核心观点: 1.事件 公司发布了2014年年度报告。 2.我们的分析与判断 1)业绩拐点确认,加杠杆空间充裕,费用管控进步惊人 2014年公司共计实现营业收入13.59亿元(yoy+178.65%),归母净利润5.43亿元(yoy+628.41%),EPS0.171元(yoy+280.00%),ROE为11.08%,同比大增7.63个百分点,和此前业绩快报完全一致。公司期末主动杠杆率提高至1.63倍,较年初小幅提升了14.99%,基于公司在去年内完成增发因此目前加杠杆空间非常充裕。此外,公司在费用管控方面亦体现出了显著进步,业务及管理费用率降低至38.96%,同比减少了33.07个百分点。 2)经纪业务佣金率仍显著高于平均水平,自营业务表现惊艳 2014年公司经纪业务手续费净收入3.80亿元(yoy+46.61%),基于互联网金融的冲击佣金率下降至0.108%(yoy-8.58%),市场份额为0.23%(yoy+3.75%),佣金率仍高于平均水平。公司在投行业务上的弹性在IPO开闸后得以体现,共计实现投行业务净收入1.02亿元(yoy+68.40%),目前有效IPO在会项目5单,预计投行业务弹性将在发行注册制改革下得到进一步体现。2014年公司期末受托客户资产管理业务规模达290.31亿元(yoy+97.62%),对应收入则达到0.61亿元(yoy+301.42%)。此外,公司在净利润中体现的自营业务投资收益约为5.74亿元(yoy+472.50%),对应投资收益率达到27.27%,同比大增20.70个百分点;期末可供出售金融资产的税后浮盈余额则进一步上升至913.3万元。 3)资本中介型业务大爆发,利息支出占比显著下降 2014年公司资本中介型业务由于两融牌照的获取而得到爆发式增长。截止2014H2,公司资本中介型业务总规模(融资融券+约定购回+股票质押式回购)达到54.48亿元(yoy+879.20%),共实现资本中介型利息收入2.21亿元(yoy+2365.34%);资本中介型业务的利息收入占比则大幅提升至69.12%,显著优化了公司利息收入的结构。 另外一方面,由于公司加杠杆的幅度较为温和,致使利息支出/收入的比例下降至23.56%,预计随着公司后续杠杆的稳步提升,利息支出将呈现显著增长的趋势。 3.投资建议 我们认为公司作为中小券商中业务转型较快,业绩弹性显著的标的,后续资本运作及创新业务发展充满想象空间,当前股价尚未体现出公司在成长性上的优势。我们维持“推荐”评级,并提高此前的盈利预测至2015/2016年EPS0.28/0.50元。

1.事件. 2015 年3 月4 日,万科发布月报,公司在2 月份实现销售面积75.6 万平方米,销售金额83.9 亿元。2015 年1-2 月份累计实现销售面积271.6 万平方米,销售金额316.0 亿元。另上次发布月报以来,公司新增项目2 个,分别位于沈阳皇姑区和成都新都区,计容建面合计32.1 万平方米,地价款合计7.75 亿元。 2.我们的分析与判断. (一)销售量下滑主因是春节月市场表现差、单价下滑主因是成交项目的区域性因素. 万科2 月份销售面积和销售额环比分别下滑了61.3%和63.9%。 同比分别下滑了23.9%和31.0%,略低于市场预期。销售量下滑幅度超出市场平均表现10 个百分点(我们监控的36 个样本城市在今年春节7 天成交1298 套,同比去年春节下跌了67%,2 月份样本城市销售均值3121 套,环比下滑了51%,同比下滑了14%),我们判断这或与公司的产品类别有一定关系,万科的刚性需求占比较高,而当前的市场改善型需求成交占比在缓慢提升。2 月万科销售均价11098 元,环比减少6.28%,同比减少9.30%,这与成交楼盘所在区域密切相关,主因是2 月高单价城市的项目成交同比减少。 (二)拿地依旧谨慎,但风险在可控范围之内. 公司拿地考虑的是一定的利润空间和拿地与销售的动态周转,不考虑通过囤地等获取的额外利润。公司在14 面对高地价一直保持谨慎态度。今年2 月份,公司仅增加两幅地块,尽管所在城市流动性状况不是特别好,但是均能保证一定的去化速度和合理利润空间。公司在13 年拿地总金额占当年销售额之比为62.8%,尽管14年降低到20.2%,但13-14 年合计也近40%,保证了15-16 年的销售弹性。 3.投资建议. 我们预计三月和二季度公司的销售会明显好转,中期的看点在于公司的转型和净利润增速超过营收增速的提升空间。预计公司14-16 年EPS 分别为1.56、1.73 和2.07 元,给予公司推荐评级。 4.风险提示. 公司后期销售低于预期,地价非理性上涨时间超出预期。

