汽车后市场龙头扩产品矩阵、推服务转型，挑战弯道超车。公司成立于2004年，起于汽车后市场检测工具，立足全球市场，目前覆盖汽车综合诊断、TPMS 系列和ADAS 系列等产品，同时推出新能源产品矩阵，打造第二成长曲线。同时，公司软件升级服务收入占比不断提升，持续推进服务转型。公司也注重员工激励，2021年Q4推出富有雄心的股权激励，并推行创业合伙人制度。此外，公司也持续加码研发投入支撑版图扩张（2022年Q1研发费用增长13.51%），有望挑战弯道超车。 运费、汇率等承压因素有望改善，关键环节备货提升供应链稳健。1）公司深耕海外市场，对运费、汇率等因素较为敏感，2021年受人民币升值、运费上涨等影响，增速与毛利水平皆有下降。预计上述业绩承压因素有望持续改善：运费来看，美联储缩表加息或导致消费减少，缓和货运需求，同时海外疫情管控放松，复工复产后“空舱”将减少，运输成本或有下降。汇率方面，2022年，美联储开启新一轮加息周期，人民币升值压力减小。2）在全球芯片短缺背景下，2021年公司采取积极的备货策略，进一步增加安全库存和子公司备货，原材料采备货持续扩大，提升了全球供应链的稳健性。 填补新能源汽车维保市场空白，有助于抢占未来汽车市场结构变革先机。当前汽车市场呈现结构性调整，新能源汽车数量占比持续增加。但是目前主要的汽车维保服务机构主要围绕传统燃油车的服务体系展开，新能源汽车的维保工作集中于汽车原厂4S店，第三方独立机构作为新能源汽车电池维修诊断市场的供给侧仍存在巨大缺口。公司对新能源车维修项目的投入将填补这一空白，有助于公司抢占市场先机。 顺应综合诊断产品升级需求，为下一代智能维修产品算法与覆盖广度优化打下坚实基础。当前汽车综合诊断产品仍然不足以覆盖当前汽车市场的所有车型，存在对综合诊断产品的软硬件升级的需求。公司加大对下一代综合诊断产品的投入将进一步提升产品的技术性能和智能化程度，满足汽车维保市场对维修车辆过程中提供精确故障定位的需求，助力公司进一步提升智能综合诊断产品的性能。 核心成长驱动力：短期看产品力和性价比，中期受益于汽车“新三化”产业趋势，长期看软件和服务模式转型。公司依托全车系覆盖叠加性价比优势，切中独立汽车维修厂核心痛点，短期有望实现快速跑马圈地。中期看，汽车智能化增加对传感器的维修和替换需求，更高维修难度要求维修技师具备更高专业素养，对诊断工具依赖度提高，持续实现汽修行业know-how 积累的厂商将核心受益。同时，汽车网联化将提升汽车数据价值，有利于公司建立汽车维修后市场生态，实现从产品到服务的延伸。新能源车一方面带来传统诊断业务的新车型覆盖需求，另一方面带来汽车后市场新产品机遇，打开行业天花板。长期看，未来随着公司的汽车后市场生态逐步建立，尤其是考虑到汽车“新三化”趋势所带来的数据挖掘价值和增值服务提供空间，有望推动公司的商业模式由硬件产品销售向软件增值服务转型。 维持“买入”评级。公司收入表现依然强势，表观利润受到人民币升值、国际运费及现货的价格上涨等影响，立足长远持续强研发投入、拓宽护城河，预测2022-2024年公司实现营业收入29.96亿元、38.49亿元和48.63亿元，实现归母净利润5.79亿元、7.91亿元和10.80亿元，维持“买入”评级。 风险提示：国际贸易环境恶化的风险；技术研发落后及投入不达预期的风险；原材料供给风险；知识产权纠纷风险；关键假设可能存在误差的风险。

事件：收购广州三零卫士100%股权。2022年5月16日公告，卫士通拟以自有资金向上海三零卫士及广州市新龙浩工业技术有限公司收购其持有的广州三零卫士信息安全有限公司股权。 收购前，卫士通不持有广州三零卫士股权；收购完成后，公司将持有广州三零卫士100%股权。以2021年9月30日为基准日，广州三零卫士股东全部权益评估价值为1.26亿元，较审计后净资产账面价值增值8616.91万元，增值率216.34%，增值原因主要是其收益持续增长。通过并购强化实施交付能力，把握产业机遇：广州三零卫士专业从事信息系统安全集成、信息安全运维服务等，业务领域覆盖党政、金融、运营商以及电力等行业，曾参与多个重大项目的信息安全保障建设。考虑到广州三零卫士两方面优势：一是其有技术与行业经验优势，具备较强且稳定的产品服务团队；二是其拥有优质的客户资源，通过此次收购将进一步提高卫士通在信息安全领域实施交付及客户后续维护能力，更好迎接数据安全、车载安全及新能源等领域产业机遇。行业安全多处开花，互联网数据安全、新能源、车联网及金融科技领域有望接力支撑营收高增。公司已在党政、军工、数字人民币、车联网、新能源等行业发布并应用了一系列行业级解决方案：1）面向互联网的个人数据、用户隐私、敏感数据防护等应用场景，已开展与数据拥有方、数据运营方的合作；2）安全芯片泛在化应用进一步拓展，实现低功耗安全芯片在物联网终端广泛应用，实现嵌入式安全SE在党政、重点行业的融合应用；3）车联网安全领域进展顺利，作为主要的密码厂商参与各类密码顶层专项的申报与试点建设工作，车联网商密应用示范项目入选工信部试点名单；4）新能源内生安全领域，实现国内首套新能源集控商用密码内生安全保障系统成功挂网应用，解决了当前新能源领域因点多面广、设备离散等安全风险导致的突出问题；5）应用平台推广顺利，以橙讯为核心平台，形成了覆盖电子政务、公检法、金融、能源等重点行业的安全应用产品。长效股权激励计划叠加管理层变更有望改善经营效率，现金流支撑净利润改善空间显著。 2021年新任管理层就任，均具备专业技术背景，股权激励计划有效期十年，授予的限制性股票所涉及的标的股票总量不超过公司股本总额的10%。首期激励对象为公司高管、公司和控股子公司对整体业绩和持续发展有直接影响的管理人员、核心技术人员和骨干员工约335人，占员工比例约15%，长效股权激励计划叠加管理层变更或将改善经营效率。作为信创核心受益标的，根据年报披露，经营活动现金流净额达6.81亿元，随高毛利安全芯片、网安产品持续高增，费用率压降贡献净利润弹性巨大。公司围绕信创需求，已构建了覆盖芯片、模块、平台、整机和系统的全产品体系，如龙芯中科联合卫士通发布“龙芯安全模块及SDK”以及信创安全解决方案等，显著受益国产化产业趋势。维持“买入”评级。考虑公司行业安全新场景布局进展顺利，数据安全领域首单世纪华通订单金额、商业模式及进度超预期，我们上调2022/2023/2024年公司营业收入为39.70/51.80/66.31亿元，归母净利润为6.05/10.17/14.07亿元。2022年安全边际市值为600亿，维持“买入”评级。风险提示：竞争加剧风险；政策力度不及预期风险；新领域布局缓慢风险；关键假设误差风险。

