负极底部确立，我们预计 2025 年供需格局将明显改善。 我们预计 2024年负极行业供给 230 万吨，产能利用率 74%，龙头扩产放缓、新进入者暂停扩产； 我们预计 2025 年供给 270 万吨，同比增长 18%，产能利用率将提升至接近 80%。 24Q1 负极环节部分低价单降至 1.5 万元/吨左右，叠加原料石油焦小幅调涨 100-500 元/吨，导致除龙头仍有 3000 元/吨左右盈利以外，其余厂家基本处在微利或亏损状态。 24 年 4 月随产能利用率提升，部分低价单价格已小幅恢复，行业底部确立， 我们预计 24H2-25 年价格有望反转。 受益于快充负极放量，公司已满产， 我们预计 2024 年出货维持 40%增长。 公司为宁德时代第一大供应商， 且 24 年公司成为宁德时代神行电池主供， 3 月排产环比翻番至 1.5 万吨， 我们预计 4 月进一步提升至 1.8万吨，已实现满产， 5 月起将新增外协产能。 我们预计 24Q1 出货 3.3-3.4 万吨，同比增长 40%， Q2 出货有望环增 50%+至 5 万吨， 24 年我们预计出货 20 万吨，同比增长 40%， 我们预计公司 2025 年新增 10 万吨产能， 25 年出货可维持 30%增长，充分受益行业需求+电池龙头市占率提升带来的双重增速。 盈利持续优于同行，成本优势确立， 2025 年盈利有望回升。 24 年公司石墨化单吨电耗 6000 度，低于 0.8-1 万度的行业平均水平。 我们测算24Q1 公司石墨化成本约 0.55 万元/吨，且一体化基地布局+单位投资额更低，减少了运输成本和折旧成本，综合来看，我们预计 24 年公司负极成本较竞争对手低 0.2-0.3 万元/吨左右。我们预计公司 24Q1 单位净利 0.3-0.35 万元/吨， 24 年初的降价将于 24Q2 充分体现，我们预计 24Q2盈利略降至 0.3 万/吨以内，预计 24 年单吨利润 0.3 万元/吨左右， 25 年有望恢复至 0.3-0.4 万元/吨 投资建议： 考虑负极行业供给过剩盈利出现下滑，我们下调公司 2023-2025 年归母净利润预测至 7.1/6.2/8.7 亿元（原预期 7.5/8.2/11 亿元），同比-45%/-14%/+40%，对应 PE 为 12x/14x/110x， 考虑公司为负极成本龙头，成本优势长期可维持， 给予 2024 年 20xPE，对应目标价 47 元，维持“买入”评级。 风险提示： 电动车销量不及预期，行业竞争加剧。

事件： 公司 23 年 Q1-Q3 营收 31.7 亿元， 同比下降 10.3%； 归母净利 5.7 亿元， 同比下降 45.7%； 扣非归母净利润 5.5 亿元， 同比下降 47.0%。 其中 23 Q3收入 12.0 亿元， 同比-10.0%， 环比+18.8%； 归母净利润 1.6 亿元， 同比下降53.9%， 环比下降 6.2%； 扣非净利润 1.6 亿元， 同比-54.4%， 环比-5.1%。 公司三季度开工率和产销率维持在较高水平， 出货量同比及环比大幅增长。 随着客户新产品发布， 公司快充产品出货量爬坡， 以及储能电池负极材料出货放量， 公司 Q3 在主要客户的市场份额提升较快。 预计四季度公司开工率、 排产和产销量继续维持在较高水平。 盈利端看， 公司 Q3 毛利率 22.6%， 环降 3.2 个百分点， 同降 18.2 个百分点；净利率 13.6%， 环降 3.6 个百分点， 同降 12.9 个百分点。 公司 Q3 单吨盈利相比二季度继续下降。 盈利下滑主要系负极材料市场仍处于产能结构性过剩状态， 年初以来负极材料产品价格不断走低。 考虑到目前价格已到大部分企业成本线附近， 预计价格短期企稳， 2024 年价格预计将取决于行业成本的变动趋势。 Q3 存货环比下降， 期间费用率下降， 经营性现金流明显改善。 23Q3 费用率4.35%， 同环比-4.45/-1.99pct。 23Q3 公司经营活动净现金流 1.02 亿元， 环比转正。 23Q3 末存货 12.1 亿元， 较 Q2 末下降 14.2%。 预计 23 年全年公司出货 14.5 万吨， 我们预计公司 23-25 年归母净利润 7.6、9.7、 13.0 亿（23-24 年前值为 16.8、 22.3 亿） ， 对应 PE 估值 15.2、 11.9、8.9 倍。 考虑到公司单吨盈利仍处于低位水平， 下调为“增持” 评级。 风险提示： 原材料价格波动超预期， 市场竞争加剧超预期， 产能建设进度不及预期等

