有望今年回归广东市场。我们预计今年该产品有望持续保持15%以上的增长。二线品种比伐芦定(首仿、独家)市场空间在5亿以上,去年公司的比伐卢定销售近1亿元,随着招标的推进,预计今年销售增长50%以上。阿利沙坦酯(1.1类新药)市场空间在10亿以上,目前基数较小,今年有望保持50%以上增长。我们预测公司2016年净利润将同比增长20%左右、EPS 1.45元,当年动态 PE 20倍,给予“增持”评级。 2016年可能的催化剂: 公司的氯吡格雷2015年在广东基本无销售,若广东药交所今年政策变化利好于公司,即泰嘉不与河南新帅克在同组,而是与波立维同组,泰嘉一旦中标,将带来约2亿元的销售增量并提升估值水平。 风险提示: 二次议价导致业绩低于预期。

2016年一季报回顾和分析: 公司今日公布了2016年一季报:实现收入13.3亿元、同比增长27%,扣非归母净利润7348万元、同比增长16%,EPS0.30元,每股经营性现金流0.38元,业绩符合市场预期。 第一季度经营分析。扣非后净利润增速低于收入增速的主要原因是,公司作为区域医药流通龙头企业,利用自有的物流体系增加了对其他药店企业的批发业务,使得低毛利率的配送业务有所增长,导致公司整体毛利率同比下降1.2个百分点至36.8%,这也是应收票据同比增长57%至1195万元的主要原因。我们预计批发业务未来会持续增长。 内生+外延扩大零售网络布局。目前公司共有门店1599家,经营网络已经覆盖15个省市级市场,是全国领先的零售企业之一。2016年Q1新增门店116家,其中自建72家,并购门店54家,内生开店和外延扩张发展路径顺畅(见表1)。 2016年经营展望、盈利预测和投资评级: 除了通过并购扩大区域覆盖范围之外,公司将重点利用自建的方式逐步向基层深度下沉,继续执行“根据地计划”和“拓展下沉”策略,加大医院店和乡镇店的开发力度,挖掘现有区域的增量,提升市占率、扩大品牌影响力;且新建药店的固定成本将低于存量店面,将提升公司整体毛利率。目前公司已经构建了覆盖全国15个省、自治区及直辖市的零售网络,是我国零售药店行业龙头企业之一,我们认为随着零售药店连锁化集中度的提升和国家相关政策的支持,公司将加速自建新店和外延并购的力度,也不排除会以参股和加盟等多种方式提升覆盖力度,预计未来三年公司会以每年新增300-500家的规模进行扩张。 公司4月12日调整了定增方案,下调发行股数和募资金额分别降到不超过3100万股和13亿元(原为不超过4900万股、19.8亿元)。虽然公司把3.5亿元收购兰州惠仁堂控股股权项目调整出定增方案,但表示仍将以自有资金继续推进该项目,我们认为公司未来不会改变外延并购的发展战略。 慢病管理顺应分级诊疗和基层首诊的政策。根据商圈特点公司将现有门店分为医院店、商业店和中医特色店等类型,依据不同类型门店特点挖掘销售的增长点;特别是2015年试点建设了9家“高血压·糖尿病健康生活馆”,以高血压危险分级管理和糖尿病并发症预防为核心,开展慢病管理(目前已建立三万多份慢病健康档案)。我们认为,依托现有1600万会员,对其中慢病患者进行健康管理,顺应国家对于糖尿病、高血压这类慢病率先实施分级诊疗和基层首诊的政策,并带动零售终端业务增长。 公司重点打造慢病重症高货值特药、临床用药限制处方外流商品、落标或弃标院外关联产品和院外临床独家中成药、特色品种的商品体系,并利用湖南、杭州、陕西三大物流中心向周边门店进行辐射,减少统采库存管理层次、节约物流和资金成本,这也将提升公司的盈利能力。 我们看好公司未来内生自建+外延并购的店面扩张能力,关注分级诊疗、医院控制药占比和药品零差率等政策带来的投资机会。我们预测公司2016~2018年净利润同比增长22%/20%/19%,EPS1.10/1.31/1.57元,对应2016年动态PE46倍,我们看好公司作为湖南省区域零售连锁龙头企业,未来将受益于国家推进分级诊疗带来的零售业务增长机遇,给予“增持”评级。

2015年报回顾和分析: 公司今日公布了2015年报:实现收入9.57亿、同比增长53%,扣非归母净利润1.52亿元、同比增长26%,EPS0.36元,每股经营性现金流0.43元,业绩符合市场预期。拟每10股派1元(含税)。同时公告了2016年一季度预告,归属于上市公司股东的净利润为3767-4485万元,同比增长5%-25%,对应EPS为0.08-0.10元。 第四季度经营分析。2015年Q4公司收入3亿元,同比增长46%,Q4扣非后净利润4118万,同比增长17%。收入和扣非后净利润增速分别低于前三季度的56%和26%的增速,是因为公司于2014年7月并表方达医药,因此15年上半年业绩增速较高(方达医药2015年收入3亿、净利润0.3亿,2014年并表1.5亿、净利润0.1亿);并且由于CFDA自7月22日起开展药物临床试验数据自查核查,导致公司承接的部分项目撤回或进度减缓,公司临床CRO收入的确认采取“完工进度百分比法”,因此导致Q4收入和利润增速比前三季度下降。 