智能制造战略添砖加瓦,库卡之后再进一步 美的集团作为优秀中国制造业代表,在产业升级大方向上深度布局:1)在世界范围内横向拓展(如收购东芝白电业务);2)在更高技术含量的智能制造领域上拓展。收购库卡交割完成后,美的持有库卡集团94.55%股份,成为绝对控股股东。此次与Servotronix战略合作交易进一步强化了美的在智能制造领域持续布局的决心,战略层面更进一步。 打通机器人上下游产业链,双方合作协同效应明显 库卡机器人的优势在于本体及下游集成应用,但其伺服电机、减速器等关键上游零部件领域并不具备强大的研发生产能力。15年美的与安川电机成立合资公司,已在上游领域有所布局。Servotronix的产品包括领先的编码器、伺服驱动器、及多轴运动控制器等,通过战略合作交易,美的可进一步打通机器人产业上下游。除了技术领域的协同以外,美的深耕中国市场多年,较强的资金实力、丰富的渠道经验且执行力极强,Servotronix在全球拥有惠普,柯达等众多国际知名客户,双发有望实现合作共赢。 有望成为新消费品平台型公司,外延收购或将持续进行 从发展历程看,通过在国内外进行产能及渠道广泛布局,美的早期“规模导向”的扩张取得了巨大成就。在家电下乡等刺激政策退出口,美的细化经营管理,整体战略转为“利润导向”。长期看,美的有望成长为新消费品平台型公司,在研发生产、渠道管理、现金流等多方面表现稳健,可快速切入新的成长领域。超过百亿账目资金、强大的研发能力以及产品周期管理能力,使得公司可以通过“外延+内生”快速切入新的领域。 投资建议 长期看,美的有望成长为新消费品平台型公司,公司通过持续的海外收购快速提升全球综合竞争力。布局工业机器人产业有助于公司提高智能制造水平,未来建设互联工厂,提升生产制造效率。此次与Servotronix战略合作有助于公司进一步打通机器人产业上下游,在技术、市场、生产等领域发挥协同优势。我们预计2016-2018年净利润增速为15.9%、18.9%、15.3%,EPS为2.28、2.72、3.14,当前股价对应17年11.2xPE,维持“买入”评级。 风险提示:房地产市场、原材料价格有波动风险;机器人市场需求不及预期。

公司公告2016年度业绩上修至40%-50%,对应归母净利润11.63亿元~12.46亿元,再超市场预期。从单季看,上修后业绩预告对应Q4单季净利润4.61亿元-5.44亿元,同比增长34.8%-59.0%,主要因素为四季度销售良好及预估外的政府补贴。 Q4季度业绩大超预期,地产后周期效应仍在持续。 今年前三季度一二线城市地产回暖明显,直接利好定位中高端的老板电器。Q4季度国家及地方出台的限购政策对于自住刚需仍有保留,厨电销售增速滞后地产销售大约6-9个月,地产限购政策带来的影响或将在17年三季度后才会有所体现。对于厨电行业来说,老板电器油烟机销售量级仅为270-300万台,就行业空间和市占率看,与其他家电品类龙头公司美的、格力千万台的出货量存在量级差距,市占率也仍有长期提升的空间。 中高端占比上升效果明显,新品扩张打开新的成长空间。 下半年原材料价格有所回暖对冲了一部分产品结构提升带来的毛利率上升。从长期看,公司大吸力油烟机、智能化产品占比上升以及高毛利电商渠道增长带来利润率提升的逻辑仍在持续。在新品方面,公司在洗碗机、嵌入式厨电、净水器等产品上布局领先,有望打开新的成长空间。 股权激励助业绩持续增长,高分红彰显优质白马价值。 公司股权激励解锁条件以13年净利润为基数,14~17年净利润增长不低于30%、65%、110%、160%,年度ROE不低于20%。股票激励以及后续推出的员工持股、经销商持股计划,实现了管理层和员工、经销商多方利益绑定,未来业绩增长后劲十足。公司2015年现金分红率高达35.2%,预计2016年分红率仍有望保持较高水平,彰显优质白马投资价值。 投资建议。 我们认为,地产调控政策带来短期估值水平的下滑,相对应17年市场需求依旧有足够保障。公司的销售量级及市占率与白电龙头存在显著差距,长期成长空间广阔。此外,公司在二三线市场和电商渠道持续发力,未来产品市占率仍有继续提升空间。我们预计2016-2018年公司营业收入将达58.2、75.1、94.8亿元;公司净利润将达12.13、16.38、20.66亿元;净利润增速分别为46.1%、35.0%、26.1%;对应EPS为1.66、2.24、2.83元,目前股价对应16-18年估值分别为23.0倍、17.1倍和13.5倍,维持买入评级。 风险提示:房地产市场、原材料价格波动风险;渠道下沉不达预期

收购溢价相对合理,正式进军机器人领域:本次要约价格对应企业价值45.2亿欧元,EV/EBITDA 倍数为18.2x,EV/Sales倍数为1.6x。接受要约股份数合计32,233,536股(81.04%),以收购价格115.00欧元/股计算,总价约为270.6亿元人民币(37.07亿欧元)。收购价格溢价率较历史收购德国上市公司溢价率基本相当,远低于A股机器人上市公司70.1x的平均EV/EBITDA倍数。要约交割完成后,公司将持有库卡集团94.55%股份,成为绝对控股股东。美的集团为中国制造业优秀代表,其所思考的产业升级大方向是:1)在世界范围内横向拓展(如收购东芝白电业务);2)在更高技术含量的智能制造领域上拓展。 双方有望实现优势互补,后续整合协同值得期待:库卡是全球四大机器人巨头之一,在汽车工业、物流、医疗、能源等多个领域具备强大影响力和技术优势。美的渠道经验丰富、深耕中国市场多年、且执行力极强,一方面美的可凭借库卡在工业机器人和自动化生产领域的技术优势,提升公司生产效率,推动公司制造升级,拓展B2B产业空间;另一方面,美的旗下安得物流与库卡旗下瑞仕格可在物流设备、系统解决方案、效率提升等方面深度合作。双方后续在技术研发、生产制造、市场开拓以及渠道等多方面的整合协同值得期待。