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崔文亮

安信证券

研究方向: 医药行业

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工作经历: 执业证书编号:S1450517040006,北京大学光华管理学院金融学硕士,北京大学化学与分子工程学院化学学士,4年证券从业经验,先后就职于招商证券研发中心、大成基金研究部,曾于2013年加入中信建投证券,任医药行业资深分析师,后先后任职于中信建投证券、国泰君安证券、中信证券和方正证券...>>

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健友股份 医药生物 2018-04-20 26.98 27.30 5.98% 26.65 -1.22% -- 26.65 -1.22% -- 详细
事件:公司公布2018年一季度业绩:2018Q1公司实现营业收入4.36亿元,同比增长92.47%;实现归属母公司净利润1.22亿元,同比增长116.87%;实现扣非归属母公司净利润1.15亿元,同比增长108.14%;加权平均净资产收益率5.76%,同比提升1.58pct,实现基本每股收益0.22元。业绩符合预期。 公司经营有序推进,Q1业绩符合预期:2018Q1公司综合毛利率45.35%,同比微降0.35pct;净利润率27.92%,同比提升3.14pct;从产品结构来看,2018Q1肝素制剂预计实现7000万左右收入,肝素原料药销售3个亿左右。公司订单量需求稳定,各项业务有序进行。 销售费用率提升明显,三项费用整体保持稳定:2018Q1公司销售费用率6.93%,同比增加5.54pct,主要是由于肝素制剂高开导致的费用率提升。管理费用率8.14%,同比降低4.66pct,其中研发费用较去年同期提升30%;财务费用率-0.30%;2018Q1期间三项费用合计14.78%,同比提升0.41pct,费用整体控制良好。 推出限制性股权激励,激发团队积极性提高经营效率:公司拟于2018年4月17日向包括吴桂萍在内的核心董事、高管、中层管理人员、核心技术人员等激励对象100人授予限制性股票242.97万股,首次授予186.16万,预留52.91万,授予价格10.81元/股;2018-2021年预计摊销成本分别为158.44、747.62、1016、340.90万元。限制性股权激励的推出,有利于激发公司管理团队积极性、提高经营效率,对于公司的发展带来积极影响。 投资建议:维持买入-A投资评级,6个月目标价27.30元。我们预计公司2018年-2020年的收入增速分别为57.28%、29.22%、16.59%,净利润分别为5.01、6.70、8.01亿元,增速分别为59.55%、33.97%、19.48%,EPS分别为0.91、1.22、1.45元,对应PE分别为29、22、18倍,成长性突出;维持买入-A的投资评级,6个月目标价为27.30元,相当于2018年30.00倍的动态市盈率。 风险提示:肝素原料药价格下跌;肝素粗品价格大幅提升成本压力变大;依诺肝素钠海外获批不及预期
片仔癀 医药生物 2018-04-18 89.00 101.40 18.35% 87.46 -1.73% -- 87.46 -1.73% -- 详细
全年业绩基本符合预期,片仔癀系列量价齐升,实现业绩高增长。 剔除掉医药商业厦门片仔癀宏仁医药并表影响,销售收入增长20%左右,医药工业端收入端同比增长33.5%,预计主要来自主导产品片仔癀系列销售收入增加,根据公司公告,片仔癀系列分别在16年6月底和17年5月出厂价对内销产品提价6%左右,17年7月海外提价不超过3美元,对应提价幅度7%左右,预计全年销量增长在27%左右。Q1、Q2、Q3和Q4单季度分别实现收入8.60、8.93、9.92和9.69亿,扣非归母净利润2.26、2.07、2.41亿和1.32亿。Q4净利润较前三季度下降幅度较大的主要原因为Q4销售费用、管理费用大幅增加所致,销售费用主要为片仔癀系列海外推广投入和国内广告费投入增加,以及子公司福建片仔癀电子商务和漳州片仔癀上海家化口腔护理销售费用增加。 产品有望进入新提价周期,具备持续提价能力,量价齐升局面有望持续。根据公司公告,片仔癀系列上一轮提价周期是从2008开始至2012年,5年时间价格涨了约一倍,2012-2015年价格维持平稳。此轮涨价自2016年6月底起,有望进入新一轮提价周期。近年来公司加强营销和品牌宣传,着力推广体验馆,借助分布在全国各地的体验店,进一步提升片仔癀的品牌认知度,扩大消费群体。同时加大海外市场的推广投入。回顾公司历次提价包括此轮提价,基本都是呈现出量价齐升的局面。出厂提价推动终端提价,留在渠道的利润增加提高了渠道推广产品的积极性。产能方面,目前国家配给的天然麝香数量相对固定。根据公司公告,公司从2005年起开始的原料储备,于2006年将募集资金4590万元购买麝香等贵重稀缺原料作为战略储备,2012年公司债募集2.17亿元用于补充流动资金,主要用于购买原材料。预计公司目前储备的原料麝香大部分在2014年价格飙涨之前储备的。假设目前7.12亿元原材料6亿为天然麝香,10%在2015年以后购买,10%在2014年到2015年,70%在2012到2013年间购买,20%在2006到2010年间购买,按照药通网的天然麝香零售价格预计公司天然麝香的存量在3000kg左右,加上考虑公司麝群养殖情况,经过我们测算,公司片仔癀产量预计在未来5年每年提升产量30-40%不会面临产能瓶颈问题,量价齐升局面有望持续。 投资建议:增持-A投资评级,6个月目标价101.4元。预计2018-2020年净利润分别为10.17亿、12.50亿、15.76亿元,同比增速分别为26.0%、22.9%、26.1%,2018-2020EPS分别为1.69元、2.07元、2.61元,对应当前股价的PE分别为52倍、42倍和33倍。片仔癀为中药绝密品种,具有极强的产品力,原材料稀缺性加上消费群体对价格的不敏感性,使得产品具有持续提价的可能性,预计未来5年不会面临产能瓶颈问题,量价齐升局面有望持续。增持-A的投资评级,6个月目标价为101.4元,相当于2018年60x的动态市盈率。 风险提示:原材料涨价过高和短缺风险,提价不及预期,业务拓展不及预期风险。
恒瑞医药 医药生物 2018-04-18 83.26 96.60 14.96% 86.15 3.47% -- 86.15 3.47% -- 详细
