事件:公司重大资产重组发布预案,拟向千年投资等31名交易对方采用发行股份及支付现金的方式收购千年设计88.23%的股权,并非公开发行股份募集配套资金,总额不超过5.74亿元。本次标的资产交易价格约14.29亿元,其中8.81亿元采用发行股份方式支付,剩余5.48亿元采用现金支付。发行股份购买资产的股份发行价不低于8.62元/股,对应数量1.02亿股。千年设计2016年实现净利润万元6276万元,承诺2017年-2019年扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润分别不低于9600万元/12600万元/16000万元。 有别于大众的认识:1)延伸完善上下游产业链,提升资产质量,实现业绩增厚。标的公司千年设计是一家为中国城市化建设、城乡一体化建设提供各类专业工程“一体化”设计服务的综合型设计企业,于2015年9月17日在新三板挂牌上市,主要从事城市规划设计、市政及公路工程设计、建筑设计、风景园林设计、水利工程设计等多方面的设计咨询服务。围海股份收购千年设计,有助于公司进一步延伸与完善上下游产业链,充分发挥上市公司与标的公司的协同效应,加快实现公司从施工总承包到工程总承包的经营模式转变。且千年设计盈利能力在新三板设计类企业中名列前茅,虽然2016年标的公司收入仅占围海股份收入的13.22%,但是净利润占比达67.74%。该收购有利于提高上市公司资产质量,增厚业绩的同时增强持续盈利能力。2)本次收购对价实际性价比较高,应收账款特别约定保障承诺期收益质量。围海本次决定收购千年设计88.23%股权,标的资产100%股权价格估值16.2亿元,约为17年承诺净利润的16.9倍。此外,交易特别要求标的公司三年业绩承诺期应收账款扣除坏账准备净额自2020年起5年内必须全部收回,保障承诺收益质量。3)执行力强,第二主业布局值得期待。公司将重点构建文化娱乐产业工业化过程中的专业服务链条,为影视、动漫、游戏等内容的创意、制作、分发和运营提供关键节点的专业服务和工具。目前设立的子公司橙乐新娱已参与投资由张立嘉执导,成龙主演《机器之血》,预计2017年国庆至2018年春节进行上映;且收购影视特效公司聚光绘影41%股权,迈出了第二主业并购的重要一步。 4)PPP 在手订单充足,定增完成助力业绩加速。公司2016年至今累计公告新签合同83.17亿元,约为2016年营收的3.79倍,其中PPP 新签63.14亿元。17年3月完成定增募集资金24.7亿元,发行价7.87元/股,其中大股东围海控股15亿元认购60%份额,将用于苍山产业集聚区一期开发PPP 项目和建塘江两侧围涂建设-移交工程,保障项目顺利进行。公司目前在手订单充足,未来伴随文化娱乐第二主业的发展落地,将进入高速成长期。 下调17、18年盈利预测,新增19年盈利预测,维持“增持”评级:公司部分项目进展缓慢,下调17、18年盈利预测。预计公司17-19年净利润分别为1.58亿/3.65亿/5.65亿(原17-18年净利润为3.40亿/4.76亿),增速分别为70%/131%/55%,对应增发摊薄后PE 为70X/31X/20X(暂时仅考虑股份支付增发部分,不包含募集配套资金部分增发股份),维持增持评级。

事件:公司结合自身主营业务属性和特点设立长租公寓事业部,全面负责长租公寓装修的相关业务,长租公寓事业部负责长租公寓等出租房装修领域的市场研究、业务开拓、项目开展和实施,并设置单独的服务体系以保障后续的售后服务工作。 有别于大众的认识:1)掘金装饰蓝海,开拓新的业务增长来源。当前我国租赁人口已达1.9亿,租赁市场规模已超万亿,结合长租公寓租赁市场占比,按照每五年进行一次装修的假设估算,长租公寓每年的装修市场至少在千亿元以上。公司一直关注租赁市场,随着租赁市场的不断成熟及政策的进一步落地,公司决心加大公司资源投入力度开拓长租公寓装修市场,掘金装饰蓝海拓宽收入增长来源。2)长租公寓是开展装配式装修业务的沃土,公司深耕二十年优势明显。家装企业扩张的核心是拥有可复制的管控模式实现产业化,从而降低对人的依赖,长租公寓无疑是开展装配式装修业务的沃土,东易深耕家装领域二十年,是首批“国家装配式建筑产业基地”的家装企业,在装配式装修技术、成本管控方面都具有明显优势:(1)独有以DIM+为核心的全信息化系统可以算清用料、标准流程、保证工期,(2)公司精工装事业部和全屋定制木作工厂具备一体化装修的经验和大批量交付能力,能够保障长租公寓业务需要交付的品质、环保要求、工期和性价比(3)全国化的规模布局网络在售后维修服务方面能够迅速响应,高效运营。3)“速美超级家”调整模式,整装待发。公司精益求精,不断对速美超级家进行磨合,2017年5月增加直营店面布局,初步规划17年完成12个重点城市40家直营店布局,我们认为新商业模式在推广阶段的试错调整是正常过程,调整后的“中央厨房+标准化线下扩张”商业模式将在2017年加快落地,速美业务有望全面进入扩张阶段。4)地产后周期叠加消费升级有望带动公司业绩持续发力。消费升级叠加地产后周期综合影响,16年商品房销售面积大幅增加22.5%,17年政府工作报告持续鼓励三四线城市因城施策去库存以及消费者对于居家品质的提升有望带动公司业绩持续发力,公司17年以来业务规模和营业收入均保持良好增长态势,1H17新签订单20.3亿元,在手订单32亿元,为全年业绩增长奠定坚实基础。 维持盈利预测,维持“增持”评级:预计公司17-19年净利润为2.20亿/2.86亿/3.58亿,增速分别为27%/30%/25%;对应PE分别为26X/20X/16X,维持“增持”评级。