库卡在制造业需求较大的中国和亚洲市场收入占比较低,收购完成后,美的也可以帮助库卡进一步拓展其在中国区的业务。2016年11月,库卡在昆山投建新工厂,预计2018年完工,继续扩大中国及亚太地区辐射能力。 收购契合公司“双智战略”,共同开拓服务机器人蓝海:在国家推动工业4.0的大背景下,布局工业机器人产业有助于公司提高智能制造水平,未来建设互联工厂,提升生产制造效率。美的在机器人领域动作频频,此前参股安徽埃夫特智能装备有限公司17.8%股权以及与安川合资成立机器人公司等。长期来看,布局服务机器人与美的智慧家居战略契合,可以成为美的智能家居生态圈的补充和延展。美的与库卡有望共同开拓服务机器人蓝海,带动美的向传感器、人工智能、智慧家居业务延伸,打造智慧家居集成系统化、生态链能力。 市场、向新业务领域延伸。我们看好公司长期发展,维持“买入”评级。公司智慧家庭战略,三是正式迈入机器人蓝海升现有生产效率,二是服务际业务改善更高。长期来看,收购库卡集团着眼于公司战略发展,一是提卡对于美的在制造生产、安得物流解决方案等领域的成本节约,带来的实。若考虑后续库xPE710.年17,当前股价对应元83.0、52.6、2.29为EPS,16.36%、%15.67、%6415.投资建议:长期看,美的有望成长为新消费品平台型公司,在研发生产、渠道管理、现金流等多方面表现稳健,可快速切入新的成长领域。公司通过持续的海外收购快速提升全球综合竞争力。17年库卡并表将对上市公司EPS有所增厚,我们预计16-18年净利润增速为 风险提示:房地产市场、原材料价格有波动风险;机器人需求不及预期。

事件:公司公告以5865万元收购浙江钱江机器人51%股权;同时公司已完成出资43500万元,参与设立前海保险股份有限公司,占股权比例的14.5%。 收购钱江机器人打开新增长点,协同主业未来做强做精:钱江机器人产品线覆盖Scara、Delta、6自由度等全系列工业机器人产品,其中多款产品已经实现量产。一方面,公司以较小成本投入快速切入机器人制造领域,取得钱江机器人的控股和经营权,短期对公司财务影响较小,但长期有望打开新的利润增长点;另一方面,钱江机器人具备工业机器人领域的研发、应用经验,有望与公司的家电制造主业实现协同,全面提升公司自动化制造水平,实现主业的做强做精。此外,爱仕达也可利用自身在制造领域多年的产业链积累、制造经验、渠道优势以及资金优势等,帮助钱江机器人提升产品制造能力和市场应用推广。 参设前海再保险已出资完毕,长期投资收益颇丰:公司2015年2月公告拟与主发起人前海金融控股及其他机构共同设立再保险公司,持股比例为14.5%,目前已出资完成。2016年3月底,前海再保险公司已获得保监会批复同意,将成为第四家再保险公司,具备牌照稀缺性。考虑到中国作为新兴保险市场,市场起步较晚,行业未来发展前景巨大,长期看将获得较大投资收益。 多元化战略变革正在加速,收入业绩有望实现稳健增长:2015年至今,公司的多元化变革正在加速,效果十分明显。1)公司在业务领域和品类上的多元化,有利于提高公司整体竞争力,保障收入端长期成长;2)渠道多元化,公司在三四线市场积极拓展,既为收入端增长的保证,也有利于降低控制销售费用率,从而提升整体利润率。此外,上半年人民币贬值有利于提高公司业务的国际竞争力,订单调节助力公司外销业务快速增长。公司主营业务处于快速上升通道。 投资建议:公司此前收购新三板VR公司曼恒数字,希望借助曼恒数字在VR、3D打印等领域的技术积累和商业应用经验,提升门店展示和体验效果。此次收购钱江机器人,有望与家电、炊具业务实现协同,提升自动化制造水平。爱仕达2014年与罗兰贝格咨询签订服务协议,确立了转型成为“全球一站式生态家居用品及服务整体解决方案品牌商”的长期发展战略。自持股计划以来,公司一系列外延并购,表现了公司围绕主业持续性战略收购做强做精的决心。在家电领域,公司积极进行品类和渠道多元化改革。我们预计16~18年公司净利润增速为34.6%、24.1%、19.8%,EPS为0.44、0.54、0.65;当前股价对应17年27xPE,目标价18.0元,维持“买入-A”评级,积极关注。 风险提示:房地产市场、原材料价格波动风险;智能家居进度不达预期。

事件:公司于8月30日发布2016年半年度报告。16H1实现营收488.87亿元,同比+3.1%;归母净利润33.15亿元,同比+21.2%。16Q2实现营收265.50亿元,同比+15.2%;实现归母净利润17.18亿元,同比+3.7%。若扣除GE 家电并表影响,本期收入为453.3亿元,下滑4.2%,归母净利润为32.1亿元,同比+17.4%,16Q2收入为230.9亿元,同比+0.2%,归母净利润为16.2亿元,同比-2.5%。本期公司对去年同期进行了重述,去年同期调整前后相差53.9亿元,主要为2015年公司收购海尔集团海外白电资产,发生同一控制下企业合并。根据企业会计准则的相关要求,公司对上期财务数据进行了重述。 空调不佳拖累整体业绩,洗衣机业务表现稳定:1)16H1白电行业整体表现不佳,根据中怡康数据,根据中怡康数据,16H1空调、冰箱、洗衣机行业销售量同比-6.74%、-9.29%、-3.42%;行业销售额同比-5.84%、-7.78%、-2.94%。在国内,根据中怡康数据,海尔依旧保持住冰、洗、热水器市占率行业第一、家用空调市占率第三,其中冰、洗、空市占率提升0.9、0.6、-2.1 pct。公司16H1空调销售额94.9亿元,同比下滑7.5%;冰箱、洗衣机、厨卫电器实现142.8、80.5、34.8亿元,同比-4.8%、2.4%、9.0%。公司16H1毛利率为28.9%,同比+1.74 pct。其中16Q2毛利率为29.2%,同比+2.35 pct。主要由于原材料价格相较去年同期仍处于相对低位,而且公司产品结构持续优化,产品均价也保持稳定略上涨的态势。