四季度业绩提速明显,应收帐款略有增加:2017年公司综合毛利率86.63%,同比降低0.44pct;净利润率23.25%,同比降低0.09pct;从单季度看,2017Q1-Q4收入增速分别为18.75%、21.61%、24.67%、33.20%;归母净利润增速分别为18.69%、20.89%、22.86%、34.68%;扣非净利润增速分别为17.37%、21.07%、22.05%、18.78%;四季度业绩提速明显。2017年公司应收帐款31.89亿元,同比增加了37.17%;经营活动产生现金流净额25.47亿元,同比降低1.75%。 分线销售略有成效,各产品线增长良好:2017年公司进行全面营销分线,增加销售2000多人,分产品线看,2017年抗肿瘤药实现销售收入57.22亿元(+18.47%),毛利率91.86%,同比增加0.63pct,其中1.1类创新药甲磺酸阿帕替尼销量增长73.55%,考虑四季度开始执行医保价格,预计阿帕替尼实现销售收入13亿元左右;麻醉镇痛药品实现收入36.00亿(+19.71%),毛利率89.89%,同比降低0.37pct,其中右美托咪啶实现销量增长30.66%;造影剂实现收入18.95亿元(+44.85%),毛利率71.77%,同比提升0.17pct,造影剂增长超预期,其中碘克沙醇销量增长66.40%,PDB样本销量增长36.98%;心血管实现收入3.24亿(+6.76%),毛利率82.25%,同比降低1.80pct;抗感染类产品实现收入3.69亿元(+22.96%),毛利率77.24%,同比降低0.21pct;其他类产品实现收入19.15亿元(+44.23%),毛利率82.35%,同比降低1.39pct,其它类产品主要包括电解质注射液产品(钠钾钙镁葡萄糖注射液)和免疫类产品(艾瑞昔布、非布司他),其它类药品高速增长受益于免疫类产品的高速增长,从PDB样本来看,艾瑞昔布和非布司他分别实现51.86%和85.69%的高增长。2017年公司海外实现销售6.37亿元(+47.40%),毛利率77.16%,同比降低14.25pct;海外制剂出口放量明显。 研发投入加大,整体费用控制良好:2017年公司销售费用率37.50%,同比降低1.72pct;管理费用率21.34%,同比提升0.91pct,其中研发投入17.59亿元,同比增长48.53%,研发费用占营收的12.71%,提升2.04pct;财务费用率-0.26%,增加了1.23pct;期间三项费用合计58.58%,同比增加了0.42pct,整体看费用控制良好。 投资建议:增持-A投资评级,6个月目标价96.60元。考虑阿帕替尼谈判进医保及销售分线带来的提振,上调销售端预期;股权激励费用摊销2018-2019年利润端仍将低于销售端。我们预计公司2018-2020年的收入增速分别为25.10%、23.60%、23.40%,净利润增速分别为21.27%、22.23%、25.86%;EPS分别为1.38、1.68、2.12元,维持增持-A的投资评级,6个月目标价96.60元,相当于2018年70.00倍的动态市盈率。 风险提示:新产品获批不及预期;老产品增速放缓;产品降价风险。
基蛋生物 医药生物 2018-04-17 65.45 76.40 24.43% 66.78 2.03% -- 66.78 2.03% -- 详细
基层市场扩容叠加新检测项目及检测方法学升级,POCT市场处于高速成长期:根据Rncos数据,2013年中国POCT市场规模达到4.8亿美金,预计2018年规模可达14.3亿美元,年复合增长率高达24.40%。POCT检测,又称为即时检测或床边检测,具有快速高效低成本的特点,应用于急诊、ICU、家庭等多个应用场景。未来伴随基层分级诊疗政策的推进以及对社区医疗体系的建立,基层市场有望扩容。而新检测项目的拓展及检测方法学的不断升级,例如自动化、高通量、定量POCT检测仪器,将不断驱动POCT诊断行业高速发展。 公司国内心标POCT龙头,产品性能稳定销售渠道成熟完善:基蛋生物成立于2002年,是国内领先的POCT诊断研发、生产、销售企业。2012-2017年公司营业收入、归母净利润、扣非归母净利润年复合增长率分别高达46.00%、54.61%、55.42%,成长性显著。公司具有稳定的产品质量和成熟的销售渠道,早期公司抓住心脏标志物POCT产品二级以下医院市场空白期,迅速占领市场成就国产心标POCT龙头。同时公司通过直销和经销相结合形成了覆盖全国大部分地区的销售网络和售后服务体系,具有强大的产品推广能力和渠道维护能力。 产品升级推出全自动免疫荧光定量仪Gentein1600,炎症诊断POCT产品放量带动公司新一轮成长:公司推出全自动免疫荧光定量仪Gentein1600,与传统仪器相比,解决了手动、半自动检测样品的弊端,提高检测灵敏度及检测效率,具有全自动、高通量、定量的优势,Gentein1600在2015年推出后放量迅速,市场主要定位于样本量较多的二级及二级以上未配备大型化学发光仪器的检验科,2016年销售加免费投放数量381台,根据公司调研目前市场保有量1400台左右,带动试剂用量单台年产出量可以达到10万元/年。同时此款仪器将带动公司炎症POCT检测产品快速放量带动公司新一轮成长。 投资建议:增持-A投资评级,6个月目标价76.40元。公司研发能力强推陈出新快,产品性能稳定;渠道建设和维护能力强,我们预计公司2018-2020年的收入增速分别为30.92%、30.44%、26.38%,净利润分别为2.54、3.32、4.15亿元,增速分别为30.93%、30.80%、25.08%,EPS分别为1.91、2.50、3.13元,对应PE分别为34、26、21倍,成长性突出;维持增持-A的投资评级,6个月目标价为76.40元,相当于2018年40.00的动态市盈率。 风险提示:公司POCT诊断产品降价;新产品推广不及预期;传统产品增速放缓
云南白药 医药生物 2018-04-16 97.78 123.55 30.88% 96.49 -1.32% -- 96.49 -1.32% -- 详细
公司Q4增长速度放低,综合毛利率提升明显:按季度看,17Q4单季度收入+3.0%、归母净利润下降3.6%,拉低全年业绩。从利润率看,2017年公司综合毛利率31.19%,提升1.33pct,净利润率12.93%,略降0.09pct;从主营构成看,公司毛利率提升主要受益于工业产品毛利率提升,2017年工业产品毛利率65.61%,提升了3.51pct,商业毛利率略有下降,降低0.55pct。 销售费用率上升明显,三项费用整体控制良好:费用端来看,销售费用率15.15%,上升2.47pct,主要由于产品高开造成市场维护费用加大,2017年市场维护费14.55亿,比去年增加6.84亿,同比提升88.72%;管理费用率1.59%,降低0.57pct;往年原计入管理项的各项税金今年计入税金及附加项目,减少2085万管理费用,扣除此项,公司管理费用率仍下降0.48pct,管理效率提升明显。财务费用率0.30%,整体费用率17.12%,上升1.89pct。 药品平稳增长,健康产品培育潜力大:分事业部看,2017年公司药品事业部实现收入50.43亿元,同比增长2.56%;健康产品事业部实现收入43.61亿元,同比增长16.09%;中药材资源事业部实现收入11.62亿元,同比增长23.19%;商业实现收入144.94亿元,同比增长7.45%。药品渠道库存调整增长平稳;健康品保持较快增长,未来牙膏有望保持良好增长,洗发水、卫生巾、面膜等个人护理品培育潜力大。 投资建议:增持-A投资评级,6个月目标价123.55元。公司产品品牌力强,受益于消费升级,产品品牌力、成熟营销渠道叠加优秀管理层,公司经营可期。我们预计公司2018-2020年的收入增速分别为16.35%、15.05%、15.10%,净利润增速分别为16.88%、19.12%、15.60%,EPS分别为3.53、4.20、4.86元,成长性突出;维持增持-A的投资评级,6个月目标价为123.55元,相当于2018年35.00倍的动态市盈率。 风险提示:新产品推广不及预期;激励不及预期。
