深耕磁性元件多年，新能源市场拉动营收快速增长。公司主营磁性元件、开关电源两大业务，大力拓展新能源磁性元件市场， 汽车电子、光伏、充电桩等下游新能源市场需求旺盛，驱动公司营收快速增长， 21全年、22Q1-3实现营收 16.5亿元、 19.8亿元，同增 29%、 69%。盈利能力方面， 22Q2铜等原材料价格下降带来成本端改善，叠加规模效应和自动化改进驱动毛利率提升，公司盈利能力有望稳步回升。 聚焦新能源领域磁性元件， 技术研发、产能扩张、客户拓展并行发力。 据我们测算，汽车电子、光伏储能、充电桩领域磁性元件市场规模至 2025年将分别有望达到 400、 100、 60亿元， 21-25年市场规模 CAGR 为 30%、22%、 19%。 公司发力新能源领域磁性元件，有望带动业绩持续增长。 1）技术研发： 公司研发项目聚焦新能源领域磁性元件，与客户合作研发进展顺利。 2）产能扩张： 贴近大客户所在地设立生产基地， 积极募资扩充新能源领域磁性元件产能。 3）客户拓展： 新能源领域客户拓展顺利， 成功积累了大众、比亚迪、蔚小理等新能源汽车领域，阳光、锦浪、上能电器等光伏领域，盛弘、英飞源等充电桩领域的头部客户资源。 与海光电子强强联合，产品结构&客户协同效应凸显。 22Q3公司实现直接持有国内磁性元件厂商海光电子 64.25%股权，并取得海光电子控制权，未来公司有望与海光电子实现多方面协同，进一步巩固磁性元件国内龙头地位。 1）产品结构协同： 海光电子下游覆盖新能源、高端工业、通信多领域，并购完成后，公司将巩固其在新能源领域的强势地位，同时实现在通信领域的进一步延伸。 2）客户协同： 公司海外市场和客户资源优势显著，出口销售比例超过 50%，主要客户包括 TTI、台达电子、群光电能、纬创、 SolarEdge 等，海光电子销售集中在国内市场，下游客户包括华为、阳光电源、锦浪科技、比亚迪、威迈斯、工业富联、特来电等知名企业。 3）改善融资： 海光电子长期产能紧缺，原因为其股东投入、融资能力有限，可立克完成收购后有望改善其融资能力。 盈利预测与投资评级： 新能源车、 光伏储能、充电桩等领域需求强劲打开增长天花板，公司并购海光电子强强联合，成长确定性增强。 基于此，我们预测公司 22-24年度归母净利润为 1.5/4.0/5.6亿元，当前市值对应PE 分别为 50.7/19.4/13.7倍，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示： 下游市场需求不及预期；行业竞争加剧；原材料价格上涨； 投资损益波动风险。

事件：公司发布 2022年三季报。 PECVD 快速放量， Q3收入端实现快速增长2022Q1-Q3公司实现营业收入 9.92亿元，同比+165.19%；其中 Q3营业收入为 4.68亿元，同比+79.19%，环比+12.66%，位于业绩预告偏上限，符合市场预期，收入同环比持续提升主要系国内半导体行业设备需求不断增加，同时公司订单充足，设备加速交付。 分业务看， PEVCD 仍是营收的主要构成部分， 2022Q1-Q3实现收入 8.88亿元，同比增长 175.17%，略高于整体营收增速，占营收比重 89.52%， 而 ALD&SACVD 加速验证，逐步进入放量阶段，报告期内也贡献了一定的收入体量。 截至 2022Q3末，公司合同负债和存货分别达到 9.22和 20.90亿元，分别较 2021Q3末增长107.19%和 113.63%。 考虑到合同负债基本为预收款项，我们判断公司在手订单实现大幅提升，在手订单充足。 进一步拆分存货构成，以 2022H1数据为例，发出商品 9.31亿元，占存货比重 59.56%，大部分为未确认商品，随着后续订单加速确认收入， 2023年全年业绩有望延续高速增长。 Q3毛利率创历史新高， 高研发投入影响扣非净利率水平2022Q1-Q3公司实现归母净利润 2.37亿元，同比+309.73%；实现扣非后归母净利润 1.12亿元，同比扭亏为盈，利润端符合预期。分季度看，2022Q3实现归母净利润 1.29亿元，同比+65.87%，实现扣非后归母净利润0.63亿元，同比+40.40%， Q3销售净利率和扣非后归母净利率分别为27.36%、 13.37%，分别同比-2.32、 -3.69pct，盈利水平略有下降。 1）毛利端： 2022Q3公司销售毛利率为 50.07%，创单季度毛利率新高，同比+1.08pct。 