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孙伟风

光大证券

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中国中铁 建筑和工程 2019-11-05 5.84 -- -- 5.98 2.40% -- 5.98 2.40% -- 详细
中国中铁发布19 年三季报。前三季度公司实现收入5,718.7 亿,YoY 15.4%,归母净利154.8 亿,YoY 18.6%;单三季度收入2030.0 亿,YoY 16.9%, 归母净利496.4 亿,YoY 42.1%。 点评: 三季度收入、新签均进一步提速: 公司19 年前三季度收入YoY 15.4%,增速同比+10.4pcts;单三季度收入YoY 16.9%,增速同比+12.5pcts。收入进一步提速。分业务看,前三季度基建建设/勘设咨询/工业设备与零部件/地产收入增速分别为17.8%/7.4%/ 7.0%/13.2%。主业基建建设延续较快增长,收入占比达86.8%,接近近年最高水平,判断主要受益于基建投资边际向上,充足在手订单开工、推进节奏有所加快;地产收入结转延续较快增速。考虑到新签订单额亦在同步提速,且经济下行压力加大的背景下逆周期调节预期升温,收入大概率延续较快增长。 前三季度公司新签合同额10,896.8 亿,YoY 17.9%,增速同比+16.4pcts, 单三季度新签合同额3,102.9 亿,YoY 27.6%,增速同比+39.0pcts,新签订单增速亮眼、持续提速。分业务看,前三季度基建建设/勘设咨询/工业设备与零部件/地产业务新签增速分别为17.9%/-6.5%/1.7%/15.5%,增速分别同比+16.3/-10.1/-13.4/-35.2pcts ; 其中单三季度四项业务新签增速分别为27.6%/-4.0%/12.5%/41.7%,增速分别同比+16.2/+2.4/-23.2/-3.6pcts。主业基建建设新签延续2Q19 提速趋势,占总新签合同额比例同比提升2.4pcts 至83.3%,房地产销售合同额3Q19 明显转暖,勘设咨询仍阶段承压。 基建建设新签订单中,前三季度铁路/公路/市政新签合同额YoY 分别为11.0%/-13.5%/28.8%,增速分别同比+16.9/+6.4/+15.3pcts,铁路、市政新签明显提速,公路新签降幅明显收窄。 三季度盈利能力改善,有望延续: 19 年前三季度公司综合毛利率10.1%,同比-0.1pct,单三季度毛利率10.0%,同比+0.1pct。分业务看,前三季度基建建设/勘设咨询/工业设备与零部件/地产业务毛利率分别为7.5%/27.1%/7.0%/30.6%,分别同比0.0 pct /-0.4 pct /+0.1pct/+4.4pcts。基建建设毛利率稳定,单三季度略有改善;地产毛利率边际向上。前期成本上涨正逐渐消化、订单结构改善,基建建设毛利率有向上空间;另一方面,参考订单占比,毛利率相对较低的基建建设收入占比提升空间有限,公司综合毛利率有望向上。 前三季度负债率降低、资金利用效率提升带动财务费用率同比下降0.1pct 至0.7%,大力回款压两金带动减值损失占收入比例同比下降0.3pct 至0.6%; 但投资收益同比减少,综合带动同期净利率同比提升0.2pct 至2.9%。1H19 计提永续债利息带动少数股东损益同比大幅增加,拖累归母净利率仅同比提升0.1pct至2.7%。单三季度归母净利率同比+0.5pct至2.4%,主要源于减值损失同比大幅减少。不利因素影响趋弱,管理提效、压降两金成效逐渐显现,后续净利率有望进一步修复。 大幅溢价增发股份,顺利完成债转股:公司于近期增发A股股份合计约17.3亿股(约占发行后总股本之7.0%)于中国国新等九家机构,购买其由于实施债转股而持有的公司控股子公司中铁二局、三局、五局及八局股权,之后成均将成为公司全资子公司。股份登记手续已于9月19日办理完毕,股份增发价格为6.75元,较公司A股10月30日收盘价格有17.0%溢价。 公司A股、H股均维持“买入”评级:考虑到3Q19新签、收入均进一步提速,后续有望延续较快增长;盈利能力有望得到进一步修复,上调19-21年归母净利预测至196.5/220.6/243.0亿(前值189.7/209.8/234.9亿),对应EPS为0.80/0.90/0.99(考虑近期股本调整),现价对应公司A股、H股19年PE分别仅7x、5x,维持“买入”评级。 风险提示:基建投资增速明显下滑、融资收紧、海外订单推进不及预期
浦东建设 建筑和工程 2019-11-04 6.46 9.41 48.66% 6.48 0.31% -- 6.48 0.31% -- 详细
