公司公布2017半年报:上半年实现营收9.99亿元,同比增长11.94%;归母净利润1.70亿元,同比增长22.91%;扣非后归母净利润1.54亿元,同比增长20.68%。EPS为0.27元。Q2单季实现营收5.20亿元,同比增长9.59%;归母净利润0.96亿元,同比增长23.88%;扣非后归母净利润0.90亿元,同比增长24.16%。EPS为0.15元。公司业绩符合预期。 成品药增长稳健,后续潜力巨大:上半年公司成品药收入5.08亿元,同比增长11%,相比16年增速略有下滑,但几个重点品种仍处于成长期,且后续品种有望接棒业绩增长。 1)心血管方面,公司拥有瑞舒伐他汀、匹伐他汀和辛伐他汀的全明星组合。瑞舒为公司核心产品,2016年销售超4亿,市占率约7%。其新一轮中标省份大幅增加,价格维护较好,一致性评价进度领先,率先通过将缓解降价压力并受益行业集中,有望保持30%以上的复合增速;匹伐他汀分散片是公司独家剂型,在招标中优势明显,随着2017进入医保将加速放量。 2)消化系统方面,康复新液推广科室逐步明确,竞争格局良好,目前国内仅4家企业生产。30ml的独家规格差异化明显,中标范围不断扩大;地衣芽孢杆菌是唯一调入2017医保甲类的益生菌制剂品种,唯一竞争对手东北制药主推OTC渠道,而公司重点在医院渠道。2016年销售约8000万,同比增长40%,我们认为高增长将持续。 3)精神神经方面,主打品种盐酸舍曲林为第二大抗抑郁药,公司为国内首仿,分散片剂型仅公司和好博药业两家,有望凭借剂型和价格优势逐步实现进口替代,预计今年30%左右增速;在研品种方面阿尔兹海默病用药卡巴拉汀/美金刚、帕金森用药普拉克索、抗精神病用药帕利哌酮等均有望获得首仿,公司将逐步迎来收获期。 研发能力助企业转型,为一致性评价受益标的:公司原有业务以喹诺酮类原料药为主,凭借突出的研发能力,公司2017年上半年制剂营收占医药制造比重已超过60%。同时在原料药方面不断改进工艺技术,上半年实现收入3.17亿,增速回升至7%。定增获批,募集10.99亿元推进八大研发平台建设,将进一步提升研发实力;上半年公司对13个品种进行一致性评价参比制剂备案,其中瑞舒已完成现场检查,有望率先通过。同时辛伐他汀和盐酸舍曲林等产品均进展较快,公司有望持续受益于一致性评价。 切入医疗器械领域,巨烽稳定贡献业绩:公司2015年以6.93亿元收购巨烽90%股权,2016年因宣传推广等费用增加导致未达业绩承诺。2017年上半年巨烽实现收入1.57亿元,同比增长24%,保持快速增长,预计全年收入在4亿左右。巨烽是我国专业从事医用显示器的高科技公司,技术领先,与GE、Philips和Simens等国内外知名厂商关系稳定。我们认为随着巨烽费用水平恢复正常,2017年将超额完成业绩承诺。 维持“推荐”评级:公司成品药增长稳健,后续业绩爆发能力强,为一致性评价受益标的。医疗器械业务稳定增长,2017年或超额完成业绩承诺,看好公司长期发展。我们维持公司2017-2019年EPS预测分别为0.37、0.47和0.54元,维持“推荐”评级。

资产减值损失和研发投入增加拖累业绩。上半年公司收入增长13%,而利润下降11%,主要有两方面原因。首先,孟州公司和惠生公司共计减持固定资产减值损失1459万元,对净利润的影响1373万元。其次,由于本部药品一致性评价研发投入加大,以及孟州公司的研发项目,共计增加研发投入1100万元。若剔除以上两方面因素的影响,则上半年利润有接近30%的增速。 环保核查风暴再起,VB2价格有望持续走强。上半年公司原料药业务(以VB2为主)收入2.99亿元,同比增长14.02%,毛利率49.39%,与去年同期基本持平。今年初以来,VB2价格从265元/公斤,一路下跌至6月底的155元/公斤。但是在环保核查风暴的推动下,迅速从底部上涨50%,目前公司已经恢复报价,市场价达到237.5元/公斤。VB2竞争格局良好,我们判断未来续上涨动力充足,下半年业绩有望超预期。 管理层变更彰显公司做大做强决心。公司公告,前任董亊长龚道夷先生辞去职务后,由王品女士代行董亊长,并经大股东长投集团推荐,选举安靖、杨琳为董亊。其中,安靖董亊年仅34岁,曾担任人福医药集团董亊长助理,而人福医药集团董亊长王学海2015年已经获聘为长投集团外部董亊。此次人亊变更意义重大,人福医药尤以擅长外延并购著称,长投集团作为国企,推荐人福背景的职业经理人进入董亊会,体现了其对公司极度重视,彰显了未来公司做大做强的决心。 VB2价格走强弹性巨大,管理层变动释放积极信号,继续“推荐”。受益于环保核查推动,公司主要产品VB2价格持续走强,业绩有望超预期,弹性巨大。同时,高层人亊变动释放积极信号,公司迎来业绩反转、业务升级的大好时机。预计2017-2019年EPS为0.74、0.89、1.07元,维持“推荐”评级,目标价22元。 风险提示:价格风险,管理风险。