由于方达医药的净利润率只有10.5%左右,远低于公司其他业务25%左右的净利润率,导致公司2015年整体净利润率同比下降4个百分点至18%。方达医药净利率较低主要是由于其在美国新泽西州投资新建了一个面积3,600平方米、160张床位的临床研究中心,建成当年并未产生大量经济效益,且原来临床中心由于设施陈旧无法转租,同时承担新旧2个临床中心的运营开支,导致其2015年只完成业绩承诺的83%。 CRO龙头通过并购提升产能、扩展服务领域。2015年公司新增合同13亿元,同比增长43.4%,截止2015年底公司在执行合同所涉及的总金额20.6亿元、累计待执行合同11亿元,虽然公司业绩短期受政策扰动,但充足的合同金额仍将保证公司的长期发展。为了满足不断增长的合同需求,公司不断通过收购等方式扩充产能,在2014年成功收购方达医药的基础上,公司2015年收购韩国较大规模的临床CRO公司DreamCIS(2015年10月并表,第四季度实现收入2860万、净利润396万元),2016年1月底完成对北医仁智的收购(心血管领域CRO+ARO)。特别是2016年3月启动了对捷通泰瑞(医疗器械CRO,2015年收入6704万、净利润2285万元)100%股权的定增收购,如果收购顺利实施,将使得公司由现有单一的药品CRO向综合型CRO(新药+医疗器械)延伸。 与专业机构合作检验和创新药研发领域,向技术攻关型泛CRO企业转型。公司去年10月与迪安诊断签署合作协议、共建上海观合公司,该合资公司已于2016年3月开始营业,将探索“临床CRO+医学检验”合作共建中心实验室的中国模式。公司与海普瑞、沃森生物、江苏恒瑞、药明康德、盈科创新等公司共同设立新药产业基金,同时也与多个创新药企(如天津合美、凯杰(苏州)、上海海抗、上海谋思等)签署战略合作协议,公司通过投资入股或战略合作的方式切入新药研发,在通过临床业务快速收回成本的同时,更有望享受新药转让后的投资收益或上市后的销售分成。通过多种形式的合作,公司由传统服务型CRO企业向技术攻关型泛CRO企业转型。 2016年经营展望、盈利预测和投资评级: 我们认为CFDA对新药临床试验监管加强,抬搞了行业门槛,促使传统服务型CRO企业向技术攻关型泛CRO企业转型,泰格医药在行业内具有较高的核心技术竞争力,短期政策扰动不改公司长期健康发展的趋势,管控加强对公司订单量的中长期增长是利大于弊。 2015年12月,CFDA为加快仿制药审批速度,将生物等效性试验(BE)由审批制改为备案管理。特别是从今年下半年开始的未来两到三年将是仿制药一致评价的高峰期,公司未来将受益于医药行业仿制药一致性评价所带来的巨大市场增量。方达医药子公司上海方达拥有国内最为领先的生物样本分析水准和高质量的业务能力,我们推测该子公司是公司专门做仿制药一致性评价的平台,将会助其获取更多订单。 方达医药美国新建的临床研究中心有望拓展业务量、提升运营效率(承诺2016-2017年净利润不低于720万和828万美元),我们预计新并表的DreamCIS2016年可贡献收入和净利润分别为1.2亿元和0.2亿元左右,北京仁智收入0.5亿左右、净利润150万左右。对捷通泰瑞的收购如能顺利进行,将使得公司由现有单一的药品CRO向医疗器械CRO延伸,也将为公司未来的业绩提升提供动力(承诺2016-2018年净利润分别不低于4000万、4800万和5760万元)。我们认为公司与专业机构合作产业基金等也将在未来逐步进入收获期。 看好公司未来将受益于医药行业仿制药一致性评价所带来的巨大市场增量的确定性,我们预测公司2016~2018年净利润同比增长25%/23%/20%,EPS0.45/0.55/0.66元,看好公司长远发展,给予“增持”评级。 2016年可能的催化剂: 公司外延式并购取得阶段性进展。 风险提示: 公司业绩低于预期。

2015年报回顾和分析: 公司今日公布了2015年报:实现收入93.2亿、同比增长25%,扣非归母净利润21.7亿元、同比增长45%,EPS1.11元,每股经营性现金流1.16元,业绩符合市场预期。拟每10股送红股2股,每10股派息1元(含税)。其中第四季度收入24.5亿元,同比增长25.0%,略低于前三季度25.2% 的增速;净利润6亿元,同比增长50%,高于前三季度41%的增速。 海外销售超3.5亿,公司“制剂出口、国际化”战略取得重大突破。2015年公司海外销售收入3.56亿元(上半年海外销售收入2.27亿元),同比增长593%,我们预计全年海外业务净利润超过3亿元:其中以环磷酰胺为代表的抗肿瘤药物实现收入3亿元,海外销售取得重大突破。