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三花智控 机械行业 2019-06-19 10.17 11.20 7.28% 11.59 13.96%
11.59 13.96% -- 详细
家电与汽车零部件行业双轮驱动, 家电业务稳增长,新能源汽车业务高增长。 公司拥有制冷业务、微通道业务、亚威科业务、 汽车零部件业务四大业务板块。 公司在家电零部件行业具有稳固的市场地位和领先的市场份额。公司在新能源汽车热管理领域具有技术领先、客户优质、 全球配套的特点,占领市场先机。 公司作为新能源汽车热管理专家, 获得全球知名车企订单,价量齐升推动收入快速增长。 公司从传统汽车的热管理系统延伸至新能源汽车的热管理系统, 不但扩产了产品线,而且显著提升了单车配套价值。 公司在传统汽车热管理配套价值 200-400元,而新能源汽车热管理配套价值达到 1500元。公司新能源汽车热管理系统受到国际豪华汽车客户的认可,先后获得特斯拉、 戴姆勒、宝马、沃尔沃、 上汽大众、 蔚来等整车厂商的订单, 生命周期内预计销售额合计约 45亿元, 年化销售额超过 6亿元。 公司是特斯拉 model S/X/3热管理部件供应商,18年来自特斯拉的收入约 2亿元。 随着 model 3于 19年扩产, model Y 于 20年量产,来自特斯拉的配套收入翻倍增长。 戴姆勒、宝马、沃尔沃等客户订单预计于 19/20年量产, 驱动公司汽零业务中长期持续增长,成为公司增长最快的板块。 制冷业务总体稳健增长, 产品结构变化带来细分产品机遇。得益于变频空调渗透率提升,电子膨胀阀较快速度增长。 制冷业务, 截止阀、 四通换向阀、 电子膨胀阀等主要产品在全球具有较高市占率, 四通阀( 60%+)、电子膨胀阀( 50%+); 截止阀( 30%+)。 变频空调中,电子膨胀阀的渗透率仅为 30%,随着变频空调和电子膨胀阀的渗透率双双提升,电子膨胀阀有望保持 20%以上增速。 18年下半年以来,制冷行业增速放缓, 公司通过全球化的客户覆盖以及灵活的价格策略,使得制冷业务营收高于下游行业增速。 我们预计 19年国内空调行业延续 18年态势,在消化库存之后, 20年逐步回升。 盈利预测与估值: 预计 2019-2021年,公司收入分别为 116.64、 130.88、 147.14亿元, 归母净利润分别为 13.63、 15.45、 17.98亿元,同比分别增长 5.54%、13.32%、 16.39%, EPS 分别为 0.49、 0.56、 0.65元,对应 PE 分别为 21、 19、16倍。 考虑到公司的市场地位以及未来的增长预期,给予公司 2020年 20倍估值,对应目标价 11.2元, 首次覆盖, 给与“谨慎推荐”评级。 风险提示: 房地产行业影响导致制冷行业需求下滑; 新能源汽车补贴退坡影响过大,导致新能源汽车零部件业务不及预期; 公司产品价格下滑风险,原材料上涨风险
三花智控 机械行业 2019-05-14 10.56 -- -- 11.49 8.81%
11.59 9.75%
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事件描述:招商家电团队今日调研了三花智控。公司2018全年实现营收108.4亿元,YoY+13.1%;实现归母净利12.9亿元,YoY+4.6%。2019Q1实现营收27.8亿元,YoY+7.9%;实现归母净利2.6亿元,YoY+4.2%。 制冷业务整体经营稳健,Q2盈利能力有望环比改善。受行业供需格局变化以及竞争对手的价格策略影响,公司2019Q1制冷业务毛利率出现一定下滑;同业的价格竞争策略往往不具有可持续性,预计Q2传统制冷主业的盈利能力有望出现一定环比改善。展望2019全年,预计传统制冷主业仍有望实现7~8%的营收增长;尤其在商用制冷领域,收入增速预计可实现10%+,利润端增速显著高于收入端。虽然国内家用空调行业自2018H2起增速换挡,但考虑到公司国内国外较为均衡的业务结构,以及家用商用领域的合理业务配比,传统制冷主业整体仍经营稳健。 新能源车业务占比加速提升,带动汽零业务高增长。汽零板块2018年实现营收14.3亿元,YoY+18.3%;实现净利2.6亿元,YoY+44%;传统车/新能源车收入占比分别约为65%/35%。Q1公司新能源汽车业务占比已达40%。预计2019年汽零业务有望实现营收19亿+,同比增速在30%+;预计为新能源业务第一大客户特斯拉供货30万台,按单车货值200美金测 算,仅特斯拉就将为公司贡献约4亿营收。目前公司的电子膨胀阀具有压倒性优势,竞争对手不二工机供货量极小,公司先发优势明显。 亚威科供应链向国内转移仍需时日,微通道业务自2018H2已逐渐恢复常态。亚威科的供应链高度依赖欧洲,成本较高,公司未来致力于完成供应链由国外到国内的切换,但仍需时日。微通道在海外市场替换空间仍然广阔,2018H1主要受制于大客户JCI去库存,增速有所放缓;2018H2起供货已逐渐恢复常态,预计2019年整体无忧。 聚焦公司质地:供应链上地位举足轻重,稀缺配件龙头。1)传统家电板块:占据空调阀类部件市场半壁江山,并以规模和成本优势进一步集中市场份额,实现超越终端市场的增长。2)新能源汽零板块:公司技术领先,以电子膨胀阀为代表的拳头产品率先量产,最先对接客户,以此形成规模,在行业内率先兑现规模效应带来的成本优势,先发优势明显。 投资评级:预计19-21年实现EPS 0.54/0.64/0.73元,对应PE 20/16.9 /14.8x.维持“强烈推荐-A评级”。 风险提示:汇率及原材料波动超预期、新能源汽车发展低于预期。
