2023年收入同比增长，归母净利润扭亏为盈。高端旗舰产品开拓消费电子第二成长曲线，智能安防产品矩阵不断扩张。 维持“增持”评级，维持目标价为为68.20元。考虑公司在手机与智能安防领域的成长性，维持24-25年EPS为0.62/1.28元。公司两款高端50M像素CIS产品性能行业领先，有望受益于未来新机发布。参考半导体设计可比公司平均估值，给予其2024年110倍PE，维持目标价68.20元。 2023年收入同比增长，归母净利润扭亏为盈。公司2023年在消费电子和机器视觉领域加强产品研发与销售，2023年实现营收28.57亿元，较上年同比增加15.08%；归母净利润1371万元，扣非归母净利润64万元，均实现扭亏为盈。 高端旗舰产品开拓消费电子第二成长曲线，智能安防产品矩阵不断扩张。 （1）消费电子领域：公司在中低阶领域市占率持续提升；高阶产品开辟第二增长曲线，5000万像素产品SC550XS量产出货顺利，新旗舰SC580XS已接受送样，预计2024年Q1实现量产，该产品搭载思特威新一代像素技术SFCPixe-2等多项技术和工艺，以高动态范围、低噪声、100%全像素对焦、超低功耗等性能优势，为旗舰级智能手机主摄带来出色的质感影像。 （2）安防领域：公司发布多颗应用于机器视觉的专业级CIS产品，产品矩阵不断扩充，支撑公司机器视觉任务增长迅速。 催化剂：需求逐步回暖；高端CIS产品加速放量。 风险提示：技术研发不及预期；市场竞争加剧。

思特威发布 2023 年业绩预告，其中四季度归母净利润实现扭亏为盈。公司在手机业务初露峥嵘，汽车业务厚积薄发，安防业务复苏显现。 维持买入评级。 支撑评级的要点 公司初步实现扭亏为盈。 思特威 2023 年归母净利润为 1,100~1,600 万元，同比实现扭亏为盈。 2023 年扣非归母净利润为 20~320 万元，同比实现扭亏为盈。单季度来看： 2023Q4 归母净利润 7,647~8,147 万元，环比+8792~9373% ， 同 比 实 现 扭亏 为 盈 。 2023Q4 扣 非归 母 净 利 润 为6,012~6,312 万元，环比+1377~1451%，同比实现扭亏为盈。 智能手机 CIS 需求复苏，思特威高阶手机 CIS 初露峥嵘。 根据群智咨询数据， CIS 库存逐渐回归正常，华为回归带动各品牌加大备货计划，预计2024H1 智能手机主流 CIS（13M 及以上）价格环比 2023H2 上涨约 20%。思特威积极布局智能手机高阶主摄产品，旗下 SC550XS 性能对标索尼IMX766，新旗舰 SC580XS 性能对标索尼的 IMX803。 我们预计随着思特威高阶 CIS 技术的持续升级，其有望在 50M 高阶手机 CIS 市场上进一步替代海外品牌的份额。 汽车产品矩阵不断完善，智慧安防复苏显现。 思特威汽车 CIS 已通过AEC-Q100 认证，并在比亚迪、一汽、上汽、东风日产、零跑等客户处量产。思特威针对车载影像类、感知类与舱内三大应用场景，不断推出和丰富产品矩阵， 以提高市场占有率和品牌影响力。 智慧安防领域，随着客户需求逐步回暖、下游库存水平持续降低和高端产品进口替代持续升温，行业景气度有望持续回暖，公司在智慧安防领域的市场规模也有望进一步提升。估值 预计思特威 2023/2024/2025 年营业收入分别为 28.97/42.52/64.40 亿元。2023/2024/2025 年 EPS 分别为 0.03/0.61/1.28 元。 截至 2024 年 1 月 29 日，思特威市值 182 亿元，对应 2023/2024/2025 年 PE 分别为 1409.9/74.6/35.7倍。 考虑到公司在手机、汽车业务领域均具有成长性， 维持买入评级。 评级面临的主要风险 终端市场需求不及预期。 50M 高阶手机 CIS 验证进度不及预期。汽车自动驾驶渗透率不及预期。安防复苏进度不及预期

事件： 1月 29日晚，公司发布 2023年年度业绩预盈公告。根据公司财务部门初步测算， 预计 2023年实现归母净利润 1,100-1,600万元，实现扣非净利润 20-320万元， 2022年公司实现归母净利润-8,275万元， 扣非净利润-11,598万元， 公司将达成全年业绩扭亏为盈。 全平台研发开花结果， 2023年预计扭亏为盈。 2023Q4， 公司预计实现归母净利7,647.46-8,147.46万元， 环比增长 8748.11%-9326.62%，同比扭亏；实现扣非净利 6,012.42-6,312.42万元，环比增长 1376.38%-1450.05%，同比扭亏。 公司基于智慧安防，开拓消费电子和汽车电子两个新领域并取得了良好的市场反馈和客户认可，形成三大业务共同发展的格局。 2023年全年， 公司新业务收入增长较快，助力归母净利扭亏为盈。 （1） 在消费电子领域， 公司与现有客户在中低阶产品领域的合作不断深入，市场占有率持续提升；同时高阶 5000万像素产品量产出货顺利，该类产品主要应用于高端旗舰手机的主摄、广角、长焦等摄像头，单价较高，为公司的消费电子领域营收开辟出第二条增长曲线。 （2） 在应用于机器视觉的智慧安防领域， 公司发布多颗专业级 CIS 产品，产品矩阵的不断扩展支撑公司机器视觉业务呈现出强劲增长态势。 