1.事件. 公司发布了2014 年年度报告。 2.我们的分析与判断. 1)总体表现优异,杠杆率大幅提升,费用管控出色. 2014 年公司共计实现营业收入133.95 亿元(yoy+63.20%),归母净利润50.23 亿元(yoy+78.58%),EPS0.85 元(yoy+77.08%),ROE 为13.56%,同比大增5.23 个百分点,和此前业绩快报基本一致。公司期末主动杠杆率提高至4.26 倍,较年初大幅提升了69.66%,体现出回归金融杠杆本质的显著趋势。此外,公司在费用管控方面亦体现出了进步,业务及管理费用率降低至44.24%,同比减少了7.38 个百分点。 2)经纪业务佣金率承压,投行业务大幅回暖. 2014 年公司经纪业务手续费净收入50.53 亿元(yoy+38.67%),基于互联网金融的冲击佣金率下降至0.066%(yoy-17.66%),但市场份额则攀升至4.44%(yoy+11.55%)。IPO 开闸红利之下,公司在投行业务上的传统优势得以体现,共计实现投行业务净收入17.42 亿元(yoy+330.55%),其中承销保荐收入同比大增3.94 倍,且目前尚有2 单IPO 过会未发。2014年公司期末受托客户资产管理业务规模达1967.77 亿元(yoy+44.91%),对应收入则达到4.37 亿元(yoy+112.93%)。此外,公司在净利润中体现的自营业务投资收益约为35.33 亿元(yoy+41.36%),对应投资收益率达到6.62%,同比增加0.31 个百分点;期末可供出售金融资产的税后浮盈余额则进一步上升至 18.89 亿元。 3)资本中介型业务爆发式增长,利息支出占比依然高企. 2014 年公司资本中介型业务持续爆发式增长。截止2014 年期末,公司资本中介型业务总规模(融资融券+约定购回+股票质押式回购)达到712.73 亿元(yoy+191.77%),共实现资本中介型利息收入30.60亿元(yoy+129.80%);资本中介型业务的利息收入占比则大幅提升至70.75%,显著优化了公司利息收入的结构。另外一方面,出于公司持续提升杠杆率的转型需求,通过卖出回购以及债券融资工具融资的利息支出同比大幅增长,最终导致利息支出/收入的比例上升至65.34%,预计利息支出的高企仍将随着公司进一步提升杠杆而延续。 3.投资建议. 我们认为公司作为一线大券商之一,各项业务条线发展均衡,资本金及创新业务实力强大,且有望在今年顺利完成赴港上市的计划,从而在公司业务多元化和品牌国际化方面更进一步,实现全方位的跨越式发展。我们维持“推荐”评级,并提高此前的盈利预测至2014/2015 年EPS0.85/1.28 元。

核心观点: 1.事件 2015年1月21日公司发布了2014年业绩预告,实现归属于上市公司股东净利润3.66-4.14亿元,比上年同期增长15-30%。 2015年1月22日公司发布公告,公司及其全资子公司“世联信贷”拟与南方资本管理有限公司签署《投资合作协议》。 2.我们的分析与判断 (一)业绩略超预期、增速或见底回升 公司发布的2014年业绩预告相比去年三季报的预计提高了0.48亿元,略超出市场预期。主要是两点,一是因为四季度代理销售额表现亮眼,加快了代理销售收入的结算进展,二是公司金融服务业务“家圆云贷”产品的销售规模持续扩大,净利润贡献抵消了上半年代理销售规模下降的不利影响。公司的代理销售额在14年波动较大,下半年环比上半年增长46.8%,全年完成代理销售额3218亿元,同比增长1.35%,代理销售市场占有率达到4.2%,比上年增长0.3个百分点。市场的波动增大了销售难度,也提升了人工成本,公司代理销售业务的毛利率略有下滑。对于2015年,政策波动和市场震荡的空间显著缩小,我们预计公司代理销售的表现会更趋平稳,销售完成额的增速见底回升是大概率事件。 (二)云端服务发力、高增速与高毛利并重 公司2014Q1-Q3金融服务业务实现收入1.59亿,同比增长208.7%,其中单第三季度就实现收入0.78亿元,毛利率62%。公司的小额贷款主打产品家圆云贷增长表现迅猛,通过依托主营业务的资源进行推广,公司将平台和流量结合起来,未来的增长空间巨大。我们预计在今后两年,金融服务收入和净利率贡献占比将会显著提升,16年金融服务净利率贡献或超过30%。 3.投资建议 公司14年下半年金融服务增长迅猛、代理销售弹性显现,公司祥云战略成效初显,我们看好公司将地产服务线下团队资源和中台定制服务相结合的优势。我们预计公司2014-2016年的EPS分别为0.52、0.65和0.95元,考虑到标的稀缺性和金融服务的成长空间,按15年业绩给与35PE,目标价位22.75,给予买入评级。 4.风险提示 房地产市场波动下行风险、信贷业务监管风险。

