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季度高增长延续。2021年一季度，公司实现营业收入14.44亿元，同比增长126.93%，实现归母净利润7764.93万元，同比增长46.11%，扣非净利润7660.86万元，同比增长50.23%。公司去年一季度业绩基数不低，21年Q1业绩符合预期.环比上看，季度收入规模持续放大，过去四个季度归母净利润季度增速均在45%以上。 收入增速快于利润增速，预计是业务结构发生变化。本期公司的收入增速达到127%，但相比之下，利润增长有所放缓，我们结合公司2020年年报情况，2020全年化工品交易收入同比增长222%，预计该趋势在21首季有所延续，从而带来整体收入与成本的共同扩大。毛利方面，收入结构变化带来利润率的波动。由于化工品交易本身业务低毛利的特性，对公司整体毛利率有所影响，1Q21公司毛利率水平11.98%，环比略有下滑。公司综合毛利额1.73亿元，同比增48.51%，依旧保持较好的成长性。 在建工程等指标增加，2021年预计新释放产能较为充足。截止今年一季度末，公司在建工程金额达到9620.2万，较2020年末增长107.46%，我们考虑在建工程主要反映公司内生增长与外延并购物业后的技术改造等，预计2021年，公司有较为充分的产能释放空间。 风险提示：宏观经济超预期波动；公司扩张低于预期；竞争格局恶化 投资建议：维持“买入”评级。我们认为公司的长期逻辑顺畅，化工品物流正处于由乱到治的拐点，公司正在不断扩大自身能力范围，作为行业内公司治理优秀、积极进取的领军企业，将继续沿着当前道路进行扩张，预计公司中期业务开发和外延收购将会维持较快增速，我们维持公司2021-2023年4.3、6.0、8.1亿的归母净利润不变，维持买入评级。

2020年年疫情扰动经营，四季度逆势盈利疫情扰动经营，四季度逆势盈利20年疫情扰动航空市场，公司营收101.0亿（-39.7%），归母净利润-4.74亿，其中四季度收入29.32亿，归母净利润0.06亿，逆势盈利。 疫情导致业务量下滑，但恢复速度相对较快导致业务量下滑，但恢复速度相对较快公司全年ASK降23.6%，RPK降32.6%，客座率75.19%，降10.04pct。 客公里收益0.4001元，降14.5%，客运收入93.75亿，降42.4%。货邮表现亮眼，收入6.2亿（+107.1%）。Q4运投持续恢复，季度ASK降6.1%，RPK降9.0%，客座率80.55%（-2.55pct）。4Q单位RPK营业收入0.3814元，降14%，收入29.32亿，降21.7%，但得益于较快的复苏进程、低位油价、成本节约及汇兑收益等因素，逆势盈利。 成本半刚性，费用整体金额相对稳定即便运投下滑，但折旧、薪酬等半刚性的成本压力犹存。费用端，销售费用随业务量下挫而显著走低，管理费用及研发费用相对稳定。利息支出有所提升，但得益于人民币升值，财务费用仅略升。此外，投资收益及其他收益的上升修复盈利，业绩基本符合预期。 投资建议：国内线回暖，看好公司业绩复苏，维持“买入”评级国内线回暖，看好公司业绩复苏，维持“买入”评级民营航司运力腾挪相对灵活，运力消化压力较小。一旦国门开放消化行业宽体机运力，民航有望迎来高景气区间，若海航重组实现集中度提升，则可看高一线。上调21-22年盈利预测38%、4%至8.1亿、19.1亿，引进23年预测，预计23年盈利24.4亿。维持“买入”评级及目标价18.8元，目标价对应22-23年EPS的PE估值为19.3X、15.2X。 风险提示：经济复苏不及预期，油价汇率剧烈波动，安全事故