事件:公司发布 2019 年三季报。报告期,公司实现营收 33 亿元,同增 69%;实现归母净利润 2.5 亿元,同增 16%。单三季度,营收 14 亿元,同增 108%;归母净利润 0.93 亿元,同增 77%。 前三季度,公司新签订单 66 亿元,同增 112%。其中,单三季度新签24 亿元,同增 600%。 点评:公司收入及订单显著提速,判断主要受浦东区域投资景气以及公司积极拓展业务影响。三季度收入提速之后,判断公司完成 19 年收入指引计划的难度并不大。公司订单执行速度较快,新签订单充沛,为明后年增长提供保障。前三季度,公司综合毛利率为 10.4%,同增 0.9pct,环减 0.7pct,若后续有大项目进入竣工结算,毛利率或有弹性。投资收益(主要为结构性存款)约1.19亿元,占营业利润比重约44%,占比较去年同期减少23pcts。 期末公司在手现金(货币+交易性金融资产)约 61 亿元,有息负债约7 亿元。报告期,公司经营性现金流净流入 5.6 亿元,项目回款有明显改善。 收入及订单高增,上调盈利预测,维持“买入”评级:公司是 A 股稀缺的项目管理+投融资型企业,特征为人均产值、利润、薪酬的“三高”。公司通过优化项目管理以获取超额回报,通过投资优选的基建项目分享长期收益。目前其超额现金并非其生产资料,权益乘数也仅为 2x,未来随着区域优质项目增多,不论投资或主营均有望实现快速增长,ROE 将有较大弹性。 公司收入增速如期提速,主营毛利率略有压力,投资收益影响边际减弱。收入及订单增速超预期,上调收入预测并相应上调 2019-2021 年 EPS预测至 0.54 元、0.63 元和 0.76 元(原值 0.50 元、0.55 元、0.65 元)。 考虑到随着上海自贸新区建设、长三角一体化不断推进,公司 ROE 将有弹性,维持目标价 9.41 元,并维持“买入”评级。 风险提示:区域投资不及预期,投资收益有较大变动
山东路桥 建筑和工程 2019-11-04 4.66 -- -- 4.76 2.15% -- 4.76 2.15% -- 详细
事件:山东路桥发布 19 年三季报。前三季度公司实现收入 157.7 亿,YoY 52.1%,归母净利 3.8 亿,YoY 7.0%;单三季度收入 68.1 亿,YoY42.8%,归母净利 2.0 亿,YoY -6.5%。与三季度业绩快报基本一致,符合预期。 区域投资持续高景气带动收入、新签高增:19 年前三季度,公司收入YoY 52.1%,增速同比 20.2pcts,其中 3Q19 收入 YoY +48.2%,增速同比+11.1pcts。收入继续提速源于山东区域基建投资持续高景气,新签订单高增致在手订单饱满,项目推进顺利,其中部分项目进度有提前,判断收入高增有持续性。19 年前三季度公司累计新签订单额 237.0 亿,YoY165.4%,其中单三季度新签订单额 103.6 亿,YoY 388.5%,增速亮眼。 截止 3Q19 末,公司在手未完工订单额 299.8 亿,为 18 年全年收入之 2.0倍,在手订单充沛,业绩保障性强。 盈利能力下滑,后续有望企稳并修复:19 年前三季度公司综合毛利率8.6%,同比+0.4pct,单三季度毛利率 9.3%,同比-0.4pct,判断单季毛利率下降源于收入结构中大型项目占比高及原材料涨价影响,后续随着业主调价及项目结构回归常态,毛利率有改善空间。项目开工集中带动研发投入同比大幅增加 376.6%,带动期间费用率同比提升 0.2pct 至 3.7%;考虑到 2Q18 和 3Q18 有较大金额存货跌价准备转回,19 年前三季度减值损失占收入比例同比提升 0.6pct 至 0.3%,综合致净利率同比下降 0.2pct 至3.2%。受 18 年市场化债转股影响,带动少数股东损益增长明显,拖累前三季度归母净利率同比下降 1.0pct 至 2.4%,判断研发费用率继续提升不大,减值损失占收入比例趋于稳定,空间后续随着新增少数股东权益陆续回购,影响有望逐渐减弱,后续归母净利率有望企稳并修复。 维持“买入”评级:受益区域基建投资高景气,新签订单、收入增速均提速,后续盈利能力有望企稳并向上修复,维持 19-21 年盈利预测,对应EPS 分别为 0.66/0.77/0.91 元,现价对应 19 年 PE 仅 7x,维持“买入”评级。 风险提示:原材料超预期涨价、工程进度不及预期、区域投资景气下滑
苏交科 建筑和工程 2019-11-04 8.40 -- -- 8.60 2.38% -- 8.60 2.38% -- 详细
事件: 苏交科公布 19年前三季度业绩。 19年前三季度公司收入 35.2亿, YoY -25.2%,归母净利 4.2亿, YoY +15.6%;单三季度收入 14.1亿,YoY -18.2%,归母净利 2.0亿, YoY +11.0%。 盈利能力继续修复,有持续性: 公司 19年前三季度收入 YoY -25.2%,收入同比明显下滑主要源于公司于去年 11月出售 TestAmerica( TA)影响及战略性收缩工程承包业务,剔除出售 TA 影响,推测收入同增 10%左右。 19年前三季度综合毛利率 38.8%,同比+9.8pcts,环比+2.8pcts,盈利能力继续改善,主要源于: 1)出售 TA 影响; 2)主业设计咨询业务毛利率明显改善; 3)毛利率较低的工程承包业务收入占比继续下降。毛利率改善趋势有望延续。加大环境业务布局拓展力度致管理费用支出增加明显,带动 19年前三季度期间费用率同比提升 2.2pcts 至 18.2%;应收账款规模增加及新金融准则应用致减值损失占收入比例同比提升 1.8pcts 至4.8%,综合致同期归母净利率同比提升 4.2pcts 至 12.0%。