另外,本期投资收益增加10.3亿元,同比+104.79%。主要是本期青岛银行股权投资会计核算方法变更,原计入其他综合收益的累计公允价值变动的5.3亿转入当期投资收益,而另有1.7亿元为其公允价值小于按照公司持股比例计算确定的应享有可辨认净资产公允价值份额的差额,则计入了营业外收入。 收购GE 家电业务提升盈利能力:海尔收购GE 家电业务后,将继续拓展公司的全球化布局,提高北美市场份额,双方的协同效应也将逐步显现。主要体现在:1)供应链上的协同,双方有望在全球采购上进行资源共享与合作,降低采购成本;2)产品线互补,GE 的优势厨电产品可以进一步补强公司产品线;3)全球用户、品牌资源和分销渠道资源共享;4)生产研发协同等。除此之外,GE 家电的盈利能力也值得期待, GE 家电16H1年收入为31.09亿美元,同比+3.63%,实现EBITDA 3.07亿美元,实现两位数增长。本期GE 家电6月7日后并表,贡献收入34.6亿元,净利润1.03亿元,占上半年净利的3%。由于本期GE 家电利润表只并表一个月,因此贡献较小,但我们认为在未来,稳定的利润贡献势必会帮助海尔提升盈利能力,增厚业绩。 GE 实现并表,资产负债有所增厚:1)从资产负债表项目看,16H1期末现金、存货、应收款项为219.4、132.5、130.9亿元,较年初-11.3%、+54.8%、+116.5%,此变动的主要原因是因为本期公司收购了GE 家电并完成并表,导致资产负债项目都大幅增加。2)从周转情况看,16H1存货和应收账款周转天数同比增加15.5天和9.5天,周转天数的上升也是由于期末将GE 家电资产负债表合并而利润表只合并不到一个月所致。3)从现金流量表看,16H1年经营性净现金流47.5亿元,同比170%,主要是本期公司加强了对渠道商的回款管理以及信用期的管理。 投资建议:公司产品向中高端提升叠加原材料价格下跌,保障利润率持续走高。我们认为,空调行业去库存有望在16Q3见底。公司收购GE 家电后有望提升全球竞争力,并表后收入和盈利能力将有所提升。我们上调了盈利预测,预计2016-2018年公司收入增速为30.6%、27.4%、10.7%,EPS 为0.93、1.26、1.49元, 增速为32.3%、35.5%、18.4%,维持买入-A 评级,6个目标价13.86元,当前股价对应17年8.3xPE。 风险提示:房地产市场、原材料价格波动风险;智能家居进度不达预期。GE家电整合不达预期

事件:美的集团公布2016年半年报报告,16H1公司实现营业收入780.08亿元,同比下滑5.9%;归母净利润94.96亿元,同比增长14.08%。16Q2收入为394.08亿元,同比下降2.2%,归母净利润为55.90亿元,同比增长12.18%。 16H1白电行业整体表现不佳,美的市占率继续提升:1)白电行业16H1整体表现不佳,根据中怡康数据,16H1空调、冰箱、洗衣机行业销售量同比-6.74%、-9.29%、-3.42%;行业销售额同比-5.84%、-7.78%、-2.94%。2)受益于富有竞争力的产品推陈出新,16H1美的各品类市占率稳步提升,空、冰、洗销售额市占率为24.6%、13.4%、26.5%,同比+0.11、+1.47、+2.67pct。3)空、冰、洗产品均价同比-0.06%、-1.12%、-0.23%。在行业整体承压背景下,通过单价下降获得更高市场份额,同时也加快空调去库存进度。美的冰洗业务竞争力上升,表现超过空调,同时小家电业务表现出色,16H1收入203.68亿元,同比+5.38%,龙头份额稳固。公司本期空调/洗衣机/冰箱分别实现收入342.00/73.81/67.01亿元,同比-20.12%/+30.52%/+11.18%。毛利率公司16H1毛利率为29.2%,同比+1.8pct。主要是因为原材料的低位以及产品结构的优化所致。 空调去库存近尾声,即将迎接反弹:16H1空调在公司白电业务中占比达到70.8%,考虑到空调下半年去库存完毕,整体销售规模上升趋势明显。产业在线数据显示,公司上半年空调内销累计同比下降55.8%,降幅远远超过零售终端,可以看出公司去库存的决心及执行力。从零售终端的反馈看,公司6月终端销量同比为+16.6%,虽然有前期低基数的因素,但两位数的增长液体现出了库存消化的速度正在加快,最坏的时代即将过去,空调下半年的反弹,将成为公司下半年业绩增速的最大驱动力。 海外并购动作频频,“双智”战略更进一步:根据美的公告,美的已要约收购库卡94.55%股权,并已通过中国、德国和美国的反垄断审查,之后尚需通过欧盟、俄罗斯、巴西、墨西哥的反垄断审查,以及美国外资投资委员会(CFIUS)和国防贸易管制理事会(DDTC)审查,前述政府审批最迟需在2017年3月31日之前完成。美的近年来国际化合作动作频频,2016年收购东芝家电业务,意大利著名商用空调企业Clivet。2015年美的接受开利入股重庆美的,之后又与博世及希克斯成立合资公司。美的的国际化战略帮助其内销受限的情况下提供一片缓冲地,如利用东芝在日本及东南亚市场的影响力,打开日本和东南亚市场;利用Clivet深耕商用空调市场;而和库卡的合作又将自己的“双智战略”向前推进了一步。美的坚定地进行转型,并不断地拓展自己在机器人领域的影响力,此前参股安徽埃夫特智能装备有限公司17.8%股权以及与安川合资成立机器人公司。长期来看,布局服务机器人与美的双智战略契合,可成为美的智能家居生态圈的补充和延展。美的与库卡有望共同开拓服务机器人蓝海,带动美的向传感器、人工智能、智慧家居业务延伸,打造智慧家居集成系统化、生态链能力。 投资建议:公司库存水平保持在较低水平,营运效率显著提升。16H1白电行业整体表现不佳,空调去库存状况有望在16Q3见底。此外,公司账面现金充裕,海外并购态度积极,收购的东芝白电及库卡将进一步增强美的全球竞争力。我们上调了盈利预测,预计KUKA2017年并表,预计16-18年收入增速为1.8%、37.1%、11.4%,净利润增速为16.8%、16.6%、17.4%,EPS为2.32、2.70、3.17,维持买入-A评级。当前股价对应17年仅9.9xPE,建议积极关注。 风险提示:房地产市场、原材料价格波动风险;空调去库存不达预期,并购公司整合不达预期。

