事件：公司发布 2024年一季度报告，2024Q1公司实现营业收入 29.73亿元，同比下降 8.0%；归母净利润 0.23亿元，同比下降 85.5%；扣非归母净利润 0.24亿元，同比下降 83.01%。 反腐政策、减值计提、成本摊销等多重因素影响短期利润水平。2024年第一季度，公司销售费用率 8.77%，同比提升 0.66 pp，管理费用率 5.68%，同比下降 0.38 pp，财务费用率 1.71%，同比下降 0.17 pp，研发费用率 2.43%，同比下降 0.66 pp。2024年一季度公司毛利率为 25.53%，同比下降 5.87 pp；净利率 2.57%，同比下降 5.32 pp。 单季度毛利率出现波动，主要因医疗反腐等政策影响，同时与收入规模下降带来费用摊销效应减弱有关；公司当期计提大约 9278万信用减值，且 2024年公司为强化降本增效，针对供应链管理、费用管控等持续进行优化，平滑逐季期间投入，也对利润端造成一定短期压力。 常规 ICL 维持良好增长，高端医检市场持续突破。2024年一季度公司诊断服务业务实现收入 11.49亿元，同比下降 5.97%，其中 ICL 收入 10.71亿元，较 2023Q1同期同口径增长 10.41%，在 Q1诊疗量高基数，政策扰动下依然实现不错增长。公司持续聚焦头部三级医院的业务突破，通过分层分级客户管理，联动多学科项目不断打开高价值医院群体，同时借助合作共建、精准中心等合作模式持续实现市场份额提升，常规诊断业务有望延续良好增长趋势。 政策影响下产品业务短期承压，AI 诊断、核酸质谱等创新产品持续突破。2024年一季度渠道产品实现收入 18.57亿元，同比下降 7.06%，自有产品实现收入 0.76亿元，同比下降 38.71%，受到医疗反腐等相关政策影响短期有所下滑。公司围绕重点产品线项目，不断将技术平台拓展与疾病解决方案紧密结合，加速“服务+产品”整体化解决方案成熟。2024年 Q1以来，公司推出新一代全自动核酸质谱整体解决方案、AI 宫颈细胞病理数据库等特色自研产品，未来有望不断增长公司在诊断产品市场的综合竞争力。 盈利预测与投资建议：根据公告数据，我们预计常规业务有望持续恢复，医疗反腐等政策可能造成短期影响，2024年-2026年公司收入 143.09、154.12、167.21亿元，同比增长 7%、8%、8%；预计实现归母净利润 7.61、9.54、11.95亿元，同比增长 148%、25%、25%。公司当前股价对应 2024年-2026年 12、9、7倍 PE，考虑公司常规 ICL 业务有望快速恢复，自产产品持续高速放量，维持买入评级。 风险提示事件：实验室盈利时间不达预期风险，质量控制风险，应收账款管理风险，研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险等。

事件： 公司发布 2023年年报， 2023年公司实现营业收入 11.04亿元，同比下降80.27%；归母净利润 1.40亿元，同比下降 91.86%；扣非归母净利润 1.13亿元，同比下降 93.47%，扣除应急公共卫生服务检测产品及服务后， 2023年公司实现常规业务收入 8.89亿元，同比增长约 2.83%。 分季度来看： 公司 2023年单四季度实现营业收入 2.54亿元，同比下降 81.04%；实现归母净利润-0.32亿元，同比下降 113.30%；实现扣非归母净利润-0.39亿元，同比下降 115.54%。公司单季度收入增速有所下滑，主要受到 2022Q4同期新冠相关业务的高基数影响，同时也与反腐等政策有关，单季度利润出现亏损，主要因年末费用结算以及存货等部分资产减值计提。 分业务来看： 公司 2023年实现第三方医学实验室检验服务收入 3.92亿元，同比下降90.89%，其中常规业务 2.08亿元，同比增长 8.82%。诊断产品实现收入 7.12亿元，同比下降 44.86%，其中自产产品 6.39亿元，外购产品 0.74亿元； 2023年公司常规产品端收入 6.81亿元，同比增长 1.13%。 新冠业务需求减少影响费用摊薄，盈利能力短期波动。 2023年公司销售费用率25.27%，同比提升 17.05pp，管理费用率 35.28%，同比提升 23.94pp，研发费用率12.34%，同比提升 7.92pp，财务费用率-1.04%，同比下降 0.99pp。整体期间费用率有所增大，主要因为 2023年新冠需求减少，影响费用以及固定成本等摊销，财务费用率有所下降，主要因本期利息收入增加。 2023年公司毛利率 61.03%，同比降低7.66pp，净利率 6.20%，同比减少 31.36pp。 HPV 筛查快速普及，累计人份超 6600万人次。 2023年公司常规诊断产品在医疗反腐等政策影响下实现增长，其中在 HPV 检测领域，公司开发出行业最全面的产品组合，取得国内首张癌筛查预期用途注册证，实现快速推广，截至 2023年底累计使用量超过6600万人次，结合公司历史业绩表现，我们预计有望 HPV 产品有望实现 5-15%左右较快增长。 同时公司积极拥抱行业变化， 2023年体外诊断联盟集采中公司 HPV 产品报量 337万人份，占当年度各省医疗机构总需求量 24.17%，位居第一。未来随着加速消除宫颈癌行动计划等政策的持续落实， HPV 筛查检测有望加速普及，公司作为行业龙头或将持续保持较快增长趋势。 妇幼健康等传统产品表现稳健，更多特色检验产品持续丰富。 截至 2023年，公司地贫基因检测产品使用量约 350万人次，耳聋基因产品使用量约 260万人次， STD 产品使用量约 350万人次，均有不错表现；同时公司基于 PCR、 NGS、飞行时间质谱等多个创新基础平台，持续丰富产品管线，在呼吸道病原体、遗传病、肿瘤早筛、个体化用药等多个细分领域均取得良好进展，重点在研产品 60余项，未来有望陆续获批上市，实现快速增长。 ICL 业务日益成熟，精细化运营有望加速业务成熟。 