个贷增长继续提速。 23年末个人贷款及垫款余额较 22年同比增长 29.6%，超过23Q3同比增速（26.9%），个贷占比较 22年提升 3.1pct 至 40.5%。 23H2个贷增长主要源于消费贷，同比增幅达到了 32%。宁波银行贷款结构向个贷倾斜，适度配臵债券投资， 23年全年生息资产收益率为 4.16%，与 23H1基本持平。 财富管理做大做强，零售 AUM 近万亿。 公司在产品体系、客户经营、团队建设等方面持续优化， 23年末公司零售 AUM 达到了 9870亿元，同比增长 22.5%。 信用卡发卡量迅速增长。 23年公司信用卡发卡量较 22年末增长 21%。受资本市场影响，中收整体承压，然而银行卡业务获得的中间收入同比增长 63%。 不良率平稳，逾期及关注类贷款占比有所上行。 关注类贷款占比较 23Q3提升11bps 至 0.65%，逾期贷款占比较 23Q2提升 8bps 至 0.93%，主要是因为逾期 3个月以内贷款占比提升。 投资建议。 我们预测 2024-2026年 EPS 为 4.16、 4.52、 5.04元，归母净利润增速为 10.56%、 8.47%、 11.09%。我们根据 DDM 模型（见表 2）得到合理价值为24.02元；根据可比估值法给予公司 2024E PB 估值为 0.80倍（可比公司为 0.57倍），对应合理价值为 25.88元。因此给予合理价值区间为 24.02-25.88元（对应 2024年 PE 为 5.77-6.22倍，同业公司对应 PE 为 4.04倍），维持“优于大市”评级。 风险提示：企业偿债能力下降，资产质量大幅恶化；金融监管政策出现重大变化。

Q4 营收增速有所回升。 江阴银行 2023 年全年营收增速同比增长了 2.25%，归母净利润同比增长了 16.83%，其中 Q4单季度江阴银行营收较 22Q4增长 8.85%，Q4 单季度归母净利润增速为 19.03%，增速整体有所回升。 23Q4 息差为 2.06%，较 23Q3 下降了 1bp。 普惠业务快速发展。 2023 年底江阴银行全行支农再贷款余额 26.2 亿元，惠及883 户涉农企业。同时江阴银行对照省联社“五访五增”专项竞赛活动要求，序时开展“新形势新起点齐拼搏共奋进”等专项竞赛活动，年内走访近两年未续贷客户达 2.12 万户，授信 5570 户、金额 15.33 亿元；走访（回访）个体工商户达 12.52 万户，授信 5.43 万户、金额 16.30 亿元。 不良率继续改善。 23 年末公司不良率为 0.98%，与 23 年 Q3 相比持平。关注类贷款占比为 1.07%，较 Q3 下降了 1bp。 投资建议。 我们预测 2024-2026 年 EPS 为 0.84、 0.91、 0.98 元，归母净利润增速为 9.74%、 7.76%、 8.04%。我们根据 DDM 模型（见表 2）得到合理价值为5.42 元；根据 PB-ROE 模型给予公司 2024E PB 估值为 0.75 倍（可比公司为 0.46倍），对应合理价值为 5.30 元。因此给予合理价值区间为 5.30-5.42 元（对应2024 年 PE 为 6.31-6.45 倍，同业公司对应 PE 为 6.11 倍），维持“优于大市”评级。 风险提示：企业偿债能力下降，资产质量大幅恶化；金融监管政策出现重大变化。

利润继续稳定增长。工商银行2023年全年营收增速同比下降了3.73%，归母净利润同比增长了0.79%，其中Q4单季度归母净利润增长0.80%，整体业绩继续保持稳定增长。工商银行拟每10股分红3.064元（含税），继续保持30%的分红比例。 全面发力支持“五大篇章”。科技金融方面，2023年底工商银行战略性新兴产业贷款余额2.7万亿元，比2022年年底增加9484.05亿元，增长54.1%。绿色金融方面，2023年末金融监管总局口径绿色贷款近5.4万亿元，比2022年底增加近1.4万亿元。普惠金融方面，2023年末，普惠型小微企业贷款22277.52亿元，比2022年年底增长43.7%；普惠型小微企业贷款客户146.7万户，增加45.1万户。