对比剂小龙头 公司是国内对比剂行业龙头之一,产品包括碘海醇、碘帕醇、碘克沙醇和钆喷酸葡胺等。受益于低配置CT/MRI配置审批放开、造影剂消费量提升等因素驱动,对比剂行业仍有望保持10-15%复合增速。进口替代+公司高端、低基数产品碘帕醇、碘克沙醇中标省份增加,保持高增长;预计未来3年公司对比剂产品线整体收入增速15-20%。 九味镇心颗粒新入全国医保,逐步进入放量期,有望扭亏为盈 九味镇心颗粒进入17年新版全国医保目录,目前公司在积极组建销售队伍和选择代理商,预计2018年起九味镇心颗粒将开始放量,逐步扭亏为盈,长期来看有望达到3-5亿元的体量。 精准医疗龙头初显,最大的预期差 公司参股南京世和(20.29%股权)和武汉友芝友医疗(25%股权),分别是液体活检--ctDNA检测和CTC检测龙头,是国内精准医疗和伴随诊断龙头,涵盖肿瘤和非肿瘤(心脑血管、代谢药物等)个体化用药基因检测,未来均有在A股上市预期,肿瘤和非肿瘤个体化用药基因检测市场空间均巨大。 世和基因:依托高通量检测技术,在ctDNA检测领域处于领先地位,卡位优势明显,处于爆发期。世和基因肺癌靶向药物基因突变检测试剂盒(高通量测序法)已经进入了创新医疗器械特别审批通道,预计3季度有望和艾德生物、诺禾致源等同类产品同时获批。试剂盒获批后,原有的院外服务模式将转为院内销售,产品有望爆发式增长,盈利水平提升。17年公司依靠院外模式实现收入1.8亿元为行业第一,预计3-5年收入过10亿,净利润3-5亿元。 芝友医疗:个体化用药基因诊断试剂盒和CTC检测设备/试剂两个方向。公司是非肿瘤个体化用药基因检测龙头,行业空间巨大;CTC龙头之一,行业潜在空间大。未来3年业绩有望保持50%高增长。 价值重估,精准医疗龙头初显 预计18年对比剂等主业净利润1.25亿增长20%,参股20%南京世和(预计18年贡献投资收益600万元)和25%友芝友(预计18年贡献投资收益700万元),合计净利润1.37亿元增长15%(扣非增长23%),预计19/20年净利润1.77/2.29亿元,增长29%/29%,18/19/20PE 27X/21X/16X。南京世和估值可参考艾德生物(目前80亿市值),友芝 友新三板市值6.5亿元。北陆药业18年合理估值56亿元,对应股价17.18元:主业1.25亿净利润30倍估值38亿+20%南京世和股权估值16亿+25%友芝友股权估值2亿,目前市值37亿,50%空间,首次 覆盖,给予“买入”评级。 风险提示:对比剂销售情况不及预期;新进入医保目录品种未能放量;产品审批进展、渗透率提升缓慢。

事件:6月22日,公司发布公告称,拟通过发行股份及支付现金的方式购买石家庄新兴药房86.31%的股权,新兴药房100%股权作价合计16.03亿元,86.31%股权相应作价为13.84亿元;其中以现金方式购买新兴药房48.96%股权(7.85亿元),以发行股份方式购买新兴药房37.35%股权(5.99亿元),发行价格为42.43元/股。公司之前持有新兴药房4.69%股权,若本次交易顺利完成,益丰所持新兴药房股权的比例将增至91%。 收购地方龙头进军华北,势力范围扩张至九省市:新兴药房创立于2002年,是河北规模最大的连锁药房企业,2016~2017年在中国零售药店企业的综合竞争力排名中列第20位,拥有较强的市场竞争力和较高的品牌知名度。从财务数据看,标的2017年营收9.05亿(+29%),净利润约4517万(+267),净利率5%,毛利率34.4%,利润率高于行业平均;且新兴承诺2018-2020年净利润不低于6500、8450以及9950万元,对应增速分别为44%、30%、17.8%,4年CAGR30%,充分体现其高盈利能力及规模优势。从门店分布看,截至2018Q1,新兴药房拥有直营门店462家,其中石家庄218家,沧州70家,衡水51家,邯郸48家,廊坊22家,唐山16家,张家口16家,邢台12家,覆盖了河北11个地级市中的8个,另北京还有9家,因此收购新兴有利于益丰在河北站稳脚跟,将布局区域由原来的七省市(华东、中南)扩大至九省市,门店数也将由2328家增至2790家。本次收购PS1.77,PE35.5后期精细化管理输出及整合将极大提升并购企业利润率:益丰在门店扩张中的优势在于精细化管理水平高及复制扩张模式成熟,强强联合能够显著提升并购标的的盈利能力和规模。经过本次并购,益丰输出管理,加上新兴深耕华北累计的品牌及顾客资源,其规模优势将更加凸显;公司的资源平台价值及对上游厂商的议价能力也都将得到提升。 盈利预测:由于本次交易仍需经公司股东大会审议和中国证监会的核准,暂不考虑收购,预计2018-2020年净利润分别为4.25、5.68、7.49亿元,对应PE分别为51、38、29倍。公司聚焦区域战略,精细化管理+区域集中度提升带来业绩30%以上的稳定增长,首次覆盖,给与“买入”评级。 风险提示:门店并购后业绩不及预期。