投资要点: 1.事件. 2014年11月5日,万科公布10月份销售及新增项目情况简报。 2.我们的分析与判断。 (1)成交额、成交面积环比同比均实现增长。 万科10月份销售面积190.6万平米,同比上涨13.66%,环比上涨15.10%;销售金额220.9亿元,同比上涨27.32%,环比上涨12.76%。10月份销售面积是今年来较高值,仅次于1月,也是近五年10月份的最高值。从销售均价来看,10月份销售均价为11590元/平米,均价较为稳定。 累计方面,1-10月份,万科累计销售面积1454.4万平方米,销售金额1711.4亿元,分别比2013年同期增长14.8%和17.3%。 (2)土地支出大幅增加。 10月份,公司共新增4个项目,总占地面积34.9万平方米,总规划建筑面积106.3万平方米,万科权益建筑面积102.88万平米,万科共支付地价58亿元。8月份以来,万科拿地面积、土地支出支出逐月增加。 3.投资建议。 我们维持万科“推荐”评级,主要原因如下:1)公司产品定位刚需,需求有支撑,在行业下行周期中影响相对较小。2)公司财务稳健,杠杆远低于行业内其他公司,抗风险能力强。3)行业调整中龙头公司将受益,市占率仍有提升空间。4)事业合伙人绑定了管理层与股东利益。5)项目合伙人制度下,公司投资将更加谨慎。 预持2014、2015年EPS1.61、2.06元。对应2014年PE5.1倍,维持“增持”评级。 4.风险提示。 销售、政策不达预期

核心观点: 1.事件 公司发布了2014年三季度报告。 2.我们的分析与判断。 1)并表及创新业务贡献显著,但单季度表现同样亮眼。 截止2014Q3,公司共实现营业收入173.79亿元,同比增加68.51%;归属于上市公司股东净利润63.65亿元,同比增加72.18%;EPS0.58元,同比增加70.59%; ROE 同比增加2.81个百分点,达到7.05%,主因依然是并表因素及一次性创新金融业务收入贡献较大,不过公司2014Q3单季度净利润增速同样高达44.24%(里昂证券自2013Q3开始并表,因此只剩下华夏基金的并表因素)。目前,公司总资产杠杆率为3.97,主动杠杆率为3.17倍,较年初提高了25.50%。 2)经纪业务稳定增长,投行业务显著提升。 公司2014Q3的A 股市场股基交易市占率约为6.22%,同比增幅达到15.85%;同时由于A 股市场三季度交易活跃度整体同比大幅增长42.4%,因此公司报告期内经纪业务收入达到了22.10亿元,实现同比增幅29.81%。公司三季度投行业务则贡献净收入8.67亿元,同比增幅达1.22倍;公司三季度完成IPO1单、增发项目7单。目前,公司有效IPO 在会项目69单,其中已反馈7单,项目储备后劲十足。 3)自营业务表现同比回升 ,资管业务受益于并表因素。 公司三季度实现自营业务投资收益约22.77亿元,较去年同期大幅增长49.04%;截止2014Q3,公司期末自营业务规模为1420.49亿元,较2014H1回落5.40%;据此估算的公司单季度自营业务年化投资收益率约为6.38%,表现较为稳健。此外,公司三季度资产管理业务净收入10.02亿元,同比大幅增加4.36倍,同比增幅较大主要是由于公司在2013Q3还没开始并表华夏基金所致。 4)资本中介型业务规模继续高增长,利息支出依然高企。 截止三季度末,集团公司两融余额总量达到518.27亿元,单季度增幅高达37.98%;但公司2014Q3单季度仅实现利息净收入2.07亿元,同比下降15.33%,可见持续加杠杆过程中利息支出依然高企。此外,公司三季度末买入返售金融资产的余额达到了307.02亿元,较年初增长了38.97%,推测主因同样为股票质押式回购的业务规模扩张所致。 3.投资建议。 我们认为,公司作为行业龙头,在业务多元化及创新业务转型方面继续领先于全行业,规模优势也依然显著,因此维持“推荐”评级,我们进一步提高此前的盈利预测至2014/2015年EPS0.75/0.80元。

