在手订单金额约9亿,中长期业绩有保障。三季报公司预收款3.6亿,根据公司预收款政策我们测算公司在手订单约9亿;预收款同比增加35%,而预收款比例呈下降趋势,因此实际订单金额增速高于35%。国内创新药热潮刚刚启动,未来临床前药物安评需求将持续攀升,结合公司目前接单情况,我们判断中长期公司业绩增长有保障。 苏州新建产能有望年底前投放,产能瓶颈大幅缓解。公司目前动物房面积约1.8万平米,产能已经饱和,18年能保持40%左右收入增速已经不易。苏州新建1万平动物房有望在年底投入运营,加上年中投入使用的近3000平动物房,19年公司动物房面积将提升约70%,考虑新产能磨合期,预计19年产能利用率约60%。我们测算苏州新投放动物房如果满产运行,预计可实现4-5亿收入体量。此外苏州尚有5000平楼座可供后续装修投入,另外预留100多亩地,未来可视订单情况逐步投建。 大力扩招技术人员以匹配产能投放。公司现有技术员工近500人,其中SD(含助理)接近100人。新扩招员工超过100人,18年招人力度较大,匹配19年产能不成问题。 上调19年盈利预测,维持强烈推荐-A投资评级。我们看好国内CRO行业的发展空间,公司在临床前CRO领域资质齐全,客户资源丰富,在手订单充沛,新建产能释放后有望持续快速成长。考虑到公司在手订单情况以及新建产能逐步投放,上调19年盈利预测,预计18-19年净利1.1亿和1.5亿,同比增40%和43%,对应PE分别为53倍和37倍,维持强烈推荐-A评级。 风险提示:订单执行不达预期,客户流失风险,产能利用率低于预期。

事件:公司发布18年三季报,收入、归母净利润和扣非归母净利润分别为46.88亿、4.01亿和3.89亿,分别同比+9.21%、+11.52%和+28.77%,低于我们三季报业绩前瞻34%的预期,主要是中美史克的投资收益波动影响。点评如下: 18Q3主营业务收入和利润增速分别同比+20%和+45%,合并报表利润增速受中美史克投资收益影响增速出现波动。18Q3公司收入、归母净利润和扣非归母净利润分别同比+20.70%、+6.60%和+7.49%。收入上我们估计公司18Q3工业收入仍然保持25%左右的增速,和18Q3销售费用+24.28%的增速相匹配,商业收入持平拖累整体收入增速。主业利润(合并报表总收入-总成本)方面,18Q2和18Q3分别为1.04亿和1.00亿元(税前),环比持平,同比+45%,增速较高(但需要注意的是17Q3是业绩低点)。18Q3投资净收益869万元,上年同期为2762万元,减少1900万元左右;18Q3投资净收益项下的对联营企业和合营企业的投资收益337万元,上年同期为1932万元,我们估计是中美史克季度间确认利润波动造成。18Q1/Q2/Q3毛利率44.61%/43.20%/39.95%,呈逐季下降趋势,结合同期也是呈下降趋势的销售费用率(30.75%/29.09%/27.82%)来看,我们判断公司在合规趋严的政策环境下,把部分销售费用转换成了票折的形式,造成了毛利率和销售费用率同时下降的结果。 18Q1-3经营净现金流大幅改善。18Q1-3公司经营性净现金流3.27亿元,上年同期为-849万元,18H1为3470万元,同比环比都大幅改善。18Q1-3公司销售费用率同比提升4.19个百分点,主要是销售费用率高的工业收入占比提升导致;管理费用率4.12%,同比下降0.33个百分比,控制得当;研发费用5488万元,同比+24.92%。18Q1-3 对联营企业和合营企业的投资收益1.00亿元,同比+23.86%,我们判断品牌在OTC替代杂牌OTC的大趋势下,该项投资收益18年同比+20%~+25%左右。 入选“双百行动”,国企改革的进度超预期。根据中国证券报报道,国企改革“双百行动”入选企业名单已经确定,200家左右央企和200家左右地方国企入选,且将于9月底上报各自综合改革的方案,中新药业已经入选。我们判断此次双百行动对于地方国企来说,实质上是国企改革决策权从地方国资委上移到作为具有国企改革最终解释权的国务院国资委,最终的目的是加快国企改革的进程。我们估计双百行动的改革将涉及管理层持股、职业经理人制度的推行(薪酬市场化)、事业编制改革等方面。此次双百行动对中新药业机制的改革有望先于天药集团混改带来的变化:之前我们跟踪天药集团混改主要是关注其混改后有望对中新药业在管理层持股、薪酬制度方面有所突破,我们原来预计19年天药集团混改完成,之后进行中新药业等上市公司的机制改革(过程类似云南白药的混改)。