康新新材:COSB板材龙头快速崛起,借壳上市迈上发展新台阶。公司主要从事集装箱底板等优质、新型木质复合材料的研发、生产和销售,以及营林造林和优质种苗培育,主要产品包括集装箱底板、环保板和多种林产品。公司2012-2015年营收的复合增长率为22.74%,净利润的复合增长率为28.88%,业绩持续快速增长。公司于2015年5月完成借壳上市登陆资本市场,公司发展步入新阶段。 百亿集装箱底板行业,集中度高、龙头优势突显:集装箱底板是集装箱承重的主要功能部位,系集装箱的重要组成部分和主要承载配件,占集装箱总成本的15%左右。目前行业产能前8的企业分为专业底板制造商和集装箱制造商子公司两类,合计产能占比超过70%,集中度较高。在箱东普遍追求成本先行的背景下,具有规模优势的企业凭借掌控的上游林木资源和研发优势、以及下游稳定的客户关系,竞争优势进一步突显。 林木板一体化战略,技术工艺研发造就成本竞争优势。公司地处长江中下游江汉平原,系国内速生杨三大种植带之一。公司长期从事速生杨营林造林,通过承包土地营林以及合作营林掌控的速生杨资源约10万亩,其他杂林等山林40万余亩,提供了坚实的木质原料保障。公司通过技术工艺改造创新攻克了以速生杨等次材为主要原材料生产集装箱底板的技术难关,成功在国内使用速生杨木替代硬阔叶材生产集装箱底板;同时引进全球首个COSB生产线,生产布局进一步优化,产品应用领域进一步拓宽。与传统的半自动旋切工艺相比,公司的COSB全自动生产线使得原木利用率以及劳动生产率大幅提升,规模优势、生产成本优势以及质量优势明显。 受益集装箱制造景气回升,产能释放+外延并购驱动规模快速扩张:2016年底以来,集装箱需求以及全球海运市场迎来复苏迹象,最终2016年中国集装箱运输企业景气指数和信心指数实现回升。随着集装箱制造景气回升,有望带动底板需求,公司作为行业龙头有望受益。同时,公司27.5万m3集装箱底板用定向结构板项目和年产20万m3新型集装箱底板项目产能逐渐释放,生产规模进一步扩大;通过收购新华昌新增12万m3底板产能,进一步提升市场份额。未来产能释放叠加新华昌集团客户增量拓展,将驱动公司规模持续快速扩张。 投资建议:公司目前是国内集装箱底板行业龙头公司,上市后积极通过内生外延持续做大做强并巩固竞争优势,随着集装箱制造需求景气回升叠加公司产能释放,未来业绩有望持续快速增长。我们预计公司2016-2018年EPS分别0.37、0.49、0.58元,当前股价对应PE分别为25、19、16倍,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示:集装箱制造景气大幅回落、原材料价格波动风险

产品销售放量驱动收入规模快速增长,市场拓展效果显著:1)分业务来看,防水材料产品销售放量增长,施工收入保持稳定增长:期内公司积极进行市场开拓,PS战略效果明显,防水材料销售量同比快速增长(+48.3%),驱动防水卷材和防水涂料产品收入放量增长,其中防水卷材实现收入36.84亿元,同比增长37%,防水涂料销售收入18.99亿元,同比增长39.4%;防水工程施工业务保持稳健增长,实现收入9.56亿元,同比增长14%。 毛利率水平持续提升创新高。期内公司实现毛利率42.63%,较上年同期提升了1.87个百分点。1)从产品结构来看,防水材料毛利率续提升,其中防水卷材业务毛利率提升明显,实现毛利率47.58%,较上年提高了3.58个百分点;防水涂料产品毛利率45.88%,较上年提高了1.05个百分点,在整体产品售价略有下降的情况,防水材料毛利率的提升主要来自于原材料平均成本的下降;2)分季度来看,受到沥青等原料价格上涨的影响,16Q4毛利率同比、环比均有所下降。公司Q1-Q4毛利率分别为41.5%、43.8%、47%、38.5%,Q4毛利率受到沥青等原材料价格上涨的影响,同比下降1个百分点,环比大幅下降超过8个百分点。16Q4沥青价格上涨幅度接近40%,对季度毛利率产生较大影响,今年一季度沥青价格有所回调,但较上年同期仍保持较高价位,预计对毛利率的影响将持续。 期间费用率略有提高,主要源于管理费用率的提高。公司16年实现净利率14.7%,较上年同期提高了0.94个百分点,净利率提升幅度低于毛利率提升幅度,主要受到管理费用率和资产减值损失占比小幅提升的影响。