维持“审慎推荐-A”投资评级:我们看好公司在化妆品及食品硬塑包装子行业的增长前景。现价对应13年的PE、PB分别为28、2.9,虽然静态PE稍高,但此PE为摊薄业绩后的PE(而增发项目效益尚未产生),公司正正处于业绩向上的拐点,我们建议在公司的业绩拐点处关注该公司的投资机会,尤其是此次以5.74元底价竞价的定向增发机会。 风险提示:1、公司的新定单旨入劳动力成本调整因素,但并不能完全转移工资上涨的成本压力;2、民族化妆品品牌能承受的包装毛利率可能小于国际一线品牌。 3、公司经营领域延伸(食品包装、标签、模具、汽车注塑件)的绩效待观察。

事件: 13年3月12日实地调研公司,结合12年报,形成本篇报告。 公司12年实现销售收入10.56亿元,营业利润7406万元,净利润7531.6万元,同比分别增长13.7%、-26.0%、-23.8%。每股收益0.292元。 评论: 公司12年净利润同比增长-26.7%,符合12年中报时已经降低过的预期,12年业绩较大幅度下降的原因:(1)母公司利润同比下降51%,原因这是劳动力成本大幅上升(一年内两次上调员工工资)。 (2)前期子公司大多在投入期或投产早期,子公司产生利润有待时日,但却影响公司财务费用(公司12年财务费用2305万元,同比上升50%)。 (3)公司高层有所变动,有一个小磨合期。 期待公司重回稳定增长轨道:(1)不利经济形势下,收入仍然保持了13.7%的增长。广州、上海两大子公司(公司的主要主营利润来源)保持了1.15%、10.83%的良性增长。随着(拟)增发项目(见正文表1)的逐步投产,我们看好说明公司主业的增长。具体增长空间体现在:①、老客户(如保洁)产品覆盖率的提高;②、国际及民族化妆品牌的新客户开拓;③、食品硬塑包装领域的开拓;④、化妆品行业的稳定增长(消费属性)。 (2)对于新的订单,公司将会将劳动力成本的上升引入定价机制,转嫁部分人员成本上升的压力。 (3)如果此次(拟)增发成功,可以为公司筹集7.2亿资金,大大缓解公司的资金压。 (4)美弘、丽得富和丽琦等子公司的管理体系已建立,主要子公司陆续进入回报期。 (5)、陈寿仍然在公司担任高管并发挥管理作用,并没有发生市场所担心的业务冲击,情况正向良性方向发展。 预估每股收益13年0.29元(摊薄)、14年0.34元、15年0.40元,净利润同比分别增长43%、18%、19%。 维持“审慎推荐-A”投资评级: 我们看好公司在化妆品及食品硬塑包装子行业的增长前景。现价对应13年的PE、PB分别为28、2.9,虽然静态PE稍高,但此PE为摊薄业绩后的PE(而增发项目效益尚未产生),公司正正处于业绩向上的拐点,我们建议在公司的业绩拐点处关注该公司的投资机会,尤其是此次以5.74元底价竞价的定向增发机会。 风险提示: 1、公司的新定单旨入劳动力成本调整因素,但并不能完全转移工资上涨的成本压力;2、民族化妆品品牌能承受的包装毛利率可能小于国际一线品牌。 3、公司经营领域延伸(食品包装、标签、模具、汽车注塑件)的绩效待观察。

