盈利预测与投资建议 随着城市轨道交通建设提速以及公司自研系统占比提升,轨交板块有望释放利润弹性。我们预计公司20-22年将实现营收分别为31.7/35.8/40.6亿元,实现归母净利润分别为2.1/3.1/4.4亿元,对应当前的PE分别为20/14/10。 维持“买入”评级。 风险提示 城市轨道交通项目招投标进展不及预期;应收账款等资产减值风险;环保业务整合不及预期。

Q1亏损主因疫情导致国内项目延迟和墨西哥比索汇率大幅贬值 受“新冠肺炎”疫情影响,公司一季度合同项目交付短期内普遍受阻延迟,随着国内疫情的有效控制,项目交付逐步恢复正常,未来盈利情况预计会出现补偿性恢复。另外,2月底疫情在全球蔓延,美元作为避险资金、较各主要国货币升值,墨西哥在疫情冲击下经济长期增长乏力、美元外流,墨西哥比索大幅贬值,公司海外子公司因汇率波动导致财务费用阶段性大幅增加。 19年业绩大幅增长主因轨交业务进入业绩兑现阶段、盈利能力提升 公司19年全年营收增长33.6%,主因公司智慧交通和水处理业务板块经营能力提升。公司19年全年归母净利润增长423%,净利率为5%,较18年提升3.8pct。利润大幅提升一方面由于公司智慧交通业务和水处理业务毛利率提升以及子公司商誉减值对本公司业绩影响减弱;另一方面是因为苏州科环未完成业绩承诺,公司在第三季度确认投资收益4695万元所致。 轨交信号系统在手订单充足、订单持续性强,业绩释放弹性大 目前公司轨交信号系统在手订单约40亿元。2019年新增中标21.80亿元,同比+256%,自研系统占比63.85%。公司自研信号系统毛利率远高于合资项目,自研占比提升将带动公司轨交信号系统毛利率逐步攀升。未来几年城轨建设如火如荼,公司轨交信号系统订单持续强,公司信号系统进入收入确认高增长期。我们测算轨交信号系统收入盈亏平衡点约为10亿元,当收入迈过盈亏平衡点,业绩弹性较大。 盈利预测与投资建议 预计公司19-21年将实现营收分别为27.91/32.25/36.82亿元,实现归母净利润分别为1.4/2.1/3.1亿元,对应当前的PE分别为32/22/15。考虑到公司在手订单充足、轨交进入确认加速阶段,给予公司“买入”评级。 风险提示 城市轨道交通项目招投标进展不及预期;应收账款等资产减值风险;环保业务整合不及预期。 国元持仓披露:未达到1%或者以上,无需披露。

重要事件:众合科技发布2019年业绩快报和2020年第一季度业绩预报。2019年,公司实现营业收入27.91亿元,同比增长33.59%;实现归属于上市公司股东的净利润1.41亿元,同比增长423.38%,业绩增幅维持高位,收入与利润略超预期。同时,公司发布2020年第一季度业绩预报,2020年第一季度归属于上市公司股东的净利润为亏损1.26亿元-1.60亿元,去年同期公司实现归属于上市公司股东的净利润为1024.19万元,相较于去年同期利润水平,2020年第一季度出现较大亏损,结合当下疫情影响、轨交行业季节性特征以及公司海外业务开展国家汇率波动等因素看,2020年第一季度亏损符合预期。 轨交板块和水处理业务齐发力,2019年业绩略超预期。公司2019年受益于城轨信号系统在手订单的增加,智慧交通业务板块的营业收入与毛利额有较大提升。同时,随着国家对于环保产业政策的扶持和环保要求的进一步提高,水处理业务板块经营能力得到提升,2019年水处理板块业务营业收入与利润有一定幅度增长,相较于2018年,环保板块的相关子公司商誉减值对公司2019年业绩影响减弱。同时,因公司重大资产重组标的资产苏州科环未完成2018年度业绩承诺,公司与2019年完成业绩承诺补偿股份注销并相应确认投资收益。 2020年第一季度业绩短期承压,后期业绩或补偿性恢复。一季度业绩亏损是受国内新冠病毒疫情影响和汇率波动影响。对于轨交行业来说,一季度是行业的淡季,加之疫情影响,一季度合同项目交付短期内普遍受阻延迟,营业收入和利润减少。随着国内疫情的有效控制,项目交付逐步恢复正常,未来期间盈利情况预计会出现补偿性恢复。受一季度境外疫情爆发影响,墨西哥比索汇率出现突发性较大贬值波动,海外子公司因汇率波动导致财务费用阶段性大幅增加。 盈利预测与投资评级:随着复工推进,公司2020年订单或影响有限。 城轨行业高景气,以地铁为代表的城轨投资维持高位,产业链各个环节确定性受益。预计公司2019-2021年归母净利润为1.41/2.07/3.11亿元,维持“增持”评级。 风险提示:疫情影响超预期;竞争格局恶化;其他系统性风险。

