小天鹅A2012年实现营业收入69.0亿元,同比下降-37.1%;归属于上市公司股东的净利润3.4亿元,同比下降25.4%;EPS为0.54元,低于我们0.65元的预期。 经营分析 4Q12收入增速高达44%,说明公司的渠道库存已调整完毕,开始逐步恢复。公司收入和增速季节走势呈“U”字型,从2011年初出货量逐季减少,经历近2年的时间,渠道库存不断减少并优化结构,目前已趋于合理,4Q12已经开始恢复性增长,这一趋势在13年有望得以延续。 毛利率提升显现产品升级效果,费用率增加导致净利率同比略有下降。公司12年二季度以来毛利率维持在23%左右,产品结构升级初见成效,4Q12毛利率同比提升6.3个百分点;4Q12销售支持力度有所增加,研发费用继续高投入,利息收入减少使得三项费用率都同比上升2个百分点,加之投资收益及营业外收入减少,最终4Q12毛利率为1.2%,同比下降0.8个百分点。 因收入下降,公司的应收票据及应收账款均下降;存货同比增加13.6%,库存增加说明公司对未来需求看好。 最艰难时刻已经过去,2013年将恢复增长。公司加大研发投入、、提升生产管理水平以实现产品力的提升;营销管理回归公司后,公司努力使责权清晰化,激发经营活力,加快产品周转,提升运营效率;目前公司渠道库存合理,综合实力提升后,2013年有望实现较快的业绩增长。 盈利调整预计公司2013-2015年收入分别为85.4、101.3、117.9亿元,增速为23.7%、18.7%、16.4%;EPS为0.667、0.793、0.918元,净利润同比增长24.6%、18.9%、15.8%。 投资建议 公司大调整已基本结束,综合竞争力提升,渠道库存也已调整至合理水平,通过增加销售支持推动零售增长,带动出货的增长,2013年业绩增速有望恢复至20%,现价对应15.3X13PE/12.8X14PE,随着增长的恢复,可以给18X13PE,目标价12.01元,维持增持评级。

业绩简评 飞亚达发布2012年业绩:营业收入为23.4亿元,同比增长16.2%;归属于上市公司股东的净利润为1.16亿元,同比增长-19.1%,符合业绩快报。 经营分析 名表收入增速减缓,自有表增长良好:公司名表销售收入为23.4亿元,同比增长16.2%;其中下半年实现销售收入11.6亿元,增速为13.4%。收入增速下降的原因一是宏观经济增长减慢,二是政府加强反腐力度,影响了大众消费风气。我们预期该影响仍将持续数月,但因手表的高端形象未发生根本改变,因此在中期有望好转。飞亚达自有品牌表实现收入5.61亿元,同比增长27.4%;其中下半年实现销售收入2.95亿元,同比增长24.7%,预计增长更多来自销量的提升。 费用增长过快吞噬利润,管理层有动力改善:因为人工、市场推广和新开店面的影响,销售费用率提高1.95个百分点,同时财务费用率提高0.9个百分点,影响利润增长。但管理层因业绩下滑而降薪,令管理费用率下降1.29个百分点,表明在市场化运作机制下,公司管理层有动力改善业绩。 我们认为,公司将会通过控制人工增长和开店数量来控制销售费用的增长,而财务费用将维持在较高水平。 运营能力提高改善经营性现金流:公司2012年经营性现金流净额为0.46亿元,大幅优于去年的-4.1亿元,原因在于公司加强现金流管理措施,改善存货和应收账款的周转,有助于控制财务费用的增长。 盈利调整 我们维持前期盈利预测,补充2015年预测:预计公司2013-2015年营业收入为33.7、39.4和45.4亿元,同比增长11.4%、17.0%和15.1%;净利润为1.47、1.93和2.41亿元,同比增长27%、31%和25%;EPS为0.375、0.490和0.613元。 投资建议 由于公司净利率低,因此业绩弹性较高,参考净利润增速给予23-24×13EPS,对应目标价8.63-9.00元,存在17-22%上涨空间,维持“增持”评级。

TCL集团2013年实现营业总收入696.3亿元,同比增长14.5%;归属于上市公司股东的净利润8.0亿元,同比下降21.4%;每股收益0.094元,低于我们预期(0.13元)。低于预期主要原因是TCL通讯亏损1.7亿。 经营分析 多媒体业务全面提升。TCL多媒体2012年LCD电视销售1553万台,成为中国首家LCD销量超1500万台的企业,全球占有率5.8%,排名升至第四,国内也以18%占有率居国内市场第一,产品结构不断优化。2012年多媒体业务收入323亿元,同比增长18.5%,净利润7.65亿元,同比增长95%。随着华星光电产品线的丰富和公司模组研发能力提升,TCL多媒体的运营效率将进一步提升,2013年销售目标1800万台有望实现;另外目前净利率为2.4%,运营效率提高也将带动净利率上升。 TCL通讯转型尚未完成,2013年环比应有所好转。