丽珠单抗A轮融资后估值5.5亿美金,预计未来IPO估值100亿元级别。此次引入战投,主要是为了满足未来单独上市的监管要求;引入后丽珠单抗估值5.5亿美金,相比已上市国内生物药企业估值不高,主要原因:1)此次是丽珠单抗A轮融资,后续可能还有其他融资;2)预计为后续丽珠单抗企业内部激励留有余地。我们判断丽珠单抗未来IPO时的估值百亿元级别。本次增资后,丽珠单抗股权结构变化:丽珠集团持股从51%到55.13%,健康元从49%到35.75%,云峰基金9.12%。丽珠股权比例提升,健康元“直接+间接”比例从71.85%到60.45%,仍维持绝对控股地位。 “大专科+大生物”,市值5年3-4倍空间。大专科:重点打造促性激素、消化道、肿瘤、神经、自身免疫疾病等5大优势专科领域,同时深度布局以微球为核心的高端制剂平台;大生物:抗体药物、液体活检、体外诊断和检测服务稳步推进,打造“检测+药品+服务”精准医疗全产业链。随着各产品线研发不断推进&产品不断上市,产品结构不断优化,估值将不断提升,预计3-5年千亿市值。 盈利预测与投资建议:仅考虑内生,预计18-20年净利润11.16/12.88/15.23亿元,对应EPS1.55/1.79/2.12元,对应PE分别为31/26/22倍。看好“大专科+大生物”中长期发展,手握超70亿净现金,未来3-5年具千亿市值空间,维持“买入”评级。 风险提示:产品放量不及预期;研发进展不及预期等。

A股稀缺的医药创新全产业链平台型公司 医药创新:CRO服务创新+创新药(借助临床资源以研究课题形式开展项目,对于有前景的项目以合作开发方式,以技术服务费换取项目部分权益,同时借此优先获得项目投资权,为亚太药业的产业基地筛选项目,目前产品储备丰富); 全产业链:临床前CRO(接单能力强,对临床前CRO如方达、昭衍、科研院所等建立联盟进行项目统筹合作,产能瓶颈小)+临床CRO(通过卫计委“重大疾病防治科技行动计划”掌握核心大医院资源,业务增速较快)+上市再评价(目前国内唯一一家能做,17年开始跟大药厂合作,以研究课题等形式委托医院&医生,符合药厂、医院& 医生、CRO企业等多方诉求,市场空间巨大); 资金流向:企业新生源--国家课题机构--医院--医生 平台型公司:临床前CRO接单子,统筹联盟内其他临床前CRO公司;上市再评价,以课题等形式委托给医院&医生,自身所需人员少。这两块业务避开了临床CRO业务面临的产能瓶颈(临床基地&人力),公司可通过外部人员扩张业务。反映在财务上为持续的高ROE(35%以上)。 核心竞争力:唯一再评价服务资质&丰富临床资源 唯一再评价服务资质:新生源通过推进卫计委“重大疾病防治科技行动计划”积累了丰富的临床资源和政府资源,成为目前国内唯一具备开展再评价服务的CRO企业。 丰富临床资源:公司在上海、北京、广东、武汉、温州等地拥有丰富临床资源,截止2017年底,长期合作床位( 临床基地建设)超过900张,主要以三级医院为主。 全国招标顺利推进&品种储备丰富,制剂业务进入高速增长阶段 招标顺利推进:公司17年中标省市大增,为18-19年制剂高增长奠定基础。 品种储备丰富:通过自主研发+CRO平台储备丰富的创新药,未来有望陆续上市,给长期发展奠定基础。 风险提示:CRO订单不及预期,制剂销售不及预期,研发品种上市进程不及预期等。

收购整合核医药产业链,华丽转型核医药龙头 2015年进军核医药领域,先后收购云克药业、GMS、益泰医药和安迪科等企业,实现了对单光子药物和正电子药物、诊断药物和治疗药物的全覆盖,并搭建了研发、生产和销售配送在内的核医药全产业链平台。2017年核医药业务利润占比已超过50%,2018年有望提升至70%以上,实现从生化原料药/制剂到核医药的华丽转型。 核医药:2家寡头竞争,壁垒极高,竞争格局好,盈利能力极强,与市场预期不同行业空间大 核医药2家寡头竞争,壁垒极高,竞争格局好,市场空间大,盈利能力极强--净利率40%&50%也不为过。诊断性核药保证核药5年较快增长,治疗性核药保证核药中长期较快增长并打开成长天花板。