诺唯赞是国内生命科学上游解决方案领先供应商之一，业务覆盖分子试剂、POCT 试剂以及生物医药服务。公司2020年实现营业收入15.64亿元（+ 482.95%），常规业务3.75亿元（+ 39.7%），17-20年常规业务CAGR 达49.55%；公司掌握了核心蛋白平台开发技术，不断拓展业务版图，相关产品增速迅猛，未来有望实现持续快速增长。 蛋白开发共性平台铸就核心优势，多元化布局实现高增长。生命科学基础研究以及临床转化高度依赖功能性蛋白，公司经过10年研发积累，打造出能够用于商业化应用的蛋白开发平台，积累了上万种高性能酶组成的突变库，可在2周内筛得上百株高特异性兔抗，相较于传统技术实现大幅突破。核心底层开发技术和生产工艺为公司在科研服务、医疗诊断、CRO、疫苗等多个领域的业务拓展提供强有力的技术供给，未来产业布局有望持续加速。 生物试剂国产龙头，强产品力+高质量服务驱动市场份提升。生物试剂行业需求旺盛，伴随行业研发投入稳健增长，过去5年CAGR 达17%，公司是国内生物试剂龙头供应商，国产市占率第一，核心产品扩增效率、耐受性、合成能力等关键指标达到国际一流水平，营销网络铺设及售后服务行业领先，下游覆盖恒瑞医药、药明康德、华大基因等2600多家客户，未来有望在产品性能、渠道建设及品牌口碑加持下持续提升市占率。 核心原料自研自产塑造高壁垒，POCT 业务进入快车道。POCT 快速灵敏，操作简便，终端需求旺盛，2020年市场规模约140亿元；上游生物原料是POCT 价值中枢和核心壁垒，公司凭借技术平台优势实现核心原料自产（21H1抗原抗体等自产比例达96%），不断开发胃癌早筛G17、肾病检测anti-PLA2R 等稀缺指标，有望带动全产品线入院销售；同时积极布局微流控芯片等创新技术，有望为IVD 产线高速增长提供强劲动能。 生物医药业务或将达到百亿市场，有望成为下一业绩增长点。公司为新药研发提供从临床前抗体筛选到上市后效果检测的全流程CRO 服务以及核心原料供应，未来有望实现百亿规模；目前已在新冠中和抗体药物、生物疫苗两个领域率先突破，有望成为驱动公司业绩增长的又一核心动力。 盈利预测与估值：我们预计2021-2023年公司收入17.20、19.43、22.30亿元，同比增长9.97%、12.92%、14.80%，归母净利润6.47、8.11、9.49亿元，同比增长-21.28%、25.30%、17.14%，对应EPS 为1.62、2.03、2.37。目前公司股价对应2021年59倍PE。考虑到公司具有独家蛋白开发平台技术，未来有望持续维持高增长态势，结合可比公司估值分析，我们认为公司的合理估值区间为2022年60-65倍PE，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：新产品研发风险，政策变化风险，市场竞争加剧风险，销售增长测算不及预期风险，市场空间测算偏差风险，研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更 新不及时的风险。

事件： 2021年 10月 19日， 公司发布三季报， 2021年前三季度公司实现营业收入 193.92亿元，同比增长 20.72%；归母净利润 66.63亿元， 同比增长 24.23%，扣非归母净利润 65.44亿元，同比增长 24.30%。 Q3收入利润延续快速增长态势，整体符合我们预期。 公司 2021Q3实现营业收入66.13亿元，同比增长 20.25%；实现归母净利润 23.18元，同比增长 21.42%；实现扣非归母净利润 22.35元，同比增长 17.70%。国内医疗新基建需求持续旺盛，医院常规诊疗活动恢复常态，带动公司业绩实现快速稳定增长。 高效经营驱动盈利能力持续提升。 伴随着公司营业收入快速提升，摊薄效应越发明显，同时公司持续优化费用管理，效果显著， 2021Q1-Q3公司销售费用率14.66%，同比下降 2.94pp，管理费用率 12.75%，同比提升 0.01pp，财务费用率-0.44%，同比上升 0.07pp， 公司毛利率 65.60%，同比下降 1.24pp，主要系此前有关运费的会计政策以及汇率变动所致，净利率 34.37%，同比提升 0.98pp。 影像及 IVD 增速快速提升， 监护产线实现稳健增长。 2021年以来得益于国内防疫抗疫的坚定执行，国内医院机构常规治疗实现加速恢复，医院诊断及采购活动逐渐回归常态化，带动公司体外诊断及医学影像业务实现快速回升。 1、 影像产线去年同期受疫情影响较为显著，今年以来公司便携彩超等产品快速放量，我们预计Q1-Q3或将实现 30%以上增长； 2、 体外诊断产线， 公司生化、血球等产品线快速复苏，化学发光需求旺盛，在去年新冠检测高基数的影响下仍然保持良好增速，我们预计增速有望达到 25%左右； 3、 生命信息与支持业务产线因去年高高基数的影响，今年 Q3增速略有放缓，实现良性增长， 监护仪、呼吸机、输注泵等核心产品需求仍然旺盛。 分区域来看， 国内疫情整体好转，除偶发区域性性疫情以外，国内局势已然稳定，而部分海外市场仍然面临新冠疫情的负面影响，叠加去年大规模采购带来的基数，因此国内业绩增速更加亮眼，我们预计公司 Q1-Q3国内业务增速或达 40%以上。 持续加大研发投入，高端设备快速迭代。 