下调盈利预测,维持“增持”评级:由于人民币升值超预期,公司今年产生较多汇兑损失,下调盈利预测。预计公司17年-19年净利润为10.37亿/13.90亿/16.79亿(原预计17年净利润12.52亿),增速分别为103%/34%/21%;对应PE分别为15X/12X/9X,维持增持评级。 关键假设:毛利率持续提升,17-19年综合毛利率达到15.7%、15.4%、15.8%;没有新的商誉减值损失;环保业务拓展顺利;18年汇兑损失不超过3000万元。 我与大众的不同:(1)新业务发展加速,订单企稳回升。公司2017年前三季度新签订单265.92亿元,已经接近2016年新签订单278.29亿元,主要是公司充分挖掘原水泥生产线EPC业主关系,大力发展多元化工程,积极进入工业工程、基础设施工程、民用工程、公用工程等工程领域,取得较好的效果;其次,公司生产运营管理新签订单33.9亿,同比增长135%。(2)布局水泥窑协同处理危废,大力发展环保业务。依据工信部规划,到2020年水泥窑协同处置生产线占比将达到15%。公司较早布局水泥窑协同处理业务,与葛洲坝合资的葛洲坝中材洁新(武汉)科技有限公司主要从事水泥窑协同处置生活垃圾业务,已经投产并稳定经营,公司还积极布局水泥窑协同处置危废业务,溧阳中材环保危废项目正在建设中。(3)受益“俩材”重组,协同效应提升。2016年8月,国资委批准公司控股股东中国中材集团有限公司与中国建筑材料集团有限公司实施重组,有望为公司带来以下协同:a.中建材集团旗下有大量水泥生产线,可以和公司水泥窑协同处置危废和生活垃圾业务充分互补;b.贯彻一带一路战略,在海外投资业务上发挥产业链协同效应。(4)管理加强带动毛利率提升。2014年公司董事会换届后,着力加强业务精细化管理,减少亏损项目,实现毛利率的逐步提升,从2014年10.59%的综合毛利率到2017年三季度提升至17.29%。公司16年基本处理完钢贸减值和商誉减值的历史包袱,17年利润率水平得以恢复。(5)完成股权激励,增强员工活力。公司今年12月8日完成股票期权的授予,向498名激励对象授予1755万份股票期权,行权价格为9.27元/股,略高于当前股价9.1元/股。行权条件为以2016年净利润为基础,2018-2020年每年的净利润复合增长率不低于18%,股权激励的授予将极大增强员工的动力。 股价表现的催化剂:危废处理业务有突破、节能环保业务接单超预期、海外业务不断接到大单。 核心假设的风险:毛利率提升速度不及预期、新增商誉损失、海外工程业务发展低于预期等。

首次覆盖给予“增持”评级:2016年起公司新签订单进入快速落地期,在手订单十分充裕,按照在手订单匹配融资进行预测,预计公司2017-2019年净利润分别为5.92亿/8.04亿/10.83亿,对应增速37.8%/35.8%/34.7%,对应2017-2019年估值水平为12X/9X/7X。保守按照可比公司PE 估值法18年13倍对应100亿以上市值,首次覆盖,给予“增持”评级。 关键假设点:在手订单顺利执行;融资落实加速l 有别于大众的认识:(1)新的政治周期带动区域高速公路建设高峰来临,公司作为山东省内龙头施工企业受益明显。“十三五”期间山东省政府全面加速高速公路建设,规划新建高速公路近2300公里,对应投资额近2000亿元,在建设项目、施工规模、通车里程均进入快速增长时期。山东路桥背靠山东高速集团,是山东省施工资质最全、资质等级最高的路桥工程施工企业,在山东省高速公路建设大发展的新时期,公司受益明显。(2)入股施工一体化模式带动公司订单高增长,行业集中度提升。入股施工一体化是指施工方通过认购资产管理计划入股项目公司成为优先方,以获取相应标段的施工总承包业务,2016年起公司采用该种模式获取订单高增长,截止2017年三季度末公司在手订单总计超过220亿元,行业集中度持续提升。(3)融资配套落实增强业绩确定性,大股东股份划转引入齐鲁交通。对于建筑企业而言,影响收入结算的核心约束在于是否有足够的资金相匹配来实现订单的转化,市场担心公司定增取消后融资是否面临瓶颈,我们认为作为省属优质国企,公司完全可以通过长短借以及大股东预收应付支持匹配融资实现订单转化, 2017年3月成功发行公司债5亿元,9月完成3.2亿中票发行,融资资金到位将加速在手订单的转化,业绩确定性依然较强;同时大股东通过大宗交易转让1.99%股权至齐鲁交通名下实现原定增方案中战略投资者的引入,在不稀释股本的情况下为公司未来业务拓展打开空间。(4)国企改革方案落地,激发员工活力。公司股权激励方案落地,此次激励方案中公司拟向董监高等137人授予1120万股票期权,约占公司总股本的1%。作为省属国企,一方面公司激励、职业经理人制度的改变将激发员工活力,提升企业价值创造能力,另一方面6.65元/股的授予价格也为公司股价提供一定安全边际。 股价表现的催化剂:铁路建设不断取得突破; 核心假设的风险:基建投资放缓不达预期;国企降杠杆融资途径受限;

