投资要点: 事项: 公司公布2017年半年报,2017H1实现收入7.04亿元,同比增长45.04%,实现归母净利润7286万元,同比增长31.88%,扣非后净利润7169万元,同比增长37.65%,EPS为0.10元。Q2单季实现收入3.88亿元,同比增长51.61%,实现归母净利润4162万元,同比增长8.13%。公司上半年业绩符合预期。 平安观点: 肝素回暖软骨素低迷,汇兑损失拖累业绩。受益于上半年肝素出口价格提升(30%左右),公司肝素原料药业务收入2.13亿元,同比增长82.78%,毛利率达到27.79%(+5.68pp)。上半年硫酸软骨素板块收入1.13亿元,同比下滑31.12%,主要是受累于价格下降,尤其是非药用级价格跌幅在50%左右,相应的子公司中泰生物上半年仅实现净利润295万。由于汇率波动,上半年产生1194万汇兑损失(去年同期有533万汇兑收益),对业绩影响较大。制剂板块核心品种百力舒(注射用那曲肝素钙)是上半年销售接近100万支,预计全年销售200万支。 核医学板块保持高速增长。上半年公司核医学板块收入2.71亿元,同比增长102.90%,毛利率85.51%(-7.91pp)。其中,亐休药业上半年实现收入1.45亿元,同比增长9%,实现净利润6544万元,同比增长11%,预计今年全年亐休利润1.5亿元。我们判断在剩余股权问题解决之前,亐休释放业绩动力有限,2018年收购剩余股权是大概率事件,完成后亐休的业绩增速有望显著提升。GMS 上半年实现收入约1.25亿元,净利润约1500万元,继续保持较快增长。 收购安迪科,完成核医学关键布局。公司正全力推进对安迪科100%股权的收购工作,安迪科是国内正电子核素药物的龙头企业,其主打品种18F-FDG 用于PET-CT 显像示踪,是国内仅有的2家生产企业之一,市场份额达到40%。目前国内PET-CT 的装机量大约300台,随着国产设备推出打破GPS 三巨头的垄断,卫计委对配置证的限制有望放松,伴随装机量的大幅增加,18F-FDG 使用量有望跨越式增长。通过对安迪科的收购,公司完成了对单光子药物和正电子药物的全覆盖。公司拥有明确的战略方向和极强的执行力,其扩张完全符合我们对公司发展路径的判断。 维持“强烈推荐”评级。随着国内外资本的介入,以及民族工业技术进步,核医学行业将迎来春天。 完成对安迪科的收购后,公司将实现核素药物品类的全覆盖。暂不考虑对亐休剩余股权的收购,安迪科按照2018年并表计算,预计2017-2019年EPS 为0.28、0.57、0.74元,维持“强烈推荐”评级,目标价20元。 风险提示:外延并购进展低于预期,新产品开发进展低于预期。

全降解支架国际领先,或成为现有冠脉支架的有力补充: 冠脉支架是治疗冠心病的主要手段之一,其使用直接与经皮冠状动脉置人手术(PCI)的增长相关。过去几年中,我国开展PCI手术台数正以17%的速度增长,支架的使用也随之水涨船高。 全降解冠脉支架是心血管支架的第四代产品,用于改善金属支架植入后永远滞留体内,长期提升心血管风险的问题。全降解支架是一项国际领先的产品,目前海外仅有美国Abbott、日本lgaki等少数几家公司推出了产品,进入临床应用的就更屈指可数。国内的NeoVas和Xinsorb在临床试验数量上相对领先,微创的Firesorb略晚。 尽管Abbott的AbsorbBVS大规模临床结果一般,但考虑血管本身特性以及临床时长因素,全降解支架大概率会成为现有冠脉支架产品的有力补充。 临床表现优异,有望成为第一款国产可吸收支架: 乐普耗费多年研制的全降解支架NeoVas在临床试验中表现出了很好的性能,与Abbott的金属载药支架Xience效果相当,其有效性及安全性得到了很好的验证。乐普的NeoVas在上市申请中处于有利位置,加上处于快速审批通道,产品有望在较短时间内问世,成为第一款上市的国产可吸收支架。 NeoVas可降解的特性能够替代一部分金属支架的使用。其终端价格估计在25万元左右,相比08万元左右的传统产品有显著更高的单价和利润率,推动公司19年及以后的业绩提升。如果假设NeoVas对传统支架的替代率达到5%,则能够额外为公司贡献约2亿元的利润。 新产品有序推出,心血管龙头再添增长动力,维持“强烈推荐”评级:公司以心血管领域为核心持续深耕,组建了包括支架及耗材、心脏起搏器、IVD、心血管类药物及心血管医院等多项业务,形成一条龙平台。在成功推出国内首款双腔起搏器后,全降解支架也获得重要进展,为公司中长期发展打开空间。预计2017-2019年EPS0.51/0.67/0.89元,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:招标政策变化带来产品价格下降;并购整合风险;新产品推广不达预期。