养老金融方面，2023年末工商银行受托管理年金基金5541亿元，管理企业年金个人账户1314万户，托管年金基金13781亿元。受托管理企业年金基金规模、管理企业年金个人账户数量和托管年金基金规模继续稳居银行同业首位。 数字金融方面，工商银行2023年数字化业务占比已经达到99%。 房地产不良率拐点或至。23年末公司不良率为1.36%，与23年Q3持平。对公房地产不良率为5.37%，较23Q2的6.68%大幅下降，且是自2020年以来对公房地产不良率首次出现下降。工商银行23Q4拨备覆盖率为213.97%，较23Q3的216.22%小幅下降。 投资建议。我们预测2024-2026年EPS为1.01、1.07、1.12元，归母净利润增速为3.31%、4.99%、4.53%。我们根据DDM模型（见表2）得到合理价值为5.63元；根据PB-ROE模型给予公司2024EPB估值为0.62倍（可比公司为0.54倍），对应合理价值为6.36元。因此给予合理价值区间为5.63-6.36元（对应2024年PE为5.57-6.30倍，同业公司对应PE为5.40倍），维持“优于大市”评级。 风险提示：企业偿债能力下降，资产质量大幅恶化；金融监管政策出现重大变化。

营收增速比前三季度有提升。 建设银行 2023年营业收入同比-1.79%，归母净利润同比+2.30%。营业收入同比增速低基数之下，较 23Q1-3有所改善。 资产质量稳中有升。 不良贷款率环比持平为 1.37%，其中房地产行业不良率较23Q2有所上升。逾期率、关注率较 23Q2均有下降。拨备覆盖率环比-3.5pct 至239.85%，保持可比同业领先水平。 核心资产、高质量负债持续增长。 资产总额较上年末+10.76%，核心资产保持合理增长，发放贷款和垫款净额较上年末+12.64% ，占资产总额比重较上年提升1.00pct，债券投资较上年末+13.02% ，占资产总额比重较上年末提升 0.49pct。 高质量负债持续拓展，存款较上年末+10.52%。公司通过优化资产负债结构、加强综合化和差异化定价管理、拓展低成本资金，保持净利息收益率在同业较优水平。 投资建议。 我们预测 2024-2026年 EPS 为 1.33、 1.4、 1.47元，归母净利润增速为 1.65%、 5.13%、 5.16%。我们根据 DDM 模型（见表 2）得到合理价值为8.08元；根据 PB-ROE 模型给予公司 2024E PB 估值为 0.65倍（可比公司为 0.54倍），对应合理价值为 8.28元。因此给予合理价值区间为 8.08-8.28元（对应2024年 PE 为 6.07-6.21倍，同业公司对应 PE 为 5.44倍），维持“优于大市”评级。 风险提示：企业偿债能力下降，资产质量大幅恶化；金融监管政策出现重大变化。

营收保持正增长，业绩增速显韧劲。 农业银行 2023 年营收同比+0.03%，归母净利润同比+3.9%。营业收入同比增速较 23Q1-3 上升 0.6 pct。信用减值损失同比减少约 96 亿，贡献了最多的利润增长。 业务规模持续增长，资产结构持续优化。 2023 年资产总额同比+17.5%，贷款和垫款本金总额同比+14.4%，其中核心资产保持合理增长。制造业贷款较上年末增长 28%，普惠金融领域贷款较上年末增长 37%，普惠型小微企业贷款余额较上年末增加 6893.28 亿元，增长 39%，高于全行业的 24.6%。存款总额较上年末+15.0%。其中，个人客户存款余额 17.11 万亿元，新增超 2 万亿元，余额、增量保持同业第一。对公客户存款余额 10.48 万亿元，新增 1.44 万亿元，增量、增速均在可比同业中领先。 资产质量稳定，拨备充足。 不良率环比下降 2bp 至 1.33%。关注率较 23Q2 降低2bp 至 1.42%，拨备覆盖率环比-0.25pct 至 303.87%，领先可比同业，显示其良好的风险抵御能力。 投资建议。 我们预测 2024-2026 年 EPS 为 0.73、 0.78、 0.83 元，归母净利润增速为 0.90%、 6.47%、 6.70%。我们根据 DDM 模型（见表 2）得到合理价值为5.81 元；根据 PB-ROE 模型给予公司 2024E PB 估值为 0.70 倍（可比公司为 0.53倍），对应合理价值为 5.17 元。因此给予合理价值区间为 5.17-5.81 元（对应2024 年 PE 为 5.96-7.99 倍，同业公司对应 PE 为 5.35 倍），维持“优于大市”评级。 风险提示：企业偿债能力下降，资产质量大幅恶化；金融监管政策出现重大变化

