投资建议公司在市政环境、工业环境、环境修复等领域均有成熟经验。近期国家力推第三方污染治理,公司以上业务均将持续从中受益。 我们认为,公司拥有充足订单储备,结合后续订单获取,未来几年的增速能够提升到新的台阶。预计公司2014-2016年EPS分别为0.79、1.21、1.78元,给予公司2015年45倍PE水平,目标价54.45元,首次覆盖,给予“增持”评级;国务院力推第三方污染治理,增量需求巨大。1月14日,国务院办公厅发布《关于推进环境污染第三方治理的意见》,针对污水、生活垃圾、工业污染、环境修复等领域,大力推进污染第三方治理。其中“污染场地治理、区域环境整治”“工业园区等工业集聚区”均为以往政策所忽视的内容,增量需求广阔;技术、样板工程均有储备,可迅速占领市场。公司在污水、垃圾、工业固废、环境修复等领域均有丰富技术与样板工程储备,待相关领域细节政策落实到位后,可迅速占领市场;订单充足保证增长基础,政策扶持带来业绩提速。公司在手多项工业园区污水、固废BOT项目,总量已达20亿元,为公司未来几年业绩增长打下基础。此外,预计随着第三方污染治理政策的落实,公司在生活垃圾填埋、工业废水与固废、环境修复等领域将不断收获订单。 借助上市后的融资优势,公司的业绩增速将得到提升;风险因素:BOT类业务进展慢于预期,BT类项目回款进度低于预期;

投资要点: 事件:公司公告非公开增发方案,拟向5名特定对象,发行7500万股,募集不低于7.5亿元,用于生物质供热供气项目,以及生物质研发中心项目。其中公司实际控制人、珠海横琴大一资产管理有限公司分别拟认购不低于发行股份的8%、32%; 增发意义:大股东参与增发显示发展信心,生物质项目再添增长动力。公司实际控制人常厚春、李祖芹、马革拟认购不低于发行股份的8%,表明对公司发展的信心,也避免持股比例的过度稀释。公司此次募投的生物质供热供气项目,到2020年完全达产后,可贡献收入8.9亿元,净利润1.3亿元,为公司未来业绩增长提供动力; 外部环境仍对公司发展有利,期待后续订单。近期国际油价下跌带来市场对于天然气价格下跌的预期,以及对公司生物质燃料供热供气业务推广的担忧。我们认为,国内天然气受成本、地方销售结构的影响,难以降价。公司生物质燃料供热供气业务,相比燃煤、天然气的优势并未改变。预计受《关于开展生物质成型燃料锅炉供热示范项目建设的通知》要求2年内完成120个示范项目建设的影响,各地对生物质项目的需求仍然旺盛,可期待公司后续的订单获取; 盈利预测与投资建议:维持对公司盈利预测,预计2014-2016年EPS分别为0.31、0.42、0.56元,目标价16.8元,维持“增持”评级; 风险因素:公司项目执行进度低于预期;存在合作方经营波动的风险;

投资要点: 投资建议:市场认为,大气板块与水务等环保板块相比潜力较小,三维丝拟收购洛卡环保方案刚刚发布不久,双方需要一定磨合期,目前市场对三维丝关注度较低。我们认为,大气污染治理仍存细分市场发展空间,三维丝与洛卡环保联手签订重大脱硝BOT 项目,其化学反应速度超出市场预期。我们重申观点:若洛卡环保优质资产成功注入,三维丝将获得向上业绩弹性。维持公司2015-2016年盈利预测,预计EPS 分别为0.54、0.62元(如果收购顺利完成,预计EPS 分别为0.76、0.92元),目标价26.7元,相当于2015年业务49倍PE,维持“增持”评级; BOT 业务板块毛利率明显高于其他板块。对比三维丝传统高温滤料、国电清新、龙净环保(有少量BOT 业务占比)的业务板块,BOT 运营领域的毛利率明显高于设备供应、工程建设领域毛利率; 三维丝正式进入利润率更高的BOT 大气治理领域。经计算,此次签订的合同项目在未来5年将为三维丝增加营业收入1.85亿元(投资费用+未来5年运行维护检修费用),平均每年增加3700万元,占“我们预测的2014年营业收入”的8%。按毛利率40%保守估算,此次签订的合同项目平均每年增加毛利1480万元,占“我们预测的2014年经营利润”的19%,数量可观; 风险因素。国内大气治理需求大幅下滑,脱硝产业需求底部徘徊。原材料价格上涨的风险。