2012年公司产品从功能机向智能机转型,同时扩大国内营销网络,销售网点从3000个增长至8000个。研发和营销投入加大运营成本,而公司的功能机和入门级智能手机都面临激烈价格战,因此尽管2012年TCL通讯收入98亿元,同比增长11%,但毛利率从28.9%降至24.5%,研发费用和销售费用分别增长61%和33%,最终全年亏损1.69亿元。前期费用的投入在后期将显现作用,公司如能提高高端智能机销售占比,加强与运营商合作,2013年有望实现收入25%增长的目标,同时实现扭亏为盈。 华星光电4Q12净利润3.9亿,盈利能力已显现,2013年有望实现高盈利。华星光电第四季度产能(12月玻璃基板投放12万片)和良品率(96%)均达高水平,4Q12实现收入38.6亿,净利润3.9亿元。液晶面板是重资产行业,盈利水平关键看产能利用率和产品价格,近期由于是淡季,面板价格下降,但全年来看,供应偏紧,下半年面板或出现供小于求,整机厂商可能提前增加采购,面板价格或3月见底,因此公司产能利用率可保持较高水平,且产品价格向下风险较小,而且公司的产能可能进一步提升并且优化产品结构,2013年有望实现高盈利。 其他业务发展势头良好。家电产业收入77亿元,同比增18%,净利润1亿元;翰林汇收入130亿元,增长5%;系统科技业务收入34亿元;泰科立26亿元,同比增长28%。 经营活动现金净流入29亿元,同比增长135%。存货有所上升。 盈利预测及投资建议 2013年公司业绩有望随华星光电大幅提升,预计2013-2015年公司收入分别为836.8、929.2、1004.3亿元,增速为20.2%、11.0%、8.1%; EPS为0.230、0.251、0.275元,净利润增速为144.8%、9.2%、9.8%。 公司多媒体业务增长势头良好,通讯业务有望盈利改善,盈利弹性最大的华星光电面板业务在2013年有望实现高盈利,如面板价格回升时间早、幅度大,业绩还会超预期。现价对应10.6X13PE/9.7X12PE,面板价格上升时估值可上移,合理估值12X13PE,目标价2.76元,维持增持评级。 风险提示 通讯业务转型进度慢导致持续亏损 面板需求下降导致华星光电面板销量和单价下降

业绩简评 兆驰股份发布业绩快报:2012年收入64.6亿元,同比增长44.3%;归属于上市公司股东的净利润5.38亿元,同比增长31.9%,EPS为0.76元,低于我们预期(0.85元)。 经营分析 4Q12收入增长14%,放缓因面板供应紧张。4Q12市场面板供应紧张,严重影响公司收入,同时公司改造松岗工厂的4条生产线,这也影响了公司的销售进度。 4Q12净利率仅6.6%,一方面面板涨价导致成本上升,另一方面公司向来在财务处理方面保守,可能计提较多存货减值或应收账款坏账。因此4Q12的净利率下降不能代表公司竞争力减弱,盈利能力下降。由于公司大尺寸电视占比提升,实际毛利率应环比变化不大。 2013年公司产能将完全释放,生产效率提升收入的快速增长,产品结构优化保持盈利能力。2013年全年面板供应紧张,面板价格有望在淡季(一季度)后逐渐恢复,因此公司面板存货减值未来可冲回,保证公司盈利能力。公司将三大面板工厂生产标准化,提升生产效率;公司第二代直下式LED电视即将投放市场,拉动大尺寸电视需求,产品结构进一步优化,可保持公司较强盈利能力。 盈利调整及投资建议 我们下调公司2012年盈利预测,考虑公司2013年大尺寸电视销量增加对盈利能力的贡献,维持2013-2014年的盈利预测,预计2012-2014年收入分别为64.6、88.5、111.6亿元,同比增长44.3%、37.0%、26.1%;EPS为0.759、1.132、1.399元,净利润增速为31.9%、49.3%、23.6%。 12年1季度的收入基数低,公司近期46寸及以上尺寸电视销售良好,1季度有望实现50%的业绩高增长,全年可实现30%以上高增长。现价对应13.1X13PE/10.6X14PE,公司2012年净利润增速低于预期,股价如因此调整较大将提高更好的增持机会,合理估值15X13PE,即16.98元,距现价有15%空间,将评级下调为“增持”。