首次覆盖给予“增持”评级:预计公司17年-19年净利润为2.81亿/3.82亿/5.04亿,增速分别为75%/36%/32%;对应PE分别为27X/19X/15X,给予增持评级。勘设股份目前动态市盈率27倍估值,低于行业平均37倍,我们认为公司山地交通设计实力强,所在市场发展前景好,16-17年订单增速高,未来有望获得超越行业平均的增速,有较高投资价值。 核心假设:公司省外市场拓展顺利;在手订单顺利执行。 有别于大众的认识:(1)基建设计行业景气度提升超预期,企业订单爆发式增长:“十三五”规划落地,各省市不同程度上调公路、市政等规划,带来大量新增市场需求,叠加地方政府换届基本完成,规划设计的招标加速,行业从16年底开始景气度不断提升,具有技术和激励制度优势的改制的上市设计院,订单都爆发式增长。勘设股份设计订单16年同比增长57%,17年上半年增长140%。(2)山地交通设计优势明显,助力开拓省外市场。贵州省复杂的地质地理条件,锻炼了公司在地质环境复杂地区工程勘察设计能力,完成了山区高速公路8,000余公里工程可行性研究,3,500余公里高速公路的勘察设计工作,可以有力提高公司在类似地质条件地区,如在云南、西藏、四川等地的市场竞争力,有利于未来市占率的提升。(3)公司优势市场设计需求旺盛,促进公司快速成长。公司有优势的中西部地区基础设施还有较大缺口,“十三五”期间还有较大发展空间。仅贵州、云南两省为例,2016年贵州印发《贵州省高速公路网规划(加密规划)》,大幅提高贵州高速建设空间,2016年中央对云南省国高网项目补助比例提高至建安工程费的50%,云南高速路建设迎来爆发期。云贵两省“十三五”交通投资额规划过万亿,公路投资达10160亿元,对应设计需求200亿,而勘设股份16年公路设计收入仅5.16亿。(4)长期看市占率提升和进入新设计领域保证公司持续增长:历史上看设计企业在行业增长放缓时也能保持20%以上持续增长,具备抗风险能力。当前行业景气度刚开始提升,时间上具有持续性。公司未来将通过不断省外和海外扩张,提高市占率,以及调整业务结构,提高市政、水运、轨道交通等领域设计的占比,保持长期成长性。

以矿产资源、物流贸易为代表的其它业务板块盈利周期性提升,公司2017上半年度归母净利润增速同比增长41%,超过我们的预期(13%)。1H17公司实现营业收入2988亿元,同比增长9.95%;实现净利润77亿元,同比增长41%;其中2Q17公司实现营收1647亿元,同比增长14%,实现净利润50.8亿,同比增长59.5%,公司多元化战略布局收获成效,上半年国际大宗商品价格上涨影响致使公司以矿产资源、物贸为代表的其它业务板块收获盈利(其中矿产资源盈利3.08亿,去年同期亏损12.5亿),致使公司利润增速超过我们的预期。 公司基建主业不断强化,多元化布局成效显著。2017H1公司基建板块营业收入2576亿元,同比增长8.3%:其中铁路、公路、市政分别贡献收入1049亿元、361亿元、1165亿元,对应增速0.2%、11.4%、15.8%,公路和市政对于基建主业的带动作用不断提升;公司勘察设计板块受益于国内基建建设投资规模的稳定增长,营业收入同比增长22.7%;除此之外,半年度公司装配制造板块营业收入同比增长21.1%,房地产业务收入同比增长1.79%;其他业务板块营业收入共计179.38亿元,同比增长31.25%,其中高速公路运营业务同比增长35.25%,受国际大宗商品价格上涨影响,矿产资源板块同比增长98.18%,公司大力推进区域集采、铁路工程物资共同采购等业,物资贸易业务同比增长54.83%,公司实施多元化战略取得成效。 公司综合业务毛利率9.25%,较去年同期相比提升了0.37个百分点。分业务看,公司基建、房地产和其它业务板块毛利率提升,勘察设计和工程设备板块毛利率下滑。公司基建建设毛利率同比持平略微增加0.01个百分点,若剔除“营改增”影响,公司毛利率还会出现更加显著提升,主要受到高毛利率市政业务带动所致;委外成本上升致使勘察设计毛利率同比减少2.78个百分点;原材料价格及人工成本增加致使工程设备制造业务毛利率同比减少4.13个百分公司其他业务毛利率同比提升0.4个百分点,其中高速公路运营毛利率为59.39%,同比上升0.29个百分点;受国际大宗商品价格上涨影响,矿产资源板块毛利率40.42%,同比增加27.56个百分点;公司大力推进区域集采、铁路工程物资共同采购等业务,物资贸易业务毛利率为8.78%,同比增加4.24个百分点,综合影响下公司毛利率提升0.37个百分点。 期间费用控制出色,净利率同比提升0.54个百分点至2.53%。2017H1公司三项费用率为5.06%,较上年同期上升0.13个百分点。三项费用率中,销售费用率为0.43%,较上年同期上升0.02个百分点,主要原因是公司加大市场营销力度所致;管理费用率为4.15%,较上年同期上升0.08个百分点,主要原因是职工薪酬增长和加大了研发费用投入;汇兑收益较上年同期相比有所减少致使公司财务费用率较上年同期上升0.04个百分点至0.48%,资产减值损失/营业收入比重提升0.2个百分点至0.69%,侵蚀部分利润。2017H1公司经营活动产生的现金流量净额-278.9亿元,较上年同期多流出242.9亿元。随着经营规模的扩大,存货和应收账款增加,部分项目前期出现垫资情况致使公司经营性现金流流出增加。2017H1公司收现比100.1%,同比提升1.1个百分点,付现比100.9%,同比提升9.3个百分点,预收款749.7亿,同比下降26.1亿,预付款307.6亿,同比下降15.1亿。 新签订单总额同比增长35%,在手订单饱满助力未来成长。2017H1受益于国内基础设施建设市场投资加大和“一带一路”战略推行,公司新签订单总量5617亿元,同比增长35%:其中基建建设、勘察设计、工业制造、房地产开发和其它业务板块分别实现新签订单4752亿、120.7亿、159.5亿、156.3亿和429亿,同比分别实现32.5%、72.2%、40.3%、16.5%和56.9%的增长,在基建建设细分中,铁路新签订单738亿元,同比下滑27%,公路新签1115亿元,同比增长149.8%、市政和其他新签2898亿元,同比增长36.2%,公司未完成合同额总计22058亿元,在手订单饱满助力未来业绩成长。 上调盈利预测,维持“增持”评级:公司其他业务业绩贡献超预期,上调盈利预测,预计公司17年-19年净利润分别为147.6亿/169.7亿/191.7(原值138.8亿/155.5亿/174.2亿),增速分别为18%/15%/13%;PE分别为13.5X/11.8X/10.4X,维持增持评级。

