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肖明亮

广州广证

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中公教育 社会服务业(旅游...) 2019-12-03 18.10 -- -- 19.30 6.63% -- 19.30 6.63% -- 详细
我们团队首次在2018年11月发表中公教育的深度报告,此后在市场普遍关注未来中公发展潜力以及商业模式和成功基因的情况下,我们于2019年9月再次发布中公教育深度报告系列二:《千亿市值,1.0版百战加冕;不忘初心,2.0版始于足下》,将公司过去与未来的发展阶段分为3个阶段:1.0阶段为公考的壮大与龙头地位的确立,构建核心能力与基因;2.0阶段完成跨赛道的横向扩张,在公职培训领域继续深化挖掘以及在非公职培训领域崭露头角到壮大发展,3.0阶段实现职业教育平台化发展,全方位服务18-35乃至45岁人群的职业提升需求。围绕当时市场普遍关注的公考天花板问题(尤其是2018年公务员公考的招录人数整体显著下降背景下)以及公司在教师招录、考研赛道以及其他赛道领域扩张的可行性和核心优势,我们研究发现公司在公考领域的成功、在公职培训领域的壮大和广覆盖,在考研与教师招录培训领域的异军突起,得益于其管理团队持续依托商业模式的三大原则(商业模式可控、就低不就高、可规模化复制)及围绕其打造的“四化”(研发专业化、教师专职化、渠道直营化、运营科技化)能力,从而构建起公司自身快速垂直响应一体化的核心能力,2019年公告的公务员招录人数恢复(2020国考招录人数恢复到2.4万人,较2019年公告增加近1万人),逐步打消了市场对公务员招录考试缩招趋势形成的担忧。未来,我们认为教师招录、考研培训等赛道的持续扩容以及公司依托自身强力优势加快市场挖掘和市占率提升,将为公司在非公职类招录领域继续实现快速增长奠定强有力基础。本篇报告作为中公教育深度报告研究的延续,我们围绕市场关注的考研赛道规模与中公的机会做了深入分析研究,我们认为考研市场的刚性需求正在不断增强,考研尤其是名校考研的竞争加剧将进一步深化报考学生在培训深度、专业和个性化方面的需求,课单价提升水平有望向公司其他培训课单价看齐,参培渗透率水平也有望进一步提升,中公过去从公务员到公职类招录培训,从公职类到非公职类,从需求统一特征明显的国考、省考培训到需求高度分散化的教师招录、事业单位招录培训领域的成功经验,将继续奠定公司在考研乃至其他细分赛道的成功基础。后续,我们团队也将围绕教师招录等细分赛道继续进行系列的挖掘和研究。 问题一:考研培训市场有多大? 就业压力+学历势能综合驱动考研培训行业量价齐升,5年内看好规模达到230亿的目标。我们认为考研的核心痛点在于就业压力以及高学历带来的势能优势,综合驱动考培行业量、价、参培率提升抬高行业天花板。①量:2019年高校毕业生为834万且受高等教育毛入学提升,预计高校毕业生大盘持续增长;2018届全国本科毕业生就业率同比5年前下降1.6pct,求职倍率维持在2以上,就业市场供需不匹配就业压力促使更多的学生考研;往届考生占比45%,二战及以上占比35%且呈逐渐提高趋势,堆起考生“堰塞湖”推高大盘人数。②参培率:高校扩招速度放缓,报录比预计将从过去的3:1逐步提升,名校因推免率占比接近50%,综合报录比将远高于行业平均,考试难度加大驱动参培率提升。③客单价:行业课程供给从过去的大班往长周期、全流程的高端小班形式的协议班转型,提高用户客单价驱动行业规模提升。 问题二:研究生推免生与考试招录的结构如何,考试招录是否如大家直观感觉的受保送人数不断增加而萎缩? 全国985高校研究生招生规模预计在20万左右,占整体规模约1/4;211高校研究生招生约14万,占全国整体不到20%,其余普通高等院校的研究生招生规模预计占近6成。正如大家直观感觉研究生招录越来越以推免为主,这一方面确实体现了部分高校尤其是名校研究生招录中推免生占比及增长的趋势,另一方面,也与诸多金融从业者主要也是来自名校,其周身经历主要也是关注或者获取来自名校领域的相关招录信息。那么,全国整体的研究生统考招录人数如何?985、211乃至普通高校研究生招录趋势如何?我们分别自985、211、普通高校中选取10所学校观察其近年研究生招生数据变化,数据显示30所学校19届985/211/普通高校组研究生统考生招录占比为65%/78%/93%,分别较两年前变化-1.1/-2.8/0.3pct,30所高校整体招生名额提升2914人:①985样本高校组招生情况:19届总招生人数为53492人,较17届增加1242人,其中推免生增加1006人,统考生增加236人,推免生占整体比例由17届的33.7%逐步增加到19届的34.8%,提升1.1pct,推免生增量贡献样本整体增量的81%,显示近年来985高校研究生招生人数依然处于扩张态势,统考生与推免生人数均有所增长,其中推免生人数增量贡献整体人数增量超80%,显示985高校研究生扩张主要来自于推免人数的扩张,相对而言统考生人数并未如大家直观感觉的在不断压缩,显示为整体数量增长而热门专业或者部分专业呈现出推免生人数挤压统考生人数的结构性特征,并未看到整体数量层面统考生人数的下降;②211样本高校群体:从我们随机选取的10所211样本高校数据来看,19届研究生总招生人数为25628人,较17届增加793人,其中推免人数增加871人,统考人数减少78人,推免人数占整体人数的比例从17届的18.8%逐步提升到19届的21.6%,显示样本高校群体也呈现出推免人数增长为主体的研究生招生规模扩张趋势,但当前推免生占比并非很高的水平。③普通高校样本群体:从我们随机选取的10所普通高等院校研究生招生情况来看,19届研究生招生人数为16505人,较17届增加2930人,其中推免生增加174人,统考生增加2756人,统考生增量贡献了普通高校研究生人数扩张的主力,推免生占比从17届的7.4%逐步下降到19届的7.1%,表明推免生挤压统考生数量的趋势在普通高校并未体现,其研究生扩张规模依然以统考生增量为主,占整体增量的94%。综上所述,当前985、211名校的推免生比例依然处于逐步提升的态势,表明名校更倾向于通过自主招生招收“品学兼优”的优秀推免生。从中期来看,名校推免生招收比例或将进一步提升。但是,考虑到读研是高校毕业生重要的出路之一(2018年届读研人数占比16.8%),在就业压力依旧,不同学历层次、不同学校品牌、不同专业前景的赋予学生不同的社会势能背景下,考研将依旧为大多数本科毕业生的重要选择之一,考研人数有望继续保持增长,名校研究生学历依然是全社会重要的稀缺资源(全国研究生人口覆盖比例依然不到1%,名校研究生学历的毕业生人群比例更低);同时名校生源名额紧张以及推荐占比逐步提升趋势下,报考名校研究生专业的竞争将继续加大,而整体高校研究生报录比继续提升趋势下,有望进一步深化研究生考试人群参加深度培训、个性化培训的需求,为考研培训服务机构依托优质供给匹配考试个性化、专业化、深度化的培训需求提供了良好契机。 问题三:考研培训市场供需格局如何?是否具备跑出龙头企业的潜力? 需求端分散,关注具备需求高效整合机构;供给端小班专业化发展,看好综合实力强的机构通过高端课程突围。从需求端来看,考研笔试科目是集中命题+自主命题结合,复试科目基本以自主命题为主,需求较为分散,看好具备需求高效整合以及教学内容沉淀的培训成长。