2012年净利润同比增长32%,低于预期(同比38%)。公司2012年实现销售收入6.45亿元,营业利润1.20亿元,净利润9582万元,同比分别增长-1%、27%、32%。每股收益1.02元,略低于预期(1.07)。分配预案:每10股转增10股派发现金红利6.8元(含税)。 2012Q4销量低于预期为业绩低于预期原因之一。按照销售均价测算,12年Q1、Q2、Q3、Q4销量分别为2.15、1.25、1.50、2.00亿副,季节性为31%:18%:22%:29%,因为11年1月,而12年2月过年,导致12Q4收入同比为-14%,而库存扑克牌同比11%(见表3)。我们预计13年销量为7.6亿副,较去年约10%的增幅。 2013年公司将继续受益白卡纸价格低位运行。因Q4进成本白卡略高于Q3,单季度毛利率由26.85%下滑至25.30%,这是业绩低于预期原因之二。2013-2014年预计有大量白卡纸产能投放,4季度白卡纸跌至短期低点6000元/吨,公司储备白卡同比33%(见表3),我们预计2013年白卡平均采购价有望较2012年下降150元/吨,产生净利润为150元/吨*7万吨*(1-25%所得税)=787.5万。 募投项目中2亿副牌挪至启东基地,保证产能如期释放。公司在巩固东北、西南、华北、华东及东南等成熟市场的基础上,已在河南等市场取得重大进展。为保证产能的如期释放,募投项目中2亿副牌将挪至启东基地,预计2013年8月投产(表4)。 维持“强烈推荐-A”的投资评级:公司立足扑克主业,同时尝试着与联众合作,预计公司将会进一步加强与电商的合作,以获得更大的协同效应。我们预计13、14年EPS分别为1.31元、1.58元,维持“强烈推荐-A”的投资评级。 风险提示:电商合作低于预期

公司积极开辟美国东部市场打开出口增长空间,采取适合国情的体验馆+加盟模式提升市占率,同时不断战略布局上游林业资源。我们认为集团不超过7元增持是对公司发展的信心,预估每股收益2012-2014年分别为0.27元、0.37元、0.49元,对应13年的PPE、PB分别为14.4、1.3,低于行业平均20倍的水平,首次给予“强烈推荐-A”投资评级。

事件: 近期调研了公司,结合三季度等公开资料,形成本篇调研简报。我们看好公司在婴童用品(含玩具)领域的发展空间,维持“审慎推荐-A”的投资评级。 IPO项目延迟至今年投产,将进一步巩固“电子电动玩具”龙头地位。世界玩具市场电子电动玩具占40%的市场份额,为公司提供很好的成长舞台。13年6起公司IPO项目的452万套能力逐步投产,完全达产后,预计年平均销售收入3.62亿元,将实现公司的现有产能翻倍(见正文表1)。 内销市场保持超高速增长。公司从(自有品牌)出口起家取得成功,目前公司非常注重国内市场的开拓,以“商超专场店、儿童品牌赠品、批发商”(各三分之一)三种形式开拓国内市场。近三年国内销售同比增长在100%以上,我们预见国内超高速增长势头将保持(详见正文图1、2)。 IPO原用地升值,竞买的新地为长期成长储备了土地。公司IPO项目原址已变成中高档商住区,已不适合工业生产,如果此块09年取得的6.5万平米用地按现价折算,会为公司带来较大增值。公司已经在新址竞买了超过IPO项目所需用地的新地,更大的新址为公司生产及研发留下了充足的用地空间。 (详见正文表2) 预估每股收益12年0.33元、13年0.55元、14年0.64元,同比分别增长-12.2%、67.4%、16.1%。 维持“审慎推荐-A”评级:我们的推荐理由: 1、电子电动玩具占玩具40%份额,在此玩具子行业公司处龙头地位,而且公司坚持自有品牌发展之路,增长空间大。 2、公司开始重视国内市场,大力进行终端销售渠道的开拓,已经取得100%以上的高速增长,此趋势将进一步保持并成为公司增长动力。 3、IPO原址增值较大,更重要的是更大新址解决生产和研发用地问题,为公司腾出充够的土地空间。 4、现价对应13年19倍PE,对于成长型玩具公司,估值不高。 风险提示 (1)公司的国内业务处于早期的高增长状态,但基数上来后,公司是否保持持续高增长取决于国内渠道全面铺开后的绩效,需保持跟踪。 (2)公告中的IPO原址已不适合生产使用,此地09年取得,按现价折算应有较大增值,但公司如果不处置,将不会体现此部分增值。

