聚焦航空产业链,业务覆盖设备研制及保障、航空维修及服务两大领域 航新科技成立于1994年,全称为广州航新航空科技股份有限公司,致力于在航空领域为飞机安全性建设提供技术和产品服务。经过长期的技术积累和不断创新,航新科技已发展成为集航空维修保障、航空资产管理、机载设备研制、测试设备研制、数据分析应用与服务、机载设备加改装于一体的国内领先的航空服务及装备综合保障供应商。公司2018年度净利润同比下降24.58%,与收购MMRO公司费用支出有关,19年中报净利润同比+6.69%,表明收购MMRO产生的协同效应已经开始显现。 公司面临蓝海市场,技术+研发助力长期增长 公司经营范围主要涵盖设备研制及保障、航空维修及服务两大业务,我们认为公司发展有三大驱动因素:第一,市场空间广阔,公司所在产业市场空间超百亿美元,国内同类型竞争企业较少,此外海外的收购完善了公司在航空维修领域的布局,公司将拥有更大的发展空间;第二,公司研发实力强劲,研发投入金额逐年上升,目前已是国内领先的飞行参数记录系统及首家装机鉴定的健康管理与监测系统(HUMS)供应商,且已成为国内少数具有机载设备ATE研发、规模化生产能力的企业之一;第三,航空业是我国重要的战略性产业,国家政策将助力公司业务发展。 收购海外公司完善航空维修领域布局,引入战投收获雄厚资金支持 公司2018与2019两年完成了对Magnetic MRO AS与DIRECT MAINTENANCE HOLDING B.V.两家公司的收购。对前者的收购旨在完善公司在航空维修领域的布局,从原有的机载设备维修业务进一步拓展至基地维修、航线维修、飞机内部装饰和外部涂装等;对后者的收购旨在支持子公司MMRO快速发展为欧洲领先的独立第三方航线维护公司,同时对接公司国内市场资源实现协同发展。我们认为公司进行的海外收购将增强公司在国际市场中的地位,完善公司在产业链中的布局,同时地域上的分散作用也有助于降低经营风险。此外,公司2018年7月引入北京开元国创恒誉资产管理有限公司作为战略投资者,旨在从资金与项目两方面得到支持,从而提升公司价值。我们预期开元国创恒誉的资金优势将助推公司发展,同时公司的发展也将带给投资者满意的回报。 盈利预测与投资建议:我们预计,公司19/20/21年营业收入分别为11.72/14.08/16.61亿元,对应增速为55.36%/20.12%/17.96%;归母净利润分别为1.13/1.54/1.94亿元,对应增速为124.58%/36.64%/25.89%;19/20/21年EPS分别为0.47/0.64/0.81元/股,对应9月6日收盘价P/E值分别为42.12/30.83/24.49x。公司作为航空维修产业龙头,可比公司平均P/E值为60.58x,按我们预计的2019年EPS值0.47元/股计算得目标价为28.47元,目前公司股价为19.83元,价值有所低估,首次覆盖给予买入评级。 风险提示:海外子公司业务开展不及预期,母子公司协同效应不及预期,产品研发进度放缓,航空业增速不及预期。

电子业务历史悠久,聚焦主业发挥核心优势 振华科技成立于1997年6月,是中国电子信息产业集团有限公司旗下振华子集团唯一上市平台。公司主要从事电子信息产品的研制生产和销售,主导产品在性能、质量以及市场占有率上均处于国内同类产品先进水平,并且全部通过ISO9001:2000质量管理体系认证和国军标质量体系认证。公司2018年聚焦新型电子元器件主业,在营收同比下降33.43%的情况下归母净利润同比增长27.17%,表明公司在优化产业结构,聚焦优势产业发展,压缩清理低效业务方面开展的工作成效显著,质量效益持续提升。 主被动元件协同发展,未来较高速增长可期 公司高新电子产品业务同时涵盖被动元件与主动元件板块,覆盖电阻、电容、电感、半导体分立器件、机电组件、集成电路多个门类,业务主要由其旗下子公司振华新云、振华微电子、振华永光、振华富、振华云科等子公司开展,分工明确且相互协调。