2017年核心的8个核药产品出厂价收入30亿元,其中:东诚药业约7亿,中国同福约20亿,若不考虑中国同福11亿收入的尿素14C和尿素13C胶囊,双方规模相当。预计未来7年核心的8个核药将从30亿元成长到100亿元,年增长20%,东诚凭借民营体制,近年来市场份额逐步提升。 政策东风加速行业扩容,现有品种支撑核药板块5年较快增长 诊断性核药需求旺盛,瓶颈在于医院仪器保有量严重不足。大型医疗设备分类调整后, PETCT配置审批权限下放至省级、SPECT取消配置审批,审批流程的简化将加快设备配置速度;以上海联影为代表的国产PETCT上市,价格下降将增强医疗机构配置设备的意愿,两方面因素将共同促进装机量提升, 进而带动18F-FDG、锝[99mTc]等诊断性核药成长。我们测算18F-FDG、锝[99mTc]标记药物均有5-10倍的成长空间。云克注射液为高临床价值的独家产品,终端增长快速,经过2017年渠道调整,2018年将重回两位数增长,具3倍以上成长空间。此外,尿素14C胶囊、碘[I-125]密封籽源等品种均有3倍以上增长空间。现有产品线足以支撑公司核药板块在5年内保持较快增长。 加快具“资源”属性的核药房全国布局,先发优势明显 公司有多个核药房已投入运营(安迪科8个,GMS7个),在建/计划兴建超过15个核药房,完成全国布局。核药房具“资源”属性,是战略卡位。公司已着手进行核药房之间的整合,实现旗下不同企业之间资源、渠道、产品共享。核医药行业有诸多进入壁垒,公司先发优势明显,未来核医药行业竞争格局稳定,中国核医药市场将由东诚和中国同辐寡头垄断。 后续产品储备丰富,长期增长无忧 公司通过自主研发、并购、获得产品代理权等方式储备多个品种,特别是治疗性核药,中长期增长无忧。其中创新药铼[188 Re]-HEDP已进入临床IIb期,18年独家代理-氯化锶[89Sr],未来合计将是10亿重磅品种。全球核药蓬勃发展,特别是短半衰期核素药物如果想打入中国市场,必须借助国内核药房网络(东诚或同福)进行生产和销售,例如重磅品种镭-223、镥-177。而东诚拥有“核药房最多+民营机制”,最具竞争力,最受益! 那屈肝素钙快速增长,原料药业务走出底部 随着中标范围不断扩大,那屈肝素钙进入快速放量期,后续还有依诺肝素和达肝素钠陆续上市,低分子肝素制剂品种将逐步丰富。肝素原料药和硫酸软骨素业务将走出底部,随着核医药板块利润占比逐步提升,生化原料药板块将成为公司“现金牛”业务,为公司转型升级提供资金支持。 五年三倍市值空间,具“资源”属性的稀缺标的,行业空间大,首次覆盖,“买入”评级 诊断性核药保证未来5年较快增长,治疗性核药保证长期较快增长并打开成长天花板,全球核药近几年蓬勃加速发展,尤其是治疗性核药作为肿瘤靶向药的一个分支,空间巨大,而极高的壁垒和极好竞争格局决定了国内市场仅东城和同福分享巨大蛋糕。公司产品储备丰富,未来将持续通过自主创新、仿制、获得产品授权等方式持续丰富自身产品线。预计18-20年净利润3.00/3.70/4.50亿元,增长74%/23%/22%,其中核心业务核医药增速快于整体增速。股价经历了长期调整消化估值后,18PE27X(考虑定增),相比其他医药龙头,具性价比。首次覆盖,买入评级。分部估值,18年合理估值116亿元,19年合理估值138亿元,五年合理估值270亿元。 风险提示:原料药业务波动影响整体净利润,对市场信心有影响,但对实际估值影响小。

五年千亿市值潜力,维持“买入”评级。1)生物创新药:22-23 年合理估值331-379 亿元:F-627 预计23 年53.8%权益净利润9.47 亿元,给予健能隆35-40 倍PE,合理估值331-379 亿元。2)制剂:22-23 年合理估值530-720 亿元:预计22-23 年净利润分别为13.8、18 亿元,考虑持续30%以上增速,给予PE35X,合理估值480-630 亿元。3)原料药、化工:22-23 年合理估值30 亿元。预计中长期净利润2-3 亿元,给予PE10X,合理估值30 亿元。 风险提示:创新药临床&上市的风险。

