从盈利增速和盈利质量看,公司是2012年家纺行业上市公司中表现较为突出的企业,我们认为主要原因如下(1)较高的直营占比与相对稳健的加盟商订货策略使公司终端历史库存相对较低,在行业增速放缓的大环境下压力较小。(2)公司长久以来坚持的鲜明品牌特色导致客户黏性更高,在经济低迷环境下的抗压力能力更强。(3)SAP系统建设陆续推进,费用控制得力。(4)长期重视加盟商的库存管理,表外库存始终保持在相对合理范围之内。 公司未来战略清晰,有利于其可持续增长。(1)坚定品牌经营理念和可持续增长策略。(2)未来将更加重视终端管理及内生增长。(3)积极拓展电子商务业务,平衡线上线下利益。(4)外延扩张将更为稳健和重视质量, 我们长期看好家纺行业成长和龙头公司市占率提升,地产复苏或将成为短期催化剂。(1)家纺行业消费阶段仍处于服装早期,我们判断家纺行业未来5年仍将保持10%~15%左右的增长。(2)鉴于更为标准化的产品属性、目前较为分散的市场格局和龙头公司多品牌策略,我们看好未来龙头公司市场占有率的提升。(3)地产复苏或为家纺行业终端复苏提供了短期催化剂。 我们认为公司目前是纺织服装行业中进可攻,退可守的品种之一。未来如果经济复苏进程如果低于预期,公司稳健的经营风格和品牌黏度、严格的期间费用控制力度使得其依然能保持相对行业更好的经营表现,如果经济复苏明显,地产成交持续回暖,我们认为最快在2013年二季度终端会有所体现,下半年起公司增速可能明显好于上半年。 财务与估值 考虑到经济复苏的不确定性及2013年起开店节奏的调整,我们小幅下调了公司未来三年的收入增速,预计公司2012-2014年每股收益分别为1.61元、2.03元和2.60元(原预测分别为1.62元、2.12元和2.85元),参考可比公司估值水平,同时考虑公司未来三年复合增长率高于行业平均,给予其2013年21倍估值,对应目标价格42.63元,维持公司买入评级。 风险提示 高管持股解禁后股票供给增加、地产调控加强对终端消费的影响等。

事件: 公司公告首期股票期权激励计划(草案),拟授予激励对象350万份股票期权(预留30万股),占公司总股本的2.49%。本次授予的股票期权的行权价格43.49元,授予对象为220名核心管理技术业务人员。 投资要点 股票期权激励计划的推出将完善公司中长期激励机制。此次股票期权激励对象全部为公司一线的经营管理骨干(营销、设计等为主),这将有效带动公司业务层面各个环节核心员工的工作积极性,实现股东价值最大化。 本次行权价格高于停牌前收盘价格,对公司二级市场股价有一定支撑。行权条件整体一般,草案对2013--2015年的营业收入要求年复合增长率为15%左右,但对盈利要求很低(仅要求期权等待期内,净利润及扣非后的净利润均不得低于授权日前最近三个会计年度的平均水平且不得为负),而改为对净资产收益率的要求,相对而言净资产收益率比盈利更具有操作空间。 我们维持12月底公司深度报告中的看法:预计2013年起公司业绩将从底部回升,未来若经济复苏公司弹性更大。从2012年下半年开始公司已充分反思前期经营上的偏差,并积极进行纠偏,在三季报开始已经有所体现,我们认为2012年是行业和公司自身双重因素导致的业绩底,即使2013年宏观经济维持现状,公司通过自身内部管理的纠正(费用率的下降),业绩也有望能够恢复增长。公司加盟业务强的特征和连续三次订货会不强制压货带来的去库存相对更充分,将使得公司业绩在经济复苏时弹性更大。 财务与估值 以15%税率计算,我们维持对公司2012-2014年每股收益分别为2.64、3.22、4.06元的预测。我们维持公司2013年17倍PE估值,对应目标价54.74元,维持公司买入评级。未来催化剂在于地产成交量的持续回暖对家纺终端销售的滞后拉动,我们预计最快在二季度。 风险提示 2013年一季报和中报由于所得税率谨慎估算和期间费用的刚性很可能盈利出现下降。2013年高新技术企业复评不通过的风险。