规模效应显著,利润率不断提高:公司深耕广西地区,销售收入增加带来的规模效应逐年体现。上半年公司净利润率为4.62%,同比增加0.32 个百分点,净利润率达到近4 年最高值。我们预计随着公司销售收入的增加,净利润率有望维持上升趋势。 分拆来看,净利润率的提高源于毛利率的增加和三费率的下降。由于代理级别的提高以及代理品种的优化,公司毛利率同比提高0.43 个百分点,达到9.47%。随着公司销售规模的扩大,规模效应持续体现,公司销售费用率为1.88%,同比下降0.19 个百分点;管理费用率为1.53%,同比下降0.23 个百分点。 医保门店数量大幅提升,有望促进零售业务增长提速:上半年零售收入3.8亿元,同比增长36.79%。桂中大药房直营门店数量达到227 家,相比于去年底增加32 家,是从2011 年以来增加门店数量最多的半年。DTP 药房数量达到25 家,相比于去年底增加8 家,覆盖南宁、柳州、桂林等9个地区。受益于柳州地区医保门店审核资质的放开,公司医保门店数量达到103 家,相比于去年底增加44 家。据草根调研,拿到医保资质将带动药店销售收入提升20%以上,公司此次医保门店数量大幅增加,将有望带来零售业务收入的明显提升。 新标正向影响持续体现,各项业务稳健推进:广西执行新标后,公司的配送业务增加,下半年将持续体现新标对业绩的正向影响。供应链延伸项目持续推进,上半年新增11 家签约合作医院,已签订项目协议的医疗机构达到41 家。仙茱中药公司可生产加工中药材品种350 余个,借助公司已有销售渠道,已逐步实现盈利。公司加快器械、耗材配服务平台的推广应用,有效促进了销售,上半年公司医疗器械销售实现1.14 亿元,较去年同期增长28.64%。 维持“推荐”评级:公司各项业务稳步推进,业绩持续高速增长,规模效应促进公司利润增速长期高于收入增速。预计公司2017 年、2018 年、2019 年EPS 分别为2.22 元、2.68 元、3.21 元,对应PE分别为25X/21X/17X,维持“推荐”评级。 风险提示:供应链延伸项目进度不及预期。

短期业绩受成本拖累,长期向好:公司上半年实现营收5.17 亿元,同比增长42.67%,营收的快速增长来自国内外市场的快速开拓。报告期内由于原材料价格上涨、能源费用上升,导致营业成本大幅增加87.48%,拖累公司短期业绩表现。但长期来看,成本上涨因素难以持续。原料药系列产品销售同比增长79.25%,表明肝素原料药量价齐升逻辑得到验证;制剂产品中怡开、怡美等重点品种市场开拓顺利,我们看好公司长期发展。 制剂业务增长趋势将延续:制剂药品系列上半年实现营收2.47 亿元,同比增长16.70%。1)胰激肽原酶是糖尿病并发症领域的一线用药,目前怡开市占率在80%左右,上半年销量增速预计30%。公司产品剂型和规格齐全,在招标中品规转换顺利,价格体系维护较好,随着新市场的开拓和竞争对手受限,将进入稳定增长通道;2)公司复方消化酶为处方药和OTC双跨品种,上半年销量增速40%左右,随着零售渠道的开拓,有望保持高速增长;3)肝素制剂以肝素钠注射液为主,2016 年销售约1 亿元。目前伊诺肝素和达肝素的市场推广顺利,已进入上百家二级以上医院,未来将成为肝素制剂新的增长点。 肝素原料药迎来大年,量价齐升:原料药系列上半年实现营收2.70 亿元,同比增长79.25%。上半年肝素出口均价延续上涨态势,5 月份达4761.32 美元/千克,相比去年同期的3410.77 美元/千克上涨近40%。而伴随国外厂家补库存周期的持续,肝素原料药需求将持续旺盛。目前公司产能达到55000 亿单位,公司肝素原料药迎来量价齐升。上半年受成本影响,原料药毛利率下降5.36 个百分点,后续随着肝素粗品价格下降,公司利润将加速上升。 限制性股票激励新生代管理层:公司发布2017 年限制性股票激励计划,拟向43 名激励对象授予627.88 万股,占公司总股本的0.491%,授予价格拟定为3.03 元/股。激励计划对公司业绩提出长期要求,具体为2017-2019 和2017-2020 年相比2016 年累计净利润增长率分别不低于45%和60%。 报告期内公司全面完成高管队伍的新老交替工作,新一届经营管理班子正式组建。我们认为公司适时推出限制性股票激励计划旨在对公司年轻核心人才进行激励,提高核心团队的凝聚力。 维持“推荐”评级:我们预计公司2017-2019 年EPS 为0.20、0.24、0.28 元,公司主业2017 年开始迎来恢复性增长,重点品种市场开拓顺利。限制性股票激励计划绑定核心人员利益,利好公司长期稳定发展,维持“推荐”评级。 风险提示:市场推广不及预期,原材料价格波动。