Q4 营收达到两位数增长。 瑞丰银行 2023 年全年营收增速同比增长了 7.90%，归母净利润同比增长了 13.04%，其中 Q4 单季度瑞丰银行营收较 22Q4 增长10.58%。 23Q4 息差为 1.73%，较 23Q3 下降了 2bp。 普惠业务，科创业务双管齐下。 2023 年底瑞丰银行普惠小微贷款余额 452.05 亿元，较 2022 年年底新增 100.70 亿元，增长 28.66%。 2023 年，瑞丰银行累计走访辖内各类科创企业超 1000 家，累计向区域内 827 家新兴产业与科创企业发放贷款，贷款余额合计 120.71 亿元，较 2022 年底新增 15.01 亿元。 资产质量持续好转。 23 年末公司不良率为 0.97%，与 23 年 Q3 相比下降了 1bp。关注类贷款占比为 1.30%，较 Q3 下降了 1bp。瑞丰银行 23Q4 拨备覆盖率为304.12%，较 23Q3 的 299.77%小幅提升。 投资建议。 我们预测 2024-2026 年 EPS 为 0.98、 1.09、 1.19 元，归母净利润增速为 11.44%、 11.38%、 9.18%。我们根据 DDM 模型（见表 2）得到合理价值为6.22 元；根据 PB-ROE 模型给予公司 2024E PB 估值为 0.75 倍（可比公司为 0.52倍），对应合理价值为 6.96 元。因此给予合理价值区间为 6.22-6.96 元（对应2024 年 PE 为 6.35-7.10 倍，同业公司对应 PE 为 4.06 倍），维持“优于大市”评级。 风险提示：企业偿债能力下降，资产质量大幅恶化；金融监管政策出现重大变化

营收增速比前三季度有提升。邮储银行2023年营业收入同比+2.25%，归母净利润同比+1.23%，营业收入同比增速较23Q1-3有所提升。 业务规模稳健增长，结构持续优化。中长期贷款占比较上年末提升。贷款总额较上年末+13.02%，同比增量创历史年度新高。存款较上年末+9.76%，核心负债保持平稳健康发展。存贷比58.39%，较上年末提高1.68pct，资产结构持续优化。 剔除一次性影响，净手续费收入实现双位数增长。手续费及佣金净收入同比下降0.64%。剔除2022年同期理财净值型产品转型一次性因素影响后，手续费及佣金净收入同比+12.05%，主要是公司积极推进财富管理转型升级，全面推广“1+N”经营与服务新体系，财富管理、投资银行、交易银行等业务收入实现快速增长。 不良率保持在不良率保持在1%以下以下。年化不良贷款生成率比23Q1-3上升3bp至0.85%。2023年不良率环比+2bp至0.83%，逾期率环比降低1bp至0.91%，关注比率环比上升6bp至0.68%，拨备覆盖率环比下降16.3pct至347.57%。 投资建议。我们预测2024-2026年EPS为0.83、0.88、0.94元，归母净利润增速为1.08%、6.28%、6.63%。我们根据DDM模型（见表2）得到合理价值为5.47元；根据PB-ROE模型给予公司2024EPB估值为0.70倍（可比公司为0.54倍），对应合理价值为5.94元。因此给予合理价值区间为5.47-5.94元（对应2024年PE为6.63-7.19倍，同业公司对应PE为5.38倍），维持“优于大市”评级。 风险提示：企业偿债能力下降，资产质量大幅恶化；金融监管政策出现重大变化。

