事件: 金牌橱柜公告半年报,2017年上半年公司实现营业收入5.58亿元,同比增长37.1%,其中零售业业务4.77亿元,同比增长32.7%,大宗业务4583万元,同比增长43.8%,出口业务2183万元,同比增长213%;归母净利润4625万元,同比增长107.9%。公司2017年Q2单季度实现营收3.51亿元,同比增长34.5%,归母净利润0.36亿元,同比增长106.1%,业绩符合前期预告。 评论: 1、渠道扩张和店效提升,双轮驱动收入增长 公司零售渠道,上半年经销商端实现销售3.66亿元,同比增长44.5%,直营端实现销售1.11亿元,同比增长5%,主要系公司16年下半年将北京由直营转为经销商销售模式。截止17年6月30日,金牌共拥有门店959家,其中厨柜专卖店922家,较16年末增加127家,幅度为16%;桔家衣柜专卖店37家,较16年末增加8家,公司预计到17年末,金牌橱柜专卖店将超过1100家,桔家衣柜专卖店将超过100家。传统橱柜业务和衣柜新业务营销网络快速扩张,在渠道扩张的同时单门店店效实现了持续提升,双轮驱动公司收入实现高增长。 2、直营转经销叠加费用精细化投放,费用率呈下降趋势 2017年上半年公司净利率保持增长态势。公司17年H1销售费用率为19.90%,相比去年同期降低1.72pct,公司工资薪酬、广告宣传、租金及物业费三项最主要的销售费用占营收比例均下降,一方面随着营收扩大,营销的规模经济凸显,另一方面公司进行了内部管理精益,实施“战略事业单元”考核,提高公司运营效率。随着公司直营转经销,成长稳健,费用投入精细,费用率有望持续下降。 3、看好公司橱柜领域高成长及衣柜新品类扩张,维持“强烈推荐-A”评级 我们看好金牌橱柜业务由渠道扩张和店效提升带来的快速增长,公司16年10月份成立桔家衣柜事业部,目前业务渐次展开,看好衣柜成为公司业务新增长点。预计公司17-19年净利润分别为1.47、1.90、2.48亿元,同比增长53%、29%、31%,对应当前市值市盈率35、27、21倍,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:橱柜消费下滑、渠道拓展效果不及预期、行业格局发生巨大变化

事件: 公司今日公布中报,上半年实现营业收入3.15亿元,同比增长48.9%,实现归母净利润3469万元,同比增长122.3%;EPS为0.64元。公司拟每10股转增15股派3元。 评论: 1、业绩符合预期,双品类发力共促收入高增长 上半年公司橱柜、衣柜收入分别增长40.9%、89.5%,衣柜业务收入占比进一步升至21.05%。分渠道来看,经销渠道我们估计上半年公司新增门店数超过100家,维持全年净增200家的扩张节奏;工程渠道今年快速放量,销售占比由16年的13%迅速升至20%左右,预计未来快速发展趋势有望延续。为应对去年以来的原材料价格上涨,2月公司对橱柜、衣柜分别提价4%、3%,已基本消化成本压力。同时,上半年公司预收账款余额达历史最高水平,预示未来订单情况向好,管理层预计1-9月归母净利增长区间为40%~80%。 2、渠道、业务结构调整拖累毛利率,费用控制持续优化 自2016年公司对上海地区直营门店转为经销模式以来,今年持续加强对直营门店的战略性调整;同时衣柜业务低基数高增长,盈利能力有所波动,拖累公司整体毛利率上半年同比下降2.6pct。我们认为,未来随着公司衣柜业务逐步成熟,以及渠道结构持续优化,毛利率仍有提升空间。另一方面,公司持续加强费用控制,上半年销售、管理、财务费用率分别下降3.71pct、1.74pct、0.71pct,使净利率水平同比提升3.64pct至11.03%。2Q单季来看,收入、归母净利分别增长47.7%、35.0%。 3、多渠道扩张、全屋战略稳步推进,维持“审慎推荐-A”评级 目前,公司销售网络已覆盖了国内大部分四线及以上城市,形成了以经销为主,大宗为辅的销售模式,未来在巩固现有渠道的同时,将积极拓展电商、互联网销售渠道,带动整体规模再上台阶。同时,秉持“科学艺术家居”的设计理念,持续加强产品研发,推出厨电以及衣柜相关配套产品,探索智能家居,全面推进全屋定制。维持盈利预测,预计2017~2019年EPS分别为1.83、2.52、3.46元,净利同比分别增长30%、37%、37%,维持“审慎推荐-A”评级。 风险提示:行业竞争加剧,房地产销量不达预期。

