2023年12月4日晚，公司披露子公司禹衡光学增资扩股进展，目前已确定增资方为工业母机产业投资基金（有限合伙）、深圳市远致星火私募股权投资基金合伙企业（有限合伙）、长春市股权投资基金管理有限公司，增资价格为32.33元/注册资本，各方已签订了《增资协议》，本次增资款主要用于扩充光栅尺、角度编码器产能，提高在工业母机领域的市场占有率，以及研发适用于半导体设备行业的高精度光栅尺。 分析判断:多家国资机构入股，加速禹衡半导体领域研发拓展具体来看，三方共同出资7500万元，认购禹衡光学新增的231.9375万元注册资本，其中，工业母机基金出资5000万元，远致星火基金出资2000万元，市股权基金出资500万元。本次增资完成后，禹衡注册资本由1,237万元增加至1,468.9375万元，奥普光电持股由原先的65%降至54.74%，工业母机基金持股10.53%，远致星火持股4.21%，市股权基金持股1.05%。 从出资人背景来看，根据Wind和财联社《科创板日报》报道，工业母机基金于去年底成立，注册资本为150亿元，实控人为苏州工业园区管理委员会，股东还包括国家制造业转型升级基金，该基金由财政部、国开金融、中国烟草总公司等20家股东发起设立，注册资本高达1472亿元，是深耕制造业、助力中国制造转型升级的“航母级”国家级基金，在市场中具有较强引领作用。 根据Wind、天眼查和上海证券报报道，远致星火基金管理人为深圳市远致创业投资有限公司由深圳资本100%控股，而深圳资本是深圳市国资委为推进国资管理从管资产向管资本转变、推动深圳国资整体资本运作战略，专门成立的国资辅助履职平台和国有资本运营专业平台。远致星火投资企业还包括赛微电子、至微半导体、新阳硅密、晶正科技、云天半导体等，投资集中在半导体产业链上下游。今年9月，远致星火向福晶科技子公司至期光子增资1亿元、向东睦股份子公司上海富驰增资2.82亿元。 据Wind，长春市股权投资基金背后是长春市财政局，主要围绕长春市三大支柱产业及六大战略新兴产业，以股权投资的形式扶持重点项目建设及企业发展。 我们认为，本次多家国资机构入股，体现了对禹衡核心技术和光栅产品的充分认可，且在资金和渠道的加持下，禹衡在半导体领域研发批产有望加速，并有望获得工业母机领域相关产业资源，为禹衡进一步提高产品适应性、拓展高端品市场、实现高质量发展提供助力。 稀缺的高精度光栅编码器厂商，下游多点开花助力国产替代加速禹衡光学是国内光栅编码器龙头，其绝对式光栅尺是国内批量替代进口的高端位移传感器主流产品。国内绝对式编码器长期依赖进口，德国海德汉、日本多摩川、西班牙发格、英国雷尼绍占据主要市场。禹衡光学基于国家重大项目的技术积淀，于2019年推出JFT系列绝对式光J栅KN尺-2和、JKN-8系列绝对式角度编码器，产品性能达到国际先进、国内领先水平，填补了国内该领域空白。公司拓展军工、高端数控领域，最新布局半导体领域，产品稀缺性显著，深度受益国产替代。公司高端品处于从0到1阶段，据奥普23年2月16日、5月6日、5月31日、8月9日投关活动表，禹衡2022年高端位移传感器同比+240%，市占率增长较明显，2023年上半年高端品销量同比增长2倍。同时，公司产能充裕，绝对尺年产能7000条，绝对式编码器年产能15-20万台，为需求爆发提供支撑。 高端数控机床方面，光栅编码器是决定机床精度的关键元件。制造业升级驱动半闭环、全闭环机床需求加速，叠加存量市场更新迭代，预计十四五期间国内高端编码器市场容量将达百亿元。以五轴数控机床为例，三个直线轴和两个旋转轴需对应配套三个光栅尺和两个角度编码器。近两年国内外高端数控机床，基本全部采用绝对式光栅尺。公司客户包括华中数控、广州数控、沈阳机床、大连机床、科德数控、上海机床等，有望充分利用价格优势及快速响应能力抢占份额。据奥普23年8月28日投关活动表，从今年开始，禹衡在重点客户方面的切换都已经完成了，已经进入到批量性长期供货的阶段，后面增长将较稳定。 半导体方面，据海德汉官网和中科院机构知识库，光栅尺可用于半导体生产和检测设备、PCB电路板组装机、测量机等，应用广泛，需求旺盛。同时，由于平面光栅尺测量技术具有测量光程短、环境变化敏感性低的优点，理论上其测量精度能够达到亚纳米量级，是保证光刻机工件台定位精度的先决条件。而工件台系统作为光刻机的核心分系统，直接影响光刻机三大性能指标中的产率和套刻精度。据奥普公告及23年6月16日投关活动表，禹衡光学编码器、高精度光栅尺已通过多家半导体厂家验证与测试，未来价值量比较大。据本次公告，本次募集资金将用于研发适用于半导体设备行业的高精度光栅尺，我们认为，随着后续研发及产业化推进，半导体业务增长潜力无穷。 机器人方面，据奥普在互动易披露，禹衡研制的多款超薄、空心轴、绝对式（或增量式）编码器已应用于机器人领域。据奥普22年7月31日、11月1日投关活动表，客户方面，公司与国内主流机器人厂家均有配套，并大量出口至美国、德国、日本、俄罗斯等。针对于通过伺服电机再配到机器人上面的，公司市占率约40%；在协作机器人上，公司市占率近10%，去年推出国内首款25位绝对式产品，尺寸更小，精度、稳定性更优，有望占据更高市场份额。 军品方面，角度编码器在弹载、星载领域需求较好，据奥普22年9月6日投关活动表，公司多款产品已经在航空、航天等工业部门进行试用。据公司官微，公司2022年为空空导弹院某型号供应JKW-23型和JKW-28型高精度编码器，有力保障型号竞标的成功。军工领域要求深度自主可控，公司编码器作为国内唯一出货产品，技术、性能得到有效验证，有望迎来军用需求大爆发。 长光辰芯IPO申请获受理，后续或有望通过再融资扩大规模奥普参股公司长光辰芯（参股25.56%）是国内CMOS图像传感器龙头企业，先后承担国家“核高基”科技重大专项“8K超高清图像传感芯片及系统应用”、国家重点研发计划“光电子与微电子器件及集成”重点专项“高动态微光图像探测器件”等重点科研项目，目前已经开发出多款标准货架产品，并在科学成像、科学仪器和专业影像等多个领域广泛应用。根据Yole统计，在Industrial(含机器视觉)应用领域和Industrial(含机器视觉)应用领域，公司在国内企业中均排名第一。 2023年6月，辰芯IPO获上交所受理，拟募集资金15.57亿元分别用于面向机器视觉、科学仪器、专业影像、医疗成像领域的系列化CMOS图像传感器的研发产业化项目、高端CMOS图像传感器研发中心建设项目和补充流动资金。我们认为，公司后续或有望再融资扩大规模。此外，辰芯21年、22年两期股权激励，分别摊销2.24、3.63亿元，影响上市公司利润0.57、0.93亿元。据奥普23年2月16日投关活动表，长光辰芯用于实施员工持股计划的股份已经全部授予完毕，后续股份支付费用将根据服务期及解锁比例的约定在5-10年内进行分摊，每年数额不会太大。而辰芯22年营收6.07亿元，同比+54.3%，五年CAGR65%；扣除激励费用影响净利约2.84亿元，同比+58%。我们认为，随激励影响消除，辰芯将成为上市公司业绩重要支撑。 卫星互联网需求大爆发，长光宇航为航天复材领域重要供应商有望持续受益奥普控股公司长光宇航（控股51%）是国内航天复材领域重要供应商，产品主要应用于商业航天、空间相机、武器装备等领域。22年营收2.42亿元，两年CAGR72.2%；净利0.73亿元，两年CAGR159.5%，远超业绩承诺0.5亿元。23H1实现营收1.38亿元，净利润3797.47万元，增速约40%。据奥普23年8月29日投关活动表，宇航上半年拿下的大体量项目会陆续交付，预计下半年会保持增长，我们预计宇航23年利润有望达到1亿元。 卫星方面，公司产品用于“珠海一号”、“吉林一号”、“风云”系列、“行云”系列等。“行云工程”目标即建设中国首个低轨窄带通信卫星星座，宇航在卫星领域已有成熟经验，且据奥普23年6月16日投关活动表，从去年起，宇航与多家商业航天公司进行项目合作。近期，卫星互联网试验性发射成功，我们预计明年卫星需求将快速爆发，宇航有望直接受益。 火箭方面，火箭作为卫星配套运载工具，需求也将随卫星互联网建设拉升。