手机高端 CIS 芯片新品迭出，为公司手机业务长期增长赋予充足动力。 智能手机是 CIS 最大的下游应用领域，占比超过 70%， 智能手机 CIS 业务将为公司带来坚实的成长动力。 在技术方面， 公司在智能手机 CIS 方面积累 SFCPixe?专利技术、PDAF 技术等先进技术，应用于安防的暗光性能和 HDR 等可以跨领域叠加于智能手机。 在产品方面， 公司研发并量产了 200-1600万像素的多款系列产品，并推出两款不同性能的 5000万像素超高分辨率的 CIS 新品。 在客户方面， 公司入门级产品已在三星、小米、联想、荣耀等手机主流品牌处实现大规模出货，而高端旗舰5000万像素产品也开始与相关品牌厂商展开合作， 量产出货顺利。 机器视觉产品定位高端， 全局快门技术突破领先行业。 公司 2020年安防 CIS 出货量达到 1.46亿颗，出货量位居全球第一，已推出 100-800万像素的多场景、高中低端全覆盖产品矩阵。公司基于独特的 BSI 技术所研发推出的堆栈式 GS 产品具备高感光度、高量子效率、低噪声的特性，在结合 CMOS 与全局快门优点的同时还解决了全局快门下 HDR 的技术难题，实现了单帧 HDR 功能。 凭借安防领域的多年积累，公司与大华股份、海康威视、萤石网络等安防行业头部客户形成了良好的合作关系。 投资建议： 我们看好公司在安防 CIS 领域的领先地位，在拓展消费电子、 汽车电子领域时所取得的积极进展，以及持续增长的业绩表现， 预计公司 23-25年实现收入 28.65/42.51/56.38亿元，实现归母净利润 0.13/2.94/4.93亿元，以 1月 29日市值对应 PE 分别为 1374/62/37倍， 维持“买入” 评级。 风险提示： 安防行业复苏未达预期风险；技术迭代风险；竞争加剧风险。

本报告导读：新机发布叠加换机周期，需求环比向上，Q3 业绩扭亏为盈。华为 Nova 12 等系列新品即将发布，公司高端 CIS 产品业务有望受益。 投资要点：维持“增持”评级，维持目标价为 68.20 元。Q3 业绩有所恢复，但整体恢复不及预期，维持 23-25 年 EPS 为 0.09/0.62/1.29 元。公司两款高端 50M 像素 CIS 产品性能行业领先，有望受益于未来华为新品发布。考虑半导体设计可比公司平均估值为 72 倍 PE，给予其 2024 年110 倍 PE，维持目标价 68.20 元。 新机发布叠加换机周期，需求环比向上，Q3 业绩扭亏为盈。2023 前三季度公司实现营收 17.73 亿元，YOY+7.16%；归母净利润亏损 0.65亿元；实现毛利率 18.31%，YOY-7.76pcts。3Q23 公司实现营收 7.00亿，YOY+8.58%，QoQ+13.22%；实现归母净利润 86.43 万元，扭亏为盈。 华为 Nova 12 等系列新品即将发布，有望搭载 50M像素主摄。公司两款高端 CIS 产品 SC550XS 与 SC520XS 已顺利量产出货，有望获益。华为 Nova 12 系列新机预计在 23 年年底发布，有望搭载 50M 像素主摄。公司两款高端 CIS 产品 SC550XS 与 SC520XS 性能分别可满足旗舰级智能手机主摄与前摄、超广角以及长焦摄像头的需求，具备超低功耗、夜视全彩成像、高动态范围等性能优势，有望进入其产业链并放量。 催化剂：Q4 需求逐步回暖；高端 CIS 产品加速放量。 风险提示：技术研发不及预期；市场竞争加剧

国内安防 CIS 龙头企业，多领域横向拓展。 公司主要产品为高性能 CIS 芯片，在安防监控、机器视觉、智能车载电子等众多高科技应用领域皆有布局。股权方面，公司除获国家集成电路基金、哈勃创新等产投公司投资之外，上下游客户如三星、海力士、小米、海康等皆有投资，体现产业链对公司的认可。营收方面，公司 2022年营收为 24.83 亿元，同比下降 7.67%， 2023 前三季度营收为 17.73 亿元，同比增长 7.16%。归母净利润方面，公司 2022 年归母净利润为-0.83 亿元， 2023 前三季度公司归母净利润为-0.65 亿元。截至 2023H1， 在公司主营智慧安防业务受行业景气度不振，营收同比下滑 16.41%的情况下，公司在汽车电子，消费电子领域营收分别同比增加 63.08%和 89.15%。 CIS 应用趋势与市场竞争分析。 1）安防： 高分辨率已经成为高端安防 CIS 产品的发展趋势，安防视频监控系统复杂度的逐步提高也对 CIS 提出更高要求。在市场竞争方面，国内企业在销售额与出货量上均存在优势，但产品亟需向高端化转型。2）机器视觉： 机器视觉能赋予机器“看”和“认知”的能力， 全局快门技术具有广阔的应用前景。在市场竞争方面，机器视觉 CIS 市场快速扩张中，国内厂商思特威与豪威（韦尔） 全球市占率加总超 70%； 3）智能手机： 智能手机单机配备摄像头数量增长趋缓，部分高端机型 CIS 像素存在提升空间。在市场竞争方面，受需求影响，手机 CIS 市场规模持续承压，索尼、三星占据主要市场份额，国内厂商亟需突破； 4）汽车电子： 汽车智能化转型深入， ADAS、城市 NOA 等智能驾驶功能渗透推动车载 CIS 量价齐升。