事件： 齐心集团发布 2023年三季报。 公司 23Q1-3实现营业收入 77.60亿元，同比增长 15.13%；归母净利润 1.48亿元，同比增长 3.92%； 扣非后归母净利润 1.46亿元，同比增长 14.52%。 其中 23Q3公司实现营业收入 33.07亿元，同比增长 33.38%；归母净利润 0.68亿元，同比增长 17.85%；扣非后归母净利润 0.73亿元，同比增长 29.51%。 B2B 业务聚焦优质大客户，云视频聚焦教育、医疗、政务行业客户方面，公司持续能源、金融、通讯、航空等优质大客户， 在老客户增长、内占比增长，新客户储备方向公司趋于向好趋势；品类方面，公司在深度经营办公行政物资基础上，业务场景强化 MRO 工业品、企业福利核心业务服务能力，拓展营销物料高附加值业务服务边界，MRO等新品收入贡献比稳步提升。此外，公司积极探索品牌新文具业务，通过 IP 合作、国潮文化打造等推出学生文创，业务模式有望逐步跑通。此外，好视通战略性放弃中小微企业，探索智慧教育、智慧医疗、智慧政务场景，如连续中标宝中集团外国语学校等十多所学校，但由于项目落地周期影响短期收入。 毛利率趋于稳健，经营现金流大幅回暖毛利率方面，23Q1-3公司综合毛利率为 8.69%，同比下降 1.16pct； 23Q3综合毛利率为 8.12%，同比下降 0.87pct。 期间费用率方面， 23Q1-3公司期间费用率为 6.08%，同比增长0.08pct； 23Q3公司期间费用率为 5.49%，同比增长 0.80pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为 3.64%/1.72%/0.41%/-0.27%，同比分别-0.46/-0.19/-0.48/+1.92pct。销售与管理费率下降我们分析主要系随着公司客户结构调整结束，规模效应增强叠加公司内部管理人效提升，财务费用率提升我们分析主要系汇兑收益较去年同期减少。 经营现金流方面， 23Q3公司经营活动现金流量净额为 0.61亿元，同比增长 313.86%， 我们分析主要系公司优质客户占比提升，回款效率加速，同时公司持续推动数字化运营， 带动经营效率持续改善。 投资建议：公司 B2B 办公集采业务稳步发展，同时持续开拓 SaaS云视频服务业务，业绩有望持续改善。我们预计齐心集团 2023-2025年营业收入为 102.42、 122.36、 145.75亿元，同比增长18.69%、 19.46%、 19.12%；归母净利润为 1.99、 2.52、 2.80亿元，同比增长 56.97%、 26.47%、 11.25%， 对应 PE 为 24.7x、 19.6x、17.6x，给予 23年 31.7xPE，目标价 8.75元，维持买入-A 的投资评级。 风险提示： 市场竞争加剧风险；原材料价格上涨风险；技术和产品创新滞后风险。

10月 28日，齐心集团发布 2023年三季报： 2023Q3实现营收/归母净利润 / 扣 非 归 母 净 利 润 33.07/0.68/0.73亿 元 ， 同 比 增 加33.38%/17.85%/29.51%； 2023年 Q1-Q3实现营收/归母净利润/扣非归母净利润 77.60/1.48/1.46亿元，同比增加 15.13%/3.92%/14.52%。 投资要点: 业绩双位数增长， B2B 业务表现稳健。 2023Q3实现营收/归母净利润 / 扣 非 归 母 净 利 润 33.07/0.68/0.73亿 元 ， 同 比 增 加33.38%/17.85%/29.51%。 其中 2023Q1-Q3公司 B2B 业务营收71.66亿元，同比增长 17.36%，净利润 2.16亿元，同比增长 7.52%。 1）行业内企业集中采购的降本增效管理需求及成本需求进一步加强，对于供应商趋势向好， MRO 供应商与办公供应商数量上略有增加，整体竞争格局相对稳定。 2）公司 B2B 业务重点聚焦优质大客户， MRO 加速渗透，收入来源更为稳健。 近期国家电网采购体量增加，南方电网将 MRO 作为独立标包进行招标，公司顺利中标办公物资及 MRO 双标包，邮政、邮储项目中总体规模稳中趋升。同时公司对部分客户主动调整，重点聚焦在能源、金融、通讯、航空等优质大客户，收入来源更为安全稳健。 公司降本增效成效显著，规模效应叠加内部管理红利逐步释放。 1） 截至 2023Q3毛利率/净利率分别为 8.69%/1.81%，同比降低1.16/0.26pct，随着公司规模体量逐步提升，固定费用率有望逐步摊薄，利润结构将逐步趋于合理。 2） 截 至 2023Q3销 售 / 管 理 / 研 发 / 财 务 费 用 率 分 别 为4.24%/1.72%/0.62%/-0.50%，同比变化-0.22/-0.23/-0.39/+0.93pct，公司注重内部提效降本，通过数字化流程调整去掉冗余岗位。外部销售过程中公司持谨慎态度应对，针对不同问题及时响应并采取不同策略手段，销售及管理费用逐步下降。在研发端侧重客户需求端的研发投入，有效更贴近业务的需求，促进公司经营效益持续改善。财务费用同比增加，主要原因是报告期公司财务费用汇兑收益较上年同期减少所致。 经营活动现金流同比改善，应收账款周转天数明显下行，数字化&信息化带动经营效率和安全性提升。 截至 2023Q3公司经营活动现金流量净额为 1.73亿元,同比增加 96.59%，应收账款周转天数为 98.97天，同比下降 50.09天。公司主营业务优质客户占比提升，以现金流为核心指标开展业务选择，在客户端加快应收账款回收，加强信控管理；在运营端，公司多年数字化的开展及信息化持续升级带动经营效率和安全性提升。 盈利预测和投资评级： 公司作为办公集采核心企业，依托资源聚集优势，在集采方面采用集中采购闭环运营方式，目前已形成了相对稳定的生态，在 MRO 方面计划在通用性产品和专业类产品两个方向携手并进，积累优质央企大客户和经济发展较好的地方客户，提高自身资源整合能力和内部管理能力， 充分发挥竞争优势。 我们预计 2023-2025年公司营业收入 100.69/117.76/137.80亿元，归母净利润分别为 2.05/2.41/2.86亿元，对应 PE 估值 24/21/18x，维持“增持”评级。 风险提示： 行业竞争加剧，办公集采线上化渗透不及预期，技术领先优势无法保持，降本增效效果不及预期，专业人才稀缺，宏观经济下行。