事件:公司发布2016半年报,上半年实现营业收入11.77亿元,同比增长17.7%;实现归母净利润0.73亿元,同比增长26.5%,在预期范围内;扣非归母净利润为0.66亿元,同比增长51.9%。单季看,16Q2实现营业收入5.47亿元,同比增长10.3%;实现归母净利润0.29亿元,同比增长13.8%;扣非归母净利润为0.27亿元,同比增长48.8%。 外销收入大幅攀升,毛利率带动利润增长:公司上半年营业收入上升主要是因为外销收入表现优异。16H1外销收入4.13亿元(占35%销售收入),同比+34.1%,毛利率为32.8,同比+7.0pct。外销的表现能够如此优异一方面是因为人民币贬值所促成的销售增长,另一方面也是因为公司加快了开发海外超市等新客户以销售自有品牌。按品类来看,16H1炊具收入为10.42亿元(占89%销售收入),同比+18.2%,毛利率为45.4%,同比+2.5pct,小家电收入为1.26亿元(占11%销售收入),同比+16.6%,毛利率为18.5%,同比+2.5pct。从利润率来看,公司16H1毛利率和净利率分别为42.2%和6.2%,同比提升2.8、0.4pct;其中16Q2毛利率和净利率为42.0%和5.2%,分别同比提升4.0、0.2pct。毛利率提升的主要原因在于钢材、铝材、铜材等原材料价格下降,且产品结构有所改善高毛利的金刚旋风系列热销,外销产品毛利率提升所致。从费用率角度看,公司16H1销售、管理、财务费用率分别为24.0%、10.0%、0.1%,同比+3.5、-1.0、-0.4pct,三项费用率整体上升了2.1pct。由于公司仍在通过经销商体系布局三四线渠道,短期内销售费用率下降空间有限,预计仍将处于稳定略上升的状态。本期所得税率为16.3%,同比大幅-6.5pct,主要系15Q1公司尚未获得高新技术企业认定,所得税较高。 周转、现金流双双提升,运营效率大幅改善:1)从营运效率看,上半年存货、应收账款周转天数为129.0、65.7天,同比下降25.2、7.5天,营运效率大幅上升。2)从现金流量表看,上半年经营性现金流净额为2.04亿元,同比上升了2239.5%,主要是本期销售商品、提供劳务收到的现金为12.2亿,同比上升30.3%。其中Q2单季经营性净现金流为1.09亿元,同比扭亏为盈回款上的大幅改善也印证了公司运营效率的提升3)从资产负债表看,本期货币资金余额为4.12亿,较年初增长了183.2%。除了销售回款的贡献外,主要是本期完成了非公开发行3.07亿所致。 再保险公司预计16H2完成,对外投资紧跟趋势:公司自2015年2月公告披露拟以自有资金4.35亿元与主发起人前海金融控股及其他机构共同设立再保险公司,公司持股比例为14.5%,该投资预计于16H2完成,或将成为第四家再保险公司。考虑到中国作为新兴保险市场,市场起步较晚,行业未来发展前景巨大,公司未来即使只能从中取一瓢饮,也能给公司业绩增厚带来较大的帮助。除此之外最近,公司出资3,672万元认购新三板公司曼恒数字非公开发行股份。公司将结合曼恒数字在虚拟现实方面的优势,优化公司产品的陈列和展示的形式,丰富公司主营业务产品的营销手段及营销效果,增强消费者的对炊电产品用户体验感。这次出资也体现了公司在加大市场推广的决心以及紧跟市场趋势的判断力。 投资建议:公司品类和渠道多元化改革成效显著,业务经营处于向上通道,员工持股计划也实现了公司、员工、经销商的利益捆绑,成为业绩增长的另一大保障。此外,公司投资设立前海再保险公司于2016年3月底已获得保监会批复,未来有望继续增厚EPS。我们上调了盈利预测,我们预计2016~2018年公司净利润增速为34.6%、24.1%、19.8%,EPS为0.44、0.54、0.65;当前股价对应17年29xPE,积极关注。 风险提示:原材料价格波动,渠道拓展、小家电业务开拓低于预期。

事件:2016年上半年公司实现收入500.9亿元,同比下降2.9%;实现归母净利润64.0亿元,同比上涨11.9%。扣非归母净利润为70.5亿元,同比增长35.3%16H1去库存大幅加速,主动转型影响短期业绩:从产业在线数据看,格力空调16H1出货量为1572万台,同比-23.6%;其中16Q2单季出货量同比下滑24.4%。 根据中怡康数据,16H1年格力空调零售量、零售额分别为-2.2%、+0.89%。零售端降幅缩小与出货端大幅下滑之间产生的巨大差距,这也表明了渠道去库存正在快速进行。同时,根据零售额增速增长而零售量下滑的情况可以看出,空调零售端产品升级所带来的均价提升趋势仍在保持,我们预计,随着今年炎夏的有利环境,空调去库存的进程将在16Q3完成。 均价回升原材料降价,结合汇兑收益提升净利率:公司16H1收入500.9亿元,同比下降2.9%,内销营收同比下降5.8%,出口业务营收同比增加24.5%。毛利率为38.7%,同比大幅上升8.1pct。16H1公司销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为18.8%、5.6%、-5.9%,同比+6.5、1.0、-5.5pct。我们认为,毛利率和销售费用率的大幅上涨,与出货政策与返利计算模式计算有一定影响,同时原材料的下降和高毛利自主品牌的出口占比提升亦对毛利率上升有所贡献。 16H1经营性净现金下滑明显,周转效率有所上升:公司16H1年存货和应收账款周转天数为42.8天和15.8天,同比-2.8、+2.2天,周转效率有所上升。