事件:近日第71届世界卫生大会在日内瓦召开,大会敦促世卫组织总干事、成员及合作伙伴继续支持联合国大会将于18年9月召开的消除结核病高级别会议,目的是加强在终止肺结核方面的行动和投资,到2030年在全球终止结核病流行。中国为肺结核发病人群大国,为完成国内终止肺结核流行的承诺,未来有望出台推动肺结核防治的相关政策。智飞生物通过EC诊断试剂、预防用微卡和治疗用微卡建成最强肺结核诊疗体系,未来有望畅享政策红利。 点评: “联合国首脑会议”有望推动我国肺结核防治相关政策落地,智飞已构建最强肺结核诊疗体系,未来有望畅享政策红利。今年9月各国元首将在“联合国大会结核病问题首次高级别会议”相聚,目的是加强在终止肺结核方面的行动和投资,到2030年在全球终止结核病流行。据统计我国结核杆菌携带人群约3亿人,为完成2030年终止肺结核流行的承诺,未来有望出台推动肺结核防治的相关政策。公司预防用微卡、EC诊断试剂已经申报生产获受理,预计将纳入优先审评19年获批上市。智飞生物通过EC诊断试剂、预防用微卡和治疗性微卡建成最强诊疗体系,未来产品上市后有望畅享政策红利实现快速放量。 国内LTBI数量近3亿,EC试剂和预防用微卡市场前景广阔。EC诊断试剂用于结核分支杆菌潜伏感染者(LTBI)筛查,预防用微卡用于15-65岁结核分支杆菌携带者等高危人群肺结核的预防(参考3期临床方案)。我国大约20%人口,接近3亿人为结核杆菌携带者,我国向WHO承诺到2035年发病率整体下降90%,即每年约10万左右的发病人数。要降低发病率,筛选结核杆菌携带者,然后对该人群进行疫苗接种是最为行之有效的方法。全国范围内学生入学体检结核杆菌有望陆续成为必查项目,仅考虑新生入学市场,假设EC试剂定价80元/剂次,50%执行率,峰值收入可达18亿元,贡献约5亿净利润;每年高中、大学新生入学数量约1600万人,按照20%感染率计算(全国整体感染率约20%),大约320万人为携带者,保守以20%渗透率计算,市场需求650万人份,按照400元/针,6针/人份计算,峰值销售额可达15亿元,贡献7-8亿元净利润。 三联苗&HPV&五价轮状&预防用微卡&15价肺炎&三代狂苗,将演绎“80亿净利润是如何炼成的”。独家品种AC-Hib受益逐步替代Hib 单苗、AC 结合,有望贡献超11 亿净利润;HPV 疫苗(九价+四价) 峰值有望贡献28 亿净利润;五价轮状病毒疫苗18Q3-Q4 有望上市销售,稳态后有望贡献超5 亿净利润;EC 诊断+预防用微卡预计19 年获批,稳态后有望贡献超15 亿净利润;15 价肺炎有望21 年获批, 预期峰值销量约300 万支,贡献10 亿净利润;三代狂苗有望21 年上市,预期峰值销量约300 万支,贡献12 亿净利润。 盈利预测与投资建议。最强销售,最先突破,业绩成长大牛股,18 年市值破千亿,中期看2000 亿市值 !市场对智飞销售能力有认知,却忽视了公司强大的产品线(自有+代理),疫苗企业当中有望最先突破30 亿净利润,中期净利润超80 亿。18-19 年合理估值1000 亿(55 倍PE)、1200 亿(40 倍PE),一年市值空间80%,中期疫苗业务有望贡献超80 亿净利润,合理估值2000 亿,若治疗性生物药取得突破,将打开长期成长空间,维持“买入”评级。 风险提示:销售低于预期;新产品未能获批的风险等。

品牌影响力逐渐凸显:带来溢价。鱼跃已形成了“yuwell鱼跃”、“Hwato华佗”、“JZ金钟”三大品牌为主的品牌体系,百度指数显示,鱼跃品牌热度和影响力已超越罗氏,正逐步逼近欧姆龙,核心产品血压计、制氧机、雾化器的品牌热度均已处于行业第一。电商端,品牌影响力已遥遥领先,2015年以来鱼跃品牌一直处于双十一家用医疗TOP1。 三大渠道齐头并进:渠道是医疗器械公司快速发展的关键一环。鱼跃已构建OTC、医院和电商三大渠道体系。尤其2013年以来,电商渠道高速发展,2017年收入接近10亿元,占收入28%,电商的高速发展明显带动了核心产品制氧机、血压计、雾化器、血糖仪等产品的快速增长。 产品是基础,未来空间大:产品线众多,互相协同,并抵御风险。1)医用临床领域未来空间大,2015年和2016年分别收购上械和中优后,临床产品线大为丰富,整合效果明显。2)康复护理领域为公司传统优势领域,人口老龄化加剧进一步刺激了对康复护理类器械的需求,预计未来3年电子血压计、血糖仪、电动轮椅等产品将继续高速增长。3)医用供氧领域公司一路领先,核心产品制氧机市占率超60%,依靠行业增长、西藏地区弥散式制氧机的增长等,未来3年20%增长。 同时,医用供氧领域的二线产品雾化器和呼吸机等,未来3年30%以上增长。 “品牌+渠道”价值凸显,稳健增长:医疗器械细分领域众多,持续收购整合是必经之路,鱼跃依靠已经建立起来的品牌和渠道,已遥遥领先竞争对手,并大幅缩短整合时间。内生增长稳健+外延积极,“品牌+渠道”价值突出,预计18-20年净利润7.20/8.76/10.51亿元,对应PE29.3/24.1/20.1,有望5年保持20%增长。首次覆盖,给予“买入”评级,2018年合理估值252亿元(2018PE35X)。

