我们预测,未来公司转型公用事业大平台会更好地发挥公司的背景优势和运营管理优势。公司本次重组开拓燃气、加气站和二次供水市场,这些新增业务板块配合募投项目的投产以及未来的内生外延增长,将显著提高公司的净利润水平。根据保守的业绩预测,公司对应16年的PE为17.6,显著低于历史25倍的平均水平和行业平均估值水平,上调至“强烈推荐-A”投资评级。 过去:公司主营供水、污水处理和工程,收入持续增长,盈利能力稳定:洪城水业的主营业务为自来水生产供应、污水处理和管道工程,市场集中在南昌市及江西省其他地区。近三年公司营业收入保持了持续增长势头,2012-2014年营业收入分别为10.4亿元、11.9亿元和14.5亿元,同比增幅分别为5%、14%和22%,归属净利润分别为1.01亿元、1.00亿元和1.48亿元,年复合增速为20%,且发展呈增速状态。 现在和未来:公司依靠资产注入,转型公用事业大平台,未来盈利增长和持续注入可以期待:2015年洪城水业拟以发行价格9.82元/股,向市政控股发行股份购买其持有的南昌燃气51%股权,向公交公司发行股份购买其持有的公用新能源100%股权、向水业集团发行股份购买其持有的二次供水公司100%股权。此外,拟向投资集团、李龙萍、国泰君安资管非公开发行股票募集配套资金,配套资金的发行价格为10.52元/股,募集资金规模为57,675.00万元,用于进行水厂和管网扩建、污水处理厂扩建和提标改造以及光伏并网发电工程。新板块和新募投项目将极大提升公司盈利能力,未来,类似垃圾焚烧之类的成熟的环保公用项目注入也在公司的发展日程表上,值得期待。 盈利预测与估值:据保守估算,假设2015年公司完成重组且全年业绩并表,2015-2017年净利润预计为2.70亿元、3.23亿元和4.29亿元,按重组和募集配套资金后4.4亿股估算,对应EPS为0.61元、0.73元、0.97元,复合增长率为26%。估值按2016年25倍PE估算,目标价为18.25元。 风险提示:重组不能按计划完成、新增业务发展或不能达到预期

事件: 10月23日,公司公告2015年三季度报。前三季度公司累计实现营收87.24亿元,同比降低12.53%,归属净利润9.47亿元,折合每股收益0.90元,同比增长34.33%。 评论: 1、公司2015年前三季度业绩同比增长34.33%,符合市场预期: 公司2015年前三季度实现营收87.24亿元,同比降低12.53%,降幅比上半年同比13.00%的降幅收窄0.47pct。营业成本66.29亿元,同比减少17.45%,降幅比上半年21.22%的降幅收窄3.77pct。营业利润19.89亿,同比增长20.99%,增幅比上半年同比38.69%的增幅减少17.7ct。归属净利润9.47亿元,折合每股收益0.90元,同比增长34.33%,增幅比上半年同比49.20%的增幅减少14.87pct。 2、公司2015年第三季度业绩与去年同期持平,略低于市场预期: 公司第三季度营收28.70亿元,同比降低11.54%;营业成本22.81亿元,同比减少9.16%,;营业利润5.24亿元,同比增长10.88%;归属净利润2.33亿元,折合每股收益0.22,同比持平。从单季度毛利率水平来看,第三季度公司毛利率为20.52%,低于去年同期22.62%的毛利率水平。原因一方面是由于煤炭价格下跌导致公司的煤炭贸易业务盈利能力恶化之外,另一个主要原因就在于第三季度公司发电量下滑导致度电营业利润减小。 3、煤价下降同比提高公司毛利率,电量下滑环比降低单季度毛利率: 前三季度公司毛利率水平为24.01%,比去年同期19.49%的毛利率水平高出4.52pct。前三季度秦皇岛煤价(Q5500)比去年同期降低16.44%,所以尽管公司电价下调和发电量下降,但公司毛利率水平仍同比提升。此外根据财报我们计算出今年第一、二、三季度的毛利率分别是26.88%、24.44%和24.01%。毛利率逐季度降低的原因主要是发电量环比下降明显,但各个季度折旧基本持平,导致二季度和三季度的毛利率低于一季度。 4、公司内生性增长显著: 公司储备项目丰富,目前规划建设的权益装机容量为295.69万千瓦,是公司权益装机容量的89.1%。在2016年预计投产的权益装机容量达到122万千瓦,考虑到利辛电厂预计于明年下半年年投产,折合全年有效权益装机约30万千瓦,因此共62万千瓦,是公司权益装机容量的18.69%。在7月份公司拟启动定增,加快皖能铜陵六期扩建第二台百万机组的建设进度,该项目投产后年净利润约3.6亿元,是公司2014年净利润16.3亿元的22.1%。该项目建成后,公司控股装机容量将增长19%,公司大容量火电机组占比提高,增强发电资产质量和市场竞争力。 5、公司外延增长空间巨大: 2013年皖能集团承诺将在2018年之前将剩余的符合条件的优质发电资产全部注入公司。皖能集团目前所拥有的投产和在建权益装机容量637万千瓦,是公司目前总权益装机容量的1.92倍。今年7月份拟将第一批资产(国电铜陵25%股权、国电蚌埠30%股权和淮南洛能46%股权)注入公司,总权益装机为153.94万千瓦,是公司权益装机的46.39。 6、新电改打开公司成长新空间: 安徽是新电改中作为输配电价改革试点的7个区域之一,蒙西电网输配电价改革方案的获批预示着输配电价改革进程的加快。公司作为省内唯一的上市发电平台,有望在售电业务中占得先机,成为省内最大的能源综合平台,发电机组的盈利能力有望得到进一步释放。 7、维持“强烈推荐”评级: 由于煤价仍在下行通道,公司火电机组全年盈利水平有望同比大幅增长,同时考虑到公司近几年的项目投产和2017年参股权益装机的快速增加,将公司2015-2017年EPS分别从1.22、1.35和1.48提高到1.22、1.35和1.67(由于定增进程较慢,暂不考虑股票定增对业绩的影响),对应目前的估值水平分别是11.4、10.3和8.3。 风险提示:煤价大幅度反弹、利用小时下降幅度超预期