投资要点 事项: 公司拟10,500万元收购湖北三七七生物公司30%股权,对应16年净利润2,356万元,收购PE15X,估值合理。 平安观点: 湖北三七七生物为基因检测核心上游供应商,盈利性和成长性兼备。从事基因检测仪器研发和销售,以及DNA实验室仪器整体打包等综合性专业业务,客户遍布国内外70多个地区,拥有2家全资子公司北京拓普塞斯和香港公司枫胜国际;16年营收1.03亿元,净利润2,356万元,净利率23%,具备较好的盈利性和成长性。 与中德美联、安科精准医学检验所可共享渠道资源,协同效益十分显著。1、中德美联为国内400 多个公安法医实验室提供试剂和技术服务,双方将打造仪器、试剂、技术服务一站式全方位业务体系,将业务模式升级为DNA试验室整体解决方案;另外枫胜国际在海外有一定布局,未来有望共同开拓国际市场。2、安科精准医学检验所提供癌症、生长发育不良等疾病的ct-DNA、ct-RNA医学检测与咨询服务,向上游仪器延伸将提高竞争壁垒,在核酸检测领域内形成完整的产业链。 投资建议:继续坚定看好公司在精准医疗领域前瞻性战略布局和管理层强有力的执行力,不断巩固精准医疗龙头地位(CAR-T/CAR-NK领军者博生吉安科+法医DNA检测龙头中德美联+礼进生物PD-1+希元生物溶瘤病毒+安科三叶草基因ctRNA + HER2-ADC/HER-2单抗),同时明星产品生长激素保持35%以上高增长,维持“强烈推荐”评级。我们预测公司2017-2019年EPS分别为0.39、0.50、0.64元,保持近30%的增长,对应18年PE33X。 风险提示:新药研发进展低于预期;并购整合进展低于预期。

BTK 靶点竞争相对缓和,淋巴瘤+类风关市场空间巨大。BTK 是Src 相关的BTK/Tec 家族中一种非受体类、细胞质中的酪氨酸蛋白激酶,在B 细胞成熟和激活过程中有着重要的作用,在B 细胞恶性肿瘤细胞内高表达。BTK 抑制剂通过抑制 B 细胞活化、增殖和存活,进而抑制 B 细胞淋巴瘤生长;同时抑制 BTK 激酶可抑制转彔因子活化,减少炎症因子释放,进而缓解类风湿性关节炎。目前全球仅伊布替尼(ibrutiib,依鲁替尼)一个BTK 抑制剂上市,用于治疗CLL 和套细胞淋巴瘤(MCL),2013 年FDA获批去年销售额达到21 亿美元。公司研发的BTK 抑制剂SHR1459 是一类新药,拟用于 B 细胞淋巴瘤和类风湿性关节炎的治疗。相比于伊布替尼,SHR1459 临床前试验效果相当,副作用有望降低。目前国内批准临床的BTK 抑制剂共6 家,进度最快的百济神州进入三期临床,其他大部分处在一期临床阶段。 抗VEGF 靶点竞争激烈,公司处于第二梯队。贝伐珠单抗是一种人源化抗-VEGF 单克隆抗体,为全球首个抗血管生成药物,通过阻断 VEGF 而抑制肿瘤的血管新生,切断肿瘤区域的供血,抑制肿瘤的生长和转移,产生抗肿瘤作用,拥有转移性结直肠癌、非小细胞肺癌、恶性胶质瘤、转移性肾细胞癌等多种适应症。2004 年初通过FDA 批准,去年全球市场销售额约59 亿美元(+0.45%),中国专利将于2018 年到期。原研药国内2010年上市,去年销售额为 7035 万美元,适应症为转移性结直肠癌和非小细胞肺癌。国内目前约20 家企业的抗VEGF 单抗获批临床,其中进度最快的是信达生物、齐鲁制药、康宁杰瑞已进入三期临床,前两家电请的适应症为非小细胞肺癌,康宁杰瑞申报的为转移性结肠癌。 瑞马唑仑安全性高,逐步替代速效麻药空间。瑞马唑仑是一种超速效镇定/麻醉药,属于1 类新药。 目前临床上常用的速效全麻药有丙泊酚和咪达唑仑,前者上市时间早、销售额预计约为40 亿元,咪达唑仑销售额约4 亿元。但两者有抑制呼吸和循环的作用,瑞马唑仑安全性更强、未来有望逐步替代。目前仅公司和宜昌人福申报临床,宜昌人福于2015 年6 月获批临床,进度比公司晚2 年左右。 研发持续收获,维持“推荐”评级。2016 年公司累计投入研发资金11.8 亿元,比上年同期增长32.82%,卡泊芬净已于年初获批生产;1.1 类新药吡咯替尼进入国内临床三期,在美国继续开展I 期临床试验;磺达肝癸钠、钆布醇处于资料补充阶段;此外公司有多个抗肿瘤靶向药、新型糖尿病用药、免疫类疾病大分子药物处于临床研究阶段。公司作为优质仺创型企业将长期受益于进口替代和仺制药集中度提高;同时在研产品梯队良好,随着新产品逐步上市贡献业绩、持续拓展海外市场,公司未来三年有望保持稳定增长。我们预计公司2017-2019 年EPS 分别为1.11、1.35、1.63 元,对应市盈率估值45.1、37.2、30.7 倍,维持“推荐”评级。 风险提示。研发进度不达预期;海外市场拓展不达预期。