宇航在“快舟一号甲”整流罩、舱段等产品上占有率较高，在“快舟十一号”等型号整流罩、舱段目前尚无其他竞争对手。22年底，“快舟十一号”火箭成功复飞，预计今年以后该型号的生产发射以及后续型号的研发都将快速推进。 导弹方面，据奥普23年8月29日投关活动表，这两年宇航陆续有多个型号项目进入批产阶段，即进入收获期，量产后增速比较快。 投资建议奥普光电近年通过“长光所体外孵化+上市公司外延并购”的模式实现快速发展。航天复材需求旺盛，高精度光栅尺和编码器、工业级CMOS图像传感器深度受益国产替代，公司进入业绩拐点。综合考虑到长光辰芯分拆上市、禹衡光学增资扩股导致的上市公司持股稀释等原因，我们调整公司2023-2025年盈利预测，预计2023-2025年公司营业收入分别为9.08/11.49/14.47亿元（此前分别为10.12/13.38/17.02亿元），归母净利润1.35/1.90/2.70亿元（此前分别为2.02/2.85/4.00亿元），EPS分别0.56/0.79/1.12元（此前分别为0.84/1.19/1.67元）。对应2023年12月5日33.53元/股收盘价，PE分别为60/42/20倍，维持“买入”评级。 风险提示下游需求不及预期、研发进度不及预期等。

9月28日晚，公司披露2023年限制性股票激励计划（草案），拟以35.63元/股的价格向董事、高级管理人员、中层管理人员及核心骨干授予限制性股票总计850万股（占总股本的4.88%），其中，首次授予800万股（占总股本的4.59%），激励对象共162人。 分析判断:激励力度更大、覆盖范围更广，激励人员扩大至包括董事长在内的高管5人对比2022年激励计划，新一轮方案所覆盖的人数及范围更大、激励股票数量更多、业绩考核要求更优，我们认为激励效果或更明显。22年激励计划共向111名中层管理人员、核心骨干授予360万股（占总股本的2.07%），而本轮计划将激励人员扩大至包括董事长、副总经理、董秘共五人在内的董事及高管，其中，董事长拟获授170万股（占总股本的0.98%），并向中层管理人员及核心骨干157人授予515万股（占总股本的2.96%）。 方案设置更优、业绩考核目标更高，激励效果或更明显从考核目标来看，本次目标制定更为优化、合理。22年计划以营收或净利润的累计值为考核目标，对单年度要求力度较低，我们测算，以21、22年营收利润来看，在不考虑激励费用的情况下，23年只需完成3.16亿元营收或4518万元净利润即可完成目标，假设以此为基础，24-25年营收目标分别为13.23、14.70亿元，净利润目标分别3.63、4.03亿元，目标设置较低。而本轮计划仅以净利润为考核目标，且设置单年度值，剔除股份支付费用影响后，23-27年分别需实现净利润3.45、4.02、4.6、5.15、5.75亿元，力度明显加大，充分彰显公司对中远期发展的信心。 经我们测算，综合22、23两期激励计划，公司23-27年需分别摊销0.70、1.30、0.61、0.32、0.13亿元激励费用，则按照激励计划考核目标，预计公司23-27年报表端净利润至少为2.77、2.72、3.99、4.83、5.62亿元，22-27年五年复合增速在15%以上。 中长期增长动能充足，看好公司订单及业绩持续性公司是国内相控阵微系统领域龙头企业，目前有M03、R03、TG120三个定型批产产品，2022年2月签订两份某配套产品订货合同，总金额达24.07亿元，公司已经批产产品的供货处于主导或主要地位。 在过去一年行业整体需求放缓的情况下，公司仍保持相对增长，22年净利增速37.58%、23H1扣除股份支付影响后净利增速12.29%。同时，公司主业中精确制导领域占比达到98%，导弹产业链过去一两年受各种因素影响较大，我们预计今年底至明年将迎来补偿式增长，而公司作为纯粹的导弹产业链标的，增长弹性较大。此外，市场此前主要对公司后续订单及业绩的持续性存在一定担忧，此次激励计划给出合理的中远期增速，彰显公司发展信心，或有效提振市场情绪。并且，从基本面看，据公司公告及投资者问答披露，公司目前配套研制项目十余个，并在卫星领域完成相关客户无开人发机，、舰船类应用进入预研阶段，我们看好公司后续订单持续性。 卫星发展如火如荼，相控阵微系统是卫星数据通信链的核心部件公司星载毫米波有源相控阵微系统是卫星数据通信链的核心部件，具有集成度高、体积小、输出功率大、可靠性高、抗干扰能力强等特点，可以令卫星具备更强的目标搜索和定位能力，进而能为各型武器系统、特别是弹道导弹提供定位服务。毫米波有源相控阵天线技术是促进卫星组网发展的关键技术之一，也将成为搭建星间链路的必然选择。据公司在投资者互动平台披露，公司已开发相关客户，某定型产品已经成功应用于多颗卫星。当前星网建设在即，据中国航天工业科学技术咨询有限公司预测，2019年-2028年间中国将发射微纳卫星1,300余颗，到2028年，微纳卫星产业总投资预计超过2,000亿元。 我们认为，公司产品是卫星数据通信链的重要关键部件，且公司技术过硬，具备宇航级相控阵微系统产品设计及制造经验及产品在轨运行经历，有望在未来广阔市场中占据一定份额。 投资建议公司是毫米波有源相控阵微系统，多款定型产品已实现长期供应，在研新型号众多，公司具备长期成长性。有源相控阵技术优势明显，公司产品以精确制导领域应用为主，有望受益精确制导产业链补偿式增长以及相控阵技术渗透率的提高。考虑到公司新一轮激励将产生的摊销费用，我们调整公司2023-2025年盈利预测，预计2023-2025年分别实现营业收入12.34/15.99/20.74亿元（与此前一致），归母净利润3.52/4.02/6.03亿元（此前为3.88/4.97/6.45亿元），同比增速26.9%、14.3%、50.1%，EPS为2.02/2.31/3.46（此前为2.22/2.85/3.70元），对应23年10月10日60.55元/股收盘价，PE分别为30/26/17倍，维持“买入”评级。 风险提示相控阵技术发展不及预期的风险；订单增速不及预期的风险；下游需求不及预期的风险等。 备注：华西证券股份有限公司子公司华西金智管理的泸州华西金智银聚股权投资基金合伙企业（有限合伙）持有雷电微力股份占比为2.51%。

中调或即将落地，新一轮大规模订单释放在即9月以来，中航沈飞、北重集团、光电集团等公司均在官微披露组织召开“十四五”规划中期评估与调整工作研讨会等相关会议，我们认为，一连串信号或表明中调落地将至，军工产业链即将迎来新一轮大规模订单释放期。同时，沈飞文章披露，“会议系统总结近三年沈飞公司发展成绩，全面分析内外部形势，研讨交流2024、2025年目标和路径，统筹谋划至2027年发展思路”。我们认为，2027年建军百年奋斗目标在前，此次调整若能覆盖至2027年需求，将为上下游企业中期增长性提供确实保障，或有效提振市场信心。 最上游MLCC厂家弹性最大，鸿远是行业景气度风向标量方面，MLCC为普适性元器件，下游涵盖军工所有领域，与总量关联较大，受内部结构调整影响较小，预计将充分受益于新订单批量释放。同时，回顾上一轮军工行情，我们梳理20年各季度营收同比增速，并对比国防军工（中信）指数得出，MLCC厂家作为产业链最上游，业绩较早体现增长，我们预计其在下一轮周期也将率先表现增长。我们认为，公司订单有望持续改善，全年业绩有望持续攀升。我们强调，鸿远电子即是最能反映军工行业景气度的典型标的。从今年6月以来的几轮小幅反弹行情来看，公司多次领涨全行业，市场关注度持续高涨。 供需关系方面，随着过去一年的订单消化，我们判断目前下游库存已经出清。同时，随着客户陆续扩产，下游产能或陆续释放至高位，短期瓶颈有望实现突破。同时，MLCC生产节奏快，出货量弹性极大。据公司投关活动记录表，公司产品平均交付周期为2个月，为快速响应，公司会做部分库存储备，最快可在一周左右交付。我们认为，一旦下游需求启动，公司业绩有望实现快速增长。 价格方面，MLCC具有小批量、多批次特点，降价目的更多在于“以量换价”，降价模式将呈现“阶梯式”。我们认为，尽管“低成本”是大趋势，但后续随着新型号批产、订单大幅恢复，公司新品质量等级的提升以及规模效应的释放均会带来一定程度的价格或盈利上的提升，形成一定对冲，市场无需过度悲观。 