事件。 2023年 10月 25日，公司发布 2023年三季报。 2023年前三季度，公司实现营收 31.71亿元，同减 10.33%，实现归母净利润 5.68亿元，同减45.72%，扣非后归母净利润 5.51亿元，同减 46.96%。 单季度来看， 2023年Q3实现营收 12.04亿元,同减 10.02%，环增 18.77%，归母净利润为 1.63亿元，同减 53.89%，环减 6.18%，扣非后归母净利润为 1.61亿元，同减 54.42%，环减 5.11%； 毛利率为 22.62%，同减 18.25pcts，环减 3.16pcts， 净利率为13.57%，同减 12.91pcts，环减 3.61pcts。 盈利规模受结构性过剩影响短期承压， 出货量预期持续提升。 2023年 Q3公司负极出货量 4.3-4.4万吨， 单吨净利预计约 0.38万元/吨，环比 Q2下降约37%。 公司吨净利下滑的主要原因主要系： 1、 受行业产能结构性过剩、 下游去库存需求不振、开工率不足等影响导致产品价格下跌， 产品毛利率下滑； 2、 北苏总部和山西三期在 2022年下半年开始投产运营， 公司生产经营规模同比大幅增加， 运营成本、费用开支大幅增加。 随着新项目新产品的逐步推广、 市场价格策略的调整及储能客户的持续拓展， 我们预计公司四季度产能利用率将维持在较高水平， 预计 Q4出货量环比提升 5%， 23年全年出货量将达 14-15万吨，预期2024年出货量有望达 20-22万吨。 产品结构不断优化， 储能和快充电池负极材料出货量不断提升。 公司持续专注于动力电池和储能电池领域， 正提前逆周期布局低成本优质产能满足客户需求， 公司应用于储能电池的负极材料市场开发已取得初步成效， 储能电池负极材料出货量占比明显提升，已在 Q3放量出货； 公司终端客户的新产品在持续发布和推广，公司应用于快充产品的初级材料出货量也开始爬坡起量。 随着公司进一步加大新客户和新产品开发力度， 实现产品、客户的差异化、多样化， 预期公司的产品结构将不断改善， 市场份额将得到持续提升。 投资建议： 我们预计公司 2023-2025年实现营收 44.84、 55.91、 76.56亿元，同比增速分别为-6.2%、 24.7%、 36.9%，归母净利润依次为 7. 14、 8.39、11.83亿元，同比增速分别为-44.6%、 17.5%、 41.1%，当前收盘价对应 2023-2025年 PE 依次为 16/14/10倍。考虑公司一体化生产模式具备成本、技术优势，新客户开拓力度加强，维持“推荐”评级。 风险提示： 新能源汽车相关行业波动的风险， 新产品、新技术和新工艺的研发风险， 主要原材料及电力价格波动的风险， 经营规模扩大的管理风险等。

投资要点事件： 尚太科技发布 2023 年三季度报告。2023 年前三季度，公司实现营收 31.71 亿元， 同比-10.33%；实现归母净利润 5.68 亿元，同比-45.72%；实现扣非归母净利润 5.51 亿元，同比-46.96%。三季度受行业降价等因素影响， 毛利率环比下降、利润有所承压。2023Q3，公司实现营收 12.04 亿元，同比-10.02%， 环比+18.77%；实现归母净利润 1.63 亿元，同比-53.89%，环比-6.18%；实现扣非归母净利润 1.61 亿元，同比-54.42%，环比-5.11%。 2023Q3，公司毛利率22.62%，环比-3.16pcts；净利率 13.57%，环比-3.51pcts。 受负极和石墨化环节竞争加剧、供需扭转等因素的影响，负极面临较大降价压力，导致公司毛利率和盈利下滑。用于储能和快充的产品开始放量，公司产品结构优化。 公司在储能电池领域的负极产品在三季度放量出货，储能占比明显提升；动力领域快充产品也开始爬坡起量，公司产品结构有所优化。 盈利预测与估值我们预计公司 2023-2025 年营业收入 46.80/55.40/76.17 亿元，同比增长-2.13%/18.38%/37.49%；预计归母净利润 7.37/10.22/15.46亿 元 ， 同 比 增 长 -42.84%/38.67%/51.26% ； 对 应 PE 分 别 为15.71/11.33/7.49 倍，给予“增持”评级。 风险提示：下游需求不及预期；市场竞争加剧风险； 原材料价格波动影响；公司产能投放不及预期；国内外政策变化风险。