千金药业 医药生物 2018-04-13 16.08 20.00 20.70% 17.42 8.33% -- 17.42 8.33% -- 详细
经营体制改善带来效率提升,公司业绩步入快速上升通道。公司17年净利润增速约39%,业绩大幅增长主要来源于以下增量:1)母公司17年全面执行千金经营法式驱动经营效率大幅提升,销售费用率与管理费用率有所下降,全年母公司实现净利润1.5亿元,较16年增加近5000万。2)子公司千金协力(持股比例32%)在主营产品水飞蓟宾葡甲胺片、恩替卡韦分散片销售量分别增长23.22%、77.52%的带动下,全年实现净利润2305万元,同比增长94%。3)千金大药房在门店数量增加等因素推动下,全年实现净利润2704万元,同比增长34%。4)卫生用品公司在千金净雅快速放量(+25.24%)以及千金经营法式带来的销售费用率下降11个百分点的驱动下,扭亏为盈实现净利润212万元(16年亏损1802万元)。 此外,公司全年非经常性损益预计为3466万元,其中四季度确认较多,约2249万。根据财报披露,非经常性损益增加主要来源于以下三个方面:1)公司此前公告转让了处于亏损状态的千金医材51%股份,预计获得的收益不低于500万;2)17年末,公司账面的理财产品近10亿元,我们判断年末结算利息获得了投资收益约1477万元;3)全年收到政府补助约3215万,较往年同期有所增加。 中药板块维持平稳增长,化药子公司千金协力表现亮眼。分业务看,1)中药板块:17年实现收入8.98亿元(+12.56%),核心产品千金系列收入占比约85%,合计实现收入5.81亿元,我们预计千金囊与千金片分别实现3.3亿元、2.5亿元销售额。中药板块整体实现平稳增长,毛利率下降3.82个百分点,我们判断主要与千金系列的原材料当归和党参涨价所致,二者合计成本占比超过58%。2)西药板块:17年实现收入7.55亿元(+8.92%),毛利率提升1.74pp至70.1%。一方面,化药子公司湘江药业由于领导层调整以及控货等因素,全年实现净利润5818万元,基本与16年持平,然而随着新管理团队到位以及千金经营法式开始全面执行,我们预计湘江药业今年将重拾高增长;另一方面,另一化药子公司千金协力表现亮眼,主营产品水飞蓟宾葡甲胺片、恩替卡韦分散片销售量分别增长23.22%、77.52%,我们预计恩替卡韦销售额约1亿元。 千金净雅保持快速增长,扭亏为盈开始贡献市值。千金净雅实现收入2.05亿元,扭亏为盈实现净利润212万元。利润增长的主要原因来自于两方面:一是销售规模稳步大幅增长,增长率为25.24%;二是销售费用率持续下降,2017年卫生用品销售费用率为52.94%,较2016年下降了10.92个百分点。目前,公司放缓了千金净雅新市场拓展的步伐,开始深耕现有存量市场,根据我们草根调研,市面上共有300多种女性卫生用品,在大商超能够站稳脚跟的只有15种左右,而公司为其中之一。与此同时,公司正不断丰富卫生产品梯度,新产品小儿纸尿裤去年底上市、小解巾等高端产品一季度也陆陆续续上市,为公司卫生用品业务板块贡献新的利润增长点,综合以上判断,我们预计18年卫生用品板块有望保持快速增长实现收入3亿元。 由于2017年之前,公司的卫生巾业务尚未实现盈利(2016年亏损1802万),从PE角度测算并未贡献市值,我们预计自2018年起千金净雅可以给予卫生用品业务板块一定的合理市值。 千金经营法式带来经营效率持续提升,2018年将在子公司全面执行。千金经营法式是以利润为核心导向,运用市场方式实现利益共享的经营模式,公司自2015年开始酝酿筹划到2016年下半年在母公司以及卫生用品孙公司试点,从2017年母公司与卫生用品公司的表现来看,其所带来的经营效率提升已经得到了验证。2018年,千金经营法式在所有子公司层面开始全面执行,有望带来经营活力的提升、为公司带来新的业绩增量。 投资建议:买入-A投资评级,6个月目标价20元。考虑到千金经营法式开始在子公司全面执行,经营销售率有望得到进一步提升,以及千金净雅开始扭亏为盈,我们上调公司盈利预测,预计2018年-2020年净利润分别为2.64亿元、3.31亿元、4.07亿元,EPS分别为0.76元、0.95元、1.17元,对应当前股价的PE分别为21X/17X/14X,若扣除公司账上现金以及交易性金融资产后(年报披露共计约7亿元),对应PE分别为18X/15X/12X,PEG远小于1,当前估值具有显著优势,存在较大修复空间。考虑到公司营销改革效果初显、千金系列经过规格与价格转换后有望恢复稳定增长、千金净雅已经扭亏为盈进入快速放量期等因素,公司有望步入业绩上升通道且当前公司市值小具有成长空间给予买入-A的投资评级,6个月目标价为20元,相当于2018年26倍动态市盈率。 风险提示:千金净雅销售不达预期、营销改革推行效果不理想。
基蛋生物 医药生物 2018-04-12 64.00 77.20 25.73% 67.20 5.00% -- 67.20 5.00% -- 详细
事件:公司发布2017年年报,2017年公司实现营业收入4.89亿元,同比增长32.27%;实现归属母公司净利润1.94亿元,同比增长40.21%;实现扣非归母净利润1.73亿元,同比增长35.32%;经营活动产生现金流净额1.92亿元,同比增长23.09%。业绩超预期。2017年利润分配预案:以总股本13288.9175万股为基数,向全体股东每10股派发人民币4.5元(含税),同时以资本公积向全体股东每10股转增4股。 公司各项经营指标优异,毛利率净利润率均有所提升:2017年公司综合毛利率82.13%,较去年同期提升了0.92pct;扣非净利润率35.38%,较去年同期提升了0.77pct。从具体产品看,试剂实现收入4.47亿元,占公司整体收入的91.54%,试剂毛利率高达87.15%,较去年同期提升了0.71pct;仪器实现收入3803万元,同比增长45.71%,毛利率34.52%,较去年同期提升了11.24pct。公司各项业务经营指标优异。 加强市场推广及研发,期间三项费用有所增加:2017年公司销售费用率20.85%,较去年同期增长0.59pct;管理费用率18.78%,较去年同期增长0.2pct;财务费用率-0.30%;期间三项费用合计39.32%,较去年同期提升了0.58pct;销售费用率和管理费用率均有所提升,销售费用提升主要是由于加大市场推广所致,管理费用率增加主要由于研发投入增加以及上市中介费用等所致。 公司加大研发投入,进行产业链全方位布局:公司2017年研发投入5404.14万元,占公司总营收比例11.06%,较去年同期增长0.46pct;公司持续加大研发投入,依托胶体金免疫层析、荧光免疫层析、生化胶乳试剂、化学发光和诊断试剂原材料开发五大现有技术平台,进行全产业链布局。2017年,公司完成了多项新产品的研发与上市,目前已经推出市场的产品有MAGICL6800全自动化学发光测定仪及其配套试剂(包括甲功5项,激素7项等),将要推出市场的还有CM-800全自动生化分析仪及系列配套试剂。 投资建议:增持-A投资评级。公司作为国内poct领军企业之一,心标poct产品稳定增长,炎症poct产品伴随全自动仪器放量,我们预计公司2018年-2020年的收入增速分别为34.67%、29.33%、29.13%,净利润增速分别为30.41%、33.41%、29.99%,EPS分别为1.90、2.54、3.30元,成长性突出;首次给予增持-A的投资评级,6个月目标价77.20元,对应2018年40倍PE。 风险提示:诊断产品降价;新产品推广不及预期
