江苏国泰:背靠国泰集团,纺服/化工双主业皆为行业龙头,16 年11 家集团优质子公司资产注入,纺服供应链管理业务实力愈强。江苏国泰主要从事快时尚供应链管理及化工新材料制造两大业务,2016年公司通过发行股份及支付现金方式成为国泰集团旗下11家子公司(其中家从事商贸服务、2家从事金融)控股股东,集团优质子公司资产注入使得公司快时尚供应链管理板块实力愈强。同时,由于本次交易结构中各子公司自然人股东将1/3股权换为上市公司股权,2/3子公司股权仍保留,增强其资产流动性同时保证股东与子公司利益一致,体现集团整体激励机制的优化。 供应链服务板块业务:国内首屈一指,为核心客户提供一揽子供应链管理服务,跻身ZARA、Primark、GⅢ等品牌核心供应商。作为供应商,为配合ZARA等品牌商的供应链体系,主要需要承担1)设计研发,2)生产组织,3)物流协同,4)补单生产等一揽子职责。国泰通过十余年磨合,成功建立1)设计研发壁垒:成熟的设计技术及经验,对各品牌客户风格偏好把握到位;2)供应链资源调动能力壁垒:示范厂辐射合作工厂,多年沉淀下可调动产业链资源丰富;3)销售团队实力壁垒:对核心客户各产品配备专属服务团队,作为衔接及协调客户、设计师、各合作工厂的纽带发挥核心作用。优势不断巩固下,国泰可通过调动10000+工厂为5000+客户进行服务,旗下6家供应链管理子公司业务增长稳健,16年超额兑现业绩承诺。公司17年完成配套融资后缅甸及埃塞俄比亚生产基地即将落地,跨区域服务能力有望进一步提升,未来公司收入增长主要关注业务团队扩张速度,业绩方面可关注子公司协同带来的成本节约。 化工板块:下游新能源汽车爆发式增长+原材料价格走低下毛利率有望回升。化工板块业绩主要由华荣化工贡献,2016年收入/净利润体量在10.67/1.33亿元,其主营产品锂电池电解液主要应用于新能源汽车锂电池,作为锂电池电解液行业市占率第二(16%)的生产企业充分受益新能源电池销售及单车配电量持续上升等行业利好,同时上游电解质原材料如六氟磷酸锂等2017年以来受产能密集投放影响价格下降,利于公司电解液产品毛利率上升。考虑公司2万吨电解液扩能技改项目完成后公司年产能将达到3万吨/年,以及将实施年产4万吨锂电池电解液项目对接宁德时代,预计未来三年化工板块收入将实现高增长。 投资建议及盈利预测:我们认为公司双主业发展健康,供应链服务业务效率领先市场,在核心客户订单持续增长及新客户不断开发下双轮驱动下预计收入增速可达到10%-15%,电解液业务随新能源汽车销售走旺+与宁德时代深入合作预计收入将呈现高速增长,加之上游电解质价格下行,毛利率有望回升。我们预计公司17/18/19年EPS分别为0.55/0.65/0.76元/股,对应PE19.1/16.1/13.8倍。 公司业务多元,我们通过对其进行分部估值,市值合理估值在175亿左右,对应2017年净利润PE20.2X。公司目前市值165亿,作为行业龙头其快时尚供应链服务业务拥有强护城河,未来增速较为确定,市值有望随业绩的增长而稳步上升,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示:1)供应链管理业务大客户订单增长不及预期;2)新能源汽车销售不及预期,导致电解液需求下滑。

1.事件。 航民股份披露年报:16年收入31.9亿,同比增长5.38%;毛利率32.02%,同比增长1.55pp,其中印染主业毛利率上升2.28pp;净利润5.4亿,同比增长12.07%。 单Q4收入同比增长8.63%;毛利率37.31%,同比上升7.25pp;净利润同比增长27.23%。 2.我们的分析与判断。 (一)Q4印染行业供需不平衡加剧,提价导致业绩大幅超预期。 1、环保持续收紧影响行业格局,供需不平衡促使大型企业产销两旺。从行业角度,环保政策趋紧,导致市场份额向大型企业集中,规模以上印染企业16年前三季度产值保持微增。16年公司纺织印染主业在G20停工半月情况下仍然实现5.38%的收入增长,主要依靠抓住绍兴印染企业停产治理整顿的有利时机,通过促销、优产、压库等多种方式强化业务。按季度拆分,公司前三季度营业收入受G20影响略有下滑,但Q4单季度公司收入同比增长8.63%,我们判断这与G20造成的订单积压与珠三角11月底环保巡视组进驻前后的订单转移均有一定关系。 2、在上游原料价格上涨背景下,公司产品提价顺利转嫁成本压力,毛利率持续攀升。 