营收稳定增长， 拨备反哺利润。 2021年、 2022年一季度营业收入 43.5亿元、11.9亿元， 同比分别增长 11.6%、 9.1%;2021年、 2022年一季度 PPOP30.6亿元、 9.0亿元， 同比增长 9.0%、 12.1%;2021年、 2022年一季度归母净利润 15.8亿元、 4.4亿元， 同比增长 20.5%、 22.5%， 主要是资产质量改善的情况下， 拨备计提压力减轻， 反哺利润增长。 2021年加权 ROE11.4%， 同比回升 0.6个百分点。 资产增速小幅回落， 存款稳定增长。 2021年、 2022年一季度总资产同比增长 12.1%、 8.9%， 2022年一季末总资产达到 2081亿元， 增速在一季度有所回落。其中存款同比分别增长 11.4%、11.7%，保持稳定；贷款同比增长 18.2%、13.0%， 明显快于资产增速。 净息差同比小幅降低。 公司披露的 2021年日均净息差 1.95%， 同比降低12bps。 其中 2021年存款成本同比上升 10bps 至 2.34%， 反映出存款竞争激烈。 2021年贷款收益率同比下降 14bps 至 4.78%， 主要是受到市场利率下降影响。 在存贷款利差大幅收窄的情况下， 净息差降幅相对较低， 主要是因为公司优化资产结构， 将更多资金投向贷款， 这一结构性因素使得净息差降幅相对放缓。 资产质量优异， 拨备覆盖率大幅上升。 测算的 2021年不良生成率同比下降50bps 至 0.09%， 接近于零， 资产质量优异。 公司不良率、 关注率持续降低，一季末不良率为 0.87%， 关注率为 0.24%， 2021年末逾期率也只有 0.93%。 在资产质量改善的情况下， 公司拨备计提压力明显减轻， 成为净利润快速增长的主要推动力， 但拨备覆盖率依然持续回升， 今年一季末达到 520%， 较年初上升 43个百分点。 投资建议： 我们根据最新数据小幅调整盈利预测， 并将盈利预测前推一年，预计 2022-2024年归母净利润 19/22/25亿元， 同比增速 19.9/15.3/14.0%； 摊薄 EPS 为 0.98/1.13/1.30元； 当前股价对应 PE 为 5.7/5.0/4.3x， PB 为0.68/0.61/0.55x， 维持“增持” 评级。 风险提示： 宏观经济形势走弱可能对银行资产质量产生不利影响。

营收、净利润均快速增长。2021全年实现营业收入528亿元，同比增长28.4%，增速较前三季度基本持平;全年PPOP同比增长30.6%%；全年归母净利润195亿元，同比增长29.9%，全年归母净利润两年平均增长19.4%，较前三季度回升3.8个百分点.全年收入和净利润均保持高增长，业绩亮眼。2021年加权ROE16.6%，同比提升1.7个百分点。 资产增速明显高于行业平均水平，市占率不断提升。2021年总资产同比增长23.9%至2.02万亿元，增速比前期基本持平，明显高于行业整体水平。其中2021年网点数量增加约10%至463家，市场份额不断提升。其中存款同比增长13.8%至1.06万亿元，贷款同比增长25.4%至0.86万亿元；年末核心一级资本充足率10.16%，高于监管标准，在高ROE和资本充足的情况下，资产扩张能力充足。 日均净息差小幅降低，FVPL投资收益大幅增长。公司披露的全年日均净息差2.21%，同比降低9bps，主要是贷款收益率随行就市降低。不过公司有大量资产投向FVPL，在利率下行的情况下，这部分收入同比大幅增长33%，对收入增长贡献很大。 。理财业务推动手续费净收入大幅增长。2021年手续费净收入同比增长30.3%，增量规模为19亿元。其中表外理财业务收入增加13亿元，是手续费增长的主要原因。此外，财富管理业务仍然维持较好增长，年末AUM同比增长23%至6562亿元。 资产质量依然优异。测算的全年不良生成率同比基本持平于0.52%，资产质量依然优异。公司不良率小幅降低至0.77%，关注率比三季度小幅上升10bps至0.48%，由于该指标本身很低，因此有所波动属于正常现象；“信贷成本率/不良生成率”高达238%，拨备依然大幅超额计提，期末拨备覆盖率高达526%，比年初提升20个百分点，安全垫厚实，反哺利润的空间仍然很大。 投资建议：我们根据最新数据小幅调整盈利预测，预计2022-2024年归母净利润236/285/342亿元，同比增速20.9/20.5/20.0%；摊薄EPS为3.46/4.20/5.06元；当前股价对应PE为11.2/9.2/7.7x，PB为1.66/1.44/1.24x。公司成长性居上市银行前列，基本面依领先同业，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济形势走弱可能对银行资产质量产生不利影响。