公司是政府 NLP 应用领军企业。 1）拓尔思成立于 1993年，以“语义智能+”为发展战略深耕近 30年，覆盖从党政机关到企事业单位的众多行业，提供大数据检索、智能风控营销、舆情监控等服务。公司的融媒体行业服务已经覆盖 72%的中央媒体，61%的省级媒体， 40%的行业媒体机构用户；数字政府业务已经覆盖 80%的中央和国务院机构， 60%省级政府， 50%地市政府用户，保持行业领先。 2）公司股权结构稳定集中； 采取项目制，但交付后每年收取数据服务费的商业模式，故而具备 60%以上的高毛利率。收入与利润稳健增长， 2021年实现收入 10.3亿元，剔除卖房影响后主营业务收入增速达到 30%以上，快速成长。整体控费得当，积极投入研发，2021年研发投入占营收比例高达 20%。 AI 天然具备规模效应， NLP 带动千亿级别相关产业规模。 1）AI 正加速进入成长期，处于全面落地阶段。当前的 AI 是场景化的 AI，需要场景化、结构化的数据训练才能不断迭代优化。因此、在 AI 细分赛道有卡位优势、有场景和数据积累的公司有望持续领跑，从而进一步提升规模效应。 2） NLP 被称作人工智能皇冠上的明珠，由于语义理解需要海量数据让 AI 理解常识而壁垒较高。根据艾瑞咨询数据，对话式 AI 与知识图谱带动产业规模增长，到 2026年国内 NLP 带动相关产业规模可破千亿。 3）基于人工智能的开源情报市场处于产业爆发前期，据 Allied Market Research 预测，未来 7年世界市场复合年均增长率达到了 23%以上，对开源情报的需求正在急剧增长。随着互联网日益普及，传统手段难以跟踪互联网舆情，大数据舆情管理需求逐渐凸显。 公司具备深厚大数据资产积累，有望不断巩固 NLP 领域核心壁垒，在传统与创新领域加大落地。 1）公司拥有规模及质量均位列业界前茅的大数据资产。自 2010年起，公司自主投资建设大数据中心，拥有规模及质量均位列业界前茅的大数据资产，能够为 NLP 技术迭代提供丰富养料，支持公司语义理解能力不断自我完善提升。 2）面向媒体的大数据云服务平台提供互联网资讯的大规模高效实时采集，覆盖 1000家数字报、 10000家媒体和政府网站、 400个 APP 客户端，拥有千万级社交网络数据。 3）依托 NLP 拥有强大的数据获取分析能力，各类知识库与数据资产为公司带来行业领先的舆情管理能力。公司 TRS 数据中心已具备数千亿数据量的数据索引、标记、查询、挖掘分析能力，万亿级数据总量的秒级检索能力，日均亿级数据获取能力。这不仅支撑公司多个专业化的数据智能服务，也具有对外的开放接口服务，可支撑面向政府、媒体、金融、公安、商业等多行业用户的大数据云服务。 4）基于 NLP 拓展智能虚拟人等创新业务，有望成为公司全新收入来源。公司以 NLP 能力为切入点赋予虚拟人灵魂，有望通过生态共建的方式，推动虚拟人在各行业场景中的率先落地。 投资建议： 我们预测公司 2022-2024年营收分别达到 13.1/16.5/20.3亿元，归母净利润达 3.0/3.8/5.0亿元。鉴于公司 NLP 领军的地位，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示： 财政支出不及预期； NLP 技术迭代不及预期；经济下行超预期。

事件：4月27日晚，公司发布2021年年度报告，实现营业收入32.15亿元，同比降低3.09%（调整后）；归母净利润-4.78亿元，同比降低608%（调整后），符合前期预告。4月28日，公司发布2022年第一季度报告，实现营业收入5.73亿元，同比降低5.60%；归母净利润0.31亿元，同比降低25.53%；扣非归母净利润0.03亿元，同比降低91.66%。 疫情因素短期影响业务开展，SaaS云化产品坚定推进。1）2021年，公司实现营业总收入32.15亿元，同比降低3.09%（调整后），主要系受海外疫情持续高发和国内疫情反复的重大不利影响，公司业务开展暂未达到预期。2）分业务来看，酒店信息管理系统业务7.85亿元，同比下降8.66%；社会餐饮信息管理系统0.79亿元，同比下降15.35%；支付系统业务1.04亿元，同比增长17.53%；商业流通管理系统业务6.83亿元，同比增长8.18%；旅游休闲系统业务0.36亿元，同比降低20.14%；第三方硬件配套业务9.85亿元，同比降低14.41%；自有智能商用设备5.10亿元，同比增长18.26%。3）2021年，公司国际化酒店及餐饮信息系统业务收入以SaaS为主，2021年12月底可重复订阅费（ARR）达到25,847.50万元，同比增长约为26.2%，增长主要来自于大陆地区；企业客户（最终用户）门店总数约8万家酒店，平均续费率超过90%。其中，云POS进入稳定快速发展期，上线总客户数达到2271家；云PMS共上线27家酒店，包括1家半岛酒店及2家洲际酒店。4）2022Q1，公司实现营业收入5.73亿元，同比降低5.60%；归母净利润0.31亿元，同比降低25.53%；扣非归母净利润0.03亿元，同比降低91.66%，其中石基美国将持有的Kalibri33.21%股权以1450万美元出售，取得投资收益3291万元。 计提大额商誉减值，坚持国际化与平台化发展战略。1）从利润角度来看，2021年，公司实现归母净利润-4.78亿元，同比降低608%（调整后）。一方面公司结合行业发展判断及企业经营情况，对收购的ShijiRetailInformationTechnologyCo.,Ltd.、GalasysPLC等公司形成的商誉进行评估和测算，受疫情等因素影响，计提了3.52亿元的商誉减值准备。2）另一方面，公司一直坚持国际化与平台化发展战略，加大产品测试及推广的投入，研发费用及销售费用增加较多，导致利润波动幅度较大。2021年，公司实现销售费用2.84亿元，同比增长11.13%；管理费用7.00亿元，同比下降0.82%；研发费用4.18亿元，同比增长37.05%。3）2022Q1，公司实现销售费用0.61亿元，同比增长0.17%；管理费用1.78亿元，同比增长16.94%；研发费用0.62亿元，同比增长25.35%。 新一代云产品竞争优势显著，新增长曲线即将开启。1）全球酒店IT集中度相对较高，Micros为老牌龙头企业（2014年被Oracle收购），而云技术的发展成为其他公司弯道超车的有效窗口。公司敏锐察觉行业变革、战略前瞻性强，自2015年开启国际化转型以来，较早自主投入研发以云架构为基础的新一代“石基企业平台-酒店业解决方案（即SEP）。目前，公司以形成较为完善的云产品线，在大数据应用服务、酒店餐饮管理系统、后台系统、酒店前台管理系统等均取得了阶段性成果及国际领先地位。2）经过多年研发打磨，以云POS、云PMS等为代表的云产品在性能上已具备显著优势，其中新一代SEP已得到国际知名酒店集团半岛酒店及洲际酒店的认可。加之丰富的大客户定制服务经验、快速扩张的全球化网点布局，公司有望充分受益于酒店IT云化趋势、取得全球酒店IT市场的龙头地位。参考Micros体量，公司长期收入空间有望达到100-150亿元。3）受全球疫情影响，2020年及2021年，公司业务进度有一定程度放缓。考虑公司与半岛、洲际等国际著名酒店集团的合作协议接连落地，公司也正在参与数个重要国际酒店集团对新一代酒店信息系统的投标和测试，依靠技术和产品的领先，公司有望可以最终获选。随着全球疫情或在近年逐步稳定，公司国际化及平台化战略有望持续推进，新增长曲线即将开启。 维持“买入”评级。根据关键假设，我们预计公司2022-2024年公司营业收入为38.42/46.64/57.36亿元，归母净利润为2.61/4.27/6.08亿元，维持“买入”评级。 风险提示：疫情持续影响风险、云产品海外市场推广不及预期风险、贸易摩擦加剧风险

