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贾广博

天风证券

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卫星石化 基础化工业 2019-12-02 14.45 22.50 41.24% 16.22 12.25% -- 16.22 12.25% -- 详细
公司介绍: 公司是 C3行业龙头,目前拥有 90万吨 PDH、 45万吨 PP、 48万吨丙烯酸、 30万吨丙烯酸丁酯、 9万吨 SAP 等,丙烯酸及酯和(聚)丙烯是公司盈利主要来源。公司在连云港徐圩新区投资乙烷裂解及下游项目, 进入 C2产业链,一期预计 2020年底投产, 2021年开始贡献业绩。 乙烷裂解项目:最优原料路线, 2021年增量可期1)乙烷裂解成本优势明显: 乙烷裂解由于其原料成本低、乙烯收率高等优势,位于各工艺路线乙烯成本曲线的最左端,乙烷裂解历史盈利均值3000元/吨以上。 尽管 2020-2021年是乙烯投产大年, 公司路线优势助其保有良好利润。 2)美国乙烷供给持续宽松,目前美国乙烷仍有 140万桶/天的过剩量作为天然气销售, 未来仍将保有 100-120万桶/天的过剩量。且乙烷储运瓶颈未来 3年内无需担心。预计美国乙烷价格大概率维持 20-30美分/加仑的低位。 3)我们测算,中性情形下,乙烯按照 MTO 现金成本,乙烷裂解盈利有 1800元/吨左右。悲观情形下,乙烯按照石脑油现金成本,乙烷裂解盈利仍有1200元/吨。 PDH:轻质化路线优势提供盈利安全边际2019年来,受益于美国本土化工需求减少,和中美贸易争端对全球丙烷贸易路线的改变,未来流入中国市场的丙烷价格大概率继续保持低位,PDH 成本优势开始显现。我们测算, 中性情形下,丙烯按照 MTO 现金成本, PDH 盈利仍有 900元/吨左右。悲观情形下,丙烯按照石脑油现金成本, PDH 盈利仍有 300元/吨。 C3下游:丙烯酸供需仍承压, SAP 亮点值得重视1)国内丙烯酸行业供给压力仍存: 2020/2021年,国内新增产能分别为36和 20万吨,增速分别为 11.0%和 5.5%,届时国内总产能达到 382万吨,预计开工率将进一步下降, 预计丙烯酸及酯盈利维持相对低位。 2)SAP 产品逐渐步入正轨,已开始贡献盈利: 经过几年积累, 2017年 SAP毛利率由负转正, 2019年前三季度毛利率已经超过 20%。预计 2020年,公司三期 6万吨 SAP 将会投产, SAP 营收和毛利将会进一步增加。 盈利预测、估值、及投资评级维持公司 19/20/21年业绩预测 13.7/17.7/30.1亿元,当前股价对应 PE 分别为 11.3/8.7/5.1倍。 2019~2021年,公司将进入产能投放、业绩释放期。 即使在化工行业整体景气低迷背景下,公司也有一定的盈利基础。 且公司同比估值、及相比历史估值区间均较便宜。维持“买入”评级。 风险提示:乙烷裂解项目投产不及预期的风险;美国乙烷价格暴涨的风险; 宏观经济持续走弱的风险;丙烯酸及酯二期投产不及预期的风险
荣盛石化 基础化工业 2019-11-04 11.08 -- -- 12.17 9.84%
12.90 16.43% -- 详细
2019前三季度实现净利润超2018全年 公司发布2019年3季报,报告期内公司实现营业收入596.58亿元,同比下降5.36%;报告期内实现归属于上市公司股东净利润18.46亿元(Q1/Q2/Q3分别为6.05/4.42/8.00亿),已超过2018年全年归母净利润16.08亿元。费用方面,公司19Q3销售费用2.52亿(去年同期1.96亿);管理费用1.05亿(去年同期0.84亿);研发费用3.04亿(去年同期3.13亿);财务费用3.28亿(去年同期5.24亿),财务费用的同比降低显示了公司财务状况的优化。 三季度创单季盈利新高,中金石化原料自供和期货投资收益是主因 三季度公司外部经营环境复杂多变,布伦特原油价格下跌幅度高达8.20%,中美贸易摩擦也持续影响了化纤终端纺服需求。三季度PX价格整体走势同步于油价,盈利较为疲软(图1);7月PTA期现货价格一度大幅上涨,盈利也随之改善(图2),8-9月在对新增产能担忧及原油走弱等多因素影响下PTA走势疲软,产业链利润转移至涤纶环节(图3)。19Q3单季度实现归母净利润8.00亿元,在外部条件不利的情况下公司Q3创单季度历史最佳盈利水平(图4),我们认为原因主要有二:1)浙石化项目一期已于5月底转入试生产阶段,常减压及相关公用工程装置等投入运行(公司公告),主要产品包括燃料油、石脑油等,浙江省燃料油月度产量2019年6月起大幅增加(图5),燃料油是中金石化的主要原料,19Q3中金石化原料由外采转为自供,主要原料成本的降低对公司业绩形成正面影响;2)非经常性损益需要关注,截止19Q3公司交易性+衍生金融资产2.67亿元,截止19H1公司交易性+衍生金融资产0.23亿元,估算公司3季度期货投资收益2.44亿元。 