投资要点 事件:公司发公告称于2015年3月30日接到证监会《关于核准湖北京山轻工机械股份有限公司向王伟等发行股份购买资产并募集配套资金的批复》,增发方案拿到正式批文。 惠州三协收购终于尘埃落定,标志着公司发展进入了新的一页。三协质地优秀,将成为公司未来主要看点。三协在电子自动化领域竞争力非常强,德赛电池的自动化生产线得到了包括苹果在内的高度认可。除此之外,三协正积极拓展其他自动化行业市场,目前已成功开拓电子产品前端生产、陶瓷、槟榔等劳动密集型行业客户。精密业务则主要提供精密部件和精密组件,下游主要客户为3C 电子行业和家电行业。 我们认为公司工业4.0的核心标的之一。从我们产业链调研了解到,三协在自动化领域确实有自己核心竞争优势,其给德赛做的自动化线,已经处于全球领先水平。除了原有的德赛电池线外,公司项目储备较多,目前在手订单充裕,且多为优质大客户。此外,公司也有意向开拓产品类型,未来有可能在无人机领域率先突破,前景广阔。公司是市场中少见的精密机械制造的成套自动化解决方案供应商,擅长设计制造基于精密制造和装配的,由精密定位、在线自动光学检测、工业机器人、柔性高速机械手、高速传输和集成控制组成的闭环柔性自动线。其难度远高于一般机器人系统集成企业。例如公司设计的自动槟榔分拣加工生产线,运用了多台公司自主研发,具有自主知识产权的AOI(光学自动检测)装置。彻底解决了槟榔因大小不同而带来的分拣分拣、槟榔剖分时的对称性、产品加工完成后的成品检测等问题。 该装置是基于光学原理来对加工中的产品进行检测的设备,是近几年刚刚兴起的一种新型测试技术。该装置的研发和使用,解决了一直以来困扰柔性自动生产线研制的产品在线检测的问题,真正实现了柔性自动线的全闭环。三协产品的应用不仅可以摆脱这些领域对劳动用工的约束,而且可以保证产品的稳定性和可靠性,提高对市场需求的响应速度,提升企业形象,甚至可以改变行业格局。n 人口红利消失、产业结构调整促使自动化装备需求旺盛。随着世界科技的发展,发达国家已经把核能技术、微电子技术、激光技术、生物技术和系统工程融入了传统的机械制造技术中,工业制造的集成化、智能化、网络化、柔性化将成为未来发展的主流。我国经济增长方式也从依靠廉价劳动力逐渐转变为依靠创新和技术发展,而自动化装备生产替代在这种转变中起着至关重要的作用,是提升效率、提高产品可靠性、填补劳动力需求缺口的重要一步。 包装产业为基石,深远布局工业自动化。京山轻机未来将继续稳定运营包装机械业务和汽车零部件业务,并在继续保持原有业务行业内领先优势的基础上,重点开拓工业自动化领域业务,通过快速发展的自动化业务优化和提升原有业务,不断提升公司业务的竞争能力和盈利能力。公司采取内生式与外延式发展并重的方式实现拓展,从而更好地实现公司发展规划。收购标的惠州三协公司在电池、陶瓷自动化生产线设计建设方面已经与下游客户建立长期合作,与目前中国制造业不断向自动化、智能化方向改造的趋势高度吻合,成为了三协未来发展前景的重要保障。3C 行业作为制造业中的主要应用领域和高收入劳动力密集的方向,随着人力成本的逐步上升,对于工业自动化改造需求巨大,三协已经重点布局此领域,与德赛电池的合作为其他领域的拓展给出了良好的示范效应。 盈利预测与投资建议:我们预计公司2014-2016年营收为12.71、15.53、20.39亿元,净利润为0.53、0.91、1.50亿元,考虑到收购惠山三协带来增发股本变化,调整股本后对应EPS 为0.15、0.19、0.31元(15和16年考虑增发摊薄),目前股价对应14/15/16年动态估值分别为104.35/84.46/51.11倍。鉴于公司通过内生和外延顺利转型进入工业自动化领域,市场前景和发展空间已非传统业务所能睥睨,公司业绩弹性巨大,维持“买入”评级,目标价上调至25元。 风险提示:纸类包装机械和汽车零配件等传统业务继续亏损;惠山三协的工业自动化业务在新领域开拓慢于预期。

投资要点 金运激光是国内3D打印应用服务龙头企业之一。其主业原本为中小功率激光加工解决方案的上市生产型企业。有专业的研发队伍和全面的销售网络。产品线涵盖激光切割机、激光雕刻机、光纤金属激光切割机、激光下料机,绣花激光切割一体机等100余种机型,应用领域涉及纺织、服装、毛绒玩具、鞋材皮革、工业面料、广告板材、金属加工、汽车内垫,地毯等众多行业由于激光行业竞争激烈,公司净利润长期在底部徘徊。公司去年来坚定转型3D打印的数字化应用,拟定增着力构建“金运·3D+平台”,未来有望成为3D打印生态型企业。 通过对3D打印行业的SWOT分析,我们认为其相对传统制造技术既有优势也有劣势。未来将成为从传统制造业技术的有益补充,全面替代传统制造业的可能性目前来看还非常小。其核心价值体现在两个方面:一是传统生产方式不能生产制造的个性化、复杂高难度产品,通过3D打印技术都能够直接制造;二是虽然传统方式能够生产制造,但是投入成本太高,周期太长,通过3D打印技术可以实现快捷、方便、缩短周期、降低成本的目的。我们判断未来一段时间3D打印行业将出现超预期的快速成长,主要基于以下几个因素:随着惠普等巨头加入,打印机及材料成本有望出现快速下降;网络社群蓬勃发展,创客运动此起彼伏;新的3D打印材料不断涌现;软件和设计的难度降低;数字工艺教育的普及。Wohler预计到2016年全球3D打印增材制造市场规模将超过70亿美元,2018年将达到125亿美元,比2014年翻4倍。我们测算了其下游应用行业的市场空间,未来发展前景非常广阔。 “金运·3D+平台”是由3D打印云工厂、线上云平台、线下体验店和设计俱乐部四个部分构成的一个完整的商业运营体系。在“金运·3D+平台”战略规划中,云工厂是整个3D打印产业链的基础,未来将批量合作采购世界先进的3D打印及激光等数字化加工设备,力争成为世界最具规模的集中式数字化3D打印工厂;云平台是将设计师、客户,以及3D打印、激光等加工手段连接起来的核心中介;线下体验店是实现与客户互动,培育线上线下需求的有效载体;创意设计俱乐部是保持创新驱动力,吸引持续增长的流量和消费的关键。通过“金运·3D+平台”,公司致力于提供带有明显互联网基因的优质生活和全新消费模式,终极目标是希望成为一个对产业有影响的生态型公司,我们看好公司未来平台及生态圈的发展前景,公司未来有望引领国内个人消费领域3D打印的热潮。 看好商业模式创新的金运激光。3D打印行业的放量必须以成本的大幅下降为前提,上游设备和原材料企业天然面临不利的行业环境。商业模式创新的企业更有机会抓住下游需求爆发的契机,实现企业的发展壮大,这方面的成功先例以Shapeways为代表。我们深入分析了Shapeways的商业模式,认为其成功有必然性。 Shapeways的模式,是由3D打印机、材料、设计师、3D模型版权、个性化消费需求等多个因素构成的完整生态链,尤其是设计师社区对Shapeways的重要性已经突显无遗,成为其核心价值所在。我们首推金运激光,国内3D企业中,最接近Shapeways的就是金运激光的意造网平台,也是我们未来最为看好的3D打印标的。金运激光已成功打造其生态体系,包括硬件、软件、内容、服务等多个环节。公司管理层战略清晰,目前是A股市值最小的互联网企业,未来有望引领我国3D打印行业民间消费潮流,强烈推荐。 盈利预测与投资建议:我们预计2015-2016年营收分别为2.43/3.24亿元,归属母公司净利润分别为995/1449万元,对应的EPS分别为0.08/0.12元。基于对公司3D打印生态圈前景的良好预期与3D打印行业有望出现爆发性增长,我们认为公司未来业绩空间极大,随着用户数不断提升及消费习惯的建立,公司平台价值将得到越来越多的认可,目标价为60元,给予“买入”评级。

