猪价回升，利润扭亏为盈2024H1公司营收50.4亿元、同比-25.0%，归母净利润0.58亿元，同比扭亏。2024Q2公司营收25.2亿元、同比-22.4%，归母净利润0.28亿元，同比扭亏。经营净现金流净额2.22亿元，同比转正。我们维持2024-2026年归母净利润0.95/2.12/3.30亿元预测，对应2024-2026年EPS0.09/0.20/0.31元，当前股价对应2024-2026年74.8/33.4/21.4倍PE，预制菜业务有望持续向好，维持“增持”评级。 养殖、屠宰受益猪价实现盈利，预制菜业务平稳（1）2024H1食品板块收入10.8亿元、同比+0.39%，其中预制菜收入9.7亿元，同比+1.12%。食品业务毛利率同比+3.43pct，主因原材料价格下降。（2）2024H1屠宰收入39亿元，同比-17%，屠宰量246.8万头，同比-24.6%，冻品受益于猪价回升，屠宰板块盈利提升，毛利率2.8%。（3）2024H1养殖出栏量同比下降，但受益于猪价回升、养殖成本下降影响，养殖板块实现盈利。（4）2024Q2食品板块增速有所放缓，主因餐饮消费疲软，客户降价促销趋势下公司调整产品结构、提升高性价比产品占比所致。2024Q2盈利同比扭亏，净利率大幅提升2024Q2归母净利率同比+20.97pct，其中毛利率同比+10.83pct，主因猪价回升、冻品原料成本降低等因素影响。销售、管理、研发、财务费用率同比-0.25、-0.10、-0.05、-0.30pct，费用延续控费趋势，费用率稳中有降，资产减值/收入、资产处置收益/收入比率同比+6.75、+5.00pct，主因猪价回升部分减值冲回、资产处置亏损大幅减少贡献。 聚焦大B客户，加码预制菜发展公司全年继续改善经营，努力提升利润，其中养殖板块增加特色黑猪品种，屠宰业务控制冻品水平、提升资金周转效率，继续加码预制菜业务，围绕大B客户倾斜研发、销售等资源，加快新品开发和客户开发，预制菜业务占比有望提升。 风险提示：原料价格波动、餐饮需求疲软、市场竞争激烈、食品安全风险。

2024Q2营收/利润降幅明显，盈利能力阶段性承压2024H1公司实现营收10.73亿元/yoy-19.1%，归母净利润0.69亿元/yoy-48.8%；2024Q2营收5.32亿元/yoy-22.41%，归母净利润0.24亿元/yoy-67.2%，高基数下营收/利润降幅环比Q1走阔，主要系植脂末需求明显下滑，且营销/渠道拓展加大费用投放所致。考虑到高毛利的植脂末销售承压，新品类利润贡献爬坡仍需时间，调我们下调2024-2026年盈利预测，计预计2024-2026年年归母净利为润为1.68/1.90/2.09亿元为（原值为2.14/2.46/2.84）亿元）应，对应EPS0.42/0.48/0.52应元，当前股价对应PE为为26.3/23.3/21.2倍倍。公司产品线齐全，随市调整能力突出，新产能、新客、新品培育成效已逐步显现，看好后续利润端边际改善趋势，维持“买入”评级。 2024Q2咖啡/创新产品增速亮眼，海外拓展持续发力分产品，2024Q2植脂末/咖啡/植物基/其他产品收入2.75/0.69/0.18/1.08亿元，yoy-40.1%/+25%/-29.2%/+8.4%。公司紧跟终端市场趋势，积极调整产品/市场策略，具体来看：受新兴品类替代/客户自建产能影响，植脂末收入占比下滑至51.6%/yoy-15.3pct，预计下半年高基数压力逐步缓释；产品结构高端化+新客拓展策略显效，Q2咖啡业务边际企稳回归增长通道；C端深挖自媒体渠道潜力，自有品牌势能持续向上，久谦数据显示非常麦燕麦奶Q2线上销售额同比增长674%；创新产品加强与中小客户品牌共建，增长势头稳健。分分渠道，2024Q2加工企业/连锁/经销/其他渠道收入同比-7.5%/-51.8%/+17.8%/+38.1%，2024Q2合作经销商611个/yoy+14.8%。分区域，2024Q2国内/境外收入3.96/1.36亿元，yoy-33.5%/+50%，Q2海外区域延伸至部分欧洲国家，订单需求持续扩宽。 加强品牌建设/客户开拓，期待盈利能力边际改善毛利端：2024H1毛利率17.9%/yoy-0.4pct，其中2024Q2毛利率17.8%/yoy-1.6pct，环比-0.2pct，主要系植脂末占比降低，咖啡内部结构提升/原材料成本锁定下，预计后续成本端压力较小，毛利率整体仍有保障。