继环保业务整合之后,厘清智慧交通板块,有助于提升经营效率 公司业务分为智慧交通及节能环保两个板块。2019年12月公司将环保业务统一整合成环保平台,引入上海申能能创为战投,拟在2019-2021年分三阶段转让环保业务90%的股权。而今,公司拟与网新机电共同投资设立智控子公司,并将公司智慧交通相关的部门及业务统一纳入智控子公司,由智控子公司负责整个“智慧大交通”板块。其中,公司占智控子公司股份不低于80%。此外,公司拟与网新机电在产业基地开发与运营、非主业资产的共同运营管理、供应链等多方面开展战略合作。本次整合,将更有利于公司厘清交通业务已有资源、提升经营效率,同时优化管理架构,加强各业务板块的主观能动性。 员工持股涉及面广,为公司长期健康发展注入强心剂 公司此次员工持股计划拟筹资上限为4亿元,参与员工不超过1700人,其中公司13名董监高拟认购份额上限为2亿份,占比约50%。另外,本次设立智控子公司将为公司智慧交通板块核心团队预留不超过10%的期权,将在合适的时机向智慧交通板块核心团队开放认购。公司通过员工持股及期权计划深度绑定员工利益,有利于刺激团队动力,为公司长期健康发展注入强心剂,同时也彰显公司对未来发展的信心。 轨交信号系统在手订单充足、订单持续性强,业绩释放弹性 大目前公司轨交信号系统在手订单约40亿元。2019年新增中标21.80亿元,同比+256%,自研系统占比63.85%。公司自研信号系统毛利率远高于合资项目,自研占比提升将带动公司轨交信号系统毛利率逐步攀升。未来几年城轨建设如火如荼,公司轨交信号系统订单持续强。根据订单周期推算,2019-2021年公司信号系统进入收入确认高增长期。我们测算轨交信号系统收入盈亏平衡点约为10亿元,当收入迈过盈亏平衡点,业绩弹性较大。 盈利预测与投资建议 预计公司19-21年将实现营收分别为24.88/28.71/32.71亿元,实现归母净利润分别为1.5/2.1/3.1亿元,对应当前的PE分别为27/20/14。考虑到公司在手订单充足、轨交进入确认加速阶段,给予公司“买入”评级。 风险提示 城市轨道交通项目招投标进展不及预期;应收账款等资产减值风险;环保业务整合不及预期。

事件: 公司发布三季报, 2019年前三季度实现营业收入 16.80亿元,同比增长42.54%; 实现归属于母公司净利润 8387.63万元,同比增长 105.01%,符合公司此前的业绩预告。 l 预收/预付大增,公司业绩进入爆发期公司 2019年前三季度实现营业收入 16.80亿元,同比增长 42.54%; 其中,单三季度实现营收 6.31亿元,同比增长 64.89%,超过中报 31.79%的增速。 公司从 2018年开始,轨交业务进入业绩兑现阶段,带动公司相关业务高增长。 其中, 公司 2016-2018年及 2019年上半年公司新增轨交信号系统订单分别为 11.47/31.42/16.56/12.76亿元, 信号系统业务订单周期长, 业绩将在今明两年逐渐释放。 另外, 报告期末公司预收款项 2.66亿元,较期初增长 71.29%;预付款项 1.21亿元, 较期初增长 146.26%, 也预示着公司业绩后续的高增长。 l 盈利能力逐渐提升公司前三季度毛利率为 30.01%, 单三季度毛利率 30.73%, 同比+0.52pct、环比+2.66pct,盈利能力呈现向好趋势。公司前三季度净利率为4.92%,单三季度净利率为 8.53%、 环比+5.78pct,主因苏州科环未完成业绩承诺,公司在第三季度注销补偿股份、 确认投资收益 4695万元所致。 l 自研信号比例攀升带动毛利率提升公司自主研发的 BiTRACON 型 CBTC 信号系统同时具备 DTO/UTO 无人驾驶和互联互通功能,同时适用于地铁、现代有轨电车、单轨/空轨和市域铁路等多种制式。公司早期与安萨尔多合作,毛利率在 20%到 25%之间,而自研产品毛利率为 40%。从 2016年公司首次在重庆 4号线应用自研产品以来,公司自研信号订单金额占比不断提高, 2019年上半年公司自研信号系统中标金额超过 9.9亿元,占今年新增中标金额约 77.77%,占比进一步提升, 将带动公司轨道交通信号系统毛利率逐步攀升。 l 投资建议与盈利预测预计公司 2019-2021年将实现营收分别为 25.65亿元、 30.71亿元、 35.32亿元,实现归属母公司股东净利润分别为 1.48亿元、 2.35亿元、 3.40亿元,对应当前的 PE 分别为 26、 16和 11倍。考虑到公司在手订单充足、轨交业务进入业绩确认加速阶段,给予公司“ 买入”的投资评级。 l 风险提示城市轨道交通项目招投标进展不及预期,应收账款等资产减值风险。