平安观点: 二季度业绩略好于预期,研发投入增加确保产品领先: 在一季度因整合盛世君晖的临时因素导致利润增速有所降低之后,公司二季度重回高速增长:实现营收3.41亿元,同比增长41.05%;实现归属净利润1.24亿元,同比增长32.68%,好于市场预期。 上半年总体毛利率69.59%,同比下降2.31PP,主要系生化仪器代理纳入体系后业务结构改变。销售费用1.02亿元,费用率17.46%,比上年同期下降0.02PP,考虑到今年上半年额外增加收购盛世君晖导致的847.50万元无形资产摊销,实际销售费用率下降更为明显。同期管理费用9331.85万元,费用率16.02%,同比增加0.96PP,主要系研发费用投入比上年同期增加近2300万元。 管式发光推进顺利,生化布局完成,开始贡献收入: 公司上半年管式发光推进顺利,推出仪器近400台,市场存量约达到2000台,处于国内领先位置。其配套的磁微粒发光试剂销售估计在2.48亿元左右(占主营收入的44.70%左右),增长接近60%,若剔除一季度销售返利因素,增长应达到60%。 其他产品中微生物继续维持20%以上增长。而今年4月推出的微生物质谱仪也已问世,正在部分医院进行试用。预计下半年可取得注册证并形成正式销售。传统的板式发光和酶免(约占主营业务收入18%)受市场低端产品竞争冲击略有下降。 公司通过收购盛世君晖的东芝生化仪生产线收益权及百奥泰康75%股权完成生化产品线布局,为其生化免疫流水线的上市打下基础。二季度盛世君晖(17年承诺净利润不低于2200万元)运营趋于正常化,估计实现收入超5000万元。考虑到仪器销售结算有时间差,下半年有望进一步放量。百奥泰康(17年承诺净利润不低于1050万元)也已于6月30日并表,下半年开始贡献业绩。 设立安图廊健,渠道整合与打包供应迈出第一步: IVD渠道整合已成趋势,为在整合大潮中保护自己的销售渠道,并尝试开拓新的业务销售模式,安图开始有选择地对渠道进行布局。7月,公司在河北迈出整合第一步,与原廊健医疗的股东共同设立安图廊健,将原廊健的相关业务转移进新公司。新公司预计能够在4季度完成注册。 廊健医疗上半年实现销售3486万元,预计全年可达8000万元规模。且根据业绩承诺,业务导入新公司后的3年,收入不低于1.00/1.25/1.56亿元,利润端不低于900/1125/1406万元,并对其安图产品销售有特定要求。不排除未来公司还会在渠道方面有进一步并购合作的可能。 化学发光优质龙头继续高成长,产品线+渠道布局发展再上新高度,维持“推荐”评级:公司管式发光仪器装机量增长速度在国内领先,加上较完整的试剂菜单与较高的仪器单台产出能力,再次强化其发光龙头地位。近年来,公司在生化、微生物质谱、流水线及渠道各领域纷纷布局,将公司战略布局提升到了新的高度。考虑收购业务线摊销及产品上市周期因素,预计2017-2019年EPS为1.07、1.44、1.78(原1.13、1.44、1.78)元,一年期目标价57元(对应2018年40xPE),维持“推荐”评级。 风险提示:产品推广不及预期;产品降价风险。

优质CRO国内领先,产业链布局全面:泰栺医药2004年成立以来,专注耕耘CRO领域。作为国内药品临床CRO的龙头企业,泰栺目前占据了约10%的市场份额。公司核心业务包括临床试验技术服务和临床研究相关服务,并持续通过成立子公司或并购的方式向产业链的其他领域布局。纵向上介入CMC、SMO等服务。横向收购捷通泰瑞,延伸至医疗器械的临床与注册。同时,公司积极向海外拓展,在韩国、美国、加拿大、澳洲、东南亚等地拥有分支机构,具备开展亚太多中心临床的实力。 充沛的人才资源是CRO发展的必要条件。公司重视人才的招聘、培训与激励,人才流失率处于业内较低水平,且公司高层鲜有离职记彔。 受临床核查影响业绩短期受挫,业绩触底:2015年7月的临床核查导致众多药物上市申请被撤回,临床CRO作为试验的设计者和监察者也受到牵连。再加上临床规范化之后试验成本大幅攀升,早期签订的合约毛利率下降较多,对CRO的短期业绩造成冲击。泰栺医药2016年临床试验技术服务毛利率同比下降15.57PP,部分合作临床基地因受罚不再愿意承接新的项目。 2017年后,公司积压的低价订单消化状况良好。随上半年大量老订单出清,下半年毛利率有望进一步回升。临床基地的放开也打破了之前的业务瓶颈,使公司孵育的新中心能够快速投入使用。 