事件: 10月20日,公司公告2015年三季度报。前三季度公司累计实现营收972.49亿元,同比下降7.98%,归属净利润132.35亿元,同比增长16.74%。 评论: 1、公司2015年前三季度业绩同比增长16.74%,符合市场预期: 公司2015年前三季度实现营收972.49亿元,同比降低7.98%,降幅比上半年同比9.53%的降幅收窄1.55pct。营业成本677.46亿元,同比减少13.39%,降幅比上半年15.10%的降幅收窄1.71pct。营业利润210.09亿,同比增长12.88%,增幅比上半年同比13.25%的增幅收窄0.37pct。归属净利润132.35亿元,折合每股收益0.92元,同比增长16.74%,增幅比上半年同比19.48%的降幅收窄2.74pct。 2、公司2015年第三季度业绩同比增长11.20%,符合市场预期: 公司第三季度营收319.44亿元,同比降低4.65%;营业成本223.37亿元,同比减少9.68%,;营业利润66.64亿元,同比增长12.08%;归属净利润41.76亿元,折合每股收益0.29,同比增长11.20%。 3、第三季度发电量同比增速扩大导致营收降低幅度缩窄: 第三季度公司完成发电量与售电量分别为811.78和764.37亿千瓦,分别同比增长了13.85%和13.66%,而公司上半年的发电量和售电量的同比增速仅为5.32%和4.95%。发电量的增长主要来自于去年新收购的709万千瓦的装机和今年新投产机组的贡献。而第三季度的发电量同比增长幅度大于上半年一方面是今年上半年投产的机组在第三季度全额贡献了产能,另一方面是三季度来水较差导致火电的利用小时有所改善。由于第三季度发电量的明显增加,公司营收在第三季度仅同比降低4.65%,使得前三季度营收降幅比上半年收窄1.55pct。 4、煤价下降提高公司发电业务毛利率: 前三季度公司毛利率为30.34%与上半年30.47%的毛利率水平基本持平,比去年同期增加4.35个百分点。发电业务营收的减少主要是由于电价的下降(下降约2.726分/千瓦时),而营业成本的减少主要来自于煤价的下降。前三季度秦皇岛煤价(Q5500)比去年同期降低16.44%,最终导致尽管电价下调但是毛利率同比反而上升。 5、三季度归属净利润和度电营业成本环比持平: 第三季度归属净利润41.76亿元,与二季度归属净利润40.24亿元基本持平。三季度营业成本223.37亿元,售电量为764.37亿千瓦,计算出度电营业成本为0.2922元/千瓦时,而第二季度的度电营业成本为0.2993元/千瓦时,下降约2.35%。注意到秦皇岛煤价(Q5500)三季度环比二季度降低了4.22%,表明煤价在三季度进一步下降幅度有限,三季度公司发电业务的盈利能力环比持平。 6、资产证券化启动,外延增长空间大: 2010年华能集团承诺在2016年底之前将符合条件的非上市常规能源业务资产注入公司,并且在去年10月份将第一批控股装机709万千瓦的资产注入公司,公司装机也因此增加9.14%。根据测算,华能集团剩余的水电和火电资产(扣除澜沧江水电)约3700万千瓦,相当于公司目前体量的46%,如果按期在明年完成资产注入,公司装机规模将快速增长。 7、成立能源销售公司,实现战略转型: 8月份公司在广东和江苏成立能源销售公司,迈出了从发电企业向综合性能源公司战略转型的第一步。能源销售公司不仅包括售电业务,还将从事包供水、供水、用电增值服务以及配电网和供热管网的建设和运营,借助于国家的新一轮电力体制改革,公司将通过建设自己的配电网络将为后续的争夺售电市场奠定坚实基础。 8、维持“强烈推荐”评级: 预期到煤价在全年将同比大幅下降,三季度来水不好有利于火电利用小时,整体火电上市公司业绩可能会超出市场预期。综合考虑公司前三季度的业绩表现和其他各方面,将煤价下降幅度从10%调到15%,燃煤机组利用小时下降幅度从10%调到8%,此外由于公司资产盈利水平改善,将资产减值从21.2亿元(与2014年保持一致),下调到10.6亿元。在新的假设条件下我们测算公司2015-2017年EPS分别为从1.04、1.21和1.32上调到1.13、1.24和1.32,对应目前的估值水平分别是8.4、7.7和7.2。 风险提示:煤价大幅度反弹、利用小时下降幅度超预期。

事件: 近期,公司公告2015年三季度报和非公开发行的调整方案。前三季度公司累计实现营收28.92亿元,同比下降21.78%,归属净利润同比减少39.26%。 评论: 1、公司2015年前三季度业绩同比降低39.58%,低于市场预期: 公司2015年前三季度实现营收28.92亿元,同比减少21.78%,降幅比上半年同比16.7%的降幅高5.1pct。营业成本18.49亿元,同比减少22.73%,降幅比上半年18.4%的降幅高4.3pct。营业利润7.03亿,同比减少36.61%,降幅比上半年同比28.8%的降幅高7.8pct。归属净利润5.06亿元,同比减少39.26%,降幅比上半年同比30.0%的降幅高9.3pct。折合每股收益0.29元,同比减少39.58%,降幅比上半年同比29.0%的降幅高10.6pct,低于市场预期,而且前三季度的盈利加速下滑。 2、公司2015年第三季度业绩同比降低58.82%,低于市场预期: 公司第三季度营收8.98亿元,同比降低31.08%;营业成本5.77亿元,同比减少30.90%;营业利润2.00亿元,同比减少50.37%;归属净利润1.34亿元,同比减少55.48%。折合每股收益0.07,同比减少58.82%。主要原因是由于发电量同比下降和三季度股市波动造成的公司投资受损。 3、第三季度发电量同比大幅下降: 公司三季度报表没有公布发电量数据,但是我们可以测算如下。根据公司2015年第一期中期票据募集说明书,公司2014年平均上网电价(由于风电装机占比仅占3%,可以忽略)为0.656(含税),今年三季度经煤电联动后平均上网电价为0.6275(含税),因此我们计算出去年第三季度公司销售电量为23.25亿千瓦时,而今年第三季度为16.75亿千瓦时,同比降低27.95%。相比之下,上半年公司发电量仅同比减少1.64%。 4、股市波动造成公司持有的证券资产价值大幅下滑: 由于去年第三季度A股市场处于牛市,而今年第三季度股市行情不好,导致本季度公司价值变动净收益同比减少0.738亿元,公司出售证券获取的投资收益同比减少0.484亿元,合计减少1.222亿元。如果扣除此因素与去年持平,则营业利润为3.22亿,同比减少约20%。 5、煤价下降保证公司毛利率稳定: 前三季度,秦皇岛煤价(Q5500)平均价格同比下降了15.85%,克服了电价下调的不利影响,使得公司的毛利率维持在36%的水平,略高于去年同期的35.3%。第三季度,秦皇岛煤价(Q5500)平均价格同比下降了16.4%,毛利率为35.79%,与去年同期的35.98%基本持平。 6、降低定增价格,加快融资进程: 同日,公司发布公告,调整6月份的非公开发行方案。调整的重点是将原来的“定增股票数量不超过34,871万股,价格不低于8.89元/股,拟募集资金总额(含发行费用)不超过31亿元”调整为“定增股票数量不超过45,000万股,价格不低于6.90元/股,拟募集资金总额(含发行费用)不超过31亿元”。由于公司6月份发布定增方案后,由于股市大幅下挫,公司股价与定增价格形成倒挂,阻碍了公司融资和后续的项目建设。公司此次调低定增价格后,本轮非公开发行预期很快顺利完成,有力保障公司2*100万千瓦机组的顺利实施。项目投产后,预计年净利润8.1亿元,是公司2014年归属净利润10.2亿元的79%。该项目建成后,公司控股装机容量将从现有的151.8万千瓦增长到351.8万千瓦,增长率132%,公司电力主业将实现跨越式发展。 7、维持“强烈推荐”评级: 假定公司明年初完成非公开发行,公司2016-2018年EPS会相应摊薄,同时非公开发行融资可以对冲当年财务费用。在原来公司模型的基础上我们将利用小时的下降幅度到从10%下调到15%,煤价下降幅度从5%到10%,新的假设条件下测算出公司2015-2018年EPS从0.44、0.48、0.64和0.93,下降到0.37、0.35、0.36和0.73,对应目前的估值水平分别是23.1、24.4、23.7和11.7。2018年公司2×100万千瓦机组开始全年贡献产能,因此我们可以用该年业绩和估值水平作为安全边际。此外公司今年6月份公司员工持股价格为13.652元,预期公司会恢复到员工持股价之上,因此维持“强烈推荐”评级。 风险提示:煤价大幅度反弹、利用小时下降幅度超预期。