费用端：2024H1销售/管理/研发费用yoy+72.3%/+13.2%/+3.2%，对应费用率5.8%/3.8%/1.4%，yoy+3.1/+1.1/+0.3pct，公司加大B端新客及C端渠道拓展力度，销售费用投放保持合理提升。利润端：综合影响下，2024H1归母净利率6.5%/yoy-3.7pct，其中2024Q2归母净利率4.5%/yoy-6.1%，公司持续推进品牌建设，盈利能力阶段性承压，预计下半年同比压力边际趋缓，期待渠道及产品改革红利逐步释放。 风险提示：咖啡业务进展不及预期，原材料价格波动，食品安全问题等。

2024H1公司利润端承压，维持“增持”评级公司2024H1收入19.1亿元，同比增加10.3%；归母净利润0.58亿元，同比下降27.0%；2024Q2单季收入9.0亿元，同比增10.6%；归母净利润-0.12亿元，2023年同期为0.11亿元。考虑到终端需求压力增大、竞争加剧，公司短期利润端承压，我们下调2024-2026年归母净利为5.7、6.5、7.4（前值为6.6、7.9、9.0）亿元，EPS为1.00、1.14、1.30元，当前股价对应PE为14.4、12.5、11.0倍。未来食品、餐饮业务双轮驱动下公司业绩有望稳健增长，维持“增持”评级。 餐饮业务增长较快，公司持续拓展省外市场分业务来看：（1）食品：2024H1食品业务营收同比增8.23%，其中月饼/速冻业务营收分别同比+7.1%/-0.5%，单Q2月饼/速冻业务营收分别同比+23.7%/+4.2%，环比Q1均有所改善，Q3旺季月饼有望实现更好表现。（2）餐饮：2024H1餐饮业务增长较快，营收同比+14.6%，主因增设3家广州酒家自营餐饮店、6家陶陶居餐饮店。截至2024H1公司共有直营门店49家，其中广州酒家直营门店27家、陶陶居直营门店21家。分区域来看：2024H1食品制造业务省内、外市场收入分别增5.4%、16.1%，公司持续开拓新市场，华东、华北市场销售业绩同比翻番。 分渠道来看：2024H1食品制造业务直销、经销营收同比分别增3.0%、10.6%。 公司持续深耕省内市场，重点开拓省外市场，2024年收入有望稳步增长。 上半年餐饮业务占比提升拉低毛利率，下半年净利润有望改善2024H1/2024Q2毛利率25.9%（YoY-3.2pct）/21.4%（YoY-3.9pct），主因低毛利的餐饮业务增速较快、营收占比提升。2024H1销售/管理费用率分别为10.7%/9.7%，同比-0.4pct/-0.1pct，综合来看公司归母净利率3.1%（YoY-1.6pct）。 随着未来餐饮门店爬坡至稳定阶段，毛利率有望改善；同时精细化管理下预计费率较为稳定，公司2024年净利润有望改善。 风险提示：宏观经济波动风险、市场扩展不及预期、原材料价格波动风险等。

同店经营仍有压力，利润受益成本下降，维持“增持”评级公司 2024H1实现收入 33.4亿元，同比下滑 9.7%，实现归母净利润 2.96亿元，同比增长 22.2%； 其中 2024Q2实现收入 16.4亿元，同比下滑 12.3%，实现归母净利润 1.31亿元，同比增长 25.1%。 我们维持公司 2024-2026年盈利预测，预计分别实现归母净利润 6.8、 7.9、 9.0亿元，同比增长 98.3%、 16.2%、 13.4%，当前股价对应 PE 分别为 11.4、 9.8、 8.6倍，公司作为行业龙头，未来有望门店经营逐步改善，美食生态圈企业平稳恢复，维持“增持”评级。 门店数量收缩，收入有所下降公司 2024Q2收入同比下滑 12.3%，同店端相对承压， 门店数方面，截至 2024H1公司大陆门店数量 14969家， 相比 2023年末净关 981家，预计下半年保持审慎拓店。分品类看， 2024Q2公司禽类、畜类、蔬菜、其他鲜货、包装产品、加盟商管理、其他主营业务分别实现收入 9.5、 0.1、 1.6、 1.4、 1.4、 0.2、 1.9亿元，同比变化-16.4%、 +90.9%、 -9.4%、 -17.4%、 +111.1%、 -27.1%、 -26.2%； 其他主营业务中， 2024H1集采、供应链物流业务分别收入 1.8、 2.4亿元。