但双百行动将直接在中新药业层面进行改革,我们判断其效应将快于天药集团混改带来的动作。 调整盈利预测,维持“强烈推荐-A”评级:预计公司18-20年归母净利润增速14%、25%和24%,对应EPS分别为0.70/0.87/1.09元(之前为0.80/0.99/1.24元),当前股价对应18pe估值19x左右。中新药业作为中药名门,底蕴厚重,短期看速效提价红利释放,中期看新一届管理层经营改善和三年目标的兑现,长期看机制改革后各方利益的理顺和经营的再一次飞跃,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:速效提价进度不达预期;国企改革进度不达预期;生产经营风险。

三季报业绩略超我们预期。公司公告三季报收入2.4亿,增44%;净利0.57亿,增65%,扣非净利0.43亿,增52%。业绩略超我们预期(我们前期业绩前瞻中预计三季报扣非净利增速50%)。 经营性现金流量净额1.2亿,增77%。经营净现金流显示公司经营质量优异,我们判断净现金流快速增长主要因为收入端保持高增长,同时公司接单顺利,在手订单增长使得预收款增加。 在手订单充沛,支撑业绩持续高成长。三季报公司预收款3.6亿,同比增加35%。我们测算公司在手订单超过8.5亿,未来高增长有望持续。 产能积极扩充,年底有望新投入运营约1万平动物房。员工扩招积极推进。公司目前动物房面积约1.8万平米,产能受限,影响接单能力,苏州新建1万平动物房有望在年底投入运营。同时公司加大招人力度,目前新扩招员工超过100人。动物房和员工同步提升,未来公司接单能力有望大幅提升。 财务数据表现稳健。销售毛利率53%,同比下降3个百分点,我们判断主要因为今年新员工较多,部分费用计入生产成本;此外试验动物的采购价格也略有上行。公司合同单价与去年相比平均上升约10%,一定程度上抵消了成本上升。管理费用0.53亿,增45%,但管理费用率22%,同比下降10%,公司管理能力有所提升。 维持强烈推荐。我们看好国内CRO行业的发展空间,公司在临床前CRO领域资质齐全,客户资源丰富,在手订单充沛,新建产能释放后有望持续快速成长。我们维持预测18年净利1.07亿,增40%,维持强烈推荐。 风险提示:订单执行不达预期,客户流失风险。

事件: 公司公告2018年三季报:收入63亿,增19%;净利润4.1亿,增13%;扣非净利4亿,增9%。实现EPS 1元。其中,Q3单季度收入22亿,增23%;净利1.3亿,增7%;扣非净利1.2亿,增4%。 评论: 1、三季报收入端增速较快,受费用影响利润端增速放缓。公司三季报收入增速19%,Q3单季度收入增速23%,我们判断收入增速较快来自于新开店贡献,但同时由于自建店较多,短期费用存在压力,影响了利润端增速。 2、门店扩张稳步推进,自建门店力度有所加大。三季报显示公司门店总数3676家,与年初相比净增691家,其中自建门店551家,收购门店181家,关闭门店41家。Q3单季度自建219家,收购64家,关闭11家,净增272家。自建门店力度明显加大。 3、深耕华南市场,华东与华中稳步推进。3676家门店中,核心区域华南3080家,比年初净增480家,华东209家,净增159家,华中387家,净增52家。 4、经营坪效略有下降。三季报华南、华东和华中地区的月均坪效分别为2733元、1750元和1450元,与2017年相比均有所下降,我们判断主要因为新开店较多,拉低经营坪效。 5、毛利率提升1.5%,受开店影响期间费用率提升2.2%。公司毛利率41.7%,同比增加1.2%;但销售费用17亿,增加30%,销售费用率27.6%,同比提升2.4%,销售费用率增加主要因为新开店及并购店较多。管理费用率4.4%,略降0.23%,财务费用率0.39%,基本平稳。 6、下调盈利预测,维持审慎推荐。考虑到公司18年自开店力度较大影响短期业绩,我们下调盈利预测预计2018年净利增13%,维持审慎推荐。风险提示:并购整合风险,药价下调风险。