关注浙石化项目一期全面投产进度,二期项目同步推进 公司未来最重要的看点是浙石化4000万吨/年炼化一体化项目的推进,截止9月30日公司在建工程项目893.6亿元,较6月30日在建工程项目750.1亿,Q3在建工程增加143.5亿(主要工程设备材料)。浙石化项目一期全面投产进度值得关注,有望成为股价催化剂。 公司盈利预测、估值、及投资评级 我们维持此前报告中对19/20/21年浙石化项目一期产能利用率分别为10%/80%/90%的假设,19/20/21年可分别实现净利润42.2/78.6/89.1亿,维持“买入”评级。 风险提示:PX-PTA-聚酯产业链盈利下滑,浙石化项目进度低于预期。
卫星石化 基础化工业 2019-11-04 13.23 -- -- 14.76 11.56%
16.22 22.60% -- 详细
事项:公司2019Q1-Q3营收80.23亿,同比+15.8%,其中2019Q3营收28.63亿,同比+11.4%,环比-6.2%。公司2019Q1-Q3归母净利润9.22亿,同比+48.0%,其中2019Q3归母净利润3.65亿,同比+23.3%,环比+8.3%。量价提升是本季度业绩增长的主要原因。 PDH价差扩大+新项目投产是本季度业绩增长的主要原因 1)PDH价差扩大:本年度,受益于丙烷价格持续下跌(具体原因参见之前报告《丙烷专题报告:烯烃原料轻质化,老逻辑的新演绎》),PDH价差持续扩大。我们估算,2019Q3PDH单吨利润高达1630元/吨,同比+641元/吨,环比+956元/吨;2)新项目投产:公司二期PDH和PP项目分别于今年的2月和5月投产,同去年相比,丙烯和PP相当于多贡献了3个月产量,同Q2相比,丙烯产量无变化,但PP多贡献了2个月产量。 丙烯酸及酯价格处于历史低位,继续向下探底可能性不大 受终端需求影响,2019年丙烯酸及酯价格一路下跌,华东地区丙烯酸及酯价格从年初至今均跌去了1700元/吨,丙烯酸利润也因此大打折扣,我们估算,2019Q3丙烯酸单吨利润仅93元/吨,同比-312元/吨,环比-508元/吨。当前,丙烯酸价格6900元/吨,处于历史17%分位水平,丙烯酸丁酯价格8200元/吨,处于历史32%分位水平,丙烯酸及酯价格均在历史低位,丙烯酸处于盈亏边缘,价格继续探底可能性不大。 继续追加对美国ORBIT公司投资,乙烷裂解项目盈利值得期待 截至本报告期末,公司已追加对美国ORBIT公司投资5.8亿元,累计已投资超过10亿元。根据我们测算,乙烷裂解是所有路线制烯烃中最经济的,2019H1乙烷裂解成本3841元/吨,比MTO低2613元/吨,比CTO低1122元/吨,比石脑油低1998元/吨。 本季度经营现金流大幅改善,达到历史峰值 本季度,公司经营性现金流净额高达13.8亿,同比+12.1亿,环比+12.6亿,是公司自上市以来单季度经营性现金流净额的最高值,主要原因是1)应收票据的减少:本季度应收票据9.9亿,同比-6.6亿,环比-6.6亿;2)应付票据的增加:本季度应付票据7.4亿,同比+7.4亿,环比+1.7亿。通过应收应付增加经营现金流,可能反映了公司强资本开支需求。 盈 利预测、估值、及投资评级 维持19/20/21年业绩预测13.7/ 17.7/30.1亿元,当前股价对应19/20/21年PE分别为10.4/8.0/4.7倍,维持“买入”评级。 风险提示:国际油价暴跌的风险;丙烯酸及酯价格继续下跌的风险;丙烷价格大幅反弹的风险。
海油工程 建筑和工程 2019-11-04 6.00 6.59 -- 7.01 16.83%
7.30 21.67% -- 详细
海油工程19Q3环比扭亏,毛利率明显改善。 2019Q1-3,公司实现营业收入81亿,同比+21%;归母净利润-6.4亿。Q3单季,营业收入35亿,归母净利润7894万元,环比扭亏。Q3毛利率8%,环比+6pct;Q1-3毛利率2%。 项目与工作量:国内重点项目陆续开工,工作量大幅增长 中国海上项目,除去年下半年开工的陵水17-2之外,垦利、锦州、曹妃甸、蓬莱等渤海项目也于今年以来陆续开工。 工作量方面,建造业务Q3完成钢材加工量3.3万结构吨,Q1-3累计完成11.9万结构吨,同比+32%。安装等海上作业Q3投入船天4552个,Q1-3累计投入船天11052个,同比+30%。 新订单:预示2020、2021年业绩有望持续向上 历史业绩反映,公司收入较订单滞后1-2年,毛利率则更为滞后。2018年和2019H1的业绩低迷,反映的是2016~2017年的新订单金额和质量比较差。 2018年下半年以来,公司新订单明显提速。先后获得几个大项目:国内陵水17-2、流花29-1等大型深水工程项目合同相继签订;海外,2019年3月加拿大LNG项目约50亿元,2019年10月沙特Marjan项目约7亿美金。