分区域看，2024Q2西南、西北、华中、华南、华东、华北、新港澳区域分别实现收入 2.0、0.2、 4.7、 3.6、 3.0、 2.4、 0.2亿元，同比变化-1.6%、 -58.9%、 -20.5%、 -10.1%、-12.3%、 +7.4%、 -29.6%。生态圈方面， 公司聚焦卤味赛道，各品牌经营稳健。 成本红利贡献利润，广宣支出有所增加2024Q2公司毛利率为 30.6%，同比提升 8.2pct，主因鸭副原材料价格明显改善，2024Q1公司毛利率为 30.0%， 二季度环比持续恢复。公司 2024Q2销售费用率为10.0%， 同比提升 2.6pct， 主因广告宣传费支出增加所致；管理费用率为 7.0%，保持相对平稳。投资收益方面，公司 2024Q2实现收益 0.11亿元，同比下滑 12.7%，而 2024Q1亏损 0.14亿元，投资收益环比顺利实现扭亏。公司 2024Q2归母净利润 1.31亿元，同比增长 25.1%， 实现稳健增长。 风险提示： 食品安全风险，原材料涨价风险，外部消费力较弱影响需求风险

2024Q2业绩承压，高分红延续，维持“增持”评级公司2024H1实现营收275.9亿元，同比降9.3%；归母净利润22.96亿元，同比降19.0%。Q2单季实现营收133.2亿元，同比降9.7%；归母净利润10.25亿元，同比降24.0%。同时，公司拟进行中期分红每10股6.6元（含税），分红率达99.6%。考虑到肉制品终端需求承压，我们下调盈利预测，预计2024-2026年公司归母净利分别为48.9、52.4、55.1亿元（前值54.4、58.0、61.7亿元），EPS分别为1.41、1.51、1.59元（前值1.57、1.67、1.78元），当前股价对应PE分别为16.2、15.1、14.3倍。公司是稳健价值投资标的，分红率高，维持“增持”评级。 肉制品终端需求承压，盈利能力较好2024Q2实现营收55.8亿元，同比降15.2%，营业利润14.4亿元，同比降4.6%，销量和利润都有所下降，主因市场需求不振、终端压缩库存。而得益于成本控制和产品结构调整，肉制品盈利能力较好，上半年吨利为4719元（+17%），创历史新高。 展望未来：（1）公司将继续推进网点倍增计划，并加大对会员超市、休闲零食、便利店等新兴渠道的开发，并加强渠道专业化运作；（2）聚焦主导新品，加强培育推广，持续推进结构调整；（3）加大市场费用并精准参与市场竞争。全年来看肉制品有望保持销量稳定、利润增长。 随着猪价上涨屠宰业务盈利明显改善，养殖业务拖累利润表现2024Q2屠宰业务实现营收67.3亿元，同比降15.8%，一是因为行业竞争激烈，公司主动放弃部分低毛利渠道，从而影响了量；二是因为2023Q2低猪价背景下冻品储备扩大、屠宰基数较高，而2024Q2在猪价上行背景下，屠宰量明显下降。Q2屠宰业营业利润1.6亿元，同比增7.9%，随着猪价上涨盈利能力明显改善。随着下半年消费旺季到来，低成本冻品出库，屠宰量和利润均有望增长。Q2以养殖为主的其他业务亏损1.7亿元，拖累整体利润表现，主因毛鸡价格降幅较大、影响了养鸡业利润，同时政府补贴有较大幅度下降。 风险提示：宏观经济波动风险、市场扩展不及预期、原材料价格波动风险等。

收入延续高速增长，品牌势能稳步提升，维持“买入”评级公司 2024H1实现收入 24.6亿元，同比增长 29.8%，归母净利润 3.2亿元，同比增长 30.0%；其中 2024Q2实现收入 12.4亿元，同比增长 23.4%，归母净利润 1.6亿元，同比增长 19.1%。 我们维持盈利预测，预计公司 2024-2026年分别实现收入 54.1、 68.3、 82.7亿元，同比增长 31.5%、 26.2%、 21.1%；实现归母净利润 6.9、8.8、 11.7亿元，同比增长 36.2%、 27.7%、 32.7%，当前股价对应 PE 分别为 15.0、11.8、 8.9倍，维持“买入”评级。 核心单品势能提升，全渠道发展持续推进分产品看，公司 2024H1休闲魔芋收入 3.1亿元，同比增长 38.9%；肉禽制品收入 2.1亿元， 同比增长 6.8%；休闲豆制品收入 1.7亿，同比增长 11.1%；其他辣卤收入 2.1亿元，同比增长 46.4%；休闲烘焙收入 3.4亿元，同比增长 12.6%； 深海零食收入 3.2亿元，同比增长 11.8%；蛋类零食收入 2.4亿元，同比增长150.5%；薯类零食收入 2.2亿元，同比增长 39.3%；果干坚果收入 2.1亿元，同比增长 96.0%； 蒟蒻果冻收入 1.8亿元，同比增长 44.0%；其他收入 0.4亿元，同比下滑 57.0%。 