16年公司毛利率32.02%,同比增长1.55pp,其中印染主业毛利率上升2.28pp。成本端来看,染料出口价格按人民币计价上涨明显,内销价格(尤其活性染料)小幅上涨,山西动力煤价格16年大部分时间处于低位、Q4上涨幅度较大。 (二)环境政策趋紧下,印染行业龙头优势明显,价格与市占率提升均值得期待。 1、印染行业供给侧改革有助产业整合,利好行业龙头。行业结构调整进行中:16年印染行业前三季度规模以上企业收入保持微增,我们预计,在环保趋严、落后产能淘汰的背景下,这一增长应该是市场份额向大型企业集中的有力证明。同时,根据前期草根调研了解,纺织服装制造产业集群化、园区化管理,也给了龙头企业通过提供产业基础服务而进行行业整合的机会。 2、航民全产业链布局+技术优势,具备印染龙头地位。公司坚持印染为主,全产业链布局,覆盖了热电、织造、非织造布、工业用水、污水处理及近海物流运输等多个环节协同配套的相关业务。技术水平上,染色一次成功率、中水回用率、COD指标优于行业平均水平。公司16年研发投入8756万,占营业收入比例2.74%。17年公司将加快推进印染企业定型机供热系统油改汽等环保工程,提高环保能力与生产效率。公司成为国内服装优质品牌以及国际品牌H&M、ZARA、玛莎等的合格供应商,公司行业领军企业的地位极为稳固。 随着行业整治力度加大,落后产能进一步淘汰,印染行业将进一步集中,利好龙头企业进一步整合产业。对于航民这样的龙头企业最终利好将体现于提价以及市占率的提升。 3.投资建议。 航民股份目前市值81亿,预计17年业绩6亿+,对应17年市盈率13倍,公司账上还有15亿现金15亿,作为行业龙头公司具备行业整合能力,长期看好。短期看,年后即将进入印染行业旺季,叠加环保政策力度持续收紧(3月巡视组进驻石狮),染费上调预期强烈。重申对公司的“推荐”评级。 4.风险提示。 下游需求变化风险,政策风险。

从业绩角度,17年(1)由于时尚平台正处于跑量阶段今年预计能够创造4-5亿的收入规模,同时由于渠道的先期投入,该项业务预计暂不提供利润;(2)公司原有业务由于募投项目投产中无缝纺织技术的生产销售,整体有望在在1.2亿基础上增长30%,达到1.5亿+;在18年(1)我们预计原有业务继续保持10%的增长,贡献1.7亿左右净利润;(2)随着整体生态圈业务的放量,我们预计新业务收入有望突破10亿,按照15%的净利率估计,有望贡献利润1.5亿;因此全年公司整体净利润有望达到3亿+,对应目前股价25倍左右。公司股价与32.20元/股的发行价接近,且相较整体市场空间及模式前景,75亿市值尚小,持续看好,坚定“推荐”。

核心观点: 1.事件 2016年公司实现营业收入170.0亿元,同比增长7.39%;净利润32.2亿元,同比上升5.72%。其中海澜主品牌收入140.3亿,同比增长9%;毛利率39.92%,同比下降1.46pp。 其中,Q4单季度总收入49.3亿,同比增长9.5%;毛利率36.7%,同比下滑4.7pp;净利润7.1亿,同比增长6.7%。海澜品牌收入39.5亿,同比增长9.3%;海澜品牌毛利率39.7%,同比下滑1.1pp。 2.我们的分析与判断 (一)新门店数量增加带动公司收入稳健增长 1、全年门店面积增长带动主品牌收入增长。海澜之家主品牌全年实现9.0%的收入增长,主要来自于门店面积的增长,海澜主品牌全年门店净增720家,同比增长20.5%;海澜主品牌销售面积78.03万平,同比增长18.36%。 其他品牌方面,爱居兔由于规模较小分成比例尚不稳定,因此收入整体波动较大。爱居兔在全年净增加门店324家的情况(同比增长105.9%),面积增加98.9%,收入同比增长67.17%;其中Q4爱居兔净开门店85家,收入同比增长100.5%。海一家由于终端销售不佳,在全年净增加门店209家(同比增长125.1%),面积增加30.0%的情况下,收入同比下滑8.98%。 海澜主品牌同店销售有所下滑。在公司16年大面积开店导致对老门店分流的情况下,海澜之家主品牌连续开业12个月以上门店平均单店营业收入下滑3.47%;两个副品牌爱居兔及海一顺单店收入同比增长23.8%以及下滑45.8%。 公司在17年海澜之家主品牌计划净增350家门店,其中公司希望在现有350家商城购物中心店的基础上,新增超过100家该类渠道门店,我们预计在目前购物中心渠道人流逐渐增加的情况下,这样的战略有望增加公司的新渠道销售收入。 