事件: 兴源环境发布2015年前三季度业绩预告,2015前三季度,公司预计实现归属净利润5791万元~7077万元,同比增长35%-65%,前三季度业绩增速略低于市场预期,但公司四季度将有大部分收入确认,全年业绩增速预计好于三季度。 评论: 1、新增浙江水美全资子公司并表,同时加大市场开拓力度,促进收入增长 2014年12月底,公司完成了对浙江水美环保工程有限公司的收购,战略转型升级继续推进。同时,公司2015年也加大了市场开拓力度,并完善销售渠道,带动2015年前三季度收入同比上年增长10%-40%。虽然前三季度收入增速尚不高,但四季度将是公司工程项目结算的主要时间点,大部分收入将会确认,因此,全年收入增速预计将好于前三季度。 2、PPP等各类订单储备充足,陆续开工将促进未来业绩大幅提升 2015年,公司已公告签订或中标的PPP项目金额累计已达85亿元。此外,公司还有与深圳中兴水务科技股份有限公司签订的战略合作框架协议,针对一些区域打包类项目、PPP项目深入合作。目前,公司在PPP项目领域已有较大市场突破和进展,未来预计项目规模还将持续增加。其中,部分项目在2015年将开工建设,为2016-2017年的业绩增长奠定了较好的基础。 此外,2015年,兴源环境还中标了临海市括苍等6座镇级污水处理厂BOT及2座镇级污水处理厂委托运营项目(2.2亿),公司司控股子公司浙江疏浚还中标了8.8亿的浦江县通济桥水库综合整治一期工程(生态清淤工程)一阶段施工工程,这些项目也将为公司未来增长提供动力。 3,对外投资、外延扩张持续进行,全面进军环保,布局新鲜有活力 2013年、2014年,公司加快外延扩张步伐,分别收购了浙江疏浚和水美环保,以点带面,实现了从单纯压滤机制造商向核心环保设备制造商、环保工程系统集成商、环境治理综合服务商的战略转型升级,全面进军环保行业。2015年,公司对外投资、外延扩张的进程仍在稳步推进。 与人民网合作设立产业并购基金,帮助实施外延扩张。 2015年5月,兴源环境与人民网(北京)新兴产业投资管理有限公司共同发起设立“产业并购基金”,总规模预计30亿元,首期不低于4亿元,其中兴源环境首次出资不超过1亿元,基金将投向环境治理服务及环保产品生产等。通过此次合作,兴源环境将借助人民网新产投专业投资机构的能力和经验,帮助公司实现外延式扩张,巩固和提高行业地位。 收购上海昊沧部分股权并增资,打造“传统环保+智慧管控”的智慧环保未来 2015年8月25日,公司与上海昊沧及其交易对方签署《上海昊沧系统控制技术有限责任公司投资框架协议》、《上海昊沧系统控制技术有限责任公司股权转让协议》、《上海昊沧系统控制技术有限责任公司增资扩股协议》,其中公司以人民币出资4362万元收购上海昊沧部分股权并增资,交易完成后,公司持有上海昊沧35%的股份。 上海昊沧专注服务于水务及环保行业,客户包括市政水处理(供水、污水)、固废处理等大型企业,以及知名的全国性水务集团;业务领域涵盖水务及环保行业的智能化、信息化和自动化,拥有多项创新的专利技术和软件著作权。 兴源环境与上海昊沧合作后,将进一步完善兴源环境的产品(服务)结构,从传统的环保产品,向智能化、信息化、自动化方向延伸,为未来打造智慧环保平台做储备。 与故乡源、回水科技合作,利用先进废水提标改造技术,拓展提标改造市场 2015年9月10日,兴源环境与广州故乡源水处理有限公司、杭州回水科技股份有限公司签署了合作框架协议,兴源环境公司拟使用货币出资6000万元人民币、故乡源出资3500万元人民币(专有技术出资2000万元,其它为货币出资)、回水科技货币出资500万元,共同投资设立有限责任公司。其中,广州故乡源水处理公司拥有专有的污水处理技术,可应用于污水处理提标改造领域及河道湖泊污水净化领域。 新公司的成立、新技术的应用为兴源环境未来拓展提标改造市场又增添利器,公司在水环境治理领域可涉及业务也愈加全面。 与故乡源、回水科技合作,利用先进废水提标改造技术,拓展提标改造市场 ?2015年6月3日,筹划重大事项停牌,预期在外延扩张中将再下一城。 4、投资建议及评级:2015年,公司各项业务仍在积极拓展,新领域布局也有很多新鲜变化。目前,公司业务已覆盖水利疏浚、污泥处理、污水处理工程及提标改造、污泥处理及污水处理设备、智慧管控设备等水处理全产业链,水处理综合平台已打造完成,各项业务协同效应明显,且平台型企业在未来环保行业PPP等大项目竞争中优势将较为突出,目前在手订单充沛,未来订单获取能力也很强,新领域布局成长潜力大,2016年后业绩有望快速提升,首次给予“审慎推荐-A”评级,建议关注公司发展动态。 5、风险提示:市场整体在停牌期间有大幅下跌、复牌后补跌的风险,外延扩张带来的管理风险。

事件: 神雾环保发布2015年前三季度业绩预告,2015前三季度,公司预计实现归属净利润1.1亿元~1.29亿元,同比增长70%-99%,前三季度业绩增速略低于市场预期,但四季度项目结算预计仍将保障全年业绩兑现。 评论: 1、神雾工业炉前三季度全并表,估算预计可实现净利润约1亿元,符合预期 2015年7月6日,公司重大资产重组购买标的资产--神雾工业炉100%股权办理完毕产权过户手续,神雾工业炉成为公司的全资子公司。据了解,神雾工业炉前三季度在三季报中将全部并表,根据项目情况我们预计可实现净利润约1亿元左右(抵消后预计并表8000万左右),比照全年1.45亿的业绩承诺来看,业绩兑现是符合预期的。 2、四季度神雾工业炉传统管式加热炉、港原二期新增项目等将保障兑现业绩 从神雾环保母公司来看,EPC方面,虽然四季度受天气因素影响,新疆地区胜沃项目工程建设进度不会大幅推进,但设备安装调试仍可进行,也将带来收入利润确认。EMC方面,首个电石预热炉项目--港原EMC项目目前调试、试运行正在进行,负荷将逐步提升,正常投产后今年仍有望贡献少量业绩。 从神雾工业炉子公司来看,从其业绩承诺的收入预测结构可以看到,2015年神雾工业炉收入中50%以上还将来自于传统的管式加热炉,其他的传统节能环保加热炉型也将给神雾环保四季度贡献业绩。 而且,近期神雾环保曾发布子公司签订重大合同的公告,神雾环保全资子公司北京华福神雾工业炉有限公司、神雾环保技术新疆有限公司分别与内蒙古港原化工有限公司签订了《内蒙古港原化工有限公司6×33000KVA电石炉技改年产1亿Nm3LNG项目PC总承包合同》和《内蒙古港原化工有限公司6×33000KVA电石炉技改年产1亿Nm3LNG项目PC合同》,合同总金额合计55,046万元。