公司七大品类稳步发展，其中“蛋皇”鹌鹑蛋、“大魔王”素毛肚等子品牌势能持续提升， 聚焦远期增长。 分区域看，公司 2024H1华中地区实现收入 8.5亿元， 同比增长 22.5%； 华南地区实现收入 3.3亿元， 同比增长17.9%； 西南西北地区实现收入 3.3亿元， 同比增长 21.4%； 华东地区实现收入3.1亿元,同比增长 39.2%； 华北东北地区及其他实现收入 0.5亿元， 同比增长74.5%； 电商渠道实现收入 5.8亿元， 同比增长 48.4%。 公司电商渠道聚焦大单品战略，打造线上爆款产品， 通过抖音等社交电商传播种草，拉动各平台高增。 费用支出略高，利润增长稳健良性公司 2024Q2毛利率为 33.0%，同比下降 3.1pct，主因产品货折和渠道结构所致。 公司 2024Q2销售费用率同比提升 2.1pct，主因展会品牌宣传推广和股份支付费用所致；管理费用率同比提升 0.7pct，主因股份支付费用所致。 另外， 2024H1政府补助 0.6亿元对净利润亦有贡献。 2024Q2公司实现归母净利润 1.6亿元，同比增长 19.1%，保持较快增长。 风险提示： 食品安全风险，原材料涨价风险，消费力下降影响需求风险。

收入利润略超预期，分红诚意较好，维持“买入”评级贵州茅台2024H1营收834.5亿元，同比+17.6%，归母净利润417.0亿元，同比+15.9%。Q2营收369.7亿元，同比+17.0%，归母净利润+176.3亿元，同比+16.1%。收入利润略超预期。 我们维持2024-2026年盈利预测，预计2024-2026年净利润分别为886.9亿元、1045.3亿元、1221.2亿元，同比分别+18.7%、+17.9%、+16.8%，EPS分别为70.60元、83.21元、97.21元，当前股价对应PE分别为20.4、17.3、14.8倍，目前批价稳步上涨，考虑分红和增长性，维持“买入”评级。二季度系列酒增速更高快，经销商成为主要增量渠道2024Q2茅台酒收入288.6亿元，同比+12.9%，考虑提价因素，量增预计在个位数，主要是二季度末为维持价格稳定，控制了出货节奏。Q2系列酒72.1亿元，同比+42.5%，预计是经销商渠道针对系列酒回款力度较大，实际动销较为平稳。 Q2直销渠道营收144.09亿元，同比+5.85%，其中i茅台49.07亿元，同比+10.6%，增速放缓主要系i茅台预约积极性降温和暂停企业团购。批发营收216.62亿元，同比+27.40%，经销商增速较高，体现了茅台渠道的逆周期调节能力。 现金流和预收款好于预期，产品结构下滑和费用率提升导致盈利能力微降2024Q2销售回款408.3亿元，同增22.6%，快于收入，2024H1末合同负债为99.9亿元，环比Q1末增长4.7亿元。主要原因是二季度末经销商按照要求回款力度较大。系列酒增速较高导致单Q2毛利率同比下降0.1pct至90.7%，税金率/销售费用率/管理费用率同比+0.7pct/+0.7pct/-1.0pct，净利率50.6%，同比下降0.7pct。考虑茅台酒提价对冲产品结构和费用压力，预计全年来看，净利率保持平稳。 分红方案诚意较大，对行业有积极表率作用公司公告2024至2026年每年度分配的现金红利总额不低于当年归母净利润的75%，每年度的现金分红分两次（年度和中期分红）实施。测算股息率在3.7%之上，分红力度和确定性强，有望对股价形成有效支撑。 风险提示：宏观经济波动致使需求下滑，省外扩张不及预期等。