我们推测背后的原因：产品技术不断成熟，公司议价能力有所提升，平均单价同比有一定上涨；公司的产品开始进入先进制程设备市场，先进制程设备的市场价格较高，进而提高了毛利率；规模效应显现，平均成本也有所降低。 2）费用端： 2022Q3公司期间费用率为 37.39%，同比+7.27pct，期间费用率的提升影响了单季度盈利水平表现，其中销售、管理、研发、财务费用率分别同比+0.76、 +0.97、 +3.36、 +2.18pct，研发费用率提升明显主要系研发投入加大， Q3研发费用达到 1.03亿元，财务费用率提升主要系 2021年同期存在一定的利息收入。 美国制裁加速设备国产化， 薄膜沉积设备产品线不断丰富打开成长空间美国对中国半导体产业制裁升级，对 128层及以上 NAND 芯片、18nm及以下 DRAM 相关设备进一步管控。公司存储客户占比小于逻辑客户，且短期存储扩产影响较小。中长期来看，随着美国对中国半导体产业持续打压，会加速半导体产业自主可控，尤其加速设备环节的进口替代。作为薄膜沉积设备国产领军者， 公司在稳固 PECVD 市场竞争力的同时，SACVD&ALD 也持续取得产业化突破，成长空间不断打开。 1） PECVD：公司核心产品，在国内市占率依然较低， 2021年不到 6%。 公司 PECVD 已全面覆盖逻辑、 DRAM 存储、 FLASH 闪存各技术节点通用介质薄膜，并在 14nm 及 10nm 以下制程积极配合客户产业验证，随着客户验证顺利推进，有望延续高速增长； 2） SACVD： 适用于 45-10nm 沟槽填充，先进制程下渗透率存在提升趋势，公司产品体系不断完善， 2020年以来客户验证机台快速增加， 有望进入放量阶段； 3）ALD： 膜厚精准可控&台阶覆盖率极高，技术优势突出，公司率先实现 PE-ALD 产业化，同时布局 ThermalALD， IPO 募投项目将助力大规模产业化进程。 盈利预测与投资评级： 考虑到公司在手订单饱满、设备加速交付，我们上调 2022-2024年公司营业收入预测分别为 15.21、 22.33和 30.87亿元（原值 12.64、 18.61和 25.78亿元），当前市值对应动态 PS 分别为 22、15和 11倍。公司成长性较为突出，维持“买入”评级。 风险提示： 晶圆厂资本开支不及预期、 Demo 机台无法实现最终销售等。

事件：公司发布 2022年三季报 三季报业绩符合预期，持续高投入研发。 22Q1-3，公司实现营收 79.0亿元， yoy+11%，归母净利润 2.0亿元， yoy+8%，其中， 22Q3实现营收30.3亿元， yoy+31%，归母净利润 1.0亿元， yoy+11%。 受益车载光学业务高增长，公司 22Q3毛利率达到 12.4%， yoy+2.6pct。 同时公司持续加大研发投入， 22Q1-3研发费用为 3.0亿元， yoy+93%。 车载镜头及模组业务迎持续高速增长。 受益蔚来、 T 等客户的需求放量，22Q1-3公司车载镜头及模组营收同增 718%，带动光学业务营收同增38%。客户方面，公司与 Mobileye、 Nvidia、地平线、华为等智能驾驶方案平台商开展合作，在 Valeo、 Conti、 Aptiv、 ZF、 Magna 等汽车电子厂商的市占率持续提升，并实现向特斯拉、蔚来、比亚迪、吉利等终端车厂供货规模的扩大，与蔚来合作的 8M ADAS 影像模组已顺利量产出货。产能方面，公司年产 2400万颗智能汽车光学镜头及 600万颗影像模组产业化项目正在加速建设，并计划于 2025年底前形成车载镜头和影像模组各 5000万颗的生产能力，伴随产能快速扩充，公司未来有望深度受益自动驾驶趋势下的车载摄像头需求增长。 布局中控屏、激光雷达、 HUD，卡位车载光学平台型公司。 公司调整触控显示产业布局，将发展重点向智能汽车等领域倾斜， 车载中控屏配套项目进展顺利，并深入布局激光雷达、 HUD、车载照明等车载光学领域，基于公司在车载摄像头领域积累的技术及客户资源，公司卡位车载光学平台型公司，有望迎来车载光学全领域业务的高速增长。 盈利预测与投资评级： 公司作为国内领先的车载镜头和模组厂商，布局模造玻璃-镜头-模组全产业链，有望充分受益车载摄像头市场的快速增长。我们维持公司的盈利预测， 2022-2024年归母净利润为 3.09/5.06/7.58亿元，当前市值对应 PE 分别为 47/29/19倍，维持“买入”评级。 风险提示： 自动驾驶渗透率不及预期；光学镜头出货不及预期；毛利率下滑风险。