事件：公司发布2022年一季度报告，实现营业收入9.73亿元，同比增长29.59%；实现归母净利润-0.42亿元，同比下滑124.49%；实现扣非净利润0.15亿元，同比下滑59.13%。收入超出市场预期。22Q1收入超预期，大零售及大资管IT业务驱动增长。1）2022年一季度，公司营收同比增长29.59%，主要原因系得益于金融创新政策以及新产品线推广等因素，主营业务收入有所增长，仍然由大零售IT和大资管IT业务驱动。并且，3月份收入端受到一定的疫情影响，实际情况更乐观。本期净利润下滑主要系本期人员及薪酬增长高于收入增长所致，特别是公司人员扩张主要集中在去年下半年。2）2022年公司为打造驶向数智金融2030的“高铁模式”，新一届管理层通过自下而上的业务洞察和自上而下的战略规划，根据客户需求维度的变化，对各业务板块进行了整合。 本期大零售IT业务收入为2.36亿元，同比增长35.81%，大资管IT业务收入为3.94亿元，同比增长35.85%，企金、保险核心与基础设施IT业务收入为0.74亿元，同比增长19.34%，数据风险与平台技术IT业务收入为0.80亿元，同比增长74.01%，互联网创新业务收入为1.61亿元，同比增长16.35%，非金融业务收入为0.28亿元，同比下滑30.84%。3）本期经营活动产生的现金流量净额为-10.73亿元，主要系支付给职工以及为职工支付的现金较多。本期非经常性损益主要为交易性金融资产及其他非流动金融资产产生的公允价值变动收益，达到-0.62亿元。费用总体稳定，持续研发投入确保高技术壁垒。1）22Q1毛利率为70.36%，比上年同期降低1.92个百分点，主要系公司业务增长及人工成本增长所致。2）本期销售费用0.99亿元，同比增长47.39%；管理费用1.30亿元，同比增长25.75%；研发费用5.02亿元，同比增长34.77%。3）恒生核心产品UF3、O45、估值6、新一代TA，全部完成云原生技术升级，同时也在重点客户正式上线；技术升级方面，Light技术平台继续做深做强，引入新技术；另外，公司也积极参与数据库、高性能、人工智能等多项新兴技术标准建设。战略级产品O45在首家基金上线，迎接投研一体化新时代。1）近年来我国资管行业迎来大发展，根据Wind数据，截至2021年底，我国资产管理业务总规模达到67.87万亿元，同比增长15.05%，其中公募基金占比约为37.66%。2018年资管新规推出，推动了资管行业回归本源，也为基金公司在与银行、券商等的同台竞技中，充分展现自身的投研能力带来空间。2）与此同时，科创板启航、投顾试点落地、ETF火热，以及全球化投资、ESG投资兴起等，都在不断拓宽交易市场、交易品种，给了公募基金更大的发挥舞台。这就对基金公司的系统带来了巨大挑战，底层IT系统建设需求暴增。3）2021年12月20日，公司官方公众号报道，恒生新一代资产管理系统O45正式在华宝基金上线，支持全产品、全业务，覆盖境内外交易品种，打通了境内外实时风控系统，集境内外资产的指令、交易、风控、清算于一体。同时，O45还引入了全球领先的金融科技公司Finastra在投资决策业务方面的经验，助力投研管理更快实现从How-to-buy到What-to-buy再到Auto-buy的跨越。 维持“买入”评级。根据关键假设及近期公告，预计2022-2024年营业收入分别为67.80、83.34及101.35亿元，归母净利润分别为18.26、22.67及28.24亿元。维持“买入”评级。风险提示：政策受益程度不及预期；金融上云进度不及预期；资本市场景气度不及预期

事件：2022年4月27日，公司发布2022年第一季度报告，实现营业收入24.98亿元，同比增长23.76%（调整后）；归母净利润4.55亿元，同比增长12.68%（调整后）；扣非归母净利润4.41亿元，同比增长20.03%（调整后），超出市场预期。同时，公司发布《收购太钢信自暨关联交易的公告》，拟现金收购山西云时代太钢信息自动化技术有限公司股东所持有的51%股权。收入及利润稳健增长，钢铁数智化转型持续推进。1）考虑2021年8月收购飞马智科事项，公司对前期比较合并报表进行重述调整。报告期内，公司实现营业收入24.98亿元，同比增长23.76%（调整后）；归母净利润4.55亿元，同比增长12.68%（调整后）；扣非归母净利润4.41亿元，同比增长20.03%（调整后）。在上海疫情的背景下，依然实现收入及利润的稳健增长，超出市场预期。2）我们预计在钢铁数智化转型的大背景下，宝武集团整合融合推进，智慧制造、智慧运营等需求将持续释放，公司自动化、信息化等业务有望继续稳健增长。根据《2022年度日常关联交易公告》，2022年，公司预计与中国宝武钢铁集团有限公司及其下属子公司实现关联交易合计100.22亿元，同比2021年实际发生额71.69亿元，增速约为39.80%；其中，营业收入约为91.00亿元，同比增速约为38.61%，验证公司钢铁IT业务景气度。现金流表现亮眼，收现率提高、回款加强。报告期内，公司经营现金流表现亮眼，实现销售商品、提供劳务收到的现金26.13亿元，同比增长38.20%；经营现金流净额10.46亿元，同比增长141.31%，主要系公司持续提升营运资金管理，本期销售收现率高于去年同期，销售商品及提供劳务收到的现金较去年同期增加所致，体现公司稳健经营能力。毛利率短期略有波动，整体费用率保持稳定。1）报告期内，公司实现营业成本16.88亿元，同比增长29.40%；毛利率为32.42%，相比上年同期下降4.22个百分点。2）费用来看，公司实现销售费用0.56亿元，同比增长33.04%；占收入比例为2.23%，比上年同期提升0.08个百分点，主要系2021年12月底非同控收购港迪电气，增加合并报表销售费用所致。管理费用0.82亿元，同比增长20.92%；占收入比例为3.27%，比上年同期提升0.39个百分点。研发费用2.13亿元，同比增长4.79%；占收入比例为8.53%，比上年同期降低1.93个百分点，整体保持稳定。收购太钢信自51%股权，宝武兼并重组逻辑持续演绎。1）公司发布《收购太钢信自股权暨关联交易的公告》，为了整合资源，提升区域市场竞争力，提升客户满意度，同时为了解决同业竞争问题，保护中小投资者利益，公司将现金收购太钢信自股东所持有的51%股权。2）太钢集团系公司实际控制人中国宝武钢铁集团有限公司的控股子公司，太钢信自长期服务太钢集团等相关区域客户，具备相关市场积累和沟通经验，且距项目现场近，具有本地化服务响应及时、差旅成本相对较低等优势。