投资要点: 海澜之家借壳凯诺科技上市,公司为平价男装巨无霸,2013年逆势收入猛增超50%。旗下拥有“海澜之家”“爱居兔”“百衣百顺”三大品牌,其中“海澜之家”收入占比超过95%。公司作价130亿元借壳凯诺科技上市,凯诺科技以3.38元/股的价格发行38.5亿股收购海澜之家。2013年降价刺激销量取得显著成效,预计同店增速近40%。 将性价比走向极致,在消费降级阶段更受消费者欢迎。公司西装平均价格500元、衬衫平均价格200元是传统男装品牌定价的三分之一。整体倍率在2.5倍左右远低于传统男装企业5-8倍的加价倍率。2013年在消费降级阶段海澜之家平价产品更受消费者倾爱。竞争格局来看,国内传统品牌、电商品牌、国外品牌均对公司影响均较小,目前尚无强大竞争者。 创造男装新的量价平衡点,具备规模优势的服装“APP平台”。传统男装企业在加盟订货制基础上被动形成了高倍率低平效的盈利模式,而公司独特的类直营经营方式开创了男装低倍率高平效的模式。对产品区隔度低的传统男装企业产生很大冲击。具体来看(1)供应商:类似APP开发者担任产品设计任务承担存货高风险的同时分享高毛利,2013年公司对于基础类产品自行采购,采购量很大和优衣库在同一数量级具备很强的规模效应。(2)加盟商:上交经营权,以“财务投资者”的身份参与以增加资金杠杆、降低税负和人力成本。该模式的核心在于完全掌握货品和终端,我们测算目前供应商盈利高于行业平均水平加盟商盈利能力很强。(3)产品:以消费者为导向,不追求风格追求百搭和实惠。(4)渠道:已有2800家,定位黄金地段150平米专卖店。(5)品牌:千店一面实现统一管理,打造无干扰自选式购物环境,做衣柜不做管家。 规模效应造就新入行壁垒,消费低迷是市场占有率提升的催化剂。上调至买入,目标价9.33,存在31%上涨空间。预计2013-2015合并报表后EPS分别为0.35/0.44/0.53元。对应PE20.6/16.0/13.4倍。独创的经营模式在13年已被证实取得巨大成功,同时该模式在目前市场格局下很难被复制,预计较高速增长可持续,给予高于行业平均14年21倍估值,目标价9.33元。

投资要点: 探路者于 1月12日在公司15周年庆典上宣布“大户外”创新战略,14日公司公告了建设“户外旅游综合服务平台”的相关情况:探路者旗下全资子公司天津新起点战略投资实现了对绿野网的控股,间接持有绿野网55.67%的股权。 绿野网情况:知名户外旅游活动平台,目前拥有 300多万名注册用户,40万活跃用户,在北方形成较强知名度和影响力,有“北绿野南磨坊”之称。按公告内容,绿野网目前年收入低于公司年收入2%,短期对业绩不会产生重大影响。户外旅行服务平台需要时间投入期,预计14-16年将实现整体盈亏平衡。 本次合作的意义:探路者完成对绿野网的战略投资及控股后,双方进行优势互补和深度合作打造一站式的信息获取、线路规划、产品购买、交通规划、住宿餐饮、信息共享、娱乐购物等多环节的户外旅行综合服务平台。战略已明确,公司逐步推进“商品+服务”经营模式,我们看好合作前景,具体还需等待双方合作后找到清晰的盈利模式,目前处于类似VC 投入期,过程还需要培育。 线下传统业务承压,线上收入快速增长。户外行业经过多年高速增长,目前竞争压力较以往增加,行业处于调整期。预计公司线下门店同店增速放缓,预计订货会增速在20%左右,符合市场预期。公司网上业务快速增长,预计13年线上收入为3亿,预计14年线上收入目标为6亿元。目前线上业务蓬勃发展还属于圈地状态,从做品牌长远的发展方向看,网上价格管理体系还需整合。 从长期方面我们看好公司的战略转型,公司是率先在服装行业中以互联网思维去布局未来发展的。短期可能受户外行业增速放缓影响,业绩增速较以往放缓但仍高于服装行业其他子行业。预计公司近期举行的订货若仍有20%左右的增速,小幅上调盈利预测至2013-2015年EPS 为0.59/0.75/0.93元(原预测0.57/0.71/0.81元),对应PE 为29.1/22.9/18.5倍,维持增持。