事件 齐心文具公告:公司为“国家电网公司2013年办公类物资超市化采购招标”项目中标单位,共中标5个包,货物类别包括办公用品、办公耗材、办公设备、办公电器,地点包括河北、山东、内蒙、福建、河南、湖南、四川、西藏等多地电力公司,中标金额合计暂定为43850万元(具体见图表1)。本次交易结算方式为按月结算。 其中,在采购协议有效期内,各标包实际采购金额相对于预计采购总金额允许偏差的范围为-20~20%,即当采购协议到期但实际采购金额未达到预计采购总金额的80%时,协议有效期延长6个月或直至实际采购金额达到预计总金额的80%(以先到者为准)时终止协议;当采购总金额超过预计总金额的120%时,采购协议终止;即本次中标交易价款波动范围为35080-52620万元。 评论 预计办公物资超市化采购模式可取得更大市场空间:我们通过与公司交流和查阅网络信息了解到,在传统采购模式下,采购权分散于各地区、各品类的采购负责人手中,造成采购效率较低,成本控制较差。而超市化采购将采购系统与ERP系统衔接,可对不同地区、不同品类的“大办公”产品进行集中招标,提高采购权限集中度,有助于提高采购效率,控制采购预算,减少可能存在的灰色交易。同时,员工可在采购电子商务平台上查看商品信息,在网上直接完成采购请求,使用方便,且对价格的反应更为灵敏。鉴于超市化采购的优点,我们认为超市化采购将在更多大型企事业单位中代替传统采购形式,取得更大发展空间。 超市化采购有利于有利于集成供应商挤占传统供应商份额:由于超市化采购实行跨区域、跨品类的采购模式,因此对于供应商的要求较高:必须具备多品类多地域的供应能力、快速反应的服务能力、较高的信息化程度、与业务规模匹配的资金实力,因此大规模集成供应商将比传统的小规模单品类/少品类供应商更有优势。随着超市化采购模式的推进,我们认为集成供应商将逐渐挤占传统供应商的市场份额。 本次成功中标国家电网高额采购项目彰显公司直销业务竞争力:根据与公司的交流,我们了解到齐心文具是本次招标中中标金额最高的两家企业之一(另一家为宁波得力),参与标的品类全、地域广、金额高,显示了公司直销业务的竞争实力。目前国内能够满足超市化采购要求的企业较少,限制体现在多数企业规模较小,流动资金无法支撑高额订单;物流能力较弱,难以覆盖足够面积的客户;信息化程度偏低,反应速度慢。而齐心文具的收入规模为国内前三强之一,具备规模和资金优势;2012年引入了先进的SAP系统,帮助提高公司的信息化水平和反应速度;在全国一二级城市拥有3万家门店,其中4000家为直供店,构成良好的配送网络,同时坪山自动化物流配送中心的正式运营有望进一步提高、保障公司的配送能力。因此齐心文具是国内为数不多的可以满足大规模超市化采购的供应商之一,有望享受采购模式变化带来的成长空间。 产业链优势有望提高公司直销业务利润率:由于价格是招标最重要的竞争因素,且招标过程中比价充分,因此我们预计直销业务的毛利率水平较低。但是由于公司具备上游制造业务,而部分办公用品的品牌效应弱,因此公司有望通过引导客户采购自有品牌产品提高利润率。参考深圳齐心共赢目前的净利率水平(图表2),我们预计直销业务未来净利率可望达到2-4%。 投资建议 我们维持2012年盈利预测不变,上调2013和2014年销售收入预测,同时考虑到直销业务规模扩大后利润率提升,上调2013-2014年净利润:预计2012-2014年公司销售收入为17.3、24.5和32.5亿元,同比增长53%、42%和33%;净利润为0.74、0.99和1.31亿元,同比增长12.5%、33%和32%。EPS为0.194、0.258和0.342元。现价7.49元对应29×13EPS,尽管与其他品牌轻工公司相比,齐心文具的估值偏高(图表3);但是比较历史估值,公司仍处于偏低位置(图表4);考虑到超市化采购符合政府改革的发展方向,以及公司直销业务在该模式下显示出的竞争力,我们认为公司的成长空间将逐步打开,从而带来收入增长和业绩超预期的潜力,存在促使估值继续提升的动力,因此给予公司31-32×13EPS,对应目标价8.01-8.27元,存在7-10%的空间,维持“增持”评级。 风险提示:公司供应能力不足的风险,运营成本控制不当降低利润率的风险。

业绩简评 飞亚达发布2012年业绩快报(图表1):2012年实现营业收入30.2亿元,同比增长18.1%,基本符合预期;实现归属于上市公司股东的净利润1.16亿元,同比增长-19.1%(该数字为调整后增速),低于此前预期。 经营分析 受到政府加强反腐的影响,公司4Q收入增速环比下降:公司第四季度单季收入为7.6亿元,同比增长11%,与前三季度收入增速相比下降了10个百分点,我们认为原因在于政府加强反腐力度,不仅抑制了手表礼品需求,也在一定程度上影响了大众消费风气,对高级自用表(均价2-3万元)的销售产生了负面作用。从瑞士手表出口数据来看,4Q12的增速为近年罕见的-14%(图表2)。我们预计这种趋势可能持续数月,但由于手表在民众心目中的高端形象并未产生根本性改变,因此中长期(12-24个月)来看自用表需求有望好转。 收入增长不足以消化费用投入,令营业利润下滑加剧:4Q12营业利润为0.11亿元,同比下降31%;全年营业利润为1.3亿元,同比下降24%。原因一是公司往往在第四季度结算部分费用,二是由于2011年公司开店较多,长期待摊费用、人员工资等投入具有刚性,因此在收入增速不达预期的情况下吞噬利润。