公司高新电子业务主要有以下三大增长动力:第一,公司研发实力过硬,研发投入近五年稳定增长,各子公司均有成熟的研发团队与体系;第二,市场前景广阔,19年年中相关产品进出口金额大幅提升,加之5G与汽车新能源双热点共同推动,市场空间有望进一步扩大;第三,电子产品为我国重点支持产业,公司将受益于我国长期发展战略。 定向增发募资到位,振华通信成功出表 公司2018年定向增发募集资金到位,所募资金主要用于新型电子元器件产业项目的升级,同时公司资产负债率得到进一步下降,偿债能力及融资能力得到提高。公司2019年5月发布公告,上海与德拟对振华通信增资11223.34万元并取得对振华通信的控股权,至此振华通信将不再纳入振华科技合并报表范围。公司定增及出售子公司的行为与公司聚焦新型电子元器件主业务,压缩通信整机业务规模的战略保持一致,未来公司将集聚资源聚焦核心主业发展,公司核心竞争力有望进一步增强。 公司2018年12月公告股权激励计划,向417名员工授予938万份股票期权。我们预期在股权激励计划成功实施后,公司核心人员将保持一定程度的稳定,公司各部门运营效率将得到提升,公司将得到全方位的受益。 盈利预测与投资建议:我们预计,公司19/20/21年营业收入分别为44.84/50.66/66.03亿元,对应增速为-15.99%/12.97%/30.33%;归母净利润分别为3.40/4.78/6.75亿元,对应增速为31.40/40.37%/41.27%;19/20/21年EPS分别为0.66/0.93/1.31元/股,对应9月2日收盘价P/E值分别为27.26/19.42/13.75x。公司作为军工电子产业龙头,相对于可比公司平均P/E值29.98x,价值有所低估,首次覆盖给予买入评级。 风险提示:电子元器件采购量不及预期,军品和民品业务推进不及预期,振华通信变更为权益法后仍影响公司业绩,电子产品市场竞争加剧,IGBT等产品研发受阻

19H1业绩稳中有增,归母净利润同比+15.7%,存货望助推业绩持续增长 8月26日公司发布半年报,业绩稳中有增,营收53.14亿元,同比+4.57%,归母净利润3.34亿元,同比+15.66%;从资产负债表来看,19H1公司存货31.50亿元,同比+44.3%,应收账款及应收票据23.55亿元,同比+49.8%。公司加强管理,三费占比4.5%,同比下降1.7个百分点,经营效率提升。 此外,公司充分利用理财产品管理现金流,报告期投资收益1953万元,同比+41.8%,投资活动产生的现金流量净额2.09亿元,同比+449.95%。我们认为,公司存货与应收项目等指标前瞻性较好,预计2019全年公司业绩有望进一步增长,现金流质量望进一步提升。 行业迎来装备换代升级高景气机遇,公司作为我国唯一主战坦克/装甲车研制生产基地将有望充分受益 2019年国防白皮书《新时代的中国国防》再次强调我国国防与军队建设的战略目标:到2020年基本实现机械化、信息化建设取得重大进展;力争到2035年基本实现国防和军队现代化。此外,白皮书同时指出,陆军对维护国家主权、安全、发展利益具有不可替代的作用,火箭军在维护国家主权、安全中具有至关重要的地位和作用;陆军要按照机动作战、立体攻防的战略要求,加快实现区域防卫型向全域作战型转变;火箭军要加强各种远程精确打击力量建设,增强战略制衡能力。此外,《新时代的中国国防》指出,要构建现代化武器装备体系,加大淘汰老旧装备力度,逐步形成以高新技术装备为骨干的武器装备体系,15式坦克、052D驱逐舰、歼-20战斗机、东风-26中远程弹道导弹等装备列装部队。 公司是国家唯一的主战坦克研制生产基地、坦克车辆动员中心,是我国重要的中重型轮式装甲车量科研生产基地,主要研制生产履带、轮式、火炮等系列产品,形成了轮履结合、车炮结合、轻重结合、内外贸结合的研制生产格局。