投资要点: 投资建议:公司先后收购力拓、转让天壕机电股权,拟收购北京华盛。 公司持续进行优质资产整合,未来在余热利用、燃气供应等清洁能源领域将面对更大发展空间。由于收购尚未落实,暂不考虑北京华盛的贡献,预计公司2014-2016年EPS分别为0.41、0.47、0.66元,较前次预测分别下调22%、34%、20%(主要由于公司项目调整)。我们认为公司持续资产整合,清洁能源领域的需求将有助公司业绩加速增长。给予公司2015年40倍PE水平,上调目标价至18.8元(较前次上调7%),维持“增持”评级。 收购力拓,余热利用新添意料外空间。由于力拓此前已经与其他公司签订收购意向,因此公司收购力拓实属预期之外。力拓在手项目共计22个(合同+意向),估计装机规模220~440MW之间,为公司现有投产装机的1-2倍,且稳定性更高,为公司新添预期外增长空间; 清洁能源利用板块即将显现,将带来可观业绩增量。假设公司成功收购北京华盛,将新增三家大型氧化铝企业作为优质燃气客户。燃气需求随产能扩张稳步增加,预计2016年燃气板块盈利将相当于公司2013年余热发电业务体量; 收购方案将带来业绩增厚与长期合作。公司拟以2015年12.5倍估值收购北京华盛,低于二级市场水平,将增厚业绩。北京力拓、公司等实际控制人认购配套募资,将长期保持合作,有利公司长远发展; 风险因素:余热发电存在波动风险,燃气销售存在依赖单一客户风险;

时隔S1.5年,三维丝再次拟收购洛卡环保。与2013年方案相比,2014年,此次拟收购方案的收购比例、股权作价、总股本分别提升至100%、2.52亿元、1.65亿股,2014/2015/2016年实际净利润业绩承诺上限增加到2650/3313/4141万元;控股股东及实际控制人没有变化; 洛卡环保实现净利润业绩承诺的可能性大。洛卡环保管理团队经验及资源丰富,拥有技术优势且控制成本水平较高,具备轻资产公司特质、可能拥有具备施工总承包资质的长期合作伙伴。基于以上优势,我们认为,三维丝与洛卡环保产生协同效应的几率高,洛卡环保实现净利润业绩承诺的可能性大; 预计三维丝未来将开启外延发展新征程。三维丝之前设立新疆分公司,努力扩大原有业务,以内增式发展为主。近期,三维丝不断扩张:收购珀挺机械工业(厦门)有限公司20%股权、合资设立厦门三维丝环境修复有限公司、最近收购洛卡环保。随着滤袋主营业务发展趋向稳定,预计三维丝未来将开启外延发展新征程; 盈利预测与投资建议。我们重申,洛卡环保优质资产若成功注入,三维丝将获得向上业绩弹性。维持公司2014-2016年盈利预测,预计EPS分别为0.46、0.54、0.62元(如果收购顺利完成,预计EPS分别为0.53、0.76、0.92元),目标价26.68元,相当于2014年现有业务58倍PE,维持“增持”评级; 风险因素:国内需求大幅下降,原材料价格上涨。

投资要点: 事件:公司公布员工持股计划。募集上限五千万元,通过资产管理计划在二级市场增持不超过915万股。覆盖374人,占员工数65%;员工持股与股权激励构成双重激励,激励范围扩大。公司继11月24日推出股权激励方案之后,推出员工持股计划,范围从股权激励的86人扩大到374人,占公司员工数的65%。我们认为,公司此时推出员工持股计划,表明对未来业绩增长的信心; 火电“超清洁”排放改造带来可观需求,为增速上台阶提供可能。 国家与地方政府对“超清洁排放”出台配套扶持政策。预计脱硫、除尘改造新增150~575亿元改造需求。环保部已于近期发布京津冀及周边地区、长三角、珠三角大气污染限期治理方案,进一步强化了减排的考核。公司利用旋汇耦合脱硫技术、烟气超净脱硫除尘一体化技术可获取可观订单。预计在股权激励、员工持股计划的双重激励下,公司能够达到甚至超过股权激励方案所要求的增长目标;特许经营为业绩基石。公司在手有充足的特许经营项目。预计公司2014年底脱硫、脱硝运营规模分别为1336、414万千瓦。能够为未来几年的业绩增长提供稳定的基数,以及充足的现金流支持。 投资建议:维持2014-2016年盈利预测,预计EPS分别为0.49、0.91、1.36元。考虑公司未来两年净利润增速超越板块平均水平,给予公司2015年35倍PE水平,对应目标价31.5元,维持“增持”评级;风险因素:工程需求可能低于预期;特许经营存在利用小时下降风险;