投资要点 公司已形成汽车电子为核心的多业务布局。公司目前的业务主要有四个部分,分别为汽车电子、内外饰功能件、新能源动力控制系统和工业自动化设备制造。其中汽车电子类业务是公司最核心的业务,收入占比达到66.22%(2014H1)。近两年通过外延扩张逐渐向BMS、涡轮增压、工业机器人集成领域延伸,预计未来公司将逐渐地加大这几块新业务业务的占比。 公司具备全球化视野,实行“引进来”也要“走出去”的市场战略。公司目前最核心的HMI(汽车电子类)业务的产品供给和客户主要集中在海外,同时近年来在欧洲并购了多家相关的公司。多年以来公司都奉行“引进来,走出去”市场战略,加大汽车电子类产品、工业机器人集成在国内市场的开拓力度,同时推进内外饰、功能件产品在海外市场的拓展,以达到营收增长、毛利率水平提升的目标。 公司目前实行三大产品战略方向,都将是拉动公司业绩增长的重要力量。 1、HMI(智能驾驶):1).智能化和节能化趋势使得汽车电子占整车成本不断提升,整个行业拥有巨大的市场规模和快速增长的趋势。2).目前公司HMI产品以打入宝马、大众、通用等知名整车厂的供应链,可谓HMI领域的“隐形冠军”,未来将凭借国际领先的技术优势和产品口碑打入中国、北美等市场的更多档次的车型。3).同时大平台化的采购趋势大大增强了供应关系的黏性,进入壁垒变得更高。4).源于从中高端车型向主流车型渗透,出货量和收入的快速提升将能够分摊一些固有的成本和费用,汽车电子的毛利率未来将稳中有升。5).“引进来”战略也将落地HMI业务,以匹配国内旺盛的需求。 2、新能源动力控制系统。1).公司独家供应宝马BMS(电池管理系统),赢得了极高关注度,目前正在建立比较通用的平台,以能够更容易与其他整厂商对接。总体看公司技术能力领先,将受益于新能源汽车的快速发展。2).涡轮增压业务拥有价格、服务、技术等多方面优势,未来将销往全球,增量不可小觑。 3、工业机器人集成。1).通过外延的方式切入工业机器人集成领域,普瑞和IMA都拥有30年以上的行业经验。国内成立了工业机器人子公司,通过引进国外先进的技术和管理经验,更好地服务于中国制造的产业升级,分享国内巨大的工业机器人集成市场。2).最大的优势在于对工业机器人所应用行业有着深刻理解,公司在汽车、电子、消费品、医疗等领域有着丰富的行业经验,有助于后续国内市场的开拓。3).目前这个时点市场仍然认为这块业务不确定性较大,公司需要拿到外部的订单来证明这块业务在中国市场的开拓能力,当前国内客户已经正在有条不紊地拓展中,一旦上升趋势确立,将有利于提升此块业务的估值水平。 可以说,公司是中国汽车电子行业的领军者,拥有全球领先的技术实力和优质的客户资源,同时并购基因强大,外延式并购和内涵式增长并举。未来几年,公司看点颇多,总体经营战略和业务布局清晰,布局多个成长性行业逐步将落地到业绩的快速增长。1、“引进来”和“走出去”战略带来收入端的持续增长:首先将国外的一些先进技术和产品引进国内,国内的巨大需求足以支撑未来几年公司这几块业务在国内的高增长;同时,将国内自身的优势产品走向国际市场,成为一些整车厂的世界级供应商。2、汽车电子应用主流化、内外饰功能件产品高端化带来利润率的不断提升,不同产品实行不同的产品战略,同时国外工厂的一些原材料采购、产品生产将会移回国内,更深地实现“中国生产、全球供应”的布局,这也有助于增强盈利能力。 3、布局汽车电子、BMS、工业机器人集成等多个成长性行业将切实提升业绩增长确定性和协同效应,从公司最近的经营情况来看,确实正在验证公司协同效应的逻辑,业绩增长的确定性将带动公司在资本市场的良好表现,短期欧元的贬值等利空因素并不影响公司的长期成长逻辑。 盈利预测与投资建议:我们预计2014-2016年营收分别为70.47/86.92/104.30亿元,归属母公司净利润分别为3.75/5.34/6.91亿元,对应的EPS分别为0.59/0.78/1.00元(15和16年考虑增发后摊薄),目前股价对应的PE分别为45/34/26倍。基于我们对公司未来外延和内生增长并举的判断,看好公司长期的发展前景,我们给予“增持”评级,目标价为33元,对应42*15PE、33*16PE。 风险提示:汽车电子行业竞争更加激烈影响公司的市场份额和毛利率;欧元贬值影响德国普瑞并表业绩;涡轮增压业务客户拓展不达预期;宝马i系列电动车销量不达预期;工业机器人集成业务国内拓展不达预期。

事件:公司拟出资收购意大利企业Meta system S.p.A的股权,拓展汽车电子与核心零部件供应市场,建立向全球市场供货的能力和业务平台。公司将计划先以5682万欧元收购标的公司60%股权,在该交易完成后的5年以内再收购剩余股权。 收购Meta进一步开拓了公司在汽车电子领域的布局。Meta目前业务主要包括汽车功率控制及电动汽车车载充电模块、安全和告警传感器和控制单元、车联网模块,涉及汽车电子、车联网和新能源汽车等多个高成长性领域,主要客户包括宝马、奔驰、大众、标致等欧洲知名整车厂以及电装等一线汽车零部件供应商。借助Meta这个平台,公司可以吸收更多来自海外先进的技术和产品,拓展现有的汽车电子产品线,同时有望切入到欧洲主流的汽车电子与汽车核心零部件供应市场,后续的协同效应值得期待。 公司未来将深度受益于汽车电子行业的快速增长。目前来看,汽车的智能化、节能化、联网化是大势所趋选择,汽车电子应用将从中高端车型向低端车型渗透,汽车电子在整车中的价值占比不断提升,此外新能源汽车的普及更加推动了汽车电子行业的发展。根据我们的测算,2015年我国汽车电子产业规模有望达到4500亿,未来三年将保持20%左右的成长增速。目前越来越多的整车厂商和互联网企业都在积极布局智能汽车、新能源汽车和车联网等相关的领域,更加预示着未来汽车智能化的发展趋势以及汽车电子行业广阔的发展空间。得润在汽车连接器和线束领域已布局多年,著名机构Markets and Markets预计2019年全球汽车线束市场规模将达到592亿美元,对公司而言是一个巨大的发展机遇。同时公司与德国科世进行紧密合作,已成为大众和奥迪多款车型的线束供应商,与国内秦川的合作也将带来更大协同效应。公司通过此次收购进一步扩大了汽车电子产品的类别,逐渐从汽车连接器及线束延伸到其他领域,实现了跨越式的突破。我们认为此次收购只是公司汽车电子业务爆发的开始,后续公司将持续推进汽车电子业务的发展,收入占比也将逐年攀升,可以说15年是公司汽车电子业务腾飞的元年。 下一代接口Type-C需求刚刚起步,公司有望凭借先发优势深度受益。Type-C连接器是一种全新接口,在尺寸、传输速率、易用性等方面都具备优势,而且能够正反任意插接,苹果和谷歌阵营都在积极响应,新款MacBook和Google第二代Chromebook Pixel笔记本均配备了Type-C接口,巨头们强大的示范效应将使得市场快速接受这一技术,未来的市场规模将达数百亿元。目前公司已经开发了几款产品,正在积极进行客户的认证工作,有望凭借先发优势卡位Type-C领域,从而深度受益。 FPC业务亦将成为未来增长的亮点。13年公司收购了深圳华麟70%的股权,进军FPC领域。FPC行业下游的需求十分广阔,当前智能手机和穿戴设备讲求轻薄、PCB设计讲究空间效率,对软板的需求不断提升。此外,公司FPC业务在产品、客户与市场等方面都能与原有连接器业务形成协同效应。总体来看,FPC业务未来保持较高增速可期。 盈利预测与投资建议:公司在汽车电子、Type-C和FPC等领域都拥有巨大的发展前景,目前这个时点看推动公司成长的最主要驱动力来自于汽车电子业务。我们预计2015-2016年营业收入分别为33.97/43.53/53.87亿元,归属母公司净利润分别为1.97/2.50亿元,对应增发前股本的EPS分别为0.48/0.60元,目前股价对应的PE分别为38/30倍,对应的14年业绩的PE为76倍。我们认为公司15年将是公司汽车电子业务腾飞的时期,未来两年都处于业绩的高成长时期,有望迎来业绩和估值的戴维斯双击,我们给予公司目标价为28元,对应15年PE为59倍,继续维持“买入”评级。

