隆平高科当下估值水平不高且理应给予高估值 有别于市场的认识,我们认为隆平高科当下估值水平不高且理应给予高估值。得出这一判断主要是基于:(1)横向比较,隆平高科目前估值水平(按 wind一致预期估值对应其17年业绩为36倍)略低于上市种企平均估值(当前种子板块的估值约为37倍);(2)按wind一致预期计算其PEG,隆平高科17~19年PEG均小于1;(3)隆平高科的全球水稻种业龙头地位、研发水平、未来可持续高增长潜力、布局海外广阔市场能力,是其能给予高估值的核心要素。在上述核心要素驱动下,隆平高科市占率亦将快速提升;国际种业巨头在市场份额快速提升阶段均给予了高估值,公司理应享有高估值。 事件评论 我们认为隆平高科理应给予高估值,主要是基于: 以隆平高科为龙头的中国杂交水稻种业全球第一,竞争优势显著。中国杂交水稻育种技术具备全球竞争力,两系、三系法杂交育种技术均处于国际前沿。60年代中国开展水稻育种研究,水稻单产由2.04吨/公顷提升2.27倍至6.81吨/公顷,而全球单产仅提高1.44倍至4.55吨/公顷。 隆平高科强大的研发实力,保障其水稻主业的可持续高成长。中国杂交水稻中心的排他性研发支持及隆平高科自身一流的研发平台,保证了其品种竞争优势与源源不断的新品种供应。预计2017/18销售季公司核心品种将持续放量,隆两优华占和晶两优华占销量均有望实现30%的增长;加之2017年公司大量水稻新品过审(隆平通过国审水稻新品61个,占比达34%),品种更趋丰富,可保证水稻种子主业持续性高成长。 隆平高科未来面对的是更为广阔的海外市场空间。目前,中国的水稻种植面积4.4亿亩,其中杂交水稻种植面积2.2亿亩,海外水稻种植面积共20亿亩,其中隆平未来的潜在市场:印度、菲律宾合计种植5.85亿亩,对应潜在市场空间约147亿元。随着公司国际化战略推进和凭借其杂交水稻种业领先研发优势,隆平高科将迎来更广阔的海外市场。 国际种业巨头在市场份额快速提升阶段均给予了高估值。隆平正处于快速发展阶段,市占率有望由22%提升至40%~50%,理应给予高估值。

我们认为,拉长3-5年看,随着中国生猪养殖行业集中度的提升,牧原股份凭借其成本优势有望实现规模快速扩张,年出栏量可向2000万头看齐。根据我们的分析,牧原股份当前市值接近其价值底部,建议买入并共享其长期成长。 牧原股份能否穿越周期持续成长。 我们认为,当前中国生猪养殖业正处在规模化快速提升阶段,牧原股份凭借其成本优势有望通过规模快速扩张穿越周期实现业绩持续成长,具体来说: 1、低成本为公司筑起成长护城河。美国生猪养殖业发展历程表明成本低者长期成长。牧原生产成本位于行业成本曲线底部,在猪周期下行阶段其他成本较高的企业率先陷入亏损并被淘汰时,成本优势保障公司仍能较长时间盈利并占领退出者的市场份额,且在周期重启进入上行阶段时业绩弹性最大。 2、公司长期出栏量向2000万头看齐。根据对公司财务数据、融资计划及预计盈利进行测算,我们预计2017年一季度牧原已建成约712万头生猪产能,2018年公司产能有望达到1467万头,长期出栏量有望向2000万头看齐。 3、以SmithfieldFoods为例,高成长性可穿越猪周期。1990-2005年间美国猪价共经历了5轮周期(期间猪价下滑约14.6%),而SmithfieldFoods通过内生增长和外延并购实现净利增长近41倍,股价累计增长近19倍,说明当周期股能够克服价格波动影响实现业绩持续增长时股价亦有长期收益。 牧原股份的价值底部在哪儿。 结合头均市值、PB估值,我们认为牧原当前市值接近价值底部,具体来说: 1、从头均市值层面看:2014年生猪均价为13.25元/公斤,为近6年最低水平,当年市场给予牧原的最低头均市值为3984元/头。最悲观情况下预计今年猪价跌至2014年水平,按最低头均市值3984元/头、2017和2018年出栏量700万头和1000万头测算,牧原今年市值底部为280亿,离目前回撤空间15%,2018年市值底部为398亿,距离当前市值还有20%的上涨空间。 2、从PB估值层面看:同样最悲观情况下预计今年猪价跌回2014年水平,按公司历史最低PB水平测算,牧原2017年市值底部为295亿元,距离现在回撤空间11%,2018年最低市值为441亿,距今还有32%的上涨空间。 预计公司2017、2018年EPS分别为2.34和3.26元,给予“买入”评级。