2、主品牌毛利率受买断产品比例下降影响,略有下降。16年海澜之家品牌由于产品变化,买断产品销售金额由15年的30%下滑至16年的26%,导致海澜之家品牌毛利率下滑同比下降1.46pp。同时,在收入分成方面,16年海澜整体收入分成依旧保持在64%+,基本与15年持平;虽然收入分成比例较原先65:35的方式有所改变,但是新门店的增加使得公司在初期依旧给予新门店较高的让利,使得整体收入分成基本不变。 公司副品牌爱居兔和海一家毛利率均出现较为明显下降,主要原因除了海一家受到终端销售不振收入下滑之外,还因为两个品牌规模较小,分成比例仍不稳定,使得毛利率波动较为明显。 (二)四季度公司费用有所下降,带动利润率提升。 16年全年公司销售费、管理费用率均有所下降。16年全年公司销售费用14.2亿元,同比增长5.6%,基本与销售收入上升相似,销售费用率下滑0.13pp;公司管理费用16年全年9.73亿元,同比增长0.7%,管理费用率下滑0.38pp。其中,16年Q4海澜销售费用及管理费用均得到明显控制,16年Q4销售费用及管理费用分别仅上升1.03%及下滑17.32%(主要由于广告费用的节省)。 销售费用及管理费用的有效控制,以及Q4所得税的下降(同比下降5300万)使得公司16年Q4在毛利率下滑较为明显的情况下,仍旧保持了净利润6.7%的增长。 (三)公司存货持续下降,同时存货计提仍旧有所上升。 公司16年存货有所下滑。2016年公司全年库存86.3亿,相较16年Q3环比下降8亿,相较15年末同比下降9.5亿元。说明公司整体存货控制情况已经有所好转。 在存货整体下滑的情况下,公司资产减值损失计提同比上升37%至1.88亿,虽然对16年公司业绩有所影响,但是这也为公司未来经营降低了风险。 3.投资建议。 我们认为公司16年整体情况基本符合预期。收入端由于对新门店的开设有所增长,但是受到海澜品牌买断产品比例下降影响毛利率有所下降。我们认为随着小周总的接班,公司有望在新品牌拓展、购物中心渠道的拓展、以及海外门店的拓展上有所突破。同时,公司账上现金达到88亿,其在并购方面也有望在17年有所落地。 目前公司市值466亿,16年分红比例提升至70%,对应股息率4.7%;考虑到公司的估值较低(对应17年14倍左右)、分红率较高同时增速依旧有望继续平稳,维持对公司的“推荐”评级。 4.风险提示。 1、终端销售不及预期。 2、海外渠道扩张风险。 3、并购进程不及预期。

我们的观点 公司营业收入稳步上涨,侧面验证制造业订单向龙头集中。16年收入18.35亿元,同比增长13.20%。单从Q4来看,公司实现营业收入3.75亿元,同比增长16.10%,一方面主要由于销售规模的扩大,公司主要产品为毛精纺纱线和羊毛毛条,两者销售量分别同期增长12.53%、1.55%。另一方面由于人民币贬值以及主要原料羊毛价格上涨,进而带动销售商品价格的上涨,相应的带动营业收入增长。作为毛纺龙头,公司在逐步扩产能的情况下收入稳健上升,侧面验证出目前制造业订单向龙头转移的趋势。 前三季度毛利率上升受益于人民币贬值,Q4羊毛价格上涨对毛利率造成一定压力。公司出口收入占主营业务收入的比重保持在一半左右,前三季度毛利率提升受益于人民币贬值,Q1-Q3毛利率达21.10%,同比上涨1.99pp。Q4由于羊毛价格同比上涨明显,超过10%,导致Q4毛利率同比下滑1.92pp,至18.21%,单季净利润为1,753万元,同比略下降6.45%。全年看,毛利率为20.49%,同比上涨1.18pp。 公司身处行业第一梯队,定增助力强化竞争优势 公司技术领先管理出色,毛纺领域龙头地位稳固。公司拥有集洗毛、制条、改性处理、纺纱、染整、质量检测于一体的完整毛纺产业链,各项技术均达到世界领先水平,产品定位高端市场,下游客户多为国内外知名品牌。目前市场份额略高于1%并集中于高端市场,未来计划结合各区域特点逐步落实全球化布局。定增助力扩产能,强化产品竞争优势。公司8月发布定增预案修订稿,拟募集资金总额不超过8.91亿元:1)5.3亿元用于3万锭紧密纺高档生态纺织项目;2)3亿元用于年产1.5万吨生态毛染整搬迁建设项目;3)0.61亿元用于建设欧洲技术、开发和销售中心项目。公司在现有7万锭产能基础上,将继续扩张3万锭产能,17年将有2万锭投产。通过定增,公司借助资本力量扩大高档毛精纺纱产品的产能,提升染色加工的服务质量,进一步完善纱线品质,强化产品在全球中高端品牌市场的竞争优势。 3、投资建议 公司目前52亿市值(定增后预计股本不超过4亿,总市值64亿),按照募投产能,预计公司未来2-3年业绩复合增长率将达20%+。公司拥有完整的毛纺产业链,产品在国际上具备竞争优势,借助资本力量自我强化、稳步扩张,业绩有望持续增长,继续给予“推荐”评级。 4.风险提示 静态估值较高