事件： 齐心集团发布 2023年三季报， 2023Q3实现营收/归母净利润/扣非净利润 33.07/0.68/0.73亿元，同比增加 33.38%/17.85%/29.51%； 23年前三季度实现营收/归母净利润/扣非净利润 77.60/1.48/1.46亿元，同比增加15.13%/3.92%/14.52%。 MRO 业务发力， 单季度收入创历史新高。 23Q3收入同增 33.38%，其中B2B 大客户业务收入 30.55亿元，同比/环比分别增长 35.48%/27.13%， 行业方面，阳光采购趋势下，线上化采购比例持续提升，公司方面： 客户结构调整结束，如央企等优质客户占比显著提升，同时公司加大 MRO 业务投入， 不同于办公物资， MRO 线上化采购仍处于加速渗透期，且客户对于供应链管理复杂度和服务要求更高，公司加大 MRO 团队和信息化系统布局，推动 B2B 业务重回高增。 MRO 业务增长迅速利润持续释放，数字化运营降本增效盈利能力环比改善。 23Q3归母净利润/扣非净利润 0.68/0.73亿元，同比增加 17.85%/29.51%， 毛利率/净利率分别为 8.12%/1.99%，同比分别降低 0.87/0.23pct，我们认为毛利率下降主因产品结构性变化且终端存在一定压价情况； 费用率方面， 23Q3销售/管理/研发/财务费用率分别为 3.64%/1.72%/0.41%/-0.27%，同比分别变化-0.45/-0.19/-0.48/+1.92pct， 随着公司客户结构调整结束后， 规模效应叠加内部管理提效红利释放， 销售&管理费用率下行，财务费用率提升主因汇兑收益较上年同期减少所致。23Q3公司经营活动现金流量净额为 0.61亿元，同增 313.86%，我们判断主因优质客户占比提升，回款效率在加速，同时信息化升级带动经营效率和安全性提升： 公司资产负债率从 21Q4的 67.46%下降至 23Q3的 62.17%，应收账款从 39.40亿元下降至 28.51亿元。 展望未来。 办公集采方面： 政府采购资金紧缩叠加客户内部审计愈发严格，公司重点聚焦资金到位、经济发展较好区位客户， 提升客户内占比， 未来收入趋于稳定。 MRO 方面： 客户招标向专业化、精细化发展，公司在标准品品牌化、专业品定制化两个方向携手并进，预计 MRO 收入与利润水平将不断提升。自主品牌方面：通过与知名设计方合作，提升年轻群体好感度。云视频业务：持续优化客户结构，聚焦预算充足大客户，并持续优化人员数量降本增效。员工福利业务：定制化模式满足客户需求，提高自身盈利水平。 投资建议： 2023年办公集采依然是行业中确定性较强的方向。公司调整客户结构后，聚焦核心客户的办公物资采购，深挖客户业务需求，相比于国企、地方政府等回款安全性更高，同时伴随党政军线上化采购渗透率持续提升，看好公司 B2B 业绩持续兑现，小 B 客户业务和云视频伴随疫情好转和业务线调整完成，2023年减亏可期。预计公司 2023-2025年归母净利润为 2.2/3.3/3.8亿元，对应 PE 估值为 21X/15X/13X，维持“推荐”评级。 风险提示： 办公集采线上化渗透不及预期，市场竞争加剧。

齐心集团发布 2023年三季报2023Q1-3实现收入 77.60亿元(同比+15.13%)，归母净利润 1.48亿元(同比+3.92%)，扣非归母净利润 1.46亿元(同比+14.52%)； 其中 23Q3实现收入 33.07亿元(同比+33.38%)，归母净利润 0.68亿元(同比+17.85%)。 伴随办公物资业务稳定增长， MRO 业务持续开拓，公司 23Q3经营业绩高质量提升。 B2B 业务高增，降本增效提高盈利能力，聚焦优质客户降低风险度公司 B2B 业务高增， 23Q1-3收入 71.66亿（+17.36%）， 净利润 2.16亿（+7.52%）， 利润率 3.01%； 23Q3收入 30.55亿。 公司优化办公集采业务结构，聚焦能源、金融、通讯、航空等优质大客户， 收入来源稳定性高， 风险进一步降低。 伴随数字化流程调整，去除冗余岗位， 叠加提效降本，优化运营管理， 公司盈利能力得到增强。公司 23中标中国中车年度集采、南方电网 MRO 包等采购项目（资料来源为齐心集团公众号中标公告），预期 B2B 业务维持快速增长。 SaaS 业务仍有拖累，积极调整业务结构SaaS 业务 23Q1-3收入 0.62亿， 亏损 0.59亿； Q3单季度收入 0.18亿， 亏损 0.15亿， 亏损幅度收窄。 好视通深入推进智慧教育、建设教育新型基础设施，持续提升音视频核心能力与融合 AI 人工智能技术，重点解决教育领域数字化需求，预计未来有较好产出。 财务指标1）毛利率&费用端： 23Q1-3/23Q3毛利率为 8.69%/8.12%，分别同比-1.16pct/-0.87pct。 23Q3期间费用率为 5.49%（同比+0.79pct），其中管理与研发费用率为2.13%（同比-0.67pct），主因研发投入较同期下降（-38.44%），财务费用率为-0.27%（同比+1.92pct），受汇兑损益影响。 