2021年，太钢信自实现营业收入11,216万元，净利润282万元；2022Q1，实现营业收入3,078万元，净利润274万元。 通过本次收购整合，公司将在业务、人员等方面能够形成更具专业化、属地化特色的区域业务中心，使宝信软件能够提升区域市场占有率，改善区域客户服务能力，提升区域客户满意度，进而提升和稳固区域市场。3）根据证券时报报道，4月20日，中国宝武表示将以“亿吨宝武”为新起点继续推进联合重组，力争到2025年粗钢规模达到2亿吨，到2035年实现全球市占率15%，进一步提高产业集中度和市场占有率。4月25日，新钢股份公告，公司收到控股股东新钢集团通知，江西国控与中国宝武于2022年4月23日签署《江西省国有资本运营控股集团有限公司与中国宝武钢铁集团有限公司关于新余钢铁集团有限公司国有股权无偿划转协议》。根据协议，江西国控将向中国宝武无偿划转其持有的新钢集团51%股权。我们预计，宝武兼并重组进程或将持续推进，宝信软件有望在钢铁数智化转型进程中核心受益。核心标的具备长期成长能力，估值水平凸显性价比。1）资源禀赋方面，公司承接了宝武集团的客户场景及核心资源。内生能力方面，公司软件及服务能力不断提高，助力宝钢等成为国内一流信息化水平央企。外延拓展方面，公司纵向持续深耕，完成由MES、ERP等向工业互联网、PLC的产品深度迭代，面向国内每年近2000亿的工控市场空间；横向亦拓展了诸多宝武体系外及跨行业客户场景。 综合而言，我们认为公司具备长期、持续的成长能力。2）根据Wind数据，截至4月27日，公司当前市值对应2022年PE约为30倍，估值达到近三年历史低位。维持“买入”评级。根据关键假设，预计2022-2024年公司实现收入150.52、189.12、232.24亿元；归母净利润24.18、32.02、41.32亿元。风险提示：钢铁等下游行业信息化需求下滑风险、IDC需求放缓风险、工业软件国产替代进程不及预期、受宝武集团经营状况影响大

事件：公司发布2022年度一季报，实现营业收入21.76亿元，同比增长9.75%，归母净利润1.14亿元，同比增长39.61%，扣非净利润0.49亿元，同比增长31.74%。业绩符合预期。22Q1业绩持续高增，自主技术加强带动盈利改善。1）2022Q1公司实现营业收入21.76亿元，同比增长9.75%，实现归母净利润1.14亿元，同比增长39.61%，扣非净利润0.49亿元，同比增长31.74%，业绩持续实现高增。2）2022Q1整体毛利率为20.81%，同比上升1.23个pct，从扣非净利率来看，公司利润率水平达2.23%，同比上升0.37个pct，盈利能力不断加强，预计由自主芯片、主板以及软硬件一体化设计能力驱动。3）报告期末，公司合同负债余额为18.79亿元，预计主要为高性能计算重要项目以及自主服务器订单，未来业绩有望持续释放。 高研发巩固技术优势，费用率基本稳定。1）公司高度重视研发投入，2022Q1研发费用为2.37亿元，同比增长33.44%，研发费用率达到10.87%，同比上升1.93个pct，进一步巩固公司自主核心技术优势。2）除研发费用外，其余费用基本保持平稳，其中，2022年Q1销售费用率为4.38%，同比上升0.04pct，管理费用率为2.82%，同比上升0.07pct，财务费用率为-0.94%，同比上升1.30pct。 信创IT基础设施战略有序推进，中科院孵化平台驱动长期成长。1）信创核心战略上，公司立足于构建“芯片设计与制造、整机系统、软件生态、应用服务”完整创新链和产业链。2）近期信创进展上，2022年1月15日，根据采招网公告，《中国移动2021年至2022年PC服务器集中采购（第1批次）（标包3、7、11、12）》共计约采购服务器14.22亿元（含税），中科可控销售额约3.85亿元，占比约27%、排名第二，体现信创产品竞争力。3）近年来公司围绕政务、行业、云、互联网等下游客户IT基础设施建设能力逐步提升，同时，作为中科院顶级技术孵化平台，公司体内控股及参股曙光云、中科三清、海光、曙光数创、中科星图等多项优质资产，成长确定性较强。 海光21年出货超预期，上市进程稳步推进。1）2021年，海光信息实现营收23.10亿元，同比增长126.07%，超出市场预期，净利率达14.16%，实现扭亏为盈，已经进入高速发展期。2）根据上交所官网，海光信息上市进程稳步推进。 维持“买入”评级。根据关键假设及近期公告调整盈利预测，预计2022-2024年营业收入分别为130.68亿、151.90亿及175.95亿元，归母净利润分别为15.15亿、19.59亿、24.60亿元。维持“买入”评级。 风险提示：服务器行业竞争加剧；芯片量产化不及预期；贸易摩擦加剧

事件：4月25日，公司发布2022年第一季度报告，实现营业收入11.23亿元，同比增长34.65%；归属于上市公司股东的净利润1.09亿元，同比增长41.91%，符合前期预告区间。 数字造价稳健发展，收入快速增长、利润持续释放。1）报告期内，公司实现营业收入11.23亿元，同比增长34.65%，主要为数字造价业务快速增长所致。同时，利润来看，2022Q1，公司实现归母净利润1.09亿元，同比增长41.91%，也验证云转型深化逻辑、造价SaaS利润持续释放。2）2022Q1，公司数字造价云订阅模式已经覆盖全国，有效平滑下游客户周期和部分区域疫情的影响，有望支撑公司长期稳健发展。订阅模式提高了产品和服务的性价比，云计价、云算量主产品以及工程信息中广材网、广材助手等数据类服务应用率突破新高，进而带动了客户满意度以及转型率、续费率的提升；同时，在造价市场化转型、成本精细化管理的大背景下，公司“数字造价管理”理念升级，公司相关产品已被多个国有投资试点项目正式应用。我们预计随着云转型、造价市场化改革及成本管理类增值服务、基建等细分行业产品进程逐步推进，公司造价业务天花板有望持续抬升。 数字施工积极推进合同交付，解决方案类业务推高成本。1）报告期内，公司营业成本约为1.63亿元，同比增长92.79%；毛利率为85.41%，相比上年同期降低4.4个百分点，主要为报告期解决方案类业务增长，外购原材料和库存商品以及实施交付人员增加，相关成本增加所致，或表明公司数字施工业务积极推进交付。2）根据前期公告，2022Q1，公司数字施工业务克服疫情困难，积极推进合同交付。而施工信息化以软硬结合的解决方案为主，验证毛利率发展趋势，我们预计公司数字施工业务毛利率未来或稳定在60%左右。 费用率下降释放利润，现金流随业务发展短期承压、中长期向好。1）报告期内，公司实现销售费用2.83亿元，同比增长22.44%，主要系销售网络建设持续投入，以及随业绩增长和人员增加，人员薪酬增长所致；销售费用率为24.99%，比上年同期下降2.2个百分点。管理费用2.56亿元，同比增长30.92%，主要系加强组织和系统能力建设，人员薪酬和咨询服务费增加所致；管理费用率为22.65%，比上年同期下降0.39个百分点。