投资要点: 公告:公司董监高管理层和中层骨干计划在未来2个月内集体增持公司股票。公司公告,董事长王力民、董事薄方明(集团董事长)等核心高管团队共13人基于对公司目前发展状况和未来持续发展前景的信心,计划自2013年12月16日起两个月内通过上海证券交易系统购买公司股份,合计购买股票数量不低于122.6万股。同时,公司中层骨干共32人也发出书面通知,计划两个月内通过二级市场购买股票数量不低于54.1万股,锁定期自购买结束后半年。 股权机制理顺后,国企中高层管理人员集体增持,彰显对公司未来发展信心,增持后与股东利益一致,有利于公司长远发展。公司是山东省纺织国企,上市十年后大股东和二股东的内斗影响了公司业绩,2011年原大股东华诚投资破产,目前第一大股东为山东省滨州市国资委旗下的滨印集团,持有20.82%股权。公司2012年剥离了亏损资产,告别历史包袱,2013年迎来业绩拐点,未来3年发展前景可期。此次上市公司管理层大规模的增持也彰显了对公司的信心。此前公司管理层未持有股份,本次计划增持共176.7万股,大约需花费700万元。据我们计算,高管人均需要花费37万元,中层骨干人均需花费6.7万元,需支付的金额相当于一年工资水平,对公司管理层会有较强的激励效应。 以印染业务为核心,产业链向上下游延伸,未来发展宏图已现。公司2012年收入达到21.54亿元,但净利润仅为829万。未来我们预计华纺股份将齐心协力围绕印染向产业链上下游延伸把公司主业做大做强。公司主业印染业务以出口为主在业界有着良好的口碑和美誉度,技术领先、品质精良、客户稳定,核心竞争力突出。同时华纺依托其强大的技术优势和生产实力,着力打造自主家纺品牌“蓝铂”、“霄霓”。公司定增项目已获得核准,定增底价为3.74元,计划发行1.1亿股募集不超过4亿元(大股东以土地资产出资8900万),收购亚光工业园、建造纱线和家纺基地,未来公司产业链延伸提升竞争力。 此次管理层增持彰显发展信心,我们认为公司已甩去历史包袱轻装上阵,内部效率提升潜力巨大,定增项目有望推动产业链拓展打开发展空间,目前市值很小仅为12亿元,值得重点关注,维持增持评级。我们维持13-15年EPS预测为0.05/0.10/0.26元(增发摊薄后EPS为0.04/0.07/0.19元),公司目前业绩拐点已现,对应PEG为0.6倍,国企改革激励先行值得期待,维持增持。

技术实力突出的印染行业巨头,告别历史包袱迎来业绩拐点。华纺股份是山东省滨州市的纺织国企,以印染为主业,公司实力很强,是国家印染产品开发基地、中国纺织技术创新示范企业,多次主持起草了国家纺织行业标准,并获得国家科技进步二等奖等奖项。2001 年上市后大股东华诚投资和二股东滨印集团的经营思路存在一定分歧,虽然公司管理层潜心技研、稳抓经营,但是大股东出资的两块亏损资产影响了企业业绩,内耗也耽误了企业最黄金十年的发展。2011 年央企华诚投资破产,股权结构逐步理顺。目前第一大股东为滨州国资委旗下的山东滨印集团,持有20.82%股权。公司2012 年剥离了亏损资产,告别历史包袱,目前滨印集团对华纺发展非常支持,公司有望迎来业绩拐点。 品质精良、客户稳定,核心竞争力突出,以印染业务为核心,产业链向上下游延伸,未来发展宏图已现。公司2012 年收入达到21.54 亿元,但净利润仅为829 万。印染业务占收入的88%,印染布销量2.1 亿米,产能跟航民股份相当,出口占收入比重70%,在业界有着良好的口碑和美誉度,客户集中在北美、非洲、东南亚,前五大客户占比42%。公司业务分为三大板块:服装面料、蜡印花布和家纺产品。公司的专业服装面料在美国医疗工装市场占有率达70%;蜡印花布深受非洲市场的喜爱;公司在家纺领域为国际知名品牌代工,并积极布局自己的品牌和渠道。依托其强大的技术优势和生产实力,着力打造自主家纺品牌 “蓝铂”、“霄霓”。公司定增项目已获得核准,计划发行1.1 亿股募集不超过4 亿元(大股东以土地资产出资8900 万),收购亚光工业园、建造纱线和家纺基地,产业链延伸提升竞争力,项目投产有望大幅增加业绩。 我们认为,公司是转型中的国企,内部效率提升可挖潜力较大,产业链拓展打开发展空间,目前市值很小仅为12 亿元,若业绩拐点显现,从投资角度值得重点关注。2012 年是公司发展的分水岭,在厘清股权关系和处理亏损资产后,管理团队和股东利益一致,在获得大股东的鼎力支持后,未来激励措施也将到位。公司有望将在低基数的基础上获得盈利高增长,虽然2012 年净利润只有829 万,预计2015 年 净利润有望达到8300 万,3 年净利润10 倍增长。 我们预计13-15 年EPS 为0.05/0.10/0.26 元(增发摊薄后EPS 为 0.04/ 0.07/0.19 元),首次覆盖,公司目前PEG 为0.6,处于较低水平,考虑未来业绩增长强劲,给予增持评级。