2020年营收下降录得亏损 2020年因疫情影响民航客运，公司全年营收 586.4亿，同比下降 51.5%，实现归母净利润-118.4亿，其中四季度营业收入 163.4亿，归 母净利润-27.3亿。 疫情之下业务量显著下挫，量价双降 疫情之下公司业务量显著下挫，全年 ASK 同比下降 43.7%， RPK 同比 下降 51.7%，客座率 70.43%，同比下降 11.64pct。 运价方面，公司国 内线运价大幅下降 23.5%，国际线价格虽有抬升，但亦是国门关闭航 班量骤减下的特殊现象。此外，公司已经剥离全货机业务，因此货邮 价格虽有上行，但业务量限制增收不明显。 刚性成本压制业绩表现 民航成本分为航油、起降费等变动成本及相对恒定的如折旧、员工薪 酬等固定成本。 2020年公司业务量显著下降，航油、起降费、餐食费 成本显著下降，但薪酬、折旧、维修成本波动不大，压制业绩表现。 销售费用显著下降，汇兑收益缓解业绩下滑 销售费用随业务量下挫而显著走低，管理费用相对稳定，财务费用方 面，得益于较低的融资利率，公司利息支出变动不大，且得益于人民 币升值，公司录得近 25亿汇兑收益，缓解业绩下滑。 投资建议： 看好民航复苏趋势， 维持 “买入”评级。 随着疫苗普及，疫情终将成为过去式，看好 2021年民航市场持续复苏， 一旦后续国门开放消化积压的宽体机运力，民航有望迎来景气区间。 考虑到一季度就地过年政策影响及近期油价有所上涨，同时考虑到疫 苗加速接种有望使民航景气区间提前，自 3.6亿下调 2021年盈利预测 至-13.1亿，上调 2022年盈利预测 3%至 80.1亿，引入 2023年盈利 预测，预计盈利为 112.4亿。维持“买入”评级及目标价 7.05元，暂 不考虑增发目标价对应 2022-2023年 EPS的 PE估值为 14.4X、 10.3X。

2020年营收下降录得亏损 2020年因疫情影响民航客流显著下降，国航核心基地因年中年底两次 散发疫情导致需求受冲击相对较大，全年营业收入 695亿，同比下降 49%，实现归母净利润-144.1亿。 疫情之下业务量显著下挫，量价双降 疫情之下公司业务量显著下挫，全年 ASK 同比下降 45.8%， RPK 同比 下降 52.9%，客座率 70.38%，同比下降 10.65pct。 运价方面，公司国 内线运价大幅下降 21%，国际线价格虽有抬升，但亦是国门关闭航班 量骤减下的特殊现象。此外，公司已经剥离全货机业务，因此货邮价 格虽有上行，但业务量限制增收不明显。 刚性成本压制业绩表现 民航成本分为航油、起降费等变动成本及相对恒定的如折旧、员工薪 酬等固定成本。 2020年公司业务量显著下降，航油、起降费、餐食费 成本显著下降，但薪酬、折旧、维修成本波动不大，压制业绩表现。 销售费用显著下降，汇兑收益缓解业绩下滑，投资收益拖累表现 销售费用随业务量下挫而显著走低，管理费用略有下降，财务费用方 面，得益于较低的融资利率，公司利息支出变动不大，且得益于人民 币升值，公司录得 36亿汇兑收益，但由于公司参股的国泰航空大幅亏 损，公司投资损失 59.2亿，拖累业绩表现。 投资建议： 看好民航复苏趋势， 维持 “买入”评级。 疫情终将成为过去式，看好 2021年民航市场持续复苏，一旦后续国门 开放消化积压的宽体机运力，民航有望迎来景气区间。考虑到一季度 就地过年政策影响、 近期油价有所上涨且国泰航空短期亏损难以缓解， 但同时考虑到疫苗加速接种有望使民航景气区间提前，自 2.7亿下调 2021年盈利预测至-27.8亿，上调 2022年盈利预测 5%至 121.8亿， 引入 2023年盈利预测，预计盈利为 150.3亿。维持“买入”评级及目 标价 12元， 目标价对应 2022-2023年 EPS的 PE估值为 13.5X、 11.0X