平安观点: 对比剂系列触底回升,新老品种齐发力:上半年公司对比剂产品实现营收2.52亿元,同比增长19.84%,增速较2016年进一步回升。钆喷酸葡胺和碘海醇仍是公司收入和利润的主要来源,保持稳定增长态势。后续品种碘帕醇2015年首仿上市,竞争格局良好,有望凭借价格优势逐步实现进口替代;碘克沙醇为第三代非离子二聚体对比剂,安全性优势明显,样本医院市占率由2012年的5.79%快速上升到2016年的17.03%。由于公司产品上市晚,目前市占率较低,未来伴随营销推广将快速放量。受成本上涨影响,对比剂系列毛利率比去年同期下降2.56个百分点,我们认为原材料价格高位难以持续,未来对比剂产品有望加速贡献利润。 九味镇心迎医保放量,降糖药稳定增长:九味镇心是国内唯一一个通过CFDA批准治疗广泛性焦虑的纯中药制剂,2000例IV临床试验证明了其疗效及安全性。2016年实现收入2942万元,同比下降24.29%。2017年新纳入医保,有利于产品加速放量,扭转销量下滑趋势。公司降糖药主要为瑞格列奈和格列美脲,2016年实现4245万元收入,随着公司进一步加强市场资源配置并推动渠道下沉,有望保持稳定增长。 中美康士负面影响出清,肿瘤个性化诊疗布局持续:2016年因对中美康士股权投资计提6791万元减值损失,使当期净利润大幅下滑,目前该影响已基本出清,对2017年公司业绩影响有限。为继续推进在肿瘤个性化诊疗领域战略布局,公司受让芝友医疗15%股权,持股比例增至25%。芝友医疗目前已开发数十个基因诊断产品,其中十多个分子诊断试剂盒拿到CFDA的III类医疗器械注册证。世和基因和芝友医疗技术实力领先,随着公司在肿瘤个性化诊疗领域的持续布局,将为公司带来巨大业绩潜力。 维持“推荐”评级:公司目前对比剂产品、精神类、降糖类药物三大板块已经成型,业绩低点确认,未来随着碘帕醇、碘克沙醇等对比剂潜力品种和九味镇心等独家品种的加速放量,公司业绩将维持快速增长。同时在肿瘤个性化诊疗领域的积极布局为公司未来发展打下基础,我们看好公司长期发展。预计2017-2019年公司EPS分别为0.32、0.41和0.51元,对应PE分别为43.5、34.5和27.8倍,维持“推荐”评级。 风险提示:产品推广不及预期,外延并购不及预期。

启动HER2单抗Ⅲ期临床,成功进入国内研发第一梯队。HER2单抗是公司首个成功研制的靶向抗体药物,近日在安徽省立医院召开HER2单抗的Ⅲ期临床试验启动会。本次Ⅲ期临床是根据CFDA《生物类似药研发与评价技术指导原则》等设计,开展与赫赛汀头对头对比用于转移性乳腺癌患者治疗观察。自取得组长单位中国医学科学院肿瘤医院伦理批件来,在1个多月内获得18家临床单位伦理批件,其中3家(安徽省立医院、淮安市第二人民医院和遵义医学院附属医院)已陆续启动Ⅲ期临床试验,标志着公司成功进入国内HER2单抗研发的第一梯队。 HER2靶点药物是HER2阳性乳腺癌和胃癌一线药物,HER2单抗是主力。乳腺癌中HER2阳性约占15-30%,据TrendForce统计,2016年全球HER2阳性乳腺癌市场规模约74.1亿美元,2023年市场规模将达124.2亿美元。东亚地区是胃癌高发区,中国、日本、韩国三国的胃癌总人数约占全球的70%左右,其中10-30%的胃癌为HER2阳性,2016年国内胃癌化疗市场规模达280亿元,其中HER2单抗类药物(曲妥珠单抗为主)是HER2靶点药物中的主力,销售额领跑所有HER2靶点药物。 曲妥珠单抗美国专利即将到期,纳入医保放量在即,成为多方仿制对象。2016年曲妥珠单抗的全球销售额为67.82亿美元(+3.73%),位列全球十大畅销药第8位。与此同时,曲妥珠单抗的欧洲专利在2014年已到期,美国专利将在2019年到期。国内市场,2017年7月19日曲妥珠单抗进入国家医保目录,医保的谈判价格为7600元,与中标价相比降幅达67%,随着这次医保的大幅降价,巨大未被满足的市场需求将促使其快速放量。面对多重利好,曲妥珠单抗成为多方仿制对象,国内已有三家企业(复宏汉霖、嘉和生物、安科生物)的HER2单抗类似药进入Ⅲ期临床试验。 投资建议:继续坚定看好公司在精准医疗领域前瞻性战略布局和管理层强有力的执行力,不断巩固精准医疗龙头地位(CAR-T/CAR-NK领军者博生吉安科+法医DNA检测龙头中德美联+礼进生物PD-1+希元生物溶瘤病毒+安科三叶草基因ctRNA+HER-2单抗/HER2-ADC),同时明星产品生长激素在35%增长的基础上有提速趋势,未来有望保持40%以上高增长,因此我们上调盈利预测,预计公司2017-2019年EPS分别为0.39、0.51、0.67元(原为0.39、0.50、0.64元),保持30%以上的内生增长,对应18年PE34X,PEG趋于1,估值性价比凸显,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:新药研发进展低于预期;并购整合进展低于预期。