进一步融资保证未来顺利扩张:当前的零售药店行业处于集中度快速提升期,公司作为西南地区连锁药店龙头,必须通过建设新店、扩大规模来保持优势。2015-2017年,公司新增门店2443家,增加93.14%,新建门店当年亏损及相应存货、流动资金、房租的增加给公司经营现金流带来压力,2018年一季度末公司经营现金流净额-2.5亿元,且因为新增门店较多带来了应收账款周转率和存货周转率的下降。因此,公司适时采取可转债方式融资,保证未来扩张顺利进行。从偿债能力来看,公司近三年EBIT分别为4.1亿、4.5亿、6.0亿,利息保障倍数分别为10/12/11,整体维持较高水平,体现出公司较强的盈利能力和偿债能力。 加大与白云山关联交易额度,加强深度合作:广药此前通过定增持有公司7.38%股权,4月公司与广药白云山设立合资公司,结合双方全产业链优势进军广东零售药店领域;本次公司将与白云山的2018年关联交易预算增加为4亿,其中向白云山销售额由500万增加至1亿(18Q1实际已销售450万),主要为中药材;向白云山采购额由2亿增加至3亿(18Q1实际已采购4369万),主要为中西成药。双方在股权和业务上的深度合作、上下游联动将利于公司布局广东市场、增强综合竞争力。 核心逻辑梳理:1)拐点到来:2018年一季度,川渝、广西,海南、山西、贵州都已经实现盈利。已有区域加密保证川渝未来业绩将持续改善。2)省外基础已经打好:老店占比增加,老门店点比高使公司具备承接快速新开门店能力。3)一心堂所在西南区域除四川外,竞争相对缓和,收购ps平均0.68,后期业绩提升空间大。4)区域规模和市占率提升后毛利率稳定提升。5)县城和乡镇租效更高,县级门店净利率可以高达17%。未来小店是行业发展趋势。6)行业规范化市场竞争环境更好:金税三期后,规范的税收环境更利于公平竞争。7)新纳入MSCI,海外资金置有望提升。 盈利预测:预计2018-2020年净利润分别为5.24、6.45、7.97亿元,对应PE分别为34、27、22倍,公司拐点趋势明显,区域龙头地位稳固,按行业平均45倍市盈率来估计,一心堂18年可对应236亿市值,当前市值178亿(5月21日),预计有33%的空间,维持“买入”评级。 风险提示:门店并购后业绩不及预期;省外扩张不及预期。

太平洋医药业内第一家大胆提出“19年净利润30亿”、“18年净利润超18亿”、“18年市值破千亿”、“2年市值1500亿”、“中期疫苗有望贡献80亿净利润,合理估值2000亿”。请参考前期一系列公司深度和行业深度报告。目前逻辑和市值快速兑现。 九价HPV招标进展&定价超预期,HPV疫苗(四价+九价)业绩贡献持续超预期。1)招标进程超预期:受益国家自上而下政策推动,九价HPV进口审批、招标进程持续超预期。近日海南完成九价HPV招标,预计其他省市将陆续补标,考虑到后续进口报关、中检所检测等环节也将加速,我们预计6-7月有望实现销售;2)定价超预期:海南招标价为1298元/支,超前期预测1000元/支,预计净利润约227元/支;3)四价+九价HPV疫苗18年有望贡献超10亿净利润:宫颈癌疫苗类似医疗美容产品,可在女性群体中口口相传,实现快速放量,四价HPV一季度销量70-80万支,贡献超1亿净利润,已逐季兑现新型疫苗“暴力美学”逻辑。预计四价HPV全年销量约600万支,贡献超7亿净利润,九价HPV疫苗18年预计销量约150万支,贡献约3亿净利润,九价+四价HPV合计18年有望贡献超10亿净利润;预计19年合计销量约1100万支(四价600万支+九价500万支),有望合计贡献约19亿净利润(四价超7亿净利润,九价超11亿净利润)。未来九价&四价HPV疫苗供货充足情况下,不考虑超年龄群体使用,假设16-26岁人群均接种9价HPV疫苗、27-45岁均接种四价HPV疫苗,峰值销售收入超150亿,净利润约28亿元。 三联苗&HPV&五价轮状&预防用微卡&15价肺炎&三代狂苗,将演绎“80亿净利润是如何炼成的”。独家品种AC-Hib受益逐步替代Hib单苗、AC结合,有望贡献超11亿净利润;HPV疫苗(九价+四价)峰值有望贡献28亿净利润;五价轮状病毒疫苗18Q3-Q4有望上市销售,稳态后有望贡献超5亿净利润;EC诊断+预防用微卡预计19年获批,稳态后有望贡献超15亿净利润;15价肺炎有望21年获批,预期峰值销量约300万支,贡献10亿净利润;三代狂苗有望21年上市,预期峰值销量约300万支,贡献12亿净利润。 