公司2017上半年度收入增速31.9%,受季节因素影响归母净利润-768万元,同比减亏576万元,符合我们的预期(23%)。公司预计1-9月净利润增速区间为【0%-50%】。1H17公司实现营业收入14.9亿元,同比增长31.9%;实现净利润-768万元,同比减亏567万元。其中2Q17公司实现营收9.56亿元,同比增长32.3%,实现净利润0.51亿,同比增长4.82%。 处置联营企业获益、非全资子公司集艾设计和创域实业较高业绩贡献推动公司营业利润大幅增长,扣除少数股东损益净利润出现亏损。受“营改增”影响,1H17公司综合毛利率较去年同期下滑1.78个百分点至33.9%。期间费用率同比下降1.95个百分点至32.2%,其中销售费用率同比下降3.11个百分点至18.5%,人工工资增加导致管理费用率同比提升1.05个百分点至13.6%,而银行手续费提高导致财务费用由负转正;公司资产减值损失占营业收入比重同比提升0.14个百分点至0.21%;此外,公司处置联营企业易日升金融影响当期利润1054万元,使得营业利润率与去年同期相比由负值转变为2.23%。但由于非全资子公司集艾设计业绩大幅增长、2016年下半年收购上海创域实业净利润贡献较多,二者合计实现净利润4306万元,因此扣除少数股东损益后公司净亏损768万元。 预收款增加带动上半年经营性现金流净额同比多流入8982万元。公司家装业务开展顺利,1H17经营活动产生的现金流量净额为4.17亿元,同比多流入8982万元。收现比127.2%,较去年同期提升0.35个百分点;付现比76.8%,同比提升3.73个百分点。 1)地产后周期叠加消费升级有望带动公司业绩持续发力。消费升级叠加地产后周期综合影响,16年商品房销售面积大幅增加22.5%,17年政府工作报告持续鼓励三四线城市因城施策去库存以及消费者对于居家品质的提升有望带动公司业绩持续发力,公司17年以来业务规模和营业收入均保持良好增长态势,1H17新签订单20.3亿元,在手订单32亿元,为全年业绩增长奠定坚实基础。2)“速美超级家”调整模式,整装待发。公司精益求精,不断对速美超级家进行磨合,整家产品从价格段和区域两个维度进行扩张,已经得到市场验证。未来将采取直营店模式、合资模式、服务商模式多管齐下,保证良好管控的同时,加快速美业务的布局与落地。3)员工股权激励落地,团队凝聚力提升。公司2016年完成中高级管理层共计72人授予417.7万股限制性股票的授予工作,授予价格14.33元/股。我们认为员工股权激励落地,实现了核心员工与公司利益绑定,提升团队凝聚力,有利于新业务拓展。 下调盈利预测,维持“增持”评级:公司速美业务调整模式,落地速度不达预期,下调盈利预测,预计公司17-19年净利润为2.20亿/2.86亿/3.58亿(原值为2.58亿/3.40亿/4.41亿),增速分别为27%/30%/25%;对应PE 分别为23X/18X/14X,维持“增持”评级。

公司2017上半年度归母净利润增速同比增长20.27%,符合我们的预期(20%)。1H17公司实现营业收入501.85亿元,同比增长27.8%;实现净利润17.34亿元,同比增长20.27%。其中2Q17公司实现营收270.0亿元,同比增长20.2%,实现净利润9.87亿,同比增长32.28% 建筑施工业务方面,上半年实现营业收入248.95亿元,同比增长7.40%;实现利润总额15.68亿元,同比增长21.56%。新签合同1,259.36亿元,同比增长16.12%,PPP项目占国内新签订单的73.69%。公司共有在建工程项目857个,剩余合同总金额为2,842.58亿元,同比增长24.16%,目前国内在建PPP项目31个、剩余合同金额1,118.51亿元,同比增长164.23%。建筑业务毛利率同比提升1.61个百分点至10.8%,主要是公司高毛利的PPP项目占比提升所致。国际业务方面,海外收入同比增长21.43%,海外新签订单同比增长了40.56%,而且加快推动项目生效,上半年生效项目13个。公司预收账款同比增长37.8%,其中预收工程款62.63亿,比期初增加了112.73%,显示海外项目生效情况很好。 环保业务方面,实现营业收入138.17亿元,同比增长117.17%;实现利润总额4.56亿元,同比增长160.73%。其中绿园科技公司实现净利润0.79亿元,同比增长68%。环保业务包括水环境治理、再生资源、水处理和供水、污土污泥处理、道路材料、固废处理、新能源和清洁能源七大业务板块。除了加快国内发展,公司还在国外建设运营水务处理项目,新能源发电项目等。 高速公路投资运营方面,实现营业收入7.28亿元,较上年同期增长20.25%,实现利润总额1.85亿元,较上年同期增长58.34%。目前有三条通车运营的高速公路,通行车流量较去年同期相比稳定增长。另外5条在建公路建设顺利推进,工程进度达到预期。 房地产业务方面,实现营业收入40.49亿元,同比增长65.43%;实现利润总额3.08亿元,同比增长115.03%。公司新增土地储备2块,新增土地权益出资43.18亿元,同比减少29.04%,在建项目权益施工面积309.18万平方米,同比增长77.05%。 水泥业务方面,实现营业收入31.33亿元,同比增长14.13%;实现利润总额5.33亿元,同比增长31.26%。产能置换和国内外投资项目推进顺利。民爆业务方面,实现营业收入13.96亿元,同比增长8.07%;实现利润总额1.59亿元,同比增长5.69%。