公司高度注重自主创新，多年来始终保持近 10%的研发投入比， 2021Q1-Q3研发投入 17.9亿元，同比增长约 19%，研发投入占营收占比达 9.23%。 2021年三季度，公司先后推出多款创新医疗产品及解决方案，在生命信息与支持领域，推出了新平台手术床 HyBase V8（CE）、HyPort R80新吊桥 I 型（CE/CFDA）、 4K 数字化手术室（CFDA）、单孔穿刺器/汉森穿刺器（CE）、切口保护套（CE）；体外诊断领域推出了 MC-80全自动细胞形态学分析仪、 CL-8000i 全自动化学发光免疫分析仪、 BS-2800M 全自动生化分析仪；医学影像领域主要推出超声综合应用解决方案“昆仑 R7”、妇儿应用解决方案“女娲 R7”等一系列新产品。 丰富全面的产品组合以及行业领先的性能设备确保公司可以不断扩大全球份额，持续贡献业绩增量。 盈利预测与投资建议： 我们预计 2021-2023年公司收入 256.70、 310.50、 373.92亿元，同比增长 22.09%、 20.96%、 20.43%，归母净利润 81.99、 100.80、 122.68亿元，同比增长 23.15%、 22.94%、 21.70%，对应 EPS 为 6.74、 8.29、 10.09。 考虑到公司是国内医疗器械龙头企业， 海内外业务有望保持高增态势， 维持“买入”评级。 风险提示事件： 新产品研发风险，政策变化风险，行业竞争加剧风险等。

事件：公司公告 2021年中报， 实现营业收入 35.93亿元，同比增长 5.03%，归母净利润 9.63亿元，同比下降 13.99%，扣非净利润 8.80亿元，同比下降 13.92%。 业绩符合预期， 非疫情产品实现较快速的恢复性增长。 2021Q2单季度实现收入 19.31亿元，同比下降 4.86%，归母净利润 5.03亿元，同比下降 31.66%，扣非净利润 4.41亿元，同比下降 32.87%， 收入利润规模较 2021Q1有进一步扩大， 非疫情产品加速恢复快速增长趋势， 增速同比下降主要是由于 2020Q2疫情相关产品放量带来高基数。 考虑到高毛利率的疫情相关产品占比显著下降，公司毛利率 50.48%，同比下降 6.69pp，带来净利率 26.93%，同比下降 5.73pp， 公司通过严格可靠的成本管理手段与供应链体系，不断降本增效，整体净利率较往年有进一步的提升。 后疫情时期，呼吸治疗业务在结构性变化下继续保持 14%的稳健增长。 2021H1公司呼吸治疗业务板块实现收入 13.22亿元，同比增长 13.52%，其中呼吸机产品相较去年同期受疫情特殊需求影响的情况，同比下降明显， 制氧机产品国内外业务成长显著，同比增速超过 160%，雾化产品较去年同期销售业务增长显著，同比增速达 220%。 糖尿病业务加速放量， CGM 长期成长性可期。 2021H1公司糖尿病业务实现收入 2.05亿元，同比增长 130.15%， 放量显著。 2021年 5月收购凯立特获得国内领先动态血糖监测（CGM）产品， 考虑到 CGM 在欧美已逐渐普及但在国内市场渗透率较低， 成长空间广阔， 未来公司有望将指血血糖和 CGM 形成战略协同，奠定中长期成长基础。 消毒感控产品疫情后依然实现较好销售规模，康复和临床器械恢复增长。 2021H1公司感控产品实现收入 4.45亿元，同比下降 7.36%，主要是 2020年疫情期间需求旺盛带来高基数的影响。康复及临床器械中轮椅类产品销售持续恢复，同比增速超过 120%，针灸类产品同比增速超 23%，各类康复护理类产品销售同比均有较快成长。 长期来说，公司明确以呼吸、血糖及家用 POCT、消毒感控为三大核心赛道， 对家用类电子检测及体外诊断、康复及临床器械等基石业务保持稳健发展，同时积极布局急救、眼科、智能康复等孵化业务，综合竞争能力和整体抗风险能力有望持续提高。 盈利预测与估值： 根据中报我们调整了盈利预测， 预计 2021-2023年公司收入 68.42、80.38、 95.64亿元，同比增长 1.72%、 17.49%、 18.99%，归属母公司净利润 13.06、15.70、 19.09亿元，同比增长-25.74%、 20.18%、 21.57%，对应 EPS 为 1.30、 1.57、1.90。 目前公司股价对应 2021年 29倍 PE，考虑到公司常规产品加速恢复， 新兴业务成长性强， 新冠疫情后国内外品牌力快速提升， 维持“买入”评级。 风险提示： 产品推广不达预期风险， 疫情持续时间不确定风险。