业绩稳健增长，符合预期。2021 全年实现营业收入33.1 亿元，同比增长10.0%;全年实现PPOP22.2 亿元，同比增长11.1%；全年归母净利润12.7 亿元，同比增长15.1%，全年归母净利润两年平均增长10.7%，主要受益于资产质量改善、拨备反哺利润增长。2021 年加权ROE10.3%，同比下降0.1 个百分点，主要是公司去年完成上市，对ROE 有所摊薄。 资产增速略低于行业平均水平，异地贷款占比提升。2021 年总资产同比增长5.7 至1369 亿元，增速略低于行业整体水平。其中存款同比增长10.6%至1024亿元，贷款同比增长11.0%至850 亿元；年末核心一级资本充足率15.41%，远远高于监管标准。从区域来看，柯桥地区的贷款占比在2021 年小幅降低1.2 个百分点至75.4%，而义乌地区贷款占比小幅提升0.3 个百分点至8.0%，绍兴除柯桥外的地区贷款占比小幅提升0.9 个百分点至16.6%。 净息差同比下降。公司全年日均净息差2.34%，同比降低17bps，受此影响，2021 年利息净收入同比仅增长0.5%。我们预计在LPR 降低等因素影响下，今年公司净息差仍有一定的收窄压力，但收窄幅度将减少。 成本收入比小幅降低。2021 年业务及管理费同比增长8.0%，全年成本收入比同比降低0.6 个百分点至32.2%。 资产质量边际改善。测算的2021 年不良生成率0.66%，同比降低20bps，资产质量边际改善。公司年末拨备覆盖率达到253%，与前两个季度基本保持在同样水平，较年初提升了20 个百分点。此外，公司年末不良率1.25%，环比三季末降低1bp；关注率1.51%，公司的关注率波动性较大，但整体水平不算高。 投资建议：我们根据年报最新信息小幅调整盈利预测，预计2022-2024 年归母净利润14.4/15.9/17.3 亿元，同比增速13.0/11.0/8.7%；摊薄EPS 为0.95/1.06/1.15 元； 当前股价对应PE 为9.9/8.9/8.2x ， PB 为0.96/0.88/0.81x，维持“增持”评级。 风险提示：宏观经济形势走弱可能对银行资产质量产生不利影响。

事项：2015年以来工商银行以ECOS工程建设为契机，打造出具有国际领先水平的分布式开放生态银行系统。我们认为，工商银行在持续开展自身金融科技创新的同时，开创了一条符合银行业经营实际和未来发展的数字化转型路径，并面向同业推广输出，有利于带动银行业整体数字化转型进程。我们维持盈利预测不变，预计公司2021-2023年净利润为3492/3667/3825亿元，对应增长10.5%/5.0%/4.3%，EPS为0.95/1.00/1.05元，当前股价对应的动态PE为4.6x/4.4x/4.2x，对应动态PB为0.54x/0.50x/0.46x，维持“买入”评级。 评论：u深化数字化转型，引领银行业发展趋势在新一轮科技革命和产业变革深入发展的大背景下，深化数字化转型是银行业践行创新驱动发展战略的必然选择。工商银行长期以来重视以科技手段推动业务与管理，近年来积极将数字化转型注入高质量发展动能，并对行业的数字化转型起到全面引领作用。 （1）深化数字化转型是银行业高质量发展的必然趋势随着中国进入高质量发展阶段，客户对金融服务的需求日益多样化，我国商业银行的传统发展模式受到挑战。（1）随着数字经济高速增长以及新冠疫情催生消费者需求发生改变，以大数据、云计算、人工智能、区块链等技术为代表的金融科技加快应用，银行业传统的思维模式和服务方式受到巨大冲击。（2）我国银行业的利率市场化等各项改革加速推进，银行业盈利水平也呈明显的下降趋势。（3）疫情对实体经济造成较大冲击，进一步对银行业的盈利水平产生影响。近十年来，我国上市银行的ROE和ROA呈明显下降趋势。