2018年新订单176亿,回升到12~13年水平。19Q3订单承揽额70亿;Q1-3累计承揽额183亿元(同比+76%)。2019年全年新订单金额预计在200~250亿。且随着国际LNG工程市场趋紧,LNG相关订单毛利率有所好转。根据新订单情况推断,2020~2021年业绩有望持续向上。 中海油资本开支有望继续增长 2019Q1-3,中海油资本开支532亿,同比+46.8%;Q3单季资本开支195亿,同比+27.9%。虽因基数原因增速有所回落,但仍保持高增长。中海油提出“2025年,全面建成南海西部油田2000万方、南海东部油田2000万吨的上产目标”,相比2018年产量要有接近翻倍的增长。 盈利预测与估值 维持业绩预测,19/20/21年净利润1.0/9.5/21.1亿,EPS分别0.02/0.22/0.48元。当前股价对应PE246/26/12倍,2019年PB1.09倍,维持“买入”评级。 风险提示:中海油资本开支低于预期的风险;国际油价大跌致海外油气资本开支下滑的风险;新订单毛利率难以进一步回升的风险;项目执行情况较差致亏损的风险。
中油工程 能源行业 2019-11-04 3.58 -- -- 3.63 1.40%
3.63 1.40% -- 详细
Q1-Q3归母净利润,剔除汇率因素后同比增长 76.5%公司 2019Q1-Q3营收 356.2亿,同比+2.7%,其中 2019Q3营收 142.4亿,同比+9.9%,环比+18.4%。公司 2019Q1-Q3归母净利润 4.1亿,同比-21.8%,其中 2019Q3归母净利润 3.3亿,同比-17.5%,环比大幅增加。 2019Q1-Q3汇兑净收益 2.5亿,同比-4.3亿, 剔除汇率因素,前三季度归母净利润同比+76.5%。 分板块: 上游增长明显,管道等待释放,下游有所拖累油气田地面工程收入 164.79亿元,同比+14.07%, 主要原因是俄罗斯、中东等国家和地区的工程项目进展顺利;毛利率 7.28%,同比+ 1.33个百分点。管道与储运工程收入 100.18亿元,同比+1.69%,主要原因是沙特哈拉德、中俄东线等管道工程项目进展顺利;毛利率 6.76%,同比增加 2.61个百分点。炼油与化工工程收入 69.17亿元,同比-12.95%,主要原因是业主对工程项目的投资节奏放缓;毛利率 5.59%,同比减少 2.11个百分点。 新订单: 新签生效订单总体增长,上游好转明显本季度,公司新签生效项目 1940个,前三季度累计新签生效项目 5699个。 本季度,公司新签合同额 262.4亿,前三季度累计新签合同额 513.9亿,同比+6.2%,其中海外市场合同额 147.7亿,占比 28.7%,油气田地面工程业务新签合同额 180.8亿,管道与储运工程业务新签合同额 93.7亿,炼油与化工工程业务新签合同额 176.1亿,环境工程、项目管理及其他业务新签合同额 63.4亿。 国家官网公司有望年底前成立,公司有望受益国家管网公司预期年底前成立,管道储运投资空间巨大。 18-20年仍有 3万公里管道里程的目标需要实现,投资额约 3000亿,平均年投资额 1000亿,是 16/17年的 2倍。到 2025年,我国天然气管网里程达到 16.3万公里,新增 5.9万公里,预计需要投资 5900亿元,年均投资 1180亿。公司作为国内油气管网建设龙头,订单有望受益。 现金流:三季度经营现金流受经营性应收应付拖累,四季度有望改善本季度经营现金流净额-20.4亿,同比-20.1亿, 2019Q1-Q3经营现金流净额-114.4亿,同比-160.9亿,主要系预收工程款同比减少,对外付款同比增加,我们预计公司四季度经营现金流有望改善。 盈利预测、估值、及投资评级维持 19/20/21年业绩预测 9.7/ 21.2/25.8亿元,当前股价对应 19/20/21年PE 分别为 20.3/9.3/7.7倍,维持“增持”评级。 风险提示: 国家管网公司落地时间不及预期的风险,全球油气投资下降的风险
中国石化 石油化工业 2019-11-04 4.88 -- -- 5.04 3.28%
5.04 3.28% -- 详细
三季度业绩略低于预期 Q1-3,公司实现营业收入 22333.05亿元,同比+7.7%;归母净利润 432.81亿,同比-27.8%;扣非净利润 415.46亿,同比-27.3%。 Q3单季,实现归母净利润 119.43亿,低于我们之前预期。 低于预期主要原因: 1)原油采购成本大增对炼油业务形成负面影响, Q3炼油盈利环比大幅下滑; 2)上游勘探开发三季度经营收益 24.8亿,环比小幅下滑。 上游勘探开发: 前三季度降本成效显著,资本开支大幅增加 前三季度,公司原油产量 2.13亿桶,同比-1.6%;其中国内原油产量 1.87亿桶,同比+0.1%;天然气产量 7734亿方,同比+8.4%。 勘探开发资本开支348亿,同比+76%前三季度原油平均实现价格 58. 