研发费用3.09亿元，同比增长20.98%，主要为技术平台和新产品研发投入持续增加所致；研发费用率为27.31%，比上年同期下降2.76个百分点。2）现金流来看，2022Q1，公司经营活动产生的现金流量净额为-3.84亿元，同比下降215.32%，主要为报告期随业务发展人员及人均薪酬增加，购买商品、劳务等支付的现金增长所致。同时，公司销售商品、提供劳务收到的现金6.50亿元，同比增长2.04%；应收账款约为7.79亿元，较期初增长57.53%，主要为收入增长较快，年中结算周期较年末相对较长所致。未来，随着公司回款策略的逐步跟进，我们预计公司现金流或将有效改善。 数字设计加速布局，向全球数字建筑平台服务领导者迈进。1）2021年10月，公司正式发布建筑数维设计软件公测版，具备二三维融合设计、契合设计习惯、设计提效三大主要特点，致力于作最符合中国设计师习惯的设计软件。随着相关公测版本的发布，我们预计公司基于自主平台设计软件的打磨进程及业务开展进程有望加速。截至2021年底，数维建筑设计产品公测版装机量超过1700个。2）根据《关于变更募集资金用途的公告》，公司将约2.12亿拟投入“BIMDeco装饰一体化平台项目”的募集资金，转投入“BIM设计专业软件项目”，第三增长曲线或加速培育。3）随着各业务的顺利推进，公司设计产品有望与造价、施工产品一同发挥协同作用，共同助力建筑行业客户完成一体化、数字化、智能化的管理转型。 维持“买入”评级。根据关键假设，预计公司2022-2024年实现表观营业总收入69.54亿元、83.50亿元及99.12亿元，表观归母净利润10.43亿元、12.47亿元、14.31亿元。 风险提示：云转型业绩增长不及预期、造价增值产品推进不及预期、施工业务不达预期、建筑信息化行业受宏观经济波动影响

事件：公司发布2022年一季度报告，实现营业收入5.15亿元，同比减少2.90%，归母净利润1.12亿元，同比减少34.01%，扣非归母净利润1.08亿元，同比减少35.99%。符合市场预期。 21Q1业绩主要受市场交易情况影响，资本市场大发展趋势下Beta属性有望持续体现。1）2022Q1，国内资本市场仍保持稳定发展，根据Wind数据，2022年1-3月，上交所、深交所及北交所股票成交金额共计58.58万亿元，同比增长6.63%，增速明显放缓。同期，公司实现营业收入5.15亿元，同比小幅减少2.90%，整体毛利率为83.98%，同比上升0.24 pct，归母净利润1.12亿元，同比减少34.01%，主要系整体市场环境较差，C端投资者对炒股软件需求减少。经营性现金流净额为0.89亿元，同比下降52.79%，主要系公司规模扩大，支付给员工的薪酬等增加所致。2）从2021年报看，公司各项业务受益于资本市场大趋势稳健发展，其中基金代销业务实现高增。分业务来看，增值电信业务实现收入16.18亿元，同比增长25.95%，预计系证券市场活跃，投资者对金融资讯需求有所增加所致。广告及互联网推广服务实现收入12.84亿元，同比增长53.64%，主要是由于公司用户活跃度增加，相应广告及推广业务增加所致。软件销售及维护实现收入2.96亿元，同比增长22.58%。基金销售及其他交易手续费实现收入3.12亿元，同比下降35.30%，其中基金代销业务收入同比增长72.94%。截至2021年底，“爱基金”平台接入基金公司及证券公司171家，代销基金产品及资管产品14,322支。预计随着投资交易情绪的渐次复苏，资本市场大发展的Beta属性也有望在未来持续支撑公司业绩发展。 研发持续大力投入构筑技术壁垒，其余费用管控较好。1）2022Q1，公司研发费用达到2.61亿元，同比增加47.81%，研发费用率达到50.70%，同比上升17.39 pct，主要系研发人员薪酬增加所致。而根据2021年报来看，公司研发投入主要投向机器学习、自然语言理解、语音识别、人机交互等关键技术应用。同时，截至2021年底，公司已累计获得自主研发的软件著作权365项，非专利技术137项，形成了明显的技术领先优势；同花顺AI开放平台目前可提供40余项人工智能产品及服务，应用于证券、基金、银行、保险、运营商、高校、企业、科研院所、政府部门等多个行业，公司自主研发的智能客服机器人已应用于多家大中型证券及基金公司，公司将继续保持人工智能技术投入，在多个领域探索新的盈利增长点。2）除研发费用外，2022Q1公司销售费用率为13.91%，同比下降1.38 pct，管理费用率为8.16%，同比上升1.71 pct，财务费用率为-13.14%，同比下降4.86 pct，主要系银行存款利息增加所致。 多重Beta属性的互联网流量领军，受益于资本市场发展大趋势。Beta1：资本市场高峰期，收入增速是交易量增速的两倍。Beta2：顶级金融属性流量，AI赋能加强流量变现能力。近年同花顺APP的MAU处于5000万到7000万之间（艾瑞数据），一直是移动端线上流量冠军。公司AI客服系统逐步成熟，有望大幅提升流量转化效率。Beta3：基于AI、大数据技术，投资机器人软件产品加强赚钱效应。资本市场大发展趋势已现，“金融大师”、“财富先锋”等软件在选股和择时等方面让客户享受赚钱效应，有望长期受益。 维持“买入”评级。根据关键假设及近期财报，预计2022-2024年实现营业收入分别为45.00亿元、56.48亿元及69.71亿元，预计2022-2024年归母净利润分别为24.45亿元、31.35亿元及39.23亿元。维持“买入”评级。 风险提示：核心产品收入不达预期；金融监管加强；资本市场不景气

21Q4恢复内生高增态势，22Q1营收稳健增长。公司2021年实现营业总收入18.2亿元，同比增长37.59%，分产品看，基础网安产品营收为5.28亿元，同比增长14.51%；网安平台产品实现营收5.88亿元，同比增长31.99%，安全服务实现营收5.89亿元，同比增长59.83%。行业中金融、运营商、医疗、教育和企业等客户的市场份额进一步上升。2021年实现归母净利润1380.65万元，同比下降89.71%，归母扣非净利润为-7959.46万元，同比下降165.91%，21Q4单季度收入9.55亿元，同比增长44.05%，恢复内生高增，单季度扣非净利润2.72亿元，同比上升60.55%。全年经营活动现金流净流出6129.86万元，同比下降121.89%，现金流状况与扣非净利润基本匹配。 同时，公司22Q1实现营业收入2.33亿元，同比增长26.90%，研发投入1.51亿元，较去年同期增加53.07%。“云、大、物、智、工”等领域安全业务延续高景气。1）在公有云安全领域，安恒云完成10多家国内主流公有云的适配对接，并新增云防护用户1300多家，网站云防护市场占有率处于全国领先地位。