去年8月伊立替康通过日本认证,这是中国药企首次自主申报制剂产品取得日本认证,11月七氟烷通过FDA 认证,这将为今后两年海外市场继续增长提供保证。公司已经有包括奥沙利铂、环磷酰胺、伊立替康、七氟烷、来曲唑等6个制剂产品获准在欧美日销售(按照CFDA 政策规定,这些产品可以免除仿制药一致性评价)。同时公司积极与Sandoz 等海外公司进一步深化合作并拓展产品线,共同进行项目开发。通过引进美国Tesaro 公司、用于肿瘤辅助治疗的止吐专利药Rolapitant,加强与国外企业间的科技创新合作。 研发持续高投入,收获丰硕成果。公司2015年研发费用8.9亿、同比增长37%,占收入比重为9.6%,公司未来每年的研发投入占销售收入的比重将维持在8%~10%。2015年共完成注册申报事项41项,其中创新药申报临床18项(含生物新药2项)、创新药申报生产1项、仿制药申报生产7项;取得创新药临床批件7个,仿制药临床批件4个,仿制药生产批件3个。新提交国内专利申请62件,国际PCT 新申请11件, 获得国内授权17件,台湾授权12件,国外授权28件。去年9月公司将PD-1单抗(SHR-1210)海外市场研发销售权有偿授与Incyte 公司(协议首付款加里程碑款总额达到7.95亿美元),首付款2500万美元已经在2015年到账,公司研发实力再次获得海外市场认可。吡咯替尼I 期临床试验正在美国进行,预计公司未来将有更多产品实现国际化。 各类产品收入都有不同程度增长、毛利率齐升。抗肿瘤药收入38亿、同比增长28%;麻醉药收入25亿、同比增长20%;造影剂收入10亿、同比增长33%;心血管和消炎产品分别实现收入3.1亿和3.3亿元,分别小幅增长4%和6%。公司规模效应进一步显现,各项产品毛利率分别提升2~5个百分点(见图2),使得综合毛利率同比上升2.9个百分点至85.3%,这是公司净利润增速高于收入增速的主要原因。 2016年经营展望、盈利预测和投资评级: 艾瑞昔布2016年1月起进入江苏省医保,并争取进入更多省份医保目录;阿帕替尼2015下半年分别进入上海自费药品目录、云南和山东备案采购药品目录,目前正在积极争取江苏省和其他地区医保,同时正在积极拓展适应症和联合用药的临床试验,其中针对肺癌和肝癌的III 期临床试验在上海市肺科医院和解放军第八一医院开展,预计有望于2018年获批。长效升白药HHPG-19K 和降糖药瑞格列汀分别有望于今年年底前和明年年初上市销售。PD-1单抗(SHR-1210)目前在中山大学附属肿瘤医院和北京肿瘤医院分别开展晚期实体瘤和黑色素瘤的I 期临床试验。按照2015年出台的新的药品注册评审制度,公司的PD-1单克隆抗体和吡咯替尼已获优先审评,公司将充分利用优先审评等政策利好,稳步推进研发创新。 公司创新药的技术平台和产品梯队达到了国际顶尖水平,未来多年将持续产出创新药成果,也为公司业绩持续较快增长奠定了坚实基础。“创新+ 国际化”,恒瑞是医药板块稀缺的战略性长期配置品种。 我们看好公司中长期不断推出一类新药的研发实力,在肿瘤、手术麻醉、造影等领域的专业学术推广能力以及海外市场的拓展能力,我们预测公司2016~2018年业绩将实现较快增长,净利润同比增长25%/23%/22%,EPS 1.39/1.71/2.08元,当年动态PE 34倍,维持“增持”评级。 2016年可能的催化剂: 创新药的阶段性的突破性进展、制剂出口超预期。 风险提示: 招标降价、二次议价导致当期业绩增长低于预期。

我们判断公司将是我国为数极少的能通吃药品销售利润整个价值链的优质企业。公司正在进行重大资产重组,公司主业将聚焦于“两广医药分销”和“国大药房”这两大高增长、高估值的核心领域,两大主业将互相促进、互为依托,实现“1+1大于2”的完整产业链优势。公司将是我国医药分业、分级诊疗、医院药占比控制和药品零差率等改革红利的最大受益者。我们认为:我国药品销售链条将趋向扁平化,我们看好国药一致未来的“FtoC”销售模式,我们认为公司拥有上游品种资源优势、下游各级医院终端和零售终端网络优势、既专业又高效的药品配送和管理优势等核心竞争力。 全国综合实力最强、销售规模最大、唯一的全国性的药品零售巨头--国大药房将在公司资产重组完成后、整体注入到公司并实现A股上市,其必将成为我国药品零售行业的整合者,其盈利增长空间和市值增长空间巨大。国大药房2015年销售收入约80亿元、净利润约1亿元。我们保守预测:2020年国大药房将获得10%市场份额、300亿销售收入和18亿元净利润。 我们预判:国大药房未来药店扩张将从目前的中心城市、省会城市、地市级城市不断向基层下沉,其实现净利润高速增长的驱动力有四:1)每年内生式新建药店数量增长10%,新建药店的综合运营成本将低于目前在中心城市和省会城市的存量药店,国大药房的毛利率将获得稳步提升。