8美金/桶, 同比-6.3美金/桶。 前三季度勘探开发板块实现经营收益 87亿, 同比大幅增加 98.0亿。 实现价格下跌同时,盈利大幅增加,主要来自积极降本。 炼化: 原油采购成本增加对炼油造成负面影响,化工未来或将进一步承压前三季度炼油板块实现经营收益 225亿元(Q1/Q2/Q3分别 120/71/34亿),盈利逐季下滑主要原因: 1)原油采购方面, 人民币贬值及与沙特官价升水+重质油升水等因素造成原油采购成本 Q3增加。 2)产品除汽柴煤之外,市场化定价的石脑油、沥青等副产品拖累价差。(详见报告《运价等外部因素剧烈变化,对炼油行业影响不容忽视》)化工板块前三季度实现经营收益 166亿(Q1/Q2/Q3分别为 70/49/47亿)。 行业层面,三季度乙烯价差环比收窄 54元/吨, PX 价差环比收窄 158元/吨, 展望四季度和明年,乙烯面临轻质化及一体化炼化项目的双重冲击,PX 也面临浙石化投产带来的压力,预计化工板块盈利或将进一步承压。 销售: 三季度经营收益环比大增,炼化销售一体化优势明显前三季度销售板块实现经营收益 233亿元(Q1/Q2/Q3分别为 79/68/85亿), 其中第三季度有所恢复。 公司拥有加油站 30676座, 在成品油销售日趋激烈的背景下,炼销一体化是公司的核心竞争优势。 业绩预测与估值基于 Q3业绩低于预期,我们下调 2019年业绩预测至 553亿(前值 628亿),维持 2020/2021年不变,当前股价对应 2019/2020/2021年 PE11/10/10倍,维持“买入”评级。 风险提示: 油价大跌导致上游亏损以及炼油库存损失风险;炼油化工行业竞争加剧风险;汇率、运费、贴水等因素继续影响原油进口成本的风险
中海油服 石油化工业 2019-11-04 14.69 -- -- 17.45 18.79%
17.50 19.13% -- 详细
19Q3业绩小幅超预期, 毛利率持续提升公司 19年前三季度实现营业收入 213.35亿元,同比+56%;归母净利润 21.19亿元,同比扭亏为盈。三季度单季度实现营业收入 77.72亿元,环比略增; 归母净利润 11.46亿元, 环比+22%。毛利率方面,公司 19年前三季度毛利率达到 19%,继续保持增长势头, Q3单季度毛利率达到 24%,环比+4pct。 钻井平台使用率持续增长, 价格弹性指日可待19Q3公司整体钻井平台使用率达到 81%,其中自升式平台使用率达到 84%,半潜式平台使用率达到 74%, 相比半年报的水平分别提升 5pct、 3pct。作业天数同比+33%,增幅大于使用率增幅,反映公司外租平台数量增加。 国际钻井平台市场亦有好转,自升式和半潜式平台的使用率有所回暖,但日费仍在底部,预计 2020年有望开始看到日费的提升。 其他板块业务量亦有增长船舶服务板块使用率达到 98.1%,同比+5.2pct。物探板块,二位采集、三维采集工作量分别同比-4.4%、 +25.4%。 技术服务板块主要业务线作业量均有大幅增加,总体收入相应增加。 中海油资本开支有望继续增长2019Q1-3,中海油资本开支 532亿,同比+46.8%; Q3单季资本开支 195亿,同比+27.9%。虽因基数原因增速有所回落,但仍保持高增长。中海油提出“ 2025年,全面建成南海西部油田 2000万方、南海东部油田 2000万吨的上产目标”,相比 2018年产量要有接近翻倍的增长。 维持 19-21年净利润 25/38/47亿元, EPS 为 0.52/0.79/0.99元/股,对应 PE为 27/18/14倍,维持“买入”评级。 风险提示: 油价下跌风险, 钻井平台日费价格下跌风险, 海上资本开支不及预风险
恒力石化 基础化工业 2019-10-31 16.50 -- -- 16.39 -0.67%
16.39 -0.67% -- 详细
2019三季度利润27.96亿,经营性现金流持续健康 公司发布2019年3季报,报告期内公司实现营业收入763.29亿元,同比大增74.14%,主要系2000万吨/年炼化一体化项目投产,公司营业收入增加;报告期内实现归属于上市公司股东净利润68.17亿元(Q1/Q2/Q3分别为5.06/35.15/27.96亿元)。费用方面,公司19Q3销售费用2.49亿(去年同期1.44亿);管理费用3.24亿(去年同期1.45亿);财务费用11.74亿(去年同期4.24亿)。19Q3单季度实现营收339.96亿元,经营性现金流142.48亿(Q2为161.80亿),炼化项目投产后公司经营性现金流持续转正,Q3实现归母净利润27.96亿元,较19Q2的35.15亿有所下滑,但依然属于较为理想的单季度盈利(图1)。 三季度存货变化较大,PTA、聚酯产销平稳 三季度公司外部经营环境复杂多变,布伦特原油价格下跌幅度高达8.20%,截止9月30日公司存货项目为154.3亿元,截止6月30日存货项目为176.1亿元,预计Q3存货跌价损失达到21.8亿元。