事件：公司公告 2021年中报，实现营业收入 12.99亿元，同比增长 156.88%，归母净利润 3.91亿元，同比增长 203.15%，扣非净利润 3.82亿元，同比增长 205.94%。 国内疫情反复，新冠检测服务持续贡献增量业绩。 2021Q2单季度公司实现营业收入6.89亿元，同比增长 93.68%，归母净利润 2.19亿元，同比增长 100.54%，扣非净利润 2.19亿元，同比增长 104.18%， 延续了新冠疫情以来的高速增长，主要是国内新冠疫情在部分地区反复，带来新冠检测服务量持续保持高位。盈利能力上，公司综合毛利率 65.75%，同比下降 10.90pp，主要是毛利率较低的检测服务收入占比进一步提升导致， 此外， 新冠检测大幅提高公司整体收入规模，带来期间费用率 26.02%，同比下降 14.88%，带来净利率 31.61%，同比提升 2.31pp，盈利能力持续提升。 自产核酸检测产品销售加速恢复，共建核酸实验室政策利好下外购产品继续保持快速增长。 2021H1公司自产产品实现营业收入 3.64亿元，同比增长 64.28%， 其中 HPV系列产品同比增长 46.56%， STD 系列产品同比增长 88.26%， 耳聋和地贫检测产品同比增长 11.99%， 公司自产仪器耗材同比增长 434.98%；外购产品实现收入 8156万元，同比增长 95.64%， 我们预计主要是受国家大力加强核酸实验室建设的政策影响。长期来说，公司适时推出“凯普 B53核酸远程战略服务方案”，在感染、遗传缺陷、个体化用药、肿瘤基因检测及个性化用药指导等方面持续布局，有望借助本次全国核酸检测能力全面提升的契机持续强化公司市场竞争力。 新冠检测服务带动检验服务收入实现 252%的增长。 2021H1公司累计完成新冠核酸检测超 1500万人次，带动检验服务业务实现收入 8.53亿元，同比增长 251.98%，目前公司已有 22家（含香港）第三方医学实验室正式运营，另有 9家预计年内获得执业许可，多家计划新设，可以覆盖国内大部分地区检测需求；技术平台上， 公司已和领先的串联质谱品牌岛津、 AB 等开展重要战略合作，检验能力持续提升。 盈利预测与估值： 考虑到国内疫情反复下新冠检测服务有望持续超预期，我们上调了公司盈利预测， 预计 2021-2023年公司收入 24.72、 18.43、 22.31亿元，同比增长82.47%、 -25.44%、 21.07%，归母净利润 6.72、 5. 11、 6.40亿元，同比增长 85.37%、-23.98%、 25.17%，对应 EPS 为 2.86、 2.17、 2.72。目前公司股价对应 2022年 15倍 PE， 考虑新冠疫情对公司核酸检测产品和服务均带来较大发展机遇，非新冠业务有望持续快速增长， 长期市场影响力有望持续提升， 维持“买入”评级。 风险提示： 新产品研发风险，政策变化风险，市场竞争加剧风险，新冠疫情持续时间不确定风险。

事件：公司发布2021年半年报，2021年上半年实现营业收入5.70亿元，同比增长91.94%；实现归母净利润2.56亿元元，同比增长100.09%；实现扣非净利润2.11亿元，同比增长89.60%。 Q2业绩符合预期，Q3旺季有望延续高增长态势。2021年上半年公司实现营业收入5.70亿元，较2019H1复合增长47.4%；实现归母净利润2.56亿元元，较2019H1复合增长48.2%；实现扣非净利润2.11亿元，其中非经常损益对当期净利润的影响为4497万元，主要为理财产品收益增多。分季度看，二季度实现营收2.83亿元，同比增长46.68%；实现归母净利润1.18亿元，同比增长31.03%。三季度为传统暑期旺季，有望延续上半年的高增长态势，看好公司全年强劲增长。 核心产品角膜塑形镜保持快速增长，看好行业长期高景气。2021上半年公司角膜塑形镜实现营收3.25亿元，同比增加82.60%；毛利率为89.02%，同比下降2.76pp。若剔除渠道并表影响，我们测算单片角膜塑形镜的出厂价格较2020年约有8%-9%的提升，主要得益于高端系列Dream Vision的持续放量带来收入结构的优化。考虑到角膜塑形镜行业目前渗透率不到2%，未来有望在渗透率逐步提升下保持20%左右行业增速，新产品的不断推出也将推高平均单价，公司有望在量价齐升下持续保持快速增长。 护理产品快速放量，终端服务网络初具雏形。除角膜塑形镜之外的其他业务上半年亦有亮眼表现：护理产品实现收入9171万元，同比增长45.39%，毛利率51.57%（同比-3.50pp）；普通框架镜实现收入7905万元，同比增长65.90%，毛利率64.47%（同比+2.32%）；医疗服务实现收入6386万元，与2020年全年收入持平，毛利率为62.40%，预计今年全年有望实现翻倍增长。2021年上半年公司继续深化终端渠道布局，报告期内新增终端服务网点40余家，包括视光中心、门诊、诊所等，累计已建成约300家视光服务终端。新增的合作终端近100多家，目前已建立合作关系的终端总数超过1200家。此前公司发布定增预案，计划在安徽、江苏等重点省份新增眼视光服务终端1348个，眼视光综合服务能力有望得到进一步提升。我们认为，随着公司终端服务网络的日渐完整，与上游的眼视光器械有望形成更好的协同效应。 延续高水平盈利能力，费用端显著下降。2021H1公司期间费用率28.00%，同比下降6.94pp，主要系销售和管理费用率均较2020H1有所下降。其中销售费用率19.00%，下降2.87pp；管理费用率8.40%，下降4.77pp；财务费用率0.7%，上升0.7pp。我们认为销售和管理费用率的下降主要由于公司保持收入快速增长的同时生产销售效率提升所致。公司综合毛利率为76.49%（同比-2.19 pp），费用端的改善带动净利率提升3.80pp至44.90%。 盈利预测与投资建议：根据公司中报，我们对盈利预测进行小幅调整，预计2021-2023年公司营业收入为12.06、15.92和20.77亿元，同比增长38.51%、32.05%、30.41%；归母净利润为6.04、7.91和10.32亿元（调整前为6.04、7.87、10.33亿元），同比增长39.28%、31.05%、30.42%。考虑到公司所处行业景气度高，消费属性强，公司产品在国内渗透率低，竞争格局良好，未来有望持续保持快速增长，维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧风险，原材料供应商相对集中风险，产品市场推广不达预期风险。