我们12月走访了公司多个地区的终端,显示秋冬产品上市后终端销售明显好转,更高性价比的产品将有利于二/三线市场的渠道拓展。(1) 下半年开始终端同店增长环比有所上升,目前加盟商普遍预期2012年秋冬售罄率能恢复到70%以上水平。(2)2012年公司产品价格的调整进一步凸显了公司产品的高性价比,在二级加盟商负责市场得到了积极的销售反馈并将转换为更高的开店积极性。(3)预计未来一级和二级加盟商的开店仍有较大空间,特别是二/三线城市仍是公司未来加盟渠道扩张的主战场。(4)受整体经济低迷的影响,终端普遍反映2012年的终端折扣率要比往年更优惠,但加盟商反映净利率基本还能在10%以上(个别没有),未来对业务持续发展仍持有较高热情。(4)终端对2013年秋冬产品反馈十分正面,感觉产品综合品质明显提高,(5)电子商务对公司传统渠道销售有所冲击,加盟商主要通过提升品牌、管理和服务来应对挑战, 户外休闲品牌DiscoveryExpedition的启动进一步丰富了公司多品牌的战略,虽然短期对公司业绩影响很小,但为公司长远发展奠定了良好的基础。 我们预计户外用品行业未来3年仍将保持25%左右的持续增长。尽管行业竞争日趋激烈,但我们认为公司相对于其他本土品牌仍然拥有更多先发优势。 公司公布2012年业绩快报和2013年秋冬订货会结果,略低于市场预期。我们判断2012年盈利略低于预期主要是期间费用和资产减值损失所致。 财务与估值 公司是所有品牌服饰中2013年业绩最为明朗的品种之一,根据业绩快报、订货会的结果和未来预期的开店节奏、品牌拓展(小幅上调了今明两年的期间费用比率),我们预计公司2012-2014年每股收益分别为0.48、0.70和1.02元(原预测分别为0.51、0.76和1.12元),考虑到预计公司2012-2014年50%的盈利复合增速远高于其他服饰公司,给予公司2013年一定的估值溢价,给予其2013年30倍PE,对应目标价21元,维持公司增持评级。 风险提示: 持续较快的规模扩张可能产生的终端存货风险,外资品牌加快下沉的挑战。

投资要点 公司此轮股价大幅下跌主要来自三方面因素,1)经济下滑导致整体终端需求疲弱,占家纺需求1/4左右的乔迁需求受到房地产调控的影响;2)前些年的高增长和持续提价部分透支了销售3)公司自身决策偏差,年初对行业形势判断偏乐观,逆市扩张和组织架构人员等费用大幅攀升与收入不匹配,导致业绩波动幅度大于行业。 我们预计2013年起公司业绩将有望从底部回升,未来若经济复苏公司弹性更大。从2012年下半年开始公司已充分纠正前期经营上的偏差,并积极进行纠偏,在三季报开始已经有所体现,我们认为2012年是公司行业和自身双重因素导致的业绩底,即使2013年宏观经济维持现状,公司通过自身内部管理的纠正(费用率的下降),业绩也有望实现恢复增长。而且从目前的情况看,经济在2013年逐步回暖是大概率事件。公司加盟业务强的特征和连续三次订货会不强制压货带来的去库存相对更充分使得公司业绩在经济复苏时弹性更大。 公司正在采取的积极应对措施包括:1)通过电子商务等多种形势加大库存处理力度,双十一天猫家纺品类销售公司排名第一;2)积极控制期间费用的支出3)提升供应链的效率,平衡订货和补货的比率,提高订货的精准度4)自上而下加强对渠道的关注度和支持力度,提升渠道控制力和质量。 罗莱家纺的主要竞争优势:1)规模第一带来的渠道广度和深度优势明显;2)加盟业务更强,加盟店报表店效最高。3)多品牌体系最丰富,更易占领更多细分市场,实现长期的扩容增长;4)相对同行更早重视终端库存,已连续三次订货会不强制压货,有利于终端更好地去库存。 财务与估值 以15%税率计算,我们预计公司2012-2014年每股收益分别为2.64、3.22、4.06元,未来三年盈利复合增长率在25%左右。基于国内家纺行业长期的成长性以及公司的行业龙头地位,我们给予公司2013年17倍PE估值,对应目标价54.74元,维持公司买入评级。 风险提示 13年1季度由于所得税率和毛利率原因可能造成业绩增速较差的风险。