一致性评价如火如荼,进入BE环节的订单增多:2016年下半年多数仺制药项目尚处于CMC准备阶段,而目前已陆续进入BE环节。泰栺主要服务于一致性评价的BE部分,2017年上半年合作医院上升至14家,预计到年底能增加至20家。充足的BE临床基地能够保障项目执行进度,为公司业绩提升打下基础。 新药研发增多,龙头CRO受益:随着全球药企,特别是国内药企对新药研发投入的持续增加,其对CRO的需求也水涨船高。新药的研发带来了验证性临床数量增加,部分药企出于出口国际市场或反哺国内市场的需要更是开展了海外临床。拥有海外临床中心资源、熟悉多国临床规则和流程的CRO能够帮助这些药企高效开展实验。此外,当临床规范程度提升后,龙头CRO也有望获得外资药企的信任,帮助其在国内开展临床实验。 首次覆盖,给予“推荐”评级:自“722”风暴后,我国药品临床试验快速向严栺化、规范化方向发展。泰栺作为国内领先的CRO公司拥有丰富的专业人才和临床基地资源,有望借助行业洗牌和一致性评的机遇实现快速增长。公司在过去数年中积极向全球扩张,并介入器械、保健品CRO领域,为长期发展打下基础。凭借在医药行业的丰富经验,公司以产业基金形式参与医疗项目投资,自2016年起早期投资项目进入收获期,显著增厚公司利润。我们预计公司17/18/19年EPS分别为0.57、0.80、1.06元,对应17年PE46X,首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示:政策变化风险、公司整合不及预期、汇率风险。

三大系列增速稳定,二线品种快速增长。公司三大系列品种麻醉类、精神类、神经类收入分别为4.48 亿、3.23 亿、0.42 亿,同比增长7.59%、10.50%、12.43%,基本符合预期。其中重点二线品种右美托咪定、度洛西汀、阿立哌唑进入各省招标进入放量阶段,预计单品种增速在50%-80%之间;下半年随着新版医保目彔的执行,新进医保右美、齐拉西酮将迎来快速增长。 预计全年增速将好于中报水平。 毛利率显著提升,两票制影响销售费用。二季度单季收入增长11.11%,归母净利润同比增长21.82%,比一季度略有提升。上半年毛利率同比提升8.17pp 至50.05%,净利润率提升2.63pp 至11.86%。毛利率大幅提升预计主要因高毛利产品占比提升、工艺改进带来的效率提升以及费用结算政策调整。销售费用率提升4.99pp 至27.37%,主要因营销费用结算的调整。管理费用率提升1.90pp 至7.22%,主要因研发费用增加所致。 研发投入增加,一致性评价进展顺利。研发投入5971 万元,同比增长82.18%。一类新药DP-VPA 及片临床进展顺利,一类新药NWQ-001、NWL-161 和NWC-1006 三个项目开展了系统的临床前研究。2017 年上半年申报生产3 项,生产在审2 项(盐酸氟曲马唑原料及软膏),一致性评价品种利培酮片、阿立哌唑等均取得了阶段性进展。 专注中枢神经用药稀缺标的,维持“推荐”评级。公司作为国内唯一专注于中枢神经系统用药的上市公司,所在行业具有高壁垒、潜力空间大的特征,理应给予估值溢价。考虑公司众多二线产品新进医保目彔和各省份招标进入快速放量期,预计公司2017-2019 年EPS 分别为0.38、0.48、0.62元,对应市盈率估值36.6 、29.0、22.5 倍,维持“推荐”评级。 风险提示。新品放量速度不达预期;主要产品降价风险。

平安观点: 他唑巴坦增速维持在60%以上,舒巴坦增速承压。公司原料药产品销售收入24,356.75万元,同比增长65.59%;中间体产品销售收入23,093.72万元,同比增长6.68%。原料药大部分由他唑巴坦酸贡献,上半年维持了量价齐升,预计量增长在40%以上,价格上涨10%左右。舒巴坦系列预计负增长,主要因公司主动减产以保证他唑巴坦的产能供应;培南系列预计个位数增长,优势竞争格局尚未形成,低于行业增速。 非经常性损益影响利润,成本上升毛利率略有下降。由于人民币汇率的波动,公司出现汇兑损失462.99万元,而去年同期汇兑收益达150.91万元;同时公司上半年股权激励成本摊销为1,042.23万元,比去年同期增加728.15万元,今年全年摊销额1423万元,主要放在了上半年。受上游原材料6APA、金属及其他化工产品涨价影响,整体毛利率同比下降3.00pp至39.75%,净利润率下降1.43pp至21.16%。 依托大连泛谷开始进入药品制剂业务。大连泛谷拥有药品制剂许可和新版GMP资质,是公司扩展产业链、完善产业规划布局的重要起点,公司将以此为契机,打造医药全产业链。