1.事件。 公司发布三季报。报告期内,公司实现营业收入57,749 万元,较上年同期相比增加27.31%。归属于上市公司股东的净利润为25,451 万元,较上年同期相比增长27.23%。 2.我们的分析与判断。 (一)业绩表现符合市场预期。 公司营业收入同比增加27%的同时,本期营业成本较上期增加60.37%,主要原因系推广费用增加所致。另外,公司本期销售费用、管理费用与管理费用均上升较快。与此同时,公司营业外收入较上期增加217.68%,主要原因系本期收到政府补助与增值税退税款。 且营业外支出较上期减少91.15%,主要原因系上期雅安地震捐款与计提金庸赔款所致。且由于公司仍处于免税期,所得税费用较上期减少89.62%。 (二)传统游戏业务稳健发展。 公司继续处于在页游研发与平台领域的龙头地位,传统业务稳步发展。继现象级页游产品《女神联盟》后,公司继续于2014 下半年推出三款款优秀页游产品:《大皇帝》、《神权》与《绝世唐门》。其中《大皇帝》为自主研发的拥有全新玩法的产品。《神权》的玩法相对传统,主打海外市场。而《绝世唐门》为公司推出的卡牌类页游,改编自唐家三少同名小说。 除页游外,公司继续积极布局手游的战略。继《萌江湖》与《四大萌捕》取得成功后,公司在2014 年成功上线由林志玲代言的《女神联盟》手游版,取得良好成绩。 (三)以IP 为核心的泛娱乐概念初见端倪。 公司继续在泛娱乐概念发展的计划,并计划围绕知名IP 推出电影与游戏的互动产品产生协同效应。董事长林奇在成立游族影业后积极布局影视项目,目前已宣布购得著名科幻小说《三体》改编权,电影即将在近期开拍。与此同时,公司将推出同主题游戏多款,跨出影游互动强有力的一步。 3.投资建议。 根据公司在2014 年在积极向手游与影视等领域扩张,我们认为公司在目前估值水平上仍有提升空间。我们预计公司14/15 年净利润将分别达到4.2/6.3 亿元,对应摊薄后EPS 1.52/2.29 元。当前股价对应14/15 PE 为34X/23X,我们维持“推荐”评级。

1.事件 公司发布了2014年三季度报告。 2.我们的分析与判断 1)经营业绩表现稳定,主动杠杆率明显提升 截止2014Q3,公司共实现营业收入81.17亿元,同比增加29.07%;归属于上市公司股东净利润30.41亿元,同比增加31.87%;EPS0.51元,同比增加30.77%,表现符合预期。公司ROE同比大幅增加1.64个百分点,达到8.48%。公司于今年8月顺利完成了第一期次级债的发行,致使公司8月末净资本较上月增长了31.35%并于三季度明显加大了公司杠杆提升的力度;截止三季末,公司总资产杠杆率为4.09,剔除客户资产后的杠杆率为2.86,较年初提高了16.08%。 2)经纪业务市占率同比提升,投行业务延续强势表现 公司2014Q3的股基交易市占率约为4.33%,较去年同期稳定增长8.78%;同时由于2014Q3市场交易活跃度整体同比大幅增长42.4%,因此公司报告期内经纪业务收入达到了12.90亿元,实现同比增幅28.20%。投行业务则延续了今年初以来的强势表现,单季度净收入达到4.95亿元,同比增长3.05倍。截止2014Q3,公司共计完成IPO项目9单,市场份额接近11%,排名全市场第一位。目前,公司有效IPO在会项目高达76单,在项目储备方面同样排名全市场第一位,其中已反馈11单。 3)自营业务表现稳健,资管业务受益于并表因素 公司三季度实现自营业务投资收益约9.04亿元,较去年同期小幅增长3.74%;截止2014Q3期末自营业务规模为502.63亿元,较2014H1进一步增长了21.94%;据此估算的公司单季度自营业务年化投资收益率约为8.14%,总体表现稳健。此外,由于公司三季度完成了对广发基金的增资扩股事项并对其进行了并表,因此公司三季度的资产管理业务收入达到了3.47亿元,较去年同期大幅增长了5.22倍。 4)利息收入同比稳增,两融规模三季度高速扩张 尽管公司频繁利用短融等工具补充资本金,但公司单季度仍然实现利息净收入3.69亿元,同比增幅高达30.10%。截止三季度末,公司两融余额达到353.48亿元,单季度增幅高达57.53%,市场份额跃居第三位。此外,公司三季度末买入返售金融资产的余额达到了56.02亿元,较年初增长了16.08%,预计股票质押式回购业务规模处于稳步增长当中。 3.投资建议 我们认为公司作为大型券商在投行及业务多元化方面有显著优势,维持“推荐”评级,提高此前的盈利预测至2014/2015年EPS0.64/0.80元。