事件:勘设股份与翁福科技、贵州省公路工程集团组成的联合体签署肯尼亚卡莱郡希莫尼综合发展项目1809公里道路建设工程第一部分1073公里路段工程总承包合同,合同金额约26.3亿美元,其中公司负责勘察设计、组建中心实验室并负责运行,施工份额占合同总金额扣除前期费用后的30%,即7.10亿美元。本项目分为两期实施,总工期大约40个月,第一期在签署合同并收到预付款之后进场开工。该合同将在经公司董事会审议通过,合同各方签字并盖章后正式生效。 有别于大众的认识:(1)公司所获项目金额部分为16年营收的2.96倍,成功生效后将对未来业绩形成积极影响。公司仅施工部分合同额达7.10亿美元,折合人民币47亿元,约为公司2016年营业收入的2.96倍,我们假设按照10%的净利率(仅按照行业平均可实现净利率水平预测,不代表公司最终能够实现的真实净利率)计算每年可实现1.41亿元净利润,故合同生效后将对公司未来2-3年的业绩形成积极影响。(2)海外布局成果渐现,“造船出海”顺利前行。公司自13年以来已重视海外市场开拓,积极响应国家“一带一路”宏观战略倡议,在为央企海外市场业务提供专业技术服务的过程中不断积累海外工程技术业务经验,14年便与贵州长通电气有限公司、贵州兴中元投资开发有限公司共同出资成立了海上丝路积极探索印度市场。针对海外市场,勘设主要采取“造船出海”模式与国内优秀企业组建合营企业进行业务开拓,本次肯尼亚项目成功签署显示公司多年海外布局初见成效,国际市场的有效打开将为公司提供巨大成长空间;(3)牵头方瓮福科技背靠大型国有磷化工企业瓮福集团,拥有广泛的全球营销网络。翁福科技由瓮福集团和云南化工设计院共同发起设立,其中瓮福集团持股90%。公司依托瓮福自有核心技术,结合云南化工设计院的设计资质,以EPC为主,BOT、PPP等多种模式为辅,在国际国内的矿山采选、磷化工技术服务和工程建设及其他工程领域拓展市场。(4)全年新签订单快速增长,业绩实现超预期。截止上半年,公司新承接合同额约15.88亿元,同比增长140.62%,随着下半年订单顺利执行转化,三季度公司实现净利润2.55亿元,业绩增速超过预期同比增长达117.72%,预计全年业绩增长将继续实现超预期。 上调盈利预测,维持增持评级:公司新签订单及执行超预期,上调盈利预测,预计公司17-19年净利润为3.50亿/4.55亿/5.46亿(原值为2.81亿/3.82亿/5.04亿),增速分别为118%/30%/20%;对应PE分别为23X/18X/15X,维持“增持”评级。

下调盈利预测,维持“增持”评级:利率上行流动性趋紧导致项目贷放款速度低于预期,预计公司17-19年净利润3.08亿/5.24亿/6.81亿(原值5.50亿/7.70亿/10.01亿),对应增速155%/70%/30%,对应PE42X/25X/19X,维持“增持”评级。 核心假设:转型后业务毛利率较原有地产园林业务有所提升;在手PPP项目顺利执行;特色小镇逐步落地;美丽乡村建设进展顺利。 有别于大众的认识:(1)公司积极参与美丽乡村建设获得新的业务增长点。十九大再次将扶贫提高到新的战略高度,确保到2020年现行标准下农村贫困人口全部脱贫成为重要任务。中央财政扶贫基金30多年增长45倍彰显高度重视,2017年中央和地方财政专项扶贫资金规模超过1400亿元,预计未来三年脱贫攻坚战决胜阶段资金投入将继续保持稳定增长。民营企业作为经济建设的重要力量在精准脱贫新阶段具有重要作用,棕榈响应政策号召,积极推进美丽乡村建设,逐步打开新的利润增长点。自17年11月以来,公司已陆续中标美丽乡村建设工程合计总投资额约17.5亿元,约为2016年营业收入的44.9%。(2)以生态城镇为抓手开启成长新篇章。中央提出到2020年建设1000个特色小镇,市场空间超5万亿,公司自2014年起加大特色小镇建设布局,在特色小镇规划设计、投资建设、项目运营上拥有突出优势并已积累丰富经验,先后完成了长沙“浔龙河”、贵阳“时光贵州”、贵安“云漫湖”等生态城镇项目并投入运营,2017年以来陆续中标“国家级”梅县区雁洋、蓬莱市刘家沟、肇庆市回龙镇等特色小镇项目,未来公司将依托生态城镇领域的建设-运营-内容完整产业链优势开启快速成长之路。(3)新签订单快速增长,在手合同储备充足。公司2017年三季度新签订单65.72亿元,相比二季度新签25.07亿元环比增长162%。 截止三季度末,公司累计已签约未完工订单合计232亿元,订单收入比5.94倍,保障未来业绩高速增长。(4)员工持股计划完成购买,充分调动积极性。11月24日首期员工持股计划完成购买,合计购买公司股票3413万股,成本价8.53元/股,占公司总股本的比例为2.29%。本次员工持股按照2:1的比例设立优先级和次级份额,参与认购员工中董监高合计10人出资45%,其他核心及骨干员工不超过100人认购55%,锁定期12个月。 股价表现的催化剂:业绩和订单超预期;特色小镇落地超预期等。

公司2017前三季度归母净利润增速同比增长19.4%,基本符合我们的预期(21%)。2017前三季度公司实现营业收入4703亿元,同比增长6.5%;实现净利润110.4亿元,同比增长19.4%;其中3Q17公司实现营收1715亿元,同比增长0.9%,实现净利润33.3亿,同比下滑12.0%,公司前三季度基建业务进展顺利,同时叠加多元化战略布局收获成效,国际大宗商品价格上涨影响致使公司以矿产资源、物贸为代表的其它业务板块收获盈利(半年度矿产资源盈利3.08亿,去年同期亏损12.5亿),致使公司前三季度利润增速收获较高增长。 公司综合业务毛利率9.12%,较去年同期相比提升了0.1个百分点,净利率同比提升0.25个百分点至2.36%。受高毛利率城轨业务占比提升、国际大宗商品价格上涨带来矿产资源业务利润增长等原因所致,2017年前三季度公司综合业务毛利率9.12%,利润率水平较去年同期出现0.1个百分点提升。公司三项费用率为5.22%,较上年同期上升0.11个百分点,其中销售费用率为0.42%,较上年同期上升0.01个百分点,主要原因是公司加大市场营销力度所致;管理费用率为4.27%,较上年同期上升0.12个百分点,主要原因是职工薪酬增长和加大了研发费用投入所致,财务费用率0.53%,较上年同期下降0.02个百分点,前三季公司资产减值损失/营业收入比重提升0.18个百分点至0.54%,侵蚀部分利润,综合影响下公司净利率同比提升了0.25个百分点至2.36%。 