市场竞争方面，车载 CIS 市场规模不断提升中，安森美与韦尔目前占据主要市场份额但仍需面对其他厂商如索尼、三星等的挑战。 以技术为护城河，多领域协同发展。 公司核心团队技术背景深厚，在美光、 Aptina、豪威等全球知名企业具有任职经历。 在安防领域，公司 2020 年出货量为世界第一（根据 Frost & Sullivan 口径），在技术上储备了 SFCPixel?专利技术、近红外感度 NIR+技术等核心技术，客户包括大华股份、海康威视、萤石网络等国内外知名企业； 在机器视觉领域，公司是国内最早研发 GS 系列 CIS 产品的企业之一，也是全球唯三拥有全局快门 CIS 大规模量产能力的企业之一，公司独特的 BSI 产品，配合三维堆栈等技术，已具备单帧 HDR 功能和超高的快门效率和感光性能；在智能手机领域，公司运用于安防侧的核心技术可应用于智能手机领域。公司客户包括三星、小米、联想、荣耀等手机主流品牌客户，而高端旗舰 5000 万像素系列产品也已开始与相关品牌厂商展开合作； 在汽车电子领域，公司已经建立起符合功能安全最高等级“ASIL D”级别的产品开发流程体系，成为国内少数能够提供车规级 CIS 解决方案的厂商，已开发 360 度全景影像、行车记录仪、舱内监控等多款车载 CIS 产品，与比亚迪、海康汽车、广汽丰田、岚图等主流厂商达成合作关系。l 投资建议： 我们预计公司 2023/2024/2025 年归母净利润为 0.49/2.42/4.89 亿元，对应 PE 为 446/90/45 倍。 考虑到公司在安防 CIS 领域的领先地位，以及在拓展汽车电子、消费电子领域时所取得的积极进展，给予公司“买入”评级。 风险提示： 宏观经济复苏未达预期风险；技术迭代风险；竞争加剧风险

思特威是全球安防CIS龙头，并逐步切入智能手机和汽车CIS市场。安防市场有望在2024年复苏。华为手机回归有望提高国产CIS厂商份额。思特威在汽车市场的业务持续稳步推进。首次覆盖，给予买入评级。 支撑评级的要点全球CIS市场约200亿美元，日韩双雄垄断，国产厂商尚待发力。根据Yole数据，2022年全球CIS市场规模约213亿美元，同比下降1.9%。其中，索尼市占率42%，三星市占率19%，豪威市占率11%。其他国产厂商格科微市占率4%，思特威市占率2%。国产厂商市占率相对较低，尚待进步。 思特威在安防CIS领域地位稳固。思特威智慧安防CIS产品已经覆盖高端、中端、低端全系列，像素范围包括30~900万。2022年受主要客户需求下降叠加行业景气度下降等因素影响，思特威智慧安防业务营业收入有所下降，但公司依然保持着行业优势地位。据TSR统计，2020及2021年，公司均位列全球安防CIS出货第1位，市场份额已经处于比较稳固的领先地位。 思特威中高端5,000万像素智能手机CIS放量在即，汽车CIS稳步推进。思特威中低端智能手机CIS产品已经初步放量，5,000万像素高端产品对标索尼IMX766，将进一步贡献增量。随着采用非美系供应链的华为智能手机回归，我们预计国产CIS厂商份额有望提升。思特威汽车CIS已经陆续对比亚迪、一汽、上汽、东风日产、长城、韩国双龙、开沃、零跑、岚图等客户实现量产交付。公司汽车CIS保持稳步推进状态。 估值预计思特威2023/2024/2025年营业收入分别为28.97/42.52/64.40亿元。预计思特威2023/2024/2025年EPS分别为0.04/0.61/1.28元。 截至2023年11月1日，思特威市值200亿元，对应2023/2024/2025的PE分别为1,154/82/39倍。评级面临的主要风险下游终端市场需求复苏不及预期。汽车自动驾驶升级进度不及预期。50MP的智能手机CIS产品验证进度不及预期。市场竞争格局恶化，相关产品价格面临下滑风险。

事件： 思特威 10月 27日晚发布 2023年三季报， 2023年前三季度，公司实现收入 17.73亿元（YoY+7.16%），归母净利润-0.65亿元，扣非归母净利润-0.6亿元。 对应 3Q23单季度，公司实现收入 7亿元（YoY+8.58%，QoQ+13.22%），归母净利润 0.01亿元，扣非归母净利润 0.04亿元，均实现同环比扭亏。 毛利率环比显著改善，单季度盈利实现扭亏。 2023年 Q3，公司实现毛利率20.24%，环比提升 5.23pct，环比显著改善；公司归母净利润实现同环比扭亏，一方面由于公司毛利率环比改善；一方面由于 2022年三季度人民币汇率贬值带来较多汇兑损失，而 2023年三季度公司采取更多多样化措施应对汇率波动，大幅减少汇兑损失；此外，公司费用率连续 3个季度持续改善， 3Q23公司销售/管理/研发/财务费用合计 1.16亿元，费用率合计 16.56%（YoY-19.28pct， QoQ-4.07pct），显著改善，主要由于汇兑损失大幅减少以及公司费用管控初现成效。 深耕安防基本盘，汽车、手机等新领域 CIS 业务高速增长。 思特威深耕安防CIS 领域，出货量全球领先，并先后于 2020年和 2021年启动智能手机等消费类 CIS 和汽车电子 CIS 系列产品研发。 