事件：公司披露2022年半年报：2022年上半年实现营业总收入16.84亿元，同比+128%；实现归母净利润为0.91亿元，同比+244%，接近业绩预告上限（0.82-0.92亿元）；实现扣非归母净利润0.78亿元，同比+581%。 投资要点上半年业绩表现亮眼，下半年仍有望保持高速增长公司单Q2实现营收11.50亿元，同比+169%，归母净利润0.85亿元，同比+24%，为上半年业绩表现最亮眼的检测龙头之一，主要系实验室产能爬坡及医学检测需求持续。 展望下半年公司仍有望保持高速增长：（1）受二季度上海等地疫情影响，汽车检测等板块增速放缓，下半年检测需求及订单有望加速；（2）公司上海、武汉、西安等实验室产能继续爬坡阶段；（3）公司医学检测产能可调度至医学特检业务，如病原微生物、基因检测等，并且已与医院建立良好合作关系，开展快速筛查、两癌筛查等业务，医学检测需求具备较强持续性。 费控能力优化，利润率具备较大提升潜力2022上半年公司综合毛利率34.9%，同比-7.6pct，毛利率下行主要系业务结构变化；净利率5.5%，同比+1.9pct，主要系费用率下降；期间费用率为24.4%，同比-15.0pct，其中管理/研发/销售/财务费用率分别为7.4%/6.3%/10.5%/0.2%，同比-4.6pct/-1.2pct/-9.5pct/+0.3pct。整体来看，公司净利率相较同行具备较大提升空间，随着规模效应显现，员工增速及资本开支放缓，远期利润率提升潜力有望释放。 业绩弹性最大的检测龙头之一，有望迎戴维斯双击第三方检测增速快、增长稳，穿越牛熊。2020年我国第三方检测市场规模为1918亿元，同比+13%，2013-2020年CAGR19%，行业增速为GDP增速2倍以上。2020年谱尼测试国内份额仅0.74%，龙头份额提升空间足够大。检测黄金赛道牛股频出，海外检测龙头SGS、Eurofins、Intertek、BV长期跑赢大盘，2011-2021年估值中枢为30倍，相较外资龙头收入增速个位数，内资龙头基于优异成长性合理估值应为50倍。我们预计公司未来三年净利润CAGR30%以上，较公司2016-2020年业绩复合增速13%明显提速，成长性居行业前列，业绩上行迎戴维斯双击机会。 盈利预测与投资评级：公司上半年业绩超预期，下半年仍有望保持较高较高增速，我们上调公司2022-2024年归母净利润至3.12（前值2.89）/4.04（前值3.78）/5.33（前值4.88）亿元，对应PE为39/30/23倍，维持“增持”评级。 风险提示：疫情影响持续；宏观经济及政策变动；实验室投产进程不及预期；并购后协同效应不及预期；品牌和公信力受到不利影响。

事件：公司公告，1）启动基础设施公募REITs发行工作，预计规模10-30亿元；2）拟投资佛山市三水区生活垃圾焚烧发电项目，总处理规模1800吨/日，总投资约14.88亿元，按股权比例出资。 拟拟动启动10-30亿元基础设施公募REITs发行工作，盘活存量资产，轻资产成长加速。公司拟入池资产为排水或固废处理业务相关资产，预计规模10-30亿元。REITs发行能够有效促进公司投资良性循环，增强可持续发展能力：1））盘活存量资产，运用基础设施REITs将有效提高存量资产流动性，盘活存量资产回收资金，加速新项目投资和存量收并购，轻资产扩张打开成长天花板；2））创新投融资机制，拓宽融资渠道，优化经营模式，减少债务融资的财务成本；3））改善企业现金流及ROE水水平，优质运营资产迎价值重估。首批上市的富国首创水务REIT和中航首钢生物质REIT底层资产分别为水务和固废项目，上市后溢价率较高反映市场对优质运营资产价值的认可，富国首创REIT和中航首钢生物质REIT自成立以来涨幅分别为29%、28%，溢价率分别为27%、43%。 从PB来看，水务REITs项目PB估值为1.27，较原运营方首创环保的PB估值1.25高，从市价/分红来看，对水务项目分派现金流的估值水平是首创环保的1.95倍。随着REITs扩募，将带动行业内具备高股息兼具成长性的优质运营资产的价值重估，进而提振板块估值。 拟新增1800吨/日垃圾焚烧项目，行业稳健发展期头部公司竞争优势显现。公司拟以子公司瀚蓝（佛山三水）生物环保为主体（公司持股49%），投资佛山市三水区生活垃圾焚烧发电项目，总处理规模1800吨/日，总投资约14.88亿元，公司按股权比例出资，项目合作期30年（含2年建设期）。截至2022年3月底，公司生活垃圾焚烧发电在手订单合计规模34,150吨/日，其中已投产（含试运营）项目规模26,050吨/日，在建、、筹建、、未建项目规模分别为3,350、1,450、3,300吨/日。垃圾焚烧行业已进入稳健增长期，公司本次新投垃圾焚烧项目规模较大，体现出头部公司在新增优质项目获取上的竞争优势，助力公司垃圾焚烧处理规模的稳步提升，稳定盈利持续增长。 盈利预测与投资评级：我们认为公司凭借其优秀的横向扩张&整合能力，有望持续拓展提升盈利规模，REITs启动将助力公司盘活存量资产，打开轻资产成长模式。我们维持2022-2024年归母净利润预测13.72/16.36/18.96亿元，当前市值对应2022-2024年PE为12/10/9倍，维持“买入”评级。 风险提示：政策推广项目进展不及预期，行业竞争加剧，政策风险