大连泛谷拥有三个在研制剂产品,盐酸事甲双胍缓释片(Ⅱ)、阿加曲班注射液、门冬氨酸鸟氨酸注射液,处于研发后期申报生产阶段。三大品种竞争格局良好,初步预计上市稳定销售后将为公司带来超过2亿元的收入、近5000万净利润。 研发重点延伸,维持“强烈推荐”评级。目前公司在研品种近十个,其中拉米夫定、A101、西他沙星和泰诺福韦酯等品种,先后完成小试,正在或准备进入到中试阶段。这些品种的储备,将为公司未来业务的发展提供更多的市场选择,开拓新业务领域,打造新的业绩增长点。预计公司2017-2019年EPS分别为2.07元、2.61元、3.06元,对应市盈率估值23.3、18.4、15.7倍,维持“强烈推荐”评级。 风险提示。产量不达预期;竞争格局变化。

投资要点 事项: 公司出资357万元与宋征奇、王书建共同成立新公司安图廊健医疗科技有限公司,其中安图占股本的35.7%。 平安观点: 成立安图廊健,深层次绑定渠道资源: 公司与廊健医疗股东董事长宋征奇、总经理王书建共同成立新公司安图廊健,其中公司持股35.7%,宋征奇持股15%,王书建持股49.3%,并且约定安图在新公司拥有51%的表决权,实现控股。 安图廊健主要从事器械销售业务,预计能在17年4季度投入运营。公司成立后原廊健医疗的相关业务将陆续转入新公司。根据业绩承诺,安图廊健正式运营后3年的收入将不低于1.00、1.25和1.56亿元,净利润将不低于900、1125和1406万元,同时其向安图生物采购的试剂采购额增长率要求不低于安图生物同类产品销售增长额。而在三年的业绩承诺期之后安图生物将以合计不超过3090.60万元的价格受让安图廊健额外15.3%股权,对应3年后14xPE。此外,安图生物也拥有剩余49%股份的优先购买权。 安图廊健的成立标志着安图生物从单纯制造业向制造业为主、渠道为辅的综合发展模式迈进,确保公司核心渠道商利益,避免受制于整合后的渠道公司。同时,可以发现相比其他渠道整合事件,该合约条款设计较为复杂。 除上述规则外,还约定廊健医疗总经理王书建在安图廊健服务期不低于10年。更细致的条约也使得安图能够更深层次地与渠道形成绑定,保证整合安全性,并长期与合作方保持利益一致。 磁微粒发光快速推进,微生物质谱、流水线逐步落地: 公司磁微粒发光仪器市场存量约2000台,下半年有望再增加400台以上。 凭借以传染病为代表的优质发光试剂和较快的仪器运行速度,公司磁微粒发光仪的单产额长期保持在30万元/年以上,并有继续上行空间。 在其他产品领域,公司的微生物质谱设备已于17年上半年推出,预计年底前能够获得注册证并用于医疗。生化领域,盛世君晖与百奥泰康都已进入公司体系,下半年随订单到货将贡献更多利润。而当公司流水线正式上市后,生化+免疫+微生物的组合无疑能够进一步提升产品的粘性。 国内化学发光优质龙头,多产品线布局+渠道协同,维持“推荐”评级:公司拥有领先的磁微粒发光仪器装机量和较为丰富的检测菜单,在化学发光领域保持龙头地位。近年来,公司依托于自身研发与资本并购拓宽了产品线,多方面满足医院检验需要。此次介入经销领域及时抓住了IVD渠道变革的步伐,保障公司渠道话语权。预计2017-2019年EPS为1.13、1.44、1.78元,维持“推荐”评级。 风险提示:产品推广不及预期;产品降价风险。

事项: 公司以2100万人民币向大连泛谷制药增资,完成后获得70%股份。增资除去用于偿还债务、补充流动资金外,主要用于制剂产品研发、水针线GMP改造。 平安观点: 利用生产线向制剂产业链延伸。公司主营业务为原料药中间体制造,增资后依托大连泛谷药品制剂许可和新版GMP资质,开始进入药品制剂业务,是公司扩展产业链、完善产业规划布局的重要起点,公司将以此为契机,打造医药全产业链。大连泛谷现有小容量注射液、固体制剂及原料药三个生产车间,拥有四个原料药批文(盐酸二甲双胍、尼群地平、甲基硫氧嘧啶、乙水杨胺),制剂盐酸多西环素分散片为全国独家剂型,为甲类医保产品。 三大在研制剂品种具备潜力。大连泛谷拥有三个在研制剂产品,盐酸二甲双胍缓释片(Ⅱ)、阿加曲班注射液、门冬氨酸鸟氨酸注射液。盐酸二甲双胍缓释片(Ⅱ)是渗透泵型,比普通缓释片的血药浓度更平稳,技术难度大,目前仅重庆康刻尔一家产品上市,大连泛谷于2016年1月拿到化药5类临床批件。阿加曲班注射液主要用于抗血栓,目前国内市场仅天津药研院1家企业生产,去年销售额约1.5亿元,增速约13%,原研厂商日本三菱已退出中国市场。公司产品于2013年10月申报生产,目前处于审评审批状态。