2023年，公司医学检验服务收入3.92亿元，同比下降 90.89%，其中常规业务 2.08亿元，同比增长 8.82%，取得较好增速。 2023年公司持续加快加大常规业务拓展力度， 34家实验室已经正式运行，检验项目超过 2000项，但因新冠需求降低，相关折旧摊销、租赁支出等费用较大，医学检验业务当期亏损约 1.90亿元。 2024年公司将持续加大市场开拓力度，同时也将结合行业变化加强内部管理，提高实验室整体效能，促进医学检验业务实现健康发展。 盈利预测与投资建议： 根据财报数据，我们调整盈利预测， 预计常规业务持续恢复， 诊断试剂集采、监管趋紧等政策可能造成一定波动， 预计 2024-2026年公司收入 11.53、13.92、 16.90亿元（调整前 24-25年 15.75、 20.74亿元），同比增长 4%、 21%、 21%，归母净利润 1.44、 1.75、 2.16亿元（调整前 24-25年 2.84、 3.64亿元），同比增长 2%、21%、 23%。公司当前股价对应 2024-2026年 PE 大约 28、 23、 19倍 PE， 考虑 HPV等分子产品有望快速放量， 疫情后 ICL 业务迎来加速发展，长期市场影响力有望持续提升，维持“买入”评级。 风险提示事件： 新产品研发风险，政策变化风险，市场竞争加剧风险， 研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

事件：公司发布 2023年年报以及 2024年一季报， 2023年公司实现营业收入 4.62亿元，同比增长 43.72%， 实现归母净利润 1.36亿元，同比增长 45.22%， 实现扣非归母净利润 1.22亿元，同比增长 58.93%；还原股份支付和所得税影响后，公司归母净利润 1.53亿元，同比增长 63.88%。 2024年一季度，公司实现营业收入 0.88亿元，同比下降 8.24%，实现归母净利润 0.22亿元，同比下降 27.69%，实现扣非归母净利润0.19亿元，同比下降 27.42%。 分季度来看， 2023年单四季度公司实现营业收入 1.30亿元，同比增长 24.19%，实现归母净利润 0.35亿元，同比增长 9.23%，实现扣非归母净利润 0.31亿元，同比增长 7.91%。公司单季度收入保持快速增长，预计下游终端需求日益恢复， 磁、电刺激以及电生理等系列产品的持续放量。 单季度利润增速有所波动，预计主要受到股权激励费摊销影响。 2024年一季度，公司实现营业收入 0.88亿元，同比下降 8.24%，实现归母净利润 0.22亿元，同比下降 27.69%，实现扣非归母净利润 0.19亿元，同比下降 27.42%；还原股份支付影响后， 2024Q1公司归母净利润 0.28亿元，同比下降 8.76%， 公司单季度业绩下降，主要受到反腐等政策影响。 传统优势项目持续迭代， 新兴管线进展顺利。 分产品来看， 2023年公司磁刺激产品收入 2.00亿元，同比增长 46.59%，电刺激产品 0.63亿元，同比增长 6.80%，电生理产品收入 0.65亿元，同比增长 30.67%，耗材及配件收入 0.76亿元，同比增长 30.68%，激光射频业务收入 0.37亿元，同比增长 476.50%。 整体来看，公司在磁刺激、电生理等传统优势领域，依靠第二代经颅磁刺激仪、 第二代团体生物反馈仪等多款高性能升级产品持续保持良好增长， 随着 MagNeuro ONE 等高端产品上市，公司传统优势业务有望持续维持良好增速；同时伴随着通过高频电灼仪、 半导体激光治疗仪等产品上市，公司激光射频等新业务板块日益成熟，取得业绩高增。 医美多系列新品有望上市， 核心矩阵有望成型。 公司充分发挥磁刺激产品的核心技术优势， 持续打造“盆底康复” +“轻医美” 综合解决方案，塑性磁产品已经顺利获批，开始在妇产科、 盆底中心、医美机构等场景推广， 皮秒激光治疗仪临床实验全部完成，产品效果反馈良好， 公司正积极推进相关注册流程预计有望年内上市，打开医美领域皮肤管理市场， 此外射频抗衰、溶脂等多个研发项目也均如期进行，未来有望陆续上市，补强公司在医美市场的竞争力。 盈利预测与投资建议： 根据财报数据， 我们调整盈利预测， 考虑疫后复苏、磁刺激持续快速增长以及新产品上市节奏等， 我们预计公司 2024-2026年收入 5.60、 7.02、 8.60亿元，同比增长 21%、 25%和 22%（调整前 24-25年 5.81、 7.14亿元）； 预计归母净利润 1.64、 2.21、 2.72亿元，同比增长 21%、 34%和 23%（调整前 24-25年 1.80、2.35亿元）。 公司当前股价对应 2024-2026年 PE 约为 19/14/11倍。 考虑公司是盆底康复龙头之一，凭借磁电联合有望持续扩大领先优势，同时在精神、神经康复、运动康复、医美等细分领域多点布局，有望长期受益国内持续增加的康复需求，维持“买入”评级。 风险提示事件：研发失败风险，政策风险，市场竞争风险，研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的情况。

事件：公司发布 2024年一季报， 2024年一季度公司实现营业总收入 31.77亿元，同比增长 14.39%；归母净利润 8.59亿元，同比增长 0.20%；扣非归母净利润 8.47亿元，同比下滑 0.86%。 金赛药业：生长激素保持韧性。2024Q1金赛药业实现收入 24.70亿元，同比增长4.97%；实现净利润 8.68亿元，同比下滑 3.02%；净利率达到 35.14%，仍位于高水平。金赛药业坚持合规化发展，通过推广模式创新、新客户开发速度显著提升，加大对长效水针的推广力度，积极实现纯销、新患、新客户等增长。 其他板块：百克生物带状疱疹带来新增量。2024Q1百克生物实现收入 2.70亿元，同比增长 50.84%；实现净利润 0.61亿元，同比增长 238.89%。华康药业实现收入 1.91亿元，同比增长 15.76%；实现净利润 0.11亿元，同比增长 22.22%。