随着应收账款清欠力度加大、环境业务贡献业绩,判断减值损失占收入比例及管理费用率提升空间不大,净利率存在继续提升空间。 负债率下降,应收账款占比有所上升,现金流向好: 截止 3Q19末,公司资产负债率、带息负债比率分别为 59.5%、 42.7%,较上年同期分别下降 3.8、 1.4pcts;应收账款占总资产比例同比提升 3.1pcts,考虑出售 TA影响(其应收账款占比处于较低水平),应收账款增幅明显,判断为部分合同阶段性影响,后续有望改善。19年前三季度收、付现比分别为 82.4%、50.4%,其差值较上年同期同比增加 4.2pcts 至 32.0%,现金流持续向好。 咨询主业稳健, 期待环境业务,员工激励到位,维持“买入”评级: 公司咨询主业稳健, Eptisa+JSTI 品牌优势逐渐显现;近年重点拓展环境检测/咨询/治理/修复全产业链业务,作为新增长点值得期待。公司第 3期员工持股计划在二级市场已完成股票购买,绑定核心员工与公司利益,有助于进一步激发公司活力。考虑到收入增速略低于我们预期,我们小幅下调公司 19-21年归母净利预测至 7.3/8.9/10.7亿(前值 7.6/9.0/10.8亿),对应 EPS 0.75/0.91/1.10元,当前股价对应 19年 PE 11x,维持“买入”评级。 风险提示: Eptisa 整合协同、工程回款不及预期、 基建投资大幅下滑
中材国际 建筑和工程 2019-11-04 5.96 9.20 50.33% 6.26 5.03% -- 6.26 5.03% -- 详细
报告期,新签订单225亿元,同增27%。其中,境内新签76亿元,同增63%;境外新签149亿元,同增15%。境内新签订单增速较快,判断主要受境内水泥厂更新升级置换需求影响;境外业务平稳增长,判断多元化业务对增量贡献较大。不过考虑到18Q3较低的新签订单基数,须重点观察19Q4新签订单增长情况。公司未完成合同额约440亿元,环增0.1%。 盈利能力阶段性压力,主要受业务结构影响较大。前三季度,公司综合毛利率16.2%,同减2.1pcts;单三季度,综合毛利率16.1%,环比持平。随着公司境内业务增加,多元化业务等低毛利率业务比重提升,综合毛利率有向下压力。另一方面,考虑到全球水泥EPC已进入到平台期,公司积极拓展非水泥业务已有成效,成长天花板打开。 收入提速,股息率有吸引力,维持“买入”评级 1-3Q19,经营性现金流为-3.8亿元,去年同期为-21亿元;3Q19,经营性现金流为1.6亿元,维持小幅改善。随着GOE项目完工,并逐步进入回款阶段,判断公司经营性现金流将持续好转。公司历年分红率维持在30%,现价对应股息率约为4.5%左右,有吸引力。 收入阶段性提速,新签订单向好。公司为水泥工程龙头,已实现全球布局,呈“东方不亮西方亮”的特征;非水泥业务增长较快,将打破成长天花板,水泥窑协同处置亦有空间。期待“两材”合并后的协同、“双百行动”的激励机制改革进一步释放经营活力。维持19-21年EPS预测0.92、1.04及1.20元,并维持目标价9.2元。考虑到股息率有吸引力,且动态PE在建筑板块中偏低,维持“买入”评级。 风险提示:外汇套保损失、新签订单不及预期、综合毛利率大幅下滑。
中国化学 建筑和工程 2019-11-04 5.98 7.14 14.24% 6.29 5.18% -- 6.29 5.18% -- 详细
毛利率尚在低位,期待后续缓步提升 前三季度,公司综合毛利率11.5%,同增0.5pct;单三季度,综合毛利率10.2%,环减2.7pcts;综合毛利率仍处底部,判断有业务结构作用,且前期低利润率业务竣工仍有影响。前三季度,公司三项费用率6.1%,同减0.5pct, 环减0.5pct,主要受财务费用(汇兑收益)影响。前三季度,公司所得税率约为15%,同减约7pcts。少数股东损失占净利润比重约为6%,同减约3pcts, 主要由于主营工程业务利润贡献比重提高所致。 公司净利率提高主要受综合毛利率、三项费用率、所得税率影响;考虑到目前公司综合毛利率仍处在历史低位,随着未来低油价时期低利润率项目陆续竣工结算,其毛利率将有一定弹性。判断未来1-2 年,其利润增速仍将快于收入增速。前三季度,公司经营性现金净流入约17 亿元,去年同期约为15 亿元。收现比约为87.7%,同增2.2pcts,收现比提高带动经营性现金流好转。期末公司资产负债率约为66%,同减约1pct;但由于资产周转率以及净利润率的提高,ROE 较同期有提升。 海外业务以及投资业务均有看点 受益于“一带一路”倡议及公司业务拓展,海外业务快速扩张,自15 年境外新签178 亿元,至18 年境外新签504 亿元,复合增速达41%。若考虑俄罗斯波罗的海项目以及印度塔奇尔化肥,19 年至今境外新签订单已达1395 亿元,将为历史最高水平。虽然海外订单金额受大项目签约影响较大, 且20 年境外新签订单规模回落几率较大,但历史上的高增速及近期大单的落地,显示公司在石化、化工工程领域已具备较强的全球竞争力。 公司利用自身技术优势,向优质下游领域拓展。前期公告参与投资己二腈项目,天辰持股34%。