由于人员引进调整,同时目前股价远低于行权价格35.40元,公司计划中止此前的股权激励计划,直接减少公司2012年的当期盈利。公司近日发布公告,由于多名高级管理人员与核心技术人员的变动,现有股权激励计划无法覆盖现任高管及新进骨干核心员工,公司董事会决定终止实施股票期权激励计划。此次股权激励计划的终止将按照加速行权处理,预计将增加公司今年管理费用3000多万元,直接影响损益表,但不会真正的经营性盈利情况。 受天气等因素正面影响,10、11月公司终端销售反馈良好。与行业类似,今年偏冷的天气给公司秋冬装销售带来积极影响,我们预计公司第四季度收入增速有望超过第三季度25%的水平。 明年起我们判断公司将调整组织架构,可能会将所有品牌纳于统一的经营管理中心,同时继续新品牌及南方市场的扩张步伐。除了已经纳入品牌经营管理中心的4个品牌,“第五季”也将在明年统一至中心管理,未来产品研发、销售、经营管理、财务等功能将由中心集中负责。明年公司三大品牌(朗姿、卓可、莱茵)稳步扩张的同时,将加强单店经营质量的提升,新品牌玛丽安玛丽则依旧处于渠道快速拓展时期。战略上公司也将更积极开拓南方市场,实现由区域龙头向真正全国女装龙头企业的转变。 财务与估值 鉴于此次股权激励终止增加的一次性管理费用,我们上调公司2012年管理费用率,同时考虑到2013年起公司在组织架构、人员调整及未来品牌发展上需要的持续投入,我们小幅上调未来两年公司销售费用率与管理费用率,预计公司2012-2014年每股收益为1.32元、1.73元和2.24元(原预测为1.46元、1.82元和2.39元),考虑到公司作为全国性扩张的中高端女装品牌,未来业绩增速有望超行业平均,给予一定的估值溢价,给予公司2013年18倍估值,目标价31.14元,维持公司增持评级。 风险提示 公司直营为主的业务模式下积极备货带来的存货风险,新品牌渠道较快扩张引起的经营风险。

投资要点 国际二线品牌区域和全国代理有望成为公司新的业绩增长点。此次与韩国信元签订的中国总代理品牌SIEG和SIEGFAHRENHEIT较公司主品牌定位更加年轻,设计更加休闲时尚,可与公司主品牌形成很好的互补,另据我们了解SIEGFAHRENHEIT在杭州大厦单店年销售额近1000万,品牌在中国高端消费者的接受度较高,考虑到公司控股子公司杭州恒福目前已拥有5个国际品牌的区域和全国代理权,我们预计公司有望通过自身优秀的营销渠道管理能力,将代理业务打造成公司新的业绩增长点。 公司终端管理能力强,且定位高端,受经济下滑影响相对较小。受益于1)公司在同类品牌中更为优秀的终端管理水平,2)直营占比高,终端整体货品丰富,且在高档百货举办活动时能给予更大支持,3)国内高端男装品牌VIP客户重复消费占比高,我们预计公司VIP客户占比有望超过35%,因此公司今年1至11月整体终端销售额依然能保持一定增长。公司前三季度可比同店增速预计在8%左右,且主要是销量的增长,整体情况好于中高端商务男装上市公司。 我们预计公司明年收入增速有望达40%以上。首先,基于优秀的终端管理能力,我们预计公司13年可比同店增速为5-8%。其次,外延扩张预计贡献25%左右的增长。