事件: 公司公告三季报:收入47亿,增36%;净利润3.1亿,增40%;扣非净利2.9亿,增33%。经营净现金流3.2亿,增32%。Q3单季度收入17亿,增42%,净利0.84亿,增28%,扣非净利0.82亿,增24%。实现EPS0.85元。 评论: 1、三季报维持高增长,Q3单季度略有放缓。公司三季报整体仍然保持了较高增速,但Q3单季度收入尽管增长42%,利润端增速有所放缓,我们判断主要因为三季报扩张步伐较快,新开店和并购店均较多,费用提升明显;同时医保政策监管影响了公司部分地区医保产品销售。我们判断后续医保政策影响有望削弱,同时公司在南昌、武汉以及未来可能在上海新获医保店,有望带动医保销售提升。Q3规模扩张也为未来增长打下基础,我们仍然看好公司未来的快速成长能力。 2、内生增速稳健。我们判断公司内生贡献增速约15%,外延贡献约18%;另有加盟产生的批发业务增长贡献约3%。同店增速约8-9%。 3、并购和自建发力,三季报净增门店1183家。截止三季报,公司净增门店1183家,其中新开404家(含加盟店50家),收购813家,关闭34家,门店总数3242家(含加盟店130家)。Q3单季度净增门店743家,其中新开153家(含加盟14家),收购604家,关闭14家。另有170余家并购门店尚未完成并表。 4、毛利率平稳,费用率略有提升。零售毛利率39%,同比提升0.14%。销售费用率27.5%,同比提升0.14%,我们判断主要与新开店增多,销售力度有所加大。管理费用率3.5%,同比下降0.53%;财务费用率0.26%,同比增加1%,预计主要与并购和开店增多导致资金成本上升。整体期间费用率31%,提升0.62% 5、维持强烈推荐。考虑收购并表,预计18-19年净利4.37亿、6.02亿,同比增加39%、38%,(考虑到未来定增摊薄,备考EPS分别为1.16元、1.6元),维持强烈推荐评级。 风险提示:并购整合风险,药价下调风险。

18Q3品牌中成药增长平稳。18Q3公司收入、归母净利润和扣非归母净利润分别为-0.45%、+41.89%和+33.70%,主要还是通过费用压缩推动利润增长。18Q3中药收入同比-1.71%,但制造销售品牌中成药的母公司18Q3收入同比+14.33%,我们估计中药收入同比下降主要是部分中药材业务(非母公司业务)停止导致。由于中药材业务毛利率非常低,故对公司利润影响很小,这也是18Q3毛利率同比提升11.89个百分点的原因。18Q3化药收入同比+32.04%,我们估计是湘药发货增加导致;18Q3药品商业收入同比+0.98%,我们估计零售业务保持20%左右的增速,批发业务受两票制等影响继续收缩;18Q3卫生巾业务收入同比+5.35%,我们估计是18Q3发货确认较少导致,18Q4将有明显改善。 分业务来看:18Q1-3中药收入同比+0.78%,母公司收入同比+8.82%,我们估计全年母公司收入增速在6%-8%左右,保持稳健增长的态势;18Q1-3化药收入同比-1.03%,虽然湘药在18Q3收入有所增长,但是全年还是处于去库存的阶段,我们预计全年化药收入略有下降;18Q1-3药品商业收入同比+0.04%,我们估计连锁药店业务收入同比+20%左右,由于千金经营法式在药店子公司的推广,利润增速在50%以上,全年利润接近4000万;18Q1-3卫生巾业务收入同比+13.23%,大幅低于预期,我们预计18Q4发货将有改善,全年收入增速20%左右。作为公司未来最大看点,我们估计卫生巾业务目前遇到了渠道拓展的问题:新KA渠道的拓展势必在初期带来大幅的费用和亏损,公司也没有找到突破的办法,导致18年Q1-3没有新开KA渠道,只是夯实已有KA渠道的销售,实现良性内生增长。我们期待公司管理层找到解决,方案,实现渠道拓展方面的突破。 从母公司和合并报表的收入、利润增速来看,千金经营法式的推广持续释放红利。18Q1-3母公司销售费用率同比-1.13个百分点,管理费用率同比-0.88个百分点。我们估计18年公司将经营法式推向药店子公司和化药子公司后,费用控制效果明显,导致18Q1-3利润增速明显高于收入增速。 维持“强烈推荐-A”评级。我们预计公司2018-2020年归母净利润增速分别为24%/17%/16%,对应EPS分别为0.61/0.72/0.84元,当前股价对应18年PE估值为14x左右。公司近年来通过推行千金经营法式,费用控制效果显著,盈利水平不断提高,同时我们看好公司化药收入增速的回升,期待卫生巾业务渠道拓展取得突破,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:产品销售情况不达预期,研发进度不达预期,商业贿赂风险,生产经营和产品质量风险。

