简评和投资建议 预计公司2012-2013年每股收益分别为1.20元和1.50元,目前股价22.56元对应12-13年PE分别为19和15倍,估值水平在板块中较低。公司目前在中高端奶粉市场中处于领先地位,但婴幼儿配方奶粉市场激烈异常竞争,国外产品正在加大国内布局,伊利奶粉由于汞超标影响销量,消费者可能会转而选择国外产品,给国内产品造成较大压力。但公司目前是国内产品的龙头企业,渠道控制力强,给予公司2012年20倍估值水平,对应合理价格为24元,维持“增持”评级。 主要风险:(1)产能释放不及预期;(2)原料价格波动风险;(3)食品质量风险;(4)产业政策风险;(5)市场竞争加剧,国内品牌生存不利;

盈利预测:预计公司在2012-2013年将实现EPS分别为3.00元和3.38元,分别增长7.9%和12.7%。当前股价61.07元,对应2012年动态PE为20.3倍,相对历史估值水平以及公司所在行业前景,我认为这个估值水平较低,维持“买入”评级,给予目标价75元,对应2012年动态PE为25倍。 主要风险:宏观经济波动导致高端葡萄酒行业消费需求萎缩,高端葡萄酒价格回落所带来的去库存周期。

百润股份2012年8月2日发布2012年中报,公司实现营业收入8224.05万元,同比增长42.83%;实现利润总额3874.17万元,同比增长88.61%;扣非后归母公司净利润3828.03万元,同比增长94.37%。1H2012公司每股收益为0.48元,加权平均净资产收益率为6.16%,较去年同期增加0.56个百分点;归属于上市公司股东的每股净资产为8.1元,同比增加6.4%。此外,公司报告期每股经营性现金流0.39元,较去年同期增105.26%。 2012年半年度利润分配方案为:以截止2012年6月30日总股本8000万股为基数,每10股转增10股,每10股派6元人民币现金(含税)。 公司预计2012年1-9月归属于上市公司股东的净利润与上年同期相比增长幅度为60%-90%,净利润5320.98-6318.66万元,对应EPS0.67-0.79元。 简评和投资建议公司公布半年报符合业绩预增公告,今年公司在一些热销的果汁饮料产品的推动下将重新实现快速增长,对研发的高度重视将不断夯实公司核心竞争力。我们预测公司2012-2013年每股收益为1.14元和1.50元,给予公司2012年30倍PE,对应合理价格为34.2元,维持“买入”评级。 风险与不确定性:技术人员流失的风险;客户集中度较高的风险;税收优惠取消的风险;食品安全行业政策等。 一、1H2012收入和利润高增长,费用控制高效2012二季度公司实现营业收入4813万元,同比增长64.54%,环比增长41.09%;营业利润2982万元,同比增136.72%,环比增114.95%;归属母公司净利润为2693万元,同比增133.59%,环比增127.90%,单季度EPS0.34元。 我们认为二季度收入快速增加的主因:1下游大客户的饮料产品热销增加香精用量,提升收入;2.去年同期由于塑化剂影响,果汁饮料消费的减少影响了公司收入。下游行业的突发状况造成了公司2011“调整年”的出现。

公司是被“遗忘”的调味品公司,目前主要收入和利润来自全资子公司“广东美味鲜调味食品有限公司”。由于一些历史渊源,公司旗下子公司业务多元,过去几年市场对公司的关注点更多在新能源和房地产等业务。如果我们单独考察广东美味鲜公司,其过去五年收入和净利润复合增速分别约为25%和40%,产品结构调整带来毛利率持续提升。未来公司将重点打造高端酱油品牌,提高现代通路渠道的销售占比,酱油在未来几年无论是收入规模还是毛利率水平都有较大提升空间。我们预计公司今年房地产和园区业务的下降将掩盖调味品业务的增长,扣除这些影响后公司今年调味品业务收入和利润增速仍将保持在20%以上。预计公司2012-2014年EPS为0.20、0.26和0.40元,对应7月19日收盘价PE分别为25、19和12倍,短期估值较为合理。从市值角度考虑,预计公司今年美味鲜实现1.34亿元左右的净利润,给予30倍PE对应合理市值应在40亿,因此目前公司总市值中隐含的房地产、园区业务、汽车配件、小额贷款、参股村镇银行等其他业务价值为零,市值存在一定低估。给予公司房地产、小额贷款等其他业务12倍PE,则总市值为42.67亿,对应股价5.4元。考虑到今年或是长期业绩低点,明年的房地产等业务存在较大业绩弹性,首次给予“增持”评级。风险与不确定性:食品安全问题;房地产调控趋向更加严格;原材料价格波动;渠道开拓不利等。