公司目前截止3季度仅407家店铺,未来渠道拓展空间很大,我们预计公司明年新开店在100家以上,且据了解公司目前就明年上半年新开店与百货接洽进展情况良好,渠道最终落实确定性较高。最后,高级定制和国际二线品牌代理预计将在2013年为公司额外贡献约1个亿左右的收入。 财务与估值 基于高级定制和国际二线品牌代理将有望成为公司13年以后的新增长点,我们相应上调了对于公司13年之后的收入预测,我们预计公司2012-2014年每股收益分别为1.65、2.20、2.86元(原预测1.65、2.18和2.84元),维持公司12年29倍PE估值,对应目标价47.85元,维持公司增持评级。 风险提示 公司未来2个月冬装销售低于预期的风险。新业务发展受挫的风险等。

公司公告拟使用全部超募资金9.06亿元及其利息永久性补充流动资金。我们预计,超募资金及其利息用于补充流动资金,将能有效保障公司未来主营业务的发展,并能提高公司资金的使用效率,随着公司业务规模的不断扩大,相应应收账款和存货也会随之增加,进而会对公司流动资金增量提出要求,另外,公司补充流动资金后十二个月之后也不再受限不进行证券及衍生品投资、委托贷款等投资。 我们预计公司11月单月可比同店增长回升明显。中华全国商业信息中心12月7日的统计信息显示,11月份50家重点大型零售企业服装零售额同比增长17.53%,比上月提升6.62个百分点,是年内最高增速,比上年同期高2.03个百分点,各类服装零售量同比增长10.94%,是10月份以来连续两个月增速在10%以上。考虑到公司渠道有超过一半是以百货为主,因此我们预计公司11月单月可比同店增长回升明显,预计公司1至11月可比同店增长在10%左右。终端销售的增长有助于化解库存压力,如果未来2个月继续保持目前的增长态势,将为公司明年3月的2013年秋冬订货会打下良好的基础。 公司13年春夏订货会增速不佳和所得税优惠到期将对13年盈利增长产生一定压力。12年春夏行业整体终端库存压力较大,售罄率较正常年份下降10%以上,公司也不例外,因此对13年春夏订货产生压力,另外13年优惠税率到期也对报表产生压力。但从中长期看,我们认为作为行业龙头,公司有望凭借品牌美誉度、渠道控制力、资金实力和良好的管理,较行业率先复苏。 财务与估值 我们下调了公司12年至14年的净开店预期,同时小幅上调了公司今年的同店增长,我们预计公司12年至13年每股收益分别为1.16、1.22和1.55元(原预测1.19、1.32、1.70元),基于目前男装行业13年平均12倍的估值,考虑公司行业龙头的地位和良好的基本面,我们给予公司13年16倍PE估值,对应目标价19.52元,维持公司买入评级。 风险提示 未来2个月服装行业零售终端无法延续11月良好增速的风险等。

公司经营现状:全年收入和盈利增速低于预期,但盈利质量持续提升,我们认为公司第三季度甚至全年收入和盈利将低于年初市场预期的主要原因是终端低迷导致加盟商订货意愿薄弱(公司也没有强行压货)和季中补单也较少,公司批发业务同比出现明显下降。值得注意的是,公司今年以来各季度的报表显示公司盈利质量在持续提升。与行业内其他品牌公司今年以来饱受终端之苦开始逐步去库存、盈利质量逐步下降的情况不同,公司因为自身原因提前行业去库存,因此财务报表和终端的压力相对反而更轻。 我们分析认为公司作为国内休闲服饰行业第一品牌,其竞争优势主要体现在以下方面(1)创新求变的精神和更为国际化的运营思路(2)前瞻性的直营体系布局未来将逐步发挥效益(3)更熟悉、更适应中国多层次的商业环境。 在激烈的行业竞争中,我们分析认为公司的不足主要存在以下方面(1)在与国际品牌在零售管理能力上仍存在较大差距(2)战略思考与战术执行之间的平衡能力需要提高(3)对加盟的重视和支持力度需要进一步提高。 