事件:公司发布18年三季报,收入、归母净利润和扣非归母净利润分别为68.41亿元、9.40亿元和7.96亿元,分别同比+4.90%、-77.86%和+17.15%,低于我们三季报前瞻的预期,主要是18Q3较18Q2利息收入减少。同时公司发布18年全年业绩预告:归母净利润11.27亿~12.50亿元,同比-74.54~-71.76%;预计扣非归母净利润9.43亿~10.66亿,同比+15%~+30%。 18Q3参芪和鼠神经收入增速降幅环比收窄。18Q3公司收入、归母净利润和扣非归母净利润分别同比+1.32%、-91.80%和+0.27%,归母大幅下滑是因为17Q3确认了土地转让的收益。18Q3公司主业利润(总收入-总成本)增速14%左右,剔除财务费用影响,主业利润增速为4.47%,环比有所提升(18Q2为-1.03%)。18Q3参芪扶正注射液收入同-38.99%,较18Q2的-43.61%降幅收窄;鼠神经生长因子18Q3增速为-12.13%,较18Q2的-18.47%降幅收窄。促性激素两大单品表现亮眼:亮丙瑞林微球18Q3收入同比+49.92%,较18Q2的+33.57%有所提升;尿促卵泡素18Q3收入同比+10.91%,重返两位数。艾普拉唑肠溶片+粉针18Q3收入同比+38.04%,雷贝拉唑18Q3收入同比+42.15%,都保持了高速增长的态势。抗病毒颗粒、得乐系列和伏立康唑18Q3收入同比有所下滑。 分大类业务来看:18Q1-3公司西药制剂、中药制剂、原料药和诊断试剂及设备的收入增速分别为+15.05%、-24.16%、+15.37%和+9.85%,其中原料药业务和诊断试剂业务收入增速在18Q3出现波动,预计后续改善。18 Q1-3整体毛利率下降2.53%,主要是因为高毛利率的中药制剂收入下滑导致。18Q1-3销售费用率和管理费用率分别同比-2.69和-0.23个百分点,其中我们估计销售费用率较高的制剂收入下滑导致销售费用率下降明显。18Q1-3研发费用3.50亿元,同比+23.67%,保持快速增长。18Q1-3公司经营性净现金流同比-32.47%,主要是公司汇缴了卖地所得税人民币7.89亿元所致。 维持“强烈推荐-A”评级。我们预计公司2018-2020年归母净利润增速分别为-74%/9%/14%,对应EPS分别为1.61/1.75/2.00元,当前市值对应18年pe估值18X左右。公司收入短期承压,但我们仍看好其未来单抗+微球平台和在研产品储备,期待新产品驱动未来业绩增长,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:产品销售不达预期,研发进度不达预期,生产经营和产品质量风向,商业贿赂风险。

公司发布18年三季报,前三季度收入、归母净利润和扣非归母净利润分别为35.85亿元、9.19亿元和9.09亿元,分别同比+30.65%、+36.35%和+39.50%,完全符合我们在三季报前瞻中对扣非净利润增速40%的预期。片仔癀系列在18Q2没有提价后,其收入增速和母公司预收款在18Q3下降明显,但我们认为以片仔癀的稀缺性和目前毛利率的变化趋势来看,提价预期仍然存在,期待未来量价齐升,维持“审慎推荐-A”评级。 18Q3片仔癀系列收入增速波动,毛利率持续下滑。18Q3合并报表收入、归母和扣非分别同比+19.17%、+25.22%和+29.34%。我们估计18Q3片仔癀系列收入4.15亿元,同比+7.38%,同比和环比收入增速下滑明显;18Q3片仔癀毛利率82.37%,同比下降4.09个百分点,环比下降0.83个百分点,我们估计主要是原材料价格上涨导致。母公司17Q3/17Q4/18Q1/18Q2/18Q3期末预收款(17年5月底提价)分别为4070万/5553万/7365万/681万/428万。我们估计是两种因素造成收入增速和预收账款下降:1)公司收紧发货节奏,2)18Q2片仔癀提价不达预期且下游经销商长时间拿不到货后备货积极性下降,减少了提前打款;但是从毛利率来看,片仔癀系列毛利率同比下降明显,确实存在提价调整毛利率的需求,综合来看我们判断片仔癀仍然存在提价预期。得益于片仔癀强大的产品力,母公司销售费用率仍然保持下降趋势:18Q3销售和管理费用率分别同比-4.39个百分点。 化妆品保持高速增长,牙膏业务进展顺利。分业务来看,公司18Q1-3药品工业业务收入同比+28.49%,其中我们估计片仔癀收入同比+32.04;药品商业业务收入同比+30.79%;牙膏+化妆品收入同比+38.39%,我们估计化妆品在渠道改良后保持了高速增长,牙膏业务前三季度收入顺利过亿。 维持“审慎推荐-A”评级。我们预计公司2018-2020年归母净利润增速分别为31%、28%和23%,对应EPS为1.75元、2.24元和2.76元。当前市值对应18年 pe估值47x左右,符合片仔癀的稀缺性和持续提价的预期,期待片仔癀系列提价后盈利能力的提升,维持“审慎推荐-A”评级。 风险提示:片仔癀系列提价进度不达预期,产品销售不达预期,药品质量和生产经营风险。