从供给端来看,考研培训机构过去主要以名师驱动行业成长,我们认为随着信息的公开且趋向透明,名师效应有减弱趋势,相反目前行业相对空缺的高端小班培训模式有望获得成长机会,具备品牌、研发、规模等综合实力强的培训机构有望突围。 问题四:为什么我们看好中公在考研领域的布局和未来? 立足1.0公考经验,画好同心圆做跨赛道降为打击,规模优势保障协议班发展,中性条件下看好2025届考研培训接近50亿营收规模。公考与考研在用户、考试模式、需求整合方式等多维度领域具有相似性,公司经过多年的沉淀做到公考赛道培训龙头,凭借三位一体+重视研发+直营化渠道+管理优化效率在需求更为分散竞争更加激烈的公考赛道构建了壁垒,且有望通过构筑同心圆将成功经验复制到考研培训领域做大做强。我们看好公司凭借公考的运营经验,凭借高端专业化小班/协议班模式成长突围,规模优势保证协议班顺利运营,再造一个公考赛道。 盈利预测:我们预计2019-2021年公司归母净利润为16.7/23.6/32.5亿元,对应EPS分别为0.27/0.38/0.53元/股,当前股价对应PE为74/53/38倍,我们看好公司立足公考培训1.0基础,不断往教师和事业单位考培赛道延伸,进而围绕用户、管理同心圆向考研、英语、IT培训的2.0领域乃至3.0领域职教龙头平台发展,再造数个公考赛道成绩,维持强烈推荐评级。 风险提示:教育整合不达预期,教育政策风险,跨品类扩张不达预期风险,快速扩张进程中公司运营与管理承压的风险。
新媒股份 传播与文化 2019-11-25 125.09 -- -- 126.41 1.06% -- 126.41 1.06% -- 详细
上市后首次对外投资,牵手智能电视内容服务提供商。圣剑网络是专注于智能电视软硬件内容的研发、运营,目前主要提供包括游戏、电竞、教育等行业内容,以内容研发为导向,目前拥有88名研发人员,占员工总数69%,且已于全国27个电信区域运营商、15个广电区域运营商、10个联通区域运营商、22个硬件终端厂商、30多个电视应用商店、23个移动运营商区域等建立了合作关系,2019年H1实现营收和归母净利润4213万元(YOY44.6%)和1570万亿(YOY69.3%),综合毛利率为71.12%。我们认为公司有望通过投资圣剑网络,巩固双方在新媒体内容端的合作,符合公司后续发展的战略方向,且公司有望通过不断的外延布局,构建IPTV/OTT新媒体从硬件到内容端更为完整的产业链布局。 营收增速逐季增长,彰显市场渗透、量价齐升趋势延续。公司是广东内IPTV播控集成的唯一授权服务商,其OTT业务资质全国范围内亦具有稀缺性。2019Q1-Q3的单季度营收增速分别为:44.88%、65.92%、79.81%,显示公司整体创收增长动力依然强劲,IPTV与OTT业务量价持续维持可观增长。2019Q3公司整体毛利率为54.21%,较2019H1小幅提升,公司期间费用率水平约为15%,较2018Q3的22.47%有明显下调,得益于公司经营规模持续扩大,管理费用率水平近年来逐步下调,2019年管理费用率下调的趋势继续维持,规模效应持续彰显,受此影响报告期内公司净利率水平达到37.98%,较2018年同期净利率水平高出2.7%左右。认为:智能电视加速出货普及(出货量占比88%)、居民收入提升以及大屏内容丰富完善提升大屏端ARPU,同时宽带光纤推广使得IPTV和OTT用户快速提升且渗透率仍有提升空间,继续看好电视大屏端“量”“价”齐升趋势。 盈利预测:我们维持公司19-21年归母净利润为3.5/4.8/6.4亿元,对应PE为45/33/25倍,看好公司作为广东省内唯一的IPTV播控集成牌照与国内少数拥有OTT播控集成牌照的资源方,中短期IPTV持续发力,中长期OTT市场进一步挖掘,维持强烈推荐评级。 风险提示:用户渗透不及预期、人们使用偏好改变。
科斯伍德 基础化工业 2019-11-11 16.11 -- -- 17.45 8.32%
17.45 8.32% -- 详细
事件: 公司发行股份、可转换债券及支付现金购买龙门教育 50.17%股权并募集配套资金暨关联交易事项获得无条件通过。 核心观点: ? 收购中西部 K12课培龙头龙门教育 50.17%股权获无条件通过,加速聚焦教育业务。 公司作价 8.12亿元收购龙门教育 50.17%股权, 支付方式: 发股、 发行可转债、现金支付占比分别为 35.71%、 36.90%、 27.39%, 其中龙门教育核心团队均股份绑定为主, 业绩承诺为龙门教育核心管理团队承诺 2019/2020年实现扣非净利润为 1.6/1.8亿元, 龙门教育整体估值16.18亿元, 对应 19年 PE 为 10倍。 整体交易已于 11月 6日获证监会无条件通过,公司进一步往教育板块聚焦,成长可期。 ? 课培整顿有望加速行业集中,全封闭校区异地扩张+K12学习中心进入盈利期驱动成长。 K12课培行业具有需求刚性+分散特点, 2018年以来课培行业整顿加速区域龙头市占率提升,龙门教育有望迎来成长机会。 截止2019年 6月 30日,公司在全国拥有 7个全封闭校区(西安 5个,北京 2个), 预计后续将继续在中西部重点城市进行全封闭校区扩张;目前在全国 13个城市开始 K12补习业务,考虑前两年为业务成长期, 2019年有望开始贡献利润。 我们认为,公司通过收购龙门教育剩余股权,有望进一步聚焦教育赛道,发股绑定龙门教育核心团队,并表范围扩大驱动公司业绩成长。 ? 盈利预测与估值: ①考虑交易尚未完成,我们维持 19-21年归母净利润0.94/1.16/1.41亿元,对应 PE36/29/24倍;②假设龙门教育在 2019年开始全年并表, 我们预计 19-21年公司归母净利润为 1.83/2.2/2.7亿元, 考虑发股和配套融资及全部债转股的影响, 按现价( 15.44元/股) 对应增发后总市值为 50.6亿元, 对应 PE 为 27/23/18倍, 结合 2020年 A 股教育平均估值为 38倍,公司聚焦教育业务后有望迎来估值提升, 维持强烈推荐评级。 ? 风险提示: 行业政策变化, 培训人数不及预期
蓝思科技 电子元器件行业 2019-11-04 13.71 20.15 41.90% 14.90 8.68%
14.90 8.68% -- 详细
与市场不同观点: 对于公司,我们认为需要把握的核心投资主线是:需求→产能利用率→利润弹性,需求端为研究核心,因而本文将首先研究行业周期状况,进而阐述三因素驱使公司为最受益标的。研究下来,我们认为当前玻璃盖板创新周期仍未被市场充分反映,且市场过于担忧价格竞争及替代品(比如复合板)威胁,对公司核心供应商地位、产业链议价及长期业务布局等能力未充分认识,本文将一一进行详解。 手机后盖 3D 玻璃趋势明显,前盖价值潜力更大。 我们统计梳理过往 10年主流手机的前后盖板变化,结果表明双面玻璃已成为主流, 前盖正从 2.5D 玻璃转向为 3D、 3.5D 玻璃, 手机后盖材质经历“塑料→金属→玻璃”变化,玻璃已成为手机材质主流,结合 IHS 数据, 我们预计安卓端 3D 玻璃盖板渗透率今年将从年初 15%增至 30%。 我们认为三大因素驱使安卓终端厂商使用 3D 玻璃及 3.5D 玻璃盖板: 1) 外观推动终端品牌溢价提升,品牌竞争保持差异化,功能性继续加强; 2)相比金属,有利于无线信号穿越及无线充电; 3) AMOLED普及。从制造流程上看,防护玻璃由 2.5D→3D→3.5D, 制造难度依次上升,美观性和功能性进一步强化,价值量同样依次上升。 三因素驱使公司为最受益标的。 我们认为公司是全球玻璃盖板的主要供应商( ~31.72%份额),是 A 客户核心供应商( ~53%份额), 同时公司主导并引领 3D 玻璃盖板和 3.5D 玻璃盖板发展,预计份额占比近 50%。