持续拓展新品类、新领域，打开军品天花板公司深耕MLCC关键领域，纵向拓展产业链，上游布局材料（MLCC瓷料、LTCC瓷料及生膜带、电极浆料），下游发展滤波器和集成电路器件，力争在技术上实现差异化。近年来公司打造成都、合肥基地，据公司公告及投关活动披露，成都地区主要围绕微波模块、微控制器和微处理器进行研制，已进入多个重点单位的合格供方，技术水平处于行业前列。23H1成都两家公司鸿立芯、鸿启兴营收合计5011.95万元，同比大幅增长185%；鸿立芯已经实现盈利。据公司公告及官微，合肥基地产线（六安鸿安信HTCC陶瓷封装元器件项目）已贯通，现处于试生产阶段，已初步形成了从基础材料、陶瓷线路板、陶瓷管壳到一体化封装的提供微系统封装解决方案的能力，逐渐向高可靠客户及光电探测与高速通信、射频与微波、集成电路等应用领域拓展。民用领域多点开花，打造成长第二曲线汽车电子方面，据公司公告，车规级多层瓷介电容器代表规格已完成系列研发、产品认证及部分客户认证，并实现了小批量供货。 通讯方面，据公司公告，公司完成了超低ESR（等效串联电阻）射频微波瓷介电容器、大功率射频微波瓷介电容器的系列化研制，持续进行芯片电容器的系列化开发与扩展，已实现了量产和供货，逐步在通讯等领域进行推广。此外，据公司在投资者问答平台披露，公司SLCC、陶瓷管壳产品有给光模块厂家供样并有小批量的供货。并且，公司目前有部分产品在与华为合作对接。 商业航天方面，据公司公告，公司联合安徽省创新馆建立了微纳系统集成技术创新研究院，围绕商业航天等新兴行业的需求，致力于射频微系统、光电微系统等重大战略性方向相关的新产品和新技术的开发。据公司投关活动披露，公司已参与商业航天领域的产品配套，目前已有小批量供货。 投资建议我们认为，目前市场重点关注中期调整落地后的增量订单情况，当下节点公司利空出尽，业绩、估值均在底部，随新一轮订单周期启动，或将实现戴维斯双击。考虑到下游放量节奏的不确定性，我们调整公司2023-2024年盈利预测，并新增2025年预测，预计2023-2025年公司营业收入分别为22.10/29.64/36.45亿元（此前2023、2024年为32.70、40.81亿元），归母净利润5.65/8.39/10.82亿元（此前2023、2024年为11.71、15.13亿元），EPS分别2.43/3.62/4.66元（此前2023、2024年为5.04、6.51元）。对应2023年9月25日65.90元/股收盘价，PE分别为27/18/14倍，维持“买入”评级。 风险提示1）公司自产产品主要应用于军工领域，客户采购计划性较强，存在客户订单不及预期的风险；2）公司代理业务受国际MLCC价格影响较大，存在产品价格和利润率水平下降的风险；3）公司下游客户覆盖面较广，部分客户扩产进度的限制因素较多，存在下游需求释放节奏不及预期的风险。

国内电子真空器件龙头，下游覆盖广阔。公司深耕电子真空器件领域二十余年，已建立完整的电子真空器件核心技术平台，自主掌握研发和生产的全部环节，产品包括高压真空继电器、陶瓷高压真空电容器、陶瓷真空开关管、高压直流接触器、交流真空接触器等，下游覆盖能源汽车及充电设施、半导体设备、航天航空及军工、光伏风能及储能等行业。22年营收7.0亿元（同比+37.53%），归母净利0.85亿元（同比+17.01%）；23H1营收2.89亿元（同比+3.58%），归母净利0.28亿元（同比-10.39%）。 新能源：需求扩大&政策支持，构筑业绩安全垫。 新能源车及充电设施：公司高压直流接触器产品主要用于主回路控制、预充回路控制和充电控制，解决了传统继电器不能适应新能源汽车及快速充电设备高电压的问题。公司已与宁德时代、孚能科技、汇川技术等企业建立合作关系，并已进入上汽通用、蔚来汽车、吉利汽车等厂商的合格供应商体系。20-22年该业务收入为1.16、1.84、3.01亿元，复合增速61.1%。据立鼎产业研究院，公司市占率约8%，我们认为该业务主要跟随新能源行业整体需求增长而增长。我们预计23-25年电车和充电桩所需直流接触器规模近200亿元。 风光储：公司交流接触器应用于光伏逆变器、风电变流器等，直流接触器应用于光伏、风电及储能电路系统中，用以保护电路、防漏电、提升电路寿命。公司目前已陆续配套英杰电气、重庆大全泰来电气有限公司、新风光等新能源厂商设备。在风光储领域，公司20-22年收入为1371、2962、5247万元，复合增速达95.6%。我们预计23-25年光储用交流接触器需求近10亿元。 半导体：国产替代加速，长期成长可期。公司是国内半导体设备电子器件发展较早的供应商之一，主要生产用于半导体设备中射频电源的真空电容器及真空继电器，产品性能参数等方面与国外竞争对手基本相当。国外主要客户包括ArrowElectronics、ADTECPlasmaTechnology、ABB等，国内主要客户包括北方华创、中微半导体、国家广播电视总局等。据公司可转债募集说明书，2022年，华为技术成为公司第五大客户，销售收入2087万元。我们认为，公司产品高度稀缺，有望深度受益半导体产业国产替代进程，随产品陆续通过验证、检测，迎来大批量状态，半导体业务将成为公司业绩的核心支撑。我们预计半导体领域真空电容器年需求约8~42亿元。军工：固态配电技术突破+型号放量，中短期增长性凸显。公司是军用真空器件先行者。真空继电器是电源控制、通信系统的基础核心电子元器件，公司产品在军用短波通信、超视距雷达等重点工程上得到使用，主要应用领域还包括空间和卫星应用等。小型化、轻型化的电子真空产品能够帮助整机设备减轻启动及行进重量，增大关键任务功能单元空间，因此能在整机产品体积、重量设计及参数分配中获得竞争优势。同时，在飞机全电化趋势下，固态配电技术成为未来主流。 投资建议：公司是国内电子真空器件龙头厂家，产品稀缺性、技术壁垒较强。新能源下游稳定增长构筑业绩安全垫；军工业务随固态配电技术突破叠加新机放量，中短期增长性凸显；半导体业务随国产替代进程加速，长期成长可期。预计2023-2025年公司营业收入分别为8.74/12.59/17.02亿元，归母净利润1.06/2.10/3.32亿元，EPS分别1.11/2.19/3.46元。对应2023年9月8日60.27元/股收盘价，PE分别为54/28/17倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：新能源汽车应用领域下降风险、下游应用领域拓展风险、海外市场销售风险。

公司是军用指挥龙头电科 28所体系内唯一上市平台。目前主业涉及民航空中交通管理领域、城市道路交通管理领域、城市治理领域等，主要产品均是军事 C3I 理论及其关键技术在民用方面的衍生应用，核心产品空管自动化系统是我国首个民航空管区域级主用国产化系统，根据公司招股书，2022年国内市占率 42%（主用系统占比 63.64%），全国领先。根据莱斯信息官微，全国现有七大区域管制中心，公司已成功为其中三大区域（沈阳、乌鲁木齐、成都）提供主用自动化系统。 2022年营收 15.76亿元（同比-2.65%），归母净利 0.89亿元（同比-7.63%）；23H1营收5.27亿元（同比+15.28%），归母净利-0.13亿元（+38.27%）。公司在手订单充裕，截至 2022年 12月末订单金额合计 29.63亿元。 电科 28所是国内军用指挥系统唯一龙头电科 28所是我国指挥信息系统的发源地和“国家队”，是目前国内唯一能同时承担军委及战区联合作战，以及陆、海、空、火箭军、战略支援部队等各军兵种、各级各类指挥信息系统和装备研制生产的专业研究所。作为国内 C4ISR 系统研究基地，28所在军用指挥信息系统、网络仿真领域拥有深厚的技术积累。 C4ISR 系统是战场中思考决策的“大脑”，是兵力的倍增器，各国均加速军用指挥系统智能化、信息化建设，美军建有多套系统。 28所于 21年于珠海航展推出“空中编队智能作战管理与指挥控制系统”，主要是辅助编队指挥员进行快速敌情研判、精准战机掌控等，通过“先敌发现、先敌打击”的智能优势，降低编队指挥员决策压力，提高空战效能。 