三季报业绩符合预期，毛利率改善显著。 22Q1-3，公司实现营收 32.6亿元， yoy+26%，归母净利润 4.9亿元， yoy+49%，其中， 22Q3实现营收10.9亿元， yoy+19%，归母净利润 1.9亿元， yoy+53%。 22Q3部分地区限电导致公司化成箔产能受限，公司选择性降低了低毛利率消费类电容的接单，导致季度营收减少，但毛利率环比显著改善+3.6pct，达到29.1%，随着电费价格的优化和大宗商品价格的下降，公司盈利能力有望持续提升。 铝电解电容：龙头地位稳固，受益新能源市场强劲需求。 公司大型铝电解电容（螺旋式+牛角式）全球产出第一地位稳固，受益光伏及储能、充电桩等市场高景气，公司铝电解电容营收持续高增长， 同时实现MLPC、固液混合等小型铝电解电容的稳步扩张。未来伴随扩产项目的持续推进， 铝电解电容有望保持稳步增长。 薄膜电容：新能源重点客户导入顺利，迎来加速增长拐点。 公司薄膜电容产品已完成新能源、电动汽车等领域重点客户的认定，开启批量销售，新能源用、车载用薄膜电容及金属化膜持续扩产， 伴随市场开拓、产能扩建有序进行，公司薄膜电容业务迎来加速增长拐点，且未来公司有望受益规模效应提升议价能力，实现薄膜电容业务毛利率的显著提升。 超级电容： 储能、电网调频等领域多点开花。 公司立足智能表、电网等成熟市场的同时，在港口机械、采掘装备、电网调频、油改电、储能、电动大巴等领域深入布局， 未来，储能、电网调频等市场潜力较大， 公司已实现电网调频项目落地， 超级电容业务未来可期。 盈利预测与投资评级： 由于公司营收增长稳健、 费用管控持续优化， 我们维持公司的盈利预测， 2022-2024年归母净利润为 6.72/9.06/12.22亿元，当前市值对应 PE 分别为 34/26/19倍， 维持“买入”评级。 风险提示： 薄膜电容客户导入不及预期；超级电容客户开拓不及预期； 芯片缺货、疫情等因素影响下游市场需求。

事件：公司发布2022前三季度业绩报告三季报拐点强劲，大客户旺季动力足：公司22年前三季度营收11.3亿元，同比增长19%，归母净利润1.4亿元，同比增长22%，接近此前预告15-35%区间中值；其中三季度单季营收5.6亿元，同比增长55%，归母净利润0.9亿元，同比大增92%。进入北美大客户备货旺季，公司为今年新机型提供更多散热材料，并伴随人工石墨工艺技术持续升级带来单机价值量的显著提升，同时其他产品销售也保持稳定增长态势，带动公司营收增长；公司不断优化生产工艺、扩大产能、提升良率，盈利能力稳中有升，22Q3单季毛利率与净利率分别达29.96%、16.04%，比去年同期分别提升2.23pct、3.16pct，拉动净利润增速高于营收。 消费电子热管理竞争力强，大客户有望稳定增长：公司作为北美大客户热管理核心供应商，一直提供高导热石墨类材料方案，与客户保持长期稳定合作关系，并领先布局复合型、多层导热石墨材料等先进工艺，未来伴随人工石墨材料在大客户中的刚需及导热效率持续提升的诉求，公司产品单机价值量仍有望保持稳定提升。同时，公司通过持续国内外布局，进一步提升全球化交付能力，在原有产品形态和终端产品基础上，不断通过研发满足客户更多元化需求，进一步强化在北美大客户的竞争力。此外，公司在国内外泛消费电子领域持续拓展客户及产品的应用领域，主业有望保持稳步成长。 新能源散热方案有望带来长期更大空间：公司通过石墨导热材料、热界面材料、屏蔽材料等优势产品积极拓展新能源车及储能等新兴领域，并通过热模组等综合解决方案进一步提升供应价值量，市场前景广阔；公司宜兴热模组产能有望今年竣工交付，未来将带来显著增量供给，伴随公司与主流车厂、头部储能企业等合作的持续加深，叠加国产替代确定性趋势，新一轮成长可期。 盈利预测与投资评级：我们看好公司未来石墨导热材料在消费电子国际大客户中持续升级带来的稳定成长，并通过综合热管理方案，切入新能源车及储能等新兴领域，带来新的成长曲线。我们预测公司2022-2024年的归母净利润为2.01/2.86/3.87亿元，当前市值对应PE分别为23.24/16.36/12.11倍，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：智能手机销量不达预期；产品价格波动的风险；毛利率波动风险；疫情影响经营活动风险。