在私有云安全领域，新增10多个省级运营商云安全案例，并成功打造了多个5GMEC场景和专线场景的安全增值服务标杆项目；新增近200朵云，累计服务超过600朵私有云，为后续做好精细化订阅式安全运营服务打下坚实基础；2）在IDC发布的《IDCMarketScape:中国态势感知解决方案市场2021，厂商评估》报告中，公司以突出的核心技术能力、丰富的行业实践以及领先的市场战略，继续成为中国态势感知解决方案领导者企业之一；3）工控安全领域，公司在国网电力、大数据局、园区等多个行业加大了拓展投入，中标了多个国网电力、大数据部门的物联网安全建设项目。同时在产品上迭代改进了安全心SDK，推出了外置安全心产品，实现了IoT终端防护的技术创新和突破，短期内快速拿到多个客户订单；4）安全服务实现了全国网络安全运营的纵深化布局，通过在杭州、广州、西安、北京四地建设一级安全运营能力中心，协同杭州、上海、长春、济南、辽阳等20多个二级城市级安全运营中心，成为首批国家级安全运营类一级网络安全企业；5）公司在数据安全、零信任及数据安全岛方面持续发力，在数据安全方面继续推进数据安全技术框架“CAPE”，AiGuard数据安全相关产品实现超高速增长，Ailand数据安全岛陆续落地。技术研发、市场开拓和管理优化等投入力度加大，短期影响利润。公司加大了在数据安全、信创安全、终端安全及智能安全网关等战略新方向相关产品和平台的技术研发、市场开拓和管理优化等的投入力度。因此，公司2021年研发费用、销售费用等期间费用增长较快，导致净利润下降。未来，随着公司相关产品技术不断成熟，逐步形成规模效应，新方向将持续为公司创造新的利润增长点。 考虑公司所处网安赛道均处于高增机遇期，2021年末，公司人员数为3611人，同比净增加892人，增幅为32.81%。我们认为，人员快速扩张与股权激励费用虽然带来现金流与利润端的阶段性承压，但同时也是公司团队建设的必经之路，将为公司未来业务的持续高增打下基础。“战略+技术”卡位优质赛道，公司在云安全领域具备先发优势。1）态势感知、云安全、AiLPHA大数据持续推动平台高速增长：安恒信息是态势感知市场的领导者，是公安和网信行业态势感知的主要建设者和推动者。根据安全牛，预计2020年态势感知整体市场规模将超过50亿元，CAGR达35.72%；AiLPHA大数据智能安全平台集成超大规模存查、大数据实时智能分析等安全模块，为客户提供全局态势感知，打造智能安全运营新模式；2）云安全服务或将成为网安产业潜力最大的细分赛道，根据赛迪统计，2018年中国云安全服务市场规模达到37.8亿元，同比增长44.8%，预计2021年市场规模将达115.7亿元，年复合增长率为45.2%，云安全赛道成长有望加速；3）多云安全领军厂商估值体系有望重构。五大优势奠定多云方向，国内政务云与诸多大型企业已走向多云。第三方厂商比IaaS厂商本身更适宜做统一服务，并能在客户与合作厂商的更新迭代中形成平台与规模优势，公司前瞻性布局云安全、大数据安全等新型赛道，具备先发优势。维持“买入”评级。预计公司2022/2023/2024年营业收入分别为24.52/32.26/42.37亿元，增速分别为34.7%/31.6%/31.3%；归母净利润分别为1.53/2.29/3.19亿元，维持“买入”评级。风险提示：行业竞争加剧；公司安全服务与平台增速推进不及预期；关键假设可能存在误差的风险。

事件：公司发布2021年报及2022年一季报，2021年公司实现营收4.18亿元（YoY14.30%），归母净利润0.61亿元（YoY-40.34%），经营净现-0.45亿元（YoY-257.72%）；2022Q1，公司实现营收0.68亿元（YoY10.16%），归母净利润-0.15亿元（去年同期0.01亿元），经营净现-0.93亿元（去年同期-0.70亿）。 2021三季度项目验收滞后导致营收下滑，同时研发费用大幅增加导致全年业绩承压三季度项目验收滞后导致营收下滑，同时研发费用大幅增加导致全年业绩承压。2021Q3受下游季节性因素影响，公司部分项目验收存在滞后导致营业收入同比下降16.54%至0.50亿元，同时三季度的研发投入同比增长76.09%，使得Q3归母净利润同比下降437.36%至-0.15亿元。 注重研发激励，研发人员薪酬提升明显注重研发激励，研发人员薪酬提升明显。2021年末公司研发人员235人（上年同期232人），全年研发费用同比增长46.89%，研发投入总额占收入比例21.75%（上年同期16.92%），2022年Q1研发投入占收入比例进一步上升至36.95%。公司注重对研发人员的相关激励措施，已颁布了专利、软著相关激励制度，研发人员平均年薪由20.26万/人提升至27.19万/人。2021年内公司新申请发明专利78项、新获得38项，新申请并获得软著70项。 视频解决方案产品市场巩固，泛安全产品快速增长视频解决方案产品市场巩固，泛安全产品快速增长。2021年，视频解决方案产品取得营业收入2.51亿（YoY-6.11%），传媒文化市场巩固扩大。泛安全产品实现营业收入1.23亿，同比增速达到79.47%，且毛利率增加15.33个百分点，目前公司已形成成熟的泛安全视频产品及解决方案，并在智慧社会治理、智慧警务，以及金融、能源、轨道交通等泛安全行业客户中应用。 千万美金海外大单落地印证公司在视频处理核心技术领域的全球领先地位。 一季度，公司与艺超（亚太）有限公司签署了关于“阿拉伯电视台视频处理技术系统采购项目”的产品销售合同，合同金额为1,793.17万美元，不仅将对公司2022年经营业绩产生积极影响，推动公司全球市场开拓的持续落地，同时也印证了公司在视频处理核心技术领域的全球领先地位。 维持“买入”评级。我们认为公司通过持续的研发储备，已经在众多场景积累了深厚的视频核心技术，具有典型的“极客”风范。未来5G成熟将推动超高清视频的落地，公司作为视频编解码龙头将受益。预计公司2022-2024年实现营业收入5.50亿元、7.03亿元和8.92亿元，实现归母净利润0.87亿元、1.15亿元和1.46亿元，维持“买入”评级。 风险提示：技术风险；产业投资和政策实施进度低于预期；应收账款坏账风险加剧；收入季节性风险。

