事件：公司发布2022年一季报，公司主营收入149.62亿元，同比上升13.28%；归母净利润16.46亿元，同比上升186.15%；扣非净利润15.93亿元，同比上升224.63%。 点评： 一季度业绩超市场预期，原因有三1）产品价格高位，产销基本持平：收入增长主要源于产品价格的提升。报告期内公司主要产品磷酸、复合肥、尿素、聚甲醛、黄磷和饲料级磷酸钙盐22Q1不含税均价分别为3585/3279/2488/19352/28935/3622元/吨，同比分别涨价44%、49%、29%、55%、100%、68%。产销量同比持平，源于全面完成国内“淡储肥”和“夏管肥”储备任务，受出口法检影响较小。 2）一体化及战略采购带来成本优势：报告期内主要原料磷矿石、合成氨、硫磺和煤炭同比均大幅上涨，成本压力加大，公司“磷矿—磷酸”、合成氨产能高度自给，统筹战略采购增加原料库存收益。 3）聚甲醛、黄磷等非肥业务盈利大增：海外能源价格高企，聚甲醛和黄磷等产品具有原料和能源成本的相对优势，报告期内盈利大幅度增加。 携手新能源龙头布局磷酸铁，磷化工转型正当时公司于2022年2月与玉溪市政府、恩捷、亿纬、华友等合作签署《新能源电池全产业链项目合作协议》，并规划有“50万吨/年磷酸铁电池新材料前驱体及配套项目”，其中一期10万吨/年磷酸铁及配套项目产能预计于2022年6月底建成投产，余下40万吨/年磷酸铁及配套项目产能预计于2023年12月底建成投产。能源转型大潮下，公司作为国内最大磷矿石厂商之一，具备成本和原料保供优势，磷酸铁也将成为公司业绩增长点。 盈利预测与投资建议我们预计公司2022-2024年收入分别为700/708/710亿元，对应归母净利分别为53.5/56.5/60.0亿元，对应EPS分别为2.91/3.08/3.27元，当前股价对应PE分别为10/10/9倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示磷铵和尿素价格回落的风险；磷酸铁建设进度不及预期的风险。

事件：公司发布年报，全年实现营收233亿元，同比增长46.29%；实现归母净利润70.70亿元，同比增长52.95%；经营活动现金流量净额64.88亿元，同比增长25.16%。 点评： 产品涨价，全方位降成本驱动业绩大幅增长全年实现PE、PP销量分别为73.8/62.4万吨，合计136.2万吨，同比+3.2%，均价（不含税）7480元/吨，同比+13.7%；焦炭销量454.4万吨，同比+2.6%，均价（不含税）1965元/吨，同比+69.70%。此外，烯烃二厂甲醇单耗（折精甲醇）2.852吨/吨，同比-0.033吨/吨；甲醇二厂原料煤单耗1.37吨/吨，同比-0.07吨/吨，共同促成降本增收。 高油价下煤制烯烃路线优势显著截至2021年末，中国油头、煤头和气头烯烃工艺的产能占比60:25:15，根据公司在年报中的测算，2021年的油价和煤价下，油头、煤头和气头的烯烃行业成本分别为7497、7207和6381元/吨，煤制烯烃是最具成本优势的工艺路线。当前全球通胀大背景叠加俄乌冲突刺激，布油在100美元/桶附近高位，煤制烯烃路线优势显著。 在建项目如期推进，公司成长路径清晰公司现有年产120万吨烯烃、400万吨焦炭产能，按照公司年报披露，2022H1将新增300万吨焦炭，2023H1新增100万吨烯烃产能，同时太阳能发电、电解水制氢项目也在如期推进，内蒙项目正在完善审批手续，公司成长路径清晰。 盈利预测与评级我们预计公司2022-2024年营收分别为268亿、348亿和458亿元，归母净利润分别为82亿、108亿和140亿元，EPS分别为1.11元、1.47元和1.90元，当前股价对应PE分别为13X、10X和8X，基于未来三年公司拟、在建项目如期推进的预期，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示油价大幅下跌压缩煤制烯烃盈利空间；内蒙项目审批进展不及预期。