投资要点: 事件:鲁泰发布对外投资公告,计划以自有资金的形式投资800万美金,设立鲁泰(柬埔寨)有限公司,主要从事衬衣的加工和销售以及符合柬埔寨国家法律的其他商业活动。生产规模为年加工衬衫300万件的能力。 海外设立服装加工厂有助于降低劳动力成本,提升整体竞争力。公司色织布环节具备很强的竞争力,但是在服装加工环节由于人工成本占比达80%以上,随着国内劳动力成本的日益提高,对公司服装加工业务的盈利能力和国际竞争力产生了很大影响。我们预计东南亚国家的人工成本是国内的三分之一左右。海外扩产可充分利用当地劳动力成本较低的优势,有效降低服装加工的生产成本,提高公司服装加工业务在国际市场的竞争力。公司一直以来都在积极考察东南亚等地的投资环境,我们认为此次柬埔寨设立衬衫加工基地是公司海外扩产的第一步,不排除未来进一步海外扩建的可能。 长绒棉价格大涨对未来订单谈判产生实质利好。公司目前已新增色织布产能1000万米至1.75亿米、匹染布产能7000万米、衬衫产能1900-2000万件。目前鲁泰面料订单已经接到明年2月份,整体的订单价格稳中有升。由于2013年全球长绒棉减产达50%,近期长绒棉价格从9月份的28000元/吨左右大涨至35500元/吨,涨幅近30%,对公司未来订单谈判产生实质性利好。同时我们预计2014年棉花直补政策将在新疆试点出台,新政策有助于降低国内的棉花价格,减小内外棉的剪刀差,中长期提升中国纺织行业的国际市场竞争力。 长绒棉价格大涨对14年业绩产生实质性利好,公司柬埔寨设立衬衫加工基地,海外扩产能有效降低人工成本,对公司核心竞争力产生长远的积极影响,上调评级至买入,目标价12.8元,上涨空间40%。维持2013-2015年EPS为1.00/1.17/1.36元,对应PE为9.1/7.9/6.7倍,公司估值很低,14年业绩确定性很强,海外扩产能有效降低人工成本,对公司核心竞争力产生长远的积极影响,上调评级至买入,给予14年11倍估值,目标价12.8元,上涨空间40%。

2013年三季报EPS为0.93元,同比增长30.3%,业绩略低于预期。今年整体消费疲软,日化行业零售终端也受到了影响,家化虽收入增速放缓但整体好于行业平均。前三季度实现收入为40.1亿元,同比增长13.3%,净利润为6.23亿元,同比增长30.3%,EPS为0.93元。公司第三季度收入12.7亿,同比增长5.3%,净利润1.38万元,同比增长13.1%,三季度收入和净利润低于预期。 毛利率提高带动净利润率小幅上升,盈利质量整体较为稳健。公司整体盈利情况较为稳定,高端产品占比提高持续带动毛利率提升,毛利率同比提升1.7个百分点至56.5%。期间费用方面,销售费用率同比下降2.1个百分点至29.5%,管理费用率同比上升0.9个百分点至10.1%,由于毛利率和销售费用率下降,公司净利率同比上升2个百分点至15.5%。盈利质量整体较为稳健,存货基本与期初持平,应收增长19%至5.1亿,经营性现金流净额为8.5亿高于净利润。 受终端消费低靡影响老品牌增速有所放缓,新品牌推广初见成效。公司前三季度化妆品收入增速为15%。六神受天气影响收入增速不到10%,佰草集受到终端消费低迷影响及董事长人选变动等多方面因素影响,三季度拿货情况不佳,收入增速不到20%。高夫品牌今年主动做调整,重点对产品的定位进行了精简和统一,今年收入增速放缓至15%左右,销售放量还有待明年。美加净方面今年重点对产品定位和包装进行了升级,市场认可度较高,预计收入增速近30%。新品推广方面,国庆假期太极丹销售情况较好,后续还期待新品的补货情况,母婴品牌启初目前仍处铺货期,整体加盟商对新品牌的反馈较为积极。 收入增速低于预期,期待各方努力降低高层人事变动带来的影响,考虑到家化在化妆品行业的实力和地位,维持买入。公司原董事长葛总在今年9月退休,高层人事变动对短期业绩会产生一定影响。公司公告11月15日将召开临时股东大会选举增补董事,目前由上海家化集团提名的候选人谢文坚、由机构投资者提名的曲建宁都将参加选举。我们期待董事会成员稳定后,各方能齐心协力把高管变动影响降到最低。我们下调了13-15年EPS至1.24/1.63/2.04元(原预测1.28/1.84/2.40元),对应PE为35.3/26.9/21.6倍,维持买入。