高新地产实现收入 2.36亿元，同比增长 232.39%；实现净利润 0.06亿元，同比增长 500%。 销售费率有所下滑，研发费用增加明显。2024Q1公司销售费用 9.28亿元（+10.31%），销售费率 29.20%（-1.08pp），公司仍在积极推广生长激素尤其是长效水针。管理费用 2.36亿（+26.45%）、管理费率 7.44%（+0.71pp）。研发费用 4.22亿元（+25.85%），研发费率 13.27%（+1.21pp），公司积极开展生长激素适应症拓展、疫苗研发等。2024Q1存货余额 47.73亿元、占资产比重 15.57%（-1.98pp）。 盈利预测与投资建议：我们预计 2024-2026年公司营业收入分别为 161.26、179.66、199.57亿元，同比增长 10.71%、11.41%、11.08%；归母净利润分别为 50.24、56.15、62.41元，同比增长 10.84%、11.77%、11.14%。公司是生长激素行业龙头，仍占据大部分市场份额，同时高比例分红回馈股东，维持“买入”评级。 风险提示：生长激素竞争加剧的风险，在研管线进度低于预期的风险，药品招标降价的风险。

事件： 公司发布 2023年年报， 2023年公司实现营业收入 6.23亿元，同比增长 6.64%，归母净利润 1.18亿元，同比增长 25.79%，扣非净利润 0.66亿元，同比增长 1.98%。 分季度来看： 2023Q4实现收入 1.69亿元，同比下降 4.36%，归母净利润 0.29亿元，同比增长 67.37%，扣非净利润 0.17亿元，同比增长 45.94%；公司单季度收入相对稳健，环比 Q3增长 12.15%， 呈现较好恢复趋势，单季度利润在低基数下实现高增。 期间费用率稳中有降，厂房折旧等影响短期毛利水平。公司 2023年销售费用率 8.90%，同比下降 0.15pp，管理费用率 14.86%，同比下降 0.37pp，研发费用率 5.81%，同比下降 0.47pp，财务费用率-0.64%，同比提 0.40pp，公司期间费用率整体有所优化，其中财务费用率略有提升，主要因本期利息收入减少。伴随募投厂区逐渐投产，相关折旧摊销有所增加，对公司利润率造成一定影响， 2023年公司毛利率 41.62%，同比下降2.00pp，净利率 18.93%，同比提升 2.88pp。 胶塞需求逐渐回暖，在手项目储备丰富。2023年公司覆膜胶塞产品收入 3.19亿元，同比增长 3.07%，常规胶塞产品收入 2.91亿元，同比增长 10.59%，年初迄今伴随诊疗需求的持续复苏，配套胶塞产品需求逐渐释放，相关产品迎来稳健增长。公司基于持续品牌技术优势持续加大市场开拓和终端营销， 2023年新增上海凯莱英、云南白药、华熙生物等 284家客户，在手授权项目达 2398项，与多家制剂客户推进产品共同审批，未来有望逐步推向市场。 产能项目加快推进，注射笔、预灌封等多款新品进展顺利。2023年公司全力推进自动化、智能化工厂改造项目和扩大预充式医用包装材料产能项目的建设投产，目前高价值丁基胶塞、笔式注射器用及预灌封注射器用橡胶组件等多个新品种已经完成产品研发和申报登记，顺利进入客户联合验证阶段。2024年公司将进一步加快相关品种的客户联合验证和关联审评步伐，推动 COC 产品的开发工作，推动公司营收规模实现更快发展。 盈利预测与投资建议： 根据财报数据， 我们调整盈利预测， 预计新冠过后公司盈利能力有望逐渐回升，医疗监管政策可能造成新品入院的短期波动， 预计 2024-2026年营业收入 7.53、 9.78、 12.86亿元（+21%、 +30%、 +31%）， 调整前 24-25年 10.01、 13.70亿元； 预计归母净利润 1.24、 1.78、 2.55亿元（+5%、 +43%、 +44%），调整前 24-25年 1.82、 2.83亿元。公司当前股价对应 2024-2026年约 24、 16、 11倍 PE。考虑药用胶塞空间广阔，公司作为国产龙头凭借比较优势将逐步扩大市场份额，智能化改造及扩产破除产能瓶颈，打造新增长点，业绩有望保持快速增长，维持“买入”评级。 风险提示： 新产品研发、注册及认证风险， 政策变化风险， 汇率变动风险， 研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

事件：公司发布 2023年报和 2024年一季报， 2023年营业收入 41.23亿元，同比下降 5.85%，归母净利润 5.63亿元，同比下降 24.86%，扣非净利润 5.38亿元，同比下降 12.14%； 2024年一季度营业收入 10.38亿元，同比增长 8.50%，归母净利润 1.51亿元，同比增长 13.53%，扣非净利润 1.45亿元，同比增长 9.83%。 2023年阶段承压， 24Q1逆势增长。 集采风险全面出清，新品放量可期， 看好未来发展。 2023年收入下降主要系 1） 集采影响下， 罗库溴铵注射液（国家集采）、 黄体酮胶囊（省级联盟集采） 收入下降， 2） 原料药市场竞争加剧，非规范市场产品销售价格下跌，下游客户去库存。 24Q1业绩逆势增长，预计得益于规范市场原料药订单增加以及老产品需求恢复；同时国内销售改革后制剂新品快速入院放量。我们认为公司从 24年开始，进入国内制剂新产品、原料药规范市场的双重共振，迎来新的增长阶段。 分业务： 集采风险基本出清，期待新品放量；原料药规范市场放量可期。 （1） 制剂： 集采风险逐渐出清，预备管线丰富，新品放量加速。 2023年、 2024Q1制剂收入 22.78亿元（-12.40%）、 5.70亿元（+13.00%），其中自营产品 21.09亿元（-15%），医药拓展部为 1.69亿元。 分治疗领域： 1）妇科计生： 收入 4.45亿元（-18%）、1.23亿元（+15%）， 黄体酮胶囊受区域联盟集采下滑， 米非司酮稳健增长、新产品庚酸炔诺酮注射液持续放量。 