事件：公司发布2022年第一季度报告，2022Q1公司实现营业收入10.16亿元，同比增长44.06%，归母净利润0.92亿元，同比增长72.09%，扣非归母净利润0.71亿元，同比增长87.94%。业绩超出市场预期。 22Q1业绩超预期高增，收单业务及支付终端双轮驱动。1）2022Q1嘉联收单业务以及支付终端业务持续增长，驱动业绩高增，实现营业收入10.16亿元，同比增加44.06%，整体毛利率达到26.27%，同比上升2.06pct，归母净利润0.92亿元，同比增加72.09%。 经营性现金流净额为0.51亿元，同比减少36.77%，主要系采购支付货款及收单业务补贴等费用项支出增加。2）根据2021年报，2021年公司收单及增值服务收入达到23.72亿元、同比增长44.71%，毛利率为17.58%、较2020年同期下降6.36个百分点。嘉联支付通过“支付+经营”的服务体系，以支付为入口全面融入商户经营场景，根据不同行业的特点，以SaaS模式为客户提供会员管理、智能营销、金融科技等多种增值服务和行业解决方案的一站式服务。2021年嘉联支付累计处理交易流水约1.97万亿元，较上年同期增长61.48%，近三年交易流水年复合增长率达35.22%，交易流水规模快速提升。另外，2021年嘉联支付继续加大对市场渠道、商户端补贴的投入，由于该部分补贴金额一次性计入成本，所以短期内其业务毛利率呈现同比下降的态势；电子支付产品收入达到8.97亿元、同比增长16.46%，毛利率为26.15%、较同期提升0.10pct。2021年新国都与非洲、欧洲和南美洲地区的客户形成了战略合作关系，同时产品研发团队结合海外本地化需求，针对性地开发专业化产品，获得海外客户的认可。公司电子支付设备业务在海外市场收入同比增长88.30%，出货量同比增加96.82%，业绩大幅增长并保持了较好的毛利率水平。国内市场方面，2021年新国都支付成功中标中国建设银行、中国邮政储蓄银行、中国光大银行等重要客户的多个电子支付设备采购项目。 研发投入维持高位，整体费用率稳定。1）2022Q1，公司研发费用达到0.66亿元，同比增长12.51%，研发费用率为6.46%，维持了较高的研发投入水平。2）2022Q1，公司整体费用率为18.67%，同比下降1.16pct。其余各项费用率方面，销售费用率为6.50%，同比上升1.26pct，管理费用率为5.58%，同比下降0.78pct，财务费用率为0.13%，同比上升0.17pct。 数字人民币推进不断加速，多项业务战略性布局。1）从各国角度而言，如果一国数字货币成功推出，或可重构整个国际货币体系，对全球金融体系和宏观经济产生重大影响。 大国竞争态势下，数字人民币推进进程有望持续加速。2）根据2021年报，公司积极推进与银行机构在数字人民币的运营活动和技术服务领域方面的合作。目前已完成部分机构前期的技术联调和系统测试，并配合银行机构进一步协助商户端的受理终端改造、双离线试点改造及场景落地等推广服务，已在冬奥会等场景中实现应用。同时，公司积极进行数字人民币“硬钱包”产品开发，目前已完成产品设计和技术开发。未来，公司也将紧随行业发展，不断探索数字人民币生态下新的商业模式。 维持“买入”评级。根据关键业务假设及2021年报情况进行盈利预测，预计2022-2024年营业收入分别为46.82亿元、58.88亿元及71.99亿元，归母净利润分别为3.16亿元、4.76亿元及6.66亿元。维持“买入”评级。 风险提示：监管环境影响业务进展；疫情影响线下经济。

事件：2022/4/25，公司发布2022年一季报，2022年一季度公司实现收入9.81亿元，同比增长34.56%；实现归母净利润0.6亿元，同比增长70.9%。公司收入增速符合预期，利润增速超预期。无惧疫情扰动，一季度业绩仍然略超预期，充分验证产业景气度与公司核心壁垒。在一季度全国范围内（尤其是江浙沪）疫情新一轮爆发的情况下，公司收入增速达34.56%，净利润增速高达70.9%。虽然利润增速超预期有2021年一季度基数较小的因素在，但收入端与利润端可观的增速已经充分印证了流程工业智慧化、数字化转型景气度的高企，再度印证这一产业趋势的确定性。公司以5S店等途径加强客户粘性，同时具备国内连续十年DCS市场第一的技术能力，共同构筑坚实壁垒，为公司带来收入上的韧性，亦在一季报预告中得以充分体现。不止是DCS：如何看待中控技术的长期发展。 1）从工业3.0到工业4.0，从单一控制系统到解决方案，公司工业全流程布局做大蛋糕，赋能下游智能化转型。体现在财务数据上，来自自动化仪表与工业软件的收入占比持续提升，收入结构持续优化。在SIS等新增市场，公司也在全速前进，多品类同时出击，不断实现“零”的突破，我们认为以DCS单品作为锚定去判断公司的发展是偏颇的。2）“仪表”二字并非低端产品的代名词，高端精密仪表阀门售价甚至可以突破百万元，未来随着公司仪表产品线的逐步中高端化（目前以中低端走量为主要战略），有望为公司的长期发展和市场认知带来更强的提振。同时，随着公司的仪表业务在“三桶油”的持续突破，未来有望带来客户覆盖面的扩张，推动板块收入加速增长。3）5S服务站点是“哨兵”，5S服务站打通园区客户服务的“最后一公里”，提升客户粘性，整合产业资源，加速产品迭代，不能简单的以其业务毛利率的高低作为战略价值大小的判断。4）“软件决定高度，硬件决定基础”。流程工业行业的工业软件商业本质决定了其下游需求呈现碎片化、非标准化程度较高，商业模式上需要走高端、专业、定制路线。 因此，虽然工业软件赛道的长期空间巨大，但短期内不应过于苛求公司的工业软件板块收入占比快速提升。如何理解中控技术的估值？海外可比工业软件巨头PEG显著大于1，极高的技术壁垒带来可观的估值溢价。从控制系统到整体解决方案，产品硬件性能和行业know-how结合进一步提升客户粘性，极高的产业壁垒和赛道当前的高景气度有望带来公司的估值中枢上行。维持“买入”评级。我们预计公司2022-2024年营业收入将分别达到59.88/79.55/105.06亿元，净利润7.51/9.40/13.43亿元，维持“买入”评级。风险提示：下游行业波动风险；研发投入不及预期；部分重要原材料进口风险；新冠疫情持续发酵的风险。

事件：公司发布2021年度报告及2022年一季度报告。2021年公司实现营业收入10.17亿元，同比增长8.23%，归母净利润1.61亿元，同比减少11.48%，扣非归母净利润1.54亿元，同比减少5.44%。2022年Q1实现营业收入1.70亿元，同比增长8.25%，归母净利润-0.18亿元，同比减少138.56%，扣非归母净利润-0.22亿元，同比减少112.00%。业绩符合市场预期。智慧校园业务驱动2021年营收增长，盈利能力受疫情等影响暂时承压。1）2021年，公司深入布局K12、中职等领域，开辟发展新空间，实现营业收入10.17亿元，同增8.23%，整体毛利率61.11%，同比上升2.78pct。其中：智慧校园应用解决方案收入5.57亿元，同增8.27%，毛利率44.29%，同比下降1.35pct；智慧校园云平台解决方案收入1.68亿元，同增20.83%，毛利率93.71%，同比上升3.51pct；智慧政企应用解决方案收入1.42亿元，同减12.33%，毛利率57.32%，同比上升11.54pct；运维服务收入1.49亿元，同增20.88%，毛利率90.69%，同比下降1.04pct。2）2021年，公司实现归母净利润1.61亿元，同减11.48%，主要系受疫情和郑州洪水影响，货物交付、项目验收、收入回款等有所延迟，同时也加大研发与市场投入，人工成本与费用增长较快。研发投入维持核心竞争力，费用率基本稳定。1）公司研发投入持续增长，2021年公司研发投入为2.10亿元，同增11.70%，占营业收入比为20.66%，同比上升0.64pct。