效益、规模增速领跑上市股份制银行。浙商银行2023年实现营业收入同比增速4.29%，归母净利润增速10.5%，双双位列已披露年报的上市股份制银行第一名。 总资产同比增长19.9%，站上3万亿人民币大关，贷款同比增12.6%，存款同比增11.1%，这三项关键规模增速指标亦位列已披露年报的上市股份制银行第一。 在增速指标领跑的加持下，浙商银行2023年ROE同比提升44BP至9.45%，也成为已披露年报的上市股份制银行中该年实现ROE提升的唯一一家。 风险化解卓有成效。逾期贷款率由2023年初的1.96%下降33BP至年末的1.63%，逾期率降幅在已披露年报的上市股份制银行中位列第一。不良贷款率季度环比下降1BP至1.44%。正常类贷款迁徙率2.45%，较2022年的5.02%下降一半以上。可见浙商银行的风险化解卓有成效，我们认为在“善本金融”旗帜的引领下，未来资产质量会进一步夯实。 零售业务发力，非息收入保持增长。2023年末零售客户总数2678.01万户，同比增34.26%。拉动零售代销财富业务增长20.27%，个人存款增长26.24%，信用卡业务收入增长32.78%。非息收入方面，手续费及佣金净收入同比增长5.2%，是已披露年报的上市股份制银行中唯一实现正增长的。得益于金融投资规模33.1%的大幅增长，整体非利息净收入同比增长15.35%。我们认为浙商银行在理财子牌照获批后，手续费收入增长会再创佳绩。 投资建议。我们预测2024-2026年EPS为0.56、0.61、0.65元，归母净利润增速为9.09%、7.60%、6.91%。我们根据DDM模型（见表2）得到合理价值为3.65元；根据PB-ROE模型给予公司2024EPB估值为0.60倍（可比公司为0.47倍），对应合理价值为3.76元。因此给予合理价值区间为3.65-3.76元（对应2024年PE为6.49-6.69倍，同业公司对应PE为4.66倍），维持“优于大市”评级。 风险提示：企业偿债能力下降，资产质量大幅恶化；金融监管政策出现重大变化。

营收增速回升。 23年公司营收同比增长 1.28%，较 23Q3同比增速有所回升，原因在于投资收益等非息收入的贡献。公司净息差较 23H1降低 2bps 至 1.64%。 深耕普惠，贷款增量扩面。 23年末信贷客户数较年初增长 2.33万户，增幅25.39%。公司持续深化与各级政府、产业园区、商会协会的对接，累计覆盖企业超 3000家。 23年末贷款同比增长 11.2%，保持两位数规模增速，其中普惠贷款同比增长 25.15%。 整体风险保持在较低水平。 公司组建零售业务专业化审批团队，推进信用风险决策平台迭代升级，风控体系持续优化。 23年末公司不良率 0.79%，较 23Q3环比略升 1bp；关注类贷款占比 0.42%，较 23Q3环比略降 1bp，不良率、关注类贷款率和不良贷款生成率保持在较低水平。 投资建议。 我们预测 2024-2026年 EPS 为 1.03、 1.08、 1.14元，归母净利润增速为 7.35%、 4.80%、 4.89%。我们根据 DDM 模型（见表 2）得到合理价值为5.91元；根据 PB-ROE 模型给予公司 2024E PB 估值为 0.70倍（可比公司为 0.54倍），对应合理价值为 6.55元。因此给予合理价值区间为 5.91-6.55元（对应2024年 PE 为 5.73-6.35倍，同业公司对应 PE 为 4.50倍），维持“优于大市”评级。 风险提示：企业偿债能力下降，资产质量大幅恶化；金融监管政策出现重大变化。

【事件】中国人寿发布2023年业绩：1）旧会计准则下：全年利润总额119亿元，同比-50.6%；归母净利润211亿元，同比-34.2%，Q4单季49亿元，同比+364%。会计估计变更导致公司税前利润增加36.8亿元。归母净资产4601亿元，同比+5.5%，较Q3末+4.1%。2）新会计准则下：全年净利润462亿元，同比-30.7%，Q4单季106亿元，同比-4.7%。归母净资产4771亿元，较年初+30.3%，较Q3末+0.5%。3）每股股息0.43元，同比-12.2%，按旧准则归母净利润计算的分红率为58%。保费&价值：业务结构进一步改善，可比口径下NBV实现两位数增长。1）保费：首年期交保费同比+16.7%；其中十年及以上保费同比+18.4%，占比同比+0.6pct至44%。个险首年期交保费同比+12.6%，十年期及以上保费同比+18.4%。银保长险首年期交保费同比+39.4%，5年期及以上期交保费占长险首年保费比重为24.6%。