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三花智控 机械行业 2019-10-18 13.27 -- -- 13.59 2.41% -- 13.59 2.41% -- 详细
多元化渐入佳境,成长拐点开启 今年以来市场对公司基本面核心关注点主要集中在制冷主业景气波动及新能源业务向上弹性,我们认为当前时点上述两点边际改善趋势显著:1)制冷业务盈利能力企稳回升,商用制冷及电子膨胀阀等高能效产品伴随渗透率提升仍具备较大增长潜力,尤其空调能效标准升级政策落地有望提振需求;2)新能源热管理业务全球龙头地位奠定,市场空间超过传统主业,2020年海外订单开始业绩兑现后弹性将提升,2024年营收体量有望接近家用制冷业务。 传统制冷业务周期底部企稳向上 2018年下半年以来家用空调行业周期下行是压制公司基本面的核心因素,但今年Q2公司通过降本增效等手段实现了制冷业务毛利率同比改善;当前空调行业需求疲软市场已有预期,盈利能力回升表明主业已企稳。此外,年内空调能效升级政策有望落地,未来三年公司电子膨胀阀等高能效产品需求将显著提振;当前国内空调电子膨胀阀渗透率不足三成,两年内渗透率有望翻倍,2018年公司电子膨胀阀销售收入约12亿元,预计2019、2020年可分别达到14、20亿元,支撑制冷业务营收增长10%以上,贡献向上弹性。 新能源车热管理业务成长性重估 公司是全球少有的同时具备电子膨胀阀、电子水泵、换热器等全系热管理部件供应商,未来随着电动车热泵空调推广及车企部件模块化采购趋势,单车价值量可提升至2000元以上,预计2020、2025年全球市场空间可分别达53、244亿元。公司目前已全面定点特斯拉、戴姆勒、沃尔沃、大众、宝马、通用等欧美一线车企巨头(Tier 1),客户覆盖面及订单储备量在电动车产业链供应商中较为稀缺,2020年随着特斯拉国产化、欧系车企定点项目集中量产将加速业绩兑现,预计2019~2021年营收可分别达到8.5、14、20亿元,贡献净利润约1.7、2.9、4.3亿元,2020年贡献净利润占比可达18%,全球市占率26%;2025年新能源业务营收有望达65亿元,与制冷形成双主业。 成长属性强化将重构估值体系 公司“蓝筹白马”特性显著,分红率及外资机构认可度高、稳健家族企业治理等特征均支撑公司估值水平;新能源车热管理业务的高成长性将推动公司市值扩张,传统业务企稳向上、新能源业务弹性渐起有望抬升估值水平。预计2019~2021年归属于母公司所有者净利润分别为14.0、16.2、19.1亿元,对应PE分别为26.2、22.6、19.2倍,当前估值合理,维持买入评级。
三花智控 机械行业 2019-09-09 12.05 14.00 4.17% 13.70 13.69%
13.85 14.94% -- 详细
事件:公司公告子公司三花汽零成为通用汽车电子水泵供货商。 核心观点 再获国际整车订单,保障未来盈利增长。公司公告近期子公司三花汽零收到通用汽车的订单,三花汽零被确定为通用汽车电子水泵的供应商,该订单将在传统汽车和新能源车上均使用。此次配套通用汽车的相关车型预计将于2022年批量上市,预计至 2027年的销售额将接近 10亿元人民币。公司汽零产品再获国际整车巨头企业订单,充分说明产品具备较强的市场竞争力,为未来的盈利增长提供保障。 公司进一步拓展全球汽车市场,优质客户促进汽零业务快速发展。公司积极拓展全球汽车市场,发展国际整车和零部件巨头客户,目前公司已经成为法雷奥、马勒、大众、奔驰、宝马、沃尔沃、通用等国际领先企业的供应商。 同时,公司加快国际化布局,汽零墨西哥工厂一汽已经实现投产,波兰工厂已经开始客户认证,随着海外工厂的稳步推进,预计公司未来还将获得更多国际客户订单。优质的下游客户结构将促进公司汽零业务快速发展,对公司的营收盈利贡献进一步提升。 随着汽车行业需求底部逐步改善,预计公司汽零盈利比重将逐步提升。二季度公司汽零业务毛利率改善明显,随着行业整体企稳复苏,同时公司拓展更多国内外整车和零部件企业订单,预计盈利比重将进一步提升。 财务预测与投资建议 预测 2019-2021年 EPS0.56、0.65、0.72元,可比公司为汽车热管理零部件及家电相关公司,可比公司 19年 PE 平均估值 25倍,目标价 14元,维持买入评级。 风险提示新能源车热管理配套、家电制冷配套量低于预期、微通道和亚威科业务低于预期,影响盈利增长;原材料上涨超预期及汇率波动的风险。
三花智控 机械行业 2019-09-04 11.98 14.00 4.17% 13.70 14.36%
13.85 15.61% -- 详细