公司将在2013年减少开店速度以控制费用,通过提高单店收入以实现增长,因此我们预计2013年费用绝对额虽将增长,但是增长绝对额可低于2012年增长额,费用率有望稳中有降。 营业外收支、税收调整、少数股东权益增厚净利润:根据营业利润和利润总额、利润总额和净利润的差,我们预计公司第四季度约有460万元营业外收支,而税收调整和少数股东权益增加净利润约600万元。 盈利调整与投资建议 我们下调盈利预测:预计公司2012-2014年销售收入为30.2、33.7、39.4亿元,同比增速为18%、11.5%、17%;净利润为1.16、1.48和1.94亿元,同比增长-19.1%、27.2%和31.2%(2012增速为调整后数字)。EPS为0.295、0.376和0.493元。由于公司净利率低,因此业绩弹性较高,参考净利润增速给予23-24×13EPS,对应目标价8.64-9.02元,存在10-15%上涨空间,维持“增持”评级。 风险提示: 收入增长低于预期。

事件. 2013年2月4日华帝股份发布重大诉讼公告(详见附录):公司近日收到北京朝阳区人民法院于2013.1.22日签发的《应诉通知书》,法院已受理北京泓盛亚兰投资公司起诉本公司局间合同纠纷一案。 案件起因:1)为获得北京奥运会的接力火炬采购合同事项,公司先后于2006年、2007年初与泓盛亚兰签订服务《合同书》和《补充协议》,约定公司获得接力火炬制造合同后,双方共同开发奥运火炬相关商业项目。公司虽获得2008年北京奥运会接力火炬制造合同、奥运会特许产品“火舞祥云火炬摆件”生产合同,但由于“火舞祥云火炬摆件”项目运作亏损,泓盛亚兰在该项目中未获得利益。2)2007.6.6日泓盛亚兰与中国仪器进出口(集团)公司、CHECHOPTYLTD三方签订火炬开发和设计合同,并向中国仪器进出口(集团)公司、CHECHOPTYLTD共支付相关费用9,000,632.20元。 原告泓盛亚兰的诉讼请求:判令被告(华帝股份)赔偿原告损失并支付利息共计约1128万元;本案的全部诉讼费用由被告负担。 评论. 从公司公告描述的事情经过来看,全额赔偿的可能性不大,并且有望全身而退。一方面由于共同运作的奥运商业项目即“火舞祥云火炬摆件”运作亏损,泓盛亚兰未获得利益是情理之中;另一方面,华帝未委托或授权泓盛亚兰与第三方签订任何协议或合同,因此泓盛亚兰支付的900万元与华帝并无关系。 即使公司败诉,不影响公司2012年净利润,对2013年的影响也不大。根据我们对公司业绩预估,2013年有望实现净利润2.49亿元,即使全额赔偿,2013年净利润仅比预期下降4.5%。 公司治理结构改善,我们看好公司长期发展,且由于1Q12基数较低,1Q13业绩有望实现高增长。公司已完成向奋进投资定向增发4200万股,潘权枝及其一致行动人的合计持股比例上升为最大(15.6%),明显高于其他股东,有利于公司治理效率提升。而且收购的百得厨卫业务有望借华帝的渠道优势迅速做大,增强公司2013年业绩增长确定性。另外,公司1Q12基数低,公司近期经营良好,1Q13有望实现高增长,净利润增速或超50%。 盈利预测及投资建议. 考虑资产注入后,预计公司2012-2014年收入31.0、37.1、45.2亿元,增速为22.7%、19.8%、21.7%;EPS分别为0.697、0.824、1.038亿元,净利润增速为15.9%、24.3%、26.0%。 公司现价9.47元对应11.5X13PE/9.1X14PE,估值低于同类公司老板电器(18X13PE/14.8X14PE)、万和电气(13.7X13PE/12.5X14PE)。随着公司治理改善,渠道协同性增强,未来业绩有望持续提升,估值尚有较大提升空间,合理估值14X13PE/12X14PE,合理价格11.54-12.46元,距离现价有22-32%的空间,维持“买入”评级。

事件 2013年1月16日ST科龙发布业绩预告:公司预计2012年归属于上市公司股东的净利润为68110—79450万元,同比增长200%-250%,EPS约为0.50-0.59元,应会超出我们0.50元的预期。 评论 业绩高增长主因下半年业绩同比大幅改善,超预期部分主要为子公司股权转让的非经常性损益。公司下半年出现实质性拐点,1H12收入YoY-7%,3Q12则YoY+15%,估计4Q12增速高于3Q12。收入增长带来规模效应,下半年的盈利能力提升,估计4Q12经营性净利率约2%(去年同期亏损为-2%)。另外,公司转让西安科龙股权及相关债权获得受益约7300万在四季度兑现,税后贡献EPS约0.05元。 业绩向上的原因来自产品力提升和营销资源整合,管理层持股增加动力,且改善可持续。1)公司生产线改进使产品力提升;2)海信集团支持下,渠道资源发挥协同效应:内销依靠黑电业务在渠道和营销资源上的扶持,外销依靠海信国际营销公司的客户资源,使得公司2Q12年以来内外销份额增长(图表3、4);规模提升又带来费用的规模效应目前改善尚处前期,未来可持续。