事件:公司于2015 年2 月27 日晚发布2014 年业绩快报,营业收入为5.01 亿元,较上年同期增74.81%,归属于母公司所有者的净利润为9022.47 万元,较上年同期增72.13%;基本每股收益为0.494 元。 募投产能释放带来业绩持续高增长,盈利拐点已经确立。源于募投项目投产扩大公司产能以及订单的增加,公司14 年营收和净利润都实现了高增长,整年净利润基本达到了3 季报所预测的业绩上限。目前看公司的盈利拐点已经非常明确,我们从13 年初一直认为公司技术和研发实力领先,公司过往业绩的低增速有客观条件的限制,不是公司真实竞争力的体现,一旦产能释放后业绩将有极高的弹性。在去年中报点评中我们认为公司14 年下半年业绩增速将会逐季提高,此次业绩快报所呈现出的数据验证了我们此前对公司业绩释放的判断。东莞松山湖募投产能是公司深圳基地产能3 倍以上,足以支撑未来两年的成长。 PI 膜打开了更大的增长空间,看好公司PI 膜项目发展。电子级 PI 膜目前仍然为杜邦、深渊化工的美日企业垄断,一旦公司募投项目顺利实施,将极大地打开增长空间,也会使公司成为软板行业从材料到产品全球唯一企业。公司募投产能为 300 吨/年,项目建设完成后公司此项产品净利率有望接近 50%。 从我们跟公司沟通情况来看,公司实现 PI 膜量产可能性极大,一旦成功量产,公司会迅速扩大产能。国内对于电子级 PI 膜需求量每年 4000 吨以上,进口替代空间广阔。而且我们需要提醒广大投资者,材料领域市值空间极大,只要有所突破,市场会按照未来整个行业空间给予市值。 COF 产品以其轻薄可挠特性将不断受益于智能终端的轻薄化趋势。由于可穿戴式设备需要在非常有限的空间内实现Wifi、显示、蓝牙甚至照相等多种功能,对封装可靠性、轻薄性的要求非常高,未来手机也有可能向柔性显示方向发展。由于COF 具有轻薄短小,可挠曲以及卷对卷生产的特性(也是其它传统的封装方式所无法达成的),COF 产品在可穿戴领域的渗透率有较大的提升空间。 盈利预测与投资建议:丹邦科技作为COF 软板行业领军企业,公司业绩持续高增长已经明确。公司未来最重要的看点还是在新材料领域,PI 膜及聚酰亚胺门槛极高,一旦成功量产,公司市值有望再上新的台阶。 考虑其股价调整充分,而公司pi 膜项目即将投产,新一轮投资机会显现。建议高度重视公司基本面的良好变化。我们维持之前的盈利预测,2015-2016 年净利润分别为1.52 亿和2.05 亿,对应EPS 分别为0.83和1.12 元,维持“买入”评级,目标价为40 元。 风险提示:(1)整个印制电路板行业的周期性风险;(2)募投项目调试达产低于预期的风险。

投资要点 事件:公司2月5日晚间公告称,公司收到中国证券会的正式批复,核准公司非公开发行不超过4500万股新股。根据之前的预案,公司本次定增募集资金不超过6亿元,其中5亿元拟用于消费电子产品金属CNC精密结构件扩建项目,另外1亿元拟用于补充流动资金。 增发资金将切实提升公司金属机壳的供给能力。近年来智能终端金属化、轻薄化趋势日益显现,现在整个行业的CNC产能处于供不应求的状态,为此公司此次增发募集资金以提升CNC产能以匹配下游的需求。公司目前有CNC设备1000台,本次定增资金投资项目实施后,将在现有1360万套/年的产能基础上再增加900万套/年的产能,将进一步满足市场旺盛需求,也将推动公司的业绩增长。 巨头应用带来示范效应,金属机壳将有望迎来快速渗透期。金属机壳是目前消费电子领域高增长确定性最强的创新点之一,三星等智能手机巨头逐渐开始应用金属机壳将带来示范效应,国内的一些智能机厂商也在快速跟进,市场规模非常巨大。金属机壳目前正处于渗透率快速提升初期,根据我们的测算未来两年全球智能手机金属机壳市场规模将呈现出快速增长的态势,即将迎来快速渗透期。 看好金属机壳未来几年快速增长。金属机壳在机壳厚度、散热性能、可回收性、屏蔽性能等多方面相对塑料机壳都有明显的优势。1、首先,金属机壳有良好的力学和材料加工特性,可以做得更薄;2,其次,金属材料的散热性能优异,更有利于处理器运行;3,再次,金属机壳的可回收性能好,更符合环保要求;4,最后,金属的电磁屏蔽性能远远优于塑料,随着工艺技术的发展,金属机壳的电磁屏蔽特性更加显现。 公司将充分受益于金属机壳渗透率的快速提升。需求端实行大客户战略为公司提供了需求保障,三星、小米、中兴等均是公司金属机壳客户,业绩已开始快速增长。供给端正不断提升CNC产能,凭借多年结构件行业经验,产品设计和制造能力毋庸置疑,大跨步进入金属结构件蓝海市场,打开未来高增长空间。 构建精密结构件一体化解决方案平台,盈利拐点即将来临。 ?公司已是一体化消费电子精密结构件提供商,向客户提供模组化的产品以提升公司产品在客户产品中价值占比,提升了公司的业绩弹性和客户黏性。 ?前期新项目投入造成短期业绩承压,处于转型阵痛期,不过14年下半年已看到几个积极因素,CNC产能在提升,强化玻璃、粉末冶金等业务已开始盈利,季度毛利率也有所反弹,业绩盈利拐点即将显现。 盈利预测与投资建议:我们预计2014-2016年营收分别为38.24/46.64/53.87亿元,归属母公司净利润分别为0.72/2.32/3.17亿元,对应增发前股本的EPS分别为0.35/1.15/1.58元,目前股价对应的PE分别为67/21/15倍。我们认为公司未来两年处于业绩的高成长时期,理应获得一定的估值溢价,基于谨慎原则,我们给予公司15年30倍PE,目标价为34元,继续维持“买入”评级。

投资要点 事件:公司于2015年2月2日收到证监会《关于核准深圳市兴森快捷电路科技股份有限公司非公开发行股票的批复》。根据此前定向增发的预案,公司本次计划募集资金总额为39,999.12万元,扣除发行费用后计划将募集资金用于公司PCB业务和IC载板业务未来3年的流动资金需求。 增发方案起到激励作用,彰显管理层对公司的长期信心。公司此次增发面向的是公司7位高管(覆盖了负责市场和财务的两个董事、技术总监以及四大事业部负责人)和一个战略投资者,增发主要用于公司PCB和IC载板业务的扩张,为公司未来几年的发展提供了巨大的资金支持。此次对高管的增发可谓在一定程度上将各方利益绑定在一起,增发后三年的利得将直接体现在股价表现上,彰显出管理层对公司未来成长的信心,起到了极大的激励作用,有利于公司的长期成长,预计此次增发将在春节前后完成实施。 短期看宜兴厂和IC载板拐点已经显现,带来巨大的业绩弹性。目前,宜兴厂的小批量业务的收入已经超过广州本部,单月贡献盈利也已超百万,上升趋势已经形成,预计二季度月产能将能爬坡至1.5万平米;IC载板业务目前已经开始小批量供货,良率和客户反馈情况良好,年底有望达到盈亏平衡点。15年宜兴厂由亏转盈以及IC载板的大幅度减亏将带来近亿元的利润增量;同时在刚挠板和军品等业务强劲需求的带动下,广州工厂原有业务也将有望实现30%的增长。 长期看公司整体布局顺应行业发展趋势,业务增长点十分清晰。公司较早布局中高端PCB小批量板、IC载板,顺应了行业未来的发展方向。前期宜兴厂和IC载板项目的高投入给公司业绩造成了很大压力,目前这两块业务盈利状况都在大幅改善,未来将依次开始大幅贡献利润;此外公司还有外延收购的预期,协同效应值得期待。总体来讲,我们认为公司业绩增长的束缚正在慢慢消除,未来几年业务的增长点十分清晰,高投入转化为高产出的确定性很强。 新业务迎来更大成长空间,市值有望再上台阶。从未来产能和利润空间考虑,宜兴厂未来两年大概率达到满产5万平米/月、年产值15-18亿的水平,体量基本与整个广州工厂相当。IC载板方面,15年年底有望达到5000平米/月的盈亏平衡点,按照这个节奏16年将实现1万平米/月的达产,达产后年产值也将有5个亿。 宜兴厂和IC载板达到满产状态后,公司还将继续扩大产能,可以预见到3个亿的利润空间,拐点增量十分明显。总体上看宜兴厂、IC载板和大硅片等新业务带来更大的成长空间,未来两到三年有5个亿的利润空间,如果给予相对较为保守的30倍估值,未来市值空间可看到150亿。 盈利预测与投资建议:我们预计公司2014-2016年营收分别为16.85/26.26/34.62亿元,归属母公司净利润分别为1.48/2.58/3.50亿元,对应EPS分别为0.66/1.04/1.41元(15和16年为增发摊薄后)。目前整个PCB板块市盈率为49倍,公司作为PCB样板子领域的龙头,同时积极布局到新的领域,成长确定性强,理应获得一定的估值溢价。我们认为给予公司15年与PCB板块整体相当的估值,仍然具有足够的安全边际,由此我们调高目标价至50元,维持“买入”评级。