事件：公司发布2021年年报，全年实现营收3.96亿元，同比增26.1%；归母净利润0.66亿元，同比降17.7%；扣非归母净利润0.57亿元，同比降18.0%。其中，2021Q4营收1.19亿元，同比增32.6%；归母净利润0.05亿元，同比降69.4%。 投资要点： 业绩大幅低于预期，原因有四。 1）行业层面，国五重卡超产滞销，导致国六切换节奏慢于预期；2）公司层面，国六产品产能和良品率仍在爬坡，拉低利润率。3）原料端，公司的原料堇青石需要进口，受海运影响，成本攀升。4）费用端，公司进行业务梳理，计提德州奥升损失。 看好公司在国六蜂窝陶瓷领域的护城河。 护城河高是我们看好公司的核心理由。公司是率先实现国六重卡蜂窝陶瓷国产化的企业，目前已经实现对国内9家主机厂国六排放标准项目批量供货。国六升级带动蜂窝材料需求大增，公司有望在新一轮载体切换过程中提升国产化率和市占率。 经营拐点或在当下我们认为公司产品在国六升级过程中，产能负荷的发挥和产品良率都还存在提升空间。 随着海外疫情结束以及公司的材料国产化工作的推进，市场订单和市占率进一步提升，我们认为公司的成本有望进一步降低可以预期。从产能来看，2022年有望达产3800万升，同比提高1000万升，产销量方面2021年实现产销1056/1009万升，2022年有望翻倍。 盈利预测与投资建议随着公司国六产品良品率和负荷的提升、产能的逐步投放，我们预计公司2022-2024年收入分别为人民币7.75/10.82/13.52亿元，对应归母净利分别为1.84/2.77/3.58亿元，对应EPS分别为2.38/3.58/4.64元，对应PE分别为14/10/7倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示公司的产品良率提升慢于预期，产能释放慢于预期。

事件：公司发布年报，2021年公司实现销售收入1,455.38亿元，同比增加98.19%；实现归属于上市公司股东的净利润246.49亿元，同比增加145.47%；每股收益7.85元。 点评： 量价齐升，公司收入、利润均创历史新高聚氨酯业务：板块收入605亿元，同比+72.75%,拆分来看销量389万吨，同比+32.73%，主要是烟台基地110万吨MDI技改项目投产带动产销的增量；价格方面纯/聚合MDI华东地区市场中间价22343/19871元/吨，分别同比+25.3%和+37.5%，原材料（煤炭、原盐）大幅涨价背景下仍实现板块毛利率35.07%，彰显公司在MDI市场中的定价权； 石化业务：板块收入614亿元，同比+132.46%，拆分来看销量390万吨，同比+74.81%。销量增长主要源于2020年底百万吨乙烯项目的投产在2021年放量；价格方面，布油全年涨幅50.46%，产品价格受油价大幅上行而上涨，受益于库容管理等成本优势，板块毛利率达到17.09%，同比增加9.45个百分点。 新材料业务：板块收入155亿元，同比+94.18%，ADI业务成为全球引领者，水性树脂伴随投产销量大增，PC装置负荷全国领先。 技术创新&大额资本开支，发力新材料驱动业绩增长技术创新是公司的核心竞争力：2021年公司拥有研发人员3126人，投入研发费用31.7亿元，全年共申请国内外发明专利805件，新获得授权416件，完成提质增效项目1223项，发力方向围绕高端化工新材料，例如碳中和相关技术、聚氨酯泡沫降解回收利用、可降解材料、高性能材料（尼龙 12、特种PC、POE、光学级PMMA等）、新能源储能及电池材料、分离与纯化等研发项目。 配合持续大额的资本开支驱动公司业绩持续增长:截至2021年底公司在建工程271亿元，全年在建53个项目，23个项目中交，固定资产652亿，在建工程/固定资产为42%，公司内生增长动力足。 盈利预测与评级： 我们预计公司2022-2024年营收分别为1547亿、1708亿和1891亿元，归母净利分别为237亿、265亿和309亿元，EPS分别为7.56元、8.45元和9.84元，当前股价对应PE分别为11X、10X和8X，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：油价大幅波动影响石化板块业绩；全球经济复苏进展影响MDI需求。