事件概述:浙江众合科技股份有限公司为整合资源,提升公司价值,优化公司资产与业务结构,在坚持双轮驱动主营战略的前提下,结合环保业务行业特点和新趋势,有针对性地实施差异化发展模式,实现环保业务的可持续发展,特别是做大做强水处理等相关细分板块业务,拟在设立环保平台公司--浙江众合达康环境有限公司的基础上,引入上海申能能创能源发展有限公司作为产业合作方,充分发挥上海申能能创及其股东方在能源及节能环保等产业的背景、渠道、资金实力等优势资源与其开展股权、项目投资等多种形式的合作。双方已就上述合作事项初步达成一致,并于2019年9月12日在董事会审议通过后签署了《关于环保业务合作框架协议》。 股权合作模式分“三步走”,未来或实现环保业务股权出售。此次环保平台引入长期产业发展合作方,合作方上海申能能创是,能集团的下属子公司,通过股权、项目投资等多种形式展开。股权合作方是具体分为三个阶段,第一阶段中上海申能能创在2019年内收购众合科技持有的标的公司40%的股权,成为标的公司的重要战略性股东;第二阶段中上海申能能创无条件享有在2020年继续向众合科技收购标的公司30%股权或放弃第二阶段收购/全部收购(包括第一阶段收购或后续阶段收购)的自主选择权;第三阶段众合科技有权要求上海申能能创在2021年向众合科技收购标的公司不超过20%(含)的股权。 短期整合资源促进环保业务发展,中长期聚焦轨道交通主业。公司目前的业务内容主要分为轨道交通和节能环保两部分,2019年上半年,公司水处理业务收入为2.47亿元,占比总收入为23%,轨道交通信号系统和自动售检票系统收入为6.7亿元,占比总收入为64%。上海申能能创是申能集团下属子公司,是此次众合科技在环保板块的合作方。申能集团目前拥有申能股份有限公司、上海燃气集团、东方证券(SH600958)等十余家二级全资和控股子企业。近年来,申能集团大力推动能源产业链拓展,先后涉足节能环保、能源贸易、新能源创投基金等新业务领域,短期来看,本次引入产业发展合作方上海申能能创,有助于通过产业资源的整合,提升现有环保业务的盈利能力,特别是水处理等业务的产业规模和综合竞争力。长期来看,公司或实现环保业务的出售,继续聚焦轨道交通业务。城市轨道交通行业目前维持高景气,十三五末期迎来通车高峰期,长期来看,城市轨道交通发展空间依旧广阔,城市轨道交通信号系统伴随城轨行业发展维持景气。 盈利预测与投资评级:城市轨道交通行业维持景气,公司智慧交通板块业绩向好;节能环保板块业绩稳健,引入长期产业发展合作方有助于提升现有环保业务的盈利能力,特别是水处理等业务的产业规模和综合竞争力。相较于节能环保板块,我们更建议投资者重点关注公司自研系统放量和毛利率提升。预计公司2019年-2021年的净利润为1.34/2.20/3.24亿元,维持“增持”评级。 风险提示:自研信号系统放量与毛利率低于预期;节能环保板块公司业绩低于预期;行业竞争格局恶化。

整合环保业务,聚焦轨道交通。众合科技分为轨道交通及节能环保两个业务板块,其中轨交业务近两年发展迅速,上半年实现营业收入6.75亿元, 同比增长74.56%。节能环保业务板块包括苏州科环、海拓环境、达康环境等子公司,此次设立环保平台,将划转苏州科环、海拓环境、达康环境三家子公司100%的股权至众合环境名下。引入上海申能能创为战投,在2019-2021年分三阶段收购众合环境90%的股权,其中第一阶段为在2019年收购40%的股权。若合作完成,上市公司层面将以轨道交通为主业。 轨交业务在手订单充足,进入业绩释放期。正公司2016-2019H1轨交信号系统新增订单分别达到11.47亿、31.42亿、16.56亿、12.76亿,且公司信号系统业务订单周期长,充足的在手订单将在今年和明年确认,进入业绩释放期且新签订单中自研比例不断提升,2016-2019H1自研系统占比分别达到15.45%、36.56%、73.77%、77.74%,自研系统进入确认周期公司盈利能力将得到进一步提升。 城轨建设如火如荼,轨交信号系统行业规模不断扩大。自2018年中52号新规发布以来,城轨审批重启。2019年上半年,城轨建设规模持续扩张,批复提速,发改委共批复四城(武汉、郑州、成都、西安)城轨下一轮规划建设,共涉及30个项目,里程总数684.65公里,总投资金额4894.84亿元。预计未来三年(2019-2021)城轨通车里程分别达到1404公里、2289公里、1589公里信号系统年市场规模分别达到140亿、229亿、159亿元。 盈利预测:由于此次合作事项在确认实施第二阶段前,暂不会对公司当年度财务情况和经营情况产生重大影响,我们维持预计公司2019-2021年EPS分别为0.27/0.44/0.55元,对应PE为26/16/13倍,考虑公司在手订单,结合公司历史估值水平以及可比公司估值水平,给予众合科技2019年30-35倍估值,维持目标价区间8.1-9.45元,维持“推荐”评级。 风险提示:轨交项目招投标节奏放缓,公司市场开拓不及预期。