事件:公司业绩快报披露2014年归属母公司净利润比上年同期上升100%-130%,净利润区间为1.62亿-1.86亿元,第四季度实现净利润7411-9842万元,几乎等于前三季度净利润之和。 公司收入高速增长,源于大客户战略和核心供应链地位的优势。公司发展规划清晰,在行业历经洗牌进阶到现在的阶段,从客户到供应厂商,基本只剩下几个强势龙头,对于客户的把握变得越来越重要,欣旺达一方面实现国内外一流客户全覆盖,包括国外的苹果、亚马逊、宝时得、百得、惠普和国内的联想、oppo、华为、步步高、小米、清华同方,另一方面公司基本都是客户的第一供应商,占到百分之四五十的份额,核心供应商地位牢固,这使得公司在收入方面表现突出,尤其是四季度苹果iPhone 6 plus的热销,增销又增利(苹果业务的利润率要比国内客户好很多)。 公司业绩翻倍增长,与公司前三年在自动化升级改造方面的布局紧密相关。面对中国人口迈过刘易斯拐点和劳动力成本不断上升,深圳今年很多制造企业在考虑自动化改造,而欣旺达两三年前就已经在做了,成立自动化事业部,从目前看效果不错,交出了令实业和资本市场满意的答卷。目前公司的大客户可以实行全自动化,像苹果产品就非常适合全自动化,小客户一般就半自动化。公司未来目标是达到40%的全自动化,40%半自动化,剩下20%人工,一方面减少用人成本,另一方面提高生产效率,人工线的话每小时400到600批次,自动化最低标准是800批次。参照行业内自动化程度较高的新普,其净利润率也高达6%,可以预见随着自动化程度的进一步提升欣旺达的盈利能力提升空间非常大。 储能项目及新能源汽车开拓了消费电子电源以外的新增长点。公司承接了国家863项目并在青海设立储能基地,14年在特种储能电池、应急式储能方面有了可喜的进展,今年预计将会有订单放量贡献业绩。另外,公司与英威腾合资设立欣旺达电动汽车电池有限公司,迈开了向新能源汽车进军的重要一步,将多年积累的充放电保护、电池安全保护监控、多电芯平衡及领先的锂电池模组生产经验引进到新能源汽车领域,带来电动汽车相关的系列产品和整体解决方案。同时成立“行之有道”电动车租赁公司,盈利模式跟康迪车业差不多,但可以供应电动车的核心零组件,目前是艾玛、雅迪电动车电池模组主要提供商,并为一汽、长风、广汽、柳州五菱等国内主要汽车厂商小批量供货。 收购东莞锂威,向上游电芯材料延伸,增强市场竞争力和稳定供货能力。东莞锂威的主要产品软包锂聚合物电芯技术要求高,生产难度大,市场竞争力明显,处于公司所处行业产业链的上游。与欣旺达的牵手有利于扩大东莞锂威在锂聚合物电芯的市场占有率,有利于公司实现纵向产业链的一体化,为公司的产业链拓展提供支持和帮助,保障公司产品的生产能力,是实现公司战略目标的重要一环。据我们了解,锂威在锂电池电芯领域积累深厚,目前已经通过了华为、联想、OPPO等国内一线客户的认证,突破可期。 大陆电池产业正在崛起,对台湾同行的替代大势所趋。锂电池下游电池模组组装属于电子制造业,重视工艺创新,成本控制和快速响应。锂电池企业对台湾同行的替代主要有几个有利因素:1.劳动力成本:国内工程师和中层、基层管理人员平均工资大大低于台企,充足的大学毕业生使国内电池模组企业未来可以继续享有“工程师红利”。2.产业集群及广阔的内需市场:中国大陆手机、平板电脑以及笔记本电脑等消费电子产品的产业集群已经形成,本土企业具备快速响应的服务优势。3.估值差异:过去几年国内二级市场电子行业高PE,为国内电子企业产能扩张提供了充足、低成本的资金支持。台湾与大陆电池企业竞争力的差距已经逐渐增大,如苹果等国际一线龙头企业都在不断提升国内企业的份额,未来这一趋势还将会不断强化。 锂电池一体化整合骤然成型。极强的成本控制能力、优质的客户网络、战略意识超前的优秀管理层是公司未来不断发展壮大的内因;国内产业优良的产业配套环境及产业转移大趋势是地利;新能源汽车时代的开启是天时;苹果的高度认可、国内外客户的全面放量是人和,我们认为公司快速增长的各种因素没有发生变化,加之在青海储能、合资电动汽车电池公司、电动车租赁公司、锂威电芯的收购等外延式上下游产业链一体化整合到位,公司未来打造锂电池及新能源汽车领域全产业链龙头的布局清晰可行,市场空间在千亿量级。 盈利预测:我们预计公司2014-2016年营收分别为34.53、53.16、74.45亿元,净利润分别为1.70、3.20、4.48亿元,对应EPS分别为0.67、1.27、1.78元,对应15年动态估值分别为26.38倍。我们认为公司是锂电池向大陆转移的最先受益龙头企业,盈利能力拐点以明确,维持“买入”评级。 风险提示:储能项目政府回款难的风险;手机等智能终端出货量超预期下滑的风险。

投资要点 事件:1月13日,长电科技与产业基金、芯电半导体将通过共同设立的子公司,以自愿有条件全面要约收购的方式,拟以7.8亿美元的总价格收购新加玻半导体封测厂商星科金朋所有发行的股份(不包含台湾公司在内),长电股票于 2015年1月14日起复牌。 点评: 强强联手,加强先进封装IP 池,迈向封测第一阵营。长电科技此次向星科金朋提出收购要约无疑是一次强强联手,全球第四大和第六大IC 封测厂商的联合将使得长电有望进入封测行业第一阵营,营收规模达到24.5亿美元(2013年报口径),将超越目前全球第三大矽品(SPIL)的规模。目前我国封装环节是半导体中发展最为成熟的,接下来将通过技术的升级和产业整合进行突破,而星科金朋无论是体量还是知识产权布局都是非常不错的标的,其持有的1100个美国专利以及超过2000个IP 知识产权将为长电科技筑起很高的技术壁垒,尤其是在TSV、Sip、CSP、WLP 等先进封装领域。另外,星科金朋的主要客户来自欧美,其中美国区域销售占比高达69.2%,通过收购将快速地获取这些丰富的高端客户资源。 中国半导体发展史的里程碑,大基金扶持落地第一响。此次长电的收购事件是中国半导体企业第一次实现如此大的跨国并购,而且从长电科技三季报显示,货币资金约为26.47亿人民币,与7.8亿美元(约47.74亿元人民币)相比还有一定的资金缺口,所以本次交易涉及的资金筹备除了可能通过债权或股权或两者相结合融资的方式进行,我们认为很可能引入前不久成立的国家集成电路产业投资基金,此次案例的顺利实现将为之后更多的中国半导体企业“走出去,引进来”提供经验和示范效应,对于扩大中国半导体产业规模、完成产业结构调整、增强全球影响力都具有战略性意义。 星科金朋全球封测排名第四,长电对其收购定价合理:星科金朋总部位于新加坡,是目前全球排名第4位的半导体封测企业。