两票制影响,叠加政府补助减少,拖累上半年业绩。公司2017Q2单季实现收入4.75亿元,同比增长6.65%,实现归属净利润1.76亿元,同比下降19.34%。Q2业绩发生波动,主要归结为两票制的影响和政府补助的减少。首先两票制及营改增政策下,经销商基于未来的不确定性而进行去库存,对市场形成短期冲击。另一方面,近两年国内浆站建设进度加快,预计2016年全国采浆量7000吨(+约20%),再加上进口白蛋白的竞争(进口占60%),供需格局有所缓和。其次,去年上半年公司共获得各种政府补助5305万元,而今年仅有829万元,扣除政府补助的影响后,上半年利润增速约为16%。 仍看好血制品的长期前景及华兰生物的持续采浆扩张能力。上半年公司血制品业务收入9.73亿元(+15.69%),毛利率63.83%(-0.12pp),基本维持稳定。其中白蛋白4.38亿元(+27.72%),静丙3.27亿元(+1.03%),其他血制品2.07亿元(+19.28%)。血制品销售低于预期有三方面原因:①白蛋白进口量加大,②经销商去库存,③部分血制品批签发节奏慢。尤其是前两方面的因素,使得二季度以来血制品的供需格局趋于缓和,影响了销量和价格。但是我们认为,血制品行业政策壁垒高,具备资源属性,临床必须性强,属于战略性品种。随着国内企业对渠道建设和临床推广的重视,有望逐步夺回被外企占据的市场。公司有23个浆站(含分站),11个品种批文,无论是采浆能力还是综合利用度都具有很强竞争力。公司2016年采浆量1020吨,预计2017年有望达到1250-1300吨,未来在重庆、河南等优质浆源地具备开设大量浆站潜力,我们继续看好华兰生物的长期发展前景。 销售投入加大,研发进展顺利。过去,国内的血液制品企业对销售渠道重视不够,随着行业发生变化,公司已经开始积极进行渠道建设,上半年销售费用达到5822万,销售费用率上升到5.75%(+3.98pp)。同时应收账款周转天数延长到76天,是去年同期的两倍。研发方面,重庆公司取得人凝血酶原复合物的临床试验批件,疫苗公司取得冻干A群C群脑膜炎球菌结合疫苗的临床试验批件,吸附破伤风疫苗完成临床试验,准备申请生产文号,基因工程公司已有曲妥珠单抗、利妥昔单抗、贝伐单抗、阿达木单抗获批临床,帕尼单抗、德尼单抗、伊匹单抗正在进行临床前研究。 短期受两票制和政府补助减少的拖累,业绩增速放缓,但仍看好其长期前景。公司2017H1业绩增速放缓,主要受到两票制、进口增加以及政府补助减少的影响,但公司作为品种最多、采浆扩张能力最强的血制品龙头,在单抗及疫苗领域也有前瞻布局。我们仍看好公司长期前景,预计2017-2019年EPS为1.02、1.23、1.54元,维持“推荐”评级,目标价35元。 风险提示:血制品价格波动,市场竞争加剧。

电商发力,总体业务增长稳健: 公司家用医疗板块上半年实现收入7.19 亿元,同比下降8.11%,主要是受到雾化器(2017H1 销售约1 亿元)归类调整至医用呼吸及供氧板块影响,若同口径比较,则依然维持增长态势。家用医疗产品毛利率30.05%,同比下降4.79PP。毛利率的下降与低毛利率低费用率的电商业务占比提升有关。 医用临床板块上半年实现收入4.79 亿元,同比增长104.97%,如果扣除中优的并表因素,则大致同比增长25%+,保持了较好的增长态势,毛利率也因产品结构调整同比上升了5.95PP。随着公司15/16 年推出的留置针、真空采血管及美诺引入的导尿管等产品在医院市场逐步受到认可,该板块有较大上升空间。 医用呼吸及供氧板块上半年实现收入6.50 亿元,同比增长63.52%,剔除雾化器调整归类影响增速约为38%。毛利率49.15%,同比下降3.01PP。 制氧机在西藏地区的销售已经展开,办公室、宾馆、军方及家庭都有购买需要,为公司制氧业务带来了额外增量。考虑到政府、军方等采购的制氧设备需安装调试后才确认收入,我们认为下半年及明年有望见到更多收入确认。 公司OTC 产品(家用医疗+家用制氧机等)主要驱动因素来自线上的电商销售,上半年网店实现销售约4 亿元,同比增长65%+。而线下销售则由于产能问题未能全部放开,预计18 年新产能投入使用后线下销售会有提速。 上械、中优贡献利润,Metrax、Amsino Medical 完成并表:公司15 年并购的上械厂17 年上半年实现收入3.12 亿元,同比增5.12%,实现净利润4378.77 万元,同比增41.27%。目前上械厂的增长主要来自减员增效和毛利率的提升,预计到2018 年后上手厂产品产能不足的情况能够有所缓解,带动收入快步增长。 中优今年1 月并表,上半年实现收入1.73 亿元,净利润3013.47 万元。中优的加入标志着鱼跃正式将医用消毒业务纳入版图。5 月,中优旗下利康消毒收购上海仕操洗涤,向消毒服务延伸,打造医械-消毒液-消毒服务的产业链。 此外,公司上半年完成了Metrax GmbH1 100%股权的收购,将AED 引入中国市场。