公司公布 2019年半年报, 2019H1公司实现营业收入 10.49亿元,同比增长 31.79%;实现净利润 0.29亿元,同比增长 99.62%;实现归母净利润 0.25亿元,同比增长 51.01%。众合科技 2019H1收入利润维持较高增速,节能环保板块相对平稳,轨交板块业务放量高增长。 城轨行业景气,自研信号系统订单增加,自动售检票系统收入大幅增长, 2019年上半年收入与利润实现较高增速。 公司 2019H1分别实现收入和归母净利润 10.49亿元和 0.25亿元,同比增长 31.79%和 51.01%,业绩增速较高。公司主营业务内容智慧交通板块和节能环保板块,智慧交通板块主要包括轨道交通信号系统和自动售检票系统,环保节能板块主要包括水处理业务、单晶硅及其制品以及烟气脱硫等业务内容。 公司 2019年上半年实现收入高增长主要原因是智慧交通板块的收入实现高增长,智慧交通板块收入同比增长 74.56%,其中信号系统实现收入 4.23亿元,同比增长 62.39%;自动售检票系统实现收入 2.47亿元,同比大幅增长 196.21%,且自动售检票系统收入占比总收入为23.56%,同比提升 7.71个百分点;移动支付业务收入仅 476万元,同比下降 88.85%,该部分收入占比较小;环保节能板块收入下滑 8.63%。 行业层面看,城市轨道交通迎来新建与通车高峰,行业维持高景气,2019年上半年公司智慧交通业务整体保持快速发展态势,合同签订总金额 14.5亿元,较上年同期增长 27.51%,其中公司国产自研信号系统合计中标数量 3个,中标总金额 9.92亿元,占今年新增信号系统中标金额的 77.77%,自研信号系统订单增加, 继续放量。 综合毛利率微升,水处理业务毛利率提升明显,轨道交通板块的信号系统毛利率同比小幅下滑,自动售检票系统的毛利率同比提升。 2019H1公司毛利率为 29.57%,同比增加 0.26个百分点;公司净利率为 2.75%,同比增加 0.93个百分点。分业务板块看, 2019H1智慧交通板块中轨道交通信号系统毛利率为 34.47%,同比下降 1.57个百分点,主要原因是上半年轨道交通信号系统中非自研信号系统的收入占比仍然较高且毛利率同比下滑,但是公司自研信号系统的毛利率高于非自研信号系统 的毛利率, 我们预计公司自研系统收入占比将持续提升,将提升公司毛利率水平; 自动售检票系统毛利率为 24.46%,同比增加 4.72个百分点。水处理业务毛利率为31.88%, 毛利率大幅增加 8.89个百分点,影响公司上半年综合毛利率提升。 信用减值损失短期影响利润,但期间费用率同比下降,经营管理改善,主业持续向好。 2019H1公司信用减值损失为 4322万元,根据公司半年报披露信息,信用减值损失主要包括其他应收账款坏账损失、长期应收账款坏账损失和应收账款坏账损失,相比去年同期的坏账损失 1485万元,坏账损失同比提升 191.04%,影响上半年净利润。 2019H1期间费用率为 22.14%,同比下降 3.34个百分点;其中,销售费用率为 2.45%,同比下降 0.23个百分点;研发费用率和管理费用率按同一可比口径比较, 2019H1管理费用率加研发费用率为 15.34%,同比下降 0.56个百分点;财务费用率为 4.35%,同比下降 2.55个百分点。 经营管理改善,主业持续向好。 盈利预测与投资评级: 城市轨道交通行业维持景气,公司智慧交通板块业绩向好; 节能环保板块业绩稳健;短期利润或受信用减值损失,长期看好自研系统放量和毛利率提升。预计公司 2019年-2021年的净利润为 1.34/2.20/3.24亿元,维持“增持”评级。 风险提示: 自研信号系统放量与毛利率低于预期;节能环保板块公司业绩低于预期; 行业竞争格局恶化。