2）2023年公司投资回报率和风险贴现率假设分别由5%、10%下调至4.5%、8%。按23年假设追溯22年数据后，公司NBV为369亿元，同比+11.9%，个险NBVmargin同比+0.3pct，EV为1.26万亿元，较年初+5.6%。非可比口径下，NBV同比+2.4%，个险NBVmargin同比-1.7pct，EV较年初+2.4%。人力：代理人队伍结构优化，人均产能显著提升。1）总人力：2022年末、2023H1、2023年末分别为72.9万人、72.1万人、69.4万人，较年初-4.8%，较年中-3.7%。2）个险人力：2022年末、2023H1、2023年末分别为66.8万人、66.1万人、63.4万人，较年初-5.1%，较年中-4.1%。其中，营销、收展团队分别为41万、22.4万，分别同比-4.7%、-5.9%。人力队伍结构优化，优增新人数量同比+13.6%，绩优销售人员占比同比+2.1pct。人均产能显著提升，月人均首年期交保费同比+28.6%。3）多元人力：银保渠道客户经理2.3万人，同比+9.5%，季均实动人力同比+8.5%。团险销售人员3.7万，同比-7.5%，高绩效人力占比同比+4.7pct。 投资：明显增配债券，浮亏余额转为浮盈。1）投资资产达5.7万亿元，较年初+12%。2）定存、债券投资占比分别同比-2.5pct、+3.1pct，股票+基金占比基本稳定。3）净投资收益率3.77%，同比-0.23pct；总投资收益率2.68%，同比-1.26pct；综合投资收益率3.23%，同比+1.31pct。4）全年计提资产减值损失530亿元，预计主要为AFS股票资产。浮盈余额（其他综合收益科目）由年初的-49亿元提升至114亿元。估值仍低，“优于大市”评级。我们认为，公司围绕“八大工程”，持续落地“销售渠道强体工程”，深入推进营销体系改革，未来有望保持稳健经营并稳固市场主导地位。截至2024年3月28日，公司股价对应2024EPEV0.59x。我们给予0.75-0.8倍2024EPEV，合理价值区间36.51-38.95元，“优于大市”评级。风险提示：长端利率趋势性下行；新单保费增长不达预期。

【事件】中信证券发布2023年年度业绩：2023年公司实现营业收入600.7亿元，同比-7.7%；归母净利润197.2亿元，同比-7.5%；对应EPS1.33元，ROE7.8%。 第四季度实现营业收入142.6亿元，同比-6.7%，环比-0.3%。归母净利润33.1亿元，同比-30.4%，环比-35.3%，四季度利润降幅较大主要原因是利息净收入和投行业务收入下滑较多。 经纪业务小幅下滑，利息支出同比增加。2023年全市场日均股基交易额9625亿元，同比-4.0%，两融余额16509亿元，较年初+7%。此背景下公司经纪业务收入102.2亿元，同比-8.5%，占营业收入比重17.0%，代销金融产品收入16.94亿元，同比+0.6%，占经纪业务收入16.6%，两融余额1187亿元，较年初+11%，市场份额7.19%，同比0.25pct。公司利息净收入40.3亿元，同比-30.6%，主要原因是卖出回购利息支出及应付短期融资券利息支出增加。 股权业务承压，但优势地位依然稳固。2023年公司投行业务收入62.9亿元，同比-27.3%。股权业务承销规模同比-36.2%，债券业务承销规模同比+24.0%。股权主承销规模2393.2亿元，排名第1；其中IPO57家，募资规模500亿元；再融资108家，承销规模1893亿元。债券主承销规模18816亿元，排名第1；其中地方政府债、金融债、公司债承销规模分别为6153亿元、4625亿元、4058亿元。IPO储备项目87家，排名第1，其中两市主板38家，北交所2家，科创板28家，创业板19家。 资管业务收入小幅下滑，市场份额排名。行业第一。2023年公司资管业务收入98.5亿元，同比-10.0%，资产管理规模合计13885亿元，包括集合资产管理计划、单一资产管理计划、专项资产管理计划，规模分别为2977亿元、8417亿元、2490亿元。公司私募资产管理业务（不包括养老业务、公募大集合产品以及资产证券化产品）市场份额13.71%，排名行业第一。 