公司货币现金为994.2亿元,较年初上升11.9%,现金储备充足。16H1其他流动负债为612.4亿元,较年初上升11.3%,值得注意的是,其中销售返利为593.5亿,较年初提高了11.9%,快于收入规模增长。与此同时,16H1递延所得税资产109.1亿元,较年初上升24.4%。本期预收账款为46.1亿,较期初减少了39.5%,经营性净现金流为114.5亿元,同比减少61.5%,其中销售商品及提供劳务现金流入同比下滑40.3%。 高现金分红彰显高价值:公司2013-2015年现金分红率为41.5%、63.6%及72%。 公司持续的高分红率也说明了公司对于股东回报的诚意。本期公司修正了关于股利分配方面的章程,并出具了未来三年股东回报规划。规划指出,根据公司经营情况,若在该规划期间,分红年度内无重大投资计划或重大现金支出项目(募集资金投资项目除外)发生,则公司该年度现金分红金额占当年归属于母公司净利润的比例不低于最近三年平均分红比率,即不低于60%。并且在确保足额现金分红情况下,公司可以另行增加股票分配方式。公司对股东回报的承诺也彰显了公司作为优质白马股的价值。目前公司16E股息率为7.3%。 投资建议:我们认为空调行业去库存有望在16Q3接近尾声,公司超高的现金分红率及股息率凸显长期投资价值且公司与银隆的协同效应值得期待。暂不考虑银隆并表影响,预计16E完成配套定增,17E完成银隆收购,我们上调公司盈利预测,2016-2018年收入增速分别为14.2%、15.4%、7.3%,净利润增速分别为14.4%、15.9%、7.8%,对应摊薄后EPS为2.15、2.22、2.39元;另外,由于公司公布了银隆未来三年的业绩承诺,即2016年度、2017年度和2018年度三个会计年度内的实际净利润数分别不低于7.2亿元、10亿元和14亿元。据此我们对于6个月目标价进行测算,空调业务部分给予2016E10xPE,银隆部分我们给予2016E40xPE,计算出6个月目标价25.86元,维持买入-A的投资评级。 风险提示:原材料价格波动风险;渠道库存压力;新业务不及预期。

事件:公司发布2016半年报,上半年实现营业收入132.89亿元,同比下滑5.09%;实现归母净利润7.41亿元,同比上升18.53%;扣非后归母净利润为7.01亿元,同比上涨20.73%。单季看,2016Q2实现营业收入61.60亿元,同比下滑4.85%;实现归母净利润2.09亿元,同比上升46.78%;扣非后归母净利润为1.85亿元,同比上涨56.36%,增速较Q1显著提升。 新品拉动产品结构提升,量价表现均大幅领先行业:公司上半年推出多款ULED、4K电视新品,上半年ULED电视销售额提升至50英寸以上电视销售额的15.80%;100英寸激光电视7月份占国内85寸及以上超大屏电视销售额近40%。 从中怡康数据看,2016H1彩电整体市场销售量、销售额、整机均价分别-6.9%、-15.4%、-9.1%。公司上半年电视销售量、销售额、整机均价分别-3.9%、-5.9%、-2.1%,量、价表现均远好于行业平均水平。上半年面板原材料价格同比下滑20%左右,公司均价下滑幅度较小,体现了强大的品牌优势和产品竞争力。中怡康数据显示,上半年销售量、销售额份额分别同比上升0.36pct、1.62pct,市占率继续保持国内第一。6月发布高端互联网电视子品牌VIDAA,下半年将进一步带动内销端的恢复。 接手夏普美洲业务,体育大年拓展海外市场:公司上半年实现海外营业收入39.89亿元,同比下滑3.83%,外销占比同比上升1.0pct至32.8%。公司接手夏普美洲电视业务后,夏普北美有望达到200-300万台的销量规模,出口规模接近翻倍的增长,预计今年海外市场有望贡献1亿净利润。欧洲杯、美洲杯等体育赛事有望进一步拉动高清电视市场需求,公司成为多项赛事的赞助商,海外知名度由31%提升至37%;目前公司智能电视类产品在海外已获得272万用户,未来海外市场规模有望加速拓展。 更加重视内容运营,活跃用户国内第一:公司在平台运营、内容资源合作以及生态产品开发商发展超前,拥有自主的VIDAA操作系统,先后发布聚好玩、聚享购、聚好学等多个内容运营平台,商业模式已经覆盖游戏、视频、购物、教育等多个模块。目前公司的智能系统用户总数达1962万,其中国内用户超过1654万,预计2016年末用户总数可达到2200万人。随着智能电视用户ARPU值日活跃度达44.8%,随着公司对变现渠道更加重视,用户ARPU值提升大势所趋。 利润率保持稳步提升,现金流表现优异:16H1毛利率、净利率分别为16.67%、5.58%,同比+1.42pct、+0.97pct;Q2毛利率、净利率为14.37%、3.37%,同比+0.93pct、+1.11pct。公司利润率提升主要源于:1)产品销售结构得到改善,高毛利的ULED电视和激光电视持续热销;2)原材料价格下滑显著的情况下,凭借强大的品牌和产品竞争力保持均价的相对稳定;3)公司持续推动智能制造,制造效率连续三年提高30%以上,成本控制成效显著。上半年销售、管理、财务费用率同比分别-0.18pct、+0.41pct、-0.06pct,在行业竞争激烈的情况下,市占率上升对应销售费用率下降,体现了公司在行业竞争格局中保持强大的优势。存货、应收账款周转天数分别-9.09、+4.10天,整体下降4.99天,营运效率总体有所提升。期末货币资金、存货分别为46.06、24.41亿元,同比分别+70.85%、-27.12%,存货下降明显,反映了公司产品良好的销售周转情况。预收账款为3.44亿元,同比下降14.88%。从现金流看,销售商品、提供劳务收到现金157.62亿元,同比上升4.68%;经营性净现金流15.84亿元,同比增长197.12%,均大幅好于收入端增速;其中Q2单季经营性净现金流为11.37亿元,同比上升200.27%,体现了扎实的经营状况。 投资建议:公司上半年在行业整体明显下滑的情况下,凭借强大的品牌和产品竞争力,保持收入端和均价的相对稳定。产品结构提升以及原材料成本下降带来净利润的持续上涨。此外,公司更加重视内容运营,活跃用户和激活用户数保持国内第一,且仍在快速上升,未来ARPU值挖掘大势所趋。内销市场预计随着VIDAA子品牌上市推广有望重获增长,海外市场净利润大幅增长(1亿左右净利润)。我们预计公司2016-2018年净利润增速为17.5%、14.7%、13.3%,EPS为1.34、1.53、1.74,当前股价对应16年EPS为13.5倍,给予买入-A评级,6个月目标价22元。 风险提示:黑电行业下滑风险;面板等原材料价格波动;宏观经济波动风险。