轨交业务增长带动公司收入增长。众合科技分别为智慧交通及节能环保两个业务板块报告期内,公司智慧交通板块实现营业收入6.75亿元,同比增长74.56%,其中轨交信号系统实现收入4.23亿元,同比增长62.39%,毛利率为34.48%,比上年同期降低了1.57个pct,自动售检票系统实现收入2.47亿元,同比增长196.16%,毛利率为24.46%,比上年同期提升了4.71个pct,移动支付业务实现收入476万元,同比降低88.85%,毛利率78.56%,比上年同期提升了3.88个pct,智慧交通板块综合毛利率为31.12%,比上年同期下降了5.68个pct,主要由于业务结构的变化.公司节能环保板块实现营业收入3.74亿元,同比下降8.63%,毛利率为26.77%,比上年同期提升了4.53个pct。 城规建设如火如荼,公司轨交板块新增订单同比增长27.51%,自研比例再提升。2019年上半年,城轨建设规模持续扩张,批复提速,发改委共批复四城(武汉、郑州、成都、西安)城规下一轮规划建设,共涉及30个,里程总数684.65公里,总投资金额4894.84亿元。上半年公司轨交板块供新签合同14.47亿元,同比增长27.51%,其中信号系统订单金额13.12亿元,同比增长123.39%。新签信号系统新线4个,其中自研系统3亿,自研中标金额占比达到77.74%,进一步提升。 环保板块在手订单充足,下半年业绩有望企稳回升。水处理业务新增订单回暖,其中海拓环境上半年新增运营项目5个,新签EPC项目15个,新增合同1.51亿,苏州科环新增订单3.79亿,累计在手订单5.73亿,且订单周期在1年以内,大概率在下半年贡献业绩。半导体业务浙江海纳新增订单7800万,已基本完成重掺锑单晶生长项目和重掺砷单晶生长的立项,下半年有望启动重掺砷单晶生长项目。 费用率有所下降趋势,完成股权激励助理公司长期健康发展。报告期公司期间费用率为22.14%,仍处于较高水平,但同比环比均有所下降。其中,销售费用率2.45%,比上年同期下降了0.23个pct,管理费用率8.95%,比上年提升了0.3个pct,主要由于职工薪酬的增加,研发费用率6.40%,比上年下降了0.85个pct,财务费用率4.35%,比上年下降了2.54个pct。报告期内公司完成率2019年股票期权与限制性股票激励技术限制性股票和期权的首次授予登记,实施股权激励绑定公司管理团队和业务骨干利益,有助于公司长期健康发展。 盈利预测:我们维持预计公司2019-2021年EPS分别为0.27/0.44/0.55元,对应PE为25/15/12倍,考虑公司在手订单,结合公司历史估值水平以及可比公司估值水平,给予众合科技2019年30-35倍估值,维持目标价区间8.1-9.45元,维持“推荐”评级。 风险提示:轨交项目招投标节奏放缓,公司市场开拓不及预期。

事件: 众合科技公布 2019年半年报,公司上半年收入 10.49亿元,同比上升 31.8%,归母净利润为 2474万元, 同比增长 51%;扣非后归母净利润为 1988万元, 同比增长 67.2%。 非经常性损益合计为 485万,主要为政府补助 564万。 基本每股收益为 0.05元。 评论: 1、 “智慧交通+节能环保”双轮驱动 CBTC+AFC 收入确认发力 “智慧交通+节能环保”的双轮驱动战略下 19H1收入 10.49亿元,同比上升31.8%, 19Q2单季收入 5.34亿同比增长 8%。 增长主要系轨道交通业务收入增长大幅增长超过 70%。 1) 轨道交通收入为 6.75亿同比激增 74.5%, 营收占比 64.3%, 毛利率 31%%较上年同期下降 5.68个百分点。 分产品来看, 轨道交通业务中 CBTC 信号系统收入 4.23亿元,同比增长 62.4%; AFC 自动售检票系统收入 2.47亿元,同比接近翻 2倍; 移动支付业务 476万同比下降较多,但绝对额不大。 2)节能环保业务: 其中水处理业务由海拓环境及苏州科环负责, 上半年营收 3.74亿元, 同比下降 8.6%,营收占比 35.7%,毛利率 22.99。污水处理设备工程收入1.45亿同比基本持平,但毛利率高达 41%;污水处理设备运维收入 1亿同比下降 8.5%。 2、 销售毛利率保持在 30%左右,三费总额仍旧高企 2019H1公司销售毛利率为 29.57%,整体变化不大, 维持在 30%左右。 其中轨道交通 CBTC 信号系统毛利率为 34.5%,同比下降 1.57个百分点, 主要系上半年确认合资产品较多; AFC 系统毛利率为 24.46%,同比上升 4.71个百分点,主要系确认路线的城市毛利率较高;移动支付毛利率 78.56%, 同比提升近 4个百分点。 水处理设备工程业务毛利率 41.2%同比大幅增长 17.7个百分点;污水处理运维毛利 18.4%较上年同期下降 3.88个百分点。 