天辰公司有良好的实业投资经验,其旗下己内酰胺业务盈利能力好,为公司贡献较多利润。己二腈项目有较强比例,且将形成产业链配套,未来投产回报可期。 利润维持高增验证此前判断:已迈入利润释放阶段 公司进入利润释放阶段(19年中报点评)、其新签订单依旧维持高位。基建投融资项目陆续落地,打开后续成长空间。现阶段公司资产负债率在同类建筑央企中偏低,为后续投融资项目拓展提供了足够的财务空间。收入高增长背景下,资产减值占收入比重有望降低。18年由于低油价时期项目陆续进入竣工决算周期,阶段性拉低公司毛利率。1-3Q19公司毛利率尚处低位,但三项费用率管控得力,净利润率已现边际改善趋势。维持公司19-21年EPS预测0.56元、0.80元、1.08元。维持目标价7.14元,维持“买入”评级。 风险提示: 资产减值规模大幅增长,下游煤化工、石化化工投资不及预期,毛利率持续下滑,人民币快速升值。
四川路桥 建筑和工程 2019-11-04 3.23 -- -- 3.32 2.79% -- 3.32 2.79% -- 详细
3Q19收入提速,毛利率继续向上: 19年前三季度公司收入YoY25.8%,增速同比+11.3pcts;单三季度收入YoY46.0%,增速同比+35.1pcts,收入提速明显,判断主要受益于区域投资高景气、在手订单相对充足且推进顺利。前三季度公司综合毛利率10.1%,同比+1.2pcts,单三季度毛利率8.4%,同比+0.5pct,延续4Q18以来边际向上趋势。前三季度归母净利率2.7%,同比+0.5pct,其中单三季度归母净利率0.6%,同比-0.2pct。前三季度归母净利率改善主要源于上半年出售四川视高带动投资收益明显增加、坏账准备计提变动所致;3Q19创新及技术升级带动研发费用同比大幅增加397.0%致单季期间费用率同比提升0.9pct至7.1%,拖累净利率,判断其后续影响趋弱。 新签订单、现金流阶段性承压,负债率小幅上升但资产结构有所优化: 19年前三季度公司新签施工项目合同金额197.1亿,YoY-59.3%,增速同比-76.4pcts,新签阶段性承压,主要源于1)17年以来新签持续高增致基数较高;2)公司加强项目筛选力度。近12个月新签施工项目合同金额404.0亿,为18年全年收入之1.0倍,在手订单相对充足。截止3Q19末,公司负债率、带息负债比率分别为82.4%、48.0%,分别同比+1.6、-6.0pcts,负债率上升但资产结构有所优化。19年前三季度收付现比分别为103.5%、106.3%,分别同比+6.1、+7.5pcts,差距略有拉大,现金流阶段性承压。 维持“买入”评级: 公司于西南地区路桥施工龙头地位稳固,区域基建投资景气度仍处相对高位,维持19-21年归母净利预测,对应EPS0.40/0.46/0.53元,当前股价对应19年PE仅8x,维持“买入”评级。 风险提示:西南地区基建投资景气度下降,工程进度、回款弱于预期。
上海建工 建筑和工程 2019-11-04 3.40 -- -- 3.50 2.94% -- 3.50 2.94% -- 详细
收入及订单均维持较快增长。今年以来收入维持同比30%以上增长,为2010年以来最佳水平,表明区域投资景区度较高,公司业务拓展有利。前三季度,公司新签订单2445亿元,同增18%。其中,建筑施工业务1958亿元、同增18%;设计咨询、建筑相关工业业务、基建投资、其他业务分别同增53%、34%、3%、73%,房产预售合同25亿元,同减71%。公司各业务新签订单增速较快,地产预售虽受宏观政策及经营策略变化影响出现下滑,但1-2年内不会对公司利润造成重大影响。 单三季度,公司综合毛利率底部回升,验证此前判断(19年半年报点评)。单三季度,公司综合毛利率10.1%,环比增长1.1pcts,但同比仍低3.2pcts。同比毛利率下降,判断主要受业务结构影响(地产业务比重降低);环比毛利率增长,判断原材料影响降低。 收入高增速,回购显信心,维持“买入”评级:上海建工为长三角区域建设龙头,将显著受益于长三角一体化战略地位提升、区域基建投资高景气。公司在手订单充沛,业绩保障性强。公司主业施工收入、订单增长强劲,毛利率负面影响因素正逐步消化,我们维持公司19-21年归母净利预测34.1/41.4/45.4亿,现价对应19-21年PE分别为9x/7x/7x,较同类地方国企具备估值优势。维持“买入”评级。 风险提示:地产业务快速下滑,区域投资不及预期。
恒通科技 建筑和工程 2019-11-04 8.75 -- -- 9.35 6.86% -- 9.35 6.86% -- 详细