核心观点: 1.事件公司发布了2014年三季度报告。 2.我们的分析与判断。 1)业绩增速超预期,杠杆率提升显著。 截止2014Q3,公司共实现营业收入111.88亿元,同比增加35.63%;归属于上市公司股东净利润49.49亿元,同比增加34.07%;EPS0.52元,同比增加33.33%,表现超越预期。公司ROE 同比增加1.62个百分点,达到7.74%。目前,公司总资产杠杆率为3.51,剔除客户资产后的杠杆率为2.69倍,较年初提高了34.21%,三季度以来公司通过证券公司债和短融等多种融资工具进一步补充了资本金规模。 2)经纪业务同比显著提升,投行业务大幅回暖。 公司2014Q3的股基交易市占率约为4.59%,较去年同期下幅度下滑约1.64%;但由于今年三季度市场交易活跃度整体同比大幅增长42.4%,因此公司报告期内经纪业务收入达到了11.48亿元,实现同比增幅49.52%。公司三季度投行业务则贡献净收入3.22亿元,同比增幅达1.37倍;公司三季度完成IPO 一单、增发项目4单。目前,公司有效IPO 在会项目52单,其中已反馈10单,后续项目储备丰富。 3)自营业务表现进一步提升 ,资管业务高速增长。 公司三季度实现自营业务投资收益约15.14亿元,较去年同期大幅增长2.6倍;忽略应收账款类投资,截止2014Q3公司期末自营业务规模为583.40亿元,较2014H1回落5.52%;据此估算的公司单季度自营业务年化投资收益率约为10.47%,表现进一步提升。此外,公司三季度资产管理业务净收入0.71亿元,同比大幅增加51.71%。 4)资本中介型业务规模及收入持续高增长。 截止三季度末,公司两融余额达到343.5亿元,单季度增幅高达36.08%;公司单季度实现利息净收入10.71亿元,同比增幅高达53.59%。 此外,公司三季度末买入返售金融资产的余额达到了227.78亿元,较年初大幅增长了1.52倍,其中股票质押式回购业务规模的高速增长是买入返售金融资产规模大幅增长的主要原因。 3.投资建议。 我们认为,公司自今年二季度以来业绩持续改善,作为行业龙头之一在重资本业务及创新业务等方面优势显著,因此维持“推荐”评级,我们提高此前的盈利预测至2014/2015年EPS0.65/0.80元。

核心观点: 1.事件公司发布了2014 年三季度报告。 2.我们的分析与判断1)业绩增速继续冠绝上市券商,杠杆率仍有大幅提升空间。 截止2014Q3,公司共实现营业收入8.74 亿元,同比增加120.41%;归属于上市公司股东净利润3.50 亿元,同比增加343.44%;EPS0.114 元,同比增加137.50%; ROE 同比大幅增加4.31 个百分点,达到7.94%,业绩增速继续冠绝上市券商。截止三季末,公司总资产杠杆率为1.59,剔除客户资产后的杠杆率仅为1.20,由于定增因素主动杠杆率较年初下降了14.72%;目前 公司正在申请发行不超过10 亿元的公司债以期进一步利用充裕的加杠杆空间。 2)经纪业务市场份额保持稳定,债承发力投行业务增长1.38 倍。 公司2014Q3 的股基交易市占率约为0.23%,与去年同期持平,市场份额保持稳定;归功于今年三季度市场交易活跃度整体同比大幅增长42.4%,公司报告期内经纪业务收入达到了1.02 亿元,实现同比增幅32.85%。投行业务方面,尽管公司在三季度没有完成股权融资项目,但凭借其在债券承销方面的收入实现了净收入0.16 亿元,同比增长1.38 倍;目前公司IPO 项目有效在会数量为5 单。 3)自营业务保持优异表现,资管业务稳步开展。 公司三季度实现自营业务投资收益约2.33 亿元,较去年同期大幅增长了3.01 倍;截止2014Q3 期末自营业务规模为27.33 亿元,较2014H1小幅减少了6.28%;据此估算的公司单季度自营业务年化投资收益率达到了17.60%,持续了今年以来的优异表现。2014Q3 公司资产管理业务净收入0.13 亿元,由于去年同期低基数的原因,同比增幅达到90.07%。 4)两融业务规模单季度爆发式增长,资本中介型业务总体发展迅猛。 公司自今年取得两融业务牌照以来资本中介型业务取得了长足的进步。截止三季度末,公司两融余额达到10.03 亿元,单季度增幅高达3.05倍;公司单季度实现利息净收入0.93 亿元,同比增幅高达3.43 倍。此外,公司三季度末买入返售金融资产的余额达到了35.26 亿元,较今年初大幅增长了3.77 倍,主因为股票质押式回购业务规模同样爆发式增长。 3.投资建议。 我们认为公司作为极具特色的区域型小券商,今年明确迎来了业绩拐点,自营业务及资本中介型业务的表现尤其突出,因此维持“推荐”评级,并大幅提高此前的盈利预测至2014/2015 年摊薄EPS0.139/0.28 元。