事件：2021年 8月 2日，公司发布 2021年中报，2021年上半年公司实现营业收入 11.88亿元，同比增长 36.63%；归母净利润 6.20亿元，同比增长 40.74%；扣非归母净利润5.85亿元，同比增长 40.28%。 灌流产品持续高速放量，整体业绩表现良好。 2021年上半年公司实现营业收入 11.88亿元，同比增长 36.63%；归母净利润 6.20亿元，同比增长 40.74%；扣非归母净利润5.85亿元，同比增长 40.28%。分季度来看：公司 2021年二季度实现营业收入 6.09亿元，同比增长 24.16%；实现归母净利润 3.37亿元，同比增长 31.47%；实现扣非归母净利润 3.11亿元，同比增长 36.32%。公司单季度收入及利润均实现高速增长，主要是在疫情进入常态化防控阶段后，医院各科室诊疗活动如期恢复，公司相关灌流产品持续快速放量。 规模效应优势明显，盈利能力快速提升。 公司作为国内血液灌流领域的龙头供应商，伴随着公司营业收入的大幅提升，摊薄效应越发明显；与此同时，公司持续优化费用管理，增益效果显著， 2021H1销售费用率 18.5%，同比下降 1.21pp，管理费用率 3.9%，同比下降 5.39pp，主要系公司部分员工离职后，股权激励摊销费用冲减所致，财务费用率-1.2%，较去年末增长 0.55pp，基本保持稳定。 公司在不断扩大市场份额的同时，灌流产品始终保持较强的市场竞争力和盈利能力， 2021H1公司毛利率为 85.3%，与去年同期 85.6%基本持平；净利率达到 52.2%，较去年同期 50.51%提升 1.59pp。 肾病灌流需求旺盛， 业绩保持高增长态势。 尿毒症灌流治疗是公司目前的核心业务，2021H1，公司尿毒症领域系列产品实现销售收入 7.95亿元，同比增长 25.61%，占公司主营业务收入的比重为 66.98%。公司先后通过两次 RCT 试验证明了灌流的安全性和有效性，并与联合众惠保险推出透安保等 6类保险产品塑造全系列产品体系，我们认为，未来随着肾病灌流渗透率的持续提升以及患者使用频次的提高，尿毒症灌流产品将持续为公司贡献业绩增量。 人工肝增速超过 90%，有望成为高速增长的第二曲线。 2021H1，公司人工肝产品实现销售收入 1.19亿元，同比增长 90.97%，占公司主营业务收入的 10.01%。公司经过十余年研发沉淀，首创新型人工治疗模式，相较于血浆置换、血液灌流等治疗手段，人工肝治疗优势显著，标本兼治，目前已经被纳入《肝衰竭诊治指南》等多项治疗指南，市场认可度高，患者需求量大。我们认为，公司人工肝产品未来有望继续保持快速增长态势，铸就业绩增长的第二曲线。 学术推广持续发力，终端客户不断突破。 公司建立全方位、多层次的整体营销模式，以学术推广普及产品，启发市场需求。 2021H1公司累计展开推广活动 6200余场，产品已覆盖全国 5,900余家医院，其中肾病产品覆盖 5,800余家大中型医院，肝病产品已覆盖 1,200余家医院， 其中“一市一中心”肝病项目合作医院 191家。未来随着公司学术推广力度不断加大， 下游医院客户有望持续突破，灌流治疗渗透率有望继续提升。 脓毒症灌流产品获批，有望成为公司第三大业绩驱动力。 脓毒症发病率高，病死率高，是重症监护病房(ICU) 患者的首要死因， 根据公司公告， 发达国家近 10年脓毒症发生率 437/10万，病死率 17%；国内 ICU 患者中脓毒症的发病率为 20.6%，病死率为 35.5%； 公司细胞因子吸附柱是国内首个专用于降低脓毒症患者细胞因子水平的产品，拓宽了公司产品治疗领域，为脓毒症患者提供了新的治疗手段。 参照海外发病率，我们预计脓毒症灌流远期空间有望达到百亿市场。 盈利预测与投资建议： 根据中报数据，我们微调盈利预测， 预计 2021-2023年公司收入 26.72、 36.48、 50.19亿元，同比增长 36.97%、 36.52%、 37.59%；归母净利润 11.73、15.87、 21.68亿元（调整前 11.54、 15.64、 21.36亿元），同比增长 34.10%、 35.22%、36.61%；对应 EPS 为 1.47、 1.99、 2.71元。 考虑到公司是国内血液灌流龙头企业，肾病、肝病渗透率的不断提升有望为公司带来持续业绩增量，维持买入评级。 风险提示事件： 产品结构单一风险；市场竞争风险； 市场空间测算偏差风险；研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