收入、利润双双改善，维持“买入”评级2024H1公司营业总收入71.75亿元，同比+6.86%；扣非前后归母净利润6.91、5.96亿元，同比+3.21%、-2.50%。2024Q2营收36.92亿元，同比+11.30%，扣非前后归母净利润3.72、3.01亿元，同比+17.26%、+7.32%。因为2024Q2国内收入改善，上调2024-2026年归母净利润预测至14.04/17.50/22.06亿元（前值13.66/17.07/21.57亿元），对应2024-2026年EPS1.62/2.01/2.54元，当前股价对应2024-2026年18.3/14.7/11.7倍PE，成本拐点、估值低点，维持“买入”评级。 国内营收波动中恢复，国际营收维持快速增长分业务看，2024Q2酵母、制糖、包装、其他业务营收同比+12.2%、-40.1%、-17.1%、46.4%，其中酵母主业连续两个季度增速回升，呈现恢复态势，制糖业务增速下降主因高基数及糖价下降影响。分区域看，国内、国际市场营收同比+6.6%、+19.0%，国内营收增速在波动中恢复，连续两个季度改善，预计促销积极提振二季度销售；国际市场营收增速仍保持较快增长，势头依然良好。 盈利能力同比恢复2024Q2归母净利率同比+0.54pct。其中公司毛利率同比+0.28pct，预计糖蜜成本下降、效率提升抵消产品价格下降、国际业务占比上升等因素影响。销售、管理、研发、财务费用率分别同比+0.56、-0.33、-0.57、+0.63pct，其中销售人员薪酬增长、利息费用增长影响销售和财务费用率，其他收益/收入增厚1.36pct，主因政府补助增加所致。 中长期稳健成长仍可期2024Q1开局略有压力，2024Q2在国内需求恢复带动下收入增速改善。我们认为全年糖蜜成本预计双位数下降，印度等国际糖蜜价格受地缘政治影响或维持高位，公司成本优势仍明显，价格战压力或趋缓。随着6月底公司股权激励落地，公司与员工利益理顺，绑定加深，确定性增强。 风险提示：汇率波动风险、降价风险、国际需求下降风险。

公司二季度略低于预期，估值性价比较高，维持“买入“评级公司 2024H1实现收入 10.4亿元，同比增长 26.1%，归母净利润 1.67亿元，同比增长 39.3%；其中 2024Q2实现收入 4.56亿元，同比增长 4.9%，归母净利润 0.75亿元，同比增长 16.8%。公司二季度收入增长较弱，主因去年同期收入增速较快，基数较高， 另一方面外部消费环境较弱，叠加公司传统渠道组织变动， 影响收入增长。我们下调盈利预测，预计公司 2024-2026年归母净利润分别为 4.2（-0.1）、5.2（-0.3）、 6.4（-0.3）亿元，同比增长 27.1%、 24.9%、 22.2%，当前股价对应PE 分别为 12.2、 9.8、 8.0倍， 估值性价比较高，预计下半年随着消费场景恢复和四季度旺季发力，公司有望重回快速增长， 维持“买入”评级。 新品系列增速较快，产品海外销售初见成效分产品看，公司综合果仁、青豆、瓜子仁、蚕豆、其他系列产品 2024H1分别实现收入 3.4、 2.4、 1.4、 1.2、 2.0亿元，同比分别增长 48.5%、 16.9%、 12.8%、 12.0%、24.2%，其中综合果仁和其他系列收益新产品较大增长。分区域看，公司 2024H1华东、西南、华中、华北、华南、西北、东北、电商、境外分别实现收入 2.8、1.7、 1.6、 1.2、 0.7、 0.5、 0.3、 1.4、 0.2亿元，同比变化 56.8%、 66.4%、 31.1%、-27.6%、 45.1%、 2.1%、 7.5%、 9.1%、 738.0%。其中华东、西南、华南和海外增长较快，海外销售基数较低，增幅亮眼，为公司未来增长打下基础； 华北区域有所下滑，估计是外部商超人流影响。 毛利率整体保持平稳，受益税收优惠，利润稳健增长。 公司 2024Q2毛利率达 34.4%，同比下降 0.6pct，主因产品结构调整和棕榈油价格小幅提升所致。公司 2024Q2销售费用率同比提升 1.7pct，主因销售人员薪酬及促销推广费用增加所致；管理费用率下降 0.3pct，保持相对平稳。公司 2024Q2所得税率下降 9.7pct，主因受益高新企业认证所得税优惠。公司 2024Q2实现归母净利润 0.75亿元，同比增长 16.8%，保持稳健增长。 风险提示： 食品安全风险，原材料涨价风险，外部环境较弱影响需求风险。

