事件： 公司公告铝模板业务整合方案：将公司及全资子公司黄山华铁分别持有的5.33万方、11.70万方铝模板，以及控股子公司浙江优高新材的40%股权出售于全资子公司浙江恒铝；同时浙江恒铝引入战略投资者东阳市金投增资2亿元（对应持股13.33%），东阳金投增资部分资金主要用于浙江恒铝购买铝合金模板资产（华铁应急及其子公司黄山华铁）及浙江优高的股权。 点评： 浙江恒铝将整合公司铝模板业务，业绩承诺相应上修： 浙江恒铝作为公司铝模板业务整合主体，拟收购公司（华铁应急）及黄山华铁所持有的共计约17万方铝模板业务（截止2021年7月5日，相关资产账面净值约1.12亿元），交易对价总计约为1.27亿元（含税），此次交易不产生增值；拟收购公司所持有浙江优高40%的股权，交易对价5288万元；拟收购楼凌云及蒋雪珺（后文简称楼与蒋）所持有浙江优高共计60%的股权，交易对价合计1.44亿元；交易完成后，浙江恒铝将持有浙江优高100%股权。此外，楼与蒋拟将股权转让款的50% 即人民币7200万元全部用于购买华铁应急二级市场股票。 浙江优高业绩承诺：浙江优高21年-23年三年的扣非净利润不低于7280万元，其中21年不低于2000万元、2022年不低于2500万元、23年不低于2780万元。 浙江恒铝业绩承诺上修：第一次收购51%股权业绩承诺2019年-2022年四年的扣非净利累计不低于1.76亿元（原承诺为四年扣非净利累计不低于1.5亿元）；第二次收购49%股权业绩承诺21-23年三年的扣非净利累计不低于2.14亿元（原承诺为三年的扣非后净利累计不低于1.70亿元）。 拟引入东阳金投作为铝模板业务战略投资者，恒铝分拆或提上日程： 公司拟引入战略投资者东阳金投（东阳市财政局持有其100%股权）向浙江恒铝增资2亿元。本次增资以恒铝股东权益13.2亿元为基础（评估价），增资后全部权益评估价值可达15.2亿元；增资完成后，东阳金投将持有浙江恒铝13.33%股权，华铁应急持有浙江恒铝股权由100%变更为86.67%；增资资金用途仅用于浙江恒铝购买华铁应急铝模板资产以及收购浙江优高的股权，不得用于华铁应急的其他业务发展或偿还其债务。 自东阳金投增资之日起36个月-48个月内，若浙江恒铝未能向有权机关递交上市申报材料或显著无法满足拆分上市的条件，则东阳金投有权要求华铁应急回购浙江恒铝股权。这也意味着铝模板业务分拆已提上议事日程。 盈利预测、估值与评级： 模板是建筑现场湿作业必须采用的周转材料，铝模板符合“节能减排、绿色施工” 的大趋势，能与装配式建筑结合并有效提高施工效率、降低人工成本，目前在高层建筑中已具备经济性，判断在住建领域已有30%左右市占率，未来将持续替代目前较为普遍的木模板材料。优秀的铝模板租赁商通常会依托加工基地，提供设计优化（除定制化外，还需要考虑拆卸难易程度）、抛丸、翻新等服务。公司铝模业务发展迅猛，未来存在分拆上市的可能，相关资产价值有望重估。 前期大股东全额认购定增（尚未完成），持股比例将提高约7.5%。期权激励收入目标要求高，表明公司管理层对于后续发展有强烈信心。我们坚定看好设备经营租赁赛道Beta，也看好华铁应急的战略执行力及运营效率，前期草根调研已部分验证公司精细化管理水平及运营效率。维持2021年-2023年公司归母净利润预测4.67亿元、6.49亿元、8.76亿元。现价对应2021年动态市盈率约为25x， 维持“买入”评级。 风险提示：租金回报率不及预期，资产减值风险，渠道布局不及预期。

事件：鸿路钢构发布 2021年半年度业绩预告，预计实现归母净利润 4.16亿-5.11亿，同增 120%-170%。预计 Q2实现归母净利润 2.34亿-3.28亿，同增58%-123%，区间中值为 2.81亿，同增 90%。 点评： 2021Q2产量约 87万吨，测算销量 95万吨： 我们测算 Q2产量约 87万吨，同增 29%；由于 Q1产成品库存净增 10万吨，判断 Q2产成品库存大幅减少，测算销量 95万吨左右。上半年通常为淡季，产量及产能爬坡需要一定时间，维持全年 360万吨以上产量判断。 考虑到公司市占率仍低以及显著的成本优势，由此判断钢价上涨不会影响到公司的接单能力，公司披露两项重大经营合同（合计7.5亿元， 17.8万吨暂估加工量）验证了我们这一判断。 吨扣非净利润显著高于上年同期： 预计 Q2非经常性损益约 5000万，对应扣非净利润区间中值 2.31亿，同增 84%。测算吨归母净利润 296元/吨，同增 76元/吨，吨扣非净利润 244元/吨，同增 57元/吨，盈利能力显著高于上年同期。二季度钢材价格上涨的情况下公司盈利能力持续上升，预计主要由于公司原材料成本采用移动平均法计量以及对下游订单调价执行到位，共同使得产品价格增速高于成本增速。 判断制作业务能力提升超预期，仍需观察信用减值影响： 上半年的工程结算主要体现在 Q2， 20H1工程收入 7.5亿（占收入 15%），工程毛利润约 1亿元（占总毛利 15%）。我们判断 21H1工程收入及利润贡献较低，主要由于 20年工程订单已降至 2亿元。若剔除工程业务影响，判断制作业务盈利能力好于前述判断。 盈利预测、估值与评级： 2021Q2钢价大幅上涨的外部条件下，公司制作业务吨净利仍保持提升，验证了公司优秀的管理能力和行业竞争力。 当前时点，我们坚定看好鸿路钢构长期价值，公司作为目前装配式产业链中成长性最清晰、行业竞争力最显著的钢结构制作领域龙头企业，将长期受益于装配式行业快速增长与钢结构加工环节供给紧平衡现状。 维持公司 2021-2023年 EPS 预测 2.32元、 2.88元、 3.34元。 现价对应 2021年动态市盈率约为 25x，维持“买入” 评级。 风险提示： 钢价大幅波动影响公司盈利能力、产能扩张及利用率爬坡不及预期。