2017年前三季度公司经营活动产生的现金流量净额-152.5亿元,较上年同期多流出153.9亿元。随着经营规模的扩大,存货和应收账款增加,部分项目前期出现垫资情况致使公司经营性现金流流出增加,公司前三季经营活动净额较上年同期多流出153.9亿元,但随着四季度回款高峰的到来预计全年公司现金流仍能出现大幅改善。前三季公司收现比99.7%,同比下降0.9个百分点,付现比96.2%,与去年同期下降0.4个百分点,前三季公司预收款812.8亿,同比增加50.4亿,预付款383.6亿,同比增加55.0亿。 新签订单总额同比增长24%,2.3万亿在手订单助力未来成长。2017年前三季度公司新签订单总量8980亿元,同比增长24%,其中包含新签基础设施投资项目(PPP、BOT等)2104亿元,与去年同期基本持平;分业务板块来看,基建建设、勘察设计、工业制造、房地产开发和其它业务板块分别实现新签订单7575亿、179.7亿、232.1亿、241.7亿和751.1亿,同比分别实现19.3%、50.3%、25.5%、23.6%和81.7%的增长,在基建建设细分中,铁路新签订单1426亿元,同比下滑38%,公路新签1752亿元,同比增长129%、市政和其他新签4396亿元,同比增长34.7%。公司未完成合同额2.32万亿元,较上年末增长13.9%,在手订单中基建建设业务1.92万亿元,较上年末增长15.7%;勘察设计与咨询服务业务344.2亿元,较上年末增长28.8%;工程设备和零部件制造业务324.2亿元,较上年末增长18.4%,在手订单饱满助力未来业绩成长。 维持盈利预测,维持“增持”评级:预计公司17年-19年净利润分别为147.6亿/169.7亿/191.7,增速分别为18%/15%/13%;PE分别为14X/12X/11X,维持增持评级。

公司2017年前三季度归母净利润同比增长4.1%,扣非后净利润同比增长24.7%,符合我们的预期。2017年前三季公司实现营业收入7709亿元,同比增长15.0%;实归属母公司净利润257.8亿元,同比增长4.1%,净利润增速4.1%较低主要受2016年三季度中海外合并中信物业形成投资收益较大所带来的利润高基数影响,以扣非后净利润作为考量指标,则2017年前三季扣非净利润同比增长24.7%,符合我们的预期。2017年Q1/Q2/Q3单季公司分别实现营收2348亿/2904亿/2456亿,同比增长9.7%/13.6%/22.5%,Q1/Q2/Q3单季实现净利润70.83亿/109.54亿/77.44亿,同比增长11.03%/12.69%/-10.63%。 基建业务收入占比达到20%,公司加大基建板块重点布局持续取得进展。2017年前三季公司实现营业收入7709亿元,同比增长15.0%,其中房屋建筑工程业务收入4860亿元,同比增长3.4%,占比63%;房地产开发与投资业务收入1144亿元,同比增长25.0%,占比15%,基础设施建设与投资业务收入1539亿元,同比大幅增长61.1%,占比达到20%(半年度业收入占比18.6%),公司加大基建板块重点布局持续取得进展,实现较高增长。 房建业务毛利率提升叠加高毛利基建收入占比增大,公司毛利率同比提升0.1个百分点。公司房建毛利率较上年同期提升叠加高毛利基建、地产收入增加,公司综合毛利率同比增加0.1个百分点至9.56%,若考虑到去年前5月“营改增”未全面实施影响,公司毛利率提升还会更加显著;公司期间费用控制良好,管理费用同比下降0.08个百分点至1.82%,销售费用率下降0.02个百分点至0.25%,公司长期和短期借款相应增多、中海地产完成收购中信物业组合等原因导致相应的利息费用增加,公司财务费用率较去年同期增加0.04个百分点至0.72%,综合影响公司净利率提升0.28个百分点至4.85%。本期实现投资收益40.3亿元,主要由中国海外收购合营企业股权实现投资收益贡献,但仍低于去年三季度合并中信物业形成投资收益高基数(65.7亿元),综合影响下公司净利率下滑0.39个百分点至4.50%。 拿地支出增加致使公司前三季经营性现金流净额-752.5亿元,较去年同期多流出986亿元。 2017年前三季度公司现金净流出752.5亿,较上年同期多流出986亿元,主要是拿地支出增加所致(17年前三季新增土地储备对应1399万方)。公司收现比96.7%,较去年同期下降了1.4个百分点,预收款1945.5亿,较去年同期增加80.5亿;付现比103.6%,较去年提升了11.49个百分点,预付款296.7亿,较去年同期减少20.7亿。 基建和海外业务共同发力带动新签订单总额同比大幅增长25%,在手订单充裕助力未来业绩增长。2017年前三季度公司累计新签订单16033亿元,同比增长25.0%,其中房建新签订单10901亿,同比增长18.8%,基建业务新签订单5049亿,同比大幅增加40.4%,勘察设计新签订单83亿,同比增长40.1%。按订单所属区域划分,前三季公司国内业务新签订单总额14593亿,同比增长22.5%,境外业务新签订单1440亿,同比增长56.3%,基建和海外业务共同发力带动新签订单总额同比大幅增长。 维持盈利预测,维持“买入”评级:预计公司17-19年净利润分别为353.4亿/400.6亿/452.7亿,对应增速为18%/13%/13%,PE为8.21X/7.24X/6.41X,维持买入评级。