报告要点 我们认为,动物疫苗行业以及对应龙头的研究,市场空间与竞争格局的分析最为核心。过去生物股份成长为口蹄疫疫苗龙头得益于市场苗空间的打开以及公司攻克悬浮培养和浓缩纯化技术后推出高质高价的市场苗从而打破原有的竞争格局;未来生物股份延续高增长则归因于养殖规模化加速背景下口蹄疫市场空间进一步扩容以及技术壁垒带来的强者恒强的稳定竞争格局。 n 纵观历史:直销政策变革,优质疫苗产品打破原有竞争格局 纵观历史,我们认为生物股份成长为口蹄疫疫苗龙头得益于市场苗空间的打开以及公司攻克悬浮培养和浓缩纯化技术后推出高质高价的市场苗从而打破原有的竞争格局。12 年行业直销政策变革,公司开始积极布局口蹄疫疫苗直销渠道。公司率先攻克口蹄疫悬浮培养和浓缩纯化技术,为行业制定口蹄疫疫苗三项检测标准,先进的技术水平造就了优质的产品品质,也成就了公司口蹄疫市场龙头地位。12-16 年公司营收和净利润年复合增速分别达到28.5%和49.1%,公司口蹄疫市场苗份额由20%提高到58%,稳居行业第一。 n 展望未来:口蹄疫市场扩容,行业进入强者恒强的稳定竞争格局 展望未来,我们认为生物股份延续高增长主要来自于养殖规模化加速背景下口蹄疫市场空间进一步扩容以及技术壁垒带来的强者恒强的稳定竞争格局。 环保政策逐渐收紧,生猪养殖结构不断优化,行业规模化程度将继续提升, 规模化企业产能扩张加速将带动行业空间的进一步扩容。我们预计到2020 年,国内口蹄疫疫苗市场规模将达到73 亿,其中口蹄疫市场苗规模将达到56 亿,相比2016 年增加超过2 倍。2016 年下半年口蹄疫市场苗的放量增长显示行业已经进入高速增长阶段,口蹄疫市场规模还有巨大的提升空间。 技术壁垒带来强者恒强的稳定竞争格局,公司是口蹄疫市场扩容的最大受益者。生物股份的悬浮培养和浓缩纯化技术行业领先,由于技术的研发需要长期的投入和持续的创新,因此技术壁垒在较长时间内将继续存在。公司依靠先进的技术打造高品质的口蹄疫疫苗产品,通过营销渠道的下沉进一步提升产品在中小养殖场的市场渗透率,公司有望在激烈的市场竞争中独占鳌头。 n 投资建议 预计公司2017、2018 和2019 年EPS 分别为1.36、1.66 和1.98 元,对应目前股价PE 分别为25.3、20.7 和17.4 倍,给予公司“买入”评级。

事件描述 隆平高科拟以1.24亿元的价格收购湖南金稻种业80%的股权,标的方承诺2017~2019年度累计的扣非净利润不低于4484万元,年均复合增速15%。 事件评论 隆平高科拟以1.24亿元的价格收购湖南金稻种业80%股权,湖南金稻全部权益作价1.55亿元,按照2016年净利润计算收购估值约13.8倍,其收购作价合理。湖南金稻主推三系感温型优质杂交稻品种,2016年及2017年Q1分别实现净利润1123万元、951万元;作为湖南优质杂交水稻种子销量最大的企业之一,它凭借千万级利润规模成功跻身于湖南种子企业第一梯队。湖南金稻承诺2017~2019年累计扣非净利润不低于4484万元,即2017年末、2018年末、2019年末累计扣非净利润分别不低于1291万元、2776万元、4484万元,年均复合增速15%。 收购湖南金稻种业有利于完善隆平高科在杂交水稻行业的市场布局,巩固公司在杂交水稻行业龙头地位。具体来看:1、湖南金稻在湖南、江西晚稻市场影响力较强,在西南、华南以及长江中下游地区的市场影响力也在提升,收购完成后公司的杂交中稻种业可与金稻种业形成互补,公司产品布局将进一步完善;2、湖南金稻具有丰富的杂交水稻种子运作经验及一定的自主及协同研发能力,对其收购整合将进一步提升公司行业竞争力。此外湖南金稻承诺2017~2019年度累计归属净利润达4484万元,本次收购整合将进一步增厚公司业绩,提升公司盈利能力。 看好隆平高科未来发展:(1)主推品种市场表现强劲。我们判断隆两优系列、晶两优系列有望持续放量,海外的水稻种业亦有望开花结果,共同驱动公司业绩增长。预计16/17销售季隆两优华占和晶两优华占销量均将达400万公斤左右,分别同比增长100%和167%,预计晶两优534销量将达200万公斤,隆两优534超过100万公斤。中长期来看,上述四个水稻品种均有望成为单个销售季销量突破500万公斤的大单品。(2)农服业务全面铺开。预计土地平整与开发部分业务2017年或将贡献1.5亿元利润。整体上预计公司2017年业绩将能够实现较高增长。 给予买入评级。我们看好公司内生的品种放量以及外延扩张带来的业绩可持续增长,预计公司2017、2018年EPS分别为0.68元、0.76元。 风险提示: 1.自然灾害风险; 2.品种推广不达预期。