优质市场化赛道格局分散，行业趋于头部集中亟待龙头整合。 固危废资源化为双碳目标下的高景气度赛道，截止 2021/12/31行业 CR6仅为7.2%。竞争格局分散。考虑上下游充分市场化与行业监管力度加大， 行业头部集中趋势明显。公司已实现资源化赛道从 0到 1的突破，彰显技术管理经营α。定增即将发行资金资源到位， 公司将实现从 1到 N 的复制， 资源化产能连续翻番，布局深度资源化，打造多金属多品类再生利用平台，龙头地位初现。 从 0到 1突破： 8年求索切入资源化，转型中彰显公司α。 公司 2014年以环保工程和土壤修复业务上市，同年向投资运营类业务转型， 2015年实现垃圾焚烧业务突破， 2016年通过收并购切入固危废资源化。 依托技术优势与团队绑定，收购资源化项目运营成绩斐然，重点项目阳新鹏富、靖远宏达净利润分别从 2017年 0.45亿元/0.31亿元，稳步提升至 2021年的 0.97亿元/0.75亿元，项目 ROE 维持 20%至 25%。公司归母净利润实现上市以来七年复增 30%，运营收入/毛利占比达 62%/55%结构优化。 2021年以来资源化已成为公司核心主业， 围绕高成长赛道，公司发展有望加速，运营占比持续提升成长确定性增强。典型固危废资源化项目 ROE 可达 25%，受益资源化业务发展，公司 ROE 有望持续提升。 从 1到 N 复制：龙头整合赛道，打造多品类再生利用平台。 继收并购切入资源化赛道后，公司正通过自投自建方式持续拓展，实现全区域、多品类、深度资源化的横纵布局。公司通过重点区域项目布局，废料回收已形成全国影响力，同时布局多金属品类回收， 实现深度资源化。在1到 N 复制的过程中，公司竞争力进一步增强： 1）深度资源化赋能，释放盈利潜力： 深度资源化进一步提纯， 增加金属产品种类&提高销售端折价系数， 单位盈利提升； 同时可扩大前端收料范围，扩大废料市占率及竞争力。 2）打造多金属多品类再生利用平台，从废料到材料： 公司围绕甘肃金昌 5个资源化项目，已实现金属镍再生利用闭环，项目互为上下游将含镍废料最终制成新能源材料对外销售。纵览全国， 多金属多品类回收再生平台逐步形成， 涵盖金属（铜、镍、铅、锌、锡等以及稀贵金属）、塑料玻璃、轮胎橡胶。平台将有效激发项目间协同效应，为废料回收范围扩大，运营效率提高带来保障。同时随品类扩张，公司盈利能力稳定性将进一步提升。 盈利预测与投资评级： 我们维持 2022-2024年归母净利润 10.0/13.1/17.0亿元，考虑此次非公开发行股票对公司总股本的影响，对应 2022-2024年 EPS 分别为 0.67/0.87/1.13元， 2022-2024年 PE 18.4/14.1/10.9倍（估值日 2022/07/21）， 维持“买入”评级。 风险提示： 金属价格剧烈波动，产能投运节奏不及预期，竞争加剧

事件： 公司公告 2022H1业绩预告， 实现归母净利润 1.9亿元~2.1亿元，同增 381%~432%，扣非归母净利润 1.902亿元~2.102亿元，同增1056%~1178%。 神安线通气业绩高增，业务模式验证。 2022H1公司实现归母净利润 1.9亿元~2.1亿元，同增 381%~432%， 符合预期。 2021年 7月神安线山西-河北段通气， 业绩增长主要来自上游气源产出增加， 燃气业务稳步增长。 神安线山西-河北段通气显著增厚业绩， 2022年陕西-山西段有望投运，全线贯通后年输气能力 50亿方， 期待稀缺跨省长输未来发展。 跨省长输能力不足，陕冀区域不平衡凸显。 神安线 1）上游气源来自陕西&山西，供给有保障。 陕西&山西属天然气六大外输省之二， 2021年外输规模达 122/21亿方。神安线沿线煤层气充足，合作方中联公司拥有煤层气矿权面积占全国 35%，主要分布在陕东晋西；沿线分布中石油保德、三交、三交北、紫金山等区块；陕西省长庆气田及延长气田均可供气。 2）下游用气紧张，管输能力成为资源跨省消费痛点。 2021年河北天然气省外输入 223亿方，用气紧张。历史上， 河北天然气消费量与管容同频增长，管输能力是资源跨省消费的痛点。 神安线突破管输瓶颈，三大壁垒造就稀缺资产。 区域不平衡背后的本质： 跨省管输不足。与神安线同向的陕京一~三线 2022年 10-12月管道剩余能力均为 0，我们测算河北管线负荷率采暖季达 116%。神安线可突破管输瓶颈，且可连通其他长输将气源送至华北，进一步释放华北真实需求！神安线三大壁垒：投资金额超 50亿元、建设周期超 5年、立项开工需发改委审定。我们判断神安线中期无有力竞争对手。 稀缺跨省长输管网，神安线构筑三大盈利模式。 ①管输费： 合资公司中联华瑞收取管输费 0.195元/方贡献稳定收益。 ②门站价为基准的区域价差： 公司于陕西/山西采购低价气，经神安线送至河北销售（陕西/山西/河北门站价格为 1.22/1.77/1.93元每方），获取门站价差。 ③零售价差： 公司通过深度分销，将低价气源直供给工业企业客户，非居民零售气价较高，预计整体单方毛差有望超过 2元。 盈利预测与投资评级： 公司具备稀缺跨省天然气长输管道资源，将上游陕西&山西富余天然气输送至下游华北缺气地区，气量&毛差齐升。我们维持 2022~2024年公司归母净利润 4.07/7.22/9.80亿元，同比100%/77%/36%， EPS 为 0.46/0.82/1.11元，对应 PE28/16/12倍（估值日 2022/07/15）。跨省长输管线具备产业链地位、资产稀缺性和盈利能力确定性，价值凸显，维持“买入”评级。 风险提示： 神安线建设进度不及预期，中联煤层气气量释放不及预期