公司根据国家军事战略需求组织研发设计防务装备产品,经立项定型后,由公司根据特定用户订单制订整体经营生产计划。生产设计试验、总装、零件等全部环节,并确保产品按合同节点完成交付,销售价格依照国家军品定价采购的相关规定确定。我国军建战略目标再次强调,装备换装力度加大,公司作为陆军装备龙头企业将有望充分受益。 盈利预测与评级:公司前期增速放缓,上半年业绩平稳,预计公司产品交付将在2020-2021年逐步放量,装备质量将进一步提升,故将19-20年营收增速从23%/23%下调到15%/19%,预计2021年营收增速20%,2019-2021年营收141.07/167.87/201.45亿元,归母净利润为6.3/7.7/9.47亿元,EPS为0.37/0.46/0.56元,P/E为30.21/24.73/20.11x,维持“买入”评级。 风险提示:装备列装速度不及预期,上游供货不足导致产品交付放缓,装备定价机制改革推行节奏放缓。

19H1归母净利润同比+12.4%,航空主业持续增长,汽车板块望触底反弹8月 25日公司发布半年报, 19H1公司营收 53.39亿元, 同比-2.02%, 归母净利润 3.25亿元, 同比+12.39%。 19H1航空产品主业营收 35.3亿元, 占营收总额的 66.11%, 同比+9.68%; 非航空产品营收 17.64亿元, 占营收总额的 33.04%, 同比-16.91%。 整体看, 上半年航空主业延续稳健增长趋势,非航空产品(主要为汽车制造)受汽车产业下滑影响, 对业绩产生拖累。 报告期内公司研发投入 1.94亿元,同比+32.55%,在研发大力投入下,公司多项新项目通过认证,多型产品达到国际先进水平,在电磁兼容、外部环境模拟、飞行状态模拟等方面具备了国际水平的验证能力。 此外, 19H1公司销售费用同比-22.92%,管理费用同比-4.92%, 实现精细化管理;财务费用同比+53.07%,系可转债按市场利率计提财务费用所致。 从资产负债表看, 19H1存货总额 46.26亿元,同比+14.2%,应收票据及应收账款 97.15亿元,同比+13.6%,两者稳中有增,由于公司占营收总额 66%以上的产品均为航空产品(2019H1口径),我们认为存货与应收项目在年中的稳健增长将有望助推全年业绩的持续增长与公司现金流的持续改善。 汽车销量拐点初现, 行业存货开始消化, 公司汽车板块业绩回升可期从我国乘用车销量看: 自进入 2018年 7月以来乘用车销量持续下滑,但进入 2019年 6月以来行业销量进入触底反弹阶段: (1) 从乘用车销量看: 18年 7月以来销量持续回落, 2019年 7月乘用车销量 152.79万辆,降幅仅 4%,已是 13个月以来的最小降幅。 (2)从汽车存货看: 19年 6月汽车存货在年内发生第二次回落(第一次在 3月),总量 3097.20万辆,同比-5.7%。我们认为,随着我国汽车产业触底反弹,公司以汽车制造业为主的非航空产品业绩的短期影响有望在下半年消除。 集团机电平台充分受益机载专项与央企改革,战略型制造业估值上修可期公司前身为中航精机,主营汽车座椅调角器、精冲制品及其模具等产品,2014年起,公司更名中航机电,正式成为航空工业集团旗下机电系统整合平台。2018年公司持续发展非航空防务产品,营收 0.4亿元,同比+174.81%,未来有望成为公司新的业绩贡献来源。 2019年是国企改革攻坚年,在国企改革背景下,公司有望进一步整合集团母公司旗下公司与科研院所机电资产,持续提升科技成果转化能力。 盈利预测与评级: 汽车行业触底,公司业绩受到短期影响,后续有望通过调节营收结构的方式进行优化。将 19-21年营收增速从 17%/20%/20%下调至 10%/11.5%/12%,营收分别为 128/142.73/159.86亿元,归母净利润分别为 9.58/11.7/13.95亿元, EPS 为 0.27/0.32/0.39元, PE 为 25.45/20.85/17.49x,维持“买入”评级。 风险提示: 汽车行业回暖放缓, 资产整合进度放缓,军品收入确认延后。