并参股AmsinoMedical,获得抗感染医用输送系统的代理权,完善公司医用耗材的品种。 二季度收入增长加速,销售费用率提升影响利润率:单季度看,公司一季度销售收入增长24.06%,二季度收入增长36.77%,有所提速。销售费用率9.76%,比去年同期上升3.46PP,主要因为销售队伍扩容带来的薪酬总额增长以及电商渠道返利频率较高,且电商销售收入占比提升。管理费用率6.17%,同比下降2.01PP。此外,上半年资产减值损失3700.47万元,同比增长90.99%,主要因应收账款增加所致坏账准备计提增加。 内生产品持续推出+外延引入新兴品种,医械耗材龙头迅速扩张,维持“强烈推荐”评级:公司产品品种繁多,内生发展主要来自产品迭代。从早期的轮椅、保健盒到如今的制氧机、睡眠呼吸机,公司能够提前发现客户需要,并适时推出产品。外延方面,公司通过并购将手术器材、消毒产品、卫生用品和除颤器等纳入旗下。经多年积累公司建立了高效的产品推广渠道,包括线上、线下和院内。 渠道有效性已在多个产品的销售上获得验证。考虑定增所致的稀释效应和医院渠道销售队伍扩张所致费用上升,调整盈利预测为17/18/19 年EPS0.64、0.82、1.01 元(原1.00、1.30、1.64 元,不考虑未确定并购因素),维持“强烈推荐”评级。 风险提示:业务整合风险、产能限制风险。

事项: 公司发布2017年半年报,实现收入22.39亿元,同比增长27.00%;实现归属母公司净利润1.55亿元,同比增长38.09%;实现扣非归属母公司净利润1.51亿元,同比增长37.61%。 第二季度实现收入11.60亿元,同比增长24.89%;实现归属母公司的净利润为8544万元,同比增长42.82%。 门店数量高速扩张,财务指标表现稳健:公司门店数量达到1783家(含加盟店50家),同比增长39%。上半年公司净增门店248家,其中新开门店188家(含新增加盟店27家),收购门店81家,关闭21家。门店扩张的同时,公司财务指标表现稳健,上半年公司毛利率为39.82%,同比上升0.62个百分点;销售费用率为26.58%,同比上升0.18个百分点;管理费用率为4.08%,同比上升0.31个百分点;财务费用率为-0.85%,同比下降0.69个百分点。 深入布局核心区域,适度巩固及开拓新兴市场区域:公司加快并购步伐,上半年8起并购涉及门店数为134家。分别位于湖南2起(18家)、湖北2起(43家)、江苏2起(36家药店+3家诊所)、广州1起(34家)、以及哈尔滨股权投资连锁药店。从公司并购区域来看,除了巩固已有核心市场外,在新进入的广东地区也加紧扩张步伐,且通过投资哈尔滨连锁药店初探东北新市场。公司一边巩固一边扩张的风格为将来的长期成长提供了更大空间。 华东地区医保门店占比提升空间大,有望明显拉动老店业绩增长:据行业调研,获得医保资质可使同店收入增加20%-40%。自从2015年国家发布文件取消基本医疗保险定点零售药店资格审查以来,各省积极响应。上半年,公司在江苏省新增医保定点门店98家,将有望明显拉动老店业绩增长。2016年,公司在华东地区(上海、江苏、浙江)共有699家门店, 其中医保门店仅占37%,远低于公司总体医保门店占比62%的数值,公司在华东地区医保门店的提升尚有较大空间,建议积极关注上海地区药店医保资质放开进度。 经营质量优异,业绩有望维持高速增长,维持“推荐”评级:公司经营质量优异,门店数量迅速扩张的同时,收入和利润也维持同步高速增长。根据公司“新开门店1000家,实现相当于1000家门店销售规模的并购”的三年拓展规划,预计在未来两年里,公司仍将维持高速增长。 预计公司2017年、2018年和2019年的EPS分别为0.82元、1.05元、1.35元,对应PE分别为40X、31X、24X,维持“推荐”评级。 风险提示:门店数量扩张速度不及预期。

事项: 公司公布2017年中报:上半年实现营收4.45亿元,同比增长142.01%;实现归属净利润1.72亿元,同比增长1326.96%,扣非后归属净利润1.68亿元,同比增长1629.61%。恢复情况良好,符合市场预期。 平安观点: 二类苗供应恢复迅速,公司重回高增长轨道: 随二季度各省疫苗招标落地,一票制下的二类苗销售与配送快速进入正轨。智飞生物依托其行业领先的自有销售配送人员在疫苗供应恢复过程中取得上佳表现。二季度实现收入2.83亿元,环比大增74.41%。疫苗生产趋于正常后固定成本影响降低,总体毛利率92.26%,同比上升1.25PP。 费用率方面,2017H1的销售费用率为24.02%,同比下降18.08PP;管理费用率17.77%,同比下降18.80PP。主要系营业收入的恢复稀释了人员工资等固定费用。 AC-Hib持续放量,独家品种表现耀眼: 公司独家品种AC-Hib三联苗自2015年中推出后即实现快速放量,后受山东疫苗案所致的行业停滞拖累没能完成既定销售目标。