德州基地夯实基础，延伸产业链高端化。 2021年 8月 3日， 山东省德州市发改委网站公示《市发改委 2021第七批项目立项情况公示》，其中包括公司尼龙 66高端新材料项目和 12万吨/年 PBAT 可降解塑料项目。 （1）尼龙 66高端新材料项目：以氨为原料，建设 36万吨硝酸；以环己醇为原料，建设 20万吨己二酸；以己二腈和氢气为原料，建设 4.2万吨己二胺；以己二酸和己二胺为原料，建设两套 4万吨尼龙 66。 （2） 12万吨/年 PBAT 可降解塑料项目：以电石为原料，建设 10万吨乙炔；以甲醇为原料生产 72万吨甲醛；以乙炔和甲醇为原料，生产 30万吨 BDO；建成 12万吨 PBAT， 5万吨 NMP。 我们认为公司战略清晰，布局准确，巩固优势，持续转型升级发力化工新材料。 公司依托原煤气化平台的氨，氢气等成本优势，在原材料己二腈生产技术即将大规模国产化突破背景下，积极扩产己二胺-尼龙 66产业链，具有广阔前景。公司依托甲醇的成本优势，扩产 BDO，继而建成可降解塑料 PBAT。当前国内 PBAT 规划产能较多，而其原材料 BDO新增供给有限， 公司配套 BDO 产能， 具有产业链一体化优势。 乙二醇碳酯改造项目，实现低成本 DMC 突破。 公司加大科技研发投入，为产业结构调整储备新动能，多元柔性联产优势显现。根据中国采购招标信息平台， 2020年 11月， 华鲁恒升对乙二醇车间碳酯改造和 10万吨年草酸项目进行招标。合成气制乙二醇中副产出少量的碳酸二甲酯(DMC)， 与乙二醇的产出比率大致是 100:3，经过精馏提纯后品质可逐步升级。电池级 DMC 用于锂电池电解液溶剂，受益于新能源汽车快速发展，需求高速增长。 依托公司工程化能力的优势、项目技改后有望显著提高 DMC 产出和纯度， 增厚公司利润。 荆州基地稳步推进，成长空间打开： 2021年 1月 15日，公司发布公告，荆州基地启动投资建设。首批布局 2个项目： （1）投资 59.24亿元的园区气体动力平台项目， 预计形成销售收入 52亿元、年均利润总额 7亿元。 （2）投资 56.04亿元的合成气综合利用项目， 建设 100万吨/年尿素、100万吨/年醋酸、 15万吨/年混甲胺和 15万吨/年 DMF，建设期预计 36个月。 预计形成销售收入 59.68亿元， 年均利润总额 6.26亿元。 盈利预测与投资评级： 考虑量价齐升，我们上修公司 2021~2023年归母净利润分别为 74.32（+39.31）亿元、 76.46（+36.84）亿元、 73.56（+26.68）亿元， EPS 分别为 3.51（+1.36） 元、 3.62（+1.18） 元和 3.48（+0.60）元，对应 PE 分别为 10.02X、 9.74X 和 10.12X。 考虑公司受益本轮主营产品景气周期，“十四五”多个项目促成长，开辟第二增长曲线，维持“买入”评级。 风险提示： 产品价格波动、 原料价格波动、新项目进展不及预期。