1.事件 10月28日,首开发布2014年三季报。 2.我们的分析与判断 (1)营业收入同比大增107.6%,毛利率持续下滑 2014年前三季度公司营业收入约131亿元,同比增长108%,实现归属于母公司所有者的净利润12.0亿元,同比增长112%,实现基本每股收益0.53元,同比增长112%,营业收入与净利润大幅增长的原因主要是京外地区收入大幅增长,近5年来占比首次超过京内地区,前三季度京外地区结算面积57.04万平米,占结算总面积54%,相比上半年占比下降9个百分点。前三季度公司ROE8.44%,同比增长约4个百分点,主要得益于公司净利率与资产运营能力的提升,前三季度毛利率虽同比下滑约10个百分点,但出色的三费管理能力使净利率提升了约2个百分点。 (2)净负债率依旧高企,财务存在一定压力 截至三季度末,公司有息负债442亿元,相比年初上升6.7%,其中短期有息负债230亿元,相比年初上升76.5%,货币资金123亿元。净负债率由上半年的205%小幅下降为200%,处于较高水平,加上短期有息负债占比较高,财务上有一定压力。10月初媒体报道,首开股份控股股东首开集团获准在银行间市场发行短期融资债券,注册规模为20亿元,2014年和2015年分两期各发行10亿元,预计资金成本将低于同期银行贷款基准利率,募集资金用于首开集团保障房项目开发和建设。 (3)销售面积同比降24.0%,年内仅三块土地入手,主力去库存 前三季度公司累计销售面积87.22万平米,同比下降23.97%,累计销售金额127.61亿元,同比下降18.2%,同比降幅持续收窄。相比2013年年报中制定的全年目标销售面积168万平米与目标销售金额247亿元,均完成约52%。公司下半年推货量约100万平米,预期全年销售面积目标无法达成的可能性较大。年初至今公司仅新增三个项目,且均于5月之前取得,其中京内项目一个,位于大兴黄村,京外项目两个,位于海南海口及浙江杭州。三个项目均以合作并购形式取得。由于存货较多,公司目前拿地非常谨慎,以消化存货为主。 3.投资建议 根据我们的测算,公司2014、2015年的每股收益为0.85元和0.90元,考虑到销量大幅下滑,负债率偏高,给予“谨慎推荐”评级。 4.风险提示:四季度销售表现不佳,房地产政策落实不达预期及财务风险。

1.事件。 公司发布了2014 年三季度报告。 2.我们的分析与判断。 1)业绩表现略超预期,定增助力杠杆率稳步提升。 截止2014Q3,公司共实现营业收入65.72 亿元,同比增加48.15%;归属于上市公司股东净利润25.33 亿元,同比增加60.08%;EPS0.49 元,同比增加44.29%,表现略超预期。公司ROE 同比大幅增加1.51 个百分点,达到7.55%。目前,公司总资产杠杆率为3.26,剔除客户资产后的杠杆率为2.29,较年初提高了9.14%,可以看到公司很好地利用了定增完成后的加杠杆空间。 2)单季度经纪业务表现优异,投行业绩同比增长3.1 倍。 2014Q3 公司股基交易市占率同比大增17.12%,达到了4.24%,此外三季度市场交易活跃度整体同比大幅增长42.4%,因此公司报告期内经纪业务收入达到了10.93 亿元,实现同比增幅30.26%。收入增幅最大的投行业务则贡献净收入3.97 亿元,同比增幅达3.12 倍;公司三季度共完成IPO 两单,合计贡献收入约0.88 亿元。目前,公司有效IPO 在会项目59单,其中已反馈9 单,项目储备非常丰富。 3)自营业务显著改善, 资管业务稳定增长。 公司三季度实现自营业务投资收益约7.56 亿元,较去年同期大幅增长约3.7 倍;截止2014Q3 期末自营业务规模为373.58 亿元,较2014H1进一步增长了15.67%;据此估算的公司单季度自营业务年化投资收益率约为8.97%,较上半年有显著进步。