对于投资者主要担心两个方面: 1)技术路线变更; 2)竞争压力所带来的降价和份额丢失,我们分别进行阐述。此外, 我们认为市场并未充分认识到公司购买端议价权的提升,我们通过波特五力模型及新品研发过程进行剖析。最后,工艺、自动化设备、耗材、模具等均为曲面玻璃生产的核心要素。新设备作为公司四大研发战略之一,结合公司 15+年的行业经验和工艺积累, 尤其是拥有自研工艺技术、核心耗材及自动化设备,在产能、良率方面全面领先于同行。 蓝宝石、陶瓷及汽车电子业务锦上添花。 蓝宝石应用在摄像头防护镜片,蓝宝石/陶瓷应用在可穿戴设备。公司为 A 客户蓝宝石材料和陶瓷的核心战略供应商, 2019年苹果新机 iPhone 11由去年的单设升级为双摄, iPhone 11Pro 及 Pro Max 由去年的双摄升级为三摄,明年或将增加后置 ToF 镜头, 这将使得摄像头防护镜面需求量成倍增长, 公司可以充分享受多摄升级的利好。 此外, Apple watch 占全球智能手表比例约 50%, 公司有望受益可穿戴设备高景气度。 智能汽车业务方面, 公司是特斯拉中控屏的核心战略供应商,而特斯拉在智能汽车行业地位,类似消费电子中的苹果,引领行业的创新和发展,我们看好公司该业务前景。 盈利预测: 我们预计公司 2019/2020/2021年营收为 306.57、 373.32、 443.33亿元, YoY 10.61%、 21.77%、 18.75%,归母净利润为 17.09、 25.37、 29.47亿元, YoY 168.27%、 48.47%、 16.17%,最新股本摊薄 EPS 为 0.44、 0.65、0.75元,当前股价对应 PE 为 30. 10、 20.28、 17.45。考虑公司近 3年盈利趋势向好,我们拟采用 PEG 估值法。我们选取 6家消费电子产业链可比公司,2020年 PE 对应 PEG 为 0.63, 较行业平均( 0.96)处在低估状态。 我们给予公司行业平均 PEG 0.96,结合公司 2020/2021年平均利润增速状况,给 予 31倍 PE, 2020年公司 EPS 预计为 0.65,给予目标价 20.15元,合理估值上涨空间为 53.82%。 风险提示: 行业竞争趋紧、 3D 及 3.5D 玻璃盖板渗透不及预期、 出口税收返还政策变化、公司新品拓展及产能爬坡不及预期、大客户订单流失风险。
南方传媒 传播与文化 2019-11-04 8.55 -- -- 8.95 4.68%
9.30 8.77% -- 详细
事件: 公司发布 2019年三季报,实现营收 47.34亿元,同比增长 17.92%,实现归母净利润为 6.07亿元,同比增长 25.67%,实现扣非归母净利润 4.37亿元,同比增长 1.8%。 核心观点: ? 内生增长+教材发行结算方式变更, Q3单季营收同增 23%,为 2018年以来营收增速新高。 受内生性业务(物资贸易、教辅、机关团体、馆配等)同比增长, 以及教材发行政策的改变( 原由股份合并外出版社通过教育书店发行的教材,报告期内改为先通过公司旗下发行集团结算,发行集团再和教育书店结算)带动公司前三季度营收增长 17.92%。 Q3单季营收同比高增 23%,创 2018年以来单季营收增速新高。 报告期内公司综合毛利率为 30.14%,较 2018年同期下调 2.15pct,受益于公司运营能力提升,期间费用率同比 2018Q3下调 1.45pct,公司期间净利率水平提升 0.69pct。 受益于公司此前所投资长城证券股份成功 IPO,带动公司股权投资明显增值, 报告期内公司确认公允价值变动净收益近 1.2亿元( 由于三季度末长城证券股价较 2季度末有所下滑,导致 Q3公司确认的公允价值变动损益较 H1的 1.66亿有所下调)。 报告期内公司计提了 4738万资产减值准备以及 3063万信用减值损失,主要由于存货金额与库龄增长带动跌价准备,以及应收账款规模增长和个别客户账龄拉长导致坏账计提增加。 ? 拟出售长城证券股份,提高资产效率改善财务结构。 公司持有长城证券2442万股, H1以及 Q3分别确认公允价值变动损益 1.7/1.2亿元, 为公带来丰厚的投资受益,同时也由于长城证券股价的波动带来高速公允价值变动损益的较大波动。考虑高资产流动性及其使用效率,改善公司财务结构,公司拟通过集中交易及大宗交易出售长城证券股份,有望锁定投资收益改善资产流动性水平,减少公允价值变动损益对利润表的波动影响。 ? 盈利预测与估值: 暂不考虑公司旗下其他投资资产可能未来上市给公司带来的公允价值变动损益的确认, 同时假设长城证券带来公允价值变动损益 1.2亿元有望于四季度锁定。基于以上假设和考虑,我们预测公司 19-21年归母净利润为 8.12/8.88/9.93亿元,对应 EPS 分别为 0.91/0.99/1.11元/股,对应 PE 分别为 9.16/8.38/7.49倍, 维持强烈推荐评级。 ? 风险提示: 渠道整合不达预期、数字化冲击、金融资产公允价值大幅波动
视源股份 电子元器件行业 2019-11-04 85.75 -- -- 88.38 3.07%
88.38 3.07% -- 详细
前三季度业绩高增长符合预期,综合毛利率同比提升6.96pct,经营活动现金流净额同增116%,全年预告维持高增长。报告期内业绩同比高增长,主要受益于综合毛利率同比提升6.69pct至27.91%,主要由于上游原材料成本下降以及高毛利率产品(智能板卡、大屏板卡)出货占比提升所致,其中19Q3单季度实现毛利率为30.28%,同比提升8.06pct,为近5年以来毛利率最高值。同时,受市场推广增加以及股权激励摊销影响,销售费用率以及管理费用率同比提升1.42/0.96pct至5.83%/3.91%;公司继续加强研发投入,研发费用率同比提升1.41pct至5.71%;受利息收入增加的影响,实现负向财务费用4522万元;报告期内,受政府补助增加影响,营业外收入同比提升384%至5414万元;受业务发展及预收款增加,经营活动现金流净额同比提升116%。公司预计2019年全年归母净利润变动区间为45-70%,维持高增长态势。 多元业务布局越趋成熟,有望中长期贡献成长。公司一直围绕“显控”技术同源做行业应用扩张,不断挖掘运用场景以及多元化产品品类,从而推动赛道扩容与增长持续性。目前在冰箱、空调等家用白电领域成品逐渐成熟;同时布局智慧医疗领域,产品已在若干家医院试点应用;汽车电子进军海外前装市场,静待市场爆发;教育信息化推出多元硬件产品,远期看好系统软件贡献增量收入。多元孵化业务的不断成熟与同赛道内产品品类的扩张,有望为公司贡献继MAXHUB后的增长引擎提供充足的储备。 盈利预测与估值:我们维持公司19-21年归母净利润为16.5/21.7/27.7亿元,对应EPS为2.52/3.32/4.23元/股,对应PE为38/29/23倍,我们看好公司在多个显控领域进行业务孵化并不断取得较好成果,以显控技术为基础,不断拓展和重构主要的显控市场,并进行产业链整合和生态链的垂直打造,有望不断拓宽视源所面临的市场容量,维持强烈推荐评级。 风险提示:上游原材料价格波动,液晶板卡业务大幅下跌,孵化业务成熟周期不达预期。
新媒股份 传播与文化 2019-10-30 107.40 -- -- 128.75 19.88%
128.75 19.88% -- 详细