中美贸易摩擦也持续影响了化纤终端纺服需求,7月PTA期现货价格一度大幅上涨,盈利也随之改善(图2),8-9月在对新增产能担忧及原油走弱等多因素影响下PTA走势疲软,产业链利润转移至涤纶环节(图3)。报告期内公司PTA+聚酯业务产销平稳,涤纶聚酯方面,Q3实现涤纶民用长丝产量35.13万吨,涤纶工业丝3.66万吨,聚酯切片21.22万吨,工程塑料及聚酯薄膜16.41万吨;PTA方面,公司披露口径出现调整:“2019年半年度主要经营数据公告”中PTA产量273.42万吨(不含下游自用部分),“2019年三季度主要经营数据公告”中PTA产量530.18万吨(含下游自用部分),2019H1聚酯产品合计127.77万吨,按0.86单耗计算消化PTA量109.88万吨,那么19H1公司实际PTA产量为383.30万吨(273.42+109.88),推算19Q3公司实现PTA产量146.88万吨。总体来说报告期内公司PTA、聚酯业务产销平稳。 预计2000万吨炼化一体化项目已全部转固 炼化一体化项目逐步走上正轨,Q3实现化工品产量251.32万吨,成品油产量126.67万吨,较Q2化工品227.98万吨、成品油45.24万吨相比,化工品/成品油比例更趋近于设计方案;截止19H1公司固定资产558亿元,截止19Q3公司固定资产变更为820亿,三季度在建工程转为固定资产262亿,预计2000万吨炼化一体化项目已于Q3全部转为固定资产。 业绩预测与估值我们预测公司2019/2020/2021年实现净利润82.6/109.9/114.9亿元,对应EPS为13.9/10.5/10.0倍,维持“买入”评级。 风险提示:炼化、PTA及聚酯盈利下行;原油价格大幅波动等。
广汇能源 能源行业 2019-10-24 3.34 -- -- 3.40 1.80%
3.41 2.10% -- 详细
公司发布 19年三季报, 实现营业收入 98.35亿, 同比+5.81%; 实现归母净利润 11.94亿, 同比-12.27%。公司第三季度实现营业收入 34.15亿,环比+8%;实现归母净利润 4.11亿,环比+22.55%。 点评: 公司业绩好于预期,外购 LNG 和煤基油品增量抵消部分价格下跌的影响受能源价格下跌影响,公司主要产品价格同比有所下降,其中甲醇减少约617元/吨, LNG 价格减少约 0.11元/方, 分别对收入造成了 4.47亿、 2.06亿的影响。但是价格下跌的影响部分被公司外购 LNG和煤基油品增量抵消。 随着公司启东 LNG 接收站二期的投入运行, LNG 周转能力大幅提升, 前三季度实现外购气销量 87.80万吨, 同比增长 66.79%;公司煤炭分级提质清洁利用项目的Ⅰ、Ⅱ系列装置进入高负荷运行状态,前三季度生产煤基油品 31.39万吨,同比增长 243.81%, 炭化Ⅲ系列装置正在推进投运前准备工作, 有望今年投产,形成新的增量。 关注国家管网公司成立对公司的潜在利好国家管网公司预计今年成立,无疑会给公司的天然气业务创造更多销售空间。目前由华电、广汇等主体投资建设的启通天然气管线项目已于今年 2月开工,该管线与中石油西气东输南通分输站实现互联互通, 设计年输气能力 40亿立方米,要求于 2019年 10月 30日投运。 国家管网公司成立后,公司将可借助管网广泛拓展下游客户,通过提高接收站的负荷来增加收益。 另外, 储气调峰一直是我国天然气基础设施的短板, 国家管网公司成立以后,有望更加有效发挥储气调峰设施的作用。根据公司近期的公告,公司启东的第二座 16万方 LNG 储罐和鄯善工厂停产闲置的 3万立方米 LNG 储罐已经被列为乌鲁木齐调峰储备项目。目前,第二座 16万方 LNG 储罐项目完工量已达 80%左右,预计明年可以投产使用。因此,公司的天然气产销量也有望从储气调峰的角度受益。 由于公司部分产品产销略低于我们预测值,因此下调 19年净利润预测为18亿(原 21亿), 维持 20/21年净利润 29/43亿, EPS 为 0.26/0.43/0.63元/股,对应 PE 为 13/8/5倍, 维持“买入”评级。 风险提示: 项目建设不达预期,国家管网公司成立不确定性, 能源价格波动风险
齐翔腾达 基础化工业 2019-10-15 7.24 -- -- 7.53 4.01%
7.86 8.56% -- 详细