事件：公司发布期权激励方案，拟授予激励对象的股票期权数量约 4466万份，占公告日总股本约 4.95%。 点评：目标收入提速 ：此次激励的业绩指标为： 21年收入不低于 21.35亿元、21-22年累计不低于 51.24亿元、21-23年累计不低于 93.09亿元、21-24年累计不低于 151.68亿元；对应 4年收入复合增速约 40%。相较而言，公司 2018-2020年收入同比增速分别为 28%、30%及 32%，此次激励对未来 4年收入增速指引较以往年份有明显提速，表明管理层判断公司及行业将进入新的发展阶段。 溢价行权， 近半员工参与 ：此次激励行权价为 10.5元，较现价溢价约 20%，较前 120个交易日均价溢价约 35%。股票期权摊销成本与授权日、授予日收盘价相关，若以今日收盘价为授权价格，则对应股票 21年-25年累计股票期权摊销成本 2448万元；不过，授权日及授权价格尚未最终确定，最终期权摊销成本或有较大变动。此次激励首次授予涉及的激励对象共 812人（占 2020年期末员工总数的 48%），并预留 20%份额作为后续人才引进激励之用。激励范围覆盖广，且溢价行权，体现管理层对于公司战略执行的信心。 既是机遇，又有挑战 ：设备经营租赁行业有显著的规模效应及先发优势；参考海外经验，龙头企业强者恒强，且在行业进入平台期后，盈利能力强且现金流良好。 我国设备经营租赁正处在快速发展期，龙头公司虽然能在单一品类占据较高份额，但在全口径工程设备领域份额仍低；并且，我们也观察到了设备经营租赁行业正从“湿租”向“干租”转变。行业正处跑马圈地阶段，市场份额及收入规模对于公司尤为重要。 较高的目标收入对公司经营提出挑战：设备经营租赁的收入规模与管理资产规模正相关，管理资产规模的快速扩张对公司在运营效率、渠道网点布局、维修维护团队及供应链、信息化体系建设均提出了更高的要求。 盈利预测、估值与评级：前期大股东全额认购定增（尚未完成），持股比例将提高约 7.5%；此次期权收入目标要求高，且行权价格高出现价 20%，进一步表明公司管理层对于后续发展有强烈信心。我们坚定看好设备经营租赁赛道 Beta，也看好华铁应急的战略执行力及运营效率，前期草根调研已部分验证公司精细化管理水平及运营效率。维持2021年-2023年公司归母净利润预测4.67亿元、6.49亿元、8.76亿元。现价对应 2021年动态市盈率约为 17x，维持“买入”评级。 风险提示：租金回报率不及预期，资产减值风险，渠道布局不及预期。

事件：公司发布2020 年年报，全年实现营业收入86.9 亿元，同减10.28%；归母净利润15.2 亿元，同减7.31%；扣非归母净利润14.2 亿元，同减1.35%。单四季度，公司营收25.8 亿元，同增5.31%；归母净利润3.7 亿元，同减18.15%； 扣非归母净利润3.83 亿元，同增33.29%。2021 年一季报显示，公司实现营收10.0 亿元，同增86.67%；实现归母净利润0.9 亿元，同增393.60%。 点评： 20 年水泥销量增加，疫情防控导致价格下调是业绩下滑主因：2020 年，公司销售水泥1760 万吨，同增5.77%，但均价375 元/吨，同减7.78%，导致水泥业务毛利率同比下降3.58 个百分点，至39.22%。公司熟料均价为274 元/吨，同降1.69%，但销量386 万吨，同降20.41%。一季度全国疫情防控期间对公司经营已造成冲击，而三季度旺季之时，新疆区域疫情防控对下游工程项目推进造成较大影响，公司单Q3 扣非归母净利润同比减少30.25%。此外，公司全年合计计提资产减值准备3.6 亿元，亦侵蚀部分利润。四季度随着下游赶工，需求加速释放，公司单Q4 实现扣非归母净利润3.83 亿元，同增33.29%。 2021 年Q1 营收创历史新高，全年售价有望抬升：2021 年Q1，由于下游施工偏早，需求释放节奏较快，我国新疆地区水泥产量262.70 万吨，同增105.03%； 我国江苏省水泥产量3038.72 万吨，同增55.23%。在产品销量增长的拉动下， 公司2021 年Q1 收入10.0 亿元，为历史新高。我们认为，新疆地区的重点工程项目将会对全年区域需求形成支撑，同时2021 年春节后沿江熟料连续5 轮上涨， 累计涨幅达到120 元/吨，截至2021 年4 月28 日，江苏省水泥均价505 元/吨， 较2020 年同期上涨13.48%，较2019 年同期上涨6.54%，反映出江苏省旺盛的水泥需求，判断公司产品均价同比有望抬升，进而推动全年业绩上涨。 资产重组事项已获证监会受理：公司资产重组事项已于4 月26 日获得证监会受理，若重组顺利完成后，公司则将中联水泥、南方水泥、西南水泥以及中材水泥纳入麾下，届时水泥、熟料产能将分别扩充至4 亿吨和3 亿吨以上，成为全国产能规模最大的水泥熟料生产企业，竞争力明显提升，并有效解同业竞争问题。 盈利预测、估值与评级：由于产品售价尚不及预期，我们下调公司21-22 年归母净利润预测（下调幅度分别为7.31%、1.41%）、新增23 年归母净利润预测分别为19.34、21.80 和22.58 亿元，对应公司EPS 分别为1.84、2.08 和2.15 元， 当前股价对应估值在10 倍以下，具有向上修复空间，故维持“买入”评级。 风险提示：地区需求不及预期，原燃材料价格上涨，资产重组推进不及预期。