受益于城镇化进程,卫浴行业持续增长,行业集中度极低:2016年我国卫生陶瓷产量2.08亿件,同比增长4.8%,出口量占总产量40%;行业龙头惠达市场占有率为3.57%。2016年我国陶瓷砖产量110.76亿平方米,同比增长8.8%,出口量占总产量的11%;行业龙头蒙娜丽莎市场份额仅为0.4%。 位列卫生陶瓷四大龙头,营收稳步增长:2012-2016年期间,惠达卫浴营收CAGR 达6.5%,2016年营收达到22.77亿元,境内和境外经销收入贡献2016年分别为49%和31%,网络销售占比从2014年1.5%增长到2016年4.4%。 技术、人才、营销三大优势铸就惠达竞争优势:首先,公司每年研发费用占比在3%以上,拥有发明专利18项,在原料检测环节、注浆成型环节和施釉等核心环节技术领先。其次,近年来公司积极引进人才,引进雷士照明国内营销管理团队,积极扩张国内营销网络以及布局公司供应链精细化管理。最后,惠达在国内外具有成熟的销售网络和渠道,外销端依靠美商富凯切入国外最优秀的家居终端卖场供应链;内销端公司较大一级经销商均为公司直销处人员转制,利益绑定充分,未来随着渠道下沉,发力明显。电商端依靠爆款产品叠加第三方安装服务满足客户需求,近年来增长迅猛。 管理精益推动持续增长,首次给予“强烈推荐-A”评级:销售端内外并举,随着外销端美商富凯恢复增长和巴基斯坦等新市场持续贡献,内销端渠道下沉和营销发力,公司收入进入快速增长期。管理上随着供应链等环节的精益化推进,效率持续提升。预计17-19年净利润分别为2.80、3.50、4.04亿元,对应当前股价PE 分别为24、19、16倍,首次给予“强烈推荐-A”评级。 风险提示:宏观经济导致国内卫浴消费大幅下滑,外销客户采购不及预期。

事件: 公司公布2017年半年报,实现营业收入11.85亿元,同比增长50.59%,归母净利润9483万元,同比增长51.96%,扣非净利润8110万元,同比增长34.51%。 评论: 1、倾力打造自主品牌,终端零售业务同比增长超80% 公司家具业务在“品质领先”向“品牌领先”转变的战略下,自主品牌零售业务实现销售4.8亿元,同比增长超80%,主要受益于:1)致力于从销售产品向销售生活方式的思维转变,开发出一系列时尚、典雅、舒适的床垫、软床、沙发产品,并对原有产品进行了大幅的升级和调整;2)在加盟商方面,引进各地具有建材、全屋家具背景的“龙头”加盟商,发挥其在客户资源、销售团队、资金实力、当地资源等方面的优势;3)在终端营销方面,做到每季度都有明星主题活动,每个月都有爆破活动。公司家具业务整体毛利率受原材料成本上涨影响明显(其中:海绵原材料TDI华东区上半年市场均价28000元/吨较去年上半年12700元/吨)),下滑了4.2个pct,2017H1VS2016:30.32%VS34.52% 2、持续开发新客户,加速ODM/OEM业务平稳增长(17H1VS2016:20%VS10%) 公司在巩固深化原有客户合作的同时开发新客户,国际客户中公司开始为宜家亚太地区门店提供沙发产品,也开始为宜家北美地区门店供货;上半年,公司为宜得利成功开发沙发和软床产品,并开始出货;此外,公司还新开发了美国第三大家具连锁店Williams-Sonoma,韩国家居龙头汉森等客户。国内客户中除尚品宅配、欧派家居等原有客户外,公司新开发了趣睡科技等新客户。 3、深化精品剧战略,努力实现股权激励目标 上半年晟喜华视共有4部上星剧在5家卫视台播出,总共播出201集。