据2013年年报,星科金朋实现营收约15.99亿美元,市场占有率6.4%,仅次于日月光(47.4亿美元)、Amkor(29.56亿美元)和矽品(23.35亿美元)。根据星科金朋2013年报所示其总资产约为23.8亿美元,净资产9.7亿美元,此次长电定价7.8亿美元,扣除台湾工厂影响实现0.93倍PB 收购,价格放的很合理。而且星科金朋实际控制人淡马锡持股18.46亿股,占比高达83.81%,股份的集中有助于长电顺利谈妥淡马锡就能成功收购星科金朋。 星科金朋近几年盈利能力不尽如人意,营业外支出和折旧费用较高。2011年至今,星科金朋只有在2012年取得了1660万美元的净利润,其他几年都出现了5000万美元以内的亏损,今年前三季度季继续亏损约2530万美元。另外,公司近几年的营收规模基本保持在16亿美元的水平,而资本开支在逐年增大,EBITDA毛利率基本维持在24%左右,所以我们认为公司盈利能力的下降很大部分是由于折旧费用、营业外支出等影响,如2013年关闭马来西亚工厂造成3690万美元的营业外支出。考虑到半导体行业的重资产属性,短期的小额亏损影响不大,尤其是相较于每年近5个亿的资本开支,千万级别的亏损较容易实现扭亏为盈。 四大生产基地,未能收购台湾工厂留下些许遗憾。星科金朋的全球生产工厂主要集中在新加坡、韩国、中国、台湾,按照去年年末统计数据,总资产23.8亿美元中工厂和设备类长期资产14.3亿美元,其中新加坡占比39%、韩国23.5%、中国大陆21.3%、台湾13.5%。韩国工厂是处于亏损状态,但因公会力量强大而无法关闭,而盈利能力较强的台湾两座厂却因台湾政府对大陆高科技产业投资持限制态度而没有进入此次收购范畴,给此次产业整合留下了些许遗憾,无法用台湾最先进的技术来增强长电的水平。不过这样也加快了整个谈判磋商过程的进度,降低了收购的难度。 巩固技术优势,扩展客户资源,先进封装带领公司登上新高度。过去中国半导体的黄金十年主要是依靠封装产业,到了现在传统的封装面临了产业成熟、竞争激烈的瓶颈,产业开始寻求转型升级,无疑先进封装将成为封装行业的主要增长动力,而且将从现在的图像传感器、MEMS 器件向微处理器、存储器铺开。目前长电科技在先进封装的布局具备一定优势,如Bumping 方面长电是国内最成熟的,且WLP 产品得到了海外客户的认可,并与中芯国际合作建设12寸Bumping 产能;FC 方面的布局领先华天,在技术升级初期,承接着国产化产能转移的主要任务。星科金朋在先进封装(FC、 WLP、2.5D/3D、TSV 等)占比超过45%,2013年先进封装营收贡献高达7.5亿美元,而且先进封装IP 池丰富,这一优势契合了长电在wafer bumping、WLCSP、FC 等领域的需求,有助于提升长电先进业务的占比,改善长电毛利率水平这一多年困扰公司的缺憾,两者的合并将能够在代表未来趋势的先进封装领域形成强大合力。 产业龙头的联合收到实业和资本市场的青睐。谈到半导体产业的强强联合,就不得不联想到内存龙头美光收购尔必达的案例。2013年,美光以约25亿美金的价格收购了日本内存厂商尔必达(Elpida),在完成并购后,美光成为了全球第二大内存芯片厂,无论是产能与市场占有率都超过韩国海力士,规模优势更加突出。同时,通过收购尔必达,美光逐渐弥补了其在移动领域布局的劣势,获得了大量的技术和专利,吸收了尔必达的诸多优质客户(包括苹果、索尼),为美光带来了多方面的优势补充。完成并购至今,美光股价涨幅已经超过了430%,并购之后基本面好转受到了市场充分的认可。 产业扶持基金大力助推,国产化趋势不可逆转。我国政府高层对集成电路产业十分重视,近年连番出台了多项政策为产业发展保驾护航,今年6月,工信部发布《国家集成电路产业发展推进纲要》,并在近期正式成立国家集成电路产业基金,一期规模高达1250亿,还不包括各地政府配套基金。此次扶持基金的成立还将拉动社会股权投资资本进驻产业链,从终端需求拉动半导体产业发展,其中对于封测环节也做出了明确指示:到2015年,中高端封装测试销售收入占封装测试业总收入比例达到30%以上;大力推动国内封装测试企业兼并重组,提高产业集中度;适应集成电路设计与制造工艺节点的演进升级需求,开展芯片级封装(CSP)、圆片级封装(WLP)、硅通孔(TSV)、三维封装等先进封装和测试技术的开发及产业化。 盈利预测:考虑到公司在半导体封测行业地位的进一步巩固和国际化进程的推进,以及国家集成电路产业扶持基金的吸金效应,维持公司14-16年EPS 0.22元、0.38元、0.52元,给予目标价16元,对应42x15PE,维持“买入”评级。 风险提示:(1)收购完成后对短期经营存在财务压力;(2)原有星科金朋部分核心人员或将离职,带来管理层治理问题。

投资要点 公司未来整体业务布局:PCB和半导体两翼齐飞。公司是国内PCB样板和小批量板领域的龙头,样板和小批量板未来几年有望稳步增长。公司在拓展中高端小批量PCB板业务的同时,正逐渐向与现有业务紧密联系的IC载板以及大硅片等半导体集成电路相关市场延伸。公司在PCB市场技术优势较为显著,向半导体行业延伸有着天然的优势,未来PCB业务和半导体业务两翼齐飞的局面可期。 宜兴项目和军品业务未来给PCB业务带来巨大增量,将是公司收入和利润增长的重要贡献者。 宜兴小批量板厂越过盈亏平衡点,15年有望大幅贡献利润。宜兴厂13年3月开始试投产,主要制造壁垒较高的中高端小批量PCB板,投产前两年销售收入还无法覆盖成本,对公司业绩造成较大压制。3季度公司对宜兴厂的管理和生产层面进行了调整。后续产能不断爬升,良率和订单结构也将得到改善,宜兴厂正强势跨过盈亏平衡点,到15年将有望大幅贡献业绩。 技术受客户认可,军品业务未来业绩增长确定性强。公司近年来对军工投入不断增加,PCB领域多年的技术积累逐渐受到认可。目前军品业务在公司收入中占比约为10%,我们根据行业趋势以及客户、订单情况判断这一比例将快速提升,高壁垒高毛利使得军品业务未来利润增长的确定性强。 IC载板和大硅片等半导体业务顺应国产化替代趋势,打开巨大成长空间、支撑公司未来高增长。 国内少数有能力向IC载板延伸的企业,未来几年业绩高增长可期。从IC载板的高门槛和海外公司的发展路径角度看,相对其他PCB厂商兴森更有能力向IC载板行业延伸。面对国内目前巨大的市场空间和供需缺口,公司未来IC载板业务的客户的稳定性和影响力以及订单的确定性较大,产能利用率能保持在高位。14年末IC载板开始量产,良率提升加上产能爬升预示15年将迎来业绩爆发。 大硅片项目远期推动公司成长。投资大硅片项目填补国内产业空白,各大股东在半导体材料和制造领域拥有足够的技术积累、生产能力和管理经验,项目投产后有望大幅提升公司的投资收益。 整体布局顺应行业发展趋势,公司将迎来各业务协同发展的新局面。 1、从传统PCB业务和半导体新业务关系看,PCB样板和小批量行业的多年耕耘,有利于公司进入IC载板领域以及导入客户;反过来,投资IC载板及大硅片等半导体业务可以带动原有PCB制造技术的升级,而且能够更加贴近下游市场的需求。 2、从更宏观的业绩角度看,公司顺应行业发展趋势较早布局中高端小批量PCB板、IC载板和大硅片,前期宜兴工厂和IC载板项目的高投入给公司业绩造成了很大的压力。目前,宜兴工厂和IC载板项目都已经实现量产,而且都即将跨过年盈亏平衡点,后续随着良率改善、产能不断爬升以及订单的跟进,高投入未来两年转化为高产出确定性强,公司有望迎来传统PCB业务和半导体新业务协同发展的新局面。 3、从行业市场空间和市值空间角度看,新业务打开了十倍增长空间。兴森以往样板机小批量板全球市场空间在百亿以下,而未来IC载板及大硅片对应的是十倍以上市场空间,国内渗透率基本为0,进口替代空间广阔。从市值方面考虑,我们认为公司未来几年将迎来多年布局的集中收获期,投资机会凸显。 盈利预测与投资建议:我们预计2014-2016年营收分别为16.85/26.26/34.62亿元,归属母公司净利润分别为1.48/2.58/3.50亿元,对应增发前股本的EPS分别为0.66/1.15/1.57元,目前股价对应的PE分别为44/25/19倍。我们认为公司业绩增长的束缚正在慢慢消除,宜兴工厂和IC载板业务正迎来业绩拐点。目前整个PCB板块45倍的市盈率,根据我们的预测2015年公司业绩将实现超过50%的增长,同时公司作为PCB样板子领域的龙头理应获得更高的估值溢价。此外,公司未来几年增长点清晰,有望进入新一轮快速增长期,我们认为给予公司明年35倍的PE依然具有足够的安全边际,目标价为40元,首次覆盖给予“买入”评级。