2.投资建议 综合考虑产能投放进度,补贴力度持续加大以及新疆棉花供应链业务的逐步成型,预计公司 17年的业绩增速将保持在 15%以上,目前 100亿市值对应 17年业绩约 18倍,考虑定增,对应 17年市盈率约 21倍。 对于纺织制造产业,我们近期一直在强调,总量的增长看似有限,但产业结构在不断发生积极调整,产业集聚整合和产业资源的跨地域优化配置是主旋律,优质龙头企业在产业结构调整过程中的主导作用越来越突出。 华孚本身在色纺领域已处于领导地位,并且携手新棉集团在新疆覆盖轧花、储运、配棉、金融服务等各个领域的棉花全产业链上布局深入,这将为公司未来在纺服产业结构调整中获取主导权奠定重要基础,在业绩上也将逐步兑现。 从这个意义上,华孚这样具备资源配置能力的产业龙头值得配置,维持对公司的“推荐”评级! 3.风险提示 行业增速降慢

核心观点: 1.公司公布业绩快报 16年全年收入23.12亿元,同比增长10.50%;净利润4.40亿元,同比增长9.55%。单从16年Q4看,收入9.65亿元,同比增长21.45%;净利润1.96亿元,同比增长30.02%。 2.我们的分析与判断 Q4业绩超预期的原因我们认为有如下几个方面:(1)电商仍保持较快增速;(2)董事长擅长内部管理,内部激励机制卓有成效;(3)大的经济环境显示各项成本均在上升,加盟商基于提价预期提货增加。 3.投资建议 现在正是买入时点!我们预计公司17年的业绩增速将保持在10%以上,考虑到新业务成型以后的成长性,77亿市值对应17年业绩约16倍左右的估值十分便宜!公司的资产质量也极为扎实,账上现金+金融资产12亿,手握大量土地资源(深圳龙华10万平方米&深圳南山1.8万平方米),安全边际充足。董事长对于大家居业务的发展展现出了坚定的决心与强大的信心,已搭建全明星阵容待17年发力,我们随后也将组织相应调研,让各位投资者了解公司相关业务进展。 4.风险提示 家纺销售不及预期,宏观经济波动导致成本上升,大家居转型不及预期。

1.事件 公司披露定增预案,拟通过发行股份+现金方式收购夏可才、谢国英持有的俏尔婷婷100%股权。 俏尔婷婷总作价8.7亿,其中,以发行股份方式支付交易对价的80%(以21.77元/股向夏可才、谢国英发行3,197万股),以现金支付交易对价的20%,通过配套募集资金筹措,按发行期首日前二十个交易日均价90%询价发行,若配套募集资金募集失败,则由上市公司通过公司债或银行借款等方式筹措。 俏尔婷婷15年、16年净利润分别为7,552万、7,132万,经营性现金流稳定在8,500万+,业绩承诺待评估完成后确定,我们预计并购估值大约在11倍市盈率左右。 公司将在上交所完成事后审核流程后复牌。 2.我们的观点 (一)俏尔婷婷属无缝内衣领域优质龙头,与健盛主业协同明显 俏尔婷婷在无缝贴身衣物的专业制造商,16年销售额约4亿、净利润约7,000万,产品基本涵盖了基础内衣、塑身衣、运动休闲服等无缝服装的基本品类,产品多采用高支精梳棉、真丝、绢丝、氨纶包覆丝、弹性丝等高精原料,配以精美蕾丝花边,具备穿着舒适、贴体、透气,更具收腹提臀、凸胸等美体功能。 经过十几年的积累和发展,俏尔婷婷如今共拥有200多台织机、年生产能力1,500多万套,员工1,500多人,绝大多数产品出口亚洲、欧美等发达国家和地区。 公司技术领先、设备先进、管理优秀,高品质的产品输出为其赢得了众多高品质国际客户:日本华歌尔Wacoal?、优衣库UNIQLO?、H&M?、耐克NIKE?、Maidenform?、DKNY?、SPANX?、UnderArmour?、迪卡侬Decathlon?。 健盛集团主营棉袜生产销售,与俏尔婷婷同样具备技术领先、设备先进、管理优秀的特征,客户同样属于国际领先品牌商和渠道商(PUMA、FILA、MIZUNO、NEWBALANCE、LEE、LOTTO、ADIDAS、 TOMMYHILFIGER等品牌及TOPVALU、UNIQLO、无印良品等卖场)。 