疫情导致显著亏损，业绩位于业绩预告下沿疫情导致民航客流受到明显冲击，公司全年收入925.6亿，同比下降40%，归母净利润亏损108.4亿。其中四季度收入272.1亿，同比下降27.7%%，归母净利润亏损33.8亿。 客运明显受损，货邮表现亮眼客运明显受损，货邮表现亮眼疫情导致公司业务量下滑，公司全年ASK同比下降37.6%，RPK同比下降46.1%，客座率71.46%，同比下降11.35pct。国内线量价齐跌，国际线因国门关闭航班骤减，价格提升但运量大幅下降，导致客运收入显著降低。货邮表现亮眼，国际线货运价格几近倍增，拉动货邮收入提高71.5%。 业务量下滑，但部分成本刚性拖累业绩业务量下滑，但部分成本刚性拖累业绩全年公司业务量下滑，变动成本如航油、起降费、餐食成本明显下降，但由于折旧、人工等刚性成本波动不大，拖累业绩。 汇兑收益录得正向贡献，四季度减值导致业绩处于预期下沿费用端，公司销售费用明显下降，但管理费用则因工资福利的刚性降幅不明显。财务费用方面，纵使全年经营受挫，但多次融资使得公司偿债成本维持稳定，且得益于人民币升值录得约35亿元投资收益，公司财务费用同比大幅下降，对业绩产生正向贡献。四季度公司计提减值损失超40亿，即便当期经营业绩已明显改善，但归母净利润仍落于业绩预告下沿。 投资建议：疫苗接种催生民航复苏预期，维持评级及目标价疫苗接种催生民航复苏预期，维持评级及目标价就地过年政策导致一季度民航运营不及预期，但疫苗快速接种有望催生民航快速复苏。下调2021年盈利预测89%至0.77亿，上调2022年盈利预测8%至94.7亿，引入2023年盈利预测，预计盈利为120.2亿。维持“买入”评级及目标价8.55元，暂不考虑可转债转股，目标价对应2022-2023年业绩的PE估值为13.8X、10.9X。 风险提示：经济下滑，疫情反复，油价汇率剧烈波动，安全事故

2020年持续高增长年持续高增长：公司全年实现营收34.27亿元（+41.68%），归母净利润2.88亿元（+47.15%），扣非归母净利润2.73亿元（+44.80%）。 2020年，公司加权平均ROE为18.34%，同比2019年增加3.72个百分点。2020年圆满收官，公司在过去几年体现出了持续的成长能力，盈利能力逐年提升。 拆分公司拆分公司2020年收入，可看到各细分项中：年收入，可看到各细分项中：货代与运输业务稳步增长，同比分别为26%与32%；2020年公司自有仓储产能投入有限，公司仓储收入增长9.4%至5.05亿，我们判断增量可能来自于周转提速、单价上升等原因；化工品交易是公司增长最快的部门，同比增速达到222.1%，收入增至6.91亿，主因为公司20年主力推广物贸一体化的化工品服务。 毛利方面，由于毛利率较低的贸易板块收入占比扩大，整体毛利率下降降1.5个百分点至16.71%。但分项来看，公司各版块毛利率均同比提升，。但分项来看，公司各版块毛利率均同比提升，其中货代毛利率12.5%，同比提升0.3个百分点；仓储业务毛利率48.2%，同比提升1.1个百分点；运输业务毛利率12.0%与19年持平；化工品贸易方面，由于更有效率的交付模式，公司毛利率大幅提升至7.1%，同比增加5.1个百分点。 外延扩张战略执行顺利，步履不止，外延扩张战略执行顺利，步履不止，20年增长主要为内生动能。