2）经营性现金流： 23Q1-3净经营现金流为 1.73亿元（同比+0.85亿元）， Q3为0.61亿元（同比+0.46亿元），主因业务运营效率改善，客户回款加快， 23Q3应收账款为 28.51亿元（同比-6.51亿元）。 盈利预测及估值齐心集团是 B2B 办公集采领域领先龙头，持续开拓优质国央企客户、收入保持快速成长，好视通业务拖累有望边际减小，看好下半年经营转好。 我们预计公司2023-2025年实现营收 100.62、 120.77、 145.10亿元，分别增长 16.61%、20.02%、 20.15%，归母净利润 2.02、 2.47、 3.07亿元， 23-25年分别增长59.67%、 22.11%、 24.43%，对应 23-25年 PE 为 23.54/19.27/15.49X，维持“买入”评级。 风险提示行业竞争加剧，新业务开拓不达预期

事件： 公司发布 2023年三季度报告： 2023年前三季度公司实现收入 77.60亿元，同比+15.13%；归母净利润 1.48亿元，同比+3.92%。其中， 2023Q3公司实现收入 33.07亿元，同比+33.38%;归母净利润 0.68亿元，同比+17.85%。 Q3收入增长提速， 利润端稳步增长。 受公司业务运营能力提升及效率改善、客户回款加快影响， 2023年前三季度公司经营活动现金流量净额 1.73亿元, 同比+95.53%， 其中， 2023Q3经营活动现金流量净额 0.61亿元，同比+313.86%， 表现靓丽。 办公物资增长提速， 互联网 SaaS 软件及服务压力缓解分产品看， 2023年前三季度公司 B2B 业务实现收入 71.66亿元，同比+17.36%；净利润为 2.16亿元，同比+7.52%。 B2B 业务收入增速较上半年有所提速，增长明显，主要得益于公司深挖客户业务需求，持续履约与新增中标项目，储备订单规模稳步增长；净利润稳步增长，2023年前三季度公司 B2B 业务净利率为 3%，整体保持稳定。 互联网SaaS 软件及服务业务方面公司推动实施行业化聚焦、标准化产品、规模化复制的业务战略，着力大中型优质客户拓展，并在人员等方面进行优化，对整体公司拖累逐步缓解。 盈利能力略有下滑， 期间费用率略有提升2023年前三季度公司毛利率、净利率分别为 8.69%、 1.81%，同比分别-1.16pct、 -0.26pct， 其中 2023Q3公司毛利率、净利率分别为 8.12%、 1.99%，同比分别-0.87pct、 -0.23pct， 盈利能力略有下滑。 期间费用率方面， 2023年前三季度公司期间费用率为 6.08%，同比+0.08pct，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为 4.46%、1.95%、1.01%、-1.42%，同比分别-0.22pct、-0.23pct、-0.39pct、 +0.93pct。分季度看， 2023Q3公司期间费用率为 5.49%，同比+0.80pct，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为 3.64%、 1.72%、 0.41%、 -0.27%，同比分别-0.46pct、+0.08pct、 -0.19pct、 +1.92pct，期间费用率略有提升。 投资建议： 齐心集团作为 B2B 办公物资集采领先企业，客户资源优势、品牌知名度、数字化运营和交付服务等能力突出，持续受益于阳光采购政策推进，公司存量客户放量及新增客户拓展， 维持此前预测， 预计公司 2023-2025年收入分别为 109.83/137.04/168.33亿元，同比分别+27.27%/+24.78%/+22.83%；归母净利润分别为 2.49/3.28/4.21亿元，同比分别+96.58%/+31.82%/+28.39%，对应 PE 分别为 19/15/11倍，维持“买入” 评级。 风险提示： 下游客户需求释放不及预期风险；客户拓展不及预期风险；市场竞争加剧风险；原材料价格大幅波动风险。

事件：公司发布2023年半年度报告：2023H1公司实现收入44.53亿元，同比+4.51%；归母净利润0.81亿元，同比-5.47%；扣非后归母净利润0.74亿元，同比+2.74%。其中，2023Q2公司实现收入25.42亿元，同比+20.31%;归母净利润0.36亿元，同比+18.83%;扣非后归母净利润0.31亿元，同比+109.01%。 收入端实现稳步正增长，利润端修复。 受公司业务运营能力提升及效率改善、客户回款加快影响，2023H1公司经营活动现金流量净额1.12亿元,同比+52.06%，其中，2023Q2经营活动现金流量净额1.04亿元，同比+32.13%，表现靓丽。 办公物资稳增，互联网SaaS软件及服务短期承压分产品看，2023H1公司办公物资、互联网SaaS软件及服务分别实现收入43.97、0.44亿元，同比分别+6.50%、-64.42%，其中办公物资业务收入占比同比+1.84pct至98.74%，对收入贡献进一步扩大；互联网SaaS软件及服务业务由于其技术与业务场景项目落地不能较好匹配，未能有效转化导致收入承压。毛利率方面，2023H1办公物资、互联网SaaS软件及服务毛利率分别为8.68%、41.84%，同比分别-0.43pct、-7.74pct，盈利能力略有下滑，其中，办公物资业务毛利率下滑预计主要与供应产品结构有关。 