事件：公司公告2022年半年度业绩预告，2022年上半年公司实现归母净利润6.0~6.5亿元，同比增长51.08~63.67%，实现扣非归母净利润6.16~6.66亿元，同比增长40.19~51.57%。 高气价高成本情形下公司业绩稳增，盈利稳定性验证。2022年上半年公司实现归母净利润6.0~6.5亿元，同比增长51.08%~63.67%。2022年单二季度实现归母净利润2.1~2.6亿元，环比-47.23%~-34.50%，同比+75.73%~+118.13%。符合预期。我们通过跟踪海内外油气价格，发现2022Q2气源采购成本上升压力大，公司凭借优秀气源调配能力承住采购成本上涨压力，盈利稳定性得到验证。 海陆双气源稳定成本，销售结构改善，抗波动能力进一步增强。公司LNG海气接收站处理能力150万吨/年；计划收购陆气远丰森泰一期60万吨/年产能，二期建成后产能近翻倍，气量增长的同时稳定气源成本；销售结构上，公司国内零售客户占国内总客户数70%，未来计划提升至90%，顺价能力增强，抗波动能力进一步增强。 氢能依托广东&川渝区位优势，主业协同快速入场：1）政策带来广东&川渝加氢132亿元市场空间；根据我们的假设2024年氢能重卡售价因规模效应降至103万元/辆，补贴67万元/辆，加氢38元/千克，氢能重卡经济性将优于柴油，加氢市场将进一步打开。2）公司锁定广东巨正源2.5万吨/年氢气产能，二期翻倍，有望分享2025年广东省氢能重卡市场（氢气需求量12.7万吨）。3）公司拟收购远丰森泰，具备四川制氢&加氢优势；如使用远丰森泰气源进行天然气重整+碳捕捉制氢，成本在11.32-13.62元/千克，毛利率达60%，远高于行业平均；补贴政策刺激气/氢合建站发展，与新建加氢站相比投资&运营成本减半。 布局BOG提氦产能36万方/年，已实现规模化氦气销售。公司拟收购的远丰森泰已在内蒙森泰建成一套BOG提氦装置，产能36万方/年，2021年5-12月销售氦气8.63万方，实现规模出货。随BOG 提氦项目产能爬坡及新建项目落地，氦气业务业绩释放值得期待。 盈利预测与投资评级：公司LNG业务布局完善，“海陆双气源”格局逐渐形成；依托远丰森泰&巨正源快速入场，氢能&氦气业务蓄势待发。我们维持2022~2024年归母净利润9.85/13.16/16.85亿元，考虑远丰森泰四季度并表&定向发行对公司总股本的影响，对应2022-2024年EPS分别为1.58/2.10/2.69元，2022~2024年PE 13.3/10.0/7.8倍（估值日2022/07/11），维持“买入”评级。 风险提示：天然气价格剧烈波动，氢能政策落地速度不及预期，资产重组进度不及预期，项目投产进度不及预期

事件： 公司公告 2022年半年度业绩快报， 2022年上半年公司实现营业收入 39.97亿元，同比增长 18.55%，实现归母净利润 4.45亿元，同比增长 13.88%，实现扣非归母净利润 4.16亿元，同比增长 8.95%，经营活动净现金流 5.97亿元，同比增长 505.44%，加权平均净资产收益率7.778%。 高基数与疫情影响下的稳健增长。 2022年上半年公司实现归母净利润/扣非归母净利润 4.45/4.16亿元，同增 13.9%/8.9%。 2022年第二季度实现归母净利润/扣非归母净利润 2.74/2.46亿元，单二季度环比增长61.1%/44.9%，同比变动 1.2%/-5.3%。 2021年单二季度归母净利润属于季度高基数（2021年第二季度/全年实现归母净利润 2.71/7.26亿元），公司在高基数背景下，无惧疫情影响，收入利润实现稳定增长。 2022年上半年公司实现经营性净现金流 5.97亿元，同增 505.4%，主要系 2021年同期购入原材料较多与 2022年一季度收回上年末销售款项及部分大额保证金所致。 经营质量良好。 新项目&深度资源化产线投运， 成长加速。 根据高能环境公众号， 新项目重庆耀辉（10万吨/年）已于 6月 21日正式投产，白银靖远宏达二期深度资源化项目 6月投入试生产。随着公司新项目与深度资源化产线投运，公司 2022年下半年发展有望进一步加速。深度资源化项目有望进一步赋能在运产能，释放盈利潜力。 资源化产能快速扩张，完善深度资源化。 1） 截至 2021年 12月 31日，公司在手资源化项目规模超 100万吨/年。公告在建项目包括重庆耀辉（10万吨/年）、贵州项目一期（35万吨/年）、江西鑫科（31万吨/年）、金昌项目（10万吨/年）、嘉天禾（3万吨/年医用废塑料+4万吨/年医用废玻璃）， 资源化规模快速扩张。 2）完善深度资源化布局， 江西鑫科新建 10万吨电解铜及其他多金属深加工生产线， 布局铜、锡、铅等金属及稀贵金属的深度资源化。 鑫盛源与正弦波，产品包括优质氧化亚镍、电子级氧化亚镍、电池级硫酸钴镍， 实现新能源材料产业链切入。前端规模扩张同时逐步完善布局深度资源化， 规模与盈利能力有望迎双升。 盈利预测与投资评级： 公司定增审核通过资金就位，资源化项目投运发展加速。管理精细化+激励机制，复制东方雨虹优势整合固危废资源化非标大市场。 我们维持 2022-2024年归母净利润 10.0/13.1/17.0亿元，考虑此次非公开发行股票对公司总股本的影响，对应 2022-2024年 EPS 分别为 0.67/0.87/1.13元， 2022-2024年 PE 17.5/13.4/10.4倍（估值日2022/07/08）， 维持“买入”评级。 风险提示： 危废产能建设不及预期，产能利用率不及预期，竞争加剧