高景气逻辑兑现,归母净利润 4.3亿元,同比增长高达 331.68%8月 27日晚公司发布中报,营收 112.84亿元,同比+80.35%,归母净利润4.3亿元,同比实现 331.68%的高速增长,主要由产品销量增加、均衡交付共同因素所致。子公司沈飞公司营业收入 112.45亿元,净利润 4.25亿元,是上市公司最重要的业绩贡献来源。 19H1整体应收账款总额达 29.22亿元,同比+23.01%,存货 88.72亿元,同比基本持平;此外,公司专项应付款本期净增加额达 1.1亿元,主要是收到国拨基建技改项目资金所致。 公司聚焦“ 又好又快产品实现目标”,业绩实现高质量发展,主要指标增幅创近年来最好水平,业绩持续性可期。 公司在半年报中提及,由于公司持续推进均衡交付和产品销量增加, 预计 19Q3累计净利润同比将继续增长,我们认为, 业绩中高速增长有望持续。 持续构建现代化武器装备体系,公司作为“中国歼击机的摇篮”, 将有望充分受益装备换代升级大机遇2019年国防白皮书《新时代的中国国防》再次强调我国国防与军队建设的战略目标:到 2020年基本实现机械化、信息化建设取得重大进展;力争到2035年基本实现国防和军队现代化。 此外,《新时代的中国国防》同时指出,空军在国家安全和军事战略全局中具有举足轻重的地位和作用, 要构建现代化武器装备体系,加大淘汰老旧装备力度,逐步形成以高新技术装备为骨干的武器装备体系。 公司是“中国歼击机的摇篮”,始终将航空防务装备的研发和制造业务作为核心业务。根据特定用户订单制定整体经营计划,基于国防战略需求确定的航空防务装备型号与采购计划组织研发、生产和销售,形成了较为全面的歼击机产品。 航空工业是国家的战略性产业,是国家综合国力的重要组成部分,是维护国家安全的战略性产业。 我们认为, 我国国防战略目标的持续推进, 将深度带动装备换装周期, 装备升级市场空间广阔,公司将充分受益装备换装机遇,业务规模有望持续稳健增长。 盈利预测与评级: 我国新时代国防武器装备发展大方向已定, 航空装备换装有望加速,公司有望充分受益,将 19-20年营收增速从 21.9%/19%上调至 25%/23%,预计 2021年营收增速为 24%。 在此预测下, 2019-2021年营收分别为 251.88/309.82/384.18亿元,归母净利润分别为 9.5/11.8/14.77亿元, EPS 为 0.68/0.84/1.05亿元, PE 为46.13/37.17/29.74x,维持“买入”评级。 风险提示: 我国国防武器装备换装放缓,公司产品交付节奏放缓,上市公司不分红风险。

8月 23日晚公司发布半年报, 上半年公司业绩持续稳健增长, 19H1营收69亿元,同比+28.75%,归母净利润 2.41亿元,同比+35.5%,研发费用 0.94亿元,同比+96.28%。 我们认为,业绩的持续增长主要是由下游需求不断增长、公司产品结构不断迭代升级所致。随着我军 2020年全军基本实现机械化、 2035年实现现代化军建目标的不断推进,新品订单有望持续放量。 我国直升机制造业的主力军,自主研发助推新品交付与民品替代公司主营航空产品直升机,是国内航空制造业中少数能够依托自主研发、引进、消化国际先进技术,实现产品国际取证和销售的生产企业,现有核心产品包括直 8、直 9、直 11、 AC3 11、 AC3 12、 AC313等型号直升机及零部件。经过近年来产品结构的调整和发展,已逐步完成主要产品型号的更新换代。据中华网 2018年 2月报导,我国直-20已进入模拟测试与飞行阶段,预计在不久的将来有望列装海军、陆军等作战部队。 