今年的新剧计划中,公司主导的年度大戏《凡人的品格》和《觉醒者》已杀青,并入选广电总局十九大献礼剧片单,将进入签约播映阶段;《美人如玉剑如虹》、《雪地娘子军》、《烈火刀影》等剧已经完成地面频道发行,将择机上星;网络剧《路从今夜白》、《镇魂》也已杀青,进入后期制作阶段,今年上半年公司也对晟喜华视员工进行了股权激励,考核条件为:17年、18年、19年晟喜华视净利润不低于1.2亿元、1.32亿元、1.45亿元。 4、全力打造家具自主品牌,股权激促进影视业务稳定成长,维持“强烈推荐-A” 家具行业处于行业集中度提升加速期,品牌龙头市场近年扩张增长远超行业平均,公司积极把握机遇提出“品牌领先”转变的战略,不断开拓新品&引入“龙头”加盟商&持续高频推出主题活动,自主品牌处于良性持续快速增长阶段,预计2017-2019年EPS分别为0.70、0.89、1.13元,同比增长分别为36%、26%、27%,对应17年PE、PB分别为,27、3.0,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:行业竞争加剧,房地产销量不达预期,智能床垫业务发展低于预期。

事件: 山鹰纸业公告以Goldcup瑞典公司为主体,拟出资约 19.52 亿元人民币收购北欧纸业Nordic 100%股权。截止2016年5月Nordic资产总额约为15.23亿元,净资产约为3.29亿元。2016年公司实现营业收入20.86亿元,净利润1.93亿元。2017年1-5月公司营业收入为9.68亿元,净利润1.11亿元。本次收购对价对应2016年净利润PE为10.1倍;对应2017年1-5月净利润年化PE为7.3倍。 评论: 1、并购获优质标的,进入欧洲高端特种纸市场 Nordic 的浆纸年生产能力 50 万吨,4家造纸厂分别位于瑞典和挪威。公司主要产品为防油纸和牛皮纸:公司是欧洲防油纸行业产量和市占率第一,产品主要用于餐饮和食品行业的烘焙纸、烘烤杯、油脂食品包裹纸等食品级用纸;公司的牛皮纸主要用于高强度的耐重纸袋以及食品、建筑、化工等细分行业。Nordic在欧洲同类企业中成本优势明显,一方面公司所在区域具有较低成本的水、林业资源以及电力;另一方面公司浆纸一体化的生产配置和纤维原料的自供方式能在质量和产量方面给予充分保障,在运营方面具有明显的成本优势。 2、满足国内高端特种纸市场需求,与公司传统业务形成协同效应 通过本次国际化收购,公司进入了防油纸、特种牛皮纸、高强度纸袋纸等新纸种市场,优化公司全球供应链和销售网络,丰富了公司为国际化的纸品用户提供优质的纸品和包装解决方案的能力。有效弥补国内对部分高端特种纸需求的技术和产品空白。与此同时,由于高端特种纸产品,具有较高的技术壁垒,可提升公司造纸的技术、研发和管理能力,公司可以更好的为客户提供综合包装解决服务。 3、产业资本10PE收购,带来业绩增厚,维持“强烈推荐-A”评级 本次并购标的业绩稳健,17年1-5月实现营业收入9.68亿元,净利润1.11亿元,按照年化预计17年将为公司带来2.66亿元备考利润。考虑收购增厚后,预计公司2017、2018、2019年净利润分别为13.3、19.7、21.8亿元,对应当前市值PE分别为13.5、9.1和8.2倍。考虑到环保带来的产能投放趋缓以及需求端的稳定增长,看好箱板纸景气度,维持4.5~5.25元目标价和“强烈推荐-A”评级。 风险提示:收购标的低于预期,经济环境恶化导致需求大幅削减。

事件: 公司公布了2017年限制性股票激励计划(草案),计划以每股9.38元的价格向激励对象发行新股380万股,占公司总股本的1.52%,业绩考核目标为以16年为基础,17-19年收入(净利润同等增速)分别增长为:20%、44%、73%。 评论: 1、研发实力助力公司攻克大客户 办公椅在发达国家市场格局已经比较稳定,市场主要掌握在少数品牌商、零售商及知名采购商手中,而这些企业对于产品的研发创新比较重视。永艺股份拥有强大的研发团队,且长期与美国、德国、日本、韩国等发达国家的顶级专家和设计团队紧密合作,研究人机工程学,研发健康坐具的关键技术,目前公司共申请专利475项,取得发明专利24项、实用新型专利115项、外观设计专利100项,并取得了8套开发设计软件的著作权。