2013年三季报EPS为0.64元,同比下降29.9%,业绩符合预期。2013年前三季度实现销售收入为20.9亿元,同比下降15.1%,收入环比进一步下降主要由于三季度整体鞋类终端消费压力较大,同时随着公司直营占比提高三季度订货发货量有所减少。实现归属于上市公司股东的净利润为2.58亿元,同比下降29.9%,EPS为0.63元。公司第三季度营业收入5.93亿,同比下降29.2%,净利润4484万元,同比下降59.1%。 公司继续加速直营模式转型,受此影响毛利率、销售费用率均有大幅提升。 行业低谷期,公司加快了直营化建设,受此影响毛利率环比大幅提升3.6个百分点至40.1%。相应的销售费用同比增加6.2个百分点至17%,管理费用率同比上升1.5个百分点至7.5%。盈利质量方面,受直营占比提升影响,存货较年初增长42%至7.7亿元,应收票据、应收账款均有所下降,但应收账款绝对额仍较大达到11.7亿元,经营性现金流净额同比下降0.74亿至负2.6亿。 行业低谷期公司加速类直营模式布局,同时加强子品牌区隔度,力推大型国际店转型。2013年整体消费低靡,奥康前三季度直营、加盟同店均出现两位数的下滑。在此大背景下,公司大力推进渠道变革转型,继续贯彻联营模式和直营化建设,预计三季度单季合营模式店铺回收60多家,全年至今收回加盟店近400家。公司积极推广直营大店建设,从已有成熟国际店来看销售情况良好,公司今年为适应国际店的改革,加大了各品牌产品的区隔度。 终端销售放缓,公司转型力度较大,短期业绩承压,长期前景值得期待。公司加快了加盟转直营的进程、对货品进行区隔调整以适应国际馆模式,短期仍处调整期,恐回收加盟等举措恐对报表影响较大,但我们认为公司的转型方向还是正确的,我们认可公司的联营模式类直营化运营的战略,长期前景值得期待。考虑到短期业绩承压,下调2013-2015年盈利预测至0.96/1.11/1.29元(原预测为1.07/1.11/1.29元),对应PE为15.0/13.0/11.2倍,维持增持。

2013年三季报EPS为0.84元,同比下降6.3%,业绩略低于预期。三季度终端消费未有明显起色,罗莱收入增长三季度有所放缓,2013年前三季度实现营业收入为17.23亿元,同比下降6.8%,实现净利润为2.37亿元,同比下降6.3%,EPS为0.84元。公司第三季度营业收入6.45亿,同比下降20.5%,净利润1亿元,同比下降16.2%。同时公司在三季报中预测2013年份净利润变化幅度在下降15%到增长15%之间。 毛利率提高带动净利率小幅上升,经营性质量较为稳健。在行业低谷期,公司整体盈利情况较为稳定,产品定价体系未出现较大变化,整体毛利率较去年同期上升0.9个百分点至42.7%。公司吸取了去年逆势扩张的经验教训,今年加强了费用控制,销售费用净额下降2702万,由于收入下降整体销售费用率基本持平,管理费用率同比上升0.8个百分点至6.6%,净利润率同比微幅上升0.1个百分点至13.8%。盈利质量方面,存货净值比去年同期下降3%至6.65亿,应收账款基本与去年同期持平,经营性现金流净额大幅改善至1.76亿。 以LOVO品牌主打双十一大促成果喜人,未来将主抓精细化管理推广线上线下同价策略。上半年整体终端销售疲软,公司保持稳健的扩张步伐。同店销售来看,直营同店约个位数增长;但加盟同店销售呈下滑趋。电商发展方面,公司重点维护品牌形象和定价体系的一致性,主品牌以线上线下同款同价策略触网,今年以LOVO品牌参加双十一大促,从目前的预售情况来看成果喜人,有望成为双十一家纺销售排名第一的品牌。从上周的订货会情况来看,预计2014年春夏订货会增速10%左右,收入恢复性增长,明年有望迎来业绩拐点。 长期看好家纺发展空间,在今年整体消费放缓阶段公司业绩承压,下调盈利预测,但我们对明年收入恢复性增长带来业绩拐点仍较为乐观,维持增持。公司作为家纺龙头经过一年多的调整,目前终端库存较为可控,虽然今年的收入增速低于预期,但2014春夏主品牌的订货会增速已由负转正,预计明年收入将迎来恢复性增长,维持增持。小幅下调13-15年EPS为1.36/1.63/1.91元,(原预测1.50/1.80/2.17元),对应PE为16.6/13.9/11.9倍,维持增持。