业绩符合预期。2021 全年营收8242 亿元（+9.0%），归母净利润3025 亿元（+11.6%）。其中四季度单季营收1998 亿元（+8.4%），归母净利润704 亿元（+7.9%），其中4 季度营收略有下降主要是非息收入增速有所放缓。 净息差同比收窄6bps，环比提升1bps。2021 年净利息收入增长5.1%，主要是净息差同比收窄拖累。2021 年资负两端均面临压力，在政策让利引导下贷款收益率下行14bps，但公司积极增加高收益资产配置，生息资产平均余额中贷款比重较年初提升了1.7 个百分点至63.3%，因此生息资产收益率整体仅下降6bps。负债端存款竞争加剧，存款成本率提升了8bps 至1.67%。不过4 季度看到了净息差企稳的态势，主要是资产端收益率逐步趋于平稳，存款利率上限自律机制的优化也缓解了存款上行的压力。 贷款实现较好增长，其中零售贷款占比有所回落。2021 年总资产增长7.5%，存款增长8.6%，贷款增长12.1%，实现了较好扩张。结构上，对公贷款增长了13.4%，零售贷款增长了9.1%，按揭贷款增长了9.6%，票据贷款增长了46.5%。期末票据贷款比重为2.0%，较年初提升了0.5pct，零售贷款占贷款总额的比重较年初下降了1.1pct 至42.5%，按揭贷款占贷款总额比重较年初下降了0.77pct 至34.1%。 资产质量优异，拨备覆盖率提升。期末不良率为1.42%，较9 月末下降了9bps，“不良/逾期90 天以上贷款”比值提升到了208%，不良认定加强，测算的2021 年不良生成率仅0.38%。关注率为2.69%，逾期率为0.94%，较6 月末分别下降了11bps 和14bps，公司资产质量优异。资产质量改善后拨备计提压力大幅下降，2021 年信用减值损失同比下降了13.2%，但期末拨备覆盖率达到240%，较9 月末提升了11pct，较年初提升了26pct。 投资建议：维持盈利预测，维持“买入”评级。 业绩符合预期，2022 年净息差仍存在一定压力。但稳增长大背景下，预计规模将维持稳步扩张，且资产质量改善后拨备计提压力大幅下降。我们维持盈利预测不变。预计其2022~2024 年净利润为3295 亿元/3547 亿元/3770 亿元，同比增长8.9%/7.6%/6.3%，对应摊薄EPS1.32 元/1.42 元/1.51 元，当前股价对应的动态PE 为3.6x/3.3x/3.1x ，PB 为0.43x/0.40x/0.36x，考虑到公司估值处在低位，维持“买入”评级。 风险提示：疫情反复，稳增长政策不及预期带来经济复苏低于预期。

20121年归母净利润两年平均增速增速创下近七年最高值。2021全年营收6056亿元，同比增长7.1%，增速较前三季度回升0.8个百分点，主要是四季度资产增速回升贡献;全年PPOP同比增长4.1%，增速较前三季度回升0.4个百分点；全年归母净利润2166亿元，同比增长12.3%，全年归母净利润两年平均增长7.5%，较前三季度回升6.3个百分点，与之前银保监会披露的六大行业绩增速基本一致。2021年的两年平均增速创下2014年以来最高值。 2021年加权ROE11.3%，同比回升0.7个百分点。 资产稳健增长。2021年总资产同比增长9.5%至26.72万亿元，增速比前期略有回升，但基本保持在行业平均水平附近。其中存款同比增长7.5%至18.14万亿元，贷款同比增长10.5%至15.67万亿元；年末核心一级资本充足率11.30%，明显高于监管标准。 净息差筑底。公司全年日均净息差1.75%，同比降低10bps，主要是境内人民币贷款收益率有所下降。不过净息差自中报以来已经明显企稳，因此环比来看是持平的。其中全年贷款收益率同比降低13bps，存款付息率下降6bps。 手续费净收入小幅增长。2021年手续费净收入同比增长7.8%，主要受益于去年资本市场行情，代销基金和托管业务等收入的快速增长。 资产质量依然优异且边际改善。测算的2021年不良生成率0.61%，同比降低11bps，降幅不是很明显，主要是因为公司原本的不良生成率就已经很低。 公司年末拨备覆盖率达到187%，较三季末降低5个百分点，较年初上升10个百分点。此外，公司年末不良率1.33%，环比三季末上升4bps，较年初降低13bps；关注率1.34%，较中报下降19bps；不良/逾期124%，较年初提高8个百分点，不良认定更为严格。 投资建议：：我们根据最新LPR调整等因素小幅调整盈利预测，预计2022-2024年归母净利润2315/2442/2561亿元，同比增速6.9/5.5/4.9%；摊薄EPS为0.79/0.83/0.87元；当前股价对应PE为3.8/3.6/3.4x，PB为0.42/0.39/0.36x，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济形势走弱可能对银行资产质量产生不利影响。