事件:公司发布18年三季报,前三季度收入、归母净利润和扣非归母净利润分别为28.88亿、4.22亿和4.17亿元,分别同比+14.71%、+22.52%和+34.38%,扣非业绩超出我们三季报前瞻的预期。公司发布18年全年业绩预告,归母净利润预计为4.53亿~5.32亿,同比+15%~+35%。点评如下: 18Q3母公司业绩加速增长。18Q3合并报表收入、归母净利润和扣非归母净利润增速分别为+21.75%、+18.38%和+53.30%,归母利润增速大幅小于扣非主要是17Q3收到搬迁补偿款确认为其他收益导致的高基数。18Q3母公司方面:收入同比+27.82%,我们估计主要是四大新品+依托咪酯高增长导致;毛利率84.47%,同比上升3.35个百分点,环比上升1.74个百分点,我们估计主要是高毛利的右美等品种收入占比提升导致;销售费用率40.24%,同比下降5.34个百分点,环比上升2.76个百分点,我们估计同比下降主要是因为17年同期新品市场前期开发费用较高、当期销售网络成熟后单位产品费用率下降导致。18Q3母公司研发费用4845万元,同比+140%,主要是临床前项目较多导致。整体来看,高收入增速、毛利率提升、销售费用率下降等因素形成合力使母公司18Q3母公司主业利润增速有着超预期的表现(同比+45%左右);同时需要注意的是17Q4公司扣非利润是低点(4500万),我们预计公司18Q4利润同比增速也会较高。 分产品来看,我们估计18Q1-3麻醉类制剂收入同比+29%左右:我们估计由于新中标的省份开始放量,右美和瑞芬18Q1-3收入增速分别为+60%和+65%,两个产品18Q3收入增速较18H1有所提升,同时我们估计经典产品依托咪酯收入增速保持20%以上。我们估计18Q1-3精神类制剂收入同比+24%左右:其中我们估计齐拉西酮和利培酮18Q3增速较18H1有所提升,度洛西汀和阿立哌唑收入增速分别在+50%和+100%左右。我们估计18Q1-3神经类产品收入同比+30%以上,主要产品加巴喷丁受益新标落地,收入同比+35%左右。 一致性评价进展顺利,19年进入收获期。一致性评价方面,公司氯硝西泮片和利培酮片已经进入审评中心,我们预计后续还有氯氮平片、阿立哌唑片等品种申报。公司18年报产了地佐辛、舒芬太尼、盐酸羟考酮等,19年将迎来收获期。 董事长和总经理增持彰显未来发展信心。9月18日公司发布公告,董事长孙彭生和总经理孙家权在二级市场分别增持公司股票20.81万和10.32万股,增持均价分别为13.44和13.07元/股,和当前股价倒挂。 上调盈利预测,维持“强烈推荐-A”评级。我们预计公司2018-2020年归母净利润增速分别为25%/22%/22%,对应EPS分别为0.48/0.59/0.72元(原来为0.47/0.58/0.72元)。近期公司受11市带量采购政策影响较大,但我们认为1)11市带量采购中标目录和具体操作目前还未发布,具有不确定性,目前股价已经反映了最坏情形的预期,但实际情况可能出现转机;2)公司在一致性评价方面也已经开始行动,虽有滞后,但从未来应对政策和维持销售增长的角度来看问题不大。公司大部分工业产品属于精麻领域,生产和渠道都有较高壁垒,当前股价对应18年pe估值26X左右,进入合理区间,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:产品销售不达预期,研发进度不达预期,生产经营和产品质量风险,商业贿赂风险。

事件: 公司公告2018年三季报收入66亿,增18%;净利润4.2亿,增32%;扣非净利4.2亿,增35%。Q3单季度收入23亿,增19%;净利润1.3亿,增26%;扣非净利1.2亿,增32%。前3季度经营净现金流2.5亿,增956%。 评论: 1、 三季报业绩表现略超我们预期。公司三季报扣非净利增速达到35%,Q3单季度扣非净利增速32%,业绩增速略超我们预期。我们前期判断公司经营业绩趋势向上,实际上自17Q4开始公司各季度利润增速都在30%以上,验证了我们的判断,我们预计全年仍将保持30%以上扣非净利增速,我们认为公司跨区域整合成效明显,尤其是川渝市场大为改善,盈利能力将持续提升。 2、 Q3开店力度有所加大,预计19年开店步伐将进一步加快。三季报公司门店总数5471家,与年初相比,新建631家,搬迁110家,关闭116家,净增门店405家,但看Q3公司净增门店207家,同时正在筹备门店174家,全年预计净增门店约600家。