事件：公司发布2021年第一季度业绩预告，归母净利润1.66亿元-1.87亿元，同比增长300%-350%。 点评：211Q1业绩比我们前期预期略高，此前预期约为51.5亿元左右。与之对比19Q1约为0.68亿元，20Q1约为0.42亿元。 业绩增长主要源于营收的大幅增长与政府补贴较多。我们推测政府补助收益约为0.47亿元，折税后约0.35亿元，推测非经常性损益规模约为5000万左右，占净利润比例为28%。2019-2020年Q1非经常性损益占比约为12%和36%。 由此推测扣非净利润约为61.16亿元--71.37亿元，中值为71.27亿，同比增长378%。 较2019Q1增长113%，测算吨扣非净利润约为184元/吨（按公告的产量测算）。 测算211Q1吨扣非净利润较12019Q1及及12020Q1均有提升，由此推测核心业务盈利能力大概率上升。我们假设2019Q1产量为35-38万吨，对应的吨扣非净利润为156-170元/吨，2020Q1吨扣非净利润约为95元/吨，可见公司2021Q1核心业务盈利能力是提升的。 预计产量略大于销量，造成成品库存有几万吨的增量。主要由于春节复工因素，下游提货节奏偏慢。由此，预计2021Q1实际的吨扣非净利润高于184元/吨（销量低于产量）。 盈利预测、估值与评级：鸿路钢构是目前装配式产业链中成长性最为清晰，且行业竞争力显著的钢结构制作领域龙头公司，将长期受益于装配式行业快速增长与钢结构加工环节供给紧平衡现状。我们认为钢价上涨不会影响钢结构装配式的推广（公建及制造业领域），决定建筑结构类型（钢结构或是混凝土）的关键是建筑物的适用场景，材料价格并非核心考虑因素。当然，住宅领域目前尚处推广期，地产商对造价相对敏感；不过，随着钢结构住宅体系逐步完善，钢结构装配式住宅将有较大的成长空间。 钢结构行业景气度较高，相关公司订单已有体现。随着装配式建筑的推广，钢结构行业具备良好的成长性。公司目前订单承接受限于产能瓶颈，20年以来公司新签订单维持较高水平，未来不排除公司调整加工费报价机制的可能，进而带来吨钢结构净利的弹性。维持公司2021-2023年EPS预测2.32元、2.88元、3.34元。现价对应2021年动态市盈率为22x。坚定看好鸿路钢构长期价值，维持“买入”评级。

事件：公司发布2021年第一季度经营情况简报。2021年1月-3月累计新签销售合同额人民币约52.42亿元，较2020年同期增长92.01%。全部为材料订单。2021年1月-3月钢结构产品产量约68.71万吨。 点评：产量增长符合预期：21Q1产量约69万吨，环比20Q4减少15万吨（相当于12月份半个月产量）；Q1产量符合我们前期70万吨左右的产量预期。需要注意：1）就地过节虽对排产有正面影响，但春节依旧会影响工厂日产效率；需求端，工地复工节奏还有雨水等气候性影响；2）不考虑春节因素，Q1总共90天，理论作业天数较Q4减少2天。 订单饱满，与产能爬坡节奏匹配：订单新上一台阶，Q1订单52.4亿元，同增92%，较19Q1增长68%，环比增长9%。其中，来料加工订单2.6万吨，加工量与20Q4持平，19Q1没有来料加工订单。新签订单基本匹配产能/产量爬坡节奏，环比数据与公司季度间产量增速相符，表明公司订单较为饱满，期待公司21Q2产量及订单再上一个台阶。 大订单占比环比提升，期待公司竞争优势逐步显现：Q1大订单（1亿元以上或1万吨以上）占比环比显著提升。Q1大订单金额达到12.8亿，占到订单总金额的24%，2020Q1-Q4占比分别为24%、13%、11%、12%。考虑到20Q1新签大单占比亦高，后续重点跟踪季度大单占比。 政府补贴有贡献，但短期利润确认有限：公司21Q1以来公告收到政府补贴1.22亿元，由于政府补贴收入确认有一定前置要求，且多数补贴有递延确认，故对公司利润短期影响不大，但可较好改善公司经营性现金流。 盈利预测、估值与评级：鸿路钢构是目前装配式产业链中成长性最为清晰，且行业竞争力显著的钢结构制作领域龙头公司，将长期受益于装配式行业快速增长与钢结构加工环节供给紧平衡现状。我们认为钢价上涨不会影响钢结构装配式的推广（公建及制造业领域），决定建筑结构类型（钢结构或是混凝土）的关键是建筑物的适用场景，材料价格并非核心考虑因素。当然，住宅领域目前尚处推广期，地产商对造价相对敏感；不过，随着钢结构住宅体系逐步完善，钢结构装配式住宅将有较大的成长空间。 钢结构行业景气度较高，相关公司订单已有体现。随着装配式建筑的推广，钢结构行业具备良好的成长性。公司目前订单承接受限于产能瓶颈，20年以来公司新签订单维持较高水平，未来不排除公司调整加工费报价机制的可能，进而带来吨钢结构净利的弹性。 新签订单饱满，产能爬坡超预期，单月产量已达30万吨。维持公司2021-2023年EPS预测2.32元、2.88元、3.34元。现价对应2021年动态市盈率为22x。坚定看好鸿路钢构长期价值，维持“买入”评级。

事件： 公司发布2020年年报。报告期，公司实现营业收入4001亿元，同增18%（高于前期预测约2pcts）；归母净利润约79亿元，同增19%（高于前期预测9pcts）；扣非归母净利润71亿元，同增23%。单四季度，公司营收1321亿元，同增20%，环增220%；归母净利润33亿元，同增27%，环增51%。 点评： 工程业务承包业务盈利能力提升，冶金工程收入同增29%： 报告期，工程承包业务、房地产开发、装备制作、资源开发分别实现营业收入3640亿元、241亿元、110亿元及43亿元，分别同增17%、21%、53%及-15%。工程业务板块中，冶金工程、房建、基建及其他工程收入分别为905亿元、1650亿元、773亿元以及311亿元，分别同增29%、12%、15%以及17%。冶金工程类项目占比提升，主要是下游的改建、投资等需求好转。公司是全球最大最强的冶金建设承包商和冶金企业运营服务商，掌握领先核心技术，为钢企提供全产业链整体解决方案，年内中标全球首例氢能源开发利用示范项目，探索钢铁工业低碳、“零碳”发展路径。目前其冶金工程业务在国内冶金工程市场市占率稳占90%，全球市占率60%。 