前期已披露2021年业绩快报，2021年净利润增长24.1%，主要是资产质量好转减轻拨备计提压力。2021全年营收2212亿元（+8.9%），归母净利润827亿元（+24.1%）。其中四季度单季营收572亿元（+11.4%），归母净利润186亿元（+26.6%）。公司净利润高增主要是资产质量好转减轻拨备计提压力，资产减值损失同比下降了11.2%。但受益于资产质量改善，期末拨备覆盖率为268.7%，较9月末提升了5.7个百分点，较年初提升了49.9个百分点，绝对水平位于2015年以来的高位。 净息差收窄拖累净利息收入增速，非息收入高增。2021年净利息收入仅增长1.51%，主要是受净息差收窄拖累。全年净息差为2.29%，同比收窄7bps，较上半年收窄3bps。2021年总资产增长9.0%，存贷款分别增长6.6%和和11.7%，存贷款扩张速度均有所放缓。信贷结构上，对公贷款和个人贷款分别增长8.8%和9.7%，票据贴现大幅增长56.2%，占贷款总额比重提升至7.3%。 2021年公司非息收入增长26.7%，占营收的比重为34.1%，同比提升了4.8个百分点。其中，手续费及佣金净收入同比增长13.2%；其他非息收入同比高增50.0%，主要是公司债券投资收益大幅提升。 不良率降至2015年以来的低位，涉房业务资产质量可控。期末不良率为1.10%，较9月末下降2bps，较年初下降15bps。期末关注率为1.52%，较9月末提升5bps，逾期率1.47%，较6月末提升了4bps，逾期率和关注率均小幅提升主要是根据监管要求，公司四季度信用卡预期认定时点较原规则提前。房地产领域，期末公司境内自营贷款、债券、非标等业务项下投向房地产领域业务余额1.65万亿元，其中，按揭贷款占到67.8%，以优质开发商和优质项目为主要融资对象的对公融资业务余额占到32.2%。因此我们认为公司涉房领域业务风险可控，期末公司涉房业务的不良率为1.34%。 风险提示：1、疫情反复，稳增长政策不及预期带来经济复苏低于预期；2，房地产领域风险暴露超市场预期。 投资建议：风险提示：1、疫情反复，稳增长政策不及预期带来经济复苏低于预期；2，房地产领域风险暴露超市场预期。 投资建议：维持盈利预测，维持“增持”评级。 2022年公司成功发行500亿元可转债和750亿元二级资本债，资本实力进一步增强。公司表现符合预期，我们维持盈利预测不变。预计其2022~2024年净利润为938亿元/1061亿元/1184亿元，同比增长13.4%/13.1%/11.7%，对应摊薄EPS4.51元/5.11元/5.70元，当前股价对应的动态PE为4.4x/3.9x/3.5x，PB为0.61x/0.55x/0.49x，维持“增持”评级。

2021年业绩符合预期， 增速稳中有升。 2021全年营收 2694亿元， 同比增长9.4%， 增速较前三季度回升 1.5个百分点， 主要是其他非息收入贡献;全年PPOP 同比增长 9.5%， 增速较前三季度回落 1.8个百分点， 主要是基数因素导致成本收入比上升； 全年归母净利润 876亿元， 同比增长 11.9%， 全年归母净利润两年平均增长 6.5%， 较前三季度回升 3.1个百分点。 2021年加权ROE10.8%， 同比回升 0.4个百分点。 资产规模稳健扩张。 2021年总资产同比增长 9.1%至 11.67万亿元， 增速比前期略有回升， 但基本保持在行业平均水平附近。 其中存款同比增长 6.5%至 7.04万亿元， 贷款同比增长 12.2%至 6.56万亿元； 年末核心一级资本充足率 10.62%， 较三季末基本持平。 净息差保持稳定。 公司全年日均净息差 1.56%， 同比降低 1bp， 基本持平； 考虑免税因素后的净息差为 1.77%， 同比亦持平。 从单季净息差来看， 近几个季度的净息差基本在 1.55%左右， 变化不大。 其中全年贷款收益率同比降低 22bps， 存款付息率下降 10bps， 存贷利差有所收窄， 公司净息差保持稳定主要得益于同业融资成本大幅降低。 手续费净收入小幅增长。 2021年手续费净收入同比增长 5.5%， 主要受益于公司以打造财富管理品牌特色为切入点， 实现理财和代销基金业务收入的快速增长。 2021年手续费净收入增加 25亿元， 其中理财和代销贡献 34亿元。 