2020年公司延续了内生外延并举的成长路径，外延方面共有7项重大股权投资，其中烟台密尔克卫与大正信张家港项目均带有危化品仓库资产，但两个项目均处于技改过程中，暂未贡献收入利润；此外公司其他并购项目主要在三四季度并表。总体而言，2020年公司来自于收购并表的利润较少，公司的收入利润增长主要来源于内生成长。 风险提示：：内生成长能力低于预期；行业整合进度低于预期。 投资建议：维持维持“买入”评级。“买入”评级。我们认为公司的长期逻辑顺畅，化工品物流正处于由乱到治的拐点，公司正在不断扩大自身能力范围，作为行业内公司治理优秀、积极进取的领军企业，将继续沿着当前道路进行扩张，预计公司中期业务开发和外延收购将会维持较快增速，我们维持公司2021-2022年4.3、6.0亿的归母净利润不变，给予2023年8.1亿利润预测，维持买入评级。

2020年年疫情冲击客流，业绩下降下降2020年疫情冲击下主业及商业租赁收入显著下降，拖累收入及业绩表现。当期营收43.0亿（-60.7%），实现归母净利润-12.7亿（-125.2%）。 客流下降拖累收入表现客流下降拖累收入表现即便在国内市场逐步复苏之时，浦东机场受国门关闭影响仍然较大。 2020年起降架次32.0万（-36.9%），旅客吞吐量3048万（-60.0%），其中国际客流486.4万（-87.4%），受其影响，航空主业收入17.3亿（-57.7%）。由于免税合约调整，公司并未获得全部保底收入，导致非航收入25.8亿（-62.5%），其中商业餐饮收入12.7亿（-76.8%）。 折旧、防疫成本开支导致成本有所提升19年卫星厅投产推高折摊成本，且由于浦东机场承载了大量国际航线任务，防疫开支较大，导致营业成本有所提升。其中，人工成本19.7亿（+4.6%），摊销成本13.1亿（+47.5%），运维成本34.9亿（+25.4%）。 21年成本或较稳定，业绩恢复仍需静待国门放开年成本或较稳定，业绩恢复仍需静待国门放开2021年公司营业成本大概率稳定，业绩表现更多取决于收入变动。公司国际航线恢复之日方为业绩快步复苏之时，而即便疫苗接种提速，我国国门开放仍尚需时日，因此业绩显著改善需静待国门放开。 免税合约修订阶段性压制业绩，长期空间不改免税合约修订压制了短期业绩恢复速度，但机场是国际客流的核心集散地，流量垄断地位无可比拟，未来机场免税再度启动招标之时，如当前运营方提供的租金水平过低，则机场方拥有选择权。我们认为疫情消退后，机场议价能力有望全面提升，持续提升收入利润预期。 投资建议假设22年起国际线有序恢复，下调21年-22年盈利预测3.7%、3.7%，引入23年预测，预计21-23年归母净利分别为4.3亿、21.5亿、30.1亿。假设WACC=8%，永续增长率2.5%，根据DCF模型得出合理市值1481亿，上调评级至“买入”，下调目标价11.7%至76.86元

位列三大枢纽，业务持续攀升 白云机场双航站楼三跑道的硬件产能保障旅客吞吐量持续攀升。 19年 旅客量已经达到 7338万人次，同比增 5.2%； 20年因疫情影响，旅客 量 4377万人次，同比降 40.4%，暂列全球第一。 产能保障，航空主业将进一步放量 白云机场开启三期扩建，拟以 2030年旅客吞吐量 1.2亿人次为目标， 远期目标吞吐量 1.4亿人次，增长空间有望进一步打开。此外，机场存 量设施的提效，宽体机投放比例增加及国际线占比提高均将对机场航 空主业产生正向贡献。 非航放量前景广阔，远期业绩可期 近年来机场更多采用外包形式，将商业、广告阵地外包给专业运营者， 以收取租金的方式获取收益。白云机场 T2投产前，商业、广告、免税 均进行招标，即便是保底租金亦可为公司对冲航站楼投产带来的成本 压力，超额提成进一步提升远期业绩预期。 