三花智控 机械行业 2019-04-24 12.43 15.15 45.11% 12.37 -0.48%
12.37 -0.48%
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Q1下游需求低迷,业绩略低于预期 4月21日,公司发布1季报,公司Q1实现营业收入27.81亿,同比+7.9%,归母净利润2.59亿元,同比+4.18%,扣非后归母净利润2.1亿元,同比-12.11%。由于下游客户增速放缓,毛利率下滑等因素公司Q1业绩略低于此前预期。我们认为随着空调和汽车行业逐步边际改善,公司收入和盈利增速有望回暖。公司新能源汽车热管理业务受益新能源汽车行业的高速发展,收入占比有望逐渐提升。公司在新能源热管理领域有较强竞争力,进入欧洲、北美主流整车厂供应链,有望受益特斯拉国产化。我们预计19-21年公司有望实现EPS0.77、0.95、1.09元,维持“增持”评级。 Q1毛利率下滑,经营性现金流改善 公司Q1实现毛利率25.24%,同比-2.27pct,我们认为主要原因是下游需求低迷,零部件厂商面临年降压力,随下游需求改善,毛利率有望提升;销售费用率4.03%,同比-0.34pct,管理费用率(含研发)9.57%,同比+1.33pct,主要是因为新设和收购公司管理费用以及职工薪酬增加;研发费用1.11亿元,同比+16.35%;财务费用率1.75%,同比-1.32pct,主要是因为汇兑损失减少。Q1非经常性收益主要是公允价值变动收益3916万元,主要系外汇远期合约浮盈增加。公司经营活动现金净流量2.81亿元,同比+486.13%,经营性现金流改善,主要是销售回笼增加。 新能源热管理订单持续放量,供货特斯拉未来增长可期 公司在新能源热管理领域有较强竞争力,产品覆盖了阀、泵、换热器,品类齐全,有提前卡位优势。与整车厂直接对接成为一级供应商。公司进入了欧洲、北美主流整车厂供应体系,后续订单获取充足。根据乘联会数据,2019年Q1,新能源乘用车销量25万台,同比+116%。我们预计19年新能源乘用车销量有望维持较快增速,公司汽零业务有望随行业保持较快增长。特斯拉19年底有望实现国产化,我们认为公司有望受益特斯拉国产化之后的放量,新能源汽零业务保持高增长。同时公司传统汽车零部件业务和空调零部件业务有望受益行业转暖。 新能源汽车热管理龙头,维持“增持”评级 我们认为随着空调和汽车行业逐步边际改善,公司收入和盈利增速有望回暖。公司新能源汽车热管理业务受益新能源汽车行业的高速发展,收入占比有望逐渐提升。公司在新能源热管理领域有较强竞争力,进入欧洲、北美主流整车厂的供应链,有望受益特斯拉国产化,持续放量。我们预计公司19-21年归母净利润为16.48、20.15、23.19亿元,对应EPS为0.77、0.95、1.09元,同行业可比公司19年估值为18倍PE,考虑到公司在新能源热管理领域空间较大,给予公司19年26~27倍估值,给予目标价20.02~20.79元,维持“增持”评级。 风险提示:新能源汽车、空调、洗碗机等产销不及预期;各项业务客户开拓不及预期;原材料价格提升;人民币升值导致汇兑损失等。
三花智控 机械行业 2019-04-24 12.43 -- -- 12.37 -0.48%
12.37 -0.48%
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收入实现稳健增长,新能源汽零业务贡献明显:根据产业在线数据,19年1-2月截止阀、四通阀、电子膨胀阀内销量增速分别为+9.4%、+2.9%、+5.3%,环比呈现企稳态势。分业务来看,公司为制冷阀件领域龙头,我们预计传统制冷业务收入增速将阀件类行业增速,保持约两位数增长。2019年一季度Model 3量产步入正轨,三花新能源车业务有望充分受益,我们预计一季度新能源车业务收入约1.5亿元,占汽零收入比例进一步上升至约40%。随着大客户JCI去库存步入尾声,微通道业务自18年下半年开始逐步改善,我们预计一季度保持个位数稳定增长,同时亚威科业务仍处于改善周期中。 制冷业务短期竞争加剧致毛利承压,新能源业务盈利保持稳健:公司2019Q1毛利率、净利率为25.24%、9.41%,同比分别-2.26、-0.38pct。