2023年 H1，公司智慧安防、消费电子、汽车电子 CIS业务分别实现收入 6.49、3.16、1.08亿元，营收占比分别为 60.52%、29.45%和 10.03%。 其中智慧安防业务受宏观环境影响市场需求回暖不及预期，收入同比下降 16.41%；消费电子和汽车电子 CIS 收入分别同比高增 89.15%和63.08%，公司“智慧安防+消费电子+汽车电子”三足鼎立的业务格局逐渐形成。 股权激励绑定员工利益，新业务打造成长新引擎。 公司 9月 23日发布 2023年限制性股票激励计划（草案），计划首次授予激励对象 275人，首次授予价格27.17元/股，并以车载和消费电子 CIS 等新业务出货量作为业绩考核目标之一，有助于调动员工工资积极性，同时聚焦公司未来战略方向，稳定公司经营目标。 在汽车电子领域，公司已通过 IATF 16949、 AEC-Q100以及 IS26262:2018汽车功能安全流程 ASILD 三大行业标准体系认证，车载 CIS 产品已在多家车企量产出货；在消费电子领域，公司已针对 5000万像素产品赛道推出两款高端 CIS产品 SC550XS 和 SC520XS，可满足旗舰级智能手机主摄与前摄、超广角以及长焦摄像头需求，其中 550XS 已量产出货， 520XS 已进入小规模量产阶段。 投资建议： 考虑到公司前三季度业绩表现， 下调公司 23-25年归母净利润分别至 0.56/2.18/4.20亿元，对应当前价格的 PE 分别为 318/82/42倍。 考虑到公司在安防监控领域的产品竞争力，且不断向车载 CIS、智能手机等领域横向布局，打造第二增长极， 维持“推荐”评级。 风险提示： 上游代工等价格波动的风险； 行业竞争加剧的风险； 新产品研发和新市场开拓不及预期的风险。

事件2023年 8月 26日，公司发布 2023年半年度报告，2023年 1-6月，公司实现营业收入 10.73亿元，同比上升 6.25%；归母净利润-0.66亿元，同比转亏。 投资要点23H1需求回暖不及预期，竞争加剧价格承压。公司公布 2023年半年报，上半年公司实现营业收入 10.73亿元，同比上升 6.25%；归母净利润-0.66亿元，同比转亏。其中，Q2实现营收 6.18亿元，同比上升 8.16%,环比增长 36.10%,Q2归母净利润为-0.41亿元，亏损同环比扩大。上半年，公司归母净利润变动主要是 （1）下游市场需求回暖不及预期而竞争加剧，应用于消费领域的部分产品价格承压，毛利率下降，Q1/Q2毛利率分别为 19.79%/15.02%； （2）为巩固既有产品的技术领先性同时研发新技术、新产品而加大研发投入； （3）人民币兑美元汇率贬值较大，产生较多汇兑损失。本期公司采取了更多样化的措施应对汇率的波动，大幅减少汇兑损失； （4）基于审慎性原则，公司少量可变现净值低于成本的产品和预计无法销售的产品，计提了资产减值损失。 主营业务收入稳步提升，新品进展顺利。上半年，公司实现营业总收入 10.73亿元，较上年同期增加 6.25%，其中智慧安防行业合并收入实现 6.49亿万元，较上年同期减少 16.41%，占主营收入的比例为 60.52%；消费电子收入 3.16亿元，较上年同期增加 89.15%，占主营收入的比例为 29.45%；汽车电子收入 1.08亿万元，较上年同期增加 63.08%，占主营收入的比例为 10.03%。 （1）智慧安防领域：公司持续发力高端领域，打造了 Pro Series 全性能升级系列、AI Series高阶成像系列、SL Series 超星光级系列等安防尖端产品组合。一季度公司推出了 4K 超星光级大靶面图像传感器新品 SC880SL，是公司首颗 1/1.2"8MP 图像传感器产品。目前，公司已经累计发布了 8颗专业级机器视觉应用 CIS 产品，未来，还会进一步全方位地布局高速工业芯片产品，为工业智能化升级提供支持。 （2）汽车电子领域：在面向自动驾驶领域，在 2022年底发布了 800万像素车规级图像传感器新品 SC850AT，充分满足智能汽车行业的高安全性、高可靠性要求，助力高端 ADAS/AD 系统向更高等级迈进，目前该款产品已经在送样测试阶段。未来，公司将继续聚焦车载影像类、感知类与舱内三大应用场景，不断推出并进一步丰富 ATSeries 系列产品矩阵，提升市场占有率和品牌影响力。 （3）消费电子领域：公司的智能手机 CIS 产品覆盖了目前手机市场的主流需求，主打高端旗舰主摄市场的 SC550XS在报告期内已经量产出货，另外一颗高端产品 SC520XS 也已进入小规模量产阶段。 投资建议我们预计公司 2023-2025年分别实现收入 29.51/40.06/50.11亿元，实现归母净利润分别为 0.52/3.03/4.51亿元，EPS 分别为0.13/0.76/1.13，给予“买入”评级。 风险提示： 市场需求恢复不及预期；新产品进度不及预期；市场竞争加剧等。