免税阶段性承压，长期趋势不改 机场是国际客流的核心集散地，流量垄断地位无可比拟，而海南离岛 免税的蓬勃发展有望壮大一批免税运营商， 2018-2019年即便支付高 额扣点租金，日上上海和日上中国依旧实现盈利，未来机场免税再度 启动招标之时，如当前运营方提供的租金水平过低，则机场方拥有选 择权，且国际惯例来看，成熟市场下市场化谈判的机场作为地主方均 具备较高的收费能力。疫情消退后，机场议价能力有望全面提升，持 续提升收入利润预期。 投资建议 预计 20-23年归母净利润分别为-2.82亿、 1.93亿、 16.24亿、 22.82亿， EPS 分别为-0.12元、 0.08元、 0.69元、 0.96元。自非航业务成 为主导机场业绩的核心逻辑开始，白云机场的 PE 估值水平显著提升， 投资者更注重于机场股的类消费属性。给予“买入”评级及目标价 19.2元，目标价对应 2023年的 PE 估值为 20倍。

四季度公司业绩高增长，基本符合预期 2020年营收1540亿元（+37.3%），扣非归母净利润61.3亿元（+45.7%）。其中四季度单季营收443.9亿元（+32.8%），扣非归母净利润10.3亿元（+47.6%），业绩表现基本符合预期。 时效快递增长趋势优，顺利拓展中低端快递 2020年受益于疫情加速电商消费升级，公司时效快递收入全年实现了17.4%（2019年5.9%）。但是具体到季度来看，随着疫情带来的一次性影响逐步消除，公司时效快递业务收入增速呈缓慢下降趋势，Q1/Q2/Q3/Q4的时效收入增速估计分别约为21%/18%/16%/15%。我们认为电商消费升级是长期趋势，疫情仅是催化剂，顺丰的时效业务增长趋势优，符合预期。我们预计2021年，顺丰时效快递收入增速有望稳定在双位数以上。同时，顺丰也在加速拓展中低端快递业务，2020年底公司的特惠专配日均件量约1000万票，顺利完成第一步目标；三季度也正式推出加盟模式的新低端快递产品“丰网”。 产能投入造成毛利率下滑，速运业务全年贡献90亿元净利润 在快递进入旺季以及拓展新业务的背景下，公司四季度继续加大产能投入，资本开支（不考虑股权投资）达到49亿元，环比增加14.5亿元；全年为123亿元，环比增加58亿元。由于公司加大产能投放，导致短期成本上升较多，四季度毛利率同比减少1.0个百分点。得益于公司严控费用政策，四季度期间费用率同比减少0.9个百分点。公司扣费净利率同比增加0.2个百分点。从分部数据来看，顺丰快递业务的盈利水平非常高，2020年顺丰速运业务（包含快递、冷运、国际等板块）实现了90亿元的净利润，基于此我们估计快递业务贡献的扣非净利超过85亿元，该利润规模远高于同行竞争对手。 风险提示：时效快递增长不及预期；“丰网”快递亏损超预期。 投资建议：下调盈利预测，维持“买入”评级。 考虑到公司短期投入较大，下调盈利预测，预计2021-2023年归母净利润分别为83/106/140亿元（21-22年下调幅度1.4%/4.7%），分别同比增长12.9%/27.7%/32.7%。通过分部估值方法，得出公司未来6个月的合理估值约为110元，看好公司的长期投资价值，维持“买入”评级。