济川药业 机械行业 2018-04-12 49.51 60.00 23.81% 52.37 5.78% -- 52.37 5.78% -- 详细
公司公告,蛋白琥珀酸铁口服溶液、川芎清脑颗粒及子公司东科制药的甘海胃康胶囊、黄龙咳喘胶囊新纳入江苏省医保目录,健胃消食口服液退出江苏省医保目录,上述江苏省医保目录从2018年7月1日起正式执行。上述品种中,蛋白琥珀酸铁口服溶液属于首仿产品,川芎清热脑颗粒属于独家品种,甘海胃康胶囊和黄龙咳喘胶囊属于独家剂型。 公司新产品蛋白琥珀酸铁口服溶液主治缺铁性贫血(孕妇和儿童发病率很高),由于具备铁离子吸收率高、胃肠道副作用小等特点,疗效相比其他补铁类药物也更具优势。根据米内网披露,国内治疗贫血药物的市场容量在100亿元以上,补铁的制剂在40亿元左右,临床上补铁制剂以二价铁为主,如硫酸亚铁、富马酸亚铁片、乳酸亚铁、多糖铁复合物等,二价铁口感不佳,患者服用会有恶心呕吐的副作用,尤其不适合儿童服用,而蛋白琥珀酸铁是三价铁复合物,在胃内酸性环境产生沉淀物,不会释放出铁离子,在肠内较高的酸碱度,化合物重新变得可溶,胰酶使它释放出铁离子可供吸收之用,因此,疗效更具优势(铁离子吸收率高,胃肠道副作用小),服用口感优于二价铁,未来取代二价铁制剂是趋势。 蛋白琥珀酸铁原研是意大利ItalfarmacoS.A.,于1987年上市,商品名菲普利,已全球20多个国家上市,在其推广能力较弱的情况下,根米内网数据显示国内销售额也已经超过4亿元,公司的蛋白琥珀酸铁是首仿,2014~2016年,国内蛋白琥珀酸铁整个市场复合增速29.8%。根据财报,公司的蛋白琥珀酸铁2016年上市第一年销售收入预计超过5000万元,2017年销售收入预计在1.8亿元左右,同比增长260%。 此前,公司蛋白琥珀酸铁仅进入辽宁省和河北省医保,本次进入江苏省医保,作为医药市场大省,具有重要积极作用,有利于蛋白琥珀酸铁实现放量。公司蛋白琥珀酸铁于2015年获批,此前由于招标进度缓慢,仅在有限几个省份销售,而2017年以来已经8个新增省份中标,随着后续中标省份的增加,预计销售还将保持高速增长。综上,我们认为,医保目录省份增加和招标省份扩张是驱动公司蛋白琥珀酸铁继续保持高速增长的两大动力。我们预计,2018年该产品收入有望实现3亿元左右,同比增长67%,未来看具备成长为大品种的潜力。 此外,公司蛋白琥珀酸铁中标价80~100元/盒(6支),我们预计该产品利润率较现有其他所有产品都更高,实际利润贡献超过收入比例,是未来几年拉动公司保持较快增长的来源之一。 公司核心品种蒲地蓝消炎口服液新进入多省医保目录,较快增长有望得到延续。蒲地蓝消炎口服液分别于2018年3月进入山东省医保目录、1月进入吉林省和河南省医保目录、2017年12月进入黑龙江省医保目录、10月进入青海省医保目录、1月进入河北省医保目录,至此,蒲地蓝已经进入13个地区医保目录(陕西、江苏、辽宁、湖南、天津、新疆、新疆军区、河北、青海、黑龙江、河南、吉林、山东),还有进入多个省份医保的潜力。考虑到2017年以来,蒲地蓝已经新进入6个省份,参考此前蒲地蓝进入天津医保后放量加速的经验和蒲地蓝受益于医保执行在江苏地区近5亿左右的巨大销售,我们认为蒲地蓝未来几年有望受益于新进入医保省份,增长有望加快。 济川药业是我们持续推荐并早已申明首推的品种,我们此前已经发布多篇深度报告和跟踪报告。2017年5月16日,于公司被市场错杀之际,我们发布《济川药业深度跟踪报告:推广能力优秀的平台型企业,预计未来业绩持续高增长估值有望修复》;8月9日,公司股价再度低迷之际,我们发布公司深度跟踪报告《济川药业再认识:全年低点已过,下半年收入和利润增速都有望加快估值有望再修复》;2018年1月2日,公司蒲地蓝陆续进入多省医保增补目录,我们再次发布《蒲地蓝进入河南医保目录超预期,未来业绩有望继续保持较快增长》,并明确重申首推济川药业。 我们再次重申推荐逻辑和判断,蒲地蓝消炎口服液医院端有望保持15%左右较快增长,OTC端持续保持高速增长。蒲地蓝医院端预计未来仍将保持15%左右较快增长,主要动力来自:1、医保目录增补省份增加;2、成人科室拓展;3、门诊限针剂政策的不断扩大范围。根据年报,蒲地蓝OTC端去年实现50%增长,预计今年仍将实现35%左右高速增长,随着公司OTC端推广人员增加、覆盖药店数量快速增加、及零售药店严格执行抗生素处方药销售政策(无处方不销售),我们预计,未来几年蒲地蓝在OTC端销售复合增速不低于35%。公司2017年零售药店数量显著扩张主要在下半年,因此,我们预计,公司OTC端销售有望在今年提速。 无糖型小儿豉翘清热颗粒在多个省份中标,加速替代,整体增速显著加快。我们跟踪到,继2016年无糖型的小儿豉翘清热颗粒在多个省份中标后,2017年以来,再次在重庆、北京、辽宁、福建、山东、山西等多个此前空白省份中标,从而实现普通剂型的替代,相应地,我们预计和测算,2017年Q3开始,小儿豉翘清热颗粒增速显著加快,是推动公司2017年业绩超预期的主要因素之一,我们预计,未来随着更多省份中标和执行新标后销售放量,小儿豉翘清热颗粒将显著拉动公司业绩保持较快增长。2015年新上市的蛋白琥珀酸铁此前由于招标进度缓慢,仅在有限几个省份销售,而2017年以来已经8个新增省份中标,该品种预计2017年有望实现1.8亿元销售,2018年有望达到3亿元,正处于高速增长阶段,中标进度顺利进行保证了该品种顺利放量。 未来几年将与小儿豉翘清热颗粒、东科制药品种和未来新获得品种一起,成为拉动公司快速增长的新品类。 公司2017年Q4和2018年Q1业绩有望超预期。考虑到前期流感大面积流行,对公司去年4季度和今年1季度产品销售有望形成拉动,我们通过草根调研发现,公司产品在终端销售非常良好,及考虑到公司2017年2月份蒲地蓝在上海区域销售停滞带来的低基数,我们认为,公司2018年Q1和H1有望形成更高的表观增速,全年都有望实现较快增长,超出市场预期。 投资建议:我们预计公司2017-2019年的净利润分别为12.5/16.05/20.06亿元,分别同比增长34%/28%/25%;EPS分别为1.55/1.98/2.48元,当前股价对应估值仅为30/24/19倍。我们认为,考虑到公司未来两年仍有望保持25%以上较快增长,估值切换后,2018年有望享受估值提升,当前PEG显著小于1,具有显著价值。维持买入-A的投资评级,考虑到公司前期一系列利好因素,我们认为,公司2018年业绩有望超预期,估值有望持续修复和提升,我们上调目标价,未来6个月目标价为60.00元,对应2018年估值30倍。