4月 29日，公司发布 2022年度报告，报告中 2022年度营业收入约为 24.83亿，与上年度同比下降了 7.67%，归母净利润-0.83亿元，同比下降 120.77%，扣除非经常性损益后归母净利润为-1.16亿元，同比下降 129.57%。 投资要点宏观经济影响，业绩短期承压2022年度公司年度营业收入约 24.83亿，与上年度同比下降了 7.67%，归母净利润-0.83亿元，同比下降 120.77%，扣除非 经 常 性 损 益 后 归 母 净 利 润 为 -1.16亿 元 ， 同 比 下 降129.57%。业绩亏损主要原因系主营业务宏观环境影响，财务费用与研发费用增加所致。 2022年受宏观因素影响，安防设备、智能手机等消费终端市场需求大幅下滑，使得公司主营业务产生较大冲击，细分市场短期增长受阻，部分产品销售价格承压。公司 2022年智慧安防行业收入 16.6亿元，同比下降 30.34%，汽车电子行业合并收入 2.26亿元，同比增加 154.63%，消费电子行业合并收入 5.93亿元，同比增加 180.61%。 费用方面，2022年公司产生较大的财务费用与研发费用。报告期内财务费用 2.05亿元，由于公司长期以来使用美元作为结算货币，人民币兑美元中间价 2022年全年跌幅达 9.17%，从而导致汇兑损失和利息费用。研发费用 3.07亿元，同比增长 49.69%，系公司在业绩承压背景下加大研发投入所致。 智慧安防+高端工业阵线，持续领跑行业虽然受宏观条件影响，公司智慧安防收入下降，但其依然保持着行业领先的优势地位，在 2020及 2021年度全球 CIS 出货位列第一，市场地位稳固。未来智慧安防行业市场规模进一步扩大，产业朝着数字化、智能化、超高清化等方向快速发展，对于 CIS 成像要求越发提高，体现在 4K/8K 级的清晰成像、更高的帧率、更丰富的 HDR 组合、具备极佳的噪声控制以及出色的夜视成像。公司目前已经搭建好基于本土的供应链产品阵列。据 TSR 分析预测，全球安防监控摄像头的销量将呈现逐年上升的趋势，至 2025年将达到 5.5亿颗。公司有望抓住市场机遇，实现智慧安防业务端的正增长。 汽车电子+消费电子，新产业链助力第二极增长公司根据现有的产品阵列，凭借着公司高效的研发效率以及 对下游应用客户的快速拓展与紧密结合，公司在消费电子和汽车电子的两个新领域取得了良好的市场反馈和客户认可，营业额较上年度均大幅增长。 汽车电子方面，2022年汽车电子行业合并收入为 2.26亿元。自 2021年开始投入大量研发资源，以开发覆盖多种应用场景的汽车电子 CIS 产品，包括 360度全景影像、行车记录仪、舱内监控、流媒体/电子外后视镜、ADAS/AD 等。2021年首次进入了“全球 CIS 车载市场出货量 Top 10厂商”排行榜，位列全球第 4。在 2022年已实现覆盖汽车电子全应用场景的产品体系。在汽车电子 CIS 市场仍处于蓝海的市场状况下，具有极大的发展潜力。 消费电子方面，2022年消费电子行业合并收入 5.93亿元。 虽然 2022全球手机市场出货量下降，公司已然凭借技术研发实力和客户端的快速响应能力，在消费电子 CIS 市场迅速崛起。入门级产品已经实现在主流手机品牌客户实现大量出货，5000万像素产品也与客户开展合作。公司在报告期内积极创新，推出了两款不同性能的 5000万像素超高分辨率的CIS 新品。公司入门级产品已在三星、小米、联想、荣耀等手机主流品牌客户处实现了大规模出货，有望为公司的业绩增长作出持续贡献。 盈利预测预测公司 2023-2025年收入分别为 31.91、40.89、51.26亿元，EPS 分别为 0.64、1.01、1.33元，当前股价对应 PE 分别为 95、60、46倍，给予“买入”投资评级。 风险提示行业景气度下行风险、产品研发进度不及预期风险、行业竞争加剧风险、海外政策变化的风险等。

事件：公司于4月29日发布2022年年度报告与2023年一季报，2022年实现营收24.83亿元，同比-7.67%；归母净利润-0.83亿元，同比-120.77%；扣非净利润-1.16亿元，同比-129.57%。2023年Q1实现营收4.54亿元，同比+3.76%，环比-45.16%；归母净利润-0.26亿元，同比-281.99%，环比+37.50%；扣非净利润-0.25亿元，同比-403.18%，环比+35.95%。 宏观经济温和复苏，高强度研发投入影响Q1利润：2022年受到宏观环境等因素的影响，下游消费终端市场需求大幅下滑，公司2022年整体营收短期受挫。2023年因宏观经济复苏，下游市场需求逐渐恢复，公司2023年Q1营收同比小幅增长。2023年Q1公司毛利率为19.79%，同比-6.34pcts，环比+5.49pcts;净利率为-5.65%，同比-8.87pcts，环比-0.69pcts。费用方面，23年Q1销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为4.49%/4.18%/16.45%/1.44%，同期变动分别为+0.48/+0.87/+2.02/-0.04pct。因公司持续进行高强度研发投入，研发费用同比增长18.26%，高于营收增长速度。 全面布局智慧安防领域，持续受益国产替代趋势：据TSR分析预测，全球安防监控摄像头的销量将呈现逐年上升的趋势，至2025年将达到5.5亿颗，并且高清化趋势将会持续。