投资要点事件： 尚太科技发布半年报， 2023H1 实现营收 19.67 亿元、 同比-10.52%， 归母净利润 4.05 亿元、同比-41.53%， 扣非归母净利润 3.90 亿元、 同比-43.12%。2023Q2营业收入 10.14 亿元、 同比-9.54%、 环比+6.46%， 归母净利润 1.74 亿元、 同比-49.29%、 环比-24.43%， 扣非归母净利润 1.69 亿元、 同比-50.23%、 环比-23.24%。 公司营收下降主要系负极材料营收下降所致： 2023H1 分产品看， 负极材料营收16.21 亿元、 同比-17.21%、 主要系负极材料销售价格下降所致， 占营业收入82.44%， 石墨化焦营收 2.40 亿元、 同比+28.02%、 占营业收入 12.22%， 受托加工负极材料营收 0.003 亿元、 同比-97.59%、 占营业收入 0.01%。 公司负极材料2022H1 销量 5.01 万吨、 2023H1 销售量 5.22 万吨、 同比增长 4%。 23H1 单位售价 3.11 万元/吨。 多因素导致公司盈利下降： 2023H1 公司毛利率为 30.24%、 同比-14.27pct； 其中负极材料毛利率 31.11%、 同比-15.48pct。 扣非归母净利率 19.84%、 同比-11.38pct。 公司销售费用率 0.14%、 同比+0.04pct， 管理费用率 2.00%、 同比+0.77pct， 主要系总部在 22 年下半年逐步投入使用， 相应职工薪酬、 折旧摊销增加所致。 财务费用率 0.75%、 同比-1.11pct， 主要系公司 22 年底首发上市募集资金到位， 报告期内利息收入增加所致。 2023H1 公司研发投入 0.63 亿元、 同比增加 55.31%， 研发费用率 3.20%、 同比+1.36pct， 主要系公司业务规模扩大， 加大新产品、 新技术研发投入所致。 公司 2023H1 归母净利润同比-41.53%， 主要系负极材料销售价格下滑、 以及总部和山西三期于 2022 年下半年投产致使运营成本和费用开支大幅增加所致。 2023Q2， 公司毛利率为 25.78%、 同比-18.37pct， 扣非归母净利率 16.71%、同比-13.67pct。 公司销售费用率 0.19%、 同比+0.05pct， 管理费用率 2.26%、 同比+1.00pct， 财务费用率 0.79%、 同比-1.47pct， 研发费用率 3.10%、 同比+0.56pct。 储能电池负极材料出货量不断攀升， 快充新品值得关注： 据 GGII 数据显示， 2023年上半年中国储能电池出货量达到 87GWh， 同比增长 67%， 储能电池领域已成为行业内企业重点开发的市场。 公司紧跟市场发展趋势， 重点关注储能电池市场， 加强新产品、 新技术的开发力度。 当前公司储能电池用负极材料的开发市场已取得初步成效， Q2 应用于储能电池的负极材料订单量相比 Q1 明显增加。 公司 Q2 应用于储能电池的负极材料出货量处于爬坡阶段， Q3 放量出货， 储能电池负极材料出货量占比将明显提升。 随着年底下游客户的需求提升， 公司快充产品出货量也将有所增加。 未来， 公司将进一步加大新客户开发力度， 力争实现储能电池和快充负极材料出货占比进一步提升。 投资建议： 公司采用一体化生产模式， 自供率居于行业前列， 整体生产效率高， 客户结构优秀且粘性高。 鉴于此我们看好公司的发展前景， 预计公司 2023-2025 年归母净利润分别为 8.92 亿元、 11.27 亿元、 14.97 亿元， 对应的 PE 分别是 16.0、12.6、 9.5 倍， 首次覆盖， 给于“买入-B” 评级。 风险提示： 能源汽车销量不及预期； 客户集中； 新技术、 新技术的研发风险； 主要原材料及电力价格波动风险等。