期内公司期间费用率24.45%,较上年同期提升了0.4个百分点,其中:1)销售费用率12%,降低了0.31个百分点,主要源于收入规模的快速增长。2)管理费用率11.78%,提高了0.56个百分点,细分项目来看,管理费用中研发投入和股权激励费用增长明显,其中研发费用同比增长41%,股权激励费用9088万元,上年同期仅为1655万元。受到应收账款增加导致的坏账损失计提增加的影响,公司期内资产减值损失1.18亿元,较上年同期增长73%,占比较上年提高了0.4个百分点。 投资建议:龙头白马强势高成长,看好未来市场份额持续提升:公司作为防水材料龙头,形成了直销和零售渠道多层次的销售渠道,直销模式战略合作大客户,有望受益于下游地产商集中度提升;稳增长下基建投资加码拉动工程需求增长,而在消费升级趋势下,积极拓展零售渠道效果显著;公司收购德国DAW进入建筑涂料领域,多元化布局再进一步,品类完善有望持续贡献利润增量。我们预计公司2017-2019年EPS分别1.30、1.73、2.32元,对应PE分别为22.8、17.2、12.8倍;维持“增持”评级。 风险提示:房地产销售下滑超预期、新业务拓展低于预期

收入规模快速增长,16Q4睿系列新品促销,单季度收入放量明显:1)分业务来看,基础和功能模块量价齐升,基础模块业务放量明显:期内公司通过多渠道拓展和覆盖以及新品推广等方式,积极拓展市场,收入规模快速增长。基础模块业务实现收入2.65亿元,同比增长36.5%,主要由销量增长带动(销量同比+33%,单价同比+2.8%),睿系列新品推广及工程渠道带动基础模块业务放量增长;功能模块业务实现收入1.61亿元,同比增长10.1%,单套价格提升明显(+8.2%);ACOLL产品推广效果明显,实现销售5.6万套,同比增长50%,实现收入817万元,同比增长95.5%。2)分季度来看,公司Q1-Q4分别实现收入0.66亿元、1.49亿元、1.07亿元、1.86亿元,同比增长8%、36%、4%、36%,公司2016Q4收入增速较Q3有明显提高,亦较上年同期明显加快。我们认为,公司2016Q4单季度收入放量增长,除了去年同期低基数效应外(8.6%),更多源于公司于10月推出的“睿”系列新品销售的放量。 毛利率水平所有下降,主要源于毛利率水平相对较低的基础模块占比的提升及其自身毛利率有所降低。1)从产品结构来看,期内公司实现毛利率49.32%,较上年下降1.95个百分点,其中基础模块业务毛利率较上年下降2.1百分点,功能模块业务毛利率较上年同期略有提高,毛利率相对较低的基础模块毛利率有所下降同时其收入占比提升,导致整体毛利率有所下降;2)从价格-成本变化来看,原材料价格的上涨带来成本提高是毛利率下滑主要原因。期内受到铝、钢等主要原材料价格上涨的影响,基础模块和功能模块销售单价均有不同程度上调,但低于成本提升幅度。 广告投入和电商运营费用明显增加,带来费用率提高。公司16年实现净利率24.89%,较上年同期降低了4.52个百分点,净利率下降幅度较毛利率有所扩大,主要来自于费用率的提升。期内公司期间费用率19.52%,较上年同期提升了1.2个百分点,主要来自于销售费用率的提高;其中,1)销售费用率10.63%,提高了1.76个百分点,销售费用细项分拆来看,公司期内加大了对品牌宣传策划投入力度和电商渠道的拓展,广告费用和运营服务费增加明显,广告费1344万元,同比增长44%;服务费812万元,15年同期仅为2万元。2)管理费用率10.61%,下降1个百分点,主要源于收入的快速增长。 投资建议:集成吊顶行业是家居中发展最快的品类之一,公司是行业龙头和唯一的上市公司,过去几年的品牌提升、管理优化和渠道调整效果逐渐显现,未来多渠道扩张发力以及产品品类延伸,助力公司再次走上快速发展之路。我们预计公司2017-2019年EPS分别1.99、2.68、3.37元,对应PE分别为32、24、19倍。公司当前股价低于员工持股价(73.54元)和定增价格(66.2元),具备较高的安全边际,维持“买入”评级。 风险提示:房地产销售下滑超预期、新业务拓展低于预期