涪陵榨菜近期公布2012年半年报,上半年实现总收入3.67亿,EBIT为6100万,净利润5800万,分别增长11.2%,45%和52%,上半年EPS为0.37元。上半年综合毛利率提升4.7个百分点至39.2%,营业费用率提高0.6个百分点至17.1%,管理费用率基本持平,EBIT利润率提高3.9个百分点至16.6%,使得公司业绩增速超过收入增速。其中2季度收入和业绩分别增长13.3%和55.6%。2季度综合毛利率仅提升1.6个百分点,但销售费用率下降3.6%,公司EBIT利润率提高4.3个百分点至18.7%。 上半年公司销售商品收到现金3.59亿,同比增长14.5%,由于购买商品支付现金下降15.6%,使得公司经营性净现金流大幅增长425%。其中2季度销售商品收到现金增长36.9%,购买商品支付现金下降20%。 预计公司2012-2014年EPS分别为0.88元、1.12元和1.40元,分别增长54.8%,26.3%和25.5%,考虑到公司所处行业稳定,及其行业地位,同时公司未来几年盈利能力仍有望缓慢提升,再加上公司未来数年分红率仍会保持在高位水平,给予目标价26.49元,对应2012年PE为30倍。我们估计公司分红政策将会延续,建议长期资本介入。

盈利预测与投资建议。预计公司2012-2014年EPS分别为0.88元、1.12元和1.40元,分别增长54.8%,26.3%和25.5%,考虑到公司所处行业稳定,及其行业地位,同时公司未来几年盈利能力仍有望缓慢提升,再加上公司未来数年分红率仍会保持在高位水平,给予目标价26.49元,对应2012年PE为30倍。我们估计公司分红政策将会延续,建议长期资本介入。 主要不确定因素。原材料成本及人工费用大幅增加,导致公司综合毛利率不达预期。行业内恶性竞争出现价格战导致公司结构调整不达预期。

五粮液近期发布业绩预增公告,2012年上半年净利润约50.46亿,同比增长约50.07%,上半年EPS约1.329元。 公司同时发布关于控股股东所持国有股权部分无偿划转的提示性公告。宜宾市政府国有资产监督管理委员会拟将宜宾市国资公司所持本公司20.07%的股份(即761,823,343股)划转至四川省宜宾五粮液集团有限公司,将宜宾市国资委持有的五粮液集团51%的股权无偿划转给宜宾市国资公司持有。 此次股权转让意在改善公司治理结构,完善内部组织架构,以及营销模式改革。此次股权转让之后,宜宾市国资公司持有五粮液股份公司36%股权,五粮液集团持有20.07%股权,正式确立了集团公司与股份公司之间的所有权关系。我们估计国资公司持有的剩余36%股权可能还会进一步转让,有部分可能会转让给战略投资者甚至管理团队,以优化股份公司治理结构,确保公司获取中长期竞争的体制优势。今年五粮液股份公司已成立改革领导小组,集团公司董事长唐桥先生任组长,股份公司董事长刘中国任副组长。 营销改革思路意在聚焦、放权。五粮液公司高管已提出提高资源使用效率,包括清理品牌等“瘦身运动”。公司可能会对发展好的品牌重点支持,比如广告、促销、人员配备上集中优势资源,而将一些不好的品牌淘汰掉,对公司的品牌战线进行压缩。同时,公司也将会在销售模式上进行调整,加强对市场反馈的快速反应。公司品牌事业部模式可能会逐步过渡为与华东区域类似的区域销售模式。目前,华东营销中心模式较为成功,其他区域的改革将使公司销售模式有所突破。 1H12业绩预增50.07%,主要在于公司营业收入大幅度增长,其次净利率提高所致。预计2012年公司高价位酒销量17500吨(包括五粮液系列的16000吨,永福酱酒1200吨),同比增长20%,再加上公司高档酒单价提升22.3%,公司酒类业务的收入增长约在43%左右,其他业务增速稍低,预计公司总收入增长41.8%,全年业绩增长51.7%,2012年EPS为2.46元,当前股价对应动态PE仅为14.2倍,处于历史最低位,相对同类公司享有明显估值优势。