分季度看,Q2业绩高于预期,毛利率同环比大幅改善。2019年上半年收入增速为4.3%,其中Q1/Q2分别为7.9%、1.23%。上半年归母净利润增速为2.4%,Q1/Q2分别为4.18%、1.29%。2019年上半年销售毛利率28.3%,同比提升0.68pct。其中Q1/Q2分别为25.24%、31.12%。上半年净利率11.8%,其中Q1/Q2分别为9.41%、13.99%。Q2毛利率环比大幅改善,同环比分别提升3.37pct、5.88pct。我们认为与企业降本控费、产品营收结构、汇率有关。 分板块看,高成长、高毛利率的汽零业务板块提升整体毛利率水平。2019年上半年制冷板块收入50.67亿,同比增长3.41%,营收占比86.9%。汽零板块收入7.64亿,同比增长10.64%,营收占比13.1%,而去年同期是12.3%。得益于降低采购及生产成本,上半年制冷板块毛利率27.68%,同比提升0.35pct。新能源汽车热销带动附加值更高的汽零产品热销,上半年汽零板块毛利率32.54%,同比提升2.71pct。 公司作为新能源汽车热管理专家,获得全球知名车企订单,价量齐升推动收入快速增长。公司从传统汽车的热管理系统延伸至新能源汽车的热管理系统,后者最大单车货值已近人民币5000元。公司先后获得特斯拉、戴姆勒、宝马、沃尔沃、上汽大众、蔚来等整车厂商的订单,生命周期内预计销售额合计约45亿元,年化销售额超过7亿元。公司是特斯拉model S/X/3热管理部件供应商,19-20年来自特斯拉的配套收入将快速增长。戴姆勒、宝马、沃尔沃等客户订单于20年量产,驱动公司汽零业务中长期持续增长,成为增长最快的板块。 盈利预测与估值:预计2019-2021年归母净利润分别为13.63、15.45、17.98亿元,同比分别增长5.54%、13.32%、16.39%,EPS分别为0.49、0.56、0.65元,对应PE分别为21、19、16倍。考虑Q2业绩超预期以及未来持续增长的确定性,提升公司目标价至14元,对应19年28倍pe估值,20年25倍估值,上调公司评级至“强烈推荐”评级。 风险提示:房地产行业影响导致制冷行业需求下滑;新能源汽车销售不及预期;公司产品价格下滑风险,原材料上涨风险。
三花智控 机械行业 2019-09-04 11.98 -- -- 13.70 14.36%
13.85 15.61% -- 详细
事件:1)公司2019H1实现营业收入58.31亿元,同比增长4.31%,归母净利润6.93亿元,同比增长2.35%,扣非归母净利润6.42亿元,同比下滑4.82%;2)其中,Q2收入30.50亿元,同比增长1.23%,归母净利润4.34亿元,同比增长1.29%,扣非归母净利润4.32亿元,同比下降0.82%。 收入稳健增长,汽零业务表现靓丽:根据产业在线数据,19Q2季度下游空调整机总销量同比小幅下降3.55%。从阀类数据看,19Q2季度截止阀、四通阀、电子膨胀阀内销增速分别为-0.08%、-2.82%、5.97%,环比一季度有所放缓。拆分来看,公司上半年制冷业务和汽零业务收入分别增长3.41%和10.64%,制冷业务净利润5.35亿,同比持平,汽零业务实现净利润1.58亿元,同比增长12%。上半年亚威科及微通道业务收入分别下滑24.64%和增长5.09%,亚威科净利润亏损0.15亿元,微通道业务净利润0.81亿元。 毛利率改善显著,费用率略有增加:公司18Q2季度毛利率、净利率为31.12%和13.99%,同比分别+3.36、-0.40pct,毛利率提升主要是受益于上半年原材料价格下降以及公司“开源节流”所致,公司净利率下滑主要因为管理费用及财务费用增加。公司19H1公司19H1毛利率、净利率分别为28.32%、11.81%,同比+0.68、-0.46pct,分业务来看,制冷业务和汽零业务业务毛利率同比提升+0.35、+2.71pct,公司毛利率提升显著。从费用率看,公司2019H1销售,管理,研发,财务费用率分别为,4.52%、5.22%、4.26%和0.21%,同比分别+0.2、+0.99、+0.74、+0.29pct。 周转率保持平稳,经营性净现金流显著改善:从资产负债表看,19H1期末现金+其他流动资产(主要为理财产品)31.59亿元,同比+12.00%,存货为18.05亿元,较年初减少2.22亿元,应收票据和账款合计为43.95亿元,较年初+7.85%。从周转情况看,19H1期末存货、应收账款和应付账款周转天数分别为82.50、62.25和67.47天,同比+0.9、-0.23和+1.32天,公司周转效率保持平稳。从现金流量表看,19H1经营活动产生的现金流量净额8.31亿元,同比+357.49%,其中销售商品及提供劳务现金流入56.90亿元,Q2经营活动产生的现金流量净额5.49亿元。 投资建议:展望下半年,地产竣工有望企稳带动白电需求回升,空调新能效标准有望出台,特斯拉上海工厂即将开工,随着model3的放量,未来ModelY可能的发包进展,有望带动收入端稳健增长。同时,原材料成本下降以及增值税下调将降低公司成本,为公司盈利能力带来改善空间,基于公司中报,我们将公司19-21年净利润增速由11.8%、19.4%、23.7%调整为9.24%、17.37%、20.77%,当前股价对应19-21年21.0x、17.9x、14.8xPE,维持买入评级。 风险提示:空调行业景气度大幅下行;新能源汽车景气度下滑;原材料价格大幅波动。
三花智控 机械行业 2019-09-04 11.98 -- -- 13.70 14.36%
13.85 15.61% -- 详细