盈利能力有所下滑，期间费用率管控良好2023H1公司毛利率、净利率分别为9.12%、1.68%，同比分别-1.23pct、-0.31pct，其中2023Q2公司毛利率、净利率分别为8.33%、1.31%，同比分别-2.14pct、-0.05pct，盈利能力有所下滑，主要与低毛利率的办公物资业务收入占比提升有关。 期间费用率方面，2023H1公司期间费用率为6.51%，同比-0.24pct，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为4.69%、1.71%、0.77%、-0.67%，同比分别+0.02pct、-0.26pct、-0.31pct、+0.31pct。分季度看，2023Q2公司期间费用率为5.67%，同比-0.64pct，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为4.21%、1.56%、0.55%、-0.65%，同比分别-0.55pct、-0.62pct、-0.51pct、+1.05pct，期间费用率管控良好。 投资建议：齐心集团作为B2B办公物资集采领先企业，客户资源优势、品牌知名度、数字化运营和交付服务等能力突出，持续受益于阳光采购政策推进，公司存量客户放量及新增客户拓展，维持此前预测，预计公司2023-2025年收入分别为109.83/137.04/168.33亿元，同比分别+27.27%/+24.78%/+22.83%；归母净利润分别为2.49/3.28/4.21亿元，同比分别+96.58%/+31.82%/+28.39%，对应PE分别为20/15/12倍，维持“买入”评级。 风险提示：下游客户需求释放不及预期风险；客户拓展不及预期风险；市场竞争加剧风险；原材料价格大幅波动风险。

投资要点 齐心集团发布 2023 年中报2023H1 实现收入 44.53 亿元(同比+4.5%)，归母净利润 0.81 亿元(同比-5.5%)，扣非归母净利润 0.74 亿元(同比+2.7%)；其中 23Q2 实现收入 25.42 亿元(同比+20.3%)，归母净利润 0.36 亿元(同比+18.8%)。伴随公司前期客户结构调整、高研发投入等因素消化充分，23Q2 经营显著改善，下半年有望稳步向上。 B2B 业务延续成长，客户结构优化、MRO 开拓B2B 业务稳健增长，23H1 收入 44.1 亿元（+6.54%），毛利率 8.79%（-0.4pct），净利润 1.19 亿（同比基本持平），利润率 2.7%。公司办公集采业务前期客户结构优化基本完成，未来将聚焦央企、央管金融机构、政府、军队四大类优质大客户。毛利率方面，上半年因产品结构变化毛利率有所下降，伴随着商品集中度提升，建立客户产品清单制，毛利率有望迎来改善，叠加运营效率提升，预期盈利能力得到增强。22 年 B2B 业务客户数量增长至 8 万家（21 年 7 万+家，20 年 6万+家），并顺利中标中国电信员工福利、南方电网 MRO 包等采购项目（资料来源为齐心集团公众号中标公告），下半年预期 B2B 业务维持快速增长。 SaaS 业务仍有拖累，积极调整业务结构SaaS 业务 23H1 收入 0.04 亿（-64.42%），毛利率 41.84%（同比-7.74pct）,亏损0.4 亿，经营承压主要系大量的技术研发投入与各业务场景项目落地未能形成较好匹配，以及竞品会议系统竞争加剧影响传统会议系统收入。好视通业务结构积极调整优化（to SMB 的会议系统收入占比下降，类似粤视会的大型政企客户占比增加），AI+教育/医疗项目落地，预期 23H2 有望减亏。 财务指标1）毛利率&费用端：23H1/23Q2 毛利率为 9.12%/8.33%，分别同比-1.23pct/-2.14pct。23H1 期间费用率为 6.5%（同比-0.2pct），其中管理与研发费用率为2.5%（同比-0.6pct），主因研发投入较同期下降（-15.28%），财务费用率为-0.7%（同比+0.3pct），受汇兑损益影响。 2）经营性现金流：23H1 净经营现金流为 1.12 亿元（同比+0.38 亿元），Q2 为1.04 亿元（同比+0.25 亿元），主因业务运营效率改善，客户回款加快，23H1 应收账款为 27.21 亿元（同比-6.69 亿元）。 盈利预测及估值齐心集团是 B2B 办公集采领域领先龙头，持续开拓优质国央企客户、收入保持快速成长，好视通业务拖累有望边际减小，看好下半年经营转好。我们预计公司2023-2025 年实现营收 100.62、119.82、142.82 亿元，分别增长 16.61%、19.08%、19.19%，归母净利润 2.37、2.92、3.64 亿，23-25 年分别增长 87.41%、23.13%、24.37%，对应 23-25 年 PE 为 21.08/17.12/13.77X，维持“买入”评级。 风险提示行业竞争加剧，新业务开拓不达预期

事件。22全年实现营收 86.29亿元，同增 4.77%，归母净利润/扣非净利润1.27/0.91亿元，同增 122.53%/116.16%；其中 22Q4实现营收 18.89亿元，同增 35.60%，归母净利润/扣非净利润-0.16/-0.37亿元。23Q1实现营收/归母净利润/扣非净利润 19.11/0.45/0.43亿元，同降 11.04%/18.90%/24.64%。 B2B 业务持续发展，云服务研发转化滞后暂时承压。分行业看，B2B 业务小幅增长，22年 B2B 办公物资/云服务实现营收 84.83/1.46亿元，同比变化 5.2%/-14.4%。B2B 业务：继续聚焦央企、银行等优质大客户，储备订单规模稳步增长； 自主品牌：吾皇猫、国家宝藏等 IP 合作助力产品创意化+IP 化，提升产品附加值；SAAS：好视通业务“云+端+行业场景” 发展战略实施落地，聚焦服务垂直行业客户，完善线上办公生态。