斩获恒大5亿大单彰显公司竞争实力,未来更多公装大客户拓展值得期待: 增量大单彰显实力,助力收入规模快速增长:公司从2015年开始突破层层严格审核与品质把控,与恒大集团成为全国战略合作伙伴关系,并为恒大集团多个区域提供产品和服务,2016年公司向恒大销售产品金额1400万元,占总收入的2.36%;此次与恒大签订三年期5亿大单,表明公司品牌影响力、产品品质得到认可,进一步彰显公司作为行业龙头的竞争实力。后续随着订单落地,将驱动公司收入快速放量。 投资入伙睿灿投资参与恒大地产增资,开启深度战略合作,未来恒大订单有望持续落地:此前恒大公告以增资的方式引入8家战略投资者,睿灿投资是其中之一,将出资认购30亿元。公司投资3亿元入伙睿灿投资成为有限合伙人,并参与恒大地产增资。此次投资有望开启公司与恒大地产更深层的战略合作关系,在此次销售基础上,未来随着恒大地产持续的快速扩张,来自恒大地产的订单有望持续落地。 抢占市场份额,未来公装渠道拓展值得期待:公司作为集成吊顶行业发明者,品牌、产品优势明显,与恒大的订单落地,也将进一步提升公司在地产客户的品牌影响力。未来在国家政策大力推进装配式建筑和住宅精装修之下,公司将以一线大地产商为重点客户对象,不断拓展公装工程业务,并借助地产龙头企业集中度提升的趋势,快速抢占市场份额,提升自身市场占有率。 新聘三位副总,进一步增强公司管理实力,助力公司快速扩张、做大做强:公司公告,聘任骆旭平先生、秦四红先生、姚慧青女士为公司副总经理。我们认为,随着公司产能、渠道扩张带来业务规模的持续扩大,管理层人员的增加,将进一步增强公司在工程业务拓展、产品品质把控、后台支持等方面的管理实力,为公司快速成长、做大做强提供管理保障和支持。 管理优化+渠道多元化拓展+产能释放,驱动市场份额持续提升:1)销售管理体系优化,门店数量持续增加并向三四线城市下沉渗透,同时提升经销商运营能力;2)公司以一线大地产商为客户对象,不断拓展公装工程业务,并借助地产集中度提升的趋势,提升自身市场占有率。3)线上渠道应用更加熟练,引流效果明显。4)预计新增产能有望在17年逐渐释放投产,助力公司快速拓展市场份额,驱动业绩快速增长。 投资建议:集成吊顶行业是家居中发展最快的品类之一,公司是行业龙头和唯一的上市公司,过去几年的品牌提升、管理优化和渠道调整效果逐渐显现,未来多渠道扩张发力以及产品品类延伸,助力公司再次走上快速发展之路。我们预计公司2016-2018年EPS分别1.43、1.95、2.62元,对应PE分别为47、34、25倍。公司当前股价低于员工持股价(73.54元),和定增价格持平(66.2元),具备较高的安全边际,维持“买入”评级。 风险提示:房地产销售下滑超预期、新业务拓展低于预期

睿系列爆款产品热销,拓展中端市场效果显著:公司于去年10月份携手德国行业70年悠久历史的膜生产商雷诺丽特,推出定位中端的“睿”系列新品销售放量,拓展中端市场效果显著。我们预计睿系列产品放量有望在今年延续,助力收入、利润规模持续快速增长;同时,未来公司有望持续推出迭代新产品加大拓展各细分市场,扩大市场份额。 管理优化+渠道多元化拓展+产能释放,驱动市场份额持续提升:1)销售管理体系优化,门店数量持续增加并向三四线城市下沉渗透,同时提升经销商运营能力;2)公司以一线大地产商为客户对象,不断拓展公装工程业务,并借助地产集中度提升的趋势,提升自身市场占有率。3)线上渠道应用更加熟练,引流效果明显。4)预计新增产能有望在17年逐渐释放投产,助力公司快速拓展市场份额,驱动业绩快速增长。 全屋空间布局加快,空间延伸拓展更广阔市场:公司近年来持续通过新品研发和渠道推广,积极从“厨卫空间设计”向“全屋空间设计”转变;2016年以来公司加快了全屋产品布局的进度,先后与瑞祺智尚科技、正普森技术、全嘉集成家居投资成立公司,布局智能家居、集成墙面、石膏板吊顶等业务领域。随着公司全屋空间的产品布局不断完善,在消费升级趋势下,新产品的推出有望打开新的市场空间,形成新的利润增长点。 投资建议:吊顶行业是家居中发展最快的品类之一,公司是行业龙头和唯一的上市公司,通过过去几年的管理优化和渠道调整,将再次走上快速发展之路。从高端向中端细分市场延伸,16Q4推出的定位中端的睿系列新品热销,我们预计全年都会热销;在其他细分市场,公司也将推出迭代产品进行开拓。同时公司布局了智能家居、集成墙面、石膏板吊顶等新兴业务领域。我们预计公司将明显增加推广费用,2016-2018年收入增速分别为24%、53%、41%,净利润增速分别为4%、36.5%、34.4%,EPS分别1.43、1.95、2.62元,对应PE分别为47、35、26倍。公司当前股价低于员工持股价(73.54元,当前折价7%),和定增价格持平(66.2元),具备较高的安全边际,维持“买入”评级。 风险提示:房地产销售下滑超预期、新业务拓展低于预期。