报告导读 公司披露 2019年中报: 上半年实现营收 58.31亿元,同比增长 4.3%,归母净利润 6.93亿元,同比增长 2.4%;其中 Q2营收 30.50亿元,同比增长 1.2%,归母净利润 4.34亿元,同比增长 1.3%。 投资要点 需求疲弱,主营实现小幅增长 上半年公司主营延续 18Q4以来低速增长,原因在于下游的空调、汽车均需求疲弱,表现低于预期:上半年国内空调产量下滑 1%、零部件价格竞争有所加剧,同时汽车消费低迷导致传统汽车订单下滑明显;分业务看,上半年制冷业务增长 4%、微通道增长 5%、亚威科下滑 25%、汽零业务增长 11%。 Q2毛利率显著回升,盈利能力止跌企稳 上半年毛利率同比+0.7pct,其中 Q2毛利率同比+3.4pct,环比显著改善,一方面公司通过多举措提效降本消化价格竞争压力,另一方面新能源占比提升推动汽零业务毛利率+2.7pct,低毛利的亚威科收入下滑也对总体毛利率提升有贡献;不过由于管理与研发费用增长,上半年归母净利率 11.9%,同比微降 0.2pct,其中 Q2同比持平,实现止跌企稳。 新能源持续放量,能效提升利好制冷业务 上半年汽零业务收入增长 11%,其中新能源业务增长 150%,营收占比达到 43%,在新能源汽车消费持续增长背景下,随着下游客户持续开拓以及系统组件推升单车货值,新能源汽零有望持续高速增长;此外制冷业务方面,空调能效新标或在年底出台,有望进一步刺激电子膨胀阀等节能零部件需求增长。 经营逐步走出低谷,增持评级 随着电子膨胀阀等需求持续增长以及促消费政策加快落地,预计传统业务将进一步企稳,叠加新能源汽零持续放量,公司业绩增速有望持续回升;预计 2019-2021年业绩增长 6%、 12%、 13%,对应 PE24、 22、 19倍,给予增持评级。 风险提示: 下游需求低迷引发竞争加剧超预期、原材料成本上涨超预期
三花智控 机械行业 2019-09-04 11.98 -- -- 13.70 14.36%
13.85 15.61% -- 详细
事件: 三花智控公布2019年中报,2019H1实现营业收入58.3亿元(+4.3%),归母净利润6.9亿元(+2.4%),其中2019Q2实现营业收入30.5亿元(+1.2%),归母净利润4.3亿元(+1.3%),2019Q2收入和利润维持低速增长。 点评: 收入增速主要受空调、汽车周期拖累,最艰难的时刻即将过去2018Q4以来公司收入增速的放缓主要源于:(1)国内空调销售增速放缓,影响家用制冷零部件订单;(2)传统汽车销量连续负增长,拖累汽零业务中占比依然较高的传统汽零订单。19H1制冷零部件业务收入50.7亿元,同比+3.4%,其中传统制冷零部件业务收入33亿元,同比+4.5%,微通道收入6.5亿元,同比+5.1%,而亚威科收入4.6亿元,同比下滑25%。分季度看,19Q2制冷零部件收入同比增速为1%,较19Q1环比有所放缓。 汽零业务收入增速也从19Q1的17%放缓至19Q2的5%,19H1汽零业务收入同比增长10.6%。其中新能源车零部件收入同比增长150%,而传统车零表部件收入同比下滑22%。 19H1基数较高,下半年增长压力将下降。18H1空调零售增速不低,因此制冷阀件销量增速较好,基数较高,度过上半年较为艰难的增长考验后,19H2制冷阀件销量基数下降,增长压力将明显下降。 因此,虽然空调和汽车行业目前处于低景气度周期,但长期看需求增长仍有空间,而19H1或许已经是黎明前,最艰难的时刻即将过去。 盈利能力继续承压,有望随供需格局好转逐步企稳 主动降本提效,毛利率大幅回升。19H1毛利率同比+0.7pct,其中19Q2毛利率同比+3.4pct。19H1制冷业务毛利率同比+0.35pct,19Q2止跌回升,主要系公司一方面向上游供应商压价,另一方面通过自动化改造和人员优化等方式提升效率。汽零毛利率大幅提升2.7pct,主要系毛利率更高的新能源车零部件订单占比大幅提升。 因为汇率波动,19H1公司产生汇兑收益596万元,同时外汇衍生工具产生公允价值变动收益844万元,外汇远期合约结算收益709万元,而18H1产生汇兑收益2103万元,且套保较少,因此19H1汇率波动的利润贡献基本和去年同期相近。 传统制冷和汽零两块主业盈利能力均有提升。最终19H1传统制冷业务净利润同比+18%,汽零净利润同比+12%,微通道和亚威科的经营问题尚在解决中。 业绩展望:最艰难的时刻即将过去,长期成长路径清晰 收入展望:虽然下游空调需求依然承压,但因为公司经营效率和拿单能力强于行业,保守估计19年有望实现5~10%增长。汽零业务方面,2019年是不少新能源车型的量产年,新能源汽零收入有望翻倍增长,虽然传统车订单下滑,但汽零整体仍有望实现双位数增长。综合来看,预计19年收入增速有望接近10%,19H1或许已经是黎明前,最艰难的时刻即将过去。 净利润展望:公司前期毛利率持续同比下降,19Q2毛利率出现企稳回升迹象,随着下游需求的企稳和基数效应后续有望逐季好转。汽零方面,新能源订单仍在快速放量阶段,供需格局较好,公司客户较为优质,盈利能力预计维持在较高水平。预计公司盈利能力将在19H2好转,全年来看,净利润增速有望和收入持平。 