拱东医疗是国内高分子医疗耗材领域龙头企业之一，35年来深耕医用耗材领域，在模具开发、设计等方面竞争优势显著，产品覆盖真空采血管、实验检测耗材、体液采集、医用护理、药包材等领域。公司现有采血管产能5亿支，实验检测及其他项目产能7500吨，募投项目落地有望实现产能翻倍，为公司业绩的高增长提供充足保障。 模具设计+质量控制+生产效率构筑公司核心壁垒。模具是医疗耗材产品的核心技术支撑，模具生产的核心在于结构设计和精密加工的全过程管控，企业需要长期实践和大规模生产才能掌握。公司经过30多年积累，拥有行业领先的加工工艺和设计能力：1、使用寿命、制造精度等模具性能达到国际领先水平，拥有800万模次寿命和“一丝一米”制造精度。2、多腔叠层注塑+自动化生产线，生产效率行业领先，叠层注塑技术可以降低30%生产成本。 IVD市场扩容+国产替代加速，定制化耗材迎来爆发期。封闭IVD体系依赖定制化耗材以匹配设备，耗材供应商需与IVD企业前期共同培育产品。公司是国内少有的拥有定制开发能力的供应商，在定制IVD领域率先布局，已经迎来订单收获期，为未来的高速增长提供确定性。国内IVD市场维持15%的稳健增长，IVD国产替代不断加速，公司有望凭借产品和技术优势持续实现全球高端客户突破，不断发掘现有客户需求，率先抢占广阔蓝海市场。 药包材+药品联合审评，有望带动中长期持续快速增长。药包材需与药品一并审评，下游客户黏性较高，公司在药包材领域重点布局，正处于客户培育、项目储备阶段，未来有望复制IVD定制盈利模式，成为公司新的业务增长点。 真空采血管国产龙头，集采政策下有望提升市场份额。公司是国内领先的规模化真空采血管供应商，成本优势显著，2020年市占率约11.8%；带量采购政策或将加速行业集中，公司作为行业龙头有望持续受益。 盈利预测与估值：我们预计2021-2023年公司收入9.98、13.10、17.10亿元，同比增长20.32%、31.25%、30.56%，归母净利润3.04、4.03、5.31亿元，同比增长34.59%、32.69%、31.84%，对应EPS为2.71、3.60、4.75。目前公司股价对应2021年40倍PE，考虑到公司是国内稀缺的定制IVD行业龙头，未来三年有望持续快速增长，结合可比公司估值分析，我们认为公司的合理估值区间为2022年40-45倍PE，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：新产品研发风险，政策变化风险，市场竞争加剧风险，销售增长测算不及预期风险，市场空间测算偏差风险，研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

事件：公司公告拟使用自有资金 3.43亿元购买参股子公司水木天蓬 49.8769%的股权，其中公司实控人、董事兼总经理徐农拟出资 4809.42万元获得水木天蓬 7.0006%的股权。 本次交易完成后，公司将持有水木天蓬 51.8154%股权，水木天蓬将成为公司的控股子公司。 发挥协同效应，进一步延伸产业链。 水木天蓬专注于超声外科手术设备及耗材研发、生产和销售，在超声手术器械领域已有十余年的研发及产业化经验，是国内超声能量手术工具的领导者，其主要产品超声骨刀系统、超声吸引系统和超声止血刀系统涉及骨科、脊柱外科、神经外科、整形外科、手足外科和肝胆外科等多项医疗治疗领域，其中超声骨组织手术设备在中国、欧盟和美国均已获得上市许可， 超声骨刀系列产品的各项技术指标都优于国际国内同类品牌，已进入北京、上海、广东、江苏、浙江、陕西等二十多个省市的三甲医院。 水木天蓬与公司存在很强的业务协同，我们认为本次收购是暨此前购买英途康股权之后公司扩张经营边界、延伸产业链的又一次积极布局，对公司战略发展具有积极重大意义，彰显了公司提升综合实力的信心与决心。 十二省联盟创伤带量采购方案好于预期， 后续国采或进一步促进公司收入提高。 5月 22日，河北省医保局公布《豫晋赣鄂渝黔滇桂宁青湘冀骨科创伤类医用耗材联合带量采购文件》， 对十二省联盟的创伤带量采购方案进行了公示。 从拟中选规则来看，价格降幅大于 50%即可大概率中标，好于市场预期。考虑到十二省联盟总体采购量比较大，此次“小国采”或对后续骨科耗材国采起到一定示范作用。 根据我们此前的深度报告《疗法创新无旁骛，静待花开终有时》测算， 即使脊柱类产品平均售价下降 55%，也仅在少数几种情形下对公司销售收入有微弱负面影响，我们认为，政策偏温和的情形之下， 后续国采或将给公司收入带来积极影响。 盈利预测与估值： 我们预计 2021-2023年公司收入 5.44、 7.33、 9.85亿元，同比增长 39.32%、 34.67%、 34.40%，归属母公司净利润 1.67、 2.28、 3.10亿元，同比增长 40.94%、 36.63%、 35.90%，对应 EPS 为 0.81、 1. 11、 1.51。 目前公司股价对应 2021年 46倍 PE， 考虑脊柱植入耗材赛道成长性良好，公司脊柱产品研发实力领先，核心竞争力突出，有望同时受益进口替代和市场集中度提升过程，维持“买入”评级。 风险提示： 政策变动风险，产品质量及潜在责任风险，创伤类产品长期研发及市场开拓不达预期的风险，公开资料信息滞后或更新不及时风险， 带量采购对收入的影响超出预期等风险。