布局稀缺天然气长输管道，聚焦天然气业务发展迅速。公司2014年起通过并购进入天然气领域。2018年公司全资子公司华盛燃气与中海油全资子公司中联公司合资成立“中联华瑞”（公司持股49%）进行神木-安平煤层气管道工程项目（神安线）建设运营。1）2021.7山西-河北段通气，公司燃气销量同增48.5%至2021年6.6亿方，毛利率+4.1pct至27.5%，盈利能力初现。2）2022年陕西-山西段有望投运，全线贯通年输气能力50亿方，加压后80亿方，气量释放&毛差提高潜力值得期待。 跨省长输能力不足，陕冀区域不平衡凸显。神安线1）上游气源来自陕西西&山西，供给有保障。陕西&山西属天然气六大外输省之二，2021年外输规模达122/21亿方。神安线沿线煤层气充足，合作方中联公司拥有煤层气矿权面积占全国35%，主要分布在陕东晋西；沿线分布中石油保德、三交、三交北、紫金山等区块；陕西省长庆气田及延长气田均可供气。2）下游用气紧张，管输能力成为资源跨省消费痛点。2021年河北天然气省外输入223亿方，2022.6.29省内LNG价格达4.05元/方，相对门站价上浮120%，用气紧张。历史上，天然气消费量与管容同频增长，管输能力是资源跨省消费的痛点。神安线通气将为华北带来较为平价的管道气，刺激真实天然气需求释放。 神安线突破管输，瓶颈，三大壁垒造就稀缺。资产。区域不平衡背后的本质：跨省管输不足。与神安线同向的陕京一~三线2022年10-12月管道剩余能力为均为0，我们测算河北管线负荷率采暖季达116%。神安线可突破管输瓶颈，且可连通其他长输将气源送至华北，解决华北天然气瓶颈，进一步释放真实需求！神安线三大壁垒：：投资金额超50亿元、建设周期超5年、立项开工需发改委审定。我们判断十三五&十四五能源规划中提到的长输管线由于建设长度为神安线两倍以上，建设时间远超神安线（5年），中期无神安线同向管道建成，神安线中期无竞争对手。 稀缺跨省长输管网，神安线构筑三大盈利模式。①管输费：合资公司中联华瑞收取神安线管输费0.195元/方，贡献稳定收益。②②门站价为基准的区域价差：：公司上游于陕西/山西采购低价天然气，经神安线输送至河北进行消纳（陕西、山西、河北门站价格为1.22、1.77、1.84元/方），获取门站价价差。③零售价差：公司通过深度分销，将低价气源直供给工业企业客户，非居民零售气价较高，预计整体单方毛差有望超过2元。 盈利预测与投资评级：公司具备稀缺跨省天然气长输管道资源，将上游陕西&山西富余天然气输送至下游华北缺气地区，气量&毛差齐升。我们预计2022~2024年公司归母净利润4.07/7.22/9.80亿元，同比100%/77%/36%，EPS为0.46/0.82/1.11元，对应PE24/14/10倍。我们认为跨省长输管线具备产业链地位、资产稀缺性和盈利能力确定性，价值凸显，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：神安线建设进度不及预期，中联煤层气气量释放不及预期

事件：高能环境董事、总裁凌锦明先生、董事、副总裁胡云忠先生、副总裁、财务总监吴秀姣女士增持公司股份。 高管增持彰显信心。2022年6月29日至30日，公司董事、总裁凌锦明先生通过上海证券交易所交易系统以集中竞价交易方式增持公司股份46.30万股，增持金额532.85万元；董事、副总裁胡云忠先生通过上海证券交易所交易系统以集中竞价交易方式增持公司股份1.20万股，股权激励行权11.66万股，合计增持金额82.46万元。财务总监吴秀姣女士通过上海证券交易所交易系统以集中竞价交易方式增持公司股份1万股，增持金额11.42万元。此次高管增持合计增持60.16万股，合计额增持金额626.73万元，资金来源为自有资金。高管增持彰显基于公司战略发展的坚定信心，以及长期投资价值和发展前景的充分认可。 资源化产能快速扩张，完善深度资源化。1）截至2021年12月31日，公司在手资源化项目规模超100万吨/年。公告在建项目包括重庆耀辉（10万吨/年）、贵州项目一期（35万吨/年）、江西鑫科（31万吨/年）、金昌项目（10万吨/年）、嘉天禾（3万吨/年医用废塑料+4万吨/年医用废玻璃），资源化规模快速扩张。2））完善深度资源化布局，江西鑫科新建10万吨电解铜及其他多金属深加工生产线，布局铜、锡、铅等金属及稀贵金属的深度资源化。鑫盛源与正弦波，产品包括优质氧化亚镍、电子级氧化亚镍、电池级硫酸钴镍，实现新能源材料产业链切入。前端规模扩张同时逐步完善布局深度资源化，规模与盈利能力有望迎双升。 盈利预测与投资评级：公司定增审核通过资金就位，资源化项目投运发展加速。管理精细化+激励机制，复制东方雨虹优势整合固危废资源化非标大市场。我们维持2022-2024年归母净利润10.0/13.1/17.0亿元，考虑此次非公开发行股票对公司总股本的影响，对应2022-2024年EPS分别为0.67/0.87/1.13元，2022-2024年PE18.1/13.9/10.7倍（估值日2022/07/01），维持“买入”评级。 风险提示：危废产能建设不及预期，产能利用率不及预期，竞争加剧