港原二期5.5亿的新签合同四季度也有望开展设计等工作,将开始贡献业绩。 因此,综合来看,四季度最终仍可保障兑现全年2亿以上的净利润预期。 3,2016-2017年业绩更将加速放量,超预期是大概率事件 凭借神雾工业炉的电石预热炉节能改造技术,神雾环保有望打开电石行业节能改造新市场,2015年迎来神雾环保业务成长的拐点,而2015年公司首个项目顺利投产后,电石预热炉节能改造技术可靠性将得到验证,订单将呈现爆发式增长(目前已有200亿框架协议待转化为合同),2016年EMC项目收益贡献、电石预热炉订单大幅提升将带动公司业绩高速增长。2016年以后业绩都拥有极大弹性。 保底业绩根据业绩承诺预测,公司电石预热炉估算中标订单金额为6亿元,但实际所获得项目超预期概率大。我们以公司承诺业绩作为保底业绩估算,2016年神雾环保实现净利润至少应在3.83亿元以上,对应EPS在0.95元以上。 业绩向上弹性业绩承诺中公司电石预热炉估算中标订单金额为6亿元,从现有框架协议对未来的实际订单转化来看,一旦首个项目顺利投产,2016年新签订单合同金额应该在几十亿数量级(已有200亿框架协议)。根据公司施工能力(可同时实施10个项目能力没有问题),预计2016年电石预热炉EPC业务收入有望达到22亿规模,较之前预期的6亿元增加16亿元,按15%净利率估算,对应净利润增加2.4亿元,加上神雾工业炉原有管式炉业务,全年神雾工业炉净利润有望达到4.73亿元;2017年按电石预热炉42亿收入预测,将之前预期的7.8亿增加34亿元,按15%净利率估算,对应净利润增加5.1亿元,加上神雾工业炉原有管式炉业务,全年神雾工业炉净利润有望达到7.45亿元。 考虑订单爆发后业绩向上弹性,2016-2017年神雾环保可实现净利润规模约可达到6.23亿元、9.55亿元,对应EPS分别为1.54元、2.36元。 4、新技术成功应用将引领行业变革,业绩弹性大,长期空间广,维持强烈推荐评级 神雾环保是神雾集团旗下化工领域业务整合平台,目前拥有电石预热炉的电石行业节能改造关键技术,技术在国际上处于领先水平。凭借电石预热炉领先技术,公司将打开电石行业节能改造市场,我们维持目前盈利预测,预计公司2015-2017年可实现EPS分别为0.53元、1.54元、2.36元,公司2016-2017两年复合增速为110%,业绩弹性非常高,订单量和业绩还有再超预期可能,而且电石行业节能改造后续市场空间广阔,因此,我们按2016年40倍PE估值给予目标价61.6元,维持“强烈推荐-A”评级。未来,考虑电石行业全改造市场容量,可达到300亿市值。更长远看,若集团其他技术得以顺利注入,长远空间可达到500-1000亿元市值,建议买入。 对公司更详细的介绍可参见我们2015年9月23日发布的深度报告《神雾环保(300156)--弹性大、空间广、价值高的工业炉窑节能技术先锋》。 5、风险提示:首个项目调试成功进度低于预期的风险,创业板政策和市场风险。

一、非公开发行股票进展: 发行进展方面:9月22号已将反馈材料报送至证监会,同时也就反馈意见有关问题进行了补充披露。正常情况预计11月会有结果。 本次非公开发行方案:公司拟收购美国两家公司,分别为CentrisysCorporation(以下简称“圣骑士公司”)以及Centrealestate,Inc.(“圣骑士房地产公司”)。为完成上述交易,公司与东证融成资本管理有限公司(以下简称“东证融成”)共同发起设立东证天保环保产业并购基金。东证天圣于2015年3月19日在成都高新区独资设立成都圣骑士环保科技有限公司(以下简称“SPV1”),SPV1于2015年4月2日在美国特拉华州独资设立CentrisysCapital,Inc.(以下简称“SPV2”)。经天保重装、东证融成、SPV2、MichaelKopper与ABGHoldingAG友好协商,先由SPV2收购圣骑士公司80%的股权以及圣骑士房地产公司100%的股权(统称为“境外标的股权”),天保重装将通过非公开发行A股股票募集资金从东证天圣处受让SPV1100%的股份,实现对美国目标公司股权的收购。 标的资产交割方面:8月25日,SPV2与目标公司股东方MichaelKopper与ABGHoldingAG完成了本次交易股权交割。至此,SPV2持有圣骑士公司80%的股权以及圣骑士房地产公司100%的股权。根据公司与并购基金达成的合作收购意向,在满足国内会计准则的前提下,预计以2015年8月31日作为合并报表基准日,将目标公司正式纳入公司合并报表范围。 二、公司各项业务进展: 节能业务方面:公司主要针对的是纯碱行业节能项目改造,属于公司首次尝试向环保业务转型的探索之一;去年取得金昌奔马和湖南裕华两大项目,以提供机电设备总承包为主,合同额分别为2个亿、7400万,截止目前已基本完成;目前节能业务市场广阔,但整体行业不景气,前期投入资金较大,客户自身经营风险、信用风险、应收账款风险等风险因素较多,存在一定的不确定性和风险,加之投资回收期较长,且融资渠道有限,成本较高,所以节能业务不作为公司的业务重点,公司仅以完成已签订单为主;水电设备业务方面:市场竞争激烈,公司将继续加强与安德里茨的战略合作,以承接来自于对方的水电设备订单为主,保持水电设备业务的平稳发展;环保业务:目前处于积极转型探索阶段,布局主要在PPP方面,未来公司将深耕四川,辐射全国,积极加强同兴蓉投资等四川环保公司的合作,将以此前成立的合资公司中欧环保为项目主体,争取周边PPP项目,重点推进资源化、无害化市政污泥、含油污泥处理处置业务和环境综合治理业务的展开,为此公司做了如下储备:1.收购美国圣骑士公司80%股权、德国CNP公司45%股权,借此将国际先进的污泥浓缩脱水技术、污泥除磷技术纳入上市公司;2.公司分离机械业务的传统下游化工行业形势依然严峻,而分离机在环保领域应用前景广阔,欧美主流国家的市政污水处理系统主要采用分离机脱水方式处置污泥。公司利用在该领域的专业优势,积极向污泥处理处置领域延伸,明确了主要以市政污泥、含油污泥和环境工程综合治理服务为公司环保业务市场的战略定位,其中含油污泥主要瞄准石油石化行业,包括水基泥浆,油基泥浆和压裂返排液等;这块市场容量实际上非常大,一部分来自于增量,一部分是存量。整个含油污泥的处理处置可以说还没有真的启动起来,可能会有政策落地成为催化剂,这块如进展顺利的话业绩弹性将会较大;3.环境监测方面,9月出资设立天保汇同,承接了环境监测公司攀钢汇同的业务与资产,价款为人民币520万元,包括攀钢汇同专利和商标、固定资产和存货、现正在履行的全部业务合同等,虽然规模较小,但为日后承接PPP项目提供了配套服务。 含油污泥处置(包括水基泥浆,油基泥浆,和压裂返排液)介绍:目前国内没有能够做到将压裂返排液直接排掉的技术。