2)目前3008家药店有些不是全资控股,未来将逐步收回少数股东权益,3)我们预计:国药一致的业绩考核和激励机制将走向市场化。国大药房的期间费用率有望下降,其净利润率在毛利率提升和费用率下降的双重推动下,将从2015年的1.25%提升到行业龙头平均6%的水平,利润加速释放。4)国大药房计划到2020年药店数量将达到1万家,预计其将完成大量收购。这将是公司业绩弹性最大部分。 公司两广分销业务将借助国大药房布局在全国的零售药店网络、实现全国范围的面向零售市场的分销扩张,其增速有望超过20%。公司雄踞广东、广西两省医药分销第一的龙头地位,其纯销网络早已渗透到各级医疗机构。通过此次资产重组,公司售出了低增长、低估值的医药工业的控股权,有助于提升公司的整体业绩增速和估值水平。催化剂:国大药房外延并购。风险因素:业绩低于预期。 盈利预测、估值及投资评级。预计公司将在分销和国大药房双引擎驱动下、业绩实现可持续快速增长,仅考虑内生式增长,预计2016~2018年EPS分别为2.54/3.12/3.76元,公司业绩向上弹性大。参考可比公司估值,我们给予公司2016年35倍PE估值,对应目标价89元,维持“买入”评级。

2015年报回顾和分析: 公司今日公布了2015年报:实现收入14.7亿、扣非归母净利润5.9亿,分别同比增长18.4%和9.4%,EPS1.01元,每股拟分红0.4元(含税),每股经营性现金流0.94元,业绩略低于市场预期。 血制品业务较快增长26%,疫苗业务当年亏损4300万元 全年血制品业务实现收入13.5亿,同比增长26.4%;血制品业务的增长来自于公司投浆量的提升,我们估算全年投浆量在650吨左右。血制品毛利率60.3%,同比下滑3.3个百分点,源自于营养费增加导致的采浆成本提升。分产品来看:1、人血白蛋白收入6.4亿、同比增长了47%,占血制品收入比重47.4%;毛利率57.4%,同比下滑3.35个百分点。2、静丙收入4.2亿、同比下滑2.2%,占血制品收入比重31.1%;毛利率62.0%,同比下滑5.5个百分点。3、其他血制品(凝血酶、纤维蛋白原等)收入2.9亿、同比增长了43.3%;毛利率64.0%,同比上升2.6个百分点,我们分析这些小制品毛利率上升来自于四季度纤维蛋白原等产品的提价。 疫苗业务实现收入1.1亿,同比下滑30.6%;毛利率29.4%,同比下滑32.4个百分点,净亏损4300万元。 2016年经营业绩展望、盈利预测和投资评级 我们预计公司今年投浆量将增长23%左右、达到800吨。去年11、12月白蛋白、静丙和纤维蛋白原的提价贡献将主要体现在今年。我们预计公司今年一季报的血制品业务的毛利率将回升到63%左右。 由于近期山东疫苗事件挫伤CDC和疫苗经销商的积极性,因此我们认为2016年疫苗业务仍难扭亏。然而我们预计2016年公司新产品AC多糖疫苗、狂犬疫苗和儿童乙肝疫苗有望投放市场,长期前景值得展望。我们预测公司2016年净利润将同比增长29.6%,EPS1.31元,当年动态PE33倍,给予“买入”评级。 风险提示: 山东疫苗事件持续发酵导致国内疫苗行业长期低迷

投资要点 2014年一季度变相提价效应体现,贝科能和生物药快速增长。公司2014年一季报收入和净利润同比各增24.8%和30.8%,EPS 0.37元,其中母公司一季度收入和净利润同比各增25.4%和50.8%,大幅超市场预期,我们估计贝科能一季度因搬迁产能受影响,收入同比增29%左右。由于贝科能变相提价效应在一季度已体现(康永代为采购原料,并代付部分费用),母公司毛利率大幅上升9.4个百分点。一季度四个生物药快速增长:欣吉尔同比增长达50%,立生素和迈格尔同比增长30%以上,扶济复同比增长80%。三氧化二砷发货原因导致收入同比下降,但仅是短期影响。我们估计加拿大子公司亏损300万左右,亏损额减少。 2013年受提价效应未及时体现和加拿大子公司亏损的影响,增速较低。2013年收入和净利润分别同比增长15.4%和20%,EPS1.26元,其中母公司收入和净利润分别同比增长17.5%和30.4%。2013年由于第四季度贝科能提价效应未体现,以及加拿大子公司2013年亏损3670万元,导致2013年合并净利润增速不高。我们估计三氧化二砷2013年同比增长30%,扶济复同比增长70%,其他产品去年下半年受反商业贿赂影响,收入增速较低或下降。年报拟每10股分红2元(含税)。 在研产品丰富,达沙替尼和来那度胺今年有望获批。公司达沙替尼正在申报生产,相比正大天晴的仿制药,公司达沙替尼已经绕过原研专利,未来销售料无障碍;来那度胺正在整理临床报告,即将申报生产。