22Q4收入同增 35.6%， 22Q4B2B 业务收入为 18.96亿元，同比增长 38.4%，环比下降 22.5%，同比上升主因 21Q4较多客户未续标导致低基数，环比下降主因 Q4受疫情放开影响造成大面积企业停工停产所致。22Q4云服务收入为-0.08亿元，我们估计主因客户收入确认延迟及退货影响。23Q1收入同减 11.04%，主因客户结构调整叠加疫情影响所致。 净利润大幅上升，费用控制进一步优化。22年归母净利润/扣非净利润1.27/0.91亿元，同比分别增长 122.53%/116.16%。22Q4单季度归母净利润/扣非净利润亏损-0.16/-0.37亿元，同比分别增长 97.68%/94.65%。分业务来看：22Q4B2B/云服务利润分别为 0.36/-0.52亿元，环减 47.8%/372.7%，同增 157.1%/7.1%，环比减少主因疫情放开病毒迅速扩散，企业停产停工所致。 22Q4毛利率/净利率同比变化-7.66/+48.65pct 至 10.86%/-1.01%，净利率变化主因 21年商誉影响导致基数较低；费用率层面，22Q4销售/管理/研发/财务费用率同比下降 2.67/2.20/0.62/1.26pct，管理费用率下降主因报告期公司管理人员薪酬、办公费用、股份支付较上年同期下降所致。 客户结构调整盈利可期，资产负债结构逐季优化。23Q1归母净利润为 0.45亿元，同比下降 18.9%，公司当前客户结构仍在调整中，大客户策略落地净利润上行可期。23Q1毛利率/净利率同比变动-0.07/-0.43pct 至 10.16%/2.18%，销售/管理/研发/财务费用率同比变动+0.74/+0.15/-0.04/-0.41pct。2022年公司经营活动现金流量净额为 3.25亿元，同增 53.3%，23Q1经营性现金流净额亦录得 808万元，去年同期为-500万元，主因公司逐步完成客户结构调整，客户回款效率在加速，同时信息化升级带动运营效率提升优化现金流，公司资产负债率逐季下降，从 21Q4的 67.46%下降至 23Q1的 58.33%，应收账款从 39.82亿元下降至 24.23亿元，财务质量提高。 展望未来：办公集采方面：22年客户数已达 8万+，客户结构优化基本完成，持续为公司贡献收入利润。MRO 方面：公司从 B2B 业务中拆出独立团队，并搭建驻场工程师团队，短期以 MRO 通用物资为主，随着对行业理解加深，进入非通用物资领域。自主品牌方面：通过与知名 IP 联名，提升年轻群体好感度。 云视频业务：持续优化客户结构，聚焦预算充足大客户，并持续优化人员数量降本增效。员工福利业务：定制化模式满足客户需求，同时提高自身盈利水平。 投资建议： 2023年办公集采依然是行业中确定性较强的方向。公司调整客户结构后，聚焦核心客户的办公物资采购，深挖客户业务需求，相比于国企、地方政府等回款安全性更高，同时伴随党政军线上化采购渗透率持续提升，看好公司 B2B 业绩持续兑现，小 B 客户业务和云视频伴随疫情好转和业务线调整完成，2023年减亏可期。预计公司 2023-2025年归母净利润为 2.6/3.3/3.8亿元，对应估值为 20X/16X/14X，维持“推荐”评级。 风险提示：办公集采线上化渗透不及预期，市场竞争加剧。

齐心集团发布2022年报及2023年一季报2022A营收86.29亿元（+4.77%），归母净利润1.27亿元（+122.53%）；其中单22Q4营收18.89亿（+35.60%，21Q4基数较低）、归母净利润-0.16亿（21Q4为-6.91亿元）。23Q1营收19.11亿元（-11.04%），归母净利润0.45亿（-18.90%），伴随公司客户结构调整、高研发投入等因素消化充分，23年经营有望稳步向上。 B2B业务稳健增长，客户结构调整基本完毕B2B业务22年收入84.83亿（+5.18%）、净利润2.24亿（+24.44%）、利润率2.64%（+0.41pct），其中办公直销（大B客户）78.94亿（+9.26%），办公批发（小B客户）5.89亿元（-30%），前期客户结构优化基本完成，未来将聚焦央企、央管金融机构、政府、军队四大类优质大客户。22年毛利率9.58%、基本触底，23年伴随着商品集中度提升，建立客户产品清单制，毛利率有望迎来显著改善，叠加运营效率提升，预期盈利能力继续增强。22年B2B业务客户数量增长至8万家（21年7万+家，20年6万+家），并顺利中标中国电信员工福利、南方电网MRO包等采购项目（资料来源为齐心集团公众号中标公告），23年预期B2B业务有望实现快速增长。 SaaS业务有望进入收效期SaaS业务22年收入1.46亿（-14.68%）、亏损0.97亿，其中银澎云（云视频会议）1.14亿，主要系研发投入较高（+11%）。经营承压主要系大量的技术研发投入与各业务场景项目落地未能形成较好匹配，以及竞品会议系统竞争加剧影响传统会议系统收入。23年好视通业务结构优化（toSMB的会议系统收入占比下降，类似粤视会的大型政企客户占比增加），AI+教育/医疗项目落地，预期23H2逐步释放研发红利，23年有望减亏。 财务指标（1）毛利率&费用端：2022年毛利率10.07%（-1.14pct），期间费用率7.22%（-2.01pct），其中管理+研发费用率2.94%（-0.51pct），主要系管理人员薪酬、办公费用及股份支付费用较同期下降，销售费用率5.41%（-0.1pct），财务费用率-1.13%（-1.4pct），系汇兑损益增加较多。 （2）现金流&运营效率：22A经营现金流3.25亿元，同比+53.32%，主要系公司B2B客户结构优化，账期长的政府合作项目减少；同时业务运营数字化能力提升，加大应收账款和存货的管理。22年底应收账款为28.38亿元（同比-9.92亿），23Q1为23.68亿元（环比22年底-4.7亿）。 盈利预测及估值我们预计公司2023-2025年实现营收105.02、126.98、152.52亿元，分别增长21.71%、20.91%、20.12%，归母净利润2.67、3.36、4.25亿，23-25年分别增长110.46%、25.98%、26.5%，对应23-25年PE为19.88/15.78/12.48X，维持“买入”评级。 风险提示行业竞争加剧，新业务开拓不达预期