19年预计公司将加快开店步伐,计划开店1200家,且侧重云南省外市场的开店,届时公司省外市场布局将进一步完善。 3、 三季度收入增速加快。Q3收入增速19%,相比Q2增速15%,收入端有所提速,我们判断主要因为三季度公司加大促销力度。从门店数量来看,Q3门店总数5471家,门店数量与去年同期相比增加8%,显示公司收入增速更多来自老店贡献。19年公司加大开店力度后,我们判断收入有望进一步提速。 4、 川渝市场快速增长。川渝市场三季报预计收入增速约36%,增长较快,利润整体打平。川渝门店总数 815家,相比年初净增79家,19年公司计划进一步加大川渝开店力度,计划开店约250家。 5、 维持强烈推荐:维持预测18年净利5.37亿,增27%(扣非净利增速约30%),EPS 0.95元,对应18年PE25倍,维持强烈推荐。风险提示:药品降价风险,省外市场经营不达预期。

公司三季报收入增18%,净利增19%,扣非净利增17%, Q3单季度收入增15%,扣非净利增22%,符合预期。经营性现金流净额大幅增加309%,公司经营质量改善明显。我们预计2018年净利增速22%,维持强烈推荐评级。 三季报业绩符合预期。公司三季报收入32亿,增18%;净利6.3亿,增19%,扣非净利6亿,增17%。Q3单季度收入9.6亿,增15%;净利1.6亿,增22%,扣非净利1.5亿,增22%。公司业绩表现符合我们预期。 三季度电商渠道调整,收入有所放缓,但全年预计仍将保持高速增长。公司在第三季度将鱼跃天猫旗舰店收回自营,三季度因消化天猫渠道库存导致收入有所放缓,我们判断4季度将恢复快速增长。天猫在鱼跃电商销售渠道中占比较高(我们预计约60%左右),收回自营利于公司加强终端管控。公司品牌优势突出,我们仍看好电商渠道的快速放量。 中优保持快速增长,产能释放后有望提速。我们预计中优增速在20%以上,中优目前受限于产能,我们预计19年1季度新产能将投入使用,未来中优将在现有医院渠道优势的基础上与鱼跃协同,发力院外市场,增长有望提速。 财务数据显示整体经营质量改善明显。三季报经营净现金流3.7亿,同比增加309%,主要因为公司加强渠道回款,收入增长同时应收账款规模下降明显。销售毛利率40%,基本稳定。销售费用增23%,销售投入略有增加;管理费用1.8亿,同比减少约4000万,主要与临床部门裁减人员有关。存货周转天数有所增加,主要因为原材料采购增加。三季度预收账款1.3亿,与年初相比大幅增加47%,因为公司目前处于产能扩充和调整阶段,部分商品无法及时发货。 维持强烈推荐:公司品牌和渠道优势突出,在内生保持稳定增长的同时积极推进外延战略。看好公司作为平台型企业的发展空间,预测18年净利7.2亿,增22%,对应PE23倍,维持强烈推荐。 风险提示:新产品推广低于预期,并购整合风险。

收购安徽政通大药房,巩固合肥区域市场。公司公告全资子公司安徽百姓缘以3200万元及500万以内商品价值收购安徽政通医药零售业务及其相关资产,获得其12家直营门店。安徽政通门店位于合肥主城区,门店面积1380平米。2017年全年收入2018万,净利-114万;2018H收入1461万,净利-57万,预计2019年安徽政通12家门店可实现营收3582万元,净利275万元。我们估算此次收购对应2018年和2019年的PS分别为1.1倍和0.89倍(不含商品价值)。收购股东方签订竞业限制,承诺不再从事零售业务。此次收购完成后将与公司合肥区域门店形成合力,进一步拓展和巩固安徽市场。整体看我们认为价格较为合理。 并购步伐未曾放缓,跨区域扩张经验丰富。尽管市场担心在多方资金角逐下药店收购价格提升会影响现有上市公司收购,但老百姓今年的并购步伐未曾放缓,截止目前公司公告18年并购项目共计10起,剔除收购广东公司少数股权,其余9起均为对外扩张,涉及区域广西、江苏常州、江苏无锡、宁夏、安徽、湖南郴州等地。公司门店分布全国17个省,跨区域扩张经验丰富,在药店收购价格走高的趋势下,公司在自建与收购之间有更大的选择空间。 药店板块长期逻辑不变。近日市场可能对药店板块过于悲观。(1)前期市场担心社保缴费政策变化会影响药店业绩,但目前国务院常务会议已经要求适当降低社保费率,意味着社保缴纳对零售药店的影响将远低于测算水平。另外增值税率下调以及小规模纳税人等政策的执行也会对药店业绩带来直接提升。多方因素对冲,我们认为社保缴费对药店业绩成长影响不大。(2)市场可能担心互联网对零售药店的冲击,代表企业阿里健康和平安好医生。