加拿大子公司车间去年已经通过认证,23价疫苗今年有望获批上市,单抗仿制药已经申报临床,预计今年至少有1个单抗能获批临床。 2014年子公司有望逐步减亏,业绩增速向上。加拿大子公司今年四季度有望获批上市23价疫苗,全球销售,2015年有望扭亏并贡献利润;新乡双鹭今年年底前将完成GMP认证并投产;控股子公司辽宁迈迪生物已获诊断试剂注册批件。2014年子公司有望逐步减亏,预计2014、2015年子公司合计收益不低于5000万元。 风险因素:医保控费和反商业贿赂对整个药品行业有持续影响;在研产品获批时间有不确定性。 盈利预测、估值及投资评级。不考虑非经常性损益,我们预测2014~2016年经营净利润同比增长30%/28%/26%,EPS 1.64/2.10/2.65元(原2014/15年预测为2/2.6元)。公司2011年曾向华润集团出售普仁鸿25%股权,目前还剩余20%股权,预计公司今年内有望再次出售普仁鸿剩余部分股权,增厚业绩。现在股价对应14PE 仅26倍,维持“买入”评级。

Investment Highlights Slightly forecast-beating earnings growth. The Company logged Rmb11.1bn/1.1bn in turnover/net profit (+18.8%/29.4% YoY) and EPS of Rmb1.07. Its net profit/EPS after excluding non-recurring gains stood at Rmb1.02bn (+37.5% YoY)/Rmb0.99, respectively, and the operating cash flow per share came in at Rmb0.34. It plans to pay out Rmb3.5 of cash dividend (tax inclusive) for every 10 shares outstanding. The non-recurring gains stemmed mainly from a) government subsidies and b) consolidation of Tesly Diyi Pharmaceutical and Tesly Shente Pharmaceutical. Revenue from pharmaceutical manufacturing business came in at Rmb4.92bn (+25.1% YoY), and related gross margin rose by 0.85ppts YoY to 75%; revenue from health care distribution business hit Rmb6.07bn (+13.3% YoY), and related gross margin increased by 0.35ppts to 5.2%. Its 4Q13 turnover/net profit stood at Rmb3.02bn/ 0.2bn (+6.3%/36.8% YoY), and the gross margin increased by 7.8ppts to 38.3% because that revenue from the higher-margin pharmaceutical manufacturing business grew faster than that from the lower-margin health care distribution business. The parent company registered Rmb3.87bn in turnover (+26.9% YoY) and Rmb830mn in net profit after excluding non-recurring gains/losses (+14.2% YoY); and gross margin slid to 64.3% (-4ppts YoY), mainly due to (i) mounting cost arising from the increase in radix notoginseng/water/electricity/gas prices and labor cost, and (ii) decline in consolidated gross margin as the fast-growing tier-2 products’ gross margin was lower than that of Danshen Drops. In 2013, 11 of