2013年三季报EPS为0.33元,同比增长9.2%,业绩符合预期。公司2013年前三季度营业收入为9.29亿元,同比增长15.2%,实现净利润为5031万元,同比增长9.2%,EPS为0.33元。公司第三季度营业收入2.7亿元,同比增长12.4%,第三季度净利润为266万元,在去年低基数基础上同比大幅增长1085%。同时公司在三季报中预测2013年净利润变化幅度在30-60%之间,超市场预期。 公司今年推出股权激励方案,以2012年净利润为基数,未来5年要求净利润年均复合增长率25%。公司在今年8月26日就提出股票期权激励计划方案,本次公告是对股权激励方案的修订稿:拟授予激励对象137人共890万份期权,占公司总股本的5.886%,其中首次授予803万份,预留87万份。股权激励价格为11.36元(以8月26日公告的期权价格),激励有效期为5年,在等待期后可分4年行权,每年可行权比例为25%。行权条件:以2012年净利润为基数,2013-2016年净利润增速分别为55%、85%、115%、145%;净资产收益率不低于7%-8%。考虑到2012年基数特别低,12年净利润同比下降了48%,因此今年是在低基数上恢复性增长,预计15年的净利润水平才能超过11年水平。 三季度为淡季费用压力仍较大,预计今年四季度开始报表出现拐点。从三季报看,公司整体毛利率较去年同期持平为44%,销售费用率同比上升0.2个百分点至31.3%,管理费用率持平于5%,净利润率同比下降0.3个百分点至5.4%。盈利质量方面,存货净值同比增长11%至5.8亿元,应收账款同比增长32%至1.8亿元,经营性现金流净额仍为负3798万元,公司盈利质量略逊于富安娜和罗莱家纺。由于去年基数较低,今年控费用后恢复性增长,若今年要完成股权激励要求的业绩目标,预计今年Q4单季需要实现净利润增速110%-260%。 考虑到家纺行业去库存在进行中,假设公司能完成股权激励要求的业绩目标,上调盈利预测,维持增持。公司在家纺行业中较早开始调整,经过一年多的调整,目前渠道库存可控,预计今年Q4开始将在去年低基数的情况下迎来恢复性增长,维持增持。小幅上调13-15年EPS为0.59/0.71/0.86元,(原预测0.43/0.50/0.59元),对应PE为25.7/21.4/17.7倍,维持增持。

2013年三季报EPS为1.06元,同比增长1.78%,业绩符合预期。公司前三季度销售收入为10亿元,同比增长28.3%,符合预期,但是由于去年逆势扩张导致费用压力仍然较大,受此影响实现归属于上市公司股东的净利润为2.12亿元,同比增长1.8%,EPS为1.06元。单季来看,第三季度营业收入3.19亿,同比增长35.4%,实现净利润6243万元,同比下降4.7%。同时公司在三季报中预测2013年净利润增速在0%-20%之间,全年业绩预告范围略低于预期。 毛利率相对稳定,费用增加导致净利润率有所下降。在行业低谷期,公司整体保持了较为稳定的定价策略,毛利率与去年同期相比基本持平。期间费用方面,去年下半年公司加速渠道和人员扩张导致销售费用开支持续上升,销售费用率同比大幅上升4.2个百分点至25.7%,管理费用率同比上升1.7个百分点至12.6%,公司财政补助拨款有所增长,营业外收入增加76%至1675万元。受销售费用大幅增长的影响,净利润率同比下降5.5个百分点至21.1%。盈利质量方面,存货净值比去年同期增长32.8%至5.9亿,应收账款同比增加29.6%至1.14亿,总体盈利质量还较为健康。 新管理团队带领公司运营改善,但管理架构调整导致期间费用仍存在较大压力。公司今年重点以提升平效为核心,运营架构上新来高管王国祥上任后,逐步推动从每个品牌公司独立运作的品牌事业部制向按区域划分的分公司管理模式转型,加强精细化管理和终端购物体验,内生增长表现较为出色,预计同店增长在10%左右。但由于公司今年招聘了较多新的高层管理人员,同时对管理架构进行了全新的调整布局,导致整体费用压力较大,细分来看预计前三季度人员工资上涨4000万左右、折旧摊销上涨1000万左右,静待整体规模化效应在明年体现。 看好高端女装发展前景,公司精细化管理提升趋势明显,静待公司规模化效应体现。考虑到目前公司费用压力仍然较大,我们下调2013-2015年盈利预测至1.28/1.66/2.08(原预测EPS为1.49/1.92/2.35元),对应PE为20.1/15.5/12.4倍,维持买入,期待公司构架调整到位后费用得到有效控制。