我们预计空调整机厂对零部件企业有一定程度调价,对于公司制冷业务收入及毛利率影响明显。同时,我们预计公司高毛利的电子膨胀阀以及新能源车新能源车业务占比提升,毛利率存在一定程度结构性改善。同时,我们认为整机厂前期调价已经在过去几个季度有所体现,随着增值税下降实施以及原材料成本同比保持低位,下半年利润率也存在改善可能。我们认为,基于公司传统制冷阀件业务主要竞争对手之一盾安环境经营下滑的现状,行业长期持续价格战可能性较低。而在新能源车热管理零部件领域,公司目前行业地位领先,且短期内缺乏强力竞争对手,有望在19-20年合资车型大规模落地的过程中充分受益。 研发费用持续投入,非经损益贡献明显:公司2019Q1销售、管理+研发、财务费用率同比分别-0.34、+1.32、-1.32pct,其中投入研发费用1.11亿元,同比大幅增长16.3%,得益于公司在新兴节能器件等领域上较强的技术壁垒,保证了公司市场龙头地位以及利润率相对稳定。公司2019Q1季度政府补贴约1782万元,同比大幅增加约1000万元;原材料套保以及外汇远期套保损益等4153万元(同期为约363万元),公司非经常性损益涉及经营补贴以及原材料及出口外汇套保,与日常经营关联度较高,整体非经常性损益4856万元,较同期923万元大幅上升,对于业绩贡献明显。 投资建议:展望二季度及下半年,目前空调龙头的排产计划已经重回增长,我们预计叠加特斯拉model 3的放量,未来Model Y可能的发包进展,以及特斯拉上海工厂的竣工投产,有望带动收入端稳健增长。同时,原材料成本下降以及增值税下调将为盈利能力带来改善空间,公司电子膨胀阀等新型阀件也将持续受益于未来国家推动节能降耗行业大趋势。基于公司一季报,我们将公司19-21年净利润增速由12.4%、23.1%、21.2%调整为11.8%、19.4%、23.7%,净利润由14.5、17.9、21.7亿元调整为14.5、17.3、21.3亿元,当前股价对应19-21年24.4x、20.5x、16.6xPE,维持买入评级。 风险提示:空调需求不及预期;宏观经济波动风险;新业务拓展不及预期。
三花智控 机械行业 2019-04-24 12.43 -- -- 12.37 -0.48%
12.37 -0.48%
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2019年一季度公司收入业绩稳健增长,归母净利润为2.59亿元 公司发布2019年一季报:2019一季度实现营业收入27.81亿元(YOY+7.90%),归母净利润2.59亿元(YOY+4.18%),扣非后归母净利润2.10亿元(YOY-12.11%),毛利率25.24%,环比下滑5.41pct。期间费用方面,管理费用同比上升32.63%,主要系2018年二、三季度新设、收购公司增加管理费用及本期职工薪酬增加。财务费用同比下降38.41%,主要系汇兑损失减少。我们认为家电市场2019年有望有所回暖,同时公司作为配套的特斯拉和比亚迪等核心客户将继续保持新能源汽车龙头地位。我们预计公司2019-2021年归母净利润为14.60、17.58和21.22亿元,对应EPS为0.69/0.83/1.00元,维持“推荐”评级。 2019年3月房地产市场环比改善,新能源汽车市场保持高景气度: 根据国家统计局数据,2019年1-3月全国房地产开发投资2.38万亿元,同比增长11.8%,比1-2月份提高0.2个百分点。2019年1-3月,商品房销售面积29829万平方米,同比下降0.9%,降幅比1-2月份收窄2.7个百分点。3月份房地产开发景气指数为100.78,比2月份提高0.21点,房地产市场边际改善有望带动家电市场回暖。根据中汽协数据,2019年3月新能源汽车销量12.6万辆,环比增长137.2%,同比增长85.4%。其中新能源乘用车销量为11.8万辆,同比增长92.6%,环比增长141.8%,占比93.7%。2019年补贴政策缓冲期延伸至6月25日,由此带来的抢装效应有利于公司汽车热管理业务。 回购彰显发展信心,不断拓宽下游优质车企客户: 截至2019年3月31日,公司通过股份回购专用账户以集中竞价交易方式累计回购股份13,943,153股,成交总金额为198,818,401.66元(不含交易费用)。此外,三花汽零已被确定为上汽大众新能源电动汽车平台水冷板项目的供货商,相关车型预计于2020年批量上市,生命周期内预计销售额累计约人民币9亿元。 风险提示:家电市场景气度恢复不及预期;新能源汽车补贴下滑带来的产业链降价压力;原材料价格变动风险。
三花智控 机械行业 2019-04-24 12.43 -- -- 12.37 -0.48%
12.37 -0.48%