事件描述 普莱柯公布2016年年报。 事件评论 公司2016年实现营业收入5.83亿元,同增22%,归属净利润1.88亿元,同增33%,EPS为0.58元,扣非后净利润1.41亿元,同增11.2%;其中单四季度实现营收1.56亿元,同增34%,环减11.8%,归属净利润0.32亿元,同比增长29.4%,环比减少51.8%,EPS为0.10元。 禽苗化药业务高增长及技术转让收入大幅增加为公司全年业绩增长主因。报告期内,公司研发成功的新-支-流基因工程三联疫苗和新-支-流-法基因工程四联灭活疫苗获得农业部核发的产品批准文号。上述两项产品成功上市,使得公司禽苗销量大幅增长。16年公司禽苗营收达1.77亿,同比增长49.3%,且毛利率进一步提升,由52.5%提升至55.2%。化药业务方面由于16年以来国家对于兽药行业的监管愈加严格,行业集中度大幅提升,公司作为优秀的兽药生产龙头显著受益,16年公司化药板块营收达1.41亿,同比增长40%,毛利率达65.2%,较15年增长3.64百分点。此外公司技术许可转让收入较上年增长367%,主要系公司凭强大科技创新优势,在技术许可或转让业务收入增加所致。 看好公司未来发展。主要基于:依靠新品疫苗逐步上市(17年猪苗有圆环基因工程苗及圆环副猪、圆环支原体二联苗,禽苗新基因工程联苗,18年伪狂犬苗,19年口蹄疫基因工程苗),未来3年内公司业绩或将保持持续高增长;2、公司目前旗下培育项目中科基因(诊断试剂、动保解决方案)和赛维生物(疫苗佐剂)均具备较大发展潜力,诊断试剂市场规模约10个亿,疫苗佐剂约10个亿,且公司产品在行业内具备较大竞争力,有望为公司贡献新的利润增长点;3、公司不排除后期通过外延扩张方式对于公司业务领域逐步延伸,主要外延并购方向为国际上宠物疫苗或牛羊类反刍动物疫苗类厂商,进一步完善公司产品体系。 给予“买入”评级:看好公司未来持续新品疫苗退出带来的业绩增长,预计公司2017-2018年EPS分为0.78和1.14元,给予“买入”评级 风险提示: 1.公司新品疫苗上市时间不达预期; 2.公司新品疫苗销量不达预期。

公司2017年一季度营业收入128亿元,同减4.86%,环减18.5%,归母净利润14.7亿元,同减52.4%,环增54.6%,扣非净利润13.5亿元,同减56.3%,环增32.6%,按定增摊薄股本计算EPS为0.34元/股。 猪价及鸡价下滑是公司17年一季度业绩同比下滑主因。肉猪方面,一季度公司商品肉猪出栏量为427.5万头,同比增长4.04%,同时出栏均重达到118.5公斤,同比增长5.88千克,但一季度生猪市场景气下滑,公司商品肉猪销售均价16.8元/千克,同比下滑7.71%,猪价下跌导致公司一季度商品肉猪收入同比仅增长1.01%。肉鸡方面,公司一季度商品肉鸡销量为2.02亿羽,同比增长17.3%,但一季度受人感染H7N9事件影响,多地活禽市场关闭或休市,黄鸡价格大幅下跌,行业严重亏损,公司商品肉鸡销售均价同比下跌32.8%,销售收入同比下滑21.7%。猪价及鸡价的下跌导致公司一季度在销量增长的情况下利润同比下降。 对于公司未来发展,我们认为:1、公司紧密型“公司+家庭农场”模式在不同区域以及品种间可复制性强,公司作为行业龙头在资金、养殖及配套技术、管理等方面优势明显,长期看好公司在行业规模化过程中规模扩张和市场份额提升能力,预计公司17年生猪出栏量或达2090万头,肉鸡出栏量8.6亿羽;2、公司提前布局环保领域将其打造为新的核心竞争力,此轮猪场拆迁活动中公司猪场绝少因环保不达标受到影响,随着环保政策的日益收紧,公司环保优势将日益凸显;3、公司积极探索下游肉鸡屠宰分销业务,并推动销售模式转变,客户定制及大宗采购将是公司未来肉鸡的主要销售渠道,从而有效规避毛鸡价格大幅波动及禁止活禽交易对公司肉鸡业务的影响,实现肉鸡业绩的稳健增长。4、公司加快育种基地以及高效工厂化猪场建设,并根据市场和季节积极调整饲养模式及料量标准,逐步提高肉猪出栏体重,提升肉猪效率。 给予公司“增持”评级。整体上,我们预计公司2017年-2018年按定增摊薄股本计算EPS为2.35元和2.56元,给予公司“增持”评级。