事件：公司发布2022年前三季度业绩预告三季度业绩超预期，季度利润再创新高：2022Q1-3公司实现归母净利润1.3-1.4亿元，同比增长50%-60%，扣非归母净利润1.38-1.54亿元，同比增长70%-90%；2022Q3归母净利润0.56-0.65亿元，同比增长116%-150%，扣非归母净利润0.58-0.74亿元，同增145%-214%。受益于公司对新能源汽车电装产品及智能终端业务板块的重点研发与开拓，公司Q3季度利润再创新高。 车用嵌塑件引领汽车集成化趋势，新能源车业务收入持续高增：新能源汽车电气高压化、系统集成复杂度显著提升，嵌塑件在实现安全连接的同时提高车内系统模块集成度，正在引领新能源车BDU、PDU等部件的集成化趋势。公司自2018年与松下协同研发嵌塑工艺，成功掌握镶嵌注塑核心工艺，实现从零组件到模组的研发生产能力突破，产品已经进入宝马、通用、尼桑等车企新能源车的供应链，国内市场，公司与C客户、汇川等企业深度合作，并且前瞻性布局成立热管理公司，为长期发展奠定基础；产能方面，公司慈溪新能源汽车零部件产业基地项目已经于今年7月正式开工，预计于2024年上半年投产；东莞工厂也于今年6月正式竣工验收，三季度正式投产贡献营收。伴随客户拓展、产能扩建、产品研发有序进行，公司有望充分受益于车用嵌塑件渗透率的快速提升，新能源汽车业务收入维持高速增长。 智能安防系列产品顺利量产，智能终端业务收入稳健增长：公司持续提升智能终端产品丰富度，横向上将应用领域从智能机顶盒及网关拓展至智能安防、智能电视、智能穿戴等领域，纵向上专注于单功能零组件向更高价值量结构模组的研发思路，公司智能安防系列产品已实现量产。同时，公司一方面为顺应智能终端产业链向东南亚转移趋势，另一方面为提高对大客户智能终端精密结构件的需求响应速度，公司加速在越南和印尼建厂布局智能终端产能扩张，充分利用区位优势降低生产成本，并切入更多客户供应链体系。随着公司海外产能的稳步扩张，新产品陆续量产，公司智能终端业务实力将进一步增强，有望稳健贡献收入增量。 盈利预测与投资评级：公司产能扩产顺利，新能源汽车电装板块订单充足，营收持续超预期，我们将公司2022-2024年归母净利润预测由1.93/3.33/4.78亿元上调至2.07/3.33/4.78亿元，当前市值对应2022-2024年PE分别为27/17/12倍，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期；汇率波动风险；大宗商品价格波动风险

事件：公司发布 22年半年度业绩预告。 预计上半年归母净利润 10-11.5亿元，同比增长90-118%，二季度单季 5.59-7.09亿元，环比增长 27-61%。 打印业务在信创平淡期持续增长：全资子公司奔图营收同比增长约 14%至约 21.13亿元，打印机销量同比增长超 30%，考虑到上半年信创处于平淡期，商用机的销量增速更快，体现了奔图产品的优异竞争力；奔图原装耗材出货量同比增长约 48%，体现了打印业务的商业模式特点和公司生态闭环的能力。控股子公司利盟 Lexmark上半年营收同比增长约 10%至约 11.6亿美元，打印机销量同比增长约 18%，营收增长慢于打印机销量主要因为耗材营收受 20年整机销量下滑影响。 集成电路业务高增长：集成电路业务上半年营收约 10.5亿元，同比增速高达约55%。公司持续新推出高价值打印芯片，非打印通用耗材芯片（工控与安全、汽车与新能源、消费电子）营收同比增长约 120%。公司持续推出更多车规级芯片以丰富产品线，32位通用 MCU 批量供货汽车前/后装市场（车身域控制器、智能座椅、中控、BMS 控制板、汽车 EDR 等场景）。 打印通用耗材业务逐步恢复：上半年的供应链受疫情影响，但市场需求逐步恢复，业务整体呈现向好态势，营收同比增长约 16%。 信创分梯队发展，打印机迎新机遇：国家高度重视信创产品发展，强调坚持关键技术自主可控原则。自 21年末以来信创鼓励政策显著增多，除了整体性和国家政务、央企之外，还涉及了教育、气象、尤其是金融领域，产品覆盖从 PC 到服务器和打印机等外设，我们推算中国激光打印机全市场保有量约 4500万台，政府和金融等重要行业保有量 2900万台，有望带来国产化的巨大机遇。公司奔图产品成功进入国家相关采购目录，并通过主控 SoC 的自主可控优势、完善的服务体系等优势，持续保持信创市场的份额领先。 我们维持公司 22-24年每股收益分别为 1.47/2.02/2.80元的预测，维持可比公司 22年 47倍 PE 估值，对应目标价为 69.15元，维持买入评级。 风险提示 商誉减值风险；行业需求不及预期；汇兑损益风险；假设条件变化影响测算结果。