装备制造业务,实现营业收入10.62亿元,同比增长4.64%;实现利润总额0.47亿元,同比增长6.67%。 公司经营性现金流同比改善,收现比大幅提升:上半年经营性现金流净额较去年同期少流出36.68亿元,二季度单季净现金流35.93亿元,同比多流入62.66亿元,主要是公司加强收款和PPP业务增加所致。上半年收现比97.6%,较去年同期增长7.2个百分点,显示项目回款良好。 增长最快的综合性建筑央企,国内外不断积累优质运营资产,长期看是中国版VINCI。公司激励好活力强,最早做PPP,利润率逐步提升;国际工程实力强,一带一路建设先锋;大力发展环保业务,资源再生业务发展空间大,利润率随着精加工生产线投产将进一步提升。 维持盈利预测,维持“增持”评级:预计公司17年-19 年净利润分别为43.32亿/54.61亿/68.56亿,增速分别为28%/26%/26%,扣除可续期债利息5.6亿后归属普通股股东净利润为37.72亿/49.01亿/62.96亿;对应PE 分别为13X/10X/8X。

公司2017上半年度归母净利润增速同比增长8.7%,略低于我们的预期(12%)。1H17公司实现营业收入120.0亿元,同比增长5.6%;实现净利润7.64亿元,同比增长8.7%;其中2Q17公司实现营收67.1亿元,同比增长5.9%,实现净利润4.1亿,同比增长7.3%。 公司各版块之间收入增速相对稳定。公司施工业务实现收入106.7亿,其营收占比88.9%,收入较去年同期同比增长7.7%;设计业务实现收入5.86亿,同比增长25.7%;运营类业务贡献收入2.3亿,同比增长9.1%;机械加工和制造实现收入1.88亿,同比增长8.87%,租赁和材料销售业务出现一定下降。 设计业务毛利率下滑叠加“营改增”收入口径不同影响,公司2017H1毛利率较去年同期下滑0.37个百分点,财务费用叠加资产减值损失计提比率降低,公司净利率提升0.2个百分点。公司2017H1综合毛利率12.24%,较去年同期下降0.37个百分点,主要受到设计业务毛利率下滑和“营改增”后收入统计口径差异影响;管理人员薪酬提升、研发与租赁费用增加导致管理费用率较去年同期提升了2.03个百分点至8.21%,公司带息负债规模下降,财务费用率较去年同期下降0.28个百分点至1.98%,按信用风险特征组合计提坏账准备的应收账款减少,冲回坏账准备致使资产减值损失/营业收入下降0.73个百分点,公司净利率提升0.2个百分点。 公司上半年经营性现金流净额1.6亿元,较2016年同期少流入1.23亿元,但是公司收现比112.5%,现金回款仍然处于行业较高水平。2017H1公司收现比为112.5%,较去年同期提升19.5个百分点,付现比102.2%,同比增生了24.1个百分点,现金回款仍然处于行业较高水平。 新签订单趋势良好,助力公司未来业绩增长。2017H1公司新签订单合同总额约233.6亿元,较去年同比增加34.1%,其中施工订单222.9亿,同比增长37.5%,施工订单中市政工程、能源工程和道路工程订单快速增加,分别同比增加116%、89%、43%,轨道交通和房建订单同比下滑26%、20%;按区域类型区分,上海市内业务同比增长38%、上海市外业务同比增长84%;按空间类型分类,承接地下业务88.9亿元,占比39.9%,订单同比增加4.45%,地上业务订单133.9亿,占比60.1%,订单同比提升74.1%,订单类型更加多元化。 1)重点发展PPP,努力打造成为城市基础设施建设运营综合服务商。公司将PPP项目投资经营模式作为企业发展战略的重点,2016年期连续中标多个PPP模式投资项目现已进入施工阶段,2017H1公司中标包括台州市地下综合管廊一期工程(台州大道段、市区段)、慈溪市胜山至陆埠公路(横河-余慈界段)工程等PPP项目共计6个,项目总金额约为85.07亿元,由投资业务带动的施工部分总金额约为59.2亿元,同比增长40.9%,未来公司将利用自身品牌优势,抓住城市地下综合管廊、海绵城市等机遇,努力打造成为城市基础设施建设运营综合服务商。2)国企改革加速,公司有望充分受益。国有企业员工持股顶层设计有望加速出台。隧道股份是上海基建领军企业,质地优良,在国改浪潮下改革有望加速推进,在股权激励、引入战略投资者等方面有望取得实质性突破。 维持盈利预测,维持“增持”评级:我们预计公司17-19年净利润分别为19.65亿/23.17亿/26.65亿,对应增速为19%/18%/15%,PE为17X/14X/12X,维持增持评级。

公司2017上半年度归母净利润增速同比增长19.6%,符合我们的预期(19%),公司预计1-9月业绩区间【10%-30%】。1H17公司实现营业收入34.9亿元,同比增长28.6%;实现净利润4.95亿元,同比增长19.6%;其中2Q17公司实现营收19.9亿元,同比增长40.7%,实现净利润2.96亿,同比增长18.5%。15-16年生效订单逐渐进入执行阶段叠加“三相联动”带动贸易收入增加共同促使公司上半年收入增速快速增长,人民币升值造成汇兑损失1.9亿元,致使公司利润增速低于收入增速。 上半年结算项目产生结算利润较多,公司毛利率同比提升8.48个百分点,汇兑损失增加及市场开拓所带来的销售费用增加,综合影响净利率下降0.83个百分点。2017H1公司综合毛利率达到28.0%,较去年同比提升8.48个百分点,主要源于上半年公司有4个累计合同金额为3.8亿美元的工程项目实现了完工,产生结算利润较多所致;公司市场开发力度加大,相应销售费用增加致使公司销售费用率同比提升0.11个百分点至4.59%;2017H1人民币升值160BP,给公司造成汇兑损失1.9亿元;公司收回委内瑞拉部分应收账款冲回已计提坏账准备,资产减值损失占营业收入比重下降0.69个百分点至-2.83%,综合影响下公司净利率下降0.83个百分点至13.12%。 