事件描述 通威股份公布2016年年报。 事件评论 2016年公司实现营业收入208.8亿元,同增11.2%,归属净利润10.2亿元,同比增长39%,EPS为0.26元,其中扣非后归属净利润6.1亿元,同比增长97%;单四季度营业收入为51.9亿元,同比增长16.8%,环比下降23.5%,归属净利润为1.23亿元,同比下降23.8%,环比下降69%,EPS0.03元,其中扣非后净利润0.53亿元,同比实现扭亏。 光伏新能源业务快速发展为公司业绩增长主要原因。多晶硅方面,报告期内永祥股份多晶硅销量1.21万吨,同比增长15.2%,毛利率41.03%,同比提高8.2个百分点,单吨产品生产成本已降至6万元以下;太阳能发电方面,公司全年实现太阳能电池销售2.2GW,同比增长35%,毛利率达20.3%,2016年,公司多晶电池产能利用率达113%,单晶电池产能利用率达到99%,多晶电池生产成本已降至1.2元/W以下;光伏发电方面,截至报告期末公司通过审核的光伏发电项目达800MW,在建项目约400MW,项目储备规模超过3GW。毛利率达56%。整体来看公司光伏业务板块永祥股份和通威合肥太阳能2016年净利润合计贡献达6.76亿元,占总利润66%,且超过前期业绩承诺。此外饲料业务方面在2016年极端天气及自然灾害多发的背景下,依靠营销渠道突破公司饲料销量仍实现逆势增长,达401.4万吨,同比增长达5.66%。 看好公司未来发展。1、在光伏周期或迎复苏背景下,公司新能源业务或进入快速发展期。多晶硅方面公司作为行业龙头有望快速发展,预计17,18年出货量或达2万和3万吨。且随新项目建成后,公司产能将达到7-8万吨。电池方面预计公司17,18年电池业务出货量将分别达3.5和6.5gw。且随着规划项目全面投产后公司电池产能将达到10GW。电站方面通过渔光一体化布局预计将贡献稳健增长;2、饲料方面水产料行业或迎来复苏,公司作为水产料行业龙头企业,其竞争优势有望凸显,从而充分受益。预计17,18年饲料销量或达480和550万吨。 给予“买入”评级:考虑新能源业务的快速发展以及饲料业务的逐步回暖,预计公司17-18年EPS分为0.41和0.56元,给予“买入”评级 风险提示: 1.公司新能源业务不达预期; 2.公司饲料销量不达预期。

事件描述 唐人神公布一季度业绩预告。 事件评论 公司发布第一季度业绩预告,公司第一季度归属净利润预计为4999万元~5713万元,同比增长110%~140%。EPS0.09~0.11元。 饲料销量的增长以及养殖出栏量的增加为公司业绩增长的主要原因。受益于经营策略的改善,公司饲料销量自去年起开始进入快速增长期,一季度整体预计销量同比增长近70%。此外收购比利美英伟后饲料结构也进一步优化,高毛利前期料占比逐步提升,前期料一季度同比增长106%。养殖业务方面随着定增过会,龙华牧业于3月16日正式并表,预计为公司新增一定数量出栏,此外公司自身养殖规模也通过“公司+农场”的形式持续扩张,在一季度生猪均价17.1元/公斤(截止3月24日)同比下滑6.6%的背景下,出栏量的大幅增长使得公司盈利上行。此外公司下游肉品业务由于渠道的逐步扩张,1季度收入同比增长26%,且四项费用率下降2个百分点,整体预计利润同比增长169%。看好公司未来发展,主要基于:(1)饲料业务有望迎来高增长。公司通过收购比利美英伟加大前端料布局,高毛利前端料占比后期或大幅提升17年1~2月销量同比增长67%左右,其中猪料同增85%,整体上17年公司饲料销量达450万吨,同比增长20%;(2)养殖规模有望大幅扩张。在内生性增长及外延并购加速的背景下,整体上预计17年公司生猪部分出栏规模为60万头,同增200%,其中龙华约20万头,自身出栏规模达40万头,预计头均盈利或达300元水平;(3)布局完善产业链下游,公司熟食业务发展或进入快车道。公司前期联合成立的产业基金的资金目前也已募集到位,预计后期公司或将通过产业基金的方式对于产业链下游进行并购,判断或集中在终端食品销售渠道层面。 给予“买入”评级。看好公司未来发展,考虑定增后股本的摊薄,预计公司2016、2017年EPS分为0.35元和0.62元,给予“买入”评级。 风险提示: 1.公司饲料销量增长不达预期; 2.公司生猪出栏规模增长不达预期。