随着企业规模的迅速增长和国内消费能力提升、消费观念改变,以及电子商务的迅猛发展,公司制定了从单一棉袜扩展到贴身衣物全覆盖、从外销到内销外贸齐头并进的发展路线。并购俏尔婷婷对于公司丰富产品品类,客户资源共享等方面均具备显著协同性。 (二)健盛集团通过投资与并购顺利推进全球布局与品类扩张,稳步迈向顶尖制造商行列 健盛集团上市以来,通过定增募资在越南投放产能(预计产能超过国内,18年完全达产),已为未来3年业绩增长打下良好基础。16年由于土耳其汇率的快速贬值导致部分订单流失,随着公司新客户的开发逐步见效以及16年下半年人民币汇率相应走弱后的订单回流,公司订单的增长17年将重回正轨。 收购俏尔婷婷是公司战略路线中扩充产品线、丰富产品品类的重要落地步骤,通过并购实现的强强联合将助推健盛稳步迈向顶尖制造商的行列。 3.投资建议 随着越南基地逐步投产叠加新客户开发与订单回流,我们预计公司主业盈利能力将在17年明显反弹,考虑俏尔婷婷的盈利能力,预计17年备考业绩总计将接近2亿元,并购及配套融资完成后公司总股本约4.03亿,现价30.97元,考虑新增股本后总市值约124亿,对应17年市盈率62倍,静态看略高,但考虑到全球布局将逐步见效、并购的协同效应也将逐步体现,我们认为公司前景值得看好,暂给予“谨慎推荐”评级。 4.风险提示 静态估值略高。

核心观点: 1.事件。 佛山星期六时尚产业并购投资合伙企业(有限合伙)已于1月12日完成工商登记:浙银厚载与星期六全资子公司广东兆博分别出资49万、51万,任普通合伙人;星期六股份作为有限合伙人将以自有资金出资17,037万元,浙商金汇作为有限合伙人将出资32,000万元;在浙商金汇针对LP 份额所设立的信托计划到期后,星期六股份对浙商金汇的有限合伙出资份额负有回购义务。 2.我们的分析与判断。 (一)修改方案现金收购OnlyLady 与闺蜜网,加 速转型新经济。 考虑到新经济的紧迫性,公司于12月初放弃需要经历漫长审批流程的发行股份重组方案,更改为以现金收购OnlyLady 与闺蜜网,并与1月12日完成收购相关资产的合伙企业的工商登记,目前静待出资到位,并购完成。我们认为此举充分显示了公司转型新经济、打造时尚IP 生态圈的决心,有利于加速新业务与传统业务的整合进度。 (二)对接前端打通互联网流量,打造时尚IP 生态圈。 星期六发展时尚IP 生态圈战略包括打造时尚IP 孵化运营平台、媒体和社交平台、线上线下一体化零售平台等三大平台。 此次并购的时尚锋迅旗下Onlylady 女人志为极具影响力的女性时尚资讯平台,北京时欣旗下Kimiss 闺蜜网是全国顶尖的美妆互动社区。并购标的将填补公司在IP 孵化和前端流量获取方面的短板。通过收购,公司不仅拥有了两大平台自身的流量,还打开了获取前端第三方平台流量的入口。Onlylady 女人志和闺蜜网在各第三方平台的粉丝总计数分别超过600万和180万。 (三)公司积极迎接新营销时代,战略布局合理,前景值得期待。 IP 作为新消费流量入口正蓬勃兴起,公司敏锐地把握住时代趋势。在深耕女鞋20余年之后,公司收购女性时尚消费互联网垂直社区,完美贴合时尚IP 生态圈构想。同时其积极推进的线下集合店以及快速提升的电商销售额,与时尚IP 的打造互相补充,两大平台自身以及其孵化出的达人,将流量导向公司线下集合店、线上电商以及各类秀场,使得公司的产品能够在时尚IP 孵化运营平台、媒体和社交平台、线上线下一体化零售平台有望形成完整的商业环。 3.投资建议。 公司目前市值约72亿;考虑到公司对时尚IP 生态圈的布局已经初步形成以及IP 变现这一广阔市场仍未被完全开发,公司作为传统行业公司转型新经济的先行者,前景值得期待,考虑到时尚IP 生态圈的成熟仍需要一定时间,给予“谨慎推荐”评级。 4.风险提示。 时尚IP 生态圈的开发尚未完成,估值相对较高。