第一,没有相关资质,第二个很难达标。现在状况就是往复利用居多,另外就是打擦边球,说是循环使用,再处理不了的就偷排掉,或者储存起来。现在中石油中石化的风险越来越大,这样的模式很难持续下去。尤其是含油污泥,压力很大,迫切需要处理掉。现在大部分现在还是储存,填埋,实际上这都是风险。环保监管越来越趋严,压力非常大。这块公司更多的在一些重点区域进行了布局:吉林、长庆、新疆、四川和重庆等,四川和重庆这边更重要的是压力反排液,含油污泥还是比较少。其他区域,新疆含油污泥量还是很大的。整个市场来说,是一个非常好的市场,公司在吉林、大庆这块,也展开了中试,如果效果好,市场有望打开。 市政污泥资源化、无害化处置介绍:圣骑士公司在美国做的零能耗工厂即为资源化利用,该项目10月份已进入试生产阶段。基诺沙市一个5W吨的污水处理厂,污泥量大概在60吨/日左右,在现有的污水处理厂基础上增加一套系统工艺,一套高温热水解,通过这个将污泥中的有机物分解,厌氧消化,利用污泥当中有机废弃物产生沼气,然后进入热电联产装置,通过这个装置使沼气发热发电,发热就用于污泥的干燥,发电就用于整个系统的电力消耗,最终使整个污泥处理达到零能耗。污泥处理之后可以达到美国CLASSA,绿化标准,可以作为肥料,无害的。实际上国内现在北京的高碑店项目,1300多吨,应该是国内最大的污泥处理项目,采用的工艺也类似于这个,是一个资源化的方式。高碑店、定福庄这里面的污泥浓缩、脱水装置也是用的圣骑士的装置。收购美国圣骑士公司之后,该污泥资源化、无害化技术为上市公司享有,未来以此承接PPP项目可期。公司主要应用该技术有针对性承接污泥量在300-500吨/日的中小型项目,力求在此细分领域做到最佳,以此与威立雅、康碧等主要承接大型项目的公司形成错位竞争。 三、公司未来发展规划: 实施公司“国际化发展、全球化布局"发展战略,继续积极落实外延式发展,整合国内外先进的技术,拓展国际市场,充分利用公司本身的技术研发和装备制造实力和优势,促进技术产品的落地和国内外技术、市场的协同发展;在含油污泥业务方面,未来公司将东北、西北、西南作为主要开拓的市场区域,进一步推进含油污泥技术平台整合,公司将整合完善压裂返排液的回用---回注---外排工艺的研发和优化,钻井废液和油田采出水处理工艺的研发和优化,含油污泥处理工艺和油基泥浆处理工艺的优化,同时依托于含油污泥技术平台的整合,充分利用平台的人才储备和资源打造优秀的技术团队和销售团队,通过战略转型全面提升公司的盈利能力和竞争能力。 风险提示:非公开发行方案不通过的风险;并购整合带来的管理风险。

事件: 碧水源今日发布2015年前三季度业绩预告,2015前三季度,公司预计实现归属净利润2.2亿元~2.5亿元,同比增长30%-50%,且其中非经常性损益金额对公司的业绩影响低于5%。按这一预告数值计算,2015年三季度单季碧水源预计实现归属净利润6388万元~9729万元,同比增长105%-212%,业绩增速超出市场预期。 评论: 1、三季度释放业绩增速远超历史同期水平,更重要意义在于动力和信心的变化 从历史情况来看,三季度历来是碧水源收入利润确认的低点,同比增速表现也一直平淡。除了上市元年2010年三季度公司曾实现较高增速水平外,2011-2013年,公司三季度累计同比增速均在25%-31%的区间内,2014年三季度累计同比增速更是低至7%;此外,三季度单季同比增速水平也一直较低,2012-2013年均在20%左右,2014年三季度单季更低至2%。 相比之下,此次碧水源发布的2015年前三季度业绩预告增速情况显得异常华丽,远高于上市之后2011-2014年的历史水平。我们认为,此次业绩预报的重要意义不仅仅在于增速超预期,而在于公司内在释放业绩动力的明显转变,而动力的变化也将让二级市场重拾对公司业绩高增长的信心。从历史情况来看,全年业绩增速均在前三季度增速之上,2015年年报的增长预计将带来更大惊喜。 2,业绩增长预计主要来自于销售收入增长,募集资金带来财务收益影响有限 虽然预报中尚未披露收入及各项费用增长情况,但我们预计,公司三季度开始呈现的快速增长主要还是来自于膜法水处理相关的销售收入增长。 公司定增于2015年8月15日正式公告完成,62亿定增募集资金预计带来财务收益在三季度也只体现约一个月,按3%的利率估算,一个月的财务收益约为1500万,在三季度单季的归属净利润占比并不大。而从未来来看,一方面,62亿现金到位后可为2015年带来4个月财务收益增加,另一方面,随着资金陆续对外投资,发挥杠杆作用(9-22倍,详见我们2015年8月发布的深度报告《碧水源(300070)-我眼中的碧水源》),亿现金为碧水源带来的积极影响将更加深远。 3,当能力者拥有了充足动力,业绩高增长兑现便不是空谈 (1)集大成之环保龙头,2015-2016年实现80%、70%的业绩增速能力足够。 从技术、管理、资金、市场关系四个维度来看,碧水源无疑是目前A股环保公司中能力最全面的集大成者。 技术:碧水源是我国膜生物反应器(MBR)技术大规模应用的奠基者,前面我们将碧水源的技术质疑进行了一一解析,可以看出,公司无论从产品质量、创新突破、工程应用经验来说,都是我国膜法水处理行业内领头羊。 管理:碧水源的员工单位年产值高居环保行业上市公司榜首,且公司于2011年2014年分别启动了一次股权激励,激励对象范围广泛,员工利益与公司利益高度统一。 资金:公司已完成62亿定增融资,有望发挥10-22倍的杠杆作用,为后续项目做了充分准备。 市场关系:首先,公司有多年政企合作经验,积累良好口碑与区域绑定基础;其次,公司以过硬的技术实力与出色的运营管理积累了良好的业界口碑,在环保进入注重质量阶段后,碧水源的优质服务将会被越来越多的地方政府认可。再次,公司定增引入国开金融后,成功戴上红领巾,“民企高效+国家队背书”,未来发展如虎添翼。 从更细致的数据层面来分析,碧水源定增到位的62亿现金(若按历史的9-10倍杠杆来估算),预计可实现收入约600亿元。而要实现2015-2016年80%、70%的业绩增速水平,仅需要2015年60亿、2016年100亿的收入规模,合计160亿也仅需动用亿资金中27%即可实现。 而且,目前在PPP模式大力推广下,水处理市场项目活跃,碧水源在手订单也相对充沛,2015年公司新签订单目标为500万吨/日的水处理合同(注:碧水源视刊--新春年会董事长新年致辞),按2000-3000元/(吨/日)单位投资折算为100~150亿合同额,加上公司之前尚未结算的订单及2016年还将新签订单,2016-2017年完成160亿收入也不是空谈。 (2)能力者已有充足动力,将尽力释放业绩。 从此次三季报预报情况来看,公司释放业绩动力与之前已有明显转变,开始积极释放业绩,因此,当能力者动力充足时,我们对公司兑现业绩高增长也便有了更多信心。 