我们对国内休闲服饰行业维持以下看法:行业本身的需求还是处于于一个正常增长的阶段,从某种角度而言,我们本土企业的压力是因为原有的粗放增长模式已经不适应国际化竞争和消费者日益提升的需求了,经过这一轮调整,行业的供需结构将更为健康。从中长期看,本土休闲服饰领域最可能会涌现出千亿市值的公司,有可能是美邦,也有可能不是,但从目前的品牌和业务基础看,美邦的可能性还比较大。 财务与估值我们预计公司2012-2014年每股收益分别为1.06元、1.26元和1.56元,未来宏观经济和消费终端若回暖后公司将恢复得更快,但鉴于目前行业终端的形势和2013年春夏订货会的情况,预计明年中期前公司盈利增速很难出现大幅度提升。考虑到同行业22.29倍的PE估值水平及公司短期盈利预测的下调,给予公司20%的估值折价,对应2012年18倍PE估值,目标价19.08元,下调公司评级至“增持”。 风险提示 经济复苏进程低于预期,大股东解禁风险、老板意志对公司战略的可能影响。

公司前三季度营业收入和净利润分别同比增长23.51%和70.70%,其中化妆品销售收入同比增长26.8%。第三季度单季营业收入和净利润分别同比增长27.21%和61.53%,延续了上半年的高增长态势。我们判断公司第三季度主业提速主要因为佰草集和高夫等品牌销售增速比上半年进一步提高。 报告期公司化妆品主业毛利率呈现上升态势,但代理业务的增加(花王)导致公司前三季度营业毛利率与去年基本持平。 期间费用的有效控制进一步助推公司业绩的高增长。前三季度公司销售费用率同比下降4.23个百分点,其中第三季度较去年下降5.63个百分点,今年公司销售规模的扩大与年初对宏观经济的谨慎预计带来的预算控制拉低了整体销售费用支出。前三季度公司管理费用率较去年小幅上涨0.84个百分点,受到股权激励成本部分确认的影响,第三季度管理费用率同比上升2.59个百分点。 公司上市以来一直保持了良好的盈利质量,今年业绩的高速增长进一步推动了经营活动净现金的增加。三季度末经营活动现金流量净额较上年同期大幅上升95.44%。 公司今年的业绩表现在所有的消费品企业中都属于特别优秀的企业之一。我们分析认为公司2012年的看点在于六神提速、花王放量、高夫高增长和期间费用的有效控制,2013年开始的看点在于佰草集下属新品牌的推出、美加净战略调整后的容量大幅提升和充分利用充沛的自由现金流进行化妆品主业的投资整合。 财务与估值。 根据三季报情况,我们小幅下调了公司未来三年的销售费用比率,我们预计公司2012-2014年每股收益分别为1.35元、1.77元和2.38元(原预测分别为1.23元、1.61元和2.17元),维持2013年30倍PE的估值,对应目标价53.10元,维持公司买入评级。 风险提示。 期间费用变化及天气波动等因素对业绩的影响。

伟星股份前三季度营业收入和净利润分别同比下降7.14%和17.68%,其中第三季度单季营业收入和净利润分别同比下降8.48%和15.1%,与上半年经营业绩降幅基本一致。前三季度公司实现每股收益0.58元。公司预计2012年归属于上市公司股东净利润同比降幅在0%-30%之间。 公司前三季度毛利率较去年提升1.61个百分点,其中第三季度毛利率较去年提升了4.04个百分点,预计今年以来纽扣业务毛利率的提升依然是拉高整体毛利率的主要推动因素。 报告期期间费率同比提高进一步拖累了公司业绩。前三季度公司管理费用率与销售费用率分别较去年上升2.05个和0.88个百分点,其中第三季度同比上升2.77个与2.49百分点,拖累了整体业绩。由于观澜工业园厂房与短融券利息支出的确认,前三季度公司财务费用较去年同期增长89.25%。 