报告期，公司综合毛利率11.4%，同增-0.3pct；工程承包、房地产开发、装备制造、资源开发业务毛利率分别为10.2%、20.1%、13.9%以及28.2%，同比增加0.03pct、-5.3pcts、3.7pcts以及3.0pcts。工程承包毛利率提升主要为业务结构变化所致（冶金工程贡献提高），装备业务毛利率提高除效率提升之外，还有钢结构业务调整至该分类影响。资源业务板块盈利提升，主要是公司瑞木镍钴矿生产有序推进，且由于新能源汽车行业对于高镍三元动力电池需求扩大，致使镍价在高位运行。 迈入万亿订单俱乐部： 报告期，公司新签合同额达10197亿元，同增29.5%；继中建、两铁后，第四/五家迈入万亿订单俱乐部的建筑企业（中国交建也于2020年新签订单破万亿）。报告期，公司新签工程合同9786亿元，同增30%；其中，新签冶金工程合同额1434亿元，占新签工程合同额比例约为14.7%，占比同减2.4pcts。2021年1-2月，公司新签订单合同额1820亿元，同增103.5%，较2019年增长77%。良好的合同开局，预示后续公司合同增长有望维持较高水平，公司市场竞争力进一步得到验证。 经营性现金流改善显著，回款有改善： 报告期，公司经营性活动现金流净流入约280亿元，同增60%；经营性现金流项目大幅改善主要由于：1）收现比104%，同增约2pcts；应收账款账龄结构有一定改善，三年期以上余额占比约为17.8%，同比减少4pcts；2）经营性应付项目增加约76.7亿元，表明公司对上游占款能力有一定提升。随着公司回款改善，公司资产周转率提升至0.83次，同增11%；相应，公司ROE为8.03%，同增0.8pct。随着回款改善、运营能力的提升，公司资产负债率降至72.3%，同减2.2pcts，达到国资委考核目标。期末永续债规模为205亿元，同比减少约54亿元，殊为不易的是，公司并非通过权益工具降低其负债率，而是通过经营效率的改善从而降低负债率。 公司A股、H股均维持“买入”评级：公司新签订单高增，首次迈入万亿订单俱乐部；从2021年1-2月份新签订单观察，其新签订单增长趋势有望维持。公司在冶金工程领域优势显著，受益于下游钢铁低碳改造趋势下的需求增长；公司非冶金工程业务拓展得力，订单占比进一步提升；其资源业务，如镍钴矿、铅锌矿、铜金矿等资源禀赋较好，随着全球大宗商品价格上涨，或能带来额外业绩增量。公司经营效率改善较为明显，收现比稳步提高，应收账款账龄结构优化，负债率稳步下降。预计公司2021-2022年EPS为0.43元、0.50元，此次预测较前次预测分别上调13%及15%，新增2023年EPS预测为0.56元。现价对应公司A股、H股21年动态市盈率分别为7.9x、3.9x，现阶段估值仍处在历史底部区间，维持A股、H股“买入”评级。 风险提示：运营效率下降、建筑业需求大幅下滑、冶金行业投资需求下滑、地产业务超预期下降

事件： 公司发布2020年度报告。2020年，公司实现收入134.5亿，同比增长25%，实现归母净利润7.99亿，同比增长43%，略高于业绩快报；实现扣非净利润6.08亿，同比增长33%。Q4单季度收入39.41亿，同比增长27%，单季度归母净利润2.97亿，同比增长34%，扣非净利润2.47亿，同比增长36%，环比增长19%。 点评： 产销两旺，产能扩张驱动业绩确定性增长：报告期，公司钢结构销量247万吨，同比增长41%；产量达到251万吨，同比增长34%。报告期，年平均产能320余万吨（V.S2019年240万吨）；期末产能预计为350-360万吨，同增约70-80万吨。产能利用率78%，同增约0.5pct。即便有疫情影响，公司产能利用率仍有提升，判断21年将同比提升。公司在建及已经完成建设的共有十大生产基地，预计2022年底产能将达500万吨/年。运费调整影响毛利率及销售费用，其他费用率稳步下降：报告期，综合毛利率13.55%；调整运输费用后，同比口径毛利率约为14.5%，同比增长0.29pct。轻钢业务收入贡献比例略提高（轻钢毛利率偏低），对毛利率有结构性影响。此外，其他业务（废钢+钢贸）6.9亿，同增24%；其他业务毛利润（主要为废钢）约4亿元，同增27%。 报告期，公司销售费用率0.75%，按可比口径调整后，费用率为1.7%，同减0.1pct。管理+研发费用率4.51%，同比下降0.48pct，主要由于管理费用率下降，研发费用率基本持平。管理费用率同减0.51pct，主要由于上半年管理人员职工薪酬支出减少。财务费用率0.75%，同比+0.13pct。 经营性现金流大幅减少，主要为采购规模加大所致：经营性现金流1.6亿元，同减约7.1亿元。经营性现金流减少，主要为采购规模加大所致。制造类业务回款持续改善：公司全年收现比105%，同增6pcts；应收账款账龄结构优化，3年以上占比为22.3%，同减7pcts。现金流量表角度分析，对公司经营性现金流影响因素有：1）存货同比增加约15亿（2019年同比增加约10亿）；2）经营性应付项目累计增加1.7亿（2019年累计增加9.4亿），现金结算可以降低采购成本；3）政府补助类资金流入同减2亿元。随着公司制作业务比重持续提高，新建基地逐步进入稳定运行，公司经营性现金流将回归前期水平。 营运效率持续改善。虽然期末存货绝对值在增加，但存货周转周期为161天，同减2天。应收账款周转天数43天，同减12天。营业周期天数204天，同减14天。净营业周期167天，同减8天。公司营运效率提升明显。单四季度，公司信用减值冲回约1亿元（19年同期冲回4500万元），主要是前三季度出于审慎考虑计提力度较大，而部分应收账款已经收回。 工人规模增长较明显，与人员结构调整有关。生产人员1.3万人，同增约43%。2019年有部分为短工，20年以长期固定工人为主。短工的吨钢提成较高，且与生产配合稳定度低；固定工人数量提升，有利于产能扩张后保产。