事件：公司公告，与扬州市环境保护有限公司签订2.58亿元框架协议。 携手扬州环境，地拟落地2.58亿元消费电子领域配套系统大单。公司与扬州环境签署了《框架协议》，协议内容为“开发区精密功能件产业载体项目一期工程EPC总承包工程”的废气处理系统、污水处理系统、氮气系统、无尘室（全系统）、车间机台照明系统工程事项分包，协议价为2.58亿元，此项目为公司自光伏领域综合配套系统一体化大单落地后，再一次于消费电子领域落地配套大单，验证了公司将其废气设备的龙头优势延伸至一体化、多品类的配套系统，订单价值体量提升。 ，光伏制程污染防控设备龙头，单位体量价值有望提升成长加速。我们预计2020年公司光伏制程废气设备收入市占率超75%，核心优势1）长期品牌积累打造高份额，十余年光伏制程项目经验，强抗风险及应变能力，积累优质客户资源，下游基本实现核心光伏电池&组件厂商全覆盖；2。）技术研发强，成本优势明显。自主研发LCR技术脱销效率可达99%、较SCR脱销技术投资成本节省20%，运营成本低30%~50%，无二次污染。凭借品牌、技术、成本优势铸就的市场份额累积，公司有望将废气设备的优势复制至综合配套系统，2021年公司接连中标2亿元/3.1亿元综合配套设备大单验证模式转变，综合配套设备系统单单GW体量价值达可达5000-6000万，较废气设备投资额有5~11倍提升空间。 水泥超低排放改造迎机遇，中建材合作稳步推进。水泥行业超低排放改造释放末端治理需求，2019年公司与中建材签订76亿元战略合作协议，打开超300亿元水泥超低排放改造市场。截至6月8日，公司已签订合同金额为23,653.55万元，其中已执行完毕的合同金额为12,090.00万元，水泥新签单有望加速。 设备运营一体化改善现金流，拓展制程新领域。公司1）将加速拓展第三方检测、托管运维等运营服务，模式稳定改善现金流。2）开拓水泥、半导体、汽车制造等精密制程市场，技术积累多点开花。 盈利预测与投资评级：新能源革命驱动光伏产能扩张释放制程治理需求，公司为光伏制程污染防控设备龙头，一体化&新领域拓展助力成长。 我们维持公司2022-2024年公司归母净利润1.20/1.86/2.70亿元，对应PE为28、18、12倍PE，维持“买入”评级。 风险提示：订单不及预期，研发风险，行业竞争加剧

工业气体赛道景气度明朗，对标海外 80%外包率存 40.35%增量空间，2022至 2030年独立气体供应商市场成长空间达 161%。 1）工业气体赛道景气度明朗， 伴随我国经济持续上行，下游领域不断拓宽， 2025/2030年我国工业气体市场规模有望超 2674/4392亿元，长坡厚雪。 2）外包制气降本增效优势显著增量空间广阔， 对标海外成熟市场，我国工业气体外包率仍存 40.35%提升空间， 2030年我国独立气体供应商市场规模有望达 3015亿元，较 2022年成长空间高达 161%。 下游迎扩产热潮电子特气加速发展，国产替代趋势自给特气市场三年复增 37%。 1） 半导体需求热潮成为行业扩容关键， 2030年我国特种/电子特气市场规模有望达 1941/1436亿元。 2）国产率提升助力我国特气企业实现突围，特气自给市场三年复增高达 37%。 目前我国电子特气市场中 85%为外资所垄断， 2025年我国电子特气国产化率有望达 30%，自给特气市场规模达 220亿元，三年复增 37%增速强劲。 公司坚持纵横发展战略，大宗气体盈利能力迎修复， 2021年营收同增40%业绩创新高 1）横向布局乃行业破局之道，并购整合布局全国网点成长路径清晰 。 2）大宗气体盈利能力迎修复： 伴随大宗商品价格回稳，公司空分产能爬坡，价格传导开启，成本可控盈利能力迎修复。 国产化浪潮下，特种气体步入高增速时代。 1）公司特气品类不断完善产能迎释放高峰， 电子级正硅酸乙酯产能 1,200吨/年已进入规模生产， 电子级氧化亚氮于 21年完成扩产 1.7倍至 8,000吨/年， 22年开启氦气储运新篇章。 2）国产替代特气步入高增速时代：公司超纯氨、高纯氧化亚氮、高纯二氧化碳等多个产品已达国产替代水平。公司以技术研发为核心，不断突破高端电子特气高筑护城河迎高增。 乘“碳中和”之东风，发力清洁能源氢能&资源化赛道。 1）氢能： 公司高纯氢纯度达 99.9999%，其杂质含量均满足燃料电池车国标要求并已实现规模化生产，全国布局已成为 14个加氢站或汽车内部撬装站供应商，积极拓展下游应用场景，在建拟建产能弹性达 75%有力支撑业绩成长。 2）尾气回收再利用：降本减碳双收益，落地多条尾气回收生产线： 二氧化碳、氧化亚氮、氢气、天然气，绿色生态属性凸显。 盈利预测与投资评级： 国内民营气体公司龙头，大宗气体盈利能力修复，特种气体随国产化率提升迎高增，双碳目标下抢跑氢能&资源化新赛道。 我们预计公司 2022-2024年归母净利润分别为 2.90/4.09/5.46亿元，同比增加 74%/41%/33%， EPS 分别 0.60/0.84/1.12元，对应 29/21/16倍 PE，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： 下游需求不及预期、项目研发不及预期、 市场价格波动风险。