事件：公司公布 2023年半年度报告。 投资要点： 公司业绩短期承压。2023年上半年，公司实现营收 19.67亿元，同比下降 10.52%；营业利润 4.78亿元，同比下降 45.18%；净利润4.05亿元，同比下降 41.53%；扣非后净利润 3.90亿元，同比下降43.12%；经营活动产生的现金流净额-10.43亿元，同比下降43.12%；基本每股收益 1.56元，加权平均净资产收益率 7.49%。 其中，公司第二季度实现营收 10.14亿元，环比增长 6.46%；净利润 1.74亿元，环比下降 24.43%。2023年上半年，公司业绩承压，主要系行业竞争加剧导致产品盈利能力回落。2023年上半年，公司非经常损益合计 1441万元，其中政府补助 1873万元。公司主要产品为人造石墨负极材料，下游终端主要应用于动力电池和储能电池，公司致力于成为“锂电池负极材料技术的领导者”。 我国新能源汽车销售持续增长，我国动力电池产量出口占比提升。 中汽协和中国汽车动力电池产业创新联盟统计显示：2022年我国新能源汽车合计销售 687.26万辆，同比增长 95.96%，占比 25.60%； 2023年上半年，我国新能源汽车销售 374.49万辆，同比增长44.48%，合计占比 28.29%。伴随我国新能源汽车销售增长及动力电池出口增加，我国动力电池产量持续增长。2022年我国动力电池产量 545.22GWh，同比大幅增长 148.19%，连续两年翻倍增长，其中全年出口 68.08GWh，出口在我国动力电池产量中占比12.49%。2023年 1-6月，我国动力电池产量 284.44GWh，同比增长 32.93%；上半年累计出口 56.27GWh，出口占比提升至 19.78%，其中三元电池合计占比 70.07%、磷酸铁锂合计占比 29.59%。2023年以来，国务院常务会议等多次提及新能源汽车，总体预计 2023年我国新能源汽车销售预计 860万辆，同比增长 25.1%，我国动力电池产量仍将保持两位数增长，对应动力电池及上游优势锂电关键材料企业将受益。 负极材料行业增长关注动力和储能领域，人造石墨负极材料占比提升。根据 GGII 数据显示：2022年，我国负极材料出货 137万吨，同比增长 90.28%；其中人造石墨出货 115.1万吨，出货占比84.01%。2023年上半年，我国锂电池市场出货量 380GWh，同比增长 36%，其中储能电池出货 87GWh，同比增长 67%，主要受益于电力储能、工商业储能增长，储能出货增速已超过动力电池，成为行业企业重点开发的市场。2023年上半年，我国负极材料出货72万吨，同比增长 18%；其中人造石墨出货 62万吨，出货占比提 升至 86.11%，主要系人造石墨成本下降，其性价比提升。结合行业趋势，预计负极材料行业增长将主要来自储能和动力电池领域，其中人造石墨仍是行业主流。值得注意的是，负极材料等锂电产业链供应端经过大幅扩充，负极材料企业 2023-2024年均进入产能释放期，负极材料市场供需矛盾突出且短期难以解决，产能结构性过剩与降本增效成为负极材料行业的主要特点，具体体现：2023年以来，负极行业开工率不高，下游客户库存压力较大导致需求速度提振较慢，行业平均销售价格持续走低，部分企业产品利润空间已经压缩至接近成本线。高工力锂电统计显示：负极材料价格较 2022年底下滑超过 30%。 公司负极材料量增价跌，短期业绩预计仍承压。公司主营产品为人造石墨负极材料，近年来负极材料销量持续增长，由 2019年的 1.92万吨增至 2022年的 10.72万吨；对应营收由 2019年的 3.50亿元增至 2022年的 41.98亿元；伴随公司发展模式转变，负极材料在公司营收中的占比由 2019年的 63.93%提升至 2022年的 87.80%。 2023年上半年，公司负极材料销量 5.22万吨，同比增长 4.15%； 对应营收 16.21亿元，同比下滑 17.21%，在公司营收中占比82.43%。公司负极材料销量总体不及预期，主要受下游库存较高影响；负极材料销量增长但营收下滑，主要是负极材料行业产能释放导致行业均价下降。公司负极材料业绩短期总体承压，但出货预计将持续增长，主要基于：一是负极材料行业产能结构性过剩，行业均价总体承压；二是公司重点开发储能电池领域的新客户和新产品，储能电池领域出货占比有所提升；三是公司一体化生产模式特别是石墨化工序自供率位居行业前列，总体具备一定成本优势，公司负极材料销量和单吨盈利水平处于行业领先位置；四是公司具备客户优势，下游客户包括宁德时代、宁德新能源、国轩高科、欣旺达、瑞浦兰钧等，并参与新产品开发。 公司盈利显著承压，预计下半年仍将承压。