2017Q1公司三联苗销售约50-60万支,2017Q2的销售则一跃上升至120万支左右,放量态势明显。预计实现全年400万支以上的销售目标难度不大,能够为公司带来4亿元以上利润。 根据Hib现有市场推算,AC-Hib能够在18年实现600万支以上的销售,19年更是有机会挑战1000万支的目标,是公司内生增长的核心动力。 代理Gardasil获批,有望带来翻倍级增长: 5月,公司代理MSD的HPV疫苗Gardasil国内获批,适用人群为20-45岁女性,主要针对的是2.7亿人的存量市场(一人三针,出厂价798元/针)。疫苗获批后,公司第一时间向MSD下单订购疫苗,预计目前正在进行报关和补标工作。考虑进口后的批签发因素,我们预计疫苗将在2018年初正式销售。 由于相对高值,HPV疫苗将优先投放经济较好、人口密集的城市周边。假设共1500个接种点使用Gardasil疫苗(全国总共约5万家接种点),每个点每月接种80人,则全年可销售432万支,按15%净利率测算,对应5.18亿元净利润,为公司带来翻倍级增长。 后备品种推进顺利,陆续上市保障长期发展: 公司管线中产品丰富,代理RV疫苗在绿色申报通道中,有望17年年底获批,18年中上市,全面铺开后可贡献15-20亿元收入。此外,预防用微卡已完成临床工作,正在数据梳理阶段,而其配套的EC试剂也已进入儿童临床。 2017年与MSD续签的23价肺炎和甲肝疫苗也将在下半年重新上市。根据中检院数据,首批23价肺炎疫苗已经于7月下旬完成22.71万瓶的批签发,预计甲肝疫苗也会很快通过认证。传统代理疫苗的销售能够最大程度发挥直销队伍的优势,摊薄相关费用。 产品与渠道并行,民营疫苗龙头重振雄风,维持“推荐”评级:公司在2016年行业停滞时坚持自营自送模式,并积极扩张销售队伍,在洗牌中占得优势。多年研发成果AC-Hib、微卡等全球独家品种竞争格局良好,代理的重磅产品HPV疫苗即将进入销售,而RV疫苗也有望于明年上市。我们看好公司长期发展,基于疫苗渠道的恢复情况和公司新产品推进迅速,上调17-19年盈利预测,预计EPS为0.27、0.71、1.00元(原0.27、0.58、0.72元),维持“推荐”评级。 风险提示:行业恢复速度不达预期,后续产品审批风险。

积极调整产品结构,大输液走出寒冬:受国家“限抗”、“限输”政策影响,2014年起公司大输液业务经历低谷。公司积极调整产品结构,提升高毛利产品占比。2017上半年输液软包装结构占比达到53%,整个输液板块占收入比重进一步下降到36.5%,带动公司整体毛利率提升4个百分点。输液新品BFS引领输液包材升级,销量同比增长27%,带动公司输液业务止滑并实现3%的同比增长。 慢病业务增长稳健,二线品种放量空间大:上半年公司慢病业务同比增长8%,达11.9亿元。核心产品降压0号受消化渠道库存影响小幅下降,该产品是我国基层高血压群防群治首选用药,持续受益分级诊疗,2016年底启动第二轮提价,未来仍将保持稳健增长;二线产品均呈双位数增长,其中匹伐他汀和复穗悦因被纳入医保分别增长59%和25%,2016年两者收入分别约为2.4亿和4600万元,预计今年全年分别实现60%和30%左右的增长。 专科业务表现突出,成未来增长潜力来源:2017上半年专科业务收入同比大增46%。其中儿科重点产品珂立苏和小儿氨基酸表现突出,分别同比增长33%和18%,超出预期,预计儿科领域全年增长25%以上。肾科领域上半年腹膜透析液销量同比大增89%。随着后续其他领域的开发,专科业务有望成为公司新的增长引擎。 外延发展成效显著,持续并购预期强烈:上半年赛科、利民、中化分布实现净利润1.57亿、0.58亿和0.29亿元,分布完成2017全年业绩承诺的68.26%、65.17%和52.47%,今年均有望超额完成;公司作为华润医药旗下唯一化药制剂平台,考虑到华润医药拟募集33.5亿港元用于制剂项目收购且报告期末公司拥有11.71亿元的充足现金储备,未来仍有强烈的并购预期。 盈利预测与投资评级:公司业务结构持续改善,制剂业务增长稳健,二线品种快速放量,外延并购预期强烈,我们看好公司长期发展。预计2017-2019年净利润分别为8.62亿、10.07亿和11.48亿元,EPS分别为0.99、1.16和1.32元,对应PE分别为21.5、18.4和16.1倍,维持“推荐”评级。