事件：公司公告，2022年度向特定对象发行A股股票预案。拟对实控人特定发行1.1亿元，投向研发储备&补充运营资金。公司拟向特定对象发行股票数量不超过816万股，占本次发行前总股本9184万股的8.89%。1）发行对象：公司实际控制人、董事长季光明；2）发行价格：采取锁价发行方式，13.87元/股。3）募集资金：拟募集资金总额不超过11,317.92万元，其中3600万元拟用于研发储备资金，主要用于有机/无机固体废弃物无害化处理与资源化利用的科技创新和研发需求；7717.92万元拟用于补充营运资金：4）限售期：自发行结束日起18个月内不得转让。截至公告日，公司实控人季光明直接持有公司1927.82万股，同时通过德天众享间接控制公司150万股，合计持有公司2077.82万股，占比总股本的22.62%，按发行数量上限测算，发行完成后季光明持股占比发行后总股本的28.94%。本次向实控人的特定发行彰显了管理层对公司发展的信心，同时有助于改善公司财务结构，增强研发实力、抗风险能力，进一步提升公司经营规模及盈利水平。生物农业产业得国家政策支持，推广发酵饲料等生物饲料。 5月10日，国家发改委印发《“十四五”生物经济发展规划》，规划提出要重点围绕生物育种、生物肥料、生物饲料、生物农药等方向，推动饲用抗生素替代品，发展酶制剂、微生物制剂、发酵饲料、饲用氨基酸等生物饲料，解决饲料安全、原料缺乏和环境污染等养殖领域重大问题。公司白酒糟发酵饲料富含粗蛋白、粗脂肪、β-葡聚糖等营养/功能性成分，可减少抗生素使用，同时部分替代豆粕、玉米，减缓人畜争粮，实现节粮养殖。酒糟资源化龙头扩产在即，技术&渠道&产品优势巩固地位。1）深耕研发专利丰富，技术产业化已见成效。2）区域卡位&渠道绑定，占据产业先发优势。a.储备稀缺土地资源;b.上游直采酒糟，签署长协保障来料;c.下游客户遍布全国，进入大客户供应商名录稳定合作。3）高性价比&功能价值，饲料产品价格&市场渗透率提升空间大。公司产品较常用饲料原料玉米、豆粕等有较强性价比优势，产品价格和市场渗透率提升空间较大，考虑成本上升等因素公司自2022年3月1日起将所有产品出厂价格上调100元/吨。4）规划饲料产能30万吨超4倍扩张，典型项目盈利能力强。公司已在贵州古蔺、仁怀、金沙、汇川进行产业布局，计划至2023年实现酒糟饲料产能30万吨，较2021年产能实现4倍以上扩张，典型项目满产时净利率达21.75%，ROE达37%。此外公司将拓展其他香型白酒、昆虫蛋白等有机糟渣利用打开成长空间。盈利预测与投资评级：我们认为酒糟资源化市场空间充足，公司先发&产品优势突出巩固龙头地位，产能投放在即有望实现快速增长，考虑本次发行后摊薄EPS情况下，我们维持公司2022-2024年归母净利润0.81/1.42/1.89亿元，对应21、12、9倍PE，维持“买入”评级。 风险提示：订单不及预期，原材料价格波动风险，项目扩产低于预期。

事件： 2021年公司实现营业收入 7.95亿元，同增 18.89%；归母净利润0.58亿元，同减 5.24%；扣非 0.46亿元，同减 22.36%，低于我们的预期。 2022年一季度公司实现营业收入 2.88亿元，同增 174.31%；归母净利润 0.13亿元，同增 46.33%；扣非归母净利润 0.07亿元，同减 13.86%。 泛半导体板块延续高占比，水泥板块发展迅速，成本上行影响毛利率。 受宏观经济环境波动、疫情反复、原材料价格上涨等影响， 2021年公司综合毛利率同降 3.45pct 至 27.41%。分行业来看： 1）泛半导体板块景气持续：收入 5.92亿元，同增 13.86%，占总收入的 74.47%，毛利率 29.81%，同降 3.06pct，光伏制程治理设备仍然为公司主要的收入来源，在光伏行业高景气下快速增长， 2022Q1公司收入实现成倍增长主要系光伏板块订单陆续确认收入所贡献。 2）水泥板块发展迅猛： 收入 0.81亿元，同增 173.44%，占总收入的 10.20%， 迅速提升为公司第二大收入来源， 毛利率 19.21%，同降 13.18pct。 3） 新增碳素板块： 收入 0.38亿元，为 2021年新增业务。 4）其他行业： 钢铁、精细化工、汽车制造等板块分别实现收入 0.23/0.07/0.08亿元，占公司总收入的 2.95%、 0.84%、 1.01%。 采购款&工薪费用支出增多，现金流压力较大。 1） 2021年公司经营活动现金流净额-2.1亿元，同减 915.64%，主要系公司订单快速增长，支付采购款项和工薪费用增加所致； 2）投资活动现金流净额-0.19亿元，同减 103.89%； 3）筹资活动现金流净额 3.2亿元，同增 4554.97%，主要来自公司上市募集资金净额 1.42亿元及银行贷款。 光伏制程污染防控设备龙头，单位体量价值有望提升成长加速。 公司凭品牌、技术、成本优势巩固光伏制程治理设备龙头地位，未来有望将废气设备的优势复制至综合配套系统， 2021年公司接连中标 2亿元/3.1亿元综合配套设备大单验证模式转变， 综合配套设备系统单 GW 体量价值可达 5000-6000万，较废气设备投资额有 5~11倍提升空间。 水泥超低排放改造迎机遇，中建材合作稳步推进。 水泥行业超低排放改造释放末端治理需求，2019年公司与中建材签订 76亿元战略合作协议，截至 2021年底，已履行合同金额为 1.21亿元， 水泥新签单有望加速。 盈利预测与投资评级： 新能源革命驱动光伏产能扩张释放制程治理需求，公司为光伏制程污染防控设备龙头，一体化&新领域拓展助力成长。 我们维持公司 2022-2023年公司归母净利润 1.20/1.86亿元，预计 2024年归母净利润为 2.70亿元，对应 PE 为 25、 16、 11倍 PE，维持“买入”评级。 风险提示： 订单不及预期，研发风险，行业竞争加剧