公司2017年前三季度归母净利润增速同比增长76.2%,基本符合预期,公司预计2017年净利润增速区间为【80%-100%】。2017年前三季度公司实现营业收入25.5亿元,同比增长55.3%;实现净利润3.05亿元,同比增长76.2%。其中3Q17单季公司实现营收入8.77亿元,同比增长51.2%,实现净利润1.04亿,同比增长49.6%。我们根据德马吉中报业绩估算,其三季报营业收入预计1.74亿元,净利润3629万元,剔除并表影响,公司前三季度实现营业收入23.8亿元,同比增长44.8%,净利润2.69亿元,同比增长55.3%。 PPP模式快速推进带动公司综合毛利率提升6.20个百分点,但受去年“营改增”施行冲减已计提营业税影响及应收账款增加带来的资产减值损失大幅增加影响,净利率整体小幅提升1.39个百分点。17年前三季度公司综合毛利率提升6.20个百分点至30.80%;由于去年“营改增”施行时,对已按完工百分比确认但未开具发票的收入调整成不含税收入同时冲减已计提营业税使得公司16年前三季度税金及附加为-5340万元,因此17年前三季度(税金及附加/营业收入)同比提升3.61个百分点;公司期间费用率控制较好,同比下降0.51个百分点至15%,其中销售费用率/管理费用率/财务费用率较去年同期均基本持平,分别变化0.01/-0.50/-0.02个百分点;此外,由于业务规模扩大公司应收账款大幅增加,同比增长142%,与去年同期相比增加7.47亿元,公司资产减值损失占营业收入比重因此较去年同期相比提升1.18个百分点至1.33%,综合影响下公司净利率小幅提升1.39个百分点至11.93%。 PPP项目增加并业务开拓力度加大,公司经营性现金流净额流出较多。17年前三季度公司经营活动现金流量净额为-6.66亿元,同比多流出6.94亿元;收现比67.5%,较去年同期下降1.40个百分点;付现比97.86%,同比增加27.06个百分点。 “大生态+泛娱乐”双主业协同互补有序推进,驱动业绩进入高速发展期:(1)内外并举全面完善“大生态”产业链,横向发展深入布局水生态领域。中央对生态文明建设重视超预期,行业未来空间巨大。我们测算,“十三五”期间,水环境治理市场空间达8775亿。公司紧握机遇继续深耕生态环境主业发展,10月完成对新港永豪75%的股权收购后,成功向水生态领域延伸,大幅增强公司在大生态领域的综合竞争优势。(2)文化旅游产业步步为营,从创意到营销闭环可期。公司于2015年收购恒润科技,业务开始拓展至文化旅游领域,2016年并购德马吉加速深化第二主业布局,2017年9月再收购互联网自媒体营销广告公司——微传播23.3%股份,完善公司“线上+线下”全方位、多层次的品牌推广及品牌营销产业布局,助力公司文化旅游从2B向2C延伸,打造从主题乐园建设及运营到旅游品牌营销的闭环产业链。(3)“大生态+泛娱乐”协同互补,PPP承揽能力全面提升。2017年以来公司积极推动“大PPP”运营模式“大生态+泛游乐”产业的实施落地,仅三季度先后签署128亿元框架协议,约为2016年营收的4.98倍,“双主业”协同效应日益凸显,业务结构进一步优化。(4)第一期员工持股计划完成购买,动力十足。公司面向董监高、中层、骨干等不超过29名员工推出第一期员工持股计划,9月已通过大宗交易方式受让控股股东转让的551.95万股公司股票完成购买,占公司总股本1.33%,成交均价25.36元/股,成交金额合计约1.40亿元。 上调17年盈利预测,新增18-19年盈利预测,维持“增持”评级:公司PPP项目进展顺利,上调17年盈利预测,新增18-19年盈利预测,预计公司17-19年净利润为4.96亿/7.44亿/10.42亿(17年原值为3.04亿),增速分别为90%/50%/40%;对应PE分别为26X/18X/13X,维持增持评级。

公司2017前三季度归母净利润增速同比增长26.1%,符合我们的预期(25%)。公司前三季度实现营业收入40.6亿元,同比增长96.1%;实现净利润3.05亿元,同比增长26.1%。其中3Q17单季公司实现营收16.2亿元,同比增长91.2%,实现净利润1.53亿,同比增长32.1%。 扣除非经常性损益后,公司1-9月净利润同比增长39.1%,主要系公司今年主业增长较快,而去年同期由于并购西班牙Eptisa获得债务豁免0.60亿元,非经常性收益较高拖累了今年扣非前利润增速。 由于收购并表影响,公司综合毛利率下降3.84个百分点,净利率下滑4.64个百分点。17年前三季度公司综合毛利率下降3.84个百分点至27.53%;公司期间费用率控制较好,同比下降0.59个百分点至14.51%。其中销售费用率/管理费用率/财务费用率较去年同期均基本持平,分别变化-0.19/-0.48/0.08个百分点;公司资产减值损失占营业收入比重较去年同期相比下降1.26个百分点至2.99%;营业外收入则由于去年同期有Eptisa债务豁免收益同比减少57.83%,占营业收入比重下降2.89个百分点,综合影响下公司净利率下滑4.64个百分点至8.20%。 公司经营性现金流净额较去年同期多流入1.78亿元,收现比大幅增加。由于公司经营性回款增加幅度大于现金支出增加幅度,17年1-9月经营活动产生的现金流量净额-4.12亿元,同比多流入1.78亿元,收现比91.78%,较去年同期提升19.84个百分点;付现比51.47%,相比收现比增幅较小,同比增加5.10个百分点。 市场开拓力度持续加大,定增、可转债、事业伙伴计划助力公司发展:1)市场开拓持续加大,并购手段得心应手。公司8月以自有资金8763万元收购石家庄市政设计研究院100%股权,进一步完善了京津翼、雄安新区等区域业务布局,加强了属地化建设。2)拟发行可转债加快进行资源整合。公司9月公告发行可转债预案,拟募资不超过8.43亿元用于投资环境检测运营中心建设项目、区域中心建设项目、ERP一体化平台建设项目和补充流动资金,有助于公司加强对海外子公司的管理能力,充分吸收与转化TestAmerica环境检测先进技术,塑造全新业绩增长点。