3)对公司高管的股权激励在2013年8月开始第一个行权期(行权价7.65元/股);而且集团管理层间接持有公司23%的股权,因此集团和公司的管理层都有十足动力把公司发展好。 另外2.86亿的应收账款或近期收回,有望实现摘帽。公司因非经营性资金占用、审计单位无法判断应收款项计价是否合理而给予保留意见,而迟迟不能摘帽。12.21日公司接到佛山市中级人民法院通知,根据最高人民法院关于对格林柯尔系企业依法恢复执行程序的通知精神,佛山中院决定对有关案件恢复执行。这意味着公司2.86亿的应收账款有望在短期内收回,保留意见在年报审计中不再存在,摘帽有望实现。摘帽后公司便有资格在资本市场融资,进一步改进生产线,提升盈利能力。 盈利预测及投资建议 上调盈利预测:我们将公司2012年EPS上调10%,2013和2014年向上微调2-3%。预计2012-2014年公司收入分别为191.9、213.9、230.9亿元,增速为3.8%、11.5%、7.9%;EPS为0.553、0.675、0.833元,净利润增速为230.1%、22.0%、23.4%。而且2013年原材料价格料不会同比大幅上升,公司利润率提升的弹性大,我们0.675的盈利预测是基于中性假设,如果乐观假设,EPS还有上升空间(图表5)。 投资建议:公司经营拐点向上,产品力及运营效率改善提升内外销市场份额,管理层动力足,摘帽也已在眼前。我们在11月底将公司加入12月推荐组合,12月24发布报告《喜上加喜:经营拐点向上,摘帽已在眼前》,公司股价已从11月末的5.14元上涨44%。现价对应11X13PE,考虑市场整体估值水平向上、公司利润率改善趋势能够持续、以及摘帽预期,合理估值应为12X13PE/10X14PE,即8.10-8.33元,距离现价还有10-13%空间,投资评级调整为“增持”评级。

事件 2013年1月16日公司发布业绩预告:公司在三季报中预计2012年归属于上市公司股东的净利润同比增长10%至40%。此次向上修正后,预计2012年归属于上市公司股东的净利润为26179万元—28049万元,同比增长40%--50%,高于我们及市场预期(YoY+30-35%) 评论 4Q需求提升同时销售费用控制较好导致业绩超预期。预计4Q12公司收入增速超过35%、净利率高达17%,净利润增速超过70%;2012全年公司收入增速约为28%、净利润增速约为45%。一二级城市房地产早在去年春节后销售便明显增长,其对家电购置的拉动效应推迟6-12个月发挥作用,利好定位高端的“老板”品牌,去年下半年经销商提货信心恢复,估计4Q12收入增速超35%。公司3Q12时对销售费用预期较高,因此3Q12其他应付账款达到1.3亿元,同比增加3300万(图表1),但4Q12销售费用控制较好,实际发生额较小,最终四季度单季度净利率大幅上升。 2013年公司看点在于:一二级城市房地产销售持续回升对高端品牌“老板”的需求带动;以及“名气”品牌在三四级城市的推广速度加快。“老板”品牌在一二线城市有较强的品牌优势,2011年一二线城市房地产销售低迷影响2012年的需求,公司凭借品牌优势及优秀的营销策略使得市场份额持续提升(图表2,3),随着2012年一二线地产销售回暖,对厨房电器的需求将在2013年体现,这将利于“老板”品牌的增长。公司采取多品牌+多渠道策略,2013年大力推进“名气”在三四级城市的销售,预计将实现高增长(增速或超70%)。我们认为由于公司主要收入来自“老板”品牌,一二级城市需求的复苏有望使公司2013年有超预期增长。 投资建议 我们上调公司盈利预测,预计公司2012-2014年收入分别为19.6、25.2、31.8亿元,增速为27.6%、28.7%、26.2%;EPS分别为1.054、1.296、1.581元,净利润增速为44.3%、22.9%、22.0%。 公司管理优秀令收入快速增长的同时期间费用有效控制,加之原材料处于低位使得公司在2012年业绩超预期且利润增速快于收入增速。2013年公司继续推进“渠道多元化+品牌多元化”战略,虽然加大“名气”品牌的投入有可能增加销售费用,但房地产复苏和城镇化有望使公司业绩继续超预期。现价对应16.2X13PE/13.3X14PE,考虑到市场整体估值水平的上行,以及2012年的高增长和近期房地长成交数据增强市场对公司的增长信心,公司合理估值18-20X13PE即23.32-25.92元,距现价仍有11-23%空间,维持“买入”评级。