此外，全年人均薪酬8.7万，减少约1万元；测算吨钢人工支出为527元，同减约60元/吨，表明公司整体成本管控得力，经营效率稳步提升。 盈利预测、估值与评级：鸿路钢构是目前装配式产业链中成长性最为清晰，且行业竞争力显著的钢结构制作领域龙头公司，将长期受益于装配式行业快速增长与钢结构加工环节供给紧平衡现状。我们认为钢价上涨不会影响钢结构装配式的推广（公建及制造业领域），决定建筑结构类型（钢结构或是混凝土）的关键是建筑物的适用场景，材料价格并非核心考虑因素。当然，住宅领域目前尚处推广期，地产商对造价相对敏感；不过，随着钢结构住宅体系逐步完善，钢结构装配式住宅将有较大的成长空间。 钢结构行业景气度较高，相关公司订单已有体现。随着装配式建筑的推广，钢结构行业具备良好的成长性。公司目前订单承接受限于产能瓶颈，20年以来公司新签订单维持较高水平，未来不排除公司调整加工费报价机制的可能，进而带来吨钢结构净利的弹性。 新签订单饱满，产能爬坡进展顺利，单月产量已达30万吨。维持公司2021-2022年EPS预测2.32元及2.88元，新增2023年EPS预测3.34元。现价对应2021年动态市盈率为21x。坚定看好鸿路钢构长期价值，维持“买入”评级。

2020年公司归母净利润同比增长3.8%，EPS6.63元：2020年公司实现营业收入1762.4亿元，同增12.2%，归母净利润351.3亿元，同增4.6%，EPS6.63元；单4季度公司营收522.6亿元，同增12.9%，归母净利润104.1亿元，同增6.5%，EPS1.96元。利润分配预案：每股派发2.12元现金股利(含税)。 盈利水平小幅下降，经营效率持续提升：报告期内，公司销售自产水泥及熟料3.25亿吨同比基本持平。按自产口径测算，公司产品综合价格328.9元/吨，同比下降11元；吨产品综合成本170.8元，同比下降7.7元；吨毛利158.1元，同比下降3.2元；期间费率4.2%，同比下降0.9个百分点。单4季度，公司销售自产水泥及熟料1.1万吨同升22.3%，经测算公司产品综合价格298.2元/吨，同比下降78元；期间费率4.9%，同比下降0.4个百分点。 需求有支撑，价格表现可期：：2020年全国水泥总产量23.8亿吨，同比增长1.6%。 华东和西南区域全年价格下降6.4元/吨、15.8元/吨，跌幅1.3%和3.8%。因新冠肺炎疫情和泛长江流域洪涝灾害影响，需求和价格表现整体承压；单4季度需求恢复较好，但价格较19年同期出现明显下滑。2021年受就地过年影响，水泥价格一季度下滑幅度远小于历年同期，叠加基建和地产的需求支撑，除西南区域新增产能投产较多有一定的不确定性外，水泥具备有较好的价格基础。 扩张有序推进，新建和并购并举：20年公司经营性现金流净流入348亿元，较19年有所下滑；稳步推进国内外项目的建设和投产，西藏、海南、芜湖均有产能的新增，海外重点布局东南亚和中亚地区，20年新增熟料产能900万吨，水泥产能1045万吨，骨料产能300万吨。21年计划资本性支出150亿元，主要用于建设、环保技改和并购项目，预计新增熟料产能180万吨，水泥产能680万吨。 盈利预测与估值评级：海螺水泥为国内水泥龙头，前瞻性战略布局不断完善区域控制力不断提升，扩张有序推进。预计21年水泥和熟料净销量同比基本稳定，吨产品价格和成本小幅提升，吨产品费用稳中有降，整体看全年业绩有保障。维持公司盈利预测21-22年EPS6.90、7.14元，新增23年盈利预测EPS7.38元，对公司A股和H股均维持“买入”评级。 风险提示：需求不及预期风险，行业供需格局恶化的风险，原材料、煤炭等价格大幅上涨的风险，海外投资不确定性和汇兑损益风险等。

2020 年归母净利润下滑11.2%，EPS 2.69 元：公司实现营业收入293.6 亿元， 同降6.6%，归母净利润56.3 亿元，同降11.2%，EPS 2.69 元。单4 季度公司实现营业收入89.5 亿元，同降0.3%，归母净利润16.1 亿元，同增7.2%，EPS 0.77 元。利润分配预案：每股派发1.21 元现金股利 (含税)。 毛利率小幅下降，管理费率小幅上升：报告期内公司综合毛利率40.6%，同降0.2 个百分点；销售、管理（含研发）和财务费率分别为6.9%、5.7%和1.0%， 同比上升0.4、0.6 和0.4 个百分点；期间费率13.6%，同升1.3 个百分点。单4 季度，公司综合毛利率41.2%，同升1.7 个百分点；销售、管理（含研发）和财务费率分别为7.1%、6.3%和1.8%，同比变动-0.2、-0.7 和1.6 个百分点，期间费率15.3%，同升0.8 个百分点。 双重打击，需求承压：20 年公司水泥和熟料销量7601 万吨，同降1.2%。经测算，公司产品单价396.2 元/吨同降5.5%，单位成本229.5 元/吨同降5.2%，吨毛利156.8 元同降9.8 元。湖北、云南以及海外收入增速分别为-17.8%、4.1% 和21.7%。年内受国内新冠肺炎疫情中湖北直面冲击还有泛长江流域洪涝灾害影响，致使公司水泥和熟料相关产品需求承压，价格整体表现较弱，业绩出现下滑。21 年受就地过年影响需求提前启动，全年水泥平均价格预计将好于20 年。 纵向一体化发展，规模快速扩大：华新实施一体化转型和海外发展战略，产业链进一步向上游骨料和下游混凝土延伸，水泥熟料产能海外重点布局中亚6 个国家，目前水泥、骨料、混凝土年产能分别为1.15 亿吨、5500 万吨和2710 万方； 且在环保转型发展和高新建材拓展的战略指导下，公司水泥窑炉协同处置业务和水泥基相关高新建材产能规模持续提升。21 年计划资本开支145 亿元，其中水泥产能类35.5 亿元，骨料产能类71.5 亿元，考虑现有体量下，公司整体产能规模将快速扩大。 盈利预测与估值评级：华新水泥为国内水泥龙头，熟料产能主要布局中南和西南区域，另有海外飞点布局，成本管控行业领先；骨料、环保和新型建材产能扩张有序进行。21 年公司计划销售水泥及熟料8400 万吨同增10%，预计价格整体小幅提升，成本进一步下降，且后期产能规模还将持续扩大，我们略上调公司的盈利预测21-22 年EPS 至 3.56、3.78 元（上调幅度小于1%），新增23 年EPS4.01 元，维持“买入”评级。 风险提示：固投、房投、基建增速下滑风险；原材料和煤炭价格波动风险；价格下行风险；汇兑损失风险；海外产能扩张不及预期风险等。