事件: 公司发布三季度报告,报告期内公司实现营收 7.29亿元,同比增长64.71%,实现归母净利润 2.77亿元,同比增长 77.42%,实现扣非归母净利润2.69亿元,同比增长 74.2%,经营活动现金流净额 3.77亿元,同比增长 119.1%,基本每股收益 2.43元/股,同比增长 50%。 核心观点: 营收增速逐季增长,彰显市场渗透、 量价齐升趋势延续。 公司是广东省内 IPTV 播控集成的唯一授权服务商, 其 OTT 业务资质全国范围内亦具有稀缺性。 2019Q1-Q3的单季度营收增速分别为: 44.88%、 65.92%、79.81%,显示公司整体创收增长动力依然强劲, IPTV 与 OTT 业务量价持续维持可观增长。 2019Q3公司整体毛利率为 54.21%, 较 2019H1小幅提升,公司期间费用率水平约为 15%,较 2018Q3的 22.47%有明显下调,得益于公司经营规模持续扩大,管理费用率水平近年来逐步下调, 2019年管理费用率下调的趋势继续维持,规模效应持续彰显,受此影响报告期内公司净利率水平达到 37.98%,较 2018年同期净利率水平高出 2.7%左右。 我们认为: 智能电视加速出货普及(出货量占比 88%)、 居民收入提升以及大屏内容丰富完善提升大屏端 ARPU,同时宽带光纤推广使得IPTV 和 OTT 用户快速提升且渗透率仍有提升空间, 继续看好电视大屏端“量”“价”齐升趋势。 IPTV 业务: 用户渗透依然有空间,增值业务挖掘客单价提升。 结合2019H1数据,当前公司 IPTV 用户达到 1685万户左右水平, 约占广东常住居民家庭户数的 46.33%, 占广东宽带入户数的 43.8%, 其渗透率水平较四川、江苏等地 70%以上的水平依然有空间。我们预期 IPTV 业务板块在广东大力推动 4K 以及大屏生态趋势下,渗透率水平有望向 70-80%突破。而在 ARPU 值方面,随着公司 2018年增值业务在移动 IPTV客户方面的上线, 有望继续显著提升公司 IPTV 的综合客单价水平,2019H1数据显示公司增值业务创收 0.77亿元,增幅近 164%。 2019H1的综合 ARPU 值为 21.14元,较去年同期的 17.98元增长 17.6%。 尤其是近年移动 IPTV 客户高增长以及增值业务的上线,有望带来移动 IPTV 用户 ARPU 值的显著提升, IPTV 业务依然是未来数年公司快速增长的核心引擎。 OTT 业务:牵手腾讯等顶级内容服务商,中长期价值有进一步挖掘空间。 美国大屏新媒体呈现先 IPTV 后 OTT 发展的趋势, OTT 成为大屏端的重要增长引擎。 当前国内 OTT 业务依然处于不断开发期, 我们看好 OTT凭借其丰富的点播与内容优势,以及符合用户消费习惯行为,未来 ARPU值持续增长具备可观空间,成为大屏端的重要增长引擎。 2019H1公司在OTT 领域携牌照优势, 与腾讯、千杉网络、 飞狐信息、南传飞狐、哔哩哔哩合作的云视听系列产品累计激活用户数达到近 2.5亿户,较去年同期的 1.33亿户增长超过 87%,庞大的用户群体奠定公司未来进一步拓展挖掘的坚实基础。 当前公司 OTT 业务增长主要来自于云视听系列产品,2019H1云视听系列产品创收达到 0.58亿元,同比增长 63.5%。 此外,公司有线增值服务(覆盖了 8个省市的有线电视渠道) 与省外专网视听服务业务(覆盖了 9个省份) 依然具备开拓空间( 2019H1合计创收 3237万元,同比增长 122%)。 盈利预测: 我们预计公司 2019-2021年归母净利润分别为 3.37、 4.69、6.18亿元,同比增速分别为: 64.33%、 38.99%、 31.9%,对应 EPS 分别为 2.63、 3.65、 4.82元/股,当前股价对应 PE 分别为 38. 12、 27.42、 20.79倍。 我们看好公司作为广东省内唯一的 IPTV 播控集成牌照与国内少数拥有 OTT 播控集成牌照的资源方, 中短期 IPTV 持续发力,中长期 OTT市场进一步挖掘, 维持强烈推荐评级。 风险提示: 用户数增长不达预期、 ARPU 值提升不达预期等。
立讯精密 电子元器件行业 2019-10-24 30.30 34.65 -- 35.80 18.15%
37.56 23.96% -- 详细
盈利能力持续验证,消费电子、汽车及通讯业务高速增长 我们在上三篇报告提出公司多项新业务处在盈利释放期,公司持续优化的财务指标进一步验证。2018Q1-2019Q3公司季度经营利润率(营业利润率减去投资收益和公允价值变动净收益率)分别为5.55%、8.51%、10.25%、9.5%、7.26%、9.33%、10.8%,可见2019Q1、2019Q2、2019Q3同比提升1.71pct、0.82pct、0.55pct,经营盈利能力进一步改善。进一步拆分,公司2019Q1-Q3毛利率略微下降0.26pct,可见2019Q1-Q3盈利改善很大程度来自营收增长(2019Q1-Q3YoY70.96%)带动费用端改善(2019Q1-Q3销售费用率+管理费用率+研发费用率同比下降0.75pct),相比历史毛利率状况,成本端优化空间仍有约2pct。消费电子业务侧,我们认为公司Airpods业务地位稳固,且具有足够产能支撑终端AirPods销售量,预计今年营收占比将会增至38.21%。同时,天线、声学、马达业务也会持续受益在大客户份额的提升。通讯业务侧,我们认为公司将会受益通信设备国产化的利好,公司连接器及连接线业务有望迎来突破增长,基站天线滤波器业务也有望受益5G基站的建设。 运营能力经营持续增强,高研发投入看好公司新业务拓展 公司2018年营业周期为143.64天,存货及应收账款周转率分别为6.90、3.94,相比过去三年持续向好,表明公司营运能力持续增强。同时,2019Q1-Q3公司研发费用13.06亿元,同比增长66.42%,结合公司高精密系统集成经验和学习能力,我们看好公司Airpods及SPK/RCV、天线、无线充电等多元业务发展状况。5G时代下,超密集组网、MassiveMIMO以及毫米波通等三大关键技术均使得手机及基站侧天线架构及材质发展变化,我们认为公司目前有充足的技术储备来把握这次行业性机会。 控制型投资驱动,子公司经营状况大幅改善 公司属于控制投资型企业,即子公司贡献整体大部分营收利润,依据母公司报表数据,母公司长期股权投资94.45亿元,驱动总资产增长323.62亿元,资产增值3.43倍,可见子公司经营效益较好,依据中报子公司财务数据,吉安市立讯射频科技有限公司、昆山联滔电子有限公司、联滔电子有限公司、立讯精密有限公司、立讯电子科技(昆山)有限公司营收和利润均大幅改善。主要子公司营收及增长状况见附表。?高效并购打造“组件→模组→终端”产品模式的正反馈系统。 公司在消费电子连接器具有较强的市场地位及研发技术经验,并可将其作为扩展到连接器,扬声器和天线等其他业务的基础。凭借高精密系统集成经验和学习能力,公司首先围绕A客户拓展产品品类,然后拓展至国内外其他大客户。我们认为公司围绕大客户,以高效并购为手段,将产品模式转变为“组件→模组→终端”,同时从消费电子端横向拓展至通信及汽车端,逐渐形成正反馈生态系统。这种正反馈系统在给予公司成长空间的同时,有效降低公司经营及技术迭代风险。 盈利预测与估值: 基于公司现有业务状况,我们上调公司2019/2020/2021年EPS为0.78、0.99、1.33元,当前股价对应PE为37.33/29.37/21.73倍。鉴于公司未来处在盈利释放期,我们采用PEG给予公司估值。公司当前PEG较行业平均仍处在低估状态,鉴于公司多元化布局及龙头地位,我们给予公司PEG为1.1,结合未来2年公司平均增速31%,给予公司35倍PE,基于2020年预期EPS0.99,给予目标价34.65,对应合理估值上涨空间为15.96%,维持公司“强烈推荐”评级。 风险提示:AirPods销量、苹果手机销量及TypeC渗透不及预期,大客户技术方案变更、汇率政策变化、行业竞争加剧风险。