这次公司能与俄罗斯Bureaucrat、美国officestar、Klaussner、HON、Staples、OfficeDepotMax,加拿大Performance,香港利丰集团,日本NITORI、ITOKI等建立长期战略合作关系的核心竞争力。 2、公司力推科学化、信息化管理变革,提升客户沟通效率、降低公司运营成本 公司深耕大客户,建立大客户的营销体系,组建专门服务大客户的业务团队和工程团队加强沟通,深度了解大客户的需求和痛点,提前介入大客户新产品的协同开发,针对性地为目标客户开发符合欧洲市场要求和需求的产品;全面启动SAP信息化体系项目,通过SAP系统相应模块实施,实现销售、采购、生产、质量、财务会计和管理会计的提升,实现业务财务一体化、实时化;同时公司为进一步提升生产运营水平,启动了为期两年的“ACE精益制造项目”,梳理各事业中心工作流程,精简冗余流程,从宏观层面整合资源提升公司整体竞争力。 3、股权激励有助于持续引进优秀人才,提升员工积极性 公司始终坚持大力引进优秀人才,并创造有利的条件使其能够发挥最大的作用。本次公司计划以每股9.38元的价格向激励对象定向发行新股380万股,占公司股本总额的1.52%,覆盖人群包含管理人员、核心技术(业务)骨干(117人),将大大提升了公司核心员工的工作积极性。 4、维持“强烈推荐-A”评级。 公司凭借研发设计和产品性能与品质,致力于大客户开发,挖掘高价值的中高端座椅市场,本次股权激励将大大增加核心员工积极性,有望促进公司加速发展!预计17-19年EPS分别为0.63、0.82、1.09元,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:新客户开拓进展低于预期。

事件: 公司公告半年报业绩预告,预计2017年H1实现营业收入5.5-5.7亿元,同比增长35%-40%;归母净利润4226.66-4894.03万元,同比增长100%-120%。公司2017Q2单季度实现营业收入3.42-3.62亿元,同比增长31%-38%,归母净利润3218.66-3886.03万元,同比增长84%-122%。 评论: 1、以专业高端橱柜起家,多年品牌和产品积累逐渐反映到收入增长上: 公司在定制橱柜行业有18年的积累和沉淀,用优秀的产品品质赢得了行业内部的口碑,在消费者中的品牌力持续提升。公司招商政策严格,经销商实力雄厚且行业营销经验丰富,公司14-16年连续三年收入增速位居行业首位,公司17年H1维持之前三年的高速增长,公司多年来的品牌力积累逐渐反映到公司收入上。 2、规模经济、直营转经销、精细化费用投入共同助力净利率提升: 公司2017年H1净利润增速远超收入增速,公司净利率保持增长态势。首先,随着公司收入体量的增加,公司单位产品分摊的固定成本逐渐减少;其次,公司近年来逐渐将直营城市有计划有步骤的出售给实力较强,在当地深耕较深的大经销商,2016年9月公司将北京转为经销城市,预计将带来了一定的费用节约。最后,公司成长稳健,费用投入精细,良好的内部管理有望促使公司期间费用率的下降。 3、看好公司在定制橱柜领域的高速增长,维持“强烈推荐-A”评级 我们看好金牌由品牌力提升带来的店效提升以及渠道下沉带来的渠道扩张,未来随着直营转经销后公司期间费用率下行,业绩增长有望进入加速期。预计公司17-19年净利润分别为1.47、1.90、2.48亿元,同比增长53%、29%、31%,对应当前市值市盈率32、25、19倍,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:橱柜消费下滑、渠道拓展效果不及预期、行业格局发生巨大变化。