2）麻醉肌松： 23及 24Q1分别为 1亿元（-80%）、 3000万元（+100.00%）， 罗库溴铵注射液集采出清、 新品舒更萄糖纳注射液开始贡献。 3）呼吸类： 收入 6.72亿元（-1%）、 1.8亿元（+28.00%）， 主要是糠酸莫米松鼻喷剂增长。 4）皮肤科： 收入 1.97亿元（+9%）、 5100万元（+38%）， 主要为糠酸莫米松乳膏增长。 5）普药制剂产品， 销售收入 6.78亿元（+27%）、 1.60亿元（-8.00%），主要是地塞米松磷酸钠注射液集采后收入有所减少。 6） 其他外购代理产品收入 0.17亿元。 （2） 原料药： 23年阶段承压；厂区通过 FDA 认证， 规范市场订单可期。 2023年原料药及中间体收入 17.86亿元（+3%），其中自营原料药 8.80亿元（+10%），意大利Newchem 收入 6.84亿元（-3.00%），仙曜贸易 2.17亿元，其他原料药贸易 0.05亿元。 2024Q1原料药及中间体收入 4.65亿元（+3%）， 其中自营原料药 2.38亿元（+1.8%）， Newchem 收入 1.5亿元（-9%），同比下降主要受去年 Q1高基数影响，其他原料药贸易 7600万元。随着非规范市场价格企稳，公司降本增效、产能落地、积极开拓规范市场订单，原料药板块有望为业绩增长注入持续动力。 费用率： 毛利率略有波动，期间费用率基本稳定， 研发保持增长。 毛利率： 2023、 24Q1毛利率为 52.88%（-5.27pp）、 55.11%（+2.76pp）。 费用率： 2023、 24Q1销售费用率为 24.01%（-4.82pp）、 24.64%（+1.54pp），管理费用率 6.82%（+0.66pp）、7.94%（+0.47pp），财务费用率-0.54%（+0.07pp）、 -0.56%（-0.42pp），三项费用率合计 30.29%（-4.09pp）、 33.02%（+1.59pp）， 24Q1销售费用率下降主要由于市场推广费减少。研发投入： 2023、 24Q1研发费用为 2.61亿元（-2.16%）、 68.51万元（+65.73%），占收入比例 6.33%（+0.24pp）、 6.60%（+2.28pp），研发投入保持增长。 盈利预测与投资建议： 根据年报及一季报， 考虑集采影响及新产品放量节奏，我们调整盈利预测， 预计公司 2024-2026年收入 46.48、 53.84和 62.37亿元（24、 25年调整前 51.25、 59.79亿元），同比增长 12.73%、 15.84%和 15.83%；归母净利润 6.84、 8.45和 10.40亿元（24、 25年调整前 8.50、 10.63亿元），同比增长 21.5%、 23.5%和23.1%。当前股价对应 2024-2026年 PE 为 18/14/12倍。 考虑公司是甾体激素优质赛道原料药制剂一体化龙头， 当下进入国内制剂新产品、原料药规范市场的双重共振，迎来新的增长阶段，维持“买入”评级。 风险提示事件： 产品降价风险、汇率波动风险、海外收购整合失败风险、公开资料信息滞后或更新不及时风险。

事件：公司发布 2024年一季报， 2024年一季度公司实现营业收入 7.87亿元，同比下滑 10.60%；实现归母净利 2.62亿元，同比下滑 25.56%；实现扣非净利 2.21亿元，同比下滑 19.66%。 疫苗业务：Q2开始批签发、下半年进入高峰。流感业务季节性明显，基本在 Q2末、Q3初开始上市销售，Q3/Q4进入销售高峰。目前公司流感疫苗已经开始批签发，我们预计 24年流感疫苗的批签发、终端接种将回暖。长期来看，流感疫苗认知度不断提升，未来流感疫苗渗透率有望不断提升，公司作为流感疫苗龙头有望持续保持较快增长。 血制品业务：全年有望保持稳健。去年 Q1新冠带动下血制品业务形成高基数，血制品业务利润有所波动。2022年公司获批 7家新浆站，是 2018年以来首次大规模获批新设浆站。23年下半年开始，随着新获批的浆站开始贡献浆量，公司血制品浆量、业绩将在 23年下半年开始加速换挡。获批新浆站将有望提升采浆量和收入规模，进一步打开血制品成长空间。 业务变动致销售费率下降，存货保持平稳。2024Q1公司销售费用 0.45亿元（-29.27%）,销售费率 5.68%（-1.50pp），去年 Q1甲流带动流感疫苗销售从而导致去年销售费用形成高基数。管理费用 0.73亿元（+11.22%）、管理费率 9.24%（+1.81pp）。 研发费用0.73亿元（-6.27%），研发费率 9.24%（+0.43pp）。财务费率-0.37%（-0.51pp）。2024Q1公司存货期末存货余额 19.23亿元，占资产比重 11.82%（+0.95pp）。 盈利预测与投资建议：预计 2024-2026年公司营业收入分别为 61.30、72.16、84.99亿元，同比增长 14.75%、17.72%、17.78%，归母净利润分别为 17.41、20.60、24.13亿元，同比增长 17.51%、18.32%、17.12%。公司是血制品龙头之一，四价流感疫苗认知度不断提升带来持续较快放量，维持“买入”评级。 风险提示：血制品价格波动的风险，采浆量不及预期的风险，四价流感疫苗竞争加剧的风险，单抗业务研发进度不及预期的风险。