公司发布一季度业绩预告,公司一季度预计盈利达6.5-7亿元,同比增长76.65%~90.24%。对应EPS分为0.63~0.68元。 出栏量大幅增长为公司业绩增长主要原因。虽然一季度生猪均价有所下行,截止3月24日一季度生猪均价17.1元/公斤,同比下滑6.6%。但公司出栏量实现大幅增长。1-2月份公司生猪出栏即达80.7万头,同比增长153%,3月份公司出栏量预计达43-44万头,同比增长154%~160%,高增长态势仍在持续。整体一季度生猪出栏规模预计达123.7-124.7万头,同比增长153%~156%。剔除仔猪出栏增长(预计仔猪出栏量约35万头),公司商品猪一季度出栏规模同比增长仍达超过100%。此外,饲料原材料方面玉米一季度均价1607元/吨,同比下滑21%,但豆粕均价同比上涨24%,公司整体生产成本基本保持稳定。 看好公司未来发展。主要基于:1、环保政策的加严或使得母猪存栏持续低位徘徊,猪周期弹性减弱,猪价在高位持续时间或将超出预期。预计2017年生猪均价或达17元/公斤。未来1-2内年行业维持头均盈利500元以上将是大概率事件;2、随着已设子公司陆续投产未来3~4年公司有望保持年200-300万头的产能增速,且战略布局贫困县为公司提供了充足的土地资源保障,整体上预计公司2017、2018年公司出栏量为500、700万头;3、公司大股东及员工全额参与定增,充分彰显了对未来发展信心,且上下利益得到一致绑定,奠定了快速发展基础。 给予公司“买入”评级。看好公司未来出栏规模的持续高增长,预计2017-2018年公司EPS分为2.49和2.89元,给予公司“买入”评级。

报告要点 把握光伏周期复苏,大跨步拓展光伏领域 公司通过自主扩张及产业链合作方式,积极向新能源领域扩张,目前公司多晶硅产能居国内前三;专业化电池产能居全球第一,且未来或进一步扩张。在光伏周期或迎复苏背景下,公司新能源业务或进入快速发展期,具体来看: 多晶硅:需求增量空间明显,龙头尽享市场扩张 整体来看我们认为后期全球光伏需求仍将维持稳定增长,预计2017、2018 年全球光伏装机有望达到75、80GW,年化增长5%左右。公司作为多晶硅龙头,技术与成本优势为公司多晶硅业务扩张奠定基础,预计17,18 年出货量或达2 万和3 万吨。且随新项目建设完成后,公司产能将达到7-8 万吨。 电池:龙头地位确定,高效化趋势下加速扩张 公司现有电池产能达到3GW,为国内电池行业龙头。且技术与成本优势为公司电池业务扩张增添明显确定性,预计公司17,18 年电池业务出货量将分别达3.5 和6.5gw。且随着规划项目全面投产后公司电池产能将达到10GW。 电站:布局渔光一体,贡献稳定业绩增长 公司前期积累大量的鱼塘水面资源,借助此优势,公司积极布局渔光一体光伏电站,推动电站业务规模扩张。目前公司已与多个政府签订渔光一体电站开发规划,潜在开发规模超3GW,预计后期将为为公司贡献稳定业绩增长。 饲料业务或迎行业复苏,龙头优势有望凸显 我们认为,今年水产料行业或迎来复苏,公司作为水产料行业龙头企业,其竞争优势有望凸显,从而充分受益。具体来看:1、行业层面在今年暖冬的背景下,水产料投放时期将较去年有所提前,且今年年初以来鱼价平均增幅达17.3%,水产料需求有望大幅提升;2、公司作为水产料行业龙头,有望充分受益此次水产料行业回暖,其技术优势以及养殖配套服务体系在行业复苏时有望攫取更大的市场份额,且依靠渔光一体化及互联网营销模式逐步推广,销售渠道进一步打开。整体预计17,18 年饲料销量或达480 和550 万吨。 给予“买入”评级 考虑新能源业务的快速发展以及饲料业务的逐步回暖,预计公司17-18 年EPS 分为0.41 和0.56 元,对应PE 分为16.0 和11.7,给予“买入”评级。 风险提示: 1. 新能源业务发展不达预期; 2. 公司饲料销量增长不达预期。