核心观点: 1.事件 公司在周四晚间公告实际控制人未来6个月内拟减持上市公司股权不超过4.9%。受此影响,公司股价在周五大跌超过7%。减持原因:基于实际控制人投资与发展其他相关产业的需求,同时希望增加股票流动性;减持方式:大宗交易 2.我们的分析与判断 线上业务近年来发展强劲,成为业绩增长主要驱动力。2015年线上业务零售额17.6亿(零售额、非报表口径),我们预计2016年过31亿(零售额非报表口径)、同比增速过80%,我们估计在总收入中占比接近20%;,线上业务处理库存占比已经下降至50%;2017年在继续提升现货占比、时尚合伙人计划推进,我们估计有望达到50亿左右的零售额(对应收入规模33亿左右),有望拉动整体收入10%+的增长。 童装业务方面,基于其强大的品牌力、产品线,巴拉巴拉线下渠道依然在扩张过程中,我们估计2016年净增加300家左右,拉动巴拉巴拉线下业务实现两位数增长。森马品牌线下业务仍处于供应链调整过程中,进入2016年9月份森马线下业务模式处于从期货制逐步增加现货制过程中,这种模式的转变会对短期的收入也造成一定压力,但确实在朝效率改进的方向在不断自我强化,这也是森马过去3年在供应链端改进的体现,调整一旦成功,存货将会有效控制、线下收入将会重回稳步增长轨道。 3.投资建议 由于公司2016年四季度即开始由期货制向现货制转变,我们预计公司16、17年收入规模分别为106、120亿;16年净利润15亿+,17年17亿左右,对应PE约为17X、15X;我们认为公司高分红特征会持续,股息率有望达到4%+。减持事出突然、各项利空在逐步消化过程中,经过周五急剧杀跌对于稳健型、追求绝对收益投资者,我们坚定推荐。 4.风险提示 业绩不达预期,供应链调整缓慢。

投资建议 公司作为传统ODM/OEM制造型企业成为首个打入小米生态链的纺服企业,自有产品“90分”专注打造拉杆箱及背包类目的极致单品,借助公司产品的极佳做工及科技型,叠加小米流量,未来在箱包自有品牌销售上有望实现0到1的突破。同时公司希望借助小米等平台推出更多围绕用户出行的极致单品以做到产品品类延伸。公司高管均拥有深厚IT或外企背景,相较于传统生产型企业拥有深厚的互联网基因,我们相信这对公司转型将会有巨大帮助。 公司目前市值49亿,16年、17年净利润有望达到7900万及1.12亿,对于市盈率62倍、44倍,考虑到公司作为次新股市场空间广阔,首次覆盖给予“推荐”评级! 本报告导读: 包袋类业务已成为国内龙头企业,传统ODM/OEM业务稳定增长,预计2017年持续增长15%,同时保持13%净利润率。为联想集团、迪卡侬、华硕电脑、新秀丽等国际知名品牌客户提供包袋类产品的研发设计与生产制造服务。 自主的研发能力以及具有深厚IT背景的高管团队是核心竞争力。ODM的生产模式使得设计研发能力成为核心竞争力。多年的培养实践打造出一支专业的设计师队伍。公司创始团队来自联想集团、惠普等知名IT企业,拥有深厚的互联网基因,将IT行业高效、迅速、灵活的反应能力应用到包袋制造业。 借力小米生态链渠道,自有品牌“90分”快速增长,打造线上创新性极致单品,预计今年公司自有品牌零售端收入有望突破2亿,2017年收入端有望达到5亿,公司全年净利润保持超高40%的增长。1)公司与小米、京东成为开润合作伙伴,设立合资控股公司上海润米和上海硕米,共同打造线上销售公司。未来在箱包自有品牌销售上有望实现0到1的突破。同时公司借助小米等平台推出更多围绕用户出行的极致单品以做到产品品类延伸。2)在对产品科技性,创新性的追求下,公司取得多项核心专利技术,希望通过技术创新以及工艺改进持续打造极致单品。

1.投资建议 目前市值78亿,账上净现金10亿左右,对应16年PE在15倍左右。公司估值合理、技术与管理领先行业,环保政策的进一步收紧以及染料价格的上涨有利于公司市占率以及产品售价的提升。考虑到公司估值较为合理现金充裕业务稳定,同时具备一定的行业整合预期,继续给予“推荐”评级。 2.核心观点 (1)环保趋严利好龙头。对整个印染行业来说目前的一些企业的停产整顿主要是两个方面因素,一是是环保的问题;另一个原因是当地政府现有产业的升级,产业结构的调整,将现有的产业进行高端化,低碳化。在环保趋严以及染料上涨趋势下,由于目前产能受限于排污权,未来对公司的利好主要体现在产品提价及产业整合方面。 (2)染料价格上涨也将加强公司议价能力。染料作为公司原材料,其价格上涨也会加强公司的议价能力。如果染料价格持续上涨,公司在客户能够接受的条件下会考虑对产品的涨价。 (3)管理及技术优势导致公司利润水平远高于同行,龙头优势明显。相比于整个行业的毛利率来说,航民是远远高于平均水平的,究其原因,主要有两点:一是成本控制比较好,而是由于品质优势,价格比较高。虽然由于17年整体成本支出上升趋势,但是由于公司优秀的管理和技术,其业绩至少与16年持平。 3.详细观点 (1)未来印染行业会有这种行业集中度的提升,但是其过程仍会遇到比较多问题。 随着政府继续加大环保政策力度,未来优势企业去并购那些小厂的可能性增长,有助于提升全产业效率。但是这个过程中会碰到很多类似债券担保,职工等细节问题。公司面临最现实的问题政府所批的排污指标