天坛生物 医药生物 2018-04-04 28.84 40.00 53.37% 29.67 2.88% -- 29.67 2.88% -- 详细
公司昨晚发布年报:2017年实现收入17.65亿元,同比下降17.45%(转让子公司北生研和长春祈健股权,预防业务收入下降),归母净利润11.8亿元(包含上述两个子公司股权转让的7.82亿税前收益),同比增长359.33%,扣非净利润4.14亿元,同比增长69.2%,EPS 1.76元。其中,第四季度公司实现收入4.67亿元,归母净利润1.34亿元,扣非净利润1.28亿元。与此同时,公司公布利润分配预案:拟每10股送红股3股并派现金红利2元(含税)。 点评: 新浆站数量与采浆效率提升,驱动公司采浆量维持较快增长。根据年报披露,2017年公司(成都蓉生+贵州中泰+三所)采浆规模超过1400吨,较2016年增率19.83%,高于行业平均增幅,领跑国内血制企业。其中,我们预计成都蓉生、贵州中泰分别实现采浆量828吨(+21%)、34吨(+36%),合计采集血浆862吨,较上年同期增长21.67%,超额完成全年采浆目标,根据公司白蛋白生产量测算,我们预计17年公司投浆量约750吨。此外上海所、武汉所、兰州所合计预计实现采浆量约541吨,同比增长17%左右。截至目前,公司年报披露现共有单采血浆站(含分站)55家,其中在营浆站47家,新获批浆站(含分站)8家,浆站网络扩大至13个省份。随着新浆站获批数量的增加与老浆站采浆效率的提升,带动了公司采浆量增速高于行业平均增速。 业绩基本符合预期,血制品业务保持稳定增长。分业务看,2017年公司1)预防业务实现收入2.46亿元(-68.62%),随着17年5月公司剥离子公司北生研和长春祈健股权后,预防业务收入下降明显但同时对公司业绩的拖累也相应消失;2)血液制品业务实现收入15.13亿元,同比增长13.24%,毛利率提升0.87pp 至54.96%,反映了血制品受降价压力不大。其中,主营血制品业务的子公司成都蓉生实现收入15亿元(+12%),净利润5.1亿元(+14%),在当前血制品行业受医药流通改革及医院终端“零加成”、“药占比”等因素承压的背景下,利润增速仍略高于收入,实属难得。公司17年白蛋白与静丙的销产率分别为102%、96%,四季度末库存与三季度末基本持平,也反映了公司较强的管控能力以及背靠国药集团强大销售网络的优势。 重组方案于1月份完成,血制品龙头扬帆起航。2018年1月公告,中生集团旗下武汉所、兰州所、上海所通过换股形式正式纳入成都蓉生体内,公司对蓉生的持股比例稀释至69.47%,持股比例略超市场预期,重组完成后,公司17年采浆量约1400吨,占行业总采浆量约17-18%,领跑国内血制企业。中长期来看,公司未来在吨浆利润提升以及采浆量增长方面均具有较大成长潜力:1)吨浆利润提升:一方面公司不断加大研发投入,未来新品有望不断获批提升吨浆利润,在研产品中进展较快的人凝血因子Ⅷ已经于纳入17年4月13日被纳入第十五批优先评审名单,根据CDE 披露目前已完成临床、药学技术评审,药理毒理排队评审中,我们预计有望年内获批上市,按照收率500瓶/吨浆、400元/瓶(200IU)计算届时有望增加吨浆收入20万元,保守按照50%净利润计算,有望增加吨浆净利润10万元;另一方面,成都蓉生目前吨浆利润约70万,而三所盈利水平大幅低于前者,本次重组中将三所血制公司注入蓉生体内而非平行结构,就是为了方便蓉生输出管理,推动三所血制公司提升运营效率进而提升吨浆利润。2)采浆量提升:鉴于公司的央企属性,在新开浆站方面具有显著优势,每年新增5个站(每个牌照新增一个)将是大概率事件,“十三五”末力争实现采浆2400吨有望实现。 投资建议:买入-A 投资评级,6个月目标价40元。我们预计公司2018年-2019年的净利润增速分别为-50%、27%、22%,净利润分别为5.94亿元、7.56亿元、9.22亿元,EPS 分别为0.89元、1.13元、1.38元,对应当前股价的PE 分别为33X、26X、22X;给予买入-A 的投资评级,6个月目标价为40元,相当于2019年35倍的动态市盈率。 风险提示:血制品出厂价进一步下降;终端需求增长慢于预期;三所血制公司运营效率提升慢于预期。
亿帆医药 基础化工业 2018-04-04 21.50 25.30 27.14% 22.32 3.81% -- 22.32 3.81% -- 详细
原料药涨价提供业绩弹性。原料药板块实现营业收入21.78亿元,同比增长64.43%,其中核心子公司鑫富实现收入19.69亿元(+19.35%),净利润10.76亿元(+150.23%)。化药制剂板块实现营业收入21.95亿元,在整个医药行业加速变革及“两票制”等政策逐步落地的整体市场环境中,以及公司内部制剂业务正在整合的情形下,较去年同期增长0.69%。其中,核心子公司亿帆生物实现收入21.37亿元(+0.5%),净利润3.01亿元(+28.09%)。 随着医保导入和品种转移上市,医保品种有望进入放量时期,制剂板块较快的发展。公司复方黄黛片、缩宫素鼻喷雾剂、妇阴康洗剂及皮敏消胶囊等12个品种纳入新版国家医保目录。目前核心品种复方黄黛片、缩宫素鼻喷雾剂、妇阴康洗剂等中标情况较好。根据公司公告,复方黄黛片进入全部省或自治区,缩宫素鼻喷雾剂进入27个省市,疤痕止痒软化乳膏进入24个省市,小儿金翘颗粒进入23个省市,妇阴康洗剂进入20个省市。预计18年4月份将完成各省市的新版医保目录导入,医保导入完成后,公司医保品种将能加速进入市场。产品转移顺利的情况下,预计所有的医保品种可以在2018年实现销售,小儿金翘颗粒、缩宫素鼻喷雾剂、除湿止痒软膏、妇阴康洗剂等重点品种,都将高速增长,驱动制剂板块较快发展。 生物创新药有望进入收获期。根据公司公告,截止目前F-627的首个美国III期临床试验(04方案,与安慰剂的对照试验)已达到主要临床终点,现正在组织第二个III临床试验(05方案,与Neulasta的对照试验)国际多临床中心病人招募工作;预计F-627三期临床数据结果出来时间表为:第一阶段(04方案)2018年Q1,第二阶段(05方案)2019年Q1完成。已经完成的II期临床试验结果表明,F-627在每个化疗周期给药一次的情况下疗效非劣于Neulasta,且显示相比于Neulasta更好的安全性。F-627与FDA就美国第二个III期临床方案达成SPA协议,降低了申报风险,获批概率高。F-652作为全球首创生物药,申请移植物抗宿主病(GVHD)适应症的孤儿药,目前根据FDA的反馈积极补充临床数据等材料,如果获批孤儿药,大概率只需做IIb的试验,便可以申报孤儿药上市,不需要III期临床,上市进程将加快。肿瘤免疫双特异性抗体新药A-337获批进入国际I期临床,免疫双特异抗体第二个新药A-319也正式向CFDA进行国内I期临床的申报。 投资建议:首次覆盖,给予增持-A投资评级,6个月目标价25.3元。我们预计2018-2020年净利润分别为13.26亿、13.84亿、15.27亿元,同比增速分别为1.6%、4.4%、10.3%,2018-2020EPS分别为1.10元、1.15元、1.27元,对应当前股价分别为20倍、19倍和18倍PE。原料药板块价格有望维持稳定,随着医保导入和品种转移上市,医保品种有望进入放量时期,制剂板块较快的发展。生物创新药有望进入收获期,进程最快的F-627三期临床数据04方案结果预计2018年Q1出来,05方案预计2019年Q1完成。若F-627III临床数据较好,以及F-652孤儿症获批,将进一步提升市场对公司创新药平台价值的认识.首次覆盖,给予增持-A的投资评级,6个月目标价为25.3元,相当于2018年23x的动态市盈率。 风险提示:泛酸钙价格下跌超预期,制剂品种转移或推广不及预期风险,研发不及预期风险。