事件:恒通科技发布19年三季报。前三季度公司实现收入5.26亿,YoY+0.6%,归母净利0.49亿,YoY-7.3%;单三季度收入2.07亿,YoY-3.6%,归母净利0.26亿,YoY-6.6%。 收入、净利率阶段性下滑,关注江苏基地投产及区域市场开拓力度:公司19年前三季度收入YoY+0.6%,增速同比+25.1pcts;其中单三季度收入YoY-3.6%,增速同比-22.4pcts。三季度增速下滑推测主要源于1)受公司加强项目回款要求,新疆地区部分项目进度较慢;2)再生资源业务进一步收缩。此外判断江苏宿迁新投产基地收入贡献仍较小,作为公司产能最大的生产基地,在手订单相对充足,后续收入逐渐释放有望带动公司收入增速回暖。19年前三季度公司综合毛利率29.7%,同比-0.3pct,单三季度毛利率31.2%,同比+4.4pcts,判断盈利能力改善源于集成房屋项目质量改善及低毛利再生资源业务收入占比进一步减少。前三季度江苏宿迁逐渐投产致管理费用支出明显增加带动期间费用率同比提升2.6pcts至17.2%、回款力度加强致减值损失占收入比例同比下降2.8pcts至2.7%,同期收到政府补助减少,综合致同期归母净利率同比下降0.8pct至9.4%。判断后续管理费用率有望稳中趋降、不利因素影响有望趋弱,归母净利率有望随毛利率修复而改善。 拟引入央企控股,关注股权转让进度:公司实控人及管理层持股平台于19年5月与央企中国中铁签署股权转让协议及表决权放弃协议,协议转让公司总股本26.51%于中国中铁,同时实控人孙志强放弃其剩余股份表决权;股权转让完成后中国中铁将成为公司实控人。股权转让仍需国资委审批及深交所合规审核、办理股份过户。关注股权转让进度,若转让顺利完成,引入央企控股有望降低公司融资成本、改善资产结构、形成业务协同、管理效率有望提升。 维持“增持”评级:考虑到江苏宿迁基地业绩贡献低于预期,我们下调公司19-21年归母净利预测至0.70/0.79/0.91亿(前值0.82/0.94/1.14亿),当前股价对应19年PE32x,维持“增持”评级。 风险提示:股权转让失败风险、原材料价格大幅波动风险、应收账款回款风险、政策基调大幅调整风险。
岭南股份 建筑和工程 2019-11-04 4.72 -- -- 4.74 0.42% -- 4.74 0.42% -- 详细
事件:岭南股份发布19年前三季度业绩。前三季度公司实现收入52.7亿,YoY -7.7%,归母净利3.1亿,YoY -46.7%;单三季度收入19.7亿,归母净利1.0亿,YoY-48.3%。 收入下滑同比下滑明显,盈利复苏仍需等待:公司19年前三季度收入YoY -7.7%,增速同比-131.4pcts;单三季度收入YoY -8.8%,增速同比-154.9pcts,收入下滑明显,系公司主动收缩风险较大业务及部分前期募投项目进度延期,考虑金融去杠杆、PPP项目规范影响有持续性,复苏仍需观察。前三季度公司综合毛利率24.4%,同比-1.9pcts;单三季度毛利率21.5%,同比-4.2pcts,毛利率明显下滑判断源于1)高毛利的文旅业务收入占比减少;2)在手项目结构因素。研发投入保持强度、负债率上升等致期间费用率同比提升3.0pcts至15.9%;存货同比大增36.8%及应用新金融准则带动减值损失占收入比例同比增加0.3pct至1.4%。综合致归母净利率同比下降3.7pcts至4.9%,盈利能力修复或仍需等待。 负债率继续上升,三季度现金流改善:截止3Q19末,公司负债率、带息负债比率分别为72.8%、36.0%,分别同比+2.8、-3.9pcts,负债率继续提升,带息负债规模控制得力但短期负债占比较高。3Q19收、付现比分别为70.7%、61.1%,分别同比+17.0、+9.1pcts,带动经营现金流流出缩窄;此外,前三季度投资性现金流净额同比收窄5.3亿至流出-6.2亿,PPP项目筛选趋于谨慎。 期待多元化拓展成效,关注子公司分拆上市可能,维持“增持”评级:公司传统主业园林绿化具备较强竞争力,布局水务水治理、土壤修复等业务,大生态业务布局趋于完善;并购参股优质文旅标的,与生态业务协同初显,成长空间值得期待。此外关注子公司分拆上市征求意见稿出台后公司旗下优质子公司恒润科技、德玛吉分拆上市可能。考虑到盈利修复节奏低于预期,下调19-21年归母净利预测至4.7/5.1/5.9亿(前值5.5/6.0/6.7亿),当前股价对应19年PE 15x,维持“增持”评级。 风险提示:PPP政策风险、利率上行风险、在手项目推进弱于预期、并购协同低于预期、回款效果不及预期。
隧道股份 建筑和工程 2019-11-04 5.82 -- -- 5.98 2.75% -- 5.98 2.75% -- 详细
事件: 隧道股份发布 19年三季报。前三季度公司实现收入 277.3亿,YoY 18.2%,归母净利 13.9亿, YoY 8.5%;单三季度收入 114.2亿, YoY21.8%,归母净利 5.1亿, YoY 15.5%。 收入提速,在手订单相对充足: 19年前三季度公司收入 YoY 18.2%,增速同比+0.7pct,其中单三季度收入 YoY 21.8%,增速同比+4.0pcts,单季度收入明显提速。 19年前三季度新签订单额 393.4亿, YoY 1.4%,增速同比-13.9pcts,施工业务新签订单占比同比提升 0.6pct 至 93.5%。分业务看,19年前三季度轨交/市政/道路/房建新签订单额 YoY分别为-26.4%/25.3%/-28.1%/88.8%,增速分别同比-19.2/+15.4/-73.2/-43.3pcts,市政提速、房建延续高增,轨交、道路新签下滑明显,考虑到长三角一体化推进带动区域基建需求有支撑,判断新签订单增速有改善空间。前三季度新签订单额为同期收入之 1.4倍,在手订单相对充足,后续业绩有支撑。 