事件： 公司发布2020年年报。报告期，公司实现营业收入15.2亿元，同增32%；归母净利润3.2亿元，同增17%。单四季度，公司实现营业收入5.2亿元，同增56%，环增32%；归母净利润1.6亿元，同增325%，环增117%。 点评： 建筑后市场相关租赁业务快速增长：报告期，公司建筑后市场相关租赁业务实现高速增长。高空作业平台租赁类业务实现营业收入4.7亿元，同增394%，占总营收约31%；地下维修维护工程营收1.9亿元，同增106%。相较而言，公司传统周转材料类租赁业务（钢支撑、铝模板、爬架等）增长较为平稳，实现营业收入8.4亿元，同增11%。设备租赁业务收入规模增长与三个变量相关，分别为设备规模、租金价格、出租率。高空作业平台等业务的较快增长与设备规模持续增长有强相关性。截止2020年年末，公司经营租赁资产账面原值为48亿元，同增56%；增量部分主要为高空作业平台。 租赁业务的发展除了设备规模之外，网点及渠道的建设尤为重要。2020年，公司高空作业平台设备规模突破20,000台，运营中心总数突破60家（19年为20多家），覆盖超过400个城市（19年为200多个）。截止到2020年末，公司累计签约客户超17,000个，累计签订合同24,000单，单笔合同额平均约25,000元。从客户结构上来看，公司在维持大客户的基础上，积极拓展中小客户，在中小客户群体中建立品牌优势和先占优势，提升客户粘性，形成稳固的客户群体。 经营性现金流较好，关注应收账款规模明显上升：报告期，公司经营性现金流净流入5.37亿元，同比减少34%。公司经营性现金流净额高于归母净利润，同比减少主要由于公司于2019年合并报表口径剥离融资租赁相关业务，该业务影响经营性现金流净额约为6亿元；剔除该项目影响，公司经营性现金流净流入同比增长约163%。同时，我们注意到2020年公司应收账款规模净增长约5.3亿元，至约15亿元；应收账款规模快速增长，判断主要由于传统周转类材料类业务回款放缓所致。公司2020年收现比约为80%，同比提高约5pcts；随着未来随着建筑后市场相关业务租赁业务增长以及占比提升，中小客户群体对公司业务收入贡献提高，收现比有望持续改善。后续仍须重点关注应收账款规模的变化趋势。 盈利能力有下降，主要受出租率降低影响：报告期，公司综合毛利率约54%，同减13pcts，其中高空作业平台、建筑周转材料、地下维修维护工程毛利率分别为48%、58%及50%，同减17pcts、11pcts及5pcts。毛利率下降主要有1）疫情带来的整体出租时长降低，同时折旧等成本较为刚性；2）运输成本等从销售费用调整至营业成本，影响毛利率约5.4pcts。2020年，公司整体租金回报率变动不大，经营性租赁资产原值周转率为37%，同减约1pct。 2021年，随着疫情影响的减弱，出租时长逐步回归正常，判断综合毛利率将有一定弹性。高空作业平台近期租赁需求较为旺盛，出租率处在较高水平，判断后续租金价格有望企稳回升。 关注轻资产对于租赁商成长性及估值体系的积极影响：至20年底，公司经营租赁资产原值约48亿元。前期公司公告与热联成立合资公司，计划三年内实现约30亿租赁资产管理规模，相关资产由热联集团筹集、并表。通常情况下，设备租赁商报表体现为高利润率、高ROE及良好的经营性现金流，但资产偏重、杠杆率高且扩张依赖持续资本开支。轻资产模式有利于弱化前述的负面因素，强化租赁商作为渠道商、服务商的属性，使其中长期的规模增长具备持续性。同时，轻资产模式下，公司后续扩张对于资本开支的依赖度降低，其自由现金流也将有边际改善的空间，在DCF框架下或可带来估值弹性。 盈利预测、估值与评级： 2020年，由于疫情等影响，导致公司产品出租时长有一定降低，进而影响盈利能力，判断随着疫情影响减弱，租金回报率有提升空间；公司资产规模持续增长，期末经营租赁资产原值约为48亿元，新增约17亿元（其中约10亿元主要在2020下半年增加），经营租赁资产规模扩张相应带来收入规模的增长。预测2021年-2022年公司归母净利润约为4.67亿元、6.49亿元，该预测较前次预测提高约17%、28%，新增2023年归母净利润预测8.76亿元。现价对应2021年动态市盈率约为17x。 设备经营性租赁赛道具备良好的行业成长性。海外经验表明，租赁商能够实现强者恒强。行业竞争壁垒不在于资产规模，而在于其管理维护能力、渠道建设与推广能力以及产业链整合能力。报告期，公司建筑后市场租赁业务快速增长，高空作业平台等租赁业务占总收入比例约31%；渠道布局加快推进，运营中心及覆盖城市数量均有大幅增长；公司相关业务战略向中小型客户倾斜，未来渠道粘性有望提高；此外，轻资产模式落地，公司长期成长性的确定性提高，报表质量也将改善。看好经营租赁行业赛道、看好轻资产模式下公司中长期业绩增长的弹性。维持“买入”评级。 风险提示：租金回报率不及预期，资产减值风险，渠道布局不及预期