核心观点: 1. 事件。 华孚色纺定增于12月30日获证监会批文。公司发行1.74亿股,定增价不低于12.62元/股,拟募集资金22亿元。 公司前三季度收入增长14,31%,达到67.92亿元。归母净利润增长37.90%,达到4.01亿元,16年全年业绩预期在4.5亿元。由于毛利率较低的棉花贸易业务占比上升,前三季度毛利率下降0.57pp,至11.88%。 公司在新疆的棉花贸易业务16年有望突破10亿,17年预定目标在30亿以上。这一块业务的增量将是公司17年业绩增长的重要看点。 2.我们的观点。 从业绩来看,新疆的政府补贴仍将成为公司重要利润来源。新疆前瞻性布局进入收获期,由于补贴持续增长,16年前三季度营业外收入1.89亿元,同比增加51.65%。随着国家一带一路战略的持续实施以及新疆边疆的地域优势,以及新疆持续提升的棉花产量(新疆产量已超过全国一半),华孚将持续其在新疆的投资。 公司的生产技术优势以及色纺纱的环保优势,在棉价上涨、快时尚流行以及环保政策趋严的大背景下优势渐现。在16年棉价上涨但较难传递至下游导致小厂生存艰难的背景下,公司作为龙头企业有望持续获利于订单的集中,得到业绩上的提升。同时公司作为行业龙头的技术优势使得其在当下“小批量、多批次、快翻单”的快时尚需求下,生产技术优势进一步凸显。与此同时,由于色纺纱行业在染色环节上较传统印染可节约用水以及污水排放60%以上,在国家对纺织行业排污控制逐渐严格的背景下,公司所处行业有望持续获利。 3.投资建议。 公司目前市值95亿,考虑定增后市值115亿左右,考虑定增后对应16年估值大约25倍。随着棉花上涨+人民币贬值利好,公司16年业绩有望达到4.5亿以上。在公司定增已获批文静待发售的情况下,目前11.46元/股的股价具备一定的安全边际,继续“推荐”。 4.风险提示。 棉花波动及人民币波动风险;下游需求出现波动风险提示

1.事件 富安娜三季报 公司于2016年12月30日继续推出第三期股权激励计划。本次公司限制性股票总量为2,250万股,覆盖283位管理层,在未来三年中分三期解禁,解除限售的业绩条件为2017年、2018年、2019年各年度的营业收入与2016年相比,增长率分别不低于3.00%、6.09%、9.27%。 2.我们的观点 (1)、前三季度营业收入稳步上升,16年全年业绩依旧保持稳定。在宏观零售需求持续不景气的大背景下,报告期内公司实现营业收入13.48亿元,同比增长3.80%;单从Q3来看,公司营业收入4.67亿元,相较去年同期增长7.09%,增速明显回升。同时,公司一直保持着较为稳定的毛利率。前三季度,公司毛利率50.76%,相较全年同期略微下降0.53pp;Q3单季度,公司毛利率同比略升0.09pp,达到49.90%。 展望16年全年级17年,我们认为公司16年净利润有望达到4亿,17年有望恢复10%~15%的净利润增长。 (2)、大家居业务持续推进。公司继续在空间广阔的大家居业务上推进业务发展,机器设备均已到位总部旗舰店在16年下半年开张,其他门店也陆续开始营业。在大家居业务开始推进的情况下,公司三季报期间费用率并未明显提升,费用控制依旧较好。 (3)、第三期股权激励覆盖更广员工,继续调动员工积极性同时彰显公司信心。本次股权激励对象包括了董事、副总经理何雪晴、以及董秘黎峻江在内的283名员工,覆盖面积进一步扩大。公司三次股权激励,覆盖中高层员工总计870人,充分调动了员工积极性。在目前家纺大环境不景气的背景下,未来三年每年3%的收入增长对员工在大家居事业上的持续投入做出要求的同时,充分体现公司对这块业务的信心。 3.投资建议 公司当前市值为75亿元,对应16年净利润市盈率19倍。公司家纺业务已经止住下滑趋势,能够持续为公司提供稳定利润,叠加公司账上现金+金融资产超过12亿,整体主业拥有较强安全底。在此基础上,公司进军大家居业务,门店已经陆续开启机器设备也已到位,未来的启动将是对公司业绩预估值的双向提升。公司三期限制性股票激励计划覆盖员工870人,充分体现公司对大家居业务的信息。考虑到公司充足价值底及大家居业务广阔的市场空间,我们继续“推荐”!