事件：1）公司发布 2023 年报，报告期内实现营业收入 225.88 亿元，同比增长 13.59%；实现归母净利润 14.12 亿元，同比增长 11.90%。2）公司发布 2024 年一季报，实现营业收入 59.71 亿元，同比增长 13.39%；归母净利润 4.07 亿元，同比增长 20.89%。 高基数下凸显韧性，24Q1 业绩略超预期。23Q4 及 24Q1 公司在同期高基数下仍然实现稳健增长，收入端增速分别为 2.47%、13.39%；归母净利润增速分别为-5.81%、20.89%。展望 2024 年，一方面门诊统筹政策有望逐步落地推进，另一方面公司门店规模持续扩大，同时业绩基数压力趋缓，我们预计 24 年公司季度业绩增长环比加速。 门店稳步扩张，奠定业绩增长基石。截至 2023 年底，公司门店总数 13250 家（含加盟店 2986 家），较上期末净增门店 2982 家。截至 2024Q1 公司门店 13920 家（含加盟店 3157 家），净增 670 家。核心地区门店数量不断扩大，驱动各地区收入增长，2024Q1 中南、华东、华北地区营收分别同比增长 12.61%、10.15%、19.73%。 随着公司门店拓展加速，有望带来 2024 年收入利润的稳健增长。 业务结构导致毛利率略有下滑，费用端持续优化。2023 年，公司实现毛利率 38.21%（-1.32pp），销售净利率 7.00%（-0.18pp），毛利率下滑预计与公司批发收入占比提升及零售业务毛利率略有下滑。从费用端看，2023 年公司销售费用率 24.29%（-0.24pp），管理费用率 4.26%（-0.29pp），财务费用率 0.38%（-0.15pp），各项费用率均有不同程度下降。 新零售业务蓬勃发展，统筹落地有望贡献增量。截至 2023 年末，公司拥有院边店675 家，DTP 专业药房 305 家，其中双通道医保门店 246 家；门诊统筹医保药房 4200 多家，对接省市级医保、卫健处方流转平台 10 余家，直接或者间接承接 100余家三级医院及互联网医院处方流转业务。我们预计，随着统筹落地加速，有望带来处方外流增量，带动公司收入端持续增长。2023 年公司 B2C、O2O 业务实现收入 18.18 亿元，其中 O2O 实现销售收入 13.99 亿元，B2C 实现销售收入 4.19 亿元。截至 2023 年底，公司 O2O 上线直营门店超过 9,000 家，24 小时营业配送门店600 多家，覆盖了公司线下所有主要城市，新零售业务正蓬勃发展。 盈利预测和投资建议：根据年报及一季报，我们对盈利预测略作调整，预计 2024-2026 年公司实现营业收入 273.47、328.58、394.63 亿元，同比增长 21%、20%、20%，归母净利润 18.13、22.07、26.71 亿元（2024-2025 年预测前值为 17.71、21.51 亿元），同比增长 28%、22%、21%。考虑到行业整合浪潮下，公司对内精益管理，提升效率；对外加速扩张，未来有望保持高增长态势，维持“买入”评级。 风险提示事件：并购整合不达预期的风险、门店扩张不达预期的风险、医药政策扰动的风险、市场规模不达预期的风险。

事件：公司发布2024年一季报，2024年一季度公司实现营业收入3.11亿元，同比增长11.96%；实现归母净利润1.49亿元，同比增长42.09%；实现扣非净利润1.49亿元，同比增长58.02%。 技术授权利润上扬，高端狂苗静待恢复。2024年3月公司收到HilleVax向公司支付的1500万美元首付款，其中净收款额1350万美元。同时24Q1公司积极开拓疫苗接种点，较好地完成终端覆盖任务。 期间费率下滑，净利率上行。2024Q1公司销售费用0.72亿元（-8.29%）、销售费率23.09%（-5.10pp）。管理费用0.25亿元（+12.60%）、管理费率8.02%（+0.05pp）。 研发费用0.26亿元（-46.93%）、研发费率8.29%（-9.20pp）。财务费率-0.71%（-0.09pp）。2024Q1公司存货1.89亿元、占资产比重为4.50%（-0.44pp）。 积极推进六价诺如，在研管线布局丰富。重组六价诺如疫苗于2023年2月在澳大利亚获得I期临床试验许可，2024年1月公司与HilleVax签署《独家许可协议》，公司授权HilleVax在除中国地区（包括中国大陆、香港、澳门、台湾）以外的全球范围内对重组六价诺如病毒疫苗及其衍生物进行开发、生产与商业化。同时公司积极开发轮状病毒疫苗、流感疫苗、带状疱疹疫苗等品种，在研管线逐渐丰富。 盈利预测与投资建议：预计2024-2026年公司营业收入为18.94、20.81、23.66亿元，同比增长20.04%、9.90%、13.70%；归母净利润为6.95、7.65、8.76亿元，同比增长36.45%、10.13%、14.44%。公司是国内人二倍体狂苗细分市场龙头，受益于产能释放预计未来3年将保持快速增长，维持“买入”评级。 风险提示：人二倍体细胞狂苗竞品上市销售及Vero细胞狂犬病疫苗的竞争风险，产品结构相对单一所形成的竞争风险，人二倍体狂苗市场空间不及预期的风险，疫苗不良反应事件个案风险，政策及监管风险。

事件：公司发布 2024 年一季报， 2024 年一季度，公司实现营业收入 3.93 亿元，同比增长 5.49%，实现归母净利润 1.21 亿元，同比增长 8.67%，实现扣非净利润 1.21亿元，同比增长 10.91%。 病理业务持续高景气，生化业务表现稳健。2024 年一季度季度公司收入实现稳健增长，其中病理业务需求相对刚需，预计保持较快增长；生化业务因 2023 年一季度疫情放开后相关诊疗检验需求激增形成高基数，预计 2024Q1 板块业绩可能短期承压；血凝业务伴随公司试剂、设备产品的持续丰富完善，预计维持较好增长趋势；化学发光板块公司围绕高中低通量设备持续丰富试剂菜单，预计未来有望逐渐起量。 毛利水平稳步提升，政策驱动下销售投入优化明显。2024 年一季度公司销售费用率17.70%，同比下降 2.68pp，主要因医疗监管政策趋严，相关活动投入减少，管理费用率为 8.65%，同比提升 1.81 pp，主要受本期计提股权激励费影响，财务费用率 2.71%，同比下降 0.55pp，研发费用率 10.89%，同比提升 1.19pp，主要因公司持续加大研发投入力度。2024 年一季度公司毛利率 76.86%，同比提升 2.25pp，主要因高毛利业务占比扩大，净利率 30.52%，同比提升 1.08 pp。 2024 年国药正式掌舵领航、更多国改举措有望落地。公司作为国药器械旗下的诊断平台，2023Q4 完成董事会换届后，2024 年将开启国药系高管统筹管理公司发展的元年，年初迄今先后推进事业部改制、参股龙进生物等多项举措，3 月已实现对龙进生物 3200万元增资并完成工商变更。