门冬氨酸鸟氨酸主要用于肝炎、肝硬化等疾病,可改善患者肝脏功能,国内仅德国Merckle和武汉启瑞2家生产,终端规模超过10亿元。公司产品已于2014年8月申报生产,目前处于审评审批状态。初步预计三大在研产品上市稳定销售后将为公司带来超过2亿元的收入、近5000万净利润。 他唑巴坦系列增速符合预期,舒巴坦销量承压。他唑巴坦系列预计上半年保持40%量的增长,价格略有上升;舒巴坦由于公司主动控量预计销量有所下滑;培南系列由于优势竞争格局尚未形成,公司增速约15%。预计公司2017-2019年EPS分别为2.07元、2.61元、3.06元,对应市盈率估值分别为24.8、19.6、16.7倍,维持“强烈推荐”评级。 风险提示。产量不达预期;竞争格局变化。

批发业务带动公司毛利率逐年上升,盈利能力增强。 从2011年开始,公司批发业务毛利率逐年提高,拉动公司整体毛利率上升,我们推测主要有两个原因:一是随着配送规模扩大,规模效应显现;二是由于公司持续将下游分销业务转换为直销,而直销毛利率大于分销所致。公司分销业务预计占比为50%,具有较大转换空间。我们认为药品流通行业集中度提高、大批发商终端覆盖能力增强是大势所趋,该因素将持续驱动公司毛利率上升,盈利能力增强。 消费品业务空间可观,年收入有望两年过百亿。 2015年我国婴幼儿奶粉市场规模约为800亿,奶粉市场集中度较高,前十大品牌市占率超过70%,市场规模超过560亿元。公司已经与前几大奶粉品牌建立起良好合作关系,借助公司在全国各地的物流网络,有望获得更高市场份额。预计公司有望在两年内获得20%市场份额,销售收入达到100亿元以上。2016年,公司母婴产品业务规模达到22.15亿元,同比增长375%,主要由于公司代理的雅培、惠氏、雀巢、合生元等品牌奶粉大幅增长。此外,公司积极开发化妆品等消费品配送业务,业绩增长迅速。 稳步开拓二级以上医院业务,业绩增速可观。 公司之前的业务集中于零售市场和基层医疗市场,但从全国药品批发终端占比来看,零售和基层医疗市场占比仅为32%,剩下的68%都是公立医院市场。公司积极开拓二级以上医院渠道,向空间更为广阔的公立医院市场进军。2016年二级以上医疗机构数量达到3780家,同比增加578家,年收入128亿元,同比增长38%,预计未来两三年内该业务增速维持30%以上增速。 医药电商成功扭亏,迎来收获期。 同比增长93%。北京好药师收入规模在国内医药电商中名列第五,引领国内的医药电商行业,2016年实现收入10.6亿元,同比增长126%,净利润1896万元,成功实现扭亏,后期有望获得可观利润增长。 给予“推荐”评级。 公司是全国医药商业龙头,配送网络覆盖全国28个省份,在深耕OTC领域的基础上积极向医院市场扩展,有望在更广阔的医院市场获得可观份额;公司的奶粉代理业务增长迅速,有望两年内超过百亿的收入规模;我们预计公司2017年-2019年的EPS分别为0.67元、0.84元、1.04元,对应PE分别为31/25/20倍,首次覆盖,给予“推荐”评级。 风险提示:医院业务扩张不及预期。

平安观点: 收购康远进军补钙市场,充分受益二胎政策和老龄化。我国钙制剂市场规模超100亿元,复方碳酸钙是其中的明星品种。公司2016年收购康远制药100%股权,康远是国内四家拥有复方碳酸钙批准文号(国药准字)的企业之一,市场份额约34%,仅次于惠氏。比较同类企业,康远有以下优势:1,独家颗粒剂型,方便儿童服用;2,独家甘露醇配方,防止孕期妇女便秘;3,同等钙含量对应价格最底,性价比突出;4,医保取消颗粒剂佝偻病适应症限制。综合来看,康远的朗迪系列具有配方、剂型、适应人群、医保支付等方面的优势,随着二胎放开和老龄化加剧,有望加速增长,成为公司重要增长点。 实现竞品替代,岩舒注射液发挥第二春:岩舒注射液主要用于肿瘤治疗,是公司的重要品种,2016年岩舒注射液销售收入约7亿元,占公司总收入的21%。从PDB数据来看,2016年增速有明显回升。岩舒的恢复增长,主要有五大逻辑:1,岩舒注射液未进入主要市场的辅助用药目录,有望在终端进行竞品替代;2,重视全国价格体系维护;3,增加部分代理区域,销售更灵活;4,岩舒不限使用医院级别,成为少数可以在基层使用的中药注射剂;5,岩舒增加用量试验预计2017完成。 二线品种储备丰富,快速增长可期:公司二三线产品储备丰富,具有600个品规和13个独家产品或剂型。其中比卡鲁胺、瑞建、果胶铋、舒血宁均是亿元品种,竞争格局良好,具有良好的市场基础,未来有望成为公司新的增长引擎。 首次覆盖,给予“强烈推荐”评级。康远并表将带来公司业绩大幅提高,朗迪增长空间巨大,有望继续维持高速增长;岩舒在五大动因推动下,焕发第二春。我们对公司不同业务单元按照中药和妇儿类OTC进行分部估值,合理市值115亿,当前86亿,有34%空间。预计公司2017-2019年的EPS分别为0.76元、0.96元、1.11元,对应PE分别为22/17/15倍,首次覆盖,给予“强烈推荐”评级,目标价22元。 风险提示:市场风险,研发风险。