中公教育 社会服务业(旅游...) 2019-09-10 16.05 -- -- 18.44 14.89%
21.26 32.46%
详细
与市场不同的观点:市场关注与担心公司公考培训天花板问题以及由公考向考研、素质能力培训等方面拓展的规模化和可行性。我们认为公考市场在参考人数自然增长背景下,参培率有望突破30%以上水平,生均付费有望突破万元,公考市场天花板预计能够达到200亿元规模。自2010年以来,公考培训行业逐步跨入白银时代,龙头通过深度匹配需求和优化供给,从而进一步提升市占率水平。公司垂直深耕公考10年,依托四化(研发专业化、教师专职化、渠道直营化、运营科技化)不断强化垂直深耕一体化的快速响应能力,率先在职业培训单赛道实现营收规模超30亿元水平,2010年以来成功实现向事业单位、教招等公职类培训的跨越,完成再造一个公考的目标,验证了公司垂直一体化能力横向扩张的可行性,为高度分散市场提供优质供给,解决了职业培训领域跨赛道的核心难题,构建了2.0和3.0阶段横向发展的坚实基础。我们看好公司依托垂直一体化的快速响应能力在同心多元化方向的多重横向跨越,依托3个原则(商业模式可控、商业模式就低原则、项目可复制),不断优化供给,重塑众多职业培训赛道领域,继公考龙头、公职招录龙头进一步向职业能力提升龙头、非学历职业培训龙头拓展。 筑基1.0:构建“3+4”的核心能力,公考培训龙头向公职培训龙头跨越。2000-2010年是公考培训的黄金时代,国考热度提升、省考不断规范,公考赛道不断扩容,中公创始人团队结缘并深耕公考培训,突破千万、亿元和数亿元的规模基础,深耕高校学生群体、重度研发和成熟的课程开发体系建设、率先推进全国渠道扩张与下沉进程中实现先代理后直营的模式变迁、首推协议班模式的课单价开发拓展,构建起垂直一体化快速响应能力,又前瞻布局其他公职培训赛道。2010年之后,行业迈入白银时代呈现参培率快速提升以及龙头扩张效益加剧的2大鲜明特征,期间公司超越华图成为公考培训的领航者,并在事业单位与教师招录培训领域进行成功跨越,既实现了再造一个公考的夙愿,在招录规模是公务员数倍的其他公职类培训市场,公司已经实现非公考公职培训创收近20亿元,在公职类培训赛道实现创收规模超50亿元的“壮举”,验证了公司垂直一体化的快速响应能力的横向扩张的可行性,公司由国考、省考这样一个全国或大区域统一组织考试的综合市场向一企一策、地县级分散组织考试的高度分散和多元市场实现成功跨越,既是公职招录培训赛道内的横向扩张,也从1.0阶段实现向1.5阶段的跨越,为2.0和3.0阶段发展奠定基础和提供了范例。 突破2.0:画好同心圆,在职教多品类领域横向扩张已崭露头角。①同心多元化发展是优秀企业突破天花板与瓶颈的核心能力:任何企业的发展都是不断突破壁垒的过程,依托已有优势为核心提供更加多元化的产品与服务,从而实现自身核心优势的同心圆式延伸以及天花板的不断扩容。构建起企业自身的增长飞轮,而这也是优秀企业之所以能够不断扩容发展,打开增长空间的核心能力所在。②1.0阶段奠定中公同心圆发展的核心能力,2.0阶段同心圆扩张逐步再造一个公考市场:中公在公考领域构建起垂直深耕一体化和快速响应能力,本身为公司的同心多元化打下了基础:深耕高校学生群体以及全国深度下沉和持续增长的近千个渠道网点,提供了多品类横向扩张的客户同源基础以及渠道推广、需求响应与供给触达的渠道同源基础,此外在事业单位和教师招录培训这个高度分散的市场发展能够壮大的成功经验和跨赛道项目运作经验,垂直一体化、快速响应与降维进击考研、IT培训、自考等赛道,2.0阶段的同心圆多品类扩张战略已初具成果:公司于2014年左右进军考研培训、金融财会与IT培训领域。2018年公司考研培训的市场规模预计已达5亿元左右水平,预计今年能够突破10亿元量级规模,逐步奠定考研培训龙头地位。公司IT培训预计快速突破数亿元级规模在即,进一步整合IT培训市场。③中公深耕IT培训与考研两赛道近千亿级市场规模,有望再造一个公职招录培训业务规模:考研IT培训市场参与者多,但规模化发展程度依然较低,供给同质化现象严重,市场供给难以满足用户个性化与多元化需求,供给响应需求的能力依然较弱,当前考研头部企业规模尚未明显突破10亿元量级,呈现出与诸多职业培训细分赛道相同的企业规模门槛特征,我们认为刚性需求较多的考研招录培训与职业技能需求旺的IT实用技能培训的市场规模依然有极大的挖掘空间,中期看考研赛道300亿元和IT培训赛道600亿元的市场规模水平,依然有数倍的提升空间,看好公司整合资源、优化供给,助推赛道扩容。 平台3.0:打造综合职业教育培训平台,进军职业能力培训,参与掘进万亿级职业培训市场。①3.0阶段随着平台能力形成与扩张,进一步参与掘金近万亿级非学历职业培训市场,提升单客户的生命周期。随着多个细分赛道垂直一体化的综合化发展,公司将有望逐步形成综合职业教育培训平台,进一步延伸到职业能力提升训练的市场。随着公司为面向18-35乃至45岁核心人群的就业培训与职业能力提升能够提供更加多元化的产品,有利于大幅提升单客户的生命周期,打造职业培训服务生态圈。当前我国个人培训+企业培训市场规模约为8200亿,到2020年预计达到近万亿水平,公司在3.0阶段的扩张即是公司围绕个人培训乃至企业培训需求的自然延伸,发展天花板规模有望进一步扩容。随着赛道扩张与垂直深耕过程中对公司的运营管理与系统升级也将带来冲击和挑战,也更加考验公司管理系统迭代升级的能力,考验公司“四化”核心能力的升级。②因时而变,因地制宜的推出培训学习基地模式,其核心在于满足客户的个性化需求与财务的可行性,看似重,实则轻。公司早在2010年即建立国内首家公考培训旗舰学习中心,2011年开创公职培训基地学习模式,由北京向多省辐射,目前公司学习基地依然在推进。偏重资产的学习中心的推进成为市场的重要关心点,担心过重的模式导致公司的投资回报率与ROE水平等下就。我们认为,学习基地模式的推进,其核心首先是为了更好的满足部分学员具有封闭式学习的个性化需求,其次也源于财务上的经济性与正外部性的消化吸收。公司近年来酒店租赁费用的持续增长以及规模扩张后合适场地的匹配难度加大,开班费占公司营收比在15%以上,规模达到10亿元级,面授生均开班费规模近1100元,公司在现金流允许前提下合理推进学习基地建设,有利于充分消化培训业务带来的积极外部性效应,在满足培训客户的个性化需求的前提下,有助于改善节约成本费用规模,增加配套服务创收。 盈利预测与估值:我们维持公司19-21年归母净利润为16.81/23.81/31.66亿元的预测判断,对应EPS为0.27/0.39/0.51元/股,对应PE为58.4、41.3和31倍。看好公司由1.0持续向2.0阶段发展推进进程,以及未来有望进一步打造职业教育生态圈的潜力。维持强烈推荐评级。 风险提示:教育整合不达预期,教育政策风险,跨品类扩张不达预期风险,快速扩张进程中公司运营与管理承压的风险。
盛通股份 造纸印刷行业 2019-09-02 4.41 -- -- 4.98 12.93%
4.98 12.93%
详细