4,最有望率先达到千亿市值的环保公司,维持“强烈推荐-A”评级 国开金融入驻后,将给碧水源带来的能力和动力上的双重积极影响,未来各地项目订单预计将开始大幅增长,而雄厚的资金实力也将帮助公司站上引领水务行业发展的制高点。 公司2014年归属净利润9.4亿,非公开发行完成后,公司总股本增至12.3亿股,按最新股本摊薄后的2014年EPS为0.76元,在资金实力和政府背景双双提升的环境下,考虑定增资金到位后带来财务费用减少、14年增长缓慢带来延时释放,我们预计公司15年可实现约80%的EPS增长,对应EPS为1.39元,同时考虑2016年定增资金将陆续对外投资、发挥杠杆作用实现更大效益,2016年公司业绩仍可保持70%的高增速,对应EPS为2.36元。按2016年36倍PE估值给予目标价82.6元,对应市值1016亿元。从我们对碧水源的长远发展来看,公司是环保行业中集技术、管理、资金、市场关系于一身的佼佼者,在环保以质量、效果为目标的大背景下,成为第一家突破千亿市值的环保龙头企业是历史的必然,维持对公司“强烈推荐-A”评级。 5,风险提示:PPP政策风险,异地拓展实际进度不达预期。

事件: 2015年10月8日,神雾环保发布子公司签订重大合同的公告,神雾环保全资子公司北京华福神雾工业炉有限公司、神雾环保技术新疆有限公司分别与内蒙古港原化工有限公司于2015年9月30日签订了《内蒙古港原化工有限公司6×33000KVA电石炉技改年产1亿Nm3LNG项目PC总承包合同》和《内蒙古港原化工有限公司6×33000KVA电石炉技改年产1亿Nm3LNG项目PC合同》,合同总金额合计55,046万元。 评论: 1、再次深度合作彰显信任及信心,新技术应用可行性验证在即 2014年9月15日,神雾环保与内蒙古港原化工签署《密闭电石炉节能技术改造项目合同能源管理项目合同》,神雾环保投入技改资金1.6亿,分享节能收益8年。目前,该项目推进最快,已于近期开始试车。而此次公告的重大合同签订,是公司与港原化工的再次深度合作,通过EPC模式,运用“电石生产新工艺”对其四台电石炉进行节能技改。在首个应用项目已开始试车的背景下,港原化工与神雾环保再次深度合作彰显了客户对于神雾环保电石预热炉新技术应用的信任、及对未来节能收益的信心。从近期我们跟踪情况来看,神雾新技术应用可行性得到验证的时点已越来越近。港原项目的成功和持续合作,对于推进神雾环保积极倡导的“电石法乙炔化工”的产业化进程,及推动行业变革方面具有深远意义。 2、技改增加LNG成为改造标配,增厚节能收益,单位投资额提升,市场空间大 2014年9月,神雾环保与内蒙古港原化工首次合作项目改造了2台电石炉,对应投入为1.6亿,此次合同将改造其余4台电石炉,而对应投入为5.5亿,单位投资额明显提升。这主要是由于电石预热炉热解产生气体后续加配了生产LNG工艺流程,2015年4月,神雾环保与襄矿签订40万吨/年电石炉改造合同金额高达10亿元也正是加配LNG这一原因。因此,从近期神雾环保新签订单来看,后续加装LNG工艺已成为电石生产新工艺改造的标配,加装LNG后,节能收益将更增厚,对应工程的单位投资额将提升,因此,其对应的工程市场容量也就越大。保守来看,不考虑电石法制乙烯对石油法制乙烯的替代效应,现有电石行业节能改造也有528亿工程市场,每年节能效益将高达192亿元。若考虑成本下降后、电石法制乙烯的产业链地位提升,则市场空间更大。 3、从过往跟踪历史来看,虽然首个项目尚未正式投,但成功是大概率事件 我们一直认为,虽然目前内蒙港原改造的首个项目尚未正式投产,但从过往情况来看,调试成功顺利投产将是大概率事件,主要原因三: 类似原理技术在钢铁领域已有三年稳定运营历史:与公司电石预热炉技术原理类似的蓄热式转底炉在钢铁领域已有三年稳定运营的历史,也有多个项目经验,其中沙钢项目投资2亿,每年内部结算效益9000万,投资回报率极高。 中试已达到3万吨/年的电石炉项目规模,到港原项目应用放大倍数有限可控:2009年以来,神雾集团累计投资近六亿元建成了占地3.5万平方米、国内唯一、国际领先的大型节能与大气雾霾治理技术实验室,拥有十八套冶金、有色、石油化工、煤化工、民用及工业锅炉、火力发电、城市(农村)生活垃圾处理等行业的大型中试试验平台,专门从事化石能源、矿产资源及可再生资源领域颠覆性节能环保技术的创新研究与试验。在港原项目合同签订前,神雾环保已在其大型中试试验平台完成了3万吨/年规模的电石预热炉项目试验,而港原项目为14万吨/年规模,中试到实际项目放大倍数不到5倍,风险是可控的。 港原项目建设过程中,已有较长期的试验,包括将在神雾集团总部压好球再运送至港原项目试车等,均已顺利通过。 而从此次港原化工与神雾环保再次签订5.5亿EPC改造合同来看,在之前的合作过程中,业主方对神雾环保电石生产新工艺的技术可靠性及节能效益同样有了充分信心,也再次印证了我们对神雾电石生产新工艺技术可行性的判断。 4、新技术成功应用将引领行业变革,业绩弹性大,长期空间广,维持强烈推荐评级 神雾环保是神雾集团旗下化工领域业务整合平台,目前拥有电石预热炉的电石行业节能改造关键技术,技术在国际上处于领先水平。凭借电石预热炉领先技术,公司将打开电石行业节能改造市场,我们按目前确定性订单,预计公司2015-2017年保底EPS分别为0.53元、0.95元、1.10元。而实际上,公司目前电石行业节能改造的第一个项目即将投产,未来新增订单有望大幅超预期,业绩大概率将上调,考虑可能的新增订单及公司施工能力,我们预计公司2016-2017年向上的EPS可达到1.54元、2.36元,业绩将大幅超预期,而目前股价为33.42元,对应2016年的PE估值为21.7倍,经过近期上涨后估值仍处于绝对低位。 按2016-2017年EPS分别为1.54元、2.36元,公司2016-2017两年复合增速为110%,业绩弹性非常高,订单量和业绩还有再超预期可能,而且电石行业节能改造后续市场空间广阔,因此,我们按2016年40倍PE估值给予目标价61.6元,维持“强烈推荐-A”评级。未来,考虑电石行业全改造市场容量,可达到300亿市值。更长远看,若集团其他技术得以顺利注入,长远空间可达到500-1000亿元市值,建议买入。 对公司更详细的介绍可参见我们2015年9月23日发布的深度报告《神雾环保(300156)--弹性大、空间广、价值高的工业炉窑节能技术先锋》。 5、风险提示:首个项目调试成功进度低于预期的风险,创业板政策和市场风险。