前三季度公司支付原材料采购额的减少使得公司经营活动现金流量净额较上年同期大幅上升197.49%,同期应付账款较年初增长20.89%。 公司今年经营受到经济环境不景气影响较大,特别是国内业务部分。第三季度延续了上半年下滑的趋势。作为服饰辅料行业的龙头企业,订单驱动的产能利用率决定了公司毛利率水平,我们分析认为公司未来业绩增长的恢复需要经济回暖带来的服饰消费需求整体上升,从长期看行业调整将有利于公司这样的龙头企业的市占率最终提升。 财务与估值. l根据三季报情况,我们小幅上调了公司2012年的钮扣收入,同时小幅上调了公司未来三年的管理费用比率,我们预计公司2012-2014年每股收益分别为0.74元、0.85元和1.06元(原先分别为0.77元、0.91元和1.15元),维持2012年17倍PE估值,对应目标价12.58元,维持公司增持评级。 风险提示. l国内外经济复苏低于预期,人民币汇率波动对公司业绩影响。

投资要点. 鲁泰A 前三季度营业收入和净利润分别同比下降5.77%和35.63%,其中第三季度单季营业收入和净利润分别同比下降5.72%和28.97%,延续了上半年的下降趋势。前三季度公司实现每股收益0.46 元。 公司前三季度毛利率较去年下降6.5 个百分点,其中第三季度毛利率较去年下降了5.06 个百分点,主要由于棉价的下跌、国内外棉价差以及欧洲经济低迷带来的订单结构调整拖累了订单质量,但第三季度下降幅度较上半年有所缓和。 季报显示,公司前三季度管理费用与财务费用控制得当,汇兑损失拉高财务费用。前三季度公司管理费用率较去年略降0.12 个百分点,其中第三季度同比下降0.08 个百分点。前三季度销售费用率同比略有上升,但整体占比较小。 由于汇兑收益减少的影响,公司前三季度财务费用同比上升47.08%,其中第三季度同比上升46.26%,拖累了公司业绩。 受销售收入下降与税收返还下滑影响,公司经营活动现金流量净额较上年同期下降19.74%。三季度公司应收出口退税的增长使公司三季度其他应收款较年初上涨70.97%,环比上升12.44%。应收账款较年初下降14.81%,环比二季度下降18.31%,存货较年初略增长3.7%,环比上升1.84%。 由于低基数的影响,我们预计第四季度公司收入与盈利下降幅度将有所收窄,但受外围经济尤其是欧洲地区经济疲弱的影响,公司目前经营形势没有明显好转,预计未来欧美市场复苏的步伐和新兴市场的开拓力度将决定公司景气复苏的进程,我们判断出口制造行业的景气复苏至少要到明年下半年。 财务与估值. 根据三季报,我们小幅下调了公司未来三年的收入和毛利率,我们预测公司2012-2014 年每股收益分别为0.63 元、0.74 元和0.91 元(原先的预测分别为0.68 元、0.81 元和0.95 元),维持2012 年12 倍的PE 估值,对应目标价7.56 元,维持公司增持评级。 风险提示. 欧美经济复苏缓慢、国内外棉花价格差长期存在对公司经营的负面影响。

投资要点 公司前三季度营业收入和净利润分别同比增长20.53%和30.36%。其中第三季度单季营业收入和净利润分别同比增长14.82%和5.66%。公司前三季度实现每股收益0.82元。 公司第三季度收入增速放缓预计主要和发货较晚有关,去年同期由于春节提前的原因,行业整体发货较早,另外公司一二线渠道占比超过40%,且有近一半的商场店,因此受经济不景气影响略大,根据中华商业信息中心的统计,三季度中7月和9月两个月的百家重点零售企业服装类商品零售额增长速度都较低,其中9月份还创出了今年3月份以来的最低同比增速。 第三季度净利润增速远低于营业收入增长主要是由于销售费用率较上年同期有较大的上涨。