项目执行和收入结算错峰导致17年经营性现金流流出增加。2017H1公司经营性现金净流量为-16.81亿,较去年同期多流出9.54亿,主要因为公司大量项目进入执行阶段,工程预付款较多而预收款和工程进度款相对较少,导致经营性现金流流出增加,未来现金流将随收入确认并收款而好转;17H1收现比88.5%,较去年下滑33.4个百分点;付现比163.1%,较去年下滑6.86个百分点,公司17H1预付款增加4.69亿元,预收款减少15.14亿元。 国际工程承包龙头尽享政策红利,17年新签订单加速。国际工程行业基本面趋势确定向上,公司作为行业龙头在新市场、大项目开发取得突破,17H1新签包括芬兰纸浆厂、摩洛哥轮胎厂等项目合同金额共计14.37亿美元,同比增长114%,其中二季度新签合同额为11.71亿美元,新签订单加速;上半年累计生效合同额6.9亿美元与去年同期持平,但今年签的8亿欧元芬兰纸浆厂项目融资灵活,生效会较快。截止报告期末在手合同余额89.53亿美元,订单收入比7.5倍,给未来业绩增长提供充足保障。 (1)“三相联动”战略推进加速为长期持续发展保驾护航。“三相联动”可以理解为找到合适的产业方向,以强大的投融资能力带动工程项目,未来再通过商品贸易等获取持续利润。 17年4月落地的芬兰林浆项目是公司在高端纸浆项目上“三相联动”战略成功的示范,未来在浆纸领域实现产业链上下游延伸可期。(2)水务环保板块发展势头良好。新产业方面,北京沃特尔17H1实现营业收入3978万元,同比增长60%,其所承建的华能集团长兴电厂脱硫废水“零排放”项目已连续稳定运行两年多,未向场外排放一滴废水,树立了“零排放”项目的标杆,未来公司将积极探索海水淡化、冶金钢铁等行业的市场机遇。其全资子公司江南环境上半年实现了多个项目签约,发展势头良好。(3)上半年实施股票期权激励计划,持续稳健增长收获“稳稳的幸福”。公司股票期权计划净利润行权条件要求以2016年为基准年,2018年-2020年净利润复合增长率不低于15%,对应激励股票数量约占公司股本的1.93%,20.84元/股的行行权价格也彰显公司对未来发展信心,在新的激励周期内公司获得持续稳定增长值得期待。(4)剔除超额现金后估值吸引力强。公司在手货币资金充裕,截止二季度末在手现金58亿元,我们测算2015-2017年建筑公司合理货币资金/营业收入占比为21.3%,保守按照25%进行假设,中工拥有超额现金38亿元,剔除超额现金后公司2017年估值仅为13X,处于估值偏低区间,具有极强安全边际。 维持盈利预测,维持买入评级:预计公司17-19年净利润为15.22亿/17.75亿/20.56亿,对应增速19%/17%/16%,对应PE15X/13X/11X,维持“买入”评级。

公司2017上半年度归母净利润增速同比增长12.0%,基本符合我们的预期(14%)。1H17公司实现营业收入5252.55亿元,同比增长11.8%;实现净利润180.4亿元,同比增长12.0%;其中2Q17公司实现营收2904.3亿元,同比增长13.6%,实现净利润109.5亿,同比增长12.7%。 2017H1基建板块收入增速33.0%,公司加大基建板块重点布局持续取得进展。分业务板块来看,房建业务实现营收3286亿元,同比增长4.4%;基建业务实现营收970亿元,同比增长33.0%,业务收入占比由去年同期的15.5%提升至18.6%;地产业务实现营收927亿元,同比增长21.6%,收入占比提高1.5个百分点至17.6%;勘察设计实现营收32亿,同比增长1%。在PPP大潮下,全集团积极开展产业结构转型大力向基建业务倾斜,2017年公司新开工基建项目大幅增加,基建板块重点布局持续取得进展。 基建和海外业务共同发力带动新签订单总额同比大幅增长33.7%,在手订单充裕助力未来业绩增长。2017H1公司累计新签订单11955亿元,同比增长33.7%,其中房建新签订单8234亿,同比增长23.4%,基建业务新签订单3667亿,同比大幅增加64.5%,勘察设计新签订单53亿,同比增长36.9%,公司境外业务加速发展,半年新签合同额(含房地产业务)首次突破千亿达到1166亿元,同比大幅增长85.0%,公司期末在手订单5.15万亿元,对应2016年订单收入比5.4倍,在手订单饱满。 房建业务毛利率提升叠加高毛利基建、地产收入占比增大,公司毛利率同比提升0.2个百分点,净利率增加0.28个百分点。公司房建毛利率较上年同期提升0.7个百分点叠加高毛利基建、地产收入占比增加,公司综合毛利率同比增加0.2个百分点至10.41%,若考虑到去年前5月“营改增”未全面实施影响,公司毛利率提升还会更加显著;公司业务规模扩大,管理人员和业务活动增加,管理费用同比增加0.14个百分点至1.9%;公司长期和短期借款相应增多、中海地产完成收购中信物业组合等原因导致相应的利息费用增加,公司财务费用率较去年同期增加0.2个百分点至0.86%,综合影响公司净利率提升0.28个百分点至4.85%。 拿地支出增加致使公司上半年经营性现金流净额-587亿元,较去年同期多流出658亿元。2017H1公司建筑业务现金净流出262亿元,较上年同期多流出64亿元,地产业务现金净流出240亿元,较上年同期多流出556亿元,主要是拿地支出增加所致(去年同期新增土地储备348万方,17H1新增土地储备788万方)。公司收现比88.1%,较去年同期提升了0.8个百分点,付现比92.3%,较去年提升了9.5个百分点。 1)积极拓展PPP模式,增强基础设施业务布局。公司积极探索PPP模式,融投资建造业务已带动实施的施工总承包合同额累计约3,800亿元,其中基础设施类合同额约2,900亿元,有力推进了公司向基础设施业务的转型。公司在PPP模式领域拓展成效显著,截止2017H1已累计获取PPP项目约200个,计划权益总投资额约3170亿元,预计带动施工合同额约4900亿元。2)“一带一路”政策助力公司海外业务发展。公司发挥海外几十年的成熟资源与经验优势,已进入“一带一路”沿线65个重点国家超过40个,2017H1公司成功签订100亿美元的印尼美加达项目,刷新公司海外最大订单记录;承接肯尼亚哈斯塔商业办公楼综合项目一期工程,建成后将成为非洲第一高楼;在中澳两国总理见证下与澳大利亚企业签署37.5亿美元的基础设施项目合作备忘录,成功打开澳洲市场,项目市场和类别不断开拓。 维持盈利预测,维持“买入”评级:预计公司17-19年净利润分别为353.4亿/400.6亿/452.7亿,对应增速为18%/13%/13%,PE为8.49X/7.49X/6.64X,维持买入评级。