电科莱斯是 28所基础上组建的中电科二级单位，主要负责军民融合业务，是上市公司莱斯信息的控股股东。电科莱斯主要负责武警指挥信息系统、无人装备及指挥信息系统、机动式装备及相关海外市场销售。近年来电科莱斯大力布局无人化技术及相应装备，其在进行产品研发时，进行了“辩证性”的设计。在“游隼”系列无人机研发过程中充分考虑了当前反无人机的主要手段，并在技术上进行了针对性的提升；而在“神眸”低空综合防御系统研发时，又考虑了诸如“游隼”无人机的典型特点和战术战法，目前在国内外的实际应用中均已取得了不俗的战果。 市场扩容+自主可控，国产空管系统厂家迎历史机遇利好因素 1：区管中心 8+N 新体系带来的行业需求。当前民航空管核心矛盾在于空域资源不足，而交通流量却快速增长。空中交通流量管理系统（ATFM）可增加空管精度，空中交通管制（ATC）可实现最优容流平衡，有效提升空管资源利用率。目 前，智慧空管路线确定，大型区域管制中心 8+N 体系启动，我们预计在十四五期间，存量市场迎来升级更新，新增 N 个大型区域管制中心将带来纯增量需求，空管系统投资总计有望达到 350亿元。 利好因素 2：民航自主可控要求下的国产化趋势。民航空管系统也是国土防空体系的重要组成部分，《“十四五”民用航空发展规划》提出，到 2025年，我国空管系统新增主要装备国产化率要由 2020年的 60%提升到 80%。在此背景下，公司作为国产龙头将充分受益。23年 8月公司中标成都区域管制中心项目即是国产厂商实力技术的又一有力证明，进一步提升了空管系统的国产化率。 利好因素 3：中小机场智慧化建设加速。全国约八成机场为中小型机场，信息化程度较为薄弱，公司打造的淮安机场成功入选全国中小机场四型机场建设优秀案例。目前公司已形成了可复制、可推广的智慧机场整体解决方案，已落地应用的机场运行指挥系统、塔台自动化系统、多点定位系统等 12款核心产品技术成熟可靠，已在全国进行推广。 投资建议公司是国内民航空管系统龙头厂商，全国七大空域自动化主用系统独占其三，未来将受益于区管中心 8+N 新体系带来的行业需求、民航自主可控要求下的国产化趋势以及不断推进的中小机场智慧化进程。同时，公司是电科 28所体系内唯一上市平台，28所地位突出、资源优质，或有望持续赋能上市公司。我们预计公司 2023-2025年分别实现营业收入 18.18/23.50/30.56亿元，归母净利润 1.25/1.70/2.34亿元，同比增速+39.7%/+36.0%/+37.7%，EPS 为 0.76/1.04/1.43元，对应 2023年 9月 1日37.34元/股收盘价，PE 分别为 49/36/26倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示技术不及预期、技术人员流失、核心技术泄密的风险；业绩波动风险等。

公司披露半年报，23H1营收4.91亿元，同比+10.94%，归母净利1.95亿元，同比+0.67%，扣除股份激励影响后利润为2.18亿元，同比+12.29%，与营收增速基本匹配，产品结构与上年同期基本一致。 分析判断:业绩改善趋势明显Q2单季营收2.46亿元，同比+12.88%；归母净利1.05亿元，同比+21.72%，环比+17.80%；毛利率+4.45pcts至54.07%，为20Q3以来新高；净利率+3.12pcts至42.95%。尽管存在股权激励产生的股份支付影响，公司Q2业绩仍稳健增长，经营改善趋势明显。 同时，公司上半年计提的应收账款和应收票据的信用减值损失较上年同期增加2,315.01万元，若不考虑增加的减值损失和股份支付费用，则公司23H1经营性利润达到2.41亿元，同比增长24.24%。 短期看，在手订单充裕，产品交付和验收规模逐步增长存货方面，公司期末存货达18.85亿元，较期初大幅+36.47%，其中，发出商品达9.04亿元，较期初+41.14%。公司采取以销定产模式，按客户的要求持续滚动生产并交付产品，我们判断存货有望短期转化为营收。同时，期末合同负债大幅增长41.09%至5.36亿元，印证公司产品需求持续。公司目前有M03、R03、TG120三个定型批产产品，在手订单充裕，2022年2月签订两份某配套产品订货合同，总金额达24.07亿元，短期业绩无忧。 中期看，在研项目有序推进，预计订单持续性好公司是国内相控阵微系统领域龙头企业，主业中精确制导领域占比达到98%，一部有源相控阵雷达中天线微系统成本占比超50%，我们认为公司有望受益精确制导产业链补偿式增长和相控阵技术渗透率提高。根据公司公告及投资者问答披露，公司同时与数个总体单位协作配套正研制多个产品，配套研制项目十余个，也有新订单，相关产品处于方案、初样、试样、定型批产等不同阶段。 此外，根据公司投资者问答披露，公司产品在通信领域主要应用于星间通信，目前某定型产品已经成功应用于多个卫星。同时，公司目前有无人机及船艇类相关应用项目正处于预研阶段。我们看好公司后续订单持续性。 管理层有所调整，判断朝公司有利方向发展2023年8月，公司第一大股东、实控人邓洁茹女士辞去董事长及总经理职务，将不再在公司担任任何职务，其丈夫桂峻先生接任，桂峻先生此前一直担任公司副董事长兼副总经理。 投资建议公司是毫米波有源相控阵微系统，多款定型产品已实现长期供应，在研新型号众多，公司具备长期成长性。有源相控阵技术优势明显，公司产品以精确制导领域应用为主，有望受益精确制导产业链补偿式增长以及相控阵技术渗透率的提高。我们维持盈利预测，预计2023-2025年分别实现营业收入12.34/15.99/20.74亿元，归母净利润3.88/4.97/6.45亿元，同比增长39.8%/28.2%/29.9%，EPS为2.22/2.85/3.70元，对应23年8月29日59.20元/股收盘价，PE分别为27/21/16倍，维持“买入”评级。 风险提示相控阵技术发展不及预期的风险；订单增速不及预期的风险；下游需求不及预期的风险等。 备注：华西证券股份有限公司子公司华西金智管理的泸州华西金智银聚股权投资基金合伙企业（有限合伙）持有雷电微力股份占比为2.52%。

事件： 公司 2023H1实现营业收入 28.8亿元，同比增长 15.8%；实现归母净利润 3.1亿元，同比增长 6.8%。 1、业务稳定，无线通信业务推动业绩增长2023H1整体营收 28.8亿元，同比增长 15.8%；整体毛利率 34.0%，同比下降 3.6pct，环比下降 1.0pct。毛利率下降主要受行业波动影响。 其中分产品看，无线通信实现营收 13.2亿元，同比增长 37.5%，毛利率 45.4%，同比下降 6.6pct。报告期内，下一代主型短波、超短波产品持续突破新市场，竞标入围下一代卫星通信系统某应用分系统，天通一号产品首次进入新高端平台领域；卫通卫导产品实现新细分市场突破；集群产品中标中国电力科学院“虚拟电厂”项目，首次突破电力专网数通领域。 北斗导航实现营收 1.1亿元，同比减少 53.0%，毛利率 45.2%，同比下降 15.4pct。北斗三号产品实现批量订货，接连中标能源行业应用项目，承担国家北斗产业化重大工程项目。 航空航天实现营收 1.4亿元，同比增长 26.9%，毛利率 43.2%，同比下降 10.2pct。行业地位持续稳定，子公司摩诘创新自主研制的六自由度全电运动平台通过民航 D 级鉴定，成为国内首套达到民航 CCAR-60部最高 D 级标准的飞行模拟机运动系统，打破国外垄断；驰达飞机陆续取得大额订单，经营业绩同比明显增长。 数智生态实现营收 12.7亿元，同比增加 10.1%，毛利率 17.9%，同比下降 0.8pct。海格怡创成为中国移动 15个地区网维项目中标候选人，合同金额达 18.9亿元，推动业务稳健增长。 2、整体费率基本持平，研发费用率略有下降:2023H1整体费用率 23.1%，同比降低 1，7pct，主要系研发费用率 14.7%，同比降低 1.9pct，管理/销售/财务费用率基本持平，分别为 3.4%/5.7%/-0.6%。 