盈利能力下滑,判断继续向下空间不大: 19年前三季度公司综合毛利率 11.7%,同比-1.1pcts;单三季度综合毛利率 11.0%,同比-2.0pcts,判断毛利率下滑源于 1)在手订单结构变化,毛利率较低的房建等订单占比有所上升; 2)部分区域原材料、人工成本等涨价影响。考虑相对优质的市政等订单占比亦在提升、成本上涨后续有望通过调价消化,判断毛利率继续向下空间不大。 19年前三季度,受益管理效率提升等带动期间费用率同比下降 0.3pct 至 7.4%;回款良好带动应收账款周转率提升,带动同期减值损失占收入比例同比降低 0.2pct 至 0.1%,部分股权投资资产价值带动同期投资收益占收入比例同比提升 0.2pct 至 2.3%,综合致前三季度归母净利率同比下降 0.5pct 至 5.0%,接近近年最低水平。后续随着毛利率企稳、管理效率继续提升、回款有力,判断后续净利率有望逐渐修复。 业绩增量计划提振管理层积极性,维持“买入”评级: 公司 18年底通过业绩增量计划, 18年业绩达到要求,计划有助于提振管理层、激发公司活力。公司作为区域地下工程龙头,有望深度受益长三角一体化持续推进带动区域基建投资维持高景气。考虑到新签订单增速、利润率略低于我们预期,小幅下调 19-21年归母净利预测至 21.4/23.8/26.5亿(前值 21.7/24.0/26.7亿),当前股价对应 19年 PE 9x,维持“买入”评级。 风险提示: 基建投资、轨交项目批复不及预期; 原材料价格大幅上涨
中国铁建 建筑和工程 2019-11-04 9.39 -- -- 10.02 6.71% -- 10.02 6.71% -- 详细
事件: 中国铁建发布 19年三季报。前三季度公司实现收入 5,613.6亿, YoY14.6%,归母净利146.9亿,YoY 14.6%;单三季度收入2,084.2亿,YoY 15.2%,归母净利 54.0亿, YoY 16.5%。 点评: 收入、新签工程订单进一步提速: 19年前三季度公司收入 YoY 14.6%,增速同比+8.2pcts, 单三季度收入YoY 15.2%,增速同比+9.7pcts,进一步提速,判断主要受益于基建投资温和复苏,项目开工、推进节奏加快;考虑到充足在手订单及经济下行压力加大的背景下逆周期调节预期升温, 有望带动基建投资增速进一步修复, 收入较快增长有望延续。 19年前三季度公司新签订单额 11,152.3亿, YoY 25.1%,增速同比+19.8pcts;单三季度新签订单额 YoY 40.3%,增速同比+44.4pcts,新签订单增速亮眼、持续提速。 分业务看, 前三季度工程承包业务新签合同额 YoY 30.3%,其占总新签合同额比例同比提升 4.3pcts 至 85.4%;其中铁路/公路/房建/市政新签合同额增速分别为 14.8%/26.7%/46.1%/20.4%,增速分别同比+16.3pcts/+53.4pcts /-3.9pcts /-0.1pct,铁路、公路新签增速大幅改善,房建、市政延续高增速,在基建投资增速有望向上的背景下,主要工程业务高增速有望延续。 前三季度非工程业务新签合同额 YoY 1.4%,同比-16.5pcts,单三季度YoY 15.4%,同比-7.9pcts。其中勘设咨询/物流与贸易/地产业务前三季度新签合同额 YoY 分别为-25.8%/5.6%/5.3%,增速分别同比-46.6/-8.8/-12.3pcts,主要非工程业务新签合同额增速阶段性承压。 毛利率略有下降,净利率同比持平: 19年前三季度公司综合毛利率9.8%,同比-0.2pct,单三季度毛利率9.7%,同比-0.8pct,推测毛利率下滑主要源于: 1)毛利率较低的工程承包业务占比提升; 2)原材料、人工成本等阶段性上涨致工程承包业务毛利率降低。判断后续工程承包业务收入占比提升空间有限( 1H19其收入占比高于新签合同额占比)、成本上涨有望通过调价等一定程度消化,后续综合毛利率下行空间有限。 管理继续提效、资金效率提升共同带动前三季度期间费用率同比下降0.2pct 至 5.6%;坏账/跌价准备计提变动致同期减值损失占收入同比上升0.1pct 至 0.3%;权益市场价格波动致公允价值变动贡献增加,其占收入比例同比提升 0.1pct 至 0.1%,综合致归母净利率同比基本持平为 2.6%。毛利率有望企稳,管理提效有望进一步降低费用率,压降两金有望减少减值损失对利润侵蚀, 判断后续净利率有望边际向上。 负债率略有上升,现金流向好: 截止 3Q19末,公司负债率、有息负债比率分别为 78.4%、 18.7%,分别同比+0.7pct/ 0.0pct,负债率略有上升,认为与公司项目多,施工进度加快占用资金较多有关;带息负债比率处于历史较低水平,资金压力小。 前三季度经营性现金净流入规模处于历史较高水平, 投资性现金净流出规模基本稳定。前三季度收、付现比分别为 103.3%、 105.2%,分别同比+2.9/-4.2pcts,收付现比差距继续缩窄,与现金流向好互相印证,公司加大两金压降力度效果逐渐显现。 低估明显, 公司 A 股、 H 股均维持“买入”评级。 收入、新签工程订单提速,逆周期调节预期升温,盈利能力有望逐渐修复,业绩较快增长有望延续。维持 19-21年盈利预测,对应 EPS 分别为1.49/1.67/1.88元,现价对应公司 A 股/H 股 19年 PE 分别为 6x/5x,均维持“买入”评级。 风险提示: 工程项目进展不及预期,基建投资增速不及预期