核心观点：化学发光行业持续保持15%左右的高景气度，新产业是国内化学发光龙头企业之一，装机量国产第一，随着高速设备X8快速铺向市场、海外中大型客户群不断突破，我们预计未来三年公司有望保持30%左右的增长。 化学发光行业方兴未艾，流水线战略已成下一竞争点。免疫诊断是体外诊断里份额最大的细分，化学发光则是免疫诊断里最先进确定的赛道，2020年国内化学发光市场规模约310亿元，同比增长约12%，国产化率逐年提升，进口替代正当时，其中生化免疫流水线因其高效、自动化程度高等优势有望成为检验科首选设备，国内流水线市场起步晚，仍处于跑马圈地的阶段，2019年国内流水线总装机约1900条，近几年基本保持每年400-500条的装机增量，潜在装机量有望达到近10000条，95+%被外企占据，国产领先企业安图、迈瑞、新产业等于2018-2019年也陆续推出流水线产品，有望占据先发优势。 X系列新产品+海外渠道突破，单产提高下公司业绩有望保持30%左右增长。1、升级版X系列产品有望保持公司高端医院市场竞争力，流水线战略有望进一步扩大市场份额。截止2020年公司国内装机总量超过8100台，新推出的全球最快600速化学发光分析仪X8，有效满足高端三甲医院对于检测量和检测速度的要求；同时与赛默飞、日立强强联手，打造全实验室自动化流水线系统，进一步提升高端市场竞争力；2、新冠疫情下公司实现海外中高端客户群突破，有望带动常规项目海外快速上量。截止2020年公司国外装机超过7,900台，在新冠考验下获得海外市场认可，品牌知名度不断提升，中大型医疗客户快速突破，有望带动非新冠产品在海外市场快速上量。我们测算出2020年公司国内化学发光单产约14万/台/年，国外单产约9万/台/年，随着高速设备X8快速铺向市场、全自动流水线持续放量，海外中大型客户群不断突破，公司单产有望加速提升，我们预计2021-2023年公司收入有望保持近30%增长。 盈利预测与估值：我们预计2021-2023年公司收入28.49、37.04、47.84亿元，同比增长29.79%、30.01%、29.17%，归母净利润11.50、16.10、21.08亿元，同比增长22.44%、39.99%、30.97%，对应EPS为1.47、2.05、2.69。目前公司股价对应2021年54倍PE，考虑到公司在化学发光领域深耕多年，装机量国产第一，且是诊断行业少有的实现海外业务突破的企业，未来三年有望持续快速增长，我们认为公司的合理估值区间为2021年60-65倍PE，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：新产品研发风险，政策变化风险，市场竞争加剧风险等。

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事件：公司公告2021年一季报，实现营业收入28.68亿元，同比增长87.13%，归母净利润3.39亿元，同比增长4989.85%，扣非净利润3.31亿元，同比增长15354.74%。 新冠持续贡献增量，产品+常规ICL实现较快速增长。2021Q1随着国内新冠肺炎疫情得到控制，医疗机构诊疗秩序恢复如常，公司实现了较快速的业绩增长，业绩落在业绩预告近上限，主要是新冠核酸检测服务受春节返乡新冠疫情防控的政策影响继续贡献增量（2021Q1预计新冠检测量约2500万人份），同时产品和常规ICL业务实现了较快速的恢复性增长。盈利能力上，由于高毛利的服务业务占比较往年有明显提升，公司综合毛利率38.02%，同比提高9.04pp，费用端因为收入规模大幅提升，整体期间费用率20.24%，同比下降4.50pp，带来净利率14.38%，同比提升12.47pp（比2020年底提升4.33pp），盈利能力持续提升。 ICL服务业务进入盈利能力快速提升阶段，2020年拐点已现。根据2020年年报，公司38家综合实验室中已有34家实现盈利，ICL服务业务净利率水平有望较往年有显著提升，此外公司持续推进特检业务，围绕着肿瘤、妇幼、慢病、感染、病理等学科，2020年剔除新冠检测后特检占比超过35%，20家共建精准中心已有7家实现盈利，在盈利能力和经营质量上都呈现加速向上的趋势，2021年我们预计有望继续延续。 自产产品集中在质谱、病理等高端产品，有望提升产品业务利润率水平，同时进一步促进ICL特检业务的拓展。公司自产产品主要集中在液相质谱、核酸质谱（国内首台获批的临床通用型核酸质谱）和病理、分子诊断等高端领域，利润率水平高于代理产品，公司有望通过引入海外先进诊断技术并在国内产业化的方式，进一步带来相关检测项目在国内临床的渗透率，从而带动公司ICL特检业务的发展。 盈利预测与估值：我们预计公司2021-2023年公司收入125.09、130.31、146.79亿元，同比增长17.46%、4.17%、12.65%，归母净利润13.16、13.04、13.79亿元，同比增长63.95%、-0.93%、5.70%，对应EPS为2.12、2.10、2.22，目前公司股价对应2021年18倍PE，考虑到公司实验室经营趋势向好，自产产品加速放量，综合服务竞争能力持续提升，维持“买入”评级。 风险提示：实验室盈利时间不确定风险，产品开发风险，应收账款管理风险，新冠疫情持续时间不确定风险。