2016 年公司实现营业收入30.95 亿元,同比减少15.3%,实现归属净利润7.35 亿元,同比增加11.6%,EPS 为0.41 元;其中单四季度实现营业收入为7.24 亿元,同比减少26.3%,环比增加4.95%,归属净利润亏损6142 亿元,同比减亏65.1%,环比下降125%,EPS-0.03 元。 公司2016 年净利润较去年上涨主要源于积极推进亏损业务清理,带动下属工贸企业减亏。16 年针对三家长期亏损经营的工业企业,公司分别引入4 家战略投资者,盘活大部分资产,带动净利润同比减亏2.08 亿元,其中北大荒纸业、龙垦麦芽、浩化分公司分别同比减亏6731 万元、 3920 万元、9461 万元,下属亏损止血,带动公司业绩提升。16 年公司地租收入25.02 亿元,同增1.2%,经测算亩均收入约230 元; 2016 年公司三项费用率达55%,同涨10%,主要是管理费用增加。 三项费用率上升为公司单四季度亏损的主因。单四季度公司三项费用率达90.6%,同比增长28.1%,环比增长53.6%。管理费用增加导致公司单四季度三项费用率大幅上涨,导致单四季度盈利减少,出现亏损。 公司未来看点如下:1、集团土地资源丰富,资产注入空间巨大。黑龙江农垦有耕地4353 万亩,除公司拥有1158 万亩耕地,目前集团层面未注入到上市公司的耕地仍有3117 万亩,在农垦改革的持续推进的背景下,未来存在较大的集团资产注入预期。2、股权多元化改革具有可操作空间。公司股权结构单一(北大荒农垦集团持股64%),预计后期股权多元化将会有实质性进展,且不排除引入战略投资者的可能。3、公司自身市场化改革亦将稳步推进。一方面,公司下属亏损资产将继续剥离,释放主营业务利润;另一方面,发展高附加值特色产业,例如有机农产品和种植业技术咨询服务等。公司有机作物认证面积已达到了78.44 万亩,绿色作物种植面积达536.38 万亩,为公司发展高附加值有机农产品业务提供了丰富的资源。且前期公司已与佳沃龙江等共同设立佳北控股,布局有机农产品业务,预计后期将成为公司新的利润增长点。给予买入评级。预计2017、18 年EPS 分别为0.45 元、0.56 元。

我们认为,在猪价高位时自繁自养企业高盈利为规模扩张提供充足资金且免受“公司+农户”模式下农户合作意愿降低影响,出栏量会迎来更快速的增长。因此在环保导致的行业产能出清将使得猪价将长时间保持较高水平预期下,重点推荐自繁自养生猪养殖龙头牧原股份,且公司已获得超过1300-1500 万头产能的土地储备, 现阶段产能扩张不会受到土地制约。预计公司17、18 年生猪出栏量500、700 万头,同比增长60%、40%,摊薄EPS2.49 元和2.93 元,给予牧原“买入”评级。 自繁自养生猪养殖龙头牧原出栏量增速与猪价同向变动,而“公司+农户”生猪养殖龙头温氏则反向变动。我们将2008 年-2016 年间牧原和温氏的生猪出栏量与上一年猪价进行拟合,发现牧原股份生猪出栏量增速趋势与猪价变动趋势、出栏量增速绝对值与猪价绝对值均同向变动,而温氏股份则反向变动。即猪价越高,次年牧原股份出栏量增幅越大,猪价越低,次年温氏股份的出栏量增幅越大。我们认为造成牧原和温氏出栏量与猪价变动差异的主因是二者养殖模式的差别,及由养殖模式导致的劳动力和资金、土地在公司养殖规模扩张过程中重要程度的差别。 合作农户数量是影响“公司+农户”企业规模扩张的重要因素,猪价高位时农户代养意愿降低,公司发展合作农户难度加大。“公司+农户”模式中猪场所有权属于合作农户,农户可以选择与公司合作赚取代养费或者自行养殖赚取市场价格与养殖成本间的差额。在猪价低迷时,农户自繁自养盈利低于代养费,养殖户与公司合作赚取稳定的代养费的意愿较强,而在猪价景气时,农户自繁自养盈利远高于代养费,农户有较强动力自行养殖,“公司+农户”模式发展合作农户难度加大。 资金是制约自繁自养企业规模扩张的重要因素,猪价高位带来的高盈利为自繁自养企业规模扩张提供资金保障。2010-2016 年间,除2011 年外,牧原股份出栏量增量与上年净利润走势基本吻合,而温氏股份则不同,养殖模式的不同导致的资金需求量差异是造成上述差异的主要原因。牧原股份的自繁自养模式为重资产模式,温氏股份的“公司+农户”模式为轻资产模式,前者相对后者资金需求量更大, 在猪价低迷时自繁自养企业盈利较差、扩张速度受资金掣肘,猪价越高,养殖企业盈利越多,越有资金实力来建设猪场及补栏,自繁自养企业养殖规模扩张越快。 