大丰实业 机械行业 2019-11-04 16.45 -- -- 17.65 7.29% -- 17.65 7.29% -- 详细
事件:大丰实业发布19年三季报。前三季度公司实现收入14.1亿,YoY17.5%,归母净利1.8亿,YoY17.7%;单三季度收入5.1亿,YoY28.5%,归母净利0.7亿,YoY18.7%。收入、利润如期提速,符合我们预期。 3Q19收入提速,盈利能力稳健:19年前三季度收入YoY17.5%,增速同比+11.7pcts;单三季度收入YoY28.5%,增速同比+23.9pcts,收入提速,推测源于公司在手项目开工、推进顺利,多元化拓展效果逐渐显现。前三季度公司综合毛利率32.9%,同比+0.1pct,单三季度毛利率35.1%,同比-0.2pct,基本稳定。今年上半年公司首次发行6.3亿可转债,计提转债利息致前三季度财务费用率同比提升1.2pcts至1.2%,但市场拓展效率提升致销售费用率同比下降0.6pcts至5.1%、理财收益大幅增加致投资收益占收入比例同比提升0.4pct至0.5%,综合致前三季度归母净利率同比持平为13.1%,后续展望稳定。需要指出,大丰转债(113530.SH)已于10月8日进入转股期,调整后转股价为16.76元,较10月8日收盘价高2.2%;后续转债有望逐渐转股,有助于减轻公司财务费用支出影响。 负债率仍处较低水平,现金流向好,在手现金充足:受上半年发行可转债影响,截止3Q19末,公司负债率、带息负债比率分别同+3.9、+12.7pcts至49.7%、26.1%,同业角度公司负债率仍处较低水平,具备扩张空间。19年前三季度收付现比分别为103.7%、109.6%,分别同比+0.5、-2.7pcts,现金流向好;截止3Q19末,货币资金+其他流动资产(主要为理财产品)合计10.8亿,同比增加2.9亿,在手现金充裕,业务拓展有保障。 新业务单元股权激励办法提振业务拓展积极性,维持“增持”评级:公司是国内舞台机械龙头,近年持续向文化-体育-旅游的智能场馆、内容的投资/建设/运营商转型,上下游业务拓展效果已逐渐显现;10月30日公司董事会审议通过《新业务单元股权激励计划管理办法》,拟对公司内部初创期/培育期事业部及子公司核心员工实行激励单元股份激励,有望提振公司新业务拓展积极性。维持19-21年归母净利预测,对应EPS分别为0.67/0.74/0.82元,现价对应19年PE24x,维持“增持”评级。 风险提示:原材料价格大幅上涨、工程推进及上下游拓展不及预期、回款弱于预期。
中国中冶 建筑和工程 2019-11-04 2.73 -- -- 2.79 2.20% -- 2.79 2.20% -- 详细
事件: 中国中冶发布 19年三季报。前三季度公司实现收入 2,280.9亿, YoY25.9%,归母净利 40.4亿, YoY 7.2%;单三季度收入 690.7亿, YoY 25.4%,归母净利 8.8亿, YoY 2.3%。 点评: 收入继续提速,新签仍亮眼: 19年前三季度公司收入 YoY 25.9%,增速同比+5.7pcts,单三季度收入YoY 25.4%,同比+14.6pcts。收入提速明显,判断源于: 1)受益于基建投资温和复苏,项目开工、推进节奏有所加快; 2) 3Q18收入增速相对较低。 考虑到新签订单仍保持较快增长,在手订单充沛,经济下行压力加大背景下逆周期调节预期正在升温,有望带动基建投资增速进一步向上修复,收入较快增长有望延续。 19年前三季度公司新签合同额合计 5,347.0亿, YoY 18.8%,增速同比+8.4pcts;单三季度新签合同额 1,532.4亿, YoY 15.0%, 增速同比-6.3pcts。 前三季度新签合同额与当期收入比例高达 2.34倍,在手订单非常充沛,后续业绩具备坚实支撑。 前三季度新签工程承包合同额 YoY 20.1%,增速同比+6.7pcts,新签工程承包合同额占比同比提升 0.7pct 至 95.1%。金额超过 5,000万的工程承包新签订单中,前三季度房建/基建/冶金/其他工程新签合同额 YoY分别为 36.0%/-20.8%/42.6%/31.4%,增速分别同比+22.9/-69.8/+24.0/+51.3pcts;单三季度四项工程业务新签合同额 YoY 分别为 9.7%/22.5%/20.2%/16.1%,增速分别同比-34.3pcts/+0.3pct/+5.8pcts/-6.5pcts; 房建有韧性、基建回暖、冶金继续提速。 3Q19毛利率回升明显,归母净利率承压: 19年前三季度公司综合毛利率 12.0%,同比-0.3pcts,单三季度毛利率14.3%,同比+1.8pcts。 三季度毛利率提升明显,判断主要源于: 1) 工程承包新签订单结构在改善; 2)三季度镍价大幅上涨带动资源开发业务毛利率明显改善;判断毛利率后续大概率延续边际向上。 