事项:2017年上半年,公司实现营业总收入4.79亿元,同比增长39.43%;实现归属于上市公司股东的净利润1.60亿元,同比增长44.83%;基本每股收益0.17元。 核心制剂品种收入快速增长,新产品有待放量。上半年制剂收入20,588.25万元,同比增长 19.65%。其中特利加压素收入10,193.79万元,同比增长49.10%;生长抑素收入 5,610.67万元,同比增长33.61%;去氨加压素收入1.768.80万元,同比增长52.06%;胸腺五肽收入4,069.10万元,同比增长5.19%,受辅助用药控费影响2016年该产品收入大幅下降,目前呈恢复态势。受招标落地进度影响,卡贝缩宫素(2省中标)和依替巴肽(7省中标)暂未实现规模化销售,下半年有望贡献收入。公司产品特利加压素、依替巴肽及小儿对乙酰氨基酚新增纳入新版医保目彔;去氨加压素由医保“乙类”变为“甲类”,卡贝缩宫素、生长抑素等产品取消或调整了适应症限定范围,有利于公司产品销售、市场布局的拓展以及销售渠道的进一步下沉。 仺制药专利到期,原料药保持高速增长。报告期内原料药产品实现销售收入9,608.32万元,同比增长80.41%;客户肽收入1,980.68万元,同比下降 12.01%。随着利拉鲁肽专利即将在 2017年到期,国际仺制药公司对利拉鲁肽原料药需求量持续增长,将拉动公司利拉鲁肽原料药的出口;格拉替雷原料药壁垒高,全球原料DMF 备案的共4家公司,普通专利2015年到期,制剂规模约40亿美元。由于前期均为小批量供货,随着仺制药企制剂放量、对公司产品认可度提高,预计公司未来三年原料药业务将保持40%以上的高速增长。 器械业务快速增长,无创手环三期数据良好。成纪药业上半年营业收入1.60亿元,净利润1.00亿元。其中器械类产品收入11,797.62万元,同比增长 121.34%;药品组合包装产品收入 3,676.29万元,较上年同期下降 7.77%;固体类产品收入245.30万元,同比增长 87.70%。参与的普迪医疗创新产品“无创连续血糖监测手环 BioMKR”已在欧洲完成 III 临床受试者试验阶段,初步分析结果显示有 96.7%的数据点位于可接受误差范围区间,达到临床要求,普迪医疗将继续推动欧盟CE 认证和上市。 研发持续投入,首次覆盖给予“推荐”评级。2017年上半年累计投入研发资金3,111.20万元,同比增长27.22%。普兰林肽等5个3.1类新药进入临床或BE 阶段,10余个6类仺制药申报生产。醋酸西曲瑞克纳入优先审评程序,有望首仺上市。考虑到公司制剂品种保持快速增长,原料药进入放量阶段,预计公司2017-2019年EPS 分别为0.46、0.62、0.78元,对应市盈率估值33.5、25.0、20.0倍,首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示。订单不达预期,招标进展缓慢。

投资要点 事项: 控股子公司科伦博泰将一项肿瘤免疫治疗单克隆抗体专利有偿许可给美国Pieris公司,Pieris支付开发里程碑费用累计不超过2,650万美元;产品上市后科伦博泰还将根据销售产品金额按比例获得提成,累计不超过6,750万美元。 平安观点: 多个免疫检查点抑制剂处于研发阶段。正常情形下免疫系统会对聚集在淋巴结或脾脏的外来抗原产生反应,促进具有抗原特异性的T细胞增生;与免疫检查点结合可以传导抑制性的信号,减低T细胞的增生,防止自身免疫疾病。免疫检查点疗法,即不直接针对肿瘤表面的抗原而是通过阻断免疫逃逸、利用免疫反应来控制和杀伤肿瘤细胞。目前有CTLA-4、PD-1/PD-L1三个免疫检查点的5个产品上市,2016年合计销售额超过50亿美元。其他多个检查点处于临床研究阶段,如TIM3、LAG3、KIR、GITR、VISTA、IDO1、4-1BB、TDO2等。 合作方RIPS为国际双抗领先企业。RIPS是一家基于Aticali双抗技术的德国生物药研发公司,创建于2001年,2015年在纳斯达克上市。最快的产品PRS-343(4-1BB/HER2双靶点)处于临床申请阶段,是肿瘤靶向的T细胞激动剂,其他两个双抗产品PD-1/.d.、4-1BB/GPC3处于临床前阶段。2017年分别与施维雅(PD-1/.d.)和阿斯利康(IL4Ra,呼吸系统用药)签署了战略合作协议。 多个一类创新产品待批临床。公司在研的创新药达到59个,适应症以肿瘤、肝病、麻醉镇痛等领域为主。小分子创新药42个,其中创新靶点25个,占比达到60%;生物大分子共17个创新药,其中10个为全新靶点。上半年5个创新产品获临床受理、1个获批临床,包括两个单抗(VEGFR2、PD-L1)、两个融合蛋白(多西他赛-白蛋白结合型,重组人血小板生成素拟肽-Fc融合蛋白)、两个小分子(抗肿瘤药KL070002、静脉麻醉药KL100137),此外2016年下半年抗EGFR单抗进入临床。 创新药提升估值和业绩,维持“推荐”评级。公司是国内输液龙头企业,近年公司收入增长稳定,利润受折旧摊销、研发费用、市场拓展费用增加等因素影响,呈现负增长。大输液板块除集中度提升外,包装升级替换、治疗性输液占比的增加以及双腔(多腔)袋产品的上市预计未来输液业务将有10%左右的增速。抗生素板块,伊犁川宁一期硫红满产,二期青霉素、三期头孢受环保核查影响预计9月恢复生产。创新药板块随着国内药审加快将不断催化,同时公司采取早期授权的形式,首付款有望计入今年收入。预计公司2017-2019年EPS分别为0.47、0.60、0.76元,对应市盈率估值为36.8、28.4、22.5倍,维持“推荐”评级。 风险提示。研发风险;主要产品降价风险。