3)实际控制人参与定增,彰显对公司发展的充足信心。上半年度公司完成定增计划,合计发行股票1729万股,发行价格19.55元/股,募集资金3.38亿元,用于补充流动资金,其中公司实际控制人符冠华认购0.88亿元,彰显对未来发展信心。4)拟实行事业伙伴计划,优化公司治理,激发员工活力。公司拟开展事业伙伴计划,员工自愿参与。该计划激励方式将以事业伙伴自有资金及公司业绩提取基金,通过资管计划通道购买公司股票,若当年度实现归母净利润同比增速超过20%,则公司按与事业伙伴自有出资1:1提取专项基金参与认购,否则不予提取。事业伙伴个人出资与专项基金出资购买的股票锁定期分别为3年和8年。 维持盈利预测,维持“增持”评级:预计公司17-19年净利润为4.97亿/6.56亿/8.85亿,增速分别为31%/32%/35%;对应PE分别为21X/16X/12X。

公司2017年前三季度归母净利润增速同比增长112%,低于我们的预期(135%)。2017年前三季度公司实现营业收入35.4亿元,同比增长33.3%;实现净利润1.80亿元,同比增长112%。其中3Q17单季公司实现营收14.2亿元,同比增长17.5%,实现净利润0.96亿,同比增长195%。 生态城镇业务占比提升使得毛利率改善3.60个百分点,期间费用率控制良好,但受去年同期“营改增”冲减及营业外收入较多影响,净利率提升2.15个百分点。17年前三季度公司综合毛利率提升3.60个百分点至20.27%;由于去年“营改增”施行时,对已按完工百分比确认但未开具发票的收入调整成不含税收入同时冲减已计提营业税使得公司16年前三季度税金及附加为-2850万元,因此17年前三季度(税金及附加/营业收入)同比提升2.02个百分点;公司期间费用率控制较好,同比下降1.68个百分点,其中管理费用率大幅下降2.44个百分点至7.52%,销售费用率和财务费用率分别小幅提升0.37/0.39个百分点至1.3%/4.11%;公司资产减值损失占营业收入比重较去年同期相比略增0.18个百分点至1.61%,综合影响下公司净利率小幅提升2.15个百分点至5.26%。 公司经营性现金流净额有所好转,投资活动产生现金流净额随PPP项目推进流出增加。17年前三季度经营活动现金流量净额为-0.78亿元,同比多流入2.03亿元;投资活动产生的现金流量净额为-11.12亿元,同比多流出4.9亿元,较上半年多流出6.41亿元。公司收现比96.5%,较去年同期下降6.27个百分点;付现比106.54%,同比减少12.29个百分点。 1)以生态城镇为抓手开启成长新篇章。中央提出到2020年建设1000个特色小镇,市场空间超5万亿,公司自2014年起加大特色小镇建设布局,在特色小镇规划设计、投资建设、项目运营上拥有突出优势并已积累丰富经验,先后完成了长沙“浔龙河”、贵阳“时光贵州”、贵安“云漫湖”等生态城镇项目并投入运营,2017年以来陆续中标“国家级”梅县区雁洋、蓬莱市刘家沟、肇庆市回龙镇等特色小镇项目,未来公司将依托生态城镇领域的建设-运营-内容完整产业链优势开启快速成长之路。2)新签订单快速增长,在手合同储备充足。公司2017年三季度新签订单65.72亿元,相比二季度新签25.07亿元环比增长162%。截止三季度末,公司累计已签约未完工订单合计232亿元,订单收入比5.94倍,保障未来业绩高速增长。3)拟开展员工持股计划,充分调动积极性。9月4日公司发布2017年员工持股计划(草案),设立信托计划总规模不超过3亿元,将按照2:1的比例设立优先级和次级份额,本次员工持股计划拟筹集资金不超过1亿元认购信托计划次级份额,参与认购员工中董监高合计10人出资45%,其他核心及骨干员工不超过100人认购55%。 维持盈利预测,维持“增持”评级:预计公司17-19年净利润为5.50亿/7.70亿/10.01亿,增速分别为355%/40%/30%;对应PE分别为27X/19X/15X,维持增持评级。

公司2017年前三季度归母净利润同比增长15.5%,扣除非后净利润同比增长22.6%,基本符合我们的预期(21%)。2017年前三季公司实现营业收入743.1亿元,同比增长17.3%;实归属母公司净利润25.89亿元,同比增长15.5%,扣除非后净利润同比增长22.6%,基本符合我们的预期。分季度看,2017年Q1/Q2/Q3单季公司分别实现营收231.8亿/270.0亿/241.2亿,同比增长37.9%/20.2%/0.3%,Q1/Q2/Q3单季实现净利润7.46亿/9.87亿/8.56亿,同比增长15.6%/24.1%/6.8%。 收入增加带来费用控制规模效应显现,公司净利率提升0.39个百分点。受“营改增”的全面实施核算口径发生变化影响,2017年前三季度公司综合毛利率较去年同期下滑0.92个百分点至12.06%,但较半年度公司毛利率出现0.5个百分点的提升,销售费用率提升0.07个百分点至1.01%,但是由收入规模扩大带来费用控制的规模效应显现,公司管理费用率下降了0.05个百分点至4.36%,财务费用率下降0.33个百分点至1.83%,资产减值损失/营业收入比重下降0.2个百分点;公司营业税金及附加/营业收入比例下降0.01个百分点至-0.04%,综合影响公司净利率提升0.39个百分点至4.63%。 公司经营性现金流净额较去年同期多流出25.58亿元,现金流承压。2017年前三季度公司经营活动产生的现金流量净额-73.88亿元,较上年同期多流出25.58亿元,其中三季度单季度现金净流出50.43亿元,较去年同期多流出62.26亿元。