报告期内，公司持续保持高比例研发投入，海格天腾信息产业基地奠基动工，将打造国内首个集“研发、智造、测试、仿真训练”为一体的覆盖陆域、空域、水域等多领域的无人信息产业基地、智能化制造示范基地； 南京天枢大楼正式全面启用，打造事业发展新平台，逐步将南京发展成为公司在长三角地区的战略发展基地，持续构筑物理空间优势。 3、现金流季节性正常波动：2023H1经营性净现金流-5.5亿元，与去年同期基本持平，现金收入比 0.64（2022H10.69），略有所下降，整体营运能力基本稳定。 4、发布定增预案，完善产业布局。根据公司 7月 26日公告，公司计划募集资金总额不超过 18.6亿元，将用于“北斗+5G”通导融合研发产业化项目、无人信息产业基地项目和天枢研发中心建设暨卫星互联网研发项目。公司在无人系统、北斗导航和卫星互联网领域持续加大战略投入，完善产业布局，助推未来业绩发展。 5、投资建议： 十四五期间，卫星导航和卫星互联网是国家重点支持行业，公司作为北斗龙头厂商之一，业绩增长动能有望释放，伴随项目逐渐恢复，维持盈利预测，预计 2023-2025年营收分别为 60.37/67.06/75.12亿元，每股收益分别为 0.31/0.34/0.37元，对应 2023年 8月 25日 9.81元/股收盘价 PE 分别为 31.4/28.7/26.6倍。维持“买入”评级。 6、风险提示： 定增完成不确定性；下游订单不及预期风险；竞争加剧风险；疫情加剧风险；北斗应用发展不及预期风险；系统性风险。

兵器工业集团下属江南工业集团官微6月3日称，今年公司要完成的“人机隔离”建设目标的十条产线，目前已进入内部部门评审阶段，下一步待实施方案经公司决策后上报集团公司；明年要完成的十四条“人机黑”产线（其中两条黑灯产线）正在方案汇总，力争本月完成技术方案审查，下月形成实施方案。 分析判断:弹药快速生产能力至关重要，美国供应链已出现告急现代战争中弹药消耗量往往十分惊人。根据远望智库，俄乌交战双方的弹药消耗巨大，就连为乌克兰提供弹药援助的美国、北约都惊呼弹药库存吃紧，弹药可靠稳定安全的供应至关重要，充足的弹药是作战行动得以实施的前提和基础，直接影响战争的进程。作为一种特殊装备，消耗量大、需求预测难、精确保障难，既不能大量储存，也不能储备太少，解决这一矛盾的最有效可行办法之一就是提升弹药的快速动员生产能力。俄乌战争的几点启示：1、必须有效储备预置筹措弹药物资。2、必须确保弹药的快速动员生产能力。3、必须确保弹药供应链稳定、可靠、安全。4、平时要做好关键技术的自主和战略物资的储备。 公司已参与民爆行业黑灯工厂项目，机器人智能装备已用于多个行业金奥博近期披露的投资者交流表显示，公司的智能机器人、AI视觉、远程操控系统等核心智能装备和信息技术优势为参与民爆行业黑灯工厂建设奠定了坚实基础，目前公司已参与民爆行业生产线黑灯工厂项目，正在积极推进黑灯工厂的建设。公司已将民爆生产中广泛运用的机器人系列智能装备拓展运用到食品、包装、军工、精细化工及电气用纸等领域并获得订单。 公司具备多款民爆智能装备，属于行业龙头。公司研究开发的高端智能成套装备在国内建设了近170条生产线。国内外130多家生产企业在炸药包装环节引进了公司的机器人工业炸药智能化自动包装线。4月19日，特能集团和金奥博签署深化战略合作协议，双方将共同促进火工品和民爆产业转型升级。公司与军工客户在民爆设备领域已有多年合作，目前已进入拆弹领域，即将进入火药装备领域，有望获得更多市场份额。 两板块具备逆周期成长性，看好二季度乃至全年高增速工信部从22年8月份开始禁止销售普通雷管，公司电子雷管当前许可生产产能8522万发，根据保利联合在投资者关系平台回复，电子雷管均价15元/发，按照毛利率30%左右进行测算，假设实现5000万发销量，仅电子雷管便贡献7.5亿营收，2.25亿元毛利润，此外产线和化工品稳定贡献利润，“黑灯工厂”项目若公司获得一定订单，则未来三年可贡献增量利润且加速增长。 由于22年归母净利润仅0.25亿元，一季度由于电子雷管产线第二期生产线改造建设，以及炸药、雷管的下游基建行业景气度较差，归母净利润仅500万元，而公司电子雷管和专用设备两个板块业务确定性高且均具备逆周期成长性，我们认为二季度乃至今年业绩实现较高增速的确定性较强。 投资建议公司当前主要逻辑是低估值+电子雷管受益政策逆周期高增长+“黑灯工厂”项目产线加速落地，公司有望获得一定份额。由于一季度电子雷管等民爆品下游需求不及预期，调整2023-2025年盈利预测，预计2023-2025年分别实现营业收入20.00/30.23/39.99亿元（此前为23.25/31.25/42.35亿元），同比增长67.6/51.1%/32.3%，归母净利润1.96/3.46/4.78亿元（此前为2.67/3.75/5.5亿元），同比增长674.1%/76.9%/38.2%，EPS分别为0.56/1.00/1.37元（此前为0.77/1.08/1.58元），对应2023年6月5日收盘价11.41元/股，PE分别为17.44/9.86/7.13倍，维持“买入”评级。 风险提示下游需求不及预期的风险；产能释放不及预期的风险；项目推进不及预期的风险等。

事件概述参考消息5 月23 日报道，美国弹药供应链告急，缺乏足够的生产能力来生产爆炸材料，正在大力投资国产高端炸药。根据腾讯网，美国《福布斯》网站曾报道，中国已经成功研发出了一款燃烧效率更高的炸药，美国对中国的威慑力正在逐步降低。 分析判断: 弹药快速生产能力至关重要，美国供应链已出现告急参考消息5 月23 日报道，美国弹药供应链告急，缺乏足够的生产能力来生产爆炸材料，在大力投资国产高端炸药。乌克兰冲突促使美国改进生产弹药的工业基地。国防工业和五角大楼已经启动了提高高端炸药生产的项目，包括修复老厂和重建国内供应链。目前，这些供应链在很大程度上依赖于潜在对手（包括中国）提供的原材料化学品。 现代战争中弹药消耗量往往十分惊人。根据远望智库，俄乌交战双方的弹药消耗巨大，就连为乌克兰提供弹药援助的美国、北约都惊呼弹药库存吃紧，弹药可靠稳定安全的供应至关重要，充足的弹药是作战行动得以实施的前提和基础，直接影响战争的进程。作为一种特殊装备，消耗量大、需求预测难、精确保障难，既不能大量储存，也不能储备太少，解决这一矛盾的最有效可行办法之一就是提升弹药的快速动员生产能力。俄乌战争的几点启示：1、必须有效储备预置筹措弹药物资。2、必须确保弹药的快速动员生产能力。3、必须确保弹药供应链稳定、可靠、安全。4、平时要做好关键技术的自主和战略物资的储备。 公司是民爆智能产线龙头，客户遍布全球130 余家近年来，民爆行业相继推出一系列产业政策和指导意见，鼓励通过“机器人换人、自动化减人”，促使民爆行业生产方式由“制造”向“智造”转变。《民用爆炸物品销售许可证》有效期为3 年，换发新证需达到安全标准，安全设备设施需符合国家有关标准和规范。2021 年12 月，工信部提出持续推进民爆行业危险岗位机器人替代，预计到2025 年，现有危险岗位操作人员机器人替代比例不低于40%；民爆行业智能制造能力成熟度达3级及以上的企业超过20%，关键工序数控化率达到65%。 公司具备多款民爆智能装备，属于行业龙头。公司研究开发的高端智能成套装备在国内建设了近17 0 条生产线。国内外130 多家生产企业在炸药包装环节引进了公司的机器人工业炸药智能化自动包装线。4 月19 日，特能集团和金奥博签署深化战略合作协议，双方将共同促进火工品和民爆产业转型升级。公司与军工客户在民爆设备领域已有多年合作，目前已进入拆弹领域，即将进入火药装备领域，有望获得更多市场份额。 民爆品产能充裕，电子雷管打开市场空间根据中爆协公布的4 月民爆行业统计数据，2023 年1-4 月份，民爆生产企业累计完成生产总值119.7 亿元，同比增长13.5%，其中4 月份民爆企业完成生产总值38.5 亿元，同比增长15%；产量方面，1-4 月份生产企业工业炸药累计产、销量分别为 126.1 万吨和 125.6 万吨，同比分0别.1增%长和 0.3%。1-4 月全国工业雷管产量1.98 亿发，其中电子雷管产量1.78 亿发，渗透率达90%。 