中国医药 医药生物 2018-04-03 23.99 35.00 68.03% 25.22 5.13% -- 25.22 5.13% -- 详细
公司发布年报,2017年实现收入301亿元,同比增长16%,净利润13亿元,同比增长36.7%,其中转让持有招商银行股票,实现收益增加税后净利润1.28亿元,若扣除此影响,实现净利润11.72亿元,同比增长24%,扣非净利润11.4亿元,同比增长28%,符合预期。经营性现金流净额5.1亿元,同比2016年下滑48%,主要是2017年行业两票制背景下,公司答复提高医院纯销、药房托管、耗材配送等业务,终端对现金流占用周期提升所致,符合行业当下趋势,但是相比前三季度-8.9亿元的经营性现金流仍然大幅改善。分红方案为每10股现金分红3.65亿元/10股(含税)。 公司年末应收账款75.6亿元,同比增长15.8%,与收入增速保持一致增速,但公司2017年计提资产减值损失1.14亿元,同比2016年0.63亿元大幅增长81%,其中存货跌价损失0.50亿元,而2016年仅0.05亿元,该项目影响2017年净利润表观增速在5个百分点左右。我们预计,主要是消化河南天方药业部分历史存货问题所致,预计2018年将不再出现类似存货跌价损失,从而轻装上阵。 分业务板块看,工业板块2017年收入37.5亿元,同比增长35%,净利润4.73亿元,同比增长27.1%,若考虑上述存货跌价损失影响,工业板块实际净利润增速有望在40%以上。其中,原料药收入12.5亿元,同比增长15.5%,毛利率下降5.6个百分点至12.7%,其中盐酸林可霉素原料药销量同比增长38%,克林霉素磷酸酯原料药作为上市开发期品种销量同比增长141%,但吉他霉素原料药和螺旋霉素原料药销量分别下滑11.4%和7.9%;制剂收入24亿元,同比增长53.2%,毛利率大幅提升13.67个百分点至72.8%,我们判断,主要是在两票制背景下部分制剂低开转高开所致,核心制剂品种阿托伐他汀销量同比增长27.6%,预计贡献利润2亿元(收入处于低开转高开过程中,暂时没有参考意义),瑞舒伐他汀同比大幅增长103%,预计收入过亿,态势喜人;海南通用三洋的几个复合抗生素品种销量基本保持平稳(不同品种略有增长或者下滑)。 商业板块2017年实现收入200亿元,同比增长16.6%,仍然显著超过行业整体增速,净利润4.86亿元,同比增长31.3%。公司商业板块之所以能够超越行业整体增速,一方面来自加快现有省份区域扩张步伐,强化“点强网通”布局不断实现分支扩张,2017年湖北通用新设湖北襄阳、湖北宜昌,百泰公司新设河南通用乐生、新设北京通用易达等。 另一方面,各商业子公司不断创新业务模式,河南子公司通过提供药 事增值服务和药房管理服务,实现供应链服务增值;广东子公司积极拓展医药物流服务延伸药房托管项目;北京子公司通过耗材的集中配送,增加与客户的粘性,从而获得更多市场机会;天津子公司借助医疗检验领域专科优势,逐步打开直销市场;新疆子公司创建全疆业务中心平台;黑龙江子公司进一步丰富业态,实现药品器械双驱动。此外,湖北子公司通过开展药品集中配送合作业务模式,促进医院纯销业务增长;广东子公司紧密围绕区域、客户及品种加强医院销售力度,医院客户数量明显增加。 国际贸易板块2017年实现收入70亿元,同比增长2.18%,净利润5.84亿元,同比增长42.7%,我们判断,主要是公司优化了部分贸易业务结构,将部分只增加收入、 并不增加利润甚至亏损的贸易业务,从而导致针对贸易板块的减值损失也相应大幅减少。 核心子公司方面,工业板块:河南天方药业实现收入65.6亿元,净利润4.2亿元,同比增长35%;海南通用三洋实现收入19.5亿元,同比增长46%,净利润1.55亿元,同比增长33%;武汉鑫益实现收入1.5亿元,同比增长33%,净利润0.22亿元,同比增长80%;海南康力制药实现收入2.8亿元,同比增长28%,净利润0.38亿元,同比增长21%。 商业板块:美康百泰实现收入12.1亿元,同比增长13%,净利润2.4亿元,同比增长25%,主要受益于公司器械在河南、天津等地的分支扩张;美康永正实现收入40.7亿元,同比增长10%,净利润0.19亿元,同比下滑7%,显示出北京地区医药商业2017年确实面临多种政策冲击(我们此前点评国药股份已经详细分析);广东通用实现收入55.6亿元,同比增长22%,净利润0.30亿元,同比下滑1%,与广东省整体实行两票制和招标降价有一定影响;黑龙江子公司实现收入9亿元,同比增长80%,净利润0.18亿元,同比增长78%;河南省医药实现收入35.6亿元,同比增长10%,净利润0.24亿元,同比增长13%;江西南华(通用)实现收入25亿元,同比增长25%,净利润921万元,同比增长23%。上述子公司是公司工业板块和商业板块收入和净利润的主要构成,同上上述子公司的盈利可以看出公司工业板块和商业板块的增长来源。 我们看好正在搭建的推广和精细化招商体系这一战略布局。我们认为,这一战略布局对公司有两个层面的重大意义:1、对于公司自身的医药工业板块来讲,公司此前很大一部分制剂都是底价销售模式,而真正销售环节的高利润率(我们预计代理商利润率有望达到10%)与普通医药商业纯销1%左右净利润率相比,是数倍的差距,而这部分利润此前却被外部代理商赚走了。而公司实施推广和精细化招商体系以后,这部分利润将会转化为公司商业体系的利润,相当于公司赚取了从工业制剂+商业推广的全产业链利润。2、对于公司的医药商业板块而言,随着两票制的实施,公司推广和精细化招商体系将能够实现外部制剂品种(包括进口制剂)的全国总代理,类似于公司此前收购的河南泰丰,从而有望实现10%以上的净利润率,且摆脱了传统医药商业同质化竞争、相对医院非常弱势、利润率被侵蚀的局面。 我们预计和判断,公司推广和精细化招商体系有望在今年开始实现收入和贡献利润,成为公司2018年的利润增长点。 投资建议: 我们预计, 2018~2020年经营性净利润分别为15.34/19.17/23.58亿元,同比增长31%/25%/23%(考虑了集团资产注入,剔除2017年处置招商银行股权收益,不追溯调整2017年净利润),2018年估值仅17倍,相比其25%~30%的复合增速,PEG 显著小于1,是医药板块少有的“今年估值预计低于20倍,业绩增速持续保持在25%~30%的标的”。分支扩张和外延式并购预期较强,“内生+外延”双轮驱动下仍将保持快速增长,维持买入-A 投资评级。6个月目标价为35元,相当于2018年24倍的动态市盈率。 风险提示:行业政策风险;公司经营增速不达预期。