前三季度归母净利率同比下降 0.3pct 至 1.8%, 接近毛利率变动幅度;其中单三季度归母净利率同比下降 0.3pct 至 1.3%。单三季度归母净利率明显下降主要源于: 1)两金减值确认同比大幅增加,致减值损失占收入比例同比大幅提升 2.6pcts 至 4.3%; 2)有效所得税税率同比提升 11.5pcts 至 28.4%; 3)永续债计提利息等致当季少数股东损益同比增加 76.8%。此外,业务开拓提效、负债率下降、资产结构优化带动期间费用率同比下降 0.6pct 至 7.3%,部分抵消不利因素影响。 考虑到两金压降成效将逐渐显现,后续减值损失压力有望减弱,有效所得税税率后续有望回归合理水平( 20-25%),管理运营继续提效,后续归母净利率有望随毛利率改善而向上修复。 华文楷体负债率持续下降,两金压降效果明显,现金流阶段性承压: 截止 3Q19末,公司资产负债率、带息负债比率分别为 75.1%、 29.0%,分别同比下降 2.2pcts、 0.6pcts,负债率继续向下,接近国资委考核目标,带息负债控制得力,资产结构进一步优化。 3Q19末应收账款、存货(含合同资产)占总资产比例分别为 15.1%、 12.5%,分别同比下降 1.1、 1.3pcts,两金压降效果明显。 19年前三季度收付现比分别为 92.7%、 96.5%,分别同比-6.7、 -3.6pcts,收付现比差距有所缩窄,经营性现金流净流出规模有所扩大,现金流阶段性承压。投资性现金流净流出规模同比有所缩窄,判断与土地储备开支规模减少有关。 维持公司 A 股、 H 股“买入”评级: 订单充足、基建投资有望继续边际向上,收入有望维持较高增长,后续利润率有望修复。两金压降、去杠杆成效明显,维持公司 19-21年盈利预测,对应 EPS 分别为 0.35、 0.40、 0.44元,现价对应公司 A 股、 H 股 19年 PE分别仅 8x、 4x, A 股、 H 股均维持“买入”评级。 风险提示: 项目开工、进度不及预期,基建投资不及预期,汇率风险
中国交建 建筑和工程 2019-11-04 9.41 -- -- 9.60 2.02% -- 9.60 2.02% -- 详细
事件: 公司发布2019年三季报。报告期,公司实现营收3746亿元,同增14%; 实现归母净利润133亿元,同增3.7%。业绩增速低于我们预期。单三季度, 公司营收1344亿元,同增11%,增速环减7pcts;归母净利润,同增1.7%, 增速环增3.7pcts。 公司公告,决定终止挂牌转让子公司中交疏浚(集团)。H 股回购计划尚待11月15日股东大会通过后方能实行。 点评: 收入、订单增速有回落,但累计增速尚在预期之内 公司单三季度收入增速较单二季度高点有回落,但前三季度依旧维持两位数增长,表明公司现有订单的转化率有一定提高。前三季度,累计新签订单6536亿元,同增12%。其中,基建建设、疏浚工程、其他业务新签同增13%、19%、60%;基建设计新签同减约9%。单三季度,基建建设、基建设计、疏浚工程、其他业务新签同比4%、20%、-23%、57%。基建建设带动累计订单保持两位数增长。其中,市政与环保项目市场开拓最为显著,新签2500亿元, 同增87%,占基建建设订单比重达44%;相应,传统业务如港口、公路等新签有一定回落。 毛利率仍处在底部区间 报告期,公司综合毛利率11.8%,同减1.4pcts;单三季度,公司综合毛利率11.7%,环增0.3pct。公司综合毛利率仍处在历史底部,主要原因有1) 公司投资业务、海外业务等高盈利项目占收入比重降低,结构变化导致利润率下滑;2)传统业务竞争有加剧,公司项目回报率回归行业平均水平。 报告期,公司三项费用率7.7%,同减0.5pct。单三季度,三项费用率约为7.7%,同减0.1pct;环减0.2pct。费用率降低主要为财务费用率有降低。 期待经营性现金流改善 报告期,公司经营性现金流净流出382亿元,同增约25%;单三季度, 经营性现金流净流入15亿元,同减约41%。经营性现金流承压主要为前三季度用于材料采购、分包商的锁定等方面支出较多,但项目回款仍有滞后。公司应收账款催收仍将持续推进,年末业主结算回款将惯例性提速,全年经营性现金流大概率转正。投资性现金流净流出规模约397亿元,同增16%。主要由于PPP 投资类项目支出需求,以及长期资产支持规模增加所致。19年公司对投资项目总体新签规模控制在1500亿左右,前三季度按公司所占股权比重确认的投资类新签合同额约为1082亿元,判断全年投资类新签规模可控。 收入及订单维持较高增速,维持“买入”评级公司为国内基建龙头企业。收入及订单维持较高增速,毛利率虽阶段性下滑,但费用控制得力。H股回购计划将加强股东回报力度。考虑到收入结构变化,下调对公司综合毛利率的预期,并小幅下调2019-2021年盈利预测至EPS1.27元、1.40元及1.58元(原值为1.35元、1.50元及1.70元)。A股现价对应动态市盈率8x;H股现价对应动态市盈率4x。维持A/H股“买入”评级。 风险提示:少数股东损益快速上升,基建投资快速下滑,回购进度不及预期
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名