1、溶解浆基本面依然向好,价格有望触底反弹 公司溶解浆是2016年业绩提振的明星产品,公司的连续蒸煮法成本显著低于竞争对手。我们认为,二季度以来,溶解浆价格回调主要受季节性影响,目前价格阶段性底部已基本见到,后续有望触底回升,理由有三:1)下半年开始,行业出口需求旺季即将来临,有望形成价格支撑;2)17年溶解浆供应在400万吨左右(进口250万吨),国内除亚太森博20-30万吨潜在新增产能,新产能较少,供需仍维持紧平衡状态;3)据了解,到本月底下游粘胶企业溶解浆库存水平偏低,存在补库存需求,供需依然维持紧平衡。 2、公司库存低位,文化纸未来新增产能有限,价格有望持续高位 公司目前库存水平约7-10天,较前期淡季减少3天左右,依然远低于正常20天的库存水平。同时我们注意到,今年以来,铜版、双胶、白卡纸价格稳步上行,年初至今涨幅分别为21.5%、9.9%、6.2%,随着下半年新学期的即将到来,预计文化纸价格仍有望持续高位。未来来看,未来两年文化纸行业新增产能仍然较少,晨鸣51万吨书写文化纸、太阳20万吨高克吨文化纸预计投产时间均在18年下半年以后,新增产能增量有限。 3、产能释放期集中到来,确定性持续增长可期,维持“强烈推荐-A”评级 看好公司确定性持续增长:17年新增产能释放,溶解浆价格回升以及纸品价格高位,带动盈利大幅提升,上半年公司预计业绩增长120%~150%。未来新产能持续释放,20万吨高档特种纸、老挝30万吨化学浆、80万吨高档板纸分别于2018年一、二、三季度投产,新产能持续释放助力未来各产品产销量持续提升。预计公司2017、2018、2019年净利润分别为15.8亿元、19.7亿元、21.2亿元,同比增长50%、24%、7%,维持7.80~9.75元目标价和“强烈推荐-A”评级。 风险提示:新建产能投产达产低于预期,经济环境恶化导致需求大幅削减

随着消费升级和整体橱柜的品牌化,金牌将凭借优秀品质和卓越品牌力获取优势,店效提升和渠道扩张双轮驱动,公司前期品牌积累将逐步开花结果。预计公司17-19年净利润分别为1.41、1.85、2.41亿元,同比增长47%、31%、30%,对应当前股价PE 分别为30、23、18倍,首次覆盖给予公司“强烈推荐-A”评级。 定制橱柜行业快速增长,渗透率不断提升:定制橱柜行业规模不断扩大,2010至2015年产量CAGR 达到26.7%,行业渗透率不断提升至2016年的55%。 2016年,定制橱柜地级市和县级市消费占比达到21%和33%,随着居民消费水平提高带来的消费升级趋势,未来龙头通过渠道下沉扩展市场空间广阔。 金牌增速行业冠军,渠道扩张和店效提升双轮驱动:公司2014-2016年橱柜业务收入CAGR 达26.2%,连续三年收入增速位居行业首位,2016年收入增速更是达到40%。公司招商政策严格,经销商实力雄厚且行业营销经验丰富,2016年公司经销商端单店提货额达到90万元,同比增长32%,公司多年来的品牌力积累逐渐反映到店效持续提升上。随着公司逐渐将部分直营转为经销,期间费用率有望进一步下降,2016年销售费用率已经降至18.3%,相较于2015年下降4.39pct,费用端的持续降低有望给公司带来更多的盈利空间。 金牌厨柜定位为更专业的高端橱柜,精益求精专注产品品质:公司在定制橱柜行业有18年的积累和沉淀,用优秀的产品品质赢得了行业内部的口碑。公司采用E1级环保标准板材;产品四面一体封边,孔槽全封堵,有效阻止甲醛的释放;柜体厚18毫米,比欧派厚2毫米,台面达到20毫米,比普通台面厚5毫米,铰链等五金配件与东泰、百隆合作,全方位保障产品品质。 公司多年积累的优秀产品品质和卓越品牌力逐步反映到业绩上,首次覆盖给予“强烈推荐-A”评级:我们看好金牌由品牌力提升带来的店效提升以及渠道下沉带来的渠道扩张,未来随着直营转经销后公司期间费用率下行,业绩增长有望进入加速期。预计公司17-19年净利润分别为1.41、1.85、2.41亿元,同比增长47%、31%、30%,首次覆盖给予公司“强烈推荐-A”评级。 风险提示:橱柜消费下滑、渠道拓展效果不及预期、行业格局发生巨大变化。