2017年前三季公司收现比93.8%,同比提升11个百分点,预收款115.4亿元,同比下降37.7亿元;付现比99.1%,较去年同期提升8.5个百分点,工程项目保证金和前期征拆资金增加致使公司其他应收款同比增加99.3亿至158.2亿元,在建工程同比增加38.70亿元至65.6亿元,公司房地产板块项目投入叠加PPP在建项目增加致使现金流大幅流出。 1)PPP和海外业务共同发力带动新签订单总额同比大幅增长25%,公司业务结构不断优化。 2017年前三季度公司累计新签订单1805亿元,同比增长24.6%,新签合同中国际工程合同额折合人民币699元,同比增长31.4%,新签国内工程合同1106亿元,其中PPP项目签约849.7亿元,占新签合同的比例达到了47%,公司新签合同中海外+PPP项目占比达到86%,公司业务结构不断优化。2)布局大环保产业,努力实现异地扩张的同时提升利润率水平。 2014年开始葛洲坝开启环保转型大幕,公司以绿园科技为环保运营平台布局废品分类回收及深加工,2016年大连环嘉新设立6家分公司,同时新设立葛洲坝兴业再生资源有限公司将环保业务范围拓展到华中地区,未来公司一方面将不断加大区域布局实现异地扩张,另一方面努力延伸产业链进一步挖掘废品深加工利润空间。3)对标法国万喜,基础设施运营投资力度不断加大。加大基础设施投资运营力度一直是公司战略发展的重点,目前公司已经实现了交通、水务和海外能源三个平台的打造,公司激励好活力强,长期看成长路径类似于法国万喜,盈利能力和估值水平还有较大提升空间。 维持盈利预测,维持“增持”评级:预计公司17年-19年净利润分别为43.32亿/54.61亿/68.56亿,增速分别为28%/26%/26%,扣除可续期债利息5.6亿后归属普通股股东净利润为37.72亿/49.01亿/62.96亿;对应PE分别为12.3X/9.5X/7.4X,未扣除可续期债利息PE为11X/8X/7X,维持“增持”评级。

公司2017前三季度归母净利润增速同比增长44.40%,超过我们的预期(34%)。前三季度公司实现营业收入16.15亿元,同比增长40.20%;实现净利润1.79亿元,同比增长44.40%。其中3Q17公司实现营收6.02亿元,同比增长50.61%,实现净利润0.59亿,同比增长84.60%。 毛利率基本平稳,净利润略有提升。前三季度公司综合毛利率下降0.21个百分点至36.52%,其中三季度单季毛利率提升1.62的百分点;公司销售费用率和财务费用率保持平稳,管理费用率由于规模效应,增速慢于收入,同比下降1.79个百分点至11.30%;公司资产减值损失占营业收入比重同比增长1.32个百分点至5.06%,资产减值损失录得0.82亿元也为历史最高,主要是公司业务快速增长,应收账款增加所致。 由于收入规模快速增长,现金流流出增加:公司前三季度实现经营性现金流净额-2.26亿元,较去年同期多流入1.30亿元,四季度才是建筑公司收款期,前三季度现金流为负属正常现象。收现比86.19%,较去年同期下降13.94个百分点。 设计行业高景气度,长期成长空间大,公司订单高增长逐步体现至业绩:1)公司设计新签订单连续高增长,三季度业绩加速。伴随行业景气度上行和公司省外扩张加速,上半年公司新签勘察设计订单20.03亿元,同比增长61.89%。今年三季度,公司订单的连续高增长效果开始在业绩上体现。2)基建设计行业长期成长性好,中期景气度高:基建设计企业长期成长路径是市占率提升和扩展新的设计领域,对比国际设计龙头AECOM(16年收入174亿美元,扣非利润3.52亿美元)还有较大成长空间。中期看地方政府换届后1-3年是设计需求旺盛时期,16年下半年开始设计企业订单都有60%以上高增长,按当前订单形势,中期成长性非常确定,估值又提供充足安全边际。3)股权激励激发员工活力。2017年完成第一期限制性股票激励授予,向142名激励对象授予351.76万股限制性股票,授予价17.42元/股,解锁要求2017-2019年各年度净利润较2016年相比,增长比例不低于20%/40%/60%。 维持盈利预测,维持“增持”评级:预计公司17-19年净利润为2.90亿/3.94亿/5.20亿,增速分别为38%/36%/32%;对应PE分别为24X/18X/13X。

投资要点:公司2017年前三季度归母净利润增速同比增长67.6%,基本符合我们的预期(65%),公司预计1-9月净利润增速区间为【50%-80%】。2017年前三季度公司实现营业收入86.4亿元,同比增长72.3%;实现净利润8.66亿元,同比增长67.6%。其中3Q17单季公司实现营收36.5亿元,同比增长74.4%,实现净利润3.99亿,同比增长81.5%。 环保业务规模扩张、PPP模式快速推进带动公司综合毛利率提升1.05个百分点,期间费用率受益业务扩张规模效应大幅下降,资产减值损失大幅增加致使净利率小幅下滑。17年前三季度公司综合毛利率提升1.05个百分点至29.93%,其中三季度单季毛利率同比下滑1.35个百分点至27.18%;期间费用率主要受益于三季度业务快速扩张产生的规模效应,前三季度累计同比下降2.11个百分点至13.45%,单季同比减少3.73个百分点至11.72%。其中1-9月销售费用率提升0.08个百分点至0.32%,管理费用率下降1.04个百分点至9.89%,财务费用率下降1.16个百分点至3.24%;同时由于业务规模扩大公司应收账款同比增长57.5%,相比17年上半年增加5.43亿元。公司1-9月资产减值损失占营业收入比重因此较去年同期相比提升1.94个百分点至2.49%,其中三季度单季同比提升2.66个百分点至2.89。