事件：2021年5月27日，公司与宁德时代下属控股子公司时代永福科技有限公司在福建宁德签署了《关于成立合资公司的股东协议》，股权占比各50%，以推进光伏、风电、储能等综合智慧新能源项目的投资、建设、运营。2021年5月25日，公司发布2021年度非公开发行A股股票预案，拟募集资金总额不超过70.91亿元，用于多个项目建设，进一步丰富产业链布局。 投资要点 钛白粉龙二，受益行业景气周期：公司钛白粉产能2020年为国内第二、世界第六，拥有甘肃嘉峪关、甘肃白银、安徽马鞍山三大生产基地，高档金红石型钛白粉年产能达40万吨。同时，公司新增年产20万吨金红石型钛白粉粗品项目已开工建设，年产30万吨钛白粉成品生产线具备开工条件，进一步巩固行业地位。受益于地产、汽车等钛白粉下游领域复苏，出口向好，行业集中度提升(国内龙头在全球地位上升)，供需格局改善，钛白粉价格2021年以来上涨约30%至2.1万元/吨。 完善一体化循环产业链建设，未来可期：公司本次募投项目包括（1）循环化钛白粉深加工项目，投资总额9.79亿元，建设期3年，预计税后IRR 22.74%。（2）水溶性磷酸一铵（水溶肥）资源循环项目，投资总额9.93亿元，建设期30个月，预计税后IRR 24.71%。该项目充分利用钛白粉生产过程中副产的废硫酸和酸性废水。（3）年产50万吨磷酸铁锂项目（一期50万吨磷酸铁），投资总额38.3亿元，预计税后IRR 28.74%，年产50万吨磷酸铁建设期3年，其中一阶段10万吨磷酸铁建设期2年。该项目利用钛白粉副产品硫酸亚铁，结合自产的磷酸一铵，降低生产成本。据百川盈孚的数据，2021年Q1我国磷酸铁锂产量6.7万吨，达到2020年全年的50%；21年4月产量2.76万吨，环比+6.6%；我们判断未来几年持续高增长。2021年以来，磷酸铁锂价格同比增长39%至5万元/吨。（4）补充流动资金21.27亿元。以上项目的建设将进一步提升公司一体化循环产业链的竞争力。在“十四五”期间，公司提出了通过内生增长、外延并购的战略手段，聚焦“资源、钛化工、新材料”三大业务板块，建成全球最具竞争力的“钛白粉和磷酸铁锂生产基地”。 盈利预测与投资评级：暂不考虑定增股本变化，我们预计公司2021~2023年归母净利润分别为11.12亿元、12.15亿元和14.26亿元，EPS分别为0.54元、0.59元和0.69元，当前股价对应PE分别为24X、22X和19X。考虑公司目前主业钛白粉景气向上，布局磷酸一铵、磷酸铁锂循环产业链，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：原料及产品价格大幅波动、新项目建设进度及盈利不及预期、宏观经济复苏不及预期。

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纤维素醚和植物胶囊供不应求，产品结构优化效果显著。 2021Q1公司 主营的纤维素醚和植物胶囊下游需求强劲，市场供给新增有限， 纤维素 醚价格提升， 叠加医药、日化级等高毛利率品种占比持续增加， 公司 21Q1单季整体毛利率达到 39.49%（ 同比增加 5.98pct， 环比增加 7.90pct），产品价格上涨的同时销售、管理等费用上涨幅度有限， 期间 费用率下降至 11.13%（同比下降 3.35pct，环比下降 2.06pct）， 净利率 达到 24.26%（ 同比增加 9.12pct，环比增加 8.78pct）。 纤维素醚-植物胶囊-人造肉三个发展维度层层递进。公司深耕纤维素醚 近 30年，在纤维素醚领域做到国内第一的位置，在此基础上向下游进 行延展。公司首先向下游拓展了植物胶囊领域，今年是植物胶囊快速起 量、 贡献业绩的大年，支撑公司三年内业绩高增长；此外，公司于 2020年 11月设立参股子公司米特加，向下游进军人造肉领域，人造肉市场 在国内处于认知度提升的导入阶段，或将形成公司远期新的增长点。 植物胶囊处于快速扩张阶段。 公司 2020年具备年产 90亿粒植物胶囊产 能，在建产能 260亿粒将在三年内逐步释放，由于存在一体化的优势， 公司成本显著低于陶氏、信越等龙头。 