2019H1归母净利润为 2474万元, 同比增长 51%;扣非后归母净利润为 1988万元, 同比增长 67.2%。 非经常性损益合计为 485万,主要为政府补助 564万。 归母净利增长快于收入增长主要系规模效应的释放,但绝对额仍然比较小,公司目前净利率水平仍有大幅上升空间。 上半年管理费用及财务费用高企,期间费用合计 2.14亿元,占收入比例为 20.4%,但费率有下降态势。 1)销售费用 2567万元同比增长 32%; 2)管理费用为 9383万元同比增长 36.3%,主要是员工薪酬增长; 3) 财务费用 4557万元同比下降17%主要系汇兑收益近千万; 4)研发费用 4896万元同比增长 60%,公司目前在智慧交通项目研发投入较为明显。 4、 股权激励绑定员工 业绩逐渐进入释放期 股权激励绑定员工。 公司 5月 25号完成股份回购计划, 以集中竞价交易方式累计回购股份数 400万股, 占公司总股本的 0.73%, 最高成交价为 8.49元/股,最低成交价为 5.26元/股,支付总金额为 2600万元(含交易费用)。 按原计划指定用途,公司于 5月 29号完成股权激励, 共授予 650万股期权, 1040万股限制性股票,授予 9名高管及 38名中层管理人员及核心技术人员,解锁条件为以 18年净利润为基数, 19/20/21年净利润增长不低于 10%/20%/30%,或者后两期 19-20累计利润不低于 18年 2.3倍、 19-21年累计利润不低于 18年的 3.6倍(以上净利考虑了股权支付发生的管理费用及完全扣除科环的不确定性影响) 。 众合科技已形成“智慧+绿色”的双轮驱动格局,在城轨投资高峰的“十三五”期间,自主研制信号系统逐渐为市场所认可, 营收扩大; 同时辅以收入稳健的环保业务。 轨交业务新签订单增长明显, 随着项目逐渐进入完工期收入大幅增长业绩也将逐渐确认,但公司收购的科环今年是最后一年业绩承诺期,在手订单 5.7亿,然而项目较长存在一定的收入确认的不确定性。 考虑科环的影响,我们预计 19年公司净利 1.5亿,对应现在 23.5倍,维持审慎推荐。 5、风险提示: 行业环境变化风险、人民币升值、城市轨道交通项目资金紧张。

收入大幅增长,研发成果成功落地。2019年一季度,公司实现营业收入5.15亿元,同比大幅增长69.56%。报告期内,公司于2019年3月份首次正式中标宁波市轨道交通5号线一期信号工程,中标金额为2.6亿元,本项目中公司将首次采用自主研发的全自动无人驾驶(DTO)技术,标志着公司在无人驾驶方向取得关键性里程碑业绩和行业领先地位,有助于公司国产化产品进一步迈向人工智能,并为后续推广奠定良好基础。 强强联手,深耕主营业务。公司于2019年1月与阿里云计算有限公司签署合作协议,阿里云将给予公司云平台、大数据和AI技术支撑,并基于双方的合作形成融合方案和可能的共建产品。同时双方也建立了在轨道交通、节能环保行业的信息渠道共享。合作有助于公司主营业务和产品加快走向大数据和云服务化,也有利于公司开发新市场和整合孵化创新产品,推进行业智慧化发展,也将有助于增强公司在相关业务领域的行业地位和影响力。 期间费用率同比下降,净利率基本持平。报告期内,公司销售、管理、研发、财务费用分别为0.06、0.18、0.09和0.1亿元,销售费/管理费/研发费分别同比增长8.69/63.42/3.64%,财务费用同比减少1.83%。销售、管理、研发、财务费用率分别为3.57%、9.82%、5.01%和6.02%,同比分别下降3.49pct、3.08pct、5.38pct和7.14pct。报告期内,公司实现归母净利润0.1亿元,同比增长980.85%,净利率达到1.99%,同比去年一季度提升1.68pct。 盈利预测:我们维持预计公司2019-2021年EPS分别为0.27/0.44/0.55元,对应PE为28/17/14倍,考虑公司在手订单,结合公司历史估值水平以及可比公司估值水平,给与众合科技2019年30-35倍估值,维持目标价位8.1-9.45元,维持“推荐”评级。 风险提示:轨交项目招投标节奏放缓,公司市场开拓不及预期。