事项:公司2019Q1-Q3营收240.46亿,同比+54.0%,其中2019Q3营收75.35亿,同比-5.7%,环比-19.8%。公司2019Q1-Q3归母净利润5.24亿,同比-24.9%,其中2019Q3归母净利润1.70亿,同比-11.9%,环比+3.7%。 三季报业绩环比小幅回升,系主营化工品涨价所致 公司核心盈利品种主要是甲乙酮和顺酐2019Q3甲乙酮均价7445元/吨,环比+3.2%,甲乙酮单吨价差1873元/吨,环比+6.9%;2019Q3顺酐均价6368元/吨,环比+3.9%,正丁烷法单吨价差537元/吨,扭亏为盈 “冬去春来”,公司最困难时期大概率已经过去 公司2019Q2和Q3季度业绩是2017Q3季度以来(不考虑2018Q4油价暴跌影响)的历史低位,这也可能是公司2017年以来遇到的最困难时期,核心原因主要是主营产品甲乙酮和顺酐价格跌至底部,导致价差不断收窄。具体来看,甲乙酮价格在Q2季度末价格跌至5900元/吨,比历史均值还低1800元/吨,单吨价差跌至800元/吨左右;顺酐价格在Q2季度跌至5400元/吨,接近历史最低价5350元/吨,正丁烷法基本处于亏损状态。目前,甲乙酮和顺酐价格正处于上升通道中,再跌至历史低位的概率不大。 新项目有序进展,高成长性值得期待 1)MMA项目:MMA项目已经开工,目前正在积极建设中;2)PDH项目:目前已经完成立项,项目进度可能仅次于MMA;3)PO项目:转让许可协议已经签署,我们认为项目设计和施工正在积极推动中;4)己二腈项目:公司7月份公告将与中国天辰合资建设100万吨尼龙66产业基地,项目包括建设20万吨己二腈装置等,我们认为公司正在推进土地转让和项目设计。 持续增持+回购,彰显大股东对公司未来发展的坚定信心 1)增持进展:根据公司公告,齐翔集团要在2019年11月15日之前完成增持金额不少于8亿元,根据三季报公告,我们测算出截至2019年9月30日,公司已经累计增持6548万股,增值金额合计5.1亿元。 2)回购进展:公司从年初开始一直在回购股份,截至9月30日,公司已经累计回购921.5万股,成交金额为6953.5万元(不含交易费用),而根据公司的回购预案,即在2019年12月4日前,回购金额要不低于5亿,不超过10亿元。我们预计大股东和公司将会继续推进公司股票的增持和回购。 盈利预测、估值、投资评级 维持19/20/21年净利润预测7.0/10.0/16.8亿,EPS分别为0.39/0.56/0.95元,当前股价对应PE为18.5/13.0/7.7倍。维持“增持”评级。 风险提示:油价暴跌风险;甲乙酮价格大幅回调风险;增持及回购力度不及预期风险。
恒逸石化 基础化工业 2019-10-10 12.55 -- -- 14.99 19.44%
14.99 19.44% -- 详细
现阶段公司价值被低估 文莱炼化项目投产在即,预期经济效益较好,投产后有望为公司带来较大的业绩增量。对于公司价值市场主流观点是采用相对估值法,即2020年净利润*市盈率。一方面,准确预测投产当年公司盈利并不容易;另一方面,2020年炼化、PTA、涤纶处于景气周期的不同阶段,对应什么市盈率水平也是主观判断。为更好地量化公司内在价值,我们采取分部估值对文莱炼化项目及公司原有业务分别进行分析。 文莱炼化项目采用DCF法估值 将文莱炼化项目估值对标上海石化并不妥当,原因有二:1)我们预计文莱炼化项目盈利能力优于上海石化;2)文莱炼化项目与上海石化装置存续寿命期存在显著差异。考虑到炼厂存在独特性,不完全可比,我们采用DCF估值,文莱炼化项目内在价值为669亿,扣除负债为503亿。 原有业务采用重置成本法估值 公司参控股PTA产能1350万吨/年,聚酯长丝短纤产能合计590万吨/年,瓶片产能150万吨/年,己内酰胺产能40万吨/年,并参股浙商银行4%。使用重置价值,尽可能能追溯各装置的投产时间估算成新率,并且参照最新的投资强度。PTA、聚酯涤纶、瓶片、己内酰胺资产归属于上市公司股东权益分别为56.6/106.7/13.6/18.0亿;浙商银行4%权益在港股市场最新价值为32.0亿。 存在较大的向上空间 截止2019年9月30日恒逸石化市值为370亿,而我们认为恒逸石化合理价值为579亿,存在较大的向上修复空间,文莱炼化项目兑现业绩有望成为股价催化剂,我们将2019文莱项目产能利用率由33%下调至16%,2020/2021年产能利用率维持90%不变,公司净利润预测调整至32.0/53.2/54.1亿元,维持“买入”评级。 风险提示:PTA-聚酯产业链盈利下滑,文莱项目盈利情况低于预期,原油价格大幅波动等。
海油工程 建筑和工程 2019-09-17 5.70 6.59 -- 6.06 6.32%
7.30 28.07% -- 详细
海油工程是国内唯一海洋油气工程总包, 立足于国内海上,业务向海外、深水、总包以及 LNG 扩展。本篇深度报告拟分析:公司所处的行业趋势,公司订单、业绩的周期性特征,公司与国际比较的优劣势在哪里,以及如何看待估值水平?行业趋势之一: 海上油气资本开支拐点已至 全球: 2019年油气资本开支有望保持温和增长, 海上预计+10%, 是 2015年以来海上资本开支首度正增长。 海上项目盈亏平衡点显著下降,经济性是支撑海上资本开支持续性的基础。 国内: 中海油“七年行动计划”提出到 2025年,勘探工作量和探明储量翻一番,建成南海西部 2000万方、南海东部 2000万吨,相比目前南海产量要接近翻番。