投资要点 事件:公司公告了2014年三季报,公司前三季度累计营收55.93亿元,同比增长19.96%;实现净利润4.20亿元,同比下降5.49%;基本每股收益0.30元/股。第三季度单季,实现营业收入19.85亿元,净利润1.39亿元。 客户端需求旺盛,成本端价格上升带来盈利压力。今年三季度单季营收为19.85亿,同比增长22.76%,与二季度23.0%的增长持平,下游应用领域如PC、消费电子、家电、汽车电子等领域的需求依旧保持旺盛,而在4G应用需求方面因4G行业投资进度慢于预期,主要依靠中移动发力,而联通和电信进程一般,使得公司的系统设备类产品和智能终端应用增速放缓,而这两块业务的毛利率较高,影响综合毛利率明显。另外,上游原材料铜箔价格涨幅近5%,而且这一趋势会随着接下来美元走强铜价上升愈发加强,树脂价格涨了一点,玻纤因天然气价格上涨而应声而涨,多方原料价格上升造成成本压力,在宏观经济需求三季度疲软的情况下公司只在部分产品上同步涨价,涨幅也远小于5%,使得成本压力未能及时转嫁到下游客户,致使公司三季度净利同步略有下滑,此次净利的下滑结束了连续7个季度的净利增长。 子公司投产转固及管理费用上升明显。全资子公司东莞生益电子东城工厂竣工投产,结转固定资产带来资产减值损失大幅增加220%,达到1282万元,而且因刚投产,产能释放处于爬坡阶段,对于业绩贡献处于过渡阶段。另外,因今年前三季相比去年同期增加了东莞生益电子,使得管理费用从去年的2.07亿增加至2.77亿元,大幅增长33.56%,这一并表影响只会暂时影响报表观赏性,对于公司未来成长性基本无影响。 半导体BB值结束连续11月“1时代”,但稍作调整乃情理之中。SEMI公布的9月北美半导体设备制造商订单出货比(B/B值)为0.94,12个月以来首次跌破1。自去年10月以来至今年8月,北美BB值已连续11月守稳1,写下自2009年7月至2010年9月期间以来最长纪录。但根据我们业内调研来看,设备采购往往走在订单的前面,自去年四季度至今年上半年,需求面稳定成长,产能所需要的机器设备早在第二季至第三季全数到位,到第四季温和下滑是合理的情况,不可能一直处于高水位状态。而且,就市场面来看,直到明年上半年,多数供应商都将会享受苹果新机带来的拉货效应,物联网需求也会不错,因此此次BB值下滑只是短暂调整,不影响整体行业景气度,在此背景下公司作为覆铜板行业寡头之一,对于下游PCB企业的议价能力强,一旦需求景气度回升便可通过提价改善盈利能力。 汽车电子发展如火如荼,PCB升级换代空间较大,汽车认证稳步进行。随着技术提升,车用PCB高速增长期即将到来,在下游需求不断增长时,行业内其他厂商的产能投放并没有及时跟上,使得市场份额不断向生益这样的龙头企业集中。目前生益汽车电子业务主要是供应给博世,是博世汽车发动机控制用覆铜板第一大供应商。由于发动机、制动系统等使用的汽车电子与驾驶安全紧密联系在一起,对于品质和稳定性要求很高,整个认证过程复杂而冗长,目前公司正在接受某汽车发动机制造商的认证,作为资本市场的守护者,投资者要保持份耐心等待生益这块新增市场的逐步落地和贡献的增加。 公司协调管理能力明显改善,费用控制严格。公司协调管理能力有明显改善,今年上半年通过集团公司管理和目标强制执行使其扭亏为盈;今年上半年开始,公司依托全面预算系统的实施,加大了对各项期间费用管控力度,促使各项费用未随销售数量增加而同步增加。公司协调管理能力有明显改善,以苏州生益为例,去年因为笔记本应用领域销售的艰难加之集团协调管理能力出现问题而亏损,去年全年开工率只有70%多,今年开始加强协调管理,对产能利用设定目标,一下将固定成本分摊减少许多,使得苏州生益今年前三季贡献收益2000万左右。展望明年,随着陕西生益和苏州常熟厂区产能的释放,覆铜板规模将更上一层楼,如果明年订单需求旺盛,还可以通过增加实际生产天数来提高产量,使得产能利用率超过100%,所以未来产能弹性巨大。 盈利预测:随着国家半导体扶持政策的逐步落地、国产智能手机本土化配套、三大运营商逐步发力4G系统设备投资建设、汽车电子认证通过后实现国产化替代等诸多进展推进,生益科技作为全球第二大覆铜板提供商将迎来穿越周期式的增长,我们预计公司2014-2016年营收分别为82.4、99.9、118.1亿元,净利润分别为6.23、8.03、9.64亿元,对应EPS分别为0.44、0.56、0.68元,继续“买入”评级,目标价9元。 风险提示:(1)覆铜板毛利率随着产能扩充而降低的风险;(2)4G推进速度低于预期的风险。

事件:公司公布前三季度业绩,前三季度实现收入7.61亿元,同比增长43.54%;净利润1.31亿元,同比增长34.40%;基本每股收益0.46元。三季度单季营收为2.80亿元,同比增长32.69%;净利润4755.17万元,同比增长30.76%。 新品推成出新迅速,毛利率下滑趋势减缓。公司自上市以来产品综合毛利率不断下滑,智能手机为主的中小尺寸背光产品竞争剧烈、产品单价降低成为了不可避免的状况,面对此,通过产品线的横向延展成为了解决之道。前三季度中公司重点研发的“超亮侧发白光LED”和“超薄侧发白光LED”现均已批量生产,与目前智能终端不断轻薄化的趋势一拍即合,受到下游客户广泛认可;“高功率白光LED”在发光效率和散热方面都有极大提升,在大尺寸高端液晶电视和室内照明灯具应用方面性能突出,而大尺寸市场的用量是小尺寸的数十倍之余,市场空间巨大,目前公司已是长虹、创维、海信等国内一线电视厂商主要供应商,未来大尺寸将成为公司重要增长点之一,是背光模组国产化替代的重大受益方;“超薄全彩LED”已完成试产,为未来切入LED显示应用方面提供支撑,公司将顺利同时抓住显示和照明两大LED快速渗透的方向,为公司长期地持续地增长保驾护航。公司新品的快速推出对于提供综合毛利率助力颇多,近三个季度的单季毛利率分别为29.60%、29.16%、29.22%,下滑速度明显减缓,未来在生产效率的进一步提升下,公司盈利能力值得期待。 背光国产化配套成为大趋势。2012年以前,无论是手机、平板使用的中小尺寸液晶面板还是电视、PC使用的大尺寸液晶面板,都是韩国和台湾等面板厂商垄断的,其中的背光模组也基本都是用的旗下模组配套子公司的供应,属于类封闭式环节。但这一现象在经济全球化、制造精细化和成本压力加剧的倒逼下不得不改变,面板厂商为了提升利润率开始寻找产业链配套,只提供不含背光模组的液晶面板,这样背光模组的提供就转移到了下游终端厂商。我们相信未来三年中大尺寸LED背光市场的成长将主要受益于液晶面板产业由海外市场向国内转移的机遇。目前,三星、LG等国外面板厂商都积极加快在中国本土产品线投资的脚步,预计到2015年国内液晶面板产能占全球比例将从2013年的53%增加至70%以上,届时背光模组的本土化配套将大大提升背光源的国产化率,从而给国内中大尺寸LED背光封装企业带来了难得的机遇。 精益运营管理造就背光LED龙头。