平安观点: 两票制冲击及政府补助减少,上半年业绩低于预期。公司预告2017H1预计净利润4.10-4.72亿元,同比增长0-15%。若扣除政府补助波动的影响,2017H1净利润增速为13-30%。2017Q1净利润2.55亿元,同比增长32.71%,2017Q2净利润范围1.55-2.17亿元,Q2单季增速范围为-29%到-1%。二季度业绩下滑的主因我们预计有两方面:首先两票制及营改增政策下,经销商基于未来的不确定性而进行去库存,对市场形成短期冲击。另一方面,近两年国内浆站建设进度加快,预计2016年全国采浆量7000吨(+约20%),再加上白蛋白的进口竞争,预计白蛋白及静丙等品种的出厂价有所下降。 短期供需矛盾缓和,但仍看好血制品的长期前景及华兰生物的持续采浆扩张能力。国内浆站建设进度加快以及白蛋白的进口,加上经销商去库存的因素,导致了短期血制品市场供需矛盾出现缓和,白蛋白与静丙等品种的单价和销量受到影响。但血制品行业政策壁垒高,具备资源属性,临床必须性强,属于战略性品种,未来国家有可能出台限制进口的政策,有望改善行业供需格局。华兰生物作为行业龙头,可生产的血制品品种数量最多,达到11个。公司2016年采浆量1020吨,预计2017年有望超过1250-1300吨,未来在重庆、河南等优质浆源地具备开设大量浆站潜力,我们继续看好华兰生物的长期发展前景。 单抗与疫苗打开未来成长空间。公司在在单抗领域布局前瞻,目前已有曲妥珠单抗、利妥昔单抗、贝伐单抗、阿达木单抗获批临床,帕尼单抗、德尼单抗、伊匹单抗正在进行临床前研究。疫苗方面,流感疫苗已经通过WHO认证,AC流脑多糖和小儿乙肝疫苗已经申报生产,随着新品种陆续上市,疫苗公司有望成为新的增长点。 短期受两票制和政府补助减少的拖累,业绩低于预期,但仍看好其长期前景。公司2017H1业绩低于预期,主要受到两票制、进口增加以及政府补助减少的影响,但公司作为品种最多、采浆扩张能力最强的血制品龙头,在单抗及疫苗领域也有前瞻布局。我们仍看好公司长期前景,暂下调2017-2019年EPS为1.02、1.23、1.51元(原预测1.15、1.52、1.87元),评级由“强烈推荐”下调为“推荐”,目标价35元。 风险提示:血制品价格波动,市场竞争加剧。

联合金泽瑞,增强东北地区优势: 长春金泽瑞是东北地区主要的IVD渠道供应商之一,代理了罗氏、希森美康等医院检验科主流品牌产品。2016年金泽瑞实现销售3.51亿元,净利润6474万元。根据业绩承诺,金泽瑞17/18/19年将实现不低于1.40(+116%)、1.61(+15%)、1.85(+15%)亿元的扣非净利润。 本次收购的整体估值为15.05亿元,对应17年估值在10.75xPE左右,稍高于目前的市场平均水平。溢价主要是考虑到金泽瑞在东北地区的领先地位和物流配送体系。 公司与金泽瑞在16年9月时即签署战略合作协议,双方共同开拓东北市场。其主要优势地区吉林与辽宁与润达的优势地区黑龙江形成互补。收购完成后,润达能够更好地打通东三省的采购与物流体系,减少配送与服务半径,改善当地毛利率水平。收购协议中,双方约定原管理层将继续在公司中任职不低于5年,提供了较为充足的渠道整合与转化时间。 并购上海瑞美,实验室信息化服务添砖加瓦: 上海瑞美为计算机信息企业,自2003年成立后业务集中在医疗行业信息管理软件开发方向,核心产品包括实验室信息管理系统(LIS)开发和血库管理系统(BIS),有助于进一步提升润达在医院实验室的管理与服务水平,完善综合竞争力。 其收购整体估值为2.07亿元,对应2016年3459万元收入及1355万元的净利润。协议中包括对赌条款,原管理层股东承诺17/18年扣非净利润不低于1656(+22%)、1987(+20%)万元。 债券发行稳步落实,保障业务发展动力: 自上市以来,公司在传统优势的上海地区外快速扩张布点,实现了地区龙头向全国龙头的转变。其快速的扩张以及集成打包供应的模式都对现金的先期投入有着较高要求。公司2016年11月完成增发补流11亿元后,不久前又获得了交易所定向发行公司债挂牌转让无异议函。未来公司将分期发行总额不超过10亿元的公司债,保障后续业务的顺利开展。 IVD渠道整合硝烟未销,集约化推广马不停蹄,维持“推荐”评级:IVD渠道的并购整合自15年开始日渐激烈,目前各企业仍在积极布局中,其中为数不多的上市公司凭借强大的资金优势占据领先地位。润达在全国快速跑马圈地的同时坚持将各地渠道的传统销售模式向集约化打包供应模式转移,为渠道再分配后的终端控制与管理优化打下基础,有望最终胜出。不考虑尚未落地的并购事项,预计2017-2019年EPS0.39/0.57/0.74元,维持“推荐”评级。 风险提示:渠道建设不达预期,政策风险。