事件:公司16H1实现收入79.85亿元,同比+30.86%;归母净利润5.81亿元,同比+34.86%;归母扣非净利润5.67亿元,同比+53.73%,表现略超市场预期。 零售端逆势表现优异,市占率有所提升:从中怡康数据看,16H1洗衣机行业零售量和零售额分别-3.42%、-2.94%。而小天鹅零售量和零售额却逆势+6.47%、4.88%,美的零售量和零售额分别+6.73%、+9.42%。公司持续提升产品竞争力,加之“美的”品牌高性价比产品推广得当,其主要竞争对手惠而浦尚在调整期内,公司在零售端表现优异,显著超越行业平均水平。从市场份额来看,16H1小天鹅零售量和零售额市占率为18.51%、16.78%,同比+1.86、+1.49pct;美的品牌零售量和零售额市占率为8.02%、5.43%,同比+0.80、0.68pct,市场份额实现大幅提升。16H1电商渠道持续快速发展,销售额达到18.3亿元,同比+101.1%,电商销售占总销售额的23%。 利润率水平有所提升,整体费用率水平下降:1)公司16H1毛利率、净利率为27.2%、7.3%,同比+0.25、0.22pct。2)H1销售费用率14.9%,同比+0.99pct;管理、财务费用率为3.3%、-0.8%,同比-1.14、-0.61pct;三项费用率整体-0.76pct。3)从中怡康均价看,16H1小天鹅及美的品牌均价为2136、1595元,同比分别-1.48%、+2.64%。我们认为,在整体均价较为稳定的情况下,公司利润率提升主要得益于费用率控制及原材料价格下行,而销售费用率的增加主要是因为在其他流动负债中的销售返利科目较期初增加了0.8亿。4)经营性净现金流16.1亿元,同比+17.71%,体现扎实报表质量。 预收大幅增长,周转效率继续提升:1)16H1期末,公司货币资金20.5亿元,同比下降27.1%;其他流动资产(主要为银行理财)为81.4亿元,同比增长145.7%,预计公司在手现金(货币资金+银行理财)超过101亿元;2)H1期末预收款项9.9亿元,同比大幅增长+93.0%,体现强大的业绩增长潜力;应收票据和应收账款合计29.1亿元,与上年同期基本持平;存货5.97亿元,同比+30.3%;应付票据和应付账款合计56.0亿元,同比+15.6%。3)从周转情况看,公司H1存货、应收账款周转天数分别下降0.7、2.3天,整体营业周期下降3天,营运效率继续提升,体现了公司推行T+3管理卓现成效。 投资建议:尽管16年行业竞争压力加大,地产复苏对需求仍有改善,公司超强在手现金对业绩也将有所贡献。我们上调了盈利预测,预计公司16-18年收入增速为25%、20%、18.5%,净利润增速为28.5%、17.5%和17.5%,EPS为1.87、2.19、2.58元;维持买入-A的投资评级,6个月目标价38元,对应16年20倍PE。 风险提示:房地产市场、原材料价格波动风险

事件:公司发布2016半年报,上半年实现营业收入25.25亿元,同比增长23.68%;归母净利润4.23亿元,同比增长37.92%。Q2单季实现营业收入15.09亿元,同比增长24.53%;归母净利润2.60亿元,同比增长38.19%,增速较Q1季度继续提升。 充分受益地产回暖,市占率仍在持续提升:从中怡康数据看,截止6月公司油、灶产品销量市占率为17.6%、15.5%,同比+1.9pct、+2.0pct;销售额市占率为25.0%、22.7%,同比+9.3pct、2.6pct,行业第一龙头地位进一步巩固。对比行业看,1~5月烟、灶行业累计销量同比+2.6%、+0.7%,公司烟、灶产品销量+9.6%、+11.0%,表现优异显著超越行业。上半年一二线城市地产回暖明显,直接利好定位中高端的老板电器。分区域看,受益于一二线地产销售回暖,而三四线持续低迷,16H1西北和东北地区收入分别下滑-3.2%、-15.9%,华东、华南等占比较高区域保持强劲增长。 利润率同比大幅提升,费用率控制保持稳定:公司16H1毛利率、净利率分别为59.05%、16.74%,同比大幅提升1.65pct、1.86pct;Q2单季毛利率、净利率为59.44%、17.22%,同比提升1.38pct、1.79pct。从费用率看,16H1销售、管理、财务费用率分别为33.61%、6.62%、-1.40%,同比分别+0.05、+0.03、-0.31pct,整体下降0.23pct。我们认为公司利润率水平提升主要得益于:1)大吸力油烟机、智能化等中高端新品占比上升;2)高毛利率电商渠道占比提升。 预收款项增长超8成,经营性现金流表现优异:1)16H1期末现金、存货为27.1、8.5亿元,同比+48.0%、+44.8%;应收票据和账款合计为9.9亿元,同比+14.5%;预收账款为8.6亿元,同比大幅增长84.2%,预示着公司后续增长将有持续强劲的表现;其他应付款6.04亿元,同比增加2.16亿元,同比增长55.9%,报表质量扎实。2)从周转情况看,16H1存货和应收账款周转天数为137.0、22.8天,同比+18.8天和-4.6天,整体营业周期约增加14天,周转效率有所下降。