而根据TSR的数据显示，公司在2021年CIS整体出货量排名中名列第6位，在2020及2021年一直位列全球安防CIS出货量的第1位。2022年，公司具备的第四代FSI-RS与第三代BSI-RS产品都已实现量产，满足行业应用领域对低照度光线环境下成像优异、高温工作环境下维持芯片高性能、光线对比强烈环境下明暗细节呈现、拍摄快速运动物体无畸变/拖尾、高帧率视频拍摄等刚性需求，具备与国外CMOS图像传感器龙头厂商竞争的核心优势，从而逐步实现国产化替代。公司有望把握市场复苏的机遇，在智慧安防行业市场上继续保持领先地位。 车载新品受益蓝海市场，手机CIS旗舰新品带来增长点：根据Yole预测，2026年全球车载摄像头销量将达到3.64亿颗。对于中国市场，高工智能汽车研究院预计，2023年至2025年仍是汽车电子的市场红利期，到2025年中国市场单车搭载摄像头将提升至7-8颗。而根据TSR统计显示，公司在2021年首次进入了“全球CIS车载市场出货量Top10厂商”排行榜，位列全球第4。2022年，汽车电子业务相关的公司项目中，公司具备的第二代FSICIS与ISP集成二合一的智能车载CIS产品已进入量产，有望受益于国内汽车电子CIS这一蓝海市场。根据Counterpoint统计，智能手机是CIS最大的下游应用领域（占比70%以上），并预测智能手机的CIS含量将平均扩大至4.1颗/每部，因此智能手机CIS领域也是各大CIS厂商业务布局的重要领域。2022年公司推出了两款不同性能5000万像素超高分辨率的旗舰CIS新品，并将在2023年实现规模化量产。公司在汽车电子与消费电子领域的布局，有望受益于市场需求复苏，给公司营收带来新的增长点。 维持“买入”评级：公司主营业务为高性能CMOS图像传感器芯片的研发、设计和销售，主要产品为高性能CMOS图像传感器，广泛运用于智慧安防领域、汽车电子应用领域以及消费电子应用领域。2023年，随着宏观经济复苏、高端产品进口替代进程的持续升温，智慧安防行业的景气度有望回暖，随着安防新品研发完成并量产，公司在智慧安防行业的市场规模有望再次提升。同时，公司在汽车电子与消费电子领域已有多款新品实现量产，并对下一代产品进行了布局，有望受益于车载蓝海市场与消费电子市场复苏，实现营业额的稳定增长。预计2023-2025年公司归母净利润分别为2.47亿元、4.48亿元、5.84亿元，EPS分别为0.62元、1.12元、1.46元，对应PE分别为88X、49X、37X。 风险提示：宏观经济波动风险、进口替代进程不及预期、下游需求不及预期、技术开发和迭代升级风险、市场竞争加剧。

2023 年1 月21 日公司发布2022 年度业绩预告，预计全年实现归母净利润-0.84~ -0.56 亿元，扣非净利润 -1.26 ~ -0.84 亿元；2021 年公司实现归母净利3.98 亿元，扣非净利3.92 亿元。对应22Q4 实现归母净利-0.42 ~ -0.14 亿元，实现扣非净利-0.49 ~ -0.07 亿元。 全年净利转亏主要系主营业务承压、汇兑/利息损失及研发费用持续扩大所致：1）受疫情影响，公司下游安防终端、智能手机等市场需求显著下滑，对上游厂商形成较大冲击，使得全年营收规模及毛利率均有所下滑；2）公司主要采购以美元结算，全年人民币兑美元大幅贬值，预计带来账面汇兑损失1.35 ~ 1.55 亿元。同时年内银行贷款增加导致利息费用也有较快增长；3）公司全年继续加大研发力度，预计形成3.30 ~ 3.60 亿元研发费用，同比增长60.77% ~ 75.39%，造成盈利水平短期承压。 安防、消费等条线在需求逐渐复苏背景下有望重启新程公司在安防CIS 市场持续保持出货量榜首的地位；在智能手机等消费市场覆盖2M ~ 50M 等多层级产品矩阵，并已在小米、联想、荣耀等多家品牌形成稳定出货。2022 年受消费市场需求下滑影响，公司相关业务增速承压，伴随2023 年细分条线市场需求的逐步复苏，公司去库存进度有望持续优化，业绩有望开启反转上行。 车载CIS 稳健成长，有望成为公司业务增长新动能公司在车载CIS 条线已有环视、后视及舱内等多款产品通过车规认证和下游定点。车规级产品与安防端需求类似，同样追求在全场景下的稳定性能。安防端的市场和技术基础有望迅速推动公司车载端迅速形成核心优势。目前公司倒车后视、环视、ADAS 等核心产品已实现对前装和后装等车规应用场景的全面覆盖，有望迅速扩大市场份额，形成对业绩增长的有效补充。 投资建议结合公司2022 年业绩预告内容，我们调整公司盈利预测，预计公司2022-2024年实现营业收入22.99/27.66/38.90 亿元，实现归母净利-0.77/2.58/5.04 亿元。考虑到公司安防、消费条线在下游需求复苏后的反转机会及在车载端的潜在动力，我们维持“买入”评级。