2021 年12 月工信部提出要全面推广工业数码电子雷管，除出口和特殊用途，2022 年6 月底前停止生产、8月底前停止销售除工业数码电子雷管外的其它工业雷管。根据壶化股份招股书，普通工业雷管均价3 元/发，根据保利联合在投资者关系平台回复，电子雷管均价15 元/发，市场空间提升5 倍。根据公司2022 年年报，公司电子雷管年许可生产能力达8522 万发，普通雷管年许可生产能力4000 万发，居国内前列，此外还有工业炸药许可生产能力11.5 万吨。 兵器集团持续推进黑灯工厂，公司有望获得一定份额5 月24 日，兵器装备集团智能制造技术中心发表《黑灯工厂发展路径探究》称，随着人工成本的不断提升，企业运营成本也在持续增长，机器换人可以从根本上解决人工成本高、职业危害性、生产效率、质量一致性等问题，已成为企业降本增效的不二法门。在黑灯工厂建设实践中，要真正实现无人化、黑灯化就必须实现机器换人，只有机器人才能做到强连续性、高可靠性、低成本运作，为工厂的产品质量、产量、效益提供长期有效保障。 根据中兵投资，为深入落实集团公司“人机黑”专项任务工作要求，4 月25 日，中兵投资邀请集团公司火专办开展“人机黑”专项任务交流座谈。根据北化研究院集团党建，北化研究院集团泸州北方公司把“ 人机黑”专项任务作为公司的“头号工程”，成立了以董事长为组长的工作领导小组，统筹资源、整合力量坚决推进“人机黑”专项任务，目前已完成3 条“黑灯工厂”生产线建设方案的制定，“今年的目标是消减70 个危险作业场所、84 个危险作业岗位，实现194 名危险作业人员撤到后台，建成3 条‘黑灯工厂’生产线”，该公司专项办公室负责人杨文艺表示。 投资建议公司作为民爆智能装备龙头，目前已切入军工、民爆、食品等多个领域，有望在“黑灯工厂”项目建设中获得较大市场份额。民爆智能产线方面，公司产品已销往国内外130 多个客户，是行业龙头。此外，雷管和炸药等民爆品产能充裕， 有望随基建力度加大实现业绩改善。维持2023-2025 年分别实现营业收入23.25/31.25/42.35 亿元， 同比增长94.9%/34.4%/35.5%,归母净利润2.67/3.75/5.5 亿元， 同比增长955.1%/40.6%/46.9%不变，预计2023-2025 年EPS 分别为0.77/1.08/1.58 元，对应2023 年5 月25 日收盘价11.08 元/股，PE 分别为12.80/9.10/6.20 倍，维持“买入”评级。 风险提示下游需求不及预期的风险；产能释放不及预期的风险；项目推进不及预期的风险等。

中国卫星导航系统委员会主席夏清月在第13届北斗年会上表示：“当前全球卫星导航进入快速发展的关键阶段，我国将顺应时代要求，加快建设高性能、高可靠、高安全的新一代北斗系统，加速构建更加泛在、更加融合、更加智能的国家综合时空体系。”据中新网，中国卫星导航系统管理办公室副主任陈谷仓在会上介绍，要继续实施北斗产业化重大工程，深入推进北斗规模应用市场化、产业化、国际化发展。据《北斗卫星导航系统建设与发展报告》，预计到“十四五”期末，我国卫星导航位置与服务产业总体产值要翻一番，突破万亿元大关，全球市场份额要翻两番，北斗产业化向更宽范围、更高水平、更高层次迈进。 分析判断:全球GNSS市场持续扩大，亚太地区是核心市场全球新一轮技术革命，叠加地区冲突刺激下快速提升的多信号源需求，推动全球GNSS市场规模持续扩大。据《中国卫星导航与位置服务产业发展白皮书（2022年）》，2021年全球GNSS下游市场收入达到1990亿欧元，预计到2031年将突破4920亿欧元；GNSS设备全球出货量有望从2021年的18亿台快速增长至2031年的100亿台。区域需求方面，目前亚太地区在设备销售和服务收入方面分别占全球份额35.7%和39.8%，未来十年亚太地区将持续是全球卫导核心市场。竞争格局方面，全球九成以上使用GNSS服务的终端使用了GPS提供的服务。据北斗系统总设计师杨长风论文《北斗卫星导航系统规模应用国际化发展战略研究》，对标GPS，北斗系统规模应用国际化发展的具体目标之一，是使全球九成以上的GNSS终端使用北斗系统提供的信号和服务。 北斗立足亚太，优先服务“一带一路”北斗系统是中国首个面向全球提供公共服务的空间基础设施。据新华网，北斗系统总设计师杨长风表示，北斗以其较低成本、较高精度的特点成为中国向世界提供的高科技、高性价比公共产品。“十四五”期间，北斗将结合“一带一路”倡议，为海外市场提供更多产品和服务。目前，北斗服务和产品已在全球一半以上国家和地区得到应用。在莫桑比克、黎巴嫩、布基纳法索、沙特阿拉伯，北斗广泛应用与各行各业，在亚洲，中俄国际道路运行、萨雷兹湖大坝变形监测、中吉乌公路贯通、中哈原油管道输送、中欧班列的日常运行，北斗高精度定位都发挥了重要作用。 北斗系统自开通以来，系统运行连续稳定，卫星可用性均值优于0.99、连续性均值优于0.999；定位导航授时服务经全球连续监测评估系统实测，全球范围水平定位精度约1.52m，垂直定位精度约为2.64m；测速精度优于0.1m/s，授时精度优于20ns，亚太区域精度更优。据新华网，我国今年年底或明年初还将发射两颗北斗组网备份卫星，进一步提升星座稳健性和可用性。 同时，国内核心芯片产品日趋成熟，已形成产业链完整内循环，供给能力快速提升。在国际合作持续深入、一带一路战略推进的背景下，北斗系统相应产品、服务增速有望持续向上。 北斗芯片龙头，发力C端市场促增长北斗星通是国内北斗芯片龙头，高精度芯片国内市占率超60%，B端市场有口皆碑，正在发力C端市场。据北京电视台报道及公司4月投关活动披露，公司面向物联网穿戴设备领域的的超低功耗芯片流片成功，预计2023年实现量产，该款芯片功耗低至10mW，达到国际一流水平;公司GNSS定位模组与英伟达平台已完成多源融合适配，携手为自主机器人及相关行业应用提供基于精准定位的稳定、高效、便捷的应用开发环境。数据服务方面，公司的高精度定位服务平台已经接入客户开展测试。特别是以提高定位精度为目的的云增强服务、以快速定位为目的的云辅助服务快速发展。 公司23Q1实现营收9.90亿元（同比+30.20%），归母净利2017.33万元（同比-55.98%），扣非净利951.88万元（同比-71.14%）。利润有所下滑，主要系22Q1子公司和芯星通新增单项特许使用费收入，该笔偶发性收入影响当期归母净利2660万元。若不考虑22Q1偶发性收入，23Q1经营性净利同比+4.9%。 北斗系统是动态数据的入口和源头数据要素分为静态数据和动态数据：静态数据为积累性数据，再生性小，更新速率慢；动态数据如实时交通数据、位置信息、出行轨迹、各类机器传感器数据等，需要配合相关应用再次开发（如配合GPT插件使用），潜在价值巨大。动态数据实时产生、无穷无尽，其获取有较高的壁垒，其收入可持续。北斗系统是动态数据的入口和源头。 自2020年北三组网开通服务以来，北斗应用已经进入“更高精度、更加可信、更优服务”的新阶段。其中，北斗高精度应用逐步向普适化、标配化演进，成为数字经济发展的重要基础设施。另外，北斗与车路协同、无人配送、5G、人工智能、卫星互联网等新技术融合也在加快。 投资建议北斗星通是国内北斗导航芯片、模组、板卡、天线龙头，其北斗/GNSS芯片、板卡模组等产品代表国内最高水平。目前北斗系统全球组网完成，我们认为特种领域进入北三替换北二高峰期，民用领域北斗应用深度广度不断拓展，无人机、机器人、穿戴式设备、自动驾驶等细分赛道增长可观，国产替代需求显现，公司进入黄金发展期。我们维持盈利预测，预计2023-2025年分别实现营业收入51.21/65.80/82.14亿元，归母净利润2.50/3.56/5.02亿元，同比增速+72.5%/+42.1%/+41.0%，EPS为0.49/0.69/0.98元，对应2023年5月8日33.02元/股收盘价，PE分别为68/48/34倍。维持“买入”评级。风险提示市场竞争加剧导致市占率下降、产品价格下降的风险；研发技术风险；芯片供应波动及原材料价格上涨的风险；公司拟发行定增项目，尚存在不确定性等。