事件: 公司发布 2019年半年报, 2019年 H1实现营收 8.7亿元,同比增长2.6%,实现归母净利润 4748万元,同比减少 5.9%。 核心观点: 教育营收同增 39.5%,扩张期费用上涨压力利润释放,现金流质量大幅好转。 报告期内,公司教育培训业务实现营收 1.22亿元, 同增 39.5%,其中乐博教育营收同增 18%,同时新增中鸣数码并表确认 1946万元所致,毛利率同比提升 0.5pct,基本持平;印刷业务实现营收 7.5亿元,同减 1.66%,毛利率同比提升 2.85pct,实现扣非归母净利润为 3538万元,同增 25%。受乐博教育线下门店的扩张影响,销售费用率/管理费用率同比提升 1.1/2.1pct,同时受教育板块研发投入影响, 研发费用同增 47%。 受短期期间费用提升的影响,报告期内归母净利润同比减少 5.8%。此外,报告期内实现经营活动现金流 1.08亿元,同比增长 243%。 制定 3年千店计划加速扩张,政策加持+产品优化助推成长。 公司今年制定了“千店计划”,预计在 2022年公司直营+加盟门店数量达到一千家,报告期内,公司拥有直营 116、加盟 288合计 404家门店,同比 2018年年底增加直营 10家( +9.4%)以及加盟 44家( +18.5%),后续将继续通过新建或收购的方式拓展直营门店。从政策层面看,目前机器人、人工智能、编程等 STEM 元素已经纳入校内课标,且明确表示后续将纳入初高中水平考试。公司积极围绕编程机器人做产品服务升级:①推出乐博乐博3.0教学升级;②积极拓展赛事体系,目前公司主办、承办或合作的各项赛事已涵盖国内几乎全部知名赛事;③与中国青少年宫协会签订合作协议,共同合作开展青少年编程能力测评认证项目。我们认为,公司通过布局赛事和测评认证项目,有望通过赋予编程机器人一个客观的评价体系,提高学生对该邻域的认知程度,提高行业参培率; 同时公司有望通过推出更加针对性的培训课程获得收入贡献。 出版主业稳定,“出版服务云平台”提高利用率。 公司印刷业务通过了中国印刷科学技术研究院的 C9国内自主评价体系,功入选“北京市出版物印刷服务首都核心功能重点保障企业”。公司继续推进“出版服务云平台”项目,利用数字化技术进行统一生产调度和质量监控进行标准化生产,实现京津冀沪四地生产联动,聚合出版机构的生产需求,提高工作效率。 盈利预测与估值: 我们预计公司 2019-2021年归母净利润为 1.5/1.9/2.3亿元,对应 EPS 为 0.27、 0.34、 0.42元/股,对应 PE 为 16/12/10倍。考虑公司近期扩张提速,内生+外延持续推进,产品结构调整进一步切入用户痛点,伴政策东风成长可期,首次覆盖,给予强烈推荐评级。 风险提示: 行业竞争加剧,报名人数大幅下滑,传统主业大幅下滑
新媒股份 传播与文化 2019-09-02 91.97 -- -- 99.65 8.35%
128.75 39.99%
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业绩略超指引上限,业绩增长维持高速。公司是广东省内IPTV播控集成的唯一授权服务商,其OTT业务资质全国范围内亦具有稀缺性。我们认为:智能电视加速出货普及(出货量占比)、居民收入提升以及大屏内容丰富完善提升大屏端ARPU,同时宽带光纤推广使得IPTV和OTT用户快速提升且渗透率仍有提升空间,看好电视大屏“量”“价”齐升和价值重估。报告期内公司整体营收增长,归母净利润增长,依然维持经营规模的高速增长态势,且半年报业绩兑现略超早前业绩指引上限。公司Q1营收增长45.3%,Q2营收增长65.5%,Q1归母净利润增长87.2%,Q2增速为,公司预计Q3单季归母净利增速区间为(23.3%,),整体依然维持高增长态势,创收增速逐季提升明显。公司H1毛利率为,净利率达到,较2018年的31.83%提升明显,主要得益于期间费用率的显著下降(H1期间费用率为14.25%,较2018年20%以上期间费用率显著下降),公司规模优势彰显。报告期内公司新增采购版权2.42亿元,不断增强内容资源。 IPTV业务:量价齐发力贡献营收增长,增值业务爆发。报告期内公司实现IPTV业务创收3.56亿元,同比增长,其中基础业务创收2.79亿元,增长,增值业务创收0.77亿元,增幅近164%。期间公司IPTV基础用户数量达到1684.81万户,较去年同期增长33.81%,H1的ARPU值为21.14元,较去年同期的17.98元增长17.6%。量价双重发力作用下,带动IPTV业务快速增长。当前公司IPTV用户约占广东常住居民家庭户数的,约占广东省宽带入户数的,其渗透率水平较四川、江苏等地70%以上的渗透水平依然有空间,后续增长动力将继续来自广东移动与广东电信协同发力带动用户数增长。公司当前当用户ARPU值32.41元(2018年值)依然具有提升空间(2018年广东移动的IPTV用户ARPU值仅约20元左右,广东电信约为43.43元,广东移动旗下IPTV用户在快速推广期过后的ARPU值有望显著提升)。 OTT业务:牵手腾讯等顶级内容服务商,累计激活用户数较年初增资超30%。报告期内公司互联网电视业务创收0.59亿元,同比增长30.9%,其中主要为云视听系列产品创收,达到0.58亿元,同比增长,公司与腾讯、千杉网络、飞狐信息、南传飞狐、哔哩哔哩合作的云视听系列产品累计激活用户数达到近2.5亿户,较去年同期的1.33亿户增长超过,较2018年底的1.91亿户数增长超,其中云视听极光与云视听电视猫用户数增长均近20%,云视听悦厅TV用户增长达到74%,与哔哩哔哩合作的云视听小电视用户数激增173%。我们看好OTT互联网电视业务凭借其丰富的点播与内容优势,以及符合用户消费习惯行为,未来ARPU值持续增长具备可观空间。当前公司与腾讯等优质内容及平台合作方正逐渐构建OTT电视服务领域的领军企业,有望充分挖掘OTT多元变现市场,构成公司未来最具发展与增资潜力的业务领域。此外,公司有线增值服务(覆盖了8个省市的有线电视渠道)与省外专网视听服务业务(覆盖了9个省份)合计创收3237万元,同比增长122%。 盈利预测:结合公司Q3业绩指引区间与公司IPTV及OTT用户数增长的可观态势,我们上调公司业绩预期。我们预计公司2019-2021年归母净利润分别为3.44、4.65、6.08亿元,同比增速分别为:67.55%、35.22%、,对应EPS分别为2.68、3.62、4.74元/股,当前股价对应PE分别为32.7、24.18、18.48倍。我们看好公司作为广东省内唯一的IPTV播控集成牌照与国内少数拥有OTT播控集成牌照的资源方,中短期充分受益IPTV与OTT用户加速渗透,中长期充分受益ARPU值的提升,维持强烈推荐评级。 风险提示:用户数增长不达预期、ARPU值提升不达预期等。
中信出版 传播与文化 2019-08-28 36.75 44.00 -- 45.90 24.90%
55.27 50.39%