事件：公司公告2020年年报，实现营业收入106.49亿元，同比增长25.98%，归母净利润8.03亿元，同比增长131.20%，扣非净利润7.40亿元，同比增长171.97%。 业绩超预期，新冠疫情推动下实验室业务全面提速。2020年公司整体受益疫情实现较快速的增长，全年业绩落在业绩预告上限，超市场预期，其中Q4单季度公司实现营业收入31.77亿元，同比增长41.62%，归母净利润-9642万元，扣非净利润-1.04亿元，主要是公司计提商誉减值4.5亿元，剔除商誉减值影响，单季度扣非净利润增速161%，全年扣非净利润增速164%，业绩表现靓丽，主要是新冠核酸检测服务贡献较大增量，实验室业务全面提速。 38家实验室中34家实现盈利，ICL净利率达18%，特检占比超过35%。2020年公司诊断服务业务实现收入50.82亿元，同比增长61.99%，其中ICL检验服务总收入48.2亿元，同比增长62.31%，51%收入来自二级及以上医院，新增13家盈利实验室，公司38家综合实验室中已有34家实现盈利，实验室合并口径利润9.14亿元，同比增长387.71%，新冠检测贡献较大，全年完成2500+万例检测。与此同时，公司持续推进特检业务，围绕着肿瘤、妇幼、慢病、感染、病理等学科，2020年剔除新冠检测后特检占比超过35%，20家共建精准中心已有7家实现盈利。 自产产品进入放量阶段，带动产品业务加速恢复。 2020年公司产品业务实现收入60.32亿元，同比增长10.17%，其中自产产品在液相质谱、核酸质谱（国内首台获批的临床通用型核酸质谱）和病理、分子诊断多点开花，2020年新增2个III类证书、4个II类证和16个I类证书，借助公司多年积累的深厚渠道网络，实现收入3.76亿元，同比增长214.54%，带动公司产品业务快速从疫情影响中恢复。 盈利预测与估值：我们预计公司2021-2023年公司收入125.09、130.31、146.79亿元，同比增长17.46%、4.17%、12.65%，归母净利润13.16、13.03、13.78亿元，同比增长63.86%、-0.98%、5.74%，对应EPS为2.12、2.10、2.22，目前公司股价对应2021年16倍PE，考虑到公司实验室经营趋势向好，自产产品加速放量，综合服务竞争能力持续提升，维持“买入”评级。 风险提示：实验室盈利时间不确定风险，产品开发风险，应收账款管理风险，新冠疫情持续时间不确定风险。

事件：公司公告2021年一季度业绩预告，预计实现归母净利润1.47-1.61亿元，同比增长50-65%，扣非净利润1.36-1.50亿元，同比增长43-58%。 业绩符合预期，新冠抗原检测需求上升，常规业务提速。根据业绩预告取中值，2021Q1公司归母净利润增速约58%，扣非净利润增速约51%，继续延续了2020年的快速增长，其中海外市场新冠检测需求由抗体检测向抗原检测转移，且开始向家庭自检方向倾斜，检测产品需求持续提升；公司常规产品在国内外疫情缓解下进一步恢复销售，国内外均实现了稳步增长。 新冠产品系列化、常态化，有望持续贡献收益。公司新冠产品包括新冠抗体、抗原检测试剂盒，在海外疫情持续下，公司抗原产品需求持续旺盛，目前已成为公司新冠业务的新驱动力，并于2021年4月获得德国BfArM自测清单，可以用于德国居民家庭自测，产品需求有望进一步提升，同时在研的新冠中和抗体检测主要应用于新冠疫苗注射后检测是否产生效果以及评估疫苗有效性的持续时间，未来有望进一步丰富公司新冠产品线，持续贡献业绩增量。 长期来说，多个战略新品带来持续成长性。公司化学发光平台项目持续丰富，特色新产品血栓六项有望提升公司化学发光业务在高等级医院的市场份额；分子诊断领域，万孚倍特的全自动核酸分析系统已经获批，配套的血流感染试剂盒已处于报证阶段，呼吸道多重病原体检测试剂盒也已完成初步开发；万孚卡蒂斯的试剂生产车间已竣工；与百时美施贵宝共同推动MSI检测作为肿瘤的伴随诊断注册已经启动，带来长期成长空间。 盈利预测与估值：我们预计2021-2023年公司收入35.28、40.97、50.82亿元，同比增长25.52%、16.12%、24.04%，归母净利润8.40、10.52、13.69亿元，同比增长32.51%、25.14%、30.20%，对应EPS为2.45、3.07、4.00。目前公司股价对应2021年31倍PE，考虑到公司是国内POCT龙头，短期业绩受益疫情快速增长，长期在新产品驱动下有望保持高成长性，维持“买入”评级。 风险提示：新产品研发、注册及认证风险，政策变化风险，汇率变动风险，新冠疫情变化风险。

健帆生物是国内血液灌流龙头，深护城河助力业绩快速增长。公司深耕血液灌流领域多年，主要产品为一次性使用血液灌流器，在强产品力及学术推广能力助力下保持着亮眼业绩，2016-2020年营收、归母净利润CAGR分别超过38%、44%。在近二十年推广下，公司血液灌流技术和产品临床认可度逐渐提高，目前已覆盖全国5800余家二级及以上医院。公司发展战略清晰，短中期在肾病领域持续提高渗透率与治疗频率，肝病领域推动DPMAS技术普及，中长期一方面发展透析、肾科药品业务，丰富产品种类；另一方面围绕血液净化领域往危重症等科室延伸，有望不断打开成长天花板。公司股权激励考核目标逐次提高，彰显持续高质量发展信心。 肾病灌流领域：空间大，增速快，临床认可提升下有望持续放量。血液灌流是尿毒症治疗的重要手段之一，血透人数增长、渗透率提升及使用频次提高三因素驱动下行业有望维持快速增长。我们测算1次/月的灌流频率对应2025年55亿元的潜在规模，2020-2025年CAGR可达30%，若使用频次进一步提高，则潜在市场规模有望大幅提升。