制冷和汽零均有广阔空间,成长路径清晰。在全球极端天气频现的大背景下,对温度控制的需求将持续增加,公司在家用制冷、商用制冷、微通道等领域还有巨大成长空间。此外,新能源车产业放量在即,公司已经切入大部分整车厂的供应商体系,有望凭借系统化开发和配套能力,从热管理零部件向子系统和总控供应商转型,实现产业链地位升级,带动客单价和盈利能力进一步提升。 投资建议 19Q2公司业绩延续前期趋势,保持小幅增长,亮点在于新能源车订单保持快速增长,同时传统制冷业务盈利能力企稳回升。展望后续,制冷和汽零均有广阔空间,公司竞争力强,成长路径清晰。因传统制冷和传统车订单低于预期,下调2019年净利润预测为13.8亿元(原为14.3亿元),由于空调能效升级有望带动电子膨胀阀出货快速增长,上调2020-2021年净利润预测为17.7/21.5亿元(原为17.0/19.5亿元),因为股本增加,调整2019-2021年EPS预测为0.50/0.64/0.78元,维持“增持”评级。 核心风险: 1、中美贸易争端升级;2、人民币汇率大幅升值;3、未联动定价的原材料价格大幅上升。
三花智控 机械行业 2019-09-04 11.98 13.00 -- 13.70 14.36%
13.85 15.61% -- 详细
中报利润+2%,业绩符合预期 2019H1三花智控实现营收58亿元(+4.3%),归母净利润6.9亿元(+2.4%)。拆分报告期来看,其中二季度营收30.5亿元(+1.2%),归母净利润4.3亿元(+1.3%),整体来看,公司2019年中报符合预期。 Q2毛利率同比环比提升,持续强化研发投入 2019H1毛利率28.32%,同比+0.68pct,单Q2毛利率31.12pct,同比+3.37pct,环比+5.88pct。2019H1净利率12.67%,同比-1.13pct。2019H1四费率14.21%,同比+1.7pct。总结来看,Q2毛利率同环比显著提升,主要是高毛利率的新能源汽零收入占比持续提升,同时公司强化内控降本增效的结果。费用率同比提升主因是管理+研发费率提升,2019H1公司研发投入2.5亿元,同比增长21%,公司的技术研发以热泵技术围绕冷热转换、温度控制的这一主题展开。 汽零在手订单充裕,高速增长可期 汽零业务是公司未来几年增长的重点,公司是新能源热管理系统领域的核心供应商之一。近年来伴随1)国内新能源汽车销量爆发式增长;2)新能源客户拓展;3)新能源热管理系统产品品类拓展,公司新能源汽零业务快速增长。当前在手订单充裕,下游客户囊括大众、沃尔沃、吉利、戴姆勒等全球一流车企,预计多数从2020年起全生命周期稳健释放,保障公司未来3-5年业绩。 制冷零部件龙头,稳增长中有亮点 应用于家电市场的制冷零部件是公司的传统主业,公司生产的四通阀、截止阀、电子膨胀阀市场份额均为全球第一。制冷业务的增速和天气、房地产市场相关性较高,预期下半年维持平稳趋势,2020年国家能效标准或升级有望推进电子膨胀阀产品渗透率提升。长期来看,家电变频化、节能化为公司制冷业务打开长期增量空间。 风险提示:传统车销量不达预期、家电景气度持续下行。 投资建议:看好后续汽零订单释放,维持增持评级 我们维持此前盈利预测,预计19/20/21年EPS为0.7/0.8/1.0元,对应PE分别17.8/14.6/12.1倍,参照可比公司给予20-25倍目标PE,给予一年期目标估值13-17元,维持增持评级。
三花智控 机械行业 2019-09-03 11.97 12.50 -- 13.70 14.45%
13.85 15.71% -- 详细
2019H1受下游需求低迷,业绩低于预期 8月29日,公司发布2019半年报,19H1公司实现营收58.31亿,同比+4.31%;归母净利6.93亿,同比+2.35%;扣非归母净利6.42亿,同比-4.82%;其中Q2营收30.5亿,同比+1.23%,净利4.34亿,同比+1.29%。 受上半年下游客户需求增速放缓、费用率增加等因素影响,公司19H1业绩低于我们预期。我们认为随着空调和汽车行业逐步边际改善,公司收入和盈利增速有望回暖;同时公司在新能源热管理领域有较强竞争力,进入欧洲、北美主流整车厂供应链,有望受益特斯拉国产化。我们预计公司2019-21年EPS分别为0.50/0.54/0.61元,维持“增持”评级。 Q2毛利率回升,经营性现金流继续改善 公司19H1实现毛利率28.32%,同比+0.7pct;其中Q2毛利率31.12%,同比+3.37pct,我们认为主要是公司产品逐步向组件和子系统发展,同时成本控制得到提升。费用率方面,19H1整体费用率为14.21%,同比+1.7pct,其中销售费用率4.52%,同比持平;管理费用率(含研发)9.48%,同比+1.4pct,主要是人力成本上升和研发投入增加,19H1研发费用2.49亿,同比+21.01%;财务费用率0.21%,同比+0.3pct,主要是因为汇兑收益下降。19H1公司经营活动现金净流量8.31亿,同比+357.49%,经营性现金流改善,主要是销售回笼增加。 