3)从现金流量表看,16H1销售商品、提供劳务收到的现金为28.6亿元,同比增长31.13%;经营活动净现金流7.5亿元,同比增长63.15%,现金流表现优异,也体现了行业竞争状况较为良性。 投资建议:去年四季度以及今年上半年地产回暖滞后效应对于厨电需求的拉动效果明显,行业景气度持续上升。公司在二三线市场和电商渠道持续发力,未来产品市占率仍有继续提升空间。股票激励、员工持股和经销商持股计划实现多方利益绑定,业绩增长后劲十足。我们预计2016-2018年公司营业收入将达58.7、74.1、93.5亿元;公司净利润将达11.44、14.96、18.94亿元;净利润增速分别为37.8%、30.7%、26.6%;对应EPS为1.57、2.05、2.59元,目前股价对应16-18年估值分别为25.5倍、19.5倍和15.4倍,考虑到16年分红率有望继续提升,建议积极关注! 风险提示:房地产市场、原材料价格波动风险;渠道下沉不达预期。

事件:7月7日,公司发布公告,截至北京时间2016年7月6日24时(即德国法兰克福时间2016年7月6日18时),接受本次要约收购的库卡集团股份数量为17,397,307股,占库卡集团已发行股本的比例约为43.74%,加上本次收购前已持有的13.51%,公司持有库卡集团的股份已经超过50%,将成为控股股东并实现并表。 收购库卡机器人股份超50%,将实现并表增厚业绩:公司已确认将收购库卡机器人超过50%的股权并可能在今年完成并表。若最终持股比例保持现状为57.25%,不考虑财务费用及协同效应,估算对美的带来16年业绩增幅约3%。作为控股股东,美的将完全支持库卡业务的运营独立性,并希望能保留库卡的现任管理团队,维持库卡正在实施的商业战略,在最大程度上保证库卡营运稳定。 协同效应静待释放,推进公司商业战略:在成为库卡的控股公司之后,美的将更加坚定地推动双方之间的合作。作为深耕中国市场多年的美的,拥有极其丰富的渠道及完善的供应链,能够在销售端帮助库卡扩大其产品在中国的供应,满足中国机器人市场的潜在需求,而在采购端,也能利用其供应链为库卡在中国的制造活动提供支持,制定联合采购战略,降低其采购成本。除此之外,在物流方面,瑞仕格和安得物流之间的合作也值得期待。一方面,瑞仕格可以利用安得物流的仓储物流中心快速拓展中国市场,而另一方面,安得物流也可以收益于瑞仕格的技术及系统解决方案,提升自身的物流效率。在机器人领域,获得库卡控股权的美的又将自己的“双智战略”向前推进了一步。美的坚定地进行转型,并不断地拓展自己在机器人领域的影响力,此前参股安徽埃夫特智能装备有限公司17.8%股权以及与安川合资成立机器人公司。长期来看,布局服务机器人与美的双智战略契合,可成为美的智能家居生态圈的补充和延展。美的与库卡有望共同开拓服务机器人蓝海,带动美的向传感器、人工智能、智慧家居业务延伸,打造智慧家居集成系统化、生态链能力。 投资意见:鉴于最终控股比例等细节尚不明确,我们暂时未对公司盈利预测调整。 不考虑财务费用及协同效应,若最终持股比例保持现状为57.25%,不考虑财务费用及协同效应,估算对美的带来16年业绩增幅约3%。估值方面,我们对于公司使用SOTP法进行估值。对于美的原有部分,我们给予16年12.0xPE,符合公司历史估值。 对于库卡部分,考虑到A股机器人行业公司的PE范围从46.5x-334.9x,我们保守给予库卡部分16年50.0xPE。综合考虑后给予目标价34.00元,维持“买入-A”评级。 风险提示:房地产市场、原材料价格有波动风险;机器人市场需求不及预期。

事件:5月31日,公司发布要约收购书,全资子公司MECCA 意图获得超过库卡集团30%以上股权,拟收购价115欧元/股,较5月17日收盘价溢价36.2%;收购总价最高可达约292亿元人民币,资金来源为银团借款和自有资金。公司将继续支持库卡业务独立性,维护管理层及核心技术人员稳定,未来可能寻求监事会代表席位。 收购溢价相对合理,正式进军机器人领域:要约价格对应企业价值45.2亿欧元,EV/EBITDA 倍数 18.2x,EV/Sales 倍数1.6x。收购溢价率较历史收购德国上市公司溢价率基本相当,估值远低于A 股机器人公司70.1x 平均EV/EBITDA 倍数。这次的要约收购管理层思考成熟后的战略性收购,除了在世界范围内横向拓展(如收购东芝白电业务),在更高技术含量的智能制造领域上拓展。机器人市场发展迅速,据IFR 数据,未来几年工业机器人国内需求将达30万台;预计2017年全球服务机器人销售额将达到189亿美元;公司有望凭借此次要约收购,正式宣告进军机器人领域。 双方有望实现优势互补,后续整合协同值得期待:库卡是全球四大机器人巨头之一,在汽车工业、物流、医疗、能源等多个领域具备强大影响力和技术优势。根据年报披露数据,库卡汽车工业机器人位列全球前三、欧洲第一;白车身自动化系统美国第一,欧洲第二。美的渠道丰富、深耕中国市场、执行力极强,一方面美的可凭借库卡在工业机器人和自动化生产领域技术优势,提升生产效率,推动制造升级,拓展B2B 产业空间;另一方面,安得物流与瑞仕格可在物流、系统解决方案、效率提升等方面合作。双方后续在技术研发、生产制造、市场开拓及渠道等多方面的整合协同值得期待。收购完成后,美的也可以帮助库卡进一步拓展其在中国区的业务。 收购契合公司“双智战略”,共同开拓服务机器人蓝海:布局工业机器人产业有助于公司提高智能制造水平,未来建设互联工厂,提升生产制造效率。美的在机器人领域动作频频,此前参股安徽埃夫特智能装备有限公司17.8%股权以及与安川合资成立机器人公司。长期来看,布局服务机器人与美的双智战略契合,可成为美的智能家居生态圈的补充和延展。美的与库卡有望共同开拓服务机器人蓝海,带动美的向传感器、人工智能、智慧家居业务延伸,打造智慧家居集成系统化、生态链能力。 投资意见:鉴于最终控股比例等细节尚不明确,我们未对公司盈利预测调整。公司收购事项的风险点主要在于德国监管机构的审核通过。不考虑财务费用及协同效应,若最终持股比例达到100%,估算对美的带来16年业绩增幅约4%。若考虑库卡对于美的在制造生产、安得物流解决方案等领域的成本节约,带来实际业务改善将或将远大于此。长期来看,收购库卡集团着眼于公司战略发展,一是提升现有生产效率,二是服务公司智慧家庭战略,三是正式迈入机器人蓝海、向新业务领域延伸。我们看好公司长期发展,目前价24元对应16年PE9.4倍,维持“买入-A”评级。 风险提示:房地产市场、原材料价格有波动风险;机器人市场需求不及预期。