上半年业绩短期承压，下半年新品成长性较好， 维持“增持” 评级百润股份 2024年上半年营收 16.3亿元，同比-1.4%，归母净利润 4.0亿元，同比-8.4%。 2024Q2营收 8.3亿元，同比-7.3%，归母净利润 2.3亿元，同比-7.3%，业绩好于预期。考虑消费需求复苏放缓， 我们略下调 2024-2026年盈利预测， 预计 2024-2026年归母净利润分别为 8.4（-0.7） 亿元、 9.7（-1.1） 亿元、 11.3（-1.7）亿元，同比分别+3.7%、 +15.2%、 +16.3%， EPS 分别为 0.80（-0.07）元、 0.92（-0.10）元、 1.07（-0.16） 元，当前股价对应 PE 分别为 22.3、 19.3、 16.6倍。 公司预调酒业务发展平稳，展望下半年来看，清爽系列受益于新品放量有望高增，同时四季度公司有望推出威士忌新品，打开新成长空间， 维持“增持” 评级。 预调酒销售短期承压，产品均价提升较好2024年上半年预调鸡尾酒收入 14.3亿元，同比-1.4%，其中销量同比-8.7%，均价同比+8.0%，主要系公司优化产品结构和新品占比提升。 2024Q2预调鸡尾酒收入 7.2亿元，同比-7.6%。上半年公司预调酒业务销售短期略有下滑，主要与同期基数较高以及老品热度下降有关。分产品看，强爽由于营销热度下降叠加竞品进入市场， 上半年销量有所下滑，下半年随着营销投入增加以及渠道扩张，预计全年强爽有望企稳恢复。微醺进入成熟期后， 上半年受益于新口味推出，销售相对保持平稳。清爽焕新升级推出 500m 大罐产品，通过高性价比优势加速市场和渠道铺货，预计全年清爽系列有望实现较高增长。 线下渠道增速稳定，华南、华北区域表现相对较好2024年上半年线下渠道收入 14.3亿元，同比+7.0%，主要系公司持续精耕线下渠道，增加重点品类规模覆盖。 数字零售渠道收入为 1.6亿元，同比-35.7%，主要系公司主动进行电商平台调整，进行产品价格维护。即饮渠道占比较低。 2024年上半年华东/华南/华北/华西收入同比分别-8.0%/+4.8%/+6.4%/+0.6%。 毛利率提升，盈利能力稳定2024Q2销售毛利率同比+5.53pct 至 71.79%，主要系产品结构优化叠加产品成本降低。 2024年 Q2销售费用率/管理费用率/财务费用率分别同比-0.06pct/+1.52pct/+1.19pct， Q2销售净利率同比-0.12pct 至 28.05%，盈利能力稳定在较好水平。 风险提示： 宏观经济下行风险、市场竞争加剧风险、成本上涨风险。

冲泡奶茶品类龙头，即饮品类发力增长，首次覆盖给予“增持”评级香飘飘公司是冲泡奶茶行业赛道龙头企业，经过多年积累的品牌与创新优势，进军即饮产品赛道，先后推出杯装果汁茶、瓶装冻柠茶等产品，品牌方面公司聚焦“香飘飘”、“Meco蜜谷”、“兰芳园”三大品牌，构建产品矩阵。公司走出外部环境负面影响，自2023年开始发力改革，制定双轮驱动战略，调整组织架构，引入职业经理人，公司在冲泡业务稳健增长的基础上，即饮业务有望助力公司实现高速增长。我们预计香飘飘公司2024-2026年收入分别为42.6、49.2、56.7亿元，同比增长17.6%、15.4%、15.3%；归母净利润分别为3.3、4.0、4.9亿元，同比增长19.2%、20.3%、21.3%；对应EPS分别为0.81、0.98、1.19元，当前股价对应PE分别为15.0、12.5、10.3倍，首次覆盖给予“增持”评级。 软饮料市场广阔，龙头地位稳健，新进入者通过差异化策略蓄力增长软饮料市场空间广阔，过去10年保持较高复合增速，预计未来仍将保持稳健增长，从人均消费量角度看，国内人均软饮料消费量提升有望驱动行业进一步增长。行业细分品类较多，近年以来居民生活条件提升，健康化需求开始抬头，低糖、无糖以及功能化产品涌现，推动行业发展，当前行业背景下，新进入者可以通过口味迭代、产品创新等差异化产品策略，以此延长老化产品的生命周期，并培育挖掘新产品的增长潜力。 坚定双轮驱动战略，即饮品类潜力十足香飘飘公司在收入端，坚持“双轮驱动”发展战略，在稳步巩固冲泡奶茶业务的同时，持续拓展即饮饮料业务，通过冲泡、即饮双轮驱动公司整体增长，实现持续健康发展。冲泡业务端，公司龙头业务稳固，将会持续推动冲泡业务产品健康化升级，发力渠道精耕下沉，开拓产品多样化消费场景；即饮业务端，公司即饮业务成立独立事业部，围绕果茶和冻柠茶等核心产品持续发力，聚焦重点城市，打造样板市场，构建更强的盈利模式，拓展多元化渠道和更优秀经销商客户。 风险提示：原材料涨价风险，食品安全风险，新品推广不及预期风险。