新能源热管理订单持续放量,客户结构高端 公司在新能源热管理领域布局十余年,具备有较强竞争力,产品覆盖了阀、泵、换热器,品类齐全,有提前卡位优势。公司进入了欧洲和北美主流整车厂的供应体系,客户包括法雷奥、马勒、大众、奔驰、宝马、沃尔沃、通用、吉利、比亚迪、上汽和特斯拉等客户。根据中报,公司新能源热管理业务最大单车货值近5000元。据中汽协数据,2019H1国内新能源汽车销量+49.6%,我们预计2019全年新能源汽车销量仍将维持较快增速,受益客户车型销量增长,公司新能源热管理业务营收将实现较快增长,成为公司新的业绩增长点。 新能源汽车热管理龙头,维持“增持”评级 我们认为随着空调和汽车行业逐步边际改善,公司营收增速有望逐步回升。 公司热管理业务受益新能源汽车行业的高速发展,收入占比将逐渐提升。 受19H1下游客户需求增速放缓影响,公司全年业绩增速或低于年初预期,我们预计公司2019-21年归母净利润分别为13.7/14.97/16.87亿元(分别下调16.85%/25.7%/27.25%),对应EPS为0.50/0.54/0.61元,同行业可比公司2019年平均PE估值为17.4X,考虑到公司阀类零件具备全球竞争力,同时在新能源热管理领域客户结构高端,发展空间大,给予公司2019年25-26XPE估值,目标价12.50~13.00元,维持“增持”评级。 风险提示:新能源汽车、空调、洗碗机等产销不及预期;各项业务客户开拓不及预期;原材料价格提升;人民币升值导致汇兑损失等。
三花智控 机械行业 2019-09-03 11.97 -- -- 13.70 14.45%
13.85 15.71% -- 详细
业绩总结: 公司 2019年上半年实现营收 450亿元,同比+13.6%,归母净利润37.8亿元,同比+9.7%;其中 19Q2实现营收 219亿元,同比+9.4%,归母净利润 15.1亿元,同比+11.8%,收入略低于市场预期。 需求端和行业竞争加剧导致二季度增速放缓, 市占率和渗透率进一步提升,核心单品持续高速增长,产品结构升级明显。 受经济下行影响,需求端不乐观,Q2在 Q1的基础上进一步放缓; 19Q2行业促销打折等力度增加,竞争较为激烈;同时,公司亦考虑部分产品库存影响,控制发货节奏,共同导致二季度增速有所放缓。分项来看, 19H1液体乳收入 361亿元,同比+13.2%,常温奶和常温酸奶市占率分别提升 2.4、 5.8个百分点,低温奶市占率下降 1个百分点,主要受区域乳企竞品挤压;固态类奶制品收入 43.8亿元,同比+13.4%,市占率提升 0.6个百分点;冷饮类产品 43亿元,同比+15.4%。 同时,公司常温奶市场渗透率达到 83.9%,提升 2.7个百分点;三四线城市渗透率 86.2%,提升 2.3个百分点。核心品类金典、安慕希、金领冠等保持 30%左右增速;上半年量增速 9%左右,产品结构升级带动价提升 4%左右。 盈利能力略有下降,费用率基本持平。上半年毛利率下降 0.1个百分点至 38.6%,费用率基本持平,其中销售费用率下降 1个百分点,管理费用率增加 1个百分点,主因是人员数量+薪酬增加所致,净利率下降 0.4个百分点,部分受原奶价格上行周期影响。 关注行业竞争态势、渠道推力和原奶涨价周期。 目前,乳制品竞争较为激烈,商超渠道打折促销较为严重,关注原奶价格上行周期中,渠道费用是否出现减少及乳制品企业提价能力。同时,公司持续深耕三四线城市,区县市场渗透率依然有待进一步提升。 盈利预测与投资建议。 预计 2019-2021年收入分别为 914亿元、 1033亿元、1156亿元,归母净利润为 70.1亿元、 79.6亿元、 90.9亿元, EPS 为 1.15元、1.31元、 1.49元, 对应动态 PE 为 25倍、 22倍、 20倍,维持“买入”评级。 风险提示: 原材料价格或大幅波动。
三花智控 机械行业 2019-09-02 11.97 -- -- 13.70 14.45%
13.85 15.71% -- 详细
公司发布 2019年半年报:19H1实现收入 58.3亿,同比+4.31%,归母净利 6.9亿,同比+2.4%,扣非净利 6.4亿,同比-4.8%。 业绩整体符合预期,19Q2毛利率环比同比改善。公司 19Q1/19Q2收入27.8/30.5亿,同比增 7.9%/1.2%,归母净利 2.6/4.3亿同比增 4.2%/1.3%,毛利率为 25.2%/31.1%同比-2.3pct/+3.4pct。公司 19Q2收入和利润增速环比放缓,主要是空调行业 Q2销售增速环比放缓,公司 19Q2毛利率同比环比提升,预计主要是公司汽车业务毛利率同比环比提升。 汽车业务收入毛利率同比提升明显,未来发展趋势向好。19H1公司制冷空调电器零部件收入 50.7亿,同比增 3.4%,毛利率 27.7%,同比+0.35pct,其中亚威科业务收入 6.0亿,同比-24.6%,微通道业务 6.5亿,同比 5.1%,其他 39.6亿,同比+7.7%。 19H1公司汽车业务收入 7.6亿, 同比增 10.6%,毛利率 32.5%,同比提升 2.7pct,主要是汽车业务中新能源业务高速增长带动汽车收入增长且毛利率提升。 