2013年三季报EPS为0.70元,同比增长47%,业绩略超预期。受出口复苏和订单回暖的影响,2013年前三季度实现销售收入为46.39亿元,同比增长10%,归属于上市公司股东的净利润为6.76亿元,同比增长46.6%,EPS为0.70元,业绩略超预期。单季来看,公司第三季度营业收入15.78亿,同比增长13%,净利润2.6亿元,同比增长63%。销量增加、毛利提升、费用下降是三季报业绩增长较快的主要原因。 毛利率改善、期间费用率下降带动净利率上升,资产质量良好。13年以来出口趋势回暖,同时国外棉价上涨导致内外棉价差逐步收窄,产品价格和盈利能力呈改善趋势,三季报鲁泰毛利率环比小幅提升,但是同比在低基数的基础上大幅上升2.6个百分点至29.3%。期间费用方面,销售费用率同比微降0.2个百分点至2.6%,管理费用率同比下降1.4个百分点至8.7%,毛利率改善和期间费用率下降带动净利率大幅提升3.6个百分点至14.6%。应收账款和存货同比变动幅度不大,经营性现金流8.9亿元高于净利润水平,总体财报较为健康。 订单情况良好价格环比稳定,出口景气度好转带动全年业绩持续向好。4月公布的棉花收储预案指出,13年度国内棉花将继续敞开收储,临时收储价格维持在20400元/吨,明年直补政策有望出台预计将进一步缩减内外棉价差;鲁泰使用的是长绒棉,受益于出口趋势回暖,近期接单情况良好,目前成衣订单接到了明年3月份,大品牌档期都排好。面料的订单接到1月初。预计3季度订单提价5%左右,预计4季度订单价格仍略有提高。公司已于6月24日回购期满,共回购B股4883万股。 公司产业链完整,抗风险能力较强,外需回暖拉动企业盈利逐步改善,维持增持。预计公司今年实现股权激励是大概率事件,维持2013-2015年EPS为1.00/1.17/1.36元,对应PE为8.9/7.6/6.6倍,鲁泰作为龙头企业未来将在行业集中度提升中受益,维持增持。

2013 年三季报EPS 为0.38 元,同比下降49.1%,业绩符合预期。2013 前三季度收入为57.6 亿元,同比下降19.9%,净利润3.83 亿元,同比下降49.1%,公司摊薄EPS 为0.38 元。第三季度营业收入20.3 亿元,同比下降20%,净利润1.6 亿,同比下降49%。公司今年处于创新转型期,2012Q4 基数较低预计2013Q4 降幅将收窄,预告今年净利润降幅30-50%,预计2014 年迎来业绩拐点。 公司处于创新转型期,收入下降导致盈利降幅仍然较大,整体盈利质量较为夯实。随着产品创新能力加强、过季产品的减少和直营占比的持续提升,三季报毛利率上升1.4 个百分点至46.1%,由于收入下降的影响,虽然公司整体费用开支有所下降,但销售费用率仍上升3.9 个百分点至31.4%,管理费用率上升0.4 个百分点至3.1%。受期间费用率上升影响,净利率下降3.9 个百分点至6.6%。整体盈利质量夯实,近期秋冬产品备货,存货环比虽有所增加但同比下降8%至20 亿。整体高存货问题基本解决,销售资金回笼顺利,应收账款同比下降53.6%至5.5 亿,经营性现金流为净额为7.3 亿,且高于净利润额。 以科技绒新产品和体验式购物店铺推动品牌全方面转型。服装行业目前竞争回归到产品力上,今年美邦秋冬主推性价比很高的“新能量科技绒“,目前推出科技绒第二代纳米绒,以少款多色的模式降低供应链采购成本,因今年羽绒涨价预计秋冬科技绒销售有望放量。渠道方面,美邦在近期全面提出体验式购物概念,以“一城一文化、一店一故事”概念针对当地文化对店铺进行升级改造,目前已推出6 家购物体验店,计划将在1 年内推出100 家购物体验式店铺。 无偿受让邦购网域名,预计未来线上线下融合聚焦电商业务。美邦是服装上市公司中最早布局电商的企业,在2009 年成立了电商团队,设立了独立电商平台邦购。由于当时电商业务仍处于探索阶段前期投入较大,在2011 年底将邦购网转给母公司。目前邦购电商运营团队成熟、数据挖掘能力业内领先,本次公告无偿受让邦购网域名,预计未来邦购网在盈利改善情况下将重回上市公司,对邦购网的整合能较好的契合美邦全面融合实体店铺及互联网业务运营的战略。移动互联方面,公司直营占比高,O2O 的推行阻力较小,目前已实现邦购商城的闭环交易和数据流的打通,和微信的进一步合作也在积极推进中。 