事件： 公司发布 2022年年报及 2023年一季度报： 公司 2022年实现收入 86.29亿元，同比+4.77%；归母净利润 1.27亿元，同比+122.53%；扣非后归母净利润 0.91亿元，同比+116.16%。 分季度看，2022Q4公司实现收入 18.89亿元，同比+35.60%；归母净利润-0.16亿元，扣非后归母净利润-0.37亿元，同比均大幅减亏。 公司 2022年收入端稳增，利润端扭亏为盈。 2023Q1公司收入 19.11亿元，同比-11.04%；归母净利润 0.45亿元，同比-18.90%；扣非后归母净利润 0.43亿元，同比-24.64%。 聚焦优质大客户，B2B 业务高质量稳步发展分业务看，2022年公司办公物资、互联网 SaaS 软件及服务分别实现收入 84.54、1.46亿元，同比分别+5.22%、-14.40%，收入占比分别为 97.97%、1.70%，办公物资业务实现稳步增长；办公物资、互联网 SaaS 软件及服务毛利率分别为 9.42%、38.54%，同比分别-0.85pct、-9.87pct，其中，互联网 SaaS 软件及服务毛利率下降主要系公司子公司好视通加大研发投入，研发投入同比+10.98%，但各业务场景项目落地较慢，对公司盈利造成压力。 公司 B2B 业务继续聚焦央企、银行金融机构等优质大客户，持续优化客户结构，深挖优质大客户业务需求，储备订单规模稳步增长。 此外，公司加大对应收款和存货等管理力度，客户回款加快，经营质量提升，截至 2022年底，应收账款为 28.38亿元，同比下降 9.92亿元，且 23Q1应收账款较年初继续下降 4.70亿元至 23.68亿元；相应的，2022年经营活动现金流 3.25亿元，同比+53.32%。 23Q1盈利能力同比略下滑，期间费用管控良好2022年公司整体毛利率、净利率分别为 10.07%、1.40%，同比分别-1.14pct、+8.29pct，净利率提升明显，主要为上年同期商誉减值损失导致基数较低所致；2023Q1单季度公司毛利率、净利率分别为10.16%、2.18%，同比分别-0.07pct、-0.43pct，同比略有下滑。 期间费用率方面，2022年公司期间费用率为 7.22%，同比-2.01pct，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为 5.41%、2.08%、0.86%、-1.13%，同比分别-0.10pct、-0.40pct、-0.11pct、-1.40pct，期间费用管控良好；2023Q1公司期间费用率为7.63%，同比+0.44pct，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为 5.33%、1.91%、1.07%、-0.68%，同比分别+0.74pct、+0.15pct、-0.04pct、-0.41pct，期间费用率同比略有提升。 投资建议： 齐心集团作为 B2B 办公物资集采领先企业，客户资源优势、品牌知名度、数字化运营和交付服务等能力突出，持续受益于阳光采购政策推进，公司存量客户放量及新增客户拓展，我们预计公司 2023-2025年 收 入 分 别 为 109.83/137.04/168.33亿 元 ， 同 比 分 别+27.27%/+24.78%/+22.83%；归母净利润分别为 2.49/3.28/4.21亿元，同比分别+96.58%/+31.82%/+28.39%，对应 PE 分别为 21/16/12倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： 下游客户需求释放不及预期风险；客户拓展不及预期风险；市场竞争加剧风险；原材料价格大幅波动风险。

事件：公司于2023/1/30 发布2022 年业绩预告，2022 年预计归母净利润1.2~1.8 亿元，同比变动121%~132%，扣非归母净利润0.87~1.3 亿元，同比变动115%~123%；2022 年单Q4 归母净利润-0.23~0.37 亿元，同比变动97%~105%，扣非归母净利润-0.41~0.02 亿元，同比变动94%~100%。 公司2022 年单Q4 受疫情影响收入&利润略有承压。收入方面：我们认为，由于21Q4 国企采购力度下降叠加公司客户调整，预计B2B 业务收入环比保持稳定，同比有较大幅度增长；利润方面：预计大B 客户盈利稳定，小B/云视频业务亏损，利润承压主因疫情影响落地服务节奏，同时部分收入或无法在当期确认，这也是公司利润上下限间隔较大的主要原因。 存量合约大客户续约情况、客户新增中标情况稳步发展，储备订单规模稳步增长。B2B 存量大客户如能源行业、金融行业、政采行业等行业多个大客户的占比持续保持领先。公司通过强化自身核心业务服务能力，塑造行业专家的品牌形象，在办公行政物资基础上拓展MRO、企业福利、营销物料等业务。 持续推进品牌创新发展，打造质优价高差异化产品。