事件: 近期调研了公司,结合三季度等公开资料,形成本篇调研简报。我们看好认为公司在婴童用品领域的发展空间,上调评级至审慎推荐-A。 车模业务仍有增长潜力。国内建立多层渠道营销模式取得一定成效,俄罗斯及东欧等新兴市场的深度开发也保持了较好的出口增长。预计12年车模增长27%,随着13年一季度品牌车模基地追加项目的建成和13年下年收藏型车模的建成,公司车模业务近二年仍有约25%的年增长潜力。 预计童车业务13年开始上量。随着宝马MINI品牌婴童自行车和滑板车及宝马BMW品牌之婴童车模类全球独占性授权的取得,公司婴童用品业务有一个很好的起步点。目前好孩子在中国的销量60多万台(全球约110万辆),婴童电子云车市场有较好的增长容量。公司披露的26.6%的12年中期婴童(骑乘类)毛利率也与好孩子相当。预计公司13年童车将在12年近5万辆的基础上增长至20万辆,其中60%为出口(好孩子50%出口)。 “汕头SK”从2012年8月起与公司开始并表,对公司的整体业绩产生了较大的影响。根据当时收购双方的业绩承诺,SK公司的12、13年业绩底限分别为3400、4100,考虑67.375%的持股,对公司12、13年的业绩贡献分别为+0.06元/股和+0.14元/股,公司表示将对SK公司业绩持续经营下去,因此可对此部分化工业绩给予12-15倍PE估值,即增厚13年股价2.2元左右。 预估每股收益12年0.68元、13年0.86元、14年1.02元,同比分别增长32%、26%、19%。 提高评级至“审慎推荐-A”: 2012年上半年,公司初步完成了车模业务、婴童用品业务、原材料业务的战略布局,由单纯的车模产品提供商向多品类婴童用品提供商延伸,打开了公司的产业增长空间,值得肯定。对于化工业务可对其业绩贡献单独给予12-15倍估值,对婴童用品业务可给予25-28倍估值,如此综合估值为21-23元,原先按总体偏化工估值给予公司中性评级,现采用更合理的分业务估值法,提高评级至“审慎推荐-A”。. 风险提示: 1、12年上半年公司整体业务毛利率同逆势上升1.44%,得益于产品结构调整及加强成本管控,但劳动力成本上升压力持续存在。 2、中报应收账款增加84.33%,远快于30%的收入增长,经营性现金流同比为负。三季报并入SK业务,玩具及婴童业务应收帐款情况被大业务量的SK业务干扰,需待年报寻求分开SK业务分析的机会。 3、广东树业环保12上半年477万元投资收益,占净利润12.21%。该子公司是11年下半年进入并表,所以对全年业绩同比贡献会略有下降。 4、婴童用品业务市场增长及容量情况良好,但也与好孩子等会有一定的竞争,销售上量后的毛利率情况需进一步跟踪。

姚记扑克发布对外投资公告,于24日与北京演艺集团、银泰投资签订了《中国杂技团有限公司增资意向书》。公司为经济低迷时稀缺的逆周期股票,本次投资将更好的促进“姚记”产业领域的开拓和升级,维持“强烈推荐-A”的投资评级。 成立销售公司,为募投释放产能未雨绸缪。公司集合一级经销商成立扑克销售公司,利用其丰富市场开拓经验快速发展空白市场,同时公司针对不同区域制定灵活多样的销售和激励政策,已在河南市场取得重大进展。销售公司的成立为公司继续提高产品市场覆盖率,促公司进一步贴近消费者,有节奏的释放募投项目产能。 电商合作规划长远,联众项目若效果显著将有示范效应。联众合作:姚记资源:7亿副牌21亿人次/年的客户群. 合作基础:客户群较为吻合,联众、姚记扑克分别为线上、线下棋牌类龙头. 姚记利润来源:非简单广告收入,而是合作期限内利润分享模式. 姚记本次合作成本:增加投资主要为数码喷墨机及黄金大赛区域电台的推广,我们认为成本有限,且电台推广与新区域市场推展形成同步效应。结论:姚记扑克和联众合作产品7月份上线,公司合作模式为行业先例,转换率及单个账户盈利能力存在较大不确定性,具体效益有待跟踪,此次合作为公司未来13亿牌打开盈利增长想象空间,值得期待。 维持“强烈推荐-A”的投资评级:我们预计2012年、13年EPS分别为1.07元、1.30元,公司为经济低迷时稀缺的逆周期股票,本次投资将更好的促进“姚记”产业领域的开拓和升级,维持“强烈推荐-A”的投资评级。 风险提示:电商合作低于预期