批发业务高速增长,毛利率有所下降:公司收入主要来自批发业务,批发业务实现收入57.90 亿元,同比增长30.13%;药品零售实现收入4058 万元,同比下降6.05%;医药物流实现收入4537 万元,同比增长52.35%。 公司业务毛利率为10.09%,同比下降1.45 个百分点。销售费用率为3.02%,同比下降0.99 个百分点;管理费用率为1.15%,同比持平;财务费用率为0.61%,下降0.19 个百分点。分季度来看,公司二季度收入同比增长30.38%,增长明显加速。 药品配送借力阳光采购获新市场,器械业务增长强劲:2017 年4 月,北京公立医院全面实行阳光采购,公司借助新一轮的招标得以进入市内众多高等级医院,目前配送品规已超过30000 个,是北京地区配送品种最多的企业之一,下半年有望带来可观的业绩增长。公司的医疗器械业务主要来自下属21 家子公司,其中19 家公司上半年合计实现销售收入40 亿元,同比增长34%;合计实现净利润1.79 亿元,同比增长18.3%。 进军四川市场,未来业绩可期:7 月27 日,公司与四川省投资促进局签订《战略合作框架协议》,拟在以下三方面展开合作:1、在四川开展药品耗材供应链业务;2、通过引入第三方控费企业,帮助四川建立地方基本医保医疗控费模式;3、建立中医药创新种植、研究、生产平台。该项目预计5 年内实现销售收入50 亿元人民币,将有望成为公司新的业绩增长点。 维持“推荐”评级:公司药品业务受益北京阳光采购,得以进入更多高等级医院,器械业务维持强劲增长,全国GPO 供应链的搭建支撑公司长远发展。预计公司2017/2018/2019 年的EPS 分别为1.14/1.44/1.80 元,对应PE 分别为32x、26x、21x,维持“推荐”评级。 风险提示:供应链业务毛利率下降。

投资要点: 事项: 公司公布2017年半年报,2017H1实现收入7.04亿元,同比增长45.04%,实现归母净利润7286万元,同比增长31.88%,扣非后净利润7169万元,同比增长37.65%,EPS为0.10元。Q2单季实现收入3.88亿元,同比增长51.61%,实现归母净利润4162万元,同比增长8.13%。公司上半年业绩符合预期。 平安观点: 肝素回暖软骨素低迷,汇兑损失拖累业绩。受益于上半年肝素出口价格提升(30%左右),公司肝素原料药业务收入2.13亿元,同比增长82.78%,毛利率达到27.79%(+5.68pp)。上半年硫酸软骨素板块收入1.13亿元,同比下滑31.12%,主要是受累于价格下降,尤其是非药用级价格跌幅在50%左右,相应的子公司中泰生物上半年仅实现净利润295万。由于汇率波动,上半年产生1194万汇兑损失(去年同期有533万汇兑收益),对业绩影响较大。制剂板块核心品种百力舒(注射用那曲肝素钙)是上半年销售接近100万支,预计全年销售200万支。 核医学板块保持高速增长。上半年公司核医学板块收入2.71亿元,同比增长102.90%,毛利率85.51%(-7.91pp)。其中,亐休药业上半年实现收入1.45亿元,同比增长9%,实现净利润6544万元,同比增长11%,预计今年全年亐休利润1.5亿元。我们判断在剩余股权问题解决之前,亐休释放业绩动力有限,2018年收购剩余股权是大概率事件,完成后亐休的业绩增速有望显著提升。GMS 上半年实现收入约1.25亿元,净利润约1500万元,继续保持较快增长。 收购安迪科,完成核医学关键布局。公司正全力推进对安迪科100%股权的收购工作,安迪科是国内正电子核素药物的龙头企业,其主打品种18F-FDG 用于PET-CT 显像示踪,是国内仅有的2家生产企业之一,市场份额达到40%。目前国内PET-CT 的装机量大约300台,随着国产设备推出打破GPS 三巨头的垄断,卫计委对配置证的限制有望放松,伴随装机量的大幅增加,18F-FDG 使用量有望跨越式增长。通过对安迪科的收购,公司完成了对单光子药物和正电子药物的全覆盖。公司拥有明确的战略方向和极强的执行力,其扩张完全符合我们对公司发展路径的判断。 维持“强烈推荐”评级。随着国内外资本的介入,以及民族工业技术进步,核医学行业将迎来春天。 完成对安迪科的收购后,公司将实现核素药物品类的全覆盖。暂不考虑对亐休剩余股权的收购,安迪科按照2018年并表计算,预计2017-2019年EPS 为0.28、0.57、0.74元,维持“强烈推荐”评级,目标价20元。 风险提示:外延并购进展低于预期,新产品开发进展低于预期。