2020年公司归母净利润同比上升13.4%，EPS0.69元： 2020年公司实现营业收入116.7亿元，同增11.2%，归母净利润24.2亿元，同增13.4%，EPS0.69元；收到政府补贴2.4亿元，扣非后净利润19.4亿元，同增4.6%。单4季度公司营收37.9亿元，同增37.6%，归母净利润11.4亿元，同增95.9%，EPS0.32元。利润分配预案：每10股派发现金红利2.24元（含税）,以资本公积金向全体股东每10股转增1.43股。 产品价格大幅提升，经营效率改善： 报告期内公司综合毛利率33.8%，同降1.7个百分点；销售、管理、研发和财务费率分别为0.9%、4.8%、2.9%、4.2%，同比变动0、-0.7、0.2、-0.8个百分点，期间费率12.7%，同降1.2个百分点。单4季度销售、管理、研发和财务费率为0.7、3.3%、3.6%、3.2%，受19年调整口径影响不进一步分析。 2020年中国玻璃纤维纱总产量达到541万吨，同比增长2.64%，尽管受新冠肺炎疫情影响出口承压，但因行业内净新增产能有限，内需快速修复，特别是风电抢装以及三季度后需求整体回暖，行业供需格局出现较大的改善，从20年下半年起玻纤价格连续上涨，至21年1季度价格达到近年来价格新高，距价格最低点涨幅50%，行业内企业盈利水平出现显著改善。 行业高景气延续，关注产能扩张情况： 巨石全年玻纤销量208.6万吨，同增19.2%，均价5296元/吨，同降6.7%。巨石持续加大对高性能玻纤产品的开发，坚持产品高端化战略优化营收结构，通过提高生产率降低综合能耗，继续在成本上保持行业领先优势。20年公司共投产40万吨新产能，21年3月6万吨细纱已投产，后期产能亦将持续增长。行业需求高景气维持，价格进一步提涨有限，重点关注产能扩张情况。 盈利预测与估值评级： 中国巨石是世界玻纤巨头，在产品研发、技术、生产规模、产能布局、成本管控等优势显著；生产规模不断扩大且产品结构不断优化。玻纤及相关产品价格大幅提升，新冠疫苗大范围接种，预计后期出口有望出现改善，我们上调公司21-22年预测净利润为34.9和40.4亿元（较原预测上调33%、38%），新增23年净利润41.2亿元，对应EPS1.00、1.15、1.18元，维持“买入”评级。 风险提示：玻纤产品价格下跌风险；原燃料价格上涨风险；汇率波动导致汇兑损失风险；高贸易壁垒风险等。

事件：公司发布2020年年报。报告期，公司实现营业收入225亿元，同比增长-7.7%；实现归母净利润11.3亿元，同比增长-29%。单四季度，公司实现营业收入68亿元，同比增长-9%；实现归母净利润1.1亿元，同比增长-76%。 点评：02020年收入及订单好于预期，抗疫及减值拖累利润：全年营业收入好于我们此前预期约7%，主要由于公司2020H2加快复工复产力度，海外项目进展好于预期。2020年，公司新签订单342亿元，同比增长9%。其中，境外新签208亿元，同增19%；境内新签134亿元，同增-3%。单四季度新签订单96亿元，同比增长10%。其中，工程建设新签80亿元，同增24%；装备制造新签11亿元，同增22%。单四季度，境外新签55亿元，同增118%；境内新签41亿元，同增-35%。海外需求复苏以及公司属地化运营下多元业务规模增长，驱动公司新签订单企稳回升。 报告期，公司综合毛利率约为15.8%，同增-0.8pcts。其中，工程建设业务、装备制造及环保业务毛利率分别为13.9%、20.7%及17.2%，分别同增-1.1pcts、2.3pcts及1.8pcts。工程建设毛利率下降主要受到业务结构以及疫情导致的额外抗疫支出成本增加（约5亿元）；装备制造及环保业务随着公司业务整合提效，盈利能力有较为显著改善。2020年归母净利润低于我们此前预期约10%，主要由于：1）子公司商誉减值影响（安徽节源及德国子公司计提总计1.6亿元），2）综合毛利率下降；3）汇率波动影响。随着疫情影响逐步消失，判断21年商誉减值压力减少，综合毛利率有望企稳回升。 汇率波动对公司整体利润影响减弱：报告期，公司汇兑损失（财务费用科目）约2亿元，主要为美元及其他外币兑人民币贬值所致。公司前期已采用外汇套保等手段，对其持有的外汇头寸进行部分保护。报告期，公司投资收益约1.24亿元，其中处置交易性金融资产所取得的投资收益约为6700万元，主要为外汇套保贡献。长期来看，汇率波动不会影响公司基本价值，外汇套保可降低汇率波动对其利润的冲击。 受益于全球水泥生产线改造大潮，期待与集团协同有序推进：：作为水泥工程解决方案提供商，公司技术领先、市占率全球第一。国际市场，截至2020年底，公司累计在全球75个国家和地区承接了251条生产线、75个粉磨站，水泥技术装备与工程主业全球市场占有率连续13年保持世界第一。国内市场，目前所有水泥生产线中，由公司承建或提供单项服务的比例近70%。 在全球推动“碳中和”的背景下，传统水泥生产线面临智能化、绿色化改造浪潮。 整体境外水泥工程合同呈小型化、碎片化的趋势，欧洲地区受碳减排政策影响，技术改造项目相对活跃，如替代燃料、烧成改造等；新增水泥产能主要集中在非洲、东南亚、南亚、中亚和南美等地区。 境内市场，中建材集团正在推动水泥生产线智能化改造。集团及公司试点项目，槐坎南方项目作为集领先的烧成、粉磨、智能化技术及装备为一体的示范性项目通过考核验收，减少二氧化碳排放15.6万吨等，实现水泥行业超低排放指标；通过智能化生产运营模式，以全厂65人的配置，实现了综合管理效率提升50%以上，劳动生产率提高200%。该项目具备良好的经济性以及节能减排效果，后续有望在集团内部推广，并为公司带来增量需求。水泥行业为高能耗、高排放行业。由于材料属性，生产过程中二氧化碳等排放不可避免。公司拥有以低热耗为代表的水泥绿色烧成技术及装备、低系统电耗为代表的水泥绿色粉磨技术及装备、水泥生产超低排放技术及装备、水泥窑协同处置废弃物技术、处置和替代原燃材料、富氧燃烧减碳和捕捉技术、新型低碳水泥生产技术等，将引领且受益于水泥行业绿色及智能化改造浪潮。 盈利预测、估值与评级：碳中和下，全球水泥行业进入新一轮产线改造周期；集团内协同如智能化改造类项目将贡献境内业务增长。2020H2以来，海外需求逐步修复，全年境外订单同比增长19%，其中单四季度新增118%。2020年，公司盈利能力略有下降，主要有商誉减值、抗疫成本等一次性影响，判断后续公司盈利能力或可稳步回升。在不考虑后续资产注入的情况下，上调公司21年-22年归母净利润预测至15.41亿元、17.02亿元，该预测较前次净利润预测变动4%、2%；新增2023年归母净利润预测18.94亿元。现价对应2021年动态市盈率为11x。维持“买入”评级。 风险提示：海外需求复苏不及预期，集团业务协同不及预期，水泥产线改造需求不及预期。