公司16年以来新签订单创新高(191亿元),预计未来公司将持续新签大单。结合此次中标的枣木路工程项目,2016年以来公司新签订单金额已达191.39亿元,达到历史峰值。值得注意的是,山东省“十三五”规划提出加快高速公路建设,其中前三年计划投资1000亿元,高速公路项目后续有望加速释放;山东路桥作为山东省高速公路建设龙头企业,全省市占率在1/3左右,未来有望持续中标省内高速公路工程大单。根据公司历年地区收入的分布情况来看,我们判断山东路桥后续将持续中标省外订单,而且省外接单发力会将不断刷新在手订单数额,我们持续看好公司基本面的改善。 采取股权信托模式参与工程项目的投资,获得的投资收益将大幅增厚业绩。2016年公司签订的山东省内、规模较大的订单基本是采取施工总承包+股权信托模式,相关订单金额达到180亿元,对公司未来盈利模式有重大影响。高速集团是山东国有独资特大型企业集团并且是公司的控股股东,山东路桥通过股权信托模式参与高速集团发包的项目,其资金回收风险低,且能获得高额投资收益;据测算,未来龙青路项目、泰东路项目、潍日路项目在建设及回购期内,每年可贡献施工净利润和投资净收益达4.80亿元。 同业竞争获得实质性解决,海外业务放量可期。公司控股股东披露同业竞争解决方案,现存的和潜在的同业竞争获得实质性解决。山东路桥借助外经公司的平台和品牌开拓海外业务,并且控股股东山东高速集团未来的海外业务收入有望拓展至250亿元,公司作为集团海外路桥业务平台将明显受益于此。控股股东为公司保驾护航,加之海外市场高景气,公司孕育海外盈利的爆发。 盈利预测与评级:预计公司2016-2018年的EPS分别为0.45元、0.58元、0.70元,对应PE为17.5倍、13.8倍、11.3倍,维持公司“增持”评级。 风险提示:宏观经济下行、资产整合不及预期、施工进度不及预期

收购标的旗下的汽配B2B供应链平台推出后,市场反映良好,未来有望大规模推广。云中歌于2016年创立汽配B2B供应链平台品牌“汽配1号”,建立起以奔驰、宝马、奥迪原厂件为核心经营内容的汽配B2B供应链平台工具。“汽配1号”平台于2016年6月起在北京上线试运营,并得到了众多修理厂的认可,未来有望大规模推广。 标的的自然人股东拥有丰富的汽车后市场经验和资源,结合此次获得的资金支持后,标的公司的汽车后市场业务有望迅速扩张。云中歌2016年1-8月实现营业收入207.64万元,为2015年全年收入的3.4倍。从出资方来看,自然人股东拥有丰富的汽车后市场经验:1)自然人股东李洪涛研发经营过爱信、车与我等多个汽配电商及后市场平台;2)自然人股东张德坤有10年以上汽车后市场的相关经验,在国内国外有丰富的渠道。自然人股东拥有丰富的汽车后市场经验和资源,此次获得资金支持后,标的公司有望在资金的助力下实现业务的飞速发展。 依托强大的汽车零部件制造主业,持续推进万亿汽车后市场布局。我国汽车后市场规模在万亿左右,未来有望快速增长。美晨科技布局汽车后市场的动作不断:2015年6月,美晨科技成立美能捷电商子公司,打造汽配电商消费平台;此次美晨科技出资1000万元增资云中歌,借助成熟稳健的经营团队拓展汽车后市场业务,同时也实现业务的区域扩张。未来美晨科技有望以强大的汽车零部件制造、销售能力为依托,整合拥有的国内、国际市场汽车产业链资源,打造一个国内领先的汽配消费电商平台;公司在各地已布局的办事处或者分公司,将为发展战略提供强有力的支撑,汽车后市场业务值得期待。 盈利预测、估值和评级:预计2016-2018的EPS分别为0.5元、0.66元和0.8元,对应PE分别为30.9倍、23.7倍和19.5倍,维持公司“增持”评级。 风险提示:收购整合效果不达预期、新签业务订单低于预期。