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投资建议 19Q1 公司业绩延续前期趋势,收入保持小幅增长,盈利能力仍有压力。展望后续,从下游需求来看,19H1 或许已经是黎明前,最艰难的时刻即将过去,预计19 年整体收入增速有望达到10%左右。从盈利角度来看,随着下游需求的企稳和基数效应,毛利率有望逐季好转,全年净利润增速有望和收入持平。维持2019~21 年EPS 预测为0.67/0.80/0.91 元,对应PE 为26/22/19 倍,公司制冷和汽零业务均有广阔空间,成长路径清晰,维持“增持”评级。 核心风险: 1、中美贸易争端升级;2、人民币汇率大幅升值;3、未联动定价的原材料价格大幅上升。
三花智控 机械行业 2019-04-23 13.05 15.35 47.03% 12.49 -4.29%
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事件:三花智控公布2019年一季报。公司2019Q1实现收入27.8亿元,YoY+7.9%;实现业绩2.6亿元,YoY+4.2%。我们认为,三花智控在制冷控制件与汽车零配件行业地位领先,已通过为特斯拉供货进入新能源汽车领域,长期来看,随着新能源汽车的逐渐推广,预计公司保持行业领先地位。 Q1单季度业绩增速下降:公司Q1业绩增速放缓,我们分析,主要原因为:1)预计Q1三花微通道、亚威科业务收入增速减慢。2)Q1公司毛利率为25.2%,同比-2.3pct。3)根据公告,因2018Q2~Q3三花新增并表公司、2019年一季度职工薪酬增加,2019Q1三花管理费用YoY+32.6%。我们认为,当季收入增速的放缓是阶段性的。长期来看,空调行业的增长趋势明确,作为重要零部件供应商的三花将获得持续的订单增长;而汽零业务将越来越受益于新能源汽车的普及,我们长期看好公司的发展。 Q1经营性现金流同比明显改善:三花2019Q1经营性现金流量净额为2.8亿元,上年同期为-0.7亿元。公司现金流明显增长,主要因渠道回款良好。3月底,应收票据、存货较2018年四季度末分别减少2.5、1.4亿元。 回购公司股份,增强股东信心:根据公告,截至2019年一季度末,公司以集中竞价交易方式累计回购股份1394.3万股,约占回购方案实施前公司总股本0.65%,支付总金额近2亿元(不含交易费用)。我们认为,本次回购,有利于增加公司长期投资价值,维护股东权益。 投资建议:我们预期三花家电主业继续向好,注入的汽零业务也将带来新的业绩看点。我们预计公司2019~2020年的EPS分别为0.67/0.78元,维持买入-A的投资评级,6个月目标价为20.28元,对应2020年26倍的动态市盈率。 风险提示:人民币大幅升值,原材料价格上涨
三花智控 机械行业 2019-04-23 13.05 -- -- 12.49 -4.29%
12.49 -4.29%
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收入保持稳健增长,盈利能力略有下降 公司披露2019年一季报:2019Q1公司实现收入27.8亿元(YoY+7.9%),实现归母净利润2.6亿元(YoY+4.2%),对应净利率9.3%(YoY-0.3pct)。 制冷业务下游需求或有收缩,全球龙头彰显承压能力 产业在线数据显示,2019年1-2月空调产量2,163万台(YoY-0.5%),同期截止阀、四通阀、电子膨胀阀累计内销量分别为4,069/1,868/827万只,同比分别增长-0.56%/0.97%/9.35%。除电子膨胀阀受益于渗透率提升获得了较好的增长外,截止阀、四通阀的增长情况均有所放缓。在行业整体库存压力增大等因素驱动下游需求或有收缩时,公司作为全球制冷零部件龙头的承压能力彰显无疑,收入端的稳健增长表现出了良好的韧性。 景气度与原材料影响下毛利率承压,汇率压力减小改善财务费用 原材料价格回升,行业景气度下滑:部分公司成本占比较高的大宗原材料价格自2018H2大幅下降至低位后在2019Q1有所回升,叠加下游景气度的下滑导致公司毛利承压水平,2019Q1实现毛利率25.2%(YoY-2.3pct);汇率压力减小改善整体费用率:2019Q1公司期间费用率分别达到4.0%/9.6%/1.8%,同比变动-0.3/+1.3/-1.3pct,同时外汇远期合约浮盈增加驱动公允价值变动收益同比增长,占营收比例达到1.3%(YoY+1.4pct)。 盈利预测 预计公司2019-2021年归母净利润为14.2、16.3、18.6亿元,同比增长10.2%、14.4%、14.1%,最新收盘价对应2019年PE26.0x。考虑新能源汽零业务订单持续增长并有望在未来两年放量,同时制冷业务长期确定性高,预计估值在切换至2019年后将有所修复,给予公司2019年PE27x,与2018全年收盘价中位数对应的当年静态估值保持一致,对应合理价值18.09元/股。维持“买入”评级。 风险提示 行业景气度下降;原材料价格上升;新能源汽车渗透率提升不及预期。