近期我们调研了姚记扑克并参观了公司生产线,我们预计2012年、13年EPS分别为1.07元、1.30元,对应2012年、13年的PE分别为16.7、13.6。给予13年18倍PE,目标价为23.4元。公司为经济低迷时稀缺的逆周期股票,上调至“强烈推荐-A”的投资评级。

公司受益于:行业龙头具有定价优势、高效的管理能力、高自动化率,故营收虽受下游需求回落影响但净利润仍能维持较佳表现。随着明年募投项目的逐步释放,预计公司2012-2014年EPS(扣除股权激励费用后)分别为0.57、0.69、0.85元,给予13年17倍PE对应目标价为11.68元,上调至“强烈推荐-A”评级。 12年1-9月份净利润同比增长23.4%。公司12年1-9月份实现销售收入10.88亿元,营业利润1.32亿元,净利润1.22亿元,同比分别增长-3.7%、13.9%、23.4%。每股收益0.37元(最新股本完全摊薄);2012年度预计预告:归属于上市公司股东的净利润同比为20%-40%。 聚丙烯(PP)价格异常波动影响公司三季度毛利率表现。PE、PP颗粒以及BOPP和PET薄膜等为公司主要原料,如图4所示聚丙烯(PP)价格从今年8月到10月快速上涨,而产品调价有一定的时滞效应,导致公司Q3毛利率环比有所下滑(Q1VSQ2VSQ3:22.7%VS22.7%VS21.0%↓)。 新一轮的股权激励计划加大力度激发管理层工作动力。公司拟向包括董事、中高级管理人员以及核心业务人员及其他共231人激励对象授予不超过2000万份股票期权(占总股本6.138%),首期(2007-2012)股权激励计划实际已授予的限制性股票和期权执行的股票数量合计708万,约占本计划签署时公司股本总额的2.17%。其实施效果明显,2007-2011年净利润复合增长率为29%(远超行业15%增速及10%行权条件)。 上调至“强烈推荐-A”评级。虽然今年由于受经济放缓及食品安全事故频现影响下游需求;但是公司受益于:行业龙头具有定价优势、高效的管理能力(三费有效控制)、高自动化率(人工占产品成本约3-4%)抵御劳动力成本上涨,故净利润仍能维持较佳表现。随着明年募投项目(柔印无溶剂复合软包装材料和异型注塑等项目)的逐步释放,预计公司2012-2014年EPS(扣除股权激励费用后)分别为0.57、0.69、0.85元,同比分别为26%、20%、23%。给予13年17倍PE对应目标价为11.68元,上调至“强烈推荐-A”评级。 风险提示:募投项目产能消化速度低于市场预期、原料价格波动,

预计下半年公司毛利率有望继续小幅回升,同时根据12Q2销量情况下调全年销量目标为7亿副,我们预测12-14年业绩分别为1.01、1.18、1.44元(含12-14年电商收入分别为200万、1200万、1200万),同比增长分别为30%、17%、22%,对应12年的PE、PB分别为19.8、2.3,维持“审慎推荐-A”投资评级;