齐心以头部明星单品、核心热门产品为主提升单品贡献，力争实现重点细分品类市场份额提升，同时通过与具有中国文化属性的IP 合作，推出优质文创产品，传承和发扬文化价值。 聚焦政府及中大型企业市场，云视频业务差异化竞争构筑竞争壁垒。齐心好视通深度挖掘客户需求，依靠多年音视频领域技术积累，实施“云+端+纵深行业应用”和“5G+信创+国产化”战略，自主研发格构筑技术壁垒。 行业方面，政府集采需求扩张，MRO 迎发展机遇。一方面，自2003 年政企采购开启数字化转型，2018 年进入平台化阶段，到2020 年疫情推进政府采购电商化进程，线上集采平台成为新一代发展风口。另一方面，财政收入增速放缓（2022 年公共财政收入20.37 万亿，同比增长0.6%）叠加反腐倡廉政策成为主旋律，政府亟需降本增效。线上集约化采购成为政府采购下一步发展方向，MRO 集采迎来需求端发展机遇。经过前期的经验积累，齐心完成了良好的线上线下渠道布局，通过不断丰富产品矩阵进入多个细分赛道，未来随着央企线上集采的成熟，清出规模较小的服务商，头部企业有望进一步提高央企采购份额。 投资建议：2023 年办公集采依然是轻工行业中确定性较强的方向。公司调整客户结构后，聚焦央企、金融机构的办公物资采购，相比于国企、地方政府等回款安全性更高，同时伴随党政军线上化采购渗透率持续提升，看好公司B2B 业绩持续兑现，小B 业务和云视频伴随疫情好转和业务线捋顺，2023 年减亏可期。 预计公司2022-2024 年归母净利润为1.6/2.5/3.0 亿元， 对应估值为33X/22X/18X，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：办公集采线上化渗透不及预期，市场竞争加剧。

事件：齐心集团发布2022年半年报。2022H1公司实现营业收入42.61亿元，同比下降5.01%；归母净利润0.85亿元，同比增长18.69%；扣非后归母净利润0.72亿元，同比增长13.95%。其中2022Q2当季公司实现营业收入21.13亿元，同比下降12.89%；归母净利润0.30亿元，同比增长73.09%；扣非后归母净利润0.15亿元，同比增长13.37%。中报整体业绩符合此前预期。 疫情致B2B业务短期承压，储备订单规模稳步增长国内外疫情扰动下，2022H1公司实现营收42.61亿元，同比仅下降5.01%。分业务看：1）B2B办公物资集采与品牌新文具业务方面，22H1公司办公物资业务实现营收41.39亿元，同比下降5.18%；毛利率同比增长0.92pct至9.11%；净利率同比增长1.07pct至2.88%。公司持续聚焦政府、央企等优质大型企业客户的采购内占比提升，同时新增中标国家电网、邮政集团、中粮集团等优质客户，储备订单规模稳步增长。同时，公司持续拓展MRO、企业福利、营销品等较高附加值的业务，打通产业链上下游和消费端，满足企业客户一站式采购需求。疫情致公司线下办公文具自有品牌业务销售额有所下滑，但公司坚持产品创新，与众多具有中国文化属性的IP如吾皇猫、国家宝藏等合作打造爆款产品提升产品附加值，并致力于打造质优价高的差异化产品，通过头部明星单品、核心爆款产品提升单品贡献。2）SaaS云视频业务方面，22H1公司云服务实现营业收入1.22亿元，同比增长0.97%；毛利率同比下降6.07pct至49.58%；净利润受研发投入增加、杭州麦苗加大开发投入等影响略亏损0.34亿元。好视通在竞争加剧背景下战略性放弃中小微客户，持续推动“云+端+行业”发展战略，深入渗透行业市场开拓战略级大客户，引进音、视频领域的行业资深研发团队，全力推动数字广东项目应用拓展。此外杭州麦苗电商服务深化电商服务技术创新，引入优秀的研发团队，加大直播代运营与电商培训等新产品开发投入。 精细化运营叠加数字化转型赋能，整体毛利率有所上升盈利能力方面，22H1公司毛利率为10.35%，同比增长0.78pct；22Q2毛利率为10.47%，同比增长0.85pct，主要系公司加强产供销协同和团队精细化运营、加快产品更新迭代、持续推进数字化转型等综合影响。期间费用方面，22H1公司期间费用率为6.75%，同比下降0.82pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为4.68%/1.97%/1.08%/-0.98%，同比分别+0.17/+0.09/+0.19/-1.27pct。22H1公司净利率为1.99%，同比增长 0.40pct；22Q2公司净利率为1.35%，同比增长0.64pct，盈利边际修复。 投资建议：公司B2B办公集采业务稳步发展，同时持续开拓SaaS云视频服务业务，精细化运营与数字化建设持续推进，盈利能力有望保持回升。我们预计齐心集团2022-2024年营业收入为89.78、108.45、119.66亿元，同比增长9.01%、20.80%、10.34%；归母净利润为2.09、2.88、3.16亿元，同比增长137.24%、37.48%、9.79%，对应PE为23.7x、17.2x、15.7x，维持增持-A的投资评级。 风险提示：客户拓展不及预期风险；竞争加剧风险；需求不及预期风险；疫情反复风险等。