自营表现优异，权益资产规模大幅增长。2023年全年公司投资收益（含公允价值）218.5亿元，同比+23.9%，自营资产规模4804亿元，同比+15.6%，其中权益资产规模718亿元，同比+46.8%；第四季度投资收益（含公允价值）60.7亿元，同比+16.0%。 投资建议：我们预计公司2024-26E年EPS分别为1.47/1.59/1.67元，BVPS分别为19.51/20.80/22.19元。我们给予其2024年1.2-1.3xP/B，对应合理价值区间23.41-25.36元，维持“优于大市”评级。风险提示：交易量持续走低，权益市场波动加剧致投资收益持续下滑。

【事件】国联证券发布2023年年报：实现营业收入29.6亿元，同比+12.7%；归母净利润6.7亿元，同比-12.5%；对应EPS0.24元，ROE3.9%，同比-0.7pct。 2023年第四季度实现营业收入4.5亿元，同比-21.1%，环比-36.0%。归母净亏损5546万元。2023年第四季度亏损主要是由于公司四季度投资收益为负，预计主要为处置衍生金融工具带来的投资亏损。 。受市场交易量影响，经纪业务下滑，两融市场份额提升较快。2023年经纪业务收入5.2亿元，同比-6.3%，占营业收入比重17.4%。全市场日均股基交易额9625亿元，同比-4.0%。2023年第四季度经纪业务收入1.25亿元，同比-7.8%，环比-3.0%。公司代销金融产品收入3283万元，同比-22.3%，占经纪业务收入6.4%，代销金融产品规模184亿元，同比-14.8%。公司两融日均余额102亿元，较年初+11%，日均市占率0.64%。公司持续推进买方视角的财富管理转型，客户基础进一步夯实，客户结构进一步优化，2023年新增客户数15.06万户，累计总客户数173.64万户，同比增长9.64%。 。投行业务收入实现正增长，债券承销增长较快。2023年投行业务收入4.9亿元，同比+2.5%。2023年第四季度投行业务收入6320万元，同比+18.9%，环比-56%。股权、债承销规模分别同比-33.7%、+96.5%。股权主承销规模44.4亿元，排名第31；其中IPO3家，募资规模24亿元；再融资5家，承销规模21亿元。债券主承销规模645亿元，排名第30；其中公司债、ABS、企业债承销规模分别为327亿元、294亿元、16亿元。公司IPO储备项目4家，排名第30，其中两市主板2家，北交所1家，创业板1家。 。国联基金并表，开启发展新征程。2023年资管业务收入4.4亿元，同比+128.5%，2023年四季度资管业务收入1.5亿元，同比+145%，环比-28.6%。公司2023年资管业务收入大增主要是由于中融基金正式更名为国联基金，并在2023年内正式并表。公司券商资管规模1173亿元，同比+14.9%；国联基金管理规模1488亿元。 权益类自营大幅跑赢沪深权益类自营大幅跑赢沪深300，固收投资不断推进新业务资格申请，提升客户，固收投资不断推进新业务资格申请，提升客户服务能力。2023年公司投资收益（含公允价值）12.4亿元，同比+7.3%；2023年第四季度投资收益（含公允价值）1.1亿元，同比-52.3%。 【投资建议】预计公司2024-2026EEPS分别为0.25、0.27、0.28元，每股净资产分别为6.46、6.67、6.91元。参考可比公司估值水平，我们给予其2024E2.0-2.1xP/B，对应合理价值区间12.92-13.57元/股，维持“优于大市”评级。 风险提示：交易量持续走低，权益市场波动加剧致投资收益持续下滑。