2021H1子公司赫尔希植物胶囊 及智慧工厂提升项目开始分批投产，植物胶囊产能逐步释放，市场开发 力度持续增强，带动公司整体业绩的大幅提升。 人造肉业务有望成为远期增长点。 纤维素醚是人造肉重要添加剂，帮助 植物蛋白缩水提升新鲜度，直接决定人造肉的口感，约占人造肉成本的 10%。 当前全球具备人造肉用纤维素醚技术的企业仅有陶氏、信越和赫 达，其中公司凭借成本优势，价格仅为陶氏的一半，考虑到人造肉市场 的潜力空间，人造肉用纤维素醚有望形成公司远期增长点。 盈利预测与投资评级： 基于公司对上半年业绩判断和植物胶囊业务的快 速起量，我们上调 2021~2023年盈利预测至 3.55亿元（前值 3.21亿元）、 5.06亿元（前值 4.58亿元） 和 6.68亿元（前值 6.53亿元）， EPS 分别为 1.77元、 2.52元和 3.33元，当前股价对应 PE 分别为 42X、 30X 和 22X。 考虑到公司业绩的持续高增长，我们维持对公司的“买入”评级。

主营产品价格全面回暖，推动公司单季度业绩创新高。 2021Q1公司主 要产品价格均实现大幅同比、环比的增加， 分业务板块来看， 肥料均价 （不含税，下同） 1557元/吨（ YoY+14.7%， QoQ+15.5%），有机胺均价 7566元/吨（ YoY+55.5%， QoQ+11.5%），己二酸及中间体均价 8043元/ 吨 （ YoY+21.1%,QoQ+32.6% ）， 醋 酸 及 衍 生 品 均 价 4707元 / 吨 （ YoY+104.2%， QoQ+61.1%），多元醇均价 6222元/吨（ YoY+49.2%， QoQ+37.7%）。 受益于产品价格的全面上涨，一季度整体毛利率提高至 40.27%，单季度业绩创历史新高。 优化柔性生产、持续节能降耗是公司的主线。 公司德州基地氨醇平台长 期高效稳定运行，结合市场供需情况调控合成氨和甲醇的生产，进而优 化配置终端产品的产销，实现效益最大化。不仅如此，公司持续对现有 装置进行节能降耗的技改， 每年召开大会对技术创新成果进行千万级的 奖励， 2020年公司的合成氨、甲醇和醋酸产品均获得行业“能效领跑 者”称号， 正因如此公司才能在变化的市场中持续获得行业超额收益。 荆州基地开辟公司发展新格局：湖北存量煤化工项目少，碳中和背景下 煤炭等稀缺指标利好具备一体化、综合利用能力的企业，为公司项目运 作进一步提供护城河。 2021/1/15公司公告了荆州基地的投资概况，主 要分为气体动力平台项目、合成气综合利用项目两个项目，投资额分别 为 59.24亿元和 56.04亿元， 建设期预计 36个月，届时将形成 100万吨 /年尿素、 100万吨/年醋酸、 15万吨/年混甲胺和 15万吨/年 DMF 产能。 盈利预测与投资评级： 我们维持对公司的盈利预测， 预计公司2021~2023年归母净利润分别为 35.01亿元、 39.62亿元、 46.88亿元， EPS 分别为 2.15元、 2.44元和 2.88元，当前股价对应 PE 分别为 17X、 15X 和 12X。 化工品迎来景气上升周期， 2021年公司陆续有新产能放量，碳中和背 景下高能耗产能的退出进一步强化公司竞争优势，因此我们维持对公司 的“买入”评级。

事件： 公司发布年报，报告期内实现营收54.22亿元（调整后yoy+10.10%）,实现归母净利6.48亿元（调整后yoy+18.92%）,其中20Q4实现归母净利2.03亿元（yoy-4.31%,qoq+52.97%）。分红计划为10派2.47元（含税），不送转。2021年经营计划包括实现营收60亿元、归母净利6.76亿元。投资要点 橡胶密封件和催化剂拉动全年业绩增长。