我们预计未来更多国改措施有望落地生效，在研发创新、渠道销售、新业务布局等方面持续赋能九强，不断提升公司综合竞争力，加快平台型诊断企业铸就。 盈利预测与估值：根据财报数据，我们预计下游诊断需求持续复苏有望带动公司生化、病理等业务保持快速增长趋势，监管政策变化可能造成一定不确定性，预计 2024-2026年公司收入 20.13、24.15、28.95 亿元，同比增长 16%、20%、20%（调整前 20.92、25.12、30.18 亿元）；预计 2024-2026 年归母净利润 6.01、7.51、9.48 亿元，同比增长 15%、25%、26%（调整前 6.06、7.76、9.56 亿元）。公司当前股价对应 2024-2026年约 18、15、11 倍 PE，考虑公司生化、血凝业务趋势向上，病理赛道持续高景气，化学发光等新产品有望快速放量，维持“买入”评级。 风险提示：海外合作不达预期，新产品市场推广不达预期，研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

事件：1）公司发布 2024年一季报，2024年第一季度公司实现营业收入 26.71亿元，同比略降 1.95%；归母净利润 2.31亿元，同比下降 33.80%；实现扣非净利润 1.87亿元，同比下降 46.01%；实现经调整 Non-IFRS 归母净利润 3.39亿元，同比下降 22.70%；实现经营性现金流净额 7.46亿元，同比增长 40.65%。2）公司发布回购 A 股股份方案，拟以不低于人民币 2亿元且不超过人民币 3亿元回购约 645.16万股至 967.74万股。 一季度新签订单同比增长超过 20%，整体业务有望逐步回暖。收入增速快于归母，我们预计主要源于：①2024Q1公司持续扩充员工数量带来成本增加；②公司关闭上海地区实验室带来一次性亏损；③2024Q1公司持有的生物资产公允价值变动收益较去年同期降低所致。订单方面，公司全球客户询单和访问较 2023年同期有所回暖，2024Q1公司新签订单金额同比增长超过 20%。盈利能力上看，2024Q1公司整体毛利率32.66%（-3.13pp），净利率 8.08%（-4.77pp）。销售费用 5547万元（-0.41%），费用率 2.08%（+0.04pp）。管理费用 3.99亿元（-3.81%），费用率 14.93%（-0.28pp）。财务费用 6344万元（+61.25%），费用率 2.38%（+0.94pp），研发费用 9361万元（+21.82%），费用率 3.50%（+0.68pp）。 一体化、多疗法平台竞争优势持续强化，小分子 CDMO 产能释放，有望推动整体业务持续增长。1）实验室服务：2024Q1收入 16.05亿元（-2.92%），毛利率 44.14%（-0.34pp）。实验室服务随着化学及生物科学规模优势持续释放、生物科学占比持续提升，盈利能力有望逐步恢复。2）小分子 CDMO：2024Q1收入 5.82亿元（-2.67%），毛利率 27.90%（-5.05pp）。公司 CMC 技术实力雄厚，项目储备丰富，随着外延及内生商业化产能逐步落地，临床后期项目占比不断提升，小分子 CDMO 业务有望维持稳健增长。3）临床研究服务：2024Q1年收入 3.92亿元（+4.60%），毛利率 9.32%（-4.70pp）。 随着一体化临床研究服务平台整合逐步完备，德泰迈、南京思睿、联斯达优势互补，未来有望持续保持快速增长。4）大分子及细胞基因治疗：2024Q1年收入 9143万元（-4.15%），毛利率-38.60%（-26.86pp）。①C&GT：投资 AccuGenGroup、收购 Absorption及 ABL 打造临床前至临床一体化 C&GT 服务平台；②大分子：从实验室服务延伸大分子发现研究服务、宁波自建大分子生产基地打造端到端大分子研发生产平台，有望逐步开始承接大分子 GMP 生产服务项目。 盈利预测与投资建议：我们预计 2024-2026年公司营业收入分别为 127.26亿元、145.31亿元和 167.16亿元，同比增长 10.30%、14.18%、15.03%；归母净利润分别为 17.31亿元、19.65亿元和 23.08亿元，同比增长 8.10%、13.56%、17.43%。公司作为国内 CRO+CDMO 龙头企业之一，一体化服务平台优势显著，未来随着端到端、多疗法服务平台持续完备，有望带动业绩持续增长，维持“买入”评级。 风险提示事件：创新药企业研发投入不达预期风险，CMC 业务毛利率提升不及预期的风险，竞争环境恶化风险，汇率波动风险。

事件：公司发布2024年一季报。2024年第一季度公司实现营业收入79.82亿元，同比下降10.95%；归母净利润19.42亿元，同比下降10.42%；扣非归母净利润20.34亿元，同比增长7.30%；经调整Non-IFRS归母净利润19.13亿元，同比下降18.32%。 Q1受新冠订单波动影响较大，全年剔除新冠商业化项目后有望实现2.7-8.6%的稳健收入增长。盈利能力上看，2024Q1毛利率38.13%（同比-1.76pp），Non-IFRS毛利率38.70%（-2.30pp），归母净利率24.54%（+0.15pp），Non-IFRS归母净利率24.00%（-2.10pp），我们预计收入、利润略有波动主要系：①新冠订单确认减少：2024Q1新冠大订单确认减少所致，我们预计2024Q1剔除新冠商业化项目收入略降1.8%；②2023年全球投融资波动带来早期测试、生物学业务增长略有放缓。但源于订单稳健、产能持续释放，我们预计公司2024年有望实现收入端剔除新冠商业化项目后2.7-8.6%的稳健增长，经调整Non-IFRS归母净利率有望同2023年26.9%的水平。 化学业务（WuXiChemistry）：“端到端、一体化”CRDMO商业模式不断兑现。2024Q1收入55.6亿元（-13.5%），剔除新冠商业化项目收入增速约-0.6%。