事项: 2018年公司实现营业收入20.89亿元,同比增长0.13%;归属于上市公司股东的净利润2,701.10万元,同比下降55.14%。 评论: 收入总体平稳但结构改善,自研信号系统订单增长是亮点。2018年众合科技收入小幅增长0.13%至20.89亿元,其中轨道交通信号系统/自动售检票系统(AFC)/水处理业务/单晶硅及其制品/烟气脱酸设施的运营与维护/LED节能灯具分别增长17.09%/44.59%/8.16%/80.39%/12.17%/-99.99%。其中自研信号系统实现收入3.1亿元,占轨交信号系统收入的38.02%;自研信号系统订单金额5.23亿元,占轨道交通信号系统新增订单73.80%,自研产品占比大幅提升。 轨交业务毛利率大幅提升,商誉减值造成利润水平下降。报告期公司综合毛利率为29.82%,比上年同期上升了0.70个百分点,其中轨道交通信号系统/自动售检票系统(AFC)/水处理业务/单晶硅及其制品/烟气脱酸设施的运营与维护/LED节能灯具毛利率分别为27.60%/36.86%/35.06%/25.08%/4.82%/34.12%,比上年同期分别提升了5.65/5.98/2.00/3.83/-5.29/-11.54百分点,轨交业务毛利率均大幅提升。报告期公司计提商誉减值8837万元,受此影响利润率下滑55.14%。 “轨道交通+节能环保”双轮驱动,未来可期。轨道交通方面,公司自研的BiTACON型CBTC型号系统同时具备DTO/UTO无人驾驶和互通功能,且适用于地铁、有轨电车等多种制式,技术水平行业领先。同时AFC系统已覆盖全国14个城市的580多个站点,该业务当年新增和存量市场均位居行业第一,且公司已与腾讯、支付宝、银联等移动支付巨头合作,利用云计算和大数据技术实现手机二维码和银联闪付直接过闸的商业模式创新。另一方面,随着国家环保的日益趋紧,按照国家新型城镇化规划要求,到2020年,全国所有县城和重点镇具备污水收集处理能力,县城、城市污水处理率分别达到85%、95%左右,公司在污水处理方面将迎来新的机遇。在智慧节能照明业务方面,公司已先后在智利、墨西哥设立子公司,积极推广智慧节能照明业务,收购的日本公司松崎也为半导体技术提供强力支持,且成功打通国内外销售市场。 盈利预测:由于2018年地铁项目受政策影响招标有所延迟,2019-2020年信号系统项目逐步进入落地期,我们调整公司2019-2021年盈利预测至EPS分别为0.27/0.44/0.55元(原预测值为2019-2020年为0.68/0.93元),对应PE为30/18/15倍,考虑公司在手订单,结合公司历史估值水平以及可比公司估值水平,给与众合科技2019年30-35倍估值,目标价位8.1-9.45元,维持“推荐”评级。 风险提示:轨交项目招投标节奏放缓,公司市场开拓不及预期。

2018年营收微增,综合毛利率提升,2019Q1符合预期:公司2018年实现营业收入20.9亿元,同比增长0.1%;实现归母净利润2701万元,同比下降55%。公司营收仅微增的原因主要是LED节能灯具业务大幅衰退。但除LED业务外其他各项业务增长良好。归母净利润大幅下降的原因主要是计提了8800万元的商誉减值。公司2018年综合毛利率29.8%,相较于去年同期提升0.7个百分点。2019Q1业绩预告实现归母净利润900-1100万元,去年同期为95万元,主要系轨道交通业务的营收有较大幅度的上涨,基本符合预期。 智慧轨交板块盈利能力显著增强,自研系统效果显现。公司信号系统业务2018年实现营收8.15亿元,同比增长17%;实现毛利润2.25亿元,同比增长55%;毛利率大幅提高近7个百分点,至27.6%,主要是自研系统占比提升所致。报告期内,公司新增轨道交通信号系统订单约7.09亿元,其中自研信号系统订单金额为5.23亿元,自研信号系统订单金额占全年新增信号系统订单总金额73.80%,占比较上年同期增长99.46%。 AFC系统突飞猛进,稳居行业第一。公司AFC业务2018年实现营收4.1亿元,同比增长45%;实现毛利润1.5亿元,同比增长145%,毛利率大幅提高15个百分点,至36.9%,主要是毛利率较高的移动支付及互联网+项目占比提升所致。截至2018年末,公司AFC/ACC业务已覆盖全国14个城市的580多个站点,市场占有率继续保持行业第一。报告期内,公司新增自动售检票及线网清分系统订单约8.24亿元,较上年同期增长86.04%。 水处理业务、半导体业务发展良好。公司全年新增订单金额约25.10亿元(不含PPP),其中,水处理业务实现新增订单5.87亿元,较上年增长超过5.2%。公司子公司海拓环境和苏州科环均为工业污水处理领域的细分龙头,技术先进且市场占有率和毛利率水平较高。公司半导体业务2018年实现营收1.80亿元,同比增长102%。8英寸硅片初步实现量产,并通过日本松崎公司制成抛光片,小批量进入日本市场。 维持“增持”评级。考虑到公司各项业务全面向好,自研信号系统订单比例提升,互联网+业务逐步拓展,预计公司2019-2021年净利润分别为1.4、2.4、2.9亿元,对应PE分别为31.9、19.1、15.4倍,维持“增持”评级。 风险提示:地铁投资减少;城轨通车里程减少;自研信号系统订单不及预期。