公司分业务板块来看，特种橡塑产品和精细化学品实现收入分别为10.02亿元（yoy+21.40%）和13.81亿元（17.79%），毛利率分别为40.75%（+1.29pct）和32.02%（-2.00pct），具体产品中橡胶密封制品和催化剂价格的价格（不含税）分别同比增长19.76%和54.98%，量价齐升拉动全年业绩增长，也充分体现公司业务条线多点开花、抗周期性的特点。 确立高端氟材料、电子化学品和航空化工材料为三大核心产业方向。对中国昊华下属12家优质化工科技型企业的整合后，结合各家院所的优势，确定三大核心产业方向，其中氟化工以晨光院为主体；电子化学品汇聚黎明院、光明院、西南院的气体相关业务，此后以昊华气体公司为主体；航空材料业务板块充分整合原西北院、曙光院、海化院等院所军工技术积累和下游客户重叠度高的优势，在国产大飞机迅猛发展背景下，协同开发、供应也将成为公司航空化工材料的一大优势。 技术储备丰富，多项资本开支促进技术产业化。光明院搬迁后多项小品种、高附加值特气产品陆续上市；黎明院4600吨/年含氟气体将在2021年逐步投产；西南院拟投资4.2亿元在四川眉山建设催化材料项目，主要产品包括铜系、镍系和燃料电池催化剂等，相关专利和工艺均为自主研发，计划建设期为2年；晨光院拟投资21.54亿元在四川自贡建设高性能有机氟材料项目，项目包含PTFE、PEP、PFA等树脂，技术来源均为专有核心技术和专利技术，计划建设期为3年。 盈利预测与投资评级：我们维持对公司2021和2022年的盈利预测，归母净利分别为8.37亿元和9.96亿元，预计2023年归母净利为11.16亿元，EPS分别为0.91元、1.08元和1.21元，当前股价对应PE分别为23X、19X、17X。公司持续高强度投入研发，2020年研发费用率接近8%，同时多项大额资本开支助力技术产业化，支撑未来业绩增长，维持对公司的“买入”评级。 风险提示：业务协同效果不及预期；项目建设进展及竞争格局不及预期。

公司是磷化工行业领军企业：云天化是具有资源优势,以磷产业为核心的综合性化工企业和磷肥、氮肥、共聚甲醛制造商。公司拥有3套大型合成氨与磷肥一体化、合成氨与氮肥一体化生产装置，保障公司优质生产，降低生产成本。公司拥有高浓度磷复肥产能800万吨/年,聚甲醛产能9万吨/年,磷矿石开采能力1200万吨/年，是长期保持业内巨头地位。 三费包袱抓紧减轻：公司历史上有较重的三费包袱，当前公司三费结构正在持续改善，国资委国企改革“双百行动”助力公司削减销售和管理费用，公司经过机构精简，杠杆控制等活动，费用改善成效显著。 磷酸行业迎来趋势性好转：由于长期的供给侧改革和愈来愈收紧的环保限制政策，磷肥中小落后产能，持续被清出市场，业内供给减少，市场集中度提高。全球粮食需求高涨，农户玉米、大豆等作物的种植意愿增强，磷肥需求不断提高。磷肥表观消费量不断上涨，磷酸行业供需关系逆转。同时公司核心产品磷酸一铵、磷酸二胺价格不断上涨，公司产能利用率和市场占有率预期将进一步提高。 公司具有资源优势：安全环保监管力度持续加大，限制了磷矿资源的过度开采。公司现有原矿生产能力1,450万吨，擦洗选矿生产能力618万吨，浮选生产能力750万吨，是我国最大的磷矿采选企业之一。公司依托其具有的丰富矿产资源，率先占据了市场有利的地位。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2021~2023年归母净利润分别为16.92亿元、20.42亿元和23.53亿元，每股收益分别为0.92元、1.11元和1.28元，当前股价对应PE分别为9X、7X和6X。公司经营管理进入拐点，费用改善显著，叠加到磷肥价格的高弹性和可持续性，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：磷肥市场景气度不及预期；公司费用结构改善遇挫；环保政策过度高压。