三花智控 机械行业 2019-04-10 12.62 -- -- 17.98 7.79%
13.61 7.84%
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公司发布2018年报,营收同比增长13.10%,归母净利润同比增长4.56%。公司18年全年实现营业收入108.36亿元,同比增长13.10%;实现归母净利润12.92亿元,同比增长4.56%;单四季度方面,公司实现营业收入25.71亿元,同比增长7.49%,实现归母净利润2.69亿元,同比增长4.68%。2018年公司拟向全体股东派发股利0.25元/股,结合18年半年度0.10元的每股分红,合计18年股息对应4月2日收盘价股息率达2.13%,此外公司计划以资本公积向全体股东每10股转增3股。 制冷业务稳健增长,新能源汽车业务快速扩张。18年公司制冷业务实现收入规模59.61亿元,同比增长21.03%,其中18年收购AIF及青岛德佰宜并表收入分别为1.51及0.04亿元;汽车业务实现14.32亿元,同比增长18.33%,汽车业务的增长主要来源于公司新能源汽车业务的扩张;公司微通道业务实现收入规模12.16亿元,同比下降2.90%,较上半年降幅大幅收窄;亚威科业务收入规模达10.93亿元,同比下降9.29%。公司新能源汽车增长迅猛,且产品由零部件逐步向组件、子系统发展,依据公司年报披露,公司已与法雷奥、马勒、大众、奔驰、宝马、沃尔沃、特斯拉、通用、吉利、比亚迪、上汽等客户签订合作订单,新能源汽车热管理竞争优势显著。 行业竞争影响整体盈利能力,加大研发夯实自身优势。公司18年整体毛利率下降2.64pct,为28.59%,其中制冷板块毛利率同比下降3.32pct达32.56%,汽车业务毛利率同比下降1.45pct达29.38%,微通道与亚威科毛利率分别为30.35%及14.85%,同比下降4.30pct及2.62pct。18年公司研发费用达4.37亿元,研发费用率为4.03%,同比提升0.62pct,截止2018年,公司已获国内外专利授权1667项,其中发明专利授权达765项,我们判断未来公司将继续以热泵技术为核心,加强自身在制冷及汽零方面竞争优势。18年公司净利润率达11.93%,同比减少0.97pct,降幅较Q3已收窄。 投资建议与盈利预测。我们认为公司在家用制冷及商用制冷两端同时推进,保障制冷主业稳健增长;新能源汽车业务订单饱满,收入规模继续快速拓展;微通道业务继续受益于北美渗透率的提升,未来发展空间广阔;亚威科随着国内产能的逐步释放有望继续降本增效,为利润实现正贡献。同时公司18年底开始启动回购,加强对全体股东的回报力度。我们预计公司19-21年实现EPS为0.67、0.78及0.90元,同比增长10.72%、16.20%及14.75%。考虑到公司制冷业务的龙头地位以及新能源汽车业务的高成长性,给予公司19年25-30xPE,对应合理价值区间为16.75-20.10元,维持“优于大市”评级。 风险提示:原材料波动,汇率波动,终端需求不及预期。
三花智控 机械行业 2019-04-05 13.00 13.62 30.46% 17.98 4.66%
13.61 4.69%
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受益空调销量创新高,制冷业务保持较快稳定增长。2018年公司实现营收108.36亿元,同比增长13.10%。分板块来看,各主要品类均保持两位数增长。其中,制冷业务单元实现营收59.61亿元,同比增长21.03%,占公司收入占比达55.01%(+3.61pct),主要受益于2018年空调行业实现了超9200万台的内销量。根据产业在线数据,2019年1-2月家用空调产量2219.8万台,同比微增2.16%,根据调研显示,目前3月份排产数据良好,我们预计下游行业景气度回升将带动19Q1上游零部件行业需求上行。汽零业务单元实现营收14.32亿元,同比增长18.33%,占公司收入比重13.22%(+0.59pct)。其中,新能源汽车借助政策推动和产业升级,实现高速增长,随着海内外各大车厂的新能源汽车的陆续量产,新能源汽零行业的前景将更加明朗。 成本压力降低毛利率,汇兑收益改善费用率。2018年公司实现利润总额15.39亿元,同比增长4.25%。报告期内公司毛利率28.59%,同比减少2.64pct,主要由于原材料价格上涨,下游空调整机厂压力上升向零部件企业传导,未来随着“成本加成”的定价机制和产品结构优化升级毛利率将略有改善。费用方面,公司着重打造全球营销网络和生产基地优势,销售费用、管理费用分别同比增长8.74%、6.91%,财务费用同比下降141.84%,主要系汇兑损益变动。同时,公司继续加大研发力度,研发投入4.37亿元,同比增长33.62%。现金流方面,经营活动现金流量净额较上年同期上升93.89%,主要系销售商品、提供劳务收到的现金增加。 新增上汽大众9亿大单,汽零板块成长可期。