1.事件 跨境通公布非公开发预案,计划以股权加现金方式收购优壹电商100%股权及及百伦科技84.61%股权。其中,优壹电商100%股权估值17.92亿,其中公司以发现股份购买资产方式支付11.64亿元,剩余资金以非公开发行方式筹集;百伦科技100%股权估值4.96亿元,其中公司以发行股份购买资产方式支付3.11亿元,剩余资金以非公开发行方式筹集。 同时,公司非公开发现拟募集资金7.58亿元,发行价不低于18.64元/股,所募集资金全部用于支付优壹电商及百伦科技收购费用。 2.我们的分析与判断 (一)收购国内领先的全渠道进口商品贸易商,以及拥有自有品牌的出口跨境电商 跨境通此次收购的标的中,优壹电商是一个购以母婴领域为基础,国内领先的全球优品专供与电商贸易综合服务商,其为跨境通提供了新的进口电商的营销渠道以及宝贵的线上线下运营经验;而百伦科技作为以美容美妆为主打拥有自主品牌的跨境电商,为跨境通的出口跨境电商平台丰富了产品类别。 (1)优壹电商:优壹电商是国内领先的全球优品专供与电商贸易综合服务商。 优壹电商以国内中高端家庭消费圈的需求偏好为导向,以母婴数字消费者为市场切入点,提供产品包括婴幼儿配方奶粉、纸尿片等母婴产品,洗面奶、润肤霜、沐浴露等个护美妆产品,以及维生素、营养复合片等营养保健品,以线上官方品牌旗舰店为运营中心、线上电商平台与线下实体销售终端相结合的方式,实现多元化渠道向目标消费群体专供全球优品。 在产品方面,公司目前主要合作品牌包括达能集团、蒙牛集团、雀巢集团、辉瑞集团等世界500强企业,以及世界知名皮肤科药物品牌商高德美公司等。在渠道方面,优壹电商形成了线上B2C、B2B2C以及线下B2B的多元模式:线上B2C:优壹电商通过在天猫商城、天猫国际上开设线上品牌旗舰店,自主完成电子商务模式规划、品牌营销、平台页面设计以及店铺运营,打造线上电子商务B2C专供模式;同时公司帮助国际品牌诺优能、爱他美等开设一系列天猫官方旗舰店,取得了良好的业绩。 线上B2B2C:通过向京东、苏宁易购、唯品会、聚美优品等第三方大型综合电商平台销售产品,以及向于平台注册的分销商销售产品形成线上电子商务BBC分销模式线上B2B2C:通过向京东、苏宁易购、唯品会、聚美优品等第三方大型综合电商平台销售产品,以及向于平台注册的分销商销售产品形成线上电子商务BBC分销模式在供应链方面,公司通过第三方机构的行业预判、竞品分析以及自身店铺的预售数据、大数据分析等方式判断采购方向及品类后,直接向海外品牌商直接采购,保证产品质量。同时公司将产品高单价和标准化放在首位,在获取高利润率的同时通过标准化的物流集发、仓储管理体现成本优势。目前公司在上海、广州拥有两个仓库、同时在香港拥有一个海外仓。 公司14、15年收入分别为14.38亿、15.92亿元,净利润分别为4993万元及7046万元。16年前三季度实现收入13.86亿元,净利润5927万元。 公司净利润承诺值为2016年度、2017年度、2018年度、2019年度实现的净利润分别为不低于1亿元、1.34亿元、1.67亿元、2.08亿元。估值对应17年承诺业绩约为12.5X。 (2)百伦科技:百伦科技是主要为消费者提供美容美妆、家居产品等高频次消费产品的出口跨境电商。 在产品方面,百伦科技拥有自主美容美妆主打品牌"Elite99"等,其拥有的美甲工程师及化工工程师为主的研发团队在持续创新下不断推出新品,其温变甲油胶月销量超过67000件、猫眼甲油胶月销量超过57000件。另外,百伦科技为消费者提供的家居产品致力于满足海外数字消费者对于家居生活的品质要求,以“品类丰富、做工精良”的经营理念开拓家居品类市场。其提供的产品包括家居电子、家用灯具以及家居用品等。 在渠道方面,eBay、Amazon及速卖通为百伦科技的主要销售渠道,其通过eBay及Amazon打开欧美等发达国家市场,而速卖通的主要目的地则为俄罗斯、巴西等新兴市场。 在供应链方面,其产品普遍通过采购模式和ODM/OEM采购模式相结合的模式。在开展美容美妆类等自有品牌产品业务时,多采用ODM/OEM模式进行采购,从产品制造商处直接采购。而在电子产品方面,百伦科技则直接从经销商处进行采购。公司的仓储物流均由第三方完成。 公司14、15年收入分别为1363万元、1.22亿元,净利润分别为149万元及71134万元。16年前三季度实现收入1.96亿元,净利润1423万元。 公司净利润承诺值为2016年度、2017年度、2018年度、2019年度实现的净利润分别为不低于2400万元、4350万元、6100万元、7900万元。估值对应17年承诺业绩约为11.4X 3.投资建议 作为出口跨境电商龙头,跨境通通过收购百伦科技丰富其在美容美妆以及家居产品上的产品品类,继续扩充其出口跨境业务体量。同时公司收购优壹电商,获得了国内领先的进口电商渠道资源以及丰富的客户数据,使公司在进口电商业务方面得到极大加强。 公司停牌前股价对应定增后市值约315亿,预计明年原有业务净利润有望达到8亿,叠加优壹电商及百伦科技净利润有望达到9.7亿,对于PE约32倍。考虑到目前跨境电商市场持续增长,公司在巩固出口跨境龙头优势基础上,在进口电商业务上开始借助资本市场力量大规模投入,未来增长依旧可期。目前市盈率对应利润增速依旧合理,继续给予“推荐”评级。 4.风险提示 并购标的发展不及预期;海外零售市场需求出现波动;人民币汇率变化风险