中海油上半年资本开支 337亿,同比+60%,全年有望超预算区间。 行业趋势之二: 全球 LNG 投资有望创新高 全球天然气供需区域不匹配是 LNG 投资增长的长期逻辑。 2017~2018年,现货贸易利润拉大,且市场普遍预期 2020年滞后全球 LNG 市场将出现供需缺口, LNG 投资步伐加快。 2019年全球 LNG 项目 FID 数量有望创新高。 公司周期性特征:业绩滞后订单 1~2年订单: 国内订单跟随中海油资本开支周期,海外订单一直以来跟随 LNG 投资周期,近年来也有 FPSO 和海外油气项目。 收入和利润: 较订单滞后 1~2年,毛利率更为滞后。上一轮周期中,国内订单高峰 2013年,收入高峰 2014年,国内毛利率见顶则在 2015年。预计本轮周期高点可能出现在 2021~2022年。 公司国际比较:深水总包有差距,每一轮周期都是成长机遇 劣势: 在于总包能力,尤其是深水总包能力不足。国际海工总包商 Fluor和 Technip 两家历史盈利水平高于同行就是得益于其总包能力。 优势:在于场地和人工成本。海油工程拥有四块场地,其中珠海(公司 51%、Fluor49%)即使对于 Fluor 来讲也是值得称道的建造场地。国内人工成本优势明显,海油工程单位员工成本是 Technip 的 60%左右。 每一轮景气周期中,海油工程都有机会实现海外市场突破。 上一轮标志性项目包括 Yamal LNG 和缅甸 Zawtika。 2018年以来,公司在沙特长协有重大突破,加拿大 LNG 项目再落一子,后续的海外总包项目仍值得期待盈利预测和估值 预测 19/20/21年净利润 1.0/9.5/21.1亿, EPS 分别 0.02/0.22/0.48元。当前股价对应 PE236/25/11倍,当前 PB1.09倍。按照行业平均 1.32×PB 给与目标价 6.59元,给予“买入”评级。 风险提示: 国际油价大跌致海外油气资本开支下滑的风险;新订单毛利率难以进一步回升的风险;项目执行情况较差致亏损的风险。
齐翔腾达 基础化工业 2019-09-03 6.66 -- -- 7.80 17.12%
7.86 18.02%
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事项:公司上半年营收 165.1亿,同比+116.6%,二季度营收 94.0亿,环比+32.1%,如果不考虑供应链,公司上半年营收 46.0亿,同比-11.1%。上半年归母净利润 3.5亿,同比-29.9%,二季度归母净利润 1.6亿,环比-13.7%。 中报点评如下: 1)主营产品价格大跌,是公司利润下滑主要原因甲乙酮和顺酐是公司主要盈利品种,2019H1甲乙酮市场均价 7175元/吨,同比-18.2%,甲乙酮-醚后碳四单吨利润 838元/吨,同比-45.9%,公司甲乙酮类毛利 2.7亿元,同比-29.7%;2019H1顺酐市场均价 6408元/吨,同比-24.8%,顺酐-正丁烷单吨利润 402元/吨,同比-76.9%,公司顺酐类毛利 3.0亿元,同比-30.2%; 2)费用增加 1.5亿,进一步拖累公司盈利同 2018H1相比,2019H1销售费用增加 2000万,管理费用增加 2700万,研发费用增加 6000万,财务费用增加 4000万; 3)菏泽华立首次并表,贡献部分业绩增量2019年上半年,菏泽华立净利润约 7000万,公司拥有菏泽华立 51%股权,对应利润约 3600万。 对业务板块行业观点: 1)甲乙酮和顺酐已经跌至历史低位,进一步下跌空间有限2019H1甲乙酮和顺酐市场价格均接近历史低位。甲乙酮和顺酐终端下游是地产、汽车、建筑等领域,跟宏观经济走势密切相关,行业进一步恶化的可能性不大。 2)受益产业链一体化,产品盈利有效抵御 MMA 价格波动风险公司在 MMA 产业链条配有混烷脱氢、正丁烷异构、叔丁醇合成、MMA合成和 MMA 聚合装置,产业链配置十分完善。到 2021年,MMA 将呈现上游新增产能较多,下游产能投放不足特点,MMA 利润重心下移至PMMA,公司拥有 10万吨 PMMA,即使 MMA 价格进一步下跌,PMMA也将因此受益。 3)公司供应链业务仍然有较大成长机会公司 2017年正式进入供应链体系,毛利率也从 2017年的 0.32%提升至2019H1的 0.97%,呈现快速增长趋势。相比同为 LPG 贸易的东华能源毛利率 2-7%仍有差距。 4)未来将建设四个高端项目,成长性值得期待公司未来将建设四个高端项目,其中 20万吨 MMA、70万吨丙烷脱氢和30万吨环氧丙烷,预计 2020-2021年陆续投产。另外,公司已与中国天辰达成合作协议,在淄博建设 20万吨己二腈,有效发挥产业链协同优势。 盈利预测、估值、投资评级维持 19/20/21年净利润预测 7.0/10.0/16.8亿,EPS 分别为 0.39/0.56/0.95元,当前股价对应 PE 为 16.8/11.8/7.0倍。维持“增持”评级。 风险提示:宏观经济持续走弱的风险,新项目投产不及预期的风险