事件： 2021年公司实现营收 214.15亿元，同增 42.62%；归母净利润13.54亿元，同增 2.46%，低于我们的预期； 2022Q1实现营收 67.86亿元，同增 55.92%；归母净利润 2.27亿元，同减 21.04%。 并购斯威克&气量增长带动收入高增，气源价格上行拉低毛利率。 2021年公司收入高增系天然气销量增加及收购斯威克所贡献。 2021年 9月斯威克纳入合并报表， 9-12月收入 17.34亿元，净利润 1.90亿元， 剥离斯威克贡献， 2021年公司营收 196.80亿元，同增 31.07%。 2021年公司毛利率同降 6pct 至 19.78%， 主要系 2021年全球天然气消费量高增， 供应紧缩推动国际天然气价格大幅上涨，公司毛差受影响所致。分业务来看， 1）城市燃气板块： 收入 130.52亿元，同增 24.73%，毛利率同降7.18pct 至 21.47%； 2）燃气资源板块： 收入 34.73亿元，同增 35.51%，毛利率同降 8.14pct 至 3.71%。 3）综合能源板块： 收入 25.07亿元，同增 309.59%，毛利率同升 6.35pct 至 16.17%。 4）智慧服务板块： 收入20.71亿元，同增 82.74%，毛利率同升 2.23pct 至 42.12%。 新增工商用户和电厂用气量创新高，省外地区快速拓展。 2021年公司天然气销量 44.01亿方，同增 14.05%，代输量 8.11亿方，同增 117%。 1）管道天然气： 2021年管道气销量 40.24亿方，同增 22.01%。 a.深圳： 城燃销量 10.40亿方，同增 10.51%；电厂销量 13.24亿方，同增 21.36%。 b.非深圳：深圳外地区城燃销量 16.60亿方，同增 31.27%。 海气陆气双管齐下， 积极应对气源压力。 1） 加签长协，现货为辅。 a.公司拥有 1座 8万方的 LNG 储罐， 1座 5万吨级 LNG 码头，年周转能力80万吨，建立 7天的城镇燃气应急储备气源。 b.2021年 7月签订 12年广东大鹏 LNG 代加工权益相关的进口 LNG 合同，采购气量 27万吨/年； c.2021年 10月与碧辟（中国）签订 10年天然气采购合同，合同气量： 2023-2024年 22.5万吨/年， 2025-2032年 30万吨/年。 d.拥有 2座 8万立方米的 LPG 储罐，年周转能力 96万吨。 2）与中石油签订稳产期年供应量 40亿方的采购协议提升气源自主性。 此外，政策推动天然气上下游价格联动机制，上游气源压力实现向下游实现顺价。 并表斯威克落地光伏电站， 推进综合能源和智慧服务布局。 1）光伏领域： 并购斯威克&光伏电站。 2021年 9月公司控股斯威克进入光伏胶膜行业，此外并购 210MW 光伏地面电站，投资开发 3个屋顶分布式光伏项目。 2）热电联供领域： 推进电厂配套供热管网建设、扩大热电联产规模。 3）氢能领域： 推动氢能应用研发和技术储备。 盈利预测与投资评级： 考虑国际天然气气价仍居高位，成本压力较大，我们将公司 2022-2023年归母净利润预测从 18.90/20.59亿元下调至14.11/17.58亿元， 预计 2024年归母净利润为 20.67亿元，当前市值对应2022-2024年 PE 13/10/9倍，维持“买入”评级。 风险提示： 天然气和液化石油气气源成本上升、气量增长不及预期、光伏胶膜订单不确定性。

事件： 2022Q1公司实现营收 10.37亿元，同增 37.73%；归母净利润 4.59亿元，同增 25.08%；扣非归母净利润 4.45亿元，同增 30.78%；加权平均 ROE 同降 0.70pct 至 5.77%。 并入国源&盛运 2022Q1归母同增 25%，生活垃圾入库量同增 48%至214.68万吨。 2022Q1公司营收和归母净利润增长主要系新项目运营、收购的国源环保、盛运环保并表、以及按新会计准则确认试运行期项目收入和成本所致。 2022Q1毛利率 52.94%，同降 5.90pct，归母净利率44.30%，同降 4.48pct。 1）垃圾处置规模： 2022Q1实现垃圾入库量 223.30万吨，同增 46.33%，其中生活垃圾入库量 214.68万吨，同增 48.07%。 2）发电效率： 2022Q1完成发电量 7.74亿度，同增 37.87%，上网电量6.34亿度，同增 37.25%，吨发电量 361度/吨，吨上网电量 295度/吨。 固废拓展成果丰厚， 2022Q1垃圾焚烧新增 1000吨/日。 