制冷空调电器零部件业务通过聚焦空调等行业,继续拓展主导产品市场占有率,实现业务的稳健增长。汽零业务方面,公司近日公告,旗下子公司三花汽零被确定为上汽大众新能源电动汽车平台水冷板项目的供货商,相关车型预计于2020年批量上市,生命周期内预计销售额累计约人民币9亿元。短期来看,公司还将受益于Tesla在上海建厂释放新能源汽车产能。长期来看,在新能源车的发展中,公司拥有领先行业的研发实力和优质客户储备,预期未来可以凭借现有资源和能力,从提供热管理零部件向提供全面的产品线转型,实现产业结构升级,进一步带动客单价的提升,打开长期发展新空间。 投资建议:我们调整公司19-21年EPS预测至0.72/0.84/0.97元(原预测值:0.70/0.80/-元),对应PE分别为23/20/17倍。三花智控作为空调核心零部件的主要供应商,行业领导者地位稳固,未来伴随家电政策向绿色节能品类的倾斜,有望刺激一级能效变频空调的消费,料将进一步加大公司在传统领域的优势地位。同时在新能源汽车业务领域,三花汽零陆续拿下多家国际名企热管理部件的订单,未来有望和传统制冷业务各占半壁江山。根据公司利润分配预案,2018年现金分红总额占利润分配总额比例高达81.24%。基于以上,上调公司目标价18元(原目标价16元),对应19年25倍PE,维持“推荐”评级。 风险提示:空调行业景气度大幅下行;新能源汽车补贴下滑;原材料价格大幅波动。
三花智控 机械行业 2019-04-05 13.00 -- -- 17.98 4.66%
13.61 4.69%
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营收净利均符合预期。公司2018年实现营收108.4亿元,同比+13.1%,归母净利润12.9亿元,同比+4.6%,对应EPS 0.61元/股,实现ROE15.7%,同比下滑3.5pcts。其中第四季度收入25.6亿元,同比+7.5%,归母净利润2.7亿元,同比+4.7%,符合预期。公司拟每10股派发现金红利2.5元,共计分配现金红利5.3亿元,分红率40.9%,股息率1.5%。 新能车配件业务将是未来最大看点。具体业务来看,受益于2018年上半年空调出货端高增长奠定良好基础影响,公司最大的制冷业务单元实现营收59.6亿,营收占比55%,同比增长21%;展望2019年,家用制冷业务有望在下半年企稳回升,公司依靠产品可靠性和一致性优势有望进一步提升市场份额,而商用制冷业务有望保持两位数稳健增长;第二大业务单元汽车零部件业务实现营收14.3亿元,营收占比13%,同比增长18.3%,实现净利润2.62亿,同比增长43.9%,超额26%完成2018年业绩承诺,主要得益于新能源汽车热管理零部件业务的快速增长,产品结构升级趋势显著;微通道换热器业务受北美大客户去库存影响2018年下滑2.9%,降幅较2018年中报显著收窄,说明下半年微通道换热器业务回暖,整体收入规模达到12.2亿,营收占比11%,实现净利润1.97亿元,同比下滑4%,展望2019年微通道业务增速有望随着海外客户去库存周期结束而持续环比改善;亚威科业务实现营收10.9亿元,同比下滑9.3%,营收降幅较中报有扩大趋势,且亚威科业务仍处于持续亏损状态,2018年亏损扩大至2835万元,未来随着供应链国产化以及国内洗碗机市场不断壮大以后规模优势显现,亚威科业务有望实现亏损收窄乃至盈利。 盈利能力环比改善。盈利能力方面,Q4单季度实现毛利率30.65%,环比Q3提升2.07pcts,四季度毛利率创年内新高,主要得益于低毛利亚威科业务下滑,高附加值新能车配件及商用制冷业务的占比提升带动;全年实现毛利率28.59%,同比下滑2.64pcts,除了因竞争对手降价及2018年空调行业景气度下行影响,2018年铜价全年震荡下跌也对公司制冷配件业务毛利率产生一定压制。应收账款同比增长13%,增幅与营收增幅一致,公司应收账款温和扩张;公司同期研发费用同比增长33.6%,占营收比例为4%,在家电行业属于比较高的水平,持续大比例研发费用投入为公司产品迭代和附加值提升提供有力支撑。 盈利预测与估值。我们下调三花智控盈利预测,预计公司2019-2020年归母净利润分别为14.36亿、16.88亿(前值为14.90亿和17.20亿),新增2021年业绩预测为20.43亿,分别同比增长11.1%、17.5%和21.0%,对应EPS 为0.67元、0.79元和0.96元,对应动态市盈率为25倍、21倍和17倍,维持“增持”评级。
三花智控 机械行业 2019-04-05 13.00 -- -- 17.98 4.66%
13.61 4.69%