公司凭借研发设计和产品性能与品质,致力于大客户开发,挖掘高价值的中高端座椅市场,有望进入加速增长期!预计17-19年EPS分别为0.63、0.82、1.09元,首次给予“强烈推荐-A”评级。 全球座椅行业平稳增长,中国出口仍有很大空间。2011年至2015年全球办公椅市场复合年均增速为5.8%,较为平稳。2015年全球的市场规模为193.1亿美元,其中中国市场占比约为18%,同时我国出口金额仅为22.34亿美元,仍有很大空间。 研发&精益生产能力:公司收入增长源动力。公司拥有强大的研发团队,且长期与美国、德国、日本、韩国等发达国家的顶级专家和设计团队紧密合作,研究人机工程学,研发健康坐具的关键技术,目前公司共申请专利475项,取得发明专利24项、实用新型专利115项、外观设计专利100项,并取得了8套开发设计软件的著作权;同时公司为进一步提升生产运营水平,启动了为期两年的“ACE精益制造项目”,梳理各事业中心工作流程,精简冗余流程,从宏观层面整合资源提升公司整体竞争力。 深耕大客户助力公司快速增长。近年来公司凭借研发设计和产品性能与品质,与多家客户建立了长期战略合作关系,市场遍及60多个国家和地区,并与全球多家专业知名采购商、零售商、品牌商建立长期战略合作关系,包括俄罗斯Bureaucrat、美国officestar、Klaussner、HON、Staples、OfficeDepotMax,加拿大Performance,香港利丰集团,日本NITORI、ITOKI等。这些丰富的客户资源为公司的持续发展奠定了重要基础。 首次给予“强烈推荐-A”评级。公司凭借研发设计和产品性能与品质,致力于大客户开发,挖掘高价值的中高端座椅市场,有望进入加速增长期!预计17-19年EPS分别为0.63、0.82、1.09元,首次给予“强烈推荐-A”评级。 风险提示:新客户开拓进展低于预期。

1、立足全屋定制,大规模非标定制生产优势领先 从家具软件企业起家,公司的家居行业软件从最开始便立足于全屋定制,以软件设计为核心竞争力的尚品宅配没有明显品类短板,能够实现真正意义上的全屋定制,客单价较高。一季度,公司衣柜、橱柜和系统柜收入占比分别为27%、9%和64%,体现了公司较强的全屋定制能力。另一方面,高比例的系统柜因需要更多的非标板材,对于生产排单、揉单、智能分拣等大规模非标准化的生产加工能力,也提出了更高要求,而多年的运营积累已逐步形成公司制造端的护城河。 2、加盟渠道快速扩张,收入贡献有望提升 一季度,公司直营和加盟分别实现了23%、31%的同店增长,至今增速持续较好水平。同时,公司以往在定制家具行业中采用与众不同的重直营模式,直营收入占比高达5成;而今年开始,明确在持续优化直营效率的同时,充分重视加盟渠道建设,截至5月末,门店总数已超过1300家,其中,直营门店净增3家至79家,加盟店增幅超过140家。预计全年直营店扩张放缓,直营店在前两年快速扩张后将于17年逐步过度为店效释放;加盟店净增300家以上,加盟渠道收入贡献有望提升。 3、逻辑理顺,净利率提升拐点在即,维持“强烈推荐-A”评级 公司经营战略以收入优先的同时,兼顾运营效率提升带动利润加速增长:1)今年积极投入资源跑马圈地,通过内生优化持续提升单店产出,预计同店增长有望维持较高水平,为全年收入较好增长提供保障;2)直营门店扩张放缓,加盟渠道加速渗透,明年起渠道红利有望逐步释放,带动整体规模再上台阶;3)同时,加强生产优化、员工管理和费用控制,提升净利率水平。上调公司2017~2019年EPS分别至为3.41元、5.07元、7.06元(原预测分别为3.10元、4.24元、5.96元),净利分别同比增长44%、49%、39%,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:地产调控加剧、加盟商开店进度慢于预期。