老百姓 医药生物 2018-04-03 71.30 78.70 5.52% 76.82 7.74% -- 76.82 7.74% -- 详细
事件:公司公布2017年年报,公司全年实现收入75.01亿元,同比增长23.09%,实现归属于上市公司净利润3.71亿,同比上升24.89%,归属于上市公司扣非净利润3.46亿元,实现同比增长21.29%。拟10股派10元(含税) 业绩符合预期,内生+外延驱动业绩快速增长。收入75.01亿元,同比增长23.09%,预计并购和新建门店贡献为12%左右,完全可比店贡献5%左右,次新店贡献6%左右。毛利率同比下降0.75pp。其中零售板块的同比收入增长19.50%,毛利率37.92%,同比下降0.92个pp,主要中西成药毛利率下降1.5个pp,预计与实施药品零加成政策有关,对药店端药品价格造成压力;同时公司低毛利批发业务销售占比增大,影响了整体的毛利率。 坪效继续增加,经营效率持续提升。公司旗舰店日均坪效119元/平方米,大店77元/平方米,中小成店43元/平方米,综合坪效59元平方米,分别较之去年同期提升6元/平方米,4元/平方米,2元/平方米,-1元/平方米,旗舰店坪效提升最为明显,公司一直以来主打品牌效应逐步显现,品牌的建立将有助于公司在各地新开店和外延并购扩大规模的顺利推进。综合坪效下降主要是与门店结构中小成店比例不断提升有关。医保资质门店比例继续上升,由2016年的77.9%增加到83.6%。 “外延+自建”加快门店扩张,驱动业绩长期快速增长。截至本报告期末,公司拥有门店共计2434家,新增门店657家(16年净增门店家),17年新增门店比例27.1%,16年新增门店比例26.5%,其中新建直营门店339家(16年新建193家),并购318家(16年并购295家)。因受并购整合、拆迁及策略性调整等关闭门店61家(16年133家)。新建门店速度加快,且门店关闭数目下降,预计是随着公司以城市为单位的“根据地”发展规划的执行,区域优势开始逐步形成,新建门店速度有望继续加快。根据公告,公司增发资金已于2017年年内到位,公司外延并购步伐有望加快,“外延+自建”加快门店扩张,驱动业绩长期高增长。 投资建议:增持-A投资评级,6个月目标价78.7元。我们预计8-2020年净利润分别为4.66亿、5.73亿、6.86亿元,同比增速分别为25.7%、23.0%、19.6%,2017-2019EPS分别为1.64元、2.01元、2.41元,对应当前股价分别为43倍、35倍和30倍PE。给予增持-A 的投资评级,6个月目标价为78.7元,相当于2018年48x的动态市盈率。 风险提示: 并购整合不及预期风险,外延拓展不及预期风险,业绩不确定风险。
华海药业 医药生物 2018-04-03 32.99 35.50 4.47% 36.68 11.19% -- 36.68 11.19% -- 详细
2017年业绩符合预期:根据公司年报,2017年公司实现营业收入50.02亿元,同比增长22.21%,实现归属于上市公司股东的净利润6.39亿元,同比增长27.64%;扣非净利润6.04亿元,同比增长33%。业绩实现快速增长,符合预期。 制剂销售实现快速增长,原料药稳健增长:2017年公司制剂销售收入达26.4亿元,同比增长达34.4%。扣除代工业务,我们估计国内制剂收入超12亿元,同比增长高达60%以上;海外制剂销售达到10亿元以上。普利类原料药受提价利好,收入增长13.4%,毛利率提升5pp,原料业务整体实现稳健增长。 国内销售网络布局成效显著,高品质仿制药有望迎来快速增长期:2017年国内制剂销售高速增长一方面受高开影响,另一方面显示公司近两年的销售网络布局初步显效,这是年报中最大看点。17年公司继续扩建销售队伍,单季度销售费用稳中有升(单季度在2亿元以上),销售人员数量从16年的200人增加到17年末的429人,目前已基本实现在全国医院端和OTC端的销售网络覆盖和开发。这也直接体现在终端销售上:17年公司国内的氯沙坦、厄贝沙坦、福辛普利等片剂销量均实现50%以上高速增长,帕罗西汀销量增长也达到24.8%,而去年中标价基本稳定,因此销售收入实现快速增长。(17年公司经营活动净现金流5.4亿元,同比增长26%;应收账款同比增长25%,均与收入增长相吻合,显示较好的盈利质量)我们认为这一积极信号显示公司近两年的营销准备开局良好,而作为受益一致性评价的龙头企业,预计公司未来3年将有大量仿制药陆续通过评价,有望通过已逐渐成熟的销售网络实现快速增长。 制剂出口业务稳定增长,新产品放量是未来主要增长点:17年华海美国亏损8460万元,同比大幅度减亏,符合此前预期。公司在美国上市产品数量日益丰富,品牌度和市场认可度不断提高,CVS、AmerisourceBergen等美国流通业龙头均成为公司的主要采购商。公司的核心产品如缬沙坦等在美国也继续占据相关市场的主导地位,并保持快速增长。随着强力霉素、帕罗西汀等新上市产品的放量,公司海外销售有望保持稳定增长。在研发节奏不变的情况下,我们预计华海美国2018年有望实现扭亏为盈。 投资建议:买入-A投资评级,6个月目标价35.5元。我们预计公司2018年-2020年的收入增速分别为23.4%、24.2%、22.7%,净利润增速分别为22.6%、29.6%、30.9%。作为制剂出口龙头,未来三年公司国内制剂有望借一致性评价机遇,高品质仿制药加快放量,实现业绩快速增长,维持买入-A的投资评级。
润达医疗 医药生物 2018-04-02 15.99 19.75 26.68% 16.37 2.38% -- 16.37 2.38% -- 详细
事件:公司公告2017年年报,全年实现收入43.2亿,同比增速为99.51%,实现归母净利润为2.19亿元,同比上升88.3%,实现扣非归母净利润为2.21亿元,同比增长105.75%,同期经营性现金流净额为-8785万元,同比改善29.98%。 业绩符合预期,内生稳健外延持续拓展公司收入和净利润高速增长。 本次17年净利润与我们预测值2.2亿接近,业绩符合预期。从收入端来看,公司四季度收入同比和环比增速分别达到94%和20%,增长势头强劲。我们预计,公司依托于IVD 集成打包模式,内生增长在25-30%之间,远超行业平均15%左右的增速,外延方面公司并购了区域IVD配送龙头外延持续扩张收入大幅提高。利润端来看,公司整体毛利率为28.16%与16年大致持平,销售费用率下降0.87个百分点到8.61%,管理费用率下降0.84个百分点到6.76%,我们认为费用率下降主要来自公司业务扩张后带来的规模效应使得费用增速低于收入增速。由于并购少数股东损益公司整体净利润率下降0.3个百分点到5.08%,公司目前处于业务快速扩张期,我们判断进入成熟期后公司净利润率可达7~8%左右。 渠道端和产品端持续并购提升公司集成供应模式竞争力。渠道方面,公司当前业务是二级以上医院的诊断试剂配送商,公司的管理服务能力深受医院、合作方、供应商等多方认可,目前在华东、东北、华北、华中、西南等地区有较为完善覆盖网络。