环保趋严及土地审批难度加大背景下,土地是现阶段制约自繁自养企业规模扩张的另一重要因素。“公司+农户”模式下猪场由农户提供,归农户所有,自繁自养模式下猪场归公司所有,公司取得猪场建设所需土地,在环保趋严背景下土地审批难度加大,后期土地或将成为影响自繁自养生猪养殖企业规模扩张的重要因素。 除劳动力和资金外,土地是现阶段制约生猪养殖企业规模扩张的另一个重要因素。由于“公司+农场”模式下猪场由合作农户提供,自繁自养模式下公司需自行取得新建猪场所需土地,在环保趋严背景下,土地审批难度加大,因此后期土地或将成为自繁自养生猪养殖企业规模扩张的重要因素。 我们认为,在猪价高位时自繁自养企业高盈利为规模扩张提供资金保障且免受“公司+ 农户”模式下农户合作意愿降低影响,出栏量会迎来更快速的增长。因此在环保导致的行业产能出清将使得猪价将长时间保持较高水平的预期下,重点推荐自繁自养生猪养殖龙头牧原股份,并且目前牧原股份已获得超过1300-1500 万头产能的土地储备,现阶段公司产能扩张不会受到土地制约。今年是牧原股份出栏增速最快的一年,我们预计公司2017 年、2018 生猪出栏量500、700 万头,同比增长60%、40%;而截至16 年三季度公司披露的在建工程同比增长72%,我们判断公司17 年出栏量不排除进一步上修可能,整体上我们预计公司2017、2018 年摊薄EPS 分别为2.49 元和2.93 元,给予牧原“买入”评级。

报告要点 事件描述 民和股份公布2016年年报。 事件评论 2016年公司实现营业收入14.1亿元,同增56.4%,预计归属净利润1.54亿元,同比扭亏(去年同期亏损3.16亿元),EPS为0.51元;单四季度营业收入为3.60亿元,同增71.4%,环减10.5%,归属净利润为-0.96亿元,同比减亏3.38%,环比下降200%,EPS-0.32元。同时公司预计2017年一季度亏损0.9-1.2万元,去年同期盈利0.69亿元。 商品鸡苗价格上涨及销量增长是全年业绩扭亏主因。由于国内祖代鸡引种量连续两年大幅缩减(2015年引种70万套,2016年引种64万套),2016年禽养殖行业实现反转,禽链上游价格大幅上涨,公司商品代鸡苗全年销售均价同比上涨119%。此外由于饲料主原料玉米价格下跌,公司商品代鸡苗单羽成本下降3.41%,售价和成本双向改善下公司毛利率提升38个百分点至30.9%。此外公司扩大父母代种鸡饲养规模,并完成种鸡四层笼养改造及第二孵化场的技改建设,全年商品代鸡苗销量同比增长22%。量价齐增同时饲料成本下降,公司全年实现业绩扭亏。 鸡苗价格下跌同时大量计提资产减值准备,四季度净利环比下降。四季度鸡苗价格大幅下跌,烟台肉鸡苗均价2.62元/羽,环比下跌24.7%,鸡苗价格下跌导致公司鸡苗产品盈利下降同时使得公司对相关产品大量计提资产减值,2016年末公司对公司及下属子公司的种鸡、种蛋、鸡肉制品以及拟转让给益生的30%的安徽民益和种禽公司的股权计提了共计8963万元的资产减值准备,使得四季度业绩出现进一步下滑。 给予公司增持评级。对于公司未来发展,我们认为:1、2月份西班牙家禽高致病性禽流感致使封关,目前引种国仅剩新西兰,预计17年祖代鸡供给量(引种+益生自产)为60万套,祖代鸡产能仍处于短缺状态。2、17年公司将继续扩大父母代种鸡饲养规模,并加大孵化场建设,预计公司今年商品代鸡苗产量会进一步扩张。3、公司加快下游布局,计划今年建成不少于3个商品代肉鸡养殖场,并适时扩大屠宰及加工规模,商品肉鸡及终端产品业绩贡献或将增长。预计公司17、18年归属净利润为1.26、0.93亿元,EPS为0.41、0.31元,给予公司增持评级。