半导体业务：扩产与丰富产品线双维成长，竞争优势突出。功率半导体是电动车相较燃油车增量弹性最大的零部件领域之一，而闻泰子公司安世是全球汽车功率半导体龙头企业之一。安世优化产品结构与加大产能配套并行，产品维度，公司进一步加强了在中高压 Mosfet、化合物半导体 SiC 和 GaN 产品、IGBT、以及模拟类产品的布局，其中 IGBT 产品已成功流片，进入送样验证阶段。产能维度，公司 Newport厂有序扩产，自用产能不断提升，同时上海临港 12英寸车规级晶圆厂已完成结构封顶， 预计 2023年释放批量产能，将对安世现有产能形成较大补充。公司现已形成以半导体为核心的生态，通过与安世的协同全面开拓汽车电子业务，形成半导体、产品集成、光学模组三大主营业务在车载领域的联动，积极驶入智能电动车蓝海赛道。 产品集成：全方位布局，剑指 Tier1。在汽车电子领域，公司在智能座舱、智能网联等方面已经同多家主机厂、tier1、芯片供应商等生态链的上下游建立合作关系，并已切入国内头部汽车品牌最新发布车型，为其新车提供后座车载娱乐屏幕总成。此外公司已于 21年 8月发布自研智能座舱域控制器和自动驾驶域控制器，向转型汽车Tier1供应商迈出重要一步。安世与闻泰 ODM 业务互为产业链上下游，安世车规级芯片和器件、先进封装技术可与闻泰自身的产品集成生态链在技术、客户资源、供应链等方面紧密结合，助力公司成为前装车规级整体解决方案提供商。 光学业务：产能建设稳步推进，模组向车规级迈进。得尔塔已于 21年 11月起恢复特定客户产品供应，今年也将争取特定客户更多项目。珠海得尔塔新建产能战略定位车规级智造园区，最快将于 Q3投产。规划年产能 9亿颗，建成投产后将新增 5倍于广州得尔塔产能，为得尔塔未来 100亿美元的营收目标提供了产能保障。全新的得尔塔不仅将继续服务特定客户，也将充分利用其领先的光学模组封装技术以及与产业链上下游业务的有效整合，打通产业链核心环节，优化产品及客户结构，切入汽车等更广阔的领域。 我们维持公司 22-24年每股收益分别为 2.99/4.12/5.49元的预测，根据可比公司 22年 37倍 PE 估值水平，对应目标价为 110.63元，维持买入评级。 风险提示 车载业务不及预期风险、行业需求不及预期风险、行业竞争加剧风险。

打印行业壁垒高，是国内少数未突破的行业： 中国大陆厂商在手机、电视、电脑、电信设备、服务器等终端市场已占据领先地位，在汽车等市场也逐步追赶，但在打印机市场还较为落后，大量市场份额仍被美国和日本的巨头瓜分。技术、专利、生态、商业模式等多方面的壁垒造成鲜有中国公司能够通过积累核心技术来进入打印机行业。 打印行业商业模式特别， 打印机厂商通过较低的整机价格获取较大的出货量，以积累保有量，原装耗材销量和利润在跟整机保有量直接相关，更多的整机保有量有利于获取更多利润。但在整机开始出货的前期，较低的保有量造成较低的盈利水平， 从而影响新进入者的战略决心。 纳思达优势突出，持续高增长： 奔图自 2008年开始研发拥有自主知识产权的激光打印产品，并于 2010年发布国内第一款自主激光打印机，填补了国内激光打印设备产品空白。奔图又经过 10余年研发和经营，陆续推出了自主生产的不同打印速度的单/多功能的黑白/彩色 A4激光打印机产品。公司完全掌握打印机各级源代码和完整的软固件核心技术，积极突破关键零部件技术，已完成自主黑白打印主控 SoC 和黑白激光扫描单元（LSU）的研制和产业化，成功研发和量产 A4幅面 LSU。 信创分梯队发展，打印机迎新机遇： 国家高度重视信创产品发展，强调坚持关键技术自主可控原则。自 21年末以来信创鼓励政策显著增多，除了整体性和国家政务、央企之外，还涉及了教育、气象、尤其是金融领域，产品覆盖从 PC 到服务器和打印机等外设，我们推算中国激光打印机全市场保有量约 4500万台，政府和金融等重要行业保有量 2900万台，有望带来国产化的巨大机遇。全资子公司奔图的全系列产品成功进入国家相关采购目录， 并通过主控 SoC 的自主可控优势、完善的服务体系等优势， 持续保持信创市场的份额领先。 我们预测公司 22-24年归母净利润分别为 20.8/28.5/39.6亿元（原 22-24年预测为20.7/28.5/39.5亿元，略上调耗材业务毛利率）， 根据可比公司 22年 47倍 PE估值，对应目标价为 69.15元，维持买入评级。 风险提示 商誉减值风险；行业需求不及预期；汇兑损益风险； 假设条件变化影响测算结果。