成本收入比受基数影响小幅提升。 2021年业务及管理费同比增长 12.9%， 成本收入比同比提升 0.7个百分点， 主要是社保政策带来的同比低基数导致。 资产质量改善， 拨备覆盖率持续回升。 测算的 2021年不良生成率 0.80%， 同比降低 59bps。 公司年末拨备覆盖率达到 167%， 较三季末上升 10个百分点，较年初上升 23个百分点。 此外， 公司年末不良率 1.48%， 逐季回落； 关注率1.35%， 较年初下降 6bps； 不良/逾期 111%， 较年初提高 3个百分点。 投资建议： 基本面稳健， 高股息率。 我们根据最新 LPR 调整等因素小幅调整盈利预测， 预计 2022-2024年归母净利润 935/995/1052亿元， 同比增速6.8/6.4/5.7%； 摊薄 EPS 为 1.26/1.34/1.42元； 当前股价对应 PE 为3.7/3.5/3.3x， PB 为 0.41/0.38/0.35x， 维持“增持” 评级。 公司优势在于基本面稳健， 未来几年股息率有望超过 8%。 风险提示： 宏观经济形势走弱可能对银行资产质量产生不利影响。

2021 年营收增长4.49%，净利润增长20.8%，4 季度营收和净利润增速大幅提升。2021 全年营收108.3 亿元（+4.5%），归母净利润31.1 亿元（+20.8%）。 其中四季度单季营收27.3 亿元（+11.8%），归母净利润6.4 亿元（+37.2%）。 2021 年净利润高增主要是资产质量改善后公司降低了拨备计提力度。 4 季度营收提升主要受益于非息收入高增，其中2021 年代客理财手续增长68.6%。2021 年公司手续费及佣金净收入增长29.4%，其他非息收入增长9.5%，其中四季度单季分别增长53.5%和49.2%，2021 年非息收入合计占营收比重为30.4%，同比提升3 个百分点。2021 年公司手续费收入实现较好增长，主要是代客理财业务手续费收入高增68.6%，表明大零售战略持续深化。 净息差持续收窄；规模稳步扩张，零售信贷比重提升。2021 年净利息收入小幅增长0.1%，较前三季度下降了0.2%，主要是净息差持续收窄拖累。2021年净息差为1.91%，同比收窄31bps，环比前三季度收窄4bps。2021 年公司贷款收益率在让利政策引导下同比下降49bps，但存款付息率仅小幅下降9bps，主要是2021 年揽存压力增大，进一步反映了存款成本刚性问题突出。 2021 年总资产增长16.7%，存贷款分别增长11.3%和13.4%。其中个人贷款增长17.7%，占贷款总额比重较年初提升了1.6 个百分点至37.5%。 资产质量指标全面改善，拨备覆盖率提升。期末不良率1.11%，较9 月末下降6bps，不良余额较9 月末下降了2.9%，不良双降。同时，期末不良偏离度（逾期90+/不良余额）为65%，较6 月末下降13 个百分点，不良认定强化。期末关注率为0.96%，较9 月末下行10bps，逾期率为0.84%，较6 月末下降了29bps，资产质量优异。因此，2021 年公司计提资产减值损失同比下降了13.5%，但期末拨备覆盖率达到423%，较9 月末提升了13 个百分点。 投资建议：维持盈利预测，维持“增持”评级。 2021 年净息差略低于预期，但资产质量优异，大零售业务持续扩张，我们维持盈利预测。预计2022~2024 年净利润为36.1 亿元/41.5 亿元/47.7 亿元，同比增长16.2%/15.1%/14.8%，对应摊薄EPS1.08 元/1.25 元/1.43 元，当前股价对应动态PE 为6.3x/5.4x/4.7x ，PB 为0.64x/0.59x/0.54x，维持“增持”评级。 风险提示：1、疫情反复，稳增长政策不及预期带来经济复苏低于预期。2、公司大零售战略和异地扩张低于预期。