公司通过信息化管理平台有效的监控着生产销售的每个环节,在提升了产品供货效率和稳定性之外,也为公司快速反应客户需求和服务提供了保障。消费电子的快速创新性对企业提出了更高的要求,往往能够迅速对市场做出反应和第一时间交货的企业能够受到下游应用客户的青睐,而这一点正是聚飞光电的强项所在,通用产品3天以内的交货周期彻底秒杀了竞争对手1-2周的交期。自2013年开始,国内以华为、中兴、联想、酷派、OPPO、小米为首的本土品牌快速崛起,在智能手机渗透率已超90%、苹果三星等一线品牌市占不断下滑的背景下成功接棒后智能机时代,凭借高性价比和客户群体细分等优势迅速抢占市场,实现了本土品牌的逆袭。聚飞光电充分抓住了这一机遇,进一步巩固龙头地位,续接小尺寸背光市场成长动力。另外,随着4G终端渗透、智能手机大屏化、高清化趋势演进,单台终端背光用灯量不断增加,以及平板电脑轻薄化趋势对小尺寸背光企业需求的增加,都为公司小尺寸背光业务持续成长打开空间。公司在小尺寸背光LED市场的占有率已经全面超越台企、韩企,在稳定供货大陆“中华酷联”等一线手机客户的同时凭借小尺寸超亮系列的突出性价比成功进驻台湾和韩国市场。报告期内公司对韩国客户已经取得突破性进展,下半年全面放量可期。 背光模组光学膜面临巨大需求缺口,公司有望利用协同优势畅游“蓝海”。近几年,随着日韩台经济发展速度日渐放缓,原本以日韩台为主要生产基地的光学膜格局正在悄悄发生变化,全球面板厂商降低成本并抢占国内市场份额而加速面板产能向国内转移,从而选择光学膜本土化采购,加之国内高世代液晶面板的兴起,对于上游关键材料如光学膜的需求也大幅增加,以光学膜占到液晶面板成本的10%左右进行估算,一条8代线总投资200亿元的面板生产线,其光学膜的需求就达到20亿元。国内2013年背光模组光学膜产能约为4.68亿平米,与2013年预计需求量7.73亿平米存在巨大缺口,光学膜作为高端膜品种技术壁垒较高,导致这一市场需求缺口很难在短期内被填补。公司于2013年通过设立控股子公司进军背光模组光学膜领域,与现有背光业务形成横向产业链协同效应,凭借在背光模组产业链中的龙头地位,将携关键优势畅游这片“蓝海”。 盈利预测:我们预计公司2014-2016年营收分别为11.4、16.7、23.7亿元,净利润分别为1.82、2.51、3.39亿元,EPS分别为0.64、0.89、1.20元,对应PE分别为29.07、21.11、15.64倍。公司产业链地位优势明显,产品研发创新能力强,持续成长动力足,给予“买入“评级,目标价23元。 风险提示:LED照明行业技术门槛较低导致的竞争加剧;LED行业技术不断创新以及生产效率不断提升带来产品销售单价不断下降。

投资要点 事件:公司公布2014年三季报,2014年前三季度营收为24.14亿元,同比增长1.27%;净利润为2.14亿元,同比增长18.56%;基本每股收益为0.22元。 LED照明产品快速增长,占比提升带来综合毛利率同比提高。公司LED照明产品三季度单季营收为4.7亿元,占营收比例为52.81%,份额占比快速提升,前三季LED累计收入11.2亿,同比增长53.42%,依然保持高速增长。由于LED产品的毛利率较高,27%以上,其产品结构比例的提升促使公司前三季综合毛利率相较去年同期上升近4个百分点。今年前三季,LED照明产品在商业应用和室内照明等领域的渗透率不断提升,公司在楼氏、欧司朗、飞利浦、东芝等客户开拓方面进展顺利,稳步放量,奠定了销售收入的持续增加。另外,今年诺贝尔物理学奖授予了蓝光LED的发明贡献,这对于LED产业的认可和节能替代意义的高度评价具有重要意义,宣告了LED照明时代的到来,加之10月1日开始禁止进口和销售60W及以上白炽灯的政策给予LED照明灯具替代提供了巨大空间。公司作为从传统照明企业成功升级且逐步建立自主品牌的优质企业,客户服务和产品渠道经验丰富,受益逻辑清晰。公司LED灯具业务的发展取得了良好进展,LED业务中灯具产品比例超过30%,未来在光源灯具一体化趋势越来越明显的情况下,灯具比例将进一步提高,毛利率仍有较大提升空间。 节能灯快速下滑,拖累营收增速。报告期内,公司节能灯实现销售收入10-11亿元,同比下滑22%,节能灯业务收入下滑明显主要源于以下几个方面的原因:一、由于公司工作重点正转向LED灯具,部分毛利率较低的节能灯订单逐渐放弃;二、国家节能补贴额度不断减少。整体来看,我们认为公司节能灯收入下滑不一定是件坏事,这样一方面可以优化产品结构、提升毛利率,而且整个战略定位更加清晰,聚焦LED照明产品与智能家居的完美结合更有助于提升公司估值水平。 自动化程度不断提升,智能照明领域布局深远。随着产能释放、自动化程度提高及公司管理水平提升,公司LED利润率不断超预期,稳定在27%以上。相比于传统照明技术,LED在智能化的实现方面更加灵活和简便,随着智能家居和物联网时代的到来,公司很大部分精力用于LED智能化照明方面,已经建立了专业团队,上半年已经与京东智能家居云平台合作,推出了阳光智能家居照明产品,接下来将积极推进与阿里巴巴、小米等开展合作。智能照明将使LED照明行业从资本设备模式向服务模式转变,增加了产品的附加值。公司在智能照明领域布局深远,未来有望率先受益于智能照明的爆发。 光源代工企业到消费品牌企业的蜕变。公司之前主要是给飞利浦做光源代工,从2013年开始,公司凭借下游客户资源积累和客户需求的深切了解,主动创建自由品牌,并积极拓展销售渠道,顺利向消费品牌企业转型,效果之神速受到了消费市场和资本市场的认可。今年以来,公司正式启动电商渠道运营,内销市场启动以网络、微博、微信为平台的新型品牌宣传模式,全面启动建设阳光照明天猫旗舰店、京东、亚马逊等电商平台渠道,通过建设自营店、建立网上分销系统、实现线上线下联动三步曲来规划电商运营的发展。我们认为公司目前在品牌建立方面已经颇有成效,接下来在产品线丰富和软硬件结合方面将进一步加强,内生和外延的脚步不会停歇,有望成为照明龙头企业。 盈利预测:公司以往是光源代工企业,而未来将向消费品牌企业转型,目前节能灯业务发展及盈利能力面临着挑战和艰巨,但转型后新增市场空间在10倍以上,未来成长潜力巨大。我们预计公司2014-2016年营收为39.0、49.3、61.3亿元,归属于母公司股东的净利润为4.00、4.80、5.90亿元,对应EPS分别为0.41、0.50、0.61元,对应PE为23.5、19.6、15.9倍。我们坚定看好公司未来LED业务发展前景,未来有持续超预期可能,给予“买入”评级,目标价14元。 风险提示:节能灯行业增速下滑的风险;公司LED灯具业务增长不达预期的风险。

事件:公司公布2014 年三季报,公司前三季度累计营业收入42.65 亿元,同比增长31.39%;实现净利润5.29 亿元,同比增长67.89%。第三季度单季实现营收19.72 亿元,同比增长67.05%;归属母公司净利润2.88 亿元,同比增长120.86%。2014 年度预计净利润6 亿元至7.10 亿元之间,同比增长10.00%至30.00%。 三季度营收大幅增长,业绩远超预期,激光行业加速迹象明确。公司三季度单季业绩同比翻番,一方面验证了随着光纤激光器的技术突破带来大功率激光应用加速,另一方面也变相消除了市场对智能终端蓝宝石应用的疑虑,虽然苹果蓝宝石供应商GTAT 申请破产,但不影响苹果及其他手机厂商采用蓝宝石盖片的决心,公司三季度蓝宝石切割设备主要来自于苹果手表应用需求的采购。我们认为激光行业与高端制造、机器人行业联系紧密,目前机器人应用最多的功能就是焊接和切割,都需要激光器,所以我们看好工业制造升级将带动激光行业未来几年高速增长,公司质地优异,受益顺序优先。