【事件】中国平安发布2023年年报：1）归母净利润857亿元，同比-22.8%，其中其中Q4单季亏损19亿元，上年同期为盈利182亿元。2）归母营运利润1180亿元，同比亿元，同比-20.5%，若剔除假设变动影响，则同比-19.7%。3）归母净资产8990亿元，较年初亿元，较年初+3.4%，较Q3末-0.5%。 核心业务营运利润整体稳定，资管板块亏损较大。寿险/财险/银行/科技板块归母营运利润分别-3%/-11%/+2%/-65%，资管板块归母营运利润则为亏损207亿元，上年同期为盈利23亿元，主要是由于信用风险上扬、资本市场波动，公司对部分资产项目重估值所致。 分红率大幅提高，每股股息稳中有升。公司2023年每股股息2.43元，同比增长0.4%，分红总额连续12年增长。按归母营运利润和归母净利润（含回购）计算的分红率分别为37.3%和51.4%，同比+7.8pct、-2.2pct。截至3月22日收盘，公司A、H股股息率分别为6.0%、8.1%。 2023年精算假设调整对多项指标产生一次性影响年精算假设调整对多项指标产生一次性影响。1）公司将长期投资回报假设和风险贴现率假设分别由5%、11%下调至4.5%、9.5%，对EV、NBV和营运利润评估结果均有影响。2）2023年末集团EV为1.39万亿元，同比-2.4%。可比口径下，集团EV和寿险EV分别同比+4.6%、+6.3%。3）寿险NBV为311亿元，同比+7.8%。可比口径下NBV同比+36.2%，其中个险、银保渠道NBV分别同比+40.3%、+77.7%。NBVmargin为18.7%，若按2022年假设追溯则为23.7%，同比-0.5pct。 。寿险：代理人人均产能大幅提升，多元渠道全面铺开。1）个人业务新单同比+52.2%，个险新单期缴同比+27.9%，银保新单同比+79.3%。2）2023年月均代理人35.6万人，同比-26%；年末代理人34.7万人，同比-22%。代理人活动率53.3%，同比+2.5pct；人均月收入同比+39.2%，人均NBV同比+89.5%。3）多元渠道全面铺开。银保优才队伍超过2500人，约为年初的1.5倍。社区网格化专员超过1.5万人，约为年初的1.9倍，推广城市的13个月保单继续率同比+5.4pct。4）受预期利息增长放缓、受保单脱退差异和非经济假设调整影响，寿险合同服务边际余额较年初-6.1%。 产险：仍受保证保险业务拖累，整体承保亏损承保亏损20.8。亿元。1）产险保费同比+1.4%。 车险、非车险、意健险全年保费分别同比+6.2%、-11.2%、-1.2%，其中健康险增速最快，同比+37%，保证保险则大幅收缩，同比-97%。2）综合成本率100.7%，同比+1.1pct，赔付率71.5%，同比+0.2pct，费用率29.2%，同比+0.9pct。车险、保证保险的综合成本率分别为97.7%、131.1%。3）全年承保亏损20.8亿元（2022年承保盈利10.8亿元）。投资：大幅增配债券投资，总、综合投资收益率均有提升。1）2023年末总投资规模达4.7万亿，同比+9.0%。其中债券占比同比+3.5pct至58.1%，定期存款同比-1.0pct至4.4%，而股票+基金为11.5%，基本稳定。2）净投资收益率4.2%，同比-0.5pct；总投资收益率3.0%，同比+0.6pct；综合投资收益率3.6%，同比+0.9pct。 估值仍低，“优于大市”评级。我们看好公司寿险改革成果逐步释放、队伍质态持续改善，综合金融优势+医疗健康生态布局赋能长期业绩增长，同时稳定的分红回报提升投资价值。截至2024年3月22日，公司股价对应2024EPEV0.50x。 我们给予0.65-0.7倍2024EPEV，合理价值区间53.20-57.29元，“优于大市”评级。 风险提示：长端利率趋势性下行；新单保费增长不达预期。

【事件】同花顺发布2023年三季报：2023年前三季度公司实现营收23.72亿元，同比+4.3%；归母净利润7.71亿元，同比-12.7%；对应EPS1.43元，对应ROE11.39%。第三季度营业收入9.02亿元，同比+1.8%，环比+4.8%，归母净利润3.11亿元，同比-21.7%，环比-7.6%。 市场活跃度有待提升，公司营收增长显现韧性。2023年前三季度全市场日均股基交易额9739亿元，同比-5.2%，两融余额15909亿元，同比+3.43%，较年初+3.28%。公司在当前市场环境下营业收入同比仍取得增长，显现出较强韧性。 研发投入持续增长，研发投入持续增长，AI研发取得成效研发取得成效。2023年前三季度公司研发费用达8.73亿元，同比+10.9%。公司利用AI重塑公司现有产品和服务体系，面向个人用户将提供更加智能化的AI金融助理，面向机构客户将提供更加智能化的智能投顾、智能客服、智能运营、智能投研等产品服务。