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制冷、汽零业务维持较快增长,三花汽零盈利能力显著改善 公司业绩总体符合预期,18Q4增速放缓,分别实现营业总收入和归母净利润25.71亿元、2.69亿元,同比增长7.49%、4.68%。全年来看,公司制冷业务和汽零业务增长较快,实现收入59.61亿元、14.32亿元,增长21.03%、18.33%,AWECO 业务和微通道业务收入下滑,分别实现销售收入10.93亿元、12.16亿元,下降9.29%、2.90%。三花汽零在收入快速增长的同时盈利能力显著提升,全年实现营业利润3.05亿元,同比增长43.05%,净利润2.62亿元,同比增长43.93%。 全年毛利率承压,期间费用管控良好,汇兑收益降低财务费用率 公司全年毛利率为28.59%,较17年下降2.64pct,其中制冷业务、AWECO 业务、微通道业务、汽零业务毛利率分别下降3.32pct、2.62pct、4.30pct、1.45pct。受益于汇兑收益带来的财务费用率改善,公司期间费用率为13.84%,同比下降1.67pct,其中销售费用率、管理费用率、财务费用率下降0.20pct、0.31pct、1.78pct,研发费用率上升0.62pct。 新能源汽车热管理产品快速发展,近期再获上汽大众项目定点 三花汽零深耕汽车热管理领域,新能源汽车的电池、电控及电机模块都需要热管理,相关产品的需求和单车价值大幅提升,公司传统车配套产品单车价值不到100元,新能源汽车配套产品最大单车价值已接近5000元。随着特斯拉、吉利、比亚迪、北汽、上汽等客户新能源汽车的上量,公司新能源汽车业务收入快速增长。近期公司再获上汽大众新能源电动汽车平台水冷板项目定点,相关车型预计2020年上市,生命周期内预计销售额约9亿元,新能源汽车热管理业务持续推进。 投资建议 预计公司2019年至2021年归属于母公司股东的净利润分别为15.07亿元、17.62亿元、20.50亿元,对应的EPS为0.71元、0.83元、0.96元,对应的PE为23倍、20倍、17倍,维持“增持”评级。 风险提示 下游汽车销售未及预期的风险;汇率变动的风险等。
三花智控 机械行业 2019-04-05 13.00 -- -- 17.98 4.66%
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收入增长环比放缓,单季盈利能力降幅收窄 公司披露2018年年报:2018年公司实现收入108.4亿元(YoY+13.1%),实现归母净利润12.9亿元(YoY+4.6%),对应净利润率11.9%(YoY-1.0pct);其中Q4单季实现收入25.7亿元(YoY+7.5%),实现归母净利润2.7亿元(YoY+4.7%),对应净利润率10.5%(YoY-0.4pct)。公司拟向全体股东每10股派发2.5元现金股息,共计派发5.6亿元,对应股利支付率43%;同时以资本公积向全体股东每10股转增3股。 库存压力下下游需求放缓,毛利率下降幅度收窄 公司制冷/ AWECO/微通道/汽零/ 其他业务单元分别实现收入59.6 / 10.9/ 12.2/ 14.3/ 11.3亿元,同比增长21.0% / -9.3% / -2.9%/ 18.3% / 14.7%;分别实现毛利率32.6% / 14.9% / 30.4% / 29.4% / 18.0%,同比变动-3.3 / -2.6 / -4.3 / -1.5 / -3.0pct,整体毛利率为28.6%(YoY-2.6pct)。 (1) 下游库存压力下需求承压:产业在线数据显示,2018Q4单季度空调产量、中央空调销售金额分别达到2,856万台/ 208.1亿元(YoY -5.2% / -0.3%),电子膨胀阀、截止阀、四通阀内销量分别达到1306万只、5200万只、2713万只(YoY +9.0% / -15.7% / -3.9%)。除电子膨胀阀受益节能环保要求升级外,其余维持负增长,对公司制冷业务板块形成拖累,导致公司收入增速环比继续放缓。 (2) 竞争压力或有所缓解:前三季度公司在空调零部件市场竞争压力加大的情况下毛利率下降明显,但从Q4单季度看相关因素或已得到缓解,叠加产品结构升级,毛利率下降幅度有所收窄。 汽零业务发展势头良好,订单持续增长 年报显示,公司新能车热管理产品持续发力,陆续获取了来自法雷奥、马勒、大众、奔驰、宝马、沃尔沃、特斯拉、通用、吉利、比亚迪、上汽等客户的订单,最大单车货值已近人民币5000元。公司公告显示,三花汽零被确定为上汽大众新能源电动汽车平台水冷板项目的供货商,相关车型预计于2020年批量上市,生命周期内预计销售额累计约人民币9亿元。 盈利预测 预计公司2019-2021年归母净利润为14.7、17.2、20.2亿元,同比增长14.0%、16.9%、17.1%。最新收盘价对应2019年PE23.8x,考虑汽零业务有望持续增长,制冷业务长期确定性高,预计估值在切换至2019年后将有所修复,给予公司2019年PE27x,与2018全年收盘价中位数对应的当年静态估值保持一致,对应合理价值18.63元/股。维持“买入”评级。 风险提示 行业景气度下降;原材料价格上升;新能源汽车渗透率提升不及预期。