制冷配件龙头企业,主业改善弹性十足:公司为国际领先的制冷元器件龙头企业,电子膨胀阀、四通换向阀、微通道换热器等产品市场占有率位居全球第一,截止阀全球第二。公司技术专利门槛优势明显,规模成本效应显著,积极开发电子膨胀阀、微通道换热器等节能关键零部件新品。空调渠道去库存有望在16Q2~Q3季度完成,行业基本面或将触底反弹,公司业绩改善弹性十足。 新业务激发新增长点,未来业绩提升可期:1)冰箱能效标准实施,节能需求将带来新的增长点,微通道换热器进入高速增长期;2)中国洗碗机保有率仅1%,长期市场空间超300亿元。今年各厂商积极开发推广洗碗机,三花作为关键零部件供应商,旗下亚威科技术储备丰富,已开始进入相关合作开发阶段,业绩提升可期;3)收购亚威科经3年整合后扭亏为盈,并以此拓展欧洲市场。4)公司积极布局产值高、成长性强商用领域(商用空调、冷链物流),份额提升空间广阔。 国际比较——成长为中国的丹佛斯:参考丹佛斯的成长路径,在下游制冷行业增长到达一定瓶颈时,具备雄厚技术实力和专利门槛的制冷配件公司,仍有巨大的行业成长空间。三花有望凭借其在制冷配件领域长期积累的科研实力,在节能关键零部件上积极创新,成长为中国的丹佛斯。 集团汽配业务向新能源汽车拓展,增添发展亮点:集团汽车零部件业务发展良好,关键零部件市占率高。公司专注汽车热管理系统,新能源汽车空调业务加速孵化,已进入世界级新能源车龙头企业的供应商体系,分享新能源汽车行业成长红利。参照过往“集团培育—>产业培育成熟—>利用上市公司平台做大做强”的逻辑链推导,未来不排除随着该项业务的发展壮大,引入平台进一步发展。 投资建议:公司定增股份将于17年1月解禁,定增价格8.63元,与当前股价倒挂(8.38元)。我们预计公司16~18年净利润增速为16.3%、18.6%、21.0%,EPS为0.39、0.46、0.56,当前股价对应16年EPS仅21.4倍,远低于同类可比公司估值以及历史估值中枢。考虑到未来空调业务改善所带来的业绩弹性,我们首次覆盖给予买入-A评级,6个月目标价10.5元。 风险提示:空调行业改善不及预期;宏观经济波动风险;新业务拓展不及预期。

事件:1)2015年公司实现收入1005.64亿元,同比-28.17%;实现归母净利润125.32亿元,同比下滑11.46%。2)2016Q1实现营业收入246.41亿元,同比增长0.56%;实现归母净利润31.6亿元,同比增长13.85%。 15Q4去库存大幅加速,主动转型影响短期业绩:从产业在线数据看,格力空调15年出货量为3620万台,同比-8.38%;其中15Q4单季出货量同比大幅下滑26.77%。根据中怡康数据,15年格力空调零售量、零售额分别增长12.39%、4.78%。 零售端增长与出货端下滑的巨大差距,显示渠道去库存正在快速进行。截止15年底预收账款为76.2亿元,同比+18.54%;16Q1预收款项137.2亿元,同比+58.30%,意味着在2015下半年库存大幅清理后,整体去库存进程将在2016年逐渐进入尾声,我们判断Q2季度末公司渠道库存状况将有明显改善。 均价下行对冲原材料降价,财务费用下降提升净利率:15年公司毛利率同比大幅下降3.64pct至32.46%,16Q1毛利率延续有所恢复,同比+1.03pct。钢、铜、铝等关键原材料价格下降有利于降低生产成本、提高毛利率;渠道去库存背景下,终端产品均价受到一定影响,根据中怡康统计数据,15年格力空调均价3890元,同比-5.7%。2015年公司销售、管理、财务费用率分别为15.42%、5.02%、-1.92%,同比-5.21、+1.58、-1.25pct,整体-4.88pct。16Q1销售、管理、财务费用率同比+2.42、+0.08、-3.45pct,整体-1.03pct。在较大经营压力背景下,16Q1销售费用率有所回升。汇率贬值带动财务费用下降成为拉动净利率提升的重要因素。 16Q1经营性净现金下滑明显,周转效率有所下滑:1)公司15年存货和应收账款周转同比+4.86、4.31天,16Q1存货和应收账款周转同比+0.7、+2.8天,周转效率有所下降。2)2015期末,公司货币现金为888.20亿元,同比+62.84%,16Q1货币资金962.8亿元,同比+21.2%,现金储备充足。16Q1其他流动负债为577.96亿元,同比+14.4%,在收入增长放缓背景下,体现了格力对经销商支持力度的加大。此外,16Q1递延所得税资产91.64亿元,同比+2.62%;3)15年经营性净现金流为443.78亿元,同比大幅增长134.32%;16Q1经营净现金流61.18亿元,同比下滑73.58%,其中销售商品及提供劳务现金流入同比下滑46.16%。 投资建议:空调行业去库存有望在16Q2季度见底,我们预计公司16-18年收入增速分别为6.1%、8.0%、8.5%,净利润增速分别为7.8%、12.1%、12.5%,对应EPS为2.25、2.52、2.83元;2015年分红率高达72%,股息率高达7.8%,维持买入-A评级,6个月目标价22.50元,对应2016年10.0xPE。 风险提示:原材料价格波动风险;渠道库存压力。