盈利预测与投资建议。最强销售,最先突破,业绩成长大牛股,18年市值破千亿,中期看2000亿市值!市场对智飞销售能力有认知,却忽视了公司强大的产品线(自有+代理),疫苗企业当中有望最先突破30亿净利润,中期净利润超80亿。假设四价/九价HPV供应充足且均在适用人群中接种,九价HPV上市将极大增厚公司业绩,并在18年显现。再次上调盈利预测,预计18年净利润18.1亿(三联苗6.4亿、4价/9价HPV10.5亿、其他1亿多)、19-20年净利润30亿元,39.4亿元,18-19年合理估值1000亿(55倍PE)、1200亿(40倍PE),一年市值空间70%,中期疫苗业务有望贡献超80亿净利润,合理估值2000亿,若治疗性生物药取得突破,将打开长期成长空间,维持“买入”评级。 风险提示:销售低于预期;新产品未能获批的风险等。

事件:1)近日我们草根调研,公司独家品种百白破-Hib四联苗终端接种火爆,部分接种点出现暂时性缺货现象,且四联苗学术推广与市场预期不同,不仅替代Hib,也替代销量是Hib3倍以上的百白破,打开了四联苗长期成长空间;2)鉴于三代狂苗临床价值和较高生产工艺,调整在研品种三代狂犬疫苗终端价格预期从500元/人份到800元/人份;基于此我们再次上调公司盈利预测和估值--18年净利润5.5亿元(原预测4.5亿元),合理估值400亿(18PE72倍)(原预测310亿市值),五年千亿市值。 点评: 四联苗终端接种火爆,上调18年销量至450万支,预计贡献约4.5亿净利润。公司18年一季度四联苗销量约85万支(17年全年销量150万支),贡献约8500万净利润,主要原因公司加大市场推广力度以及五联苗断货。近日草根调研发现四联苗终端接种火爆,部分接种点出现暂时性缺货,此外调研发现四联苗学术推广与市场预期不同,终端接种过程中,四联苗不仅替代Hib二类苗,还替代百白破一类苗,百白破每年批签发量超6500万支,超1600万人份,替代空间远超每年批签发量2000多万支的Hib。基于此我们上调全年销量预期至450万支(原预测380万支),预计贡献约4.5亿净利润;从批签发数据看,截至4月中,四联苗批签发近100万支(17全年批签发143万支),预计后续批签发会大幅增加,批签发顺利确保充足供货。 详细的业绩拆分及预测,请见尾页。 四联苗&五联苗+三代狂苗+13价肺炎,将演绎“30亿净利润是如何炼成的”。公司独家品种百白破+Hib四联苗18年受益于巴斯德五联苗至少断货至18年底,爆发式增长,中期受益于逐步替代Hib、百白破,四联苗相关多联疫苗5年内无竞争对手上市,而自己研发的五联苗预计21-22年上市,届时将打造最强“百白破、Hib、脊灰”联苗,有望贡献超10亿净利润;三代狂苗预计18年底获批,5年内最多2家企业与其竞争,有望贡献超10亿净利润(原预测5-10亿元);13价肺炎预计19年底获批,5年内最多4家企业与其竞争(包括外资),有望贡献10亿净利润。 盈利预测与投资建议。考虑四联苗接种火爆,上调18-20年净利润至5.5亿元(原预测4.5亿元)/9.2亿元(原预测7.4亿元)/16.0亿元(原预测11.8亿元),同比增长153%/67%/74%,未来4-5年净利润将超30亿元。作为超级成长股,未来5年将持续高增长,18-19年合理估值400亿元(18PE72X)、500亿元(19PE55X),仅考虑疫苗,五年千亿市值(27倍PE),若未来布局其他生物药,则打开长期成长天花板。维持“买入”评级。 风险提示:销售低于预期;新产品未能获批的风险。

五年千亿市值潜力,维持“买入”评级。1)生物创新药:22-23年合理估值329-376亿元:F-627预计23年53.8%权益净利润9.4亿元,给予健能隆35-40倍PE,合理估值329-376亿元。2)制剂:22-23年合理估值530-720亿元:预计22-23年净利润分别为13.8、18亿元,考虑持续30%以上增速,给予PE35X,合理估值480-630亿元。3)原料药、化工:长期稳态利润2-3亿,考虑原料药和化工整体平台价值,预计合理估值30亿元。 风险提示:创新药临床&上市的风险,制剂业务推广不达预期,泛酸钙竞争格局继续恶化。