我们认为药店终端卡位能力极强,药店消费人群以缺乏网购习惯的老年人为主,互联网在较长时间内仍难成为主流购药渠道。而从目前互联网企业的动作来看,在布局网售药品时也更倾向于O2O而非B2C,因此药店终端影响力不会削弱,我们更看好双方的合作而非竞争。我们认为行业整合逻辑不断验证。我们一直强调资金面对行业整合的推进作用,17年上市药店新一轮融资到位后药店行业将在18年掀起新的整合潮。目前几家上市公司的并购动作已经逐步验证我们的判断。 维持强烈推荐。公司门店分布于全国17个省,跨区域扩张经验丰富,具备成为全国性大型连锁药房的潜质,预测18-19年净利增25%、30%,维持强烈推荐。 风险提示:降价风险,并购整合风险。

中短期我们看好公司:(1)阿托伐他汀在国家医保局主导的带量采购政策下快速放量,进一步提升市场份额;后续氯吡格雷顺利通过后同样受益。(2)完全可降解支架进展顺利,预计年底之前获批是大概率事件。(3)旗下乐普生物的PD-1单抗已进入二期临床,后续存在加速申报上市的可能。我们认为公司在药品和器械两大板块的成长潜力依旧很大,心血管全产业链平台布局的发展空间广阔。前期市场调整后公司目前股价具备投资吸引力,维持强烈推荐评级。 阿托伐他汀通过一致性评价,有望在带量采购政策下加快放量。乐普阿托伐他汀在7月通过一致性评价。阿托伐他汀作为曾经的全球处方药销售霸主,国内市场容量过100亿,目前仅原研辉瑞、北京嘉林和乐普旗下新东港获批片剂(分散剂和胶囊剂型市场较小,未来主流市场仍将是片剂),17年辉瑞样本医院销售额10亿,仍有7%增速,我们预计终端销售超过50亿。北京嘉林17年收入22亿,增长55%,剔除高开因素,销量增长13%,销售额约16亿,今年5月通过一致性评价,仅领先乐普2月左右。乐普17年销售3.6亿,增速118%。根据国家医保局的带量采购政策,我们测算11个试点城市约占国内公立医疗机构药品使用量的25%,按照带量采购放出60-70%的采购量测算,如果成功进入11市的带量采购,将至少占领了全国15%以上的市场份额,我们认为乐普作为追赶者,大概率会抢占11个试点城市带量采购份额,若成功则市场份额将带来极大提升。 可降解支架若成功获批,极大提升器械板块业绩弹性。公司18H支架业务收入7亿,增21%,增长动力主要来自:(1)PCI手术量的提升(我们估计未来增速约15%左右);(2)高附加值Nano支架占比的不断提升,18H达到45%。公司支架业务大的业绩弹性无疑来自于可降解支架的上市放量。我们预计可降解支架大概率会在年底前获批。 乐普生物逐步构建完善的肿瘤免疫产品线,PD-1单抗进展最快。公司旗下乐普生物围绕肿瘤免疫治疗,开发研制聚焦PD-1、PD-L1和核心联合用药 (溶瘤病毒、ADC)的创新型肿瘤治疗产品,产品线中拥有PD-1单抗、PD-L1单抗和3个ADC药物以及溶瘤病毒。其中PD-1单抗于17年8月获批临床,并已完成一期临床,临床结果优异,目前已经进入II期临床试验。为加快开发进度,公司同时开展了3个II 期临床试验,分别为:(1)国内首个用于治疗微卫星高度不稳定(MSI-H)或基因错配修复缺陷型(dMMR)晚期实体瘤的单臂临床试验。(2)PD-1 单克隆抗体 HX008 注射液联合 XELOX(卡培他滨+奥沙利铂) 一线治疗晚期胃癌及胃食管交界癌。(3)PD-1单克隆抗体HX008注射液联合伊立替康治疗经一线化疗失败后的晚期胃腺癌。同时公司还就PD-1单抗联合溶瘤病毒治疗实体瘤和黑色素瘤进行了临床申报。从目前审评政策来看,产品临床数据足够优异,可以二期临床数据申报上市,乐普的PD-1单抗目前同时开展多个2期临床试验,如果出现优异结果,不排除加速上市的可能。 展望未来,我们认为公司器械和药品板块的增长动力仍然强劲。原因在于:(1)器械:核心支架业务价格维护能力强,无须过分担心价格压力,加上高端Nano支架占比提升叠加PCI手术15%左右行业增长。公司支架仍可保持快速增长。完全可降解若顺利获批,有望带来巨大弹性。另有双腔起搏器、IVD、左心耳封堵器等产品梯队支撑成长。(2)药品:一致性评价稳步推进。继阿托伐他汀之后,氯吡格雷也有望在今年通过一致性评价。目前国家医保局主导的带量采购政策给通过一致性评价的品种带来极好的放量机会,公司产品的现有市场份额均不高,极有可能通过带量采购实现市场份额的快速扩大。此外,公司在胰岛素、PD-1单抗、溶瘤病毒等重大治疗领域的提前布局奠定长期成长基础。 推出员工持股计划,强化激励。