公司业绩预告增速亮眼，维持“增持”评级公司发布2024半年度业绩预告，2024H1公司预计实现归母净利润1.33-1.50亿元，同比增长60.0%-80.0%，预计实现扣非归母净利润1.12-1.29亿元，同比增长56.0%-79.2%，业绩预告增速亮眼。我们维持盈利预测，预计公司2024-2026年分别实现归母净利润3.2、4.0、4.9亿元，同比增长50.1%、26.5%、22.3%，当前股价对应PE分别为18.2、14.5、11.9倍，维持“增持”评级。 收入高质量增长，成本回落助力利润提升公司2024Q2单季度预计实现归母净利润0.59-0.76亿元，同比增长35.3%-73.1%。 公司收入端保持较好增长，主要受益于公司持续发力核心单品，以深海小鱼、鹌鹑蛋、豆干、肉干、魔芋、素肉六大畅销单品系列作为产品矩阵，推进产品品牌化升级，把握中式风味休闲食品行业发展机遇；同时公司坚持全渠道发展战略，网点铺货持续渗透，传统流通渠道精细化运作，加强零食量贩专营合作，丰富终端品类陈列，实现收入高质量增长。公司2024年二季度利润增速保持较高增长，主因基数较低，2023Q2公司毛利率受到原材料影响仅为26.5%，随着鳀鱼干、鹌鹑蛋、黄豆等原料价格逐步回落，公司毛利率到2023Q4、2024Q1已提升至32.6%、30.0%，预计二季度叠加收入增长、规模效应提升和供应链优化等因素，2024Q2毛利率维持较好水平。 品类扩张，渠道精耕，增长势能强劲公司作为中式风味休闲食品行业细分品类龙头，在深海小鱼、鹌鹑蛋、肉干、豆干、魔芋等品类中持续布局，横向扩展品类矩阵，通过大包装、散装等不同规格在连锁超市、便利店等现代渠道持续渗透，公司对有终端服务能力的经销商给予更多费用支持，提升经销商铺货积极性，通过产品整组陈列等终端营销动作，带动公司产品销量快速增长，布局零食连锁等新兴渠道。公司持续推进产能布局，新增产能已顺利投产，为公司未来增长保驾护航。 风险提示：食品安全风险，原材料涨价风险，消费力下降影响终端需求风险。

预调酒业务深耕多年，威士忌打造新成长点，首次覆盖给予“增持”评级公司深耕预调酒业务多年，奠定行业头部地位，“358”产品矩阵精准定位目标消费人群和场景，并通过创新升级和全国化布局，实现快速发展，后续威士忌新品上市后，有望成为新增长曲线。 我们预计公司 2024-2026年净利润分别为 9.1亿元、10.8亿元、 12.9亿元，分别同比+12.4%、 +18.2%、 +20.0%， EPS 分别为 0.87、 1.02、1.23元，当前股价对应 PE 分别为 19.2、 16.3、 13.6倍，首次覆盖给予“增持”评级。 以日本市场为鉴，我国预调酒仍在成长初期，扩容潜力较大借鉴日本发展经验， 90年代以来受经济、政策、人口等多因素影响，日本预调酒市场逐渐崛起， 销量和销售规模持续增长， 2022年预调酒销量达 231万千升，占日本酒类市场的 29.5%， 销售规模接近 6000亿日元。我国预调酒市场与日本早期阶段较为相似，目前行业正处于稳步发展期， 2018-2022年行业保持较高增速持续扩容， 2022年我国预调酒市场规模约 71.6亿元。未来随着供给企业增加、消费群体扩容、产品创新升级等因素， 预计行业仍将保持高速发展趋势。 产品明确聚焦“358”矩阵， 营销精准触达目标人群， 渠道市场稳步扩张公司在预调酒行业竞争优势明显，产品端明确“358”产品矩阵，核心单品微醺、清爽、强爽定位清晰，细分不同的消费群体和消费场景， 并在口味和包装上不断创新升级，满足多样化需求，产品销量天花板尚远。 营销端精细化发展，通过优质影视内容、流量明星、品牌联名等方式，精准触达目标消费群体。 渠道端稳步扩张， 线下和线上零售渠道持续发展，并加大开拓即饮渠道。市场布局上，公司以华东为基地市场， 持续向华南、华西、华北市场扩张，推进全国化进程。 前瞻布局威士忌产能，新品预计 2024年四季度上市， 有望成为新增长曲线2023年我国威士忌市场规模约 55亿元，产能约 5万千升， 国内自产量占比不到一半，目前主要以中等收入的年轻消费群体为主，产品价格集中在 300-500元。 公司于 2017年开始前瞻布局威士忌产能，致力于成为国产威士忌龙头，目前已罐装陈酿威士忌 30余万桶，预计威士忌新品有望在 2024年四季度上市。 风险提示： 市场竞争风险、 市场拓展不及预期风险、经济下行影响消费需求。