自研系统订单放量,轨交板块迎业绩拐点。公司作为国内城轨信号系统龙头企业,为海内外地铁、轻轨、有轨电车等多制式轨交列车提供系信号系统解决方案。据公司公告,2018年公司自主研发的BiTRACON 型CBTC 信号系统中标“金义东”项目,截至2018H1公司新接订单10亿元,其中自研系统5.23亿元。今年1月,公司公告中标宁波5号线2.6亿订单,我们预计18年全年新接订单有望达20亿元,其中自研系统订单占比不断提升。自研系统毛利率高出传统合资系统约一倍,使用自研系统后公司盈利能力将显著增强。 发改委自2018年6月重启城轨项目审批,截止目前已经密集批复上海、杭州、武汉、重庆等8个城市超过1000公里的城轨项目规划,投资金额高达8000亿元左右。其中杭州、重庆作为公司核心覆盖区域,将充分受益于城轨建设高峰带来的业务增量,公司轨交业务迎来业绩拐点。 AFC 技术创新升级,互联网增值市场广阔。自动售检票及线网清分系统(AFC/ACC)作为公司轨交业务重要组成部分,目前已经覆盖全国13个城市中600多个站点,2018年H1分别签订了杭州5号线,成都8号线AFC 系统订单。 目前公司在传统AFC/ACC 基础上,利用云计算、大数据技术,实现了实时处理地铁票务相关业务数据,支持乘客直接刷银联卡或手机二维码支付过闸的创新。 该系统基于既有设备和系统的升级改造,有利于地铁运营票务的统一管理,降低新增设备成本,目前公司基于站点积累已完成与支付宝、银联对接,与腾讯的合作也在落地过程中,未来业务订单放量可期。 污水治理双轮驱动,市场空间潜力巨大。公司先后收购海拓环境和苏州科环切入水处理业务,两家子公司均为其细分领域龙头企业。海拓主营重金属污染防治业务,科环主营石油石化废水处理业务,客户覆盖中石化、中石油、中海油等各地方炼油厂。目前海拓已顺利完成三年业绩承诺,科环2017年完成业绩承诺92%,主要系订单规模提升、周期拉长,部分项目交付延后所致。截止2018H1科环新签订单达2.6亿元,公司新增EPC 项目合同约8000余万元,中标PPP 项目3个。随着重金属、石化环保督查不断趋严,公司环保业务盈利持续向好。 投资建议:我们预计公司2018年-2020年净利润增速分别为25.1%、29.2%、36.2%,成长性突出;给予买入-A 的投资评级,6个月目标价为8.2元,相当于2019年22的动态市盈率。 风险提示:环保业务业绩不达预期,城轨建设进度不达预期。

公司公告:公司发布2018半年度报告,2018年上半年公司实现营业收入7.96亿元,同比增长57.36%,其中第二季度实现营业收入4.92亿元,同比增长43.89%;实现归母净利润0.16亿元,同比去年扭亏为盈;其中,第二季度归母净利润0.15亿元,同比去年扭亏为盈。营收高增长,利润同比扭亏为盈。上半年公司实现营收7.97亿元,同比增长57.36%,主要原因在于并表苏州科环以及轨交、半导体业务收入增加所致。其中,轨道交通业务信号系统收入2.61亿元,同比增长33.52%,毛利率同比增加1.21个百分点;AFC系统收入1.26亿元,同比增长10.67%,毛利率同比大幅增加27.12个百分点;水处理业务收入同比大幅增长124.4%,但毛利率同比下降6.63个百分点,主要是苏州科环并表影响。上半年公司整体毛利率为29.31%,同比增长4.55个百分点,其中第二季度毛利率为28.62%,同比增长4.20个百分点,经营改善,毛利率增加,提升公司整体利润水平。 经营改善,销售费用率与管理费用率下降。2018年上半年公司销售费用率为2.68%,同比下降2.93个百分点;管理费用率为15.90%,同比下降1.48个百分点。受汇率影响,财务费用率为6.89%,同比增加5.96个百分点,财务费用率提升。期间费用率受财务费用率增长影响同比增加,但是销售费用率和管理费用率在降低。 盈利预测与投资评级:公司2018上半年中标轨交自研信号系统5.23亿元,自研信号系统的中标量或继续增长;轨交与环保双主业长期向好。我们预计公司2018-2020年EPS为0.24/0.47/0.66元,维持“增持”评级。 风险提示:城轨投资大幅下滑;自研信号系统订单低于预期;经营管理改善低于预期。