公司员工持股计划资金总额不超过6亿,其中员工自筹不超过3亿,以8月10日收盘价32.39元估算持股规模约1852万股。存续期24个月,锁定期12个月。参与对象包括各业务线高管及不超过187名核心和骨干员工。公司积极建设心血管全产业链平台,同时向肿瘤治疗领域延伸以寻找未来新增长点,核心人才不可或缺,推出员工持股计划,有利于留住核心人才,激发员工活力。 维持强烈推荐评级。我们持续看好公司心血管全产业链平台的成长空间,维持盈利预测18年-19年净利增43%、33%,我们看好公司在器械和药品两大板块的持续高成长带来的业绩快速增长,未来产品梯队丰富,足以支撑长期成长性,前期股价回调后当前估值对应18和19年分别为47倍和36倍,具备投资价值,维持强烈推荐。 风险提示:产品价格下跌及放量不达预期,业务整合风险,产品研发进展不达预期。

事件: 公司公告2018年上半年收入41亿,增17%;净利润2.9亿,增16%;扣非净利2.8亿,增11%。实现EPS 0.72元。 评论: 1、上半年新开门店449家,开店步伐较快。公司17年因IPO开店步伐有所放缓,进入18年加快开店,上半年新开门店449家,其中自建332家,收购117家,另外关店30家,上半年净增门店419家,公司门店总数达到3404家。 2、深耕广东市场,经营坪效有所下降但仍领先行业。2018年上半年华南、华东和华中地区的月均坪效分别为2731元、1751元和1535元,转化为日均坪效分别为91元、58元和51元,与2017年相比均有所下降,我们判断主要因为上半年新开店较多,拉低经营坪效。 3、多方式并举,加快外延扩张省外市场。上半年公司自建332家门店,收购117家门店,公司近期外延并购有所提速,7月27日公司公告不超过7500万元收购福建国晟51家门店,8月25日公告8788万收购江西会好康药房7家门店。除自建和收购外,公司还通过参股方式投资连锁药店,18年2月以2717万元投资保定市盛世华兴医药连锁获得其19%股权。公司积极推进“上市大联盟”战略,加快并购步伐,不断推进全国布局。 4、毛利率提升1.9%,但销售费用率提升2.4%,导致净利率略有下降。上半年公司毛利率41.7%,同比增加1.9%;但销售费用11亿,增加28%,销售费用率27.1%,同比提升2.4%,销售费用率增加主要因为新开店及并购店较多。 5、首次覆盖给予审慎推荐评级。我们认为广东作为医药消费大省,公司是区域龙头仍有很大深耕空间,同时省外市场扩张手段灵活。我们看好行业整合大背景下公司未来的发展空间,预计2018年净利增22%,对应PE 34倍,首次覆盖,给予审慎推荐评级。 风险提示:并购整合风险,药价下调风险。

事件: 公司公告2018年上半年收入30亿,增34%;净利润2.25亿,增45%;扣非净利2.1亿,增37%。经营净现金流1.8亿,增31%。实现EPS 0.62元。 评论: 1、18H业绩符合我们预期。公司上半年收入增速34%,净利增速45%,扣非净利增速37%。符合我们预期。公司业绩延续快速增长,我们判断原因在于:1、老店同比内生增长;2、新开店和并购步伐加快。 2、门店扩张步伐明显加快,全年新增门店数量大概率突破1000家。2018年上半年净增门店 440 家,其中新开251家(含新增加盟店36家),收购209家,关闭20家,报告期末门店总数2499家(含加盟店116家)。从公司目前尚未并表门店情况及开店计划,我们预计全年公司新增门店数量大概率过1000家。 3、外延扩张提速。截止目前公司共发生15起并购,其中,完成或推进上年度并购项目交割6起,新签并购项目9起;同时,完成并表项目9起,未完成并表的项目6起。从收购门店情况来看,尚未并表门店数量超过700家。 4、应收账款4亿,同比增40%,预计新增医保店带来较大贡献。应收账款排名靠前的武汉医保6398万,增40%;南京医保4105万,增90%;上海医保1366万,增67%。我们预计原因在于公司近年新获批医保门店带来较大医保销售贡献。 5、财务指标稳健。公司上半年零售毛利率39.06%,同比提升0.73%。销售费用率26.72%,基本持平;管理费用率3.81%,同比下降0.27%;财务费用率0.14%,同比增加1%,预计主要与并购增多导致资金成本上升。 5、维持强烈推荐。暂不考虑收购并表,预测18年净利4.3亿,增38%,(若假设18Q3完成收购并考虑财务费用影响,预计18-19年备考净利4.37亿、6.02亿,同比增加39%、38%;EPS分别为1.16元、1.6元),维持强烈推荐评级。 6、风险提示:并购整合风险,药价下调风险。