预计水井坊2012-2013年收入为20.2亿和25.7亿,分别增长36.5%和27%;预计2012-13年EPS为0.84元和1.11元,分别同比增长28.2%和31.6%。当前股价24.27元,对应2012-13年估值分别为28.9倍和21.9倍,公司目前估值较为合理,考虑到公司历史估值水平以及国际市场的有力开拓,2013年动态PE给予25倍,目标价为27.7元,维持“增持”评级。

盈利预测与投资建议。公司专注于食用和烟用香精,具有很强的研发优势。随着公司“大客户”和“大业务”不断增加,预计公司未来几年销售收入仍有望维持快速稳定的增长。此外,随着行业集中度不断提高,公司或将获得外延式扩张的机遇。我们预计公司2012-2014年每股收益为1.14和1.50元,给予公司2012年25倍PE,对应合理价格为28.5元,上调评级至“买入”。 风险与不确定性:技术人员流失的风险;客户集中度较高的风险;税收优惠取消的风险;食品安全行业政策等。

盈利预测与估值: 我们预计泸州老窖2012-2013年收入为123亿和173亿,分别增长46%和40%,;预计2012-13年EPS为3.13元和4.42元,分别同比增长50.7%和41.5%;预计2012-2013年公司分红率高达70%左右。当前股价40.37元,对应2012-13年估值分别为12.9倍和9.1倍,维持“买入”评级,到年底公司估值应在20倍以上,年底目标价为63元。若考虑到公司2013年的快速增长,公司目标价理应更高。 2011年测算公司自由现金流量为35.4亿,假设10年之后公司名义长期可持续增长率为1%,WACC为10%,按照当前股价,测算未来10年公司年复合增长率仅为11%,基本与中国GDP名义增长率保持同步,我们认为这显然是市场低估了公司未来10年的年复合增长水平,价值存在严重低估现象。 主要风险:宏观经济波动导致高端白酒行业消费需求萎缩,同时行业竞争压力增强导致公司在高档白酒市场份额下降;公司中高档白酒受到地产白酒企业的猛烈攻势。

事件: 泸州老窖近期公告公司股权激励第一期于6月6日行权完毕,本期行权共402.9万股,占授予数的30%,行权价格为12.78元。本期行权将增加股本402.9万股,增加公司资本公积金4746.16万元。根据规定,公司管理层行权完之后都有一定限售期。 市场误读了“缩量1500吨”的传闻,渠道扁平,新增销售渠道才是“暗度陈仓”。今年5月20日公司在成都召开了经销商大会,针对传统区域的大经销商进行了缩量,缓解他们的财务压力,同时将渠道进行了扁平化,增加更多新秀经销商。从3月份以来,国窖1573的一批价一直随着茅台、五粮液的批发价下跌而下跌,目前接近780元左右,已经跌透合理价格,但仍旧高于公司出厂价,公司价格并未出现倒挂现象,经销商反映公司发货仍旧正常。 年报披露国窖1573专卖店在2012年将开到1000家,相比2011年的400家将会大增。泸州老窖的传统经销商大多都与茅台、五粮液的经销商重叠,由于国窖1573的投放量较小,所以其经销商客户群体以及实际社会库存量要远小于茅台和五粮液的数量。当前,茅台公司要开设直营店“自立门户”,很多经销商要考虑自身中长期的发展,肯定是“骑驴找马”,做好了“移情别恋”的准备。公司自己规划专卖店开到1000家,我估计找公司申报专卖店的经销商数量肯定要超过2000多家,公司大可根据自身需要拓展的区域择优满足新增经销商的需求。 2012年盈利预测不变,2016年中长期预期不变。老窖集团公司2016年规划实现1000亿销售额,其中白酒产业占据60%,估计股份公司至少贡献50%,按照2016年427亿(税后)计算,年复合增速应保持在40%左右。公司2012年中高档酒增速明显提速,从今年1季报的现金流量及预收账款即可看出。1季度收入增长54%,EBIT增长55%,受累投资收益下降和少数股东损益增加,净利润仅增长44%,但投资收益效应在下半年将会转正,全年来看,净利润增速将会与收入保持同步。估计2012年EPS为3.13元,2013年为4.65元,分别增长50.5%和49.0%。当前股价对应2012年动态PE为12.5倍,考虑到公司分红率保持在70%,其股息率高达5.61%。