报告要点 事件描述 华英农业公布2016 年年报。 事件评论 华英农业2016 年实现营业收入25.1 亿元,同比增加35.4%,归属净利润9147 万元,同比增加423%,EPS 为0.17 元;其中单四季度实现营业收入7.33 亿元,同比增加69.4%,环比增加0.68%,归属净利润-58.6 万元,同比减亏96%,环比减少102%,EPS 为-0.0011 元。 羽绒业务扩张、费用下降及政府补助增加共同拉动公司2016 年业绩增长。1、鸭价低迷背景下公司16 年鸭苗产量1.04 亿羽,同比减少10%, 肉鸭屠宰量同比增长20.3%至4631 万羽,但毛鸭均价同比下滑11%, 整体上预计鸭苗和毛鸭难以贡献业绩增量。2、公司2016 年羽绒业务大幅扩张,新设立子公司华英新塘羽绒2016 年净利润为2093 万元, 是公司16 年业绩亮点。3、加强内部管控和财务管理带动公司财务费用下降。公司采用阿米巴激励机制,允许部分管理层团队以设立子公司的方式发展业务,16 年公司管理效率提升明显,且借款及票据贴现减少使得财务费用下降明显,全年三项费用率下降4 个百分点至8.33%。4、公司全年收到政府补助5008 万元,同比去年增多3062 万元。 鸭价下降及成本上涨造成四季度业绩环比下滑。四季度主产区鸭苗、毛鸭均价环比下滑1.44%、3.1%,同时四季度豆粕价格环比上涨3.16%, 运费、包材价格及保温费用均有所上涨,造成公司四季度生产成本增加。 我们看好公司未来发展,主要基于:1、公司销量规模在2017 年或大幅扩张。公司投资和并购项目将在2017 年逐步落地,预计按整体1.8 亿鸭苗出栏量计算较16 年增长接近50%,考虑并购和合资项目预计其中屠宰量约7000-8000 万羽,且羽绒业务可贡献较为稳定利润约4300 万;2、MBO 持续推进,预计2017 年将会有实质性进展,带来公司管理经营效率持续改善;3、公司现金流充足,外延并购后期仍将陆续有项目落地,未来3 年将是公司产能规模和市场份额大幅提升的阶段。 给予公司 “增持”评级。看好公司未来发展前景,预计公司17、18 年净利润为1.29、1.62 亿元,EPS0.24、0.30 元,给予“增持”评级。 风险提示: 1. 鸭价下跌风险; 2. 鸭苗和屠宰规模扩张不及预期风险; 3. 羽绒业务业绩不达预期风险。

当前A股整体市场风格回归价值投资,偏好有业绩,可持续增长的行业龙头。隆平高科作为全球杂交水稻种业龙头值得重点关注。 行业层面:种业整合有望加速 当前种业结构性过剩是常态,我们判断未来中国种业将呈现强者更强的态势,精品种子才能成为主角,拥有研发实力的种业龙头在内生外延发展上将更具优势。全球杂交水稻种子至少有460亿元的空间,在行业整合加快的背景下,种企龙头有望在并购浪潮中占据较高市场份额并获得丰厚利润回报。 隆平高科:内生外延铸就种业龙头持续增长 优质品种与研发实力保证公司内生增长。目前公司形成了以隆两优和晶两优为核心的水稻品种体系、以隆平206为核心的玉米品种体系及丰富的储备品种,有效实现了稳业绩和新动力的兼顾(不排除未来出现1~2个颠覆性品种的可能性)。隆平高科多年来形成强大的研发能力,将使其在改革中立于不败之地。公司区别于其他种企的核心在于有自己的研发体系,其研发体系的成功建立离不开充足的研发投入;依托其研发优势,隆平的核心水稻品种(隆两优、晶两优系列)及玉米品种(如隆平206等)均顺利进入行业第一梯队。 隆两优(不育系隆科638S)及晶两优(不育系晶4155S)系列品种将成为公司内生增长的核心。基于:1)品种特性真正填补了市场的需求;2)适应范围广;3)不育系属公司专有,借助绿色通道众多产品有望快速上市。在优秀市场销售表现的带动下,产品推广面积有望保持高增长,预计16/17销售季隆两优销量增长56.25%至250万公斤;晶两优增长75%至350万公斤。 我们认为隆平高科在国际化布局上有天然的优势。先锋和孟山都在全球推广杂交玉米时有相对优势,而隆平的杂交水稻具有绝对优势。主要体现在:(1)单产优势。隆平高科主推杂交稻品种隆两优华占、晶两优华占系列品种最高单亩产超过600公斤,与国内外其他杂交稻种相比,单产处于领先水平。(2)研发优势。目前公司在菲律宾等地已经设立育种站并开始进行了本土化育种测试,那边已经有三种长势较好的品种。正在寻求突破的是进行国内的种质出口和国外的种质进口,以获取更为广泛的种质资源交换,培育出优质品种。 看好隆平高科未来发展前景,强大科研能力及丰富的储备品种有望转化成为公司未来业绩增长的核心动能,而外延扩张亦助力公司未来业绩的可持续增长。预计2016、2017年EPS分别为0.45元、0.61元,维持“买入”评级。 风险提示:1.种业制假倾销严重; 2.国际化发展不及预期。