三花智控 机械行业 2019-04-04 12.53 13.62 30.46% 17.98 8.57%
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业绩符合预期。2018年实现营业收入108.36亿元,同比增长13.1%,实现归母净利润12.92亿元,同比增长4.6%,扣非归母净利润12.95亿元,同比增长19.3%,EPS 为0.61元。公司拟向全体股东每10股派发现金股利2.5元(含税),以资本公积金向全体股东每10股转增3股。 研发持续投入,经营活动现金流改善。2018年毛利率28.6%,同比下降2.6个百分点。期间费用率13.8%,同比下降1.7个百分点。研发投入4.37亿元,同比增长33.6%,持续强化战略产品的核心竞争力。经营活动产生的现金流净额为12.88亿元,同比大幅增长93.89%,主要因为销售商品、提供劳务收到的现金增加。期末存货为20.27亿元,同比增长9.2%。 新能源汽车热管理业务持续快速发展。公司汽零业务收入14.32亿元,同比增长18.3%,占公司营业收入比重13.2%,同比增加0.59个百分点,毛利率为29.4%,同比下滑1.5个百分点。公司在新能源热管理产品由零部件向组件和子系统发展。公司近年来陆续收到来自法雷、马勒、大众、奔驰、宝马、沃尔沃、特斯拉、通用、吉利、比亚迪、上汽等客户的订单,最大单车价值量已接近5000元。随着各大车企的新能源汽车放量增长以及特斯拉上海工厂的建设推进和Model 3的产能扩张,预计2019年公司新能源汽车热管理业务将保持较高增长趋势,盈利比重有望继续提升。 制冷空调电器零部件业务稳定增长。公司制冷空调电器零部件业务收入94.04亿元,同比增长12.3%,占公司营业收入比重86.8%,毛利率为28.5%,公司利用新技术和新材料进行产品创新,拓展高效能产品应用领域,提高行业渗透率,增强核心竞争力。预计2019年公司制冷空调电器零部件业务仍将稳定增长。 财务预测与投资建议:小幅调整毛利率,预测2019-2021年EPS0.72、0.83、0.93元(原19-20年0.72、0.86元),可比公司为汽车热管理零部件及家电相关公司,可比公司19年PE 平均估值25倍,目标价18元,维持买入评级。 风险提示:新能源车热管理配套、家电制冷配套量低于预期、微通道和亚威科业务低于预期,影响盈利增长;原材料上涨超预期及汇率波动的风险。
三花智控 机械行业 2019-04-04 12.53 -- -- 17.98 8.57%
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业绩总结:公司发布2018年年报,18年实现营收108.4亿元,同比增长13.1%;归母净利润12.9亿元,同比增加4.6%。Q4实现营收25.7亿元,同比增长7.5%;归母净利润2.7亿元,同比增长4.7%。公司经本次董事会审议通过的普通股利润分配预案为:以21.2亿股为基数,向全体股东每10股派发现金红利2.5元(含税),以资本公积金向全体股东每10股转增3股,分红比例为40.9%。 受益于空调内销创新高,制冷业务贡献主要增量。2018年我国家用空调内销超过9千万台,创历史新高,公司制冷业务实现营收59.6亿元,连续两年同比增长超过20%,制冷业务占公司营收比重超过50%,仍是公司规模增长的主要动力。进入2019年后,空调内销出货略超预期,3月各大厂商大力度促销提前开启空调销售旺季,排产数据良好,中美贸易摩擦大概率较去年趋缓,因此,我们预计2019年公司制冷业务单元收入规模超出年初预期。 汽零订单稳定,等待新能源爆发契机。2018年公司汽零业务实现营收14.3亿元,同比增长18.3%。公司汽零业务订单稳定,供货协议多持续6-8年,预计公司汽零业务未来稳步增长。新能源汽车在国内尚处于起步阶段,随着技术成熟、政策鼓励,有望迎来爆发式增长。 受益铜价上行,微通道有望重回增长。受大客户采购量下滑影响,2018年公司微通道业务实现营收12.2亿元,同比-2.9%。2019年以来,铜价持续走高,主要原材料为铜的传统换热器成本也节节攀高,铜价继续攀高将加速微通道替换比例,公司作为微通道龙头公司,有望受益。 原材料及人工成本上升拖累毛利率。报告期内,公司主营业务毛利率28.6%,主要业务板块毛利率均有下滑,主要由于市场竞争加剧,供求关系变化,另一方面,原材料及人工费用成本上升较快。主要费用率保持稳定,受汇率波动影响,公司汇兑收益8778.9万元。 盈利预测与评级。市场竞争格局加剧,公司毛利率下行。我们调整2019-2021年EPS分别为0.71元、0.82元、0.94元,维持“增持”评级。 风险提示:原材料价格或大幅波动,空调排产不及预期风险,汇率或大幅波动。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名