the Company’s products (including Xingnaojing Injection) posted sales of more than Rmb100mn, and Compound Danshen Drops posted Rmb2.4bn in revenue (+ ~20% YoY), although its proportion to pharmaceutical manufacturing revenue slid to 49%. Among drugs that have realized more than Rmb100mn in sales revenue, Andrographolide Drops, Dexzopiclone Tablets, Qishen Yiqi Drops, and Yiqi Fumai Power Injection registered a rapid growth. Pharmaceutical subsidiary Tesly Diyi logged Rmb135mn in net profit (+27.4% YoY). Through acquisition of Tiandi Pharmaceutical, the Company got another promising TCM injection, i.e. Xingnaojing Injection. Market competition for Xingnaojing Injection is mild, as only three companies (i.e. Tiandi Pharmaceutical, Jiminkexin and Dali Pharmaceutical) are licensed to produce it. As a drug for stroke and emergency aid, Xingnaojing Injection boasts a wide range of indications and low incidence of adverse reactions. It is expected to be another blockbuster medicine for the cerebrovascular medication system diseases and realize Rmb1bn in sales value in future. (Xingnaojing Injection produced by Jimin Kexin realized retail sales of Rmb1.15bn in 2013). The Company is expected to launch a fresh round of innovative executives incentive scheme. In Oct 09, the Company unveiled the measures for a long-term incentive fund program, under which the executives would be assessed based on a five-year cycle. 2013 was the last year of the said cycle. Going ahead, the Company is expected to launch a new incentive scheme in due time in 2014E, and establish a talent management mechanism and four-in-one talent incentive mechanism, in an effort to enhance the cultivation and incentives for talents. Inorganic M&As are worth expectation. With innovative R&D model, establishment of an integrated R&D system that covers independent R&D, transplanting cooperation and joint development, the Company is expected to improve its R&D efficiency and quicken the pace of product launches. Since its acquisition