此外,公司三季度资产管理业务净收入达到1.04 亿元,同比稳定增长56.81%。 4)利息净收入同比大增,资本中介型业务规模持续扩张。 2014Q3 公司单季度利息净收入达到了5.12 亿元,同比增幅高达77.35%,但营业收入占比较去年同期略下滑1.6%。资本中介型业务规模方面:截止三季度末,公司两融余额达到344.91 亿元,单季度增幅高达48.32%;此外,公司三季度末买入返售金融资产的余额达到了40.57 亿元,单季度增幅达到了惊人的79.99%,很可能是公司股票质押式回购业务规模在最近一个季度迎来了爆发式增长。 3.投资建议。 我们认为,公司截止今年三季度各项业务均衡发展,资本中介型业务持续高速发展,投行业务目前后劲十足,并且海外布局较为领先,有望受益于沪港通等后续一系列新业务,因此维持“推荐”评级,提高此前的盈利预测至2014/2015 年EPS0.62/0.80 元。

1.事件 10月28日,金融街发布2014年三季报。 2.我们的分析与判断 (1)营业收入同比降6.66%,开发项目结算集中四季度 公司2014年三季度实现营业收入51.7亿元,同比增长40.24%,由此,前三季度实现营业收入94.9亿元,同比下降6.66%,降幅较上半年大幅收窄,实现归属于母公司所有者的净利润5.8亿元,同比下降56.79%,实现基本每股收益0.19元,同比下降56.82%。同比下降幅度较大主要原因为1)受开发项目结算排期的影响,公司收入和利润存在季度间的不均衡性,今年结算主要集中在四季度;2)财务费用大幅增加。 房地产开发板块营业收入85.88亿元,同比下降7.95%,相比上半年降幅大幅收窄,其中公司住宅项目结算收入占比约85%,较上半年提升8个百分点,商务地产项目结算收入占比约15%。预计四季度开发项目结算将有较大提升。 (2)毛利同比下滑,净负债率进一步提升至123.6% 2014年前三季度公司ROE水平同比下滑约4个百分点,综合毛利同比下滑3.6个百分点至28.8%,相比上半年下滑幅度达7.6个百分点,相比去年同期下滑约4个百分点,此外财务费用大幅增长,导致净利率水平进一步下滑。而负债方面,截至报告期末,公司有息负债381.1亿元,较2013年末上升26.2%,其中短期有息负债89.2亿元,较2013年末上升21.3%,货币资金79.3亿元,较2013年末下降18.8%。净负债率由上半年的117.9%进一步上升为123.6%,处于较高水平。 (3)销售金额同比降51.3%,积极补充一二线城市土地资源 前三季度公司实现房产签约额约94亿元,较去年同期下降约51.29%,其中商务地产签约额约55亿元,住宅签约额约39亿元。房产签约额下降较大原因一是公司上半年某签约客户由于自身原因在三季度退订整售写字楼产品,导致签约额减少约25亿元;二是公司第三季度销售额约9亿元,较去年第三季度下降约86%。期末预收款项达151亿元,业绩锁定性较好,另一方面,公司积极储备一线城市及区域中心城市土地资源,前三季度获取11个项目,分别位于北京、上海、广州、天津、重庆等,此外公司还获取了重庆市沙坪坝巴渝老街项目土地一级整治权。 3.投资建议:据测算公司2014、2015年的每股收益为1.13元和1.47元,给予“谨慎推荐”评级。 4.风险提示:四季度销售表现不佳,房地产调控政策落实不达预期。

1.事件 公司发布三季报。前三季度,公司实现营业收入474,514.61万元,比上年同期增长247.56%;归属于母公司股东的净利润为21,815.11万元,比上年同期增长18.36%。符合市场预期。 2.我们的分析与判断 (一)终端业务放量增长继续贡献可观收入 公司报告期内营业收入较上年同期相比增加247.56%,主要系广告业务快速增长以及子公司超级电视热销所致。报告期内,公司“乐视TV〃超级电视”全系产品线建设。奥维数据显示,今年7月份,超级电视线上市场份额达27.1%。中怡康数据则显示,乐视TV超级电视7月份单月市占率达到7.36%。终端在数量与口碑的双重成功布局为公司的全产业链生态闭环战略提供保障。随着终端继续放量,公司在内容端的话语权也将进一步加强,为宣传与推广公司自制影视内容产生生态协同效应。 (二)用户数稳步提升 公司在报告期内用户数稳步提升,稳居国内视频网站第一梯队。艾瑞最新数据显示,在播放时长和用户覆盖两项关键性指标上,乐视网保持稳定的增长。在线媒体月度总浏览时长排名中,乐视网7-8月均稳居三甲。