投资建议:市场普遍认为火电大气污染治理已接近尾声。我们认为,在股权激励下,公司可以达到甚至超越股权激励要求的行权条件。“超清洁”排放改造为公司业绩的主要催化剂,脱硫脱硝特许经营提供了业绩与现金流基础,特高压建设、煤焦油轻质化等将成为额外业绩增量。预计公司2014-2016年EPS分别为0.49、0.91、1.36元。相比上次预测,2015、2016年分别上调14%、49%。考虑公司未来两年净利润增速超越板块平均水平,给予公司2015年35倍PE水平,对应目标价31.5元,较前次目标价20元上调58%,上调评级为“增持”; 股权激励+“超清洁”排放改造成为业绩高增长催化剂。国家与地方政府对“超清洁排放”出台配套扶持政策。预计脱硫、除尘改造新增150~575亿元改造需求。公司利用旋汇耦合脱硫技术、烟气超净脱硫除尘一体化技术可获取可观订单。预计在近期公布的股权激励推动下,公司将在“超清洁排放”季节收获硕果,实现股权激励考核目标; 特许经营成为业绩基石。预计公司2014年底脱硫、脱硝运营规模分别为1336、414万千瓦。公司在手有充足的特许经营项目,能够为未来几年的业绩增长提供稳定的基数,以及充足的现金流支持; 锡盟干法脱硫、煤焦油轻质化将成为额外业绩增量。锡盟特高压线路已经开工建设,预计公司煤焦油轻质化项目也将在2015年初建成,能够为公司带来额外业绩增量; 风险因素:工程需求增速可能低于预期;特许经营存在利用小时下降风险;

事件:公司发布《现金及发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书》、《第1 期员工持股计划(草案)》,拟收购洛卡环保100%股权,交易价格2.52 亿元,其中现金对价0.88 亿元,非公开发行股份支付1.64 亿元; 驱动力:客户一致+技术前沿。三维丝与洛卡环保客户类型基本一致,双方可联手采取协同投标、配套销售模式,直接面向总承包商或终端用户,实现客户资源共享、优势互补。尿素与其他脱硝还原剂相比具备一定优势,洛卡环保的尿素热解技术在脱硝领域具有发展前景; 催化剂:政策环境鼓励烟气脱硝治理特许经营。脱硝电价补贴、以及后续脱硝电价补贴的提高,为火电烟气脱硝治理特许经营提供了必要的经济性条件。参与烟气治理特许经营的公司逐渐增多。截止2013年,火电烟气脱硝特许经营累计签约1342 万千瓦,同比增长79%; 盈利预测与投资建议:洛卡环保优质资产若成功注入,三维丝将获得向上业绩弹性。维持公司2014-2016 年盈利预测,预计EPS 分别为0.46、0.54、0.62 元(如果收购顺利完成,预计EPS 分别为0.53、0.76、0.92 元)。考虑拟收购方案及收购标的公司未来的发展空间,上调目标价至26.68 元,相当于2014 年现有业务58 倍PE,维持“增持”评级; 风险因素:国内需求大幅下降,原材料价格上涨。

投资要点: 事件:公司公布非公开发行预案,向不超过5名合格投资者发行股票,募集不超过78.86亿元;l投资建议:预计水十条推出在即,对膜法水处理市场空间有实质提升。 预计公司2014-2016年EPS分别为1.14、1.60、2.20元,给予公司2015年25倍PE水平,维持目标价40元,维持“增持”评级;l草案表明在手订单充足,预计公司增长将保持现有水平。公司公告非公开发行草案,共投向41个项目,包括BT、BOT、EPC、PPP等模式,项目总投资97.8亿元,相当于我们预测公司2014年收入的200%。 这表明公司的订单获取能力,能够在多年高增速之后为业绩增长提供充足动力。市场对公司增速瓶颈的担心将得到消除;lPPP模式顺应政策导向,为募投项目亮点。此次募投项目中包括5个PPP项目,总计资金需求18.1亿元。在地方政府负债逐渐受到限制后,PPP模式已经成为中央提倡的公用事业投资模式。在ppp模式推广初期,公司的5个项目能够起到样板示范作用,有利于公司后续推广PPP模式,获取订单;l增发规模为引入产业资本提供可能性。公司计划向不超过5名发行对象,募集78.86亿元,相当于对每家发行对象募资约16亿元。这要求单一基金的体量巨大,无形中提高了认购者的门槛。从这一角度考虑,我们认为,产业资本参与认购的概率更大;l风险因素:京外市场扩张低于预期的风险,BT类项目回款风险;