2023年上半年，公司销售毛利率 30.24%，同比回落 14.27个百分点，主要系行业竞争显著加剧；2023年第二季度为 25.78%，环比第一季度回落 9.21个百分点，创近年来单季度新低。公司主营产品盈利显示：2023年上半年，公司负极材料销售毛利率为 31.11%，同比回落 15.45个百分点，主要系行业竞争加剧所致。考虑负极材料行业产能释放预期及竞争格局，总体预计下半年公司盈利能力仍将承压。 维持公司“增持”投资评级。预测公司 2023-2024年摊薄后的每股收益分别为 3.80元与 4.55元，按 8月 18日 55.59元收盘价计算，对应的 PE 分别为 14.62倍与 12.21倍。目前估值相对行业水平合理，结合行业发展前景及公司行业地位，维持公司“增持”投资评级。 风险提示： 竞争加剧； 行业 上游原材料价格大幅波动；新能源汽车销售不及预期

事件概述2023年8月10日，公司发布2023年半年报，23H1公司实现营业收入19.67亿元，同比-11%；归母净利润4.05亿元，同比-42%；扣非归母净利润3.90亿元，同比-43%。 分析与判断23H1 行业竞争加剧，公司盈利能力承压我们认为，供需反转下，负极行业竞争加剧，产品均价走低，致使公司盈利能力承压。23H1，公司负极材料业务出货量为5.22万吨，同比增长4%；单价3.11万元/吨，同比下降20%，环比下降21%；毛利率为31%，同比下降15.46pct。但从全行业看，公司负极材料业务具备成本优势，单吨盈利水平依然行业领先。 新品放量叠加年底需求回升，看好下半年出货增长公司储能电池用负极材料产品开发取得初步成效，订单量显著增加，23Q2出货量处爬坡阶段，预计23Q3将进一步放量。此外，随年底旺季到来，预计包括快充产品在内的下游客户需求将有所提升。根据客户订单情况，目前公司开工率、排产计划均呈上升趋势，预计23Q3开工率和产销量将继续走高，后续将接近满产满销状态。产能扩张方面，山西四期项目处土地平整阶段；同时，公司有意向在沿海经济发达地区建设产能，为长期出货进一步增长打好基础。 成本优势显著，23Q4单吨盈利有望“触底回升”行业层面，考虑需求旺季到来及负极均价“触底”，预计后续负极市场价格将企稳。公司层面，一体化生产模式、领先的生产工艺及优惠电价政策，共同筑牢负极业务成本优势。预计公司在23Q3完成对前期高成本库存出货后，有望凭借成本优势，在23Q4实现负极材料业务单吨盈利水平的“触底回升”。 投资建议我们预计 2023~2025 年营收分别为 51.1、63.8 和 83.7 亿元，同比+7%、+25%和+31%；归母净利润分别为 10.0、12.3 和 16.3 亿元，同比-23%、+23%和+33%，对应 PE分别为 15、12和 9倍，维持“买入”评级。 风险提示行业延续低价竞争，公司新品出货量不及预期，原材料价格上涨

事件：2023 年8 月11 日，公司公布2023 年半年报，公司上半年实现营收19.67 亿元，同比降低10.52%；实现归母净利4.05 亿元，同比下降41.53%。 行业产能结构性过剩，公司业绩承压：2023 年锂离子电池市场增速有所放缓，与此同时，负极材料行业以石墨化为核心的一体化项目陆续投产，新建产能逐步释放，产能结构性过剩严重，市场竞争不断加大。 公司Q2 营收10.14 亿元，同比和环比分别降低9.54%和提升6.46%；归母净利1.74 亿元，同比和环比分别下降49.29%和下降24.43%；毛利率和净利率分别为25.78%和17.18%，环比下滑9.21pcts 和7.02pcts。 公司上半年负极材料销售量为5.22 万吨，单吨净利约0.78 万元，公司负极材料销售量和单吨盈利水平仍处于行业领先位置。 高石墨化自供率保证盈利能力，预计三季度单吨盈利见底：公司的成本优势主要基于一体化生产模式，公司负极材料生产全部工序均自主进行，特别是石墨化工序，自供率位居行业前列，极少采购委托加工服务，从而减少因委托加工导致的毛利流出。公司能够控制全部生产流程，进而控制各工序成本，各个工序紧凑分布在同一生产基地，提升了整体生产效率，并减少了运输支出，降低了生产成本，提高了盈利水平。我们预计公司三季度的单吨盈利相比二季度会继续有所下降，随着后期高成本库存的销售，公司凭借成本优势，单吨盈利水平会逐步触底回升。 公司大力开发储能市场，预计三季度储能占比将明显提升：公司大力开发储能负极材料市场，应用于储能电池的负极材料订单量相比一季度明显增加。