投资要点 深圳泰达旗下的福建双阳资质齐全,在多个工程领域拥有一级资质,能够与广田形成优势互补。深圳泰达持有福建双阳100%股权,双阳目前拥有建设工程施工总承包、市政公用工程、钢结构工程、地基基础工程、建筑装修装饰工程、建筑机电安装工、古建筑工程等共计七个专业承包一级资质于一身的;尤其值得注意的是,其中的建设工程施工、市政公用工程、地基基础工程等共计5个一级资质是广田本身所不具备的,此次收购能够补足广田在其他工程领域的短板、切入新的工程领域如市政工程、钢构工程等。 福建双阳前三季度收入超过2.53亿元、净利润超过2000万元,资产负债率较高。2015年双阳实现收入4.25亿元、净利润1241万元,2016年前三季度实现收入2.53亿元、净利润2260万元,并且前三季度的经营现金流净额为1243万元;截至三季度末,公司总资产为2.45亿元、负债为2.24亿元,资产负债率超过90%,预计未来偿债压力较大;不过,考虑到广田集团自身资产负债率(53.05%)在装饰工程板块中处于较低水平且总资产规模较大(132亿元),因此本次收购对其自身的资产负债率影响较小。 福建双阳业绩承诺将增厚公司业绩。福建双阳承诺从股权交割日所在的当季度第1个自然日开始的36个月内,三个考核年的收入分别不低于10亿元、15亿元、22.5亿元,净利润分别不低于0.30亿元、0.45亿元、0.68亿元福建双阳的业绩承诺将在未来增厚公司收入及净利润。 以1.37亿元出售广田置业给控股股东,交易带来的当期损益0.83亿元将大幅增厚公司当期业绩。广田置业2015年实现收入609万元、净利润103万元,2016年前三季度实现收入297万元、净利润-318万元;其资产账面价值为0.52亿元,评估值为1.53亿元,交易作价为1.37亿元,本次关联交易将实现归属于2016年度上市公司股东净利润8,341.96万元,大幅厚增公司当期业绩。公司出售广田置业100%股权,有利于围绕“装饰工程、智慧家居、金融投资”三大业务平台建设的发展战略,夯实公装主业并优化产业机构。 盈利预测:预计2016-2018年的EPS分别为0.28元、0.33元、0.42元,对应的PE分别为33.7倍、28.9倍、22.7倍,维持公司的“增持”评级。 风险提示:宏观经济下行风险、施工进度放缓、新业务不及预期

投资要点 此次激励范围较前次显著扩大,有助于广泛调动公司员工的积极性。公司此次限制性股票激励计划主要包含对于实现公司战略目标所需要的公司董事、高级管理人员、中级管理人员和关键岗位骨干员工。公司第二次限制性股票的激励对象为不超过1600人,较2013年实施的首期激励计划的激励范围(不超过698人)显著扩大,有助于广泛调动公司员工的积极性。 授予价格的折让较高,激励较为充分、到位,有助于更大程度地提高员工的积极性。授予价格不得低于下列价格较高者:1)股权激励计划草案公布前1个交易日的公司股票交易均价的60%(4.866元);2)股权激励计划草案公布前20个交易日、60个交易日或者120个交易日的公司股票交易均价之一的60%(对应的价格分别为4.410元、4.152元、3.906元)。因此,此次的授予价格将不低于4.866元,假设公司未来从二级市场上回购股票的价格不低于过去的20/60个交易日的均价7.35/6.92元,则对应的折价分别为2.484/2.054,对比首期激励计划的折价1.79元,本次激励计划的折价较高,激励较为充分、到位,能够更大程度地调动起高管及关键员工的积极性。 此次激励计划的解锁条件有助于保证公司未来业绩稳健增长。公司此次激励计划的解锁的业绩条件包括加权平均净资产收益率不低于14%、归母净利润三年复合增长率不低于10%等。公司自2013年实施首次激励计划以来保持着一贯的优质性,过去三年的扣非ROE均高于14%、扣非净利润复合增速高于10%,因此公司大概率能够满足二期激励计划的解锁条件,此次激励计划有助于保证公司未来业绩稳健增长。 新签订单增速创近三年的新高,叠加地产业务收入的确认,公司未来实现解锁条件的确定性极强。2016年前三季度公司建筑业务新签合同额约12831亿元,同比增长34.3%,其中基础设施业务新签合同额为3596亿元,同比增长141.2%,在稳增长的政策背景下,公司基建业务拓展效果明显;并且,中国建筑旗下的中海地产年初公告收购中信地产,随着地产业务的整合以及收入的确认,公司未来业绩增长有保障,实现解锁条件的确定性极强。 盈利预测与估值:预计公司2016-2018年EPS分别为1.07元、1.26元、1.42元,对应的PE分别为7.7倍、6.5倍、5.8倍,维持公司“增持”评级。 风险提示:新签订单不达预期、项目进度不达预期