健帆作为行业龙头在市场规模和技术路径上占国内主导，市场地位较为稳固。公司肾病灌流产品通过两次RCT研究证实了安全性和有效性，临床认可度逐渐提升，有望持续放量。 重症肝病领域：领域：DPMAS标本兼治，或成为下一个增长点标本兼治，或成为下一个增长点。人工肝是目前肝衰竭临床治疗的主要手段，公司首创的DPMAS新型人工肝治疗模式具有标本兼治的疗效，且纳入了中华医学会指南，有望广泛应用于肝衰竭治疗。我们测算公司DPMAS产品潜在规模达14亿元，目前渗透率仅为11%。公司通过“一市一中心”项目推动DPMAS技术的普及运用，DPMAS产品有望成为下一个增长点。 深护城河助力持续成长，由肾病、肝病向危重症等科室延伸，不断打开成长天花板。强产品力与学术推广能力是公司核心竞争力，公司产品符合我国医疗水平，与同类相比具有较高性价比，学术推广能力强，营销模式较难复制。 深护城河助力下，公司在拓展肾病、肝病领域的同时，持续开发危重症、脓毒血症等新增长点，有望不断打开成长天花板。 盈利预测：我们预计公司2021-2023年收入26.64、36.58、50.46亿元，同比增长36.6%、37.3%、38.0；归母净利润11.72、16. 13、22.31亿元，同比增长34.0%、37.6%、38.3%；对应EPS为1.47、2.02、2.79元。考虑公司是血液灌流龙头，在空间大、增速快、临床认可逐渐提升的肾病领域持续放量，重症肝病领域有望成为下一个增长点，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：产品结构单一风险；市场竞争风险；市场规模测算不准确风险；研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的情况

事件：公司公告公司公告2020年年报，实现营业收入3.78亿元，同比增长18.66%，归母净利润归母净利润1.44亿元，同比增长44.06%，扣非净利润1.28亿元，同比增长亿元，同比增长35.82%；同时公告利润分配预案：每10股派现金10.51元。 业绩符合预期，四季度。进一步恢复增长。2020Q4单季度公司实现营业收入1.23亿元，同比增长31.88%，归母净利润5804.94万元，同比增长94.67%，业绩增速较第三季度进一步加速，主要系产品销售进一步恢复增长以及院外客户在第四季度集中完成全年未完成订单所致。总体来看，公司2020年业绩相比前三季度进一步恢复，短期疫情扰动不改长期快速发展趋势。公司2020年综合毛利率73.63%，同比下降0.08pp，主要是会计准则变更，将原销售费用（物流费用和装机费用）437.06万元调整至主营业务成本所致，费用率26.39%，同比下降5.70pp，主要系销售费用同比下降所致，净利率37.97%，同比增加6.96pp。 磁刺激类、电生理类产品，保持较快增速，“磁电联合”推广成效初显，电刺激、耗材及配件保持稳定增长。公司磁刺激产品自上市销售以来保持着较快的收入增速，2020年实现营收1.01亿元，同比增长46.32%，收入占比从2016年的1.50%快速提高到2020年的26.68%，其中盆底磁刺激产品2020年销量翻倍，公司在盆底康复市场的“磁电联合”方案推广取得较好效果；电生理类产品实现营收4945.03万元，同比增长47.62%，主要系2020年公司推出新产品“新生儿脑电测量系统”以及生物反馈仪产品销量增长所致；电刺激类产品实现营收1.55亿元，同比增长6.90%，耗材及配件实现营收5755.43万元，同比增长5.94%，保持平稳增速。疫情常态化下，随着院内外客户订单逐步恢复，公司中长期有望延续快速增长态势。 持续的研发投入带来产品管线不断丰富，康复机器人研发上市顺利进行带来增长新动能。公司持续进行研发投入，2020年研发费用3428.74万元，同比增长25.21%，占营收比重达到9.06%。公司通过不断的自主研发来丰富产品管线，在产品迭代及新品上市方面取得积极成果。电刺激领域，MyOyx系列生物刺激反馈仪在盆底院内市场上市，完成对SA9800和MyoTrac的迭代，盆底业务成功完成从代理转向完全自主的过渡；磁刺激领域，Mageruomate随动定位辅助机器人成功上市，提升了经颅磁产品竞争力；康复机器人进展顺利，目前外骨骼机器人已经开始产品转化，进展最快的X-walk系列康复减重步行训练车、康复步行训练机器人顺利完成注册检测，并已提交注册进入技术审评阶段。 盈利预测与投资建议：考虑股权激励摊销费用影响，我们预计2021-2023年公司收入4.99、6.61和8.82亿元，同比增长31.8%、32.6%、33.3%，归母净利润1.55、2.34和3.35亿元，同比增长7.8%、50.9%、43.6%，对应EPS为2.26、3.42、4.91元。目前公司股价对应2021年36倍PE，考虑公司是盆底康复龙头之一，凭借磁电联合有望持续扩大领先优势，同时在精神、神经康复等细分领域多点布局，有望长期受益国内持续增加的康复需求，维持“买入”评级。 风险提示事件：研发失败风险，政策风险，市场竞争风险，市场规模测算不准确风险，研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的情况