公司2017上半年度归母净利润增速同比增长30.6%,符合我们的预期(32%)。1H17公司实现营业收入10.13亿元,同比增长34.7%;实现净利润1.21亿元,同比增长30.6%。其中2Q17公司实现营收5.69亿元,同比增长39.1%,实现净利润0.72亿,同比增长40.2%。 公司综合毛利率下滑1.26个百分点,净利率小幅下滑0.38个百分点。1H17公司综合毛利率下降1.26个百分点至35.89%;期间费用率同比下降3.09个百分点至17.61%,其中销售费用率下降0.85个百分点至6.06%,虽然上半年推出限制性股票激励计划增加了管理费用,但管理费用率还是下降2.21个百分点至11.21%,体现了公司较好的费用控制;资产减值损失同比增长了161%,主要系5年以上应收账款比年初增加了2200万,但公司的业主信用一直较好,预计实质发生风险的概率不大。 上半年经营性现金流净额较去年同期多流出0.54亿元,二季度少流出0.48亿元。1H17经营活动产生的现金流量净额为-1.89亿元,同比多流出0.54亿元,主要系公司收入规模增大以及职工人数增加,造成采购支付、税款支付以及为职工支付的现金流出同比均有所增加,二季度已经有好转,四季度才是建筑公司收款期,前三季度现金流为负属正常现象。收现比92.60%,较去年同期下滑4.65个百分点;付现比70.89%,同比增加6.98个百分点。 设计咨询新签订单继续加速,静待后续在业绩层面的反映:1)设计咨询新签订单继续高增长,省外扩张稳步推进。公司1H17新签订单26.55亿元,同比增长15.87%,其中勘察设计新签订单20.03亿元,同比增长61.89%。公司持续推进“走出去”战略,江苏省外新签订单占比48.06%,同比增长20.47%。2)新任经营层年轻化、职业化的特点引领公司焕发活力。 17年上半年公司实施换届工作,董事会聘任新一届经营层班底,核心领导人才的年轻化、职业化,构建了人才辈出的领导力引擎和领导力提升策略,支撑集团整体业务发展。3)股权激励激发员工活力。2017年完成第一期限制性股票激励授予,向142名激励对象授予351.76万股限制性股票,授予价17.42元/股,解锁要求2017-2019年各年度净利润较2016年相比,增长比例不低于20%/40%/60%。 上调盈利预测,维持“增持”评级:公司新签订单加速推进,保持良好态势,上调盈利预测,预计公司17-19年净利润为2.90亿/3.94亿/5.20亿(原值2.76亿/3.68亿/4.93亿),增速分别为38%/36%/32%;对应PE 分别为24X/17X/13X。

事件:中国海诚收到控股股东中国轻工集团公司的通知,经国务院国有资产监督管理委员会研究并报国务院批准,同意中轻集团与中国保利集团公司实施重组,中轻集团整体无偿划转并入保利集团,成为其全资子公司。 有别于大众的认识:(1)中轻集团并入保利集团行业示范效应显著,建筑央企国企改革提速。建筑行业国有成分重(央企和地方国企在全行业中总收入占比接近95%,总资产占比接近93%,两项指标在全部申万一级行业中排名第四),净利率水平低(基建3%,房建低于2%),在以央企和国企为主导的市场结构中,推进国企改革提高管理效率提升企业盈利水平,对整个行业产生重大边际影响。中轻集团并入保利集团是17 年国改大潮中建筑行业第一个落地的示范案例,示范效应显著。(2)延伸产业链,提升业务协同。保利集团旗下拥有保利地产(600048.SH)、久联发展(002037.SZ)、保利置业(0119.HK)和保利文化(3636.HK)四家上市公司,涵盖地产、国际贸易、文化业务、民爆和矿产资源五大业务板块,中轻集团业务涵盖轻工装备研发制造、工程承包与设计以及贸易物流服务,特别是旗下中国海诚和四家国家级的科研院所专业技术优势极强,中轻并入保利后将使得保利集团的业务版图更加丰富,在轻工设计与施工、国际贸易、资源开发等领域业务领域产生业务协同,获得产业链延伸。(3)极大丰富海外渠道,提升海诚国际化竞争能力。积极开拓海外业务,提升纸浆造纸、制糖、热电等业务领域的国际化水平是海诚重要的战略目标,保利集团业务遍布全球100多个国家及国内100 余个城市,海外渠道与客户资源丰富,此次战略重组后保利集团在海外的渠道和客户等资源都将导入给海诚,公司在海外在项目跟踪、风险识别以及谈判能力都将获得极大提升。(4)加快部署业务转型,寻求新的利润增长点。公司定增控股集团内长泰机器人转型智能制造已获得证监会核准,收购长泰完成后,中国海诚可以在工业机器人应用系统、智能化立体仓储系统领域得到延伸,实现收入的多元化。 维持盈利预测,维持“增持”评级:预计公司17 年-19 年净利润分别为1.88 亿/2.16 亿/2.48亿,增速分别为40%/15%/15%;对应PE 分别为28X/25X/22X。