在民机科研方面,公司深入开展“一机首飞”、“一机论证”、“两机取证”等工作, 2018全年累计试飞 5280架次/8849小时。在民机销售方面,各型直升机销售稳中有进,各主打产品逐步站稳市场,努力推进“一带一路市场的开拓”。我们预计,公司特殊用户、民用直升机两方向将持续不断推进。 2019国防白皮书《新时代的中国国防》发布,空军地位举足轻重,要构建现代化武器装备体系,军费将继续保持适度稳定增长《新时代的中国国防》明确指出,空军在国家安全和军事战略全局中具有举足轻重的地位和作用,我国要加快实现国土防空型向攻防兼备型转变,提高战略预警、空中打击、防空反导、信息对抗、空降作战、战略投送和综合保障能力。《新时代的中国国防》打破军费或将下降的谣言,指出国防开支将与国家经济协调,继续保持适度稳定增长。 《新时代的中国国防》还提及,我国国防费中的装备费用占比已从 2014年的 33.2%提高至 2017年的 41.1%,未来要构建现代化武器装备体系,加大淘汰老旧装备力度,形成以高新技术装备为骨干的武器装备体系。我们认为,未来装备费用占比有望进一步提升,公司作为我国直升机和通用、支线飞机科研生产基地将充分受益我国空军装备发展。 盈利预测: 军工行业新型装备整体交付迎来景气周期, 公司上半年初步受益,我们认为未来公司增长有望延续,将 19-21年营收增速从 20%/19%/18%上调至 26%/24%/22%,营收为 164.6/204.1/249.0亿元,净利润为 6.48/8.11/10.06亿元,同比+27.05%/25.05% /24.10%, EPS 为 1.1/1.38/1.71元, PE 为42.73/34.17/27.54x。 风险提示: 新品补价进度放缓,特定客户采购订单确认不及预期。

业绩延续中高速增长,铖昌科技射频芯片净利润大增71.9% 8月16日公司公布半年报,上半年公司营收17.39亿元,同比+41.69%,归母净利润1.70亿元,同比+31.85%,经营性现金流量净额2.44亿元,同比大额转正。其中,铖昌科技射频芯片营收1.02亿元,同比+69.65%,净利润0.55亿元,同比+71.92%,在手订单不断增加,全年业绩放量望持续。19H1公司研发投入0.78亿元,同比+48.29%;MLCC等原材料价格趋稳、元器件替代取得成效;19H1毛利率22.61%,同比上升1.2%,其中智能控制器业务毛利率同比+2.24%(不考虑NPE并表影响)。 铖昌科技:微波毫米波射频芯片积累深厚,成本控制有效5G民用可期 铖昌科技在微波毫米波射频T/R芯片方面拥有自主可控的设计研发能力,是唯一一家在相关领域承担国家重大装备型号任务的民营高新技术企业。依托其自身在IC领域的长期研发积累,攻克了模拟相控阵雷达T/R芯片高集成度、高效率、高可靠性等核心技术问题。 同时,公司与流片厂商建立了良好的商务关系,获得了更加优惠的报价,高效、精准定制各类射频芯片,有效解决了芯片高成本的问题,产品已批量应用于航天、航空等相关装备领域。此外,通讯技术与通讯芯片是物联网产业的基础技术与核心技术之一,公司在物联网通讯芯片、通讯与控制模组领域开始了民用5G芯片业务的研发布局。 产能扩大项目(二期)投产,建设越南生产基地,整体产能增长迅速 公司三大业务板块分别为智能控制器(传统主业)、微波毫米波射频模拟相控阵T/R芯片、智能硬件及大数据运营服务平台。上半年公司传统主业产能建设持续推进,全球化布局进一步加强:智能控制器生产技术改造及产能扩大项目(二期)投产,长三角扩产项目建设进入收尾阶段;此外,子公司以500万美元投资建立越南工业园厂房,预计将于今年10月投产,更好地满足国际市场需求。 