投资要点 2016年前三季度公司建筑业务新签合同额约12,831亿元,同比增长34.3 %,新签订单增速呈现继续加快趋势,其中基建业务拓展效果明显,新签订单同比增长 141.2%。1)分季度来看,公司Q1、Q2、Q3新签订单分别为3483亿元、5460亿元、3888亿元,较上年同期增长26.9%、26.8%、55.31%,订单保持快速增长且呈现加速趋势,特别是Q3在上年同期基数较高的情况下,依然实现加速增长。 公司2016前三季度实现营业收入6,702亿元,较上年同期增长9.6%,收入保持稳健增长,但Q3单季度收入增速为近年来最低。分季度来看,公司Q1、Q2、Q3分别实现营业收入2140.63亿元、2556.31亿元、2005.06亿元,分别较去年同期增长10.47%、16.21%、1.47%,Q3单季度收入增速为近年来最低。 另外值得注意的是,公司前三季度其他经营性收益较上年同期增加明显,显著增厚公司业绩,:其中,投资净收益65.7亿元,上年同期为7.7亿元,投资收益的大幅增加主要来自于合并中信物业组合影响,公司用于支付交易对价的商业地产形成的投资收益数额较大;另外,公司实现公允价值变动收益8.37亿元,较上年同期增加11.27亿元,主要是受到下属子公司中海集团赎回可交换债券,在投资收益和公允价值变动收益之间进行重分类影响。剔除这部分收益增加的影响,公司前三季度实现营业利润较上年同期约增长4.2%。 盈利预测与估值:我们预计公司2016-2018年EPS 分别为1.01元、1.15元、1.3元,对应的PE 分别为7.2倍、6.3倍、5.6倍,维持公司“增持”评级。 风险提示:新签订单不达预期、项目进度不达预期

投资要点 公司2016年前三季度实现营业收入26.72亿元,较上年同期增长12.23%。公司Q1、Q2、Q3分别实现营业收入9.59亿元、7.32亿元、9.81亿元,分别较去年同期增长3.50%、10.61%、34.24%,季度收入呈现加速增长的趋势,Q3收入大幅增长主要源于去年同期基数较低;2)分公司来看,2016年前三季度母公司、子公司分别实现营业收入24.76亿元、1.96亿元,母、子公司分别较去年同期增长8.88%、83.18%,子公司收入的大幅增加主要来自于收购跨考教育、学尔森的并表贡献。 公司2016年前三季度实现综合毛利率23.08%,较去年同期下降1.85%。分季度来看,公司Q1、Q2、Q3分别实现毛利率24.03%、23.83%、21.59%,分别较去年同期提升5.18%、-0.39%、-7.20%,Q2、Q3毛利率有所下降主要受营改增影响。公司前三季度实现净利率7.37%,较去年同期下滑3.34%,净利率下滑幅度大于毛利率主要源于期间费用率的提升。 2016年前三季度公司的期间费用率为11.37%,较去年同期提升4.24%,主要源于销售费用率的提升。前三季度销售费用率同比提升2.75%,主要系期内加大营销力度,积极拓展教育第二主业;管理费用率同比提升0.73%,主要系期内控股子公司业务规模扩大,导致人员工资费用增长;财务费用率同比提升0.76%,主要系期内短期借款及短期融资券增加导致利息增长。值得注意的是,公司的营业税金及附加占比同比下降1.84%,主要系营改增所致。 公司2016年前三季度的资产减值损失占比为1.79%,较去年同期下降0.15%;前三季度经营性现金流净额为-5.96亿元,较去年同期下降0.37元/股,主要系报告期业务拓展、经营活动资金投入较大所致。本期投资活动产生的现金流净额为-14.08亿元,主要系本期支付办公楼购房款及购买理财产品所致。 从资产负债表端来看:预付款及其他应收款大幅增长,后续收入增长有望加速。报告期末,公司预付款项余额较期初增长148.48%,主要系本期业务拓展、预付工程材料款增加所致,显示项目密集开工,后续收入有望加速增长;其他应收款余额较年初增长45.61%,主要系支付投标保证金增加所致。 盈利预测及估值:预计2016-2018年的EPS分别为0.27元、0.35元、0.42元,对应的PE分别为35.9倍、28.7倍、23.7倍,维持公司的“增持”评级。 风险提示:宏观经济下行风险、应收账款风险、新业务表现不及预期