2020Q4受益于化工原料涨价， 单季度业绩环比大幅改善： 2020年疫情 影响需求叠加油价低位带动商品价格走低，全年业绩出现同比下滑； 四 季度大宗商品价格普涨，公司的有机胺、己二酸及中间品、醋酸及衍生 品、多元醇产品板块的销售均价环比分别上涨 20.26%、 14.16%、 27.48% 和 19.98%， 价格提升带动四季度业绩环比提升 31.39%。 荆州基地开辟公司发展新格局：湖北存量煤化工项目少，碳中和背景下 煤炭等稀缺指标利好具备一体化、综合利用能力的企业，为公司项目运 作进一步提供护城河。 2021/1/15公司公告了荆州基地的投资概况， 主 要分为气体动力平台项目、合成气综合利用项目两个项目，投资额分别 为 59.24亿元和 56.04亿元， 建设期预计 36个月，届时将形成 100万吨 /年尿素、 100万吨/年醋酸、 15万吨/年混甲胺和 15万吨/年 DMF 产能。 碳中和是挑战更是机会： “3060”目标下， 我们认为对于高能耗、未实 现一体化综合化发展的煤化工企业来说是一个的挑战，对于华鲁恒升这 类具备一体化、精细化运营能力的优质公司来说更是一个机会。 盈利预测与投资评级： 我们预计公司 2021~2023年归母净利润分别为 35.01亿元、 39.62亿元、 46.88亿元， EPS 分别为 2.15元、 2.44元和 2.88元， 当前股价对应 PE 分别为 17X、 15X 和 13X。化工品迎来景气上升 周期， 2021年公司陆续有新产能放量，碳中和背景下高能耗产能的退 出进一步强化公司竞争优势，因此我们维持对公司的“买入”评级。 风险提示： 荆州基地能耗指标获批进度不及预期的风险； 煤价大幅波动 的风险。

2020年车用尿素业务带动业绩高增长： 2020年机动车尾气处理国六标 准实施背景下，车用尿素需求大幅提升，公司车用尿素业务板块实现销 量 38.12万吨（ +56.41%），收入 6.42亿元（ +40.54%），毛利率 43.29% （ +2.07pct），近五年来（ 2016~2020）收入占比由 13.46%提升至 33.53%， 车用尿素的量、利齐升带动公司全年业绩高增长。 车用尿素需求景气，公司产能、渠道双管齐下： 国六标准下尾气排放限 值大幅收严， 车用尿素是柴油车满足国六排放标准的必备产品和消耗 品， 据我们的测算，十四五期间车用尿素需求还有两倍增长空间。公司 通过主流车厂配套叠加自主销售网络形成完善的销售渠道， 考虑天津 18万吨/年可兰素项目投产叠加南京工厂技改和外协生产，我们预计 2021年公司有效产能将超过 60万吨/年， 公司还将根据市场需求情况持 续进行产能扩张和渠道扩展， 2021年车用尿素业务有望超过润滑油成 为公司第一大板块。 现金流和偿债能力良好，多项目规划出炉： 2020年底公司资产负债率 降至 28.44%，货币资金 9.09亿元， 2020年经营性现金流 3.1亿元，现 金流状况和偿债能力良好，支撑公司的持续资本开支。 公司近日与襄阳 市政府签署投资协议，拟投资 5亿元建设年产 20万吨车用环保处理液、 3万吨挡风玻璃清洁剂、 5000吨燃油添加剂等项目，支撑公司长期发展。 加码新能源材料，中远期规划清晰： 2020年收购贝特瑞的磷酸铁锂资 产，并与四川蓬溪签署新能源材料投资协议，并在储氢、催化剂等领域 布局氢燃料电池产业链，中期锂电、远期氢能规划清晰。 盈利预测与投资评级： 我们维持公司 2021和2022年归母净利润的预测， 分别为 3.01亿元、 3.96亿元，预计 2023年 5.06亿元， EPS 分别为 0.88元、 1.15元和 1.47元， 当前股价对应 PE 分别为 34X、 26X 和 21X。 鉴 于车用尿素需求和公司销量增长迅速， 维持“买入”评级。 风险提示： 车用尿素产能及渠道释放不及预期的风险；并购项目存在协 同性不及预期的风险；拟在建项目存在建设进度及未来盈利能力存在较 大的不确定性。