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近 5年零售图书市场规模保持 10%速度增长, 行业成长逻辑切换龙头受益。 2019年 H1零售图书市场规模增速为 10.82%,其中线上渠道增速为 24.19%,行业整体依然保持稳定增长态势。从成长逻辑来看,我们认为应该关注两点趋势:①新书的影响力不断减弱,行业从走“量”变为走“质”, 2018年 H1有 5本进入三大榜总榜前 100名中, 其码洋相对贡献占比为 5.67%, 2019年H1仅有 3本进入前 100名中, 码洋贡献占比为 4.35%,行业门槛抬高,真正具备精品内容创作势力的公司才有机会获得长久成长。 ②少儿和经管社科为销售码洋占比最大品类( 27.4%/25.6%,分别同比提升 1.22/0.09pct),是最大的品类赛道且保持可观的增长。③虽然线下网点在近年来大力扩张,但是在受到线上渠道的不断挤压下,2019年 H1线下零售图书规模同比减少 11.72%,在此背景下传统线下书店正转变为结合内容消费、文创体验、餐饮休闲于一体的线下体验空间,提升消费体验拉动 Arpu 提升; 品牌地位行业领先, 经管销售码洋行业第一;全球化版权合作储备,平台化生产保证内容品质。 2018年公司整体零售图书码洋占比行业排名第二位,其中经管类排名第一, 是经管类图书出版第一品牌, 且多个品类排名靠前。 外部合作: 公司与全球超过 1.1万名作者建立了合作关系,累计销售图书约 2.08亿册, 数十款书籍销量超过 100万册,同时积累了众多优秀的内容版权储备; 内生方面: 公司推出 “出版人平台”机制,建立经管、少儿、文学社科 3大品类 19个子平台, 细分+全面专业化生产优质内容,保障内容产出的质量与数量。 经管社科深化品牌优势,少儿品类加力布局。 经管、社科品类是公司应收主力,近年来经管&社科营收占图书出版业务在 70%左右,其中少儿品类营收近 4年复合增长率为 112%,少儿营收占图书出版比从 2015年的 4.6%提升至2018年的 18%。公司后续将深化经管和社科品类的品牌优势,布局精品图书; 同时大力扩张少儿图书品类,少儿出版品种从 2016年的 82款提升至 2018年的 465款,为公司图书出版最多的品类。 线上新增直营渠道驱动成长, 线下战略布局城市体验店。 2018年公司线上图书营收为 8.9亿元,同比提升 45%,占图书出版业务营收的 70%,公司除与当当网、京东、亚马逊等线上电商平台运营商继续以传统代销模式开展合作之外,还通过入驻天猫、京东等第三方互联网商平台开设线上直营店,实现线上业务快速增长。线下渠道: 2018年关闭部分低效的机场书店,城市书店数量同比翻番 30家门店,同时公司积极构建“文化生活空间”,向顾客提供体验式消费服务,将服务由传统的图书销售延伸到活动、 论坛、艺术、学习、餐饮等领域,提高单用户 Arpu。 盈利预测: 我们预计公司 2019-2021年归母净利润为 2.5/2.9/3.5亿元,对应EPS 为 1.29、 1.55、 1.85元/股,对应 PE 为 29/24/20倍, 给予目标价 44元/股, 首次覆盖,给予强烈推荐评级。
立讯精密 电子元器件行业 2019-08-23 24.88 32.64 -- 27.29 9.69%
35.80 43.89%
详细
事件: 2019年8月20日,公司发布2018年上年度业绩状况,营收214.41亿元,同比增长78.29%,归母净利润15.02亿元,同比增长81.82%,经营活动产生的现金流量净额41.88亿元,同比增长95.51%。 点评: 盈利能力持续验证,消费电子、汽车及通讯业务高速增长 我们在上两篇报告提出公司多项新业务处在盈利释放期,公司持续优化的财务指标进一步验证。2018Q1-2019Q2公司季度经营利润率(营业利润率减去投资收益和公允价值变动净收益率)分别为5.55%、8.51%、10.25%、9.5%、7.26%、9.33%,可见2019Q1、2019Q2同比提升1.71pct、0.82pct,经营盈利能力改善明显。进一步拆分,公司2019H1毛利率略微下降0.46pct,可见2019H1盈利改善很大程度来自营收增长(2019H1YoY78.29%)带动费用端改善(2019H1销售费用率+管理费用率+研发费用率同比下降1.48pct),相比历史毛利率状况,成本端优化空间仍有约2pct。再进一步拆分公司营收增长情况,公司5大业务结构中,消费电子业务营收进一步增长,YoY99.32%,营收占比提升8.2pct至77.71%;通讯业务同比增长52.21%,营收占比为7.22%;汽车业务同比增长46.32%,营收占比为4.97%;在整体智能手机饱和情况下,公司消费电子业务表现依旧优异,表明公司围绕A客户的业务拓展较为顺利。消费电子业务侧,我们认为公司Airpods业务地位稳固,且具有足够产能支撑终端AirPods销售量,预计今年营收占比将会增至38.21%。同时,天线、声学、马达业务也会持续受益在大客户份额的提升。通讯业务侧,我们认为公司将会受益通信设备国产化的利好,公司连接器及连接线业务有望迎来突破增长,基站天线滤波器业务也有望受益5G基站的建设。 运营能力经营持续增强,高研发投入看好公司新业务拓展 公司2018年营业周期为143.64天,存货及应收账款周转率分别为6.90、3.94,相比过去三年持续向好,表明公司营运能力持续增强。同时,上半年公司研发支出15.78亿元,同比增长69.13%,结合公司高精密系统集成经验和学习能力,我们看好公司Airpods及SPK/RCV、天线、无线充电等多元业务发展状况。5G时代下,超密集组网、MassiveMIMO以及毫米波通等三大关键技术均使得手机及基站侧天线架构及材质发展变化,我们认为公司目前有充足的技术储备来把握这次行业性机会。 控制型投资驱动,子公司经营状况大幅改善 公司属于控制投资型企业,即子公司贡献整体大部分营收利润,依据母公司报表数据,母公司长期股权投资94.32亿元,驱动总资产增长253.88亿元,资产增值2.7倍,可见子公司经营效益较好,依据中报子公司财务数据,吉安市立讯射频科技有限公司、昆山联滔电子有限公司、联滔电子有限公司、立讯精密有限公司、立讯电子科技(昆山)有限公司营收和利润均大幅改善。主要子公司营收及增长状况见表1。 高效并购打造“组件→模组→终端”产品模式的正反馈系统。 公司在消费电子连接器具有较强的市场地位及研发技术经验,并可将其作为扩展到连接器,扬声器和天线等其他业务的基础。凭借高精密系统集成经验和学习能力,公司首先围绕A客户拓展产品品类,然后拓展至国内外其他大客户。我们认为公司围绕大客户,以高效并购为手段,将产品模式转变为“组件→模组→终端”,同时从消费电子端横向拓展至通信及汽车端,逐渐形成正反馈生态系统。这种正反馈系统在给予公司成长空间的同时,有效降低公司经营及技术迭代风险。 盈利预测与估值: 基于公司现有业务状况,我们上调公司2019/2020/2021年EPS为0.72、1.02、1.32元,当前股价对应PE为34.56/24.39/18.81倍。鉴于公司未来处在盈利释放期,我们采用PEG给予公司估值。鉴于公司多元化布局及龙头地位,我们给予公司PEG为0.9,结合未来2年公司平均增速35.68%,给予公司32倍PE,基于2020年预期EPS1.02,给予目标价32.64,对应合理估值上涨空间为30.98%。维持公司“强烈推荐”评级。 风险提示:AirPods销量、苹果手机销量及TypeC渗透不及预期,大客户技术方案变更、汇率政策变化、行业竞争加剧风险。
中公教育 社会服务业(旅游...) 2019-08-21 14.98 -- -- 16.30 8.81%
20.97 39.99%