公司新签合同增速达到近年来的峰值,主要源于工程承包业务新签合同额的增长。2016年前三季度公司新签合同6790.33亿元,同比增长22.04%,为近五年来的最高增速。受益于前期房地产销售的复苏,房地产新签合同额增长较快;此次公司新签合同总额的增长主要源于工程承包订单的快速增长,其中城市轨道工程和市政工程新签订单大幅增长,符合我们的判断。 公司2016年前三季度实现营业收入4238.85亿元,同比增长2.62%,Q3业绩加速增长。Q1、Q2、Q3收入分别同比增长1.15%、1.71%、4.66%,季度收入呈现逐季加速增长的趋势,主要源于公司订单加速增长;Q1、Q2、Q3的净利润分别同比增长12.09%、7.05%、18.59%,三季度净利润增速较快。 公司2016年前三季度实现综合毛利率9.77%,同比下降1.22%。公司在Q1、Q2、Q3的毛利率分别同比上升0.16%、-1.41%、-2.07%,Q2、Q3毛利率下主要源于“营改增”的影响。前三季度的净利率为2.29%,较去年同期提升0.21%,在毛利率下降的情况下,净利率有所提升主要源于营业税金及附加的占比的下降。 前三季度期间费用率为5.69%,较去年同期提升0.08%,分项来看:公司销售费用率为0.65%,较去年同期提升0.06%;管理费用率为4.27%,较去年同期上升0.34%;财务费用率占比为0.77%,比去年同期下降0.32%,主要系融资成本下降所致。值得注意的是,公司的营业税金及附加的占比同比下降1.54%,主要系营改增所致。 公司2016年前三季度资产减值损失占比为0.09%,同比下降0.08%,主要系公司应收款计提的减值准备较上年同期减少;前三季度每股经营性现金流净额为-0.70元,同比下降1.44元/股,付现比的提升是现金流恶化的主要原因。 从资产负债表端来看:其他应收款及预收款大幅增长,公司后续收入有望加速。其他应收款余额为542.95亿元,较期初增长35.13%,主要系公司保证金、押金增加所致;预收款余额为1022.85亿元,较期初增长34.62%,主要系公司本期预收客户购房款增加所致。 盈利预测与评级:预计2016-2018年公司的EPS分别为1.08元、1.30元和1.50元,对应PE分别为9.5倍、7.9倍和6.8倍,维持公司“增持”评级。 风险提示:宏观经济不景气、海外市场风险、汇率波动风险

公司2016年前三季度实现营业收入62.76亿元,同比增长11.45%。公司在Q1、Q2、Q3分别实现营业收入15.80亿元、23.33亿元、23.63亿元,分别同比增长-9.17%、21.61%、19.74%,Q2、Q3收入大幅增长主要源于房地产销售复苏;前三季度母、子公司的收入分别同比增长11.84%、9.61%。 公司2016年前三季度实现综合毛利率14.71%,同比下降2.17%。公司在Q1、Q2、Q3的毛利率分别为16.58%、13.63%、14.52%,分别同比上升-0.68%、-3.01%、-2.26%,主要源于“营改增”导致的收入计算基数的降低;前三季度母、子公司的毛利率分别为14.33%、16.60%,分别较去年同期提升-2.74%、0.67%。公司2016年前三季度实现净利率4.73%,较去年同期下降0.23%,净利率下降幅度小于毛利率主要源于营业税金及附加占比的下降。 公司前三季度期间费用率为6.59%,较上年同期基本持平。分项来看:销售费用率较去年同期上升0.42%,主要系收购子公司上海荣欣装潢设计所致;管理费用率较去年同期上升0.21%;财务费用率占比为1.50%,比去年同期下降0.64%。值得注意的是,营业税金及附加占比较上年同期下降3.09%,主要系受营改增政策影响所致;并且,营业外收入占比较去年同期下降0.72%,主要系上年同期收到子公司少数股东支付的业绩承诺补偿款0.36亿元所致。 公司2016年前三季度资产减值损失占比为2.11%,较去年同期上升0.33%,主要系应收账款增加所致;前三季度每股经营性现金流净额为-0.22元,较去年同期增加0.74元/股,收现比的提升是现金流改善的主要原因。 其他应收款及预收款项大幅增长,后续收入有望提速。报告期末,公司其他应收款余额为1.89亿元,较期初增长34.81%,主要系本期工程押金及保证金增加所致;公司的预收款项余额为2.35亿元,较期初增长177.28%,主要系公司本期新开工项目增多,预收工程备料款增加、家装业务预收款所致。 盈利预测:预计2016-2018年的EPS分别为0.25元、0.31元、0.37元,对应的PE分别为42.6倍、34.2倍、28.1倍,维持公司的“增持”评级。 风险提示:宏观经济下行风险、施工进度放缓、新业务不及预期