前期已披露2021 年业绩快报，营收和净利润增速环比提升。2021 全年营收3312.5 亿元（+14.04%），归母净利润1199.2 亿元（+23.2%）。其中四季度单季营收798.4 亿元（+15.6%），归母净利润263.1 亿元（+26.8%）。 2021 年大财富管理业务增长迅猛，大财富管理管理手续费高增33.9%。2021年公司践行“大财富管理、数字化运营和开放融合”的3.0 模式，期末零售客户数达1.73 亿户，管理零售AUM 达10.76 万亿元，同比分别增长9.5%和20.3%。其中私人银行客户数和AUM 分别为12.2 万户和3.39 万亿元，同比分别增长22.1%和22.3%，客群进一步优化。2021 年大财富管理业务手续费（财富管理+资产管理+托管手续费）同比增长了33.9%，占营收比重为15.7%。 存款高增，净息差企稳。2021 年存款增长12.8%，贷款增长10.8%。在行业揽存压力增大的时候，招行存款实现了高增长，这也进一步体现了公司在财富管理上的优势。2021 年公司净息差为2.48%，环比持平，同比仅小幅收窄1bps。2021 年LPR 多次下降使得贷款收益率下行了15bps，但公司加大揽存力度，积极优化资产负债结构，负债端成本下行了14bps。 资产质量优异，涉房风险敞口不大，且风险可控。4 季度延续不良双降趋势，期末不良率0.91%，较9 月末下降了2bps，不良余额较9 月末下降了0.9%。 期末关注率为0.84%，较6 月末提升了14bps，主要是公司根据监管要求将信用卡贷款逾期时点提前一个账单日。房地产领域，期末公司承担信用风险的涉房业务余额为5115 亿元，不承担信用风险的业务余额为4121 亿元，合计与总资产的比值为9.4%，其中涉房对公贷款为3560 亿元，占贷款总额的6.8%。期末房地产对公贷款不良率为1.41%，不良余额比重为7.21%。 风险提示：1、疫情反复，稳增长政策不及预期带来经济复苏不及预期；2、财富管理业务发展态势不及预期。 投资建议：上调盈利预测，维持“增持”评级。 年报披露的财富管理和涉房贷款不良略好于预期。我们上调盈利预测，预计2022-2024 年净利润为1394/1599/1841 亿元（前次预测2022-2023 年为1385/1580 亿元），对应同比增长16.2%/14.7%/15.1%，对应摊薄EPS 为5.38/6.20/7.16 元，当前股价对应的动态PB 为1.42x/1.26x/1.10x。大财富管理和金融科技将深化零售护城河，短期财富管理业务受资本市场不佳拖累，但长期发展空间广阔，长期投资价值凸显。2022 年维持“增持”评级。

深耕柯桥， 营收来源稳定。 瑞丰银行主要经营区域为绍兴市柯桥区， 同时在越城区和义乌市设有分支机构。 瑞丰银行在柯桥区确立了较为领先的市场地位， 是柯桥区营业网点最多， 覆盖面最广的商业银行， 存贷款额居柯桥区之首。 高额的市场占有率为瑞丰银行的营收来源提供了强有力的保障， 在柯桥区的营业收入占其总营业收入的 78.59%当地经营环境优异， 跨区域扩张仍有增长空间。 绍兴市位于我国经济发达的长三角地区， 而柯桥区是绍兴市的重要组成部分， GDP 占绍兴市近 25%。 柯桥区民营经济发达， 存贷空间广阔， 为瑞丰银行提供了优异的经营环境。 同时， 通过设立分支机构， 瑞丰银行将经营区域扩张至义乌市。 义乌市小商品贸易发达， 信贷需求旺盛， 金融机构存贷款余额远高于柯桥区， 有望成为瑞丰银行未来主要增量市场。 “支农支小” 契合当地发展特点， 零售银行转型成效明显。 针对绍兴市民营小微企业较多、 农业发展较发达等特点， 瑞丰银行因地制宜， 聚焦小微企业贷款和农村金融服务。 从客户类型看， 瑞丰银行公司类贷款客户中有 99.86%是中小微企业。 中小微企业贷款余额为 246.51亿元， 占全行公司贷款总额的 98.62%。 同时， 瑞丰银行坚持推进零售银行战略， 信用贷款规模逐年稳步上升， 个人消费贷款和信用卡业务增长平稳。 2018-2020年， 个人消费贷款和信用卡透支余额复合增长率分别为 24.08%和 3.17%。 个人业务持续增长。 在资产端， 瑞丰银行个人贷款规模持续增长， 个人贷款余额占贷款总额的比重接近 60%， 在可比农商行中排名第一。 但其主要贷款质量指标在农商行中处于中等水平， 资产质量有待进一步夯实。 在负债端，瑞丰银行以存款为主， 其中个人定期存款占客户存款比重达到 51.19%， 高于可比农商行平均水平 10.63个百分点。 定期存款期限较长， 稳定性较好， 但成本略高， 因此瑞丰银行的净息差处于行业中等水平。 瑞丰银行的净利润近几年增长较为稳健， 净资产收益率进一步提升， 盈利水平在同行业可比农商行中处于中上游水平。 盈利预测与估值： 综合绝对估值与相对估值， 我们认为公司股票合理估值区间在 9.7-10.8元之间， 今年动态市净率 1.0-1.1倍， 相对于公司目前股价有大约 3%-15%溢价空间。综合考虑公司估值以及公司区域经济情况和本土优势， 首次覆盖给予“增持” 评级。 风险提示： 多种因素变化可能会对我们的判断产生影响，