公司是专注中高端挂面市场的龙头企业,在行业集中度逐渐提升,公司竞争优势相对较强的背景下,我们更关注公司未来的发展路径。目前来看,近几年公司的发展以跑马圈地式的水平扩张为主,即通过开拓新市场消化新增产能,逐步提高市场占有率。但我们同时认为,公司的长期发展需要继续加强品牌投入,明确品牌定位、增强品牌黏性和忠诚度,品牌力的提升将有助于公司成为真正的品牌快消品。 我们预计公司未来几年收入增速在20%左右,增长空间主要来自行业集中和全国市场的水平扩张,募投新增产能将满足未来2-3年来自新增市场的需求。预计公司2012-2014年EPS为1.17、1.43和1.75元,给予公司2013年22倍估值水平,对应合理价格在31.46元,维持“增持”评级。 风险与不确定性:原料价格波动;募投项目达产不及预期;市场竞争加剧;食品安全等。

近期我们调研了承德露露,以下是调研简报。 2012年公司1季度实现收入9.2亿,净利润1.06亿,分别增长14.5%和2.94%。历史上公司1季度收入占全年比例在45%左右,业绩占全年比例47%左右。2012年初公司出厂价有所上调抵御原材料成本上升,同时,促销返点等费用亦有所上调。公司在去年年底实施销售团队“竞聘上岗”,提升员工积极性,内部管理正在改善,但产品定位、渠道定价等有待改进。 我们预计承德露露2012-2013年收入为22.3亿和26.7亿,分别增长15%和20%;预计2012-2013年EPS为0.61元和0.73元,分别同比增长14.6%和19.8%。当前股价16.29元,对应2012-13年估值分别为26.8倍和22.4倍,给予“增持”评级,考虑到公司在杏仁露细分品类的行业地位,及未来可能存在的改善机会,我们认为给予25-30倍估值较为合理,目标价格区间为:15.18-18.22元