①小分子药物发现服务（R）：收入+3%，为后端持续稳健增长奠定基础。②CDMO（工艺研发和生产）：“追随并赢得分子”持续推进，收入40.0亿元，剔除新冠商业化项目收入增速约+1.2%，截止2024Q1研发管线总计3286个项目（+26.9%）,包括64个商业化(+16.4%)。此外，2024Q1TIDES业务收入7.8亿元，实现+43.1%的强劲增长，截止一季度末，TIDES在手订单同比显著增长110%。产能方面，2024年1月，多肽固相合成反应釜体积增至32000L。 测试业务（WuXiTesting）：SMO业务持续快速增长，安评业务稳步增长。2024Q1收入14.9亿元（+2.6%），其中①实验室分析及测试服务：收入10.5亿元（-0.6%），安评业务同比增长3.7%；②临床CRO及SMO：收入4.4亿元（+11.0%），规模不断扩大，其中SMO收入同比增长26.4%。 生物学业务（WuXiBiology）：新分子类型业务持续快速增长。2024Q1收入5.6亿元（-2.8%），其中新分子种类相关收入+12.2%，占生物学板块比例提升至29.2%。 细胞与基因治疗CTDMO（WuXiATU）：期待工艺验证（PPQ）项目落地带来新增量。 2024Q1收入2.8亿元（-13.6%），其中Q1服务临床III期项目约5个，其中2个项目处BLA准备阶段，商业化项目2个，有望逐步贡献新增量。 国内新药研发服务部（WuXiDDSU）：预计2024年业务仍处迭代升级阶段。2024Q1收入0.8亿元（-51.8%），Q1助力客户完成6个创新药项目的IND申报工作，并获得6个临床试验批件。 盈利预测与投资建议：我们预计2024-2026年公司收入394.04、436.31和496.16亿元，同比增长-2.32%、10.73%、13.72%，归母净利润98.45、110.58和129.25亿元，同比增长2.48%、12.32%、16.89%。公司“一体化、端到端”策略有望夯实竞争壁垒，驱动公司长期持续增长，维持“买入”评级。 风险提示事件：行业监管政策变化的风险、医药研发服务行业竞争加剧的风险、境外经营及国际政策变动的风险、汇率波动的风险

事件：公司发布 2023年年报及 2024年一季报，1）2023年公司实现营业收入 3.71亿元，同比增长 12.64%；归母净利润 4072万元，同比增长 61.16%；扣非归母净利润 345万元，同比下滑 72.38%；2）2024年第一季度公司实现营业收入 1.07亿元，同比增长 54.35%；归母净利润 1394万元；扣非归母净利润 819万元。 DEL 业务稳步恢复，汇兑收益减少影响扣非。分季度看，2023Q4实现收入 1.26亿元（+12.65%），归母净利润 2243万元（+51.16%），扣非归母净利润 320万元（-69.53%）。 我们预计主要系：①公司核心业务 DEL 板块恢复显著，同时其他技术平台持续完善，公司积极探索新的商业转化；②公司英国子公司 Vernalis 受其客户研发战略调整的影响，收入不及预期，因此为了更加公允地反映公司的财务状况和资产价值，根据《企业会计准则》等相关规定，公司计提了一部分商誉减值准备；③扣非波动我们预计主要系研发投入持续维持高位及受全球汇率波动影响，公司 2023年汇兑收益同比大幅减少，带来财务费用的增加所致。此外，2024Q1实现收入 1.07亿元（+54.35%），归母净利润 1394万元，扣非归母净利润 819万元。盈利能力上，2023年毛利率 49.25%（+1.58pp），净利率 11.00%（+3.27pp），费用方面，销售费用 2072万元（+17.86%），费用率 5.58%（+0.25pp）。管理费用 6990万元（-2.94%），费用率 18.82%（-3.03pp），研发费用 7961万元（-8.87%），费用率 21.44%（-5.06pp）。财务费用 331万元，费用率 0.89%（+5.45pp）。 多技术平台持续完善，新药管线价值不断提升。1）DEL 核心业务：2023年收入 1.84亿元（+25.45%）。目前公司 DEL 库小分子超 1.2万亿，截止 2023年底，公司已筛选53类不同靶点，近三年项目整体成功率＞75%。此外，2023年达成了 21个项目的化合物知识产权转让。公司依托 DEL、FBDD/SBDD 等技术搭建了蛋白降解平台与核酸新药研发平台，持续横向拓展新的药物开发领域，针对客户应用需求推出“DEL For”系列。①蛋白降解平台（TPD）：2023年收入约 1852.5万元，涵盖 PROTAC 库设计、合成、筛选及三元复合物形成实验在内的生物评价，累计完成了超 50个新颖的 E3泛素连接酶的制备；②核酸平台（STO）：2023年收入约 3437.78万元，siRNA 设计、合成、修饰及大部分体内外生物功能评价基本完备，最为关键的递送技术也在自主开发。随着新技术平台的持续完善，有望逐步贡献新增量。2）新药项目权益转让方面，公司新药项目大部分处临床早期，但产品定位明确，差异化显著。截止 2023年底，HG146、HG030、HG381处临床 I 期阶段，我们预计随着项目管线逐步向后端延伸，项目价值持续放大，新药项目转让带来的业绩弹性有望持续提升。 盈利预测与投资建议：考虑到公司整体恢复稳健及汇兑收益减少影响，我们调整公司盈利预测，我们预计 2024-2026年公司收入 4.35、5.18和 6.26亿元（调整前 2024-2025年约 4.35和 5.02亿元），同比增长 17.13%、19.17%、20.69%，预计 2024-2026年归母净利润 0.50、0.63和 0.80亿元（调整前 2024-2025年约 0.50和 0.60亿元），同比增长 23.36%、25.67%、27.31%。公司是全球领先的药物发现 CRO+Biotech 公司，新药研发管线储备丰富，有望持续转化带动业绩弹性提升，维持“买入”评级。 风险提示事件：研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险、新药项目对外转让的不确定性风险、核心技术人员流失的风险、原材料供应及其价格上涨的风险、环保和安全生产风险、汇率波动风险。