20020年公司归母净利润同比增长48.77%，EPS21.22元：2020年1-12月公司实现营业收入187.1亿元，同增37.7%，归母净利润20.5亿元，同增48.7%，EPS1.22元；单4季度公司营收57.9亿元，同增42.9%，归母净利润5.0亿元，同增39.5%。利润分配预案：每10股派发现金红利4元（含税）。 毛利率小幅提升，费用率大幅下降：报告期内公司综合毛利率27.1%，同比提升0.2个百分点；销售费率、管理费率、研发费率和财务费率分别为1.6%、4.5%、1.8%、2.3%，同比下降2.3、0.9、0.9、0.4个百分点，期间费率10.2%，同降4.4个百分点。单4季度综合毛利率25.5%，同比基本稳定；销售费率、管理费率、研发费率和财务费率分别为4.2%、4.4%、2.2%和2.9%，同比变动0.4、-2.3、-0.3和0.4个百分点，期间费率13.6%，同降1.8个百分点。 玻纤提价顺利，产品结构不断优化：20年公司销售玻璃纤维及制品106万吨，销售收入69.4亿元，贡献净利润11.5亿元，其中制品占比约为24%。泰山玻纤产能结构高端化，且不断向下游制品领域延伸产业链，收购中材金晶亦进一步扩大产能规模，成本管控较好单位生产成本同比下降96元/吨。玻纤行业未来新增产能有序，整体看行业供需格局较好，叠加内需支撑，自20年下半年起玻纤价格持续上涨，至21年一季度价格达到近年来新高。后期受新冠疫情逐步得到控制影响，预计海外需求将出现改善。 “两海战略”推进顺利，风电表现亮眼：：20年公司销售风电叶片12.3GW，销售收入90.2亿元，贡献净利润10亿元。公司“两海战略”推进，产品差异化布局完善，多款80米级大叶片开发并推向市场，海上低成本大叶片取得突破，深入拓展和绑定海外客户，未来将有望平衡单一市场需求波动。风电叶片龙头地位稳固，市占率持续提升。受风电抢装影响，全年国内风电新增装机57.8GW需求强劲，在当前“碳中和”的大背景下，风电未来需求有保障。 隔膜放量在即，湿法龙头轻装上阵：20年销售湿法隔膜4.2亿元，销售收入6.1亿元，其中海外收入占比15%，首次实现盈利，但由于中材锂膜和湖南中锂共计提2.24亿元资产减值，致使该板块亏损。21年锂膜新产能持续释放且涂覆产能进一步增加，海外客户认证推进顺利占比提升，包袱甩完轻装上阵，将贡献新的业绩增量。随着后期新能源车的推广和储能电池在“碳中和”背景下的应用和发展，预计隔膜需求高景气，行业寡头格局清晰，盈利水平有望出现改善。 盈利预测与估值评级：中材科技为国内风电叶片与玻纤巨头，锂电池湿法隔膜出货量为行业第二。风电业务和玻纤业务高景气，锂电池隔膜放量在即，业绩增速较快。受益于风电叶片市场需求旺盛且玻纤连续涨价，上调公司21-22年净利润预测至27.9和32.7亿元（原预测22.6和25.3亿元）新增23年净利润37.8亿元，对应EPS1.67、1.95、2.25元，维持“买入”评级。 风电叶片需求和玻纤需求与锂膜业务进展不及预期，玻纤价格涨幅有限，原材料价格上涨等风险，巨石和泰玻整合存在不确定性。

事件：伟星新材发布2020年业绩快报，营业收入51.0亿元，同比增长9.4%。 利润总额14.2亿元，同比增长18.6%；归母净利润12.5亿元，同比增长27.3%。 基本每股收益0.80元。经测算，单4季度营收18.8亿元，同比增长21.9%，利润总额5.5亿元同比增长46.7%，归母净利润5.2亿元，同比增长77.8%，EPS0.32元。 020年下半年需求集中释放叠加投资收益贡献，业绩整体表现好于预期：上半年受国内新冠肺炎反复和居家隔离影响施工受限，需求整体承压，下半年工程端市政工程需求较好以及零售端前期积压需求集中释放，叠加员工激励计划出台员工积极性高，以及加强内部管控带来的费用率下降，测算下伟星新材全年主营业务利润增速在15%以上，远好于公司前期给予的5%的全年利润增速指引，此外合伙企业新疆东鹏合立投资的企业有两家于20年内上市，投资收益贡献较大，致使公司整体业绩超预期。 020年成本端压力小，关注121年原材料成本上涨：成本端，2020年内主要原材料PPR和PVC价格累计同比下降13.4%和1.5%。但受全球疫苗开始接种疫情逐步得到控制、需求恢复影响，国际原油价格持续上涨，截止21年2月，PPR和PVC年内累计涨幅达13.7%和0.6%，需关注上游原材料价格走势。 盈利预测、估值与评级：伟星新材零售+工程双轮驱动，同心圆业务稳步拓展。精装修趋势下公司加大力度开发二次装修零售市场，叠加工程端市政工程发力和员工激励计划刺激工作热情，预计公司扣非后业绩维持稳健增长态势。根据业绩快报，我们上调公司盈利预测，预计2020-2022年EPS0.79、0.76、0.82元（原预测0.65、0.71、0.76元），维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济下行需求下滑，零售端持续承压，工程端业务拓展不及预期；原油价格上涨致原材料成本上升。