公司第三季度销售费用率为23.81%,同比上年增加3.36个百分点,销售费用率的提升主要是由于1)公司今年第三季度预计开店较多,装修、租金和销售人员的工资大幅上涨;2)公司在二季度与“中国第一大专业航空媒体营运商”航美传媒集团达成捆绑型的战略伙伴协议,通过机场媒体进行品牌推广,广告费用较去年同期有所上涨。 (http://biz.cb.com.cn/12716612/20120822/407448.htm ) 公司2013年春夏订货会增速不佳和所得税优惠税率到期对2013年盈利增长产生一定压力。2012年春夏行业整体终端库存压力较大,售罄率较正常年份下降10%以上,公司也不例外,因此对2013年春夏订货产生压力,另外2013年优惠税率到期也对报表产生一定压力。但考虑到男装行业在2008/2009年终端普遍有一个相对完整的清库存过程,整体行业历史库存水平较低,因此预计一旦经济有所复苏,终端有所回暖,整体行业起来会比较快。同时我们从中期也看好公司的品牌美誉度、渠道控制力和良好的管理基础。 财务与估值 我们维持对公司2012-2014年每股收益分别为1.19元、1.32元和1.70元的预测,维持公司2012年25倍PE估值,对应目标价29.75元,维持公司买入评级。 风险提示 国内经济复苏缓慢对服饰消费的影响;公司开店数低于我们预期的风险。

公司前三季度营收、净利润和扣非后净利润分别同比增长21.62%、18.75%和37.68%。其中第三季度单季营收、净利润和扣非后净利润分别同比增长21.32%、17.21%和38.86%。公司前三季度实现每股收益1 元。 公司第三季度业绩保持稳健增长。其中收入快速增长我们预计主要来自渠道的扩张,上半年公司新开店408 家,第三季度作为公司的开店高峰期,我们预计单季净开店在300—400 家左右。考虑到公司2011 年有超过5000 万的政府补助,因此扣非后净利润更有代表性,公司第三季度扣非后净利润同比增长38.86%,远高于营收的增长,主要由于公司毛利率较去年同期提升4.88个百分点,毛利率的提升除了收入结构变化,OEM 比重下降外,产品结构中高毛利率皮具占比的提升也在一定程度上推升了公司的毛利率。 公司2013 年春季订货会订货金额增长预计在两位数以上。公司2013 年春季订货会已经结束,我们预计增速情况良好,首先,公司今年2012 年春夏季鞋履终端销售情况较好,整体季后存货占比小于上年同期,其次,公司50%的补货比率远高于服装企业的20%,使其能够对市场的变化作出迅速反应,减小了终端的经营压力,因此预计经销商对于明年信心较强。 公司签订西班牙Martinei 品牌中国区域独家分销协议。根据三季报,公司与西班牙PIKOLINOS公司签订了Martinei 品牌中国区(不包括澳门及台湾)独家分销协议,协议初始期限5 年。据公开资料显示,Martinei 是西班牙知名的男鞋品牌,创立于1973 年。我们分析认为这是公司从战略上考虑为拓展百货渠道进行的品牌引入,虽然短期预计很难对公司的业绩起到实质性的影响,但考虑到百货作为中高端鞋履的主要销售渠道之一,有着一定的难以替代性,因此对于公司此举我们持积极态度。 财务与估值 我们维持公司2012-2014 年每股收益分别为1.43 元、1.81 元和2.27 元的预测,维持2012 年21 倍PE 估值, 对应目标价30.03 元,维持公司增持评级。 风险提示 直营店的拓展和管理风险;租金大幅上涨的风险等。