永清环保是国内较早涉足土壤修复市场的上市公司,自2011年该板块开始兑现业绩,2011-2014年,永清环保的土壤修复业务(重金属综合治理和环境修复药剂)收入分别为0.20/0.73/0.46/0.51亿元,目前公司业务的主要贡献来自烟气治理EPC工程承包业务,受益于火电厂超净排放改造,市场自2014下半年快速放量,公司主业稳健增长。 我们认为,尽管公司目前的环境修复业务体量还较小,但这将是公司未来重要的业绩增长点。随着土壤修复的相关政策开始预热,预计今年下半年到明年,大型环境修复试点项目有望落地,市场逐步放量,随后伴随环保投资配套政策到位,土壤修复市场将接力大气和污水治理板块,成为环保市场的第三大主战场。永清环保背靠湖南湘江治污市场,有望率先受益于行业的爆发式增长。公司2015年8月完成非公开发行,向包括控股股东湖南永清投资集团在内的四名认购对象发行股份12,742,895股,补充流动资金3.27亿元,为公司后续在土壤修复市场快马圈地提供了助力。 五、盈利预测 基于以下假设,我们对公司2015-2017年盈利预测做出假设,预计2015-2017年的公司营收规模分别为9.85亿元、12.35亿元、15.55亿元;同比增长9.3%、25.3%、25.9%;归属净利润分别为:0.87亿元、1.34亿元、1.75亿元;同比增长58.18%、54.02%、30.6%;对应EPS分别为0.41、0.63、0.82,当前股价对应公司的PE估值水平分别为67.9x、44.2x和34x,首次给予“审慎推荐-A”评级。 1、竹埠港、邵阳两个已开工项目于年内结算完毕; 2、超净排放改造EPC共5个项目、4亿合同额于年内确认收入、板块总体收入与去年持平; 3、新余、衡阳两个垃圾电厂于16年初达到设计垃圾处置能力并开始贡献收入; 4、非公开发行后补充流动资金4亿,按5%贷款利率测算利息收入贡献; 5、各业务板块毛利率与上年持平。 风险提示:公司项目开工进度不及预期;土壤修复市场启动速度不及预期。

神雾环保是集团旗下化工领域业务上市公司平台,电石预热炉技术国际领先。 神雾环保目前关键技术为电石预热炉。受益于原料廉价、电耗低、副产品高价值三方面优势,神雾电石预热炉可获得较好的节能经济效益,按理论测算公司技术每吨电石生产成本可节约910元,公司对外口径为500-800元/吨。 神雾环保技术验证在即,电石节能改造大市场将开启。神雾环保电石预热炉应用的首个项目(内蒙古港源化工)已于2015年9月中开始试车,技术可靠性即将得到验证,随后,现有电石企业都将积极迅速地推动加装电石预热炉的节能改造。此外,从更深层产业链来看,电石成本的大幅下降还有望提升“电石制乙炔再制乙烯”产业链在化工行业的地位,激活电石行业的新生。 保守来看,现有电石节能改造也有528亿工程市场,每年节能效益将高达192亿元。若考虑成本下降后、电石法制乙烯的产业链地位提升,市场空间更大。 集团技术储备丰富,有持续注入预期,是强大后盾。集团还有六大技术,解决各类燃烧问题及效率问题,与电石预热炉技术同宗的其他化工领域节能技术未来有再注入上市公司预期,每项技术应用市场空间都与目前神雾环保电石节能改造市场规模相当甚至更大,将是上市公司持续发展壮大的强大后盾。 业绩承诺有保障,市场爆发弹性高,长期成长空间广,首次给予“强烈推荐-A”。 考虑新增订单及施工能力,我们预计公司2015-2017年向上的EPS可达到0.53元、1.54元、2.36元,公司2016-2017两年复合增速为110%,业绩弹性非常高,订单量和业绩还有再超预期可能,而且电石行业节能改造后续市场空间广阔,因此,我们按2016年40倍PE估值给予目标价61.6元,首次给予“强烈推荐-A”评级。未来,考虑电石行业全改造市场,可达300亿市值。更长远看,若集团其他技术顺利注入,长远市值空间可达500-1000亿元。 风险提示:首个项目调试成功进度低于预期的风险,创业板政策和市场风险。

过去三年公司装机快速增长。过去三年是雅砻江下游水电的集中开发和投产时间,公司的水电装机快速增长。未来雅砻江还有1481万千瓦的优质中游水电站待陆续开发。过去三年火电装机保持稳定,但在2016-2018年将会有8台百万千瓦机组陆续投产,带动公司控股装机总量年复增长率为14.04%。 公司过去三年盈利能力提升迅速。在过去三年,公司的电力业务的售电量和售电收入都快速增长。公司的度电利润明显高于全国水电和火电行业的平均水平,并且在两年时间内增幅高达198%。由于度电利润和发电量的快速提高,2013年和2014年公司EPS的同比增速高达76.7%和54.7%。 未来三年公司业绩仍将保持增长。今年上半年公司的归属净利润同比仍超过20%。尽管面临发电设备利用小时数和上网电价“双降”的不利局面,但公司仍然凭借优质水电的高盈利能力和煤炭价格的下降,预期今年业绩继续保持较快增长。 国企改革和电力体制将提升公司估值水平。在本轮电改下,公司发挥百万火电机组占比超过50%的火电资产和发电质量可与火电媲美的低成本、低电价水电资产的竞争优势在售电竞争中占得先机,公司已经在兰州新区投资新增配电网建设,为下一步介入售电业务领域探索和积累经验。在国企改革方面,控股股东作为第一批改革试点,将加大公司的资本运作改革力度。今年4月份,公司改原来的项目投资为股权投资模式,成为赣能股份的第二大股东。作为国企改革大潮中的央企改革试点企业,赣能是国投改革的开始,但应该也仅仅是开始。 维持“强烈推荐-A”投资评级。预测2015年EPS为1.00元(不考虑摊薄),2016-2017摊薄后的EPS分别为0.97和1.06,结合国改和电改给公司带来的估值提升,给予2016年15倍估值水平,目标价为14.55元,维持“强烈推荐-A”投资评级。

事件: 近期,公司公告2015年半年报,上半年上网电量同比下降9.51%,归属净利润同比下降0.19%。 评论: 1、公司2015年中期业绩同比略降0.68%,基本符合市场预期: 公司2015年中期实现营收54.87亿元,同比减少10.95%;营业成本38.37亿元,同比减少15.08%;营业利润12.7亿,同比增长1.53%;归属净利润10.3亿元,同比降低0.19%;折合每股收益0.2589元,同比略降0.68%,基本符合市场预期。主要原因由于煤炭价格下降导致营业成本大幅下降15.08%,有效弥补了因电价下调和发电小时利用下降导致的营收减少。 2、利用小时下降和煤电联动减少公司收入: 公司上半年营业收入的减少,主要是由于发电小时下降和火电上网价格降低。广东省上半年全社会用电量同比下降4.04个百分点,省内发电量同比下降,外购电量高速增长。公司上半年上网电量106.13亿千瓦时,同比下降9.51%。此外,公司燃煤机组从2014年9月1号下调电价1.2分和自2015年4月20日下调2.85分,导致营收减少。 3、煤价下降保证毛利率稳定: 上半年公司发电业务毛利率为27.37%,比去年同期增加1.96个百分点,基本持平。截止到6月30号,秦皇岛煤价(Q5500)为415元/吨,半年平均煤价为464元/吨,比去年同期降低15.7%,公司的营业成本也随之大降15.08%。煤价的大幅下降有效弥补了电价下调给毛利率带来的负面影响。 4、二季度归属净利润和度电利润环比增加显著: 公司二季度归属净利润6.62亿元,比一季度归属净利润3.64亿元环比增加82%。主要原因是公司二季度发电量为62.25亿千瓦时,比一季度发电量43.88亿千瓦时环比增加42%。公司二季度度电利润(扣除投资收益后的营业利润除以同期上网电量)为10分/千瓦时,一季度度电利润为8分/千瓦时。