公司2017上半年度归母净利润增速同比增长51.80%,高于我们的预期(45%)。1H17公司实现营业收入27.95亿元,同比增长92.8%;实现净利润2.69亿元,同比增长51.80%。其中2Q17公司实现营收20.3亿元,同比增长93.1%,实现净利润2.73亿,同比增长50.36%。 毛利率略有下滑,投资收益减少拖累净利率。1H17公司综合毛利率下降2.86个百分点至25.49%%;期间费用率同比下降1.31个百分点至16.61%,其中销售费用率提升0.76个百分点至0.76%,管理费用率下降0.76个百分点至11.86%,财务费用率下降1.31个百分点至3.99%;公司资产减值损失占营业收入比重同比下降1个百分点至0.24%,由于对联营和合营企业的投资收益减少4300万,导致上半年投资收益较少,综合影响下公司净利率下滑2.83个百分点至9.5%。 经营性现金流改善明显:由于公司17年上半年PPP 项目增多,加强回款等原因,公司实现经营性现金流净额1.46亿元,较去年同期多流入3.54亿元。收现比94.2%,较去年同期增长5.9个百分点;付现比77.3%,同比下降6.65个百分点。 在执行PPP 项目明显增多:17年上半年公司支付的PPP 项目投资额7.71亿元,同比增加5.81亿元,如果按照公司投资额占项目总投资20%计算,可撬动38.55亿PPP 项目。 新签订单继续加速,激励充分员工动力足: (1)PPP 订单充足,未来业绩高增长有保障。 公司深耕生态修复及生态园林市场,充分受益流域治理和海绵城市需求加大,还有巨大发展空间。公司2016年新签合同123.45亿元,同比增长260%,其中PPP 项目合计金额约76亿元,2017年1-6月以来公示中标合同(含公示期)81.72亿元(与我们统计大单79.71亿元相差无几),7月公司又中标10.76亿大单,新签继续加速。 (2)收购广州环发环保工程有限公司剩余20%的股权,利润增长超预期。收购广州环发共支付1.56亿元,15-16年业绩承诺超额完成,其中16年实现净利润134%的增长,对方追加17-19年业绩承诺分别为3,800万元、4,940万元、6,422万元。 (3)员工激励到位,全面激发员工活力。7月公司拟筹划2017年度股票期权激励计划,7月1日完成第二期员工持股计划的购买,成交金额合计778,075,098.48元,成交均价为12.19元/股。16年4月实施管理层激励计划,期限为16-18年,当净利润增长率为50%时,从净利润净增加额中提取15%作为给管理层的激励基金,并随净利润增长率的提高,提取比例相应提高。 维持盈利预测,维持“增持”评级:预计公司17年-19年净利润为8.09亿/11.32亿/15.86亿,增速分别为55%/40%/40%;对应PE 为23X/17X/12X。

公司2017上半年度归母净利润增速同比增长57.01%,略低于我们的预期(70%)。1H17公司实现营业收入8.17亿元,同比增长158.59%;实现净利润1.11亿元,同比增长57.01%。其中2Q17公司实现营收6.52亿元,同比增长246.78%,实现净利润1.18亿,同比增长115.91%。剔除金点园林并表影响,公司17年上半年实现营业收入3.84亿元,同比增长21.49%,净利润0.53亿元,同比下滑25.22%。进一步剔除去年同期营改增下冲减获得0.19亿影响,公司1H17净利润同比基本持平。 受金点园林并表影响,公司综合毛利率下滑3.41个百分点,此外由于去年同期营改增影响下营业税金及附加冲销后为负值,本期恢复常规后致使净利率整体下滑8.76个百分点。由于金点园林主业地产园林业务毛利率低于公司生态修复业务毛利率,并表后1H17公司综合毛利率下滑3.41个百分点至26.95%;期间费用率同比小幅提升0.63个百分点至9.76%,其中管理费用率下降2.30个百分点至6.87%,财务费用率则在并表影响下上升2.93个百分点至2.89%;公司(资产减值损失占营业收入)比重同比下降0.66个百分点至0.49%。此外由于去年同期受营改增影响,营业税金及附加冲销前期账面已确认值后大幅减少,本期恢复常规后致使(营业税金及附加/营业收入)比重提升6.25个百分点至0.18%,综合影响下公司净利率下滑8.76个百分点至13.56%。 公司经营性现金流净额较去年同期多流出0.27亿元,付现比大幅下降。1H17经营活动产生的现金流量净额为-2.18亿元,同比多流出0.27亿元,收现比42.46%,较去年同期小幅下滑2.54个百分点;付现比64.20%,同比大幅下降34.96个百分点。 全方位积极开拓PPP业务,生态修复和特色小镇双轮驱动:1)PPP项目开拓加速,在手订单充沛支提供较强业绩支撑。1H17公司新签订单17.84亿元,其中《昌宁县勐波罗河治理及柯卡连接道路PPP项目》在3个月内成功实现落地,总投资额为16.41亿元。公司同时特设全资子公司无锡美尚生态投资管理有限公司,建设“投融资”平台,为PPP业务“修桥铺路”。截止17年上半年度,公司在手订单约36.63亿元,约为2016年营业收入的3.47倍,对未来业绩具有较强支撑。2)并购标的金点园林业务开展顺利,与公司业务协同效应日益凸显。4月金点园林在市政园林及PPP领域实现关键突破,成功签订《磴口县黄河风情特色小镇、窳浑古城文化旅游项目PPP合作框架协议》,合计投资12亿元,与公司业务协同效应日益凸显。3)生态修复和特色小镇双轮驱动。公司作为区域生态修复的龙头,不仅在水生态治理及新型景观营造方面技术储备丰富,2016年新并购绿之源进一步夯实在裸露边坡治理、低湿盐碱地改良利用等土壤修复领域技术优势。特色小镇方面推进加速,公司16年承接了无锡市首个PPP暨特色小镇项目——无锡古庄生态农业科技园PPP项目,17年加快推进,上半年先后签订磴口县黄河风情特色小镇和武陟妙乐国际禅养小镇框架协议。凭借出色的生态治理技术储备,未来公司将牢牢抓住生态修复和特色小镇增量市场,不断优化业务结构,实现生态修复和特色小镇双轮驱动。 维持盈利预测,维持“增持”评级:预计公司17-19年净利润为3.80亿/5.32亿/6.92亿,增速分别为82%/40%/30%;对应PE分别为24X/17X/13X。