事件:智飞生物早上公布独家代理9价HPV疫苗,尘埃落定,预计年底上市销售,再次上调公司盈利预测与估值,预计智飞市值18年有望突破1000亿,中期1500亿以上。 点评: 太平洋医药业内第一家大胆提出“2年净利润30亿”、“18年净利润超14亿”、“18年市值破千亿”、“中期疫苗有望贡献超60亿净利润,合理估值1500亿以上”。请参考前期一系列公司深度和行业深度报告。目前逻辑和市值快速兑现。 九价HPV疫苗预计四季度上市销售,智飞锁定国内独家代理权。默沙东九价HPV疫苗近日已获批准进口,考虑到国家自上而下推动,九价HPV备货、运输、报关、批签发检验、各地区补标等流程有望加速,预计四季度有望上市销售。智飞已与默沙东签订补充协议,在中国大陆地区独家代理、推广九价HPV疫苗,详细九价HPV疫苗采购、订单及年度采购计划等事项目前正在协商中。详细的业绩拆分及预测,请见尾页。 九价与四价HPV协同效应明显,合计有望贡献超22亿净利润。九价HPV获批适用人群为16-26岁女性,四价HPV国内为20-45岁女性,协同互补效应显著(20-26年龄段重合),九价若供货充足下实际使用中有可能超年龄群使用。暂不考虑超年龄群体,假设16-26岁人群均接种9价HPV疫苗、26-45岁均接种四价HPV疫苗,每年HPV销售收入超150亿元;净利润超22亿元:1)假设供应量充足,九价HPV每年贡献100亿收入,15亿净利润。我国16-26岁女性人群超1亿人,假设九价HPV渗透率15%,存量市场超1500万人,假设九价HPV中标价1000元/支,即3000元/人份,存量市场超450亿元,假设每年10%速度释放,15%净利润率,每年贡献超45亿收入,超7亿净利润;每年新生儿约850万人,增量市场按照20%渗透率计算,增量市长贡献收入50亿收入,约8净利润;2)假设供应充足,四价HPV每年贡献收入超45亿,超7亿净利润。我国27-45岁女性人群超2亿人,假设四价HPV渗透率8%,市场超1600万人,每年12%速度释放,每年超190万人份,则市场贡献超45亿元收入,超7亿净利润。 竞争格局良好,默沙东九价/四价HPV持续引领国内HPV市场。HPV国产HPV疫苗在研项目中,厦门万泰沧海2价HPV申报生产,为国产进度最快品种;上海泽润(沃森生物)、厦门大学/养生堂的2价HPV疫苗、成都所4价HPV疫苗(18-45岁)处于临床3期;成都所4价HPV(9-45岁)处于临床2期,上海博唯的4价HPV疫苗处于1期临床,厦门万泰沧海、上海泽润(沃森生物)9价HPV疫苗分别于17-18年获批临床,但公开信息(药智网)尚未找到临床试验进展。未来五年国内有望5-6家企业的HPV疫苗获批上市,包括默沙东(4价HPV、9价HPV)、GSK(2价HPV)、厦门万泰沧海(2价HPV)、上海泽润生物(2价HPV)、厦门大学/养生堂(2价HPV疫苗)、成都所(4价HPV)。从产品竞争力和渠道布局看,我们认为默沙东的4价和9价HPV在智飞生物国内最强疫苗销售渠道下有望占据国内绝大多数市场份额,处于主导地位,畅享国内百亿美金蓝海市场。 盈利预测与投资建议。最强销售,最先突破,业绩成长大牛股,18年市值破千亿,中期看1500亿以上!市场对智飞销售能力有认知,却忽视了公司强大的产品线(自有+代理),疫苗企业当中有望最先突破30亿净利润,中期净利润超60亿。假设四价/九价HPV供应充足且均在适用人群中接种,九价HPV上市将极大增厚公司业绩,并在19年显现。再次上调盈利预测与估值,预计18年净利润14.8亿(三联苗6亿、4价/9价HPV7亿多、其他1亿多)、19-20年净利润25.6亿元,36.3亿元,18-19年合理估值1000亿(68倍PE)、1280亿(50倍PE),一年市值空间70%,中期疫苗业务有望贡献超60亿净利润,合理估值1500亿以上,若治疗性生物药取得突破,将打开长期成长空间,维持“买入”评级。 风险提示:销售低于预期;新产品未能获批的风险等。

市场最关心的川渝地区18Q1已实现微利:公司从04年进入攀枝花、14年进入成都后,由于川渝地区药店数量多(超4万家)、竞争激烈,一直未明显盈利,经过两年多整合及门店增多摊薄物流、运营成本,川渝地区在今年一季度已经实现微利,毛利率从20%多提升至34%(前台毛利率),未来将在原有区域加密,规模效应强化+单月盈利周期缩短至10月,保证川渝未来业绩将持续改善,预计18年15亿规模(+50%左右),19年目标30亿,长期目标100亿,将超越云南成为一心堂规模最大的布局区域。 公司在川渝地区布局优势明显:1)前期大规模收购基本是资产收购,包含了存货,这部分存货毛利率低,因此要经历一个毛利率逐步提升的时期,今年初毛利率已恢复至34%。2)由于税收管理、GSP管理、执业药师管理、医保等政策规范,四川将迎来整合期,市场竞争环境会更好。