两者相差过大的主要原因是一季度公司上网电量同比去年一季度减少16.02%,而期间费用和折旧依然保持原有水平,尤其是期间费用还同比增长来5%。 5、项目储备丰富,公司内生性增长显著: 公司去年装机容量为630万千瓦,储备项目570万千瓦,预计在2016年陆续投产,是现在公司装机规模的90%。;公司垃圾焚烧处理能力增长迅速,在深圳新建东部垃圾发电电厂和宝安三期等多个项目,在外省也积极拓展,随着这些项目的投产,垃圾处理能力会是现在的3倍。 6、电力体制改革为公司发展拓宽空间: 今年电改重启,售电业务放开是改革重点,深圳作为第一家输配电价改革试点,已经单独核定了分电压等级输配电价,后续有望成为第一批售电放开的试点区域。公司是深圳市属大型能源平台,主要机组都在珠三角地区,而且已经成立了售电公司,大概率会在深圳第一个从事售电业务,市场份额的扩大有利于发电设备小时的提高,公司在2014燃煤机组利用小时仅为4745小时,有很大提升空间。 7、维持“强烈推荐”评级: 煤价的大幅下跌保证公司全年毛利率有望保持目前水平,同时考虑到公司近几年的项目投产,测算公司2015-2017年EPS分别为0.51、0.57和0.59,对应目前的估值水平分别是23.1、20.6和19.9。如果考虑到公司后续开展售电业务,公司的EPS会显著提高。 风险提示:煤价大幅度反弹、利用小时下降幅度超预期

事件: 近期,公司公告2015年半年报,上半年发电量同比增长3.80%,归属净利润同比增长53.25%。 评论: 1、公司2015年中期业绩同比大增53.25%,超出市场预期: 公司2015年中期实现营收100.35亿元,同比增长3.47%;营业成本44.98亿元,同比减少0.56%;营业利润56.74亿,同比增加52.38%;归属净利润52.00亿元,同比增长53.25%;折合每股收益0.3152元,同比增长53.25%,超出市场预期。盈利的大幅增加主要来源于发电量增长、财务费用减少以及投资收益增加。上半年营业利润同比增加19.5亿,其中营业收入同比增加3.36亿,占比17.23%;财务费用减少3.1亿,占比15.87%;投资收益同比增加11.53亿,占比59.14%。 2、来水偏丰增加公司营业收入: 上半年,长江上游来水较去年同期偏丰4.92%,公司上半年发电量因此增长3.80%,约435.43亿元,其中三峡电站完成发电量357.05亿千瓦时,较上年同期增加4.32%;葛洲坝电站完成发电量78.38亿千瓦时,较上年同期增加1.50%。 3、四次降息减少公司财务费用: 上半年我国陆续共降息4次,公司在2014年底长期负债为205.19亿元,贷款利率的降低导致公司上半年利息支出14.34亿元,比去年同期减少2.79亿元,占财务费用减少总额的90.20%。 4、联营和合营企业盈利增加和处置股权与可供金融资产大幅增加投资收益: 上半年公司参股的上海电力、广州发展、湖北能源等公司由于盈利增加导致公司投资收益增加3.41亿元,占总投资收益增加额的29.53%;上半年公司处置了部分广州发展和上海电力的股权,导致投资收益增加5.80亿元,占总投资收益增加额的50.25%;此外公司处置部分可供出售金融资产,导致投资收益增加2.64亿元,占总投资收益增加额的22.90%。 5、项目储备丰富,公司内生性增长显著: 公司二季度归属净利润33.13亿元,比一季度归属净利润18.87亿元环比增加75.61%。主要原因是公司二季度发电量为270.82亿千瓦时,比一季度发电量164.61亿千瓦时环比增加64.52%。公司二季度度电利润(扣除投资收益后的营业利润除以同期销售电量)为10.57分/千瓦时,略高于一季度的6.01分/千瓦时,主要原因是二季度发电量环比大增从而度电折旧费用显著下降了约3.65分/千瓦时。 6、“再造三峡”正在注入,公司装机将爆发式增长: 向家坝和溪洛渡装机总量达到2026万千瓦,是三峡电站装机容量的90%和长江电力装机容量的80%,而且上网电价也高于目前的葛洲坝和三峡电站的上网电价。三峡集团正在与公司进行电站的注入工作,资产注入完成后公司的装机规模将显著增加,盈利能力也明显提高。 7、维持“强烈推荐”评级: 根据公司上半年的业绩表现和长江来水情况(暂时不考虑集团资产注入),测算公司2015-2017年EPS分别为0.82、0.75和0.74,对应目前的估值水平分别是17.5、19.1和19.4。 风险提示:下半年来水偏枯、利用小时下降幅度超预期

事件: 近期,公司公告2015年半年报,上半年发电量同比增长52.53%,归属净利润同比增长149.55%。 评论: 1、公司2015年中期业绩同比增长135.56%,超出市场预期: 公司2015年中期实现营收128.93亿元,同比增长52.53%;营业成本68.06亿元,同比增长31.39%;营业利润40.03亿,同比增加175.31%;归属净利润24.73亿元,同比增长149.55%;折合每股收益0.212元,同比增长135.56%,超出市场预期。主要原因是公司去年年底和今年年初投产的机组贡献产能。 2、发电量增加提高公司营业收入: 上半年公司累计发电 366.67亿千瓦时,同比增长 54.51%。主要原因是福清核电1号机组(108.9万千瓦)在去年11月投产,秦山一厂所属1号机组(108.9万千瓦)在去年12月投产、2号机组(108.9万千瓦)在今年2月投产。该三台机组共326.7万千瓦上半年贡献产能,多发电量126.69亿千瓦时。 3、新投产项目较多导致财务费用增加: 上半年公司财务费用为15.24亿元,同比增长22.12%。主要原因是上述3台机组建成投产,利息支出不再满足资本化条件,本期利息支出从去年同期的10.79亿元增加到18.20亿元,增长幅度高达68.72%。 4、一二季度归属净利润及毛利率持平: 公司二季度归属净利润10.09亿元,比一季度归属净利润10.01亿元持平。由于公司没有公布一季度发电量数据,无法比较一二季度的度电利润情况。但根据财报可以比较一二季度的毛利率水平。公司二季度毛利率为46.61%,与一季度毛利率47.83%基本持平。 5、项目储备丰富,公司内生性增长显著: 公司于6 月 10 日在上交所成功挂牌上市,公开发行 38.91 亿股,发行价格 3.39 元/股,募集资金 131.90 亿元。所募集资金将用来装机容量约为1037万千瓦的5项核电项目,是公司目前体量的106%。按照公司预计的项目投产进度,在2015-2017年公司的控股装机容量分别为1042.3、1107.3、1789.3万千瓦,增长率依次为6.65%、6.24%、61.59%。 6、维持“强烈推荐”评级: 根据公司上半年的业绩表现和考虑到公司近几年的项目投产,测算公司2015-2017年EPS分别为0.25、0.27和0.42,对应目前的估值水平分别是37.9、35.1和22.5。 风险提示:项目进度严重滞后、发电小时下滑严重