公司利用专业金融语料积累处理和高效稳定的大模型训练方式，自研金融行业大模型—问财HithinkGPT，并面向相应业务场景开展研发与内测，同时按照监管部门的要求有序推进大模型备案工作。 费用上升导致公司净利润下滑。公司2023年前三季度营业总成本率为66%，较去年同期+7.9pct。营业成本、销售费用、管理费用同比分别+7.5%、+33.4%、+37.4%，占营收比重较同期分别+0.4pct、+3.3pct、+1.8pct。销售费用增加的主要原因为公司加大精准营销推广力度，相应推广费用及销售人员薪酬增加，管理费用增加的主要原因为总部大楼折旧、管理人员薪酬及办公费用等增加。 盈利预测与投资建议：预计2023E-2025E年净利润分别为17亿元、21亿元、24亿元，同比增长2%、20%、15%，对应EPS分别为3.21元、3.84元、4.42元。使用可比公司估值法，我们给予其2023年50-55xPE，对应合理价值区间160.50-176.55元，对应9.7-10.7x2023EPB，维持“优于大市”评级。 风险提示：互联网金融政策收紧

投资要点：公司持续提升投行业务专业能力，大投行业务稳步增长，在福建区域保持压倒性优势地位。合理价值区间 7.50-8.13元/股，维持“优于大市”评级。 【事件】2023年前三季度业绩：2023年前三季度公司实现营业收入 88.6亿元，同比+22.6%；归母净利润 15.8亿元，同比-11.2%；对应 EPS 0.18元，ROE 3.0%。 第三季度实现营业收入 19.2亿元，同比-15.7%；归母净亏损 2.1亿元，同比由盈转亏。 三季度费用上升影响公司整体业绩。第三季度出现亏损的主要原因是投资业务产生亏损以及管理费用的增加，第三季度公司管理费用 17.0亿元，同比增加 28.6%，环比增加 73.1%，费用率为 88.82%，同比上升 30.60pct，环比上升 53.28pct。 公司经纪业务持续承压，坚定加强全财富链条协同机制的步伐。2023年前三季度公司实现经纪业务收入 17.7亿元，同比-18.3%，占营业收入比重 20.0%。第三季度经纪业务收入 5.4亿元，同比-27.1%。前三季度全市场日均股基交易额9739亿元，同比-5.2%，全市场两融余额 15909亿元，较年初+3.3%。公司深化“5+27”业务推动服务体系，积极推动业务创新以推动公司两融业务稳定增长。 2023年上半年公司两融余额 281亿元，同比+4.2%。 债券承销规模大幅上升，实现业务规模逆势增长。2023年前三季度公司投行业务收入 7.8亿元，同比+4.7%，第三季度投行业务收入 1.9亿元，同比-26.2%。 股权业务承销规模同比-68.2%，债券业务承销规模同比+42.5%。股权主承销规模 82.7亿元，排名第 14；其中 IPO 6家，募资规模 53亿元；再融资 7家，承销规模 30亿元。债券主承销规模 1378亿元，排名第 18；其中公司债、金融债、ABS 承销规模分别为 476亿元、440亿元、260亿元。IPO 储备项目 5家，排名第 20，其中两市主板 1家，北交所 1家，创业板 3家。 公司继续探索资管公募转型发展之路。公司 2023年前三季度资管业务收入 1.1亿元，同比+0.5%。第三季度资管业务收入 0.4亿元，同比+4.7%。兴业资管在不断加强同业合作金融生态圈和内外部销售渠道建设，聚焦市场机会和客户需求，立足“双轮联动”策略，不断丰富完善公司产品线，同时发挥自身投研能力和渠道优势，形成优势产品的系列化发行。 上半年自营业务同比扭亏为盈。投资收益（含公允价值）8.2亿元，去年同期亏损 7亿元；第三季度投资亏损（含公允价值）4.2亿元，去年同期亏损 5亿元。 【投资建议】预计公司 2023-2025E 每股净利润分别为 0.29、0.45、0.49元，每股净资产分别为 6.25、6.62、6.98元。参考可比公司估值水平，我们给予其 2023E1.2-1.3x P/B，对应合理价值区间为 7.50-8.13元/股，维持“优于大市”评级。 风险提示：市场持续低迷导致业务规模下滑，市场监管进一步加强。