七匹狼2012年前三季度营业收入和净利润同比分别增长19.71%和39.30%,其中第三季度单季营业收入和净利润同比分别增长13.43%和37.28%,收入增速环比上季度有所放缓。前三季度公司实现每股收益0.89元。公司预计2012年净利润同比增幅在30%-50%之间。 由于高毛利率的黑标产品占比不断提升,公司前三季度毛利率较去年提升2.76个百分点,其中第三季度毛利率较去年提升了1.96个百分点,维持上半年以来上升态势。由于高新技术企业今年到期,公司所得税率由15%调整为25%,前三季度所得税费用同比上升98.14%;期间费用方面,公司控制较为得当,前三季度销售费用率仅比去年上升0.1个百分点,保持稳定;管理费用比率同比下降了0.7个百分点;第三季度计提较多银行利息收入,公司财务费用同比大幅下降163.85%,这也是公司第三季度盈利增速大大超过收入的一个重要原因。 公司经营活动现金流量净额较上年同期大幅上升137.65%,主要来自于销售收入的增长与供货商信用额度的增加,尽管为了应对经济下行给代理商带来的资金压力,秋冬货品发货时公司增加了代理商信用额度,使得三季度应收账款较上年度期末增长157.32%。但公司销售增长和对供货商应付账款的增加(三季度末应付账款同比增长88.58%)有效抵消了这一影响。 我们对公司维持前期看法,尽管2012年春夏售磬率较低带来一定存货压力已经影响了公司2013年上半年的订货预期,但公司以往历史库存较为干净,一旦经济回暖其恢复景气所需时间较短。自6月以来的股价调整也在很大程度反映了明年上半年的谨慎预期。我们分析认为公司未来业绩的持续增长来自于渠道的稳健扩张、平效逐步提升、产品结构调整有望带来的毛利率提升。 财务与估值 我们维持公司盈利预测,以25%的税率计算,预计2012-2014年每股收益分别为1.14元、1.47元和1.87元,维持2012年25倍PE估值,对应目标价28.50元,维持公司买入评级。 风险提示 宏观经济波动对消费的影响,库存消化不畅给公司带来的压力等。

投资要点 朗姿股份前三季度营业收入和净利润分别同比增长26.1%和41.15%,其中第三季度单季营业收入和净利润分别同比增长25.31%和28.21%,增速较第二季度有所提升(二季度有加盟收回直营和集中换货影响)。公司预计2012年归属于上市公司股东净利润同比增幅在20%-50%之间。 季报显示,受直营收入比重提升和采购成本维持低位的影响,公司前三季度毛利率较去年提升2.35个百分点,其中第三季度毛利率较去年下滑0.26个百分点,基本保持稳定。三季度销售费用率延续二季度以来的增长,较上年同期上升了6.74个百分点。 三季报显示,报告期末公司存货同比增长123%,应收账款同比增长100%(主要来自于自营渠道销售的增长带来的对商场的应收款的上升),报告期经营活动现金流量净额较上年同期大幅下降110.61%。 截至三季度末,公司经营口径店铺数量490家以上,比去年年底净增加100家以上,我们判断2012年底公司总店铺数量在500家以上。分品牌看,三大主品牌受经济影响,开店进度低于年初预期,再加上消费低迷对同店增长的影响(估计6%左右),在一定程度上影响了公司全年的收入增速。 我们对公司维持前期看法:作为直营为主导的品牌,经济低迷对公司报表的影响将更为直接,但公司的优势在于渠道规模基数尚小,三大主品牌正逐步进入协同效应发挥时期,从中长期看未来仍将处于外延较快扩张和内生稳健增长并举的阶段、未来关注点是存货周转率的提升和零售终端的增速变化。 财务与估值 根据三季报情况,我们小幅下调了公司未来3年的收入增速,同时小幅上调了毛利率水平和销售费用率水平,考虑到公司2013年北京朗姿优惠税率到期,我们预计公司2012-2014年每股收益为1.46元、1.82元和2.39元(原先的预测为1.51元、2.00元和2.60元),维持2012年27倍的估值,目标价39.42元,维持公司增持评级。 风险提示 消费复苏进度低于预期,新品牌运作的风险等。