行业快速增长推动 CMOS 图像传感器市场空间越发广阔思特威是一家从事 CMOS 图像传感器芯片产品研发、设计和销售的高新技术企业，作为致力于提供多场景应用、全性能覆盖的 CMOS 图像传感器产品企业，公司产品已覆盖了安防监控、机器视觉、智能车载电子、智能手机等多场景应用领域的全性能需求。受益于安防监控、机器视觉、智能车载电子及消费电子下游应用需求的大幅增加。2022年前三季度，公司实现营业营收 16.54亿元，同比减少 19.0%，实现归母净利润-0.42亿元，同比下降 113.0%，主要原因系疫情、市场需求波动、汇率波动、研发投入增大等。2019年至 2021年，公司实现收入盈利双增长，分别实现营收 6.79亿元、15.2亿元和 26.89亿元，年均复合增长 99%，2021年实现归母净利润 3.98亿元，同比增长 229.23%，2020年公司安防监控 CIS 出货量 1.46亿颗，位列全球第一。从竞争格局来看，CMOS 图像传感器出货量排名全球前十家企业依次为格科微电子，索尼，三星，豪威，SK 海力士，思特威，意法半导体，安森美，松下及晶相光电，中国企业仅上榜 3家，CMOS 图像传感器国产替代空间仍然巨大，叠加行业内生的快速增长，中国厂商尤其高性能 CMOS 的本土公司将在庞大的蓝海市场充分成长。 安防领域 CIS 龙头，智慧安防引领高性能 CIS 成长公司目前在安防监控应用领域已经拥有了覆盖全市场的各类像素水平及前照式、背照式各系多款产品，满足行业各种细分场景、从高端到低端的各类应用需求，同时还前瞻性地洞察客户差异化需求，旨在为客户终端产品提供更优的附加值。以 2020年出货量口径计算，公司的产品在安防 CMOS 图像传感器领域位列全球第一。随着国内安防市场对包括 CMOS图像传感器在内的安防监控产品的需求也由一线城市延伸至 二、三线城市及农村地区，以及视频监控系统的复杂度逐步提高，对 CMOS 图像传感器性能的要求的不断升级，公司高端产品的市场份额将进一步提升。 开拓车载业务和机器视觉打造公司新成长曲线公司在优势的安防监控领域保持持续增长外，随着公司产品线的逐步扩展，应用领域不断扩大。车载电子领域，公司积极顺应市场需求进行快速研发和产业化布局，已实现智能车 载系列化产品，应用场景涵盖智能车载前装和后装的应用，产品层面从倒车后视、360度环视、车内监控和驾驶员疲劳检测实现全系列覆盖，能够适应不同的应用场景和技术需求。2021年应用 ISP 片上集成二合一技术的新产品销售增加，同时有产品达到车规级标准，进入车载前装市场，高端产品占比的进一步提升带动智能车载电子领域毛利率提升。 机器视觉领域，公司产品涵盖消费级机器视觉、工业相机、智能交通等多样化的应用领域，能够广泛覆盖下游客户的需求，从技术角度来看，公司已布局高像素、大靶面和高分辨率产品，锚定高端定位的同时解决客户需求痛点，保持独特的竞争优势。 盈利预测预计公司 2022-2024年收入分别为 27.66、39.87、59亿元，EPS 分别为 0.22、0.95、1.42元，当前股价对应 PE 分别为194、44、30倍，首次覆盖，给予“买入”投资评级。 风险提示供应商高度集中的风险；下游需求不及预期；上游大幅提价的风险；募投项目进度不达预期的风险等。

事件：思特威10月29日发布2022年三季报，2022年前三季度，公司实现收入16.54亿元（YoY-19%），归母净利润-0.42亿元，扣非归母净利润-0.77亿元。对应2022年Q3，公司实现收入6.45亿元（YoY-18.94%，QoQ+12.79%），归母净利润-0.47亿元，扣非归母净利润-0.78亿元。汇率波动等因素影响短期业绩表现。2022年前三季度公司利润同比转亏，主要由于：1）受疫情和市场需求波动影响，公司销售收入同比有所下降，且新领域产品放量带来营收结构变化，导致毛利率略有下降，2022年前三季度毛利率26.07%，同比下滑3.69pct；2）公司为巩固产品技术领先性，持续加大新技术、新产品研发投入，2022年前三季度研发费用2.23亿元（YoY+67.04%），研发费用率13.5%，同比提升6.95pct；3）2022年Q2以来人民币汇率贬值较大，产生较多汇兑损失，2022年Q2和Q3公司财务费用分别达到0.89和0.84亿元，财务费用率15.53%和13.06%，同比分别提升16.46pct和13.41pct。深耕安防基本盘，汽车、手机等新领域CIS业务高速增长。思特威深耕安防CIS领域，出货量全球领先，并先后于2020年和2021年启动智能手机等消费类CIS和汽车电子CIS系列产品研发。2022年H1，公司智慧安防、智能手机、汽车电子CIS业务分别实现收入7.77、1.67、0.66亿元，营收占比分别为77%、16.5%和6.5%，其中智慧安防行业收入受疫情等因素影响同比下降30.3%，智能手机CIS和汽车电子收入分别实现同比增长121.5%和15.2%。2022年Q3，公司智能手机和汽车电子业务保持高速增长，营收占比进一步提升。高效研发加速产品迭代，三大业务布局打开成长空间。公司持续加大研发投入，创新研发机制，自成立以来保持高效的研发能力，加速技术和产品迭代。1）智慧安防市场，顺应行业分辨率升级趋势，先后推出面向智慧交通应用的900万像素高分辨率全局快门产品SC910GS和首颗堆叠架构800万像素SC850SL等。2）智能手机市场，公司产品覆盖了从2M、5M、8M、13M到50M像素的主流需求，并在小米、三星、联想、荣耀等众多国内外品牌客户规模出货。3）汽车电子市场，目前公司已推出车规级片上ISP二合一产品SC120AT，覆盖车载环视和行车记录仪等应用，在多家车厂定点；满足舱内监控应用的SC2331AT和SC800AT；以及250万像素满足ASIL-B等级要求的SC220AT等多款产品。投资建议：考虑到公司前三季度业绩表现，调整公司盈利预测，预计公司22-24年归母净利润分别为0.35/3.72/5.85亿元，对应当前价格的PE分别为499/47/30倍。考虑到公司在安防监控领域的产品竞争力，且不断向车载CIS、智能手机等领域横向布局，打造第二增长极，首次评级，给予“推荐”评级。风险提示：技术迭代风险；上游原材料价格波动的风险；行业竞争加剧的风险；新产品研发和新市场开拓不及预期的风险。