事件概述公司披露2022 年年报及2023 年一季报，22 年实现营收26.45 亿元（+48.62%），归母净利3.13 亿元（-32.05%），扣非净利2.49 亿元（同比-38.95%）。23Q1 实现营收7.90 亿元（+77.45%），归母净利8159.69 万元（同比+471.33%），扣非净利7558.76 万元（同比+746.31%）。 分析判断: 22Q4 军品恢复，订单需求持续公司22Q4、23Q1 分别实现净利润1.31、0.82 亿元，同比分别+12.68%、+471.33%，自21Q1 以来首次同比回正。据2022 年年报，第四季度部分既有项目进入批量交付且订单需求持续到2023 年；多款重点精确制导项目进入批产准备，第四季度完成首批交付，2023 年转入正式批产阶段。特种设备多个项目参与客户竞标，制冷产品线方向公司配合某重点客户进入新应用领域，未来将持续发力该重点方向。 从财报看，公司2022 年底合同负债达2.14 亿元，较期初大幅提升234.7%，印证公司订单需求恢复。利润端，公司毛利率、净利率存在一定下滑，主要系产品结构变化、激励费用摊销所致，我们认为，随着高毛利军品交付加速，其营收占比回升，公司盈利能力有望修复。 境外收入持续高增，受益产品渗透率及市场份额双重提升2022 年公司继续加大海外市场拓展，市占率、认可度持续不断提高， 境外收入13.28 亿元， 同比+78.47%。公司海外销售主要为户外运动产品，户外狩猎对于红外热成像整机的需求量较大，从而带动公司境外收入持续高增长。同时，公司境外业务存在产品渗透率及市场份额双重提升的逻辑。近年来，国内红外热像仪产品技术突飞猛进，成本优势明显，在全球市场的占有率持续提升。根据Yole，2020 年国内产品全球市场占有率占比已达44%，相较2019 年提升了29%；预计到2025 年，中国红外热像仪在全球红外市场份额将达到64%。其中，公司2020 年全球市占率达10%，排名第五。同时，前期公司海外客户以欧洲地区市场为主，2020年开始在北美等其他地区进行业务布局，而2021 年美国注册猎人共1,520 万人，北美地区户外热成像产品出货量占比达21%，未来市场空间仍然较大。 微波业务增长亮眼，无锡华测成长可期在微波领域，公司建立了完整产业链，以T/R 组件、相控阵子系统及雷达整机切入微波领域，同时在底层的微波半导体方面持续建设核心竞争力。基于上述布局思路，公司于2018 年设立全资子公司成都英飞睿，涉足相控阵天线子系统及地面监视雷达整机等微波业务；于2021 年收购无锡华测56.253%的股权，布局T/R 组件业务。报告期内，两家公司继续稳步推进模块、组件、整机业务，研发成果和市场开拓均取得了显著进展。无锡华测业务快速恢复，产能持续提升，圆满完成全年研发和T/R 组件生产交付任务，22 年营收3.42 亿元，两年复合增速60.9%；净利润2593.9 万元，两年复合增速64.0%。 完成民用车载布局，打造发展新增长点在车载领域，公司已实现从芯片探测器、模组到系统产品全产业链布局，产品涵盖单红外、双光融合、双红外等类型，分辨率做到256、384、640、1280 及1920 的全覆盖，车型涵盖乘用车、商用车及特种应用工程车辆等不同车辆类型。2022 年，公司发布了国内首款通过AEC-Q100 车规级认证的红外热成像芯片，将广泛满足汽车智能驾驶、自动驾驶、智能座舱等领域的应用需求。车载红外领域获得了包括比亚迪、滴滴在内的多家企业定点项目；和图森未来、智加科技等知名自动驾驶公司构建深入合作关系。公司将围绕红外热成像等智能驾驶时代的主要传感器，在产品端和市场端持续深耕和拓展。 据2022 年年报，公司车载红外热成像产品研发项目已结题，累计投入2950 万元，主要应用于民用车辆夜视系统，提高车辆驾驶安全系数。公司采用自主研发高性能非制冷红外探测器，整机成像清晰,功耗低,可靠性高,目标识别率高,已达到国内领先水平。 投资建议公司是国内非制冷红外龙头，随着特种装备业务需求复苏、境外销售持续高增、微波业务贡献增量，公司中长期发展向好；短期看，疫情退坡，装备采购流程有序开展，叠加弹载产品需求爆发，公司2023 年业绩有望快速反弹。考虑到军品交付节奏加速等原因，我们调整公司2023-2024 年盈利预测，并新增2025 年预测，预计2023-2025 年公司营业收入分别为35.87/46.65/58.09 亿元（此前2023、2024 年为32.47、41.14 亿元），归母净利润5.15、7.47、9.72 亿元（此前2023、2024 年为5.15、7.56 亿元），EPS 分别1.15/1.67/2.17 元（此前2023、2024 年为1.15、1.70 元）。对应2023 年4 月28 日51.71 元/股收盘价，PE 分别为45/31/24 倍，维持“买入”评级。 风险提示核心客户订单波动风险；市场开拓不及预期风险；市场竞争加剧风险等。

公司发布2022年年报和2023年一季报，22年营收11.93亿元（+46.36%），归母净利0.25亿元（-36.70%）。23Q1营收2.45亿元（+16.58%），归母净利0.05亿元，同比增长3276.20%，环比增长124.27%，扣非归母净利0.03亿元（+213.44%）。 分析判断:一季度业绩超预期，23年有望补偿式增长2022年公司毛利率26.91%，较上年增长1.19pct，净利率-1.70%，较上年下降5.63pct。公司营收体量大，利润规模小，毛利率及费用率等指标微小波动便会对利润有较大影响。 2022年利润下降的主要原因为控股子公司北京金奥博京煤下属生产企业根据民爆行业政策，将电雷管和导爆管雷管产能置换为电子雷管产能后，对相关传统雷管生产设备进行了拆除，根据会计准则的要求计提了4446.12万元的固定资产减值准备，此外受去年四季度经济下行影响，对经营性利润也造成了负面影响。 2023年一季度业绩实现较大幅度增长，主要系22年Q1受疫情影响，生产与物流活动大幅减少造成负面影响，今年公司经营恢复正常，此外一季度还收到241万元政府补助款计入非经常性收益。 与特能集团合作更进一步，“黑灯工厂”项目可期火工品和民爆领域“黑灯工厂”建设，4月19日公司公告称，公司与兵器集团下属的特能集团签署了《深化战略合作协议书》，“十四五”期间，特能集团将完成60余条涉火生产线的改造，2000多名危险作业人员撤到后台。特能集团将在火工品和民爆领域优先采用或和金奥博共同研发产品，推进特能集团火工品和民爆领域“黑灯工厂”建设，加快形成一批行业新标准和行业示范线。此外，双方同意积极探讨在智能装备、工艺技术、关键原辅材料、民爆业务、重大项目等方面开展资本合作的可能。 今年以来，兵器集团积极推进“黑灯工厂”、“机器换人”。与特能集团的此次合作协议书首次提及火工品领域的“黑灯工厂”建设，我们认为公司业绩弹性最大、毛利率最高的智能化产线进入军工领域确定性进一步增强。 此外，公司具备电子雷管产能8522万发，工业炸药年许可生产能力11.5万吨，根据壶化股份招股书,普通雷管约3元/发，根据保利联合在投资者关系平台回复,电子雷管单价是其5倍，23年工信部已全面禁止使用普通雷管，预计公司电子雷管业绩今年有大幅提升。 投资建议公司作为民爆智能装备龙头，目前已切入军工、民爆、食品等多个领域，有望在“黑灯工厂”项目建设中获得较大市场份额。维持2023-2024年分别实现营业收入23.25/31.25亿元，同比增长94.4%/34.4%,归母净利润2.67/3.75亿元，同比增长955.1%/40.6%预计不变，新增20预25计年实现营收42.35亿元，同比增长35.5%，归母净利润5.5亿元，同比增长46.9%。预计2023-2025年EPS分别为0.77/1.08/1.58元，对应2023年4月26日收盘价9.81元/股，PE分别为13/9/6倍，维持“买入”评级。 风险提示下游需求不及预期的风险；产能释放不及预期的风险；项目推进不及预期的风险等。