对核心新聘高管推出限制性股票激励,授予价格及行权条件均很高,彰显管理层信心。公司公告拟对新聘副总裁供应链主管林海舟、销售负责人刘毅推出限制性股票激励,两位高管均来自于宝洁,授予激励对象共660 万股,每人授予300 万股,另外预留60 万股。授予价格为公告前20 日均价11.63 元,对应现价折价15.4%,行权条件要求2014-2017 年分别实现扣非后净利润8.5 亿、9.9 亿、11.4 亿、13.2 亿,2014-2017 年净资产收益率不低于10%。我们认为公司去年大幅调整了高层管理人员,此次方案要求不低有助于激励新来的高管,限制性股票未进行折价授予保障了股东利益。同时以我们的盈利预测测算,为满足2014 年行权条件需实现55%的增长,后续每年的增长要求均在15%以上,彰显了管理层对未来经营的信心。 公司公告大股东未来六个月内拟通过大宗交易方式减持不超过公司总股本的10%。考虑到控股股东上海华服投资有限公司及胡佳佳女士目前持股近90%,公众股占比仅为10%,且公众股中机构投资者偏少。我们认为,美邦的股权结构较为单一问题始终需要解决,实际控制人在未来六个月内通过大宗交易系统减持不超过10%的股份,在经营发生积极变化时候引入长期战略投资者,对改善公司股东结构实现更长远的发展规划有益。 公司轻装上阵,以新高管、新产品、新店铺、线上线下融合,带领企业全面创新转型,预计明年有望迎来业绩拐点,目标价17-21 元,上调评级至买入。美邦一直试图做行业的引领者,虽然曾经付出过惨痛的代价,但这种精神是品牌突围所必需的!今年公司致力于产品创新和店铺形象升级,为品牌发展指明了方向。美邦服饰大股东一直持股比例高达90%,此次公告拟通过大宗交易减持部分预计对短期股价的影响不大,若有调整是较好的介入时机。我们预计13-15 年EPS 为0.55/0.85/0.99 元,对应PE 为25.1/16.2/13.9 倍。考虑到公司处于行业底部回升,且公司与目前零售行业龙头一样在积极做创新转型,行业周期低点可以适当给予更高的市盈率,可以给到2014 年20-25 倍,我们认为合理的价值区间在17-21 元,距离目前股价仍有30%以上的空间,上调评级至买入。

2013年三季报EPS为0.66元,同比增长29%,业绩略超预期。今年整体终端消费疲软,富安娜虽有压力但整体增长稳健,2013年三季度实现销售收入为12.6亿元,同比增长5.3%,归属于上市公司股东的净利润为2.11亿元,同比增长29%,EPS为0.66元。公司第三季度营业收入4.35亿,同比增长0.2%,净利润7460万元,同比增长39.3%,扣除非经常性损益的净利润同比增长15.93%。同时公司在三季报报中预测2013年净利润增速在10%-30%之间。 毛利率提高带动净利润率小幅上升,经营性现金流净额有所下降。公司整体盈利情况较为稳定,新品占比提高、终端折扣减少持续带动毛利率提升,毛利率与去年同期相比提升3.9个百分点至50.1%。期间费用方面,销售费用率同比上升0.3个百分点至24.0%,管理费用率同比上升1.2个百分点至5.9%,同时今年公司南充生产基地一期项目竣工投产,获得政府一次性搬迁补助。营业外收入比上期上升1533万元,由于毛利率和营业外收入的提升,公司净利润率同比上升3.1个百分点至16.8%。盈利质量方面,存货净值比去年同期上升26%至5.8亿元,同时公司提高了加盟商的授信额度,应收账款同比上升了44.6%至9002万元,经营性现金流净额由正2.01亿转负至-3447万。 2013年公司发展稳健,未来将继续贯彻“艺术家纺”和“小宜家”概念并大力发展电商渠道。公司电商业务始于2010年,发展思路清晰:实施产品差异化路线,单独设立电商研发团队严格区隔线上线下产品,预计上半年收入7000-8000万左右,双十一预计销售有望超1亿元;未来线下更为强调体验与服务,以“艺术家纺”为核心,走“小宜家”模式的大家居发展路线,提高产品区隔和终端体验。 看好家纺行业发展空间,公司经营特征稳健、大力拓展电商渠道,维持买入。 维持13-15年EPS至0.98/1.19/1.42元,对应PE为20.3/16.8/14.1倍。公司直营占比高、抗风险能力强,电商业务拓展思路清晰,盈利能力居于行业领先,维持买入评级。