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事件:公司发布2019年半年报,2019年H1实现营收36.37亿元,同比增长48.79%,实现归母净利润4.93亿元,同比增长132.18%。 核心观点: 公考培训逆势增长26%,多元品类高成长,教师、综合及线上业务营收占比提升10pct。报告期内,公司营收和归母净利润保持高成长,其中公务员/事业单位/教师/综合/线上培训营收增速分别为26%/7%/52%/89%/206%,(营收方面关注三个维度:①在公务员缩招的背景下,公司凭借品牌优势抢占市场份额并推出更加贴切市场需求的课程产品,公务员培训人次以及平均客单价分别提升10%/15%;②受益于公司大力布局,以考研和IT培训为核心的综合品类高速增长,我们预计全年讲维持100%左右速度成长;③公司大力发展在线教育,推出更为高端的线上+线下组合课程,实现线上培训品类量价齐升)。受益于公司规模效应,毛利率同比提升2.2pct至57.52%;销售费用和管理费用保持合理提升,同时公司继续加强研发投入,研发费用同比增长49%,受收款手续费及短期贷款增加影响,财务费用增长3843万元;同时确认5397万元理财投资收益。 校区保持高速扩张,教研为投资重点,数字化转型+布局学习基地提升效率。报告期内,公司直营分支机构较18年年底增加179家至880家(+25%),员工数量/研发人员/教师数量较18年年底增加20%/44%/23%,研发人员占教师人数比例从18年底的14.3%提升至19H1的16.7%。培训人次178.9万人,同比提升44.35%,其中面授和线上培训人次为93/86万人,分别同比提升31%/63%。公司积极推广双师应用水平,发起全业务系统的一体化协同再造,实现在线监测动态运营情况;公司布局一站式学习基地且利用率提升。我们认为,学习基地适用了考研、IT等需要较长学习周期课程品类需求,有利于提高学生学习效率,提高公司管理运营效率提高公司盈利能力;同时通过在线监控管理双师课堂,可以把名师优质教学内容扩张至全国多个分散的教学点,同时加以线上管理运营,提高教学效率与质量。 盈利预测与估值:我们维持公司19-20年归母净利润为16.7/23.6/32.5亿元,对应EPS为0.27/0.38/0.53元/股,对应PE为54/38/28倍。我们看好公司①立足于公考培训赛道,沉淀垂直化深耕和优秀服务能力等优质成功基因,重塑赛道天花板和边界,提升行业服务模式与能力水平,②围绕大学生用户同心圆做职教考培品类扩充,③进而往技能型培训以及学历职教做产业布局,构建全国领先的职教生态平台,维持强烈推荐评级。 风险提示:政策风险,报名人数大幅下滑。
南方传媒 传播与文化 2019-08-16 8.48 -- -- 9.24 8.96%
9.24 8.96%
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事件:8月14日,公司发布2019年半年度报告,报告期内累计实现营收26.03亿元,同比增长14.01%,实现归母净利润3.9亿元,同比增长52.59%,基本每股收益0.44元/股,同比增长51.72%。 核心观点: 社会效益优先,双效统一发展,出版主业提质增效。作为省属上市文化企业平台,公司积极投身广东文化强省建设,2019H1出版图书共3425种。公司3部作品列入年度与月度“中国好书”名录,9本图书及2种音像制品获评广东省第十一届精神文明建设“五个一工程”奖,彰显公司文化传播影响力提升。目前公司拥有自主知识产权的粤版新课标教材共19科,辐射省份达到30个,位居全国前列,拉动公司义务教育阶段、高中阶段教材市场占有率再创新高。报告期内公司教材教辅业务创收规模达到19.39亿元,占整体营收比例从2018年度的73.7%提升到74.49%,公司整体营收实现连续3个季度增速在10%以上。 夯实渠道网络建设,深挖渠道价值。报告期内公司旗下发行集团创收15.39亿元,同比增长19.3%,创利8808万元,同比增长7.7%,主要得益于公司不断强化渠道网络建设与渠道价值挖掘:深入挖掘教育装备供应及服务、强化拓展数字教材全省覆盖与粤教翔云数字教材应用平台建设、大力推进市场化教辅突破。报告期内公司教育装备中标4000万元并初步搭建完成覆盖全省的渠道网络服务体系,数字教材云平台辐射省内21个地级市,市场化教辅销售码洋实现增长30%。此外在大中专业务与馆配业务方面分别实现增量1000万和创收2554万(+27.4%)。期间公司继续推动12家校园书店建设,渠道下沉与多渠道发行网络日益完善。自2017年公司完成收购发行集团少数股权项目以来,发行集团2019H1较2017H1营收增长51%,利润贡献增长9.34%,凸显公司渠道整合效应释放。公司自2018年3月获国家中小学教材发行独家资质,成为广东省发行中小学教材的唯一合法机构,于今年4月完成受让广弘资产51%股权的工商变更登记,公司承诺将自股权过户完成后3年内解决相关资产旗下教育书店与公司的同业竞争问题,有望进一步强化整合省内发行渠道资源,依托大发行带动大出版协同发展。 报刊业务在媒体融合中发展,资本运作捷报频传。媒体融合趋势背景下,公司致力于整合旗下媒体资源,做大做强主流舆论与打造报刊全媒体融合发展:旗下《时代周报》重构版式彰显财经媒体属性,报告期内微信公众号阅读量同比增长272%;“时代财经”APP商业下载量达1500万人次,《新周刊》公众号关注数达107.1万,同比增长57.5%,较年初增长27.2%,微博公众号粉丝数达1890万,较年初增长130万。公司在报刊领域强化媒体资源的融合发展,报刊媒体资源的辐射效应显著增强,双效统一融合发展。在资本运作方面,公司近年来贯彻“做强主业,做大产业”的发展战略,充分利用上市公司融资平台,发挥资本与资本、资本与产业的组合,取得了较为丰硕的成功,初步实现投资赋能效应:报告期内公司所持长城证券股权(已IPO)带来收益(含公允价值变动损益及分红)超过1.7亿元,所持广州银行(推进IPO进程中)股份实现分红收益1463万元。此外公司于2018年出资8768万元战略投资黑龙江出版传媒4.41%股权,有望强化“龙粤合作”在文化出版传媒领域的落地,加强在“出版+资本运作+技术”领域的合作共赢。未来,公司携手多元化合作伙伴,依托旗下投资公司与基金平台,继续推进产融结合,壮大出版传媒主业,做大文化教育产业。 盈利预测与估值:由于公司将所持长城证券、广州银行、龙版传媒的股份分类为以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产,其中长城证券为上市企业,虽然其2019H1为公司带来公允价值变动损益近1.7亿元,但是其股价自6月30日的16.69元/股下降到8月14日的13.92元/股,即意味着自年初到8月14日所持长城证券股份带来的公允价值变动损益为9791万元,因此公司持有长城证券股份期间,长城证券股价的波动将直接影响公司公允价值变动损益的确认金额,且目前广州银行的IPO工作也已启动,如果广州银行顺利上市,则持有期间有望为公司带来可观的投资增值与金融资产公允价值波动。鉴于公司旗下确认为以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产价格波动的不确定性,我们暂不考虑广州银行未来上市给公司带来的公允价值变动损益的确认,同时假设长城证券2019-2021年带来高速公允价值变动损益金额分别为10000、3000、3000万元。基于以上假设和考虑,我们预测公司19-21年归母净利润为8.45/8.79/10.11亿元(建议重点关注公司旗下确认为以公允价值计量且其变动计入当期损益类金融资产公允价值的波动对公司整体业绩的影响),对应EPS分别为0.94/0.98/1.13元/股,对应PE分别为9.32/8.96/7.79倍,维持强烈推荐评级。 风险提示:出生人口下降、渠道整合不达预期、数字化冲击、所持金融资产公允价值大幅波动风险。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名