公司发布2022年中报2022H1实现营收42.61亿（-），归母净利润0.85亿（+18.69%），符合此前业绩预告（0.8-0.9亿），扣非归母净利0.72亿（+）。22Q2单季营收21.13亿（-），归母净利润0.30亿（+），扣非归母净利0.15亿（+）。21H1聚焦优质客户，盈利能力同比修复。22Q2B2B业务受疫情扰动+主动调整客户结构，SaaS业务持续转型B2B业务：2022H1业务营收41.38亿元（同比-），净利润1.19亿元（同比+），净利率为2.87%。分季度来看，2022Q2实现营收20.61亿元（同比-），净利润为0.54亿元（同比+58.18%）。B2B业务规模基本相比去年小幅下滑，业务净利润同比增速提升明显，主要系：（1）以较高的企业服务能力维系大客户，实现大客户续约和新增中标稳步发展，头部大客户数量达200+家。受疫情扰动下公司B2B业务收入端承压，公司严控风险主动回避风险客户，聚焦稳健优质大客户，持续发力南网、国网、邮储等原有客户，拓展农行、中粮、太平洋保险等新客户。同时，聚焦办公集采的深度经营，继续拓展MRO等较高附加值业务；（2）品牌新文具业务受疫情影响，线下销售额有所下滑，公司将持续优化渠道客户结构，积极拓展跨境电商业务，以头部明星单品、核心爆款产品提升单品贡献。SaaS业务：2022H1营收1.22亿元（同比+），亏损-0.33亿元，公司继续加大研发投入0.57亿元（同比+），行业竞争加剧背景下战略性放弃中小微客户，持续推动“云+端+行业”发展战略，深入渗透行业开拓战略级大客户，引进音、视频领域的行业资深研发团队，静待后续业绩改善。降本增效、B2B盈利能力提升，人民币贬值拉动利润22H1归母净利润0.85亿元，同比+，其中22Q2归母净利润为0.30亿元，同比+，利润修复明显，主要系：（1）B2B业务毛利率提升0.9pct，公司调整客户结构，优选政府、央企大客户，未来将继续拓展金融类、司法机构、地方城投轨交类优质客户。同时致力于提升核心运营能力，围绕客户需求开发专供产品的解决方案，提升服务价值，长期合作下积累竞争优势，横向拓展更多品类物资供应，加大办公行政类物资占比。公司持续供应链数字化改造，降低物流仓储成本，降本增效效应明显。（2）人民币兑美元汇率较去年同期下降，汇兑收益增加，22H1汇兑收益0.39亿（21H1为汇兑亏损0.14亿）。经营稳健，严控风险应收账款水平控制合理（1）22H1公司整体毛利率为（同比+0.78pct），期间费用率为6.75%（同比-0.82pct），其中销售费用率同比-0.17pct至4.68%，管理+研发费用率同比增加0.21pct至，主要为研发投入增加；财务费用率同比下降1.27%至-，主要系人民币兑美元汇率下降，汇兑收益大幅增加。（2）营运方面，公司严格优选优质客户，严控应收账款坏账风险，应收账款降低至33.89亿元，较期初减少-13.97%；存货小幅减少0.1亿元至2.96亿元，预付账款为3.21亿元，较年初增加1.4亿元，主要系公司为保证货源提前预付供应商货款，综合来看，经营性现金流较去年同期从1.4亿元减少至0.74亿元。 盈利预测及估值我们预计公司22-24年实现营收90.67、111.64、132.71亿元，分别增长10.08%、23.13%、18.87%，归母净利润2.29、2.97、3.63亿，23-24年分别增长29.51%、22.4%，对应22-24年PE21.61/16.68/13.63X，维持“买入”评级。风险提示行业竞争加剧，新业务开拓不达预期

事件：齐心集团发布2022年半年度业绩预告。2022H1公司实现归母净利润0.80-0.90亿元，同比增长11.35%-25.27%；扣非后归母净利润0.66-0.76亿元，同比增长5.05%-20.97%。其中2022Q2当季公司实现归母净利润0.25-0.35亿元，同比增长43.02%-100.06%；扣非后归母净利润0.09-0.19亿元，同比下降29.85%至增长47.45%。 疫情致上半年营收略有下滑，积极挖掘国内外客户需求 受国内外疫情持续影响，22H1公司营收略有下滑，但公司坚持“以客户为中心”的服务理念，积极开拓国内外市场和深挖客户需求：1）B2B办公物资集采业务方面，公司持续推进五年战略目标“政企客户构建数字化、多场景运维物资服务平台”，积极打造一站式商品及售后服务解决方案，横向拓展新品类、新场景，截至2021年末已覆盖20多个大品类、150万+SKU，22H1持续加快产品更新迭代及新品上市。公司持续聚焦政府、央企等优质大客户，B2B核心存量大客户内占比继续保持领先，截至2021年末已拥有200余家头部大型客户。22H1公司继续强化新客户开发能力，中标中国石化、中国银行、国家电网等多个优质客户的物资采购项目，巩固各领域大客户资源优势。2）SaaS云视频业务方面，公司持续推进从中小微向中大型客户的业务转型，2021年中大型客户占比已达85%。22H1公司持续聚焦面向“云+端”标准会议为主的中型客户市场、面向政企大客户的“云+端+纵深业务应用”的全场景解决方案，同时逐步向纵深行业持续化经营，顺利推进智慧政务、远程医疗等领域客户项目落地。 受益精细化运营与产品迭代，2022H1整体毛利率有所上升 2021年公司毛利率为11.21%，同比下降3.45pct，主要系汇率波动、原材料大幅上涨、油气成本上升、国内外物流紧张等综合影响。2022Q1公司毛利率为10.23%，同比增长0.72pct；22Q1公司净利率为2.56%，同比下降0.08pct，盈利边际修复。22H1公司加强产供销协同和团队精细化运营，加快产品更新迭代及新品上市，公司预计整体毛利率有所上升。 投资建议：公司B2B办公集采业务稳步发展，同时持续开拓SaaS云视频服务业务，22年有望轻装上阵。我们预计齐心集团2022-2024年营业收入为89.78、108.45、119.66亿元，同比增长9.01%、20.80%、10.34%；归母净利润为2.09、2.88、3.16亿元，同比增长137.24%、 37.48%、9.79%，对应PE为22.0x、16.0x、14.6x，维持增持-A的投资评级。 风险提示：客户拓展不及预期风险；竞争加剧风险；需求不及预期风险；疫情反复风险等。