公司2017上半年度归母净利润增速同比增长57.4%,高于我们的预期(35%),公司预计1-9月净利润增速区间为【50%-80%】。1H17公司实现营业收入49.84亿元,同比增长70.79%;实现净利润4.68亿元,同比增长57.40%。其中2Q17公司实现营收37.55亿元,同比增长73.36%,实现净利润5.03亿,同比增长33.51%。 环保业务规模扩张、PPP模式快速推进带动公司毛利率提升2.82个百分点,投资收益和营业外收入减少导致净利率小幅下滑1.2个百分点。1H17公司综合毛利率提升2.82个百分点至31.94%;期间费用率同比下降0.93个百分点至14.72%,其中销售费用率提升0.08个百分点至0.36%,管理费用率提升0.24个百分点至10.81%,财务费用增速小于收入增速,故费用率下降1.25个百分点至3.55%;公司资产减值损失占营业收入比重同比提升1.42个百分点至2.20%,此外由于今年上半年相比去年同期缺少政府补贴形式的营业外收入,综合影响下公司净利率下滑1.20个百分点至10.32%。 公司经营性现金流净额较去年同期多流出3.28亿元。随着公司业务规模不断扩张,公司支付管理费用、税费及投标保证金增加,使得1H17经营活动现金流出较多,产生的现金流量净额为2.23亿元,同比多流出3.28亿元,收现比74.87%,较去年同期下降19.57个百分点;付现比66.92%,同比下降7.86个百分点。 扣除投资收益影响,上半年净利润增长90.13%:17年上半年,公司由于出售申能环保,产生-1.21亿的投资收益,投资收益比去年减少1.5亿,如果扣除这一影响,则税后净利润为5.65亿元,同比增长90.13%。 PPP项目公司股权投资款28.56亿元,期初余额为19.15亿元,本期增加9.14亿元,同比增长131.98%。上半年,公司投资成立SPV公司12家。截至6月30日,公司共投资成立SPV公司44家。SPV公司的快速落地为PPP项目的施工和融资奠定了良好的基础。 水系治理、固废危废处理和全域旅游为三大核心业务齐头并进,PPP充足订单和顺利执行保障业绩高增长:(1)持续扩大环保危废战略布局,上半年固废处置业务实现营业收入9.80亿元,同比增长137.45%。17年上半年,公司以2.7亿元收购南通九洲环保科技有限公司80%股权,公司主要从事危险废物焚烧及安全填埋业务;以0.65亿元收购杭州绿嘉净水剂科技有限公司60%股权,公司主要从事废酸处理及净水剂销售。(2)全域旅游业务已开展凤凰县全域旅游基础设施建设PPP项目、腾冲市全域旅游综合能力提升及生态修复政府和社会资本合作项目,两个项目总投资约38.8亿元。(3)流域治理和生态修复布局早、实力强,民企中的PPP龙头,充足订单保证业绩高增长。上半年公司中标的PPP订单的投资总额为286.11亿元;项目合计中标金额为302.94亿元,同比增长24.52%。根据公告的大单,到目前为止公司合计中标项目1117亿元,在手未完工项目约1032亿元,是17年预计收入的7.5倍,在所有PPP公司中最高,对未来业绩继续高增长提供充足保障。(4)2017年连续推出两期员工持股计划,彰显公司对未来发展信心。公司2015年推出第一期员工持股计划,2016年完成购买,合计成交金额2.99亿元。2017年4月,公司推出第二期员工持股计划,2017年7月11日完成购买,合计成交金额14.76亿元,成交均价约为15.96元/股。7月还有公司重要高管增持公司股份合计金额2.96亿元。8月3日公司推出第三期员工持股计划,募集资金总额上限为90,000万元。 维持盈利预测,维持“增持”评级:预计公司17-19年净利润为20.01亿/28.21亿/36.68亿,增速分别为54%/41%/30%;对应PE分别为23X/16X/12X。

事件:公司推出第三期员工持股计划,募集资金总额上限为90,000万元,按照不超过1.5:1的杠杆比例设置优先份额和次级份额。主要通过二级市场购买(包括大宗交易以及竞价交易等方式)取得东方园林股票。本计划参加对象为公司及下属子公司的在职员工,总人数不超过80人,无公司董事、监事、高级管理人员。本期员工持股计划锁定期12个月,存续期36个月。 与大众认识的不同:(1)2017年连续推出两期员工持股计划,彰显公司对未来发展信心。公司2015年推出第一期员工持股计划,2016年完成购买,合计成交金额2.99亿元。2017年4月,公司推出第二期员工持股计划,2017年7月11日完成购买,合计成交金额14.76亿元,成交均价约为15.96元/股。7月还有公司重要高管增持公司股份合计金额2.96亿元。此次又紧接推出第三期员工持股计划,不仅有利于充分激发员工活力,也显示出员工对于公司未来发展有十足的信心。(2)流域治理和生态修复布局早、实力强,民企中的PPP龙头,充足订单保证业绩高增长。公司较早布局流域治理、生态修复、全域旅游等未来国家重点投资领域,PPP大幕拉开后凭借其行业龙头地位、丰富的技术人才储备以及融资优势迅速抢占市场成为PPP的龙头公司,根据公告的大单,到目前为止公司合计中标项目1117亿元,在手未完工项目约1032亿元,是17年预计收入的7.5倍,在所有PPP公司中最高,对未来业绩继续高增长提供充足保障。(3)PPP下半年或迎来超额收益阶段:地方其他融资渠道受限情况下,未来PPP占基建投资的比例将持续提升。今年地方债、城投债发行规模受限,87号文规范政府购买服务,金融去杠杆压力下,地方融资平台的资金来源也承压,地方政府基建投资逐渐转向PPP模式,越来越依赖央企、上市民企,利好行业龙头企业。PPP公司未来业绩高增长有保障,当前估值吸引力强。 上调盈利预测,维持“增持”评级:考虑到公司PPP项目融资到位率高,进展较顺利,上调盈利预测,预计公司17年-19年净利润为20.01亿/28.21亿/36.68亿(原预计为19.50亿/27.30亿/35.49亿),增速分比为54%/41%/30%,对应PE22X/16X/12X,维持增持评级。