公司二季度应用于储能电池的负极材料出货量处于爬坡阶段，预计三季度开始储能电池负极材料出货量占比将明显提升。 投资建议：我们预计公司2023-2025 年实现归母净利8.96 亿元、12.69亿元、16.14 亿元，当前股价对应2023 年PE为16.69 倍。考虑公司一体化生产模式，成本控制行业领先，下半年出货量有望实现同环比高增，我们看好公司的中长期发展，首次覆盖，给予公司2023 年20 倍PE，目标价68.98 元，给予“买入”评级。 风险提示：负极产品销量不及预期；行业竞争加剧导致盈利能力下降；技术路线发生重大变化；原材料价格大幅波动。

投资要点事件： 尚太科技披露 2023年半年报。 上半年净利约 4亿元，出货 5.22万吨。 2023H1，公司实现营收19.67亿元，同比-10.5%；实现归母净利 4.05亿元，同比-41.5%；实现扣非归母净利 3.90亿元，同比-43.1%。 上半年公司负极销量 5.22万吨，单吨归母净利约 0.78万元。 二季度负极价格虽持续走低，公司盈利仍处于行业领先水平。 23Q2， 公司实现营收 10.14亿元，环比+6.5%，同比-9.5%；归母净利1.74亿元，环比-24.3%，同比-49.3%；扣非归母净利 1.69亿元，环比-23.5%，同比-50.2%。 我们测算 23Q2，公司负极出货约 2.9万吨，环比+27%；单吨售价约 3.5万元，环比下降约 0.7万元/吨；单吨扣非归母净利约 0.6万元，环比下降约 0.4万元/吨。 根据百川盈孚数据，低端/中端/高端人造石墨负极 Q2相比 Q1均价下降 0.65-0.95万元/吨不等，公司产品均价下滑主要受行业趋势影响。得益于公司良好的成本管控能力和一体化自供率，公司盈利能力仍处于行业领先水平。 加大拓展储能和快充动力场景，产品结构有望优化。 23Q2公司用于储能场景的负极材料处于爬坡状态，预计于三季度放量。此外，在动力快充领域，随着年底下游需求的提升，也有望加大出货量。 股权激励有望进一步提振员工积极性。 公司推出 2023年股权激励计划，拟授予 138.15万股，总股本 0.5318%，授予价格 26.75元/股。设置公司层面考核要求： 2024/2025/2026年各年度净利润与负极销量均同比增长 20%。 l 盈利预测与估值我们预计公司 2023-2025年营业收入 51.22/64.82/83.17亿元，同比增长 7.11%/26.56%/28.30%；预计归母净利润10.84/15.06/19.58亿 元 ， 同 比 增 长 -15.90%/38.89%/29.97% ； 对 应 PE 分 别 为13.80/9.94/7.64倍，给予“增持”评级。 l 风险提示下游需求不及预期；市场竞争加剧风险； 原材料价格波动影响；公司产能投放不及预期；国内外政策变化风险。

事件：公司发布 2023 年半年报，2023 年 H1 公司实现营收 19.7亿元，同比-10.52%，实现归母净利润 4.0 亿元，同比-41.53%。2023 年Q2 实现营收 10.1 亿元，环比+6.5%。实现归母净利润 1.74 亿元，环比-24.43%。 盈利能力保持领先，下半年有望见底回升。公司 H1 负极材料收入 16 亿元，出货量为 5.22 万吨，单吨毛利估计为 1 万元，单吨净利估计为 0.66 万元。据百川盈孚，2023 年 H1 全国锂电负极材料平均单吨毛利低于 1 万元，公司凭借较高的石墨化自供率拥有较高的盈利能力。我们预计，随着高价原材料库存的消化完成以及下游需求的回升，下半年公司盈利能力有望见底提升。 结构性产能过剩情况下，公司有望凭借综合优势进一步提升市占率。多家负极材料厂家在 2023-2024 年均进入产能释放期，并且以石墨化为核心的一体化项目陆续投产，目前行业产能面临严重的结构性过剩。我们认为目前中低端负极材料同质化较为严重，拥有较低的成本是核心竞争力。公司石墨化自供率位居行业前列，且可以获得较低的工业用电价格，具备成本优势，有望在行业出清阶段进一步提升市占率。 投资建议：我们预计 2023/2024/2025 年公司营业收入分别为52.00/61.60/85.59 亿元,同比增长 8.74%/18.46%/38.94%；归母净利润分别 10.72/11.79/16.32 亿元，同比增长-16.83%/9.93%/38.45%。对应 EPS分别为 4.13 /4.54 /6.28 元。当前股价对应 PE 为 14/13/9。首次评级，给予“买入” 评级。 风险提示：行业竞争加剧、下游需求不及预期