3)公司在川渝以收购社区店为主,社区店更贴近消费者,受市场环境影响小,复购率最高,顾客稳定性高。4)四川的用药结构和云南类似,被收门店替换成一心堂在四川依据消费习惯组合出来的品类结构时间要短一点。 核心逻辑梳理:1)拐点到来:2018年一季度,川渝、广西,海南、山西、贵州都已经实现盈利。已有区域加密保证川渝未来业绩将持续改善。2)省外基础已经打好:老店占比增加,老门店点比高使公司具备承接快速新开门店能力。3)一心堂所在西南区域除四川外,竞争相对缓和,收购ps平均0.68,后期业绩提升空间大。4)区域规模和市占率提升后多方面受益:区域集中度高+市占率高+规模做大→上游厂家进入该区域后首选一心堂→毛利稳定,新市场的毛利率也有上升空间。5)县城和乡镇租效更高,县级门店净利率可以高达17%。未来小店是行业发展趋势。6)行业规范化市场竞争环境更好:金税三期后(2016年开始实施),规范的税收环境更利于公平竞争。 盈利预测:预计2018-2020年净利润分别为5.24、6.45、7.97亿元,对应PE分别为32、26、21倍,公司拐点趋势明显,区域龙头地位稳固,按行业平均43倍市盈率来估计,一心堂18年可对应226亿市值,当前市值167亿(4月27日),预计有35%的空间,维持“买入”评级。 风险提示:门店并购后业绩不及预期;省外扩张不及预期。

事件:美年健康2018年Q1实现收入12.25亿元,同比增长120.71%;归母净利润-9832万,同比减亏7.06%。EPS为-0.04元。2017年合并慈铭体检,如果2016年Q1加入慈铭的数据,则收入同比增长65%;公司18Q1销售费用3.68亿(+58%)、管理费用1.20亿(+25%)、财务费用3778万(+123%)。同时,公司预计2018年1-6月将实现归母净利润1.2-1.8亿元,较上年同期增长幅度723.42%-1135.13%。 淡季大幅减亏,半年报预告净利润大幅增长:一季度为体检行业传统淡季,公司从去年一季度起就加大了淡季促销力度,今年一季度促销注重高端项目检测,带动个检比例提升,18年3月我们拜访了上海美年的一家体检中心,淡季体检饱和率就已经达到70%,促销效果显著,利润方面,18Q1继续减亏7%。同时,公司预告18年1-6月归母净利润1.2-1.8亿元,较上年同期增长幅度723.42%-1135.13%,即Q2实现净利润2.18-2.78亿元,同比增长63%-107%,主要原因是新并表19家门店增厚业绩和个检占比持续上升(2016年个检占比20%,17年24%)、产品结构继续优化带来的量价齐升。 业绩增长/量价齐升的助推因素:抛开并购带来的业绩增长,美年强劲的内生增长原因在于:1)体检服务内涵的提升,继“3650”后又推出冠脉核磁、基因检测、胶囊胃肠镜、AD早期检测等高端体检项目,携手智飞生物开展宫颈癌疫苗增值业务。2)17年美年实施体检全年无休,一些体检中心已经开始利用下午时间开展基因检测、呼吸检测等项目,打破行业体检只在上午进行的传统,接待人次得到扩容。3)新一期员工持股计划实施,参与员工不超过3200人,锁定24个月,比上一期增加了1年锁定时间,加上16年员工持股约40%的收益率,充分提升了员工积极性。4)创新营销思路,淡季促销效果显著增加人才储备及上岗人数保证旺季接待。 并购基金加速扩张:公司设立的并购基金“嘉兴信文淦富”、“南通基金”共同投资体检中心共计43家,通过前期体外培育,在标的公司运营一定时期或有盈利的情况下再并表,能够减轻前期资金压力,迅速提升市场份额,提升公司经济效益。 美因基因并表:公司拟以自有资金人民币3.88亿元收购天亿资产持有的美因基因33.42%股权,收购完成后公司将合计持有美因基因50.56%股权,成为其控股股东。美因作为美年基因检测主要承接方,在装入上市公司体内后能够更好发挥协同效应,是公司打造大健康生态闭环的重大举措。目前,美年的生态布局涵盖了专科、远程医疗、器械、疾病管理、保险等,生态圈内涵和价值在不断提升中。 三年1500亿市值潜力,维持“买入”评级。根据我们多种方式的详细测算,预计18-20年净利润分别为9.25亿、13.6亿、20亿元,对应PE分别为76、54、36倍。A股连锁医疗服务公司(美年、爱尔、通策)整体60倍PE,虽然公司短期估值略偏高,但考虑公司作为质地最优质的品牌医疗服务公司之一,未来3年处于高速扩张期,业绩有望维持50%增速,维持“买入”评级。 风险提示:体检中心扩张速度及盈利能力不及预期。