投资要点: 事件:国中水务与Aquaporin、博天环境三家公司签订备忘录。主要内容:1、国中水务和博天环境将合计支付1,950 万美元购买AQP20.10%的股权,国中水务15.1%,博天环境5%。2、三家公司合计出资1000万美元(国中20%、博天45%、AQP35%)成立中国合资公司。3、合资公司将在国内建立正渗透生产线; 意义:优势互补,为打开潜在水处理市场打下基础。Auaporin 公司的水通道蛋白膜为“正渗透”原理,相比广泛使用的“反渗透”,具有电耗更低、水回收率高、没有浓盐水排放等优点。目前该技术处于产业化前期,一旦解决技术、成本等瓶颈,可以在海水淡化、污水处理、化工等多个领域得到广泛应用。我们认为公司联合博天环境,入股Aquaporin并成立中国合资公司,应当是结合三者的技术、资本、市场实力,将目标定位在工业水处理领域,逐步推广这一技术在国内的应用; 暂不贡献利润,维持此前盈利预测。公司此次合作对盈利的影响来自两方面:合资公司的业绩,以及参股AQP 的业绩。预计合资公司的生产线建设和市场开拓需要1~2 年周期,预计AQP 业绩体量较小,因此我们暂不考虑对公司盈利影响。维持公司2014-2016 年盈利预测,预计EPS 分别为0.17、0.31、0.39 元,目标价7.75,维持“增持”评级; 风险因素:合资公司市场拓展缓慢。农村水务市场开拓低于预期;

投资要点: 投资建议:首 次覆盖龙净环保,预计公司2014-2016年营业总收入分别为66.13、79.81、98.16亿元,净利润分别为5.01、5.42、5.68亿元,对应EPS 分别为1.17、1.27、1.33元。国家下发煤电减排政策为公司带来一定业绩弹性;员工持股激励计划将提升公司凝聚力、增强队伍稳定(尤其是高级管理人员)。考虑到公司在大气除尘领域的龙头地位和脱硫脱硝的快速增长,以及上述内外驱动因素,我们认为公司应当享受一定的估值溢价。 参考可比公司平均水平,我们给予公司2015年30倍PE 水平(2.0倍PS 水平),目标价格38.10元,首次覆盖给予“增持”评级;l 煤电减排再收紧,公司增长弹性增加。国家发改委、环保部、国家能源局近日下发的《煤电节能减排升级与改造行动计划(2014-2020年)》是2013年《大气污染防治行动计划》之后的额外增量,在市场普遍预期之外。 预计该政策出台后,从2015年开始执行,到2020年结束,将给东部地区的火电机组带来额外的脱硫、脱硝、除尘改造需求,也为公司带来一定业绩弹性; 员工持股激励计划提升公司凝聚力。我们认为,此次员工持股激励是2010年持股计划的延续,有望进一步增强员工、股东、公司利益一致性,提高公司凝聚力,从而继续保持公司主营业务实现稳定增长; 风险因素。电袋及湿式电除尘技术发展低于市场预期;市场竞争激烈,可能导致公司产品售价下降,进而影响公司业绩水平。

公司最主要的烟气监测仪器业务将持续增长,储备的VOC监测技术将成为新增长点。此外公司完全具备外延式扩张的条件。预计公司2014-2016 年EPS 分别为0.74、1.05、1.36 元。参考环保行业2015 年平均估值水平,给予公司2015 年30 倍PE 水平,目标价31.5 元,首次给予“增持”评级; 烟气监测仍是重要增长动力。新版《锅炉大气污染物排放标准》要求,20t/h 以上锅炉安装烟气监测设备。假设全国60 万台锅炉中的10%安装在线监测仪器,也远超过火电机组以往安装的1.2 万台。锅炉监测需求将在火电脱硫、脱硝之后,延续公司增长。此外,尽管火电领域的脱硫、脱硝新建配套安装的仪器已经接近完成,但存量将提供稳定的更换需求市场。脱硫、脱硝监测仪器正先后进入更换高峰期; VOC 监测将成为新增长点,公司具备先发优势。2013 年9 月《大气污染防治行动计划》明确对VOC治理提出要求。我们预计2015~2016年相关行业排放、监测标准将相继出台,市场需求大致与火电烟气监测相当。公司已承担VOC 监测仪器研制课题,取得先发优势; 公司具备外延式扩张的条件。外延式扩张是分析仪器行业快速发展的重要途径,已被业内中外龙头公司实践。公司负债率仅有17%,现金充足,完全具备外延式扩张的条件; 风险因素:锅炉烟气监测存在监管不力,需求不足的风险。小企业涌入,恶性竞争的风险。