此外由于17年上半年处置申能环保产生-1.21亿投资收益,使得公司前三季度投资收益同比减少1.5亿,综合影响下公司净利率下滑1.02个百分点至10.54%,三季度单季度则不受投资收益影响,主要系期间费用率下降与资产减值损失/营业收入比重提升综合作用致使净利率微降0.78个百分点至10.84%。 公司经营性现金流净额与投资活动产生现金流净额合计较去年同期多流出5亿元,其中经营性现金流大幅改善,投资活动产生现金流净额流出较多。受益于PPP模式公司经营性现金流大幅改善,17年前三季度经营活动现金流量净额为7.23亿元,同比多流入5.08亿元,其中三季度单季大幅改善,同比多流入8.36亿元;1-9月投资活动产生的现金净额由于PPP项目投资增加同比多流出10亿元,其中投资支付的现金25.5亿元,较去年同期相比大幅提升,同比增加238%,多流出17.9亿元,三季度单季11.1亿元,同比增加273%,多流出8.14亿元。1-9月公司收现比65%,较去年同期下降29.47个百分点;付现比55.08%,同比下降19.69个百分点。 (1)民企PPP龙头流域治理和生态修复布局早、实力强,PPP订单充足保证业绩高增长。17年前三季度公司公告中标项目合计金额为508.41亿元,同比增长68.44%。2015年以来至今,公司已公告订单1253.49亿元,约为2016年营业收入的14.6倍,在所有PPP公司中最高,对未来业绩继续高增长提供充足保障。公司17年前三季度其他非流动资产45.85亿元,相比中报增加了10.9亿元,较年初增长73.44%,主要为公司对PPP公司的股权投资。 (2)2017年连续推出两期员工持股计划,彰显公司对未来发展信心。2016年完成第一期员工持股计划购买,合计成交金额2.99亿元。2017年4月,公司推出第二期员工持股计划,2017年7月11日完成购买,合计成交金额14.76亿元,成交均价约为15.96元/股。8月3日公司再次推出第三期员工持股计划,募资总额上限为9亿元,目前已通过二级市场买入公司股票473万股,占总股本0.18%,均价20.66元/股,成交金额约9771万元。 上调盈利预测,维持“增持”评级:公司PPP项目进展顺利,上调盈利预测,预计公司17-19年净利润为21.50亿/31.18亿/42.09亿(原值为20.01亿/28.21亿/36.68亿),增速分别为66%/45%/35%;对应PE分别为27X/19X/14X,维持增持评级。

公司2017年前三季度利润增速28.6%,略低于我们的预期(前瞻预计33%),公司预计17年全年业绩区间【20%-50%】。2017年前三季度公司实现营业收入86.7亿元,同比增长38.2%;实现净利润3.83亿元,同比增长28.6%,其中三季度单季收入34.9亿元,同比增长47.8%,单季净利润1.67亿,同比增长24.7%。 公司综合毛利率下滑3.24个百分点,期间费用控制良好,净利率与去年同期相比基本持平。2017年前三季度公司综合毛利率11.47%,同比下滑3.24个百分点。公司期间费用控制良好,增速低于同期营业收入增速使得期间费用率较去年同期降低1.17个百分点,其中销售费用率基本持平,同比微降0.09个百分点,管理费用率下降0.68个百分点至2.45%;财务费用率下降0.40个百分点至1.11%。公司进一步加强项目收款力度,资产减值损失/营业收入比率减少1.52个百分点至0.60%。综合影响下公司净利率基本与去年持平,小幅下滑0.16个百分点至4.57%。 公司收现比大幅提升,现金流回款情况显著好转。2017年前三季度公司加强项目资金管控,效果显著,经营活动产生的现金流净额1.56亿元,较去年同期多流入5亿元,收现比106.2%,同比大幅提升41.0个百分点,付现比104.9%,同比增加32.3个百分点,现金流回款情况显著好转。 1)公司控股股东增资全资子公司助力经营,上市公司财务状况将受益优化。公司控股股东广田控股或其指定关联企业拟出资10.8亿元对广田集团全资子公司广田高科进行增资,以提高其资本实力和经营能力,增资完成后将持有广田高科68%股份。广田高科2016年净利润亏损约1408万元,17年上半年亏损1604万元,后续不再纳入上市公司合并报表范围将使得广田集团财务状况得到一定程度优化,同时有利于上市公司继续专注装饰施工设计主业和创新业务发展。2)互联网家装“过家家”稳步推进,开启全国性扩张步伐。公司针对80后为主的首次置业装修的年轻用户,推出互联网家装品牌“过家家”,16年12月与湖北腾楚在武汉共同设立“腾讯过家家”,将“过家家”在互联网家装方面的管理与品牌优势与腾讯房产的品牌和流量优势有效结合,助力公司迅速开拓全国互联网家装市场。截止目前,“过家家”顺利推进,已在深圳、武汉、苏州、常州、扬州、上饶、成都、合肥等地成功开设9家线下体验店。3)加快搭建智慧家居生态平台,实现大数据运营,借助渠道优势,建立闭环生态圈。公司借助装修入口优势,引进BAT核心专家,推出智能家居图灵猫产品,为家庭提供智能化整体解决方案。2016年10月图灵猫首个商业化项目已成功落地,深圳新豪方将采购2065万元产品用于其豪方天际房地产项目。未来图灵猫将借助广田传统精装修、定制精装、互联网家装三大渠道铺货,建立起“装饰装修—智慧家居产品—智慧家庭—智慧社区”闭环生态圈。 维持盈利预测,维持“买入”评级:预计公司17年-19年净利润分别为5.01亿/6.01亿/7.19亿,增速分别为24%/20%/20%;PE分别为28X/24X/20X ,维持买入评级。