在艾瑞iVideoTrackerTOP10视频媒体体育、动漫频道视频播放覆盖人数排名中,乐视网在7月份双双位列第二。报告期末,乐视网全站的日均UV4500万,峰值6500万,日均PV2.2亿次,峰值2.7亿次,日均VV2.3亿,峰值3亿。用户群的稳定增长为公司的广告收入提供保障,并且为公司一直以来发展的乐视生态提供最基本的流量支持。 (三)内容端与海外布局强势发力 公司在内容端已完成收购花儿影视的交易。花儿影视出品的由郑晓龙导演,周迅主演的年代大剧《红高粱》将于10月27日在乐视TV超级电视和乐视网独家首播,而继《甄嬛传》后的又一后宫大戏《芈月传》更是自开拍之日起即饱受关注,公司的精品剧版权优势进一步提升。除此之外,公司表示积极海外扩张,已在在中国香港、美国洛杉矶、硅谷等地设立了分公司。 3.估值、投资建议与主要风险 我们预计公司14/15年净利润分别为3.5/5.2亿元,对应EPS分别为0.42/0.62元。对应当前PE分别为80/54。考虑到公司进入战略性外延扩张期,我们重申长期“推荐”评级。

1.事件. 10 月26 日,万科发布2014 年第三季度报告。 2.我们的分析与判断. (1)结算季度波动导致收入微降,轻资产模式提升投资收益. 2014 年前三季度公司结算收入615.8 亿元,同比下降1.0%,实现结算面积554 万平米,同比增长约4.6%。前三季度营业收入631.4 亿元,同比减少0.4%,实现归属于上市公司股东净利润64.6 亿元,同比增4.8%。 单季度来看,第三季度公司实现结算收入216.3 亿元,同比增加0.3%,实现营业收入221.8 亿元,同比增长0.7%。 前三季度,公司实现竣工面积661.6 万平方米,占全年计划竣工面积的比例为44.7%。我们认为,公司结算收入季度波动性大,公司前两年销售情况良好,结算收入将在四季度迎来爆发,全年的收入仍将保持快速增长。从预收账款金额来看,截止三季度末,公司共有2193.7 亿元预收账款,业绩锁定性强。 另一方面,公司前三季度实现投资收益16.3 亿元,同比增长216.1%,公司轻资产模式初见成效,显著提升投资收益。我们认为,公司的轻资产模式将持续为公司产生投资收益,有助于公司业绩短期的提升。 毛利率方面,前三季度毛利率30.06%,相比半年报30.92%小幅下降。 净利率方面,前三季度净利率10.23%,相比半年报11.74%下降1.51%。 (2)去化积极,逆势中销售快速增长. 三季度,公司实现销售面积442.6 万平,销售金额481.5 亿元,分别同比增长15.8%和7.4%。前三季度公司累计销售面积1263.8 万平方米,销售金额人民币1490.6 亿元,同比分别增长15.0%和16.0%。 公司三季度的销售面积较二季度有所提升,且前三季度公司销售情况远好于行业整体情况。我们认为是公司积极的去化策略取得的成效,从销售均价来看,季度也逐步降低 。 (3)新开工速度低于计划 ,拿地支出逐渐增加. 前三季度,公司实现新开工面积1367.2 万平方米,占全年计划开工面积的比例为61.1%。公司公告称,公司对部分项目的规划设计方案进行了适度的调整和优化,导致项目前期准备工作相应延长公司今年以来的新开工进度慢于预期,预计全年新开工面积略低于年初计划。 投资拿地方面。2014 年1-9 月公司累计新增加项目27 个,按万科权益计算的占地面积约131.6 万平方米(对应权益规划建筑面积约415.2 万平方米),土地支出合计159 亿。从月度拿地情况来看,公司在6、7 月份拿地较为谨慎,土地支出大幅减少,8、9 月份拿地支出逐渐的增加,新增土地储备逐渐增多。 截至报告期末,公司规划中项目按万科权益计算的建筑面积约3879.2 万平方米,继续保持在满足未来两到三年的开发经营水平上。 (4)财务稳健,净负债率远低于同行. 截至报告期末,公司持有货币资金人民币487.4 亿元,短期借款及一年内到期负债合计198.64 亿,偿债能力强。公司的净负债率为26.2%,较年初下降4.4 个百分点,远低于同行水平,财务稳健。 库存方面,截止9 月底,公司各类存货中,已完工开发产品(现房)人民币249.5 亿元。 3.投资建议. 根据我们的测算,公司2014、2015 年的每股收益为1.61 元和2.06 元,对应PE5.8 和4.6,维持“推荐”评级。 4.风险提示:行业销售进一步下滑,政策不达预期