公司2016年前三季度实现营业收入13.30亿元,同比增长6.95%(图1)。分季度来看,公司在Q1、Q2、Q3分别实现营业收入3.97亿元、4.51亿元、4.82亿元,分别同比增长23.81%、-15.22%、23.27%,Q2季度收入规模出现下滑,主要受到上年基数高以及部分项目进展放缓的影响,Q3收入在上年较低基数上实现较快增长。考虑到公司去年较快增长的新签订单今年执行落地(项目预付款项明显增加,项目进入密集开工期)以及上年下半年较低基数,我们预计公司Q4收入端有望持续改善。2)分母、子公司来看,2016前三季度母、子公司分别实现营业收入11.40亿元、1.90亿元,分别较去年同期增长9.72%、-7.32%。 公司2016年前三季度经营性现金流净额为净流出1.43亿元(图5),较去年同期有所恶化,主要源于公司招投标活跃带来的支付投资意向保证金及工程诚信保证金的增加。1)分季度来看,公司Q1、Q2、Q3的每股经营性现金流净额分别为-0.04元、-0.28元、0.13元,分别较去年同期增加0.14元、-0.30元、0.07元;2)从收、付现比的角度来看,公司2016年前三季度收、付现比分别为74.68%和61.15%,收现比较上年同期有所提高,付现比较上年同期下降15.50%。 盈利预测与评级:不考虑公司增发摊薄的影响,我们预计公司2016-2018的EPS分别为0.14元、0.18元和0.19元,当前市值对应PE分别为75倍、58倍和55倍;考虑到公司增发后的摊薄,我们预计公司2016-2018的EPS分别为0.10元、0.12元和0.13元,维持公司“增持”评级。 风险提示:新签订单不达预期、项目进度不达预期

投资要点。 前三季度公司新签合同额同比增加31.7%,为近六年来的最高增速,公司订单情况已有大幅改善。基建建设业务新签合同额同比增加42.7%,勘察设计与咨询、工程设备与零部件制造、房地产开发业务新签合同额分别同比增长2.5%、-1.8%、3%,前三季度基建建设新签合同额增长较快且达到近六年的最高增速;基建板块中,铁路新签合同额同比增加54.2%,城轨工程新签订单同比增长120.3%,铁路订单快速增长、城轨订单实现翻番;国内、海外新签合同额分别增长29.5%、118.7%,海外订单实现翻番。 公司2016年前三季度实现营业收入4417.56亿元,同比增长2.69%;其中Q3收入同比增长8.43%,收入开始进入快速增长轨道。公司在Q1、Q2、Q3的收入分别同比增长1.33%、-2.25%、8.43%,Q2收入略有下滑源于营改增使得确认的收入下降、Q3收入增长较快源于公司新签订单加速增长。公司Q1、Q2、Q3的净利润分别同比增长9.76%、16.69%、21.86%,季度利润呈现加速增长的趋势。 公司2016年前三季度实现综合毛利率9.02%,较去年同期下降1.60%。公司Q1、Q2、Q3的毛利率分别同比提升0.10%、-3.43%、-1.32%,Q2、Q3毛利率有所下降,主要系“营改增”使得收入计算基数降低所致。公司前三季度净利率较去年同期上升0.35%,毛利率下降但净利率有所提升主要源于营业税金及附加占比的下降,可见“营改增”对公司的盈利能力起到了提升的作用。 2016年前三季度的期间费用率为5.14%,与去年同期持平,分项来看:销售费用率同比提升0.06%,主要系房地产业务加大宣传力度所致;管理费用率、财务费用率分别同比提升0.19%、-0.25%,财务费率下降主要系公司融资结构改善所致。值得注意的是,前三季度公司的营业税金及附加的占比为1.21%,同比下降1.83%,主要系营改增所致。 公司2016年前三季度资产减值损失占比为0.36%,较去年同期下降0.19%;前三季度每股经营性现金流净额为0.01元,较去年同期增加0.43元/股,付现比的下降是现金流改善的主要原因。 盈利预测:预计公司2016-2018年EPS分别为0.65元、0.84元、0.97元,对应的PE分别为12.8倍、9.9倍、8.6倍,维持公司“增持”评级。 风险提示:新签订单不达预期、施工进度不达预期