2022Q1， 1）垃圾焚烧：新增平泉 400吨/日垃圾焚烧项目、永安 600吨/日垃圾焚烧 EPCO工程。 2）餐厨： 签署永强 600吨/日厨余处置项目。 3）设备、 EPC 及服务： 新增谷城县垃圾处理设备和安装项目，中标金额 1.21亿元。 4）垃圾转运： 中标瓯海区 0.49亿元项目。公司在增量市场上竞争力强劲。 2022Q1经营性现金流净额同比大增 162.58%，回款持续好转。 2022Q1，1）经营性现金流净额 4.53亿元，同增 162.58%，主要为销售商品、提供劳务收到的现金增加所致； 2）投资性现金流净额-14.45亿元，同减232.87%，主要为在建投入支出增加及收购盛运环保所致； 3）筹资性现金流净额 13.59亿元，同增 890.50%，主要为取得贷款增加所致。 固废主业成长&盈利领先，携手青山从高冰镍到正极材料纵深布局。 公司固废主业高成长&高盈利， 2021年底垃圾焚烧已投运 2.84万吨/日，存 79%增长空间， 2021年运营毛利率 67%领先同业。得益于 1）成本端： 设备自产，成本管控能力强， 2020年底已投运项目吨投资较同业均值低 22%，运营期折旧摊销低； 2)收益端： 2020/2021年新中标项目平均处理费 91/95元/吨，较行业均值高 19%/6%。 2016-2021年吨上网电量复增 3%达 316度/吨。公司携手青山导入资源&技术切入新能源赛道， 1）规划于印尼青山园区建设年产 4万吨高冰镍项目； 2） 计划与盛屯、青山共同开发高冰镍精炼、高镍三元前驱体、高镍正极材料生产及相关配套项目，建设年产 20万吨高镍三元正极材料。 盈利预测与投资评级： 固废主业成长动能充足， 布局锂电新材料打造第二成长曲线，根据公司项目最新建设进展， 我们维持 2022-2024年归母净利润预测 19.38/24.36/32.72亿元，当前市值对应 2022-2024年 PE 为16/13/10倍，维持“买入”评级。 风险提示： 项目进展不及预期，合作方青山平仓风险，政策风险，行业竞争加剧。

事件： 2022年一季度公司实现营业收入 27.27亿元，同比增长 32.04%； 归母净利润 1.59亿元，同比减少 34.3%。 固废净利润高增约 69%，燃气购销差价扭亏转盈在即。 1）固废板块： 收入同增 38.42%至 15.13亿元，净利润高增 69%至 2.48亿元，主要受益于垃圾焚烧新项目投产、环卫收入增加、项目产能利用率及吨上网持续上行， 2022Q1公司吨垃圾上网提升至 330度。 2）能源板块： 收入同增 35.83%至 8.28亿元，主要系天然气销量增加、销售均价提升所致。 由于国际气价上行&配气限价政策， 2022Q1能源业务亏损约 1.6亿元。 公司已积极推进顺价&气源供应多样化， 3月中下旬起工业客户部分气量、气价均有所提升，预计 4月天然气购、销差价倒挂情况得到扭转。 3）排水板块： 收入同增 42.92%至 1.47亿元，主要是补确认部分污水处理厂过渡期间污水处理结算收益，污水管网运营收入增加所影响。 “大固废”战略稳步推行，未投运垃圾焚烧项目规模占比 25%。 截至2022年 3月底，公司生活垃圾焚烧发电在手项目规模 34,150吨/日（不含参股项目），其中已投产规模 25,550吨/日，试运营规模 500吨/日，在建规模 3,350吨/日，筹建规模 1,450吨/日，未建规模 3,300吨/日。 剔除会计政策影响，经营性现金流净额约为 1亿元。 1） 2022Q1公司经营活动现金流净额同降 123.56%至-1.12亿元，主要系能源业务 Q1同比亏损、应收账款回款未有明显改善和执行解释第 14号及相关列报规定所致。如剔除解释第 14号的影响，经营活动现金流净额约为 1亿元； 2）投资活动现金流净额-8.86亿元，同增 6.75%； 3）筹资活动现金流净额 7.42亿元，同增 21.36%。 费控良好，期间费用率下降 2.54pct 至 11.43%。 其中，销售、管理、研发、财务费用率分别下降 0.24pct、下降 0.95pct、下降 0.64pct、下降 0.71pct至 1.03%、 5.13%、 0.79%、 4.49%。 控股股东增持，彰显长期发展信心。 公司控股股东母公司南海控股计划在未来 6个月内增持公司股票总计不低于 600万股且不超过 1000万股。 截至 4月 28日，南海控股已累计增持 313.47万股，占总股本的 0.38%。 固废产业园具备先发优势对标“无废城市”，降本增效实现异地复制。 十四五期间国家推进 100个“无废城市”建设。公司打造了国内首个固废全产业链综合园区—南海固废处理环保产业园，具备社会综合成本最小化的优势和先发优势。综合产业园可通过能源协同、环保设施协同、处理处置协同三大优势，实现降本增效，现已在顺德、开平等多省市成功移植推广，积累了成功经验，未来复制推广可期。 盈利预测与投资评级： 我们认为公司凭借其优秀的横向扩张&整合能力，有望持续拓展提升盈利规模，燃气业务有望顺价迎来恢复式增长。 我们维持 2022-2024年归母净利润预测 13.72/16.36/18.96亿元，当前市值对应 2022-2024年 PE 为 11/9/8倍，维持“买入”评级。 风险提示： 政策推广项目进展不及预期，行业竞争加剧，政策风险