1、 公司股权激励一年之后再启动 公司16年进行了历史上首次的限制性股票激励试水,总量为总股本的0.64%,公司交出了16年业绩同比增长70%的好成绩(承诺业绩20%),激励价格7.04相对于目前的23.2元股价员工受益显著。本次公司计划以每股11.56元的价格向激励对象定向发行新股2,864万股,占公司股本总额的5.40%,覆盖人群也由上次的63人提升到251人,大大提升了覆盖面积及激励力度。 2、调整产品结构、改革销售渠道,提高盈利质量 公司综合考虑原料及人力成本因素,关停了亏损的黑龙江和福建基地,同时高档刨花板受定制家居需求快速增长影响供不应求,价格涨幅明显,公司在宿迁投入50万吨产能,预计17年下半年达产;公司16年进行了渠道战略规划改革,大幅降低了微利的地板出口量,提升了高毛利率的零售及工装业务,经历了近两年的收入单季度收入下滑以后,自16年4季度开始收入实现正增长,2017年1季度收入增长13.5%,同时毛利率同比提升0.4个百分点,盈利质量提升较为明显。 3、资产置换后,主业集中,内部管理进入不断改善通道 大亚圣象自15年底资产置换完成后,内部管理进行了一段梳理以后,目前已进入不断改善通道,17年1季度虽然受出口产品减少(公司战略调整)影响营业费用率从16年Q1的16.8%提升至17.4%,但管理费用率已开始体现优化趋势,从16Q1的13.2%降至12.7%。同时这两年公司专注主业,盈利能力不断回升,资产负债率已由15年底的62.58%降至17Q1的46.97%,17Q1财务费用率较同期降低0.9个百分点,公司内功修炼逐步体现效果。 4、维持“强烈推荐-A”评级。公司自实施资产置换同时新董事长上台后,更加专注家居业务,引进了一批优秀的管理人才,使管理团队年轻化、专业化,同时公司利用持续、高力度的股权激励不断提升新老核心团贡的工作积极性,公司整体管理效率已进入不断提升中。我们预估公司17年-18年的EPS分别为1.23、1.49元,对应17年PE、PB分别为19、3.5,维持“强烈推荐-A” 5、风险提示:管理效率改革低于预期。

公司作为中高端定制家居领导品牌,未来有望分享定制厨柜和衣柜行业增长红利,通过渠道、产能扩张,全屋定制战略推进,实现持续较好增长,预计2017~2019年EPS分别为1.83、2.52、3.46元,首次覆盖给予“审慎推荐-A”投资评级。 国内中高端定制家居领导品牌。公司成立于2005年,主要从事于定制厨柜、定制衣柜及相关配套产品的个性定制与设计安装服务,为消费者提供定制家居解决方案。定制厨柜收入占比80%以上,2007年开始拓展定制衣柜业务,收入占比逐年提升;近年推出相关配套家居产品,发展全屋定制战略。 定制家居行业渗透率仍有提升空间,双品类先发优势。我国定制厨柜目前渗透率60%以上,发展较为成熟,预计未来将随着厨柜市场的发展而稳步增长;而我国定制衣柜渗透率目前仅30%左右,显著低于国外成熟市场60%~70%的水平,正处于快速成长期,未来随着居民消费升级以及个性化需求增加,渗透率仍有较大提升空间。公司作为业内为数不多的“厨柜+衣柜”双品类企业之一,有望同时分享定制厨柜和定制衣柜行业的增长红利。 经销为主,拓展大宗用户、互联网家装渠道,产能瓶颈突破在即。全国布局的经销模式是公司主要销售渠道,收入占比80%以上,2016年底经销商门店达954家,其中厨柜658家,衣柜296家,渠道下沉特点显著。同时开拓大宗用户渠道,培育新的规模增长点,参股“安乐窝”切入互联网家装。产能利用率达110%,募投项目建成后,将在现有定制厨柜6.5万套、定制衣柜2.5万套的产能基础上,分别新增产能12万套、9万套,保障未来持续发展。 双品类、多渠道共促高成长,首次覆盖给予“审慎推荐-A”评级。我们认为,首先,公司有望持续分享定制行业增长红利,其次,未来随着渠道和产能扩张、大宗用户和互联网家装的开拓,整体规模有望再上台阶;推出厨电以及衣柜相关配套产品,探索智能家居,全面推进全屋定制。预计公司2017~2019年EPS分别为1.83、2.52、3.46元,业绩同比分别增长30%、37%、37%。 参考行业可比公司17年平均31倍PE,首次覆盖给予“审慎推荐-A”评级。 风险提示:原材料价格波动、以及房地产宏观调控风险