2013年三季报EPS为0.49元,同比下降7.3%,业绩符合预期。受终端消费疲软的影响,三季报实现销售收入为23.1亿元,同比下降8.1%,归属于上市公司股东的净利润为3.73亿元,同比下降7.3%,EPS为0.49元。公司第三季度营业收入8.87亿,同比下降13.7%,净利润1.18亿元,同比下降25.6%,三季度整体收入仍呈放缓趋势。考虑到2013年春秋订货会订单有所减少,公司在三季报中预告2013年全年净利润变动幅度为下降30%-0%。 2013年黑标占比提高带动毛利全年均呈上升趋势,整体费用开支总额基本与去年持平,为缓解渠道压力应收账款有所增加。2012年高端定位的黑标产品占比进一步提升,产品结构调整带动毛利率同比上涨2.5个百分点至46.2%,公司在行业低谷期处于整合阶段,费用开支基本与去年持平,由于收入略有下滑因此期间费用率有所上升,销售费用率上升1.2个百分点至13.5%,管理费用率上升1个百分点至7.7%,七匹狼去年6月26日完成定向增发募集资金17.9亿元,受募集资金利息收入的影响,公司财务开支由正转负,对业绩产生2233万正贡献。公司本着谨慎踏实的原则,三季报对过季库存进行大幅存货减值计提,公司计资产减值准备1.27亿元。综合毛利提升、费用率提升、资产减值准备、利息收入多方面影响,净利润率基本持平同比提升0.1个百分点至16.1%。盈利质量方面,存货较去年同期下降9%至6.6亿元,为缓解渠道压力应收账款较期初增加56.6%至9.5亿。 传统渠道放缓,未来公司将重点加强终端零售能力。2013年整体消费低靡,男装提价放缓,部分终端店铺效益承压,店铺出现净下降的趋势。在行业低谷期公司深入贯彻“批发”向“零售”战略转型,加强产品的品质和格调,加大配货制度和换货比例。同时积极拓展新渠道的建设。目前仍处于产品转型期,预计企业终端调整将在明年有所成效。 今年男装存在压力,预计2013年春夏售罄率较差,2014年春夏订货会仍呈2位数以上的下降,盈利拐点仍需等待,维持增持。我们维持13-15年EPS为0.66/0.73/0.82元的预测,对应PE为14.5/12.9/11.6倍,短期经营存在一定压力,未来期待终端零售回暖,维持增持。

2013年三季报EPS为0.33元,同比增长74.2%,业绩略超预期。2013前三季度收入为8.33亿元,同比增长33.3%,净利润1.42亿元,同比增长74.2%,营业利润和利润总额分别增长36%和42%,公司摊薄EPS为0.33元,三季业绩与业绩快报一致,略超市场预期。第三季度营业收入3.2亿元,同比增长30%,净利润3854万,同比增长103%,营业利润和利润总额分别增长51%和54%。 三季度净利润大幅增长,主要因公司单季收入表现较好,同时去年上半年计提较多所得税导致去年基数较低影响,今年净利润增速远超利润总额增速。 公司经营较为稳健,受秋冬备货影响存货有所上升。公司整体经营较为稳健,前三季度毛利率同比下降0.8个点至49.0%。期间费用整体虽有增长,但慢于收入增速,销售费用率同比下降1.9个百分点至18.6%,管理费用率同比小幅上升0.2个百分点至12.3%。由于政府补助公司前三季度营业收入增加743万,同时受所得税率调整影响导致去年同期净利润率基数较低,综合两方面因素今年前三季度净利润率同比提升4个百分点至17.0%。盈利质量方面,考虑到三季度是户外销售旺季报表存货环比虽大幅增长,但同比来看存货上升25.2%至4.2亿。存货增速低于收入增速整体存货仍较为合理。应收账款同比增长43.8%至5955万。经营性现金流和上期基本持平为-4011万元。 未来公司将加大电子商务投入,向户外综合服务商转型。在零售终端放缓的趋势下,公司聚焦电商业务开拓,以“商品+服务”推动企业全面向O2O方向转型。未来探路者计划以差异化战略重点发展线上市场,以专供款的模式积极发展线上分销业务,鼓励加盟商上线。同时有望以户外宣传为核心布局移动互联终端,并拓展户外领域相关科技产品,通过投资并购实现立体、多层次发展,把公司打造成为户外旅行综合服务提供商。 目前户外行业整体增速放缓,公司2014年春夏订货会增速约20%,预计传统渠道订货会增速在10%左右,未来探路者电商全面转型值得期待,但考虑到传统渠道恐有压力,维持增持评级。维持盈利预测,预计2013-2015年EPS为0.57/0.71/0.81元,对应PE为27.7/22.2/19.4倍,维持增持。