of Tesly Diyi Pharmaceutical and Tesly Shente Pharmaceutical in 2013, it has acquired such major promising products as Temozolomide (Diqing), Eszopiclone (Dexzopiclone Tablets) and Xingnaojing Injection. In our view, the Company will further acquire new products through inorganic M&As, and accelerate the launch of new products. Potential risks.Impact of slow progress in tendering of provincial medical insurance and essential medicines on the sales of the Company’s new products. Earnings forecast and valuation. We are upbeat on the Company’s long-term rapid earnings growth led by favourable fundamentals and the expected new incentive mechanism. As a representative of the modern Chinese medicine manufacturers, Tasly enjoys notable advantage in product clusters, and its exclusive products and preparations will continue to benefit from new essential medicine policy dividend. The inorganic M&As are expected to beat expectations. Without factoring in inorganic M&As, we forecast its 2014/15/16E net profit to increase by 29%/27%/25% YoY and its EPS to be Rmb1.38/1.75/2.19. Its last share price implies 2014E PE of 29x. Reiterate “BUY” rating

2013年11月4日,我们邀请了通化东宝总经理李聪先生参与我们电话会议,与投资者互动交流。 下月出台的新基药招标政策对通化东宝越来越有利。首先,三家外资药企(诺和诺德、礼来、拜尔)的二代胰岛素一直以来都不是单独定价品种,他们都与通化东宝一样、同属于普通GMP质量层次。从我们紧密跟踪医药行业政策来看:今年12月,卫计委将公布有关基本药物招标和采购使用的重要文件,其中,将规定各级医院使用基本药物金额的最低比例,这对基药红利相关公司(包括东宝)都是利好。同时,文件还将允许各省新基药招标3家中标,不再重蹈上版307种基药最低价单一中标的覆辙,这将意味着珠海联邦的低价竞争对通化东宝毫无影响,广东模式也将修改为不超过3家中标,我们由此预判通化东宝将在全国31个省市都将中标并实现价格平稳或上涨。针对农村糖尿病诊疗严重不足、公司积极开发县级医院市场,帮助县医院建立糖尿病门诊,培训县医院医生的蒲公英行动已经开展了3年,还将持续5年,我们坚信公司明后年将确定受益于二代胰岛素的基药红利、业绩增速将在目前30%基础上加快。 维持盈利预测和买入评级。二代胰岛素是刚性治疗处方药,今年完全不受打击商业贿赂影响,第3季度不仅收入保持同比30%增长,而且新增病人数量环比上升。胰岛素各季销售额环比增长10%、今年全年也将实现税后9.4亿元销售目标。今年第四季度公司将出口胰岛素原料药3000多万元,我们维持今年EPS0.33元盈利预测,积极建议投资者现价买入,获取绝对收益。 市场简单地把珠海联邦三代胰岛素的三期临床试验、获批进度、时间表与通化东宝类比,我们认为,东宝完全按照欧盟质量标准来申报临床试验和生产批件(且其原料药早已经通过了欧盟认证),其获批应该较联邦顺利。公司三代胰岛素已经通过了中检院的质量检定,今年底之前有望公告获批进入三期临床试验。我们维持预测公司三代胰岛素将在2015年上市,届时公司将成为中国市场上拥有二、三代胰岛素品规最齐全的药企。公司二代胰岛素的独家规格40R(治疗餐后高血糖)预计将在近期内获批并公告。