2021 年业绩符合预期，增速稳中有升。2021 全年营收1694 亿元，同比增长10.3%，增速较前三季度回升1.2 个百分点，主要是其他非息收入贡献;全年PPOP 同比增长11.6%，增速较前三季度回升2.9 个百分点；全年归母净利润363 亿元，同比增长25.6%，增速较前三季度降低4.5 个百分点，主要是基数原因导致，剔除基数因来看，全年归母净利润两年平均增长13.5%，较前三季度回升2.4 个百分点。2021 年加权ROE10.9%，同比回升1.3 个百分点。 资产规模稳健扩张。2021 年总资产同比增长10.1%至4.92 万亿元，增速比前期略有下降；不过公司零售AUM 仍然维持两位数增长，年末零售AUM 达到3.18 万亿元，同比增长21.3%。此外，存款同比增长10.9%至2.99 万亿元，贷款同比增长14.9%至2.98 万亿元；年末核心一级资本充足率8.60%，较三季末基本持平。 净息差降幅逐季收窄，手续费净收入增长稳定。公司全年净息差2.79%，同比降低9bps，主要是零售贷款优化调整，向低风险客群倾斜，以及企业贷款收益率随行就市下降等多重因素影响，导致贷款收益率下降明显快于负债成本。从单季净息差来看，四季度单季净息差2.74%，环比三季度降低1bp，基本上保持稳定，且降幅逐季收窄。手续费方面，2021 年手续费净收入同比增长11.5%，主要是手续费相关支出减少推动。 不良边际生成放缓，拨备覆盖率持续回升。2021 年以来资产质量总体而言持续改善，测算的2021 年不良生成率1.80%，同比降低60bps。公司年末拨备覆盖率达到288%，较三季末上升20 个百分点，较年初上升87 个百分点。此外，公司年末不良率1.02%，逐季回落；关注率1.42%，较年初上升，主要是口径调整导致，剔除口径因素后较年初下降2bps；不良偏离度73%，较年初下降2 个百分点。 投资建议：维持“增持”评级。我们根据最新LPR 调整等因素小幅调整盈利预测， 预计2022-2024 年归母净利润419/479/548 亿元， 同比增速15.3/14.3/14.4%；摊薄EPS 为2.01/2.32/2.68 元；当前股价对应PE 为6.9/6.0/5.2x，PB 为0.75/0.67/0.60x，维持“增持”评级。 风险提示：宏观经济形势持续走弱可能对银行资产质量产生不利影响。

事项：公司公告：2022 年1-2 月常熟银行实现营业收入16.68 亿元，同比增长27.94%；归属于本行普通股股东的净利润4.81 亿元，同比增长25.64%。 国信银行观点：常熟银行业绩优异，营收和净利润增速创2017 年以来新高。疫情以来，公司持续深化做小做散战略，小微业务竞争力增强，净息差自2021 年下半年开启企稳回升态势。公司资产质量优异，拨备覆盖率处在高位，预计随着战略持续深化预计ROE 中枢有望抬升，维持“买入”评级。 评论： 业绩优异，营收和净利润增速均创2017 年以来新高常熟银行2022 年1-2 月营收同比增长27.94%，较2021 年全年增速提升了11.67 个百分点。同期归母净利润增速为25.64%，较2021 年全年增速提升了4.51%。 信贷扩张迅猛，净息差延续回升态势。2 月末总资产较年初增长8.07%，贷款较年初增长5.80%。2021 年第一季度总资产较年初增长9.95%，贷款较年初增长5.94%。1-2 月信贷扩张速度和去年一季度增速持平，主要是江苏区域经济较好，信贷需求旺盛。疫情之后常熟银行回归做小做散战略，净息差于2021 年一季度筑底后开启企稳回升态势，低基数下净息差同比走阔幅度较大，带来营收增速大幅提升。 预计1-2 月进一步加大了不良确认，拨备覆盖率小幅下行但处在高位。2 月末不良率0.81%，与年初持平。 期末贷款余额14.0 亿元，较年初增长5.84%，我们预计是公司进一步加大了不良的确认。2 月末公司拨备覆盖率520.98%，较年初下降了11 个百分点，但仍处在高位，位于上市银行前列。我们认为公司资产质量优异，进一步提升拨备覆盖率的必要性下降，随着战略持续深化预计ROE 中枢有望抬升。 公司做小做散战略持续深化，小微业务竞争力增强疫情以来，小微信贷市场竞争加剧，常熟银行积极应对做出重大战略调整，第一，进一步做小做散，提升信保类贷款投放比例；第二，进一步加大异地扩张，2021 年设立四个普惠金融试验区发力空白区域，也是为了进一步深化做小做散战略；第三，积极探索业务融合的模式，志在提升人均产能。