事件:公司公告,子公司天地人签订内蒙古达拉特旗经济开发区浓盐水处理项目特许经营协议,2014年12月底完工。 影响:单个项目业绩增厚有限,示范意义显著,有助获取更多项目。协议包括三部分:6000吨/日浓盐水处理设施的建设、运营,处理后回用水的水费,以及政府补贴。假设浓盐水处理负荷率80%,浓盐水产生50%回用水,一年运行330天,不考虑政府补贴的情况下,全年水处理收入1600万元,估计毛利800万元(50%毛利率),相对公司现有业务体量,单个项目对业绩的增厚较有限。我们认为,该项目的意义,在于天地人在竞争日渐激烈的垃圾渗滤液处理市场之外,进入处理难度较高,市场处于起步阶段的工业浓盐水处理领域。该项目的示范意义不容忽视,有助于天地人公司将来获得更多的类似项目; 预计“水十条”出台后将打开工业废水处理需求空间。预计“水十条”已经进入出台前的最后冲刺阶段,水污染治理将是政策的重点。相比生活污水,以往欠账较多的工业废水治理领域将释放出更大弹性。预计“水十条”出台后,将打开工业废水处理的需求空间; 盈利预测与投资建议。维持2014-2016盈利预测,预计EPS分别为0.17、0.31、0.39元。维持目标价7.75元,维持“增持”评级; 风险因素。农村水务推动进展较慢,渗滤液、工业废水收入低于预期。

投资要点: 事件:公司公 告,与东莞中集签订BMF供蒸汽合同,合作期10年, 公司投资2491万建设2。20t/h 锅炉设施,预计2015年6月30日前建成; 影响:供热业务添增量,且有新增潜力。东莞中集将于2015年6月30日前一期投产,用气量8万吨/年,全部达产后,总用气量20万吨/年。假设吨蒸汽价格250~300元,则新增收入2000~2400万元, 相当于2013年收入规模的5%。公司采取与资源方合资的方式运营该项目,我们预计资源方未来在项目获取方面将起到积极作用; 外部环境有利公司发展,预计订单进入密集释放期。外部环境非常有利公司业务开拓:一是6月能源局、环保部发布《关于开展生物质成型燃料锅炉供热示范项目建设的通知》,排放标准、规模要求均有利类似公司的行业龙头。二是8月非居民用气存量天然气门站价格上调,并且市场普遍预计2015年的价格将再次上调。公司的BMF 替代天然气逻辑更加顺畅。公司采取成立区域性合资公司的形式,开拓各地的BMF 供热、供气市场。目前已在浙江、湖北成立合资公司。公司通过选择有实力的合作方,有助于获取供热项目。预计未来一段时间将进入订单集中释放阶段; 盈利预测与投资建议。维持对公司盈利预测,预计2014-2016年EPS 分别为0.31、0.42、0.56元,目标价16.8元,维持“增持”评级; 风险因素:公司项目执行进度低于预期;存在合作方经营波动的风险;

“水十条”将对膜法水处理市场空间有实质提升。现有排放标准传统工艺即可达标,膜法水处理竞争力不强。但我们认为“水十条”的出台将改变这一切。从保障公众健康的角度,饮用水源地保护非常重要,可行的途径是提高污水厂排放标准,或者增加再生水回用比例, 客观上减少新增用水和污水排放。两种途径均对膜法水处理产生大量需求。我们测算,假设未来5 年,膜法水处理占污水处理的比重增加10%,则膜法水处理投资的市场空间至少增加750 亿元; 公司业绩增速将保持现有水平。市场担心公司的业绩体量难以维持过往高增速。我们认为公司仍将保持以往的增长水平,理由:1、公司传统业务区域潜在需求可观;2、水务市场高度分割,潜在合作区域众多;3、公司合作区域的膜更换将是常态化贡献; 业务模式低资本消耗,且资金雄厚,可保障高速成长。公司业务模式以工程、设备销售为主,较少涉及BOT 等重资产模式,对资金的占用主要为EPC、BT 等工程占款。公司经营规模经过快速发展后, 负债率仍处在较低水平(36%),且获得国开行200 亿元授信额度, 融资潜力巨大; 盈利预测与投资建议:维持之前盈利预测,预计公司2014-2016 年EPS 分别为1.14、1.60、2.20 元,给予公司2015 年25 倍PE 水平, 上调目标价至40 元,维持“增持”评级; 风险因素:京外市场扩张低于预期的风险,BT 类项目回款风险;