事件：公司发布 2023年年报及 2024年一季报， 1） 2023年公司实现营业收入 17.25亿元，同比增长 8.18%；归母净利润 1.97亿元，同比下降 37.19%；扣非归母净利润 1.76亿元，同比下降 33.81%； 2） 2024第一季度公司实现营业收入 3.77亿元，同比略降 1.56%；归母净利润4949万元，同比下降 14.32%；扣非归母净利润 4143万元，同比略降 0.60%。 收入持续稳健增长，利润端受多因素影响略有波动。 分季度看，公司 2023Q4营业收入为 4.34亿元（+5.79%）， 2023Q4归母净利润 4331万元（-32.96%）， 2023Q4扣非归母净利润 1969万元（-14.66%）。此外， 2024Q1营业收入为 3.77亿元（-1.56%）， 2024Q1归母净利润 4949万元（-14.32%）， 2024Q1扣非归母净利润 4143万元（-0.60%）。 我们预计收入增速快于利润主要系： ①人才投入大幅增加： 2023年人力资源相关支出 5.95亿元（+15.77%）。 ②可转债利息支出增加： 2023年公司发行可转换公司债券募集资金用于浙江晖石少数股权收购、技改扩产项目等，产生了利息支出 4783.15万元。 成本及各项费用管理能力略有承压， 2023年毛利率约42.52%(-2.96pp)，期间费用率 27.64%（+4.43pp），此外， 2024Q1毛利率约 42.69%(-2.55pp)，期间费用率 27.50%（-6.85pp），。 前端药物研究阶段的产品和服务业务壁垒夯实， 2023年新设计分子砌块超 1.5万种。 2023年前端药物研究阶段的产品和服务收入 3.45亿元（+12.13%）， 新设计分子砌块超过 1.5万种，覆盖 KRAS G12C、 KRAS G12D、 pan-KRAS、 BCL-2、 BRAF、 BTK、 CDK、 CFB、 GLP-1、 PI3K、TKY2、 NaV 1.8等热门靶点需求；完成超过 6千种全新分子砌块的合成，持续助力新药研发； 利用全新的酶化学技术，设计和合成了一系列市场独有的非天然氨基酸，满足目前以 GLP-1为代表的多肽药物开发需求。 后端药物开发及商业化阶段的产品和服务增长持续稳健， 产业链纵向延伸有望带来长期成长。 2023年 后端药物开发及商业化阶段的产品和服务收入 13.80亿元（+7.24%）。 项目上， 2200个处临床前至临床 II 期， 62个处临床 III 期至商业化，此外， 产能方面， 浙江晖石 501、 502两个新建车间产能爬坡至稳定阶段，带动晖石全年生产批次较 2022年提高 31.07%，产能覆盖率62.47%，单批次生产成本下降 3.66%。 随着前期项目持续向后端延伸， CDMO 业绩有望逐步收获。 盈利预测与投资建议： 考虑公司业务受全球投融资变化略有波动，我们预计 2024-2026年公司收入 20.66、 25.14和 30.63亿元（调整前 2024-2025年约 20.66和 26.14亿元），同比增长19.73%、 21.71%、 21.85%，考虑到公司新产能逐步投入，折旧摊销有可能导致毛利率略有波动，我们预计 2024-2026年归母净利润 2.50、 3.22和 4.21亿元（调整前 2024-2025年约 3.32和 4.34亿元），同比增长 26.57%、 28.96%、 30.62%。 公司为分子砌块领域的领先企业，依托分子砌块纵向开拓 CDMO 业务，带来长期成长性，维持“买入”评级。 风险提示事件：研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险核心技术人员流失风险；分子砌块市场竞争加剧风险；原材料供应及其价格上涨的风险，环保和安全生产风险；汇率波动风险。

事件：公司发布2024年一季报，报告期内实现营业总收入72.94亿元，同比增长14.82%；实现归母净利润13.64亿元，同比增长18.49%；实现扣非净利润13.28亿元，同比增长17.38%。 Q1迎来开门红，业绩大超市场预期。2024年一季度公司实现营业收入72.94亿元，同比增长14.82%；归母净利润13.64亿元，同比增长18.49%；实现扣非净利润13.28亿元，同比增长17.38%；收入利润均实现双位数增长，业绩表现超出此前市场预期。 净利率提升明显，合同负债维持高位。2024年一季度公司实现毛利率53.42%（同比-0.65pp），净利率19.92%（同比+0.57pp）。费用端来看，一季度公司销售/管理/研发费用率分别为21.42%/6.53%/-0.32%，分别同比-0.69pp/-0.43pp/-0.21pp，费用端持续优化。截止2024年Q1，公司账上合同负债为17.82亿元，较2023年末增加1.32亿元，合同负债继续维持高位。 昆药整合成效有望于2024年开始释放。昆药集团2023年实现营业收入77.03亿元，同比下降6.99%，主要因其商业板块业务结构优化及对外援助业务减少。2023年公司对昆药的整合工作正在稳步推进，随着昆药集团业务不断聚焦，商业渠道、业务模式、管理模式等融合深度推进，部分业务和产品已融入三九商道体系，实现终端覆盖率稳步提升。 盈利预测和投资建议：我们预计2024-2026年公司实现营业收入281、315、348亿元，同比增长13%、12%、10%，实现归母净利润32.98、37.82、42.45亿元，同比增长16%、15%、12%；对应EPS分别为3.34、3.83、4.30。考虑到公司是稀缺的中药OTC平台型企业，品牌和渠道优势突出，内生外延双轮驱动成长，维持“买入”评级。 风险提示事件：原材料价格波动的风险、并购整合不及预期的风险、政策变化风险、研报使用信息数据更新不及时的风险。