供给紧张需求复苏，民航有望迎来景气区间 对于民航市场而言， 2021年静态看或许依然是压力较大的一年，但复苏方向 已定，疫苗的接种终将在全球范围内逐步控制疫情，沉寂了一年的民航有望迎 来全球范围的复苏。 2020年经营压力巨大的背景下民航供给投放相当谨慎， 且 2021年也无力快速扩张机队规模，即便年内 B737MAX 复飞，带来的冲击 也相对有限。反观需求，疫情影响毕竟是暂时的，民航需求的增长更主要的依 赖于宏观经济增长及居民收入提升，一旦国门全面开放，民航中期景气可期。 我国第一大航空公司，机队规模大，航线点多面广 南方航空是我国机队规模最大的航空公司，航线网络以点多面广为主要特征。 公司以广州为核心基地，在众多大中型机场具备最高的市场份额。公司国内航 线密度较大，国际航线中亚洲航线集中于日韩及东南亚，洲际航线中澳洲运力 投放量高，欧美航线也在逐步加码。诚然，公司近年来高速扩张的战略在一定 程度上拖累了收益品质及盈利能力， 2019年公司归母净利润 26.51亿，归母 净利润率为 2.01%，略低于国航和东航。 南北齐飞注重高质量发展，货邮锦上添花 大兴机场的投产利于公司扩大在北京市场的份额，促成南北呼应，比翼齐飞的 战略布局，而运价改革及公司十四五期间转向高质量发展的战略有望在周期反 转之际显著修复公司的收益品质及盈利能力，此外， 货运或延续较高景气度， 为公司扭亏业绩反转锦上添花。 2021年新冠疫苗有望逐步广泛接种，全球民 航需求复苏是大势所趋。春运结束国内市场逐步复苏，而疫苗接种率达标后国 门也将逐步放开，届时大航的贝塔属性有望回归，公司股价很可能持续活跃。 投资建议 我们认为疫情冲击终将消退，民航运行终将回归正轨。假设 2021年下半年起 国际航线逐步恢复， 2022年起国内运价明显回升，基于油价 55-60美金/桶， 美元兑人民币汇率中枢 6.4的假设基础，预计公司 2020-2022年归母净利润分 别为-81.2亿元、 6.8亿元、 87.3亿元， EPS 分别-0.55元、 0.04元、 0.57元。 考虑到公司历史盈利正常之时的 PE 估值中枢为 15X 左右，给予“买入”评级 及目标价 8.55元，目标价对应 2022年 EPS 的 PE 估值为 15X。

回溯美国百年快递发展经验：把握机遇、顺势而为 （ 1） 十九世纪， 美国的工业革命和西部淘金热带动了信件和货物邮递需求的 产生和增长， 快递业发展至十九世纪末， 掌握了铁路运输资源的五大快递公司 形成了卡特尔联盟， CR5市占率超过 90%。 （ 2）二十世纪上半叶，美国百货零售兴起， UPS 把握住了零售快递需求增长 的大趋势， 与当时聚焦传统运输的快递寡头错位竞争，逐步发展壮大。 （ 3）二十世纪中叶至 70年代，汽车逐步普及，郊区购物中心模式兴起， UPS 顺势从零售快递向批发快递转型，成功度过危机；同期， 公路逐步取代铁路， 成为快递的主要运输方式， UPS 积极布局公路网络， 成为新一代快递龙头。 （ 4） 二十世纪 70至 90年代，在美国高科技产业兴起以及航空货运技术成熟 且逐步放开的背景下，美国的货流呈现出“高密度、高价值、高时间敏感”的特 点， 以航空快递起家的 Fedex 应运而生。 除此以外， 在美国主导全球化的背景 下， UPS 和 Fedex 也开始积极拓展国际业务，根据历史数据， UPS 和 Fedex 国际收入总和的增速大约是美国进出口金额增速的 1倍至 1.6倍。 （ 5）二十一世纪初，电商消费模式兴起， 除了 UPS 和 Fedex 享受了电商快 递红利外，亚马逊物流也成为了美国第四大快递服务商。 中国快递发展展望： 大国崛起、 顺丰乘势而上 未来 10年，除了电商外， 行业将有新的增长驱动力： 其一，随着中国高端制 造和科技产业的兴起，高端物流的需求将明显加大；其二， 与 UPS 和 Fedex 国际业务发展路径不一样，中国物流企业错过了过去二十年中国全球化的机 会，但是未来随着中国企业走出国门以及新兴国家兴起，中国物流企业有望加 速抢占国际市场；其三，数字化技术可能带来颠覆性的影响。 