公司对2014 年全年的净利润增速只有10%-30%,主要是因为去年四季度通过出售IPG 公司股票获利约2.15 亿元,还原这块影响,公司2014 年度归属母公司净利润同比增长将高达68%~101%,再次用业绩证明了自身的龙头地位和发展潜力。 蓝宝石切割设备明年高增长无悬念。今年三季度净利增速明显高于净利增速很大部分原因是海外订单的高毛利率。其中贡献激光切割设备收入的客户需求包括苹果手表的应用、蓝思伯恩的手机应用及京东方的LED 盖板应用。从目前订单看,蓝宝石切割设备今年能确认90 多台,明年随着Apple Watch 放量,保守估计订单会在400 台左右,贡献近12 亿收入。即将不考虑iPhone 盖板设备订单,明年业绩高增长也无悬念。激光在各领域的大规模应用逐步铺开,迎来渗透率快速提升的黄金时期。 大功率切割焊接承载公司未来成长的重要动力。在全球商用激光器市场中,二极管激光器一直占据主导地位,但呈现下降趋势。随着大功率激光器的成本下降及技术成熟,非二极管激光器将逐渐成为激光行业前进最重要的推动力。大族激光在光纤激光领域积累深厚,公司早在2008 年就与全球激光器领先企业IPG 达成了战略合作协议。2009 年,大族激光在国内首先推出G3015F 高功率光纤激光切割机,以切割速度极快、运行成本超低、免维护等优势打开市场。通过与IPG 公司的合作,大族激光开始了光纤激光器领域的自主研究,核心的光源技术上公司已经锁定了基础核心知识产权,与国外厂商缩小了差距。未来,随着5000w 以上大功率激光器的量产成熟,激光应用将在钢板、铜板、钛合金板等中厚板的加工和切割,在汽车、船舶制造、军工领域大放异彩,创造出庞大的市场需求。可以说,未来几年大功率切割焊接与蓝宝石业务双轮共同推动公司高速增长。 未来在汽车领域自动化会有较多超预期进展。全球性汽车生产商继续在工业应用中使用激光器,中国等销售量增长较快的地区增长势头更为明显,这是大族激光的重大商机。这些全球性汽车巨头的扩张计划对大族激光来说是发展的重大机遇,我们相信也会是大族未来必然的拓展方向。在国外汽车巨头的带动下,国内车厂也会迅速跟进。根据汽车协会的统计,仅2012 年我国新增汽车固定资产投资就达到了8000 亿元,假设其中10%是切割和焊接设备,就代表了接近800 亿的市场空间。再算上存量改造市场,整体市场规模在数千亿以上。如果计算全球数据,加上其他行业的大功率切割焊接需求,我们认为大族面对的是一个不下万亿的蓝海市场,增长空间非常广阔。从企业自身素质来看,大族也是最有希望在全球汽车行业分一杯羹的公司,目前公司已经是自动化解决方案提供商,未来不排除会通过外延式扩张与下游汽车加工厂商形成协同效应,垂直产业链整合带来产品空间的提升。 盈利预测:我们预计公司 2014-2016 年营收为60.1、81.3、108.6 亿元,净利润为7.7、10.7、14.7 亿元,对应EPS 为0.73、1.03、1.41 元,对应14/15 年动态估值分别为24.18/17.14 倍,在精密制造行业上市公司中动态估值要低于行业平均。激光行业天然与自动化、机器人行业相辅相成,我们认为大族就是中国高端设备制造企业的优秀代表,公司业绩和估值均有非常大的提升空间。维持“买入”评级,目标价30 元。 风险提示:苹果对公司激光切割设备采购订单低于预期的风险;大功率激光器大规模量产迟于预期的风险。

事件:公司公司2014 年三季报,前三季度收入34.78 亿元,同比增长32.16%;净利润10.50 亿元,同比增长38.02%;基本每股收益0.44 元。 业绩持续高增长,芯片龙头地位巩固。公司三季度芯片收入接近10 个亿,毛利率为36.6%,如果算上黄金回收,毛利率已经达到45%左右,盈利能力不断提升,也凸显了公司在行业领先同行的技术实力及行业地位。公司前三季度扣除非经常性损益净利润增发项目逐步投产后,公司问鼎全球芯片出货量龙头指日可待。从企业长期竞争力来看,我们更看好三安。三安在成本控制、企业管理水平、管理层素质上均占优势。过去两年的芯片竞争情况已经证明,市场通过MOCVD 存量机台去计算产能过剩逻辑不通,不是所有厂商买了炉子都能生产出符合客户要求,具备经济效益的照明芯片,目前国内能够稳定给下游主流封装客户大批量出货的实质上只有三安光电一家。我们相信未来LED 芯片行业强者愈强、弱者越弱的马太效应将充分显现,产业整合步伐会加速,大部分中小企业在未来两年都会被激烈的市场竞争所淘汰,弱肉强食大势所趋。 LED 照明景气向好,趋势确定。我们近期进行了LED 行业的调研,从了解到的各方面反馈来看,我们坚信行业的春天即将到来。在价格不断下跌,品质不断提升双重因素的推动下,整体行业已经到了大规模爆发的时点。路灯领域,led 路灯成为新建项目主流选择,未来全面取代高压钠灯大势所趋。商业照明领域LED 渗透率快速提升,从近年来的发展来看,商用照明不仅已成为LED 厂商积极抢攻的首要市场,亦是未来几年LED 照明市场产值成长主要的动力来源之一。而在家庭照明领域,欧美市场渗透率已经达到了快速提升的区间,在CREE、飞利浦、欧司朗不断推出平价产品的推动下,未来两年市场将爆发性成长。在国内,随着性价比及消费者节能环保意识提升,LED 也成为了许多用户住房装修的第一选择。随着芯片光效、封装方式进步、规模效应提升,LED 灯具价格下跌仍将继续,我们判断明年国内家庭照明也将迎来大规模爆发,LED 照明时代即将到来。作为全球LED 芯片龙头,公司将成为LED 照明时代最受益标的。 产业链整合及光伏业务均存在超预期可能。三安光电产业链已由外延芯片,向上延伸至蓝宝石,向下涉及封装环节,直接进入应用及工程领域。产业链的整体优势,确保公司蓝宝石供应的稳定及LED 芯片出货通道。 公司与阳光照明合作成立子公司,表明了公司垂直一体化整合的意向,未来有进一步加大投入可能。此外,三安光电控股子公司日芯光伏与美方合资的高倍聚光光伏产业化项目在安徽淮南开工。该项目建成后将成为世界上规模最大、技术最先进的高倍聚光光伏发电系统及组件生产基地。聚光光伏技术是未来取代第二代晶硅技术的第三代光伏技术,发展前景光明。 宽禁带半导体:一个时代即将来临。宽禁带半导体要包括金刚石、SiC、GaN 等。和第一代(Si)、第二代(GaAs)半导体材料相比,第三代半导体材料具有禁带宽度大,电子漂移饱和速度高、介电常数小、导电性能好的特点,其本身具有的优越性质及其在微波功率器件领域应用中潜在的巨大前景,非常适用于制作抗辐射、高频、大功率和高密度集成的电子器件。目前SiC 和GaN 最大的应用领域为LED 行业,未来两年我们判断其将在功率器件及电力电子器件领域爆发性成长。首先,GaN 适用于高频大功率应用,是微波器件最为理想的材料,其功率密度是现有GaAs 器件的10 倍,将成为下一代雷达技术的标准。目前美军干扰机和“宙斯盾”驱逐舰的相控阵雷达开始换装GaN 产品,军用市场将在未来几年推动GaN 微波器件的快速发展;电力电子领域宽禁带半导体能够降低50%的电力损耗,SiC 适用于1200V 以上高压应用,GaN 适用于中低压高频应用:SiC单晶制备工艺相对成熟,同质外延易于制备纵向结构的器件提高耐压性能,商业化的SiC 器件耐压在600~1200V,适用于风力发电、铁路机车、电网等大功率应用。公司作为国内相关技术积累最深厚的公司之一,未来必将在宽禁带半导体的蓝海市场占据一席之地。 盈利预测:我们预计公司2014-2016 年营收为48.0、71.9、96.9 亿元,净利润14.3、20.4、26.5 亿元,EPS 分别为0.60、0.85、1.11 元,对应估值分别为25.4、17.8、13.7 倍。Led 行业前景向好,公司地位稳固,未来在宽禁带半导体和光伏均有超预期可能,维持公司“买入”评级,目标价21 元。 风险提示:公司产能消化的风险;LED 行业景气波动的风险。