速冻食品行业遭受食品安全问题和宏观消费需求放缓“双击”,公司目前销售平淡;去年上半年是公司收入和盈利的高点,高基数下短期业绩缺乏亮点。我们在看好行业和公司中长期发展的同时,更关注行业需求恢复之后公司的业绩弹性和投资时点。金葡菌事件对速冻米面行业的影响程度超出预期,背景是整个食品行业的安全问题频发和消费者的高度敏感和重视。虽然公司受到的负面影响小于同行,但在消费需求放缓的宏观大背景和去年同期的高基数之下,公司目前销售平淡、短期业绩增速承压。但企业的运营效率和管理能力确在提升当中,今年重点加大水平延伸及着手拓展业务市场,成本压力的减轻将提升毛利率水平,预计随着需求的逐渐恢复,业绩将出现改善。外因造成的业绩低点或带来长期投资机会。 预计公司2012-2013年EPS至0.85和1.27元,目前股价对应2012-2013年PE分别为29.4倍和19.7倍,相对板块估值水平仍有压力。公司未来发展重点在于一线城市推高端新品、县乡市场水平延伸和业务市场逐步推进,在渠道下沉和业务市场公司还存在较大潜力。给予公司2013年22倍估值水平,对应合理价格为27元,暂且维持“增持”评级。 风险与不确定性:产能释放和销售进度不及预期;新品推出和市场开拓不及预期;食品质量安全控制的风险;主要原材料价格波动风险。 我们对公司的基本观点如下:食品安全问题和宏观需求放缓的影响尚未结束,行业普遍受到打击公司受影响最小。目前销售情况尚未见明显起色,上半年收入增速不容乐观。公司一季度收入8.90亿元,同比仅增长7.97%,增速从去年4季度开始加速下滑。分产品来看,行业和公司都是速冻饺子的增速下降最快,汤圆、粽子等节日产品的影响相对较小。但由于闰四月推迟了端午的粽子旺季,导致4月份销售情况同比依然未见明显好转。预计上半年收入增长不容乐观,原因主要包括:1)去年11月份金葡菌事件打击全行业,商超系统的速冻米面食品销量今年一季度下降,提价因素带动了行业还有个位数的增长,但增速远低于去年同期。其他两个主要竞争对手思念和湾仔情况同样糟糕,最先被爆出的思念市场份额出现下滑,湾仔在上海地区的收入下降。而公司由于产品层次丰富、在中小城市的网店更加密集,因此在行业中受到的影响最小。事件的持续影响仍需跟踪观察,预计至少要到二季度以后。 2)终端消费需求不旺,速冻米面食品不具备“刚需”属性更易受到影响。宏观经济去年年初开始放缓,对终端消费市场的影响一季度开始显现。今年一季度食品类商品累计零售额增速同比下降了21.7个百分点。由于国内速冻食品的消费文化还不浓厚,速冻食品仍属可选消费品,并且品牌速冻食品的价格不低,因此在居民对未来的收入预期减弱之后,速冻食品的消费相比榨菜、面条等更易受到影响。一季度速冻食品行业的销售“旺季不旺”,湾仔在上海促销人员大量削减。 3)去年同期基数较高,2010年四季度开始速冻米面行业需求爆发增长,公司2011年前两个季度单季收入同比增速分别高达37.7%和46.8%,三季度也有39%,因此今年上半年甚至前三季度的同期基数都会比较高。 行业低谷期重点加大水平延伸,着手拓展业务市场。行业事件和宏观因素对公司来说属于难以预测和控制的外部干扰,公司内部继续专注速冻食品行业、扎实经营管理的态度不变,未来几年的战略发展方向不变,即一线城市做好高端市场,加大水平延伸提高渠道渗透,以及着手拓展业务市场。 一线城市饱和度较高,未来的增长主要靠增加高端新品和调整产品结构带来的“价增”,如推出“果然爱”“等销售在亿元规模的新产品。但就目前行业情况来说,食品安全事件的影响在一线城市的影响更大,北上广深和江浙地区增速下滑的幅度远大于山东、河南、东北、四川和西部地区。因此公司今年的销售重点放在加大水平延伸,提高渠道渗透,加大县级市的销售。目前公司具备销售条件的县级市有1700个左右,但实现的销售额估计只有8亿多,按照人均消费支出、速冻食品消费支出和常驻人口数量测算,未来随着渠道覆盖密度的提高,销售空间在25-35亿。 此外,公司业务市场的进展过去一直不如思念积极,目前也有计划主动拓展业务市场。预计公司未来的业务市场产品不仅停留在OEM的阶段,而是由公司主导开发、自主创新,注重口味的良性和独特,目的是确保企业对下游餐饮企业的议价能力。在产品选择上会挑选通用性较强的菜单点心类,以及制作工艺复杂、门店加工需耗费大量人力和时间、但工厂制作有工艺和成本优势的产品。 今年产能规模基本满足现有需求,行业疲弱如延续将对明年新增产能的消化产生压力,但公司对产能的调节有一定灵活度。去年三季度成都基地达产;根据公司的建设进度,2012底-2013年初将有郑州二期、天津和太仓基地陆续达产。公司今年的产能规模基本能消化存量需求,华东和天津新释放的产能为需求恢复之后的市场做储备,但如果行业继续疲弱,明年新增产能的释放将对公司的销售带来压力。我们估计公司在产能的调节方面具有一定灵活度。在土地和厂房等基础设施已经完成的情况下,可以采取延迟设备采购和交货的方式推迟生产,而机器设备在投入中的占比最大,以此减少更加负面的外部环境下产能利用率较低和大量折旧对业绩的影响。 全年毛利率提升是大概率事件。公司今年一季度的毛利率环比去年四季度的26%已经有接近6个百分点的提升,我们估计这与公司去年年底水饺系列进行过15%左右的提价有关。今年原料成本上涨压力不大,预计全年毛利率水平高于去年。 盈利预测:预计公司2012-2013年EPS至0.85和1.27元,目前股价对应2012-2013年PE分别为29.4倍和19.7倍,相对板块估值水平仍有压力。公司未来发展重点在于一线城市推高端新品、县乡市场水平延伸和业务市场逐步推进,在渠道下沉和业务市场公司还存在较大潜力。给予公司2013年22倍估值水平,对应合理价格为27元,暂且维持“增持”评级。

盈利预测:上调对公司2012年收入和业绩预测,估计2012年收入实现281亿,增长52.9%,净利润实现144亿,增长64.3%,EPS为13.86元,当前股价对应2012年动态PE为16.6倍,维持“买入”评级,给予目标价277元,对应2012年动态PE为20倍。 主要风险:宏观经济进一步下滑,导致终端消费进一步萎靡,经销商利润压缩资金紧张使得公司实际放量出现下行风险。