受疫情和下游市场需求波动影响，2022年公司前三季度实现营业收入16.5亿元，同比下降19%，归母净利润为-0.42亿元，同比下降113%。三季度单季营收同比下降19%至6.4亿元，归母净利润同比下降133%至-0.47亿元。 公司智慧安防业务受下游需求波动短期承压，长期成长底色鲜明。受到全球疫情扩散和下游需求疲软等因素的影响，公司智慧安防领域CIS业务收入下滑。公司陆续推出首颗堆叠架构800万像素图像传感器产品SC850SL，以及第四代低照度下基于FSI工艺的微光级夜视全彩技术产品SC233A与SC223A，展现出卓越的创新能力。 未来随着下游市场逐步回暖，叠加下半年安防市场传统旺季，公司智慧安防业务将持续扩大在核心客户的市场占有率，继续保持良好的成长趋势。 公司智能手机业务覆盖市场主流需求，未来提升空间广阔。Counterpoint预计2022智能手机将占据全球CIS市场总收入71%。公司的智能手机CIS业务处于新应用领域的快速扩张期，未来提升空间大。目前公司拥有从2MP到50MP分辨率的系列产品，被小米、三星、联想、荣耀等国内外品牌客户大规模使用。公司推出首颗50MP超高分辨率1.0μm像素尺寸图像传感器新品SC550XS，采用22nmHKMG堆叠工艺制程，搭载星光级夜视全彩技术以及SFCPixel与PixGainHDR专利技术。 智能驾驶催生车载摄像头需求，公司车载创新产品持续推出。Yole预测2022年全球车载摄像头销量预计为2.2亿颗，到2026年销量将达到3.6亿颗。公司研发的CIS产品覆盖了广泛的汽车应用场景，例如：360度全景影像、行车记录仪、驾驶室舱内监控、电子后视镜、ADAS、电子后视镜等领域。公司已推出250万像素车规级图像传感器新品SC220AT，赋能360°环视应用的性能升级、自动泊车以及ADAS等智能车载影像类与感知类应用。公司目标在2022年内汽车电子CIS产品完成智能汽车系列化应用的产品全覆盖，预计车载CIS业务将持续快速增长。 我们预测公司22-24年每股收益分别为0.55、1.22、1.62元（原22-24年预测为1.28、1.91、2.81元，主要下调了安防监控和机器视觉全局快门领域CMOS传感器的营收增速，并上调了汇兑损益等），根据可比公司23年平均38倍PE估值水平，对应目标价46.36元，维持买入评级。 风险提示技术迭代风险、手机、车载等新领域拓展不及预期、毛利率波动风险。 盈利预测与投资建议

短期承压难挡长期发展趋势，公司未来成长动能充足公司立足于安防领域 CIS， 同时积极拓展机器视觉、汽车电子、智能手机等领域。受益于产品线延伸及优质客户积累， 2018-2021年公司营收三年增长八倍，盈利能力显著改善， 22H1业绩受疫情和汇率影响，盈利短期承压，但公司上市募投重点发力汽车电子与机器视觉，长期成长动能充足。 全球安防 CIS 龙头，高端产品对标国外龙头，中长期受益于国产替代全球 CIS 市场空间广阔，目前高端领域被国外巨头垄断，以公司为代表的国内厂商不断追赶。在安防 CIS 细分领域，其有望实现量价齐升，公司在安防 CIS 领域出货量全球第一，高端产品性能对标国外行业龙头。公司通过持续优化产品结构，中高端产品占比不断提升，中长期看公司充分受益于国产化替代趋势。 布局新兴应用领域，打造多个新的业绩增长点在汽车电子领域，公司推出多款车规级产品，覆盖多车载场景；切入 CIS 最大应用市场智能手机领域，凭借丰富的技术储备满足主流需求，业务迅速起量；作为国内机器视觉 CIS 主要供应商，产品定位高端及超高端，收入维持高增态势。公司持续拓展产品的应用领域，新业务增长未来可期。 盈利预测与估值我们预计公司 2022-2024年营收分别为 35.14/50.32/68.38亿元，同比增长30.68%/43.18%/35.90%；预计 2022-2024年归母净利润分别为 3.40/8.06/10.57亿元，同比增速分别为-14.69%/137.12%/31.19%。对应 EPS 为 0.85/2.01/2.64元。参考可比公司，预计 2022-2024年公司 PE 分别为 55.40/23.36/17.81倍。 我们认为公司深耕安防领域 CIS，产品结构持续优化，中长期受益于国产化替代趋势，同时积极拓展汽车电子、智能手机、机器视觉等新兴应用领域，打造多个新的业绩增长点，公司长期成长动能充足， 首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示供应商集中度较高与其产能利用率周期性波动的风险，产品应用领域拓展速度不及预期的风险。