事件：公司预计将于 2022年新增 1.2万吨涂碳铝箔/铜箔产能。 加快推进涂碳铝箔业务布局：公司去年底收购佛山大为切入锂电池集流体主要材料涂碳铝箔领域，而近期在投资者调研中披露，将于 2022年新增 12条涂碳铝箔/铜箔产线，对应新增 1.2万吨涂碳铝箔/铜箔产能；公司涂碳铝箔的主要客户为南都电源、中天科技、双登集团、鹏辉能源等国内主流储能和动力电池厂商，已安装的产线正在试产阶段，同时加快新产线投产速度，匹配客户需求并提升市占率；未来公司涂碳铝箔业务在充分受益于新能源车、储能大趋势带来业绩增量的同时，有望进一步往上游铝箔行业发展，实现产业链整合，加强对头部新能源电池厂商的服务与供应能力。 功能性涂布胶膜未来供需有望同步向好：公司围绕“胶膜材料+应用”一体化战略，深耕功能性涂布胶膜产业链近 20年，在技术体系、业务模式、产品结构、产品竞争力方面保持国内领先地位，在 FFC、LED 柔性线路板等细分应用领域与国际厂商展开充分竞争，同时晶圆制程保护膜、热成型工艺等高技术壁垒新产品储备具备成长潜力。未来公司一方面将受益于下游应用市场的蓬勃生态，以及“双碳”目标下的绿色工艺趋势；另一方面将受益于国产替代下的供应链重塑机遇，从中国功能性涂布胶膜新材料应用的探索者成长为领导者。 汽车电子业务占比有望快速提升：在节能减排压力和新能源汽车性能提升需求的双重推动下，汽车轻量化诉求凸显，公司 FFC 柔性扁平线缆具有体积小、厚度薄、耐弯曲性能好等特点，对汽车传统线束具有替代作用，用量和产品技术双维成长，车用 FFC 的业务规模也将不断释放。此外，在汽车保护膜方面，公司推出汽车后市场品牌—“莱尔漆面保护膜”及系列子品牌，已与二十多家省级品牌代理商建立战略合作，实现批量销售。因此，汽车电子相关产品有望成为公司未来重要的业绩增长点，带来广阔成长空间。 我们预测公司 22-24年每股收益分别为 0.72/1.05/1.49元（原 22-23年预测分别为0.80/1.20元，新增涂碳铝箔业务预测，下调热熔胶膜和压敏胶膜收入及毛利率预测），根据可比公司 22年 42倍 PE 估值，对应目标价 30.24元，维持买入评级。 风险提示 原材料价格波动风险、新产品市场拓展不及预期、下游需求不及预期、毛利率波动风险。

专注造就全球安防 CIS 出货量龙头：思特威专注 CIS 图像传感器芯片的研发、设计和销售，产品最初用于安防视频监控，公司已成为安防 CIS 出货量龙头，现已拓展应用至机器视觉、智能车载电子、手机等领域，并在新兴机器视觉全局快门 CMOS图像传感器中亦位居前列。公司业绩高速增长，2021年实现营业收入 26.9亿元，同比增长 76%，2018-2021年 CAGR 为 102%；2021年实现归母净利润近 4亿元，同比大幅增长 229%。随着公司产品推陈出新，在各细分领域的份额将持续提升，预计 2022年度收入和净利润仍将会实现较大增长。 安防监控 CIS 产品为公司核心业务，高端化趋势明显：根据 Frost & Sullivan 统计，2020年公司安防监控领域 CIS 出货量位居全球第一，销售额位居全球第三。安防领域产品为公司第一大收入来源，2021年 Q1-Q3营收为 14.9亿元，占总营收比例73%。同时，公司重视安防高端产品，高端产品占比已经由 2018年的 11%大幅上升至 2021年 Q1-Q3的 49%。未来受益于安防行业智能化和高端化趋势，我国本土安防产业链加速发展，公司安防领域销售额有望保持快速增长。 聚焦机器视觉高端产品，技术积累助力领先地位：根据 Frost & Sullivan 统计，全球新兴领域全局快门 CIS 市场规模持续增长，预计 2025年出货量达 3.92亿颗。公司作为全球全局快门 CIS 的少数供应商，2020年出货量超过 2500万颗，位居行业领先地位。此外，公司凭借创新性的背照式结构全局快门技术，在无人机、扫地机器人、智能翻译笔、人脸识别设备、智能家居等领域取得领先的地位。 积极布局车载电子与智能手机领域，开启新“成长曲线”：汽车电动化及自动驾驶催化了车载 CIS 市场，思特威是国内少数能提供车规级芯片的供应商，应用场景覆盖了车载前装和后装，车载产品结构有望持续升级。智能手机是 CMOS 图像传感器最大的存量市场，公司凭借多年技术积累快速切入智能手机领域，并推出 50MP1.0um 的高端产品。公司手机芯片 2021年 Q1-Q3实现营收 1.7亿元，随着产品大批量供货和客户持续导入，销售规模有望快速增长。 我们预测公司 22-24年每股收益分别为 1.28、1.91、2.81元，根据可比公司 22年平均 48倍 PE 估值水平，对应目标价 61.44元。首次覆盖给予买入评级。 风险提示 技术迭代风险、客户集中度较高的风险、机器视觉产品收入或盈利不及预期、车载、手机等新领域拓展不及预期、毛利率波动风险。