事件 2013年1月10日TCL集团发布公司主要产品销量数据:12月LCD销量187万台,同比增长18%;全年LCD销量1578万台,同比增长42.6%。12月移动电话413万台,其中智能手机64万台,同比增速分别为-8%、+134%;全年移动电话销量4260万台,其中智能手机652万台,同比增速分别为-2%、+375%。华星光电12月玻璃基板投片12万片,综合良品率95.9%;全年玻璃基板投片75万片,综合良品率92.8%。(图表1) 评论 全年LCD销量1578万台超额完成销售目标(1520万台),产品结构仍有提升空间。产业链整合+效率提升使TCL多媒体竞争力提升,在全球LCD销量增长约2%的情况下,公司实现42.6%的高增长,已进入全球彩电第一阵营(今年平板电视超1500万台的还有三星和LG)。公司仍有203万台的CRT销售,占自身电视销量的11%,未来产品结构优化能进一步提升收入和盈利能力。另外,智能手机单月销量仍未能突破百万台,随着运营商渠道的打开,2013年有望改善。 华星光电12月面板产量再创新高,2013年1月面板价格如预期回落,但我们认为2013年全年仍能实现高盈利。 公司面板销量持续提升,玻璃基板投放量继11月达到11.2万片后,12月上升至12万片。根据Displays数据显示,季节性原因下2013年1月上32寸OpenCell价格下降2美金(环比降1.9%),根据我们对TCL的跟踪,公司1月上半月面板价格未变,预计下半月将跟进降价,但这已在我们预期之内。考虑到2013年全球面板供应偏紧,华星光电有望实现高盈利(图表2、3) 盈利预测及投资建议 维持前期预测:预计公司2012-2014年营业收入分别为:702.5、846.5、920.5亿元,对应增速15.5%、20.5%、8.8%;EPS分别为0.130元、0.230元、0.233元,净利润增速为8.9%、76.3%、1.6%。 投资建议:我们认为产业链整合+效率提升使TCL多媒体收入和利润率同时提升;2013年面板供应偏紧情况下,华星光电的产能利用率和产品价格有望保持较高水平,以实现高盈利;而TCL通讯2012年盈利已触底,今年有望回升。整体来看,公司各项业务发展向好,尤其业绩弹性最大的华星光电明年有望为公司带来高利润。我们对华星光电用PB法,其他业务用PE法,公司3-6个月合理市值210亿元(详见我们12.10日的深度报告《打造完整产业链,从分拆估值看公司市值空间》),对应股价2.48元,距离目前股价还有12%向上空间,近期如因面板价格下降而股价回调将是较好买入机会,我们维持“增持”评级

事件. 姚记扑克于2012年12月24日与北京演艺集团有限公司(京演集团)、中国银泰投资有限公司(银泰投资)签订《中国杂技团有限公司增资意向书》,拟以现金向中国杂技团有限公司(中杂公司)增资,增资完成后将持有中杂公司30%股权。 评论. 中杂公司具有较高杂技水平,但市场化程度低:中杂公司前身为成立于1950年的中华杂技团,1953年更名为中国杂技团,2006年转企改制为中杂公司。原股权结构为北京市政府直属的国有独资公司——京演集团持股85.36%,银泰投资持股14.64%。中杂公司成立以来,先后在国内外比赛中获得48项金奖、5项荣誉奖(截止2010年),同时经常参与国家和北京市的对外文化交流活动,具有很高的技术水平和行业地位。但是公司长期处于国资体系中,市场化运作较弱,收入规模偏小。2011年,中杂公司营业收入为2351万元,净利润402万元,今年前三季度营业收入为1575万元,净利润888万元。相比之下,市场化运作较好的上海杂技团每年票房收入可达6500万元以上。 民营资本进入或可提高中杂公司市场化程度,增强盈利能力:2012年7月,文化部下发了《关于鼓励和引导民间资本进入文化领域的实施意见》,鼓励民间资本投资演艺、娱乐等文化产业,因此中杂公司希望借此机会引入民营资本,提高市场化程度。若本次合作顺利达成,姚记扑克计划加强中杂公司的市场营销,帮助其打造融杂技、舞蹈、音乐、戏剧、魔术、多媒体技术于一体的演出,以拓展业务,增强盈利能力。同时,扑克是一种重要的杂技和魔术道具,公司希望将杂技魔术作为品牌传播的载体,通过冠名演出的方式进行宣传。本次具体投资额度尚未确定,预计将用权益法核算。 风险因素:作为民营企业,姚记扑克缺乏和体制内企业合作的经验,可能发生沟通不畅;姚记扑克在商业演出领域的经验和人脉较为薄弱;目前双方仅达成初步意向,后续存在合作中止的风险。 盈利预测. 传统业务:由于产能限制,公司今年的收入增速较为有限,明年有望加快,但是今年原材料价格下降幅度超过预期,根据国金轻工研究员观点,明年纸价有望保持低位运行,后年可能小幅回升;因此我们下调公司今年收入预测3.5%,上调毛利率1个百分点,并小幅上调盈利预测2.2%:预计2012-2014年公司营业收入为6.97、8.06和9.25亿元,同比增速6.35%、15.8%和14.7%,EPS分别为1.05、1.23和1.38元,净利润增速为35%、17%和12%。考虑到纸张价格的下跌,不排除年报超预期的可能。