公司在新能源汽车热管理领域具备国际竞争优势,产品由零部件逐步向组件、子系统发展,陆续获取法雷奥、马勒、大众、奔驰、宝马、沃尔沃、通用、吉利、比亚迪、上汽等客户的订单,最大单车货值已近人民币 5000元,未来发展趋势向好。 公司家电业务收益于能效升级,汽车业务收益于新能源汽车的放量增长,家电+汽车双主业发展,维持“审慎增持”评级。公司在家电领域是细分领域龙头,后续随能效要求提升,公司高价值的电子膨胀阀使用率提升,公司家电业务增长有望超越空调行业销售增长; 公司在汽车领域是新能源汽车热管理龙头,连续获得国际主机厂以及零部件集团订单,未来将受益于国内外新能源车放量。 我们看好公司长期发展,根据最新情况调整 19-21年归母净利为 13.4/15.4/18.2亿,维持“审慎增持”评级。 风险提示:空调变频渗透率提升不及预期,空调行业销售不及预期,公司新能源热管理项目量产不及预期
苏晨 6
三花智控 机械行业 2019-09-02 11.97 -- -- 13.70 14.45%
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事件:公司发布2019半年报,1)实现收入58.31亿元,同比+4.31%;归母净利润6.93亿元,同比+2.35%;扣非归母净利润6.42亿,同比-4.82%;2)单季度看,2019Q1/Q2收入分别为27.8亿、30.5亿,同比增长7.9%/1.23%;归母净利润分别为2.59/4.43亿,同比增长4.18%/1.29%;3)三项费用看:销售/管理(含研发)/财务费用分别为2.63/5.53/0.12亿,同比4.6%/22.4%/+382%;三项费用总体控制良好。4)经营活动现金流量净额8.3亿。业绩符合预期; 单季度毛利率大幅提升。2019Q1/Q2分别为25.24%/31.12%,单季度毛利率提升明显,我们认为,主要系:1)产品结构原因,特别是较高毛利率新能源汽车产品占比提升;2)成本下降; 受行业需求疲软,传统制冷空调部件承压,商用空调部件贡献业绩增长。传统制冷空调零部件收入50.67亿元,同比+3.41%,该业务增长放缓,主要系:1)受到下游空调市场需求及消化库存影响,其中家用传统制冷空调部件增速下滑,商用空调部件保持稳定增长。2)微通道业务收入6.47亿,同比+5%;净利润0.81亿,同比-21.72%;3)亚威科业务低于预期,收入4.55亿,同比-24.69%,净利润亏损1559万元;未来传统空调制冷部件看点:公司持续拓展高能效产品应用领域,有望带来业务增量。 新能源汽车业务占比提升。2019年H1,公司汽零业务营收7.64亿元,占比总营收13%,同比+10.64%,实现净利润1.58亿元,同比+12%,汽车零部件贡献归母净利润占比22.7%;上半年传统汽车大幅下滑,新能源汽车业务高增长贡献汽零业务增长(新能源汽车业务收入占比提升至43%,贡献收入3.28亿)。通过持续技术升级,产品由零部件向组件、子系统发展,目前公司已经开拓如法雷奥、马勒、特斯拉、大众、奔驰、宝马、沃尔沃、通用、吉利、比亚迪、上汽等客户的订单,最大单车货值已近人民币5000元,在手订单充裕;预计随着2019Q4以及2020年海外车型量产销售,明年新能源汽车热管理业务将保持高增长。 出口占比提升,海外市场开拓、全球生产基地布局显成效:公司出口收入28.98亿元,同比+11.92%,占比49.7%(提升3.38%);国内收入29.33亿元,同比-2.26%;公司在美国、波兰、墨西哥、越南等地建立了海外生产基地,已逐步具备全球化的生产应对能力,助力开拓海外市场。 研发投入加大,实施股份回购,推动价值回归。截止19年Q2末,公司累计以自有资金2.2亿元,回购股份1562.6万股(占总股本0.57%),推动公司股票价值的合理回归,彰显对公司未来发展信心。公司重视研发,2019H1研发投入2.49亿元,同比+21.01%,研发投入持续加大。 投资建议:公司作为制冷控制元器件全球龙头,持续巩固领先地位。三花汽零新能源汽车热管理业务,开拓国际一线车企订单饱满,将受益全球新能源车销量增长;我们预计2019-2021年公司净利润为14.4/17.36/20.12亿元,同比增长11.4%/20.6%/15..9%,对应PE为21/17/15倍,维持买入评级。 风险提示:下游需求下滑、汇率波动风险、原材料价格波动、新能源车销量不及预期风险。
三花智控 机械行业 2019-09-02 11.97 12.75 -- 13.70 14.45%