底料川调双点发力，川调龙头初长成，首次覆盖给予“增持”评级。公司渠道端B端、C端并举，不断丰富产品及品牌矩阵，寻找新的增长点。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为5.45亿元、6.52亿元、7.63亿元，分别同比+19.4%、+19.5%、+17.1%，EPS分别为0.51、0.61、0.72元，当前股价对应PE分别为22、19、16倍，首次覆盖给予“增持”评级。 行业透视：行业混战结束，长期看品类多元、渠道融合的复调公司有望突围，复调行业短期发展节奏略有扰动，长期BC端发展逻辑不变。1、从行业空间的角度来看，我们认为复调行业长期发展逻辑没有发生变化。但从发展节奏上来看，出现了两点变化：（1）行业量增为主要增长驱动力；（2）B端渠道发展的重要性有所提升；2、从供需角度来看，复调行业结束混战，步入格局优化新阶段。我们认为在混战中具备领先优势的龙头企业有望加速收割市场份额，并在需求复苏之际优先受益，行业并购不断涌现为格局优化的标志性事件；3、对标日本味之素发展之路，从长期来看，我们认为品类多元、渠道融合的复调公司有望突围。 展望未来：内生外延并举，渠道产品同步推进支撑收入增长，站在当前时点，我们对天味食品的收入增长驱动因素进行拆分，增长动力主要包括两个方面：（1）内生增长：产品+渠道支撑公司内生增长。产品方面公司夯实全国大单品战略，同时不断开发地域特色的区域大单品，有望实现产品驱动；同时长期来看，公司有望以团餐渠道为切入口，试水预制菜业务，寻找第二增长曲线；渠道方面，公司以C端为基本盘，全国化布局仍有较大的空间，同时重视布局大B、小B、电商等占比相对较低的渠道，公司专门成立电商事业部，以大红袍品牌重点突破线下小B渠道，食萃品牌补齐线上小B渠道；（2）外延发展：主要包含向外并购和投资，公司有望通过并购及投资等方式补齐产品及渠道，实现产品及渠道的多元化，打造多品牌矩阵。 风险提示：宏观经济下行、行业竞争加剧、原材料成本上升。

股权激励落地，员工绑定加深，确定性增强，维持“买入”评级事件：公司推出新一轮股票激励方案，主要内容包括：激励对象共1006人、占总员工9.03%，共授予1189万股限制性股票、占总股本1.37%，授予价格15.41元/股，约为当前价格50%。激励解锁条件简化来看2024-2026年收入规模不低于149.6、164.5、180.6亿元，同比增10.2%、9.9%、9.8%；2024-2026年EOE不低于21.5%、22%、22.5%。共分三期、递延两年解锁，预计2026-2029年依次解锁33%、33%、34%。股权激励终于落地，确定性加强，公司与员工利益理顺、绑定加深。我们维持2024-2026年归母净利润13.66/17.07/21.57亿元预测，对应2024-2026年EPS1.57/1.97/2.48元，当前股价对应2024-2026年19.7/15.8/12.5倍PE，成本拐点、估值低点，维持“买入”评级。 股票激励已经成为公司薪酬的常规补充，两次激励核心内容基本接近上一次股权激励于2020年底推出，考核2020-2022年业绩，两次激励方案考核周期前后衔接较紧，股权激励作为薪酬的重要补充，基本趋于常态化。两次激励方案从人数来看基本覆盖除董事长、总经理以外的高管、核心技术人员和管理骨干，本次激励人数共1006人，较上一次有所扩大（上一次744人），股票数量也有所扩大（本次1189万股，上一次894.3万股）。本次无净利润解锁指标，其他解锁指标基本相同，其中两次激励方案要求年均收入复合增速都在10%左右。 激励方案基本符合预期，解锁条件上收入、盈利质量均有要求当前国内市场酵母需求较弱，完成收入持续10%增长目标略有挑战，股权激励有望提升确定性；方案要求EOE指标逐年改善，随着糖蜜成本进入下降周期，预计达成难度较小。激励费用预计1.8亿元，2024-2028年依次确认约0.32、0.65、0.50、0.25、0.08亿元，对2024年利润预计影响较小，2025-2026年影响有所增加。我们认为股权激励落地，公司与员工利益理顺、绑定加深，员工积极性提升、收入增长确定性加强，为国内、国际市场开拓护航，市场份额有望继续扩大。 风险提示：汇率波动风险、降价风险、国际需求下降风险。