事件:公司前期公布预案拟以不低于5.48元/股价格,非公开发行3.28亿股,募集资金18亿元用于老挝年产30万吨化学浆项目建设和补充流动资金。今日公司终止该非公开发行A股的事项。同时公司公告公开发行A股可转换公司债券预案,发行存续期为5年的可转换债券,债券期自发行后6个月后开始,转股价格不低于募集说明书公告日前20个交易日均价和前1个交易日公司交易均价。 评论: 1、由可转债替代非公开发行,减少股份摊薄&低成本发债助力公司EPS提升 公司综合考虑融资环境、融资时机将非公开发行替换成可转债,老挝30万吨化学浆项目不受影响正常推进,预计2018年二季度投产,本次融资方式更改后,发行速度较非公开发行更快,保障了公司新产能建设的顺利推进。与此同时公司可转债利率将与承销商协商确定,因可转债具有潜在转股价值,因此一般利率低于同一发行人的普通债券,降低了公司的融资成本,实现了财务费用的节约。 2、公司产能释放期集中到来,纸制品及溶解浆销量高速增长 公司2016年纸制品销量230万吨,浆销量77万吨,公司的机制纸和溶解浆新产能近年持续释放,公司30万吨轻型纸改扩建项目于2015年9月份投产,邹城35万吨溶解浆和50万吨低克重牛皮箱板纸项目在2016年分别实现了成功达产和顺利投产。未来公司新产能持续释放,20万吨高档特种纸、老挝30万吨化学浆、80万吨高档板纸分别于2018年一、二、三季度投产,新产能持续释放助力未来各产品产销量持续提升。 3、看好溶解浆价格反弹,维持“强烈推荐-A”评级 公司溶解浆是2016年业绩提振的明星产品,公司的连续蒸煮法成本显著低于竞争对手,近期溶解浆价格受下游粘胶价格影响有一定幅度调整,我们预计17年溶解浆供应在400万吨左右(进口250万吨),国内除亚太森博20-30万吨潜在新增产能,新产能较少,供需仍维持紧平衡状态,未来待粘胶价格回暖,溶解浆价格有望企稳回升。预计公司2017、2018、2019年净利润分别为15.8亿元、19.7亿元、21.2亿元,同比增长50%、24%、7%,维持7.80~9.75元目标价和“强烈推荐-A”评级。 风险提示:新建产能投产达产低于预期,经济环境恶化导致需求大幅削减

公司作为国内记忆绵家居领军企业,我们看好在中国记忆绵行业高成长的背景下,通过公司产能和多元化渠道建设带来的高成长预期,预估2017~2019年EPS分别为1.05元、1.29元、1.60元,首次覆盖给予“审慎推荐-A”评级。 国际经验表明,中国记忆绵行业正步入高成长期。首先,床垫作为人们生活必需品,受益于我国行业政策支持、城镇化进程加快、居民可支配收入提高等,国内床垫市场规模未来有望翻番;其次,记忆绵等功能性床垫逐渐替代传统硬板床,适应居民消费升级需求。目前我国记忆绵床垫渗透率仅约3%~5%,显著低于美国约15%~20%的水平;参考国际发展经验,我们认为,我国记忆绵床垫将迎来快速增长期,为公司发展提供成长基础。 ODM业务背靠国际优质客户,自有品牌持续高增长是未来看点。公司以高附加值、高质量的记忆绵家居产品为主导,目前出口收入占比80%以上,已拥有稳定的国际一流客户群体,并间接为JYSK、MACY’S、Walmart、Costco等知名企业提供ODM产品。近年来,建立了“MLILY”、“Mlily梦百合”为主的自有品牌体系,境外以经销商和金睡莲科技、美国梦百合等子公司作为销售平台售,国内以“加盟+直营”以及电商、酒店合作、代销等形式打造多渠道销售网络,加大品牌推广,已迅速发展成为公司新的增长点。 募集资金项目突破产能瓶颈,加强渠道建设。公司目前产能利用率趋于饱和,此次募集资金将用于产能扩建、研发中心扩建以及营销网络建设等项目。项目达产后,预计新增年均收入、利润分别为7.7亿元、1.5亿元。我们认为,考虑到塞尔维亚基地今年起新建产能陆续投产,且未来募投项目产能和营销网络扩建逐步完成,公司整体规模有望再上台阶。 记忆绵行业持续领跑,首次覆盖给予“审慎推荐-A”评级。我们看好在国内记忆绵行业高成长的背景下,产能和内销渠道建设助力公司自有品牌迅速发展,以及产品结构持续优化,带来的进一步高成长预期,同时布局智能家居领域。预估公司2017~2019年EPS分别为1.05元、1.29元、1.60元,净利同比分别增长26%、22%、24%,首次覆盖给予“审慎推荐-A”评级。 风险提示:原材料价格大幅上涨、汇率波动风险务数据与估值