由于投资中杂公司尚未签署正式协议,因此我们暂不考虑其可能带来的资源,平均1亿副/年,按每人年均消费3副扑克牌计,即为3000万名客户,假设有10%(原假设20%)客户转化为门户网络的用户,按一般棋牌游戏类用户付费率3-4%、每用户平均收入12元/月计算,则可产生2592-1728万元现金收入;假设姚记扑克的分成比例为30%,则产生389-519万元收入,需扣除少量比赛运营和推广费用。 估值和投资建议. 考虑到公司的三年复合增速达到21%,我们给予扑克牌业务16-18×13EPS,对应市值为18.4-20.7亿元。若与联众的合作能实现300万元利润,给予30倍13年估值,则可增加市值0.9亿元。合计市值为19.3-21.6亿元,对应目标价20.63-23.09元,存在1-14%的上涨空间,维持“增持”评级。

投资逻辑 公司步入上升通道,业绩出现实质性拐点。公司去年第三季度净利润同比大幅下降69%,第四季度甚至亏损1 亿元。今年利润增速逐季度提高,前三季度增长81%,单第四季度有望扭亏为盈,经营拐点向上。 经营业绩向上的动力来自产品力提升及内部资源整合。以往公司业绩不佳主要原因是生产线陈旧导致产品力不强、内部资源未真正整合、管理层人事变动多。现在问题已得到解决:技改和自有资金投产能实现产品力提升;整合渠道资源发挥协同效应(内销获得黑电销售公司资源共享和扶持,外销依靠海信国际营销公司的客户资源),使公司1H12 以来内外销份额增长。未来随产品结构和经营效率提升,公司盈利能力有望持续提升。 股权激励+高管持股,管理层动力十足。公司高管及中层骨干的股权激励(行权价7.65 元/股)第一个行权期从2013.8.12 开始,管理者提升公司业绩才有望使行权价有意义。另外,海信电子控股公司(海信集团管理层有49%股权)间接持有ST 科龙47.21%的股份,集团管理层的利益在海信科龙里体现的比海信电器还多。因此,无论集团还是公司的管理层都有十足动力发展好公司。 摘帽时刻已在眼前。公司除审计“保留意见”外,各项指标均符合摘帽。 保留意见是因为公司对格林柯尔系企业6.51 亿元的应收款项仅计提了3.65亿坏账,而剩下2.86 亿元迟迟未到账。2012 年12 月21 日公司午间临时停牌,晚上公告法院决定对格林柯尔系企业依法恢复执行程序,这意味着剩下的约2.86 亿应收款有望短期内收回,公司近期实现摘帽的概率很大。 盈利预测及投资建议 我们预计公司2012-2014 年营业收入为193.3、215.6、232.8 亿元,增速为4.6%、11.5%、8.0%;EPS 分别为0.502、0.659、0.808 元,净利润增速为199.3%、31.3%、22.6%。 公司经营拐点向上,产品力及运营效率改善提升内外销市场份额,管理层动力足,今明两年业绩还有超预期可能;摘帽时刻已在眼前。我们12 月初将公司放入投资组合, 本月已上涨12.8% , 现价对应11.6X12PE/8.8X13PE,考虑公司未来成长性并参考可比公司估值,公司合理估值为11X13PE 即7.25 元,距现价有25%空间,给予“买入”评级。 风险 如未来白电竞争加剧而打价格战,影响公司盈利能力。

事件 2012年12月21日TCL集团发布股东增持公告:公司董事长、CEO李东生先生于2012年12月20日增持公司股份3252600股(占股本0.04%),成交均价2.15元/股。 评论 第十一度增持公司股票,对公司发展前景信心满满。李东生董事长今年累计增持3500.48万股(占总股本的0.41%),均价2.097元,耗资约7340万元(图表1)。目前李东生持股比例为5.84%。 信心来自公司经营业绩的提升: TCL进入全球彩电第一阵营。2012.12.18公司宣布2012年平板电视出货量突破1500万台,国内企业尚属首次。今年全球平板电视销量超过1500万的还有三星和LG。至此公司定能完成全年既定的1520万台的销量目标(YoY+40%)。 华星光电实力持续提升。公司面板销量持续提升,11月玻璃基板投放量11.2万片,良品率提升至96.2%。32”OpeCell价格经过数月上涨后,最新十二月下价格虽未继续上涨,但符合我们对淡季面板价格的预期,考虑到2013年全球面板供应偏紧,华星光电有望实现高盈利(图表2、3)。 TCL通讯智能手机单月销量逼近100万台,规模效应渐显。11月公司智能手机销量93.3万台,单月销量超过100万台后规模效应显现,通讯业务盈利能力将得到改善。 盈利预测及投资建议 维持前期预测:预计公司2012-2014年营业收入分别为:702.5、846.5、920.5亿元,对应增速15.5%、20.5%、8.8%;EPS分别为0.130元、0.230元、0.233元,净利润增速为8.9%、76.3%、1.6%。 我们认为产业链整合+效率提升使TCL多媒体收入和利润率同时提升;2013年面板供应偏紧情况下,华星光电的产能利用率和产品价格有望保持较高水平,以实现高盈利;而TCL通讯今年盈利已触底,明年有望回升。整体来看,公司各项业务发展向好,尤其业绩弹性最大的华星光电明年有望为公司带来高利润,成为公司股价上涨催化剂。 我们对华星光电用PB法,其他业务用PE法,公司3-6个月合理市值210亿元(详见我们12.10日的深度报告《打造完整产业链,从分拆估值看公司市值空间》),对应股价2.48元,距离目前股价还有15%向上空间,建议继续“增持”。