中油工程 能源行业 2019-09-02 3.66 -- -- 4.07 11.20%
4.07 11.20%
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事件: 公司发布19年半年报,实现营业收入214亿,同比基本持平;归母净利润0.8亿,同比-35%。19Q2/Q1收入环比+29%,归母净利润环比-77%。 点评: 业绩同比下滑,主因上半年公司产生汇兑净收益0.10亿元(同比减少0.73亿元),以及炼化板块毛利率低于预期。上半年公司上游/中游/下游/环境工程业务分别实现营收103/61/36/13亿元,同比+11%/+10%/-35%/+8%;毛利率分别达到7.6%/7.5%/3.9%/14%,同比+0.6/+1.9/-4.4/+3.6百分点。 上半年新订单总体持平,上游订单大幅增长,管道订单等待管网公司落地。公司新签生效项目3759个,新签合同额252亿元,同比基本持平,已中标未签合同额86亿元,已签订未生效合同额122亿元,合同总额459亿,同比基本持平。海外新签订单46亿元,占比18%;油气田地面工程业务新签订单75亿元,同比+43%;管道与储运工程业务新签订单45亿元,同比-19%;炼油与化工工程业务新签订单93亿元,同比基本持平;环境工程、项目管理及其他业务新签订单39亿元,同比-24%。公司上游订单大幅增长符合我们对于国内上游长周期资本开支增加的判断。 业务展望: 国家管网公司预期今年成立,管道储运投资空间巨大。18-20年仍有3万公里管道里程的目标需要实现,投资额约3000亿,平均年投资额1000亿,是16/17年的2倍。到2025年,我国天然气管网里程达到16.3万公里,新增5.9万公里,预计需要投资5900亿元,年均投资1180亿。公司作为国内油气管网建设龙头,订单有望受益。 加大国内油气勘探开发力度已经提升至保障国家能源安全的角度,油气地面工程有望受益上游长周期资本支出。中石油资本开支从2017年回暖,17/18/19年上游资本开支分别达到1620/1961/2282亿,估计公司油田地面工程业务板块的应收和毛利率有望持续回暖至少到2020年。 炼化业务,中石油揭阳项目订单待落地,订单有望获良好增长。 考虑到中期业绩弱于预期,下调19年业绩预测至10亿(原16亿),维持20/21年净利润21/26亿元,EPS为0.17/0.38/0.46元/股,对应PE22/10/8倍,维持“增持”评级。 风险提示:国家管网公司落地不确定性,全球油气投资下降风险。
中曼石油 机械行业 2019-09-02 15.07 -- -- 19.39 28.67%
19.39 28.67%
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事件: 公司发布 19年半年报, 实现营业收入 9.49亿, 同比+25.53%; 归母净利润0.3亿, 同比-73.76%。 点评: 业绩下滑主要因高毛利率的俄气项目在 18H1结束, 而 19H1执行订单毛利率较低导致。 18H1毛利率 35%,新增项目由于新市场、新客户、技术难度不高等因素导致 19H1毛利率 21%, 处于订单复苏初期的合理水平,未来随着行业复苏,毛利率水平有望不断上行。 新订单尤其国内订单大量增长。公司在巩固伊拉克、俄罗斯、埃及老市场的同时,开发中东沙特、科威特、阿布扎比以及非洲等市场。 2019年上半年公司签订海外工程项目合同 7个,总金额约 12.03亿元(18年全年 20.92亿),签订国内钻井工程项目合同 8个,合同总金额约 5.7亿(18年全年3.21亿), 装备板块签订外部订单 3.06亿元。 公司预收款项同比+45%, 亦可表明公司工作量实现大幅增长。 内部费用实现优化。 公司 19H1销售费用下降 20%,管理费用率下降 1pct至 6%,主要系公司加强成本管控的结果。财务费用+97%, 主要系公司因业务发展需要, 加大了财务杠杆(资产负债率提升 10pct 至 52%), 导致利息支出增加所致。 19H1整体费用率下降 2pct 至 15%。 上游业务未来可期。 公司通过获得新疆温宿区块探矿权及参股境外油田区块, 实现产业链上游延伸。上半年温宿区块在油气勘探上取得重大突破,未来随着勘探开采工作的不断深入,上游业务将有助于减少公司业绩的波动性。 因公司业绩弱于预期,我们下调 19/20年净利润为 2.2/4.3亿元(原先 5.4/6.3亿),新增 21年净利润 6.7亿, EPS 为 0.55/1.08/1.68元/股,对应 PE 为30/15/10倍, 维持“增持”评级。 风险提示: 全球油气投资下降风险,上游项目进度不达预期风险。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名