研发人员队伍不断扩大，2021年研发人员数量达1235人，占总员工的44.57%，知识产权也不断增加，2021年获专利23项，著作权69项，进一步巩固了公司的技术核心优势。2）2021年，公司整体费用率42.58%，同比上升2.63pct，基本保持稳定，其中：销售费用率24.69%，同比上升0.99pct；管理费用率7.24%，同比上升0.32pct；财务费用率-0.48%，同比上升0.41pct；研发费用率为11.13%，同比上升0.91pct。2022年Q1收入符合预期，在手订单提供未来收入保障。1）2022年Q1，公司实现营业收入1.70亿元，同增8.25%，归母净利润为-0.18亿元，同减138.56%，预计系交付、验收及回款等受疫情影响，同时各项成本与费用投入也在增加。2）截至22Q1末，母公司在手订单约7亿元，较21年同期增加1亿元左右，为公司未来收入提供保障。完美校园千万线上流量基础，数字人民币有望加快场景落地。1）截至2021年末，完美校园APP已累计接入国内近1500所高校，累计上线注册近2600万大学生用户，累计实名认证用户数量达1900多万人。平均周活跃度21%左右，平均月活跃度42%左右，日活跃度14%左右，每天有180多万学生通过“完美校园”获取校园支付、学习生活、人才成长等创新服务。 完美校园也围绕校园电商、校园本地生活服务圈，构建学生与校园周边商家的校园生活服务平台，将完美校园线上流量向合作伙伴、线下门店引流，扩大完美校园生态。2）2019年起，公司便开始与银行对接，规划和讨论数字人民币在封闭校园、企业园区的应用场景，积累了深厚的技术、客户与场景基础。2022年大运会与亚运会将成为数字人民币试点合适的应用场景，公司将借助自身优势，加强现有完美校园子钱包运营，及结合数字人民币伞型钱包、账户型钱包和价值型钱包技术储备，积极开拓新型应用场景，培育新的业绩增长点。维持“买入”评级。预计2022-2024年营业收入分别为11.25、12.36和13.55亿元，2022-2024年归母净利润分别为2.03、2.34和2.69亿元。维持“买入”评级。风险提示：智慧校园业务推进不达预期；财政支出收紧；行业竞争加剧风险。

21年营运能力显著改善，22Q1营收增速超预期。公司聚焦基础安全、网络安全、数据安全、安全应用和安全服务五大业务，2021年全年实现营业收入27.89亿元，同比增长17.00%，归母净利润2.38亿元，同比增长47.48%，毛利率为3，同比提升2.44%，分产品看安全芯片与模块、整机与系统、集成服务分别实现收入5.03、7.27、15.58亿元，毛利率分别为56.16%、65.94%、1，同比增长33.65%、25.17%、9.27%，营收结构显著改善。全年运营能力也得到大幅提升，全年经营活动现金流入41.30亿元，再创历史新高，同比增长32.91，经营活动产生的现金流量净额达6.81亿，利润改善空间仍显著。同时，公司2022Q1营业收入为6.31亿元，同比增长，大幅增长超预期，实现归母净利润-3845.23万元，同比减亏49.54%。 公司领先布局数据安全新技术、新产品和新模式，有望进一步保障公司长期高速成长，《数据安全法》、《个人信息保护法》正式实施背景下，产业落地速度及规模有望超预期。行业安全多处开花，互联网数据安全、新能源、车联网及金融科技领域有望接力支撑营收高增。公司已在党政、军工、数字人民币、车联网、新能源等行业发布并应用了一系列行业级解决方案：1）面向互联网的个人数据、用户隐私、敏感数据防护等应用场景，已开展与数据拥有方、数据运营方的合作；2）安全芯片泛在化应用进一步拓展，实现低功耗安全芯片在物联网终端广泛应用，实现嵌入式安全SE在党政、重点行业的融合应用；3）车联网安全领域进展顺利，作为主要的密码厂商参与各类密码顶层专项的申报与试点建设工作，车联网商密应用示范项目入选工信部试点名单；4）新能源内生安全领域，实现国内首套新能源集控商用密码内生安全保障系统成功挂网应用，解决了当前新能源领域因点多面广、设备离散等安全风险导致的突出问题；5）应用平台推广顺利，以橙讯为核心平台，形成了覆盖电子政务、公检法、金融、能源等重点行业的安全应用产品。数据安全监管趋势明确，相关订单高增确定性加强，卫士通作为中国网安旗下唯一上市公司，预计成为数据安全最受益标的，业绩迎来爆发期。1）数据安全成为互联网监管核心，数据安全与隐私计算有望显著受益。隐私计算受大数据融合应用和隐私保护的双重需求驱动，KPMG预计2023年其技术服务营收有望达100-200亿人民币的空间,长期将撬动千亿级的数据平台运营收入空间；2）除各类互联网厂商外，金融、能源、医疗等关保行业数据安全潜在空间巨大。金融、医疗及能源等关保行业数据天然具有商业价值、用户隐私，数据安全合规需求迫切；3）部分数据作为战略资源仍将强监管。卫士通的控股股东中国网安是公司实控人中电科集团根据国家安全战略发展需要重点打造的网络安全子集团，在支撑国家网安战略任务和赢得关键领域客户信任方面具有天然的优势，公司作为中国网安唯一的上市公司，具备真正稀缺的股东背景，有望受益于隐私安全需求快速释放。参考互联网应用软件、海外经验及订单收费特征，预计数据安全收费模式为按人数、按流量收费的SAAS模式。1）首单落地世纪华通，合同金额超预期且一次性确定三年服务期，反应数据安全合规需求迫切，卫士通保障盛趣公司建立并维持个人信息安全合规体系，服务期限为三年，合同总金额12000万元（含税），进展及金额超预期，2）参考海外SecuritySaaS公司，我们预计相关合作方可能参照海外saas服务模式，按照服务人数或流量进行收费，商业模式显著优于传统网安需求，数据安全订单体量及商业模式超预期。长效股权激励计划叠加管理层变更有望改善经营效率，现金流支撑净利润改善空间显著。公司新任管理层具备专业技术背景，股权激励计划有效期十年，授予的限制性股票所涉及的标的股票总量不超过公司股本总额的10%。首期激励对象为公司高管、公司和控股子公司对整体业绩和持续发展有直接影响的管理人员、核心技术人员和骨干员工约335人，占员工比例约15%，长效股权激励计划叠加管理层变更或将改善经营效率。 作为信创核心受益标的，根据年报披露，经营活动现金流净额达6.81亿元，随高毛利安全芯片、网安产品持续高增，费用率压降贡献净利润弹性巨大。公司围绕信创需求，已构建了覆盖芯片、模块、平台、整机和系统的全产品体系，如龙芯中科联合卫士通发布“龙芯安全模块及SDK”以及信创安全解决方案等，显著受益国产化产业趋势。维持“买入”评级。考虑公司行业安全新场景布局进展顺利，数据安全领域首单世纪华通订单金额、商业模式及进度超预期，我们上调2022/2023/2024年公司营业收入为39.70/51.80/66.31亿元，归母净利润为6.05/10.17/14.07亿元。2022年安全边际市值为600亿，2023、2025年潜在总市值或达1570.89、3195.93亿元，维持“买入”评级。风险提示：竞争加剧风险；政策力度不及预期风险；新领域布局缓慢风险；关键假设误差风险。