汽车电子智能控制器子公司成立,智能硬件与大数据平台全面落地 公司一直将汽车电子作为战略发展方向,报告期设立了汽车电子子公司,开展汽车电子及其控制器的软硬件设计等业务,目前公司已与全球高端知名汽车零部件公司建立合作,主要产品包括汽车冷却液加热器等,该领域有望成为公司新的业绩增长点。 公司聚焦智能硬件与运营平台服务,多行业智能硬件与运营平台解决方案全面落地,上半年新型智能控制器及智能硬件系列产品营收0.65亿元,同比+30%,自2015年以来持续增长,其余大数据平台领域亦获得突破。 盈利预测:公司产能持续扩大,生产用MLCC价格回调,将公司19-20年营收增速从34.43%/30.51%上调至36%/35%,预计21年营收增速33%,19-21年营收为36.3/49.0/65.2亿元,归母净利润3.1/4.2/5.7亿元,EPS为0.36/0.49/0.66元,PE为26.3/19.2/14.2x。 风险提示:公司产能投入放缓,铖昌科技军品采购量不及预期。

2019国防白皮书发布,空军地位举足轻重,要构建现代化武器装备体系,军费将继续保持适度稳定增长 《2019国防白皮书》明确指出,空军在国家安全和军事战略全局中具有举足轻重的地位和作用,我国要加快实现国土防空型向攻防兼备型转变,提高战略预警、空中打击、防空反导、信息对抗、空降作战、战略投送和综合保障能力。 《白皮书》打破军费或将下降的谣言,指出国防开支将与国家经济协调,继续保持适度稳定增长。《白皮书》还提及,我国国防费中的装备费用占比已从2010年的33.2%提高至2017年的41.1%,未来要构建现代化武器装备体系,加大淘汰老旧装备力度,形成以高新技术装备为骨干的武器装备体系。我们认为,未来装备费用占比有望进一步提升,公司作为我国直升机和通用、支线飞机科研生产基地将充分受益我国空军装备发展。 财务回顾:2018年以来业绩稳中有增,58亿元合同负债或为新品订单 公司业绩持续稳健增长,2018全年营收130.66亿元,同比+8.44%,归母净利润5.10亿元,同比+12.07%;2019Q1公司营收23.87亿元,同比+11.5%,归母净利润0.79亿元,同比+11.5%。我们认为,业绩的持续增长主要是由下游需求不断增长、公司产品结构不断迭代升级所致。此外,公司2018年合同负债达58亿元、2019Q1达54.47亿元,该会计科目反映公司已收/应收客户对价而应向客户转让商品的义务;我们认为,58亿元的合同负债或为下游客户的特殊新型号产品订单,随着我军2020年全军基本实现机械化、2035年实现现代化军建目标的不断推进,新品订单有望持续放量。 我国直升机制造业的主力军,自主研发助推新品交付与民品替代 公司主营航空产品直升机,是国内航空制造业中少数能够依托自主研发、引进、消化国际先进技术,实现产品国际取证和销售的生产企业,现有核心产品包括直8、直9、直11、AC311、AC312、AC313等型号直升机及零部件。经过近年来产品结构的调整和发展,已逐步完成主要产品型号的更新换代。据中华网2018年2月报导,我国直-20已进入模拟测试与飞行阶段,预计在不久的将来有望列装海军、陆军等作战部队。 在民机科研方面,公司深入开展“一机首飞”、“一机论证”、“两机取证”等工作,2018全年累计试飞5280架次/8849小时。在民机销售方面,各型直升机销售稳中有进,各主打产品逐步站稳市场,努力推进“一带一路市场的开拓”。我们预计,公司特殊用户、民用直升机两方向将持续不断推进。 盈利预测:公司新品有望推出市场,将19-20年营收增速从10.41%/14.85%上调至20%/19%,预计21年营收增速为18%,对应营收为156.8/186.6/220.2亿元,净利润为6.23/7.61/9.42亿元,同比+22.12%/22.06%/23.8%,EPS为1.06/1.29/1.60元,PE为40.76/33.39/26.97x。 风险提示:新品补价进度放缓,特定客户采购订单确认不及预期。