公司通过收购与医院合作关系良好的经销商,获取当地医院的诊断试剂独家供应。2016年7月以来,公司公告陆续收购杭州怡丹、山东鑫海润邦、北京东南悦达、长春金泽瑞等当地优质渠道商,承诺的备考净利润2017年1.63亿元。公司并购当地优质经销商,除了大幅增厚业绩,更为重要的是,依托经销商良好的客户基础和销售网络,公司可以进一步推广公司的集成供应商业模式(年报披露华东、华北、东北、西南、华中、其他区域的收入增速分别为58%、766%、152%、262%、816%、306%)。因此,我们认为,公司的外延质量极高,将公司在上海的模式快速复制到全国,整合效应显著,应当享有高于行业的估值。公司年报披露,公司整体综合服务业务收入占比在2017年达到了30%,公司及合营企业国润医疗该业务规模约为23亿,占整个行业收入规模不足3%,未来具备较大的提升空间。产品方面,公司推出新生代糖化分析仪,生化试剂和免疫试剂产品均取得突破,收购RBM 公司布局POCT 诊断产品,公司未来可通过使用自有产品来提高公司的净利润水平。我们认为,公司近一年已经落地了5个相对大体量的并购,渠道端和产品端的持续并购将显著提升公司集成供应模式的竞争力。 供应链资源得到优化,经营性现金流改善显著。在公司净利润高速增长的同时,市场一直担心公司的经营性现金流持续为负对公司长期发展的负面影响。从17年年报来看,公司全年经营性现金流净额为-8785.23万元,而16年为-1.25亿元,在营收近翻倍的情况下,现金流改善十分显著。其原因主要来自 (1)公司采购信息化、精细化水平提高,采购支出现金流有所下降; (2)公司加强应收账款管理,实施有效的奖惩机制; (3)公司规模扩大,和上游品牌供应商价格得以优惠,也用了一定的信用期限和额度,预付账款显著减少。我们认为,随着公司规模的扩大,行业地位不断上升,相对于收入规模而言现金流有望进一步改善。另外,公司2017年发行了9.3亿公司债券,未来1-2年的资金需求得到了一定程度的保障。 投资建议:买入-A投资评级,6个月目标价19.75元。我们预计公司2018年-2020年净利润分别为3.34亿元、4.59亿元、6.17亿元,同比增速分别为52%、38%、34%,对应公司EPS 分别为0.58元、0.79元、1.07元,对应2018-2020年市盈率分别为28X、20X、15X。鉴于公司成长性良好、业务模式独特,给予买入-A 的投资评级,6个月目标价为19.75元,对应2018年25倍动态市盈率。 风险提示:集成模式合作医院拓展进度不达预期;外延并购进度及整合不及预期。
安图生物 医药生物 2018-04-02 54.00 63.00 11.50% 60.20 11.48% -- 60.20 11.48% -- 详细
安图生物是我们非常看好的IVD细分领域化学发光的优质标的,我们于2018年2月12日发布了36页重磅《安图生物深度报告:化学发光业务保持高速增长空间广阔,研发投入持续加大迎来产品收获期》。公司公布2017年年报,实现收入14亿元,同比增长42.84%,实现归母净利润为4.46亿,同比增长27.68%,实现归母扣非净利润4.14亿元,同比增长23.59%。另外,公司实现经营性现金流净额4.81亿元,同比增长15.85%,现金流情况良好。公司加权平均净资产收益率为27.68%,盈利能力较为突出。 2017年全年业绩符合预期,磁微粒化学发光收入快速增长以及收购生化产品线带动公司收入提速,同比毛利率下降费用率上升总体净利润率有所下降。2017年收入和净利润符合我们此前的预期。收入端来看,公司三季度实现收入4.2亿,同比增速45%,相较于三季报40%的增速进一步加快。我们判断,公司收入快速增长主要来自于两个方面:磁微粒化学发光的快速放量(估测贡献新增收入2个多亿),以及收购盛世君晖生化全线产品和并表百奥泰康带来的生化产品的新增收入(根据公司报表估测大约新增6000多万收入)。同时微生物检测、代理试剂产品对公司收入快速增长也有较为明显贡献。利润端来看,公司毛利率下降4.49%到67.49%,核心原因在于公司收购东芝生化仪中国区销售代理业务增加外购生化仪器带来的仪器业务成本上升,实际上公司的试剂业务毛利率还是小幅上升的;公司销售费用率同期上升1.78个百分点到16.77%,管理费用率下降0.79个百分点到14.60%,销售费用率上升的原因在于销售人员工资及附加增加和购买东芝生化仪带来的无形资产摊销增加,均是业务拓展的需要;管理费用率的下降主要因为收入增速快于费用的增长,实际上公司费用绝对值依然上升较快,管理费用同比增长35.47%,主要来自研发费用的提高,公司当前在全力冲击流水线业务以及质谱产品的研发,研发费用高企,2017年公司研发投入达1.48亿元,同比增长近40%,研发收入占比高达10.54%,随着公司流水线业务的推出,该项占比预计从2018年开始有所回落。整体来看,公司净利润率下降3.79个百分点到31.89%。 磁微粒化学发光快速放量是驱动公司业绩高增长的核心引擎。磁微粒化学发光产品是公司核心业务,2017年其收入占比从2016年的约35%上升到约44%,贡献了约一半的收入增量。其增长驱动力来自:第一,仪器投放量快速增长拉动试剂销售。截止到2017年,公司累计投放仪器已经达到2400台左右,其中2017年预计投放仪器800台左右,相比此前保有量增长了50%,预计2018年仍将保持接近40%左右的增长。第二,公司单台仪器试剂产出持续提升。公司在传染病和部分肿瘤标志物方面具有优势,在高血压和优生项目具备优势,随着公司检验项目的丰富以及单台仪器使用率提高,单台仪器试剂产出有望持续提升。我们预计2017-2019年公司磁微粒化学发光收入三年复合增速超50%,是公司业绩高增长的核心引擎。 三大重磅新产品上市给公司带来较大业绩弹性。公司2018年有流水线、微生物质谱和100速化发光分析仪上市。流水线业务方面,流水线近年来在国内尤其是诊断人数较多的大型医院盛行,但壁垒较高目前外资垄断。公司2017年通过收购其免疫+生化产品覆盖了70%以上的诊断产品,适时推出实验室全自动流水线AutolasA-1,是第一家推出流水线业务的国内企业。目前国内流水线渗透率不足10%,成长空间较大。微生物质谱方面,公司研发的自动化微生物检测系统预计将于2018年年中上市,该产品将对公司微生物业务产生较大的带动作用。而100速的化学发光仪器面试,将打开一个相对全新的二级医院以下市场,有利于补齐公司中低端市场的份额。 投资建议:买入-A投资评级,6个月目标价63元。预计公司2018-2020年的净利润分别为5.88、7.92、10.46亿元,增速分别为31%、34%、32%,净利润三年复合增速高达32%。预计公司2018-2020年的EPS分别为1.40、1.89、2.49元,当前股价对应估值分别为39X、29X、22X,考虑到公司质地优异、成长性良好,我们给予买入-A的投资评级,6个月目标价为63元,相当于2018年45倍的动态市盈率。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名