事件概述公司发布 2022年年报和 2023年一季报，22年营收 8.60亿元（+17.04%），归母净利 2.77亿元（+37.58%）。23Q1营收 2.45亿元（+9.07%），归母净利 0.90亿元（-16.37%）。 分析判断: 存货及合同负债创新高，剔除信用减值损失 23Q1增速为正2022年毛利率提升 2.37pct 至 44.76%，期间费用率降低 2.93pct 至 9.45%，受此影响公司净利率提升4.81pct 至 32.23%，利润增速高于营收。费用结构改善明显，其中研发费用 4795.62万元（+42.84%），财务费用-1724.33万元（-748.81%），主要系利息收入增加。 23年一季度毛利率 53.28%，存货规模 15.96亿元，合同负债 3.84亿元，三个指标均为近三年新高。公司采取以销定产模式，我们判断存货有望短期转化为营收。23Q1信用减值损失对利润负面影响比上年同期多出0.29亿元，剔除此项影响后一季度归母净利润增速为正，与营收增速基本匹配。 专注精确制导有源相控阵，定型产品已用于多个卫星公司主营产品为毫米波有源相控阵微系统，用于精确制导领域占比达到 98%，一部有源相控阵雷达中天线微系统成本占比超 50%。目前有 M03、R03、TG120三个定型批产产品，新型号 X03于 20年四季度开始批量供货，公司合理预计该型号未来将成为收入的重要组成部分。此外还有十余款在研型号，我们预计将陆续定型批产。 M03和 R03两个型号分别于 2018年和 2019年达到批产状态， 2020年分别实现收入 2.66亿元和3743.36万元。22年 2月公司签订了两份某配套产品订货合同，总金额达 24.07亿元。公司在手订单充裕，有望受益精确制导产业链补偿式增长和相控阵技术渗透率提高。根据公司投资者问答，公司产品在通信领域主要应用于星间通信，目前某定型产品已经成功应用于多个卫星。 投资建议公司作为相控阵微系统领域龙头企业，维持 2023-2024年分别实现营业收入 12.34/15.99亿元，同比增长43.4%/29.7%,归母净利润 3.88/4.97亿元，同比增长 39.8%/28.2%预计不变，新增预计 2025年实现营收 20.74亿元，同比增长 29.7%，归母净利润 6.45亿元，同比增长 29.9%。预计 2023-2025年 EPS 分 别为2.22/2.85/3.70元，对应 2023年 4月 25日收盘价 69.01元/股，PE 分别为 32/25/19倍，维持“买入”评级。 风险提示相控阵技术发展不及预期的风险；订单增速不及预期的风险；下游需求不及预期的风险等。 备注：华西证券股份有限公司子公司华西金智管理的泸州华西金智银聚股权投资基金合伙企业（有限合伙）持有雷电微力股份占比为 2.52%。

事件概述公司发布2022 年年报和2023 年一季报，22 年营收66.35 亿元（+26.47%），归母净利润5.57 亿元（-0.56%）。2023 年一季度营收18.75 亿元（+18.39%），归母净利润1.37 亿元（-29.31%）。 分析判断:? 海绵钛涨价影响较大，利润增速不及预期22 年增收不增利，我们认为原因是原材料海绵钛价格全年持续上涨，导致公司毛利率为21.64%，较21年下降了1.63pct。净利率为10.13%，下降了1.78pct。23 年一季度公司毛利率为18.54%，较上年同期下降5.86pct，净利率为8.71%，下降4.78pct。我们认为原因同样是上游原材料海绵钛价格持续处于高位所致，原材料价格受周期性影响较大，预计未来价格回落后，公司利润率将恢复合理水平。 控股子公司宝钛华神主营海绵钛，22 年营收11.86 亿元（+96.36%），净利润为2.89 亿元（+84.08%），净利率24.37%，其业绩表现体现出了海绵钛市场需求旺盛。海绵钛价格提升对子公司业绩有正向作用，但其体量远小于主营钛材的母公司，对公司整体还是负面影响。此外受海绵钛需求紧俏影响，22 年公司购买商品现金支出增多至33.7 亿元，大幅增长8.53 亿元，由此导致经营活动现金流为负。截至23Q1 公司在手货币资金8.26 亿元，现金流充裕。 ? 利空出尽，估值已压缩至底部区间公司是国内军品和C919 民机钛材的核心供应商，且已通过波音、空客产品认证，与二者常年有业务往来，二者22 年均表示将停止进口俄钛，公司有望承接部分订单。苹果公司目前有五条钛相关专利，Apple WatchUltra 手表已经应用钛材。此外，化工领域随经济复苏预计会提升资本开支从而将带动钛材需求。 公司募投项目当前进度已完成70%左右，高端钛材供不应求局面下，率先突破产能瓶颈有望量利齐升。22年受外部因素制约，业绩低于预期，估值压至底部区间，我们预计今明年重返高增长。 投资建议公司作为高端钛材领域龙头，当前估值已压缩至底部区间，募投项目达产后业绩有望迎来较大增长。维持2023-2024 年分别实现营业收入73.42/93.97 亿元，同比增长10.7%/28.0%,归母净利润9.77/13.49 亿元，同比增长75.4%/38.0%预计不变，新增预计2025 年实现营收120.63 亿元，同比增长28.4%，归母净利润17.56 亿元，同比增长30.2%。预计2023-2025 年EPS 分别为2.05/2.82/3.67 元，对应2023 年4 月27 日收盘价34.02元/股，PE 分别为16/12/9 倍，维持“买入”评级。 风险提示下游需求不及预期的风险；产能释放不及预期的风险；项目推进不及预期的风险等。

事件：公司2023Q1 实现营业收入10.3 亿元，同比增长10.3%；实现归母净利润0.4 亿元，同比减少19.1%。 1、业务稳定，无线通信业务推动Q1 营收增长，Q1 新产品研发及小批量交付导致毛利率短期下降，净利润同比下降：2023Q1 营收同比增长10.3%，主要系无线通信板块新签合同及产品交付增加。毛利率32.1%，同比下降3.2pct，净利率4.1%，同比下降1.0pct。我们认为，毛利率与净利率下降主要系公司新产品研发投入及小批量交付导致，影响持续较短，且伴随新产品后续订单释放，成本费用摊销利润空间有望改善。 2、整体费率基本持平，管理费用率略有下降:2023Q1 整体费用率30.2%，同比降低0.8pct，主要系管理费用率6.6%，同比降低0.7pct，其他销售/研发/财务费用率基本持平，分别为3.9%/20.5%/-0.9%。 3、预付款项较22 年底增加37.6%，加大原材料、合同备货：2023Q1 预付款项1.9 亿元，较2022 年底增加37.6%，主要系Q1 合同备货、原材料提前储备导致预付款增加。 4、新设芯片公司以完善产业布局，前瞻布局无人化军工市场：公司子公司海格晶维于2022 年7 月投资成立晶维天腾，专业从事无线通信射频收发和射频前端、高性能数模混合、通用器件等芯片研发。该全新芯片产品线可以与原北斗芯片板块形成芯片小产业集群，两者优势互补从而完善公司在芯片领域的布局。同时晶维天腾实施员工持股，有助于建立利益共享机制从而充分调动员工的积极性和创造性，助力公司快速且持续发展。 此外，公司于2022 年7 月投资设立天乘技术，打造无人业务发展平台及无人领域资本运作平台。助力公司打开无人系统市场规模，享受先发优势并创造新的业务增收点。 5、发布定增预案，完善产业布局。根据公司最新定增预案公告，公司计划募集资金总额不超过20 亿元，将用于“北斗+5G”通导融合研发产业化项目、无人信息产业基地项目和天枢研发中心建设暨卫星互联网研发项目。公司在无人系统、北斗导航和卫星互联网领域持续加大战略投入，完善产业布局，助推未来业绩发展。 6、投资建议：十四五期间，卫星导航和卫星互联网是国家重点支持行业，公司作为北斗龙头厂商之一，业绩增长动能有望释放，Q1 受新产品研发和交付短期影响，后续项目有望逐渐恢复。维持盈利预测，预计2023-2025 年营收分别为60.37/67.06/75.12 亿元，每股收益分别为0.31/0.34/0.37 元，对应2023 年4 月20 日10.22 元/股收盘价PE分别为32.7/29.9/27.7 倍。维持“买入”评级。 7、风险提示：定增完成不确定性；下游订单不及预期风险；竞争加剧风险；疫情加剧风险；北斗应用发展不及预期风险；系统性风险。