短期业绩受制于外部环境，盈利能力显著改善：公司22Q1营收10亿元，同比下滑4.6%，归母净利润1.6亿元，同比下滑14.8%；毛利率36.39%，同比增长0.02pct，环比提升7.27pct，改善显著。公司短期业绩表现受制于国内疫情的严峻形势，手机客户需求不足，且经营活动及客户产品交付均有不同程度影响；但公司持续推动新产品新技术研发、保持紧密的客户沟通及生产运营，同时伴随高技术附加值产品占比提升、新兴市场持续拓展、管理变革提升经营效率等因素，公司盈利能力显著改善。未来随着疫情逐渐恢复，公司有望重回成长轨道。 主业份额稳步提升，新领域成长迅速：公司与国内外核心手机、通讯等企业保持紧密深入合作，电感产品市占率进一步提升，变压器、LTCC、共模扼流器、敏感器件等产品已进入该领域应用，产品份额及品类的持续扩张助力公司产品在主要应用领域的稳步成长。同时，汽车电子及储能领域保持快速拓展（22Q1营收9070万元，同比增长51%），产品包括针对汽车新能源化、智能化及光伏、储能等领域开发的各类元件等，市场前景广阔，并得到知名客户认可，未来有望成为公司重要的业绩增长点。 股份回购及核心高管增持彰显长期信心：基于对公司内在价值的认可和未来持续稳定发展的坚定信心，并维护广大股东利益，公司拟以自有资金回购2-3亿元股份，同时核心管理团队通过持股平台拟增持5000万至1亿元公司股份。先后推出的股份回购及高管增持方案彰显公司长期信心，同时伴随不断夯实的核心竞争力和持续拓展的产品及应用领域，我们继续看好公司未来发展前景。 我们预测公司22-24年每股收益分别为1.19、1.52、1.90元（原22-23年预测分别为1.30、1.63元，小幅下调营收及毛利率预测），根据可比公司22年27倍PE估值，对应目标价为32.13元，维持买入评级。 风险提示5G建设不及预期风险；客户拓展不及预期风险；扩产进度不及预期风险；原材料价格上涨风险；市场竞争加剧风险。 盈利预测与投资建议

事件：公司公告对外投资参股微纳光学公司驭光科技。 投资微纳光学公司巩固核心竞争力：歌尔拟以自有资金2亿元认购北京驭光科技新增股权（持股10.526%）。驭光具备微纳光学器件一体化能力，面向智能手机、AR眼镜等提供核心微纳光学器件、投射/显示模组和三维传感整体解决方案，与歌尔业务及战略布局具备高度协同性。从产品及业务协同角度来看，驭光科技以纳米级DOE（衍射光学元件）为出发点，注重技术及专利积累，综合解决方案具备低成本、小体积等优势，是国外科技巨头和国内手机知名厂商等的产品供应商，未来有望进一步完善歌尔在VR/AR等领域的核心技术布局，夯实竞争优势。 公司订单景气度高，产业趋势持续向好：1）公司当前VR及各类产品订单及生产正常开展，中报同比高增长确定性强，下半年有望迎VR、TWS耳机等各类新产品集中发布量产，叠加大客户旺季来临，我们认为公司各季度业绩节奏有望持续向上。 2）Sony日前公布22财年战略规划，前瞻性布局元宇宙、移动出行等领域，同时预计PS5出货量达1800万部（时间段为22Q2-23Q1），对公司VR、游戏机等重要业务均有望产生显著增量贡献。3）公司近日携高通发布基于骁龙XR2平台AR眼镜参考设计，算力、传输等技术升级，强度、配重等舒适度提升，结合近期参股投资等动作，进一步巩固公司在VR/AR领域综合核心竞争力及垂直整合布局，有助于持续绑定重点客户及潜在新进科技玩家。 各类产品线有望百花齐放：VR产业保持高景气度，推动国内外主要客户销量高增长，TWS耳机大客户新机迭代带来需求稳定增长，同时公司作为二供的游戏机出货量持续增长，国内大客户智能穿戴产品也有望贡献增量，推动公司营收和利润持续快速增长。我们继续看好公司不断夯实的核心竞争力及长期成长趋势，VR/AR是公司亮点，但公司绝不仅有VR/AR。 我们维持公司22-24年每股收益分别为1.75、2.29、2.81元的预测，根据可比公司22年31倍PE估值水平，对应目标价为54.25元，维持买入评级。 风险提示VR/AR发展不达预期；TWS耳机销量不达预期；全球疫情恶化风险