参芪占比减少,利润增长重回快车道。近年公司收入、利润保持了稳健增长,2011-2016收入CAGR为19.33%,2016年营业收入为76.52亿元,同比增长15.58%。2011-2016年净利润CAGR为16.44%,2016年实现净利润7.84亿,同比增长26.0%。2014年受参芪扶正业绩下滑的影响公司净利润增速下降至个位数,随着亮丙瑞林、艾普拉唑、鼠神经生长因子等二线品种销售规模的增加,参芪扶正在公司利润占比已不到30%,公司在新品拉动下重回增长快车道。 专科战略,生殖先行。促性激素是公司西药制剂中最大的板块,2016年实现收入11.8亿,同比增速达到28%。一方面受益于行业景气度向上,包括二孩政策、不孕不育人群的提升、辅助生殖渗透率的提升;另一方面公司2014年提出专科战略,集中资源重点打造辅助生殖、消化道用药等优势专科领域。其中亮丙瑞林公司去年实现收入3.86亿元,同比增长31%,由于上市时间晚公司样本医院市占率仅21%,行业高景气+市占率提升,未来两年有望保持30%以上的增速。系列其他品种尿促卵泡素、尿促性素受益于行业景气度向上,同时公司在辅助生殖领域拥有强大的技术支持、学术推广能力,专科优势明显,其他品种有望保持20%的增速。此外公司的重组人绒促性素预计今年年底完成大部分III期临床试验,由于单价显著高于普通产品,上市后将大幅提高该品种的盈利能力。 核心品种进医保打开空间,参芪渠道下沉稳增长。2016年艾普拉唑肠溶片营收2.85亿,同比增长52.34%。今年顺利进入新版医保目录,之前进入了12个省份的医保增补目录,预计未来两年将保持30%-50%以上的高速增长。同时公司的针剂产品已完成III期临床试验,2016年6月申报生产,有望在今年获批。未来三年口服和针剂有望做到10亿规模。公司的鼠神经生长因子由于上市时间晚,目前市占率10%,2013-2016年CAGR高达115.75%,2016年实现收入4.9亿元,同比增长63.88%。新进医保目录后预计未来两年有望达到40%-50%的增速。新版医保目录中大部分中药注射剂被限制在二级以上医院使用,而参芪扶正并没有该限制,利好公司产品在基层医院的推广,预计未来两年收入增长维持在5%左右。 微球、单抗并驾齐驱。2015年全球微球制剂市场已超过50亿美元,国内市场约30亿人民币,同比增长23%。由于技术壁垒较高,国内仅有少数企业掌握了微球技术,除公司外其他企业包括绿叶制药、泰德制药、博恩特。公司是国内最早研发微球产品的企业之一,有2个微球车间,正在新建的3个生产车间均按照美国FDA的GMP标准进行设计,共7个产品处在研发阶段。单抗平台成立于2010年,由国家“千人计划”入选者、前美国健赞公司生物药研发副总裁傅道田博士带队,目前团队近200人。目前生物药领域共有9个项目在研,其中临床前研究项目4项、已申报临床项目1项、处于临床研究阶段项目4项。注射用重组人源化抗人肿瘤坏死因子TNF-α单抗进入Ⅱ期临床试验,重组人绒促性素正进行Ⅰ/Ⅲ期临床。 积极布局精准医疗,液体活检进入试用阶段。2016年2月,丽珠试剂与CYNVENIO设立合资公司丽珠圣美,丽珠圣美拥有LiquidBiopsy液体活检平台的所有权益,上市公司间接持股36%。液体活检技术通过对循环肿瘤细胞(CTC)、循环肿瘤DNA的富集后检测,未来可应用在肿瘤的伴随诊断、病情监测和早期筛查等。目前LiquidBiopsy已进入了海南省人民医院、协和医院、华西医院等多家知名医院,未来丽珠试剂将在相关领域开发诊断试剂,用于富集后的检测,使仪器能够为公司持续带来产出。另一方面,公司能够基于该精准检测平台进一步向下游服务发展。目前正在建设中的丽珠基因将在珠海设立旗舰级第三方检验中心,对接医院开展分子特检、基因测序等服务。 盈利预测。考虑到近三年公司两大系列促性激素、消化道用药在行业景气度向上、核心品种新进医保放量的利好下保持25%以上的快速增长,同时参芪扶正渠道下沉保持5%稳定增长,预计公司2017-2019年EPS分别为2.22、2.73、3.33元,对应市盈率估值30.7、24.9、20.4倍,维持“推荐”评级。