业绩分析：2023H1公司实现收入19.67亿元，同-11%；实现归母净利润4.05亿元，同-42%；扣非归母净利润3.9亿元，同-43%。非经主要为政府补助。 2023Q2公司实现收入10.1亿元，同-10%，环+6%；实现归母净利润1.74亿元，同-49%，环-24%；扣非归母净利润1.69亿元，同-50%，环-23%。 盈利能力分析：2023H1负极销量5.22万吨，单价为3.11万元/吨（22年为3.92万元/吨），单位成本为2.14万元/吨（22年为2.21万元/吨），单位毛利为0.97万元/吨（22年为1.71万元/吨），按一体化算单吨扣非归母净利为0.78万元/吨。 2023Q2负极销量预计为2.9万吨（环+27%），单价预计为2.85万元/吨（环-0.55万元/吨），一体化单吨扣非归母净利润为0.58万元/吨（环-0.38万元/吨），若加回0.18亿元资产减值，一体化单吨扣非归母净利润为为0.64万元/吨（环-0.38万元/吨）。价格降幅大于盈利降幅，成本也在同步下降。 2023Q2末公司存货从17亿元下降到14亿元，我们预计Q3排产回暖，完成库存去化后，盈利有望修复。 盈利预测与估值分析：预计2023-2025年公司归母净利润为10.6/13.3/17.1亿元，对应PE15/12/9倍，维持“买入”评级。 风险提示：新能源汽车相关行业波动风险；技术和工艺路线变化风险；产能出清不及预期导致格局持续恶化等。

投资要点： 从专业石墨化转型的负极新贵。公司从石墨化加工起家，2017年转型负极一体化加工。公司高管团队都是技术人员出身，技术、管理经验丰富；重点大客户宁德时代2017年通过长江晨道参股。当前，负极材料贡献公司绝大部分收入，成功转型为一体化负极厂商，带动公司业绩快速增长。 供需反转后盈利触底，成本优势是洗牌关键。人造石墨综合性能较好，目前是行业主流，我们测算2025年全球负极需求达298万吨，三年复合增速36%。短期内成本和价格基本触底，2022年下半年供需预期反转后，石墨化价格从2.8万元/吨的高位腰斩，石油焦价格回到底部横盘，人造石墨价格也跌破此前低点。存货减值、价格战、低开工率的三重压力边际改善，我们判断盈利有望触底反弹。2023年是洗牌关键期，成本控制优势是取胜的关键。 极致发挥强控本能力，技术创新客户多元化。公司具备绝对的低成本优势，具备行业最高的石墨化自供率和丰富的经验，公司享受山西地方给予的最低电价，石墨化单吨成本0.6-0.7万元，负极单吨成本2.1万元，显著低于行业水平；客户方面，公司深度绑定宁德时代，也开拓了国轩高科、蜂巢能源等优质客户；技术方面，公司擅长的坩埚炉比行业内的箱式炉石墨化率更高、一致性更强，目前也已推出多代中高端产品，储能领域也有突破。有望在本轮洗牌中抢占更大市场份额。 盈利预测：我们预计尚太科技2023-2025年归母净利润分别为14.3/19.4/25.8亿元，同比增长11%/36%/33%，对应当前股价的PE估值分别为12/9/7倍。给予公司2023年15倍PE估值，对应目标价82.4元/股，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：新能源汽车相关行业波动风险；技术和工艺路线变化风险；产能出清不及预期导致格局持续恶化等。

由石墨化加工切入负极材料业务，业绩增长进入快车道公司成立于2008年，以负极材料石墨化加工业务起步，2017年围绕石墨化加工，向前后端工序延伸，转型为负极材料厂商。切入负极材料业务后，公司业绩高速增长，2020~2022年营收CAGR为165%，归母净利润CAGR为68%。2023年受负极材料下游客户去库存影响，公司业绩有所下滑，2023Q1营收9.52亿元，同比-12%，归母净利润2.30亿元，同比-34%。 行业竞争加剧，一体化+供应链稳定为核心竞争力我们预计动力电池、储能市场有望驱动负极材料需求向上，2025年全球负极材料需求量将达到292.6万吨。另一方面，负极材料行业产能加速扩张，截至2022年底，国内主要负极企业产能达218.3万吨，同比+77%。据ICC鑫椤资讯统计，2023年中国锂电负极材料有效产能将达到450万吨。