2012H1净利润同比增长-46%,略低于我们期预。公司2012年上半年实现销售收入12.5亿元,营业利润6189万元,净利润4897万元,同比分别增长-5.9%、-37%、-41%。每股收益0.08元,略低于预期。分配预案:不分配不转增;出口业务(OEM+批发)盈利状况急需改善。金融危机虽已结束,但2012年上半年美国经济复苏呈停滞状态,同时国内劳动力价格持续上涨,成本上涨不能有效传导,导致公司出口毛利率明显下滑(批发-2011VS12H1:36.5%32.7%,↓3.8%、OEM2011VS12H1:23.0%VS16.8%,↓6.2%)。 (1)公司积极利用自有品牌Schnadig及A.R.T开展批发业绩,12H1营收同比增幅为29%。随着批发业务的增长,该业务块费用率将会逐步降低(因为当地仓储等属于固定费用,占比较高),费用率下降降低毛利率下滑影响。 (2)公司OEM产品经济附加值较低,但作为公司短期产能调节器又必不可以,公司应逐步减少或转移到成本更低的区域。 多品牌战略稳步搭建,门店群管理模式将提高盈利能力。目前国内家具品牌系列有:美克美家(75家)+Schnadig旗下Caracole+A.R.T(4家)+伊森艾伦(国内代理)。2012年全年是A.R.T测试期,其他品牌也在积极准备中。美克的门店群管理模式将实现多品牌同城在仓储、配送、安装、维修等方面的资源共享,将有效提高公司综合盈利能力。 维持“审慎推荐-A”投资评级:我们预计每股收益12年0.20元(扣除激励终止计提)、13年0.35元,同比增幅分别为-35%、72%,对应12年的PE、PB分别为30、1.5,维持“审慎推荐-A”投资评级;风险提示:出口恢复低于预期、房地产景气有所回落、劳动力成本上升

上调至“强烈推荐-A”:完成本次收购后,公司资产负债率约处35%较低水平,公司利用超募资金和银行贷款收购福建泰兴符合公司业务发展规划,对公司深化主营业务,延伸产业链条,提高营业能力和市场份额将发挥积极作用,我们预计12、13、14EPS为0.91元(假设10月份并表)、1.28元、1.58元,同比增长43%、41%、23%,给予13年15倍PE,目标价为19元,上调至“强烈推荐-A”。 风险提示:本次收购进展低于预期

12 年Q1 净利润同比增长27.9%。公司12 年Q1 实现销售收入3.53 亿元,营业利润4100 亿元,净利润3808 万元,同比分别增长-6.49%、17.5%、27.9%。 每股收益0.18 元(增发摊薄后); (1)营收同比下滑原因:今年春节在1 月份,行业特点为春节前商超已提前铺货,而春节后需求略淡,公司作为食品包装原料1-2 月同比需求回落。(2)净利润增长原因:原材料价格下降,毛利率有所提升。 公司下游需求稳定保证公司业绩增长细水长流。公司主要生产经营真空镀铝膜、塑胶彩印复合软包装材料、药品包装材料、多功能高阻隔薄膜等高新技术产品。 其下游(公司产品用途:食品63-64%、医药8-9%、日化15-18%等)需求稳定,2006-2011 年营收和净利润复合增长率分别为:15.60%、24.60%。行业未来增速为15%左右,下游需求稳定是公司业绩增长细水长流的重要保证。 募投项目从量、质上注重营收和毛利率双重提升。公司新增项目产能增幅约为50%,新增柔印无溶剂复合软包装材料和异型注塑项目较原有产品毛利率均有所提升,募投项目从量、质上注重营收和毛利率双重提升,为公司未来两年的主要利润增长点。(1)1.6 万吨柔印项目12 年下半年投产;(2)1 万吨新型高阻隔技改项目12 年中后期投产;(3)3500 吨异性注塑项目预计12 年下半年投产;(4)1.2 万吨多功能项目12 年3 月份投产。 首次给予 “审慎推荐-A”投资评级。行业未来增速为15%左右,下游需求稳定是公司业绩增长细水长流的重要保证,公司2012-2014 年EPS(增发摊薄后)分别为0.87、1.09、1.26 元,同比分别为26%、26%、16%。公司对应12 年的PE、PB 分别为17.6、2.4,首次给予 “审慎推荐-A”投资评级。 风险提示:募投项目未能达到市场预期、原料价格波动