在中国快递大发 展的趋势下，顺丰将享受物流高端化、中国企业全球化、物流科技升级的红利。 给予“买入”评级 考 虑 到 未 来 两 年 公 司 投 入 较 大 ， 将 公 司 20-22年 净 利 润 分 别 调 低 1.3%/7.3%/1.5%。 我们预计公司 20-22年每股收益 1.64/1.84/2.43元，利润 增速分别为 28.8%/12.4%/32.1%。 通过分部估值方法，得出公司未来 6个月 的合理估值约为 110元，看好公司的长期投资价值，维持“买入”评级。

事件：公司公告收购深圳市深创建供应链有限公司 33.5%股权：华贸物流本次收购对价为 5025万元，按照 33.5%股权 予 20年深创建的利润计算，该价格对应 20年 PE 不超过 5倍。 国信交运观点： 公司在跨境电商市场加强布局，新收购项目有望于原有业务产生正面共振。盈利预测方面，预计公司未 来收入利润将大幅收到跨境电商业务的带动，国际海运空运业务增速将继续修复，给予 2020-2022年归母净利润预测 5.55、 7.31、 9.11亿，对应当前股价 PE 为 33/25/20X，我们认为公司未来成长天花板尚远，且中期业绩的成长性与确定 性双高，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示： 收购项目不及预期；跨境电商行业需求不及预期；宏观经济波动超出 预期

供给紧张需求复苏，民航有望迎来景气区间目前国内疫情管控已经接近尾声，春节大考全面胜利，居民生产生活逐步回归正轨。疫苗的接种终将在全球范围内逐步控制疫情，沉寂了一年的民航有望迎来全球范围的复苏。2020年我国民航供给投放相当谨慎，客机数量增速几乎为零，且2021年也无力快速扩张机队规模，即便年内B737MAX复飞，带来的冲击也相对有限。反观需求，疫情影响毕竟是暂时的，民航需求的增长更主要的依赖于宏观经济增长及居民收入提升，历史上看每次外部冲击后我国民航需求均会快速回归至自然增长曲线，一旦国门全面开放，宽体机运力全面被消化，民航中期景气可期。 立足上海拓展航线，均衡发展不断扩张东方航空是我国国有三大航空公司之一，立足上海浦东、虹桥两大枢纽机场，国内市场主要集中在北京及我国中南部市场，国际及地区航线方面日韩泰及港澳台航线相对发达。近年来由于民航竞争加剧，市场下沉等影响，公司运价水平有所下滑，叠加油价于2014-15年探底后显著反弹，公司盈利能力受到拖累。 相对而言，公司利润率介于国航和南航之间，略高于南航，但低于国航。 改革排头兵，引领行业潮流潮流公司是我国民航改革破局的排头兵，15-16年先后引进达美和携程作为战略投资者全面铺开合作，17年剥离东航物流专注客运主业，20年创新推出“随心飞”产品刺激需求恢复，引领业内潮流。未来东航明确要扭住供给侧结构性改革，在需求端加快产品创新，围绕飞机提供更丰富的产品，围绕出行做强产业链周边，围绕生活做大航空生态圈，进一步提升公司业务丰度及长期经营质量。 投资建议伴随着周期反转复苏，民航运价改革的突破将锦上添花，且前公司股价对应的PB估值处于历史底部区域，回顾从2016年后三大航两轮显著的涨跌周期，每当存在强烈的景气预期时，航空股表现往往相对强势。预计公司2020-2022年归母净利润分别为-110.6亿、3.6亿、77.7亿，EPS分别-0.67元、0.02元、0.47元。考虑到公司历史盈利正常之时的PE估值中枢为15X左右，给予“买入”评级及目标价7.05元，目标价对应2022年EPS的PE估值为15X。