行业供过于求的情况下，头部负极材料厂商通过提高一体化水平（即石墨化自供比例），从而构筑成本优势。此外，在产能快速扩充的情况下，保障焦类原料供应链稳定也为核心竞争要素。 公司成本优势显著，绑定头部客户加速扩产公司在石墨化环节奠定成本领先优势：1）采用一体化生产模式，2021、2022H1石墨化产能配套比例在95%左右，处业内高水平；2）工艺领先，在石墨化工序前增加焙烧工序，且对石墨化炉设备更新迭代至第七代，大幅提升生产效率；3）公司主要生产基地享受优惠电价，石墨化成本进一步降低。受益于优秀的成本控制能力，公司负极材料毛利率显著高于行业，2022年公司负极材料毛利率为43.6%，行业平均毛利率21.3%。此外，公司深度绑定下游头部客户宁德时代，在此基础上积极扩产，山西尚太四期规划产能约30万吨，预计2024年二季度逐步投产，达产后预计2025年公司一体化有效产能将达到50万吨，支撑公司长期业绩增长。 投资建议综合考虑1）公司成本优势显著，护城河深厚；2）绑定下游头部客户，产能快速扩张，出货量有望保持高增速。我们预计公司2023~2025年营收分别为58.5、86.0和117.2亿元，同比+22%、+47%和+36%；归母净利润分别为13.1、18.6和24.4亿元，同比+2%、+42%和+32%。当前股价对应PE分别为12.9、9.1、6.9倍，行业可比公司平均PE分别为14.0、10.3、8.3倍，公司估值水平略低于行业，具备价格优势。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示新能源汽车需求下降的风险，产能过剩的风险，能源耗用的风险，新产品、新技术和新工艺的研发风险，产能建设不及预期的风险

前身从事石墨化加工服务，行业扩产格局重塑后市占率有望继续提升：公司前身从事人造石墨负极材料石墨化加工服务，2017年完成主营业务从石墨化加工向负极材料研发、生产、加工和销售的转变，并陆续进入众多下游知名锂电供应链。公司营收从 2018年的 4.69亿元增长到 2022年的 47.82亿元，CAGR 超220%。2022年，公司出货量占国内负极材料行业市场份额的 9%，行业扩产格局重塑后市占率有望继续提升。 产品结构优化带动单吨盈利提升、新品布局后续可期：2021年起公司新增ST-22T 等中高价格产品，2022销量占负极材料比重的 12.31%，低端 ST-1产品销量占比从 2019年的 72.09%下降到 2022H1的 7.59%。产品结构优化带动2022年总负极材料单吨售价和净利提升到 3.92和 1.20万元。公司中长期布局了新型硅碳复合负极材料等 6项战略储备专利，正在持续推进产业化进程，新品增长空间可期。 借助原有碳素行业工艺优势及区位优势，负极材料单吨成本优势明显：1、公司基于碳素制品生产和粉体加工经验建设一体化生产基地，实现 100%石墨化工序自供；独创焙烧工艺提高振实密度 60%以上，持续改善石墨化设备设计，提高生产效率，降低成本；2、主产能山西生产基地享受政策优惠电价。 山西四期 30万吨计划 2023Q2开工建设，产能持续优化布局： 22年底公司已有一体化有效产能达 24万吨，预计 2024年 Q2山西四期逐步投产后形成50万吨负极材料产能，有助于提高市占率。2023年公司践行降本增效战略，已关闭里城道落后产能基地。 深化龙头及优质客户合作，开发海内外客户及储能市场：公司已与宁德时代形成深度绑定，2022年积极开发国内知名锂电厂商客户，成果显著。公司已向LG 新能源及比亚迪送样，有望未来实现批量供货。储能市场也是公司 2023年重点开发的客户领域。 投资建议：预计公司 2023-2025年营业收入 67.27、90.50、119.34亿元，同比增速分别为 40.7%、34.5%、31.9%，归母净利润依次为 13.65、17.91、23.15亿元，同比增速分别为 5.9%、31.2%、29.2%，当前股价对应 2023-2025年 PE 依次为 14、 10、8倍。考虑公司一体化生产模式实现成本控制行业领先，产能布局及新客开拓力度加强，成长逻辑确定性强。首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：原材料价格以及关键能源动力价格波动的风险；新能源汽车周期波动风险；存货余额增长及减值的风险；新品研发进步不及预期风险；次新股上市股价波动风险。