随着公司做小做散战略深化，公司净息差开启企稳回升态势，在小微领域竞争力持续增强。 投资建议：业绩高增，维持“买入”评级公司小微竞争力增强，净息差企稳回升，资产质量优异。我们维持2022~2024 年净利润26.6/32.0/37.5亿元预测，对应增长21.7%/20.4%/17.1%，EPS 为0.97/1.17/1.37 元。当前股价对应的动态PE 为7.4x/6.1x/5.2x，动态PB 为0.91x/0.82x/0.73x，维持“买入”评级。 风险提示宏观经济形势持续走弱可能对银行资产质量产生不利影响。

农业银行营收和净利润增速提升农业银行披露2021年三季报。前三季度营收和归母净利润同比分别增长9.4%和12.9%，上半年分别增长7.8%和12.4%，低基数效应下，净利润实现两位数增长。 投资收益大幅增长带来营收增速提升前三季度净利息收入和手续费净收入同比分别增长5.9%和6.5%，上半年分别增长6.1%和8.8%。营收增速提升主要是投资收益为主的其他经营净收益同比增长316%，对营收的贡献同比提升2.8pct至3.8%。 净息差企稳，资产质量稳定前三季度净息差为2.12%，环比上半年持平，一方面是公司加大高收益的信贷资产的投放，另一方面积极调整存款结构应对成本上行的压力，三季度存款成本企稳。我们认为随着存款成本上限调整的正向贡献逐步显现以及公司资产负债结构持续优化，净息差将保持稳定。公司资产扩张平稳，县域贷款实现较好增长。期末总资产规模较年初增长6.6%，其中贷款增长了11.5%，县域贷款增长了15.0%。 期末公司不良率为1.48%，较6月末下降了2bps，其中县域不良率为1.50%，较6月末下降了1pb，资产质量稳定。公司资产减值损失同比增速由负转正，前三季度资产减值损失同比增长1.8%，上半年则下降了3.0%，这是公司净利润增速提升幅度低于营收增速提升幅度的主要原因。期末公司拨备覆盖率为288%，较6月末提升14pct。 投资建议业绩略超预期，我们将2021-2023年净利润预测由2303/2523/2805上调至2329/2567/2839亿元，对应增长7.6%/10.2%/10.6%，EPS为0.64/0.70/0.78元。当前股价对应的动态PE为4.6x/4.2x/3.7x，动态PB为0.50x/0.46x/0.42x，维持公司“买入”评级。 风险提示宏观经济形势持续走弱可能对银行资产质量产生不利影响。

苏农银行披露 2021年三季报公司前三季度实现归母净利润 10.4亿元，同比增长 17.5%，增速与中报基本持平。公司前三季度营收同比增长 2.1%，PPOP 同比增长 1.4%，较中报均基本持平。 从净利润增长归因来看，主要是拨备反哺利润增长： （1）规模扩张贡献 11.9%，比中报高 1.2个百分点； （2）净息差拖累利润增长 8.0%，比中报略微扩大 1.1个百分点； （3）减值损失贡献 28.7%。 资产稳步增长公司三季度末总资产同比增长 14.7%，较中报基本稳定。公司核心一级资本充足率 10.72%，未来有望持续维持较高的增长。 三季度末贷款同比增长 21.0%， 其中苏州除吴江外的其他地区贷款快速增加，在贷款中的占比从年初的 10.6%提升至 15.7%， 尤其是苏州其他地区新增贷款占到前三季度新增贷款的 45%，公司向市区进军的策略持续落地。 资产质量稳中向好，拨备反哺利润增长公司三季度资产质量各项数据向好，其中三季末不良率 1.06%，环比降低 8bps；关注率 2.68%，环比降低 21bps；期末拨备覆盖率 370%，环比提高 10个百分点。资产质量总体而言有所改善，资产减值损失少提也成为净利润增速能够快速增长的主要驱动力。 净息差同比降低用期初期末平均余额测算的前三季度净息差同比降 17bps 至 2.22%，拖累收入增长，但随着净息差企稳，预计后续收入增速将逐步回升。 投资建议公司表现符合预期，我们保持盈利预测不变， 预计 2021~2023年净利润为 11.4亿元/13.7亿元/16.2亿元，同比增长 19.2%/19.9%/18.4%，EPS0.63元/0.76元/0.90元， PE 8.7x/7.2x/6.1x，维持“增持”评级。 风险提示宏观经济形势持续走弱可能对银行资产质量产生不利影响。