2012Q1 净利润同比增长0.86%,低于预期。公司12Q1 年实现销售收入5.17亿元,营业利润3100 万元,净利润2600 万元,同比分别增长27%、49%、1%。 每股收益0.16 元。2012Q1 营业外收入减少55%,实际所得税率12Q1:2011为26.7%VS14.5%,为净利润低于营收,业绩低于预期的主要原因。 受益 11H2 木浆价格下降,12Q1 毛利率得到有效恢复。进口阔叶浆由11 年6月的5543 元/吨下降至11 年12 月的4216 元/吨,降幅为24%,针叶浆由7200元/吨下降至5083 元/吨,降幅为29%。受益原料价格下降,公司12Q1 毛利率回到10 水平,达到30%,而11 年仅为26%。 12 年龙头上市公司产能集中释放,销售费用率将维持高位。生活用纸10 年产量为620 万吨,12 年龙头上市公司新增产能57 万:恒安30 万吨、维达15 万吨、洁柔12 万吨。生活用纸终端价格较为稳定,公司为促进新产能消化,将积极进行促销活动,预计销售费用率将维持高位(12Q1:2011 为17.4%VS14.7%)。 公司优化生产布局,调整募投项目实施地点。 “中山新增项目”实施地点由中山市变更为江门新会区, “唐山新建项目”实施地点由唐山市变更为唐山2.5 万吨+四川成都2.5 万吨。公司拥有广东中山、江门、四川成都、浙江嘉兴、湖北孝感、河北唐山六大生产基地,销售网络辐射华东、华南、华西、华北和华中五大区域,积极优化国内产销布局。 给予 “审慎推荐-A”投资评级。12 年业绩的关键要素:1、未来2 年公司与行业产能的集中释放,公司产品销售能力;2、行业有低价屯浆惯例,公司11年底原料库存量。预计每股收益12 年1.05 元、13 年1.39 元,对应12 年的PE、PB 分别为21.7、1.7,给予 “审慎推荐-A”。 风险提示:木浆价格上涨

2011年净利润同比增长114.4%,略低于我们的期预。公司2011年实现销售收入25.61亿元,营业利润2.09亿元,净利润1.96亿元,同比分别增长6.0%、59.6%、114.4%。每股收益0.31元,略低于预期(0.33元),分配预案:每10股派0.5元(含税); 公司多品牌战略稳步进行。公司根据消费结构层次全方位延伸和开发新品牌、新品类,以服务于更多消费阶层为宗旨,稳步推进多品牌战略。利用在中高端家具市场的影响力,使美国自有品牌A.R.T 回归中国,已完成了A.R.T 品牌故事,加盟策略, 盈利模型,确定了销售的产品系列,并在乌鲁木齐建立了加盟测试模型店。目前国内家具品牌系列有:美克美家(69家)+Schnadig 旗下Caracole(41家)+ A.R.T(1家)+伊森艾伦(国内代理)。 积极开展自主品牌出口,提高产品附加值。11年出口形势严峻,公司通过国际事业部管理美国全资子公司Schnadig 及A.R.T,积极减少OEM 产品,提升产品盈利能力。 三费持续走高,经营效率有待提升。报告《美克股份(600337)-“勤俭持家”亦是企业经营美德》我们已提出公司改善经营的关键在于控制三费。在《美克股份(600337)-行权条件挖掘改善性增长潜力》我们认为公司实施股权激励,令经营者和股东利益一致,股权激励即是表明公司改善公司经营效率之决心。本期三费居高不下,其主要原因是11年新增直营店30家(10年49家),我们认为随着新增门店逐步产生效益,公司三费将逐步得到有效控制。 维持“审慎推荐-A”投资评级:公司直营+加盟模式同步推进,随着公司多品牌战略的实施以及产品的丰富将进一步促进公司规模的扩大,同时我们亦相信股权激励为公司提升经营效率的决心表现,我们预计每股收益12年0.45元、13年0.66元,同比增幅分别为46%、45%,对应12年的PE、PB 分别为17.1、1.8,维持 “审慎推荐-A”投资评级; 风险提示:出口恢复低于预期、房地产景气有所回落、劳动力成本上升