事件：公司发布22年一季报。 单季营收及毛利率再创新高,全年指引强劲。公司Q1营收119亿元，同比增长63%，环比增长16%，营收表现符合预期。实现归母净利润28.4亿元，同比增长175%。Q1毛利率41.2%（国际会计准则下40.7%），远超此前36%-38%的指引，主要由于1）疫情影响天津、深圳工厂程度低于预期；2）公司延后工厂岁修至Q2。 展望Q2，考虑岁修及疫情对上海工厂产能利用率的短期影响，公司预计销售收入环比增长1%-3%，毛利率在37%-39%区间。全年来看，公司预计22年销售收入增速好于代工行业平均值，毛利率好于年初预期（年初预期为高于21年毛利率水平）。 产能进一步扩充，产能利用率维持高位。公司22Q1产能为64.9万片等效8英寸晶圆，环比提升4.5%，在公司持续耕耘的多元化客户和多产品平台的双储备效应下，产能利用率持续满载。公司Q1资本开支约55亿元，全年计划资本开支约321亿元，较21年进一步提升，主要用于推进老厂扩建及三个新厂项目。目前上海临港新区10万片/月的28nm及以上12英寸晶圆代工产线已于年初开建，北京和深圳的新厂稳步推进，预计22年底投入生产，助力公司产能倍增。 产品结构持续优化，带动ASP稳步提升。当前半导体步入结构性缺货行情，物联网、电动车、中高端模拟IC等增量市场存较大结构性产能缺口，公司顺应行业趋势，智能手机占比下降，智能家居、其它类晶圆收入合计占比48%，环比提升3pct。受益于产品结构的改善与价格上涨的驱动，一季度单片晶圆ASP（约当8英寸片）达到926美元，环比进一步增长13%。此外公司12英寸收入占比持续提升，Q1占比近67%，同比提升5pct，环比提升2pct。公司产出边际效益不断提升，进一步夯实技术护城河。 我们预测公司22-24年归母净利润分别为112/128/148亿元（原22-23年预测分别为94.4/110.6亿元，主要上调营收及毛利率预测），采用DCF估值法，给予64.13元目标价，维持买入评级。 风险提示产能爬坡不及预期风险；研发不及预期风险；客户导入不及预期风险；生产设备难以购买的风险；优惠税率持续性不确定性风险。

国内PECVD龙头厂商，国际化研发团队助力发展。公司2010年成立，自成立至今一直专注于半导体薄膜沉积设备业务，主要产品包括PECVD设备、ALD设备和SACVD设备三个系列，目前公司是国内唯一一家产业化应用的集成电路PECVD设备和SACVD设备厂商。公司的产品已适配国内最先进的28/14nm逻辑芯片、19/17nmDRAM芯片和64/128层3DNANDFLASH晶圆制造产线。以姜谦、吕光泉前后两任董事长为核心的五名国家级高层次专家组建起一支国际化的技术团队，研发经验和产线调试经验丰富，助力公司长期发展。 半导体设备需求旺盛，技术升级拉动薄膜沉积设备投资提升。受益新能源汽车、5G手机、人工智能和可穿戴设备等新技术、新产品的发展，据WSTS预测，全球半导体产品市场规模将在2022年增长至6015亿美元，同比增长9%，设备投资需求亦将进一步提升。同时，逻辑芯片结构复杂化推动沉积设备用量提升，以中芯国际180nm8寸产线和90nm12寸产线为例，每万片月产能所需的CVD设备、PVD设备分别增加3倍和4倍左右。存储芯片方面，3DNAND相比2DNAND薄膜沉积设备投资占比由18%提升至26%。 深耕PECVD领域，同时布局SACVD、ALD设备，引领CVD/ALD设备国产化。 薄膜沉积设备占晶圆制造设备投资比例约22%；薄膜沉积设备中，PECVD设备占比约33%，是最主要薄膜沉积设备类型，ALD在其中占比约11%，加上SACVD设备，拓荆科技约可覆盖近半的薄膜沉积设备需求。从国产化角度看，目前薄膜沉积设备国产化率仅约5.5%（拓荆科技占据3.8%，主要供应PECVD设备，北方华创占据1.7%，主要供应PVD设备），未来仍有广阔国产化空间。拓荆客户群体包括中芯国际、长江存储、华虹集团、ICRD等主流大客户，受益大客户产能建设和对SACVD、ALD设备的验证通过，公司份额有望快速提升。同时，公司也通过募投项目进一步加强28nm以下产品竞争力，并积极开展10nm以下产品开发。 我们预测公司22-24年每股收益分别为0.92、1.72、2.86元，由于薄膜沉积设备国产化空间巨大，我们采用绝对估值法（FCFF），给予166.44元目标价，首次给予买入评级。 风险提示半导体设备行业景气度不及预期；客户验证进展不及预期；零部件断供风险；市场份额提升不及预期；政府补助持续性风险