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事件概述 公司发布2019年半年报,2019H1实现营收58.31亿元,同比增长4.3%;归母净利润6.93亿元,同比增长2.4%;扣非后归母净利润6.42亿元,同比下滑4.8%。分季度来看,2019Q2实现营收30.50亿元,同比提升1.2%;归母净利润4.34亿元,同比增长1.3%;扣非后归母净利润4.32亿元,同比下滑0.8%。 分析判断: 收入端:海外营收快速增长对冲国内营收下滑,汽零收入表现亮眼 分产品来看,2019H1制冷空调电器零部件业务营收50.67亿元,同比增长3.4%,在上半年全球市场需求疲软叠加中美贸易摩擦升温的大背景下,公司凭借领先的行业地位保障传统主业整体维持平稳;汽车零部件业务营收7.64亿元,同比增长10.6%,上半年虽然传统汽车需求疲软,但新能源汽车热管理业务仍维持快速发展,汽零业务营收表现出色。分地区来看,2019H1国内业务营收29.33亿,同比微降2.3%,海外业务营收28.98亿,同比增长11.9%,得益于全球化经营战略,海外营收快速增长有效对冲了国内营收的下滑。分季度来看,2019Q1/Q2营收增速分别为7.9%/1.2%,增速环比下降与亚威科收入下滑等有关。 利润端:二季度毛利率环比显著改善,费用率提升对净利率造成拖累 2019H1公司毛利率28.32%,同比提升0.68pct,一方面是制冷空调电器零部件业务和汽零业务毛利率均有改善,另一方面毛利率较高的汽零业务收入占比提升。2019H1汽零业务毛利率32.54%,同比提升2.71pct,主要受毛利率较高的新能源汽车配套产品收入显著提升影响。分季度来看,2019Q1/Q2公司毛利率分别为25.24%/31.12%,环比显著改善主要是因为公司积极的通过自动化改造、技术升级实现降本,同时部门、人员有效精简。费用率方面,销售费用率4.52%,同比提升0.01pct,管理费用率5.22%,同比提升0.81pct,主要受人力成本上升影响,财务费用率0.21%,同比提升0.29pct,研发费用率4.26%,同比提升0.59pct,研发投入力度进一步加大,四项费用率合计14.22%,同比提升1.70pct。费用率提升导致2019H1公司净利率同比下降0.46pct至11.81%。 制冷空调电器零部件业务仍有稳健增长 公司技术水平全球领先,根据公司公告,核心产品电子膨胀阀、四通阀、电磁阀、微通道换热器市占率全球第一。分产品来看,公司仍将受益于冰箱、空调等竞争格局改善,同时消费升级带动的洗碗机、咖啡机渗透率提升,及商用制冷领域的开拓也将为公司贡献可观增量。产能方面,越南工厂产能逐步释放有利于公司有效规避中美贸易摩擦产生的负面影响。 新能源汽车热管理业务成长空间广阔 公司配套新能源汽车的产品逐步由零部件向组件、子系统发展,顺应整车客户模块化、总成化的采购趋势,单车配套价值链不断上升,目前最高已经接近5000元。同时,公司积极拓展海外客户,目前已拿到奔驰、宝马、法雷奥、马勒等海外一线客户订单,墨西哥、波兰工厂达产后将更有效的服务北美、欧洲客户。新能源汽车产业前景明朗,热管理业务将是公司未来增长的核心驱动力。 投资建议 公司制冷空调电器零部件业务经营稳健,龙头地位难以撼动,我们同时看好新能源汽车热管理业务的发展前景,公司在传统业务上的成功经验有望复制,合资、外资车企新能源车型密集投放将带动热管理业务收入持续增长。预计公司2019-21年的EPS为0.51/0.60/0.69元,对应PE为21.2/17.9/15.5,参考过去5年历史估值给予公司2019年25倍市盈率,对应目标价12.75元,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示 新能源汽车热管理业务拓展不及预期;商用制冷业务拓展低于预期;空调、冰箱销量下滑。
三花智控 机械行业 2019-09-02 11.97 -- -- 13.70 14.45%
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事项点评 制冷业务平稳,汽零业务逆势实现较快增长 公司上半年营收小幅增长,其中制冷空调电器零部件实现销售收入50.67亿元,同比增长,汽车零部件实现销售收入7.64亿元,同比增长10.64%。公司Q2实现营业收入30.50亿元,同比增长1.23%,归母净利润4.34亿元,同比增长1.29%。 Q2毛利率环比回升显著,期间费用率小幅上升 公司上半年毛利率为,较去年同期上升0.68pct,制冷空调电器零部件和汽车零部件毛利率分别同比上升0.35pct和2.71pct。Q2毛利率为,同比上升3.37pct,环比上升5.88pct,环比改善显著。Q2期间费用率同比上升3.38pct,其中汇兑收益下降使财务费用率上升幅度较大,同比上升1.58pct。 新能源热管理产品在手订单充裕,未来有望释放业绩 公司新能源汽车热管理产品在手订单充裕,目前已拿到大众、戴姆勒、宝马、沃尔沃、奥迪、PSA、捷豹、路虎等新能源车平台订单,产品覆盖水冷板、chiller、阀类部件、水泵及组件产品等,预计2020年海外客户放量,将有效提振公司业绩。 投资建议 预计公司2019年至2021年归属于母公司股东的净利润分别为14.09亿元、16.61亿元、19.77亿元,对应的EPS为0.51元、0.60元、0.71元,对应的PE为21倍、18倍、15倍,维持“增持”评级。 风险提示 下游汽车销售未及预期的风险;汇率变动的风险等。
三花智控 机械行业 2019-09-02 10.78 14.00 4.17% 13.70 27.09%
13.85 28.48% -- 详细