今天我们参加了上海家化2012年第三次临时股东大会,董事长葛文耀在会上回答了关于上海家化与平安集团的关系、上市公司未来业务重点和董事长工作重点等市场关心的问题。 平安集团对上市公司主营业务给予充分授权,且与全体股东利益一致:平安入驻后遵守承诺,帮助家化迅速完成二期股权激励;而在化妆品业务上,平安的系统并没有帮助,也没有干扰,包括本次总经理换届,完全是出于业务发展需要、由董事长主导,平安没有干涉。上市公司的成长是平安收购家化集团的核心利益所在,因此大股东和全体股东的利益诉求是一致的。 上市公司的投资将在主业范围内进行:平安集团对投资海鸥手表和董事会 人选这两件事情的态度曾发生变化,导致董事长接收到的信息比较混乱,但是每次董事长均接受股东意见。上市公司目前不会投资海鸥手表厂,但葛总仍会帮助其改善经营。如果经营改善有成果,未来家化集团(不是上市公司)仍有投资机会。董事长明确表示,未来上市公司的投资一定会在主业范围内进行。针对家化的重大战略投资,平安会在符合公司治理的前提下,以建言献策的形式,提供合理的风险控制的建议。 未来上市公司和董事长的工作重点将是扎实做好化妆品主业:上市公司未来仍将专注于化妆品业务,葛总也会集中精力抓上市公司业务。家化提出的是做时尚产业,定位是介于一般消费品和奢侈品之间的中高端产品,包括佰草集、双妹等,但从未说过要做奢侈品,目前也不打算进军国际市场。公司清醒地意识到自身的品牌基础尚不扎实,仍需要做许多工作,不会好高骛远,不会放弃大众市场的任何增长机会。 公司反思今年的三大问题:第一是资源不够集中,未来将集中建设六神、佰草集、美加净三大品牌。第二是对化妆品专营店和电子商务渠道重视不够,未来将发力这两个渠道,注意通过产品线和包装与现有渠道做区隔,并注意监控库存,避免不健康的增长。第三是冬令产品的建设不足,令公司深入三四五级市场的商超网络没有得到充分的利用,非常遗憾。公司通过充分讨论、总结规律,力求改善这三大问题。

投资逻辑。 TCL集团投资8.5代液晶面板生产线,实现液晶电视产业一体化,打造核心技术+速度的竞争优势,我们认为这将提升公司长期竞争力。今年3季度以来面板价格持续上涨,使华星光电盈利能力凸显。我们通过将公司各个业务进行分拆,在各自子行业中用相对估值法来对公司进行价值测算。 投资亮点:华星光电盈利能力初现,2013年有望实现高盈利。投资时机成熟,华星光电2011年末投产后赶上面板价格上升周期,今年9月起已实现单月经营性盈利。2013年面板供应偏紧,华星光电的产能利用率和产品价格有望保持较高水平。不考虑总计54亿的贷款豁免补贴,2013年华星光电有望为上市公司贡献0.10元的EPS。长期来看,华星光电的技术和人才积累亦是为未来OLED的产业升级做准备。 产业链整合+效率提升使TCL多媒体竞争力提升。2010年TCl多媒体巨亏的本质原因是不掌握核心技术,对产业链把控能力不强。公司通过投资8.5代线、收购模组企业TCL光电等实现产业一体化。竞争力的提升使公司销量有望保持较快增长;TCL多媒体2011年净利率仅1.4%,今年预计提升至2%,随着产品结构优化和效率提升,未来可进一步提升净利率。 TCL通讯处于转型期,今年盈利已触底,明年有望回升。1-3Q12TCL通讯净利率仅0.2%,主要原因是智能手机快速普及拉低功能机盈利水平,而公司智能手机销售进度不达预期,随着进入运营商销售渠道,公司智能手机的规模效应渐显,明年有望回升。 分拆业务估算公司在盈利上升阶段合理价值约210亿元。华星光电明年有望实现高盈利,参考京东方估值给予华星光电1倍PB;其他业务参考类似公司按PE估值后,公司合理市值为210亿元。 投资建议及估值。 预计公司2012-2014年营业收入分别为:702.5、846.5、920.5亿元,对应增速15.5%、20.5%、8.8%;EPS分别为0.130元、0.230元、0.233元,净利润增速为8.9%、76.3%、1.6%。 我们对华星光电用PB法,其他业务用PE法,公司3-6个月合理市值210亿元,对应股价2.48元,距离目前股价还有13%向上空间,建议继续“增持”,是不错的阶段性投资标的(在公司面板业务盈利持续上升阶段)。 风险。 华星光电因下游需求不振、面板价格超预期下降而盈利不达预期。