公司2017前三季度归母净利润增速同比增长183%,符合我们的预期(185%),公司预计2017年业绩变动区间为【0%-50%】。2017年前三季度公司实现营业收入23.8亿元,同比增长28.5%;实现净利润4233万元,同比增长182.5%;其中3Q17单季公司实现营收8.9亿元,同比增长23.3%,实现净利润5001万元,同比增长75.9%,公司装饰业务进展较为顺利,处置联营企业易日升金融提升前三季利润1054万元,收购标的集艾设计业绩大幅增长以及上海创域17年全年并表共同促使公司前三季业绩大幅增长。 受“营改增”影响,2017Q3公司综合毛利率较去年同期下滑1.72个百分点至34.97%,但较二季度已有1.06个百分点提升。期间费用率同比下降2.30个百分点至30.3%,其中销售费用率同比下降4.11个百分点至16.4%,人工工资增加导致管理费用率同比提升2.21个百分点至13.8%,银行手续费提高导致财务费用由负转正;公司资产减值损失占营业收入比重同比下降0.02个百分点至0.17%,综合影响下公司净利率提升了1.41个百分点。 预收款增加带动前三季经营性现金流净额同比多流入1.42亿元。2017前三季经营活动产生的现金流量净额为5.44亿元,同比多流入1.42亿元,公司家装业务产值增长,收到工程预收款增加,公司前三季预收款0.89亿,同比增长69.6%,收现比118.4%,较去年同期提升1.4个百分点;付现比81.2%,同比提升1.0个百分点。 1)A6业务基石作用显现,在手订单充裕有望带动公司业绩持续发力。消费升级叠加地产后周期综合影响,公司17年以来业务规模和营业收入均保持良好增长态势,截止三季度末在手订单35.6亿,为全年业绩增长奠定坚实基础。2)拟收购北京欣邑东方室内设计有限公司60%股权,实业投资再下一城。北京欣邑东方是国内室内设计的领军企业,标的公司核心人物邱德光T.K.Chu三十年来致力于两岸的尖端室内设计, 以丰富的经验与深厚的素养将装饰元素结合当代设计,开创了新装饰主义NEO-ART DECO东方美学风格,合作伙伴包括万科、保利地产、恒大集团、融创等著名房地产开发商,品牌与资源优势突出,收购完成后欣邑东方三年对赌扣非后净利润达到4,560 万、5,244 万、6,030.6万元。3)设立长租公寓事业部,掘金装饰蓝海。家装企业扩张的核心是拥有可复制的管控模式实现产业化,长租公寓无疑是开展装配式装修业务的沃土,东易深耕家装领域二十年,是首批“国家装配式建筑产业基地”的家装企业,在装配式装修技术、成本管控方面都具有明显优势,公司结合自身主营业务属性和特点设立长租公寓事业部,全面负责长租公寓装修的相关业务,后续业务拓展值得期待。4)定增与限制性股票提供一定安全边际。公司限制性股票要求公司业绩17-18年实现20%以上增长,同时拟非公开发行不超过2802万股完善信息化系统,搭建物流体系已获证监会审核通过,定增发行价格24.98元/股,与目前股价相比提供一定安全边际。 上调18-19年盈利预测,维持“增持”评级:公司拟并购标的增厚利润,上调18-19年盈利预测,预计公司17年-19 年净利润为2.30亿/3.13亿/3.89亿(原值2.30亿/2.86亿/3.58亿),增速分别为33%/36%/24%,对应PE 分别为26X/19X/15X。

公司2017前三季度归母净利润增速同比增长54.5%,较大幅度超过我们的预期(25%)。2017年前三季度公司实现营业收入67.3亿元,同比增长12.6%;实现净利润3.48亿元,同比增长54.5%;其中3Q17单季公司实现营收17.4亿元,同比下滑-9.47%,实现净利润1.50亿,同比增长115.5%。 我们预计公司2017年前三季度业绩超预期主要系Q3单季度项目结算产生较多利润所致,公司3Q17单季综合毛利率因此提升10.8个百分点,虽然受人民币升值影响汇兑损失大幅增加,但综合影响下公司3Q17单季度净利率仍提升5.0个百分点,带来公司利润的高增长。3Q17单季度公司综合毛利率22.7%,同比提升10.8个百分点。期间费用率同比提升7.51个百分点至11.8%,其中,受人民币升值影响公司汇兑损失增加,财务费用较去年同期增加7241万元(预计3Q17单季度汇兑损失约6300万元),财务费用率同比提升4.07个百分点至3.13%;销售费用率同比提升3.23个百分点至6.39%,主要系职工薪酬及新市场开发费等增加;管理费用率与去年同期相比基本持平。Q317单季收到上年度项目回款较多,使得公司应收账款减少,坏账准备冲回,资产减值损失大幅减少,占营业收入比重同比下降2.17个百分点,综合影响下公司净利率提升5.0个百分点至8.62%。 国际工程项目收到上年度项目回款较多使得经营性现金流大幅好转。2017年前三季度公司经营性现金净额13.2亿,较去年同期多流入12.2亿,主要因为公司国际工程项目收到上年度项目回款较多。收现比107.3%,较去年同期提升16.6个百分点;付现比101.6%,与去年同期相比基本持平,小幅提升0.35个百分点。 (1)订单情况良好,储备项目充足。公司1H17新签订单20.4亿美元,截止上半年,公司累计已签约未完工合同金额合计约122亿美元,其中已生效在执行项目金额共计51.4亿美元,仅生效未完工金额占收入比重达3.87,项目储备充足。(2)开拓国际工程新市场与深耕传统优势市场并驾齐驱。公司发挥品牌和优势渠道,积极开拓新市场,将之与维护传统优势市场、“一带一路”沿线市场一并视为公司战略的重中之重。继16年在肯尼亚、伊拉克、哈萨克斯坦取得市场突破后,上半年延续良好态势,实现了伊朗内政部406辆地铁车采购项目、伊朗德黑兰70辆铝合金地铁车供货项目、伊拉克贾贝尔巴赞水泥厂、哈萨克斯坦阔克布拉克铁矿选矿厂等多个项目签约。 维持盈利预测,维持“增持”评级:预计公司17-19年净利润为6.00亿/7.80亿/10.10亿,对应增速30%/30%/30%,对应PE20X/15X/12X,维持“增持”评级。