业绩好于市场预期。 公司上半年营业收入 58.31亿元,同比增长 4.3%,归母净利润 6.93亿元,同比增长 2.4%;扣非归母净利润 6.42亿元,同比下滑4.8%, EPS0.25元。扣非归母净利润出现下滑主要受期间费用率上升影响。 二季度毛利率改善明显, 持续研发投入强化核心竞争力。 上半年毛利率为28.3%,同比增加 0.7个百分点,其中二季度毛利率为 31.1%,同比增加 3.4个百分点,环比增加 5.9个百分点,汽车零部件毛利率提升 2.7个百分点,制冷空调电器零部件毛利率提升 0.4个百分点。期间费用率 14.2%,同比增加 1.7个百分点,其中管理费用率(包含研发费用)为 9.5%,同比增加 1.4个百分点,主要因为研发投入同比增长 21.0%以及人力成本上升导致管理费用增长 23.6%。经营活动现金流净额为 8.31亿元,同比增长 357.5%, 主要因为销售商品、提供劳务收到现金增加。 汽零业务盈利贡献提升。 上半年汽零业务收入 7.64亿元,同比增长 10.6%,收入比重 13.1%,同比增加 0.7个百分点;归母净利润 1.58亿元,同比增长12%,占比 22.8%,同比增加 2个百分点。 汽零业务收入中新能源汽车收入占比 43%。 汽零业务客户包括法雷奥、马勒、大众、奔驰、宝马、沃尔沃、特斯拉、通用、吉利、比亚迪、上汽等整车企业和一级零部件供应商。海外扩张加速,汽零墨西哥工厂一期投产,波兰工厂开始客户认证。随着新能源汽车快速发展和传统汽车企稳复苏,预计公司汽零业务将保持较高增长。 制冷空调电器零部件业务稳定增长。 上半年制冷空调零部件业务收入 50.67亿元,同比增长 3.4%;实现归母净利润 7.64亿元,同比小幅下滑 0.2%。 公司积极推进全球化布局,越南工厂已完成部分阀类产线及客户认可并实现投产。公司制冷空调电器零部件业务预计全年实现稳定增长。 财务预测与投资建议: 小幅调整预测, 预测 2019-2021年 EPS0.56、 0.65、0.72元(原 0.55、 0.64、 0.71元) ,可比公司为汽车热管理零部件及家电相关公司,可比公司 19年 PE 平均估值 25倍,目标价 14元,维持买入评级。 风险提示: 新能源车热管理配套、家电制冷配套量低于预期、微通道和亚威科业务低于预期,影响盈利增长;原材料上涨超预期及汇率波动的风险。
三花智控 机械行业 2019-09-02 10.78 13.97 3.94% 13.70 27.09%
13.85 28.48% -- 详细
业绩简评 公司公布 2019半年报, 2019H1实现营收、 归母净利润及扣非归母净利润分别为 58.31亿元、 6.93亿元、 6.42亿元,分别+4.3%、 +2.4%、 -4.8%。 经营分析 业绩符合预期, 毛利率环比改善。( 1) 由于家电及汽零业务景气回升, 业绩小幅增长符合预期, H1毛利率为 28.3%, Q2单季度毛利率达 31.1%,相较Q1的 25.2%同比上升 5.9pct。( 2) 费用管控得当, 销售/管理/研发/财务费用率分别为 4.5%/5.2%/4.3%/0.2%,较上年同期的 12.5%上升 1.7pct。其中由于对热泵技术持续投入,上半年研发费用同比增长 21%至 2.5亿元, 其费用率上升 0.6pct;管理费用率由于人力成本同比上升 0.8pct。( 3) 经营性现金流净额由上年同期的 1.8亿元增加至 2019H1的 8.3亿元(Q2单季度 5.5亿元),存货较 2018Q4减少 1.4亿元。( 4)国内、国外业务营收各占一半。 家电主业为“现金奶牛”,制冷阀件稳居全球龙头。 家电业务企稳,上半年通过加深与大客户绑定,在空调、冰箱等下游行业需求放缓周期中, 制冷空调电器零部件业务实现营收 50.7亿元,同比上升 3.4%。 电子膨胀阀、四通换向阀、电磁阀、微通道换热器、 Omega 泵等产品市占率稳居全球第一。 汽零业务为增长主力,紧盯 Model 3放量影响。 借力 EV 热管理大趋势, 公司由单个零部件逐步向组件及系统发展, 上半年汽零业务营收同比增长10.6%至 7.6亿元, 毛利率同比上升 2.7pct, 最大单车货值近 5000元。打入法雷奥、马勒、大众、奔驰、宝马、沃尔沃、通用、吉利、比亚迪、上汽等主流整车厂,独家供应特斯拉 Model 3单车价值约 2000元的热管理零部件。经测算, 11万辆 Model 3产量将增厚公司营收约 2.3亿元, 20万量将增厚 4.1亿元。 预计随特斯拉上海工厂年底上量,公司有望受益。盈利预测与投资建议 预计公司 2019-2021年归母净利润分别为 13.79/14.49/14.94亿元, 分别上调 2%/2%/1%, 对应 EPS 为 0.50/0.52/0.54元。 给予目标价 13.97元, 对应 2019年 28x估值, 维持买入评级。风险提示 车市低迷; 家电行业增速下滑; 新能源汽车发展不及预期;商用制冷开拓客户不达预期;制冷产品市占率下降;汇率波动。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名