事件山东赫达发布年报，2020年实现营业收入13.09亿元，同比增长17.62%，归母净利润2.52亿元，同比增长60.02%。2020年度的利润分配预案为10转7股。同时，公司披露21年一季报预计盈利0.73-0.81亿元，同比增长90%-110%。 投资要点业绩略超市场预期，业绩增长持续性强。2020年公司的日化级纤维素醚（消毒凝胶用）的需求大增，日化级纤维素醚的成本和建材级接近，但是价格和医药级接近，毛利率较高。此外，20年5月，公司收购赫尔希公司的13.85%的少数股东权益，植物胶囊快速起量也是2020年业绩增长的主要原因。剔除去年同期疫情因素，一季度的经营基本符合预期。展望未来，公司的纤维素醚产品价格处在低位，多年没有调整，植物胶囊快速增长的态势可维持。 植物胶囊仍处于快速扩张阶段。公司目前植物胶囊产能90亿粒，在建产能260亿粒，由于存在一体化的优势，竞争优势较为明显。 产业升级绩效斐然。公司计划涉足涂料用纤维素醚，并且在高青基地建设1万吨涂料用纤维素醚。同时，公司开发的人造肉用纤维素醚业务也在稳步推进中。通过持续不断的研发投入，不断成功开辟纤维素醚的新市场，而且新领域的投资回报率明显高于现有业务。 盈利预测与投资评级：鉴于公司主业尤其是植物胶囊的快速起量，我们上调2021~2022年盈利预测，归母净利润分别由2.76亿元和4.11亿元上调至3.21亿元和4.58亿元，预计2023年归母净利润6.53亿元，EPS分别为1.60元、2.28元和3.25元，当前股价对应PE分别为35X、25X和17X。考虑到公司业绩的高速增长，我们维持对公司的“买入”评级。 风险提示：涂料级纤维素醚、人造肉用纤维素醚业务认证较难，存在业务推进不及预期的风险。

公司是国内润滑油单剂头部。生产企业。公司目前有新乡和沧州两个生产基地，新乡基地目前产能接近10万吨，沧州基地规划15万吨润滑油添加剂，一期工程6万吨正在实施过程中。产品包括清净剂、分散剂、抗氧剂等润滑油主流单剂。据全球咨询和研究公司克莱恩（Klie&Co）及上海市润滑油品行业协会的统计，全球润滑油助剂不低于400万吨的体量，目前公司的产能及市占率还有提升空间广阔。 技术进步带动润滑油助剂内部结构变化。分散剂、清净剂和粘指剂是占比最大的三大功能助剂，合计占润滑油助剂需求的65-70%左右。随着发动机技术进步，抗氧剂的需求增速快过其他品种的需求增长。公司清净剂起家，随着业务发展逐步在抗氧剂、分散剂、抗磨剂等领域进行系统布局。 润滑油助剂是典型的寡头垄断的产业格局。路博润、润英联、雪佛龙奥伦耐、雅富顿控制了全球85%的助剂市场，这些企业一方面影响着行业标准的制定，一方面通过单剂互供限制国内企业的发展。整体而言，国内的企业虽然成本优势明显，但是产业发展较慢。 发动机/排放标准升级带动润滑油助剂产业快速发展。国内的润滑油单剂成本优势明显，发动机技术升级带动润滑油升级，传统的润滑油发展空间相应扩大。中国政府开始关注润滑油助剂产业的自主可控问题，全方面引导相关产业的发展。国内相关企业中，公司具备做大做强的潜质。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2020~2022年营业收入分别为8.72亿元、12.62亿元和18.23亿元，归母净利润分别为1.90亿元、2.74亿元和3.76亿元，每股收益分别为1.27元、1.82元和2.51元，当前股价对应PE分别为52X、36X和26X。考虑到公司在润滑油添加剂行业内的头部地位，以及国产化压力下市占率增长空间大，IPO募投项目助力公司业绩高速增长，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：润滑油复剂的市场推广不及预期，在建项目投产进度不及预期，油价大幅波动的风险，新能源车替代传统燃油车的风险